股票短線交易與收益異象

簡(jiǎn)介股票定價(jià)的效率與投資者的短線交易行為是否存在一定關(guān)系？文獻(xiàn)對(duì)短線構(gòu)）交易和三種最著名的股票回報(bào)異象之間的關(guān)系進(jìn)行了全面的概述，三種異象別為6月價(jià)動(dòng)量回反轉(zhuǎn)凈發(fā)行異考慮四不的線易代理指標(biāo)：股票的換手率（即股票交易量除以流通股數(shù)），臨時(shí)投資者的百分比（Bsh,），基金換手率（基于季度持倉(cāng)的變化，,sa,d,5），以及同樣基于季度組合持倉(cāng)的機(jī)構(gòu)持有期限的新指標(biāo)，稱(chēng)之為Ski。文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)，短線交易與股票收益的異象有明顯的關(guān)系?；饟Q手率和SkDin釋異方是有的。為了釋果引入Dl,Hishir和（8年以簡(jiǎn)稱(chēng)）曾經(jīng)提出的一個(gè)理論，即市場(chǎng)反應(yīng)不足和反應(yīng)過(guò)度是基于投資者的過(guò)度自信和有偏的自我歸因這是兩個(gè)有據(jù)可查的心理偏差。在S理論中，投資表面上是理性的，會(huì)將貝葉斯學(xué)習(xí)與其過(guò)度依賴(lài)的私人信息相結(jié)合。因此，過(guò)度信的投資者會(huì)過(guò)度重視他們有效的私人信號(hào)，導(dǎo)致股票價(jià)格過(guò)度反應(yīng)。投資者自歸因時(shí)認(rèn)為隨后的公開(kāi)信息進(jìn)一步證實(shí)了他們自己的私人信息，因此加強(qiáng)并維持這種過(guò)度反應(yīng)，這可以解釋動(dòng)量異?，F(xiàn)象。但最終，進(jìn)一步的公開(kāi)信息會(huì)逐漸誘學(xué)習(xí)，從而使價(jià)格恢復(fù)到基本面，解釋了反轉(zhuǎn)的異象。此外，對(duì)私人信號(hào)反應(yīng)過(guò)度的另一面是對(duì)公開(kāi)信號(hào)反應(yīng)不足，這在理論上可以解釋公司宣布認(rèn)為其股票估值過(guò)低（高并定購(gòu)發(fā)行股后正負(fù)未來(lái)常報(bào)。對(duì)于每一種異象，根據(jù)短線交易指標(biāo)股票分為幾組。考慮的第一個(gè)異象是動(dòng)量發(fā)動(dòng)量因子收益隨著ockuratn的減少而加，對(duì)于最高SokDuon組來(lái)說(shuō)，動(dòng)量因子收益是不顯著的。因此，動(dòng)量由過(guò)度自信的短線交易者驅(qū)動(dòng)的。其次考慮反轉(zhuǎn)，發(fā)現(xiàn)反轉(zhuǎn)異象也主要出現(xiàn)在由短期投資者持有的股票池中。最后，考慮股票發(fā)行異象或其他事件后的長(zhǎng)期異?；貓?bào)。發(fā)現(xiàn)這種異?；貓?bào)對(duì)于短期機(jī)構(gòu)投資者持有的票加強(qiáng)烈。數(shù)據(jù)和方法數(shù)據(jù)文獻(xiàn)在美國(guó)市場(chǎng)進(jìn)行實(shí)證，研究中的機(jī)構(gòu)投資者持股數(shù)據(jù)來(lái)自TFiilASm數(shù)據(jù)的EF文股票益據(jù)自券格研究中心RP）的每月股票數(shù)據(jù)文件，會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)自CST。分析樣本為0年1月至0年2的國(guó)通票每個(gè)度將票機(jī)持有比例分為三組，并剔除機(jī)構(gòu)持有比例最少的那一組，并且從樣本中剔除市值最低的五分之一的股票。些數(shù)篩選確保樣本只括機(jī)投資者最常持有大約0只股票并然了P股市的右。圖表1使的票描性計(jì)平股數(shù)為7只占P普通數(shù)的占RP值的89。圖表1描述性統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)資料來(lái)源：ShotTerTadinandoReurnnoale:ontuRvesa,adShresune，華安證券研究整理持有期的指標(biāo)測(cè)算通過(guò)計(jì)算機(jī)構(gòu)投資者的買(mǎi)入和賣(mài)出的加權(quán)指標(biāo)來(lái)計(jì)算每個(gè)機(jī)構(gòu)投資者對(duì)每股票的持有時(shí)間，并以持有股票的時(shí)間加權(quán)。對(duì)于給定基金經(jīng)理投資組合中的每只票，持有期限D(zhuǎn)）的衡量是通過(guò)回顧以確定該特定股票在該基金投資組合中連持多時(shí)來(lái)算的。對(duì)于有票iI和有機(jī)投者jJ過(guò)以公計(jì)在時(shí)間1時(shí)被入構(gòu)資合j股票i的續(xù)間：??????????

