資產(chǎn)證券化產(chǎn)品流動(dòng)性的制度設(shè)計(jì)與保障范本

1、PAGE PAGE 25資產(chǎn)證券化產(chǎn)品流動(dòng)性的制度設(shè)計(jì)與保障洪艷蓉（北京大學(xué)法學(xué)學(xué)院，北京 1008771）摘要：ABS良良好的流動(dòng)性性保障資產(chǎn)證證券化金融創(chuàng)創(chuàng)新功能的發(fā)發(fā)揮。國(guó)內(nèi)試試點(diǎn)階段ABBS的低流動(dòng)動(dòng)性，已制約約未來(lái)資產(chǎn)證券券化市場(chǎng)的發(fā)發(fā)展。提高ABSS的流動(dòng)性要要有全局觀點(diǎn)點(diǎn)和系統(tǒng)的措施，應(yīng)立足足國(guó)內(nèi)實(shí)踐，借借鑒海外成功功經(jīng)驗(yàn)，從“天時(shí)、地利利、人和”三個(gè)方面進(jìn)進(jìn)行制度設(shè)計(jì)計(jì)和保障。關(guān)鍵詞：資產(chǎn)支支持證券；資資產(chǎn)證券化；產(chǎn)品品流動(dòng)性；金融融創(chuàng)新作者簡(jiǎn)介：洪艷艷蓉，法學(xué)博博士，北京大大學(xué)法學(xué)院講講師，研究方方向：國(guó)際金金融法、資產(chǎn)產(chǎn)證券化。中圖分類(lèi)號(hào)：DDF438 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)識(shí)碼：A自2

2、005年以以來(lái)，中國(guó)資資產(chǎn)證券化實(shí)實(shí)踐從無(wú)到有有，已進(jìn)入第二二個(gè)試點(diǎn)階段段，但證券化化產(chǎn)品的低流流動(dòng)性問(wèn)題卻卻日益突出。一個(gè)顯著對(duì)比比是，截至2008年1月月底，在銀行間間債券市場(chǎng)發(fā)發(fā)行和交易的的優(yōu)先級(jí) 將證券拆分成優(yōu)先級(jí)與次級(jí)，是證券化經(jīng)常采用的內(nèi)部信用增級(jí)方式，前一級(jí)證券通過(guò)優(yōu)先于后一級(jí)證受償獲得良好的信用支持。資產(chǎn)產(chǎn)支持證券（Asset-backed Securities，以下簡(jiǎn)稱(chēng)ABS，包括MBS）已有24只共計(jì)368.19億元，但試點(diǎn)至今只發(fā)生了15筆交易，成交金額82715.45萬(wàn)元，換手率不足2.25%。 詳盡第二部分?jǐn)?shù)據(jù)與分析。 證券化產(chǎn)品欠缺必要的流動(dòng)性，正成為制約國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證

3、券化市場(chǎng)發(fā)展的瓶頸，2007年9月30日，中國(guó)人民銀行發(fā)布2007第21號(hào)令，允許資產(chǎn)支持證券用于質(zhì)押式回購(gòu)交易，反映了這一問(wèn)題的重要性和解決的迫切性。然而，提高證券化產(chǎn)品的流動(dòng)性遠(yuǎn)非“回購(gòu)”交易這一味藥方就能扭轉(zhuǎn)乾坤，恰恰需要系統(tǒng)的制度設(shè)計(jì)與保障進(jìn)行“內(nèi)養(yǎng)外調(diào)”。為此，本文擬結(jié)合國(guó)內(nèi)證券化實(shí)踐，探求ABS低流動(dòng)性的癥結(jié)，并在借鑒海外成功經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，尋求 將證券拆分成優(yōu)先級(jí)與次級(jí)，是證券化經(jīng)常采用的內(nèi)部信用增級(jí)方式，前一級(jí)證券通過(guò)優(yōu)先于后一級(jí)證受償獲得良好的信用支持。 詳盡第二部分?jǐn)?shù)據(jù)與分析。ABS流動(dòng)性的的界定與積極極意義ABS流動(dòng)性的的內(nèi)涵與維度度長(zhǎng)期以來(lái)，人們們對(duì)流動(dòng)性有有著諸多看法法

4、，但通常“當(dāng)一種資產(chǎn)產(chǎn)和現(xiàn)金能夠夠以較小的交交易成本迅速速相互轉(zhuǎn)換時(shí)時(shí)，我們就說(shuō)說(shuō)該資產(chǎn)具有有流動(dòng)性。因因此可以認(rèn)為為，流動(dòng)性實(shí)實(shí)際上就是投投資者根據(jù)市市場(chǎng)的基本供供給和需求狀狀況，以合理理的價(jià)格迅速速交易一定數(shù)數(shù)量資產(chǎn)的能能力?！?劉逖.證券市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論與實(shí)踐M.上海:復(fù)旦大學(xué)出版社.2002:56. 具體到證券券市場(chǎng)，廣義義的流動(dòng)性，不不僅包括證券券從發(fā)行人到到投資者的分分流（一級(jí)市市場(chǎng)），也包包括證券在不不同投資者之之間通過(guò)交易易進(jìn)行的分流流（二級(jí)市場(chǎng)場(chǎng)）。一般情情況下，談到到流動(dòng)性更多多指的是后者 劉逖.證券市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論與實(shí)踐M.上海:復(fù)旦大學(xué)出版社.2002:56.ABS是對(duì)

5、適格格的基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金金流收益和風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行重組組，并加以適適度信用擔(dān)保保而形成的權(quán)權(quán)益證券化金金融產(chǎn)品。本質(zhì)上上，ABS收益主主要取決于基基礎(chǔ)資產(chǎn)的信信用，并按照照事先約定的條條件進(jìn)行支付付而屬于固定定收益產(chǎn)品，大大部分具有債債權(quán)證券的屬屬性。最初，ABS因因其良好而穩(wěn)穩(wěn)定的投資收收益率而受到收益導(dǎo)向向型投資者的的青睞，他們們持有證券一一直到到期以以獲取投資收收益與成本差額的投投資特色，形形成了該類(lèi)產(chǎn)產(chǎn)品較少流動(dòng)動(dòng)性的狀況。但市場(chǎng)的縱深發(fā)展，使ABS日益面臨諸如信用風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、提前償還風(fēng)險(xiǎn)、再投資風(fēng)險(xiǎn)等的困擾；同時(shí)，金融創(chuàng)新使證券化技術(shù)更多地運(yùn)用于可產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，帶來(lái)了市場(chǎng)規(guī)

6、模和產(chǎn)品類(lèi)型的雙豐收。不僅原有的收益導(dǎo)向型投資者因市場(chǎng)變化有了資產(chǎn)調(diào)整的需要，而且，ABS所吸引的信用導(dǎo)向型、期限導(dǎo)向型等多元化價(jià)值追求投資者，有著更強(qiáng)烈的資產(chǎn)流動(dòng)性需求。為此，ABS二級(jí)流動(dòng)性市場(chǎng)的建設(shè)與發(fā)展成為重點(diǎn)，反過(guò)來(lái)又進(jìn)一步推動(dòng)了一級(jí)市場(chǎng)的繁榮，正向金融專(zhuān)家指出的，“在固定收益證券市場(chǎng)上，證券化的概念導(dǎo)致了流動(dòng)性市場(chǎng)的發(fā)展，尤其是抵押擔(dān)保證券（MBS）市場(chǎng)”。 (美) 蘇瑞什M桑德瑞森.龍永紅 譯.固定收益證券市場(chǎng)及其衍生產(chǎn)品（第二版）M.北京:中國(guó)人民大學(xué)出版社.2006 (美) 蘇瑞什M桑德瑞森.龍永紅 譯.固定收益證券市場(chǎng)及其衍生產(chǎn)品（第二版）M.北京:中國(guó)人民大學(xué)出版社.20

