一文看遍債市宏觀基本面系列報(bào)告：宏觀數(shù)據(jù)背后的噪音與趨勢(shì)

1、 第 頁(yè) 正文目錄 HYPERLINK l _bookmark0 6月宏觀數(shù)據(jù)概況3 HYPERLINK l _bookmark1 金融：專(zhuān)項(xiàng)債與低基數(shù)力撐社融4 HYPERLINK l _bookmark2 需求端：內(nèi)需階段性回暖，消費(fèi)表現(xiàn)亮眼5 HYPERLINK l _bookmark3 基建：專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行加速，投資上行仍缺彈性5 HYPERLINK l _bookmark4 房地產(chǎn)：融資邊際收緊，下行風(fēng)險(xiǎn)提升7 HYPERLINK l _bookmark5 制造業(yè)：投資逆勢(shì)上行，回暖持續(xù)性存疑8 HYPERLINK l _bookmark6 消費(fèi)：汽車(chē)零售激增，地產(chǎn)后周期與可選品持續(xù)回暖

2、10 HYPERLINK l _bookmark7 外貿(mào)：關(guān)稅落地加壓出口，衰退式順差走擴(kuò)12 HYPERLINK l _bookmark8 供給端：低基數(shù)支撐，上游生產(chǎn)旺盛15 HYPERLINK l _bookmark9 就業(yè)：穩(wěn)就業(yè)壓力繼續(xù)加大16 HYPERLINK l _bookmark10 通脹：油價(jià)跌對(duì)沖食品漲，通脹漸入喘息期17 HYPERLINK l _bookmark11 CPI與PPI分化，不構(gòu)成貨幣政策約束18 HYPERLINK l _bookmark12 匯率：貨幣政策騰挪空間增大19 HYPERLINK l _bookmark13 風(fēng)險(xiǎn)提示206 月宏觀數(shù)據(jù)概況6

3、.4466.2GDP城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率單月%-5.1 5.05.0 5.25.34.94.8 4.94.9 5.0 5.55.8 5.6 6.16.36.15.95.9 5.7 5.45.35.14.85.56.03.0 2.72.5 4.65.99.59.59.13.83.73.78.73.3 7.57.3城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率單月%-5.1 5.05.0 5.25.34.94.8 4.94.9 5.0 5.55.8 5.6 6.16.36.15.95.9 5.7 5.45.35.14.85.56.03.0 2.72.5 4.65.99.59.59.13.83.73.78.73.3 7.57.3 6.8

4、 4.14.0 4.44.4 4.3 11.911.8 11.6 7.2 8.7 -1.31.1-2.7 14.24.210.19.05.710.28.87.39.79.04.86.15.29.44.97.04.85.17.53.85.07.94.35.0 12.413.0 16.1 -7.3-8.5 4.0-7.6 509.8 416.6 138.4 326.5 2.72.7 2.52.38.2-20.7-5.241.21.5 9.5 9.79.7 9.9 8.28.1 8.6 9.2 10.210.310.4 9.9 8.5 9.4 10.19.3-4.573.9 14.313.9 9.6

5、-1.5-7.632.9 20.3 14.4 20.711.6 10.711.911.9 -3.027.013.8 26.2 22.3 14.8395.9 568.38 418.5 330.8 303.2 262.0 274.4 409.0 234.2 262.3 -57.71.71.92.2 2.52.5 2.1 1.91.81.82.1 0.60.90.4 0.10.1 0.92.73.3 3.64.64.7 4.1 3.4 3.19.743.66.6322.82.93.7 11800 10200 16900 14000 13592 28593-4.4 3.4 2.9 4.68858703

6、08.02.032300 10800 1250046353 15898 1523910.737.7183.41.54.36970 13800 12800 14500 18400 11500 11800 11200 8393 29000-7420 21691 19391 12254 14877 9518 17761 15848 11894 30793M2 M1% 8.68.58.58.5 8.68.48.1 8.08.0 8.30.4 1.51.5 2.7 4.08.23.98.58.0 8.38.3 8.2 8.88.6%5.1 6.66.07.27.18.5 15.04.12.3166002

7、2600億元億元信貸社融0.00.1168332.7%CPI PPI403.8-2.5出口單月%進(jìn)口單月%貿(mào)易差額億美元8.69.88.3-2.3社零單月%11.210.9投資累計(jì)%制造業(yè)累計(jì)%基建累計(jì)%地產(chǎn)累計(jì)%宏觀指標(biāo)市場(chǎng)預(yù)期19-0619-05 19-04 19-0319-0219-0118-1218-1118-1018-0918-0818-0718-0618-0518-0418-0318-0218-01GDP單季 %6.36.26.46.46.56.76.8工業(yè)增加值 單月 %5.26.3 5.0 5.4 8.55.35.75.45.95.86.16.06.06.87.06.07.2資

