《高級財務管理（第三版）》配套教學課件

現(xiàn)代財務理論的發(fā)展特征及啟示陳文浩教授《高級財務管理》第一章第一節(jié)、現(xiàn)代財務理論的發(fā)展一、現(xiàn)代財務理論的初創(chuàng)期（一）早期的資本結構理論（二）鼓勵相關論

（三）隨機游走假說（一）早期的資本結構理論1、凈收入理論（威廉斯，1938）企業(yè)增加負債，提高財務杠桿，不會增加普通股東的風險。企業(yè)利用負債可以降低綜合資本成本，帶來更大的企業(yè)價值，負債程度更高，綜合資本成本越低，企業(yè)價值越大。由此推出，負債比重達到100%以上，資本結構最佳，企業(yè)應該可以最大限度地利用債務資本，不斷降低企業(yè)的資本成本以提高企業(yè)價值。2、凈營業(yè)收入理論（多德和格雷漢姆，1940）企業(yè)增加成本較低的債務資本，會加大企業(yè)的風險，導致權益資本成本提高，一升一降，企業(yè)綜合資本成本不會變動，則企業(yè)價值也不會改變。因此，企業(yè)的資本成本不受財務杠桿、資本結構的影響，彼此的效果沒有區(qū)別，由此推導出企業(yè)不存在最優(yōu)資本結構的結論。3、傳統(tǒng)理論（杜蘭特，1952）企業(yè)增加負債，盡管會導致權益成本的上升，但只要公司在穩(wěn)健的負債水平內，就不會完全抵消債務成本低帶來的好處，因此會導致綜合資本成本下降，企業(yè)價值上升。但一旦超出穩(wěn)健水平后，公司會逐漸失去負債帶來的資本成本的好處，權益成本的上升就不再為債務成本的下降所抵消，綜合資本成本會上升。由下降轉為上升的轉折點（穩(wěn)健負債水平），便是綜合資本成本的最低點，此時，資本結構達到最優(yōu)。

（二）股利相關論該理論被認為是流行最廣泛且最持久的股利理論。其初期表現(xiàn)為股利重要論，后經威廉姆斯、林特納、華特和戈登等發(fā)展為“在手之鳥”理論。其中戈登是該理論最主要的代表人物。

根據(jù)該理論，股票的價值等于未來股利的貼現(xiàn)值之和。

股利相關論是根據(jù)投資者心理分析而提出的。該理論認為，投資者對于風險有天生的反感，并且認為風險將隨時間延長而增大，因而在他們看來，通過保留盈余再投資而得來的資本利得的不確定性要高于股利支付的不確定性。由此，股東寧愿現(xiàn)在收到較少的股利，也不愿等到將來獲得不確定的較多的股利或獲得較高的股票出售價。因此，公司發(fā)放股利消除了股東的不確定感，從而對股票價格產生實際影響。（三）隨機游走假說

1900年，法國經濟學家巴歇利埃在研究法國商品走勢時發(fā)現(xiàn)，這些商品的價格呈隨機波動，即某種商品的當前價格是其未來價格的無偏估計值。因而，他認為價格行為的基本原則應是“公平原則”，投機者的期望利潤應為0。在金融文獻中，“隨機游走”術語通常不是很嚴格地來說明價格特征的，在這個價格序列中，全部后期價格變化都是隨機偏離其前期的價格，這樣，價格的變動便于以往的價格變化無關。

規(guī)范地說，隨機游走模型表明：各投資收益在序列上是獨立的，各投資收益的概率分布恒定不變。

總體來說，這些理論大多是對某種慣例的描述，回答的是“投資、籌資、股利政策應該是什么”，很少對企業(yè)完整的財務現(xiàn)象進行系統(tǒng)性分析。第一節(jié)、現(xiàn)代財務理論的發(fā)展

二、現(xiàn)代財務理論的成熟期

（一）有效市場假設的發(fā)展有效市場假設是一個關于理財行為的環(huán)境假設。Fama（1970）提出了有效市場假說，嚴格論證了有效市場與隨機游走模型、公平博弈模型以及下鞅模型的關系，將有效市場分為弱式有效、半強式有效及強式有效三種類型。Rubinstein(1975)等人從邏輯學、信息經濟學的角度對市場有效性進行了重新構造，首次將交易量與市場有效性結合在一起研究。Jensen(1978)提出一個考慮交易成本的定義，指出證券投資收益應該是除去交易成本和風險調整后的凈收益，交易成本不僅包括交易過程中的成本，也包括獲得信息和處理信息的成本。此定義對實證研究者很有啟發(fā)，成為很多實證研究的基點第一節(jié)、現(xiàn)代財務理論的發(fā)展（二）投資組合理論1952年，馬克維茨發(fā)表了《證券組合選擇》一文，針對金融市場的不確定性，對證券市場的最佳投資問題進行了開創(chuàng)性研究，運用數(shù)理統(tǒng)計方法全面細致地分析了最優(yōu)的資產結構，提出了現(xiàn)代證券投資組合理論。其主要貢獻在于建立了“均值-方差”分析框架和提出了“有效前沿”資產組合理論。

投資組合理論的核心思想是：證券的組合投資是為了實現(xiàn)風險一定情況下的收益最大化或收益一定情況下的風險最小化。該理論為投資組合理論的發(fā)展和基于均值-方差分析法的定價問題提供了研究方法。第一節(jié)、現(xiàn)代財務理論的發(fā)展（三）資本結構理論1958年，米勒（Miller）和莫迪格萊尼（Modigliani）發(fā)表了《資本結構、公司財務與成本》，提出了資本結構無關論，即在一些假設下，由于套利機制的作用，企業(yè)不論發(fā)行股票籌資還是發(fā)行債券籌資，企業(yè)價值不變，即企業(yè)的資本結構與其價值無關。MM理論提出后，西方財務中幾乎各種資本結構均是圍繞該模型的假設與命題進行的。在這個意義上，可以說MM理論標志著現(xiàn)代公司財務理論的誕生，是現(xiàn)代資本結構理論的基石。

第一節(jié)、現(xiàn)代財務理論的發(fā)展

（四）股利政策理論1961年，米勒和莫迪格萊尼發(fā)表的《股利政策、增長與股票價值》論文，第一次對股利政策的性質和影響進行了系統(tǒng)的分析，研究了完善資本市場中的股利政策。該理論在一系列嚴密的假設下，論證了股利政策不會對公司價值或資金成本產生任何作用。該理論的關鍵是存在一種套利機制，通過這一機制，使支付股利與外部籌資這兩項經濟業(yè)務所產生的效益與成本正好相互抵消，股東對盈利的留存與股利的發(fā)放將沒有偏好。他們這一觀點被稱為MM股利政策無關性定理。第一節(jié)、現(xiàn)代財務理論的發(fā)展（五）資本資產定價理論夏普（1964）和林特（1965）、莫斯（1966）等將馬克維茨的均值-方差分析推廣到競爭經濟環(huán)境中，通過研究投資者的總體行為和市場對資產定價的內在機理，提出了資本資產定價的均衡模型（CapitalAsset-PricingModel，CAPM）。該模型的主要觀點是，為了降低投資風險，所有的投資者都會選擇一個無風險資產和有風險資產的線性組合。因此，任一風險資產的期望收益率都等于無風險收益率加上這種資產的風險報酬率乘以風險價格。第一節(jié)、現(xiàn)代財務理論的發(fā)展（六）套利定價理論羅斯（1976）從套利定價的角度提出了資本市場均衡定價模型，即套利定價理論（ArbitragePricingTheory，APT）。該理論假設任何證券的收益率均與K個因素相關：

-第i項資產的隨機收益率-第i項資產的期望收益率-對i項資產的收益相對于第k個因素的敏感程度-對全部資產收益率有影響的均值為0的第k個因素-對全部資產收益率有影響的均值為0的隨機擾動因素根據(jù)套利定價理論，風險性資產的收益應該是市場組合資產、市場指數(shù)、拖欠風險貼水、收益曲線偏差及預期通貨膨脹等多個因素的線性組合。資本資產定價模型認為市場均衡力量來自于投資者對不同資產風險邊際收益的對比，而套利定價理論認為市場均衡是投資者無限追逐無風險套利機會而形成的。第一節(jié)、現(xiàn)代財務理論的發(fā)展（七）期權定價理論

1973年，布萊克和斯科爾斯以CAPM為基礎，在一系列合理的假設之下，利用套利定價機制得出了歐式買入股票期權的計算公司，即布萊克-斯科爾斯期權定價模型。在一系列的假設條件下，歐式買入期權的價格由下式給定：兩位學者還首次提出，有負債的公司的權益實際上是公司價值的看漲期權。其后，有大量文章進一步對如何將期權定價理論運用于解決許多不同的公司財務問題進行了深入探討，如股利政策、資本結構、兼并與收購、投資決策、可轉換債券及認股權證等。默頓對此理論進行了多方面的拓展。第二節(jié)、財務理論發(fā)展的深化期一、原有理論的深化