7、06:30. 李婧.我國(guó)債券市場(chǎng)與美國(guó)債券市場(chǎng)的比較分析R.13, /chinabond/article/fj_content.jsp?sLmId=201&sFjId=10125&sType=4,2007-10-21.流動(dòng)性的衡量有有諸多標(biāo)準(zhǔn)，從微觀觀層面來(lái)看，主主要包含以下下三項(xiàng)因素：一是證券交交易的速度，也也即即時(shí)性（IImmediiacy）。在同等條條件下，投資者交易要要求被滿(mǎn)足的的速度越快，市市場(chǎng)的流動(dòng)性性越好；二是是證券交易的的價(jià)格，也即即投資者為尋尋求資產(chǎn)變現(xiàn)現(xiàn)需要付出的的交易成本，通通常使用買(mǎi)賣(mài)賣(mài)價(jià)差這一市市場(chǎng)寬度（WWidth）指標(biāo)進(jìn)行衡量。在同等條件下，投資者付出的買(mǎi)賣(mài)價(jià)差越

8、趨向于零，市場(chǎng)的流動(dòng)性越好；三是證券交易的數(shù)量，也即投資者能以合理的價(jià)格交易較大數(shù)量的證券，通常使用市場(chǎng)深度（Depth）衡量。在特定價(jià)格之下，投資者能夠交易的證券數(shù)量越大，市場(chǎng)流動(dòng)性越強(qiáng)。當(dāng)然，市場(chǎng)并非靜止不變，而是處于不斷的偏離和回歸的震蕩之中，這就有必要引入彈性（Resiliency）這一指標(biāo)，用于衡量市場(chǎng)因一定數(shù)量的交易導(dǎo)致價(jià)格偏離均衡水平之后回歸均衡價(jià)格的速度。在同等條件下，回歸的速度越快，市場(chǎng)的流動(dòng)性越好。有學(xué)者形象地將即時(shí)性、市場(chǎng)寬度、市場(chǎng)深度和市場(chǎng)彈性稱(chēng)為流動(dòng)性的四維，1 筆者也贊同這些衡量指標(biāo)的界定。雖然ABS的流流動(dòng)性可以借借助上述指標(biāo)標(biāo)進(jìn)行衡量，但但引起流動(dòng)性性高低的因素

9、素更值得關(guān)注。概而言言之，證券化化本身的資產(chǎn)產(chǎn)類(lèi)型和產(chǎn)品品類(lèi)型、市場(chǎng)場(chǎng)的規(guī)模與競(jìng)競(jìng)爭(zhēng)程度、市市場(chǎng)的交易場(chǎng)場(chǎng)所與交易機(jī)機(jī)制，以及法法律制度保障障等方面，都都會(huì)影響到AABS的流動(dòng)動(dòng)性，這些關(guān)關(guān)聯(lián)因素的組組合又因不同同時(shí)間、地點(diǎn)點(diǎn)和各國(guó)的國(guó)國(guó)情而差異甚甚大。因此，解決證券化產(chǎn)產(chǎn)品的流動(dòng)性性問(wèn)題，需要要全局觀點(diǎn)和和系統(tǒng)的措施施，具體問(wèn)題題具體分析，這也是本文研究方法的立足點(diǎn)。ABS流動(dòng)性的的積極意義證券市場(chǎng)的流動(dòng)動(dòng)性，是個(gè)歷歷久彌新的老老話題，作為為固定收益市市場(chǎng)的主要品品種，ABSS流動(dòng)性的意意義與一般證證券市場(chǎng)的流動(dòng)性意義并無(wú)二致致。流動(dòng)性是是證券市場(chǎng)的的生命，通過(guò)過(guò)產(chǎn)品的適當(dāng)當(dāng)流動(dòng)，證券券市場(chǎng)

10、實(shí)現(xiàn)了了其價(jià)格發(fā)現(xiàn)現(xiàn)、資源配置置和風(fēng)險(xiǎn)分散散的功能。二二級(jí)市場(chǎng)的良良好流動(dòng)性，對(duì)于通過(guò)證券化進(jìn)行融資的發(fā)行人而言，保障了其在一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行的成功，也大大降低了為補(bǔ)償產(chǎn)品流動(dòng)性不足而需支付的融資成本；對(duì)于購(gòu)買(mǎi)ABS的投資者而言，則可以保障其在盡享產(chǎn)品較穩(wěn)定的高投資回報(bào)的同時(shí)，進(jìn)行資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)管理或滿(mǎn)足資金調(diào)劑需求?？梢哉f(shuō)，證券市場(chǎng)的流動(dòng)性帶給各方的是個(gè)多贏的過(guò)程。但是，如果只是是局限于證券券市場(chǎng)流動(dòng)性性的一般意義義，而不去探探究ABS流流動(dòng)性的深層層意義，就不不能高度重視視提高證券化化產(chǎn)品流動(dòng)性性的重要性，認(rèn)認(rèn)為市場(chǎng)只是是處于收益導(dǎo)導(dǎo)向型投資者者主導(dǎo)的階段，低換手手率是現(xiàn)實(shí)必然而而無(wú)需人為加加予改善，

11、從而懈怠市場(chǎng)試點(diǎn)初期的冷清交交易狀態(tài)，使使其演化成為為制約市場(chǎng)發(fā)發(fā)展的瓶頸。證券化市場(chǎng)流動(dòng)動(dòng)性的積極意意義與ABSS作為結(jié)構(gòu)金金融創(chuàng)新產(chǎn)品品的特殊性有有著密切的關(guān)關(guān)系。與傳統(tǒng)統(tǒng)融資方式相相比，ABSS的金融創(chuàng)新新性表現(xiàn)在以下下方面：其一一，資產(chǎn)信用用融資性，借借助“有價(jià)證券”這種載體形式式，證券化實(shí)實(shí)現(xiàn)了原本難難以標(biāo)準(zhǔn)化的的財(cái)產(chǎn)的可交易易性，之后通過(guò)ABBS的流轉(zhuǎn)，證券化盤(pán)活了欠缺流動(dòng)性的基礎(chǔ)資產(chǎn)，使一般的公眾有價(jià)證券突破了傳統(tǒng)承載的財(cái)產(chǎn)范圍，2 從而大大提升社會(huì)財(cái)富的證券化率，并促進(jìn)各種財(cái)產(chǎn)的流轉(zhuǎn)速度，增進(jìn)社會(huì)財(cái)富價(jià)值。其二，結(jié)構(gòu)融資性，借助對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)收益與風(fēng)險(xiǎn)的分割與重組，證券化改變了基礎(chǔ)

