2022年輕工紡服行業(yè)三季報(bào)總結(jié) 家居行業(yè)分化加劇利潤承壓

2022年輕工紡服行業(yè)三季報(bào)總結(jié)家居行業(yè)分化加劇，利潤承壓

一、持倉情況基金持股中，輕工板塊太陽紙業(yè)、歐派家居、晨光股份等持股市值居前，Q3家聯(lián)科技、匠心家居、王子新材等加倉市值居前；紡服板塊比音勒芬、偉星股份、華利集團(tuán)等持股市值居前，Q3日播時(shí)尚、華紡股份、華茂股份等加倉市值居前。二、輕工板塊三季報(bào)回顧（一）家居行業(yè)：分化加劇，利潤承壓板塊整體承壓，單Q3凈利潤降幅收窄。家居板塊22Q1-3實(shí)現(xiàn)營收1616億元、YOY-43%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤120億元、YOY-32%；22Q3實(shí)現(xiàn)營收593億元、YOY-45%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤51億元、YOY-21%。主要系疫情擾動(dòng)下終端消費(fèi)及物流運(yùn)輸受阻所致，且原材料價(jià)格尚處高位疊加費(fèi)用投放效率受擾下利潤端仍承壓。分板塊看：定制家居：分化加劇，龍頭穩(wěn)健。從營收增速看，疫情擾動(dòng)下Q3明顯降速，龍頭歐派家居、索菲亞和高彈性標(biāo)的金牌廚柜、志邦家居增速亮眼，亦凸顯零售能力在業(yè)績兌現(xiàn)中的重要性；但受原材料端及疫情下費(fèi)用投放效率影響，定制家居利潤表現(xiàn)整體承壓。個(gè)股來看：1）歐派家居：Q3衣柜及配套品及整裝大家居延續(xù)亮眼表現(xiàn)，為收入端核心驅(qū)動(dòng)力；利潤端略受費(fèi)用拖累，主要系年初預(yù)算規(guī)劃與年內(nèi)市場環(huán)境差異較大所致，資源錯(cuò)配疊加高基數(shù)下期間費(fèi)用率明顯提升；預(yù)計(jì)Q4多場營銷活動(dòng)落地疊加降本節(jié)流下業(yè)績表現(xiàn)或有望改善。2）索菲亞：主品牌以品類擴(kuò)張疊加套餐滲透率提升實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長，米蘭納經(jīng)一年孵化后進(jìn)入增長快車道，利潤端承壓主要系配套品占比提升和大宗業(yè)務(wù)盈利能力下行、原材料價(jià)格上升及開店裝修補(bǔ)貼力度加大所致。3）志邦家居：經(jīng)營亮點(diǎn)為毛利率持續(xù)改善；收入端衣木板塊高增，主要由高速拓店貢獻(xiàn)，Q3開店略受擾動(dòng)下收入端韌性凸顯，全品類拓展協(xié)同效應(yīng)有望延續(xù)；利潤端改善主要源于供應(yīng)鏈體系管理優(yōu)化下毛利率延續(xù)優(yōu)異表現(xiàn)，且回款表現(xiàn)靚麗下現(xiàn)金流顯著改善。軟體家居：表現(xiàn)略有分化，拓店驅(qū)動(dòng)明顯。軟體家居板塊呈現(xiàn)出明顯分化趨勢，顧家家居外貿(mào)板塊下滑拖累收入，喜臨門開店爬坡業(yè)績下韌性和彈性兼具。個(gè)股來看：1）喜臨門：前三季度自主品牌床墊同增31%，且單Q3線上收入或同增近40%，整體看電商開拓順利，線下門店擴(kuò)張步伐穩(wěn)健，預(yù)計(jì)全年韌性凸顯；利潤端略受費(fèi)用擾動(dòng)，主要系渠道拓展及營銷力度加大所致。