非銀行業(yè)：金控規(guī)范有序?qū)⒗谝?guī)模化發(fā)展征求意見稿要點(diǎn)及行業(yè)格局梳理

1、目錄重磅新規(guī)征求意見，金控邁入統(tǒng)一監(jiān)管時(shí)代他山之石：美國(guó)、日本和臺(tái)灣的金控我國(guó)金控的梳理：類型、規(guī)模和特點(diǎn)金控體系下的非銀金融機(jī)構(gòu)：以券商為視角投資建議：關(guān)注頭部金控下的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明一、重磅新規(guī)征求意見，金控邁入統(tǒng)一監(jiān)管時(shí)代7月26日下午，央行同相關(guān)部門起草并發(fā)布了金融控股公司監(jiān)督管理試行辦法（征求意見稿）（以下簡(jiǎn)稱試行辦法），日前正式向社會(huì)公開征求意見。要點(diǎn)：1）重點(diǎn)將實(shí)際控制人為境內(nèi)非金融企業(yè)和自然人的金融控股公司納入監(jiān)管范圍。2）金融機(jī)構(gòu)跨業(yè)投資控股形成的金融集團(tuán)監(jiān)管參照金控辦法，由金融監(jiān)管部門實(shí)施。試行辦法的監(jiān)管重點(diǎn)放

2、在短板地帶，在經(jīng)歷近年來一系列風(fēng)險(xiǎn)事件之后，對(duì)于非金融企業(yè)和自然人實(shí)控下的大型金控暴露出的風(fēng)險(xiǎn)問題已經(jīng)得到了充分的認(rèn)識(shí)。金控監(jiān)管試行辦法圖1：試行辦法將非金融企業(yè)和自然人為實(shí)控人的金控公司作為監(jiān)管重點(diǎn)參照辦法金融控股公司金控集團(tuán)實(shí)控人類型實(shí)控人類型非金融企業(yè)自然人金融機(jī)構(gòu)跨業(yè)民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明資料來源：人民網(wǎng)、中國(guó)政府網(wǎng)， 一、重磅新規(guī)征求意見，金控邁入統(tǒng)一監(jiān)管時(shí)代根據(jù)征求意見稿，對(duì)于非金融企業(yè)和自然人實(shí)控金融機(jī)構(gòu)，在滿足兩類及以上“一級(jí)牌照”的情況下，必須設(shè)立金控公司。設(shè)立的門檻：區(qū)分含有商業(yè)銀行和不含商業(yè)銀行，需要滿足金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)規(guī)模的

3、最低要求。試行辦法目標(biāo)在于將系統(tǒng)重要性金控公司納入監(jiān)管，而判斷系統(tǒng)重要性的一個(gè)基本指標(biāo)就是總資產(chǎn)規(guī)模。圖2：非金融企業(yè)或自然人實(shí)控下金融公司設(shè)立門檻突出系統(tǒng)重要性含商業(yè)銀行五類一級(jí)牌照需滿足以下任一條件：金融機(jī)構(gòu)總資產(chǎn)不少于5000億元；或1、商業(yè)銀行、金融租賃公司2、信托公司3、金融資產(chǎn)管理公司4、證券、基金、期貨5、保險(xiǎn)金融控股公司者銀行以外其他金融機(jī)構(gòu)總資產(chǎn)不少于1000億元；或者銀行以外受托管理資產(chǎn)不少于5000億元。無商業(yè)銀行需滿足兩條件之一：1.金融機(jī)構(gòu)的總資產(chǎn)規(guī)模不少于1000億元；或者，2.受托管理資產(chǎn)的總規(guī)模不少于5000億元。民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)

4、務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明資料來源：人民銀行， 一、重磅新規(guī)征求意見，金控邁入統(tǒng)一監(jiān)管時(shí)代落實(shí)監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)防控要求。根據(jù)中國(guó)金融穩(wěn)定報(bào)告（2018）指出，長(zhǎng)期以來非金融企業(yè)和自然人控制的金融控股集團(tuán)存在監(jiān)管空白，通過虛假注資、杠桿資金和關(guān)聯(lián)交易，急劇向金融業(yè)擴(kuò)張，同時(shí)控制了多個(gè)、多類金融機(jī)構(gòu)，形成跨領(lǐng)域、跨業(yè)態(tài)、跨區(qū)域、跨國(guó)境經(jīng)營(yíng)的金融控股集團(tuán)，風(fēng)險(xiǎn)不斷累積和暴露。本次征求意見稿關(guān)注的重點(diǎn)：設(shè)立門檻和資本要求：金控公司的設(shè)立門檻在于規(guī)模，重點(diǎn)關(guān)注系統(tǒng)重要性機(jī)構(gòu)。設(shè)立金控公司要求實(shí)繳注冊(cè)資本額不低于50億元人民幣，且不低于所控股金融機(jī)構(gòu)注冊(cè)資本總和的50%；強(qiáng)調(diào)控股：金融控股公司除對(duì)所控股的金融機(jī)構(gòu)

5、進(jìn)行股權(quán)管理外，還可以從事經(jīng)中國(guó)人民銀行批準(zhǔn)的其他金融業(yè)務(wù)，用于對(duì)所控股的金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行流動(dòng)性支持；股東管理：主要股東、控股股東或?qū)嶋H控制人有核心主業(yè)，合理的金融投資商業(yè)計(jì)劃，資金來源真實(shí)。股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰可穿透，金融控股公司股東、金融控股公司和所控股金融機(jī)構(gòu)法人層級(jí)原則上不得超過三級(jí)；關(guān)聯(lián)交易：不得違背公平競(jìng)爭(zhēng)和反壟斷規(guī)則，不得通過各種手段隱匿關(guān)聯(lián)交易和資金真實(shí)去向，不得通過關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行利益輸送、規(guī)避監(jiān)管等；防火墻：建立風(fēng)險(xiǎn)隔離制度，對(duì)內(nèi)部的交叉任職、業(yè)務(wù)往來、信息共享，以及共用銷售團(tuán)隊(duì)等行為進(jìn)行合理隔離。允許在控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下發(fā)揮集團(tuán)內(nèi)部的協(xié)同效應(yīng)。民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，

