私募股權(quán)系統(tǒng)知識(shí)

第一章私募股權(quán)的研究背景及意義1.1.1研究背景金融的實(shí)質(zhì)是高效配置資金。一個(gè)良好的金融體系可以實(shí)現(xiàn)資金在政府、企業(yè)和居民三部門間的優(yōu)化配置，促進(jìn)資金從盈余部門向赤字部門流動(dòng)，從而保證國(guó)民經(jīng)濟(jì)健康平穩(wěn)可持續(xù)地發(fā)展。然而我國(guó)的資金配置遠(yuǎn)未達(dá)到優(yōu)化水平。一方面，我國(guó)目前流動(dòng)性過(guò)剩，作為資金盈余的主要部門，居民部門積累大量的流動(dòng)性。根據(jù)中國(guó)人民銀行的統(tǒng)計(jì)資料，截至2006年9月，我國(guó)城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄余額達(dá)15.8萬(wàn)億元，同比增速為16%。在‘十五’期間，城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄年均增長(zhǎng)速度為17%，遠(yuǎn)高于國(guó)民經(jīng)濟(jì)9.5%的年均增速，也高于城鎮(zhèn)居民人均可支配收入9.6%的年均增速。另一方面，作為資金赤字部門的企業(yè)部門，尤其是中小企業(yè)，一直面臨資金緊張的問(wèn)題。根據(jù)人民銀行發(fā)布的《中國(guó)中小企業(yè)金融制度調(diào)查問(wèn)卷統(tǒng)計(jì)分析報(bào)告》，目前中小企業(yè)中做大的企業(yè)融資困難已得到了緩解，但多數(shù)中小企業(yè)融資仍十分困難，中小企業(yè)融資渠道狹窄，缺乏長(zhǎng)期穩(wěn)定的資金來(lái)源——不僅權(quán)益資金的來(lái)源極為有限，而且很難獲得長(zhǎng)期債務(wù)的支持，中小企業(yè)的規(guī)模擴(kuò)張普遍伴隨著資金緊張的局面。對(duì)居民部門持有大量盈余資金以及企業(yè)部門感到資金緊缺這一矛盾，許多專家學(xué)者都進(jìn)行了深入的分析。一般來(lái)說(shuō)，企業(yè)主要是通過(guò)銀行、證券市場(chǎng)或資本市場(chǎng)融資。對(duì)于我國(guó)大多數(shù)企業(yè)來(lái)說(shuō),銀行是他們的首選。我國(guó)的主要金融機(jī)構(gòu)（四大國(guó)有商業(yè)銀行、政策性銀行及股份制商業(yè)銀行）,掌握著我國(guó)所有金融資產(chǎn)的80%（數(shù)據(jù)來(lái)自人民銀行統(tǒng)計(jì)資料）,是我國(guó)目前主要的存款吸收者和貸款發(fā)放者。但是在目前的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下,銀行貸款的發(fā)放有著明顯的政策傾向,主要是流向政府重點(diǎn)扶持的產(chǎn)業(yè)和地區(qū),對(duì)于一般的中小企業(yè),特別是民營(yíng)企業(yè)來(lái)說(shuō),要得到銀行貸款的難度很大。從證券市場(chǎng)融資,只局限于全國(guó)有限的一千多家在滬、深兩地上市的公司和企業(yè)，而公開(kāi)上市進(jìn)入證券市場(chǎng)難度頗高，因此這一融資渠道對(duì)眾多的中小企業(yè)也非易事。那么中小企業(yè)只能從資本市場(chǎng)融資，這又可分為公募和私募兩種。公募即通過(guò)發(fā)行企業(yè)債券融通資金，那么在當(dāng)前的嚴(yán)格的審批條件和資格要求下，大部分中小企業(yè)是難以實(shí)現(xiàn)的，這一點(diǎn)也可從每年只有幾百甚至幾十億的企業(yè)債發(fā)行規(guī)模得到驗(yàn)證。這樣，中小企業(yè)只能走私募這一融資渠道了。但是，私募融資也存在很大的不確定性，因?yàn)橘Y本市場(chǎng)上信息不對(duì)稱的現(xiàn)象圖1.1資本市場(chǎng)上信息不對(duì)稱十分嚴(yán)重，其過(guò)程如圖1.1所示。由于信息不對(duì)稱,普通居民對(duì)投資后能否得到相應(yīng)投資收益、投資收益率高低以及投資風(fēng)險(xiǎn)等問(wèn)題存在著疑惑,而企業(yè)能否融通到所需的資金也是未知數(shù)。居民部門的儲(chǔ)蓄與企業(yè)部門的投資之間，缺乏一個(gè)有效的橋梁。我國(guó)的資本市場(chǎng)上，沒(méi)有一個(gè)可將居民儲(chǔ)蓄向企業(yè)部門轉(zhuǎn)化的高效工具，對(duì)于資本市場(chǎng)缺乏層次這一點(diǎn)，許多專家學(xué)者也形成了共識(shí)。在2006年6月召開(kāi)的“濱海新區(qū)金融發(fā)展論壇”上，人民銀行副行長(zhǎng)吳曉靈認(rèn)為，“我國(guó)資本市場(chǎng)一個(gè)眾所周知的缺陷，就是缺乏層次。公開(kāi)發(fā)行、公開(kāi)上市幾乎成為眾多不同規(guī)模、不同類型企業(yè)的唯一選擇。這一現(xiàn)狀既不符合普遍的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，也嚴(yán)重制約了國(guó)家大力推進(jìn)自主創(chuàng)新以及促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的實(shí)施”。同時(shí)，她提出了一個(gè)解決方案，“各種形式的私募股權(quán)投資基金以其方便靈活、投資領(lǐng)域獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)，將處于不同發(fā)展階段的企業(yè)有機(jī)地與多層次資本市場(chǎng)對(duì)接起來(lái)，相互配合，相互促進(jìn)，不僅極大地提高了資本市場(chǎng)的資源配置能力和風(fēng)險(xiǎn)分散能力，而且為其產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新和轉(zhuǎn)型發(fā)揮了巨大的推動(dòng)作用”。在今年9月20日“中國(guó)私募股本市場(chǎng)基金國(guó)際研討會(huì)”上，吳曉靈表示“目前，外資私募基金正在大量進(jìn)入中國(guó)，而中國(guó)企業(yè)卻要繞路到海外上市。金融滯后會(huì)制約中國(guó)企業(yè)在國(guó)際舞臺(tái)的競(jìng)爭(zhēng)力，不放開(kāi)中國(guó)的金融束縛，中資機(jī)構(gòu)永遠(yuǎn)不會(huì)有競(jìng)爭(zhēng)力。私募基金是資本市場(chǎng)上重要的機(jī)構(gòu)投資人，一方面，私募基金集富人之財(cái)，具有資金量大、風(fēng)險(xiǎn)承受能力強(qiáng)的特點(diǎn)；另一方面，它屬于專家理財(cái)，投資分析能力強(qiáng)，有利于發(fā)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值。在私募證券投資基金和私募股權(quán)投資基金中，發(fā)展私募股權(quán)投資基金更具有緊迫性。”私募股權(quán)投資是以非上市企業(yè)股權(quán)為主要投資對(duì)象的一種投資方式，它的運(yùn)作載體就是私募股權(quán)投資基金。私募股權(quán)投資基金是私募股權(quán)投資過(guò)程中最活躍的因素，發(fā)揮金融中介的作用，通過(guò)發(fā)行基金券等融資工具,能夠迅速地把分散在社會(huì)上的閑散資金集中起來(lái),形成可供長(zhǎng)期使用的資本,投資于目標(biāo)企業(yè),用于生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng),從而開(kāi)辟了不同于銀行和股市的直接投資渠道。私募股權(quán)投資的發(fā)展，完全體現(xiàn)為和決定于私募股權(quán)投資基金在規(guī)模和效益上的發(fā)展。對(duì)企業(yè)而言，私募股權(quán)投資具有補(bǔ)充企業(yè)資本金的功能，增加了企業(yè)承擔(dān)債務(wù)、擴(kuò)張經(jīng)營(yíng)規(guī)模的能力，有助于改善企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和提高整個(gè)金融體系的安全性;同時(shí)私募股權(quán)投資具有籌集風(fēng)險(xiǎn)資本的功能。從這一點(diǎn)看，私募股權(quán)投資是當(dāng)前我國(guó)解決城鄉(xiāng)居民流動(dòng)性過(guò)剩和中小企業(yè)融資難問(wèn)題的一個(gè)可以嘗試的途徑。從資本市場(chǎng)發(fā)展角度看，在資本市場(chǎng)上，投融資雙方均存在信息不對(duì)稱問(wèn)題，但程度有差異。如果融資方是大企業(yè)、成熟企業(yè)、成熟產(chǎn)業(yè)以及標(biāo)準(zhǔn)化金融證券產(chǎn)品，則投資者面臨的信息障礙要小，其融資一般采取公募方式。如果是中小企業(yè)、創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)以及非標(biāo)準(zhǔn)化或高風(fēng)險(xiǎn)的證券金融產(chǎn)品，則投資者要面臨更大的信息障礙，這時(shí)采取非公開(kāi)或定向發(fā)行的私募股權(quán)投資可能就更為合適。綜上所述，私募股權(quán)投資是順應(yīng)經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展趨勢(shì)的產(chǎn)物，所以，盡管我國(guó)當(dāng)前尚沒(méi)有明確的法律條文，私募股權(quán)投資還處于灰色地帶，但其仍取得了一定程度的發(fā)展。有鑒于此，本文將對(duì)私募股權(quán)投資的機(jī)制和作用展開(kāi)探討；由于私募股權(quán)投資基金是私募股權(quán)投資的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，是資金從投資者到創(chuàng)業(yè)企業(yè)的之間的載體，所以本文大部分章節(jié)是從私募股權(quán)投資基金的角度展開(kāi)論述的。1.1.2研究意義發(fā)展私募股權(quán)投資對(duì)我國(guó)現(xiàn)階段的經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有重要意義：一、對(duì)改善我國(guó)中小企業(yè)生存條件和完善企業(yè)治理結(jié)構(gòu)作用較大。我國(guó)中小企業(yè)和高新技術(shù)企業(yè)經(jīng)營(yíng)規(guī)模小、風(fēng)險(xiǎn)高，參考美國(guó)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，只能寄希望于風(fēng)險(xiǎn)投資等私募股權(quán)投資方式。國(guó)有企業(yè)和上市公司通過(guò)私募股權(quán)投資市場(chǎng)引入合適的戰(zhàn)略投資者和機(jī)構(gòu)投資者，對(duì)于解決國(guó)有企業(yè)“一股獨(dú)大”和優(yōu)化企業(yè)的公司治理結(jié)構(gòu)具有重要作用，而且通過(guò)引入全球領(lǐng)先的產(chǎn)業(yè)巨頭和其他行業(yè)內(nèi)的優(yōu)勢(shì)企業(yè)，能夠擴(kuò)大協(xié)同效應(yīng)，提高企業(yè)價(jià)值和競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力。二、符合居民財(cái)富增長(zhǎng)的宏觀背景，為拓寬城鄉(xiāng)居民投資渠道、解決流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題提供解決方案。通過(guò)私募股權(quán)投資基金將社會(huì)上（主要是中產(chǎn)階層以上）的閑散資金聚集起來(lái)，通過(guò)專業(yè)人士的集約化運(yùn)作，提高資金的使用效率，并且更好地處于政府和社會(huì)的監(jiān)督之下，這將會(huì)極大提高我國(guó)金融體系的資金配置效率。三、有利于豐富資本市場(chǎng)層次，改善我國(guó)當(dāng)前間接融資占比過(guò)高的格局，降低商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，有利于維護(hù)金融穩(wěn)定私募股權(quán)投資(PrivateEquityInvestment)作為一種金融創(chuàng)新，是對(duì)非上市公司進(jìn)行的股權(quán)投資。