第二篇投資組合管理課件

1、投資組合管理投資組合管理知識(shí)結(jié)構(gòu)知識(shí)結(jié)構(gòu)本章內(nèi)容兩證券組合，收益與風(fēng)險(xiǎn)多證券組合無(wú)差異曲線有效邊界可行集最佳投資組合點(diǎn)本章內(nèi)容兩證券組合，收益與風(fēng)險(xiǎn)一、多樣化與組合構(gòu)成（一）組合的含義（二）分析的假設(shè)1忽略市場(chǎng)交易成本2信息是免費(fèi)的3投資者評(píng)價(jià)信息的方法是一致的4投資者僅關(guān)注他們所投資的期望收益和風(fēng)險(xiǎn)5投資者持有資產(chǎn)相應(yīng)的一段時(shí)期一、多樣化與組合構(gòu)成（一）組合的含義（二）風(fēng)險(xiǎn)與期望收益的轉(zhuǎn)換1單一證券預(yù)期收益與風(fēng)險(xiǎn)的衡量（1）單一證券的收益衡量。（2）單一證券的風(fēng)險(xiǎn)衡量。（二）風(fēng)險(xiǎn)與期望收益的轉(zhuǎn)換2兩證券組合的預(yù)期收益與風(fēng)險(xiǎn)的衡量（1）兩種證券的相關(guān)性衡量。協(xié)方差 相關(guān)系數(shù) （2）兩證券組合的

2、收益衡量 （3）兩證券組合的風(fēng)險(xiǎn)衡量2兩證券組合的預(yù)期收益與風(fēng)險(xiǎn)的衡量（三）最佳投資組合點(diǎn)的確定1無(wú)差異曲線（1）無(wú)差異曲線定義。（2）無(wú)差異曲線的特征。每一個(gè)投資者都有無(wú)數(shù)條無(wú)差異曲線，位于上方的無(wú)差異曲線所代表的效用水平比下方的無(wú)差異曲線所代表的效用水平高。每一條無(wú)差異曲線都是上升的，因?yàn)橥顿Y者是風(fēng)險(xiǎn)厭惡的，所以如果要讓他承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)必須支付更高的收益。無(wú)差異曲線上升的速度是遞增的，這說(shuō)明隨著風(fēng)險(xiǎn)的增加投資者對(duì)它的厭惡程度是上升的，為彌補(bǔ)增加的一單位風(fēng)險(xiǎn)必須支付更多的收益。無(wú)差異曲線是不相交的，如果兩條無(wú)差異曲線相交，就會(huì)出現(xiàn)矛盾。（三）最佳投資組合點(diǎn)的確定1無(wú)差異曲線（3）不同類型投資

3、者的無(wú)差異曲線（3）不同類型投資者的無(wú)差異曲線2可行集可行集指的是由N種證券所形成的所有組合的集合，它包括了現(xiàn)實(shí)生活中所有可能的組合。也就是說(shuō)，所有可能的組合將位于可行集的邊界上或內(nèi)部。2可行集3有效邊界（1）有效集定理對(duì)于一個(gè)理性投資者而言，他們都是厭惡風(fēng)險(xiǎn)而偏好收益的對(duì)于同樣的風(fēng)險(xiǎn)水平，他們將會(huì)選擇能提供最大預(yù)期收益率的組合；對(duì)于同樣的預(yù)期收益率，他們將會(huì)選擇風(fēng)險(xiǎn)最小的組合。有效邊界必須同時(shí)滿足上述兩個(gè)條件，因此MA兩點(diǎn)之間上方邊界上的可行集就是有效邊界 3有效邊界4最佳投資組合點(diǎn)的確定4最佳投資組合點(diǎn)的確定（四）無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸對(duì)有效邊界的影響（四）無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸對(duì)有效邊界的影響2無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借款對(duì)有效

