基金管理行業(yè)專(zhuān)題報(bào)告：中國(guó)公募基金潛力無(wú)限

基金管理行業(yè)專(zhuān)題報(bào)告：中國(guó)公募基金潛力無(wú)限1.國(guó)內(nèi)基金管理業(yè)進(jìn)化史是一部后起之秀的快速成長(zhǎng)史

主流觀點(diǎn)認(rèn)為，基金業(yè)19世紀(jì)60年代起源于英國(guó)，20世紀(jì)20年代進(jìn)入美國(guó)，并得到了迅速發(fā)展，一百多年來(lái)在全世界范圍開(kāi)枝散葉，成為與銀行、證券、保險(xiǎn)并駕齊驅(qū)的現(xiàn)代金融體系四大支柱之一。而我國(guó)基金管理業(yè)起步較晚，這一概念的引入最早可以追溯到1987年，中國(guó)人民銀行和中國(guó)國(guó)際信托投資公司首開(kāi)中國(guó)基金投資業(yè)務(wù)先河，與國(guó)外機(jī)構(gòu)合作推出了面向海外投資人的國(guó)家基金，標(biāo)志著中國(guó)投資基金業(yè)務(wù)開(kāi)始出現(xiàn)。

我國(guó)真正意義上發(fā)行的第一只證券投資基金是1991年成立的“武漢證券投資基金”，1992年春天，鄧小平南巡講話時(shí)鼓勵(lì)對(duì)股份制和股票市場(chǎng)“大膽干、大膽試”，基金管理業(yè)隨即迎來(lái)一次爆發(fā)式增長(zhǎng)。然而由于沒(méi)有系統(tǒng)和規(guī)范的配套政策對(duì)行業(yè)加以約束，在一年的“野蠻生長(zhǎng)”后，1993年人民銀行總行發(fā)出緊急通知要求省級(jí)分行制止發(fā)行投資基金的不規(guī)范行為，在嚴(yán)格監(jiān)管下，接下來(lái)的幾年行業(yè)發(fā)展幾近停滯。

1997年11月，《證券投資基金管理暫行辦法》頒布，宣告老基金時(shí)代的結(jié)束，標(biāo)志著我國(guó)基金管理業(yè)從此進(jìn)入一個(gè)規(guī)范化發(fā)展時(shí)期；2001年起，隨著基金管理的監(jiān)管法規(guī)體系不斷完善，且同期國(guó)內(nèi)股市步入強(qiáng)勢(shì)，基金市場(chǎng)規(guī)模得以迅速壯大，基金可投資范圍從股票市場(chǎng)擴(kuò)展到了債券市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)，基金品種也從股票型基金發(fā)展到債券型基金、混合型基金、貨幣市場(chǎng)基金等；2008年，受美國(guó)次貸危機(jī)的影響，國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)快速下行，基金凈值大幅縮水，眾多公募基金投資者大量贖回導(dǎo)致公募基金規(guī)模大幅下降，隨后幾年行業(yè)管理規(guī)模增長(zhǎng)也較為緩慢；2013年第一只互聯(lián)網(wǎng)貨幣基金“余額寶”上線，我國(guó)基金管理業(yè)業(yè)態(tài)迎來(lái)互聯(lián)網(wǎng)新模式，行業(yè)走向多元化發(fā)展的新時(shí)期。

2.從“混亂”到“規(guī)范”，行業(yè)監(jiān)管不斷完善

與我國(guó)基金管理業(yè)發(fā)展歷史基本同步，其對(duì)應(yīng)的監(jiān)管背景也可分為三個(gè)階段。

2013年新《基金法》的實(shí)施是基金業(yè)加快發(fā)展的里程碑事件，證監(jiān)會(huì)和證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)各司其職，基金業(yè)監(jiān)管框架基本搭建完成，監(jiān)管規(guī)范化逐步加強(qiáng)。2015年至2017年，中國(guó)基金業(yè)監(jiān)管法律和政策頻繁出臺(tái)，監(jiān)管涉及的內(nèi)容基本覆蓋了基金運(yùn)營(yíng)的全過(guò)程。在行業(yè)發(fā)展過(guò)程中監(jiān)管也逐漸精細(xì)化，但與基金業(yè)發(fā)達(dá)的國(guó)家相比還處于發(fā)展和摸索的階段。近兩年來(lái)，一些關(guān)鍵政策的出臺(tái)也透露出我國(guó)基金業(yè)未來(lái)發(fā)展的方向：

2.1資管新規(guī)時(shí)代來(lái)臨，基金業(yè)迎來(lái)全新生態(tài)

《資管新規(guī)》打破了金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的分類(lèi)監(jiān)管體系和業(yè)務(wù)模式，相較于其它金融機(jī)構(gòu)，基金公司的注冊(cè)資本金較少，以凈資本來(lái)衡量的抗風(fēng)險(xiǎn)能力相對(duì)較弱，基金公司面臨的競(jìng)爭(zhēng)壓力也將持續(xù)增大。但作為國(guó)內(nèi)最早實(shí)行制度化、透明化管理的資管機(jī)構(gòu)，在《資管新規(guī)》施行后，基金公司作為國(guó)內(nèi)凈值型產(chǎn)品最為成熟的管理機(jī)構(gòu)，主動(dòng)管理的品牌效應(yīng)將越發(fā)顯著，有望進(jìn)一步擴(kuò)大客戶優(yōu)勢(shì)。

