醫(yī)藥生物行業(yè)2019年6月投資策略：政策密集發(fā)布無需過度悲觀

1、報告摘要：改革蘊藏機遇，無需過度悲觀行業(yè)基本面數(shù)據(jù)繼續(xù)保持穩(wěn)健10%增長，估值處于歷史較低位置2019年1-4月醫(yī)藥制造業(yè)利潤總額增速9.7%，1-4月社零總額中的限上中西藥品營收增長11.0%，全行業(yè)繼續(xù)保持10%左右的穩(wěn)健增長。預(yù)期半年報主要龍頭企業(yè)成長性也將維持穩(wěn)健。估值方面整個醫(yī)藥板塊隨宏觀市場港股、A 股均在報告期下跌6.5%左右，當(dāng)前板塊市凈率僅為3.3，已經(jīng)低于2018年2月醫(yī)藥板塊啟動前的3.7。且市凈率相對 整體市場（非金融）的溢價率166%也處于近兩年來的低位。因此我們認(rèn)為板塊基本面尚可，估值具備安全邊際。政策密集發(fā)布，市場繼續(xù)抱團相對優(yōu)勢板塊和個股5月中旬至6月中旬政策層

2、面密集發(fā)布醫(yī)改相關(guān)信息。主要包括：1）77家藥企會計質(zhì)量審核；2）深改組強調(diào)高值耗 材整治；3）十部委鼓勵社會辦醫(yī)；4）鼓勵診所政策試點；5）DRGs試點擴大；6）北京耗材零加成落地；7）居 民醫(yī)保個人賬戶取消；8）2019年下半年醫(yī)改重點任務(wù)時間表公布。9）擬擴大4+7帶量采購和價格聯(lián)動范圍。這些 政策多數(shù)符合此前預(yù)期，對仿制藥、耗材降價，鼓勵分級診療。市場繼續(xù)抱團相對影響較小的血制品、醫(yī)藥零售、 創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)鏈、資產(chǎn)性器械等細(xì)分板塊。改革孕育機遇，集中度提升、進口替代、渠道壓縮三者共同助力龍頭企業(yè)崛起政策密集發(fā)布，但危中有機，藥企會計核查、高值耗材降價等政策將進一步提升集中度，壓縮渠道費用，而

3、產(chǎn)品創(chuàng) 新性強、學(xué)術(shù)推廣合規(guī)性強的頭部企業(yè)具優(yōu)勢；DRG付費進一步擴大，鼓勵社會辦醫(yī)均給優(yōu)質(zhì)國產(chǎn)器械進口替代帶 來機遇，ICL行業(yè)也迎來政策春風(fēng)。風(fēng)險提示：藥品、耗材降價幅度超預(yù)期投資建議：改革蘊藏機遇，無需過度悲觀政策密集出臺但是已經(jīng)充分反映在估值中，當(dāng)前估值處于相對低位，且行業(yè)基本面預(yù)計在半年報時仍舊處于穩(wěn)定， 因此我們認(rèn)為改革蘊藏機遇，無需過度悲觀。6月策略A股推薦買入恒瑞醫(yī)藥、天壇生物、康弘藥業(yè)、邁克生物、邁 瑞醫(yī)療、樂普醫(yī)療、白云山；港股推薦買入石藥集團、中國生物制藥、三生制藥、金斯瑞生物科技、中國中藥。近期醫(yī)藥板塊市場回顧：估值低位，無需過度悲觀210%200%190%180%17

4、0%160%150%5.04.54.03.53.02.52.01.5醫(yī)藥生物全部A股(非金融)溢價率（ ）圖：醫(yī)藥生物與全部A股（非金融）市凈率（整體法）與溢價率資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理今年一月以來，醫(yī)藥板塊隨大盤整體上漲，4月中旬之后隨著宏觀貿(mào)易沖突隨整體市場有所回調(diào)，5月中旬后醫(yī)藥相關(guān) 政策頻發(fā)，整體繼續(xù)回調(diào)。今年年后至4月的醫(yī)藥板塊PB由2.9上漲至峰值3.9，幅度約30%，回調(diào)至今PB為3.3，此前 上漲已經(jīng)大部分回調(diào)消化。從估值溢價率角度分析，整個5月由于整體市場熱點集中在消費板塊，醫(yī)藥具備一定的超額溢價但幅度不大。當(dāng)前相對 全部A股（非金融）的溢價率為166%，僅

5、略高于2018年2月的低位157%，遠(yuǎn)低于2018年7月醫(yī)藥板塊估值溢價率的高 位201%。與2018年上半年醫(yī)藥板塊的上漲行情比較，當(dāng)前PB估值明顯偏低，今年4月的相對高位（3.9）也僅略高于2018年2月 的相對低位（3.7），因此在估值本身已經(jīng)較低的情況下，板塊繼續(xù)大幅下殺估值的風(fēng)險較低。投資組合收益回顧：跑贏指數(shù)表：國信證券組合收益情況策略名稱投資組合策略收益醫(yī)藥板塊超額收益2019年投資策略創(chuàng)新 才是硬道理A股：恒瑞醫(yī)藥、復(fù)星醫(yī)藥、華東醫(yī)藥、麗珠集團、樂普醫(yī)療、華蘭生物、智飛生物、科倫藥業(yè)、邁瑞醫(yī)療、魚躍醫(yī)療、迪安診斷、益豐藥房。22.8%15.9%6.9%港股：中國生物制藥、石藥集

6、團、中國中藥、三生制藥、金斯瑞生物科技、李氏大藥廠。23.0%3.8%19.2%1月投資策略預(yù)期穩(wěn) 定，估值恢復(fù)A股：恒瑞醫(yī)藥、華東醫(yī)藥、樂普醫(yī)療、華蘭生物、天壇生物、博雅生物10.4%1.8%8.5%港股：石藥集團、中國生物制藥、中國中藥10.1%5.6%4.6%2月投資策略期待年報盈喜，關(guān)注政策變化A股：恒瑞醫(yī)藥、華東醫(yī)藥、樂普醫(yī)療、華蘭生物、博雅生物9.6%17.4%-7.8%港股：金斯瑞生物科技、石藥集團、中國生物制藥、中國中藥、先健科技。3.8%5.5%-1.6%A股穩(wěn)健組合：恒瑞醫(yī)藥、樂普醫(yī)療、天壇生物11.2%20.3%-9.1%3月投資策略“4+7”集采落地后，聚焦兩會和創(chuàng)新A

7、股彈性組合：泰格醫(yī)藥、貝達藥業(yè)、博雅生物、安科生物、康弘藥業(yè)、迪安診斷、邁克生物、國藥 股份11.1%20.3%-9.2%港股：金斯瑞生物科技、石藥集團、中國生物制藥、中國中藥、先健科技。14.4%3.4%10.9%A股穩(wěn)健組合：恒瑞醫(yī)藥、邁瑞醫(yī)療、上海醫(yī)藥、華潤三九1.5%-6.7%8.2%4月投資策略回歸價值，重視估值優(yōu)勢A股進取組合：迪安診斷、邁克生物、天壇生物、凱普生物、博雅生物、恩華藥業(yè)、天士力、國藥股份-5.1%-6.7%1.6%港股：金斯瑞生物科技、石藥集團、中國中藥-6.7%-2.1%-4.5%5月投資策略增速下 行，回調(diào)中緊抓龍頭和 景氣板塊A股：恒瑞醫(yī)藥、復(fù)星醫(yī)藥、邁克生物