整體看，前端接單分化下韌性及彈性兼具，Q4核心活動(dòng)節(jié)點(diǎn)落地疊加渠道穩(wěn)步拓展下，預(yù)計(jì)有望實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長。2）顧家家居：收入端主要受外貿(mào)拖累，主要源于代收代付海運(yùn)費(fèi)及并購公司影響，內(nèi)貿(mào)板塊高潛品類增速亮眼且環(huán)比整體明顯改善；Q3利潤端延續(xù)亮眼表溴銨，主要系匯兌收益貢獻(xiàn)，費(fèi)用率整體較為平穩(wěn)、亦反映控費(fèi)能力優(yōu)異，回款加速疊加降本節(jié)流下現(xiàn)金流明顯改善。成品家居：業(yè)績略有承壓，盈利改善可期。成品家居板塊受宏觀環(huán)境及原材料端擾動(dòng)，且部分企業(yè)減值計(jì)提較充分下，板塊整體業(yè)績呈承壓態(tài)勢；但樂歌股份基于品牌力及強(qiáng)渠道，受益于海外倉業(yè)務(wù)下前三季度收入同增10.1%，歸母凈利潤同增28.1%，主要源于政府補(bǔ)助及非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益大幅同增，人體工學(xué)賽道滲透率邏輯逐步演繹下，看好長期發(fā)展。盈利能力：軟體明顯改善，定制提價(jià)對沖。毛利率：軟體表現(xiàn)亮眼，大宗收縮疊加提價(jià)對沖盈利有望改善。從板塊對比上看，軟體企業(yè)毛利率及凈利率同比表現(xiàn)明顯優(yōu)于定制，但定制亦略優(yōu)于成品，即原材料成本占比越高、毛利率敏感性越強(qiáng)；具體分析看，板材、五金件等原材料價(jià)格尚處高位下，導(dǎo)致成品及定制企業(yè)毛利率整體承壓，且頭部企業(yè)受影響程度較大?；诖?，部分企業(yè)于年初及年中對部分產(chǎn)品開展小幅提價(jià)，可一定程度上對沖原材料成本及費(fèi)用投放。此外，受大宗業(yè)務(wù)影響，未來頭部企業(yè)主動(dòng)收縮控制風(fēng)險(xiǎn)下，工程板塊毛利端有望邊際改善。特別地，志邦家居單Q3毛利率同比+2pcts/環(huán)比+0.5pct至37.5%，單Q3整體廚柜/定制衣柜/木門毛利率分別同比+3.1/+1.1/+9.1pcts至40.1%/39.3%/17.1%，主要系供應(yīng)鏈體系管理優(yōu)化下毛利率端延續(xù)優(yōu)異表現(xiàn)。費(fèi)用率：軟體Q3銷售費(fèi)用率同比上行，管理費(fèi)用率整體變化較小。整體看22Q3銷售費(fèi)用投放力度加大，或主要系疫情擾動(dòng)下費(fèi)用投放效率轉(zhuǎn)化受擾所致，且部分家居公司在封控期間加大整家/整裝套餐等引流活動(dòng)力度，并以補(bǔ)貼等形式開展經(jīng)銷商支持幫扶。值得注意的是，軟體家居Q3費(fèi)用投放力度顯著提升，喜臨門單Q3銷售費(fèi)用率同比+1.8至15.88%，主要系渠道拓展及營銷力度加大所致。凈利率：毛利率波動(dòng)為凈利端承壓主要原因。除前述分析毛利率承壓及費(fèi)用率提升外，大宗業(yè)務(wù)減值影響亦為凈利率承壓重要因素，預(yù)計(jì)頭部企業(yè)主動(dòng)開展風(fēng)險(xiǎn)控制下，凈利率亦有望受益于提價(jià)邊際改善。現(xiàn)金流及回款：頭部回款表現(xiàn)優(yōu)異，現(xiàn)金流擾動(dòng)因素多元。前三季度銷售回款普遍小幅同增，延續(xù)年初分化趨勢，其中龍頭企業(yè)表現(xiàn)亮眼，但受疫情影響整體增速較為低迷。