6、請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明資料來源：人民銀行， 一、重磅新規(guī)征求意見，金控邁入統(tǒng)一監(jiān)管時(shí)代表1：試行辦法將細(xì)化金控公司的業(yè)務(wù)管理、投資限制及各項(xiàng)義務(wù)等規(guī)范內(nèi)容要點(diǎn)主要內(nèi)容投資限制金融控股公司可以投資經(jīng)金融管理部門認(rèn)定與金融業(yè)務(wù)相關(guān)的機(jī)構(gòu)，但投資總額賬面價(jià)值原則上不得超 過金融控股公司凈資產(chǎn)的15%。企業(yè)集團(tuán)整體被認(rèn)定為金融控股集團(tuán)的除外。交叉持股禁止參控金控金融控股公司所控股金融機(jī)構(gòu)不得反向持有母公司股權(quán)。金融控股公司所控股金融機(jī)構(gòu)之間不得交叉持 股。金融控股公司所控股金融機(jī)構(gòu)不得再成為其他類型金融機(jī)構(gòu)的主要股東，但金融機(jī)構(gòu)控股與其自身相同類型的或者屬業(yè)務(wù)延伸的金融機(jī)構(gòu)，并經(jīng)金融管理部門認(rèn)可的

7、除外。同一投資人及其關(guān)聯(lián)方、一致行動(dòng)人，作為主要股東參股金融控股公司的數(shù)量不得超過兩家，作為控股公司數(shù)量 股東和實(shí)際控制人控股金融控股公司的數(shù)量不得超過一家。并表管理金融控股公司應(yīng)當(dāng)對(duì)納入并表管理范圍內(nèi)所控股機(jī)構(gòu)的公司治理、資本和杠桿率等進(jìn)行全面持續(xù)管控，有效識(shí)別、計(jì)量、監(jiān)測(cè)和控制金融控股集團(tuán)的總體風(fēng)險(xiǎn)狀況。禁止行為金融控股公司1）所控股金融機(jī)構(gòu)（財(cái)務(wù)公司除外）向其他金融控股公司關(guān)聯(lián)方提供的融資或者擔(dān)保，超 過提供融資或者擔(dān)保的所控股金融機(jī)構(gòu)注冊(cè)資本總額的10%，或者超過接受融資或者擔(dān)保的金融控股公司關(guān)聯(lián)方注冊(cè)資本總額的20%。2）所控股金融機(jī)構(gòu)（財(cái)務(wù)公司除外）和所控股非金融機(jī)構(gòu)接受金融控股公

8、司的股權(quán)作為質(zhì)押標(biāo)的。3）對(duì)金融控股集團(tuán)外的擔(dān)保余額超過金融控股公司凈資產(chǎn)的10%。監(jiān)管信息平臺(tái)要求金融控股公司按照規(guī)定報(bào)送資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表和其他財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)、統(tǒng)計(jì)報(bào)表、經(jīng)營(yíng)管理資料以及注 冊(cè)會(huì)計(jì)師出具的審計(jì)報(bào)告。救助義務(wù)所控股金融機(jī)構(gòu)違反審慎經(jīng)營(yíng)規(guī)則，財(cái)務(wù)狀況顯著惡化，嚴(yán)重危及自身穩(wěn)健運(yùn)行、損害存款人和其他客 戶合法權(quán)益，金融控股公司有義務(wù)幫助其所控股金融機(jī)構(gòu)恢復(fù)正常營(yíng)運(yùn)。退出。退出機(jī)制金融控股公司難以持續(xù)經(jīng)營(yíng)，若不市場(chǎng)退出將嚴(yán)重危害金融秩序、損害公眾利益的，應(yīng)當(dāng)依法實(shí)施市場(chǎng)違法處置1）責(zé)令其部分轉(zhuǎn)讓對(duì)金融機(jī)構(gòu)的股權(quán)至喪失實(shí)質(zhì)控制權(quán)；2）責(zé)令其全部轉(zhuǎn)讓對(duì)金融機(jī)構(gòu)的股權(quán)；3）其他糾正措施。過渡期

9、新老劃斷，存量設(shè)置過渡期整改。民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明資料來源：人民銀行， 目錄重磅新規(guī)征求意見，金控邁入統(tǒng)一監(jiān)管時(shí)代他山之石：美國(guó)、日本和臺(tái)灣的金控我國(guó)金控的梳理：類型、規(guī)模和特點(diǎn)金控體系下的非銀金融機(jī)構(gòu)：以券商為視角投資建議：關(guān)注頭部金控下的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明二、他山之石：美國(guó)、日本和臺(tái)灣的金控一、美國(guó)金控體系發(fā)展沿革美國(guó)的金控體系建立于1999年，同時(shí)1933年以來的分業(yè)經(jīng)營(yíng)時(shí)代就此結(jié)束了。大部分金融機(jī)構(gòu)經(jīng)相關(guān)部門批準(zhǔn)后，可以借助金融控股公司（集團(tuán)）的形式，開展跨地區(qū) 跨產(chǎn)品跨行

10、業(yè)的多種金融業(yè)務(wù)。同期的日本和臺(tái)灣均借鑒了這一模式。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，1985年美國(guó)上市總市值占GDP為53%、1995年為91%、2000年迅速增至147%， 之后除了2008年次貸危機(jī)期間，均保持在100%以上，2018年為149%。歷史沿革：20世紀(jì)80年代末，英國(guó)率先開始金融自由化進(jìn)程，全球隨后步入自由化改革浪潮。1987年，美國(guó)國(guó)會(huì)放開商業(yè)銀行承銷部分證券的禁止要求，嚴(yán)格的分業(yè)經(jīng)營(yíng)格局已經(jīng)有所改變。1999年11月通過的金融服務(wù)現(xiàn)代化法案（Financial Services Act of 1999）徹底廢除了1933年銀行法，結(jié)束了長(zhǎng)達(dá)66年的金融分業(yè)經(jīng)營(yíng)格局。美國(guó)的金融控股公司模