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(22)其中，t度間向投者j資凈由方式計(jì)：??????,??=(????,???????,???1(1+??,??)????,???1 (2)其????,??是構(gòu)j在t度有的市，R從1到t的持回。與預(yù)期一樣，SkDn與流量導(dǎo)致的價(jià)格壓的絕對(duì)值之間的平均秩相關(guān)性負(fù)，相較，為。圖表5Sockuratn的回歸資料來(lái)源：ShotTerTadinandoReurnnoale:ontuRvesa,adShresune，華安證券研究整理圖表5以SkDin的對(duì)為變，示混合板歸結(jié)。第一列，數(shù)手和sdq擬量回因，對(duì)換率系8，R2為。第列，加l（i）額外控變將R2高到%第3中更多控變，手和sit依顯。第4列和第5列中，加入對(duì)應(yīng)于動(dòng)量和發(fā)行量五分組的虛擬變量。1和5對(duì)的數(shù)是負(fù)，系低表與長(zhǎng)期投資者相比短交易者更有可能持有去益為負(fù)和正的股票第5列UE5的系數(shù)為且度著表股票發(fā)行活動(dòng)較多公被短期投資者所持有。圖表6各Din隨時(shí)變的續(xù)。歸類(lèi)短FudD最短三之機(jī)往往未仍是期，因過(guò)84（被類(lèi)為短的在1年3年）仍在期。樣地大被歸類(lèi)為期的機(jī)構(gòu)在未來(lái)仍然是長(zhǎng)期的Skin也是隨時(shí)間推移而持續(xù)的。超過(guò)（63）低SkDin票來(lái)1（3）內(nèi)然短的同地，大約%高SkDin票在3年仍長(zhǎng)期。圖表6Duratn隨時(shí)間化的情況資料來(lái)源：ShotTerTadinandoReurnnoale:ontuRvesa,adShresune，華安證券研究整理短線交易與股票收益異象動(dòng)量本節(jié)慮股回動(dòng)策基機(jī)投者投資限圖表7告無(wú)條件動(dòng)量策略和基于過(guò)去收益和不同投資者視野角度下的有條件動(dòng)量策略的收益只考慮機(jī)構(gòu)持有率高的股票，并剔除紐交所規(guī)模最小的五分之一的股票和價(jià)格低5美元股。圖表7tockDuration和動(dòng)量回報(bào)資料源ShotTrTadiganSoReurnnoale:ontuRvesa,adShresune華證研究整理每個(gè)度根過(guò)去6月的報(bào)將票為5組，后算些資合在未來(lái)6月回。形成和有之兩個(gè)的隔以慮何觀事件的影響。并在計(jì)算持有期和計(jì)算回報(bào)之間留了一個(gè)季度的空白，以考慮到機(jī)構(gòu)投資合倉(cāng)露延。表7的A組示無(wú)條動(dòng)策的度權(quán)回報(bào)為持間為6個(gè)，t統(tǒng)計(jì)為6。為了究資限動(dòng)回報(bào)影，每季初，先據(jù)過(guò)去6個(gè)的回報(bào)股分五，后根本度一季的SckDin股獨(dú)分成五分表7的A顯示在下的6個(gè)內(nèi)25個(gè)權(quán)資合每個(gè)月的原回和FaaFreh三子la?？詹呗圆縎kn組中獲了的度a在部Skin組獲了月度laSkDin高組最組間等動(dòng)量報(bào)為這非常顯著，t統(tǒng)計(jì)為4這些果表動(dòng)量回報(bào)與機(jī)構(gòu)投資者的短期視角有關(guān)。動(dòng)量回報(bào)對(duì)于SokDuon最高的五分之一股票來(lái)說(shuō)微不足道股票大部分由期資持。B組和C展量略子la使另個(gè)線易：換手率、基金換手率和t機(jī)構(gòu)投資者持有比例。發(fā)現(xiàn)在這三個(gè)指標(biāo)中，動(dòng)量回也強(qiáng)盡統(tǒng)和經(jīng)意低使用SkDn。如量回報(bào)隨著換手率的增加增，證了e和wi（0的現(xiàn)換手率最的票換低的票三子量a差等月，t統(tǒng)計(jì)為。從以前的文獻(xiàn)中可知，某些股票特征與動(dòng)量有關(guān)，如換手率（e和Sn）和特質(zhì)波動(dòng)率Z，）。因此，為了保證結(jié)果的穩(wěn)健性，我們使用“原始”指標(biāo)和相對(duì)于換手率和其他基本股票特征（市值、賬價(jià)值、特質(zhì)波動(dòng)率和機(jī)構(gòu)持有比例百分比）正交的指標(biāo)來(lái)分析結(jié)果。