8、料來(lái)源：Wind， 金融：專(zhuān)項(xiàng)債與低基數(shù)力撐社融6 1.66 1786 2.26 萬(wàn)億，同比多7705 5 0.3 M2 8.5%，持平于5 月；M1 4.4%5 1 個(gè)百分點(diǎn)。6 月金融數(shù)據(jù)預(yù)期較低。5 23 向，尤其是資金流往房地產(chǎn)領(lǐng)域；其次，5 造成流動(dòng)性沖擊的同時(shí)，信用風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂(yōu)也有所上升，AA ABS信貸等渠道都有一定的收緊。66月地方專(zhuān)357925606 月非標(biāo)融資-2124 4791 億元，去年受資管新規(guī)等影響非標(biāo)融資渠道收6未體現(xiàn)這一影響。其中居民貸款仍保持平穩(wěn)，新增 7617 億元，同比多增 544 億元。首 先，非銀向企業(yè)存款大幅轉(zhuǎn)移，顯示包商事件產(chǎn)生較大影響。6 月非銀存款

9、-4823 億元， 6261156296154 億元。5月底包商事M1顯著回升。其次，居民存款高基數(shù)上繼續(xù)走高，消費(fèi)意愿仍待激活。6397億元。最后，企業(yè)融資需求仍偏弱。69105億元，同比少增 714 億元，尤其中長(zhǎng)期貸款和票據(jù)分別少增 248 和 1986 億元。總體來(lái)看，6 月份金融數(shù)據(jù)強(qiáng)勁主要受地方債發(fā)行、非標(biāo)降幅收窄、居民貸款平穩(wěn)影響， 金+市場(chǎng)化融資”以及地方隱性債務(wù)置換會(huì)一定程度形成對(duì)沖。需要注意的是，未來(lái)地方隱性債務(wù)置換可能是擾動(dòng)金融數(shù)據(jù)的重要因素。圖表2：社融增速繼續(xù)回升圖表3：M2增速持平，M1增速走高%）增速環(huán)比變動(dòng)(右)社會(huì)融資規(guī)模存量:同比（p10.9（ct)%）增速

10、環(huán)比變動(dòng)(右)社會(huì)融資規(guī)模存量:同比（p10.9180.8170.6160.4150.2140.01312-0.211-0.410-0.69-0.88-1.0(%)M2增速增速(右)302520151050(%) 20增速增速增速增速8.54.41050-5-10-15-2017-06 17-09 17-12 18-03 18-06 18-09 18-1219-03 19-0615-0916-0617-0317-1218-0919-06資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， 需求端：內(nèi)需階段性回暖，消費(fèi)表現(xiàn)亮眼5.8%5 0.2 個(gè)百分點(diǎn)。地產(chǎn)投資繼續(xù)回落，基建、制造業(yè)投資出現(xiàn)弱反彈。圖表

11、4： 6月房地產(chǎn)投資同比增速回落圖表5：6月基建投資同比增速回升（）房地產(chǎn)資當(dāng)同比房地產(chǎn)資累同比161412108642017-02 17-06 17-10 18-02 18-06 18-10 19-02 19-06（) 基建投資累計(jì)同比30基建投資累計(jì)同比2520151050-5-1017-02 17-06 17-10 18-02 18-06 18-10 19-02 19-06資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， 基建：專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行加速，投資上行仍缺彈性（不含電力5 0.1 4.4%， 5 1.4 圖表6： 6月基建投資反彈力度偏弱圖表7：上半年政府性基金出現(xiàn)較大收支口86 4.386

12、4.3420201920184.4 4.444.1基建投資(不含電力)累計(jì)同比(億元)0-6000全國(guó)政府性基金收支缺口:累計(jì)值2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月16-0116-0917-0518-0118-0919-05資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， （般公共預(yù)算與政府性基金預(yù)算的制約。4-5 月份地方債發(fā)行速度有所放緩，也導(dǎo)致基建等增速受到一定的影響。月初外部中美貿(mào)易摩擦升級(jí)、中旬公布經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯露內(nèi)需疲態(tài)、月底包商事件引發(fā)信用6月09月底前發(fā)行完畢。政策出臺(tái)后，地方債發(fā)行節(jié)奏明顯加快，城投債凈融資同比環(huán)比也均有所增加（6 3579 2560