兌現(xiàn)至經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額，擾動(dòng)因素表現(xiàn)出多元化；以歐派為例，經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流環(huán)比明顯改善，9月末合同負(fù)債同增約34%，整體看終端訂單儲(chǔ)備充足，抵御風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)；以喜臨門為例，前三季度經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額分別同比變動(dòng)-91%，主要系加大經(jīng)銷商支持力度疊加21年度獎(jiǎng)金同比提升導(dǎo)致的Q1現(xiàn)金流短期承壓所致；合同負(fù)債/銷售回款分別同增14.8%/5%，整體看渠道積極性較高，Q2-Q3現(xiàn)金流整體健康。（二）個(gè)護(hù)：龍頭營收顯韌性，原材料價(jià)格上行盈利承壓1、行業(yè)：疫情擾動(dòng)下營收韌性凸顯，原材料價(jià)格上行盈利承壓。Q3日用品類零售額同增6.6%，回暖加速。2022年Q3日用品類零售額為1808.3億元，同比增長6.6%，9月日用品類零售額為632.4億元，同比+5.6%，增速較8月提升2.0%。2、線上數(shù)據(jù)：個(gè)護(hù)必選銷售穩(wěn)健，龍頭優(yōu)勢持續(xù)凸顯。線上數(shù)據(jù)看，個(gè)護(hù)板塊Q3銷售穩(wěn)健，濕巾、濕廁紙、棉柔巾等品類增速較高，核心產(chǎn)品衛(wèi)生巾均同比實(shí)現(xiàn)正增長，褲型表現(xiàn)更優(yōu)。具體至品牌，全棉時(shí)代：Q3棉柔巾雙平臺（天貓+京東）銷售額3200萬元（同比+24%），延續(xù)龍頭地位，其中天貓銷售均價(jià)同增134.2%；衛(wèi)生巾品類增速靚麗，Q3雙平臺銷售額同增78.3%，增速行業(yè)第一，且22年上半年增速均為正。自由點(diǎn)：Q3雙平臺（天貓+京東）銷售額3800萬元，同比+28.4%，其中天貓/京東銷售量同增32.4%/271.5%，帶動(dòng)銷售額分別同增23.4%/211.4%。中順潔柔：公司Q3因原材料上漲多次提價(jià)，疊加囤貨主要在Q4，抽紙?zhí)熵?京東雙平臺實(shí)現(xiàn)銷售額3.34億元，同比下滑13.3%，但天貓銷售均價(jià)提升76.1%。營收穩(wěn)健增長，原材料價(jià)格高位盈利承壓。個(gè)護(hù)板塊22Q1-3實(shí)現(xiàn)營收和歸母凈利潤251.49億元和21.77億元，YOY+9.4%/-11.6%；個(gè)護(hù)產(chǎn)品屬必選消費(fèi)品，疫情擾動(dòng)下韌性凸顯，營收穩(wěn)健增長，但在原材料價(jià)格上行下盈利承壓，Q3在SAP等原材料價(jià)格下行下部分企業(yè)盈利環(huán)比恢復(fù)。展望Q4，11月Arauco試運(yùn)營，漿價(jià)回落預(yù)期加強(qiáng)，以木漿為主要原材料企業(yè)盈利能力有望修復(fù)。原材料上行毛利率大幅下降，控費(fèi)部分緩解盈利壓力。個(gè)護(hù)企業(yè)使用原材料主要為木漿及無紡布等石化產(chǎn)品，Q3木漿價(jià)格在高位基礎(chǔ)上持續(xù)上漲，但SAP等石化產(chǎn)品價(jià)格開始下滑，個(gè)護(hù)企業(yè)毛利率修復(fù)程度依原材料占比不同出現(xiàn)分化（如可靠原材料中木漿比例更高，百亞SAP等石化產(chǎn)品比例更高）。