在國(guó)際上，雖然其歷史可以追溯到20世紀(jì)20-30年代，美國(guó)一些富有的家族及個(gè)人為東方航空公司(EasternAirlines)、施樂(lè)公司(Xerox)等公司提供啟動(dòng)資金，但一般認(rèn)為是以1946年美國(guó)研究與發(fā)展公司(AmericanResearchandDevelopmentCorporation)的成立為其起始標(biāo)志。此后，私募股權(quán)投資在很多國(guó)家發(fā)展起來(lái)，并促進(jìn)了世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。第二章私募股權(quán)投資的發(fā)展概況2.1私募股權(quán)的定義一個(gè)較為權(quán)威的定義是“私募股權(quán)投資是以非上市企業(yè)股權(quán)為主要投資對(duì)象的各類創(chuàng)業(yè)投資或產(chǎn)業(yè)投資”（吳曉靈，金融發(fā)展論壇，2006年6月9日）吳曉靈認(rèn)為，“積極發(fā)展私募股權(quán)基金，除了在法律和政策上進(jìn)一步明確其地位外，還需要積極發(fā)展多層次資本市場(chǎng)與之相對(duì)接。”厲以寧認(rèn)為，“目前我國(guó)經(jīng)濟(jì)生活中已經(jīng)存在著大量的私募基金，數(shù)量可能己經(jīng)達(dá)到幾千家，資金總額估計(jì)在3000-6000億元之間。給予己初具規(guī)模的私募基金以合法地位有四點(diǎn)好處:有利于防止金融動(dòng)蕩;有利于保護(hù)投資人的利益;有利于增加私募基金的透明度，大大減少暗箱操作的機(jī)會(huì);同時(shí)，還將大大地促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資和產(chǎn)業(yè)投資的發(fā)展。”一般來(lái)說(shuō)，一國(guó)的法律限制和政策管制越嚴(yán)格，則該國(guó)企業(yè)融資創(chuàng)新活動(dòng)的活躍程度就越低，有效性就越差；反之亦然，2.2私募股權(quán)投資基金的特點(diǎn)私募股權(quán)投資具有以下特點(diǎn)：在基本屬性上，私募股權(quán)投資基金仍然是一種進(jìn)行投資的基金，是私募股權(quán)投資運(yùn)作的載體。私募股權(quán)投資基金具備一般基金的特點(diǎn)和屬性，本質(zhì)上是一種信托關(guān)系的體現(xiàn)。在發(fā)行方式上。它是非公開(kāi)發(fā)行的，不同于公募基金的公開(kāi)銷售，它的出售是私下的，只有少數(shù)投資者參加。如在美國(guó)，法律規(guī)定私募基金不得利用任何傳媒做廣告宣傳。這樣私募基金的參加者主要是通過(guò)獲得的所謂“投資可靠消息”，或者直接認(rèn)識(shí)基金管理者的形式加入。在發(fā)行對(duì)象上。它不是面向所有投資者的，它的發(fā)行對(duì)象僅限于滿足相關(guān)條件的投資者。這些條件通常比較高，這就把投資者限定在一定范圍的人群中，人數(shù)是有限的。但是這并不妨礙私募股權(quán)投資基金的資金來(lái)源廣泛，如富有的個(gè)人、風(fēng)險(xiǎn)基金、杠桿收購(gòu)基金、戰(zhàn)略投資者、養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司等。在信息披露方面。比公募基金低的多，相關(guān)的信息公開(kāi)披露較少，一般只需半年或一年私下對(duì)投資者公布投資組合及收益。對(duì)非上市公司的股權(quán)投資，因流動(dòng)性差被視為長(zhǎng)期投資，所以投資者會(huì)要求高于公開(kāi)市場(chǎng)的回報(bào)。投資回報(bào)方式主要有三種：公開(kāi)發(fā)行上市、售出或購(gòu)并、公司資本結(jié)構(gòu)重組。2.3私募股權(quán)投資與公募投資的區(qū)別資本市場(chǎng)的四個(gè)子系統(tǒng)私募方式公募方式股權(quán)融資（equity）私募股權(quán)（privateequity）股票市場(chǎng)（stock）債權(quán)融資（debt）銀行信貸（loan）債券市場(chǎng)（bond）與其他三種方式相比，私募股權(quán)投資基金具有以下優(yōu)勢(shì)：（1）成本比公開(kāi)募集要低得多,公開(kāi)募集要花很高的注冊(cè)費(fèi)用、中介機(jī)構(gòu)費(fèi)用和承銷費(fèi)用,而股權(quán)私募卻不需要注冊(cè),也不需要嚴(yán)格的評(píng)估審計(jì),甚至不需要券商的承銷。(2)私募股權(quán)投資基金能夠提供更為個(gè)性化的金融服務(wù),由于私募基金一般具有更廣泛的投資對(duì)象和更靈活的投資手段,在上方協(xié)商基礎(chǔ)上，私募基金更能體現(xiàn)投資人的投資偏好。(3)私募基金的目標(biāo)性更強(qiáng),可以有針對(duì)性地面對(duì)特定的投資者,而且私募投資者一般更專業(yè)和更理性,這就可以使其發(fā)行在一定程度上避免證券市場(chǎng)行情波動(dòng)的影響。（4）在信息披露方面，私募股權(quán)投資基金不必像公墓基金那樣定期公布詳細(xì)的投資組合等情況，一般半年甚至一年私下公布投資組合及收益。政府對(duì)私募的監(jiān)管更寬松，因此私募基金的投資更具隱蔽性，獲得高收益的機(jī)會(huì)也更大。2.5私募股權(quán)投資在國(guó)外的發(fā)展在國(guó)際資本市場(chǎng)上，特別是進(jìn)入21世紀(jì)以后，私募股權(quán)發(fā)展迅速，成為僅次于銀行貸款和IPO的重要融資手段。2.5.1美國(guó)私募股權(quán)投資基金的產(chǎn)生與發(fā)展美國(guó)私募股權(quán)投資基金的活動(dòng)可以追溯到19世紀(jì)未期，當(dāng)時(shí)有不少富有的私人銀行家，通過(guò)律師、會(huì)計(jì)師的介紹和安排，直接將資金投資于風(fēng)險(xiǎn)較大的石油、鋼鐵、鐵路等新興產(chǎn)業(yè)中。這類投資完全是由投資者個(gè)人自行決策，沒(méi)有專門的機(jī)構(gòu)進(jìn)行組織?，F(xiàn)代意義的私募股權(quán)投資基金始于二戰(zhàn)以后。1946年，世界上第一個(gè)私募股權(quán)投資公司——美國(guó)研究發(fā)展公司(ARD)成立，從此私募股權(quán)投資開(kāi)始專業(yè)化和制度化。為了克服高技術(shù)創(chuàng)新型企業(yè)資金不足的障礙，美國(guó)國(guó)會(huì)通過(guò)了小企業(yè)投資法案(SmallBusinessInvestmentAct)，規(guī)定由小企業(yè)管理局審查和核發(fā)許可的小企業(yè)投資公司可以從聯(lián)邦政府獲得非常優(yōu)惠的信貸支持，這極大地刺激了美國(guó)私募股權(quán)投資基金的發(fā)展。進(jìn)入60年代，相當(dāng)一批由私募股權(quán)投資基金投資的公司獲得成長(zhǎng)并開(kāi)始上市。到1968年，受私募股權(quán)投資基金資助的公司成功上市的數(shù)目已愈千家。至20世紀(jì)80年代，私募股權(quán)投資基金業(yè)繼續(xù)高速成長(zhǎng)，此時(shí)機(jī)構(gòu)投資人尤其是養(yǎng)老基金取代個(gè)人和家庭投資人成為私募股權(quán)資本的主要來(lái)源。1992年以來(lái)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇再次帶來(lái)了私募股權(quán)投資基金的繁榮，私募股權(quán)投資基金的籌資和投資在近年來(lái)都達(dá)到高峰。美國(guó)目前有600多家專業(yè)私募股權(quán)投資管理公司，管理著超過(guò)500億美元的私募投資基金，是當(dāng)今世界私募投資業(yè)最為發(fā)達(dá)的國(guó)家。美國(guó)的私募股權(quán)投資基金業(yè)經(jīng)過(guò)半個(gè)多世紀(jì)的發(fā)展，形成了一套比較規(guī)范、科學(xué)的運(yùn)作機(jī)制，其特點(diǎn)可從以下幾方面體現(xiàn)出來(lái):1.資金來(lái)源多樣化。美國(guó)的私募股權(quán)資本主要來(lái)自機(jī)構(gòu)投資者，其中養(yǎng)老基金是最主要的資金來(lái)源，其次是基金會(huì)和捐贈(zèng)基金，再次是銀行和保險(xiǎn)公司，家庭和個(gè)人對(duì)私募股權(quán)資本的投入較少。2.組織形式以有限合伙公司為主。美國(guó)的私募股權(quán)投資公司主要有4種類型:獨(dú)立的私募股權(quán)資本有限公司、金融公司附屬的私募股權(quán)投資公司、工業(yè)公司附屬的私募股權(quán)投資公司、獨(dú)立的小企業(yè)投資公司。據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，獨(dú)立的私募股權(quán)資本有限公司所管理的私募股權(quán)資本在美國(guó)私募股權(quán)投資基金總額中所占的比重不斷上升，1980年僅為40%，后來(lái)則穩(wěn)定在80%左右，是美國(guó)私募股權(quán)投資企業(yè)的主要形式。3.行業(yè)分布集中于新興產(chǎn)業(yè)。美國(guó)的私募股權(quán)投資與其它國(guó)家相比更明顯地集中于高科技行業(yè)，在計(jì)算機(jī)軟硬件、生物技術(shù)、醫(yī)藥、通訊等行業(yè)的投資占其總投資的90%左右。這一方面可以因高新技術(shù)開(kāi)發(fā)成功獲取高報(bào)酬，另一方面也反映了私募股權(quán)資本對(duì)高新技術(shù)的獨(dú)特的專業(yè)判斷能力。4.投資地區(qū)分布相對(duì)集中。美國(guó)的私募股權(quán)資本有相當(dāng)大的比重投向加利福尼亞州和馬薩諸塞州，因?yàn)槟抢镉腥蝰Y名的大學(xué)、良好的生活環(huán)境、眾多高質(zhì)量公司、充分的投資基金、流動(dòng)的勞務(wù)市場(chǎng)、完善的法律會(huì)計(jì)等支撐服務(wù)、特別的習(xí)俗和先例。5.主要集中于企業(yè)的成長(zhǎng)階段和擴(kuò)充階段。美國(guó)私募股權(quán)投資協(xié)會(huì)(NVCA)的統(tǒng)計(jì)表明，約有80%的私募股權(quán)投資基金投在這兩個(gè)階段，僅有4%左右投在創(chuàng)建階段，另有14%左右投資于成熟階段。6.退出主要通過(guò)其股票的二板市場(chǎng)一一納斯達(dá)克(NASDAQ)市場(chǎng)，是世界公認(rèn)的高科技企業(yè)成長(zhǎng)的搖籃，為私募股權(quán)資本的退出提供了有效的途徑。通過(guò)IPO(InitialPublicOffering，首次公開(kāi)上市)，私募股權(quán)資本管理者和投資者都能獲得豐厚的利潤(rùn)。2.5.2歐洲私募股權(quán)投資基金的產(chǎn)生與發(fā)展1868年英國(guó)的一些投資者共同出資成立“海外和殖民地政府信托”，委托熟悉海外經(jīng)濟(jì)的專家進(jìn)行投資管理，把資金投入歐洲和美洲大陸，這是世界上最早的私募股權(quán)投資基金。但與美國(guó)相比，歐洲私募資本市場(chǎng)的發(fā)展要滯后很多。私募股權(quán)投資在歐洲的興起是從20世紀(jì)80年代開(kāi)始的，在以后的十多年時(shí)間里取得了較大的發(fā)展，現(xiàn)已成為僅次于北美的世界第二大私募股權(quán)投資發(fā)展區(qū)。到90年代中期，歐洲私募股權(quán)資本的年度投資已超過(guò)50億歐元，投資的項(xiàng)目在5000-7000個(gè)之間，其中三分之二的項(xiàng)目投入到少于100人的小企業(yè)中，90%的項(xiàng)目投入到少于500人的中小企業(yè)中。在歐洲的私募股權(quán)資本中，英國(guó)的私募股權(quán)投資基金業(yè)增長(zhǎng)迅速且業(yè)績(jī)表現(xiàn)良好。英國(guó)的私募股權(quán)投資基金業(yè)是全歐洲規(guī)模最大和歷史最悠久的，其年度投資額占整個(gè)歐洲的近50%，在全球的影響僅次于美國(guó)。歐洲私募股權(quán)資本的投資領(lǐng)域主要集中在企業(yè)擴(kuò)張期和管理層收購(gòu)期(ManagementBuy-outs,MBO)活動(dòng)，兩項(xiàng)之和占私募股權(quán)資本總投資的近90%，而創(chuàng)建階段的投資不足6%。歐洲私募股權(quán)投資與美國(guó)相比有以下的不同之處:1.歐洲私募股權(quán)資本的投資項(xiàng)目中主流產(chǎn)業(yè)占了較大比重，對(duì)高科技產(chǎn)業(yè)的投資不足20%,而美國(guó)私募股權(quán)資本對(duì)高科技產(chǎn)業(yè)的投資則達(dá)到90%。