8、、天壇生物、樂普醫(yī)療、上海醫(yī)藥、迪安診斷、白云山、康弘藥業(yè)，另外維持推薦器械龍頭公司-2.4%-6.8%4.4%港股：港股：金斯瑞生物科技、石藥集團、中國中藥-7.9%-6.5%-1.4%資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所整理，截止6月15日5月組合收益回顧：近期推薦的天壇生物、邁克生物、康弘藥業(yè)、邁瑞醫(yī)療等個股表現(xiàn)優(yōu)異，大幅領(lǐng)先指數(shù)，均取 得正收益；但復(fù)星醫(yī)藥、樂普醫(yī)療、白云山、迪安診斷遜于行業(yè)。表現(xiàn)優(yōu)異的個股集中在不受帶量采購政策風(fēng)險、估值合理的細(xì)分領(lǐng)域中；表現(xiàn)欠佳的個股除受政策沖擊影響外（帶 量采購、高值耗材降價），還有博弈層面如私募清倉、外資受宏觀影響流入和流出等原因。由于整體估值仍處于相對

9、低位，半年報財報預(yù)期仍然穩(wěn)健，且大消費領(lǐng)域在宏觀不確定性下具有相對比較優(yōu)勢，仍 然建議推薦超配受政策沖擊低的優(yōu)勢細(xì)分板塊。醫(yī)藥及宏觀數(shù)據(jù)比較：生產(chǎn)端與需求端均繼續(xù)保持穩(wěn)健類別指標(biāo)累計數(shù)值累計同比（%）營收（億）7994.59.8%醫(yī)藥制造業(yè)（1-4月）成本（億）4581.87.3%利潤總額（億）999.19.7%社會零售總額（1-4月）總計（億）128375.88.0%線上單位中西藥品1930.111.0%資料來源：國家統(tǒng)計局、國信證券經(jīng)濟研究所整理表：2019年1-4月醫(yī)藥生產(chǎn)端和需求端在國民經(jīng)濟中相對總體較為景氣醫(yī)藥制造業(yè)1-4月利潤增速由7.6%提高到了9.7%，且消費端社會零售口徑醫(yī)療

10、保?。ㄖ形魉幤罚┤跃S 持了11%的較高增速，醫(yī)藥行業(yè)在國民經(jīng)濟中的占比仍處于逐漸提升的相對景氣狀態(tài)。近期市場熱點投資主線一覽表：近期市場醫(yī)藥細(xì)分熱點主線優(yōu)勢與主要風(fēng)險點一覽主線標(biāo)的主要優(yōu)勢主要風(fēng)險點血制品華蘭生物、天壇生物、 博雅生物當(dāng)前景氣度高；無法帶量；進口 沖擊小；規(guī)模優(yōu)勢明顯；重磅品 種上市前夕新興事件預(yù)期將導(dǎo)致行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)；18年下 半年國內(nèi)采漿量增加、進口批簽發(fā)恢復(fù)正常 節(jié)奏均加大19年下半年血制品供給醫(yī)藥零售益豐藥房、一心堂、 大參林、老百姓集中度提升趨勢明顯；規(guī)模優(yōu)勢 明顯、一級、二級市場估值差大居民醫(yī)保個人賬戶取消啟示個人賬戶監(jiān)管趨 嚴(yán)；18年大量新增門店引起競爭加劇。CRO

11、/CDMO泰格醫(yī)藥臨床批件數(shù)量、一期臨床數(shù)量等 前置指標(biāo)好，高增長可持續(xù)；工 程師紅利長邏輯順4+7之后BE臨床價格回落啟示若領(lǐng)先創(chuàng)新藥 未來定價和收入不達預(yù)期，潛在影響后續(xù)臨 床數(shù)量；國內(nèi)市場天花板。資產(chǎn)性器械邁瑞醫(yī)療、開立醫(yī)療招標(biāo)不受醫(yī)保壓力；進口替代空 間廣闊海外營收潛在受貿(mào)易沖突影響；兌匯盈虧對 凈利潤影響大醫(yī)保體系外長春高新、安科生物不受醫(yī)保控費影響；當(dāng)前景氣度高存量市場釋放，增量逐漸達到市場天花板；新重磅產(chǎn)品管線弱；銷售費用合規(guī)性風(fēng)險創(chuàng)新藥恒瑞醫(yī)藥、康弘藥業(yè)符合政策導(dǎo)向；龍頭優(yōu)勢明顯研發(fā)進度、醫(yī)保準(zhǔn)入、談判價格、競爭格局 的影響因素眾多；受醫(yī)?？偭靠刂朴绊懀毁Y料來源：國信證券經(jīng)濟研

12、究所整理近期部分公司增減持情況匯總表：近半年部分公司增減持情況匯總主線標(biāo)的增減持詳情醫(yī)藥零售一心堂2018-12月董秘田俊減持24.4萬股，均價為22.31元。2019年3月繼續(xù)減持24.4萬股，均價25.70元。5月披露總裁趙飚?dāng)M6個月內(nèi)減持499萬股；董秘田俊擬減持18.3萬股；董事長前妻劉瓊擬減持567萬股。5月披露實控人阮鴻獻減持公司可轉(zhuǎn)債180.9萬張（估計約1.8億）。益豐藥房2018年12月-2019年5月，大股東一致行動人濟康、益之豐、益仁堂合計減持1117.4萬股（均價50.95元）。大參林2019年5月公告，大股東及一致行動人減持100萬張可轉(zhuǎn)債（估計約1億）。創(chuàng)新器械樂普

13、醫(yī)療繼2018年12月董秘郭同軍為首的5名高管合計增持14.2萬股（均價24.37元）后，董秘郭同軍時隔半年再次增持4.45萬股（均價22.48元）中藥中國中藥2019年5月21日公告公司控股股東增持500萬股（4.08港元），并擬6個月內(nèi)增持不超過5000萬股。紅日藥業(yè)2019年5月控股股東興城集團增持3011萬股（均價3.31元），公司回購3500萬股（均價3.35元），2019年1月公司實控人變更為成都國資委旗下興城集團。東阿阿膠控股股東華潤醫(yī)藥2018 年11月6日至2019年5月10日累計增持1306萬股（均價41.61元）CRO泰格醫(yī)藥2019年6月公告控股股東葉小平擬減持750萬

14、股；5月公告監(jiān)事施笑利女士和副總經(jīng)理陳文先生擬減持245萬股疫苗康泰生物高級管理人員苗向、甘建輝、朱征宇2018年10月-12月累計減持（均價41.73元），公司副董事長鄭 海發(fā)2019年2月減持134萬股（均價34.05元）。并4月公告擬于未來6個月繼續(xù)減持300萬股?？毓?股東杜偉民2018年7月-2019年5月增持127萬股（均價47.49元）智飛生物持股5%以上股東吳冠江減持3452萬股（均價45.34元）整理資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所6月策略：改革蘊藏機遇，無需過度悲觀表：國信醫(yī)藥6月策略公司盈利預(yù)測及估值表代碼公司簡稱股價19-6-15總市值 億元EPSPEROE 18