整體看22Q1-3板塊毛利率/凈利率分別為31.5%（-4pcts）/8.8%（-1.6pcts），板塊企業(yè)積極控費(fèi)下凈利率降幅相較更窄。3、重點(diǎn)公司分析：原材料致盈利表現(xiàn)分化。經(jīng)營業(yè)績：1）穩(wěn)健醫(yī)療：營收增速主要由醫(yī)療業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)（Q3同比+86.1%，消費(fèi)品板塊Q3同比5.6%），22Q1-3疾控防護(hù)/非疾控防護(hù)主營收入同比+68.1%/+39.6%；利潤端增速弱于營收主要系去年同期股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用沖回導(dǎo)致高基數(shù)所致，單Q3剔除股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用后歸母凈利潤YOY+87.9%；預(yù)計(jì)Q4醫(yī)療業(yè)務(wù)或延續(xù)高增，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化&穩(wěn)定折扣率下盈利或持續(xù)改善。2）百亞股份：電商業(yè)務(wù)增速靚麗，疫情封控致核心區(qū)域恢復(fù)速度放緩；利潤端在原材料價(jià)格下降致毛利率環(huán)比改善及加大廣宣投放下單Q3同比+15.7%；預(yù)計(jì)Q4隨疫情好轉(zhuǎn)及拓展穩(wěn)步進(jìn)行業(yè)績將延續(xù)增長，同時(shí)隨原材料價(jià)格下行盈利能力亦將恢復(fù)。3）中順潔柔：營收下滑主要系公司為控制風(fēng)險(xiǎn)主動(dòng)收縮盈利不佳KA渠道、提價(jià)應(yīng)對原材料價(jià)格上漲及戰(zhàn)略性放棄部分低價(jià)低毛利產(chǎn)品銷售所致；利潤端下滑主要系毛利率下降所致；預(yù)計(jì)Q4在公司持續(xù)優(yōu)化渠道結(jié)構(gòu)下營收仍承壓，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化促盈利降幅收窄。盈利能力：個(gè)護(hù)邊際好轉(zhuǎn)，生活用紙仍承壓。毛利率：個(gè)護(hù)邊際好轉(zhuǎn)，生活用紙仍承壓。正如前述板塊部分所分析，個(gè)護(hù)企業(yè)毛利率修復(fù)程度依原材料占比不同出現(xiàn)分化，如可靠原材料中木漿比例更高，Q3木漿價(jià)格高位上漲，公司Q3毛利率環(huán)比+0.6pct；百亞使用SAP等石化產(chǎn)品比例更高，在Q3石化產(chǎn)品價(jià)格步入下行通道下毛利率環(huán)比+5.3pcts；中順潔柔主營生活用紙，木漿為主要原材料；公司Q3多次提價(jià)應(yīng)對成本壓力，Q3毛利率環(huán)比-1.5pcts。費(fèi)用率：優(yōu)化費(fèi)用投放，Q3費(fèi)用率同比下行。整體看，除百亞加大廣宣投放至費(fèi)用率提升外，各企業(yè)Q3銷售費(fèi)用率均出現(xiàn)一定程度下滑，控費(fèi)效果明顯；穩(wěn)健醫(yī)療管理費(fèi)用率大幅提升主要系去年同期股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用沖減導(dǎo)致當(dāng)期管理費(fèi)用率為負(fù)所致，其他公司管理費(fèi)用率變化幅度較小.