（一）資本資產定價模型的檢驗

早期的驗證結果大部分支持了CAPM，如布萊克、詹森和斯科爾斯（1972）和法瑪和麥克佩斯（1973）。20世紀80年代以來，負面的驗證結果大量出現(xiàn)。Reinganum(1981)、LakonishokandShapiro(1986)發(fā)現(xiàn)平均股票收益率和β之間的這種正相關關系在70年代之后的數(shù)據(jù)中消失了。與此同時，許多其他因素被發(fā)現(xiàn)對于股票的收益具有顯著的解釋能力。比較著名的有：Banz（1981）的規(guī)模效應，發(fā)現(xiàn)市場權益（marketequity，即ME）對于市場β值所提供的截面平均收益具有解釋能力，指出ME與收益負相關。Stattman(1980),Rosenberg,ReidandLanstein發(fā)現(xiàn)美國股票的平均收益與企業(yè)普通股股權的賬面價值（BE）與其市場價值（ME）之比正相關。Bhandari(1988)發(fā)現(xiàn)財務杠桿與平均收益之間是正相關。

也有學者的實證研究支持CAPM。如Amihud,ChristensenandMendelson(1992)進一步發(fā)現(xiàn),如果使用更有效的統(tǒng)計方法，那么平均收益率和β值關系的估計值是正的而且是顯著的。Black（1993）認為Banz(1981)提出的公司規(guī)模效應只是在某個樣本時期內才能出現(xiàn)，這個結果也被Jagannathan和McGrattan(1995)的研究所證實。第二節(jié)、財務理論發(fā)展的深化期一、原有理論的深化

（二）套利定價理論的驗證和完善

羅爾和羅斯（1980）采用實際數(shù)據(jù)測試了套利定價理論，結果表明，在解釋資產定價方面，至少有三個或四個基礎因素是重要的。羅斯（1983）發(fā)現(xiàn)套利定價模型給出了關于電力公用事業(yè)行業(yè)權益成本更為精確的估計。陳（1983）認為統(tǒng)稱為規(guī)模效應的資本資產定價模型的不規(guī)則性可以利用套利定價模型予以修復，套利定價模型能夠解決資本資產定價模型的遺留問題，反之，則不然第二節(jié)、財務理論發(fā)展的深化期一、原有理論的深化

（三）資本結構理論的深化

20世紀70年代，財務學家將信息不對稱理論引入資本結構的研究，形成了以信息不對稱理論為中心的新資本結構理論。包括詹森和麥克林的代理成本說（1976）；羅斯、利蘭德和派爾的信號-激勵模型（1977），史密斯、華納、霍肯、西貝特和哈特的債務契約理論（1979）20世紀80年代，邁耶斯和梅杰弗（1984）提出了信息不對稱下的資本結構優(yōu)序理論。20世紀90年代，現(xiàn)代資本結構的研究出現(xiàn)以現(xiàn)金流量代替會計盈余為基礎的趨勢。第二節(jié)、財務理論發(fā)展的深化期一、原有理論的深化

（四）新股利理論的發(fā)展

20世紀80年代，財務學家對稅賦因素和信息不對稱因素展開研究，提出了股利政策的代理理論和信號傳遞理論，為企業(yè)股利支付模式的選取提供了理論指導。羅杰夫（1982）研究表明即使忽略稅收因素，最優(yōu)股利政策也能存在。米勒和洛克（1985）在建立凈股利概念的基礎上發(fā)展出財務信號模型，它是第一個明確將股利和外部融資相結合的理論，并顯示股利與外部融資是一件事情的兩個方面。第二節(jié)、財務理論發(fā)展的深化期一、原有理論的深化

（五）鞅途徑研究方法的應用

鞅理論是隨機過程的一個分支，它的發(fā)展為隨機微積分提供了新的研究手段。哈里森和普利卡（1979）引進鞅理論對風險中性原理加以證明。CoxandHuang(1989)、Karatzas、LeloczkyandShreve(1990)用鞅理論將隨機動態(tài)的跨期問題簡化為完全市場中的靜態(tài)問題，從而解決了最優(yōu)消費和資產組合選擇問題。鞅概念還被用于描述套利資產定價。特布爾和米爾納（1991）在魯賓斯坦（1976）推導布萊克-斯特爾斯期權定價模型所運用的均衡方法基礎上，建立了一個用于金融資產衍生套期保值的均衡模型。該模型為鞅資產定價能夠通過均衡或套利獲得的觀點提供了有力支持。第二節(jié)、財務理論發(fā)展的深化期二、新基礎理論的發(fā)展

（一）信息不對稱理論

信息不對稱理論主要包括委托-代理理論，逆向選擇與道德風險、信息傳遞理論等。葛羅斯曼（1976）通過分析股票市場中的信息不對稱現(xiàn)象，拉開了將信息不對稱應用于財務理論研究的序幕。信息不對稱理論的顯著特征表現(xiàn)在運用行為科學對公司及其投資者在資本市場進行投、融資活動的價值取向的合理解釋，并以此為依據(jù)判斷在信息不對稱環(huán)境中進行投、融資活動的后果。近年來，財務學家將信息不對稱理論引入資本結構理論的研究和對股利政策的研究中，斯蒂格利茨（1972）最早采用信息不對稱理論來模擬資本結構，而巴塔哈亞（1979）率先在股利研究中建立了股利顯示信號模型。第二節(jié)、財務理論發(fā)展的深化期二、新基礎理論的發(fā)展

（二）代理理論

代理理論是隨著信息經濟學的產生和發(fā)展而出現(xiàn)的一種新的經濟理論。詹森和麥克林（1976）在《廠商理論：管理行為、代理成本與所有權結構》一文中，首次將代理理論、產權理論應用到公司財務理論研究中，深化了資本結構理論和股利理論的研究。代理理論所解決的主要問題是如何設計有效的激勵機制，以最大限度地降低代理成本，從而確保委托人利益的實現(xiàn)。代理理論對現(xiàn)代企業(yè)財務理論的發(fā)展具有重要的參考價值，一方面，它可以正確處理股東、債權人與經理之間以及公司內部之間的代理關系，建立適當?shù)墓局卫頇C制；另一方面，它又可以解決企業(yè)資本結構的選擇和風險偏好問題。第三節(jié)、現(xiàn)代財務理論發(fā)展的新特征

一、跨學科交叉整合研究

跨學科研究最為典型的是行為財務學的出現(xiàn)。進入20世紀80年代之后，西方財務金融學領域興起了一種融現(xiàn)代金融理論、心理學、人類學、決策科學等學科于一體的行為財務理論，這一研究注重人們決策時的實際心理活動對其決策行為的影響，進而討論和解釋了這種決策和投資行為對證券價格行為的影響，并對傳統(tǒng)的有效市場假說提出了挑戰(zhàn)?？鐚W科研究對現(xiàn)代財務學的影響不只是停留在對其他學科理論簡單的交叉運用，而是從根本上改變了財務學家關于財務學問題的傳統(tǒng)思維，徹底改變了財務學家的思考方式和角度。例如，不對稱信息理論、委托—代理理論和信號模型讓財務學家看到了資本結構和股利政策背后的個人利益動機，從而深刻認識到管理者個人行為和報酬機制左右企業(yè)資本結構的本質。第三節(jié)、現(xiàn)代財務理論發(fā)展的新特征

二、精確數(shù)量化

在財務學中，數(shù)量分析方法和手段的運用隨處可見。在財務管理的籌資、投資和成本控制中運用最多的是對一階導數(shù)dy/dx的分析(即邊際分析法)，以一階導數(shù)為基礎，許多相關的兩個財務變量的變化趨勢都可以用二維函數(shù)圖形形象地描述。邊際分析方法的產生，孕育了財務管理中若干財務數(shù)量模型，如經濟訂貨批量模型、現(xiàn)金持有量模型等。財務理論通過對數(shù)量分析方法的引入，不僅有助于求解財務問題，而且還可以創(chuàng)新財務理論，如資產組合理論與資本資產定價模型就是建立在均值—方差分析基礎之上的。將企業(yè)價值最大化作為財務管理目標假說，是財務管理學在20世紀末的一個重大變化。企業(yè)價值最大化這一目標函數(shù)的明確，使得資本成本、凈現(xiàn)值、資本結構等基本財務范疇一并歸攏到企業(yè)價值及其最大化的約束之下，連通了投資決策與融資決策的內在聯(lián)系，使得財務理論真正成為一個概念明確、結構嚴謹、分析規(guī)范的學科整體。第三節(jié)、現(xiàn)代財務理論發(fā)展的新特征