2.銀行是歐洲私募股權(quán)資本的主要供給者，外國(guó)資本也占有重要地位。由于銀行的投資相對(duì)于退休金和保障金的投資是短期的，會(huì)影響私募股權(quán)投資的類型和性質(zhì)。歐洲私募股權(quán)資本來(lái)源上的缺陷在一定程度上阻礙了歐洲私募股權(quán)資本的發(fā)展。由于英國(guó)對(duì)國(guó)外投資者投資于私募股權(quán)投資基金實(shí)施特別的優(yōu)惠，國(guó)外資金成為其私募股權(quán)投資的重要資金來(lái)源。3.歐洲私募股權(quán)資本實(shí)行嚴(yán)格自律基礎(chǔ)上的有效監(jiān)管。歐洲大多數(shù)國(guó)家在金融監(jiān)管上注重行業(yè)自律。例如英國(guó)，規(guī)范金融服務(wù)業(yè)的法律是1986年頒布的《金融服務(wù)法》，在體制上對(duì)金融服務(wù)實(shí)行兩級(jí)監(jiān)管。對(duì)私募股權(quán)投資基金進(jìn)行直接管理的自律組織是“英國(guó)私募股權(quán)投資基金協(xié)會(huì)(BVCA)”。2.5.3日本私募股權(quán)投資基金的產(chǎn)生與發(fā)展與美國(guó)相比，日本私募股權(quán)投資業(yè)相對(duì)滯后。日本的私募股權(quán)投資基金起步于50年代初，為了扶持高科技中小企業(yè)，日本于1951年成立了創(chuàng)業(yè)企業(yè)開(kāi)發(fā)銀行，向高技術(shù)創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供低息貸款，從而揭開(kāi)了日本私募股權(quán)投資基金發(fā)展的序幕。在日本，隨著50年代末期《中小企業(yè)投資法》的制定，各種中小企業(yè)投資促進(jìn)公司相繼成立，投資業(yè)開(kāi)始迅速發(fā)展。1963年，日本政府為了協(xié)助中小企業(yè)特別是私募股權(quán)投資基金的發(fā)展，在頒布《中小企業(yè)法》的同時(shí)，在大阪、東京及名古屋成立了三家“財(cái)團(tuán)法人中小企業(yè)投資育成社”，它們標(biāo)志著日本私募股權(quán)投資基金的問(wèn)世。70年代以來(lái)，日本政府采取了技術(shù)立國(guó)的方針，用科學(xué)技術(shù)進(jìn)步推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，一些研究開(kāi)發(fā)型和技術(shù)革新型的創(chuàng)業(yè)企業(yè)伴隨著微電子等高技術(shù)的飛速發(fā)展而大批涌現(xiàn)。日本通產(chǎn)省于1974年設(shè)立了官商一體的產(chǎn)業(yè)投資企業(yè)(VentureEnterpriseCenter),進(jìn)一步促進(jìn)私募股權(quán)投資基金的發(fā)展。在民間，首家私募股權(quán)投資基金當(dāng)屬于成立于1972年的“京都企業(yè)開(kāi)發(fā)社”。從整體上看，在六、七十年代經(jīng)濟(jì)、金融相對(duì)寬松的背景下，日本積極改革股票場(chǎng)外交易系統(tǒng)，建立日本的納斯達(dá)克系統(tǒng)，1975年到1981年間私募股權(quán)投資基金向62個(gè)項(xiàng)目提供了17億日元的資金，形成了第一輪產(chǎn)業(yè)投資熱潮，其后因第一次石油危機(jī)的沖擊而停頓。1993年以來(lái)，日本又興起了新一輪私募股權(quán)投資基金發(fā)展熱潮，其興起背景為日本經(jīng)濟(jì)深受泡沫經(jīng)濟(jì)崩潰及日元匯價(jià)升值的雙重沖擊。從私募股權(quán)投資基金參與主體上看，前兩次高潮以證券公司及銀行投資為主，此次則以人壽保險(xiǎn)公司、財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)公司及一般企業(yè)為代表。此外，大藏省、通產(chǎn)省、郵政省等政府機(jī)構(gòu)及多種經(jīng)濟(jì)團(tuán)體和地方公共團(tuán)體亦積極支持私募股權(quán)投資基金業(yè)的發(fā)展。日本投資基金業(yè)主要呈現(xiàn)出以下特點(diǎn):1.從資本構(gòu)成看，證券公司、銀行、保險(xiǎn)公司等金融機(jī)構(gòu)是私募股權(quán)投資基金的重要來(lái)源。私募股權(quán)投資基金大多屬大財(cái)團(tuán)、銀行、證券公司或貿(mào)易商的附屬機(jī)構(gòu)，最早的6家私募股權(quán)投資公司均出自三菱銀行、野村證券、第一券業(yè)銀行等大財(cái)團(tuán)。2.投資領(lǐng)域廣泛。就整體而言，日本私募股權(quán)投資基金對(duì)高科技企業(yè)創(chuàng)業(yè)階段的投資比例不高，而美國(guó)則相反。據(jù)日本研究開(kāi)發(fā)企業(yè)培育中心調(diào)查，日本私募股權(quán)投資基金投資于創(chuàng)業(yè)未滿5年企業(yè)的比例僅占16%，對(duì)設(shè)立5年至10年企業(yè)的比例占21%，對(duì)設(shè)立10年至20年的則高達(dá)36%。與此相反，美國(guó)私募股權(quán)投資基金投資于設(shè)立未滿5年的初創(chuàng)企業(yè)的比例近30%，幾乎為日本的兩倍;投資于企業(yè)成長(zhǎng)期的比例高達(dá)52%。這主要是因?yàn)槊绹?guó)企業(yè)平均設(shè)立6年即可發(fā)行股票上市交易，從而使得私募股權(quán)投資基金樂(lè)意投資初創(chuàng)企業(yè)。2.6私募股權(quán)投資在我國(guó)的發(fā)展現(xiàn)狀私募股權(quán)投資基金在我國(guó)又稱為產(chǎn)業(yè)投資基金，主要投資于實(shí)業(yè)項(xiàng)目和非上市公司股權(quán)，通過(guò)對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行資本運(yùn)營(yíng)使基金資產(chǎn)增值。2.6.1我國(guó)私募股權(quán)投資發(fā)展的歷程中國(guó)私募股權(quán)投資的發(fā)展是隨著國(guó)際私募股權(quán)投資基金逐漸進(jìn)入而發(fā)展起來(lái)的。第一波投資浪潮是在1992年前后，大量海外投資基金第一次涌入中國(guó)。比如，航天部等很多部委的下屬企業(yè)急缺資金，因此海外投資基金大多與中國(guó)各部委合作，如北方工業(yè)與嘉陵就是如此。但后來(lái)由于體制沒(méi)有理順，很難找到外資眼中的好項(xiàng)目，而且當(dāng)時(shí)既少有海外上市又不能國(guó)內(nèi)全流通退出，外資一部分錢投出去后找不到出口，加之行政干預(yù)等原因，導(dǎo)致投資基金第一次進(jìn)入中國(guó)以全面不成功告終，這些基金大多在1997年之前撤出或解散。1999年是第二波投資浪潮,大量投資涌向中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)。做前期小筆投資的VC們從中國(guó)賺到了錢，像華登國(guó)際、IDG風(fēng)險(xiǎn)投資等將中國(guó)與美國(guó)資本市場(chǎng)相結(jié)合的投資公司逐漸開(kāi)始出名；同時(shí)，在硅谷神話的影響下，各地方政府開(kāi)始成立地方性創(chuàng)業(yè)投資公司以扶持本地項(xiàng)目（以深創(chuàng)投為代表），但由于翹首企盼的中小企業(yè)板千呼萬(wàn)喚不出來(lái)，致使一大批投資企業(yè)無(wú)法收回投資而斷鏈倒閉。2004年以后，由于金融管制的放開(kāi)及多層次資本市場(chǎng)建立的明朗化,非風(fēng)險(xiǎn)投資的后期基金的成功案例慢慢開(kāi)始浮現(xiàn)，鼎暉投資鷹牌陶瓷、南孚電池等，也就是現(xiàn)在的第三次資本浪潮。在這次浪潮中，華平、凱雷等美國(guó)大型投資基金開(kāi)始出名。到目前為止,多層次資本市場(chǎng)的獲批,更是迎來(lái)國(guó)內(nèi)外PE的瘋狂角逐.2.6.2主要的投資活動(dòng)業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為1999年國(guó)際金融公司(IFC)入股上海銀行初步具備了PE特點(diǎn)，不過(guò),中國(guó)大陸第一起典型的PE案例，則被認(rèn)為是2004年6月美國(guó)著名的新橋資本(NewbridgeCapital)以12.53億元人民幣從深圳市政府手中收購(gòu)深圳發(fā)展銀行17.89%的控股股權(quán)，這也是國(guó)際私募股權(quán)投資基金在中國(guó)的第一起重大案例，同時(shí)也藉此產(chǎn)生了第一家被國(guó)際私募股權(quán)投資基金控制的中國(guó)商業(yè)銀行。由此發(fā)端，很多相似的PE案例接踵而來(lái)，PE投資市場(chǎng)漸趨活躍。在2005年以前，只有華平、凱雷、英聯(lián)、GIC、新橋、淡馬錫、3i、高盛、摩根士丹利等少數(shù)幾家國(guó)際私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在中國(guó)市場(chǎng)上表現(xiàn)得比較活躍，而且這些機(jī)構(gòu)在中國(guó)往往還同時(shí)兼營(yíng)創(chuàng)投業(yè)務(wù)。2004年末，美國(guó)華平投資集團(tuán)等機(jī)構(gòu)，聯(lián)手收購(gòu)哈藥集團(tuán)55%股權(quán)，創(chuàng)下第一宗國(guó)際私募股權(quán)投資基金收購(gòu)大型國(guó)企案例；進(jìn)入2005年后，PE領(lǐng)域更是欣欣向榮，不斷爆出重大的投資案例，其特點(diǎn)是國(guó)際著名PE機(jī)構(gòu)與國(guó)內(nèi)金融巨頭聯(lián)姻，其投資規(guī)模之大讓人咋舌。首先是2005年第三季度，國(guó)際著名PE機(jī)構(gòu)參與了中行、建行等商業(yè)銀行的引資工作，然后在2005年9月9日，凱雷投資集團(tuán)對(duì)太平洋人壽投資4億美元，因此將獲得太保人壽24.975%股權(quán)。這也是迄今為止中國(guó)最大的PE交易。另外，凱雷將以18億元收購(gòu)徐工機(jī)械50%股權(quán)，有望成為第一起國(guó)際并購(gòu)基金獲大型國(guó)企絕對(duì)控股權(quán)案例。此外，國(guó)內(nèi)大型企業(yè)頻頻在海外進(jìn)行并購(gòu)活動(dòng)，也有PE的影子。如聯(lián)想以12.5億美元高價(jià)并購(gòu)IBM的PC部門，便有3家PE基金向聯(lián)想注資3.5億美元。此前海爾宣布以12.8億美元，競(jìng)購(gòu)美國(guó)老牌家電業(yè)者美泰克(Maytag)，以海爾為首的收購(gòu)團(tuán)隊(duì)也包括兩家PE基金。資料來(lái)源：鼎暉投資近幾年私募股權(quán)投資基金加大了包括中國(guó)在內(nèi)的亞洲區(qū)的投資力度。據(jù)創(chuàng)業(yè)投資研究及顧問(wèn)機(jī)構(gòu)清科集團(tuán)研究中心調(diào)研結(jié)果顯示：2006年上半年，私募股權(quán)基金在中國(guó)大陸投資了31個(gè)公司，投資總額達(dá)到55.6億美金，行業(yè)分布廣泛；投資的類型也已經(jīng)從單一的風(fēng)險(xiǎn)投資/成長(zhǎng)基金，發(fā)展到多樣并存的格局。如下圖所示：資料來(lái)源：清科目前在國(guó)內(nèi)活躍的PE投資機(jī)構(gòu)，絕大部分是國(guó)外的PE基金，國(guó)內(nèi)相關(guān)的機(jī)構(gòu)非常少，只有中金直接投資部演變而來(lái)的鼎暉(CDH)和聯(lián)想旗下的弘毅投資等少數(shù)幾家。這一方面由于PE概念進(jìn)入中國(guó)比較晚，另一方面PE投資一般需要雄厚的資金實(shí)力，相對(duì)于國(guó)外PE動(dòng)輒一個(gè)項(xiàng)目投資幾億美金，國(guó)內(nèi)大多數(shù)企業(yè)或個(gè)人只能自愧不如，鮮有能力涉足這個(gè)行業(yè)。但是在目前中國(guó)這種缺乏金融層次的狀況下，發(fā)展中國(guó)自己的私募股權(quán)投資基金不失為正道。目前已經(jīng)開(kāi)始有越來(lái)越多的中國(guó)企業(yè)家和職業(yè)經(jīng)理人投身到私募股權(quán)投資行業(yè)當(dāng)中了，如鼎暉投資的吳尚志、弘毅投資的趙令歡、三山基金的李山、中國(guó)寬帶產(chǎn)業(yè)基金的田溯寧，等等。