15、APEG 19E投資 評級18A19E20E21E18A19E20E21E600276恒瑞醫(yī)藥61.282,7100.921.211.561.9966.750.639.430.823.21.6買入600161天壇生物23.002400.490.720.871.2547.231.926.418.415.91.1買入002773康弘藥業(yè)34.533020.791.021.281.6143.534.026.921.518.21.1買入300463邁克生物23.551310.801.021.291.7029.523.118.313.917.10.8買入300760邁瑞醫(yī)療152.001,8483.06

16、3.734.615.7449.740.833.026.534.21.7買入300003樂普醫(yī)療21.453820.680.961.261.6831.422.317.012.819.10.5買入600332白云山38.206012.121.832.072.2918.020.918.516.717.01.0買入1093.HK石藥集團11.447130.590.730.911.1219.415.712.610.221.40.7買入1177.HK中國生物制藥7.108940.230.250.290.3430.928.424.520.9312.0買入1530.HK三生制藥12.483160.50.560

17、.680.8325.022.318.415.014.81.2買入1548.HK金斯瑞生物科技18.883510.090.10.120.14209.8188.8157.3134.94.411.9買入0570.HK中國中藥3.771900.290.350.440.5513.010.88.66.99.30.5買入資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理及預(yù)測當(dāng)前醫(yī)藥板塊估值除少數(shù)龍頭如恒瑞、邁瑞外，估值并不高，板塊市凈率（整體法）僅為3.3，遠(yuǎn)低于2018年醫(yī)保板塊 行情啟動前的低點3.7；板塊市凈率相對整體市場的溢價率166%同樣也是處于近兩年來的低位，因此當(dāng)前層出不窮的政 策壓力其實早已在股價

18、中反映了。從行業(yè)基本面來看，預(yù)計半年整體凈利潤率估計在1013%之間，在國民經(jīng)濟中的穩(wěn)健性優(yōu)勢突出。醫(yī)藥龍頭企業(yè)同樣是中國醫(yī)藥創(chuàng)新趕超歐美的實際執(zhí)行者，是國家戰(zhàn)略的重要組成部分，可以預(yù)期改革行業(yè)亂象的過程中，助力龍頭企業(yè) 集中度提升、創(chuàng)新品種加速上市、渠道壓縮少影響工業(yè)企業(yè)利潤等正面措施同樣也將配套。輔以中報的穩(wěn)健業(yè)績，我們 預(yù)期醫(yī)藥生物板塊仍有望取得超額收益。近期重大事件及其影響深度核查醫(yī)藥企業(yè)、鼓勵社會辦醫(yī)醫(yī)保局、財政部聯(lián)合深度核查醫(yī)藥企業(yè)會計信息事件：財政部6月4日公告，將聯(lián)合醫(yī)保局聯(lián)合開展2019年醫(yī)藥行業(yè)會計信息質(zhì)量檢測工作。其中國家局核查，地方局核查62家企業(yè)， 國家局核查15家，

19、合計77家企業(yè)。國信醫(yī)藥觀點：本次核查覆蓋面廣、企業(yè)代表性強、核查穿透性強，是對全行業(yè)銷售費用、成本拆分、盈利水平的摸底。核查結(jié)果預(yù)計將分化，具備創(chuàng)新基因和學(xué)術(shù)推廣的企業(yè)風(fēng)險較低。醫(yī)藥行業(yè)銷售費用中有部分轉(zhuǎn)變?yōu)獒t(yī)生灰色收入，部分銷售費用占比遠(yuǎn)大于行業(yè)平均水平的企業(yè)風(fēng)險較高。本次核查與醫(yī)保局聯(lián)動，估計對于后續(xù)的帶量采購品種范圍擴大、醫(yī)保目錄調(diào)整談判等提供摸底情況。風(fēng)險提示：核查會計風(fēng)險超出預(yù)期，大部分企業(yè)被問責(zé)。投資建議：本次核查中牽涉的企業(yè)中已經(jīng)轉(zhuǎn)型創(chuàng)新學(xué)術(shù)推廣合規(guī)性強；或原本銷售費用低、同類企業(yè)風(fēng)險性低的公司具備相對優(yōu) 勢。推薦買入：創(chuàng)新龍頭恒瑞醫(yī)藥、血制品天壇生物、華蘭生物。十部委鼓勵社會

20、辦醫(yī)事件：6月12日國家衛(wèi)生健康委、國家發(fā)展改革委、科技部、財政部、人力資源社會保障部、自然資源部、住房城鄉(xiāng)建設(shè)部市場監(jiān) 管總局、國家醫(yī)保局、中國銀保監(jiān)會等十部委聯(lián)合發(fā)文關(guān)于促進社會辦醫(yī)持續(xù)健康規(guī)范發(fā)展的意見，加大政府支持社會辦醫(yī)力度、推進“放管服”，簡化準(zhǔn)入審批服務(wù)、完善醫(yī)療保險支持政策等鼓勵措施。國信醫(yī)藥觀點：1）社會辦醫(yī)鼓勵部分主要集中在補充公立醫(yī)療體系的科室（醫(yī)技等）和領(lǐng)域。規(guī)范和引導(dǎo)社會力量舉辦康復(fù)醫(yī)療中心、護理中心、健康體檢中心、眼科醫(yī)院、婦兒醫(yī)院等醫(yī)療機構(gòu)和連鎖化、集團化經(jīng)營的醫(yī)學(xué)檢驗實驗室、病理診斷中心、醫(yī)學(xué)影像中心、血液透析 中心等獨立設(shè)置醫(yī)療機構(gòu)?？祻?fù)、護理、體檢等在公立醫(yī)

21、院中屬于單產(chǎn)較低的冷門科室，檢驗、病理、透析、影像等中心屬于醫(yī)技科 室，與臨床部分有所區(qū)隔。 2）鼓勵社會辦醫(yī)是推行分級診療的宏觀大戰(zhàn)略的一部分。根據(jù)十三五規(guī)劃，尚有較大距離，考慮到老齡化、財政與醫(yī)保壓力，分級 診療提高醫(yī)療體系效率需要限制醫(yī)療資源分配不公。民營資本此前投資回報不高，人力、財力無法從公立體系中流出，鼓勵社會辦醫(yī) 有望助力分級診療的實現(xiàn)。4）風(fēng)險提示：推進不達預(yù)期，第三方民營機構(gòu)獲支持不達預(yù)期；醫(yī)生多點執(zhí)業(yè)等配套政策不達預(yù)期。3）投資建議：推薦買入ICL龍頭迪安診斷、增持體檢連鎖龍頭美年健康。DRGs試點擴大，促進診所發(fā)展試點DRGs試點進一步放寬，未來更需重視性價比事件：6月0