三、關注跨國經營

為了規(guī)避跨國經營帶來的風險，產生了許多金融創(chuàng)新，創(chuàng)造了一系列金融衍生工具，這就使得跨國公司財務在短期內形成了一門新興學科，并得到迅速發(fā)展。由于國際企業(yè)涉及多個國家，要在不同制度、不同環(huán)境下做出決策，就會有一些特殊問題需要解決，如外匯風險問題、多國融資問題、跨國資本預算問題、國際投資環(huán)境的評價問題、內部轉移價格問題等，都和一國財務管理不同。因此，財務學從以單一國家為分析對象向以跨國或全球為研究視野轉移。研究跨國公司財務管理問題起始于20世紀50年代，發(fā)展于70年代。20世紀80年代末以來，跨國公司財務管理的理論與方法也得到了迅速發(fā)展，逐漸成為一門獨立的新興學科，并被學術界、實務界越來越多的人所重視，但對其定義、研究對象、內容、方法體系，國內外學者則眾說紛紜，莫衷一是，人們仍然在不斷地探討和追求。第三節(jié)、現(xiàn)代財務理論發(fā)展的新特征

四、重視委托代理問題

在阿羅—德布魯世界里，廠商被看成是一個“黑匣子”，它吸收各種要素投入，并在預算約束下采取利潤最大化行為。很多經濟學家認為這種廠商觀過于簡單，忽略了企業(yè)內部的信息不對稱和激勵問題。于是從20世紀60年代末70年代初開始，—批經濟學家從這兩方面人手，深入分析企業(yè)的內部關系，并提出了代理理論。由詹森和麥克林(1976)提出的公司代理理論模型將人性納入一個綜合的公司行為模型中。委托代理問題不僅是企業(yè)產權理論的核心，在財務理論研究中也有著十分重要的理論價值和很強的實踐意義。目前，財務理論界對委托代理問題的討論大都集中在代理沖突、代理成本及如何規(guī)范代理人的行為等方面。第四節(jié)、我國財務理論發(fā)展的研究現(xiàn)狀及其啟示

一、我國財務理論研究（一）財務本質與財務職能問題

1、財務本質資金運動論、價值運動論、本金投入收益論、財權流論2、財務職能問題六職能說:籌集資金，墊支資金，增值價值，實現(xiàn)價值，分配價值，財務監(jiān)督。五職能說:財務計劃，財務組織，財務指揮，財務協(xié)調，財務控制四職能說:籌資，調節(jié)，分配，財務監(jiān)督三職能說:組織，調節(jié)，監(jiān)督二職能說:資源分配（包括籌資、調節(jié)、投資、分配等具體職能），財務監(jiān)督第四節(jié)、我國財務理論發(fā)展的研究現(xiàn)狀及其啟示

一、我國財務理論研究（二）財務管理目標問題

經濟效益最大化利潤最大化所有者財富最大化企業(yè)價值最大化20世紀90年代后期的新觀點：企業(yè)價值最大化同股東財富最大化并不是一回事相關者利益最大化第四節(jié)、我國財務理論發(fā)展的研究現(xiàn)狀及其啟示

一、我國財務理論研究（三）財務理論體系問題

在研究財務理論的過程中，大多數(shù)人認為，我國財務理論研究雖然取得了豐碩的成果，但財務理論體系尚未建立。這個問題不解決，勢必對財務理論和實務的發(fā)展帶來不便甚至阻礙其發(fā)展。近年來，我國財務學者對如何建立財務理論體系提出了自己的主張。例如，王慶成（1991）將財務管理理論體系的構成要素概括為財務管理對象、財務管理職能、財務管理主體、財務管理環(huán)節(jié)、財務管理方法。劉恩祿（1990）認為，財務理論體系由財務基礎理論和財務應用理論兩大部分組成第四節(jié)、我國財務理論發(fā)展的研究現(xiàn)狀及其啟示

一、我國財務理論研究（四）財務學科建設問題

財務學科建設問題自20世紀80年代初期提出來后，逐步受到財務界的重視。其主要觀點有:一是由基礎理論學科、應用理論學科和業(yè)務方法學科構成財務學科體系；二是由財務基礎學科、專門學科、特殊學科構成財務學科體系。財務學科的課程體系一般包括財務原理、財務數(shù)學、財務史學、企業(yè)財務學、國家財務學、國際財務學、財務制度設計、財務電算化等構成。第四節(jié)、我國財務理論發(fā)展的研究現(xiàn)狀及其啟示

一、我國財務理論研究（五）實證研究方面

近年來，實證研究已經在我國的財務學術界悄然興起，成為傳統(tǒng)研究方法的重要補充。目前，我國的實證研究還處于起步階段，國內學者大多以我國股市及上市公司的實踐為研究對象，對股利理論,CAPM及資本結構等進行實證研究。第四節(jié)、我國財務理論發(fā)展的研究現(xiàn)狀及其啟示二、現(xiàn)代財務理論給我國財務理論研究的啟示（一）財務理論研究應關注現(xiàn)實財務問題

正確的、科學的財務理論具備解釋理財實踐和預測未來結果的雙重功能，并理性地指導企業(yè)的財務管理行為，最終的結果便是極大限度地優(yōu)化企業(yè)的財務狀況，更好地發(fā)揮財務管理在現(xiàn)代企業(yè)管理機制中的重要作用。在我國的財務理論研究中，不能忽略對我國現(xiàn)實財務問題的研究。應通過跟蹤、分析我國市場經濟的進程，研究現(xiàn)實和發(fā)展中的財務問題，如資產重組中的財務問題、資本經營中的財務問題、可轉換債券的財務問題、資產評估中的財務問題、衍生金融資產的財務問題等等。目前，國有資產管理與代理成本控制、中國證券市場的有效性與信息披露規(guī)范、中國金融市場的發(fā)展與公司理財?shù)淖兏?、企業(yè)多元投資與風險控制等都是我國財務理論現(xiàn)實中亟待研究的問題。第四節(jié)、我國財務理論發(fā)展的研究現(xiàn)狀及其啟示二、現(xiàn)代財務理論給我國財務理論研究的啟示（二）拓展財務理論研究的內容

一是加強對金融市場問題的研究。從國際財務理論研究看，財務理論的發(fā)展與金融市場的發(fā)展密切相關。現(xiàn)代公司制度和金融市場的發(fā)展，創(chuàng)造了許多新的金融資產，使企業(yè)的籌資和投資方式多元化和復雜化，從而促進了現(xiàn)代財務理論的形成和發(fā)展。因此，現(xiàn)代財務理論的研究離不開對金融市場的研究，及時、有效地加強相應的財務理論研究，提高可操作性，以適應不斷發(fā)展的金融市場的需要。第四節(jié)、我國財務理論發(fā)展的研究現(xiàn)狀及其啟示二、現(xiàn)代財務理論給我國財務理論研究的啟示（二）拓展財務理論研究的內容

二是平衡發(fā)展業(yè)務理論。在深入研究籌資理論的同時，加強對投資理論及特殊業(yè)務理論的研究?；I資理論中，資本結構仍然是重點，但籌資方式、所有權結構及負債結構等也應繼續(xù)關注；投資理論中，對于系數(shù)的計算與應用、新基金投資組合、無形資產和人力資源投資決策等，都應該引起足夠重視；分配理論中，需要特別注意盈余管理（利潤操縱）、業(yè)績評價和激勵機制等；特殊業(yè)務理論中，應加強企業(yè)并購的訴訟評估、效果分析、企業(yè)集團問題、財務預警等方面的研究。第四節(jié)、我國財務理論發(fā)展的研究現(xiàn)狀及其啟示二、現(xiàn)代財務理論給我國財務理論研究的啟示（二）拓展財務理論研究的內容

三是注重跨國經營財務問題。隨著改革開放的深化，國際籌資、投資預算與納稅等財務業(yè)務逐步開展起來，對跨國公司財務理論的研究具有緊迫性。圍繞國際貿易與跨國經營企業(yè)的財務管理理論與方法問題的研究，可對我國外向型經濟發(fā)展起著推動作用。我國財務理論研究及以上問題如有所突破，必將開創(chuàng)出一個新局面。第四節(jié)、我國財務理論發(fā)展的研究現(xiàn)狀及其啟示二、現(xiàn)代財務理論給我國財務理論研究的啟示（三）研究方法上應注重實證分析