盡管我國(guó)《產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法》尚未出臺(tái)，但十屆全國(guó)人大常委會(huì)審議并高票通過(guò)《中華人民共和國(guó)合伙企業(yè)法（修訂草案）》增加了“有限合伙企業(yè)”的規(guī)定，為中國(guó)私募股權(quán)投資基金的建立提供了更具操作性的組織形式。日前排練已久的私募股權(quán)投資基金已經(jīng)敲響了開(kāi)場(chǎng)鑼鼓。由中國(guó)人壽保險(xiǎn)公司、天津泰達(dá)集團(tuán)等6家機(jī)構(gòu)共計(jì)出資60億元的渤海產(chǎn)業(yè)基金已經(jīng)獲得國(guó)務(wù)院特批，成為國(guó)內(nèi)第一只獲批成立的私募產(chǎn)業(yè)投資基金。渤海產(chǎn)業(yè)基金的成立為中國(guó)的產(chǎn)業(yè)基金開(kāi)了先河。此外，還有其他9只左右的私募產(chǎn)業(yè)投資基金也上報(bào)發(fā)改委，基金規(guī)模從20億到200億元不等。第3章投資的進(jìn)入和退出—私募股權(quán)基金運(yùn)行機(jī)制分析之一私募股權(quán)投資的運(yùn)作機(jī)制是指私募股權(quán)系統(tǒng)運(yùn)行的一般規(guī)律，它覆蓋了資金從投入到退出的全過(guò)程。一個(gè)典型的私募股權(quán)投資大約可分為七個(gè)階段，分別是：尋找投資機(jī)會(huì)；籌集資本以供投資；尋找可投資的公司；篩選、評(píng)價(jià)交易；評(píng)估、談判并達(dá)成交易；運(yùn)作資本以求最大化；策劃并實(shí)施退出，尋求新的投資機(jī)會(huì)。本章主要探討私募股權(quán)投資基金的進(jìn)入和退出機(jī)制。3.1私募股權(quán)投資的進(jìn)入機(jī)制3.1.1信息不對(duì)稱及其應(yīng)對(duì)對(duì)外部投資者來(lái)說(shuō)，在投資過(guò)程中必須解決好兩個(gè)問(wèn)題，其一是選擇項(xiàng)目問(wèn)題(sortingproblem)，其二是激勵(lì)問(wèn)題(incentiveproblem)。公司的控制者(所有者)和管理者(我們稱為內(nèi)部人)通常掌握著許多外部投資者所不了解的信息，即在內(nèi)部人與外部人之間存在信息不對(duì)稱(informationasymmetry)。在利益驅(qū)動(dòng)下，這些內(nèi)部人為吸引外部人的投資，往往會(huì)強(qiáng)調(diào)項(xiàng)目的有利一面，而淡化項(xiàng)目的不利一面。也就是說(shuō)，項(xiàng)目的實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)可能比內(nèi)部人所報(bào)告的要高，而實(shí)際回報(bào)可能比內(nèi)部人所報(bào)告的要低。如果外部投資者不能從其他途徑進(jìn)一步了解到有關(guān)信息，他在選擇投資項(xiàng)目時(shí)，便只能根據(jù)各項(xiàng)目的內(nèi)部人提供的報(bào)告效率進(jìn)行投資，或者說(shuō)他只能相信內(nèi)部人的決策。如果缺乏有效的監(jiān)督，實(shí)際效率與報(bào)告效率之間差異性的程度就會(huì)有很大不同，有些項(xiàng)目的實(shí)際效率可能遠(yuǎn)低于報(bào)告效率，有些項(xiàng)目的實(shí)際效率可能接近于報(bào)告效率。其結(jié)果，從投資者來(lái)說(shuō)，他得到的回報(bào)降低了;從全社會(huì)來(lái)說(shuō)，資源未能最有效地得到配置。這一問(wèn)題也稱為逆向選擇問(wèn)題(adverseselectionproblem)，它是指，既然外部投資者只依靠?jī)?nèi)部人提供的信息來(lái)判斷，來(lái)決定投資與否，越是不誠(chéng)實(shí)、不謹(jǐn)慎的內(nèi)部人就越有可能夸大項(xiàng)目的有利一面，其報(bào)告效率與實(shí)際效率差別就越大。而就投資者的本意來(lái)說(shuō)，他希望報(bào)告效率與實(shí)際效率差別越小越好，但由于信息不對(duì)稱，再加之投資者追求利益最大化，他選擇的項(xiàng)目可能是實(shí)際效率與報(bào)告效率差別最大的。由于存在信息不對(duì)稱，公司的管理層在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中往往會(huì)利用各種機(jī)會(huì)，犧牲投資者的利益為自己謀取福利，撈取好處。如何創(chuàng)造一種環(huán)境或制度，盡可能使投資者利益與管理層的利益相一致，這就是對(duì)經(jīng)營(yíng)者的激勵(lì)問(wèn)題。對(duì)這一問(wèn)題研究，較早的有Jensen和Meckling等人，他們提出通過(guò)選擇適當(dāng)?shù)馁Y本結(jié)構(gòu)，利用抵押品，設(shè)定契約條款(covenant),直接監(jiān)督等措施能夠?qū)?jīng)營(yíng)者實(shí)現(xiàn)有效的激勵(lì)。由此可以看出，這兩類問(wèn)題都是由于信息不對(duì)稱而產(chǎn)生的。對(duì)新企業(yè)或中小型企業(yè)，這兩方面的問(wèn)題則顯得更為嚴(yán)重。因?yàn)檫@些企業(yè)既缺少現(xiàn)金流量，也缺少資產(chǎn)作為抵押品，企業(yè)管理層的知名度也不高，他們發(fā)行債券困難，通過(guò)債券來(lái)約束企業(yè)的作用有限。要解決普遍存在的選項(xiàng)問(wèn)題和激勵(lì)問(wèn)題，要求投資者在投資前要進(jìn)行足夠的調(diào)查，以解決選項(xiàng)問(wèn)題，投資后要進(jìn)行有效的監(jiān)督，以解決激勵(lì)問(wèn)題。減少信息不對(duì)稱。但是上述調(diào)查行為與監(jiān)督行為如果由眾多投資者各自完成，卻是低效率的。一方面，如果每個(gè)投資者都投入人力與財(cái)力，重復(fù)其他投資者同樣的調(diào)查行為與監(jiān)督行為，實(shí)質(zhì)上是資源的浪費(fèi);另一方面，由于信息是一種公共產(chǎn)品，每一個(gè)投資者都希望利用其他投資者的信息，即出現(xiàn)搭便車(free-ride)現(xiàn)象，結(jié)果對(duì)企業(yè)的信息遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足。因此，最有效的方法是將選項(xiàng)職責(zé)和監(jiān)督職責(zé)委托一個(gè)中介機(jī)構(gòu)來(lái)完成，這樣就能形成選項(xiàng)與監(jiān)督的規(guī)模效益。引進(jìn)中介機(jī)構(gòu)之后，原來(lái)投資者直接選擇與監(jiān)督企業(yè)的功能就分解為中介機(jī)構(gòu)選擇與監(jiān)督企業(yè)和投資者選擇與監(jiān)督中介機(jī)構(gòu)兩部分。而在相當(dāng)程度上，中介機(jī)構(gòu)能否有效地選擇與監(jiān)督企業(yè)又取決于投資者能否有效地選擇與監(jiān)督中介機(jī)構(gòu)，也就是說(shuō)，如果投資者能夠有效地選擇與監(jiān)督中介機(jī)構(gòu)，就能夠迫使中介機(jī)構(gòu)為投資者的利益很好地選擇與監(jiān)督企業(yè)。在投資者與中介機(jī)構(gòu)(私募股權(quán)投資基金)之間的選項(xiàng)問(wèn)題與激勵(lì)問(wèn)題，能否得到有效解決呢?這將關(guān)系到私募股權(quán)投資基金這種中介機(jī)構(gòu)形式在資本市場(chǎng)中的地位與價(jià)值。私募股權(quán)投資基金通過(guò)自身形成一個(gè)特別的市場(chǎng)，較好地解決了投資者與中介機(jī)構(gòu)(私募股權(quán)投資基金)之間的選項(xiàng)問(wèn)題與激勵(lì)問(wèn)題，這個(gè)市場(chǎng)的特別性就在于，在這個(gè)市場(chǎng)中私募股權(quán)投資基金內(nèi)部控制人的權(quán)利的實(shí)施情況，對(duì)外部投資者來(lái)說(shuō)能較好地觀測(cè)并與激勵(lì)相一致，這樣由投資者直接選擇中介機(jī)構(gòu)就轉(zhuǎn)為由市場(chǎng)選擇中介機(jī)構(gòu)。這一市場(chǎng)的存在，使得中介機(jī)構(gòu)的聲譽(yù)成為影響其投資行為的重要因素。在市場(chǎng)的參與者有限的情況下，參與者要長(zhǎng)久地留在市場(chǎng)中，聲譽(yù)對(duì)他的行為就有很大的約束力。市場(chǎng)正是為了維持聲譽(yù)的約束力，就設(shè)置一定的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，從而限定了市場(chǎng)參與者的數(shù)量。市場(chǎng)還要求基金的結(jié)構(gòu)具有透明度，以有助于基金之間的比較。透明結(jié)構(gòu)的特點(diǎn)之一是，同一管理人下的各個(gè)基金相互獨(dú)立。這樣，投資者能夠方便地比較不同基金的業(yè)績(jī)狀況，以便了解哪些因素是管理人所無(wú)法控制的，比如，經(jīng)濟(jì)周期的影響，宏觀經(jīng)濟(jì)政策影響等。3.2私募股權(quán)投資基金的退出機(jī)制私募股權(quán)投資基金一旦投資下去成為私募股權(quán)資本，就要考慮退出問(wèn)題。任何投資的根本目的和動(dòng)機(jī)，都是為了獲得高額投資回報(bào)。沒(méi)有高額投資回報(bào)的吸引和誘惑，創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)就無(wú)從發(fā)展。無(wú)論是以何種形式成立的私募股權(quán)資本，它在持有創(chuàng)業(yè)企業(yè)股權(quán)到一定時(shí)間后，就要考慮退出創(chuàng)業(yè)企業(yè)，收回投資。作為私募股權(quán)資本主導(dǎo)形式的私募股權(quán)投資基金，其普通合伙人要在合伙契約中承諾在一定的時(shí)間內(nèi)以一定的方式結(jié)束對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的投資與管理，收回現(xiàn)金或有流動(dòng)性的證券，給有限合伙人即投資者帶來(lái)豐厚的利潤(rùn)。因此，從一開(kāi)始就必須構(gòu)思一個(gè)清晰的退出路線，以使資金安全地退出，完成整個(gè)私募股權(quán)投資預(yù)期計(jì)劃。私募股權(quán)投資基金通過(guò)退出機(jī)制從所投資的企業(yè)抽回增值的資金，以實(shí)現(xiàn)基金資產(chǎn)的流動(dòng)和資本的增值，這是私募股權(quán)投資基金運(yùn)轉(zhuǎn)的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，否則基金資本流動(dòng)呆滯，再次投資會(huì)受到影響。從現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)和博弈論的觀點(diǎn)分析，私募股權(quán)投資基金和企業(yè)家兩者的關(guān)系是一種在博弈關(guān)系下的委托一代理契約關(guān)系。雙方只有友好合作，才能達(dá)到博弈的均衡，從而使企業(yè)逐步發(fā)展壯大。雙方如果不能很好的合作，都將會(huì)失去很多，諸如私募股權(quán)投資基金的名譽(yù)和資金，創(chuàng)業(yè)家的名譽(yù)以及發(fā)跡的機(jī)會(huì)。所以，密切合作對(duì)于雙方都有利。但是，對(duì)私募股權(quán)投資基金來(lái)說(shuō)，資本與產(chǎn)業(yè)的“聯(lián)姻”是短暫的。私募股權(quán)投資基金最終還是要以出讓股權(quán)的形式退出合作的。私募股權(quán)投資基金的本行不是擁有企業(yè)，而是像經(jīng)營(yíng)商品一樣經(jīng)營(yíng)企業(yè)。他們的行為是投資于一個(gè)企業(yè)，使其增值，然后盡快把投資變現(xiàn)。私募股權(quán)投資基金只有順利出讓他在企業(yè)的股權(quán)后，才得以實(shí)現(xiàn)其價(jià)值。然而，創(chuàng)業(yè)家何時(shí)出讓股權(quán)，則要試時(shí)機(jī)而定。一般情況下，私募股權(quán)投資基金要在受資公司走向成熟、市場(chǎng)對(duì)其產(chǎn)生良好預(yù)期時(shí)，才出讓其股權(quán)。