11、式：銀行不允許直接從事投行業(yè)務(wù)，應(yīng)以控股公司形式，在同一機(jī)構(gòu)框架內(nèi)通過相互獨(dú)立的子公司來從事其他金融業(yè)務(wù)。金融控股公司要進(jìn)入銀行、證券和保險(xiǎn)等領(lǐng)域，應(yīng)達(dá)到一定的自有資本比率和相應(yīng)的資格，無法滿足這些條件時(shí)必須退出相應(yīng)業(yè)務(wù)。但對(duì)于已經(jīng)達(dá)到要求的金融控股公司來說，則允許在沒有事先向美聯(lián)儲(chǔ)申請(qǐng)的情況下，進(jìn)入新的金融業(yè)務(wù)領(lǐng)域。民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明二、他山之石：美國(guó)、日本和臺(tái)灣的金控美國(guó)主要的金控公司：花旗金融集團(tuán)、摩根大通、美國(guó)銀行等。花旗集團(tuán)： 1998年花旗銀行與旅行者集團(tuán)合并組建花旗集團(tuán)，成為當(dāng)時(shí)資產(chǎn)規(guī)模最大金融控股集團(tuán)，匯集銀行、投行、保險(xiǎn)、

12、基金等綜合金融服務(wù)。2018年總資產(chǎn)為12.2萬億元，營(yíng)收4481億元，ROE9.2%。摩根大通： 2000年12月由J.P.摩根公司和大通-曼哈頓公司合并設(shè)立，之后逐步收購(gòu)芝加哥第一銀行、貝爾斯登銀行和華盛頓互惠銀行，是一家大型跨國(guó)金融服務(wù)機(jī)構(gòu)和美國(guó)最大的商業(yè)銀行之一。2018年總資產(chǎn)18萬億元，營(yíng)收7149億元，ROE12.7%。類型機(jī)構(gòu)名稱花旗集團(tuán)第一大股東先鋒集團(tuán)（7.34%）銀行花旗銀行（美國(guó)）證券公司花旗全球市場(chǎng)股份公司（美國(guó)）證券公司花旗全球市場(chǎng)有限公司（英國(guó)）表2：除了投資管理公司之外美國(guó)金控集團(tuán)主要通過銀行和證券公司提供綜合金融服務(wù)類型機(jī)構(gòu)名稱高盛集團(tuán)第一大股東先鋒集團(tuán)（6.

13、70%）銀行高盛銀行（美國(guó)）銀行GSIB.（海外）證券公司GS&CO.（美國(guó)）證券公司GSI.（英國(guó)）民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明資料來源：Wind， 二、他山之石：美國(guó)、日本和臺(tái)灣的金控二、日本金控體系發(fā)展沿革日本在80-90年代順應(yīng)了全球金融自由化潮流，自1991年開始啟動(dòng)制度改革， 1996年取消金融控股公司的反壟斷限制，1998年正式允許設(shè)立金控公司。1995年日本上市公司總市值占GDP65%、2005年達(dá)到了96%、2015年為112%，證券化率穩(wěn)步提升。歷史沿革：1991年率先實(shí)施金融制度改革法，銀行可以設(shè)立證券子公司，證券公司也可以設(shè)立

14、銀行子公司。1997年金控改革序幕： 1997年2月，日本銀行可以為信托公司設(shè)立專門出售信托產(chǎn)品的柜臺(tái)，拉開了信托交易與銀行混業(yè)的序幕。1998年頒布金融控股公司法：允許組建金融控股公司，以金融機(jī)構(gòu)為母公司，采取50%以上控股的形式擁有銀行、證券公司、保險(xiǎn)公司等金融機(jī)構(gòu)子公司。擴(kuò)大了證券公司的業(yè)務(wù)范圍，允許其開展“綜合證券賬戶”，將支付和結(jié)算功能添加到證券公司客戶的交易賬戶中，結(jié)束了銀行業(yè)對(duì)結(jié)算賬戶業(yè)務(wù)領(lǐng)域的長(zhǎng)期壟斷。外匯法允許資本交易自由化，放開資本項(xiàng)目下外匯業(yè)務(wù)的許可證制或事先申報(bào)制等2001年全面修改銀行法，加強(qiáng)銀行大股東的法規(guī)和監(jiān)管。民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必

15、閱讀最后一頁免責(zé)聲明二、他山之石：美國(guó)、日本和臺(tái)灣的金控日本主要的金控公司：瑞穗金融集團(tuán)、三菱日聯(lián)金融集團(tuán)。三菱日聯(lián)金融集團(tuán)：日本最大的金融機(jī)構(gòu)，2005年10月由三菱東京金融集團(tuán)和日聯(lián)控股合并設(shè)立，資產(chǎn)規(guī)模超過了美國(guó)花旗集團(tuán)，業(yè)務(wù)涵蓋銀行、爭(zhēng)取拿、消費(fèi)金融。2018年總資產(chǎn)18.6萬億元，營(yíng)業(yè)收入2050億元， ROE4.5%。瑞穗金融集團(tuán)：日本第二大的金融機(jī)構(gòu)。2000年9月由第一勸業(yè)銀行、富士銀行和日本興業(yè)銀行合并組成。旗下證券子公司合并為瑞穗證券，信托子公司合并為瑞穗信托。2002年完成整合工作，三家銀行合并為兩家銀行，并開始正式運(yùn)營(yíng)。2018年總資產(chǎn)為12萬億元，營(yíng)業(yè)收入1081億元

16、，ROE0.9%。類型機(jī)構(gòu)名稱三菱日聯(lián)金融集團(tuán)第一大股東日本中央信托銀行（5.40%）銀行三菱東京UFJ銀行銀行三菱UFJ信托銀行證券三菱UFJ證券表3：日本金控集團(tuán)的設(shè)立和機(jī)構(gòu)架構(gòu)反映出是以銀行為核心類型機(jī)構(gòu)名稱瑞穗金融第一大股東日本中央信托銀行（5.36%）銀行瑞穗銀行銀行瑞穗實(shí)業(yè)銀行銀行瑞穗信托銀行證券公司瑞穗證券民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明資料來源：Wind， 二、他山之石：美國(guó)、日本和臺(tái)灣的金控三、臺(tái)灣金控體系發(fā)展沿革臺(tái)灣自2000年民進(jìn)黨上臺(tái)以來推動(dòng)了兩次“金融改革”，宣言要打造“具國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的臺(tái)灣金融體系”。第一次“金融改革”（2001