22、5日國家醫(yī)保局、財政部、國家衛(wèi)生健康委、國家中醫(yī)藥局聯(lián)合印發(fā)按疾病診斷相關(guān)分組付費國家試點城市名 單。國信醫(yī)藥觀點：DRGs是海外成熟的醫(yī)療服務(wù)保險結(jié)算體系，是控費壓力大背景下的必然選擇。DRGs需要大數(shù)據(jù)支持，擴大試點有助于加快潛在可能減少性價比不高、但較新較方便的檢驗與療法。風(fēng)險提示：具輔助治療色彩治療方式；部分檢驗檢測方法學(xué)可能出現(xiàn)退步。投資建議：治療性強、需求剛性強、藥物經(jīng)濟學(xué)性價比高、非醫(yī)保體系內(nèi)、資產(chǎn)性器械產(chǎn)品公司具備優(yōu)勢。例如創(chuàng)新 藥龍頭恒瑞醫(yī)藥、監(jiān)護及超聲龍頭邁瑞醫(yī)療、醫(yī)保體系外長春高新、安科生物等。促進診所發(fā)展試點啟動事件：衛(wèi)計委、發(fā)改委、財政部、人社部、醫(yī)保局6月6日聯(lián)合發(fā)

23、布關(guān)于開展促進診所發(fā)展試點的意見。20192020 年，在北京、上海、沈陽、南京、杭州、武漢、廣州、深圳、成都、西安等10個城市開展促進診所發(fā)展試點工作。將診所設(shè)置審批改為備案制管理；職稱評定定向評審，外語成績不作為申報條件，對論文、科研等不作硬性規(guī)定；從重點審核設(shè)備設(shè)施等硬件調(diào)整為注重對醫(yī)師資質(zhì)和能力的審核等一系列扶持措施。國 信 醫(yī) 藥 觀 點 ： 1）促進診所發(fā)展與扶持社會辦醫(yī)等政策形成協(xié)同，都是為分級診療做準(zhǔn)備。我國醫(yī)療資源的主要矛盾是分布不均，在財 政醫(yī)保承壓條件下，如何通過分級診療實現(xiàn)資源合理分配是重中之重。 2）診所發(fā)展的核心問題是如何吸引體制內(nèi)醫(yī)生。本次試點對診所的要求改為主要

24、考核醫(yī)生資質(zhì)，這與海外是匹配的。風(fēng)險提示：分級診療如果通過診所體系建立完成，那么將對零售藥店處方外流形成競爭關(guān)系，且常規(guī)體檢可能演變?yōu)?海外的家庭醫(yī)生建議下的定向檢驗?zāi)Ｊ?，對體檢連鎖形成沖擊。投資建議：鑒于診所業(yè)態(tài)并無A股市場標(biāo)的，對工業(yè)、商業(yè)企業(yè)的影響也較為間接，在此密切關(guān)注以診所為代表的分 級診療體系對零售等業(yè)態(tài)的影響。居民醫(yī)保個人賬戶取消，高值耗材整治居民醫(yī)保個人賬戶取消短期影響有限，長期轉(zhuǎn)化為門診統(tǒng)籌。事件：醫(yī)保局5月13日公告關(guān)于做好2019年城鄉(xiāng)居民基本醫(yī)療保障工作的通知，其中表明取消城鄉(xiāng)居民醫(yī)保個人（家庭）賬 戶，并后續(xù)發(fā)布對此的官方解讀。國信醫(yī)藥觀點：1）作為醫(yī)保主體的職工醫(yī)保

25、個人賬戶暫時不受影響，短期影響有限。我國醫(yī)保分為城鄉(xiāng)職工、城鄉(xiāng)居民醫(yī)保兩大體系。本次取消的僅為居民醫(yī)保的個人賬戶部分，居民醫(yī)保個人賬戶主要繼承自新農(nóng)合的個人賬戶部分，此前新農(nóng)合整合城鄉(xiāng)醫(yī)保過程中大部分 地區(qū)早已取消，因此本次政策變動對醫(yī)保體系短期影響有限。 2）政策方向?qū)蛭磥砺毠めt(yī)保個人賬戶向門診統(tǒng)籌轉(zhuǎn)化。雖然本次實際影響有限，但是取消居民醫(yī)保個人賬戶的三個理由：保障 能力有限、共濟能力差、易誘發(fā)濫用，對于職工醫(yī)保同樣適用。預(yù)計長期政策引導(dǎo)方向仍將是門診統(tǒng)籌。 3）個人賬戶和統(tǒng)籌賬戶性質(zhì)不同，直接簡單轉(zhuǎn)化幾率不大。在各地醫(yī)保實踐中，個人醫(yī)保賬戶更多被視為受限制使用的個人資產(chǎn)，而統(tǒng)籌賬戶才被視

26、為共濟資金池，因此我們預(yù)計短期不會發(fā)生直接強制取消。風(fēng)險提示：零售藥店、保健品等產(chǎn)業(yè)依賴個人醫(yī)保賬戶，需要主動提前應(yīng)對長期趨勢。投資建議：短期零售藥店的核心成長邏輯仍然是龍頭集中度提升，受到影響有限。維持對相關(guān)標(biāo)的投資評級。高值耗材整治及北京醫(yī)聯(lián)體耗材零加成事件：1）5月30日深改組第八次會議審議通過了關(guān)于治理高值醫(yī)用耗材的改革方案，從最高層面關(guān)注高值耗材改革。通過優(yōu) 化制度、完善政策、創(chuàng)新方式，理順高值醫(yī)用耗材價格體系，完善全流程監(jiān)督管理，凈化市場環(huán)境和醫(yī)療服務(wù)執(zhí)業(yè)環(huán)境，推動形 成高值醫(yī)用耗材質(zhì)量可靠、流通快捷、價格合理、使用規(guī)范的治理格局，促進行業(yè)健康有序發(fā)展。2）6月15日起，北京市啟動

27、醫(yī) 耗聯(lián)動綜合改革，取消醫(yī)用耗材加成，并同步調(diào)整部分服務(wù)費用。國信醫(yī)藥觀點：繼藥品領(lǐng)域改革降價后，總金額占比較小但銷售費用潛在更高的高值耗材、IVD耗材的改革逐漸落地，符合市場預(yù)期。由于高值耗材和IVD耗材普遍采用經(jīng)銷商銷售模式，相當(dāng)于藥品領(lǐng)域的低開，降價預(yù)計大部分由渠道端承受，生產(chǎn)企業(yè)集中度 提升、進口替代紅利和降價壓力并存。預(yù)期心內(nèi)科領(lǐng)域由于相對標(biāo)準(zhǔn)化，可能是最早改革的領(lǐng)域。耗材零加成、DRGs都將引導(dǎo)檢驗科成為成本中心，ICL成長歷史機遇到來。風(fēng)險提示：高值耗材降價超預(yù)期、外資同樣降價進口替代不達預(yù)期，器械渠道類公司此前并購商譽減值。投資建議：耗材整治靴子落地，此前部分公司估值降低已經(jīng)有