如果創(chuàng)業(yè)家想讓私募股權(quán)投資基金過(guò)早退出創(chuàng)業(yè)企業(yè)，私募股權(quán)投資基金往往會(huì)提出很高的要價(jià)。在一個(gè)資本市場(chǎng)較發(fā)達(dá)的國(guó)家，私募股權(quán)投資基金投資的退出方式是多樣的。如在美國(guó)，在公開(kāi)市場(chǎng)退出的途徑中，有紐約交易所的上市退出，NASDAQ小公司市場(chǎng)的掛牌退出，還可以通過(guò)其他公司或“第二”基金(secondarypartnership)的私下收購(gòu)?fù)顺觥Ｃ恳粋€(gè)私募股權(quán)投資基金投資的項(xiàng)目根據(jù)其經(jīng)營(yíng)的狀況，未來(lái)的發(fā)展前景，選擇適合的退出形式?？偟膩?lái)看，可以選擇以下七種方式實(shí)現(xiàn)投資家與企業(yè)家的最終脫鉤。3.2.1公開(kāi)上市股份上市是創(chuàng)業(yè)資本的主要退出方式，也是私募股權(quán)投資基金最理想的一種退出方式。一般而言，創(chuàng)業(yè)企業(yè)第一次向社會(huì)公眾發(fā)行股票，稱為首次公開(kāi)發(fā)行股票(IPO)。在美國(guó)，首次公開(kāi)發(fā)行股票是產(chǎn)業(yè)資本最常用的退出方式之一，大約有30%的創(chuàng)業(yè)資本的退出采用這個(gè)方式。根據(jù)威廉姆.拜哥利夫和迪蒙思對(duì)1979年到1998年美國(guó)首次公開(kāi)發(fā)行的股票市場(chǎng)統(tǒng)計(jì)研究，通過(guò)首次公開(kāi)發(fā)行股票方式退出的私募股權(quán)資本收入總回報(bào)為:第一投資期為22.5倍，第二投資期為10倍，第三投資期為3.7倍?？梢?jiàn)，對(duì)于私募股權(quán)資本，首次公開(kāi)發(fā)行股票通常是最佳的退出方式。股票公開(kāi)上市的優(yōu)點(diǎn)是顯而易見(jiàn)的:1.股票公開(kāi)發(fā)行是金融市場(chǎng)對(duì)于該公司生產(chǎn)業(yè)績(jī)的一種確認(rèn)，表明證券市場(chǎng)開(kāi)始接納它作為其新生力量。2.這種方式保持了公司的獨(dú)立性，容易受到公司管理層的歡迎。創(chuàng)業(yè)家可以借上市出讓自己的一部分股權(quán)。對(duì)于大多數(shù)創(chuàng)業(yè)家而言，出售少量股份的好處在于可以得到資本收益，并投資于其它領(lǐng)域。將自己的投資收益投向其它領(lǐng)域，可以使自己在公司出現(xiàn)意想不到的情況時(shí)，仍有保命錢，沒(méi)有后顧之憂。3.由于上市股票的流動(dòng)性高，在證券市場(chǎng)上市有可能讓賣家賺更多的錢。4.公司獲得持續(xù)籌資的渠道。只要公司業(yè)績(jī)優(yōu)良，通過(guò)配股和增發(fā)股票，再次融資也比較方便。5.上市公司在客戶供應(yīng)商和信貸機(jī)構(gòu)中信譽(yù)較好，比較容易招到管理人才，并可用期權(quán)鼓勵(lì)他們努力工作。上市的很多前期費(fèi)用，如律師費(fèi)、會(huì)計(jì)費(fèi)、審計(jì)費(fèi)等中介機(jī)構(gòu)費(fèi)用非常高。3.2.2公司或創(chuàng)業(yè)家本人贖買在股份公司創(chuàng)建初期的投資,由于通過(guò)股份上市的方法需要的周期比較長(zhǎng)，再加之私募股權(quán)資本在首次公開(kāi)發(fā)行股票之后尚需一段時(shí)間才能完全退出，因而一些私募股權(quán)投資基金不愿意接受首次公開(kāi)發(fā)行股票的退出方式，而采取其他的退出方式。出售股份是投資公司或創(chuàng)業(yè)家本人采用的一種比較重要的退出方式。按照回購(gòu)主體分為管理層回購(gòu)和員工持股計(jì)劃(員工回購(gòu))。管理層收購(gòu)(MBO)即目標(biāo)公司的管理者或經(jīng)理層利用借貸所融資本購(gòu)買公司的股份，從而改變本公司所有者結(jié)構(gòu)、控制權(quán)結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，進(jìn)而達(dá)到重組本公司目的并獲得預(yù)期收益的一種收購(gòu)行為。員工持股計(jì)劃指由企業(yè)內(nèi)部員工出資認(rèn)購(gòu)本公司部分或全部股權(quán)，委托員工持股會(huì)(或委托第三者，一般為金融機(jī)構(gòu)托管)作為社團(tuán)法人托管運(yùn)作，集中管理，員工持股管理委員會(huì)(或理事會(huì))作為社團(tuán)法人進(jìn)入董事會(huì)參與按股分享紅利的一種新型股權(quán)形式。.3.2.3板(二板市場(chǎng))市場(chǎng)推出在馬上推出的深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板中,一些成長(zhǎng)性較好的中小企業(yè),具資本市場(chǎng)權(quán)威人士透露創(chuàng)業(yè)板上市門檻大大低于主板:上市前兩個(gè)會(huì)計(jì)年度凈利潤(rùn)總和達(dá)3000萬(wàn)元就可以上市了.所以,現(xiàn)在國(guó)內(nèi)外PE正在尋找上述條件的企業(yè)及在未來(lái)一兩年能達(dá)到創(chuàng)業(yè)板條件的高成長(zhǎng)性股份有限公司,能進(jìn)入這樣的公司的PE更是鳳毛麟角.因?yàn)?達(dá)到創(chuàng)業(yè)板條件的股份有限公司許多已進(jìn)入輔導(dǎo)期了,在輔導(dǎo)期內(nèi)融資的有限性,PE是很難進(jìn)入的.按照美國(guó)納斯達(dá)克(美國(guó)的二板市場(chǎng))成立初期三年的PE平均回報(bào)區(qū)間為：10——1000倍之間。相對(duì)于美國(guó)高度成熟的資本市場(chǎng)尚有如此表現(xiàn)，中國(guó)的創(chuàng)業(yè)板中PE的回報(bào)率更是值得期待。3.2.4三板市場(chǎng)（OTC柜臺(tái)交易市場(chǎng)）退出在我國(guó)三板市場(chǎng)已經(jīng)建立，由于三板是作市商制，所以資本市場(chǎng)管理層決定在全國(guó)試點(diǎn)，開(kāi)放順序?yàn)楸本?、成都、武漢、西安，以星星之火可以燎原的態(tài)勢(shì)向各省逐步開(kāi)放。我國(guó)的三板主要是對(duì)于成長(zhǎng)性較高但距離創(chuàng)業(yè)板有一定差距的股份有限公司開(kāi)放，美國(guó)的三板及場(chǎng)外融資2007年已經(jīng)嘗過(guò)IPO的融資額度，可見(jiàn)其活躍程度，隨著我國(guó)作市商對(duì)三板掛牌企業(yè)的股價(jià)運(yùn)作，中國(guó)的三板市場(chǎng)會(huì)以爆發(fā)式的速度趕上IPO的融資額度。3.2.5買殼上市或借殼上市創(chuàng)業(yè)企業(yè)通過(guò)先收購(gòu)某一上市公司一定數(shù)量的股權(quán)，取得對(duì)其實(shí)質(zhì)意義上的控制權(quán)后，再將自己資產(chǎn)通過(guò)反向收購(gòu)的方式注入到上市公司內(nèi)，實(shí)現(xiàn)間接上市，然后私募股權(quán)投資基金再通過(guò)市場(chǎng)逐步退出。高新技術(shù)企業(yè)除了把上市公司作為收購(gòu)方或出資方向其轉(zhuǎn)讓股權(quán)外，也常將其作為借殼上市的對(duì)象，比如“北大方正”人主“延中實(shí)業(yè)”、“科利華”控股“阿城鋼鐵”等。采取的方法主要有:第一，直接從二級(jí)市場(chǎng)收購(gòu)上市公司。第二，協(xié)議收購(gòu)上市公司大股東手中的國(guó)家股、法人股。例如，新疆德隆公司以這種方式先后控股了“沈陽(yáng)合金”和“湘火炬”，沈陽(yáng)宏元實(shí)業(yè)投資公司以這種方式控股了“慶云發(fā)展”。以這種方式借殼上市，為了降低成本，常采用收購(gòu)方、股權(quán)轉(zhuǎn)讓方、上市公司三方交叉交易，使得動(dòng)用的資金數(shù)額較少，收購(gòu)方有能力完成收購(gòu)行為。第三，由投資機(jī)構(gòu)控股上市公司，然后通過(guò)關(guān)聯(lián)交易將投資項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓給上市公司。3.2.6較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)持有創(chuàng)業(yè)企業(yè)的股份這可以認(rèn)為是一條有中國(guó)特色的私募股權(quán)投資基金退出渠道。由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度在一個(gè)較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)仍將處于世界前列，因此，只要看準(zhǔn)項(xiàng)目，即使持有股份不動(dòng)，基金也仍然能保證從所投資企業(yè)分享經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)所帶來(lái)的回報(bào)，當(dāng)然，采用這一退出方式的條件是私募股權(quán)投資公司或股東方有實(shí)力，完全有能力長(zhǎng)期持有創(chuàng)業(yè)企業(yè)的股份。以上是我國(guó)目前可采用的私募股權(quán)投資基金退出創(chuàng)業(yè)企業(yè)的六種方式。隨著中國(guó)私募股權(quán)投資基金的發(fā)展，按照與時(shí)俱進(jìn)的發(fā)展規(guī)律，以后還會(huì)創(chuàng)造出一些新的退出方式。第4章我國(guó)私募股權(quán)投資基金發(fā)展策略在發(fā)展中國(guó)的私募股權(quán)投資基金進(jìn)程中，必須將發(fā)展歷史、現(xiàn)狀與未來(lái)走向與中國(guó)實(shí)際情況結(jié)合，堅(jiān)持發(fā)展符合中國(guó)特色的私募股權(quán)投資基金，這樣才能符合世界投資基金的一般規(guī)律，又對(duì)世界投資基金有創(chuàng)造性的貢獻(xiàn)，既促進(jìn)了中國(guó)的產(chǎn)業(yè)升級(jí)，拓寬居民資金運(yùn)用渠道，又能為國(guó)有企業(yè)，尤其是中小企業(yè)的戰(zhàn)略性重組提供資金支持。4.1建立適合國(guó)情的私募股權(quán)投資機(jī)制，為私募股權(quán)投資基金選擇和進(jìn)入項(xiàng)目提供良好基礎(chǔ)從制度安排的角度來(lái)看，一個(gè)有效的私募股權(quán)投資機(jī)制，其邏輯過(guò)程應(yīng)該是：社會(huì)的科技開(kāi)發(fā)機(jī)制（包括科技開(kāi)發(fā)的取向、投入和評(píng)價(jià)系統(tǒng)）能夠產(chǎn)生出大量的領(lǐng)先性、前瞻性高科技成果，而且這些高科技成果具有促使消費(fèi)需求更新?lián)Q代和產(chǎn)生新興產(chǎn)業(yè)的能力。私募股權(quán)投資家以其獨(dú)到的眼光和專業(yè)能力，從培植未來(lái)大企業(yè)的角度出發(fā)，對(duì)這些高科技成果（可能是以中小企業(yè)的形式存在或者從高科技成果得到的商業(yè)構(gòu)想）進(jìn)行評(píng)價(jià)、判斷、篩選、導(dǎo)向，然后做出選擇，投入資本和管理，促使新科技轉(zhuǎn)化為新產(chǎn)品、新產(chǎn)業(yè)、新市場(chǎng)。在私募股權(quán)投資家的培植下，企業(yè)投資項(xiàng)目或企業(yè)不斷成長(zhǎng)。直到私募股權(quán)資本的投入不能滿足企業(yè)發(fā)展的需要，籌集社會(huì)化資本以支持企業(yè)的進(jìn)一步成長(zhǎng)為必然。此時(shí)，企業(yè)的前景已經(jīng)漸漸趨于明朗，證券市場(chǎng)開(kāi)始對(duì)這種前景認(rèn)同。于是進(jìn)行股票IPO（首次公開(kāi)發(fā)行），企業(yè)從此踏入證券市場(chǎng)，其組織形態(tài)也從少數(shù)人投資持有的私人公司變?yōu)樯鐣?huì)化資本投入其中的公眾公司。私募股權(quán)資本培植和支持企業(yè)成和的任務(wù)就完成，并以股權(quán)套現(xiàn)方式退出企業(yè)的同時(shí)實(shí)現(xiàn)收益。接替私募股權(quán)資本給企業(yè)成長(zhǎng)源源不斷提供資本的是證券市場(chǎng)。在企業(yè)投資家們的擇優(yōu)篩選下，企業(yè)從一開(kāi)始就有著高科技的內(nèi)核，它們天生就潛藏著高科技淘汰舊產(chǎn)品（產(chǎn)業(yè)）、催生新產(chǎn)品（產(chǎn)業(yè)）、拓新市場(chǎng)的能量。