2022年英維克研究報(bào)告

1、2022年英維克研究報(bào)告英維克：精密溫控節(jié)能設(shè)備領(lǐng)軍企業(yè)立于戶外通信基站溫控，橫向拓展下游應(yīng)用，縱向向上延伸產(chǎn)業(yè)鏈。公司成立于 2005 年，率先瞄準(zhǔn)當(dāng)時(shí)國內(nèi)空白的戶外通信基站溫控節(jié)能設(shè)備，其次利用團(tuán)隊(duì)經(jīng)驗(yàn)優(yōu)勢進(jìn)入 IDC 機(jī)房空調(diào)領(lǐng)域。發(fā)展初期，公司重點(diǎn)拓展重大客戶，2011 年成為華為、中興通訊一 級供應(yīng)商，次年升級為華為核心供應(yīng)商，產(chǎn)品多次入圍中國移動、中國聯(lián)通、中國電信 的集團(tuán)采購目錄，2014 年成為聯(lián)通集團(tuán)一類供應(yīng)商。2015 年起，公司開啟拓展延伸， 橫向逐步拓展儲能電站、新能源車用空調(diào)、軌交列車空調(diào)及架修、空氣環(huán)境機(jī)、電子散 熱等多領(lǐng)域，縱向向直流壓縮機(jī)、液冷核心部件（液冷快速

2、接頭等）產(chǎn)業(yè)鏈上游延伸。機(jī)房溫控設(shè)備為主戰(zhàn)場，儲能溫控表現(xiàn)亮眼。公司擁有機(jī)房溫控節(jié)能設(shè)備、戶外機(jī)柜溫 控節(jié)能設(shè)備、新能源車用空調(diào)、軌道交通列車空調(diào)及服務(wù)四大產(chǎn)品線，廣泛應(yīng)用于數(shù)據(jù) 中心、通信基站、儲能電站、新能源車、軌道交通等行業(yè)。其中，機(jī)房溫控節(jié)能設(shè)備營 收占比長期超 50%，為公司核心業(yè)務(wù)；儲能溫控為公司新增長主力，2021 年?duì)I收約 3.37 億元，同比增長近 250%，占戶外機(jī)柜產(chǎn)品營收比例達(dá) 51%，占總營收比例達(dá)到 15%； 2022H1 儲能溫控業(yè)務(wù)營收 2.50 億元，占總營收比例進(jìn)一步提升至 29%。當(dāng)前，公司 儲能溫控產(chǎn)品主要用于電網(wǎng)側(cè)和發(fā)電側(cè)。十余年?duì)I收、利潤穩(wěn)健增長，2

3、2H1 業(yè)績受原材料供應(yīng)不暢、成本維持高位影響。公司 2021 年實(shí)現(xiàn)營收 22.28 億元，同比增長 31%，歸母凈利潤 2.05 億元，同比增長 13%。 2016-2021 年?duì)I收 CAGR 達(dá)到 33.87%，主要得益于“新基建”政策驅(qū)動下，數(shù)據(jù)中心 建設(shè)熱潮興起，機(jī)房空調(diào)作為必備模塊也實(shí)現(xiàn)了高速增長。2022H1 受影響導(dǎo)致的 原材料供應(yīng)不暢以及原材料成本維持高位影響，公司業(yè)績短期有所承壓。利潤率小幅下滑，新業(yè)務(wù)為毛利拉動項(xiàng)。隨著數(shù)據(jù)中心建設(shè)興起，機(jī)房空調(diào)領(lǐng)域競爭加 劇，疊加 2020 年起原材料成本攀升，機(jī)房空調(diào)毛利率不斷走低，帶動公司綜合毛利小 幅下滑，新業(yè)務(wù)新能源車用空調(diào)、軌交