13、524 億元，同比多934 億元。但專(zhuān)項(xiàng)債新規(guī)對(duì)配套融資的撬動(dòng)作用還有待觀察，6 月企業(yè)中長(zhǎng)期貸款偏6 圖表8： 6 月專(zhuān)項(xiàng)債與城投融資同比增加(億元)城投債(中標(biāo)準(zhǔn))凈資:同比加專(zhuān)項(xiàng)債融資(央口徑):同比加018-0318-0618-0918-1219-0319-06資料來(lái)源：Wind， 8 月份專(zhuān)項(xiàng)債開(kāi)始發(fā)行放量，10 月基建投資才真正回升，考慮到投資時(shí)滯與基數(shù)效應(yīng)，今年三季度基建投資抬升力度或有所增強(qiáng)。9圖表9： 專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行提速到支出撥付存在時(shí)滯(億元)專(zhuān)項(xiàng)債融資(央行口徑)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資(不含電力):累計(jì)同比(右)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資(不含電力):累計(jì)同比(右)0-100017-0617

14、-0917-1218-0318-0618-0918-1219-03資料來(lái)源：Wind， (%)25201510508%左右。7 月底政治局會(huì)議的政策定調(diào)。房地產(chǎn)：融資邊際收緊，下行風(fēng)險(xiǎn)提升5 0.3 5 0.6 個(gè)百分點(diǎn)。當(dāng)月地產(chǎn)數(shù)據(jù)中，單月與累計(jì)值增速表現(xiàn)多出現(xiàn)背離。單月波動(dòng)上行主要可由基數(shù)解釋?zhuān)?6 6 月施工面積增速在基5 月份以來(lái)房地產(chǎn)融資政策邊際收緊，下半年地產(chǎn)投資趨勢(shì)向下的方向難改。650.4個(gè)百2.352.9、0.6、0.3 個(gè)百分點(diǎn)。6 月份金融機(jī)構(gòu)對(duì)房地產(chǎn)領(lǐng)域放款仍較快，可能是后續(xù)政策收緊預(yù)期下，房企加快融資節(jié)奏，而資產(chǎn)荒壓力下，部分非銀機(jī)構(gòu)也較配合。圖表10： 開(kāi)發(fā)資金主要

15、來(lái)源中，定金及預(yù)款增速回落圖表11： 新開(kāi)工與竣工累計(jì)增速回落（%） 國(guó)內(nèi)貸款自籌資金（%） (%) 個(gè)人按揭貸款 個(gè)人按揭貸款403020100-10-20-300房屋竣工面積:累計(jì)同比 房屋施面積:累同比(右)148642016-1217-0617-1218-0618-1219-0614-1215-0916-0617-0317-1218-0919-06資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， 但地產(chǎn)融資政策仍在收緊的過(guò)程。7 等。7 12 778 號(hào)文，要求房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行外債只能用于置換未來(lái)一年內(nèi)到期的中長(zhǎng)期境外債務(wù)。政策對(duì)房企拿地影響顯著，并將向開(kāi)工端傳導(dǎo)。增速的土地購(gòu)置費(fèi)，或因年初土

16、地成交價(jià)款的斷崖回落（主要是三四線(xiàn)城市，在下半年對(duì)地產(chǎn)投資由正向拉動(dòng)轉(zhuǎn)為負(fù)向拖累。其三，5 左右。制造業(yè)：投資逆勢(shì)上行，回暖持續(xù)性存疑上半年制造業(yè)投資累計(jì)同比 3%，較 5 月走高 0.3 個(gè)百分點(diǎn)。單月同比 3.8%，較 5 月走高 0.6 個(gè)百分點(diǎn)。支持政策持續(xù)出臺(tái)，提振信心。4、5 月份減稅降費(fèi)落地減輕制造業(yè)企業(yè)負(fù)擔(dān)，同時(shí)金融供給側(cè)改革要求下，信貸資源向制造業(yè)傾斜。6 求確保今年制造業(yè)全部貸款、中長(zhǎng)期貸款和信用貸款的余額均明顯高于上年。其二，5 2.3 個(gè)百分點(diǎn)是較好佐證。9.3%1.9 個(gè)百分點(diǎn)。近兩個(gè)月下游化妝2.8%1.41 圖表12： 制造業(yè)投資上中下游概況熱力圖變動(dòng)(pct)1

17、.96.31.41.00.3(1.9)(2.2)2.30.01.4(1.9)0.3(0.4)制造業(yè)上游中游下游通用設(shè)備 專(zhuān)用設(shè)制造業(yè)制造業(yè)汽車(chē)制造業(yè)鐵路、船計(jì)算機(jī)、通舶、航空 電氣機(jī)械 信和其他航天和其及器材子設(shè)備 他運(yùn)輸設(shè)制造業(yè)備制造業(yè)制造業(yè)投 資 累計(jì)同比（ ）化學(xué)原料 有色金屬及化學(xué)制 冶煉及壓品制造業(yè) 延加工業(yè)農(nóng)副食品加工業(yè)食品制造業(yè)紡織業(yè)醫(yī)藥制造業(yè)金屬制品業(yè)2019-069.3-3.42.87.20.2-10.5-8.18.5-7.40.4-0.38.4-5.22019-057.4-9.71.46.2-0.1-8.6-5.96.2-7.4-1.01.68.1-4.82019-045.