凈利率：穩(wěn)健醫(yī)療凈利率同比下滑主要系去年同期沖減費(fèi)用導(dǎo)致高基數(shù)所致；豪悅護(hù)理同比大幅提升主要系去年同期期貨投資虧損導(dǎo)致低基數(shù)所致，其他公司主要為毛利率及費(fèi)用率變化綜合影響。（三）其他輕工：文化辦公整體表現(xiàn)穩(wěn)健，公牛業(yè)績穩(wěn)健1、重點(diǎn)公司：學(xué)汛季帶動(dòng)晨光主業(yè)逐步恢復(fù)，地產(chǎn)下行不減公牛韌性。經(jīng)營業(yè)績：1）公牛集團(tuán)：下沉市場及中高端市場同步拓展下傳統(tǒng)業(yè)務(wù)保持穩(wěn)健增長，新興業(yè)務(wù)開拓順利；利潤端增速較低主要系公司加大廣宣投放、新國標(biāo)下研發(fā)費(fèi)用增加所致；預(yù)計(jì)Q4傳統(tǒng)業(yè)務(wù)仍保持穩(wěn)健，新興業(yè)務(wù)穩(wěn)步推進(jìn)。2）晨光股份：傳統(tǒng)業(yè)務(wù)在疫情好轉(zhuǎn)及學(xué)汛期到來下季度同比增速由負(fù)轉(zhuǎn)正（Q3同比+5.9%），其中晨光科技表現(xiàn)亮眼，Q3營收同比+33.5%，科力普延續(xù)高增，新零售Q3營收下滑幅度收窄；利潤端同比下滑主要系產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整等導(dǎo)致毛利率下降、營業(yè)外收入減少所致；預(yù)計(jì)Q4隨疫情好轉(zhuǎn)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)將加速恢復(fù)，科力普延續(xù)高增。個(gè)股盈利能力：毛利率為核心決定因素。毛利率：歐普在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化下同比提升。歐普受益于原材料價(jià)格下行及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，Q3毛利率同比提升2.6pcts；公牛原材料銅價(jià)Q3均價(jià)環(huán)比下滑，毛利率環(huán)比提升，但去年同期套保鎖定較低成本，導(dǎo)致毛利率同比下滑；晨光毛利率同比下滑由原材料價(jià)格上漲、產(chǎn)品、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整等多因素造成。費(fèi)用率：公牛加大費(fèi)用投放。公牛銷售費(fèi)用率增加主要系加大新業(yè)務(wù)資源投入、加強(qiáng)品牌形象所致，研發(fā)費(fèi)用率增加主要系增加新業(yè)務(wù)投入及墻開新國標(biāo)下制造新模具所致。歐普控費(fèi)效果明顯，銷售費(fèi)用率Q3同比-3.9pcts；管理費(fèi)用率（含研發(fā)）增加主要系研發(fā)費(fèi)用率同比+2.2pcts所致。凈利率：除上述毛利率及費(fèi)用率變動(dòng)影響外，公牛Q3投資收益增加主要推動(dòng)其推動(dòng)盈利增長，單Q3扣非歸母凈利潤同比下滑4.6%。（四）造紙板塊：營收同比增長，盈利承壓顯著1、紙漿：擾動(dòng)事件頻發(fā)，造紙企業(yè)Q3噸盈利或下滑。紙漿：2021年下半年以來漿廠受自然災(zāi)害、罷工等擾動(dòng)事件影響停機(jī)現(xiàn)象頻發(fā)，同時(shí)Arauco與UPM共超過360萬噸的紙漿項(xiàng)目延期，疊加海運(yùn)受阻等因素的影響，全球漿價(jià)整體持續(xù)走高。