2.2對(duì)外開(kāi)放全面加速，行業(yè)國(guó)際化色彩漸濃

當(dāng)前，在金融市場(chǎng)和金融行業(yè)對(duì)外開(kāi)放進(jìn)程穩(wěn)步推進(jìn)的背景下，基金行業(yè)開(kāi)放進(jìn)程正面臨全面加速。一系列開(kāi)放政策的出臺(tái)將改變國(guó)內(nèi)基金業(yè)的生態(tài)格局，外資控股基金公司的出現(xiàn)將為國(guó)內(nèi)基金行業(yè)帶來(lái)新的發(fā)展契機(jī)和挑戰(zhàn)，一方面使得國(guó)內(nèi)基金公司有機(jī)會(huì)進(jìn)一步學(xué)習(xí)國(guó)外基金成熟的管理經(jīng)驗(yàn)，帶動(dòng)我國(guó)基金業(yè)快速成長(zhǎng)；另一方面也加劇了基金行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)，國(guó)內(nèi)基金業(yè)不得不快速適應(yīng)新的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，打造自己的核心競(jìng)爭(zhēng)力。

我國(guó)基金管理業(yè)的參與主體主要包括基金持有人、基金管理機(jī)構(gòu)、基金托管機(jī)構(gòu)、基金銷(xiāo)售機(jī)構(gòu)、基金投資顧問(wèn)機(jī)構(gòu)、以及包括份額登記機(jī)構(gòu)在內(nèi)的基金服務(wù)機(jī)構(gòu)等。

3.多業(yè)態(tài)構(gòu)建產(chǎn)業(yè)格局，公募基金迸發(fā)新生機(jī)

我國(guó)基金管理業(yè)的參與主體主要包括基金持有人、基金管理機(jī)構(gòu)、基金托管機(jī)構(gòu)、基金銷(xiāo)售機(jī)構(gòu)、基金投資顧問(wèn)機(jī)構(gòu)、以及包括份額登記機(jī)構(gòu)在內(nèi)的基金服務(wù)機(jī)構(gòu)等。

3.1基金管理公司：廣度不斷擴(kuò)展，格局幾近完整

基金管理公司負(fù)責(zé)基金的投資管理和運(yùn)作，以申購(gòu)贖回費(fèi)、管理費(fèi)和業(yè)績(jī)報(bào)酬為驅(qū)動(dòng)?；鸸芾頇C(jī)構(gòu)主要分為公募和私募兩大類(lèi)，和公募基金相比，私募基金投資范圍更為廣泛，可分為私募證券投資基金、私募股權(quán)及創(chuàng)業(yè)投資基金（PrivateEquityFund,VentureCapitalFund，PE&VC）、私募資產(chǎn)配置基金、其他私募投資基金四大類(lèi)。

3.1.1私募基金管理機(jī)構(gòu)：監(jiān)管制度日益完備助力良性發(fā)展

在我國(guó)，自2014年《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》頒布起，中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)開(kāi)始對(duì)私募基金采取登記備案制。與公募基金單一的管理形式不同，私募基金的組織形式和管理類(lèi)型多樣，行業(yè)格局相對(duì)復(fù)雜、監(jiān)管難度也相對(duì)較高。

截至2019年底，中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)登記存續(xù)私募基金管理人24471家，較2018年末存量機(jī)構(gòu)增加23家，同比增長(zhǎng)0.09%；存續(xù)備案私募基金81739只，較2018年末在管數(shù)量增加7097只，同比增長(zhǎng)9.51%；管理基金規(guī)模13.74萬(wàn)億元，較2018年末增加9603.56億元，同比增長(zhǎng)7.52%。私募投資基金在經(jīng)歷爆發(fā)式增長(zhǎng)后，整體增速逐漸趨緩。

細(xì)分來(lái)看，市場(chǎng)大幅波動(dòng)和監(jiān)管趨嚴(yán)等因素持續(xù)影響下，私募證券投資基金的市場(chǎng)空間正在承受來(lái)自于公募基金及其他市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)者的巨大壓力，市場(chǎng)開(kāi)始出現(xiàn)“私轉(zhuǎn)公”的新趨勢(shì)；私募資產(chǎn)配置基金是2018年8月中基協(xié)在下發(fā)文件《私募基金登記備案相關(guān)問(wèn)題解答（十五）》中新添加的一類(lèi)，資產(chǎn)配置類(lèi)基金可以打破中基協(xié)要求的“專(zhuān)項(xiàng)經(jīng)營(yíng)”規(guī)定，橫跨一二級(jí)市場(chǎng)、債權(quán)市場(chǎng)不同類(lèi)別進(jìn)行資產(chǎn)配置，最大限度降低風(fēng)險(xiǎn)，但由于牌照申請(qǐng)門(mén)檻高、跨類(lèi)別監(jiān)管難等問(wèn)題，目前取得該類(lèi)牌照的管理人僅有6家，管理規(guī)模5.89億元，仍處于起步狀態(tài)，短期對(duì)私募行業(yè)影響有限，但未來(lái)有望在擴(kuò)大規(guī)模的同時(shí)實(shí)現(xiàn)私募行業(yè)多元化發(fā)展；而股權(quán)、創(chuàng)業(yè)投資基金規(guī)模在注冊(cè)制快速推進(jìn)、項(xiàng)目發(fā)行周期大幅縮短的背景下繼續(xù)保持增長(zhǎng)勢(shì)頭，但增速趨于平穩(wěn)。2020年3月創(chuàng)投基金減持特別規(guī)定迎來(lái)修訂，隨著多項(xiàng)利好政策的逐步有效落實(shí)，創(chuàng)業(yè)投資基金和私募股權(quán)投資基金“投資－退出－再投資”通道暢通，行業(yè)有望收獲良性發(fā)展。