12、資產(chǎn)的現(xiàn)金流構(gòu)造和風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，之后通過(guò)ABS的流轉(zhuǎn)，證券化使單獨(dú)承受風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)資產(chǎn)權(quán)益人可以在一起交易中同時(shí)和多類(lèi)投資者對(duì)話，獲得最合理的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移定價(jià)，而處于變動(dòng)頻繁的資本市場(chǎng)之中的ABS投資者，也可以通過(guò)流動(dòng)性，適時(shí)地將風(fēng)險(xiǎn)以合理價(jià)格轉(zhuǎn)移給最具承受力的其他投資者承擔(dān)，從而實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的有效轉(zhuǎn)移和整體金融資源的有效利用。倘若證券化產(chǎn)品品在一級(jí)市場(chǎng)場(chǎng)發(fā)行之后僵而而不動(dòng)，無(wú)異于于只完成了財(cái)財(cái)富證券化、社社會(huì)化過(guò)程的的一半，并不不具有可持續(xù)續(xù)性。而且，這種種狀況久未改改變，其本質(zhì)質(zhì)上是將原本本由發(fā)起人單單獨(dú)承受的基基礎(chǔ)資產(chǎn)流動(dòng)動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)固化化到更多的個(gè)個(gè)體身上，一一旦基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)信用惡化而而原始投資者者的

13、風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)擔(dān)能力下降，證證券化可能起起到適得其反反的作用，使使金融系統(tǒng)危危機(jī)更容易發(fā)發(fā)生，也更嚴(yán)嚴(yán)重。因此，強(qiáng)調(diào)AABS的良好好流動(dòng)性，不不僅不違背其其固定資產(chǎn)收收益產(chǎn)品的屬屬性，反而應(yīng)應(yīng)提升到保障障資產(chǎn)證券化化金融創(chuàng)新發(fā)發(fā)揮積極作用用的高度，把它看作是證證券化市場(chǎng)存存在的基礎(chǔ)和和繁榮發(fā)展的的源源動(dòng)力。我國(guó)證券化歷程程中的ABSS流動(dòng)性與問(wèn)問(wèn)題一、ABS流動(dòng)動(dòng)性現(xiàn)狀以2005年為為分水嶺，隨隨著4月200日中國(guó)人民民銀行和銀監(jiān)監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布布信貸資產(chǎn)產(chǎn)證券化試點(diǎn)點(diǎn)管理辦法及隨后相關(guān)關(guān)配套規(guī)則的的頒布，國(guó)內(nèi)內(nèi)的資產(chǎn)證券券化操作進(jìn)入入一個(gè)有法可可依和規(guī)范發(fā)發(fā)展的試點(diǎn)階段。根根據(jù)監(jiān)管方的的不同，形成成了

14、以證監(jiān)會(huì)會(huì)為主導(dǎo)的專(zhuān)專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理理計(jì)劃企業(yè)資資產(chǎn)證券化模模式（以下簡(jiǎn)簡(jiǎn)稱(chēng)證監(jiān)會(huì)模模式）和以央央行、銀監(jiān)會(huì)會(huì)為主導(dǎo)的信信貸資產(chǎn)證券券化模式（以以下簡(jiǎn)稱(chēng)銀監(jiān)監(jiān)會(huì)模式）。這兩種發(fā)展展模式與20005年之前前部分金融機(jī)機(jī)構(gòu)所進(jìn)行的的證券化操作作探索，構(gòu)成成了國(guó)內(nèi)證券券化的發(fā)展歷歷程。3截至2008年年1 月底，證監(jiān)會(huì)共批準(zhǔn)9單 “聯(lián)通CDMA 網(wǎng)絡(luò)租賃費(fèi)收益計(jì)劃”共有5期ABS,“網(wǎng)通應(yīng)收款專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”共有10期ABS，為準(zhǔn)確反映資產(chǎn)性質(zhì)差異，本文把這些交易各分別統(tǒng)計(jì)為一單。專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃，發(fā)行了36只ABS，總計(jì)265.251億元，其中優(yōu)先級(jí)32只，總計(jì)264.11億元，主要利用上海、深證兩

15、大證券交易所的大宗交易系統(tǒng)進(jìn)行交易。由于對(duì)采用專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃進(jìn)行證券化的合理性需要進(jìn)一步論證并有必要總結(jié)前期試點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)，制定相應(yīng)的制度規(guī)范，證監(jiān)會(huì)自2006年9月15日批準(zhǔn)江蘇吳中集團(tuán)BT項(xiàng)目回購(gòu)款專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃之后，未再批準(zhǔn)新的證券化業(yè)務(wù)。目前這種模式處于“休眠”期。從2005年試點(diǎn)以來(lái)，央行、銀監(jiān)會(huì)在聯(lián)合其他監(jiān)管部門(mén)逐步推出信貸資產(chǎn)證券化配套規(guī)范的同時(shí)，不斷推進(jìn)證券化業(yè)務(wù)的開(kāi)展，目前已進(jìn)入試點(diǎn)的第二階段。截至2008年1月底，監(jiān)管者共批準(zhǔn)11單證券化業(yè)務(wù)，發(fā)行了35只ABS，總計(jì)413.4億元，其中優(yōu)先級(jí) “聯(lián)通CDMA 網(wǎng)絡(luò)租賃費(fèi)收益計(jì)劃”共有5期ABS,“網(wǎng)通應(yīng)收款專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”

16、共有10期ABS，為準(zhǔn)確反映資產(chǎn)性質(zhì)差異，本文把這些交易各分別統(tǒng)計(jì)為一單。 表格根據(jù)證券交易所、中國(guó)債券信息網(wǎng)及監(jiān)管部門(mén)公布的資料統(tǒng)計(jì)制作。表1：（準(zhǔn)）資資產(chǎn)證券化產(chǎn)產(chǎn)品流通模式式與典型項(xiàng)目目統(tǒng)計(jì)（截至至2008年年1月底）階段產(chǎn)品載體流通地點(diǎn)/方式擔(dān)保事項(xiàng)典型項(xiàng)目2005年試點(diǎn)點(diǎn)之前信托受益合同通過(guò)信托公司賬賬戶(hù)管理系統(tǒng)統(tǒng)進(jìn)行交易以資產(chǎn)池資金提提供信托受益益權(quán)回購(gòu)優(yōu)先次級(jí)分層內(nèi)內(nèi)部擔(dān)保華融公司不良資資產(chǎn)信托分層層準(zhǔn)資產(chǎn)證券券化發(fā)起人提供B級(jí)級(jí)受益權(quán)產(chǎn)品品回購(gòu)優(yōu)先次級(jí)內(nèi)部分分層擔(dān)保工商銀行寧波分分行不良貸款款證券化2005年試點(diǎn)之后證監(jiān)會(huì)模式集合客戶(hù)資產(chǎn)管管理合同證券交易所大宗宗交易系統(tǒng)發(fā)行人

17、提供雙邊邊報(bào)價(jià)服務(wù)協(xié)議轉(zhuǎn)讓優(yōu)先次級(jí)分層內(nèi)內(nèi)部擔(dān)保銀行擔(dān)保企業(yè)集團(tuán)擔(dān)保A中國(guó)聯(lián)通CDMMA 網(wǎng)絡(luò)租租賃費(fèi)收益計(jì)計(jì)劃B莞深高速公路收收費(fèi)收益權(quán)專(zhuān)專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理理計(jì)劃C中國(guó)網(wǎng)通應(yīng)收款款專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管管理計(jì)劃D遠(yuǎn)東首期租賃資資產(chǎn)支持收益益專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃E華能瀾滄江水電電收益專(zhuān)項(xiàng)資資產(chǎn)管理計(jì)劃劃F浦東建設(shè)BT項(xiàng)項(xiàng)目資產(chǎn)支持持收益專(zhuān)項(xiàng)資資產(chǎn)管理計(jì)劃劃G南京城建污水處處理收費(fèi)資產(chǎn)產(chǎn)支持收益專(zhuān)專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理理計(jì)劃H南通天電銷(xiāo)售資資產(chǎn)支持收益益專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管管理計(jì)劃I江蘇吳中集團(tuán)BBT項(xiàng)目回購(gòu)購(gòu)款專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)產(chǎn)管理計(jì)劃銀監(jiān)會(huì)模式資產(chǎn)支持證券銀行間債券市場(chǎng)詢(xún)價(jià)交易允許回購(gòu)優(yōu)先次級(jí)分層內(nèi)內(nèi)部擔(dān)保超額抵押利差賬戶(hù)準(zhǔn)備金賬戶(hù)銀行擔(dān)保J200