18、5-11.71.88.2-1.4-8.2-6.56.7-6.30.20.810.4-6.12019-0311.3-17.16.89.3-1.0-8.7-3.15.5-6.74.49.09.72.72019-028.1-10.612.716.38.1-9.7-2.2-2.6-4.43.017.810.56.42018-126.03.28.615.43.5-4.113.416.60.03.85.14.015.42018-115.82.09.516.83.3-5.213.119.1-0.94.44.91.815.42018-102.81.88.215.83.2-5.911.619.5-1.73.34

19、.51.916.42018-091.76.67.913.91.7-5.79.618.3-0.51.95.91.515.52018-08-0.11.27.712.12.8-4.77.916.6-2.30.25.0-0.114.02018-07-0.8-2.58.112.26.7-6.27.617.0-2.61.23.3-1.514.92018-06-2.7-4.85.710.38.5-1.98.519.7-2.8-0.30.8-5.315.82018-05-0.5-6.82.110.37.4-2.37.814.6-2.3-3.90.3-6.49.92018-04-0.3-4.62.06.56.5

20、3.57.814.2-2.7-0.82.1-10.311.82018-03-0.2-5.3-3.5-0.63.67.06.115.42.11.12.5-12.513.22018-021.2-4.20.1-6.1-2.711.93.121.06.24.112.0-13.47.7資料來(lái)源：Wind， -5 月累計(jì)同比降 %。 6PPI 0，離工業(yè)品通縮僅一步之遙，盈利或繼續(xù)承壓。投資意愿方面，消費(fèi)可能成為提振利好因素，但下半年房地產(chǎn)投資回落壓力顯著，外需也尚未看到回暖跡象。綜合而言， 我們認(rèn)為下半年制造業(yè)投資難言樂(lè)觀，短期回暖的持續(xù)性仍待觀察。圖表13： 制造業(yè)短期內(nèi)盈利或?qū)⒗^續(xù)承壓圖表14： 制

21、造業(yè)尚處在主動(dòng)去庫(kù)存階段) 制造業(yè):利潤(rùn)總額:累計(jì)同比(% ) 制造業(yè):利潤(rùn)總額:累計(jì)同比(% PPI:50) 工業(yè)企業(yè):產(chǎn)成品存貨:累計(jì)同比 ) 工業(yè)企業(yè):產(chǎn)成品存貨:累計(jì)同比 1016814612410280-26-44-62-8015-06 15-12 16-06 16-12 17-06 17-12 18-06 18-12 19-0617-0517-0918-0118-0518-0919-0119-05資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， 消費(fèi)：汽車(chē)零售激增，地產(chǎn)后周期與可選品持續(xù)回暖9.8%5 1.2 個(gè)百分點(diǎn)，遠(yuǎn)高于市場(chǎng)預(yù)期（ind一致預(yù)期。實(shí)際值同比，回升5個(gè)百分點(diǎn)。圖表15

22、： 6月消費(fèi)增速大幅回升圖表16： 汽車(chē)零售同比激增是當(dāng)月消費(fèi)增的主要拉動(dòng)力（）社零:當(dāng)月比社零:實(shí)際:當(dāng)同比1312111098765零售額:汽車(chē)類(lèi):當(dāng)月同比 零售額:汽車(chē)類(lèi):當(dāng)月同比 151050-5-10-1514-10 15-06 16-02 16-10 17-06 18-02 18-10 19-0616-0616-1217-0617-1218-0618-1219-06資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， 6 17.2%， 15.1 個(gè)百分點(diǎn)。國(guó)五轉(zhuǎn)國(guó)六引發(fā)經(jīng)銷(xiāo)商降價(jià)去國(guó)五庫(kù)存、放松限購(gòu)政策刺激、置換周期啟動(dòng)、基數(shù)走低等因素疊加，導(dǎo)致 6 月汽車(chē)銷(xiāo)售增速大幅走高。具體而言：國(guó)五轉(zhuǎn)