4、列車空調(diào)及服務(wù)業(yè)務(wù)長期為公司的毛利拉動項(xiàng)， 2021 年儲能溫控產(chǎn)品的初步放量帶動戶外機(jī)柜溫控業(yè)務(wù)的毛利率提升。費(fèi)用端來看， 公司期間費(fèi)用較為平穩(wěn)，22H1 主要受研發(fā)投入加大導(dǎo)致費(fèi)用有所抬升。核心團(tuán)隊(duì)與公司強(qiáng)綁定，董事長、總經(jīng)理齊勇為實(shí)控人。齊勇、韋立川等多名高管均持 有公司股份，其中公司董事長、總經(jīng)理齊勇直接持有公司 5.97%的股份，并通過英維克 投資間接持有公司 16.64%的股份，合計(jì)持有公司 22.61%的股份，為公司的實(shí)際控制 人。韋立川直接持有公司 2.89%的股份，是公司第二大自然人股東。公司高管通過持股 與公司實(shí)現(xiàn)強(qiáng)綁定，有助于公司的長期穩(wěn)定發(fā)展。2022 年股權(quán)激勵授予完

5、畢，提供有利業(yè)績支撐。2022 年 5 月，公司發(fā)布 2022 年股票 期權(quán)激勵計(jì)劃，7 月底完成授予。激勵對象覆蓋 262 位核心管理人員、核心技術(shù)（業(yè)務(wù)） 人員，期權(quán)行權(quán)價(jià)格為 14.68 元（經(jīng) 2021 年分紅調(diào)整后），業(yè)績考核目標(biāo)為以 2021 年 凈利潤為基數(shù)，2022/2023/2024 年凈利潤增長率不低于 15%/32%/52%。本激勵計(jì)劃進(jìn) 一步將員工與公司強(qiáng)綁定，有利于公司綜合能力的持續(xù)提升，考核目標(biāo)也為公司未來業(yè) 績提供了支撐，彰顯公司長遠(yuǎn)發(fā)展信心。雙碳目標(biāo)明確，精密溫控成為關(guān)鍵配角溫控模式升級主要在于室內(nèi)側(cè)，液冷為升級方向。完整的溫控模式可拆分為室內(nèi)側(cè)和室 外側(cè)，室內(nèi)

6、側(cè)冷卻方式主要分為風(fēng)冷和液冷，室外側(cè)冷卻方式主要分為風(fēng)冷和水冷。室 外側(cè)風(fēng)冷及水冷兩種方式均已被廣泛應(yīng)用，室內(nèi)側(cè)冷卻方式則多為風(fēng)冷，目前傳統(tǒng) DX 系統(tǒng)、冷凍水系統(tǒng)應(yīng)用已較為廣泛。液冷具備更優(yōu)的冷卻效果，成為長期升級方向。液冷一般分為直接冷卻和間接冷卻，間接冷卻技術(shù)主要為冷板式，直接冷卻技術(shù)以浸沒 式為主（還有一種為噴淋式），又可分為相變和非相變兩種。冷板式液冷方案中，冷卻液 與發(fā)熱器件不直接接觸，而是通過冷卻板進(jìn)行換熱。浸沒式液冷方案中，發(fā)熱器件直接 浸沒在冷卻液中，依靠流動的冷卻液吸收發(fā)熱量；其中，非相變浸沒液冷方案中，冷卻 液始終維持液態(tài)，相變浸沒式液冷方案中，冷卻液會發(fā)生“液-氣-液”

7、的狀態(tài)變化。風(fēng)冷與液冷模式將并存，兩者各有適用場景。液冷對風(fēng)冷并不是完全替代的關(guān)系，溫控 方案的選擇需要綜合考慮散熱需求、投入成本、可維護(hù)性等多因素，從而針對每一場景 選出性價(jià)比最優(yōu)的方案。如在數(shù)據(jù)中心場景中，液冷更適用于高功率、高密度的場景， 而在小規(guī)模、低功率的場景中，風(fēng)冷方案更為適合；儲能場景中，液冷更適用于大儲能 能量場景，而在產(chǎn)熱率較低的儲能場景中（如通信儲能）風(fēng)冷的性價(jià)比更高。數(shù)據(jù)中心溫控：高密度趨勢+PUE 改造需求驅(qū)動，液冷 變革或帶來格局變動PUE 是表征數(shù)據(jù)中心能耗的核心指標(biāo)，溫控系統(tǒng)是降低 PUE 的關(guān)鍵。PUE 為數(shù)據(jù)中心 總耗電量與 IT 設(shè)備耗電量的比值，其值越接近

