企業(yè)并購(gòu)與重組課件

企業(yè)并購(gòu)重組與價(jià)值創(chuàng)造王懷芳博士二零一零年十一月CV⊙教育背景

1999——2002上海財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院博士1995——1998上海財(cái)經(jīng)大學(xué)數(shù)量經(jīng)濟(jì)碩士1990——1995復(fù)旦大學(xué)數(shù)學(xué)系學(xué)士⊙工作經(jīng)歷

1998——2000申銀萬(wàn)國(guó)證券研究所2002——2004上海融昌投資有限公司研究部總監(jiān)2004——2005上海六禾投資有限公司董事副總經(jīng)理2006——至今教師⊙聯(lián)系方式

E—mail:wanghuaifang@電話：（021）69768000—68086

目錄

并購(gòu)重組的理論及動(dòng)因——并購(gòu)重組理論并購(gòu)重組的方案設(shè)計(jì)——香江控股收購(gòu)山東臨工并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制——新興鑄管收購(gòu)蕪湖鋼鐵廠案例并購(gòu)重組的估值問(wèn)題——滬東重機(jī)整體上市公司重組——萬(wàn)科專業(yè)化發(fā)展之路管理層收購(gòu)MBO——TCL的MBO之路并購(gòu)重組的反收購(gòu)策略——新浪網(wǎng)對(duì)盛大網(wǎng)絡(luò)的反收購(gòu)私募股權(quán)投資——摩根斯坦利PE蒙牛企業(yè)并購(gòu)重組的理論及動(dòng)因1、并購(gòu)的概念及分類2、并購(gòu)理論3、并購(gòu)動(dòng)因4、中國(guó)特色的并購(gòu)重組動(dòng)機(jī)企業(yè)并購(gòu)重組的理論及動(dòng)因1、并購(gòu)的概念及分類兼并與收購(gòu)是一個(gè)公司通過(guò)產(chǎn)權(quán)交易取得其他公司一定程度控制權(quán)，以增強(qiáng)自身經(jīng)濟(jì)實(shí)力，實(shí)現(xiàn)自身經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的一種經(jīng)濟(jì)行為。兼并與收購(gòu)在國(guó)際上通常稱為Mergers&Acquisitions，簡(jiǎn)稱M&A。在這個(gè)術(shù)語(yǔ)中包含兩個(gè)概念，一是Mergers，即兼并或合并；另一個(gè)是Acquisitions

，即收購(gòu)或購(gòu)買，二者通常合在一起使用，簡(jiǎn)稱并購(gòu)。企業(yè)并購(gòu)重組的理論及動(dòng)因●Mergers：兼并，泛指兩家或兩家以上公司的合并，原公司的權(quán)利與義務(wù)由存續(xù)或新設(shè)公司承擔(dān)。兼并有兩種形式：吸收合并和新設(shè)合并。●Acquisition：收購(gòu)，是指一家企業(yè)購(gòu)買另一家企業(yè)的資產(chǎn)、營(yíng)業(yè)部門或股票，從而居于控制地位的交易行為。收購(gòu)可分為資產(chǎn)收購(gòu)和股份收購(gòu)。兼并強(qiáng)調(diào)兩家企業(yè)合并在一起，收購(gòu)強(qiáng)調(diào)一方對(duì)另一方的控制。實(shí)際上，兼并和收購(gòu)?fù)豢椩谝黄?，很難區(qū)分開(kāi)，統(tǒng)稱為“并購(gòu)”。企業(yè)并購(gòu)重組的理論及動(dòng)因并購(gòu)與公司重組公司重組主要對(duì)公司目前所擁有的內(nèi)部資源進(jìn)行重組組合、調(diào)整，而并購(gòu)是對(duì)公司外部資源、業(yè)務(wù)、或其他公司控制權(quán)的購(gòu)買，是企業(yè)擴(kuò)張戰(zhàn)略的實(shí)現(xiàn)手段之一，二者具有很大差異。但常見(jiàn)的公司重組行為，如出售資產(chǎn)、子公司給其他投資者，又必然會(huì)涉及到資產(chǎn)、業(yè)務(wù)或股權(quán)被其他投資者收購(gòu)的問(wèn)題，因此重組、并購(gòu)又緊密聯(lián)系在一起。企業(yè)并購(gòu)重組的理論及動(dòng)因2、并購(gòu)的主要類型

善意收購(gòu)與敵意收購(gòu)善意收購(gòu)?fù)ǔＶ改繕?biāo)公司同意收購(gòu)公司提出的收購(gòu)條件并承諾給予協(xié)助，所以雙方通過(guò)協(xié)商來(lái)決定并購(gòu)的具體安排，如收購(gòu)方式、收購(gòu)價(jià)格、人事安排、資產(chǎn)處置等。敵意收購(gòu)指收購(gòu)公司在目標(biāo)公司管理層對(duì)其收購(gòu)意圖尚不知曉或持反對(duì)態(tài)度的情況下，對(duì)目標(biāo)公司強(qiáng)行進(jìn)行收購(gòu)的行為。