23、國(guó)六：1620197月提前實(shí)施國(guó)六標(biāo)準(zhǔn)，71日后該部分7 1 6 汽車(chē)限購(gòu)放松：中央層面，6 月國(guó)家發(fā)改委下發(fā)推動(dòng)重點(diǎn)消費(fèi)品更新升級(jí)暢通資源循環(huán)利用實(shí)施方案(2019-2020年)20196月至2020 年，廣深兩市增投 18 萬(wàn)個(gè)車(chē)牌指標(biāo)。放松限購(gòu)、增投車(chē)牌指標(biāo)對(duì)銷(xiāo)售有所提振。6（不需要檢測(cè)（ 需檢測(cè)6832012-2013年開(kāi)啟的一輪置換潮推算，2019年汽車(chē)或?qū)⒂瓉?lái)新一輪置換需求?；鶖?shù)走低：20186月限額以上汽車(chē)零售同比-7%6月提供較低基數(shù)。6 月份跳點(diǎn)之后，下半年汽車(chē)銷(xiāo)售回暖趨勢(shì)仍可期。7 2020 7 月前清倉(cāng)銷(xiāo)售，未來(lái)一年存在更大降價(jià)促銷(xiāo)動(dòng)力。其三，國(guó)六標(biāo)準(zhǔn)落地、國(guó)六車(chē)型供給豐

24、富之前，消費(fèi)者存在觀望情緒， 圖表17： 6-8 年的汽車(chē)置換周期與消費(fèi)刺激政策140 68年的汽車(chē)置換周期1201008009年3月出臺(tái)汽車(chē)產(chǎn)業(yè)調(diào)整和振興規(guī)劃，汽車(chē)下鄉(xiāng)、購(gòu)置稅減免、財(cái)政補(bǔ)貼604012年4月出臺(tái)節(jié)能與新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)140 68年的汽車(chē)置換周期1201008009年3月出臺(tái)汽車(chē)產(chǎn)業(yè)調(diào)整和振興規(guī)劃，汽車(chē)下鄉(xiāng)、購(gòu)置稅減免、財(cái)政補(bǔ)貼604012年4月出臺(tái)節(jié)能與新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)，6月出15年9月出臺(tái)2012年老汽征1.6L及以下排車(chē)報(bào)廢新補(bǔ)車(chē)量乘用購(gòu)置稅輛范圍補(bǔ)貼標(biāo)的通知，購(gòu)置準(zhǔn)稅減按5征收19年6月發(fā)改委下發(fā)推動(dòng)重點(diǎn)消費(fèi)品更新升級(jí)暢通資源循環(huán)利用實(shí)施方案(2019- 20

25、20年)， 堅(jiān)決破除乘用車(chē)消費(fèi)障礙， 嚴(yán)禁各地出臺(tái)新的汽車(chē)限購(gòu)規(guī)定。200-202001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019資料來(lái)源：Wind， 6 7.7%8.3%2 22.5%、7.8%5.8、3.1 個(gè)百分點(diǎn)。近兩個(gè)月汽車(chē)、地產(chǎn)后周期、可選消費(fèi)圖表18： 限額以上零售概況熱力圖變動(dòng)(pct)1.10.95.83.13.41.92.22.20.415.1限額以上糧油、 服裝鞋 日用品 中西藥 化妝品金銀珠 文化辦 通訊器 家用電器建筑及 石油及食品

26、類(lèi) 帽針紡 類(lèi)品類(lèi)類(lèi)寶類(lèi)公用品 材類(lèi)和音像器 家具類(lèi) 裝潢材 制品類(lèi) 汽車(chē)類(lèi)織品類(lèi)類(lèi)材類(lèi)料類(lèi)企業(yè)零售當(dāng)月同比（ ）2019-069.85.212.310.422.57.86.55.97.78.31.13.517.22019-0511.44.111.411.216.74.73.16.75.86.1-1.13.12.12019-049.3-1.112.611.56.70.43.62.13.24.2-0.30.1-2.12019-0311.86.616.611.814.4-1.2-4.013.815.212.810.87.1-4.42019-0210.11.815.910.38.94.48.88.2

27、3.30.76.62.5-2.82018-1211.37.416.810.61.92.3-4.0-0.913.912.78.65.8-8.52018-1110.65.516.09.34.45.6-0.4-5.912.58.09.88.5-10.02018-107.74.710.211.56.44.7-3.37.14.89.58.517.1-6.42018-0913.69.017.48.97.711.64.916.95.79.98.419.2-7.12018-0810.17.015.87.47.814.15.46.44.89.57.919.6-3.22018-079.58.711.39.97.8

28、8.21.89.60.611.15.418.4-2.02018-0613.010.015.88.511.57.93.516.114.315.07.216.5-7.02018-057.36.610.38.010.36.78.112.27.68.66.514.0-1.02018-048.09.212.08.215.15.918.310.86.78.111.413.33.52018-0311.214.816.910.922.720.412.61.615.410.910.29.13.5資料來(lái)源：Wind， 外貿(mào)：關(guān)稅落地加壓出口，衰退式順差走擴(kuò)6 月美元計(jì)出口增速-1.3%，回落 2.4 個(gè)百分點(diǎn)；進(jìn)