一般來說，在財務理論研究的不同階段，針對不同的財務理論研究任務應采用不同的研究方法。如在財務經驗知識研究階段，即從確定研究任務到搜集資料，以獲取財務經驗知識的階段，應采用觀察法、調查法、實驗法等；在財務理論知識研究階段，即從研究資料到提出研究成果、評價成果，以取得財務理論知識的階段，應采用抽象法、比較法、分類法、歸納法、演繹法、定性與定量分析法、數(shù)學模型分析法等?？傊?，當選擇研究方法時，既要堅持傳統(tǒng)有效的研究方法，更要注意研究方法的創(chuàng)新。在推崇某一種方法時要盡可能做到論據(jù)充分，以事實為依據(jù)，力求避免空議論。第四節(jié)、我國財務理論發(fā)展的研究現(xiàn)狀及其啟示三、改善財務學教育現(xiàn)狀

首先應當擴充財務學教學內容?，F(xiàn)代理財學不是一門獨立的學科，可以說新財務思想的各種新思維、新觀點和新主張幾乎都是跨學科研究的產物，融合了金融市場學、投資學等學科的研究方法和研究成果。為了深入地理解財務概念，掌握財務技術，除了深人學習財務學的基本知識以外，還必須對各相關學科有一個全面的把握和了解。第四節(jié)、我國財務理論發(fā)展的研究現(xiàn)狀及其啟示三、改善財務學教育現(xiàn)狀

其次，在財務學專業(yè)的教育過程中，還應當有原則地選擇一些能夠代表當今最高學術水平的教材，適當采用英文版教材。從目前的一般情形來看，英文文獻、英文教材所代表的大多是國際上的最高水平至少是較高水平。通過運用這些教材進行教學，可以讓財務學專業(yè)的學生接觸到國際一流的學術研究成果，深化他們對財務學基本觀念和基本技術的理解。第四節(jié)、我國財務理論發(fā)展的研究現(xiàn)狀及其啟示三、改善財務學教育現(xiàn)狀

此外，還應該改善教學手段，提倡案例教學。實踐表明，運用多媒體或其他投影設備作為教學手段，可以解決財務管理專業(yè)教學中課時少、內容廣、學生多、教師少等方面的矛盾，有效地提高教學效率。同時，在財務管理教學上，還應針對財務管理專業(yè)實踐性強這一特點，積極開展案例教學。練習題參考答案一、單項選擇題1.B2.C3.A4.D5.C6.D7.B8.A9.C10.C二、判斷題1.×2.√3.×4.√5.×6.×7.√8.√9.×10.√練習題參考答案三、論述題1、財務理論在三個發(fā)展時期的主要代表經濟學家及其理論、模型有哪些？一、初創(chuàng)期：威廉斯-凈收入理論；多德和格雷漢姆-凈營業(yè)收入理論；杜蘭特-傳統(tǒng)理論；戈登-股利相關論；巴歇利埃-隨機游走假說二、成熟期：法瑪-有效市場假設；馬科維茨-投資組合理論；米勒和莫迪格萊尼-資本結構無關論，股利政策無關論；夏普和林特、莫斯-資本資產定價理論；羅斯-套利定價理論；布萊克和斯科爾斯-期權定價模型三、深化發(fā)展期：詹森和麥克林-代理成本說；羅斯、利蘭德和派爾-信號激勵模型；邁耶斯和梅杰弗-信息不對稱下的資本結構優(yōu)序理論；米勒與洛克-財務信號模型練習題參考答案2、財務理論的新趨勢給我們財務理論研究和實踐帶來哪些啟示？1、財務理論研究應關注現(xiàn)實財務問題在我國的財務理論研究中，不能忽略對我國現(xiàn)實財務問題的研究。應通過跟蹤、分析我國市場經濟的進程，研究現(xiàn)實和發(fā)展中的財務問題。目前，國有資產管理與代理成本控制、中國證券市場的有效性與信息披露規(guī)范、中國金融市場的發(fā)展與公司理財?shù)淖兏?、企業(yè)多元投資與風險控制等都是我國財務理論現(xiàn)實中亟待研究的問題。2、拓展財務理論研究的內容(1)加強對金融市場問題的研究。(2)是平衡發(fā)展業(yè)務理論。(3)是注重跨國經營財務問題。3、研究方法上應注重實證分析當選擇研究方法時，既要堅持傳統(tǒng)有效的研究方法，更要注意研究方法的創(chuàng)新。在推崇某一種方法時要盡可能做到論據(jù)充分，以事實為依據(jù)，力求避免空議論。練習題參考答案3、實證研究為什么在現(xiàn)代財務研究中不斷引起重視？你認為實證研究具有什么價值？西方財務理論的核心構架是由幾大理論模塊構成的，包括資產組合理論、資本結構理論、資本資產定價模型、市場效率理論、期權定價理論等，這些理論都是回答事物是什么、怎么樣的，都是實證性質的理論，都是以實證研究結果為依據(jù)建立起來的。以實證研究為主要方法的現(xiàn)代西方財務理論，嚴格地遵循了邏輯實證主義的思維模式，相信推理和理論在獲得可靠性知識上的有效性，信奉事實的邏輯延伸。即首先提出理論做出預測，然后搜集證據(jù)并構造模型，看檢驗結果是否與預先的理論預測一致。如果不一致，下一步或者是精煉理論，改變理論的假設基礎，或者是對實證檢驗進行精煉，直到結果能夠符合人們的理解。概括地講，思維軌跡就是從理論假設到實證檢驗。遵循這樣的思維方式，西方財務理論研究取得了長足的發(fā)展，也獲得了豐碩的成果。一般來說，在財務理論研究的不同階段，針對不同的財務理論研究任務應采用不同的研究方法。如在財務經驗知識研究階段，即從確定研究任務到搜集資料，以獲取財務經驗知識的階段，應采用觀察法、調查法、實驗法等；在財務理論知識研究階段，即從研究資料到提出研究成果、評價成果，以取得財務理論知識的階段，應采用抽象法、比較法、分類法、歸納法、演繹法、定性與定量分析法、數(shù)學模型分析法等?？傊?，當選擇研究方法時，既要堅持傳統(tǒng)有效的研究方法，更要注意研究方法的創(chuàng)新。在推崇某一種方法時要盡可能做到論據(jù)充分，以事實為依據(jù)，力求避免空議論。謝謝！42《高級財務管理》第二章

行為財務學43第一節(jié)、行為財務學概論1951年，Burrel教授發(fā)表《投資戰(zhàn)略的試驗方法的可能性研究》一文的發(fā)表，是行為財務學產生的標志。

1969年，Bauman和Burrel發(fā)表了《科學投資方法：科學還是幻想》1972年，Slovic和Bauman合寫了《人類決策的心理研究》，為行為財務學理論做出了開創(chuàng)性的貢獻。

1979年，DanielKahneman和AmosTversky發(fā)表了《預期理論：風險決策分析》，正式提出了預期理論，為行為財務學奠定了堅實的理論基礎。

2002年，DanielKahneman和VernonSmith獲2002年諾貝爾經濟學獎，使行為財務學名聲大振。一、歷史回顧44第一節(jié)、行為財務學概論(一)定義RobertJ.Sholler(1997)從幾個層面定義了行為財務學：①行為財務學是心理學、決策理論、經典經濟學和金融學四門學科的結合；②行為財務學試圖解釋在市場中實際觀察到的或是文獻中論述的與傳統(tǒng)財務理論相違背的那些現(xiàn)象；③行為財務學研究投資者如何在決策時產生系統(tǒng)性偏差。Lintner(1998)把行為財務學研究定義為“研究人們如何解釋以及根據(jù)信息作出決策”的學科。Olsen(1998)聲稱“行為財務學并不是試圖去定義什么是‘理性’的行為或在決策上打上偏差或錯誤的標記，行為財務學是尋求理解并預測市場心理決策過程的系統(tǒng)”。二、定義和理論出發(fā)點45第一節(jié)、行為財務學概論(二)理論出發(fā)點現(xiàn)代財務理論關于投資者行為的兩個假設:①投資者是理性的和風險回避的；②市場是有效的。行為財務理論認為，投資者在市場上的實際投資行為與上述基本假設不相符合：1.大量心理研究證明人們的實際投資決策并不是理性的。2.假設證券市場上的投資者由兩種類型的人組成，一種是完全理性的投資者，另一種是不那么理性的投資者。二、定義和理論出發(fā)點46第一節(jié)、行為財務學概論(二)理論出發(fā)點行為財務學的特點：1.以心理學和其他學科的研究成果為依據(jù)。2.強調投資者在更多時候是非理性或有限理性的。3.以人們的實際決策心理為出發(fā)點，研究投資者的投資決策行為規(guī)律及其對市場價格的影響。二、定義和理論出發(fā)點第二節(jié)、行為財務學的基本理論過分自信非貝葉斯預測厭惡損失心理定式避免后悔性要求更高的收益率47一、行為財務學關于投資者決策特點的研究（一）過分自信