4、集的影響2無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借款對(duì)有效集的影響第二篇投資組合管理課件第二篇投資組合管理課件（五）馬科維茨投資組合理論的主要內(nèi)容1風(fēng)險(xiǎn)分散原理2風(fēng)險(xiǎn)分散的顯著效應(yīng)（1）非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。它是一種與特定公司或行業(yè)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，它與經(jīng)濟(jì)、政治和其他影響所有金融變量的因素?zé)o關(guān)。例如：一個(gè)新的競(jìng)爭(zhēng)者可能開(kāi)始生產(chǎn)同樣的產(chǎn)品，一次技術(shù)突破使一種現(xiàn)有產(chǎn)品消亡。通過(guò)分散投資，非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)能被降低;而且，如果分散是充分有效的，這種風(fēng)險(xiǎn)還能被消除，因此，又稱為可分散風(fēng)險(xiǎn)。（2）系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。它是由那些影響整個(gè)金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)因素所引起的，這些因素包括經(jīng)濟(jì)周期、國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)政策的變動(dòng)等等。這一部分風(fēng)險(xiǎn)影響所有金融變量的可能值，因此不能通過(guò)分

5、散投資相互抵消或者削弱，因此又稱為不可分散風(fēng)險(xiǎn)。（五）馬科維茨投資組合理論的主要內(nèi)容1風(fēng)險(xiǎn)分散原理3國(guó)際分散化可以將全球的市場(chǎng)分為發(fā)達(dá)市場(chǎng)和新興市場(chǎng)，對(duì)于每種市場(chǎng)，分別投資于股票、債券、大宗商品、外匯等多種市場(chǎng)，這些市場(chǎng)的相關(guān)系數(shù)都小于1，所以能起到分散風(fēng)險(xiǎn)的作用。第二篇投資組合管理課件4對(duì)馬科維茨投資組合理論的一般評(píng)價(jià)（1）馬科維茨資產(chǎn)組合理論假設(shè)投資者都是理性的，都是風(fēng)險(xiǎn)厭惡的，這點(diǎn)與現(xiàn)實(shí)不盡相符。 （2）根據(jù)馬科維茨投資組合理論，預(yù)期收益和風(fēng)險(xiǎn)的估計(jì)是一個(gè)投資組合的實(shí)際收益和風(fēng)險(xiǎn)的正確度量、相關(guān)系數(shù)是證券未來(lái)關(guān)系正確的反映、方差是度量風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)最適當(dāng)?shù)闹笜?biāo)等。3）在實(shí)際應(yīng)用上，馬氏的理論

6、也存在很大的局限性，具體表現(xiàn)為計(jì)算復(fù)雜。（4）證券市場(chǎng)變化頻繁，一有變化，就必須對(duì)現(xiàn)有組合中的全部證券進(jìn)行重新評(píng)估調(diào)整 4對(duì)馬科維茨投資組合理論的一般評(píng)價(jià)（1）馬科維茨資產(chǎn)組合理二、風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)價(jià)格（一）資本資產(chǎn)定價(jià)模型的基本假設(shè)（1）所有投資者的投資期限均相同。（2）投資者根據(jù)投資組合在單一投資期內(nèi)的預(yù)期收益率和標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)評(píng)價(jià)這些投資組合。（3）投資者永不滿足，當(dāng)面臨其他條件相同的兩種選擇時(shí)，他們將選擇具有較高預(yù)期收益率的那一種。（4）投資者是厭惡風(fēng)險(xiǎn)的，當(dāng)面臨其他條件相同的兩種選擇時(shí)，他們將選擇具有較小標(biāo)準(zhǔn)差的那一種。（5）每種資產(chǎn)都是無(wú)限可分的。（6）投資者可按相同的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率借入或貸出資金

7、。（7）稅收和交易費(fèi)用均忽略不計(jì)。（8）對(duì)于所有投資者來(lái)說(shuō)，信息都是免費(fèi)的并且是立即可得的。（9）投資者對(duì)于各種資產(chǎn)的收益率、標(biāo)準(zhǔn)差、協(xié)方差等具有相同的預(yù)期。二、風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)價(jià)格（一）資本資產(chǎn)定價(jià)模型的基本假設(shè)（二）資本市場(chǎng)線1分離定理分離定理的含義是，投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和收益的偏好狀況，與該投資者風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合的最優(yōu)構(gòu)成是無(wú)關(guān)的即最佳投資資產(chǎn)組合中的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合的確定與投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好無(wú)關(guān)，投資者需要做的只是根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)偏好確定最佳組合中的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合各自的比例。 （二）資本市場(chǎng)線1分離定理第二篇投資組合管理課件2市場(chǎng)組合在市場(chǎng)均衡和有效的條件下，市場(chǎng)組合（Market Portfolio），