有效率的證券市場(chǎng)給這些企業(yè)提供有效的資本供給，確保了這些潛藏著的高科技能量不斷拓展市場(chǎng)，占領(lǐng)新產(chǎn)業(yè)。創(chuàng)業(yè)企業(yè)的成長(zhǎng)，激活和吸引著大量的社會(huì)資本流向二板市場(chǎng)，造就了二板證券市場(chǎng)的成長(zhǎng)發(fā)展和持續(xù)繁榮。證券市場(chǎng)的繁榮，一方面可以使私募股權(quán)資本以更高的溢價(jià)套現(xiàn)回收，從而刺激私募過(guò)股權(quán)投資基金業(yè)進(jìn)一步發(fā)展；另一方面又可以使創(chuàng)業(yè)企業(yè)得到更多或者更有效的資本供給，從而促使企業(yè)進(jìn)一步成長(zhǎng)，形成“高新技術(shù)、私募股權(quán)資本與證券市場(chǎng)”之間的良性循環(huán)。4.2促進(jìn)科技創(chuàng)新的發(fā)展私募股權(quán)投資同傳統(tǒng)投資不同之處在于產(chǎn)業(yè)投資往往是與技術(shù)創(chuàng)新相結(jié)合的，因此技術(shù)創(chuàng)新程度與產(chǎn)業(yè)投資的發(fā)展密切相關(guān)。美國(guó)微生機(jī)勃勃的科技創(chuàng)新體制是產(chǎn)業(yè)投資在美國(guó)取得巨大成功的重要原因。大量科技成果急需轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力，這成為推動(dòng)產(chǎn)業(yè)投資產(chǎn)生的動(dòng)力之一。中國(guó)的科技創(chuàng)新機(jī)制一直在計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下運(yùn)行，在科技創(chuàng)新取向、組織、投入和評(píng)價(jià)系統(tǒng)等方面都與市場(chǎng)效率的要求存在著差距，遠(yuǎn)不適應(yīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要?，F(xiàn)行科技體制的最大弊端是科技尚未納入市場(chǎng)體制之中，大量的科研活動(dòng)仍在傳統(tǒng)的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的體制中進(jìn)行，科研成果不能進(jìn)入市場(chǎng)開(kāi)發(fā)使用，造成對(duì)產(chǎn)業(yè)投資市場(chǎng)的有效需求不足。因此加快建立以企業(yè)為主體的技術(shù)創(chuàng)新體系勢(shì)在必行?？梢钥紤]從體制改革入手，激活現(xiàn)有科技資源，提高市場(chǎng)對(duì)科技資源的配置作用。同時(shí)要在金融制度、人事制度、分配制度、科技成果評(píng)價(jià)制度等方面，建立起一套鼓勵(lì)科技創(chuàng)新、鼓勵(lì)科技成果市場(chǎng)化的系統(tǒng)體制。4.3擴(kuò)大私募股權(quán)投資基金來(lái)源為使產(chǎn)業(yè)投資具有豐厚的基礎(chǔ)和源泉，應(yīng)根據(jù)我國(guó)的國(guó)情，借鑒國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)，建立起一個(gè)包含政府、企業(yè)、社?；鸷蜕鐣?huì)閑散資金的多元化的資金來(lái)源。鑒于我國(guó)目前的情況，可能采取以下措施擴(kuò)大私募股權(quán)投資基金的資金來(lái)源。4.3.1發(fā)放科技開(kāi)發(fā)政策性貸款由國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行出面，其宗旨是貫徹國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策和科技開(kāi)發(fā)規(guī)劃，以貸款、投資、參股、委托放款等形式，用無(wú)息、低息或貼息等手段支持有潛力的項(xiàng)目。4.3.2鼓勵(lì)企業(yè)集團(tuán)與金融界聯(lián)手實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，促進(jìn)實(shí)業(yè)界與金融界的密切合作，建立以企業(yè)為核心的多元化技術(shù)創(chuàng)新體系。4.3.3準(zhǔn)許保險(xiǎn)公司和商業(yè)銀行適度地參與產(chǎn)業(yè)投資2006年底《商業(yè)銀行法》、《保險(xiǎn)法》、《養(yǎng)老基金管理辦法》等法律的制度安排及其相關(guān)條款的投資限制，在很大程度上直接影響到國(guó)家私募股權(quán)資本的有效供給量和產(chǎn)業(yè)投資業(yè)的發(fā)展規(guī)模與速度。我國(guó)的養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司和商業(yè)銀行等是目前最有實(shí)力參與產(chǎn)業(yè)投資的機(jī)構(gòu)投資者。但由于受到法律上述法律的限制，這些機(jī)構(gòu)投資者都被禁止參與私募股權(quán)投資。建議對(duì)現(xiàn)行的養(yǎng)老基金管理辦法、保險(xiǎn)法和商業(yè)銀行法等法律作合理的修改，適當(dāng)放寬對(duì)這些機(jī)構(gòu)投資者的投資限制，準(zhǔn)許它們適度地參與產(chǎn)業(yè)投資。這樣做不僅可以滿足養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司和商業(yè)銀行自身生存與長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的需要，同時(shí)也能解決我國(guó)目前產(chǎn)業(yè)資本有效供給不足和產(chǎn)業(yè)投資公司產(chǎn)業(yè)資本規(guī)模普遍偏小的現(xiàn)實(shí)難題。2007年國(guó)家政策以允許保險(xiǎn)及養(yǎng)老基金部分進(jìn)入私募股權(quán)投資了，就連國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行都開(kāi)始渉入私募股權(quán)投資了，他們以銀行總資金額度的1——2%來(lái)投入，標(biāo)志著銀行資金也允許進(jìn)入私募股權(quán)投資了。因此，中國(guó)私募股權(quán)投資的資金主要來(lái)源基本鎖定，接下來(lái)就是私募股權(quán)投資在中國(guó)的蓬勃發(fā)展了。4.3.4建立開(kāi)放的產(chǎn)業(yè)資金市場(chǎng)，積極大膽引時(shí)民間資本和外國(guó)產(chǎn)來(lái)資本建立具有活力的產(chǎn)業(yè)投資市場(chǎng)，必須有一個(gè)充滿活力的多元投資主體。要改變目前中國(guó)單一的國(guó)有投資市場(chǎng)，必須面向國(guó)內(nèi)國(guó)外這兩個(gè)方面進(jìn)行開(kāi)放，在國(guó)內(nèi)要向民間資本開(kāi)放產(chǎn)業(yè)投資市場(chǎng)，吸引大量的民間資本進(jìn)入產(chǎn)業(yè)投資；在國(guó)外要積極引進(jìn)產(chǎn)業(yè)投資進(jìn)入中國(guó)。國(guó)外產(chǎn)業(yè)投資機(jī)構(gòu)資金實(shí)力雄厚，產(chǎn)業(yè)投資經(jīng)驗(yàn)豐富。目前國(guó)外產(chǎn)業(yè)投資商也對(duì)中國(guó)的市場(chǎng)有濃厚的興趣，如果政府給予產(chǎn)業(yè)投資的國(guó)際資本以適應(yīng)的優(yōu)惠政策和法律保護(hù)，那么世大的國(guó)際資本將是充足的資金來(lái)源。由于產(chǎn)為資本是一種中長(zhǎng)期權(quán)益投資，是較為穩(wěn)定的投資，屬于廣義上的外商直接投資，不會(huì)引起金融秩序波動(dòng)。此外，產(chǎn)業(yè)投資在經(jīng)濟(jì)中不是核心部門，即使外資占了主導(dǎo)地位，也不會(huì)影響中國(guó)的正常經(jīng)濟(jì)秩序。引進(jìn)國(guó)際產(chǎn)業(yè)投資的另一個(gè)重要意義在于引入國(guó)際的產(chǎn)業(yè)投資運(yùn)作模式，縮短中國(guó)產(chǎn)業(yè)投資模式與國(guó)際投資模式的接軌時(shí)間。我國(guó)政府應(yīng)當(dāng)抓住這個(gè)有利時(shí)機(jī)，大擔(dān)吸引國(guó)際產(chǎn)業(yè)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)入中國(guó)，借此力量來(lái)推動(dòng)中國(guó)產(chǎn)業(yè)投資的發(fā)展。4.4發(fā)展社會(huì)服務(wù)機(jī)構(gòu)私募股權(quán)投資基金公司作為創(chuàng)業(yè)資本的主體之一并不是萬(wàn)能的，需要多方面的社會(huì)化服務(wù)作為支撐，才能發(fā)揮其最佳的經(jīng)濟(jì)效益。因此，必須破除那種傳統(tǒng)的縱向聯(lián)合式、自給自足匠組織模式。創(chuàng)業(yè)企業(yè)通常也較?。ㄓ绕涫窃趧?chuàng)業(yè)階段），需要強(qiáng)有力的支持，能夠及時(shí)將構(gòu)思變成產(chǎn)品，將實(shí)踐結(jié)果進(jìn)行小批量工業(yè)化生產(chǎn)。在中國(guó)的改革開(kāi)放過(guò)程中，涌現(xiàn)出了許多社會(huì)服務(wù)機(jī)構(gòu)（如會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、投資咨詢公司），這此機(jī)構(gòu)在經(jīng)濟(jì)建設(shè)中發(fā)揮了積極作用。但就整體而言，這些服務(wù)機(jī)構(gòu)從業(yè)人員素質(zhì)參差不齊、規(guī)模小、社會(huì)化程度不高，更缺乏創(chuàng)業(yè)投資的行業(yè)知識(shí)與必要經(jīng)驗(yàn)。專門的社會(huì)化服務(wù)機(jī)構(gòu)缺位、水平不高，造成許多創(chuàng)業(yè)投資公司與創(chuàng)業(yè)企業(yè)寧可自己做一些非核心業(yè)務(wù)，也不肯輕易外包，這種狀況反過(guò)來(lái)又會(huì)影響中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資事業(yè)的健康與發(fā)展。另個(gè)國(guó)內(nèi)創(chuàng)業(yè)投資業(yè)雖然獲得了一定的發(fā)展，但是目前還沒(méi)有創(chuàng)業(yè)投資公司的行業(yè)協(xié)會(huì)，創(chuàng)業(yè)投資公司的待業(yè)規(guī)范、管理及利益體現(xiàn)更無(wú)從談起。在私募股權(quán)投資實(shí)踐中，只有多樣化的中介機(jī)構(gòu)的參與，私募股權(quán)投資活動(dòng)才能順利進(jìn)行。這些中介機(jī)構(gòu)包括律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、資產(chǎn)評(píng)估事務(wù)所、管理咨詢公司、項(xiàng)目評(píng)估公司、信用評(píng)級(jí)公司、商業(yè)銀行、證券公司，以及一些為監(jiān)管私募股權(quán)投資活動(dòng)而專門設(shè)立的特殊中介機(jī)構(gòu)，如標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)證機(jī)構(gòu)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)估值機(jī)構(gòu)、項(xiàng)目市場(chǎng)潛力調(diào)查機(jī)構(gòu)、專業(yè)性融資擔(dān)保機(jī)構(gòu)、督導(dǎo)員機(jī)構(gòu)、私募股權(quán)投資基金行業(yè)協(xié)會(huì)等，在中國(guó)都有待發(fā)展。4.5建立和完善退出機(jī)制私募股權(quán)投資基金的健康發(fā)展需要進(jìn)入良性循環(huán)，就必須有暢通的退出渠道，否則就無(wú)法獲取高增長(zhǎng)階段的高利潤(rùn)。因此，中國(guó)已經(jīng)健全了多層次的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)，使各類產(chǎn)權(quán)都能夠找到交易成本低、流動(dòng)性高的流通市場(chǎng)。4.5.1．