18、5年第一一期開(kāi)元信貸貸資產(chǎn)證券化化K建元2005-1個(gè)人住房房抵押貸款證證券化L2006年第一一期開(kāi)元信貸貸資產(chǎn)證券化化M信元2006-1重整資產(chǎn)產(chǎn)證券化N東元2006-1重整資產(chǎn)產(chǎn)證券化O浦發(fā)2007年年第一期信貸貸資產(chǎn)證券化化P2007年工元元第一期信貸貸資產(chǎn)證券化化Q建元2007-1個(gè)人住房房抵押貸款證證券化R2007年興元元一期信貸資資產(chǎn)證券化S通元2008年年第一期個(gè)人人汽車(chē)抵押貸貸款證券化T建元2008-1重整資產(chǎn)產(chǎn)證券化表2：在證券交交易所交易的的ABS品種種和交易量明明細(xì)（截至22008年11月底）項(xiàng)目基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行日期產(chǎn)品檔次發(fā)行量（億元）評(píng)級(jí)交易量（1手=10份份）證監(jiān)會(huì)模式

19、A網(wǎng)絡(luò)租賃費(fèi)2005.088.26（第一期）共5期95（已全部到到期）AAA178萬(wàn)手B高速公路收費(fèi)權(quán)權(quán)2005.122.27莞深收益5.8（已全部部到期）AAA25081000份C企業(yè)應(yīng)收款2006.033.14（第一期）共10期103.4（前4期已到期期）AAA135.02萬(wàn)萬(wàn)手D融資租賃費(fèi)2006.055.10遠(yuǎn)東014.77AAA117.94萬(wàn)萬(wàn)手次級(jí)0.091未評(píng)級(jí)，不可流流通E水電銷(xiāo)售收益權(quán)權(quán)2006.055.16瀾電016.6AAA242400000份瀾電026.6AAA107900000份瀾電036.6AAA403160000份次級(jí)0.2未評(píng)級(jí)，不可流流通FBT項(xiàng)目回購(gòu)款款20

20、06.066.28浦建收益4.25降級(jí)為A158500000份次級(jí)0.15未評(píng)級(jí)，不可流流通G污水處理收費(fèi)收收益權(quán)2006.077.19寧建011.21A-123300000份寧建021.3AAA29940000份寧建032.3AAA24540000份寧建042.4AAA51200000份H電力銷(xiāo)售收益權(quán)權(quán)2006.088.10天電收益8AAA64400000份IBT項(xiàng)目回購(gòu)款款2006.099.15吳中013.47A-1950000份份吳中023.3AAA無(wú)交易吳中033.19AAA無(wú)交易吳中042.79AAA75900000份吳中051.77AAA35250000份吳中061.36AAA4

21、7400000份次級(jí)0.7未評(píng)級(jí)，不可流流通合計(jì)936265.2511見(jiàn)表四表3：在銀行間間債券市場(chǎng)交交易的ABSS品種和交易易量明細(xì)（截截至20088年1月底）項(xiàng)目基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行日期產(chǎn)品檔次發(fā)行量（億元）評(píng)級(jí)結(jié)算筆數(shù)交易量（萬(wàn)元）銀監(jiān)會(huì)模式J基礎(chǔ)建設(shè)信貸資資產(chǎn)2005.122.15A檔29.24AAA12000B檔10.03A00C檔2.51未評(píng)級(jí)00K個(gè)人住房抵押貸貸款2005.122.15A級(jí)26.70AAA18600B級(jí)2.04A26000C級(jí)0.53BBB00S級(jí)0.91未評(píng)級(jí)不可流通，發(fā)起起人持有L基礎(chǔ)建設(shè)信貸資資產(chǎn)2006.044.25A檔42.97AAA15000B檔10.03A

22、002006.044.27C檔4.30未評(píng)級(jí)00M不良資產(chǎn)2006.122.18優(yōu)先級(jí)30.00AAA150002006.122.20次級(jí)18.00未評(píng)級(jí)不可流通，發(fā)起起人持有N不良資產(chǎn)2006.122.18優(yōu)先級(jí)7.00AAA130002006.122.21次級(jí)3.50未評(píng)級(jí)不可流通，發(fā)起起人持有O信貸資產(chǎn)2007.099.11A級(jí)36.38AAA220000B級(jí)3.42A+00C級(jí)2.50BBB315500次級(jí)1.53未評(píng)級(jí)不可流通，發(fā)起起人持有P信貸資產(chǎn)2007.100.10A1級(jí)21.00AAA00A2級(jí)12.00AAA00B級(jí)4.95A00次級(jí)2.26無(wú)評(píng)級(jí)不可流通，定向向發(fā)行Q個(gè)人

23、住房抵押貸貸款2007.122.11A級(jí)35.82AAA00B級(jí)3.56A317615.445C級(jí)0.82BBB00次級(jí)1.40未評(píng)級(jí)不可流通，發(fā)起起人持有R信貸資產(chǎn)2007.122.13A1級(jí)25.00AAA發(fā)行結(jié)束2個(gè)月月內(nèi)可申請(qǐng)進(jìn)進(jìn)行流通，尚尚未見(jiàn)批準(zhǔn)。A2級(jí)18.00AAAB級(jí)5.70A次級(jí)3.73未評(píng)級(jí)S個(gè)人汽車(chē)抵押貸貸款2008.011.15A級(jí)16.66AAA發(fā)行結(jié)束2個(gè)月月內(nèi)可申請(qǐng)進(jìn)進(jìn)行流通，尚尚未見(jiàn)批準(zhǔn)。B級(jí)2.35A次級(jí)0.92未評(píng)級(jí)T不良貸款2008.011.24優(yōu)先21.50AAA發(fā)行結(jié)束2個(gè)月月內(nèi)可申請(qǐng)進(jìn)進(jìn)行流通，尚尚未見(jiàn)批準(zhǔn)。次級(jí)6.15未評(píng)級(jí)合計(jì)1135413.4

24、01582715.445表4：優(yōu)先級(jí)AABS金額與與交易量匯總總（截至20008年1月底底）模式交易場(chǎng)所項(xiàng)目數(shù)量?jī)?yōu)先級(jí)ABS/總數(shù)發(fā)行量（億元）交易量（金額）換手率（交易量/發(fā)行行量）證監(jiān)會(huì)模式上交所316/17203.17430.96萬(wàn)萬(wàn)手（1手=10份）21.21%深交所616/1960.941298471100份213.07%銀監(jiān)會(huì)模式銀行間債券市場(chǎng)場(chǎng)1524/35368.1915筆共計(jì)822715.445萬(wàn)元2.25%表五：與ABSS流動(dòng)性相關(guān)關(guān)的制度規(guī)則則（截至20008年1月底底）模式時(shí)間發(fā)布者規(guī)則名稱(chēng)證監(jiān)會(huì)模式2003.122.18證監(jiān)會(huì)證券公司客戶(hù)資資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)務(wù)試行辦法進(jìn)入交