17、-2004年）。背景：民進(jìn)黨政府推動(dòng)的“一次金改”始于2001年。當(dāng)時(shí)，臺(tái)灣經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退，金融機(jī)構(gòu)授信風(fēng)險(xiǎn)提高， 進(jìn)而影響到銀行債權(quán)及資產(chǎn)質(zhì)量。臺(tái)灣金融機(jī)構(gòu)數(shù)量多，規(guī)模及市場(chǎng)占有率偏低，金融產(chǎn)業(yè)整體競(jìng)爭(zhēng)力不足。舉措：成立了“行政院金融改革專案小組”，正式推動(dòng)“金融改革”，出臺(tái)金融控股公司法，允許銀行、證券及保險(xiǎn)這三種金融事業(yè)聯(lián)合經(jīng)營(yíng)。第二次“金融改革”（2004-2008年）。背景：追求“大金企”的概念， 希望既解決行業(yè)內(nèi)的惡性競(jìng)爭(zhēng)，同時(shí)也能加快臺(tái)灣金融業(yè)的國(guó)際化進(jìn)程， 以建立起以臺(tái)灣為總部的國(guó)際金融企業(yè)。促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)的合并，提升臺(tái)灣金融業(yè)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，影響：各金融企業(yè)加快了并購(gòu)活動(dòng)；強(qiáng)化臺(tái)灣地

18、區(qū)的風(fēng)險(xiǎn)防范及監(jiān)控、強(qiáng)化存款保險(xiǎn)制度。2000年臺(tái)灣上市公司總市值占GDP為79%，2001年達(dá)到100%，2007年達(dá)到161%。除了2008年出現(xiàn)明顯回落，2009至2018年占比均在130%以上,2018年為165%。民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明二、他山之石：美國(guó)、日本和臺(tái)灣的金控臺(tái)灣主要金控公司包括國(guó)泰金控、富邦金控、開發(fā)金控、新光金控、第一金控、臺(tái)灣金控等?？毓晒蓶|類型包括產(chǎn)業(yè)資本、金融機(jī)構(gòu)、政府、法人等。除了政府控股的臺(tái)灣金控以及財(cái)政部控股臺(tái)灣民營(yíng)金控以家族產(chǎn)業(yè)為主，其中具有代表性的是富邦金控和國(guó)泰金控，以民營(yíng)財(cái)險(xiǎn)公司起家，后規(guī)?；l(fā)展擁

19、有金融全牌照，且跨界參股電信行業(yè)等。2018年，根據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，國(guó)泰金控總資產(chǎn)達(dá)到1.87萬億元、營(yíng)收723億元，ROE為9.7%，富邦金控總資產(chǎn)1.56萬億元，營(yíng)收668億元，ROE為10.2%，好于金融板塊整體6%水平。類型機(jī)構(gòu)名稱富邦金第一大股東臺(tái)北市府（13.11%銀行富邦銀行保險(xiǎn)富邦人壽保險(xiǎn)富邦財(cái)險(xiǎn)證券公司富邦綜合證券類型機(jī)構(gòu)名稱國(guó)泰金第一大股東萬寶開發(fā)（17.77%）銀行國(guó)泰世華銀行保險(xiǎn)國(guó)泰人壽保險(xiǎn)國(guó)泰世紀(jì)產(chǎn)險(xiǎn)證券公司國(guó)泰證券表4：富邦金控和國(guó)泰金控?fù)碛薪鹑谌普眨┟裆C券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明資料來源：Wind， 目錄重磅新規(guī)征求意

20、見，金控邁入統(tǒng)一監(jiān)管時(shí)代他山之石：美國(guó)、日本和臺(tái)灣的金控我國(guó)金控的梳理：類型、規(guī)模和特點(diǎn)金控體系下的非銀金融機(jī)構(gòu)：以券商為視角投資建議：關(guān)注頭部金控下的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明三、我國(guó)金控的梳理：類型、規(guī)模和特點(diǎn)我國(guó)長(zhǎng)期處于“集團(tuán)綜合經(jīng)營(yíng)、控股子公司分業(yè)”的事實(shí)狀態(tài)，當(dāng)前我國(guó)資本市場(chǎng)開放進(jìn)程正加速推進(jìn)，納入監(jiān)管的大型金控公司將是新的起點(diǎn)。1）非金融企業(yè)和自然人設(shè)立的金控公司核心是控股，將會(huì)成為全新的金融機(jī)構(gòu)類型；2）人民銀行明確金控公司的監(jiān)管職責(zé)，并與其他金融監(jiān)管部門明確分工、搭建機(jī)制。銀行系金控公司（集團(tuán)）圖3：目前國(guó)內(nèi)主要的金控公司及

21、集團(tuán)類型（未按監(jiān)管門檻區(qū)分）國(guó)務(wù)院直屬央企中信集團(tuán)、招商局集團(tuán)、光大集團(tuán)等地方國(guó)有金控公司江蘇國(guó)信集團(tuán)、海南金融控股、上海國(guó)際集團(tuán)、浙江省金融控股等非金融企業(yè)及自然人金控公司中油資本、五礦資本、中航資本、蘇寧集團(tuán)等互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)金控公司螞蟻金服（金融板塊即將拆分）等非銀金融機(jī)構(gòu)實(shí)控下的金融集團(tuán)中國(guó)平安等中銀國(guó)際、建銀投資、四大AMC等民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明資料來源：Wind， 三、我國(guó)金控的梳理：類型、規(guī)模和特點(diǎn)一、央企金控集團(tuán)：作為首批金控試點(diǎn)，中信證券、光大集團(tuán)、招商集團(tuán)是國(guó)內(nèi)金融實(shí)力領(lǐng)先的金控集團(tuán)，業(yè)務(wù)范圍涵蓋銀行、保險(xiǎn)、證券、信托、投資管理

22、以及實(shí)體產(chǎn)業(yè)等方面。2018年總資產(chǎn)（億元）2018年凈資產(chǎn)（億元）2018年?duì)I業(yè)收入（億元）2018年凈利潤(rùn)（億元）2018年ROE中信集團(tuán)67,7167,6144,6746808.9%光大集團(tuán)47,8524,4831,6164219.4%招商集團(tuán)13,9805,6963,0384878.5%表5：三家大型央企擁有國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的資產(chǎn)規(guī)模和盈利能力中國(guó)中信集團(tuán)有限公司圖4：中信集團(tuán)通過中信股份和中信有限持有銀行、證券、保險(xiǎn)、信托全牌照中信股份有限公司100%中信證券中信銀行中信有限公司65.37%80%50%16.5%中信信托中信保誠(chéng)人壽民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后