29、口增速-7.3%，回升 1.2 個(gè)百分點(diǎn)。貿(mào)509.8 5 92.5 億美元。6 月份出口在外需低迷與關(guān)稅落地因素圖表19： 6月出口降、進(jìn)口升，順差走擴(kuò)圖表20： 匯率對(duì)出口或仍有托升效果 (億美進(jìn)口金額:月同比0元)6050403020100-10-20-30-40(%) 9 96050403020100-10-20-309510010511011512012513015-0616-0216-1017-0618-0218-1019-0620112013201520172019資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， 導(dǎo)因素。6 PMI PMI 縮區(qū)間。全球需求疲弱的環(huán)境中出口難有顯著起色

30、，5月份多國(guó)央行已相繼降息應(yīng)對(duì)全球6月10億商品清單加征稅率已上提至%。6月份相關(guān)商品出口存在較大打擊。6 月份對(duì)美搶跑因素仍在，匯率仍對(duì)出口有支撐，這也意味著后續(xù)出口仍有回落壓力。CCFI 美東與美西航線(xiàn)較綜合指數(shù)同比仍有較大缺口，顯示搶出口現(xiàn)象并未完3000 6 G20 首9 分地區(qū)看，6 3.6 7.1 個(gè)百分點(diǎn)。6 9 日，越南海關(guān)聲明稱(chēng)已發(fā)現(xiàn)幾十起中國(guó)貨物冒充原產(chǎn)越南的商品9.1 9.4 個(gè)百分點(diǎn)，今年以來(lái)新興經(jīng)濟(jì)體景氣度好于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體。分商品看，6 5 7.7 圖表21： 玩具是美國(guó)對(duì)華進(jìn)口中主要的未加稅類(lèi)別9070 -9050 -7030-5010-309070 -9050 -7

31、030-5010-301085電機(jī)、電氣、音95玩具像設(shè)備及其零附件94家具84核反應(yīng)堆、鍋爐、機(jī)械設(shè)備及零件65帽類(lèi)及其零件64鞋靴、護(hù)腿和類(lèi)似品及其42動(dòng)物腸線(xiàn)制品87但鐵道車(chē)輛除外68石料、石膏、水泥、石棉、云母及類(lèi)似材料的制品90%2019年1月-4月，中國(guó)出口在美國(guó)市場(chǎng)份額80%2019年1月-4月，中國(guó)出口在美國(guó)市場(chǎng)份額70%60%50%40%30%20%10%0%0%20%40%60%80%100%2018年1月-4月，中國(guó)出口在美國(guó)市場(chǎng)份額HS2 2018 2018 年加稅產(chǎn)品貿(mào)易金額分項(xiàng)占比資料來(lái)源：USITC， 分地區(qū)看，6 4.7 6 月中方反制加稅措施落地。6.7、10

32、.9 個(gè)百分點(diǎn)。分商品看，6 月對(duì)大豆、水果進(jìn)口同比降速分別達(dá) 5.1%、14.8%，或?yàn)橘Q(mào)易談判儲(chǔ)備籌碼。而汽車(chē)進(jìn)口增速表現(xiàn)最突出， 127.3%122.9 個(gè)百分點(diǎn)。低基數(shù)解釋部分原因，但我們認(rèn)為進(jìn)口激增更多反映了國(guó)內(nèi)汽車(chē)消費(fèi)轉(zhuǎn)暖現(xiàn)象，與當(dāng)月汽車(chē)零售表現(xiàn)強(qiáng)勁相吻合。圖表22： 主要工業(yè)原料進(jìn)口增速多處在負(fù)長(zhǎng)區(qū)間圖表23： 汽車(chē)進(jìn)口表現(xiàn)突出(%)進(jìn)口金額：月同比原油100 初級(jí)塑料) ) 0 橡膠木材 鋼材銅及銅材018-04 18-06 18-08 18-10 18-12 19-02 19-04 19-0616-01 16-06 16-11 17-04 17-09 18-02 18-07

33、18-12 19-05資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， 變動(dòng)(pct)(3.6)(9.1)9.41.91.2(5.1)(7.1)分地區(qū)出口金額當(dāng)月同比( )美國(guó)歐盟變動(dòng)(pct)(3.6)(9.1)9.41.91.2(5.1)(7.1)分地區(qū)出口金額當(dāng)月同比( )美國(guó)歐盟東盟日本韓國(guó)香港越南2019-06-7.8-3.012.92.43.0 -8.2 15.92019-05-4.16.13.50.51.8-3.123.02019-04-13.16.50.7 -16.3-7.6 -5.06.92019-033.723.724.89.66.5-0.930.12019-02 -28.6-1