28、所體現(xiàn)，預(yù)計實際對業(yè)績影響有限，考慮估值水平，建議買入樂普醫(yī)療、邁克生物、ICL龍頭迪安診斷。醫(yī)改時間表細(xì)化，放棄幻想，擁抱未來趨勢表：2019年下半年醫(yī)改重點任務(wù)完成時間表完成時間工作任務(wù)牽頭負(fù)責(zé)單位制定關(guān)于實施健康中國行動的意見、健康中國行動(20192030年)、 健康中國行動組織實施和考核方案。國家衛(wèi)生健康委負(fù)債2019年6月底 前完成制定促進社會辦醫(yī)持續(xù)健康規(guī)范發(fā)展的政策文件。國家衛(wèi)生健康委、國家發(fā)展改革委共同負(fù)責(zé)發(fā)布鼓勵仿制的藥品目錄。國家衛(wèi)生健康委負(fù)責(zé)2019年8月底 前完成制定進一步規(guī)范醫(yī)用耗材使用的政策文件。國家衛(wèi)生健康委負(fù)責(zé)制定以藥品集中采購和使用為突破口進一步深化醫(yī)改的政

29、策文件。國務(wù)院醫(yī)改領(lǐng)導(dǎo)小組秘書處負(fù)責(zé)制定醫(yī)療機構(gòu)用藥管理辦法。國家衛(wèi)生健康委負(fù)責(zé)2019年9月底前完成制定互聯(lián)網(wǎng)診療收費和醫(yī)保支付的政策文件。國家醫(yī)保局負(fù)責(zé)制定深化衛(wèi)生專業(yè)技術(shù)人員職稱制度改革的指導(dǎo)意見。人力資源社會保障部負(fù)責(zé)制定建立完善老年健康服務(wù)體系的指導(dǎo)意見。國家衛(wèi)生健康委負(fù)責(zé)制定二級及以下公立醫(yī)療機構(gòu)績效考核辦法。國家衛(wèi)生健康委負(fù)責(zé)2019年11月底前完成制定加強醫(yī)生隊伍管理的辦法。國家衛(wèi)生健康委負(fù)責(zé)制定醫(yī)療聯(lián)合體管理辦法。國家衛(wèi)生健康委負(fù)責(zé)制定公立醫(yī)院薪酬制度改革的指導(dǎo)性文件。人力資源社會保障部負(fù)責(zé)2019年12月底前完成制定改進職工醫(yī)保個人賬戶政策文件。國家醫(yī)保局負(fù)責(zé)制定醫(yī)療保障基

30、金使用監(jiān)管條例。國家醫(yī)保局負(fù)責(zé)資料來源：衛(wèi)計委、國信證券經(jīng)濟研究所整理近期重點個股觀點更新長春高新：換股草案公布，期待未來管線換股草案公布，金賽藥業(yè)估值191億6月6日公司公告擬發(fā)行股份2986萬股（占比92.02%，估值51.9億，每股173.69元）及可轉(zhuǎn)換債券259萬股（占比7.98%，估值4.5億元，同為173.69元）購買其持有的金賽藥業(yè)29.50%股權(quán)?？紤]當(dāng)前股價遠(yuǎn)高于可轉(zhuǎn)債股價， 轉(zhuǎn)化概率較高，合計估計等效增發(fā)3245萬股。交易中金賽藥業(yè)估值191億，按照2018年實現(xiàn)凈利潤11.28億計算， 估值約為16.9X。另外公司擬非公開發(fā)行股份募集10億資金，價格不高于每股173.6

31、9元。假設(shè)完成募集，則新增 股份576萬股。合計增發(fā)對公司原有股本17011萬股稀釋18%。業(yè)績承諾三年合計凈利潤58.26億，復(fù)合增速為27%金磊、林殿海20192021年承諾金賽藥業(yè)實現(xiàn)凈利潤15.58、19.48、23.20億，獲得股份分三年解鎖，每年33%， 最后一年計算合并總凈利潤，若少于業(yè)績承諾總額，則需要補償出售股份的所占差額。以業(yè)績承諾計算，未來三 年CAGR為27.17%（20192021年分別增速為38%、25%、19%）。管理層合計增持2.1萬股，總金額614.7萬元6月14日公司公告董事長為首的8名董監(jiān)高增持公司股份合計2.1萬股，合計金額614.7萬元，平均每股價格為

32、292.17元。我們估計這是之前披露過的公司高管獎金發(fā)放辦法慣例。風(fēng)險提示：生長激素全球市場進入衰退期，國際龍頭進入國內(nèi)競爭加??；生長激素國內(nèi)處于存量釋放階段，若 達到天花板潛在下降風(fēng)險提升；長春高新?lián)Q股尚需國資委審批，若失敗利益機制整合受挫。投資建議：草案披露完畢，期待未來管線，下調(diào)評級為“增持”考慮換股價格和金賽藥業(yè)業(yè)績承諾，我們調(diào)整長春高新盈利預(yù)測和每股EPS。我們假設(shè)換股和增發(fā)完成，股本新 增至2083萬股，則預(yù)計2019至2021年歸母凈利潤為17.77/21.72/25.49億元（2018年可比口徑為13.44億），對應(yīng) EPS為8.53/10.43/12.24元，對應(yīng)當(dāng)前股價PE

33、為29.7/24.3/20.7X，考慮到競爭對手水針獲批，且研發(fā)管線有待豐 富，下調(diào)評級為“增持”。安科生物：水針獲批助力提高競爭力生長激素水針獲批，安科生物迎來發(fā)展新機遇6月14日公司公告生長激素水針生產(chǎn)線GMP獲得通過，且已獲得生產(chǎn)批件，公司長期以來關(guān)注度很高的重磅 品種終于獲批。此前由于粉針價格僅為競爭對手水針的1/2左右，公司患者覆蓋人數(shù)差距不大的情況下營收 差距較大，水針獲批有望提升公司產(chǎn)品的單人營收。2018年估計生長激素銷售額在5.5億左右。生長激素粉針GMP恢復(fù)，四季度影響消除18Q4單季度歸母凈利潤18428842萬（-78%4%），扣非凈利潤0.381.08億（-51%39

34、%），利潤低于預(yù) 期，主要原因在于：1）母公司所有生產(chǎn)車間準(zhǔn)備五年一次的GMP再認(rèn)證工作影響供貨，2）將一棟舊廠房 推倒重建，造成資產(chǎn)處置損失2500萬元左右。3月1日公司公告粉針GMP重新恢復(fù)。2019Q1歸母凈利潤0.66 億（+11.4%），扣非歸母凈利潤0.65億（+11.7%）已重新實現(xiàn)增長。風(fēng)險提示：生長激素全球市場進入衰退期，國際龍頭進入國內(nèi)競爭加?。簧L激素國內(nèi)處于存量釋放階段，若達到天花板潛在下降風(fēng)險提升；中藥、干擾素等業(yè)務(wù)繼續(xù)承壓投資建議：重磅產(chǎn)品獲批，繼續(xù)維持“增持”評級公司重磅品種生長激素水針獲批，且預(yù)期下半年可能長效生長激素也可能獲批，公司競爭力大幅加強，調(diào)整 盈利預(yù)