8、 1，說明數(shù)據(jù)中心對于電能的利用越有 效。從成本結(jié)構(gòu)來看，以冷凍水系統(tǒng)方案為例，精密空調(diào)占比僅為 7%，整個(gè)溫控系統(tǒng) （精密空調(diào)+冷水機(jī)組+冷卻塔）占比約 18%，價(jià)值量相對較低。但從能耗結(jié)構(gòu)來看，空 調(diào)系統(tǒng)是僅次于IT設(shè)備的第二大耗能系統(tǒng)，當(dāng)空調(diào)系統(tǒng)能耗占比由38%降至17.5%時(shí)， PUE 將從 1.92 下降至 1.3，所以降低空調(diào)系統(tǒng)能耗是降低 PUE 的重要舉措。數(shù)據(jù)中心向著大規(guī)模、高集成、高密度方向發(fā)展，高效散熱需求提升。按照標(biāo)準(zhǔn)機(jī)架 2.5kW 統(tǒng)計(jì)，截至 2021 年底，我國在用數(shù)據(jù)中心機(jī)架規(guī)模達(dá)到 520 萬架，其中，大型 規(guī)模以上數(shù)據(jù)中心1機(jī)架規(guī)模達(dá) 420 萬架，占比超

9、80%，增長更為迅速。據(jù) Colocation America 估算，2020 年全球數(shù)據(jù)中心單機(jī)柜平均功率為 16.5kW，較 2008 年增長 175%。 賽迪顧問預(yù)測，隨著數(shù)據(jù)中心算力飛速提升，高功率單機(jī)柜將迅速普及，2025 年全球 數(shù)據(jù)中心單機(jī)柜平均功率有望達(dá)到 25kW。政策嚴(yán)控 PUE，新建項(xiàng)目條件更為苛刻，存量改造需求同步提升。隨著碳中和碳達(dá)峰戰(zhàn) 略的深入推進(jìn)，針對數(shù)據(jù)中心這一用電大戶，國家層面以及地方政府均出臺了系列政策 對 PUE 進(jìn)行嚴(yán)控。新建項(xiàng)目方面，普遍要求新建的大型及以上數(shù)據(jù)中心 PUE 不超過 1.3，對國家樞紐節(jié)點(diǎn)的 PUE 要求更為嚴(yán)苛；存量項(xiàng)目方面，要求逐步

10、對 PUE1.5 的 數(shù)據(jù)中心進(jìn)行改造。據(jù) CDCC 數(shù)據(jù)，我國 2021 年數(shù)據(jù)中心年平均 PUE 為 1.49，華南、 華中、西北區(qū)域平均 PUE 均高于 1.5，改造需求顯著。液冷具備更優(yōu)的冷卻效果，滲透率長期有望提升。由于液體較空氣具有更高的熱導(dǎo)率和 比熱容，因此液冷方案較風(fēng)冷方案的冷卻效果更優(yōu)。但液冷的初期投入成本相對較高， 并且由于液體的存在，對機(jī)房的承重能力要求也更高。從服務(wù)器結(jié)構(gòu)上看，冷板式液冷 無需對服務(wù)器內(nèi)部進(jìn)行大改，而浸沒式液冷技術(shù)由于需要將服務(wù)器浸泡在液體中，對服 務(wù)器的器件要求更高，需要更多的驗(yàn)證和改變。從應(yīng)用條件上看，當(dāng)機(jī)架密度超過 20kW 時(shí)，風(fēng)冷系統(tǒng)會失去有效

11、性，隨著機(jī)架密度的提升，液冷滲透率長期也有望持續(xù)提升。國產(chǎn)品牌已成主流，競爭格局較為穩(wěn)定，呈現(xiàn)一超多強(qiáng)態(tài)勢。早期，機(jī)房空調(diào)市場由力 博特（艾默生）、施耐德、世圖茲等海外廠商主導(dǎo)；伴隨機(jī)房空調(diào)市場的快速增長，國產(chǎn) 品牌憑借價(jià)格、渠道、服務(wù)等優(yōu)勢，逐步蠶食海外品牌份額，除艾默生外的海外品牌份 額持續(xù)下降。當(dāng)前，機(jī)房空調(diào)市格局較為穩(wěn)定，呈現(xiàn)一超多強(qiáng)的局面：艾默生長期領(lǐng)跑， 份額穩(wěn)定在 30%左右；佳力圖、艾特網(wǎng)能、依米康、英維克、華為 5 家國產(chǎn)品牌位處第 一梯隊(duì)，份額在 10%左右。液冷的導(dǎo)入可能會帶來一定的格局變革。液冷與風(fēng)冷的技術(shù)原理大相徑庭，液冷技術(shù)壁 壘相對更高；同時(shí)，兩種方案的產(chǎn)業(yè)鏈也截

12、然不同，故液冷的爆發(fā)還需要產(chǎn)業(yè)鏈的配合。 冷板式液冷由于產(chǎn)業(yè)鏈已相對成熟，有望率先起量。通過梳理頭部機(jī)房空調(diào)廠商的布局， 可以發(fā)現(xiàn)，當(dāng)前各廠商的布局策略有所差異，英維克是布局最為全面的龍頭廠商。且除 了全方案布局外，公司在液冷的布局已深入至部件級，實(shí)現(xiàn)了端到端全鏈條布局。液冷 方案由于價(jià)格更高、維修復(fù)雜度更高，下游客戶選擇液冷方案會更考慮產(chǎn)品的全生命周 期，從而會更傾向于選擇服務(wù)一體化保障程度更高的廠商，因此全鏈條布局的廠商更有 望在液冷爆發(fā)中受益。儲能溫控：受益行業(yè)爆發(fā)高速增長，價(jià)值量有望提升鋰電池快速降本，電化學(xué)儲能逐步成為儲能增量主流方案。根據(jù) CNESA 數(shù)據(jù)，當(dāng)前儲 能存量方案以抽水

13、蓄能為主，截至 2021 年底占比達(dá) 86.2%；增量上看電化學(xué)儲能占比 最大，發(fā)展趨勢良好，在電化學(xué)儲能中，鋰電池占比超 90%，優(yōu)勢顯著。一方面是由于 鋰電池的性能最好（倍率變化時(shí)容量穩(wěn)定，鉛酸不穩(wěn)定），另一方面是在動力電池快速產(chǎn) 業(yè)化的背景下，鋰電池成本快速下降、循環(huán)壽命提升，進(jìn)而在經(jīng)濟(jì)性上也逐步具備優(yōu)勢。鋰電的性能與生命周期受溫度影響顯著，電池?zé)峁芾碓趦δ苤兄陵P(guān)重要。鋰電的性能、 安全和生命周期受到工作溫度的影響非常大，理想的電池工作溫度在 15-35，并且電 池包內(nèi)的模組溫差要小于 5。溫度過低時(shí)，電解液活性降低，電池內(nèi)阻增大，化學(xué)反 應(yīng)速率變慢；溫度過高時(shí)，電池結(jié)構(gòu)易發(fā)生不可逆的破

14、壞，電池老化加速，還有燃燒爆 炸的風(fēng)險(xiǎn)。故只有在合適的溫度區(qū)間，電池才能以額定功率充放電，發(fā)揮最佳使用性能。電力儲能電芯向大容量、長循環(huán)壽命方向升級。頭部企業(yè)最新代儲能電芯均為長循環(huán)大 容量型號，主流電力儲能大電芯產(chǎn)品容量已達(dá) 280Ah 以上，最高循環(huán)壽命達(dá)到 12000 次，能量密度普遍在 150Wh/Kg 以上。隨著儲能項(xiàng)目建設(shè)規(guī)模的不斷增大，電池單體容 量和系統(tǒng)能量密度都隨之提高，即使采用 280Ah 大容量電芯，建設(shè)百兆瓦儲能項(xiàng)目仍 需要組合十幾萬甚至幾十萬個(gè)電芯，產(chǎn)熱極大，這對儲能系統(tǒng)溫控也提出更高要求。儲能液冷方案在冷卻效果、能耗等方面表現(xiàn)均更優(yōu)，能顯著降低電池?zé)崾Э仫L(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)

15、相關(guān)研究，在相同入口溫度和極限風(fēng)速及流速下，液冷電池包的溫度顯著低于風(fēng)冷電池 包；為了達(dá)到相同的電池平均溫度，風(fēng)冷需要比液冷高 2-3 倍的能耗，相同功耗下采用 風(fēng)冷的電池包溫度比采用液冷方案的電池包高 3-5 攝氏度，因此液冷方案在擁有更優(yōu)散 熱性能的同時(shí)，功耗也相對更低，是解決大功率充放電場景和其它復(fù)雜工況的重要途徑。 此外，液冷不需要預(yù)留散熱通道，將能夠大幅節(jié)約大型儲能項(xiàng)目的占地面積。多家儲能企業(yè)加碼液冷產(chǎn)品，液冷方案占比或逐步提升。當(dāng)前，由于產(chǎn)熱率相對較低的 通信儲能以及小功率電力儲能率先起勢，風(fēng)冷方案成為市場主流。隨著儲能能量和充放 電倍率的提升，中高功率儲能產(chǎn)品使用液冷的占比或逐步

16、提升，液冷有望成為未來主流 方案。從重點(diǎn)儲能企業(yè)布局來看，寧德時(shí)代、比亞迪、陽光電源等頭部儲能企業(yè)均紛紛 加碼布局液冷產(chǎn)品，預(yù)計(jì)未來將有更多儲能企業(yè)入局，共同推動液冷方案的滲透。儲能系統(tǒng)降本疊加液冷方案滲透，儲能溫控價(jià)值量有望提升。根據(jù) 2020 年披露的數(shù)據(jù)， 儲能溫控部分價(jià)值量約占整個(gè)儲能系統(tǒng)價(jià)值量的 3%-5%，根據(jù)國家政策對儲能系統(tǒng)降 本的要求，多元化儲能系統(tǒng)將得到有力推動，同時(shí)液冷方案較風(fēng)冷方案單價(jià)相對更高， 兩者疊加下儲能溫控環(huán)節(jié)的價(jià)值量有望持續(xù)提升。當(dāng)前風(fēng)冷價(jià)值量約為 0.3 億元/GWh，液冷價(jià)值量約為 0.9 億元/GWh，假設(shè) 2025 年國內(nèi)液冷占比提升至 50%，海外液

17、冷占 比提升至 57%，風(fēng)冷成本基本企穩(wěn)，液冷成本每年下探 9%/8%/7%，估算 2025 年電力 儲能溫控市場空間將超 130 億元，4 年 CAGR 達(dá) 92%。各領(lǐng)域玩家紛紛入局，儲能溫控領(lǐng)域格局初顯。隨著儲能熱度的不斷提升，各類溫控廠 商均開始切入儲能溫控賽道，主要可分為數(shù)據(jù)中心溫控廠商、工業(yè)溫控廠商、汽車熱管 理廠商和軌交空調(diào)廠商四大類，各廠商基本均同時(shí)布局風(fēng)冷和液冷方案。各玩家中，英 維克是國內(nèi)最早涉足儲能溫控業(yè)務(wù)的廠商，目前占據(jù)儲能溫控絕對優(yōu)勢地位。天賦異稟、厚積薄發(fā)的“平臺型”公司專注主業(yè)，核心團(tuán)隊(duì)資質(zhì)優(yōu)異，長期穩(wěn)定長期專注主業(yè)，以溫控產(chǎn)品為基礎(chǔ)橫縱拓展。公司以通信基站溫控設(shè)

18、備起家，不斷拓展 業(yè)務(wù)邊界至數(shù)據(jù)中心溫控、儲能溫控、車用空調(diào)溫控、軌交空調(diào)、電子散熱、空氣環(huán)境 機(jī)等領(lǐng)域。公司業(yè)務(wù)開展始終以溫控設(shè)備為核心主線，能夠充分利用自身在溫控產(chǎn)品的 技術(shù)積累，在各領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)規(guī)模拓展。核心團(tuán)隊(duì)兼具華為、艾默生基因，技術(shù)經(jīng)驗(yàn)豐富，且團(tuán)隊(duì)長期穩(wěn)定。公司核心團(tuán)隊(duì)基本 均有艾默生、華為的供職經(jīng)歷，兼具華為激進(jìn)狼性文化與艾默生優(yōu)秀管理、行業(yè)經(jīng)驗(yàn)。 核心技術(shù)人員均具有多年的技術(shù)經(jīng)驗(yàn)，參與了多項(xiàng)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的起草，并擁有多項(xiàng)發(fā)明專 利。同時(shí)，長期以來公司核心團(tuán)隊(duì)基本未出現(xiàn)人員離職，團(tuán)隊(duì)較為穩(wěn)定，凝聚力較強(qiáng)。高度重視研發(fā)，平臺化研發(fā)模式優(yōu)勢顯著公司高度重視研發(fā)，研發(fā)投入長期領(lǐng)先。近年來機(jī)房溫