23、一頁免責(zé)聲明資料來源：Wind， 三、我國(guó)金控的梳理：類型、規(guī)模和特點(diǎn)財(cái)政部中央?yún)R金圖5：光大集團(tuán)的金融機(jī)構(gòu)架構(gòu)情況光大集團(tuán)39.9%55.67%光大銀行光大興隴信托光大永明人壽光大證券25.43%51%50%25.15%國(guó)務(wù)院國(guó)資委圖6：招商集團(tuán)的金融機(jī)構(gòu)架構(gòu)情況（ 為間接控股）100%招商局集團(tuán)博時(shí)基金招商局仁和人壽保險(xiǎn)招商證券招商銀行25.43%44.09%20%49%民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明資料來源：Wind， 三、我國(guó)金控的梳理：類型、規(guī)模和特點(diǎn)二、地方國(guó)有金控公司：目前試行辦法暫未明確地方國(guó)有金控公司的監(jiān)管范圍，從我國(guó)金控體系來看，地

24、方國(guó)有金控公司是組成部分，發(fā)揮對(duì)地方產(chǎn)業(yè)的服務(wù)功能。從統(tǒng)計(jì)的28家地方金控公司匯總，本文選取了安徽國(guó)元控股集團(tuán)、江蘇國(guó)信集團(tuán)和上海國(guó)際集團(tuán)作為樣本，1）三家總資產(chǎn)規(guī)模均在千億元以上；2）控股或參股金融機(jī)構(gòu)類型超過兩類； 3）模式以“參股金融、控股和投資實(shí)業(yè)”為主。表6：地方金控集團(tuán)控股及參股兩類及以上金融機(jī)構(gòu)（安微國(guó)元為例）機(jī)構(gòu)名稱最新持股比例（%）18年總資產(chǎn)（億元）18年凈資產(chǎn)（億元）18年?duì)I業(yè)收入（億元）18年凈利潤(rùn)（億元）18年ROE（%）地方金控安徽國(guó)元控股集團(tuán)有限責(zé)任公司1024409101102.4%實(shí)際控制人安徽省國(guó)資委參股證券國(guó)元證券21.43%7802462572.7%參股

25、銀行徽商銀行5.84%105057032708712.4%保險(xiǎn)子公司國(guó)元農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)股份有限公司控股保險(xiǎn)國(guó)元保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)股份有限公司48.00%控股信托安徽國(guó)元信托有限責(zé)任公司49.69%7468645.7%民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明資料來源：Wind，公司官網(wǎng)， 三、我國(guó)金控的梳理：類型、規(guī)模和特點(diǎn)類型機(jī)構(gòu)名稱最新持股比例（%）18年總資產(chǎn)（億元）18年凈資產(chǎn)（億元）18年?duì)I業(yè)收入（億元）18年凈利潤(rùn)（億元）18年ROE（%）地方金控江蘇省國(guó)信集團(tuán)有限公司1653911567738.0%實(shí)際控制人江蘇省人民政府參股證券華泰證券14.43%36871048

26、161524.9%參股銀行江蘇銀行8.00%19258124535213310.7%參股保險(xiǎn)紫金財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)有限責(zé)任公司8%7725560.20.62%參股保險(xiǎn)利安人壽11%2856712811.3%信托子公司江蘇省國(guó)際信托有限責(zé)任公司53.58%178232212.2%地方金控上海國(guó)際集團(tuán)有限公司24391784實(shí)際控制人上海市國(guó)資委參股證券國(guó)泰君安29.65%43671337227332.4%參股證券上海證券有限責(zé)任公司15.67%278101910.7%參股銀行上海浦東發(fā)展銀行股份有限公司21.57%628964784171556511.8%參股保險(xiǎn)中國(guó)太平洋保險(xiǎn)（集團(tuán)）股份有限公司5.58

27、%133601540354418412.0%表7：地方金控集團(tuán)控股及參股兩類及以上金融機(jī)構(gòu)（江蘇國(guó)信和上海國(guó)際為例）民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明資料來源：Wind，公司官網(wǎng)， 三、我國(guó)金控的梳理：類型、規(guī)模和特點(diǎn)三、非金融企業(yè)及自然人金控：試行辦法重點(diǎn)關(guān)注非金融企業(yè)和自然人的金控公司設(shè)立、運(yùn)行和監(jiān)管。非金融企業(yè)和自然人在金控體系中具有系統(tǒng)重要性，一是股東實(shí)力雄厚， 二是金融板塊具有持續(xù)發(fā)展的巨大潛力。從上市公司來看，規(guī)模較大的有中油資本、中航資本和五礦資本等，1）第一大股東都是大型產(chǎn)業(yè)集團(tuán)；2）金融布局各有側(cè)重；3）除了銀行外，其他金融機(jī)構(gòu)總資產(chǎn)規(guī)模

28、較小，中航和五礦的中小型“證券+信托”比較典型。表8：非金融企業(yè)金控公司金融板塊布局情況（中油資本為例）類型機(jī)構(gòu)名稱最新持股比例（%）2018年總資產(chǎn)（億元）2018年凈資產(chǎn)（億元）2018年?duì)I業(yè)收入（億元）2018年凈利潤(rùn)（億元）2018年ROE（%）非金融企業(yè)金控公司中油資本8,9141,42333914310%實(shí)際控制人中國(guó)石油天然氣集團(tuán)有限公司77.35%41,32523,90227,3904281.8%參股證券中銀國(guó)際證券股份有限公司聯(lián)營(yíng)銀行子公司昆侖銀行股份有限公司77.09%3511305673310.7%保險(xiǎn)子公司中意財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)有限責(zé)任公司51%27.58.35.5-0.22-2

29、.6%保險(xiǎn)子公司中石油專屬財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)股份有限公司100%保險(xiǎn)子公司昆侖保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)股份有限公司控股子公司參股保險(xiǎn)中意人壽保險(xiǎn)有限公司合營(yíng)609.353.6153.76.712.5%參股信托山東省國(guó)際信托有限公司聯(lián)營(yíng)民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明資料來源：Wind，公司官網(wǎng)， 三、我國(guó)金控的梳理：類型、規(guī)模和特點(diǎn)類型機(jī)構(gòu)名稱最新持股比例（%）2018年總資產(chǎn)（億元）2018年凈資產(chǎn)（億元）2018年?duì)I業(yè)收入（億元）2018年凈利潤(rùn)（億元）2018年ROE（%）非金融企業(yè)金控公司中航資本3003415139399.5%第一大股東中國(guó)航空工業(yè)集團(tuán)有限公司39.32

30、%9,4803,1834,388822.6%證券子公司中航證券有限公司100%15938824.0%信托子公司中航信托股份有限公司100%154118342017.2%表9：非金融企業(yè)金控公司金融板塊布局情況（中航資本為例）類型機(jī)構(gòu)名稱最新持股比例（%）2018年總資產(chǎn)（億元）2018年凈資產(chǎn)（億元）2018年?duì)I業(yè)收入（億元）2018年凈利潤(rùn)（億元）2018年ROE（%）非金融企業(yè)金控公司五礦資本1,202359129277.5%第一大股東中國(guó)五礦股份有限公司47.07%4,2874852,239-2證券子公司五礦證券99.76%20478823.13%信托子公司五礦國(guó)際信托有限公司78%16

31、5124291814.49%參股銀行綿陽市商業(yè)銀行股份有限公司20%8575421312.37%表10：非金融企業(yè)金控公司金融板塊布局情況（五礦資本為例）民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明資料來源：Wind，公司官網(wǎng)， 三、我國(guó)金控的梳理：類型、規(guī)模和特點(diǎn)四、金融機(jī)構(gòu)跨業(yè)形成金控集團(tuán)：金控集團(tuán)參照試行辦法實(shí)施監(jiān)管，各個(gè)控股子公司按照機(jī)構(gòu)主體開展分業(yè)監(jiān)管。金融機(jī)構(gòu)跨業(yè)綜合經(jīng)營(yíng)是國(guó)際比較常見的金控模式，股東具有較好的金融資質(zhì)和專業(yè)性，各個(gè)子公司相互獨(dú)立、同時(shí)也能夠相互協(xié)同。從上市公司來看，中國(guó)平安最為典型；1）立足于領(lǐng)先的保險(xiǎn)實(shí)力，實(shí)現(xiàn)了全牌照布局，客戶數(shù)量6

32、000萬人；2）總資產(chǎn)規(guī)模超過7萬億元，凈利潤(rùn)超千億元，綜合實(shí)力比肩國(guó)際一流金控。類型機(jī)構(gòu)名稱最新持股比例（%）2018年總資產(chǎn)（億元）2018年凈資產(chǎn)（億元）2018年?duì)I業(yè)收入（億元）2018年凈利潤(rùn)（億元）2018年ROE（%）金控集團(tuán)中國(guó)平安71,4306,8369,7681,20517.6%第一大股東深圳市投資控股有限公司5.27%5,5612,1997181607.3%保險(xiǎn)子公司中國(guó)平安人壽保險(xiǎn)股份有限公司99.51%25,7681,7465,79679145.31%保險(xiǎn)子公司中國(guó)平安財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)股份有限公司99.51%3,7247722,25513217.1%保險(xiǎn)子公司平安養(yǎng)老保險(xiǎn)股份

33、有限公司86.11%460852341214.32%保險(xiǎn)子公司平安健康保險(xiǎn)股份有限公司73.37%69173929.71%銀行子公司平安銀行股份有限公司49.56%34,1862,4001,16724810.34%證券子公司平安證券股份有限公司40.96%1,22329485175.71%信托子公司平安信托有限責(zé)任公司99.88%1,5715181626412.33%表11：中國(guó)平安是國(guó)內(nèi)綜合實(shí)力領(lǐng)先的金控集團(tuán)民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明資料來源：Wind，公司官網(wǎng)， 三、我國(guó)金控的梳理：類型、規(guī)模和特點(diǎn)類型機(jī)構(gòu)名稱最新持股比例2018年總資產(chǎn)（億元

34、）2018年凈資產(chǎn)（億元）2018年?duì)I業(yè)收入（億元）2018年凈利潤(rùn)（億元）2018年ROE（%）金控集團(tuán)中國(guó)信達(dá)資產(chǎn)管理股份有限公司14957.61785.7200.9120.46.74%第一大股東財(cái)政部64.45%證券子公司信達(dá)證券股份有限公司99.33%368.490.614.60.40.44%保險(xiǎn)子公司幸福人壽保險(xiǎn)股份有限公司51%678.482.3235.70.50.60%銀行孫公司南洋商業(yè)銀行有限公司100%表12：四大AMC屬于金控集團(tuán)（中國(guó)信達(dá)為例）表13：四大AMC屬于金控集團(tuán)（中國(guó)東方為例）類型機(jī)構(gòu)名稱最新持股比例2018年總資產(chǎn)（億元）2018年凈資產(chǎn)（億元）2018年?duì)I

35、業(yè)收入（億元）2018年凈利潤(rùn)（億元）2018年ROE（%）金控集團(tuán)中國(guó)東方資產(chǎn)管理股份有限公司10867.61271.1906.895.57.51%第一大股東財(cái)政部80%證券子公司東興證券股份有限公司52.74%750.2196.833.110.15.12%保險(xiǎn)子公司中華聯(lián)合保險(xiǎn)集團(tuán)股份有限公司51%694.7171.4434.210.05.85%銀行子公司大連銀行股份有限公司50.29%4185.7265.978.017.06.41%民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明資料來源：Wind，公司官網(wǎng)， 三、我國(guó)金控的梳理：類型、規(guī)模和特點(diǎn)類型機(jī)構(gòu)名稱最新持

36、股比例2018年總資產(chǎn)（億元）2018年凈資產(chǎn)（億元）2018年?duì)I業(yè)收入（億元2018年凈利潤(rùn)（億元）2018年ROE（%）金控集團(tuán)中國(guó)銀行212672.817254.05041.11924.411.15%第一大股東中央?yún)R金投資有限責(zé)任公司64.02%證券子公司中銀國(guó)際控股有限公司100%471.6120.527.67.25.97%保險(xiǎn)子公司中銀保險(xiǎn)有限公司100%保險(xiǎn)子公司中國(guó)集團(tuán)保險(xiǎn)有限公司100%表14：銀行系金控集團(tuán)均采用海外設(shè)立金控公司的方式搭建投行機(jī)構(gòu)（以中國(guó)銀行為例）類型機(jī)構(gòu)名稱最新持股比例2018年總資產(chǎn)（億元）2018年凈資產(chǎn)（億元）2018年?duì)I業(yè)收入（億元2018年凈利潤(rùn)（

37、億元2018年ROE（%）金控集團(tuán)建設(shè)銀行232226.919915.96588.92556.312.84%第一大股東中央?yún)R金投資有限責(zé)任公司57.11%證券子公司建銀國(guó)際控股有限公司100%信托子公司建信信托有限責(zé)任公司67%222.8135.845.422.416.50%保險(xiǎn)子公司建信人壽保險(xiǎn)股份有限公司51%1324.3104.3286.35.85.52%表15：銀行系金控集團(tuán)均采用海外設(shè)立金控公司的方式搭建投行機(jī)構(gòu)（以建設(shè)銀行為例）民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明資料來源：Wind， 三、我國(guó)金控的梳理：類型、規(guī)模和特點(diǎn)從上述我國(guó)金控公司和集團(tuán)的

38、樣本分析來看（暫未包括互聯(lián)網(wǎng)金控公司）：帶有“金融基因”的金控集團(tuán)具有布局和主業(yè)上的優(yōu)勢(shì)。央企大型金控集團(tuán)（ 中信集團(tuán)、光大集團(tuán)和招商集團(tuán)等）、非銀行金融機(jī)構(gòu)綜合經(jīng)營(yíng)的金控集團(tuán)（中國(guó)平安、AMC等）、銀行系金控集團(tuán)（中銀、建銀等）在資產(chǎn)體量和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中有明顯優(yōu)勢(shì)。在控股銀行或銀行系集團(tuán)情況下，多以控股“證券+保險(xiǎn)”、“證券+信托”為主。實(shí)力突出的集團(tuán)，例如中信集團(tuán)、中國(guó)平安等是以全牌照運(yùn)營(yíng)。金控集團(tuán)收入規(guī)模領(lǐng)先。分析樣本中（剔除銀行系金控集團(tuán)及AMC），總資產(chǎn)規(guī)模方面，2018年中國(guó)平安以7.1萬億元領(lǐng)先，其次是中信集團(tuán)6.8萬億元、光大集團(tuán)4.8萬億元。營(yíng)業(yè)收入方面，中國(guó)平安9768億元、中

39、信集團(tuán)4674億元、蘇寧集團(tuán)2533億元位居前列，規(guī)模優(yōu)勢(shì)明顯。金控總體好于單一。從ROE的表現(xiàn)來看，2018年在嚴(yán)監(jiān)管環(huán)境下，由于綜合經(jīng)營(yíng)和多元化的子公司結(jié)構(gòu)，我國(guó)金控公司（集團(tuán)）總體表現(xiàn)穩(wěn)健，中國(guó)平安達(dá)到17.6%、蘇寧集團(tuán)12.5%、中有資本10%、中航資本9.5%、光大集團(tuán)9.4%、中信集團(tuán)8.9%、江蘇國(guó)信8%。在都有券商控股的情況下，整體效益表現(xiàn)要明顯好于單一證券行業(yè)（2018年證券行業(yè)平均ROE為3.5%，上市券商整體不足5%）；平安則好于2018年保險(xiǎn)行業(yè)平均ROE約13%的水平。民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明目錄重磅新規(guī)征求意見，金控

40、邁入統(tǒng)一監(jiān)管時(shí)代他山之石：美國(guó)、日本和臺(tái)灣的金控我國(guó)金控的梳理：類型、規(guī)模和特點(diǎn)金控體系下的非銀金融機(jī)構(gòu)：以券商為視角投資建議：關(guān)注頭部金控下的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明四、金控體系下的非銀機(jī)構(gòu)：規(guī)?；瘍?yōu)勢(shì)尚未轉(zhuǎn)化為逆周期能力在過去十年，我國(guó)頭部的金控集團(tuán)無論資產(chǎn)規(guī)模、盈利增長(zhǎng)整體表現(xiàn)穩(wěn)健。但即使在頭部金控體系內(nèi)，單一行業(yè)存在的問題也不能避免：1）券商：資產(chǎn)體量小、造血能力不足、業(yè) 務(wù)同質(zhì)化，券商機(jī)構(gòu)抗風(fēng)險(xiǎn)能力、逆周期能力較弱。2）保險(xiǎn)：處于回歸保障的轉(zhuǎn)型發(fā)展階 段，在產(chǎn)品設(shè)計(jì)、人力培訓(xùn)、產(chǎn)能提升、資產(chǎn)負(fù)債管理等方面需要持續(xù)調(diào)整。3）信托：

41、資 管細(xì)則推動(dòng)行業(yè)向主動(dòng)管理轉(zhuǎn)型，仍處于去通道的轉(zhuǎn)型過渡階段，資金信托產(chǎn)品預(yù)期和違約的現(xiàn)象時(shí)有發(fā)生，地產(chǎn)類信托明顯收緊。4）銀行：中小銀行同業(yè)規(guī)模萎縮，不良率短期 內(nèi)仍處于高位。以逆周期能力較差的券商行業(yè)做比較，選取頭部金控招商集團(tuán)和中信集團(tuán)，發(fā)現(xiàn)集團(tuán)與券商的資產(chǎn)規(guī)模均維持升勢(shì)，但券商的業(yè)績(jī)受本行業(yè)周期影響、利潤(rùn)波動(dòng)明顯。圖7：近十年我國(guó)頭部金融集團(tuán)凈利潤(rùn)保持在兩位數(shù)以上的復(fù)合年化增長(zhǎng)率800600招商集團(tuán)凈利潤(rùn)（億元）中信集團(tuán)凈利潤(rùn)（億元）招商集團(tuán)凈利潤(rùn)同比（%）右軸中信集團(tuán)凈利潤(rùn)同比（%）右軸80%60%40040%20020%00%2009年2010年2011年2012年2013年201

42、4年2015年2016年2017年2018年民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明資料來源：Wind， 四、金控體系下的非銀機(jī)構(gòu)：規(guī)?；瘍?yōu)勢(shì)尚未轉(zhuǎn)化為逆周期能力圖8：近十年招商集團(tuán)營(yíng)收年化增長(zhǎng)26%、中信集團(tuán)9%6,000招商集團(tuán)營(yíng)業(yè)收入（億元）中信集團(tuán)營(yíng)業(yè)收入（億元）招商集團(tuán)營(yíng)收同比（%）右軸中信集團(tuán)營(yíng)收同比（%）右軸100%4,00050%2,0000%02009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年-50%圖9：近十年招商、中信兩家金控集團(tuán)資產(chǎn)負(fù)債率總體持平招商集團(tuán)凈資產(chǎn)（億元）中信