維持證券類(lèi)私募基金的長(zhǎng)期存續(xù)，對(duì)管理人的長(zhǎng)期盈利能力、市場(chǎng)應(yīng)變能力來(lái)說(shuō)都有很大的考驗(yàn)，我國(guó)成立較早且存續(xù)至今成績(jī)優(yōu)異的私募證券投資基金管理人鳳毛麟角，淡水泉投資自成立以來(lái)短短幾年就取得了傲人的成績(jī)，其“逆向投資”的投資哲學(xué)更是被市場(chǎng)所熟知。但同時(shí)也不乏類(lèi)似朱雀基金、鵬揚(yáng)基金一類(lèi)知名私募機(jī)構(gòu)在競(jìng)爭(zhēng)壓力下選擇“轉(zhuǎn)公”的生存之路，隨著基金業(yè)外資持股比例限制的全面開(kāi)放，外資“私轉(zhuǎn)公”也將形成可能。

私募股權(quán)及創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域的常青藤紅杉資本于2005年進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，憑借價(jià)值投資、產(chǎn)業(yè)鏈投資的理念，在內(nèi)地成就了美團(tuán)、滴滴、大疆、快手等多家知名互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)；國(guó)內(nèi)知名創(chuàng)投公司達(dá)晨創(chuàng)投秉承“投資就是服務(wù)”，通過(guò)成立企業(yè)家俱樂(lè)部、投資人俱樂(lè)部、已投上市公司聯(lián)盟等，將政府、金融、行業(yè)專(zhuān)家資源整合，為被投資企業(yè)提供更多增值服務(wù)，截止目前達(dá)晨創(chuàng)投共管理23期基金，管理基金總規(guī)模超過(guò)300億元；成立較早、以政府主導(dǎo)項(xiàng)目為主的深創(chuàng)投自成立以來(lái)投資項(xiàng)目超1000個(gè)，總投資額約491億元，近年來(lái)公司商業(yè)化項(xiàng)目發(fā)展井然有序，截至目前管理商業(yè)化基金45家，總規(guī)模約19.21億元人民幣，在當(dāng)前波譎云詭的市場(chǎng)環(huán)境中，以政府資金做背書(shū)的商業(yè)化股權(quán)投資基金有望受到更多投資者的青睞，這一特質(zhì)已成為公司發(fā)展的重要源動(dòng)力。

市場(chǎng)存續(xù)的私募基金管理機(jī)構(gòu)眾多，行業(yè)集中度較為分散，競(jìng)爭(zhēng)激烈。與信息透明度高的公募基金不同，私募基金投資者往往較少的關(guān)注基金產(chǎn)品本身的過(guò)往成績(jī)、資產(chǎn)投向或配置屬性，而更青睞于基金經(jīng)理個(gè)人能力、基金管理機(jī)構(gòu)的品牌、機(jī)構(gòu)股東背景等軟實(shí)力。從私募管理人的角度來(lái)看，由于不能通過(guò)公開(kāi)渠道募集資金、產(chǎn)品存續(xù)長(zhǎng)的特點(diǎn)，私募公司的客戶資源相對(duì)固定，因此資源和項(xiàng)目?jī)?chǔ)備成為公司制勝的關(guān)鍵實(shí)力。截至2018年末，管理規(guī)模前10的管理人規(guī)模合計(jì)占總規(guī)模的6.8%，前二十的占總規(guī)模的11.2%，和公募基金相比馬太效應(yīng)并不顯著，潛在進(jìn)入者少，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局更穩(wěn)固。

3.1.2公募基金管理機(jī)構(gòu)：入局者不斷增多，行業(yè)發(fā)展機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存

相比私募，我國(guó)公募基金監(jiān)管體系更加完善，基金管理人普遍具備更高專(zhuān)業(yè)度，投資框架也相對(duì)完備，近年來(lái)投資數(shù)據(jù)更為亮眼?；谏鲜鲈?，公募基金已積累數(shù)量可觀的“忠實(shí)粉絲”。隨著未來(lái)募資渠道不斷多元化和可投資范圍的逐步放寬，公募基金產(chǎn)品的需求和供給端均有望大幅拓寬。因此，相比私募，我國(guó)公募基金市場(chǎng)行業(yè)前景更為廣闊，想象空間巨大。

截至2019年12月，中國(guó)公募基金管理機(jī)構(gòu)共有143家。經(jīng)過(guò)二十多年的發(fā)展，隨著公募基金大家庭的不斷擴(kuò)容，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)也日益激烈，從拼規(guī)模到拼收益再到拼管理費(fèi)，各基金公司八仙過(guò)海各顯神通。但由于自身股東、渠道、歷史的因素的限制，各家基金公司綜合實(shí)力相差較大，部分基金只在某些特定領(lǐng)域或市場(chǎng)具備一定影響力，行業(yè)集中度在前期緩慢上升后重回下降通道，公募基金前十強(qiáng)管理資產(chǎn)占比維持在50%左右。