企業(yè)并購(gòu)重組的理論及動(dòng)因2、并購(gòu)的主要類型——按照并購(gòu)出資方式出資購(gòu)買資產(chǎn)式并購(gòu)出資購(gòu)買股權(quán)式并購(gòu)股票置換資產(chǎn)式并購(gòu)股票置換式并購(gòu)混合支付式并購(gòu)企業(yè)并購(gòu)重組的理論及動(dòng)因3、并購(gòu)重組理論1）效率理論說(shuō)（efficiencytheory）：對(duì)參與交易者都能夠提高各自績(jī)效。兩個(gè)基本假設(shè)：一是并購(gòu)有利于改進(jìn)管理層的經(jīng)營(yíng)管理業(yè)績(jī)；二是并購(gòu)會(huì)導(dǎo)致某種形式的協(xié)同效應(yīng)。?效率差異化理論：也稱為“管理協(xié)同理論”。?非效率管理者理論?經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)理論?多樣化經(jīng)營(yíng)理論?策略性結(jié)盟理論?價(jià)值低估理論企業(yè)并購(gòu)重組的理論及動(dòng)因3、并購(gòu)重組理論2）代理問(wèn)題和管理者主義理論詹森和梅克林于1976年最先提出，當(dāng)管理者只擁有公司所有權(quán)股份的一小部分時(shí)，便會(huì)產(chǎn)生代理問(wèn)題。?代理問(wèn)題：根本原因在于管理者（代理者或決策者）和所有者（風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)者）間的合約不可能無(wú)代價(jià)的簽訂和執(zhí)行，由此產(chǎn)生代理成本?管理主義：管理者有擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模的動(dòng)機(jī)，假定管理者的報(bào)酬是公司規(guī)模的函數(shù)，因此管理者往往采用較低的投資要求回報(bào)率。?自大（驕傲）假說(shuō)：（Roll，1986）企業(yè)并購(gòu)重組的理論及動(dòng)因3、并購(gòu)重組理論3）自由現(xiàn)金流量假說(shuō)自由現(xiàn)金流量是指公司現(xiàn)金在支付了所有凈現(xiàn)值為正的投資計(jì)劃后所剩余的現(xiàn)金流量。4）市場(chǎng)勢(shì)力假說(shuō)5）稅負(fù)考慮假說(shuō)企業(yè)并購(gòu)重組的理論及動(dòng)因4、并購(gòu)重組動(dòng)因及效應(yīng)分析動(dòng)因1）規(guī)模經(jīng)濟(jì)動(dòng)因2）提高市場(chǎng)占有率動(dòng)因3）企業(yè)發(fā)展動(dòng)因4）單純利潤(rùn)動(dòng)因5）買“殼”上市動(dòng)因6）降低交易費(fèi)用動(dòng)因7）政府推動(dòng)動(dòng)因企業(yè)并購(gòu)重組的理論及動(dòng)因4、并購(gòu)重組動(dòng)因及效應(yīng)分析效應(yīng)

1）經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)：1+1＞22）財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)：并購(gòu)給企業(yè)帶來(lái)財(cái)務(wù)上帶來(lái)收益，合理避稅，預(yù)期效應(yīng)對(duì)并購(gòu)的巨大刺激。3）企業(yè)發(fā)展效應(yīng)：有效降低新行業(yè)進(jìn)入壁壘，降低企業(yè)發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)與成本，充分利用經(jīng)驗(yàn)——成本曲線效應(yīng)。4）市場(chǎng)份額效應(yīng)：橫向并購(gòu)減少競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，解決行業(yè)生產(chǎn)能力擴(kuò)大速度與市場(chǎng)擴(kuò)大速度的矛盾。縱向并購(gòu)對(duì)上下游企業(yè)實(shí)施有效控制，節(jié)約交易成本，降低產(chǎn)業(yè)流程風(fēng)險(xiǎn)。二、企業(yè)并購(gòu)重組的方案設(shè)計(jì)及創(chuàng)新企業(yè)并購(gòu)重組的方案設(shè)計(jì)及創(chuàng)新1、并購(gòu)重組的方案設(shè)計(jì)2、多種方式的融合——案例分析企業(yè)并購(gòu)重組的方案設(shè)計(jì)及創(chuàng)新1、并購(gòu)重組的方案設(shè)計(jì)B、方案設(shè)計(jì)1）股權(quán)收購(gòu)

?協(xié)議轉(zhuǎn)讓：70%比例——并購(gòu)成本低、簡(jiǎn)單易行

?定向增發(fā)：類似吸收合并

?收購(gòu)母公司：上海貝嶺

?要約收購(gòu)：中石化

?MBO：宇通客車?換股收購(gòu)：濰柴動(dòng)力換股吸收合并湘火炬企業(yè)并購(gòu)重組的方案設(shè)計(jì)及創(chuàng)新1、并購(gòu)重組的方案設(shè)計(jì)2）資產(chǎn)重組?剝離/出售劣質(zhì)資產(chǎn)和債務(wù)重組——萬(wàn)科?投資再生性資產(chǎn)、變更或增加主業(yè)（注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)）?盤(pán)活原有資產(chǎn)企業(yè)并購(gòu)重組的方案設(shè)計(jì)及創(chuàng)新2、多種方式的融合——香江集團(tuán)收購(gòu)山東臨工案例1）收購(gòu)方與被收購(gòu)方簡(jiǎn)介

南方香江集團(tuán)有限公司成立于1994年1月19日。實(shí)際控制人為劉志強(qiáng)先生和翟美卿女士。公司注冊(cè)資本為6億元人民幣。

南方香江是一家專注商貿(mào)流通市場(chǎng)建設(shè)與房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的大型企業(yè)集團(tuán)。南方香江業(yè)務(wù)主要集中于以下幾個(gè)領(lǐng)域：

（1）商貿(mào)流通市場(chǎng)建設(shè)領(lǐng)域

南方香江專注于各類商貿(mào)流通市場(chǎng)和綜合商業(yè)廣場(chǎng)的建設(shè)和經(jīng)營(yíng)，目前，南方香江已經(jīng)在山東的聊城和臨沂，河南的鄭州、洛陽(yáng)、新鄉(xiāng)，江西的南昌、景德鎮(zhèn)、進(jìn)賢，湖北隨州，東北的沈陽(yáng)，河北的保定等地興建多個(gè)超大型物流基地，開(kāi)發(fā)面積超過(guò)500萬(wàn)平方米。

（2）房地產(chǎn)領(lