流動(dòng)性月報(bào)：資金價(jià)格中樞會(huì)系統(tǒng)性下移

1、 HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20 HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20目錄 HYPERLINK l _TOC_250017 一、6 月資金面回顧：動(dòng)性寬松邊際加大超率再次回升4目錄 HYPERLINK l _TOC_250016 （一資價(jià)表：夜加創(chuàng)史低資面平跨季4 HYPERLINK l _TOC_250015 （二流性顧超率或次升5 HYPERLINK l _TOC_250014 1、動(dòng)總：6 月率或次5 HYPERLINK l _TOC_250013 2、體測(cè)開場(chǎng)：瞄中銀，持量邊寬松5 HYPER

2、LINK l _TOC_250012 3、商件展蹤業(yè)流性條復(fù)資負(fù)債響不著6 HYPERLINK l _TOC_250011 二、6 月貨幣政策追蹤維穩(wěn)流動(dòng)性、緩解層重要主題7 HYPERLINK l _TOC_250010 三、7 月資金中樞會(huì)系性下移嗎？ HYPERLINK l _TOC_250009 1、金格際行一定隨樞移 HYPERLINK l _TOC_250008 2、幣策具用金價(jià)邊和樞影響 HYPERLINK l _TOC_250007 3、金格樞移要條：“流性調(diào)”+松貨政工操作13 HYPERLINK l _TOC_250006 4、來金格樞的機(jī)：策率調(diào)和“軌一軌”14 HYPE

3、RLINK l _TOC_250005 四、7 月資金缺口分析資金缺口壓力顯著大，“降準(zhǔn)窗口或再次打開15 HYPERLINK l _TOC_250004 1、性口：7 繳力較，MLF到期壓大16 HYPERLINK l _TOC_250003 2、生擊：7 貨行、占非融構(gòu)款影較小16 HYPERLINK l _TOC_250002 3、政動(dòng)：7 財(cái)款集收，加方發(fā)行速或短流性造擾動(dòng)17 HYPERLINK l _TOC_250001 4、7 月金力斷金缺較，集于期17 HYPERLINK l _TOC_250000 五、風(fēng)險(xiǎn)提示18 HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華

4、創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20圖表目錄圖表 16月DR001和DR007極水較5月回落4圖表目錄圖表 2DR007處中水平方4圖表 36月夜與7D 金價(jià)拉大4圖表 4計(jì)6月儲(chǔ)再次升5圖表 56月公市跨季動(dòng)投規(guī)較大6圖表 6業(yè)款度劃發(fā)完度所善但并完修復(fù)6圖表 7業(yè)單期力下周凈資模減，中評(píng)占較小7圖表 86月幣策松邊持強(qiáng)化8圖表 96月幣策議及論中維流性，松際顯大9圖表 102017年后DR007 和DR001邊的著行并總伴資中下移圖表并每降會(huì)帶資中的移13圖表 12DR001 和DR007 價(jià)擴(kuò)更與回有關(guān)13圖表 132018年季末三度的金樞行，“合充?；蜃铗?qū)動(dòng)素13圖表 14當(dāng)政

5、利于資利中位附，牽力或強(qiáng)15圖表 15銀兩門下的率導(dǎo)制15圖表 16基利市下的率導(dǎo)制15圖表 177 為初，一存環(huán)增回落16圖表 187 月MLF到期為年高峰16圖表 19本匯貶流動(dòng)影較小17圖表 207 貨發(fā)流動(dòng)影較小17圖表 217 財(cái)存入，流性響負(fù)17圖表 227 地債或繼放量17圖表 237 上資口較，末在核力18 HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20一、6 月資金面回顧：流動(dòng)性寬松邊際加大，超儲(chǔ)率再次回升（一）資金價(jià)格表現(xiàn)：隔夜加權(quán)創(chuàng)歷史新低，資金面平穩(wěn)跨季6 7D 0.9503%2014 DR001 公5 2.03

6、82% 資金價(jià)格方面，2.6%6 5 5 7D 5 價(jià)差方面，7D 6 差在 160BP 以上。圖表 16月 DR001和 DR007極值水平較 5月明顯回落月份DR001DR007倒掛天數(shù)最小值最大值最小值最大值1 月1.37902.35182.21312.770902 月1.69642.72252.18832.836603 月1.92782.76932.24802.855014 月1.41962.98002.19172.871365 月1.15222.78682.18952.864316 月0.95032.03822.21512.56360資料來源：wind， 6 （MLF） （2014）

7、。DR001 DR007 圖表 2DR007處于中水平下方圖表 36月隔夜與 7D 資金價(jià)差拉大資料來源：wind， 資料來源：wind， HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20（二）流動(dòng)性回顧：超儲(chǔ)率或再次回升1、流動(dòng)性總量：6 月超儲(chǔ)率或再次回升從流動(dòng)性總量來看，央行投放流動(dòng)性總量規(guī)模較高，超儲(chǔ)率或再次回升。就缺口角度而言，6 MLF 6630 法準(zhǔn)缺口方面，6 6 3500 匯占款和非金融機(jī)構(gòu)存款等外生沖擊因素影響較??；其他方面，6 月銀行面臨半年度考核，流動(dòng)性需求總體加大。就流動(dòng)性投放而言，6 6 3700 1070 億

8、，SLF 1000 SLF PSL 5 月由于公6 月基本對(duì)沖 5 6 月超額存款準(zhǔn)備金可能較 5 1.5%圖表 4估計(jì) 6月超儲(chǔ)再次回升資料來源：wind， 2、具體觀測(cè)公開市場(chǎng)操作：瞄準(zhǔn)中小銀行，維持總量邊際寬松12 日28D 17 14D 14D 28D 著，跨季時(shí)點(diǎn)流動(dòng)性總量十分充裕。6 MLF 770 17 1000 SLF額度，同樣主要針對(duì)中小銀行，中小銀行可以通過央行分支機(jī)構(gòu)參與再貼現(xiàn)或 SLF。6 HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20圖表 56月末公開市跨季流動(dòng)性投放規(guī)較大現(xiàn)金流發(fā)生日期投放量回籠量?jī)敉斗帕磕婊?/p>

9、購(gòu)MLF(投放)投放合計(jì)逆回購(gòu)到期MLF(到期)回籠合計(jì)201906038008008008000201906046006001,500.001,500.00-900201906056006002,700.002,700.00-2,100.00201906061005,000.005,100.003004,630.004,930.0017020190610300300800800-50020190611100100600600-50020190612350350600600-250201906131,000.001,000.00100100900201906141,000.001,000.00

10、1,000.00201906171,500.001,500.003003001,200.0020190618900900100100800201906194002,400.002,800.001502,000.002,150.006502019062030030030020190621300300300合計(jì)8,250.007,400.0015,650.007,950.006,630.0014,580.001,070.00資料來源：wind， 3、包商事件進(jìn)展跟蹤：同業(yè)流動(dòng)性鏈條修復(fù)，資產(chǎn)負(fù)債影響尚不顯著對(duì)于包商事件后續(xù)影響，6 月月報(bào)中已經(jīng)做了詳細(xì)論述，就最新進(jìn)展而言：第一，政策繼續(xù)助力中小銀

11、行流動(dòng)性，銀行間同業(yè)鏈條并未中斷，同業(yè)存單計(jì)劃完成情況有所改善。如人民銀行利用再貸款提供資金，由專業(yè)機(jī)構(gòu)進(jìn)行市場(chǎng)化運(yùn)作，通過增信為銀行發(fā)行同業(yè)存單提供保障，錦州銀行 2019 年141 6 17 圖表 6業(yè)存款周度劃發(fā)行完成度有所善但并未完全修復(fù)截至?xí)r間總體AAAAA+AAAA-A+AA-2019/5/582%87%66%70%88%72%100%-2019/5/1288%93%72%74%84%81%99%100%2019/5/1987%92%75%65%76%62%74%100%2019/5/2688%93%75%73%72%85%77%97%2019/6/273%80%58%34%54%

12、95%64%100%2019/6/966%86%54%64%71%87%75%-2019/6/1675%91%45%11%39%24%54%-2019/6/2384%96%67%24%38%31%71%-2019/6/3071%82%62%33%46%41%74%20%資料來源：wind， HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20壓力尚不明顯。6 對(duì)于資產(chǎn)端而言，目前流動(dòng)性尚好的情況2017 截止日期合計(jì)AAAAA+AAAA-截止日期合計(jì)AAAAA+AAAA-及以下2019-05-05-1,050.50-780.00-165.00

13、-66.80-39.202019-05-122,154.401,722.70289.10105.6038.002019-05-191,024.001,042.3028.105.10-49.502019-05-261,505.201,510.107.60-12.806.702019-06-02-975.70-538.80-319.30-87.50-33.302019-06-09-1,914.10-1,296.20-394.80-127.80-93.002019-06-16-1,415.10-734.10-403.80-174.80-98.902019-06-232,350.801,941.003

14、50.6083.70-19.502019-06-30-826.70-935.60-39.90174.90-25.10資料來源：wind， 第三，對(duì)于是否會(huì)造成民企信用的收緊，甚至總體社會(huì)信用的收緊。未來，央行“三支箭”在修復(fù)民企投融環(huán)境，促進(jìn)寬信用傳導(dǎo)等方面仍將有所著力。二、6 月貨幣政策追蹤：維穩(wěn)流動(dòng)性、緩解分層是重要主題2018 4 5 5 5 HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20圖表 86 月貨幣政策松邊際持續(xù)強(qiáng)化資料來源：wind， 6 一方面，除貨幣政策操作保證總量寬松外，使用窗口指導(dǎo)等方式緩解流動(dòng)性分層。式。針對(duì)質(zhì)

15、押回購(gòu)交易“一刀切”問題，（)券上，只要質(zhì)押券及折扣安全邊際足夠，即可保證融出資金的安全，減少針對(duì)機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性分層傳導(dǎo)困難。針對(duì)違約蔓延，市場(chǎng)出現(xiàn)恐慌情緒傳遞的問題，另一方面，貨幣政策再次就小微“降成本”作出具體部署，貨幣政策委員會(huì)Q2 例會(huì)公告基調(diào)基本維持。國(guó)常會(huì)議再次部署“降低小微企業(yè)融資實(shí)際利率”相關(guān)工作。對(duì)于貨幣政策，基調(diào)仍將維持；對(duì)于深化利率市場(chǎng)化改革，央行貨幣政策委員會(huì) 2019 年 Q2 例會(huì)于 6 月 25 公告中采用 6 月 15 三“防風(fēng)險(xiǎn)”發(fā)生處置風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)”，關(guān)注在地方政府存量債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)處置和打破剛性兌付等領(lǐng)域的政策基調(diào)變化。 HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投

16、資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（ HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20時(shí)間部門文件/會(huì)議主題市場(chǎng)解讀主要內(nèi)容2019.6.2央行中國(guó)人民銀行有關(guān)負(fù)責(zé)人答記者問中小銀行流動(dòng)性維穩(wěn)月末貨幣市場(chǎng)利率與上月末基本持平，市場(chǎng)情緒穩(wěn)定?？偟目?，目前中小銀行流動(dòng)性較為充足，各項(xiàng)流動(dòng)性指標(biāo)整體處于正常水平。從貨幣市場(chǎng)交易情況看，中小銀行融資交易規(guī)模和占比平穩(wěn)，未出現(xiàn)大的變化，融資利率與前期持平，融資條件相對(duì)寬松。2019.6.5央行人民銀行上?？偛空匍_金融機(jī)構(gòu)座談會(huì)中小銀行流動(dòng)性維穩(wěn)全是一個(gè)個(gè)案。目前，中小銀行整體沒有出現(xiàn)異常，流動(dòng)性較為充足，各項(xiàng)流動(dòng)性指標(biāo)整體處于

17、正常水平。信市場(chǎng)上的一些謠傳。2019.6.7央行易綱匯率中性易綱在北京接受彭博獨(dú)家專訪時(shí)稱，“如果事態(tài)惡化，我們的貨幣政策將有效應(yīng)對(duì)，我們?cè)诶?、存款?zhǔn)備金率上有充足的空間?！辈贿^，易綱表示，目前，中國(guó)的利率處于相對(duì)合適的水平。2019.6.9銀保監(jiān)會(huì)中國(guó)銀保監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人答金融時(shí)報(bào)記者問新進(jìn)展維穩(wěn)當(dāng)前，中小銀行運(yùn)行平穩(wěn)，流動(dòng)性較為充足，總體風(fēng)險(xiǎn)完全可控。少數(shù)中小審計(jì)工作，盡快披露年報(bào)。2019.6.9央行金融委辦公室召開會(huì)議研究維護(hù)同業(yè)業(yè)務(wù)穩(wěn)定工作中小銀行維穩(wěn)下一步對(duì)其他中小銀行開展的同業(yè)業(yè)務(wù)規(guī)模將保持穩(wěn)定，自覺維護(hù)市場(chǎng)秩序。市場(chǎng)運(yùn)行情況，嚴(yán)肅查處擾亂市場(chǎng)秩序的行為。人民銀行將運(yùn)用多種貨幣

18、政2019.6.9央行易綱，二十國(guó)集團(tuán)財(cái)長(zhǎng)和央行行長(zhǎng)會(huì)議利率中性易綱行長(zhǎng)表示，中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中有進(jìn)，經(jīng)濟(jì)基本面良好，人民銀行將保持廣義貨幣和社會(huì)融資規(guī)模存量增速與名義 GDP 。2019.6.11央行盛松成匯率中性匯率穩(wěn)定與增強(qiáng)匯率彈性是相統(tǒng)一的，事實(shí)上，保持匯率的基本穩(wěn)定有利于實(shí)一個(gè)穩(wěn)定的匯率預(yù)期，減少投機(jī)因素的干擾；匯率貶值并非應(yīng)對(duì)外部沖擊有效手段；長(zhǎng)期來看，人民幣應(yīng)該是升值的。2019.6.13央行郭樹清，陸家嘴論壇中小銀行中性“沒有問題，前期有一些影響，但是現(xiàn)在情況正在好轉(zhuǎn)?！?019.6.13銀保監(jiān)會(huì)王兆星，陸家嘴論壇流動(dòng)性中性在宏觀層面，要建立和實(shí)施以經(jīng)濟(jì)發(fā)展效率和質(zhì)量為導(dǎo)向的金融

19、政策，包括貨以逆周期為主導(dǎo)的金融宏觀審慎管理政策，防止過冷過熱和大起大落。2019.6.14央行公告中小銀行寬松2019614 日增加再貼現(xiàn)額度 2000 1000 億元，持。2019.6.16央行包商銀行接包商事寬松6 7 圖表 96月貨幣政策議及言論集中于維流性，寬松邊際明顯大 HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（ HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20時(shí)間部門文件/會(huì)議主題市場(chǎng)解讀主要內(nèi)容管組負(fù)責(zé)人件接管托管的第一階段工作告一段落，下一步將推進(jìn)清產(chǎn)核資等后續(xù)工作，盡快開展市場(chǎng)化重組改革。2019.6.17全

20、國(guó)銀行間同業(yè)拆借中心全國(guó)銀行間同業(yè)拆借中心發(fā)布同業(yè)拆借回購(gòu)違約處置實(shí)施細(xì)則流動(dòng)性中性銀行間市場(chǎng)質(zhì)押式回購(gòu)交易中正回購(gòu)方觸發(fā)違約事件且交易雙方未能就違約處置協(xié)商一致，逆回購(gòu)方委托交易中心通過匿名拍賣等市場(chǎng)化機(jī)制處置相關(guān)回購(gòu)債券的機(jī)制。銀行間市場(chǎng)買斷式回購(gòu)正回購(gòu)方觸發(fā)違約事件時(shí)，回購(gòu)債券可參照本細(xì)則進(jìn)行違約處置。2019.6.18央行座談會(huì)流動(dòng)性寬松6 商融資，支持大型券商擴(kuò)大向中小非銀機(jī)構(gòu)融資，以維護(hù)同業(yè)業(yè)務(wù)的穩(wěn)定，安撫市場(chǎng)情緒，打消部分金融機(jī)構(gòu)顧慮。2019.6.18監(jiān)管部門新聞報(bào)道流動(dòng)性寬松21 世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者證實(shí)，部分機(jī)構(gòu)接到監(jiān)管部門窗口指導(dǎo)，要避免出現(xiàn)質(zhì)押式回購(gòu)交易違約。一旦哪家機(jī)構(gòu)頂

21、風(fēng)出現(xiàn)，未來可能會(huì)面臨被暫停相關(guān)業(yè)務(wù)三年的處罰。2019.6.22外管局新聞報(bào)道匯率中性程，美元走勢(shì)也具有不確定性。因?yàn)槿ツ晔袌?chǎng)受到的沖擊影響較大，今年大家心理承受能力普遍大增，當(dāng)前市場(chǎng)并沒有過度悲觀52019.6.25央行公告離岸央票中性6 26 日，中國(guó)人民銀行在香港成功發(fā)行了兩期人民幣央行票據(jù)1 個(gè)200100 2.80%2.82%1 6 期人民幣央行票據(jù)。2019.6.26央行公告CBS寬松為提高銀行永續(xù)債的流動(dòng)性，支持銀行發(fā)行永續(xù)債補(bǔ)充資本，2019627日（周四）2019 年第二期央行票據(jù)互換（CBS）操作。251 年，面向公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)一級(jí)交易商進(jìn)行固定費(fèi)20196 272020年

22、 6 月 27 日（遇節(jié)假日順延）。2019.6.26國(guó)務(wù)院國(guó)常會(huì)小微寬松深化利率市場(chǎng)化改革；二是支持中小微企業(yè)通過債券、票據(jù)等融資；三是實(shí)施好小微企業(yè)融資擔(dān)保降費(fèi)獎(jiǎng)補(bǔ)政策。2019.6.27央行央行貨幣政策委員會(huì)Q2 例會(huì)貨幣政策中性綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具，保持流動(dòng)性合理充裕。深化利率市場(chǎng)化改革，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)健康發(fā)展。打好險(xiǎn)的力度和節(jié)奏，穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，資料來源：央行，外管局，金融時(shí)報(bào)，外匯交易中心， 整理 HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20三、7 月資金中樞會(huì)系統(tǒng)性下移嗎？6 D

23、R001 0.9503%DR007 總體波R01 D007 60P R001 大幅下行，但后續(xù)DR007 心未來DR007 DR001 和DR007 的價(jià)差，驅(qū)動(dòng) DR007 中樞下行的因素是否會(huì)改變？我們這里來具體討論。1、資金價(jià)格邊際下行并非一定伴隨中樞下移類似于 6 月 DR007 08 年 6 月底至 7 R07 和R01 R01 和R07 但 DR007 中樞顯著下移，從 2.8%附近下移至 2.63%左右；第二次，2018 年 12 月底至 2019 年 1 月初：DR007 和 DR001 邊際均顯著下行，后DR001 和DR007 邊際回升， 且 DR007 中樞保持穩(wěn)定，仍回

24、到 2.6%附近的中樞水平。DR007 1 DR007 2016 2016 DR007 DR007 2019 4 30 DR007 所以，DR007 和 DR001 邊際的顯著下行并非總是伴隨資金中樞下移。故未來 DR007 走勢(shì)更多和第一次相似， 還是和第二次相似，更多取決于資金中樞的決定因素。圖表 102017年后 DR007 和 DR001 邊際的顯著行并非總是伴隨資中下移資料來源：wind， 2、貨幣政策工具使用對(duì)資金價(jià)格邊際和中樞的影響DR001 和DR007 DR001 DR007 動(dòng)的結(jié)果。 HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)

25、：證監(jiān)許可（20DR007 是貨幣政策的目標(biāo)中樞，貨幣政策取向是 DR007 率（MLF、TMLF（SLF 、MLF/TMLF 等。具體總結(jié)不同工具對(duì)資金利率邊際和資金中樞的影響：2018 4 月降準(zhǔn)后DR007 6 月降準(zhǔn)后，DR007 2016 10 DR007 2019 1 和DR007 DR007 邊際的顯著下行。2018 20183 5BP2018 年后2018 6 DR001 DR007 2018 5 1 月DR001 和DR007 2018 12 6 5 行；但資金利率中樞的變動(dòng)和逆回購(gòu)操作并非明顯相關(guān)。2019 年 1 月資金利率邊際下行后，中樞并未系統(tǒng)性下移。為何逆回購(gòu)操作工

26、具對(duì)于資金利率邊際影響如此之大？但卻對(duì)資金利率中樞影響較小。2018 年 6 2019 年 1月和本次 2019 年 6月 DR001 和 DR007 邊際大幅下行的共同特征，除上述前期大量公開市場(chǎng)流動(dòng)性投放之外，三者均處于跨季或跨年時(shí)點(diǎn)附近。回顧 6 5 5 6 水平。 HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20圖表 11并非每次降準(zhǔn)會(huì)帶來資金中樞的移圖表 12DR001 和 DR007 價(jià)差擴(kuò)大更多與回有關(guān)資料來源：wind， 資料來源：wind， 3、資金價(jià)格中樞下移的充要條件：流動(dòng)性定調(diào)+寬松貨幣政策工具操作的其他因素，這里

27、加入貨幣政策基調(diào)表述的相關(guān)變化。流動(dòng)性定調(diào)、流動(dòng)性總閘門和貨幣政策定性。2018 6 7 2018 年 6 月 29 2018 年第二季度總第 81 次+“定向降準(zhǔn)”顯著改善了市場(chǎng)的流動(dòng)性預(yù)期，資金中樞顯著下移。更普遍的講，“流動(dòng)性定調(diào)+寬松貨幣政策工具操作”是資金中樞下移的充要條件。之所以將流動(dòng)性定調(diào)變化TMLF/MLF SLF “流動(dòng)性定調(diào)時(shí)間是否“合理充?！绷鲃?dòng)性總閥門表述是否“中性”法準(zhǔn)率變動(dòng)政策利率（OMO）變動(dòng)2017Q1維護(hù)流動(dòng)性基本穩(wěn)定調(diào)節(jié)好貨幣閘門穩(wěn)健中性+20bp圖表 13018年二季末三季度初的資金時(shí)間是否“合理充裕”流動(dòng)性總閥門表述是否“中性”法準(zhǔn)率變動(dòng)政策利率（OMO

28、）變動(dòng)2017Q1維護(hù)流動(dòng)性基本穩(wěn)定調(diào)節(jié)好貨幣閘門穩(wěn)健中性+20bp HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20時(shí)間是否“合理充裕”流動(dòng)性總閥門表述是否“中性”法準(zhǔn)率變動(dòng)政策利率（OMO）變動(dòng)2017Q2維護(hù)流動(dòng)性基本穩(wěn)定調(diào)節(jié)好貨幣閘門穩(wěn)健中性2017Q3維護(hù)流動(dòng)性基本穩(wěn)定調(diào)節(jié)好貨幣閘門穩(wěn)健中性2017Q4維護(hù)流動(dòng)性合理穩(wěn)定管住貨幣供給總閘門穩(wěn)健中性+5bp2018Q1維護(hù)流動(dòng)性合理穩(wěn)定管住貨幣供給總閘門穩(wěn)健中性定向+置換）+5bp2018Q2保持流動(dòng)性合理充裕管好貨幣供給總閘門穩(wěn)健中性-50bp（定向）2018Q3維護(hù)流動(dòng)性合理充

29、裕把好貨幣供給總閘門穩(wěn)健中性定向+置換）2018Q4保持流動(dòng)性合理充裕穩(wěn)健中性定向+置換）-15BP（TMLF）2019Q1保持流動(dòng)性合理充裕把好貨幣供給總閘門穩(wěn)健定向+置換）-15BP（TMLF）2019Q2保持流動(dòng)性合理充裕把好貨幣供給總閘門穩(wěn)健“并檔降準(zhǔn)”-15BP（TMLF）資料來源：央行， 4、未來資金價(jià)格中樞下移的機(jī)會(huì)：政策利率的調(diào)整和“兩軌合一軌”6 5 6 次放松的空間較小。這意味著，若流動(dòng)性定調(diào)不變的情況下，資金中樞相對(duì)欠缺大幅下移的空間。對(duì)之后的資金利率走勢(shì)而言，DR001 可能。未來，資金利率中樞下行的機(jī)會(huì)在哪里？第一，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具和價(jià)格型工具的使用或?yàn)橘Y金利率中樞的下行提供契機(jī)。對(duì)于政策利率而言，2017 2018 2.6%7D 2.55%息預(yù)期高企，7 月底 8 行的可能性。MLF 用；其他如 動(dòng)性預(yù)期的中長(zhǎng)期價(jià)格型和數(shù)量型貨幣政策工具的使用，或可為資金中樞的邊際下行提供機(jī)會(huì)。 HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20圖表 14當(dāng)前政策利率于資金利率中樞位附，牽引力量或增強(qiáng)資料來源：wind， 關(guān)系或進(jìn)一步增強(qiáng)。LPR 目前政策利率等價(jià)格型工具的使用空間將明顯增大。R07 R07圖表 15銀行兩部門分下的利率傳導(dǎo)機(jī)制圖表 16基準(zhǔn)利率市場(chǎng)下的利