截至2019年底，資產(chǎn)規(guī)模排名前5的基金公司分別為天弘、易方達(dá)、博時(shí)、南方和工銀瑞信。其中天弘基金自2013年推出王牌貨幣基金產(chǎn)品“余額寶”以來(lái)一舉成名，2014-2019連續(xù)5年蟬聯(lián)規(guī)模首位，但產(chǎn)品結(jié)構(gòu)相對(duì)集中，余額寶規(guī)模占據(jù)公司資產(chǎn)管理總額的85.45%。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2019年末全市場(chǎng)存續(xù)的貨幣基金產(chǎn)品超過(guò)330個(gè)，其中余額寶以15.37%的市場(chǎng)份額繼續(xù)穩(wěn)坐行業(yè)頭把交椅。依托阿里巴巴和螞蟻金服的流量?jī)?yōu)勢(shì)、市場(chǎng)影響力和極高的客戶粘性，天弘基金余額寶產(chǎn)品有望在未來(lái)較長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)持續(xù)占據(jù)細(xì)分市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)高地。

而易方達(dá)基金是當(dāng)今非貨幣基金的王者，月均規(guī)模排名第一。作為國(guó)內(nèi)基金管理公司的元老之一，公司擁有公募、社保、年金、特定客戶資產(chǎn)管理、QDII、QFII、RQFII、基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資等業(yè)務(wù)資格，是國(guó)內(nèi)基金行業(yè)為數(shù)不多的“全牌照”公司之一。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，公司2019年存量基金產(chǎn)品達(dá)176支，產(chǎn)品種類(lèi)豐富，在主動(dòng)權(quán)益、固定收益、指數(shù)量化、海外投資、多資產(chǎn)投資等領(lǐng)域全面布局。從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上看，易方達(dá)被動(dòng)投資基金數(shù)量較高，在2019年二級(jí)市場(chǎng)回暖趨勢(shì)下掛鉤特定指數(shù)并取得了良好的投資收益，提升了客戶美譽(yù)度。

在產(chǎn)品創(chuàng)新方面，易方達(dá)緊跟市場(chǎng)變化趨勢(shì)，著力縮短產(chǎn)品設(shè)計(jì)和上市流程，在“網(wǎng)紅”產(chǎn)品發(fā)行方面不居人后。同時(shí)，公司渠道覆蓋面廣，和包括銀行、券商、小米金融、淘寶、京東等線上線下渠道均有密切合作，并且為通過(guò)不同渠道購(gòu)買(mǎi)產(chǎn)品的客戶在官網(wǎng)開(kāi)放入口，為投資者提供更為便捷的咨詢服務(wù)。此外，完善的人才培養(yǎng)體系為公司培養(yǎng)了大批的明星基金經(jīng)理，行業(yè)領(lǐng)先的員工持股方案也增強(qiáng)了核心投研人員的歸屬感和對(duì)企業(yè)管理文化的認(rèn)同感，為公司在行業(yè)的激烈競(jìng)爭(zhēng)中保留了中堅(jiān)力量。

和天弘基金、易方達(dá)基金不同，工銀瑞信基金是我國(guó)銀行系基金管理公司的優(yōu)秀代表，依附于大股東工商銀行強(qiáng)大的線下渠道，大幅降低了公司的營(yíng)銷(xiāo)成本，新產(chǎn)品銷(xiāo)售得到良好保證，管理規(guī)模穩(wěn)居行業(yè)第一梯隊(duì)。工銀瑞信的投研體系在行業(yè)中也久負(fù)盛名，2019年公司憑借強(qiáng)大的綜合投研實(shí)力獲得金牛獎(jiǎng)、明星基金獎(jiǎng)、金基金獎(jiǎng)及晨星基金獎(jiǎng)大滿貫。公司的投研體系建設(shè)較為完善，投研團(tuán)隊(duì)人才儲(chǔ)備豐富，堅(jiān)持“穩(wěn)健投資、價(jià)值投資、長(zhǎng)期投資”的投資理念，為公司打造了多款“馬拉松”型產(chǎn)品，長(zhǎng)期回報(bào)喜人。同時(shí)，作為業(yè)內(nèi)海外基金的先行者，公司QDII產(chǎn)品投資業(yè)績(jī)優(yōu)異，根據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，工銀全球精選和工銀全球股票成立以來(lái)總回報(bào)分別高達(dá)151.80%和130.35%，業(yè)績(jī)均位居同類(lèi)前列。

不過(guò)需要關(guān)注的是，在資管新規(guī)及基金業(yè)對(duì)外開(kāi)放背景下，公募基金行業(yè)的入局者數(shù)量將快速增加，當(dāng)前行業(yè)中綜合實(shí)力領(lǐng)先的基金公司未來(lái)在投研領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)或?qū)@著收窄，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局或?qū)l(fā)生微妙變化。

3.2基金托管機(jī)構(gòu)與基金服務(wù)機(jī)構(gòu)：“左膀右臂”保駕護(hù)航

基金托管機(jī)構(gòu)與基金服務(wù)機(jī)構(gòu)分別服務(wù)于公募基金與私募基金，二者與基金管理機(jī)構(gòu)共同構(gòu)成基金業(yè)三大主體。其中基金托管公司負(fù)責(zé)保管公募基金資產(chǎn)，而基金服務(wù)機(jī)構(gòu)為私募基金管理人提供服務(wù)支持。截至2019年末，獲批開(kāi)展基金托管業(yè)務(wù)資格的機(jī)構(gòu)有47家，其中28家銀行、17家證券公司和兩家政策性機(jī)構(gòu)；獲批的私募基金服務(wù)機(jī)構(gòu)有份額登記服務(wù)機(jī)構(gòu)37家，估值核算服務(wù)機(jī)構(gòu)40家、信息技術(shù)服務(wù)機(jī)構(gòu)5家。隨著協(xié)會(huì)對(duì)行業(yè)服務(wù)業(yè)務(wù)類(lèi)別和責(zé)任范圍等進(jìn)行不斷的規(guī)范和指導(dǎo)，基金托管與服務(wù)行業(yè)已初步形成市場(chǎng)化、規(guī)范化、多樣化的競(jìng)爭(zhēng)格局。