馬上建立健全二板市場(chǎng)所謂二板市場(chǎng)是相對(duì)于主板市場(chǎng)而言，主要是為高科技領(lǐng)域中運(yùn)作良好、成長(zhǎng)性較強(qiáng)的新興中小公司提供融資的場(chǎng)所。二板市場(chǎng)是私募股權(quán)資本退出的主要途徑。歐美國(guó)家都有完善的證券市場(chǎng)，都有各自的二板市場(chǎng)支持私募股權(quán)資本的退出，如美國(guó)的NASDAQ市場(chǎng)和歐洲的小盤股市場(chǎng)。二板市場(chǎng)主要針對(duì)高新技術(shù)企業(yè)和中小企業(yè)，在上市要求和條件、上市審批、股票交易規(guī)則等方面與主板市場(chǎng)有較大差別。并不是發(fā)達(dá)的二板市場(chǎng)導(dǎo)致了發(fā)達(dá)的私募股權(quán)投資，而是有效率的私募股權(quán)投資促成了二板市場(chǎng)的發(fā)達(dá)。如果沒(méi)有一個(gè)發(fā)達(dá)有效的證券市場(chǎng)，私募股權(quán)投資的一切努力都不可能轉(zhuǎn)化成企業(yè)成長(zhǎng)的預(yù)期。實(shí)際上多數(shù)私募股權(quán)投資與中小企業(yè)的經(jīng)營(yíng)盈虧無(wú)關(guān)，它不能從所投資的中小企業(yè)的經(jīng)營(yíng)盈利再獲得收益，其收益只來(lái)源于企業(yè)成長(zhǎng)期。中國(guó)大陸已確定在深圳馬上設(shè)立二板市場(chǎng)，放寬上市條件，對(duì)高新技術(shù)企業(yè)上市適應(yīng)放寬連續(xù)盈利年限、連續(xù)經(jīng)營(yíng)記錄以及公司股本規(guī)定；放寬再融資條件，對(duì)少數(shù)急需資金實(shí)施高新技術(shù)項(xiàng)目的高技術(shù)上市公司配股時(shí)，凈資產(chǎn)收益率、配股間隔期以及配股比例要求都可以適應(yīng)放寬：二板市場(chǎng)應(yīng)當(dāng)是一個(gè)全流通的市場(chǎng)，不再有目前主板市場(chǎng)中的國(guó)家股、法人股和公眾股的劃分，否則，私募股權(quán)投資形成的股權(quán)將無(wú)法實(shí)現(xiàn)或者變現(xiàn)性極差。4.5.2．已經(jīng)建立場(chǎng)外交易市場(chǎng)（主要是三板市場(chǎng)）僅僅依靠二板市場(chǎng)還是難以滿足數(shù)量眾多的創(chuàng)業(yè)企業(yè)股份交易、資本流動(dòng)和融資的需要，為此，中國(guó)需要場(chǎng)外交易市場(chǎng)的健康發(fā)展。由于在各地上市的是本地的中小型高科技企業(yè)，投資者對(duì)它們的了解程度較高，再加上該市場(chǎng)交易價(jià)格、買賣費(fèi)用低等優(yōu)越性，對(duì)吸引投資者相當(dāng)有利。4.5.3．放寬產(chǎn)權(quán)交易的政策限制，充分發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制的作用在實(shí)際動(dòng)作中，大量的產(chǎn)權(quán)交易是通過(guò)諸如兼并收購(gòu)、股權(quán)回購(gòu)、清算等方式進(jìn)行的。這種通過(guò)艱苦的一對(duì)一談判，以契約方式完成的產(chǎn)權(quán)交易，需要從國(guó)有經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略性重組的高度為其建立較為寬松的政策環(huán)境才能順暢進(jìn)行。主板市場(chǎng)、二板市場(chǎng)、場(chǎng)外交易市場(chǎng)（三板市場(chǎng)），以及一般產(chǎn)權(quán)交易共同構(gòu)筑了中國(guó)的多層次產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)，使得不同質(zhì)量、規(guī)模、風(fēng)險(xiǎn)度的創(chuàng)業(yè)企業(yè)都能以合適的方式實(shí)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)流通，并為創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供了一個(gè)升級(jí)或者降級(jí)的階梯，不進(jìn)則退的機(jī)制促使創(chuàng)業(yè)企業(yè)在競(jìng)爭(zhēng)中不斷向上。4.6發(fā)揮宏觀調(diào)控的作用政府在私募股權(quán)投資基金業(yè)發(fā)展中的職能是監(jiān)督、管理和服務(wù)。政府的監(jiān)督、管理和服務(wù)主要是指政府對(duì)投資基金從宏觀上進(jìn)行監(jiān)督和管理，特別是基金管理方面的法律法規(guī)的制訂和執(zhí)行，以及新設(shè)基金的審批或核準(zhǔn)。服務(wù)職能是指政府要為投資基金的發(fā)展創(chuàng)造良好的外部環(huán)境。私募股權(quán)投資基金是中國(guó)的“金融創(chuàng)新”，沒(méi)有成功的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)可借借鑒。如果政府參與私募股權(quán)投資基金的直接動(dòng)作，特別是政府直接組織設(shè)立私募股權(quán)投資基金，很可能發(fā)生以下結(jié)果：一是導(dǎo)致政府對(duì)基金管理公司的約束性不強(qiáng)；二是降低了委托人的投票權(quán)，使基金管理人缺乏必要的外部約束，只講高收益，而很少考慮投資風(fēng)險(xiǎn)，很難合規(guī)經(jīng)營(yíng)、合法經(jīng)營(yíng)；三是導(dǎo)致基金管理人不能認(rèn)真監(jiān)督受資企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)；四是導(dǎo)致受資企業(yè)存在“產(chǎn)權(quán)主體缺位”的問(wèn)題，傳統(tǒng)國(guó)有企業(yè)的所有問(wèn)題都可能在這里發(fā)生。所以，中國(guó)政府不直接參與私募股權(quán)的操作。政府應(yīng)采取必要的宏觀措施，對(duì)私募股權(quán)投資基金進(jìn)行扶持和規(guī)范，通過(guò)制訂法律、調(diào)整稅賦、信息服務(wù)、提供補(bǔ)貼、信用擔(dān)保、優(yōu)先采購(gòu)、分類限制等措施推動(dòng)私募股權(quán)投資基金的發(fā)展，規(guī)范交易制度，創(chuàng)造一個(gè)有利于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的經(jīng)濟(jì)與金融環(huán)境。政府應(yīng)采取一定的優(yōu)惠政策促進(jìn)私募股權(quán)投資基金的發(fā)展，能過(guò)制訂產(chǎn)業(yè)投資政策，支持重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)發(fā)展，引導(dǎo)私募股權(quán)投資基金投向政府重點(diǎn)發(fā)展行業(yè)。由于政府出資設(shè)立政策性私募股權(quán)投資基金，難以從根本上改變產(chǎn)權(quán)虛置、所有者缺位等制度缺陷，因此，私募股權(quán)投資只適合由商業(yè)性私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)來(lái)動(dòng)作。隨著財(cái)稅體制的不斷完善，今后國(guó)家對(duì)私募股權(quán)投資的投入，只宜以財(cái)政貼息、稅收優(yōu)惠、“參與證券計(jì)劃”等方式進(jìn)行，從而發(fā)揮有限財(cái)政資金“四兩撥千斤”作用，又不至于直接干預(yù)私募股權(quán)資本的動(dòng)作。4.7建立并完善相應(yīng)的法律法規(guī)私募股權(quán)投資公司所采用的組織形式和制度在很大程度上影響著其投資效率和產(chǎn)業(yè)投資公司的發(fā)展速度。從法律組織形式和制度設(shè)計(jì)上來(lái)看，產(chǎn)業(yè)投資公司大體上可以分為公司制、信托基金制和有限合伙制三大類。美國(guó)產(chǎn)業(yè)投資的實(shí)踐表明，有限合伙制私募股權(quán)投資基金的投資效率最高，是美國(guó)私募股權(quán)投資的主要組織形式，約占總份額的80%。我國(guó)的《合伙企業(yè)法》是繼《公司法》后，又一部規(guī)范投資者出投方式、協(xié)調(diào)投資者權(quán)利與責(zé)任的重要法律，但該法案在立法中取消了對(duì)有限合伙的法律規(guī)范。盡管由于種種原因，我國(guó)目前的產(chǎn)來(lái)投資公司大多采取了公司制這種組織形式，但無(wú)論在何種經(jīng)濟(jì)制度下，公司制組織形式的私募股權(quán)投資公司與有限合伙制相比都存在著難以克服的缺陷。新修訂的將于2007年6月1日起施行的《中華人民共和國(guó)合伙企業(yè)法》在一定程度上肯定了有限合伙制的重要作用。附錄資料:不需要的可以自行刪除考試后心理調(diào)節(jié)技巧同學(xué)們：升入高中的第一次考試（月考）結(jié)束了，成績(jī)也出來(lái)了,不知道同學(xué)們現(xiàn)在的心情怎么樣，可能是幾家歡樂(lè)幾家愁吧，先不管是樂(lè)還是愁，我們都是時(shí)候好好調(diào)整自己的心態(tài)，所以今天我就跟你們一起探討一下考試后的心理調(diào)節(jié)。主要是分為兩大部分，一是成績(jī)還沒(méi)公布前的心理調(diào)節(jié)，第二是知道考試成績(jī)后的心理調(diào)節(jié)。一、考試成績(jī)不清楚前的心理調(diào)節(jié)雖然考試的成績(jī)現(xiàn)在還不知道，但此時(shí)此刻同學(xué)們的心情大概可以概括為以下幾種：1.瘋狂放松心理我想現(xiàn)在很多同學(xué)都想考試后痛痛快快地玩一下，這種心情是可以理解的，考試后輕松一下，發(fā)泄一下壓抑的情緒是無(wú)可厚非的，但考試后就將學(xué)習(xí)拋到九霄云外，這就不對(duì)了?？纪暝囍皇且淮稳松行〉慕K點(diǎn),再這個(gè)終點(diǎn)后,我們還要迎接更多的挑戰(zhàn)和起點(diǎn)。所以我建議同學(xué)們還是利用考試后這段稍微清閑的時(shí)間，好好調(diào)整自己的情緒，準(zhǔn)備迎接下半個(gè)學(xué)期的緊張學(xué)習(xí)。2.盲目樂(lè)觀心理雖然具體成績(jī)還不知道，可能有的同學(xué)認(rèn)為自己運(yùn)氣不錯(cuò)，超常發(fā)揮，有點(diǎn)沾沾自喜。但問(wèn)題是成績(jī)還沒(méi)公布，不應(yīng)該有盲目樂(lè)觀的心理，否則在真實(shí)的成績(jī)公布之后，和原來(lái)想象的相去甚遠(yuǎn)，我們的內(nèi)心就會(huì)經(jīng)歷嚴(yán)重的心理挫折，本來(lái)樂(lè)觀的心理就會(huì)被失敗、痛苦所代替。這種痛苦的體驗(yàn)會(huì)使心理承受力低的同學(xué)產(chǎn)生自卑感。所以我們應(yīng)該調(diào)整自己的心態(tài)，客觀地估計(jì)自己的成績(jī)，切忌過(guò)高估計(jì)成績(jī)。我們可以參照上次成績(jī)來(lái)估計(jì)，因?yàn)槌煽?jī)的提高不是一蹴而就的，需要有一個(gè)過(guò)程，正確認(rèn)識(shí)自己的實(shí)力，從而對(duì)快要面臨的成績(jī)有一個(gè)合理的期望。還可以與平時(shí)成績(jī)相近的同學(xué)比較，因?yàn)橹挥信c自己平時(shí)成績(jī)相近的同學(xué)進(jìn)行比較，才能真正知道自己成績(jī)的意義，從而把自己的可能成績(jī)放在恰當(dāng)?shù)奈恢?。否則，就會(huì)過(guò)高估計(jì)自己的成績(jī)，最終導(dǎo)致無(wú)法面對(duì)真實(shí)的成績(jī)。3.自責(zé)后悔心理有的同學(xué)因?yàn)槟承﹤€(gè)別地方?jīng)]有充分發(fā)揮，認(rèn)為不該錯(cuò)的地方錯(cuò)了，錯(cuò)得冤枉，非常自責(zé)和后悔，糾纏于自己某個(gè)缺陷不放。其實(shí)考試是涉及到很多綜合能力的過(guò)程，不能要求自己一點(diǎn)失誤也沒(méi)有，關(guān)鍵是盡力吸取經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，避免在以后的考試中犯同樣的錯(cuò)誤。4.失落焦慮心理考試結(jié)束后，隨著緊張感的結(jié)束，我們有的同學(xué)反而感到茫然無(wú)措，心理空蕩蕩的，仿佛失去了什么。