8、就是指最佳投資組合點(diǎn)。市場(chǎng)組合包含了市場(chǎng)上的所有證券；在資金比例方面，每一種證券的構(gòu)成比例，等于該證券的相對(duì)市值，即該證券市值與所有證券市值總和之比。習(xí)慣上，人們將切點(diǎn)處組合叫做市場(chǎng)組合，并用M代替T。 3共同基金定理如果投資者的投資范圍僅限于資本市場(chǎng)，而且市場(chǎng)是有效的，那么市場(chǎng)組合就大致等于最優(yōu)風(fēng)險(xiǎn)組合。于是單個(gè)投資者就不必費(fèi)那么大勁進(jìn)行復(fù)雜的分析和計(jì)算，只要持有指數(shù)基金和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)就可以了。如果把貨幣市場(chǎng)基金看作無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，那么投資者所要做的事情只是根據(jù)自己的風(fēng)險(xiǎn)偏好，將資金合理地分配于貨幣市場(chǎng)基金和指數(shù)基金，這就是共同基金定理。2市場(chǎng)組合4資本市場(chǎng)線4資本市場(chǎng)線（三）證券市場(chǎng)線資本市場(chǎng)線

9、上的點(diǎn)表示的是允許無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸情況下的有效組合，即無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與市場(chǎng)組合的不同投資組合。但是，對(duì)投資者來(lái)講，更有意義的是具體某一種風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的預(yù)期收益率與風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系，即證券市場(chǎng)線。 1證券市場(chǎng)線的一般形式2證券市場(chǎng)線的經(jīng)濟(jì)含義證券市場(chǎng)反映了單個(gè)證券與市場(chǎng)組合的協(xié)方差和其預(yù)期收益率之間的均衡關(guān)系，由于預(yù)期收益率與證券價(jià)格成反比，因此證券市場(chǎng)線實(shí)際上也給出了風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的定價(jià)公式。 （三）證券市場(chǎng)線資本市場(chǎng)線上的點(diǎn)表示的是允許無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸情況下4貝塔系數(shù)貝塔系數(shù)衡量了個(gè)別股票收益對(duì)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的反應(yīng)敏感度，即個(gè)別股票對(duì)市場(chǎng)的相對(duì)變動(dòng)，相對(duì)而言，標(biāo)準(zhǔn)差衡量了總風(fēng)險(xiǎn)。具有較高系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的證券，具有較高的預(yù)期收益率，

10、而非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)與貝塔值沒(méi)有關(guān)系。因?yàn)榉窍到y(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)可以通過(guò)分散化投資而消除，所以市場(chǎng)只會(huì)為投資者承擔(dān)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)提供報(bào)酬。貝塔系數(shù)反應(yīng)了單個(gè)股票收益率與市場(chǎng)收益率的關(guān)系，比如，某股票的貝塔值大于1，則該股票為進(jìn)攻性股票，4貝塔系數(shù)貝塔系數(shù)衡量了個(gè)別股票收益對(duì)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的反應(yīng)敏感度5資本市場(chǎng)線與證券市場(chǎng)線的比較資本市場(chǎng)線與證券市場(chǎng)線是資本資產(chǎn)定價(jià)模型中兩個(gè)重要的結(jié)論，二者存在著內(nèi)在聯(lián)系：（1）資本資產(chǎn)線表示的是有效組合期望收益與總風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系，因此在資本市場(chǎng)線上點(diǎn)就是有效組合。而證券市場(chǎng)線表明的是單個(gè)資產(chǎn)或資產(chǎn)組合的期望收益與其系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系，因此證券市場(chǎng)線上的點(diǎn)不一定在資本市場(chǎng)線上，即無(wú)論是