34、3.2-13.2 -9.5 -6.9-26.5 6.12019-01-2.814.5 11.55.6 14.02.5-0.72018-12-3.5-0.3 4.3-1.0 13.2-26.08.02018-119.86.0 5.1 4.8 -3.62.75.22018-10 13.214.613.77.97.7 23.617.62018-0914.017.414.114.32.718.615.12018-0813.28.415.93.7-4.19.311.82018-0711.29.515.412.38.216.615.82018-0612.510.419.2 6.86.4 8.119.320

35、18-0511.68.517.610.211.414.121.82018-049.610.717.49.521.010.825.7變動(dòng)(pct)(4.7)6.7(3.0)10.9(3.7)0.7(4.3)分地區(qū)進(jìn)口金額當(dāng)月同比( )美國(guó)歐盟東盟日本韓國(guó)加拿大巴西2019-062019-052019-042019-032019-022019-012018-122018-112018-102018-092018-082018-072018-062018-052018-04-31.48.50.4-5.0-21.9-6.0-6.6-22.1-26.8-25.8-25.8-26.21.83.4-15.9

36、-18.2-17.84.410.41.4-2.425.020.4-4.90.4-14.1-13.09.87.62.5-9.90.2-1.1-15.935.236.822.6-41.18.5-7.3-11.550.2-35.8-2.7-15.2-11.4-18.017.441.8-25.06.0-5.0-1.1-8.013.858.2-1.8-1.212.39.119.319.111.416.959.994.43.119.575.840.8 2.2 11.110.319.712.7 30.210.523.515.270.570.128.231.418.115.99.6 -6.5 18.3 27.

37、8 13.620.5 18.00.620.661.011.422.531.856.526.320.317.124.630.01.9資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， 供給端：低基數(shù)支撐，上游生產(chǎn)旺盛圖表26： 6 月工業(yè)增加值同比回升(%) 工業(yè)增值:同比發(fā)電量:同比(右)10987654(%)121086420-2-415-0616-0216-1017-0618-0218-1019-06資料來(lái)源：Wind， 6月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比5月走高3（ind一致預(yù)期。去年6月基數(shù)走低是原因之一，但內(nèi)需回暖對(duì)生產(chǎn)端存在提振。三大門(mén)類(lèi)看，6 7.3%3.4 6.2%1.2 個(gè)6.6%0.7 個(gè)

38、百分點(diǎn)。上游生產(chǎn)顯著走旺。1.9 提速 2 DI 指數(shù)自4 月份以來(lái)快速上行，提振船舶制造業(yè)生產(chǎn)。汽車(chē)制造業(yè)增加值同比-2.5%，提速 2.2 個(gè)百分點(diǎn)，終端銷(xiāo)售持續(xù)走暖預(yù)期提振車(chē)企生產(chǎn)動(dòng)力，國(guó)六標(biāo)準(zhǔn)也增加了新國(guó)標(biāo)汽車(chē)的生產(chǎn)需求。2.1個(gè)百分點(diǎn)，下游汽車(chē)生產(chǎn)同比-15.2%6.3 34.5個(gè)百分點(diǎn)至 50.5%。圖表27： 分行業(yè)生產(chǎn)熱力圖-生產(chǎn)-投資”鏈條的共振回暖表現(xiàn)，或成為下半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重 要正向貢獻(xiàn)之一。變動(dòng)(pct)1.9(0.3)0.60.10.42.56.22.2(0.2)0.9(1.9)2.10.3(0.8)工業(yè)增加值同比（ ）上游中游下游黑色金 有色金 非金屬 化學(xué)原 橡膠

39、和屬礦采 屬礦采 礦采選 料及化 塑料制選業(yè) 選業(yè) 業(yè) 學(xué)制品 品業(yè)制造業(yè)電力、 通用設(shè) 專(zhuān)用設(shè) 電氣機(jī)械 鐵路、船舶 計(jì)算機(jī)、熱力的 備制造 備制造 及器材制 、航空航天 汽車(chē)制 通信和其生產(chǎn)和和其他運(yùn)輸 造業(yè) 他電子設(shè)供應(yīng)業(yè) 業(yè) 業(yè) 造業(yè) 設(shè)備制造業(yè) 備制造業(yè)農(nóng)副食 食品制 醫(yī)藥制 金屬制紡織業(yè) 品加工 造業(yè)造業(yè)品業(yè)業(yè)2019-065.44.8 5.62.6 5.311.314.5-2.510.41.62.56.75.95.72019-058.71.90.73.55.15.0 2.5 4.98.88.3-4.710.60.74.44.65.66.52019-049.9-1.01.03.4-