3.3基金銷(xiāo)售機(jī)構(gòu)：行業(yè)未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)主戰(zhàn)場(chǎng)

早期公募基金銷(xiāo)售模式以商業(yè)銀行代銷(xiāo)、基金管理公司直銷(xiāo)和證券公司代銷(xiāo)為主，呈現(xiàn)三足鼎立局面。在2013年之前銀行渠道占比超過(guò)50%，而隨著互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)在金融領(lǐng)域的不斷滲透和金融創(chuàng)新業(yè)態(tài)的發(fā)展，互聯(lián)網(wǎng)基金銷(xiāo)售開(kāi)始大行其道。近幾年基金銷(xiāo)售模式發(fā)展成為以基金公司互聯(lián)網(wǎng)和柜臺(tái)直銷(xiāo)為主，商業(yè)銀行、證券公司、第三方基金銷(xiāo)售機(jī)構(gòu)渠道為輔的多元化體系。

截至2019年三季度末，包括銀行、券商和第三方銷(xiāo)售渠道等在內(nèi)的基金銷(xiāo)售機(jī)構(gòu)已經(jīng)達(dá)到495家，第三方基金代銷(xiāo)機(jī)構(gòu)的數(shù)量已百余家，這種代銷(xiāo)機(jī)構(gòu)數(shù)量遠(yuǎn)超基金公司數(shù)量的現(xiàn)狀導(dǎo)致各渠道間的競(jìng)爭(zhēng)日趨白熱化。

根據(jù)Choice數(shù)據(jù)顯示，截至2019年末第三方基金代銷(xiāo)機(jī)構(gòu)的數(shù)量已超過(guò)100家，其中Top10代銷(xiāo)的基金數(shù)量均超過(guò)千只，但也有36家代銷(xiāo)的基金數(shù)量不足百只，部分代銷(xiāo)機(jī)構(gòu)由于自身經(jīng)營(yíng)問(wèn)題面臨著責(zé)令整改和被多家基金公司解除合作關(guān)系的困境。作為第三方機(jī)構(gòu)的佼佼者，天天基金在2018年共上線128家公募基金管理人6470只基金產(chǎn)品，銷(xiāo)量逆勢(shì)增長(zhǎng)取得了傲人的成績(jī)。天天基金是東方財(cái)富網(wǎng)旗下的基金平臺(tái)，從門(mén)戶網(wǎng)站起家到基金代銷(xiāo)平臺(tái)，東方財(cái)富擁有的龐大且高度匹配的流量基礎(chǔ)是其進(jìn)入基金代銷(xiāo)領(lǐng)域并取得成功的關(guān)鍵。在良好的流量基礎(chǔ)上，公司打造了一款流動(dòng)性好、收益高于同類(lèi)的理財(cái)產(chǎn)品“活期寶”，關(guān)聯(lián)多款貨幣基金，擁有一鍵互轉(zhuǎn)功能，隨時(shí)能將低收益貨幣基金轉(zhuǎn)換為同期的高收益貨幣基金，為客戶實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)上收益最大化。同時(shí)，天天基金的門(mén)戶網(wǎng)站基因使其終端擁有產(chǎn)品及市場(chǎng)信息傳導(dǎo)能力和“股吧”式投資者交流功能，都受到用戶的青睞，有望助其持續(xù)擴(kuò)大競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

在傳統(tǒng)渠道之間，券商相對(duì)銀行在零售上有較大的劣勢(shì)，但隨著券商財(cái)富管理轉(zhuǎn)型進(jìn)程的推進(jìn)，其大客戶粘性和市場(chǎng)份額有望緩慢上升，證券、廣發(fā)證券等財(cái)富管理轉(zhuǎn)型超前的券商已具備一定的個(gè)體優(yōu)勢(shì)。而基金代銷(xiāo)銀行之間的市場(chǎng)“爭(zhēng)奪戰(zhàn)”從未停止，過(guò)去銀行銷(xiāo)售基金以柜臺(tái)銷(xiāo)售為主，營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)多、覆蓋面廣、客戶儲(chǔ)備量大的工商銀行的代銷(xiāo)規(guī)模始終位居行業(yè)前列，但隨著網(wǎng)絡(luò)化、智能化手段和銀行渠道的高度融合，金融科技應(yīng)用更加廣泛、服務(wù)更為人性化的招商銀行有后來(lái)者居上的勢(shì)頭。招商銀行將“人+智能”雙引擎注入以攻克產(chǎn)品銷(xiāo)售難題，利用“摩羯智投”、“金葵花財(cái)務(wù)規(guī)劃”等優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品體系，以“類(lèi)投顧”思維為投資者選擇與其風(fēng)險(xiǎn)承受能力相匹配的基金產(chǎn)品，充分滿足客戶的財(cái)富管理需求，逆勢(shì)在2018年基金銷(xiāo)售規(guī)模取得大幅增長(zhǎng)。