11、有效組合還是非有效組合，都有可能落在證券市場(chǎng)線上。（2）資本市場(chǎng)線實(shí)際上是證券市場(chǎng)線的一個(gè)特例，當(dāng)一個(gè)證券或一個(gè)證券組合是有效率的時(shí)候，即該證券或證券組合與市場(chǎng)組合的相關(guān)系數(shù)等于1，此時(shí)證券市場(chǎng)線與資本市場(chǎng)線就相同了。5資本市場(chǎng)線與證券市場(chǎng)線的比較資本市場(chǎng)線與證券市場(chǎng)線是資本6資本資產(chǎn)定價(jià)模型的評(píng)價(jià)（1）CAPM的貢獻(xiàn)。為投資者指明了降低投資風(fēng)險(xiǎn)的有效途徑。CAPM模型可以用于估計(jì)證券的期望收益率，進(jìn)而判斷其市場(chǎng)價(jià)格是否合理。投資者分散化的目的在于消除與值無(wú)關(guān)的非市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)則是無(wú)法通過(guò)投資分散化來(lái)消除。（2）CAPM的缺陷。CAPM是建立在一系列假設(shè)之上的，而某些假設(shè)與實(shí)際有較大的偏離

12、。依靠歷史數(shù)據(jù)估算出的值對(duì)未來(lái)的指導(dǎo)作用必然要打折扣。（3）CAPM與投資組合理論之間的關(guān)系。資產(chǎn)組合理論討論的投資者的資金分配或配置問(wèn)題，具體地說(shuō)是投資者應(yīng)如何根據(jù)其風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度選擇風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例，選擇風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)中不同證券的比例。CAPM模型是以系數(shù)作為風(fēng)險(xiǎn)度量指標(biāo)，這比計(jì)算期望收益和方差的工作量大大減少，這是該模型的優(yōu)勢(shì)所在。6資本資產(chǎn)定價(jià)模型的評(píng)價(jià)（1）CAPM的貢獻(xiàn)。三、套利定價(jià)模型（一）套利定價(jià)模型的基本假設(shè)套利定價(jià)模型(APT, Arbitrage Pricing Theory)是Ross在20世紀(jì)70年代初提出的，它有三個(gè)基本假設(shè)：（1）資本市場(chǎng)是完全競(jìng)爭(zhēng)的。（2）投資

13、者是風(fēng)險(xiǎn)厭惡者，而且追求效用最大化。（3）資產(chǎn)的收益率可以由若干個(gè)因素來(lái)刻畫。（二）套利組合和無(wú)套利定價(jià)原則三、套利定價(jià)模型（一）套利定價(jià)模型的基本假設(shè)（三）因素模型（三）因素模型四、效率市場(chǎng)假說(shuō)（一）效率市場(chǎng)假說(shuō)理論1效率市場(chǎng)的定義效率市場(chǎng)是指證券價(jià)格能夠根據(jù)新信息的出現(xiàn)而迅速進(jìn)行調(diào)整的市場(chǎng)，即現(xiàn)行的證券價(jià)格能夠反映有關(guān)證券的全部信息。效率市場(chǎng)的特征主要有：（1）證券價(jià)格能快速、準(zhǔn)確地對(duì)新信息做出反應(yīng)。（2）證券價(jià)格任何系統(tǒng)性范式只能與隨時(shí)間改變的利率和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)有關(guān)。（3）任何交易（投資）策略都無(wú)法取得超額利潤(rùn)。（4）專業(yè)投資者的投資業(yè)績(jī)與個(gè)人投資者應(yīng)該是無(wú)差異的。實(shí)際上，效率的概念是一個(gè)相

14、對(duì)的概念。世界上沒(méi)有一個(gè)絕對(duì)有效的市場(chǎng)，也沒(méi)有一個(gè)絕對(duì)無(wú)效的市場(chǎng)，它們的差別只是度的問(wèn)題。問(wèn)題的關(guān)鍵不是某個(gè)市場(chǎng)是否有效，而是多大程度上有效。四、效率市場(chǎng)假說(shuō)（一）效率市場(chǎng)假說(shuō)理論2效率市場(chǎng)假說(shuō)的假定效率市場(chǎng)需要如下必要條件：（1）存在大量的證券，以便每種證券都有“本質(zhì)上相似”的替代證券，這些替代證券不但在價(jià)格上不能與被替代品一樣同時(shí)被高估或低估，而且在數(shù)量上要足以將被替代品的價(jià)格拉回到其內(nèi)在價(jià)值的水平。（2）允許賣空。（3）存在以利潤(rùn)最大化為目標(biāo)的理性套利者，他們可以根據(jù)現(xiàn)有信息對(duì)證券價(jià)值形成合理判斷。（4）不存在交易成本和稅收。2效率市場(chǎng)假說(shuō)的假定效率市場(chǎng)需要如下必要條件：（二）效率市場(chǎng)假

15、說(shuō)的類型1弱式效率市場(chǎng)假說(shuō)弱式效率市場(chǎng)假說(shuō)認(rèn)為，當(dāng)前證券價(jià)格已經(jīng)充分反映了全部能從市場(chǎng)交易數(shù)據(jù)中獲得的信息，這些信息包括過(guò)去的價(jià)格、成交量、未平倉(cāng)合約等。因?yàn)楫?dāng)前市場(chǎng)價(jià)格已經(jīng)反映了過(guò)去的交易信息，所以弱式效率市場(chǎng)意味著根據(jù)歷史交易資料進(jìn)行交易無(wú)法獲取經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)，這意味著技術(shù)分析無(wú)法擊敗市場(chǎng)。2半強(qiáng)式效率市場(chǎng)假說(shuō)半強(qiáng)式效率市場(chǎng)假說(shuō)認(rèn)為，所有的公開(kāi)信息都已經(jīng)反映在證券價(jià)格中。這些公開(kāi)信息包括證券價(jià)格、成交量、會(huì)計(jì)資料、競(jìng)爭(zhēng)公司的經(jīng)營(yíng)情況、整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)資料以及與公司價(jià)值有關(guān)的所有公開(kāi)信息等。半強(qiáng)式效率市場(chǎng)意味著根據(jù)所有公開(kāi)信息進(jìn)行分析，包括技術(shù)分析和基礎(chǔ)分析都無(wú)法擊敗市場(chǎng)，即不能獲得經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)。3強(qiáng)式效

16、率市場(chǎng)假說(shuō)強(qiáng)式效率市場(chǎng)假說(shuō)認(rèn)為，所有的信息都反映在股票價(jià)格中。這些信息不僅包括公開(kāi)信息，還包括各種私人信息，即內(nèi)幕消息。強(qiáng)式效率市場(chǎng)意味著所有的分析都無(wú)法擊敗市場(chǎng)。（二）效率市場(chǎng)假說(shuō)的類型1弱式效率市場(chǎng)假說(shuō)第二篇投資組合管理課件（三）效率市場(chǎng)的實(shí)證檢驗(yàn)1弱式有效市場(chǎng)假說(shuō)的實(shí)證檢驗(yàn)交易規(guī)律檢驗(yàn)。投資者根據(jù)歷史信息所模擬出一套交易規(guī)律，比如某一投資者根據(jù)歷史數(shù)據(jù)形成一套規(guī)律2半強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說(shuō)的實(shí)證檢驗(yàn)對(duì)投資報(bào)告預(yù)測(cè)股票未來(lái)收益的研究 3強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說(shuō)的實(shí)證檢驗(yàn)對(duì)公司內(nèi)幕人員能否獲得超額利潤(rùn)進(jìn)行實(shí)證驗(yàn)證 （三）效率市場(chǎng)的實(shí)證檢驗(yàn)1弱式有效市場(chǎng)假說(shuō)的實(shí)證檢驗(yàn)五、MM理論MM理論的基本假設(shè)包括：（1）資本市場(chǎng)是完善的，沒(méi)有交易成本而且所有證券都是無(wú)限可分得。（2）投資者都是理性的，其行為