35、測，預(yù)計20192021年歸母凈利潤為3.79/4.81/6.03億，對應(yīng)當(dāng)前PE為44.3/34.9/27.9X，繼續(xù)維持 “增持”評級。博雅生物：擬注入無錫羅益。公司當(dāng)前估值顯著低于血制品行業(yè)公司股價近期表現(xiàn)較弱，估計與市場擔(dān)心血制品行業(yè)嚴(yán)格監(jiān)管后丹霞調(diào)撥潛在受阻有關(guān)公司4月15日公告修正此前與丹霞簽訂的血漿調(diào)撥框架協(xié)議，改為不超過500噸原料血漿。自此之后由30.67元下 跌至6月11日收盤價25.99元，表現(xiàn)遜于血制品板塊內(nèi)其他公司。我們估計血漿調(diào)撥協(xié)議的更改主要與血漿保質(zhì)期 有關(guān)，2017年所采部分血漿估計已經(jīng)接近效期，并不意味著血漿調(diào)撥審批工作受阻。擬注入無錫羅益，有望增厚2020

36、年業(yè)績無錫羅益當(dāng)前主打AC腦炎結(jié)合苗，根據(jù)批簽發(fā)和疫苗企業(yè)一般凈利潤率水平，我們估計18年羅益凈利潤水平在 0.51.0億之間，假設(shè)以15倍市盈率注入，考慮到重大資產(chǎn)重組的審批時間，有望增厚2020年業(yè)績。2018年公司 采漿量增長在13%左右，考慮纖維蛋白原庫存消化，預(yù)計2019年全年血制品仍有望實現(xiàn)2025%增長。2020年羅 益注入則有望帶來10%20%的利潤增長。丹霞注入或血漿調(diào)撥預(yù)期仍將有序進行，預(yù)計2020年啟動則增厚2021年業(yè)績由于無錫羅益的注入計劃，同一時間段無法進行兩項重大資產(chǎn)重組，因此估計丹霞注入時間將有所推遲，由于丹 霞血漿調(diào)撥計劃有所修改，考慮到監(jiān)管審批時間，則有望與

37、無錫羅益注入事項完成時重新啟動注入，假設(shè)2020 年啟動，增厚2021年風(fēng)險提示：羅益注入進度不達預(yù)期；血制行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)，丹霞注入進度不達預(yù)期；無錫羅益AC-Hib等新品種 研發(fā)進度不達預(yù)期投資建議：修改此前丹霞注入時間點、新增考慮無錫羅益注入時點影響，調(diào)整盈利預(yù)測，繼續(xù)推薦“買入” 由于羅益的具體注入計劃尚未披露，其價格、盈利情況尚不清楚，但是這一注入計劃確定性的將影響丹霞注入的 時間點，因此我們在這里初步調(diào)整盈利預(yù)測，假設(shè)2019年業(yè)績增長主要依靠內(nèi)生，2020年依靠無錫羅益注入貢 獻0.75億凈利潤，2021年丹霞GMP恢復(fù)并實現(xiàn)注入，此前存量血漿投產(chǎn)，母公司每年血漿保持40噸增長，羅益

38、 注入帶來股本增厚10%。則20192021年預(yù)計歸母凈利潤為5.6/6.8/8.4億，對應(yīng)當(dāng)前股價PE為22.0/18.1/14.6億，繼續(xù)推薦“買入”。天壇生物：經(jīng)營效益改善，成長確定性高進口白蛋白大幅降價沖擊國內(nèi)市場的概率不大市場擔(dān)心進口白蛋白可能大幅降價，從而對國內(nèi)市場形成較大沖擊。我們認(rèn)為，進口和國產(chǎn)白蛋白的商業(yè)模式并不相同，進口白蛋白 “以價換量”的邏輯不成立。白蛋白的價格將由總需求和總供給的關(guān)系決定。白蛋白總需求尚有增長空間，未來有望實現(xiàn)進口替代白蛋白中約占70%的科學(xué)性用藥有對羥乙基淀粉的替代空間，約占30%的營養(yǎng)性用藥的向上空間取決于渠道推廣力度，總體看白蛋白 需求端約有20

39、%25%的增長空間。隨著行業(yè)采漿量的增長，預(yù)計國產(chǎn)白蛋白有望逐漸實現(xiàn)進口替代。噸漿效益低由單廠投漿量低導(dǎo)致，過去兩年經(jīng)營效率改善明顯天壇生物噸漿收入、利潤不及同體量的國內(nèi)民營龍頭，這并非國企體制限制，而更多是由于單廠投漿量較低導(dǎo)致。2013年前成都蓉生 投漿量僅為200300噸，不具備研發(fā)小品種的經(jīng)濟效益。漿量提升后天壇的研發(fā)投入眼光和執(zhí)行力優(yōu)秀。過去兩年天壇生物單站采漿 量迅速提升、業(yè)績穩(wěn)健向好、產(chǎn)品收率提升，經(jīng)營效率明顯改善。未來成長確定性高天壇生物過去兩年利潤的成長主要依靠營收擴大帶來的經(jīng)營性杠桿的放大。假設(shè)未來兩年人工成本約以5%的速度增長，則采漿量增長 帶來營收12%14%的增速對應(yīng)

40、7%8%的噸漿凈利潤率的增速，二者疊加可帶來利潤端20%左右的增速。公司永安血制的建設(shè)順利推 進，2021年將會有產(chǎn)能釋放疊加層析法高純靜丙、凝血因子類產(chǎn)品上市帶來的業(yè)績跳升。風(fēng)險提示：產(chǎn)品研發(fā)進度不及預(yù)期、新工廠投產(chǎn)進度不及預(yù)期。投資建議：經(jīng)營效益改善，成長確定性高，維持“買入”評級預(yù)計未來23年行業(yè)采漿量增速在10%左右，白蛋白、靜丙價格企穩(wěn)，總需求仍有向上空間。天壇生物經(jīng)營效率明顯改善，成長確定性 高，采漿量增速高于行業(yè)平均，2021年永安血制投產(chǎn)帶來業(yè)績跳升。公司已是國內(nèi)領(lǐng)先的龍頭，長期來看，隨著采漿量和產(chǎn)能的不斷 提升、產(chǎn)品線的持續(xù)豐富，公司的發(fā)展目標(biāo)應(yīng)是國際血制品龍頭公司。預(yù)計20

41、192021年凈利潤6.28/7.58/10.91億，對應(yīng)當(dāng)前股價估 值為38.2/31.7/22.0 x。給予2021年利潤2530 x估值，合理估值在270330億，對應(yīng)股價為為31.037.9元，維持“買入”評級。細(xì)分板塊觀點藥品板塊：化藥仍然承壓，重點關(guān)注創(chuàng)新藥龍頭表：化學(xué)藥領(lǐng)域重點公司盈利預(yù)測及估值表代碼公司簡稱股價19-6-15總市值億元EPSPEROE18APEG19E投資評級18A19E20E21E18A19E20E21E600276恒瑞醫(yī)藥61.282,7100.921.211.561.9966.750.639.430.823.21.6買入600196復(fù)星醫(yī)藥23.28574

42、1.061.211.451.7222.019.316.013.510.20.7買入002422科倫藥業(yè)26.553820.841.061.321.5631.524.920.217.19.90.9買入000513麗珠集團29.711921.511.742.052.3619.717.114.512.610.10.8買入600521華海藥業(yè)13.051630.090.000.000.00151.8-2.4-增持000963華東醫(yī)藥28.504161.551.922.322.8018.314.812.310.224.70.7增持002262恩華藥業(yè)9.831000.510.640.780.9519.1