這種失落心理會(huì)使他們失去熱情，對(duì)什么事都不感興趣，就是急切地想知道自己的成績(jī)，在緊張焦慮、苦苦等待中度過(guò)，這是一種焦慮恐懼心理，我們也應(yīng)該消除。因?yàn)樘幱谶@種焦慮恐懼中的同學(xué)，很難保持良好的學(xué)習(xí)狀態(tài)，會(huì)出現(xiàn)注意力不集中、倦怠、消極的表現(xiàn)。如果真的很難集中投入到學(xué)習(xí)中去，就可以選擇一些需要付出體力的活動(dòng)，例如通過(guò)劇烈的活動(dòng)如踢球、跑步等來(lái)發(fā)泄自己消極情感，也可以做一些不需要特別投入的活動(dòng)如練字等，使自己在充實(shí)的活動(dòng)中等待成績(jī)公布。二、知道考試成績(jī)后的心理調(diào)節(jié)（一）避免兩種不合理情緒很快我們的成績(jī)就會(huì)陸續(xù)公布，那么肯定會(huì)出現(xiàn)“幾家歡樂(lè)幾家愁”的情形。所以也要注意以下兩種不合理的心理狀態(tài)。1.驕傲自滿心理在本次的考試中，肯定有考得不錯(cuò)的同學(xué)，那么首先要預(yù)先祝賀你取得好的成績(jī)，因?yàn)槟愕母冻龅玫搅讼鄳?yīng)的收獲。但同時(shí)也要特別提醒你們，千萬(wàn)不能驕傲自滿。我們都知道一個(gè)道理：池塘里的水，經(jīng)年累月之后就成了死水，而流水不腐的根本就在于它能不斷的獲得新的活水，補(bǔ)充新的血液。我們的學(xué)習(xí)也是這樣，一次考試的成就并不能代表以后的每一次考試都能保持。所以我們得再接再厲，創(chuàng)造更好的成績(jī)。2.心灰意冷心理可能絕大多數(shù)同學(xué)在試卷發(fā)下來(lái)的那一剎那間，覺(jué)得用簡(jiǎn)直就是聞?wù)邆模?jiàn)者流淚，慘不忍睹！。有的同學(xué)甚至對(duì)未來(lái)感到絕望，喪失了對(duì)學(xué)習(xí)與生活的勇氣和信心。還有的人因此而妄自菲薄、自暴自棄，還有的同學(xué)看到別的同學(xué)的成績(jī)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于自己，會(huì)產(chǎn)生比較強(qiáng)烈的嫉妒心理。這些同學(xué)可能會(huì)出現(xiàn)因?yàn)楹ε驴荚囀【吞颖芸荚嚨男袨?。但我們?yīng)該清楚地認(rèn)識(shí)到不能因?yàn)榕率【鸵颖芩?。難道我們就因?yàn)楹ε萝嚨?，就不出門了？還有飛機(jī)是比汽車更危險(xiǎn)的交通工具，但如果條件允許的話，我想人們更喜歡選擇飛機(jī)吧。既然我們都不害怕對(duì)我們生命有威脅的東西，我們?yōu)槭裁匆ε驴荚囀∧兀吭谖覀兊钠綍r(shí)生活中，難道都是沒(méi)有什么失敗和挫折的事情發(fā)生的么？相信平時(shí)我們都經(jīng)常聽(tīng)到一些很好的祝福話語(yǔ)，例如一帆風(fēng)順、萬(wàn)事如意、馬到成功、心想事成等等，但我們認(rèn)真地想一想，這些祝福的話語(yǔ)真的可以在生活中實(shí)現(xiàn)嗎？應(yīng)該可能性不大吧？為什么人們要說(shuō)這些祝福的話呢？就是人們都知道在生活中肯定有很多挫折和困難，才說(shuō)出這樣的祝福的話語(yǔ)，希望在一定程度上能給對(duì)方信心戰(zhàn)勝挫折和困難。所以在我們的人生征途上肯定會(huì)遇到很多挫折和困難，考試只是一個(gè)很小很小的困難。先來(lái)聽(tīng)一下肯德基創(chuàng)始人的故事。肯德基創(chuàng)始人的故事很多同學(xué)都知道肯德基餐店吧，在全球都有它的連鎖店，那么你對(duì)肯德基的創(chuàng)始人，也就是肯德基先生有什么印象？可能都是在注冊(cè)商標(biāo)上看到的滿頭白發(fā)，留著山羊胡子的小老頭吧。為什么不用他年輕帥氣的照片呢？那我們得先了解一下肯德基先生的故事。５歲時(shí)父親去世，１４歲時(shí)輟學(xué)，開(kāi)始流浪。１６歲時(shí)謊報(bào)年齡參軍，但軍旅生活處處不順心。１８歲時(shí)結(jié)婚，不久妻子賣了他的財(cái)產(chǎn)逃跑。后來(lái)學(xué)法律學(xué)不成，就賣保險(xiǎn)，賣輪胎，經(jīng)營(yíng)渡船、加油站等等，都失敗了。到中年時(shí)做餐廳廚師和洗瓶師，但不久也失業(yè)。年老后要靠福利金生活。66歲時(shí)拿著幾百美元的社會(huì)福利金，開(kāi)著一輛破汽車，向餐廳出售他研制的一種炸雞配方，88歲時(shí)終于因?yàn)樗恼u配方才獲得成功。KFC就是這樣創(chuàng)辦并從此風(fēng)靡全球。所以我們不能逃避失敗和挫折，而應(yīng)該勇敢面對(duì)它?？赡芪覀円簧荚噲D擺脫壓力，但終歸是徒勞無(wú)功。科學(xué)家認(rèn)為，人需要激情、緊張和壓力。如果沒(méi)有既甜蜜又痛苦的滋味，人的機(jī)體就根本無(wú)法存在。實(shí)驗(yàn)表明，如果將一個(gè)人關(guān)進(jìn)隔離室內(nèi)，盡可能讓他感覺(jué)非常舒服，但沒(méi)有任何情感體驗(yàn)，也就是沒(méi)有喜怒哀樂(lè)，他也會(huì)很快發(fā)瘋。適度的壓力可以激發(fā)人的免疫力，從而延長(zhǎng)人的壽命。如果我們平時(shí)都沒(méi)有考試，或者每次考試都是滿分，那么我們就沒(méi)有學(xué)習(xí)的動(dòng)力。挫折對(duì)于一個(gè)生活的強(qiáng)者來(lái)說(shuō),無(wú)異于一劑催人奮進(jìn)的興奮劑，可以提高他的認(rèn)識(shí)水平，增強(qiáng)他的承受力，激發(fā)他的活力。所以挫折可幫助我們更好的適應(yīng)社會(huì)。我們的一生其實(shí)就是適應(yīng)所生存的社會(huì)的一生，而要適應(yīng)社會(huì)，就要學(xué)會(huì)隨時(shí)依社會(huì)環(huán)境更替調(diào)整自己的動(dòng)機(jī)、追求、情感和行為。在我們的成長(zhǎng)過(guò)程中，社會(huì)采用獎(jiǎng)賞、引導(dǎo)、威脅、甚至懲罰的方式，讓我們?cè)诔晒痛鞌≈袑W(xué)會(huì)適應(yīng)社會(huì)，學(xué)會(huì)依社會(huì)環(huán)境的不同來(lái)調(diào)整自己的言行。那么當(dāng)前我們中學(xué)生的主要任務(wù)是學(xué)習(xí)，所以考試就成了我們成長(zhǎng)中必不可少的檢驗(yàn)。如果我們連考試失敗都接受不了，那么我們?cè)趺疵鎸?duì)以后工作上的失敗，生意上的失敗，人際關(guān)系上的失??？所以我們應(yīng)該把適度的挫折看為我們成長(zhǎng)中的“精神補(bǔ)品”。因?yàn)樵诔砷L(zhǎng)中，每戰(zhàn)勝一次挫折，就強(qiáng)化一次自身的力量，為下一次應(yīng)付挫折提供了更多的精神力量，堅(jiān)強(qiáng)的意志力也就在這一次又一次的錘煉中培養(yǎng)出來(lái)。著名的美國(guó)康奈爾大學(xué)做過(guò)一次心理實(shí)驗(yàn)---青蛙實(shí)驗(yàn)。實(shí)驗(yàn)的第一部分,他們捉來(lái)一只健碩的青蛙,冷不防把它扔進(jìn)一個(gè)煮沸的開(kāi)水鍋里,這只反應(yīng)靈敏的青蛙在千鈞一發(fā)的生死關(guān)頭,用盡全力,躍出讓它葬身的水鍋,安然逃生。實(shí)驗(yàn)的第二部分:隔了半小時(shí),他們使用一個(gè)同樣大小的鐵鍋,這一回往鍋里放入冷水,然后把那只死里逃生的青蛙放進(jìn)鍋里,青蛙自由自地在水中游來(lái)游去,接著實(shí)驗(yàn)人員在鍋底偷偷地用火加熱,青蛙不知底細(xì),自然地在微溫的水中享受“溫暖”。慢慢地,鍋中的水越來(lái)越熱,青蛙覺(jué)得不妙了,但等到它意識(shí)到鍋中的水溫已經(jīng)承受不住了,必須奮力跳出才能活命時(shí),已經(jīng)晚了,它全身發(fā)軟,呆呆躺在水里,直到煮死在鍋里。這個(gè)實(shí)驗(yàn)告訴我們,最可怕的不是突然危機(jī)的降臨,而是緩慢漸進(jìn)的危機(jī)降臨。期中考試成績(jī)不理想的同學(xué),考試失利對(duì)你們來(lái)說(shuō)不是一件壞事，它在一定程度上是一件好事，給自己敲響了警鐘，有了危機(jī)意識(shí).才能更努力的學(xué)習(xí),記住永遠(yuǎn)不要認(rèn)為自己是最努力的，和你自己努力比的同時(shí)，也要與周圍的同學(xué)比。（二）如何看待不好的成績(jī)面對(duì)不滿意的成績(jī)，先請(qǐng)同學(xué)們回答我一個(gè)問(wèn)題：“對(duì)于考試，你努力學(xué)習(xí)了嗎？”如果以前你沒(méi)努力，現(xiàn)在努力還來(lái)得及，但更多的同學(xué)可能會(huì)說(shuō)，我覺(jué)得我比初中還努力，但我現(xiàn)在的成績(jī)卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如初中的，為什么呢？要想揭開(kāi)這個(gè)疑問(wèn)，我們必須弄清楚以下兩點(diǎn)。1.高中學(xué)習(xí)的特點(diǎn)高中的學(xué)習(xí)跟初中的學(xué)習(xí)是有很大的不同的。高中的知識(shí)量比初中的大，理論性、系統(tǒng)性和綜合性都增強(qiáng)，還有學(xué)科間知識(shí)相互滲透，從而增加了高中學(xué)習(xí)的難度，考驗(yàn)同學(xué)們各方面的能力也有更高的要求水平。所以有的同學(xué)沒(méi)有一下子適應(yīng)過(guò)來(lái)，特別是高一的同學(xué)。而且每個(gè)人適應(yīng)高中學(xué)習(xí)的速度各不相同，適應(yīng)快的需要一兩個(gè)月的時(shí)間，適應(yīng)慢的則需要一兩年的時(shí)間，也許有的同學(xué)上高三才找到學(xué)習(xí)的感覺(jué)。但要相信，只要努力肯定會(huì)有回報(bào)！同時(shí)我們也要認(rèn)識(shí)到，努力是相對(duì)的，你努力的同時(shí)，別人也在努力，你學(xué)到十點(diǎn)多，別的同學(xué)學(xué)到十二點(diǎn)多。所以不能只看到自己的努力而沒(méi)看到別人的付出，只許自己進(jìn)步不許別人有好成績(jī)！2.正確認(rèn)識(shí)名次意義很多同學(xué)衡量自己的學(xué)習(xí)有沒(méi)有進(jìn)步，都是看名次的，所以就很在意名次的高低。高一的同學(xué)一定要明白：現(xiàn)在你是在一中讀書(shū)，每個(gè)同學(xué)都是很有實(shí)力的。所以你的名次與初中相比肯定是退后一些，應(yīng)該學(xué)會(huì)在班級(jí)里找到恰當(dāng)?shù)奈恢?。而且也?yīng)該知道每個(gè)人在班上的名次是不可能固定的，不是進(jìn)步就是退步。也要走出一個(gè)誤區(qū)，就是不能單單看排名，因?yàn)楹芏鄰那安挥霉Φ苡袧摿Φ耐瑢W(xué)成績(jī)現(xiàn)在趕上來(lái)了，人人都在發(fā)展。應(yīng)該擁有一顆平常心，正視自己和別人的排名變化，與其嫉妒或羨慕他人，不如虛心向他人請(qǐng)教有效的方法，提高自己的學(xué)習(xí)效率。高中學(xué)習(xí)是一個(gè)知識(shí)積累的過(guò)程，重在檢查所學(xué)基礎(chǔ)知識(shí)漏洞所在，不要將目光只放在眼前的名次上。（三）認(rèn)識(shí)考試的意義，學(xué)會(huì)總結(jié)分析考試成績(jī)不理想的話，你也不應(yīng)該一味地傷心、后悔，讓下半個(gè)學(xué)期都沉浸在痛苦之中。除此之外，最重要的是應(yīng)該認(rèn)識(shí)到考試的意義，平時(shí)的考試或練習(xí)的真實(shí)意圖是使我們同學(xué)能夠“發(fā)現(xiàn)問(wèn)題，解決問(wèn)題”，也就是通過(guò)考試可以告訴我們什么知識(shí)已經(jīng)掌握，哪些還沒(méi)有理解。通過(guò)對(duì)考試結(jié)果的分析能反映自己學(xué)習(xí)上的漏洞，只要自己知道漏洞在哪兒，如何去彌補(bǔ)，下一次成績(jī)就一定會(huì)提高。對(duì)考試的分析也指出了我們接下來(lái)的復(fù)習(xí)的重難點(diǎn)以及學(xué)習(xí)計(jì)劃的方向，所以考試可以使今后復(fù)習(xí)的目標(biāo)更加明確，解決問(wèn)題的精力更易集中，使我們更好的檢測(cè)和把握自己。那么我們考試后如何分析總結(jié)？有的同學(xué)考前對(duì)試題卷是“可欲而不可求”，考時(shí)則是對(duì)試題卷“奉若真神”，生怕漏了一道題，但是考后則是把它無(wú)情的拋棄。這時(shí)，他們的眼中只有分?jǐn)?shù)了，為什么有那么多的同學(xué)沒(méi)有把眼光放在以后。其實(shí)分?jǐn)?shù)只不過(guò)是對(duì)你這階段努力的一個(gè)評(píng)價(jià)，考完后不是盯著它，