大量的實驗心理學研究卻發(fā)現(xiàn),人們常常背離理性假設,人們在決策中總是傾向于過高估計自己的判斷力，過分相信自己的經驗和能力，并加以夸大。如表現(xiàn)為過分樂觀和過度自信。瑞士一項對汽車司機的調查表明：有90％的司機認為自己的駕駛水平要“高于平均水平”。一項在學校進行的心理調查實驗表明，在一個班級里，有30％的人認為他們在期末考試中的成績可以排在全班人數(shù)的前5％。48一、行為財務學關于投資者決策特點的研究第二節(jié)、行為財務學的基本理論（二）非貝葉斯預測

現(xiàn)代財務理論中的最優(yōu)決策模型要求投資者按照貝葉斯法則修正自己的判斷并對未來進行預測。行為財務學發(fā)現(xiàn)：

行為人面對不確定情況作預期的時候，經常體現(xiàn)出“非貝葉斯法則”，人們常常對最近發(fā)生的事情和自己的最新經驗給予更多的比重，對事件的背景以及當前信息的樣本規(guī)模不夠重視49一、行為財務學關于投資者決策特點的研究第二節(jié)、行為財務學的基本理論（三）厭惡損失對于收益和損失，心理學研究表明，人們往往更注重損失帶來的不利影響，而不是把收益和損失賦予相同的權重來考察。比如某投資者擁有A、B兩種股票各2000股，兩種股票的市場價格各20元，但其中A股票的買入價為10元，而B股票的買入價格為25元。如果投資者分別出售兩種股票，由于投資者不愿意遭受損失，他將保留B股票。50一、行為財務學關于投資者決策特點的研究第二節(jié)、行為財務學的基本理論（四）心理定式心理定式是指對同一問題的不同描述將會影響人們的判斷。投資者進行決策時，會受到問題的表述方式的影響。即問題以何種方式呈現(xiàn)在行為人面前，會影響行為人對風險的態(tài)度。51一、行為財務學關于投資者決策特點的研究第二節(jié)、行為財務學的基本理論（五）避免后悔性

投資者在投資決策失誤后，難以避免有著后悔的心情，因此，即使面對相同的后果，如果某種決策方式可以使投資者的后悔心理相對于其他的決策方式來說輕一些，那么這種決策方式將優(yōu)于其他決策方式。52一、行為財務學關于投資者決策特點的研究第二節(jié)、行為財務學的基本理論（六）要求更高的收益率投資者如果準備接受更大的風險，他們就必須得到更高收益率的補償。研究表明，在面對潛在獲利時，投資者是回避風險的，但是一旦涉及虧損，投資者往往會傾向于追求風險，他們往往會有賭一次的想法，因為賭博有可能使他們的虧損減少到最低的限度。53一、行為財務學關于投資者決策特點的研究第二節(jié)、行為財務學的基本理論（一）小公司現(xiàn)象一些實證研究表明，如果排除了風險因素，小公司股票的收益率往往明顯高于大公司股票的收益率。Banz（1981）發(fā)現(xiàn)，小公司股票的收益率明顯高于大公司股票的收益率。他將紐約證券交易所的股票按照公司規(guī)模的大小分為5組，發(fā)現(xiàn)規(guī)模最小的一組的股票平均收益率比規(guī)模最大一組高19.8％。Keim(1983)和Reinganum(1983)等的后續(xù)研究證明了“小公司效應”顯著地發(fā)生在1月份，特別是一月份的頭兩個星期，所以又稱為“小公司1月份效應”。54二、行為財務學的實證研究對有效市場假說的質疑第二節(jié)、行為財務學的基本理論（二）期間效應美國證券分析師RozeffandKinney(1976)的研究發(fā)現(xiàn)，l904—l974年間NYSE的股價指數(shù)1月份的收益率明顯高于其他11個月的的收益率，稱為“1月份效應”。French(1980)研究了S&P500指數(shù)收益發(fā)現(xiàn)周一的收益率明顯低于周內的其他幾個交易日，且為負值，這一現(xiàn)象稱作期間效應。55第二節(jié)、行為財務學的基本理論二、行為財務學的實證研究對有效市場假說的質疑56三、行為財務學針對市場非有效性的對策（一）反向投資策略（二）慣性交易策略（三）成本平均策略與時間分散化策略第二節(jié)、行為財務學的基本理論（一）反向投資策略