25、易系統(tǒng)時(shí)時(shí)間上交所深交所關(guān)于為“中國(guó)國(guó)網(wǎng)通應(yīng)收款款資產(chǎn)支持受受益憑證”提供轉(zhuǎn)讓服服務(wù)的通知等等類(lèi)似公告2007.077.11上交所上海證券交易所所固定收益證證券綜合電子子平臺(tái)交易試試行辦法2007.100.11上交所關(guān)于調(diào)整固定收收益類(lèi)產(chǎn)品收收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)的通通知2007.111.05深交所關(guān)于調(diào)整固定收收益類(lèi)產(chǎn)品上上市和交易收收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)的通通知銀監(jiān)會(huì)模式2005.044.20央行、銀監(jiān)會(huì)信貸資產(chǎn)證券化化試點(diǎn)管理辦辦法2005.111.07銀監(jiān)會(huì)金融機(jī)構(gòu)信貸資資產(chǎn)證券化試試點(diǎn)監(jiān)督管理理辦法2005.066.13央行資產(chǎn)支持證券信信息披露規(guī)則則2007.088.21央行信貸資產(chǎn)證券化化基礎(chǔ)資產(chǎn)池池信息披

26、露規(guī)規(guī)則2005.066.15央行資產(chǎn)支持證券在在銀行間債券券市場(chǎng)的登記記、托管、交交易和結(jié)算等等有關(guān)事項(xiàng)公公告2005.088.01銀行間同業(yè)拆借借中心資產(chǎn)支持證券交交易操作規(guī)則則2005.088.15中央國(guó)債登記結(jié)結(jié)算有限責(zé)任任公司資產(chǎn)支持證券發(fā)發(fā)行登記與托托管結(jié)算業(yè)務(wù)務(wù)操作規(guī)則2007.099.30央行資產(chǎn)支持證券質(zhì)質(zhì)押式回購(gòu)業(yè)業(yè)務(wù)規(guī)則2006.033.29央行中國(guó)人民銀行信信用評(píng)級(jí)管理理指導(dǎo)意見(jiàn)證監(jiān)會(huì)、銀監(jiān)會(huì)會(huì)、保監(jiān)會(huì)等等批準(zhǔn)相應(yīng)類(lèi)別投投資者投資于于ABS的規(guī)定定二、ABS流動(dòng)動(dòng)性問(wèn)題從這些證券化項(xiàng)項(xiàng)目來(lái)看，我我國(guó)目前發(fā)行行的ABS具具有如下特點(diǎn)點(diǎn)：1、基本采用用格式化的“證券”形式，

27、使其具具有可交易性性；2、引入入證券評(píng)級(jí)機(jī)機(jī)制，對(duì)ABBS的發(fā)售和和交易進(jìn)行初初始和跟蹤評(píng)評(píng)級(jí)，便利投投資者快速作出投資決策；33、通過(guò)構(gòu)造造優(yōu)先次級(jí)結(jié)結(jié)構(gòu)、設(shè)置利利差賬戶(hù)、準(zhǔn)準(zhǔn)備金賬戶(hù)和和超額抵押等等方式，并引引入銀行、企企業(yè)集團(tuán)為產(chǎn)產(chǎn)品提供不可可撤銷(xiāo)的連帶帶責(zé)任擔(dān)保，增強(qiáng)產(chǎn)品信用并提高其競(jìng)爭(zhēng)力；4、為產(chǎn)品指定固定的交易系統(tǒng)（證券交易所大宗交易系統(tǒng)和銀行間債券市場(chǎng)），建立報(bào)價(jià)交易機(jī)制，適當(dāng)允許產(chǎn)品進(jìn)行質(zhì)押式回購(gòu)，提高流動(dòng)性；5、建立較為詳細(xì)的基礎(chǔ)資產(chǎn)池和產(chǎn)品信息披露制度，并通過(guò)證券交易所和中國(guó)貨幣網(wǎng)、中國(guó)債券信息網(wǎng)等電子信息系統(tǒng)對(duì)外公布，克服信息不對(duì)稱(chēng)，提高市場(chǎng)透明度；6、產(chǎn)品主要向進(jìn)入銀行

28、間債券市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)投資者銷(xiāo)售，或者由證券公司向其既有客戶(hù)推銷(xiāo)，以提高產(chǎn)品的市場(chǎng)接受度并將風(fēng)險(xiǎn)控制在有效范圍之內(nèi)。相比2005年年試點(diǎn)之前的的證券化產(chǎn)品品，目前ABS的的種類(lèi)更多，信信用更強(qiáng)，標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)化程度更更高，交易也也更為集中和和便捷，具有有以往不可比比擬的流通性性， 試點(diǎn)之前的準(zhǔn)證券化產(chǎn)品交易，由投資者自己尋找交易對(duì)手，采用逐個(gè)合同轉(zhuǎn)讓的方式進(jìn)行，屬于合同而非證券領(lǐng)域的交易范疇，談不上有良好的流通性。 但因我國(guó)整整體金融市場(chǎng)場(chǎng)處于初步發(fā)發(fā)展階段，證證券化操作不不過(guò)步入了試點(diǎn)的第二二階段，在流流動(dòng)性上同時(shí)時(shí)也存在重重問(wèn) 試點(diǎn)之前的準(zhǔn)證券化產(chǎn)品交易，由投資者自己尋找交易對(duì)手，采用逐個(gè)合同轉(zhuǎn)讓的方式

29、進(jìn)行，屬于合同而非證券領(lǐng)域的交易范疇，談不上有良好的流通性。第一，ABS本本身權(quán)益屬性性與法律地位位不夠明朗阻阻礙了流動(dòng)性性。盡管監(jiān)管管者在信貸貸資產(chǎn)證券化化試點(diǎn)管理辦辦法中直接接規(guī)定特定目的信托托的信托受益益權(quán)份額為資資產(chǎn)支持證券券，但基礎(chǔ)資資產(chǎn)權(quán)益化如如何與證券形形態(tài)建立必然然聯(lián)系，為發(fā)發(fā)起人所持有有的次級(jí)“ABS”究竟是未證券券化的基礎(chǔ)資資產(chǎn)還是權(quán)益益性的ABSS，其背后的的法律關(guān)系有有待進(jìn)一步論論證，以便確確定相應(yīng)的權(quán)權(quán)利義務(wù)，提提高產(chǎn)品安全全度。與此同時(shí)時(shí)，采用專(zhuān)項(xiàng)項(xiàng)客戶(hù)資產(chǎn)管管理計(jì)劃進(jìn)行行操作的ABBS，無(wú)論是是立法還是監(jiān)管者、發(fā)行行人都對(duì)其屬屬性語(yǔ)焉不詳詳，要否納入入證券法規(guī)規(guī)范