19、控節(jié)能設(shè)備業(yè)務(wù)為公司的主要業(yè) 務(wù)項(xiàng)，營收占比超 50%，因此我們首先選取機(jī)房空調(diào)龍頭公司佳力圖、依米康作為可比 公司；其次，再選取儲能溫控領(lǐng)域的競爭對手進(jìn)行了對比?？梢园l(fā)現(xiàn)，公司的研發(fā)費(fèi)用 率和研發(fā)人員占比長期高于可比公司，公司對研發(fā)的高度重視，帶來了公司更突出的研 發(fā)成果。采取平臺化研發(fā)模式，提高研發(fā)效率。溫控設(shè)備橫向拓展應(yīng)用領(lǐng)域的過程中，存在多個(gè) 可復(fù)用的底層技術(shù)?；诖耍窘⒘酥悄芸刂葡到y(tǒng)設(shè)計(jì)、散熱及環(huán)境控制系統(tǒng)設(shè)計(jì)、 機(jī)電一體化架構(gòu)系統(tǒng)設(shè)計(jì)等三大研發(fā)共用基礎(chǔ)技術(shù)模塊（CBB）平臺。依靠技術(shù)平臺演 進(jìn)，不斷開發(fā)出多個(gè)核心技術(shù)，通過各核心技術(shù)的搭配組合，布局多條產(chǎn)品線。通過共 用基礎(chǔ)技

20、術(shù)模塊，減弱了產(chǎn)品開發(fā)過程中各開發(fā)層次間的依賴關(guān)系，從而提高研發(fā)效率。強(qiáng)勁的需求響應(yīng)能力，客戶資源優(yōu)勢明顯無論是數(shù)據(jù)中心溫控，還是新興的儲能溫控，溫控廠商的下游客戶均是中國移動、華為、 陽光電源等各領(lǐng)域內(nèi)知名企業(yè)，高度重視供應(yīng)商產(chǎn)品質(zhì)量及交付的及時(shí)性。同時(shí)，精密溫控產(chǎn)品定制化、個(gè)性化程度高，不同項(xiàng)目需要“因地制宜”，因此，溫控廠商需要具備 較強(qiáng)的客戶需求響應(yīng)能力。 需求響應(yīng)能力指的是既要準(zhǔn)確理解客戶需求，又要實(shí)現(xiàn)快速響應(yīng)。我們認(rèn)為，公司具備 較強(qiáng)的需求響應(yīng)能力，一方面來源于長期深耕溫控領(lǐng)域所積累的豐富經(jīng)驗(yàn)，另一方面來 源于較強(qiáng)的標(biāo)準(zhǔn)化能力和供應(yīng)鏈整合能力。以儲能溫控領(lǐng)域?yàn)槔?，公司前期多業(yè)務(wù)的技術(shù)積累高度匹配儲能溫控產(chǎn)品需求。溫控設(shè) 備的重要特點(diǎn)即為高定制化，因此公司通過多項(xiàng)目長期積累的 know-how 能夠顯著賦能 其儲能溫控業(yè)務(wù)。公司所布局的溫控領(lǐng)域均與儲能溫控存在一定相似性：核心業(yè)務(wù)數(shù)據(jù) 中心溫控的相似性在于兩方面，一是兩者 365 天、24 小時(shí)各種工況下均需要連續(xù)運(yùn)行， 二是兩者均屬于重資產(chǎn)、長周期的投資資產(chǎn)，因此均有高可靠性和長壽命等需求；公司 立身業(yè)務(wù)通信基站溫控的相似性在于均