(ContrarianInvestmentStrategy)反向投資策略就是根據(jù)過去一段時間的股票收益率情況排序，買入過去表現(xiàn)較差的股票而賣出過去表現(xiàn)較好的股票從而進行套利的一種投資策略。理由：DeBondtandThaler(1985)把股票根據(jù)過去5年的投資業(yè)績分組，發(fā)現(xiàn)過去5年表現(xiàn)最差的一組在未來3年的累計收益率比表現(xiàn)最好的一組平均高出25％，由此他們認為市場會“反應過度”（overreaction）。也就是表現(xiàn)好的股票股價會過度高估，而表現(xiàn)差的股票股價則會被過度低估。在實際的證券交易中，投資者可以選擇低市盈率的股票、低市凈率的股票、歷史收益率低的股票、鮮有人問津的股票，這些股票由于長期不被投資者看好，價格的負泡沫現(xiàn)象比較嚴重，其未來的走勢就可能是價值回歸。57（二）慣性交易策略慣性交易策略是以股票過去的表現(xiàn)作為買賣判斷的基礎，即買入近來的強勢股，賣出近來的弱勢股，即市場上常說的“追漲殺跌”.慣性交易策略主要針對投資者的反應不足（underreaction）的心理因素。實證研究：Jegadeesh和Titman（1993）發(fā)現(xiàn)形成期為3至12個月的贏家組合在之后的3至12個月持有期間內的收益率持續(xù)超過輸家組合，即慣性交易策略在美國股市中能夠獲得顯著的中期收益。58（三）成本平均策略與時間分散化策略成本平均策略投資者將現(xiàn)金投資于股票時，通常總是按照預定的計劃根據(jù)不同的價格分批進行，以備不測時分攤成本，從而達到規(guī)避一次性投入可能造成較大風險的策略時間分散化策略是指承擔股票的投資風險的能力將隨著投資期限的延長而降低,投資者在年輕時應將其資產組合中的較大比例用于投資股票,而隨著年齡的增長則逐漸減少股票投資比例增加債券投資比例的策略。以上兩個策略都屬于行為控制策略。59傳統(tǒng)的公司財務理論：致力于設計和實施有效的激勵機制來協(xié)調公司管理人員和股東之間的利益關系，從而進一步提高公司內部治理的有效性。行為財務理論：從管理者非理性的角度出發(fā)，認為更多的問題出自經理人員本身的非理性原因。而公司經理人員自身的非理性行為對公司投融資行為的影響，主要也在于經理人員的過度自信。另外，股票市場上的投資者和分析師們的心理偏差以及錯誤預期可能導致股票價格與真實的公司內在價值存在嚴重的偏離，且這種非理性會誘導公司管理者的進一步非理性行為。60一、公司內部問題第三節(jié)、傳統(tǒng)財務理論與行為財務理論的比較傳統(tǒng)財務理論首先認為追求價值最大化的經理人員總是假設股票價格是股票價值的真實反映。但是現(xiàn)實中很多實證研究證明股票價格是明顯偏離于公司的內在價值的。傳統(tǒng)的財務理論常常把這個缺陷解釋為“信息不對稱”，使得外部投資者具有充分的信息，就可以讓投資者正確地評估公司價值。行為財務理論卻認為，股票價值的錯誤定價并不僅僅是因為信息的不對稱，更主要的原因是投資者的認知和心理偏差以及心理情緒等問題的影響，使得他們難以對股票的價格進行精確、公正的定價。61一、公司內部問題第三節(jié)、傳統(tǒng)財務理論與行為財務理論的比較（一）BSV模型的心理學基礎1、保守主義人們一般會很緩慢地改變其信念，但這種調整通常是不充分的。2、選擇性偏差選擇性偏差的一個重要表現(xiàn)是：人們認為他們在隨機的過程中發(fā)現(xiàn)了某些模式，即投資者認為應重視近期數(shù)據(jù)的變化模式，而對產生這些數(shù)據(jù)的總體特征充實不夠。62一、BSV模型第四節(jié)、行為財務理論模型和實證研究（二）BSV模型運用假定在時期t公司盈利為:,yt是時期t對公司盈利的沖擊，可取+y和-y兩個值。投資者認為yt值由模型I或模型II來決定，這取決于世界處于什么狀態(tài)。兩個模型的轉換矩陣如下：63關鍵是取值小，而取值大。假定在0到0.5之間，在0.5到1之間，即在模型A中，正向沖擊可能會變成負向沖擊，而在模型B中，正向沖擊可能會連續(xù)出現(xiàn)。模型A模型B一、BSV模型第四節(jié)、行為財務理論模型和實證研究（三）參數(shù)估計假設和都很大，這意味著無論是哪個范式，投資者都認為之后較可能是另一個同方向的收益變化。其結果當然能產生過度反應，但是不一定會產生反應不足。在一個正的收益變化之后，投資者預期另一個正的收益變化，而由于真正的過程是隨機游走的，平均回報是負的，因此，一個正的收益變化之后的平均回報比一個負的變化之后的平均回報低，這是過度反應而不是反應不足的特點。另一方面，如果和同時取較小的值，無論哪個范式，投資者都相信收益變化更可能反轉。這會導致反應不足，卻可能沒有過度反應。64一、BSV模型第四節(jié)、行為財務理論模型和實證研究（一）DHS模型的心理學依據(jù)1、過度自信大量的研究發(fā)現(xiàn)，在很多領域都存在過度自信。而且，一些證據(jù)顯示，專家比相對缺乏經驗的人更傾向于過度自信。2.過分偏愛自己掌握的信息是指人們在觀察到其行為結果時，對自己能力會不恰當?shù)刈孕拧８鶕?jù)Bem的歸因理論，人們過分強烈地將證實其行動正確性的事件歸因于自己的能力，而將證實其行動錯誤的事件歸因于外部的噪音或破壞。65二、DHS模型第四節(jié)、行為財務理論模型和實證研究（二）DHS模型66二、DHS模型第四節(jié)、行為財務理論模型和實證研究（二）DHS模型1．自信不變時的預期價格路線。在時間1，知情者得到一個有噪音的私人信號，過度自信導致他對這個信號過度反應，股價高于合理水平。在時間2,有噪音的公開信號到來，部分地修正偏離的價格。時間3’，另一個有噪音的公開信號到來，在時間3，確定的公開信號到來，價格完全被修正。時間1之前所對應的部分稱為“過度反應階段”，之后的部分稱為“修正階段”。不同于這樣一個普遍的看法，即正的回報自相關是對新信息反應不足的表現(xiàn)，而負的回報自相關是對新信息過度反應的表現(xiàn)，DHS認為正的回報自相關可以是持續(xù)過度反應的結果，之后是長期的修正。這樣，短期正的自相關和長期負的自相關相符。67二、DHS模型第四節(jié)、行為財務理論模型和實證研究（二）DHS模型2．自信依賴于行為結果時的預期價格路線。以上的描述是基于投資者不變的自信水平。而心理學研究表明，行為的結果影響自信。將有偏的自我歸因這一心理模式反映到模型中，就是圖中的虛線部分。如前所述，由于有偏的自我歸因，公開信息平均來說增加投資者的信心，強化了過度反應。所以當時間2有噪音的公開信息到來時，股價并未開始修正，而是進一步地過度反應，進一步偏離合理價值，直到重復的公開信息將價格回歸基本面。在這種情況下，post—eventdrift可以看作是噪音的公開信息到來后持續(xù)的過度反應，或者是對之前錯誤定價的反轉。68二、DHS模型第四節(jié)、行為財務理論模型和實證研究69DeBondt和Thaler（1985）進行了一個實證研究，他們對紐交所1926－1982年的上市股票按3年回報率進行排序，把表現(xiàn)最好的和最差的各35只股票分別稱作贏家組合和輸家組合，然后觀察以后3年的回報率。結果發(fā)現(xiàn)，輸家組合地年平均回報率顯著地高于贏家組合，差異約8個百分點。原來的贏家組合變成了輸家，原來的輸家組合變成了贏家，收益率發(fā)生了反轉。他們的結論表明存在一月效應，同時認為規(guī)模效應并不是過度反應的主要原因。三、行為財務學對股價過度反應的實證研究第四節(jié)、行為財務理論模型和實證研究練習題參考答案一、單項選擇題1.A2.C3.A4.C5.A6.A7.C8.B9.D10.B二、判斷題1.×2.×3.√4.√5.√6.√7.×8.×9.√10.√70練習題參考答案三、論述題1、行為財務學是如何概括投資者的心理特征的？主要有以下六點：1、過分自信2、非貝葉斯預測3、厭惡損失4、心理定式5、避免后悔性6、要求更高的收益率71練習題參考答案2、行為財務學針對市場非有效性的對策有哪些?是怎樣做到的？（一）反向投資策略根據(jù)過去一段時間的股票收益率情況排序，買入過去表現(xiàn)較差的股票而賣出過去表現(xiàn)較好的股票從而進行套利的一種投資策略。（二）慣性交易策略以股票過去的表現(xiàn)作為買賣判斷的基礎，即買入近來的強勢股，賣出近來的弱勢股，即市場上常說的“追漲殺跌”.慣性交易策略主要針對投資者的反應不足的心理因素。（三）成本平均策略與時間分散化策略1、成本平均策略：投資者將現(xiàn)金投資于股票時，按照預定的計劃根據(jù)不同的價格分批進行，以備不測時分攤成本，從而達到規(guī)避一次性投入可能造成較大風險的策略2、時間分散化策略：投資者在年輕時應將其資產組合中的較大比例用于投資股票,而隨著年齡的增長則逐漸減少股票投資比例增加債券投資比例的策略。72練習題參考答案3、行為財務學與傳統(tǒng)意義上的財務學相比，分別有哪些相同之處和不同之處？財務學在研究中吸收心理學、行為科學、決策科學等的相關成果，注重對財務主體決策過程的探索，促成了一門新的科學--行為財務學。傳統(tǒng)財務理論往往奠基於理性、效率市場與利潤極大化的假設上，著眼於客觀的市場狀況，然而卻常無法解釋一些現(xiàn)實市場的紛亂與異?，F(xiàn)象。行為財務學從人類決策行為出發(fā)，結合古典經濟、財務、心理學各種領域，試圖對傳統(tǒng)財務理論提出新的思考方向，從心理學的角度認真研究投資者復雜的行為機制。7374謝謝！75《高級財務管理》第三章

企業(yè)財務功能的開發(fā)第三章企業(yè)財務功能的開發(fā)第一節(jié)企業(yè)的財務目標

第二節(jié)企業(yè)的財務功能

第三節(jié)發(fā)揮企業(yè)各層次財務功能的作用76第一節(jié)企業(yè)的財務目標一、企業(yè)的經營目標（一）計劃經濟體制下的企業(yè)經營目標：

盡量完成，最好超額完成計劃指標，為社會提供各種物質產品（二）市場經濟體制下的企業(yè)經營目標：1.新古典理論：成本最小化，利潤最大化2.現(xiàn)代契約理論：將企業(yè)看作一種契約網絡，其經營目標是協(xié)調好各方利益，并在利益關系一定的條件下，使各方利益最大化77二、企業(yè)的財務目標（一）財務目標的性質1.相對穩(wěn)定性2.系統(tǒng)性3.層次性與多元性（二）財務整體目標1.產值最大化2.利潤最大化3.每股盈余最大化4.企業(yè)價值最大化5.股東財富最大化781.產值最大化優(yōu)點：直接、簡單、明確缺點：（1）生產與市場脫節(jié)，不能適應市場的變化（2）只講產值，不講效益（3）只講數(shù)量，不求質量（4）重視外延擴大再生產，而忽略內涵擴大再生產792.利潤最大化優(yōu)點：（1）直接、明了，可操作性、可比較性較強

（2）強化企業(yè)成本觀念，促進企業(yè)強化管理

（3）適應消費者需求的變化缺點：（1）沒有考慮貨幣的時間價值

（2）沒有考慮預期利潤的風險因素

（3）未將所獲利潤與投入資本聯(lián)系起來

（4）財務決策的短期化行為

（5）忽略企業(yè)的社會責任

（6）客觀性差804.企業(yè)價值最大化與利潤最大化相比，其目標更廣泛，更具一般性：（1）考慮了貨幣的時間價值（2）考慮了投資所包含的風險（3）強調發(fā)生收入或成本的現(xiàn)金流量方式（4）克服了短期性行為傾向（5）為具體財務問題進行合理決策提供了良好的基礎81（三）財務分部目標