30、的證券還還是應(yīng)當(dāng)屬于于具有獨(dú)立法法律地位的證證券類(lèi)型，這這類(lèi)操作受制制于業(yè)務(wù)模式式信托定性的的困撓而無(wú)法法從根本上明明確問(wèn)題的答答案。第二，欠缺統(tǒng)一一的產(chǎn)品評(píng)級(jí)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)和系統(tǒng)統(tǒng)的評(píng)級(jí)體系系，將影響產(chǎn)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)的有有效揭示。盡盡管所有證券券化項(xiàng)目都按按立法要求進(jìn)進(jìn)行了信用評(píng)評(píng)級(jí)，評(píng)級(jí)機(jī)機(jī)構(gòu)也適時(shí)發(fā)發(fā)布了產(chǎn)品跟蹤評(píng)評(píng)級(jí)報(bào)告，但但國(guó)內(nèi)證券化化信用評(píng)級(jí)業(yè)業(yè)務(wù)與證券化化試點(diǎn)同時(shí)起起步，評(píng)級(jí)方方法、標(biāo)準(zhǔn)和體系尚處于探索階階段，評(píng)級(jí)公公信力有待提提高?？疾煸u(píng)級(jí)公司司提供的評(píng)級(jí)級(jí)報(bào)告，各家家機(jī)構(gòu)都對(duì)產(chǎn)產(chǎn)品予以最高高評(píng)級(jí)，分析析內(nèi)容大同小小異且相對(duì)簡(jiǎn)簡(jiǎn)單，評(píng)級(jí)是是否能夠揭示示證券化復(fù)雜雜而形態(tài)各異異的基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)

31、，尤其其是長(zhǎng)達(dá)300年的住房抵抵押貸款的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)，將有待待實(shí)踐檢驗(yàn)。第三，依賴(lài)銀行行擔(dān)保等信用增級(jí)提升升資產(chǎn)信用，不不具有可持續(xù)續(xù)性，未能充充分體現(xiàn)產(chǎn)品品的資產(chǎn)信用用融資屬性。現(xiàn)階段不少ABS都引入銀行信用為其提供不可撤銷(xiāo)的連帶責(zé)任擔(dān)保，也因此獲得評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)最高信用評(píng)級(jí)；與此同時(shí)，為優(yōu)先級(jí)ABS提供信用支持的次級(jí)ABS，主要由實(shí)力雄厚的發(fā)起人持有，加上為確保試點(diǎn)成功，基礎(chǔ)資產(chǎn)大多選自發(fā)起人的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)或者風(fēng)險(xiǎn)可控的資產(chǎn)。這些安排雖然降低了產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)，卻未完全按市場(chǎng)規(guī)則運(yùn)作證券化，實(shí)現(xiàn)實(shí)質(zhì)的資產(chǎn)信用融資，導(dǎo)致各類(lèi)ABS價(jià)格趨同，無(wú)法真實(shí)反映基礎(chǔ)資產(chǎn)收益與風(fēng)險(xiǎn)。隨著銀監(jiān)會(huì)在2007年10月12關(guān)于有效防范

32、企業(yè)債擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)的意見(jiàn)中禁止銀行為ABS提供擔(dān)保，未來(lái)ABS如何在取消銀行擔(dān)保的條件下獲得高信用評(píng)級(jí)，并取得投資者信賴(lài)，將會(huì)是一種巨大的挑戰(zhàn)。第四，初級(jí)的市市場(chǎng)規(guī)模和相相對(duì)簡(jiǎn)單的交交易機(jī)制，未未能促進(jìn)產(chǎn)品品良好流通。無(wú)論是與股票市場(chǎng)容量，還是與固定收益產(chǎn)品中的國(guó)債或其他債券產(chǎn)品相比，兩種操作模式下可供交易的ABS總量不過(guò)632.3億元，高流動(dòng)性所需要的規(guī)模數(shù)量不足；而且，基礎(chǔ)資產(chǎn)的類(lèi)型雖較為豐富，但每種往往只有規(guī)模不大的一兩單，加上ABS產(chǎn)品類(lèi)型分散，檔期利率償付條件等各異，難以形成有效的對(duì)流。此外，目前的交易機(jī)制嫁接在其他交易系統(tǒng)之中，兩種模式的交易相互分離，金融中介斷續(xù)報(bào)價(jià)而不做市，無(wú)法提供

33、發(fā)現(xiàn)價(jià)格、確定價(jià)格和活躍交易的服務(wù)，也進(jìn)一步弱化了流動(dòng)性。 從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，在深交所交易的ABS有著2倍的換手率，具有較好的流通性，除了這類(lèi)產(chǎn)品曾部分面向企業(yè)和個(gè)人銷(xiāo)售，其調(diào)整資產(chǎn)的要求較高之外，也與這段時(shí)期證券市場(chǎng)處于震蕩之中，投資者為套利頻繁調(diào)倉(cāng)有密切關(guān)系。第五，信息披露露的單一標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)不能適應(yīng)多多類(lèi)別資產(chǎn)和和產(chǎn)品的需要要，缺乏專(zhuān)業(yè)業(yè)的信息分析析師也會(huì)造成成投資困擾。目前雖雖然制定了證證券化基礎(chǔ)資資產(chǎn)和產(chǎn)品的的信息披露規(guī)規(guī)則，卻是將將一套標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)統(tǒng)一適用于所所有證券化類(lèi)類(lèi)型，但作為為建立在資產(chǎn)產(chǎn)信用基礎(chǔ)上上的金融產(chǎn)品品，ABS的的信息披露需需要的是量體體裁衣，而非非以不變應(yīng)萬(wàn)萬(wàn)變，信息如如何取

34、舍，應(yīng)應(yīng)達(dá)到怎樣的的深度和廣度度，都有待在實(shí)實(shí)踐中進(jìn)一步步探索。同時(shí)時(shí)，披露了信信息并不意味味著投資者可可以消化信息息，證券化截然然不同的融資資基礎(chǔ)和復(fù)雜雜的融資結(jié)構(gòu)構(gòu)，需要專(zhuān)業(yè)業(yè)的分析師幫幫助投資者做做出抉擇，實(shí)實(shí)踐中這方面面人才的缺乏乏或者費(fèi)用高高昂，也讓投投資者對(duì)ABBS望而怯步步。第六，證券化操操作與產(chǎn)品的的市場(chǎng)準(zhǔn)入仍仍存在不少限限制，制約了了證券化創(chuàng)新新和交易活力力?；诎踩€(wěn)健考慮，監(jiān)監(jiān)管者采取審審慎態(tài)度挑選選試點(diǎn)機(jī)構(gòu)，只只許成功不許許失敗的試點(diǎn)點(diǎn)預(yù)設(shè)，難以以形成市場(chǎng)化化下的業(yè)務(wù)競(jìng)競(jìng)爭(zhēng)，而金融融中介現(xiàn)階段段忙于應(yīng)對(duì)因因金融改革開(kāi)開(kāi)放帶來(lái)的其其他問(wèn)題，也也使其不能或或不愿過(guò)于熱熱心

35、地投入到到短期內(nèi)難以以獲得高額利利潤(rùn)的證券化化研發(fā)與實(shí)踐踐之中。大部分機(jī)機(jī)構(gòu)投資者雖雖然被允許投投資ABS，但但保險(xiǎn)資金入市市遲遲得不到到最后落實(shí)，也也使ABS缺缺少了一個(gè)強(qiáng)強(qiáng)有力的投資資者。實(shí)踐中中，不少投資資者因不熟悉悉證券化產(chǎn)品品而投資意愿愿不強(qiáng)或者僅僅做少許資產(chǎn)產(chǎn)配置，銀行行間債權(quán)市場(chǎng)場(chǎng)金融機(jī)構(gòu)普遍遍地相互持有有對(duì)方發(fā)行或承銷(xiāo)的ABBS的情形，也也牽制了ABBS的流動(dòng)。海外市場(chǎng)關(guān)于AABS流動(dòng)性性的經(jīng)驗(yàn)借鑒鑒流動(dòng)的證券市場(chǎng)場(chǎng)推動(dòng)繁榮的的證券市場(chǎng)，流動(dòng)性既是證券市場(chǎng)運(yùn)作的目標(biāo)，也是證券市場(chǎng)存在和發(fā)展的基礎(chǔ)。良好的流動(dòng)性得益于一系列制度與保障，國(guó)際貨幣基金組織在其倡導(dǎo)的金融業(yè)穩(wěn)定性評(píng)估中指