22Q3闊葉漿（內(nèi)盤）噸均價(jià)6673.5元，同比+1961.5元（+41.6%），環(huán)比+259.1元（+4%）；針葉漿（內(nèi)盤）噸均價(jià)7299.4元，同比+1070.1元（+17.2%），環(huán)比+42.52元（+0.6%）。Q3木漿價(jià)格持續(xù)上漲，且下游需求疲軟下紙廠成本端壓力愈加明顯。展望后續(xù)，Arauco156萬噸漿廠計(jì)劃于11月開始運(yùn)營，UPM210萬噸漿或投產(chǎn)（目前進(jìn)展正常），23年供給端松動(dòng)或?qū)⒕徑饧埰蟪杀径藟毫?，但Q4消耗高價(jià)庫存下壓力仍存。2、木漿系：文化紙?zhí)醿r(jià)落地有限，出版訂單支撐價(jià)格提升。木漿系紙種：受消費(fèi)低迷及淡季影響，文化紙?zhí)醿r(jià)落地有限，22Q3雙膠紙/銅版紙噸均價(jià)6253.1/5490元，同比+80.31/+813.62元，環(huán)比-99.7/+100.8元；白卡紙方面，22Q3噸均價(jià)5632元，同比-460.3元，環(huán)比-738.8元。近期看，白卡紙終端需求未有明顯起色，西南及華南新產(chǎn)能繼續(xù)釋放，價(jià)格底部企穩(wěn)；雙膠紙下游經(jīng)銷商訂單平穩(wěn)，局部供應(yīng)略有偏緊，出版訂單支撐仍存，價(jià)格持續(xù)提升。3、廢紙系：疫情沖擊影響明顯，包裝紙行業(yè)下游需求疲軟。廢紙系紙種：疫情對物流與展會(huì)沖擊影響明顯，包裝紙行業(yè)下游需求疲軟，22Q3箱板紙/瓦楞紙產(chǎn)量685.6萬噸/520.2萬噸，同比-6.9%/-11%，價(jià)格下滑下企業(yè)控制市場產(chǎn)量投放，9月箱板紙/瓦楞紙庫存處于近年高位，不利于價(jià)格傳導(dǎo)落地，22Q3箱板紙噸均價(jià)4699.1元，同比-434.2元，環(huán)比-142.5元。（五）電子煙：稅收落地，格局演繹方向逐步明朗稅收落地、零售提價(jià)，行業(yè)步入有序發(fā)展時(shí)期。10月25日，監(jiān)管部門發(fā)布關(guān)于對電子煙征收消費(fèi)稅的公告，將電子煙納入消費(fèi)稅征收范圍。電子煙實(shí)行從價(jià)定率的辦法計(jì)算納稅，生產(chǎn)（進(jìn)口）環(huán)節(jié)的稅率為36%，批發(fā)環(huán)節(jié)的稅率為11%，出口環(huán)節(jié)享受免稅政策。近期電子煙品牌集中發(fā)布提價(jià)公告，批發(fā)及零售價(jià)格普遍上調(diào)50%-70%。需要指出，本次上調(diào)的零售價(jià)為指導(dǎo)零售價(jià)（~60元），與實(shí)際終端售價(jià)（99元）非同一概念。實(shí)際終端零售中，調(diào)價(jià)幅度與批發(fā)價(jià)變動(dòng)更緊密。以悅刻為例，過去門店進(jìn)貨價(jià)~50元，目前~80元，因此實(shí)際終端價(jià)格接近130元（99+30元），若調(diào)價(jià)落地，預(yù)計(jì)消費(fèi)是各環(huán)節(jié)征稅的最終承擔(dān)方，對公司盈利能力沒有直接影響。另一方面，當(dāng)下渠道仍以消化水果味囤貨為主，消費(fèi)者對新國標(biāo)口味的接受度，以及下游需求對價(jià)格的彈性，仍需要時(shí)間評估。市場加快整合，強(qiáng)者更強(qiáng)。