43、15.412.610.419.40.6增持資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理及預(yù)測、華海、華東、恩華為一致預(yù)期估值充分反映對存量品種降價的擔(dān)心，但未反映未來新品種和一致性評價的集中度提升機遇。化藥板塊仍然受到 第二批帶量采購可能加速推廣的心理壓力，龍頭公司除恒瑞醫(yī)藥外普遍2020年估值在1520X左右，而代表成長 性的PEG也在0.60.9之間，這與2018年時估值在2025倍相比，已經(jīng)大幅折價，充分考慮了部分品種降價可能 帶來的壓力，但是對仿制藥一致性評價帶來的龍頭集中度提升以及新品種的正面影響普遍預(yù)期不足。潛在正面政策扶持龍頭及創(chuàng)新企業(yè)?？紤]到近期行業(yè)會計信息核查、新一輪帶量采購、

44、醫(yī)保談判的偏負(fù)面政策紛 繁，我們認(rèn)為醫(yī)藥核心公司還是國內(nèi)醫(yī)藥自主創(chuàng)新、趕超歐美的主體；打擊行業(yè)不正之風(fēng)和頑疾與扶持企業(yè)盡快 實現(xiàn)趕超都是國家戰(zhàn)略；且前期4+7模式獨家中標(biāo)確實存在單獨供應(yīng)商的質(zhì)量和供應(yīng)能力風(fēng)險，未來潛在可能部 分放寬中標(biāo)企業(yè)數(shù)量。不管未來是通過什么樣的政策扶持龍頭做大做強，當(dāng)前估值已經(jīng)充分反映了對未來的悲觀 預(yù)期，無需進一步過度悲觀。藥品板塊：生物藥繼續(xù)推薦血制品及重組基因藥物表：生物藥領(lǐng)域重點公司盈利預(yù)測及估值表代碼公司簡稱股價19-6-15總市值 億元EPSPEROE 18APEG 19E投資 評級18A19E20E21E18A19E20E21E600867通化東寶13.2

45、52700.410.510.610.7132.126.021.718.718.11.2買入000661長春高新303.955174.838.5310.4312.2452.429.724.320.720.71.2增持002007華蘭生物41.803910.811.641.882.1851.525.522.219.222.41.0買入300294博雅生物25.991131.081.171.421.7626.222.018.114.615.30.9買入600161天壇生物23.002400.490.720.871.2547.231.926.418.415.91.1買入300122智飛生物37.806

46、050.911.592.172.6741.723.817.514.240.80.6增持002773康弘藥業(yè)34.533020.791.021.281.6143.534.026.921.518.21.1買入300009安科生物16.001680.250.360.460.5763.944.334.927.914.61.4增持資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理及預(yù)測、智飛、康弘、安科為一致預(yù)期生物藥板塊重點推薦的天壇生物、康弘藥業(yè)在5月策略報告期內(nèi)均大幅跑贏指數(shù)。血制品當(dāng)前主要面臨的風(fēng)險 在于供給端逐漸有所恢復(fù)，未來行業(yè)短缺現(xiàn)象將有所緩解。但是考慮到高純度靜丙臨近上市以及小品種的繼續(xù) 放量，

47、預(yù)計血制品龍頭華蘭生物、天壇生物仍將優(yōu)于醫(yī)藥指數(shù)。重組基因工程藥物板塊生長激素兩大龍頭近期均有好消息。長春高新?lián)Q股協(xié)議出臺，安科生物水針獲批生產(chǎn)、粉針恢復(fù)GMP。預(yù)計將扭轉(zhuǎn)此前弱勢。康弘藥業(yè)康柏西普正處于非常類似2007年的生長激素市場：進口廠商渠道退讓，國內(nèi)龍頭滲透率提升起點， 競爭格局相對良好?？紤]到公司估值中尚有50100億海外市場預(yù)期，當(dāng)前估值合理，繼續(xù)建議買入。藥品板塊：中藥回調(diào)后估值吸引，推薦龍頭表：生物藥領(lǐng)域重點公司盈利預(yù)測及估值表代碼公司簡稱股價19-6-15總市值 億元EPSPEROE 18APEG 19E投資 評級18A19E20E21E18A19E20E21E600332

48、白云山38.206012.121.832.072.2918.020.918.516.717.01.0買入000999華潤三九26.542601.462.281.741.9418.111.615.313.713.90.8買入600085同仁堂28.413900.830.880.971.0834.432.229.326.412.82.3無評級600436片仔癀106.716441.892.493.224.1356.342.933.125.825.01.4無評級002603以嶺藥業(yè)11.601400.500.600.700.8223.419.416.514.28.21.0無評級600566濟川藥業(yè)2

49、9.042372.072.523.063.7014.011.59.57.934.20.5無評級000538云南白藥77.578083.183.614.094.5224.421.519.017.117.51.2無評級600535天士力16.302471.021.171.341.5416.013.912.210.616.10.9買入000423東阿阿膠38.672533.193.223.393.7212.112.011.410.419.71.5無評級資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理及預(yù)測、除白云山與華潤三九外，均為一致預(yù)期近期白云山跌幅較大，我們認(rèn)為這與此前海外投資者占比高，隨宏觀因素流

50、動有關(guān)。但是當(dāng)前醫(yī)藥板塊公司估值 已經(jīng)很低，華潤三九、濟川藥業(yè)、天士力、東阿阿膠燈光老牌企業(yè)估值僅10倍出頭。且東阿阿膠已經(jīng)開始出現(xiàn)控 股股東增持超4億的現(xiàn)象，因此我們認(rèn)為對中藥板塊同樣無需過度悲觀，維持白云山、華潤三九、天士力的買入 評級。近期北京降低耗材加成的過程中通過上調(diào)部分服務(wù)費用補償醫(yī)院。中醫(yī)診斷等同樣收益。我們認(rèn)為黨中央國務(wù)院 對于傳統(tǒng)中醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的關(guān)懷是持續(xù)穩(wěn)健的，未來頭部龍頭預(yù)期與醫(yī)藥板塊增速趨同。器械板塊：資產(chǎn)性器械龍頭有望持續(xù)獲得溢價表：醫(yī)療器械領(lǐng)域重點公司盈利預(yù)測及估值表代碼公司簡稱股價19-6-9總市值億元EPSPEROE18APEG19E投資評級18A19E20E21E

51、18A19E20E21E300244迪安診斷16.501020.630.791.021.3226.320.916.212.512.90.6買入300463邁克生物23.551310.801.021.291.7029.523.118.313.917.10.8買入300760邁瑞醫(yī)療152.001,8483.063.734.615.7449.740.833.026.534.21.7買入300003樂普醫(yī)療21.453820.680.961.261.6831.422.317.012.819.10.5買入300642透景生命39.98361.561.862.252.8125.621.517.814.2