36、出，創(chuàng)設(shè)ABS，需要包括創(chuàng)設(shè)、轉(zhuǎn)讓和執(zhí)行金融中介機(jī)構(gòu)發(fā)行的流通工具的制度，以及全面公正地評(píng)估所購(gòu)買(mǎi)和持有的金融資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管和信息披露制度等在內(nèi)的法律框架的支持。4 而證券化的資深從業(yè)人士也概括，資產(chǎn)證券化的八大要素包括“健全的法律體制、精確的現(xiàn)金流分析、審慎的會(huì)計(jì)處理、有公信力的信用評(píng)估、全民性的投資銀行、完善的國(guó)債市場(chǎng)、活躍的二級(jí)市場(chǎng)以及多樣化的投資者”，5其中就有多項(xiàng)涉及ABS的流動(dòng)性?？偨Y(jié)海外證券市場(chǎng)保障并提升ABS流動(dòng)性的經(jīng)驗(yàn)，主要有如下幾點(diǎn)：第一，確立ABBS的“證券”法律地位，使使其納入證券券法律制度體體系的調(diào)整規(guī)規(guī)范之中，推推動(dòng)產(chǎn)品的標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)化和可交交易性。作為為證券化發(fā)源源的美

37、國(guó)雖然然沒(méi)有證券化化的專(zhuān)門(mén)立法法，卻早通過(guò)過(guò)解釋證券法法中的“證券”定義條款將將ABS定位位為可流通的的有價(jià)證券；一些承繼證證券化技術(shù)的的后起國(guó)家與與地區(qū)，例如如日本、韓國(guó)國(guó)、意大利、法法國(guó)、我國(guó)臺(tái)臺(tái)灣等，都通通過(guò)證券化專(zhuān)專(zhuān)門(mén)立法的形形式，確立了了ABS明確確的法律地位位和有價(jià)證券券屬性，66 為發(fā)展展證券化市場(chǎng)場(chǎng)奠定良好的的法制基礎(chǔ)。第二，在發(fā)展證證券化的同時(shí)時(shí)培育具有市市場(chǎng)公信力的的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，建建立相對(duì)成熟熟的證券化產(chǎn)品品評(píng)價(jià)體系，協(xié)協(xié)助投資者作作出投資決策策。以美國(guó)為為例，世界上上著名的信用用評(píng)級(jí)公司如如標(biāo)準(zhǔn)普爾、穆穆迪和惠譽(yù)都建立了系系統(tǒng)的證券化化評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)和和規(guī)則，并定定期發(fā)布證券券化

38、市場(chǎng)行情情與信息報(bào)告告，充分發(fā)揮揮評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)中中立的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)評(píng)估角色； 美國(guó)次貸危機(jī)的嚴(yán)重影響也使為證券化提供服務(wù)的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)遭受非議，目前證券交易委員正尋求與評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的對(duì)話，以更好地秉持評(píng)級(jí)的中立地位并提高評(píng)級(jí)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的辨別能力。 支持評(píng)級(jí)公司司公信力的，是是這些金融中中介網(wǎng)羅包括括法律、金融融等在內(nèi)的專(zhuān)專(zhuān)業(yè)人才，針針對(duì)資產(chǎn)類(lèi)型型進(jìn)行大量前期期研究，評(píng)級(jí)級(jí)過(guò)程中細(xì)致致的盡職調(diào)查查與壓力測(cè)試試，應(yīng)有的執(zhí)業(yè)審慎態(tài)度度和緊隨資產(chǎn)產(chǎn)信用變化的的跟蹤評(píng)級(jí)，等等等 美國(guó)次貸危機(jī)的嚴(yán)重影響也使為證券化提供服務(wù)的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)遭受非議，目前證券交易委員正尋求與評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的對(duì)話，以更好地秉持評(píng)級(jí)的中立地位并提高評(píng)級(jí)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的辨

39、別能力。第三，立足證券券化的資產(chǎn)信信用融資本質(zhì)質(zhì)，不斷進(jìn)行行信用創(chuàng)新，利利用內(nèi)部構(gòu)造造提升ABSS信用等級(jí)，同同時(shí)發(fā)展專(zhuān)業(yè)業(yè)的信用保險(xiǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)和開(kāi)發(fā)發(fā)信用衍生工工具，將證券券化風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)導(dǎo)給最具有承承受力的人承承擔(dān)，提高市市場(chǎng)安全性和和金融運(yùn)作效效率。 當(dāng)然，風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移以適度為宜，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)防的過(guò)樂(lè)觀和過(guò)多環(huán)節(jié)的轉(zhuǎn)換，無(wú)疑在很大程度上導(dǎo)致了美國(guó)次貸危機(jī)的發(fā)生，這應(yīng)是一個(gè)深刻的教訓(xùn)。 以美國(guó)為例例，證券化的的操作正演變變成一個(gè)“萬(wàn)花筒”，優(yōu)先次級(jí)級(jí)結(jié)構(gòu)、本息息分離、合成成證券化、各各種儲(chǔ)備金賬賬戶(hù)等，以及外部專(zhuān)專(zhuān)業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)分分流機(jī)制，大大大降低了AABS的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)，使理論上上具有產(chǎn)生穩(wěn)穩(wěn)定現(xiàn)金流的的任何資產(chǎn)

40、都都具備了在現(xiàn)現(xiàn)實(shí)中證券化化的可能性。短短短30幾年年的發(fā)展歷程程，證券化已已從一般的金金融創(chuàng)新演變變成具有無(wú)限限可能性的結(jié)結(jié)構(gòu)性融資，成成為金融領(lǐng)域域最重要的金金融技術(shù)之一一。 當(dāng)然，風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移以適度為宜，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)防的過(guò)樂(lè)觀和過(guò)多環(huán)節(jié)的轉(zhuǎn)換，無(wú)疑在很大程度上導(dǎo)致了美國(guó)次貸危機(jī)的發(fā)生，這應(yīng)是一個(gè)深刻的教訓(xùn)。第四，充分利用用本國(guó)良好的的證券市場(chǎng)和和證券交易機(jī)機(jī)制，建立契契合證券化產(chǎn)產(chǎn)品屬性的交交易機(jī)制和信信息披露制度度，便利投資資者快捷而低低成本地獲取取信息和進(jìn)行行交易。從主要要證券化產(chǎn)品品市場(chǎng)來(lái)看，AABS由于其其固定收益產(chǎn)產(chǎn)品屬性，除除了少部分在在證券交易所所公開(kāi)交易之之外，大部分分都通過(guò)場(chǎng)外