于行業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展而言，電子煙得到相關(guān)監(jiān)管部門認(rèn)可，正式納入國家稅收體系，擺脫過去無須草莽的發(fā)展路徑，有利于市場的健康穩(wěn)定發(fā)展。而在非集合點(diǎn)形式以及煙草風(fēng)味的約束下，行業(yè)競爭回歸產(chǎn)品本源，對口味還原、抽吸體驗(yàn)以及性價(jià)比提出更高要求，預(yù)計(jì)下游品牌端進(jìn)入逐步整合的狀態(tài)，這也反向推動(dòng)了中游制造的集中度提升，預(yù)計(jì)行業(yè)的龍頭效應(yīng)進(jìn)一步擴(kuò)大。（六）輕工出口：細(xì)分品類分化顯著，匯率增厚整體業(yè)績整體增速承壓，細(xì)分賽道表現(xiàn)搶眼。2021年疫情居家生活催化海外市場需求，隨疫情放開以及通脹壓力浮現(xiàn)，家居出口增速面臨一定壓力。雖然8月開始海運(yùn)價(jià)格進(jìn)入下行周期，這在一定程度上緩解了下游經(jīng)銷商及終端消費(fèi)者的成本壓力，但從9月最新的出口數(shù)據(jù)來看，其對需求的催化目前仍有限。雖然整體增速不盡人意，但部分賽道在能源及人力成本約束下，供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)單，刺激出口訂單，因而相關(guān)產(chǎn)品海關(guān)8-9月出口仍維持穩(wěn)健增長。匯率的正向貢獻(xiàn)于Q3延續(xù)，Q4對經(jīng)營端的積極效應(yīng)或進(jìn)一步放大。22Q3美元兌人民幣匯率變動(dòng)持續(xù)超出市場預(yù)期，因而出口型企業(yè)美元存款及應(yīng)收在Q2末重新計(jì)價(jià)時(shí)，繼續(xù)錄得正向的匯兌收益，沖抵財(cái)務(wù)費(fèi)用。如果剔除匯兌變動(dòng)，標(biāo)的22Q3利潤變動(dòng)方向仍不一致，這主要與賽道需求景氣度以及21Q3基數(shù)相關(guān)。同時(shí)，部分公司由于提前鎖匯，產(chǎn)生負(fù)向的投資收益以及公允價(jià)值變動(dòng)，這進(jìn)一步放大了利潤表現(xiàn)的分化。值得指出的是，22Q3匯率同比21Q3有增幅明顯，這對以人民幣計(jì)成本、美元計(jì)結(jié)算價(jià)格訂單的利潤率有顯著的增厚作用，如果再剔除這一點(diǎn)，實(shí)際經(jīng)營端的業(yè)績表現(xiàn)或更弱。展望Q4，若匯率仍維持當(dāng)前水平，對毛利率的正向貢獻(xiàn)幅度有望超過Q3，這將對沖由于訂單下滑導(dǎo)致的負(fù)面影響，而對于Q3接單理想的標(biāo)的，Q4業(yè)績彈性值得期待。Q3營收分化，而利潤率在匯率影響下呈現(xiàn)更大的波動(dòng)?？傮w而言，Q3營收增速較上半年有所放緩，這與海外需求走弱的大背景基本一致。部分先前高景氣的賽道（如保溫器皿）同樣在8-9月增速承壓，而部分標(biāo)的憑借更優(yōu)質(zhì)的訂單結(jié)構(gòu)與產(chǎn)品選型，業(yè)績明顯跑贏行業(yè)。利潤端，由于前文提及的匯率影響，毛利率同比實(shí)現(xiàn)較大的改善，部分標(biāo)的下滑也主要與產(chǎn)品及訂單結(jié)構(gòu)的變化相關(guān)。在毛利率及匯兌的雙重影響下，凈利率也有明顯的同比增長，帶動(dòng)凈利潤的同比表現(xiàn)，少部分標(biāo)的受非經(jīng)項(xiàng)目的影響（主要是減值以及鎖匯導(dǎo)致的虧損），凈利潤同比出現(xiàn)下滑。