綜合來(lái)看，目前公募基金銷(xiāo)售機(jī)構(gòu)的數(shù)量已遠(yuǎn)超基金公司的數(shù)量，銷(xiāo)售機(jī)構(gòu)賺取的實(shí)為基金交易的中間業(yè)務(wù)收入，因此它們有較大動(dòng)機(jī)鼓勵(lì)客戶們進(jìn)行頻繁交易，這與基金公司的價(jià)值投資理念相悖；同時(shí)，通過(guò)代理銷(xiāo)售模式，基金公司和投資者很難進(jìn)行有效溝通，產(chǎn)品信息可能得不到充分宣傳，因此基金公司也在努力追求通過(guò)直銷(xiāo)渠道獲客，以更直接的展現(xiàn)產(chǎn)品特性。我們預(yù)計(jì)，未來(lái)在投資顧問(wèn)模式逐步成熟后，對(duì)基金銷(xiāo)售的專(zhuān)業(yè)性要求將持續(xù)提升，天平將重新向基金公司傾斜，在這樣的競(jìng)爭(zhēng)格局中僅有少數(shù)頭部機(jī)構(gòu)掌握議價(jià)能力，行業(yè)馬太效應(yīng)有望更趨顯著。

3.4基金投資顧問(wèn)：完善產(chǎn)業(yè)鏈條，讓基金更接地氣

基金投顧的職責(zé)簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)就是幫助投資者選擇基金產(chǎn)品，幫助投資者以獲得投資收益為目標(biāo)，引導(dǎo)其進(jìn)行長(zhǎng)期理性投資。

目前已有17家公司獲得基金投顧牌照，涵蓋金融行業(yè)各領(lǐng)域?，F(xiàn)已有南方、華夏先后發(fā)布投顧產(chǎn)品預(yù)告，盡管在牌照上取得了先發(fā)優(yōu)勢(shì)，但各公司對(duì)業(yè)務(wù)模式仍處于摸索階段。同時(shí)仍有多家資管機(jī)構(gòu)爭(zhēng)先恐后申請(qǐng)入場(chǎng)券，不久群雄逐鹿即將展開(kāi)。相信隨著投顧業(yè)務(wù)的逐步發(fā)展，將促進(jìn)更多有價(jià)值的資產(chǎn)配置方案落地，也有助于使投資者獲得更優(yōu)質(zhì)的服務(wù)并樹(shù)立長(zhǎng)期投資理念，推動(dòng)短期交易性資金向長(zhǎng)期配置方向轉(zhuǎn)變，促進(jìn)資本市場(chǎng)持續(xù)穩(wěn)定健康發(fā)展。

4.見(jiàn)賢思齊，以美國(guó)為鑒看我國(guó)公募基金發(fā)展空間

基金業(yè)在美國(guó)已有百余年的發(fā)展歷史，在法律、監(jiān)管及行業(yè)逐漸完善的過(guò)程中，經(jīng)歷了數(shù)次重大調(diào)整、規(guī)范和進(jìn)化，才發(fā)展成為擁有當(dāng)今全世界最龐大的基金管理規(guī)模的成熟業(yè)態(tài)。國(guó)際投資基金協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示：截至2018年12月，全球受監(jiān)管的開(kāi)放式基金凈資產(chǎn)規(guī)模達(dá)46.7萬(wàn)億美元，僅美國(guó)就達(dá)到21.4萬(wàn)億美元，占比高達(dá)45.82%。而我國(guó)開(kāi)放式基金凈值12.2萬(wàn)億元人民幣（約1.8萬(wàn)億美元），占全球總量的3.8%，與美國(guó)相距甚遠(yuǎn)。顯然我國(guó)公募基金行業(yè)規(guī)模追趕美國(guó)同行仍需時(shí)日，但也意味著我國(guó)公募基金市場(chǎng)擁有巨大的發(fā)展?jié)摿Α?/p>

4.1個(gè)人投資者比例高，交易活躍度高

歸功于超長(zhǎng)的牛市周期和完善的養(yǎng)老金制度，美國(guó)家庭投資者成為共同基金行業(yè)最大的參與群體。截至2018年底，有44%的美國(guó)家庭持有美國(guó)共同基金份額，在總計(jì)17.71萬(wàn)億美元的共同基金中以家庭投資者為主的散戶持有89%的份額。與美國(guó)投資者的投資理念不同，我國(guó)家庭的投資偏好更傾向于銀行存款和理財(cái)，投資資產(chǎn)中公募基金占比僅為4%。

在以個(gè)人為主的投資者結(jié)構(gòu)下，基金短線投資、追漲殺跌等不理智行為較為突出，特別是在貨幣基金快速發(fā)展以及余額寶等新型基金購(gòu)買(mǎi)場(chǎng)景的興起后，我國(guó)基金行業(yè)申購(gòu)贖回總規(guī)?？焖偬嵘灰最l率異?；钴S。2018年我國(guó)A股權(quán)益類(lèi)基金平均換手率約為305%，中位數(shù)達(dá)233%，美國(guó)權(quán)益類(lèi)基金的換手率遠(yuǎn)低于我國(guó)，平均換手率只有66%左右。

近年來(lái)，隨著社保、養(yǎng)老、年金等保險(xiǎn)資金流入二級(jí)市場(chǎng)，長(zhǎng)期偏價(jià)值投資資金的比重正不斷增加。但與美國(guó)相比，我國(guó)養(yǎng)老金市場(chǎng)還有巨大的發(fā)展空間，在我國(guó)社會(huì)逐漸老齡化的大趨勢(shì)下，養(yǎng)老金等長(zhǎng)期資金規(guī)模有望持續(xù)擴(kuò)大，應(yīng)成為未來(lái)公募基金重點(diǎn)培育的新方向。