41、外市場(chǎng)進(jìn)行交交易，7 許多地區(qū)結(jié)合合證券化產(chǎn)品品的特色建立立了相應(yīng)的交交易機(jī)制。在在美國(guó)，包含含ABS交易易功能的系統(tǒng)統(tǒng)占固定收益益交易系統(tǒng)比例的220-30%，主要的交交易服務(wù)模式式包括發(fā)行競(jìng)競(jìng)價(jià)模式、價(jià)價(jià)格配對(duì)模式式、經(jīng)紀(jì)人交交易模式、集集中交易模式式和經(jīng)紀(jì)選擇擇模式等，8 為投投資者提供了了多樣化的選選擇。而早在在2006年年6月，美國(guó)的資產(chǎn)產(chǎn)證券化產(chǎn)品品余額就已達(dá)到8.1萬(wàn)億美元元，超過(guò)了美美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)場(chǎng)（4.2萬(wàn)萬(wàn)億美元）和和企業(yè)債市場(chǎng)場(chǎng)（5.1萬(wàn)萬(wàn)億美元）， 數(shù)據(jù)來(lái)源：The Bond Market Association參考文獻(xiàn)：1 劉逖.證券市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論與實(shí)踐M.上海:復(fù)旦

42、大學(xué)出版社.2002:56-57.2 覃天云.申海恩.論資產(chǎn)證券化的有價(jià)證券制度基礎(chǔ)J.中國(guó)法學(xué).2005，(2)3 洪艷蓉.中國(guó)資產(chǎn)證券化的制度競(jìng)爭(zhēng)與協(xié)調(diào)J.證券市場(chǎng)導(dǎo)報(bào).2006,(9).4 IMF, a handbook of financial sector assessment, 2005-9-29,http:.5 （美）扈企平.資產(chǎn)證券化理論與實(shí)務(wù)M. 北京:中國(guó)人民大學(xué)出版社.2007.6 洪艷蓉.資產(chǎn)證券化法律問(wèn)題研究M.北京:北京大學(xué)法律出版社.2004.7 尚福林.證券市場(chǎng)監(jiān)管體制比較研究M.北京:中國(guó)金融出版社.2006.8 毛志榮.資產(chǎn)證券化產(chǎn)品及其交易R(shí). 深圳證券交

43、易所.2004.9 洪艷蓉.資產(chǎn)證券化信息披露研究J. 證券市場(chǎng)導(dǎo)報(bào).2005,(7). 充沛的產(chǎn)品品供應(yīng)為保障障良好的市場(chǎng)場(chǎng)流通性奠定定了物質(zhì)基礎(chǔ)礎(chǔ)。與龐大的的證券化市場(chǎng)場(chǎng)容量相配套 數(shù)據(jù)來(lái)源：The Bond Market Association參考文獻(xiàn)：1 劉逖.證券市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論與實(shí)踐M.上海:復(fù)旦大學(xué)出版社.2002:56-57.2 覃天云.申海恩.論資產(chǎn)證券化的有價(jià)證券制度基礎(chǔ)J.中國(guó)法學(xué).2005，(2)3 洪艷蓉.中國(guó)資產(chǎn)證券化的制度競(jìng)爭(zhēng)與協(xié)調(diào)J.證券市場(chǎng)導(dǎo)報(bào).2006,(9).4 IMF, a handbook of financial sector assessment,

44、 2005-9-29,http:.5 （美）扈企平.資產(chǎn)證券化理論與實(shí)務(wù)M. 北京:中國(guó)人民大學(xué)出版社.2007.6 洪艷蓉.資產(chǎn)證券化法律問(wèn)題研究M.北京:北京大學(xué)法律出版社.2004.7 尚福林.證券市場(chǎng)監(jiān)管體制比較研究M.北京:中國(guó)金融出版社.2006.8 毛志榮.資產(chǎn)證券化產(chǎn)品及其交易R(shí). 深圳證券交易所.2004.9 洪艷蓉.資產(chǎn)證券化信息披露研究J. 證券市場(chǎng)導(dǎo)報(bào).2005,(7).第六，放寬證券券化市場(chǎng)準(zhǔn)入入標(biāo)準(zhǔn)，促使使金融機(jī)構(gòu)按按市場(chǎng)規(guī)律進(jìn)進(jìn)行業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)爭(zhēng)，提高證券券化業(yè)務(wù)創(chuàng)新新和產(chǎn)品交易易活躍程度，同同時(shí)注重投資資者教育，建建立良好的投投資者保護(hù)機(jī)機(jī)制，不斷吸吸引各種成熟熟的投

45、資者參參與ABS市市場(chǎng)，為證券券化市場(chǎng)的繁繁榮創(chuàng)造源頭頭活水。許多多繼受證券化化技術(shù)的國(guó)家家和地區(qū)，早早已取消分業(yè)業(yè)經(jīng)營(yíng)，證券券市場(chǎng)也相對(duì)對(duì)發(fā)達(dá)，較低低的市場(chǎng)準(zhǔn)入入門(mén)檻促使各各類(lèi)金融機(jī)構(gòu)構(gòu)為追逐利潤(rùn)潤(rùn)而展開(kāi)激烈烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)爭(zhēng)，客觀上帶帶來(lái)了證券化化創(chuàng)新的突飛飛猛進(jìn)和證券券化產(chǎn)品交易易的相對(duì)活躍躍，而投資者者也受益于這這種金融競(jìng)爭(zhēng)爭(zhēng)，不僅可以以投資品種更更為豐富的AABS，也能能以低廉的費(fèi)費(fèi)用獲得高質(zhì)質(zhì)量的金融服服務(wù)，大大增增強(qiáng)了投資ABSS的興趣。與與此同時(shí)，發(fā)發(fā)達(dá)國(guó)家的證證券市場(chǎng)都建建有較為完善善的投資者保保護(hù)機(jī)制，例例如債券受托托人制度、證證券民事訴訟訟制度等，這這些都有效地地維護(hù)了投資資

46、者對(duì)市場(chǎng)的的信心，促使使其更樂(lè)于參參與ABS投投資。我國(guó)ABS流動(dòng)動(dòng)性的制度構(gòu)構(gòu)建與保障回顧我國(guó)資產(chǎn)證證券化的操作作歷程與生長(zhǎng)長(zhǎng)環(huán)境，不難難理解目前AABS低流動(dòng)動(dòng)性有著一定定的客觀必然然性，這種必必然性可以最最終歸結(jié)為我我國(guó)處于初級(jí)級(jí)階段的證券券市場(chǎng)和處于于試點(diǎn)時(shí)期的的證券化操作作。但正視問(wèn)問(wèn)題的結(jié)果是是為了更好地地解決問(wèn)題，從從上文對(duì)流動(dòng)動(dòng)性問(wèn)題的分分析和國(guó)外經(jīng)經(jīng)驗(yàn)的介紹來(lái)來(lái)看，ABSS流動(dòng)性不僅僅可以解決，而而且事在人為為。當(dāng)然，相相關(guān)的舉措既既不是實(shí)行全全盤(pán)的拿來(lái)主主義，也并非非簡(jiǎn)單的閉門(mén)門(mén)造車(chē)，而是是要立足我國(guó)國(guó)證券化市場(chǎng)場(chǎng)的發(fā)展階段段，不但解決決現(xiàn)存的問(wèn)題題，也要具有有相當(dāng)?shù)那罢罢靶裕灾αξ磥?lái)證券化化發(fā)展。綜上上所述，筆者者認(rèn)為，制約約我國(guó)ABSS流動(dòng)性的有有“天、地、人”三方面的因因素，因此也也應(yīng)從“造天時(shí)、創(chuàng)地地利、促人和和”的角度進(jìn)行行系統(tǒng)的流動(dòng)動(dòng)性制度構(gòu)建建與保障?！霸焯鞎r(shí)”主