1.投資管理目標

對市場機會進行分析，尋找能產生正的凈現(xiàn)值、能使企業(yè)價值增大的市場機會進行投資2.籌資管理目標籌資渠道多元化和籌資方式多樣化3.股利政策目標

向股東付款與企業(yè)內部再投資之間的收益分配

*

西方股票市場的經驗證據(jù)支持的結論：

（1）市場對股利增加的公布反應強烈、迅速

（2）股票回購被市場解釋為好消息

（3）存在某種跡象表明，高稅檔次的股東流向低股利支付企業(yè)，低稅檔次的股東流向高股利支付企業(yè)

82三、財務目標與我國企業(yè)改革（一）改革前的企業(yè)理財目標

計劃經濟體制下的產值最大化目標（二）放權讓利階段的企業(yè)理財目標

傾向于貸款最大化、資產規(guī)模最大化（三）承包制下的企業(yè)理財目標

利潤最大化目標（四）現(xiàn)代企業(yè)制度下的理財目標

企業(yè)價值最大化、股東財富最大化目標*現(xiàn)代企業(yè)制度的基本特征：產權清晰、權責明晰、政企分開、管理科學83第二節(jié)企業(yè)的財務功能一，企業(yè)財務功能的認識基礎（一）企業(yè)財務與企業(yè)財務管理

企業(yè)財務管理的對象是資金運動的全過程，一般包括資金的籌集、使用、收益和分配等環(huán)節(jié)（二）財務主體與理財主體（三）資產經營、資本經營和負債經營84（二）財務主體與理財主體

1.財務主體：具有獨立資本、進行獨立財務活動、實行獨立財務預算和決算的單位。

在我國財務主體地位的三階段演化：第一階段：高度集權的計劃經濟體制下，以國家的財務主體作為企業(yè)的財務主體；第二階段：改革開放始至明確提出建立社會主義市場經濟體制前，以國家和企業(yè)共同作為企業(yè)財務主體；

第三階段：企業(yè)作為財務主體。2.理財主體：擁有一定權力、從事財務管理活動的人和組織。

構成要素包括：財務人員、財務管理資金、財務管理設備、財務管理信息。85（三）資產經營、資本經營和負債經營

資產=負債+資本（所有者權益或股東權益）（1）負債經營：企業(yè)在擁有一定的自有資本的基礎上，以借貸和租賃等方式，吸引資金或實物資產投入本企業(yè)，通過財務杠桿作用實現(xiàn)企業(yè)資源利用的最大化，以提高企業(yè)的經濟效益。（2）資產：物權形式；資本：股權形式；

資產經營：企業(yè)物權的交換、轉讓等行為的統(tǒng)稱；

資本經營：企業(yè)所有者的股權形成、擴大、轉讓等行為的統(tǒng)稱。（3）三者都是企業(yè)資本運動的表現(xiàn)形式，本質上都是企業(yè)財務行為，三者密切相關。86二、企業(yè)財務功能的認識過程（一）收支記賬型財務（二）利潤導向型財務（三）經營增值型財務87三、企業(yè)財務功能的層次（一）財務功能的含義

1.經濟核算功能：對企業(yè)經營過程中產生的經濟資源的消耗及由此所取得的經營成果的計算和反映。2.管理功能：對資金流的控制，促進物流運動的低耗高效。3.經營功能：企業(yè)經營者以企業(yè)的長期發(fā)展戰(zhàn)略所確定的目標為導向，以商品生產經營為依托，通過資本市場、產權交易市場或其他途徑，以資本經營、資產經營或負債經營等為手段進行更大范圍內的融資、兼并收購、重組等，使企業(yè)資產在流動中保值的同時，又實現(xiàn)企業(yè)資本或資產的快速擴張。（二）功能之間的關系

相互作用、相互依賴、三位一體，統(tǒng)一于企業(yè)的財務活動中88四、財務經營功能的現(xiàn)實意義財務經營的優(yōu)勢：（1）短時間內迅速集中各種資本性資源；（2）能獲得新增資本和有形資產；（3）企業(yè)獲得規(guī)模經濟效益；（4）擴大企業(yè)的利潤來源渠道；（5）從長期看，企業(yè)市場份額擴大，競爭實力提高，會形成強大的壁壘。89第三節(jié)發(fā)揮企業(yè)各層次財務功能的作用一、加強企業(yè)財務的經濟核算功能（一）建立嚴格科學的內部核算管理制度（二）明確財務經濟核算的重點（三）加強財務信息的收集和分析（四）建立以經濟效益審計為主要內容的內部審計制度（五）將人本原理和效益原理貫穿于財務經濟核算工作之中90二、完善企業(yè)財務的管理功能（一）建立以財務管理為核心的企業(yè)管理體系

財務管理的特點：價值管理和綜合性（二）有效實施財務狀況綜合分析

財務分析質量的影響因素：

數(shù)據(jù)可靠度、選用指標針對性、分析方法有效性（三）建立以資金管理為中心的財務管理模式

（1）全面推行資金預算管理（2）集中籌集資金

（3）高度集中管理資金（4）市場導向的方針

（5）加強應收賬款管理（6）先生產后發(fā)展原則

（7）運營資金的自動補償機制

（8）及時清償債務、付清貸款

（9）加強資金的日常管理工作91三、發(fā)揮企業(yè)財務的經營功能（一）樹立起財務經營的觀念（二）充分利用各種財務經營手段（三）善于利用資本經營1.股權的形成2.股本的擴大3.股權的轉讓4.股權交換（四）大力運用資產經營手段

1.控股兼并2.收購兼并3.聯(lián)合經營4.托管兼并5.重組6.融資經營7.投資經營8.無形資產的經營（五）適當運用負債經營手段

負債經營的形式：貸款、債券融資、租賃92練習題參考答案一、單項選擇題1.D2.D3.D4.D5.D6.A7.D8.A9.D10.D二、判斷題1.√2.√3.×4.√5.√6.√7.√8.√9.×10.√93練習題參考答案三、論述題1.經濟核算、管理、經營功能。經濟核算功能是對企業(yè)經營過程中產生的經濟資源的消耗及由此所取得的經營成果的計算和反映；管理功能是對資金流的控制，促進物流運動的低耗高效；經營功能是企業(yè)經營者以企業(yè)的長期發(fā)展戰(zhàn)略所確定的目標為導向，以商品生產經營為依托，通過資本市場、產權交易市場或其他途徑，以資本經營、資產經營或負債經營等為手段進行更大范圍內的融資、兼并收購、重組等，使企業(yè)資產在流動中保值的同時，又實現(xiàn)企業(yè)資本或資產的快速擴張。2.資本經營往往是指企業(yè)通過資本市場進行長期投資和籌資，以優(yōu)化所有權結構和資本結構，實現(xiàn)所有者財富最大化的一系列經營活動。是企業(yè)所有者的股權形成、擴大、轉讓等行為的統(tǒng)稱。其主要形式是股份制公司。943.企業(yè)財務整體目標是與企業(yè)的經營目標相對應的，不同企業(yè)的經營目標有不同的財務整體目標與之相適應，整體目標有產值最大化、利潤最大化、每股盈余最大化、企業(yè)價值最大化、股東財富最大化；財務分部目標是對應于理財活動的具體內容而言的，并被整體目標所規(guī)定，為促進整體目標的實現(xiàn)而存在，主要內容與籌資、投資和股利政策。4.