4.2產(chǎn)品線日益豐富，但結(jié)構(gòu)仍待調(diào)整

國(guó)內(nèi)公募基金產(chǎn)品線日趨完善，當(dāng)前已包含股票型、債券型、混合型、貨幣型等多種類(lèi)型，交易類(lèi)型則包含傳統(tǒng)封閉式、ETF、開(kāi)放式、LOF、FOF以及創(chuàng)新封閉式、分級(jí)基金等多種交易方式，投資區(qū)域覆蓋全國(guó)和境外多個(gè)領(lǐng)域。

從歷史數(shù)據(jù)看，我國(guó)公募基金產(chǎn)品結(jié)構(gòu)隨市場(chǎng)走勢(shì)動(dòng)態(tài)調(diào)整。在牛市階段，股票型和混合型基金占比過(guò)半，整體風(fēng)險(xiǎn)偏好較高；而在熊市階段，貨幣型、債券型這類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)有限、收益偏穩(wěn)健型產(chǎn)品受到青睞，資產(chǎn)凈值占比顯著提升。特別是在2015年股市經(jīng)歷大幅波動(dòng)后，具備較強(qiáng)理財(cái)屬性和極強(qiáng)資金流動(dòng)性的貨幣基金乘勢(shì)而上，余額寶發(fā)展速度舉世矚目。自此，貨幣型基金牢牢占據(jù)市場(chǎng)半壁江山。

從數(shù)據(jù)中發(fā)現(xiàn)，我國(guó)基金產(chǎn)品結(jié)構(gòu)與美國(guó)大相徑庭。美國(guó)早期基金市場(chǎng)結(jié)構(gòu)與我國(guó)當(dāng)前情況較為類(lèi)似，上世紀(jì)70年代美國(guó)貨幣型基金占比超過(guò)70%，但隨著美國(guó)超長(zhǎng)牛市周期的來(lái)臨，股票型基金逐漸占據(jù)市場(chǎng)主導(dǎo)。類(lèi)比美國(guó)基金市場(chǎng)發(fā)展歷程，在我國(guó)利率市場(chǎng)化逐步推進(jìn)、資本市場(chǎng)逐漸趨于成熟的過(guò)程中，我國(guó)貨幣基金收益率有望下行并維持在較低水平使其規(guī)模面臨較大波動(dòng)，而股票型和混合型基金將逐漸崛起，占據(jù)市場(chǎng)較大份額。

4.3投資專(zhuān)業(yè)化逐步顯現(xiàn)，超額收益增加

從長(zhǎng)期回報(bào)數(shù)據(jù)來(lái)看，近年來(lái)國(guó)內(nèi)主動(dòng)管理型公募基金能夠持續(xù)為投資者獲取超額回報(bào)，基金公司的主動(dòng)管理能力逐漸獲得投資者認(rèn)同。

從數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，股票型基金與混合型基金自2010年起獲得超額收益的概率不斷增大，且超額收益有所增加，而債券型基金從2013年開(kāi)始穩(wěn)定獲得超額收益?；鸪~收益的穩(wěn)定增長(zhǎng)趨勢(shì)從一定程度上說(shuō)明我國(guó)基金行業(yè)的主動(dòng)管理能力逐漸優(yōu)化，基金管理人的選券策略向更高級(jí)、更專(zhuān)業(yè)的方向發(fā)展，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)和各行業(yè)趨勢(shì)的總體把控也更為精準(zhǔn)。

此外，與美國(guó)對(duì)比，我國(guó)基金行業(yè)的量化策略類(lèi)基金產(chǎn)品規(guī)模較小，占比較低。預(yù)計(jì)未來(lái)一段時(shí)期雖然主動(dòng)基金產(chǎn)品仍有望持續(xù)獲得超額收益，但在制度體系的建設(shè)和發(fā)展中，我國(guó)資本市場(chǎng)的有效性將逐步提升，基金投資策略隨之將會(huì)出現(xiàn)鮮明變化，被動(dòng)投資趨勢(shì)有望逐步顯現(xiàn)。

5.立足當(dāng)下、展望未來(lái)，我國(guó)基金管理業(yè)仍大有可為

5.1資金來(lái)源“機(jī)構(gòu)化”，居民財(cái)富正加速向基金轉(zhuǎn)移

近年來(lái)銀保監(jiān)會(huì)多次發(fā)文鼓勵(lì)保險(xiǎn)、社保基金、央企和地方國(guó)企等中長(zhǎng)期資金入市，養(yǎng)老金入市步伐也在不斷加快，將會(huì)成為基金行業(yè)壯大的重要來(lái)源和主要?jiǎng)恿?，機(jī)構(gòu)投資者的比重將因此大幅上升。預(yù)計(jì)未來(lái)隨著中長(zhǎng)期價(jià)值投資資金的“穩(wěn)定器”作用顯現(xiàn)，將帶動(dòng)更多社會(huì)資金進(jìn)場(chǎng)，我國(guó)基金行業(yè)的資產(chǎn)管理規(guī)模有望邁上新的臺(tái)階。