三、紡服板塊三季報(bào)回顧（一）運(yùn)動(dòng)板塊：流水承壓，增速放緩線上：疫情擾動(dòng)銷售承壓，高基數(shù)下增速放緩。逐月來看，年初開局銷售態(tài)勢良好；3-5月疫情期間物流受阻，部分品牌線上業(yè)務(wù)銷售承壓；6月開始整體逐步回暖；步入下半年高基數(shù)下增速放緩。分品牌看，鞋類李寧、特步、Fila等品牌韌性凸顯，服飾Q3整體承壓。流水承壓，增速放緩。Q3流水增速明顯放緩，主要系高基數(shù)疊加疫情擾動(dòng)所致，且Q3庫銷比均略有提升，主要源于大盤總體增長和換季備貨期，在庫齡結(jié)構(gòu)方面，龍頭基本保持穩(wěn)健健康水平。Q4主要關(guān)注庫存優(yōu)化和零售流水兌現(xiàn)。李寧：流水韌性凸顯，高質(zhì)經(jīng)營步伐扎實(shí)。1）渠道流水增速差異：22Q3零售/批發(fā)渠道分別錄得20%-30%低段增長/10%-20%低段增長，增速差異主要源于直營新開門店較多、單Q3凈增164個(gè)，高質(zhì)量大店指引下Q3流水端得到較好體現(xiàn)，且Q3線下同店增長主要由連帶率和客單價(jià)驅(qū)動(dòng)；當(dāng)前直營和批發(fā)結(jié)構(gòu)趨于合理、節(jié)奏基本同步，未來或?qū)⑵胶獍l(fā)展，共同驅(qū)動(dòng)零售流水高增。2）電商同店和流水增速差異：電商業(yè)務(wù)零售流水/同店銷售分別錄得20%-30%中段增長/10%-20%中段增長，主要源于去年同期電商同店高基數(shù)，新平臺發(fā)力（快手、得物等）高增但未體現(xiàn)在基數(shù)中。3）重點(diǎn)品類流水表現(xiàn)：籃球和跑步表現(xiàn)均較好，22Q3籃球表現(xiàn)更穩(wěn)健、增速更高，今年特殊消費(fèi)場景下鞋子粘性及增速優(yōu)于服裝。3）童裝布局方面，Q3李寧YOUNG流水增長50%+，高潛品類獨(dú)立事業(yè)部管理下，計(jì)劃25年占比或達(dá)10%左右；滔博合作方面，2022年為合作元年，上半年開店幾十家，正穩(wěn)步有序推進(jìn)；國際化戰(zhàn)略方面，目前優(yōu)先聚焦國內(nèi)業(yè)務(wù)，香港門店正處于籌備期，努力達(dá)成25年成為消費(fèi)者首選運(yùn)動(dòng)品牌目標(biāo)。4）Q4公司將緊密跟蹤渠道及終端復(fù)蘇情況，以審慎態(tài)度開展動(dòng)態(tài)管理，維持全年經(jīng)營指引。安踏：Q3流水略有承壓，高質(zhì)發(fā)展為主線。1）安踏品牌：兒童和電商表現(xiàn)亮眼，DTC處調(diào)整區(qū)間，將以中長期發(fā)展為指引，Q4預(yù)計(jì)適當(dāng)加深折扣驅(qū)動(dòng)庫存回歸正常水平。2）Fila：尚處調(diào)整器內(nèi)但線上渠道表現(xiàn)亮眼、同比增速超65%，主要通過與天貓合作推出低碳產(chǎn)品牌系列和小紅書、抖音等新興渠道直播。3）迪桑特/KOLON流水分別同增35%+/55%+，主要系戶外板塊的露營、徒步等活動(dòng)的流行趨勢向好，且增長核心驅(qū)動(dòng)力源于店效改善。4）Q4將對零售折扣、費(fèi)用管控和渠道庫存等開展動(dòng)態(tài)管理，并努力兼顧業(yè)績增長和經(jīng)營質(zhì)量實(shí)現(xiàn)全年指引。（二）紡織制造：Q3總體經(jīng)營穩(wěn)健，訂單壓力或于Q4釋放需求承壓，出口邊際增速放緩。去年年末及今年年初之際，由于海運(yùn)緊張，下游品牌傾向加大下單力度，