資產經營的手段有：控股兼并、收購兼并、聯(lián)合經營、托管兼并、重組、融資經營、投資經營、無形資產的經營。9596謝謝！全面預算管理陳文浩教授《高級財務管理》第四章第一節(jié)、全面預算管理概述一、全面預算管理的產生和發(fā)展具有現(xiàn)代意義的全面預算管理發(fā)源于20世紀初，是伴隨著標準成本會計的出現(xiàn)而產生的，它對現(xiàn)代企業(yè)的成長與發(fā)展起到了至關重要的作用。第一次系統(tǒng)闡述預算控制問題的著作是美國著名學者麥金萊1922年出版的《預算控制論》，被視為企業(yè)預算管理理論開始形成的標志。到了20世紀30年代以后，預算管理在企業(yè)中迅速普及開來，無論在理論還是實踐上都處于快速發(fā)展時期。20世紀80年代后，預算管理進入絕大多數(shù)西方企業(yè)。第一節(jié)、全面預算管理概述二、全面預算管理的含義全面預算反映的是企業(yè)未來某一特定期間（一般不超過一年或一個經營周期）的全部生產、經營活動的財務計劃，它以實現(xiàn)企業(yè)的目標利潤為目的，以銷售預測為起點，進而對生產、成本及現(xiàn)金收支等進行預測，并編制預計損益表、預計現(xiàn)金流量表和預計資產負債表，反映企業(yè)在未來期間的財務狀況和經營成果。全面預算管理是指企業(yè)為了實現(xiàn)戰(zhàn)略規(guī)劃和經營目標，對預定期內的經營活動、投資活動、籌資活動通過預算的方式進行充分全面地的預測和籌劃，并以預算為標準，對實際執(zhí)行結果進行計量、控制、調整、核算、分析、報告和獎懲，以幫助管理者更加有效地管理企業(yè)和最大程度實現(xiàn)戰(zhàn)略目標的一系列管理活動的總稱。第一節(jié)、全面預算管理概述二、全面預算管理的含義要理解全面預算管理的本質，需要明確以下幾點：（一）、全面預算不等于預測。（二）、全面預算不等于財務計劃。（三）、全面預算管理是一種管理機制，是一種與公司治理結構相適應的管理系統(tǒng)。。（四）、全面預算管理是一種戰(zhàn)略管理。企業(yè)預算管理的目標實際上就是企業(yè)的戰(zhàn)略目標。第一節(jié)、全面預算管理概述三、全面預算管理的作用（一）、提升戰(zhàn)略執(zhí)行和管理能力通過全面預算，公司可以將其戰(zhàn)略目標加以固化與量化，并按照企業(yè)內部各職能部門的職責范圍層層分解落實，使預算目標成為各職能部門的具體責任目標，這樣就保證了企業(yè)預算目標與各部門分管的具體責任目標的一致性，從而使企業(yè)目標通過具體目標的實施得到最終實現(xiàn)。第一節(jié)、全面預算管理概述三、全面預算管理的作用（二）、有效的控制與監(jiān)督1、首先，全面預算的編制是一種事前的控制。通過制定全面預算，可以明確預定期內工作計劃，避免企業(yè)因盲目發(fā)展而遭受不必要的損失和風險。2、其次，全面預算的執(zhí)行時一種事中的控制。在預算執(zhí)行過程中，通過及時計量和反饋，上級管理層可以及時掌握下級經理或員工預算執(zhí)行的進度和結果，從而判斷是否需要調整下級的的經營過程以保證企業(yè)經營目標的實現(xiàn)。3、最后，全面預算的分析和考評是一種事后的控制。通過對比，全面預算管理可以發(fā)現(xiàn)實際工作與預算的偏差，并通過分析差異原因和落實責任，為此后的工作指明方向。第一節(jié)、全面預算管理概述三、全面預算管理的作用（三）、客觀的考核與評價全面預算的編制過程設定了合理業(yè)績指標的全面信息，通過預算的考評獎懲制度，可以明確各個部門、各個員工的工作績效。而且用預算指標進行考評，能有效避免個人的主觀印象、個人喜好影響績效考評的結果，有利于提高績效考評的客觀性與公正性。第一節(jié)、全面預算管理概述三、全面預算管理的作用（四）、合理配置企業(yè)資源

通過全面預算的編制和平衡，企業(yè)可以對有限的資源進行最佳的安排使用，避免資源浪費和低效使用。通過全面預算管理和考核、獎懲制度的共同作用，還可以激勵并約束相關主體追求盡量高的收入增長和盡量低的成本費用。（五）、有效管理經營風險

全面預算可以初步預測企業(yè)下一年度的經營情況，使可能的問題提前暴露。參照預算結果，公司管理層可以發(fā)現(xiàn)潛在的風險，并預先采取相應的防范措施，從而達到規(guī)避與化解風險的目的。

第一節(jié)、全面預算管理概述四、全面預算管理的特點（一）、全面性。1、對企業(yè)所有經濟活動和資金的運動都具有控制力，具有全方位性。2、全面預算管理涉及公司各個部門，需要全員參與。3、全面預算管理滲透到公司活動中的每個環(huán)節(jié)，具有全程性。（二）、機制性。全面預算管理的根本點是要通過預算來強化內部管理，使預算成為一種管理上的制度安排。（三）、市場導向性在企業(yè)全面預算的編制、監(jiān)督、控制與考核中必須始終牢牢樹立以市場為導向的管理意識，注意把握市場的特點和變動，揣摩市場規(guī)律，并在實際工作中較好地運用市場規(guī)律為企業(yè)創(chuàng)造效益。（四）、戰(zhàn)略性全面預算管理的構建必須以公司戰(zhàn)略為導向，將企業(yè)各個層級的目標與企業(yè)總體戰(zhàn)略目標相連接。第一節(jié)、全面預算管理概述五、全面預算管理組織機構的構建一般來說，一個健全的全面預算管理組織必須包含以下機構：（一）、預算管理委員會（二）、預算編制機構（三）、預算監(jiān)控與協(xié)調機構（四）、預算反饋機構（五）、預算考評機構第二節(jié)、全面預算編制方法一、全面預算編制的程序和起點（一）、編制程序1、“自下而上”形式在編制預算時，由下級部門向上級部門提報預算草案，然后由上級部門對下級部門的草案進行綜合平衡，最終確定預算方案的編制程序。在編制季度、月度預算是，一般采取自下而上的形式。2、“自上而下”形式先有上級部門向下級部門下達預算草案，然后由下級部門進行分解落實、修改后反饋給上級部門，最后上級部門經過下級部門的反饋意見進行綜合平衡并最終確定預算方案的程序。在編制年度預算時，一般采取自上而下的方式。第二節(jié)、全面預算編制方法一、全面預算編制的程序和起點（二）、編制起點期間費用預算戰(zhàn)略規(guī)劃銷售預算生產預算直接人工預算長期投資預算存貨預算采購預算直接材料預算制造費用預算產品成本預算利潤預算籌資預算現(xiàn)金預算資產負債表預算第二節(jié)、全面預算編制方法二、編制全面預算的具體方法（一）、增量預算法與零基預算法

增量預算法又稱作調整預算法，是指以基期成本費用水平為基礎，結合預算期業(yè)務量水平及有關影響成本因素的未來變動情況，通過調整有關原有費用項目而編制預算的一種傳統(tǒng)的預算方法。增量預算法的顯著特點在于，增量預算基本上都是從前一期的預算推演出來的。因此，增量預算方法有兩個假設前提：一是現(xiàn)有的業(yè)務活動是企業(yè)必需的；二是原有的各項開支都是合理的；增量預算法的優(yōu)點是：編制方法簡便，同時由于是以上一年度的實際執(zhí)行情況為根據(jù)編制的，易于得到公司各層級的認可。而增量預算的主要缺陷是：當預算期的情況發(fā)生變化，預算數(shù)額會受到基期不合理因素的干擾。第二節(jié)、全面預算編制方法二、編制全面預算的具體方法（一）、增量預算法與零基預算法

零基預算法在編制費用預算時，不考慮以往期間的費用項目和費用數(shù)額，主要根據(jù)預算期的需要和可能分析費用項目和費用數(shù)額的合理性，綜合平衡編制費用預算。零基預算的主要優(yōu)點是：1、最大化發(fā)揮了員工的積極性；2、有利于提高員工的“投入一產出”意識；3、有利于合理分配資金；4、有利于發(fā)揮基層單位參與預算編制的創(chuàng)造性。但零基預算在實際運用中仍存在一些缺點：1、零基預算法編制工作量大、成本高、編制時間也較長；2、在安排預算項目的先后順序上也易受主觀影響，容易引起部門之間的矛盾；3、可能導致有關人員只注重短期利益，忽視長遠利益。第二節(jié)、全面預算編制方法二、編制全面預算的具體方法（一）、增量預算法與零基預算法

運用零基預算法編制預算的具體步驟是：1、提出企業(yè)總體預算目標2、確定部門預算目標3、進行成本一效益分析4、審核分配資金5、編制并執(zhí)行預算第二節(jié)、全面預算編制方法二、編制全面預算的具體方法（二）、固定預算法與彈性預算法固定預算又稱靜態(tài)預算，是以預算期內正常的、可能實現(xiàn)的某一業(yè)務量（如生產量、銷售量）水平為固定基礎，不考慮可能發(fā)生的變動因素而編制預算的方法。它是最傳統(tǒng)的，也是最基本的預算編制方法。固定預算法是按照預算期內可能實現(xiàn)的經營活動水平確定相應的固定預算數(shù)來編制預算的方法，一般適用于經營業(yè)務穩(wěn)定，生產產品產銷量穩(wěn)定，能準確預測產品需求及產品成本的企業(yè)，也可以用于編制固定費用預算。隨著業(yè)務量變化而增減的變動成本項目預算就不宜使用固定預算法。固定預算法的優(yōu)點是簡便易行、應用廣泛。固定預算法的缺點主要在于過于機械呆板。

第二節(jié)、全面預算編制方法二、編制全面預算的具體方法（二）、固定預算法與彈性預算法彈性預算法也可稱