將這些正交的指標(biāo)為sil式。圖表8eidual指標(biāo)和動(dòng)量回報(bào)資料源ShotTrTadiganSoReurnnoale:ontuRvesa,adShresune華證研究整理圖表8為il指的結(jié)，控了手后依穩(wěn)?！發(fā)SkD”通將SkDn對(duì)換和他票征如值、賬面市值比、機(jī)構(gòu)持有比例和特質(zhì)波動(dòng)率回歸取殘差得到），處于最高與最低ilSkin的股的因量a的差等每月，t統(tǒng)計(jì)為?？偟膩?lái)說(shuō)，動(dòng)量在短線交易較多的股票中更為普遍。且無(wú)條件的動(dòng)量異象其實(shí)是比弱，要于2009年的動(dòng)崩。反轉(zhuǎn)接下考的象反。根去6個(gè)的率和SkDn把票獨(dú)立分五，資組形后2年平月度報(bào)。圖表9tockDuration和動(dòng)量反轉(zhuǎn)資料源ShotTrTadiganSoReurnnoale:ontuRvesa,adShresune華證研究整理如表9的A所，部SckDn的有約的，t統(tǒng)計(jì)量為。持期之，最高SkDin組示第年三年基本上有轉(zhuǎn)回距為%，t量為3最和的SkDin間反回差異當(dāng)每月t統(tǒng)計(jì)量為，有性。B和C顯，他三代指（手、基換和i）時(shí)，轉(zhuǎn)象同更。接下通控?fù)Q其他司征計(jì)算l指，可得似地結(jié)論。因此，股票回報(bào)的反轉(zhuǎn)異象是由短線交易較多的股票或由短期機(jī)構(gòu)持有多的股票驅(qū)動(dòng)的計(jì)上最的理是SkDi。圖表0eidual指標(biāo)和反轉(zhuǎn)資料源ShotTrTadiganSoReurnnoale:ontuRvesa,adShresune華證研究整理股票發(fā)行過(guò)去文獻(xiàn)研究了例如股票發(fā)行、股票回購(gòu)公告和股票合并事件后的長(zhǎng)期異收益（見(jiàn)n和i，5；，isk和ln，5；n和jh7。使“票型作一般語(yǔ)指些件if和)表明年度股票發(fā)行指標(biāo)可以強(qiáng)有力地預(yù)測(cè)未來(lái)的股票橫截面回報(bào)。按照Pf和（8的法為股票建個(gè)度的票發(fā)行量標(biāo)對(duì)每公司從月的SP據(jù)中得通的量“流通股因子”。計(jì)算實(shí)際的流通股數(shù)量，對(duì)諸如拆分和配股等發(fā)行事件進(jìn)行調(diào)整計(jì)算法下首計(jì)出t月末總子它表了RP供因子f到t月（括t月）累乘：??????????????=??

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1)??=1計(jì)算因分其事而調(diào)的通數(shù)為：????????????=????????????????????????????? 2)使用整票算第t個(gè)末季股發(fā)行，：??????_??,???3=????(????????????)?????(??????????????3) 3)在進(jìn)一步的收益預(yù)測(cè)性分析中，在每個(gè)季度末使用季度性股票發(fā)行指標(biāo)，先根據(jù)度票行將票分五，后據(jù)SkDin其立為三。圖表1顯了果A第一報(bào)了基季股票行的條投組合策略的原始回報(bào)，第六列報(bào)告了相應(yīng)的四因子。根據(jù)股票發(fā)行指標(biāo)投資的多空合月得的等回（t計(jì)為2）四因子a為（t統(tǒng)計(jì)為5非著）。圖表1tockDuation和發(fā)行異象資料源ShotTrTadiganSoReurnnoale:ontuRvesa,adShresune華證研究整理A還示基股行和Sckin的立雙序成的5x35投資組的始報(bào)四子。在低SkDin組獲得的權(quán)重四因月la（t計(jì)為1，于高Skin，權(quán)月a為%（t統(tǒng)計(jì)為）低SkDin組高Skn之等權(quán)多空?qǐng)?bào)的異每月這一正顯著t計(jì)為這些結(jié)果表短線機(jī)構(gòu)投者有的股票在股票發(fā)后回報(bào)率更強(qiáng)。B和C展于票發(fā)和期易其三個(gè)理標(biāo)換金換手率和臨時(shí)投資者持有的百分比的獨(dú)立雙重排