隨著資管新規(guī)打破剛兌以及“房住不炒”要求的明確，居民投資將更多回歸股票、債券和基金等各類(lèi)凈值型產(chǎn)品；同時(shí)我國(guó)居民可支配收入增長(zhǎng)、財(cái)富年齡結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)向80、90后，在網(wǎng)絡(luò)媒體傳播的影響下，我國(guó)居民投資觀念在發(fā)生轉(zhuǎn)變。在供給和需求兩端的調(diào)整下，個(gè)人投資者有望主動(dòng)轉(zhuǎn)向基金等機(jī)構(gòu)投資模式，從而帶動(dòng)證券投資基金在大類(lèi)資產(chǎn)配置中的比例不斷提升。

截至2019年底，我國(guó)證券基金管理規(guī)?？傆?jì)人民幣17.21萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)13.45%。隨著未來(lái)資產(chǎn)管理結(jié)構(gòu)“機(jī)構(gòu)化”進(jìn)程的推進(jìn)以及個(gè)人投資者基金投資占比的提高，基金管理規(guī)模穩(wěn)定增長(zhǎng)趨勢(shì)有望得以延續(xù)，因此我們預(yù)計(jì)2020至2023年基金管理規(guī)模增速分別為8.50%、7.50%、6.60%和5.30%，將在2023年末達(dá)到22.53萬(wàn)億元。

5.2貨幣基金或跌下“神壇”，資產(chǎn)配置選擇不斷豐富

從歷史數(shù)據(jù)中可以看到，貨幣基金凈值及占比呈現(xiàn)持續(xù)下滑趨勢(shì)，與之形成對(duì)比的是權(quán)益類(lèi)基金在過(guò)去一年的占比持續(xù)緩慢上升。主要原因在于資管新規(guī)及后續(xù)監(jiān)管規(guī)定的發(fā)布對(duì)貨幣基金發(fā)行和運(yùn)營(yíng)的規(guī)范性提出更加嚴(yán)格的要求，使其操作靈活性顯著下降，同時(shí)期利率下行大趨勢(shì)，貨幣基金收益率降低，對(duì)投資者的吸引力大不如前。

與此同時(shí)，權(quán)益類(lèi)基金產(chǎn)品種類(lèi)更加多元，特別是被動(dòng)型基金的投資者認(rèn)可度大大增強(qiáng)，得益于透明、穩(wěn)定的投資風(fēng)格和低廉的管理成本，ETF規(guī)模的增長(zhǎng)。但由于A股退市機(jī)制仍不完善，所以當(dāng)前市場(chǎng)中仍存在部分不良資產(chǎn)，smartbeta基金通過(guò)因子篩選投資標(biāo)的，可以獲得介于貝塔收益和超額收益之間的超過(guò)市場(chǎng)平均回報(bào)的更高回報(bào)，在我國(guó)推出后很快獲得投資者認(rèn)可?？梢灶A(yù)計(jì)，隨著產(chǎn)品設(shè)計(jì)的不斷優(yōu)化，未來(lái)被動(dòng)型基金規(guī)模仍有很大增長(zhǎng)空間。

未來(lái)如監(jiān)管層能夠適時(shí)逐步“松綁”對(duì)沖工具，配合國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)愈發(fā)完善帶來(lái)的金融工具開(kāi)發(fā)能力的提高，將為基金公司提供更多可選、收益率更為穩(wěn)定的投資組合，而更加豐富的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖手段將大大提高基金管理者管控權(quán)益類(lèi)投資風(fēng)險(xiǎn)的能力，從而加快權(quán)益型基金的發(fā)展，使其規(guī)模及占比向發(fā)達(dá)市場(chǎng)靠攏。

5.3黑天鵝事件凸顯線上渠道優(yōu)勢(shì)

過(guò)去基金營(yíng)銷(xiāo)通常采用線下渠道為主的方式，依靠基金銷(xiāo)售團(tuán)隊(duì)或代銷(xiāo)機(jī)構(gòu)開(kāi)展線下宣講，進(jìn)而達(dá)到對(duì)基金產(chǎn)品進(jìn)行宣傳的目的。然而近年來(lái)，隨著網(wǎng)絡(luò)直播平臺(tái)等互聯(lián)網(wǎng)渠道的飛速發(fā)展，線上營(yíng)銷(xiāo)的可行性和公眾接受程度不斷提升。

今年年初爆發(fā)使得線下?tīng)I(yíng)銷(xiāo)難以展開(kāi)，越來(lái)越多的基金管理者選擇線上平臺(tái)進(jìn)行基金宣講。2020年2月6日至今，至少30家基金公司進(jìn)行了線上直播，其中數(shù)家公司甚至賣(mài)出了爆款“日光基”，各家基金公司普遍表示直播路演帶來(lái)的基金銷(xiāo)量整體上比之前有所放大。盡管當(dāng)前“直播帶貨”的模式僅為非常時(shí)期的臨時(shí)策略，真正實(shí)施仍需市場(chǎng)及監(jiān)管的多方考察，倘若未來(lái)放開(kāi)對(duì)此類(lèi)營(yíng)銷(xiāo)行為的監(jiān)管力度，網(wǎng)上營(yíng)銷(xiāo)有望實(shí)現(xiàn)常態(tài)化，助推基金管理規(guī)模進(jìn)一步上升。

5.4多重因素推動(dòng)行業(yè)格局革新

5.4.1馬太效應(yīng)加劇，行業(yè)向頭部化集中

當(dāng)前，馬太效應(yīng)在基金行業(yè)中已相當(dāng)顯著。截至2019年上半年，106家公募基金管理公司發(fā)行的基金總規(guī)模接近4800億元，其中前20家基金公司募資規(guī)模占據(jù)了新發(fā)基金總規(guī)模的67%，二八效