43、集團(tuán)凈資產(chǎn)（億元）招商集團(tuán)資產(chǎn)負(fù)債率（%）右軸中信集團(tuán)資產(chǎn)負(fù)債率（%）右軸800060004000200002009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年95%85%75%65%55%45%民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明資料來源：Wind， 四、金控體系下的非銀機(jī)構(gòu)：規(guī)?；瘍?yōu)勢(shì)尚未轉(zhuǎn)化為逆周期能力通過金控集團(tuán)與體系內(nèi)證券公司對(duì)比，不難看出盡管近十年券商總資產(chǎn)規(guī)模均實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)年化復(fù)合增長(zhǎng)，招商集團(tuán)、中信集團(tuán)兩家金控集團(tuán)為20%、14%， 、中信證券均為14%。但是以業(yè)績(jī)對(duì)比來看，體系內(nèi)券商的表現(xiàn)要大幅

44、低于集團(tuán)整體， 凈利潤(rùn)波動(dòng)性更明顯。招商、中信集團(tuán)營(yíng)業(yè)收入復(fù)合增速26%、9%，兩家券商對(duì)應(yīng)值為3%、6%。招商、中信集團(tuán)凈利潤(rùn)復(fù)合增速14%、10%，兩家券商對(duì)應(yīng)值為1.4%、-0.2%。初步判斷：非銀機(jī)構(gòu)（券商）易受行業(yè)周期擾動(dòng)，逆周期能力有待更多有效的要素協(xié)同。圖10： 、中信證券總資產(chǎn)規(guī)模實(shí)現(xiàn)持續(xù)增長(zhǎng)、規(guī)模化優(yōu)勢(shì)穩(wěn)固2,0001,5001,0005000 凈資產(chǎn)（億元）中信證券凈資產(chǎn)（億元） 資產(chǎn)負(fù)債率（%）右軸中信證券資產(chǎn)負(fù)債率（%）右軸2009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年95%85%75%65%55%

45、45%35%民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明資料來源：Wind， 四、金控體系下的非銀機(jī)構(gòu)：規(guī)模化優(yōu)勢(shì)尚未轉(zhuǎn)化為逆周期能力圖11：近十年 、中信證券凈利潤(rùn)年化復(fù)合增速分別為1.4%和-0.2%300200 凈利潤(rùn)（億元）中信證券凈利潤(rùn)（億元） 凈利潤(rùn)同比（%）右軸中信證券凈利潤(rùn)同比（%）右軸200%100%1000%02009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年-100%圖12：近十年 、中信證券營(yíng)業(yè)收入年化復(fù)合增速分別為3%和6% 營(yíng)業(yè)收入（億元）中信證券營(yíng)業(yè)收入（億元）6004002000 營(yíng)收

46、同比（%）右軸中信證券營(yíng)收同比（%）右軸2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年150%100%50%0%-50%-100%民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明資料來源：Wind， 四、金控體系下的非銀機(jī)構(gòu)：資本充足、流動(dòng)性支持和隱性增信在包含銀行的金控體系下，特定時(shí)期非銀機(jī)構(gòu)將有望獲得流動(dòng)性支持和隱性的資產(chǎn)增信：金控負(fù)有金融機(jī)構(gòu)資本補(bǔ)充責(zé)任根據(jù)試行辦法，金融控股公司應(yīng)當(dāng)建立資本補(bǔ)充機(jī)制，當(dāng)所控股金融機(jī)構(gòu)資本不足時(shí)，金融控股公司應(yīng)當(dāng)及時(shí)補(bǔ)充資本。金控內(nèi)銀行或?qū)?huì)成為體系內(nèi)非銀機(jī)構(gòu)“最后的貸款人”金控

47、公司（集團(tuán)）當(dāng)中銀行和保險(xiǎn)的資金成本相對(duì)較低，體系內(nèi)的非銀機(jī)構(gòu)有望獲得必要的流動(dòng)性支持。試行辦法也非常關(guān)注流動(dòng)性問題，明確指出金控除了股權(quán)管理外，還可以其他金融業(yè)務(wù)來支持金融機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性。那么銀行很有可能會(huì)成為“最后貸款人”。金控內(nèi)機(jī)構(gòu)信用的提升會(huì)形成隱性的增信金融控股公司（集團(tuán)）銀行負(fù)債非銀金融機(jī)構(gòu)的負(fù)債多種金融機(jī)構(gòu)在金控體系內(nèi)運(yùn)行，會(huì)不斷發(fā)生低信用債務(wù)向高信用機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)移， 銀行往往會(huì)成為最后的承擔(dān)著，從信用等級(jí)從低到高形成一個(gè)債務(wù)梯形結(jié)構(gòu)。這個(gè)過程中，中等級(jí)非銀金融機(jī)構(gòu)資信會(huì)與較高等級(jí)的銀行掛鉤，形成一種潛在的資產(chǎn)增信效果。非金融企業(yè)的負(fù)債金控帶來的資金成本、債務(wù)流動(dòng)性、隱性資信、品牌信譽(yù)以

48、及規(guī)模上的穩(wěn)定性，會(huì)是金控體系內(nèi)外非銀機(jī)構(gòu)存在差異化的原因。民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明資料來源： 目錄重磅新規(guī)征求意見，金控邁入統(tǒng)一監(jiān)管時(shí)代他山之石：美國(guó)、日本和臺(tái)灣的金控我國(guó)金控的梳理：類型、規(guī)模和特點(diǎn)金控體系下的非銀金融機(jī)構(gòu)：以券商為視角投資建議：關(guān)注頭部金控下的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明五、投資建議：關(guān)注頭部金控下的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的金控辦法的出臺(tái)會(huì)不會(huì)是新周期的信號(hào)？從海外經(jīng)驗(yàn)來看，90年代金融自由化以及1999 年金融服務(wù)現(xiàn)代化法案開放混業(yè)經(jīng)營(yíng)背景下，美國(guó)上市公司總市值無論是絕對(duì)規(guī)模還是GDP比重都出現(xiàn)大幅提升，從1995年的7萬億美元增至2005年的17萬億美元，2018年已經(jīng)達(dá)到30萬億美元，金控辦法出臺(tái)的時(shí)點(diǎn)和長(zhǎng)期影響不容忽視。加速金控發(fā)展符合對(duì)外開放的需要、夯實(shí)基礎(chǔ)正當(dāng)其時(shí)。與歐美日頭部金控相比，我國(guó)金控的國(guó)際化程