52、14.80.8買入002223魚躍醫(yī)療22.702280.730.891.071.2831.325.521.217.713.61.0買入300639凱普生物13.44290.520.660.841.0625.620.316.012.711.80.6買入資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理及預(yù)測、凱普一致預(yù)期器械領(lǐng)域近期部分政策終于靴子落地。1）高值耗材降價。由于高值耗材整治已經(jīng)提高到了深改組的高度，且制定進一步 規(guī)范醫(yī)用耗材使用的政策文件要求衛(wèi)健委8月底前準(zhǔn)備好，因此可以預(yù)期將有集中整治。2）北京地區(qū)6月15日起試點耗材 零加成，未來預(yù)期兩票制+零加成+DRGs政策組合拳是大概率的。危中

53、有機，耗材領(lǐng)域進口替代和渠道壓縮同樣有機會。耗材領(lǐng)域無論是IVD還是高值耗材，都存在進口高價、存在替代潛力 以及渠道鏈條長，企業(yè)實際低開的問題。若采用DRGs等創(chuàng)新支付方式，具有真實終端學(xué)術(shù)推廣能力的企業(yè)進口替代、集中 度提升、低開轉(zhuǎn)高開壓縮掉渠道費用都潛在反而促進國產(chǎn)龍頭做大做強。資產(chǎn)性器械龍頭有望持續(xù)獲得溢價。資產(chǎn)性設(shè)備如監(jiān)護儀、超聲由于采用招標(biāo)體制，且同樣存在進口替代潛力，因此頭部 龍頭仍有望獲得紅利。若檢驗科成為成本中心，ICL業(yè)態(tài)有望獲得春天。國內(nèi)IVD領(lǐng)域ICL業(yè)態(tài)長期面臨一旦培育成熟，醫(yī)院有動力自身經(jīng)營檢驗 科獲利的問題，若檢驗科由于零加成和DRGs而最終成為成本中心，迪安診斷這

54、類服務(wù)龍頭已經(jīng)全國布局完成，有望獲得春 天。大力推進的診所與民營醫(yī)療機構(gòu)燈光分級診療配套政策同樣潛在利好ICL。服務(wù)及商業(yè)板塊：零售邏輯未破，關(guān)注股東增減持情況表：醫(yī)藥商業(yè)及醫(yī)療服務(wù)域重點公司盈利預(yù)測及估值表代碼公司簡稱股價19-6-15總市值 億元EPSPEROE 18APEG 19E投資 評級18A19E20E21E18A19E20E21E002727一心堂26.601510.921.151.431.7529.023.118.615.213.51.0買入603233大參林40.122091.021.251.511.8539.232.226.521.618.41.4增持603939益豐藥房5

55、8.762211.111.501.992.5753.239.129.622.811.51.1增持603883老百姓53.031521.521.872.282.8134.928.423.318.814.61.2買入000028國藥一致40.241632.833.193.624.1414.212.611.19.711.50.9買入603368柳藥股份31.79822.042.613.244.0315.612.29.87.914.40.5買入601607上海醫(yī)藥17.704661.371.511.661.8213.011.710.69.710.61.2買入600511國藥股份22.181701.84

56、1.942.182.4512.111.510.29.116.11.1買入002044美年健康13.634250.260.370.510.7051.837.326.819.512.61.0增持300015愛爾眼科28.508830.330.440.570.7687.565.449.737.718.52.0增持300347泰格醫(yī)藥64.203210.941.341.822.4468.047.935.326.318.31.3增持資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理及預(yù)測、大參林、老百姓、國藥股份為wind一致預(yù)測當(dāng)前服務(wù)與商業(yè)板塊熱點集中。1）零售連鎖藥店集中度提升。2）連鎖醫(yī)療服務(wù)持續(xù)發(fā)揮規(guī)

57、模性優(yōu)勢。3）CRO創(chuàng)新產(chǎn)業(yè) 鏈伴隨創(chuàng)新藥臨床大躍進的發(fā)展機遇。我們認(rèn)為連鎖醫(yī)療與CRO產(chǎn)業(yè)鏈仍將處于高估值與高增長伴生的狀態(tài)，需要關(guān)注的 可能是股東的資金鏈、高管與大股東的增減持情況。零售藥店具備一定漲幅，建議密切觀察政策對行業(yè)的影響。根據(jù)米內(nèi)數(shù)據(jù)零售藥店2019Q1行業(yè)營收972億，增速僅為5.1%，且主要依靠客單價提升9.8%貢獻，實際客單量下降4.3%。雖然集中度提升大邏輯未破，但也需要關(guān)注股東增減持情況以 及4+7等對處方外流的真實影響。另外今年12月底前醫(yī)保局將完成制定改進職工醫(yī)保個人賬戶政策文件，同樣可能面 臨長邏輯受到挑戰(zhàn)的影響。港股醫(yī)藥：龍頭公司一季報符合預(yù)期表：港股醫(yī)藥重點

58、標(biāo)的估值情況一覽代碼公司簡稱股價19-6-15總市值億港元EPSPEROE18APEG19E投資評級18A19E12021E18A19E12021E1093.HK石藥集團11.447130.590.730.911.1219.415.712.610.221.40.7買入1177.HK中國生物制藥7.18940.230.250.290.3430.928.424.520.9312.0買入1530.HK三生制藥12.483160.50.560.680.8325.022.318.415.014.81.2買入1548.HK金斯瑞生物科技18.883510.090.10.120.14209.8188.815

59、7.3134.94.411.9買入0570.HK中國中藥3.771900.290.350.440.5513.010.88.66.99.30.5買入數(shù)據(jù)來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理及預(yù)測5月港股醫(yī)藥板塊相對A股醫(yī)藥板塊表現(xiàn)相當(dāng)：個股上看，金斯瑞生物科技受來自美國FDA孤兒藥認(rèn)證和歐洲EMA優(yōu)先審評認(rèn)證等一系列利好影響，股價一枝獨秀 上漲35%。受貿(mào)易戰(zhàn)悲觀預(yù)期影響以及后續(xù)醫(yī)藥板塊政策層出不窮，5月中下旬至6月上旬港股醫(yī)藥出現(xiàn)較大幅度的 調(diào)整。部分業(yè)績穩(wěn)健，當(dāng)前政策影響較小的公司（中國中藥、東陽光藥等）2019年估值已調(diào)整至10 x，安全邊際高，投資價值顯著。關(guān)注超跌龍頭在預(yù)期修復(fù)下的反

60、彈潛力：從2018年年報來看，石藥集團、三生制藥、中國中藥、綠葉制藥等重點公司維持靚麗業(yè)績。石藥集團和中國生物制 藥等龍頭公司2019年一季報大致均符合預(yù)期，當(dāng)前港股醫(yī)藥整體估值相較A股仍有優(yōu)勢，建議關(guān)注超跌的中國中藥、估值很低的龍頭公司石藥集團、中國生物制藥、以及具備彈性的金斯瑞生物科技。國信證券醫(yī)藥行業(yè)近期研究報告一覽報告日期標(biāo)題報告類型2019-06-03天壇生物-600161-公司分析：經(jīng)營效益改善，成長確定性高公司分析2019-06-03創(chuàng)新藥盤點系列報告（10）-PD-1的天王山之戰(zhàn)：泛腫瘤市場最大藥行業(yè)深度2019-05-20創(chuàng)新藥學(xué)術(shù)前沿信息專題（1）-多家國內(nèi)企業(yè)公布重磅新藥