40、0.29.12.02.87.15.8-1.112.4-1.83.45.69.13.32019-035.11.7-2.0 7.112.67.2 14.116.415.2 13.62.610.29.05.74.86.914.62018-12-2.87.82.01.83.78.36.511.710.113.8 -4.110.50.25.98.58.84.02018-11-10.63.62.11.91.29.06.712.49.012.7-3.212.31.52.28.66.63.92018-10-6.53.46.54.42.45.96.88.16.85.0-0.714.61.14.77.77.03.

41、12018-09-6.84.03.95.02.211.06.19.75.22.40.712.60.85.54.59.73.72018-08-5.90.40.14.82.010.05.99.83.3-0.51.917.10.06.05.38.34.42018-07-5.75.3-2.0 3.53.78.86.9 11.25.7-1.96.313.50.66.96.28.12.52018-06-6.32.90.2 2.9 3.8 9.3 6.8 11.53.80.714.010.9-0.15.95.010.21.4資料來(lái)源：Wind， 就業(yè)：穩(wěn)就業(yè)壓力繼續(xù)加大6 月城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率 5.1%，較 5

42、 月走高 0.1 個(gè)百分點(diǎn)。6 月調(diào)查失業(yè)率逆季節(jié)性走高，同比上行 0.3 個(gè)百分點(diǎn)，反映“穩(wěn)就業(yè)”壓力繼續(xù)加大。PMI 4、5 月份需求側(cè)整體疲弱，工業(yè)生產(chǎn)也不斷放緩，6 PMI 同時(shí)受房地產(chǎn)投資走弱、基建上行乏力，6 月建筑業(yè)活動(dòng)也弱于季節(jié)性表現(xiàn)，PMI 非制造業(yè)從業(yè)人員指數(shù)也已連續(xù)兩月走低。7、8 月份失業(yè)率上行的尾部風(fēng)險(xiǎn)，而“穩(wěn)就業(yè)”壓力也要求更強(qiáng)的宏觀逆周期政策。圖表28： 6月調(diào)查失業(yè)率逆季節(jié)性走高圖表29： PMI從業(yè)人員顯示就業(yè)市場(chǎng)壓力(%) 20195.35.25.1555.55.35.25.1555.45.35.25.15.04.94.84.74.64.5 2017(%)制

43、造業(yè)PMI:從業(yè)人員非制造業(yè)PMI:從業(yè)人員5150494847461月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月15-0616-0216-1017-0618-0218-1019-06資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， 通脹：油價(jià)跌對(duì)沖食品漲，通脹漸入喘息期6 CPI 同比增速走平，油價(jià)跌對(duì)沖食品漲。6 CPI 2.7%5 月，其中翹1.6%CPI 環(huán)比CPI 食品環(huán)比-0.3%， CPI 3.6%。端午節(jié)增加肉食需求，觸發(fā)了前期積累的漲價(jià)預(yù)期，豬價(jià)上行加速，但環(huán)比漲幅其實(shí)并未顯著高于歷史同期表現(xiàn)。鮮果環(huán)比 5.1%，仍顯著高于季節(jié)性。去年蘋(píng)果主CPI C

44、PI 非食品環(huán)比-0.1%5 起到明顯對(duì)沖“降溫”效果。6PPI同比增速走低，主因油價(jià)拖累。6PPI0%50.6個(gè)百分點(diǎn)， 其中翹尾因素約%5月擴(kuò)大5I生產(chǎn)資料環(huán)比-.4%。黑色、建材、農(nóng)副產(chǎn)品環(huán)比漲價(jià)，能源、有色、化工環(huán)比降價(jià)。5月底國(guó)際油價(jià)在全球經(jīng)濟(jì)下行預(yù)期發(fā)酵中跳水，6月下旬因美伊沖突、美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期等小幅提振，但尚未能回補(bǔ)前期跌幅。6 V PPI16-18:6月平均2019-06 耐用消費(fèi)品類(lèi)19-0519-06食品類(lèi)加采掘工業(yè)圖表30： CPI分項(xiàng)環(huán)比，食品煙酒等顯著于季節(jié)性圖表31： PPI16-18:6月平均2019-06 耐用消費(fèi)品類(lèi)19-0519-06食品類(lèi)加采掘工業(yè)生活資料生活資料醫(yī)療保健生產(chǎn)資料生產(chǎn)資料居住-0.8-0.6-0.4-0.20.0.4%）-2.0-1.00.01.02.0資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind，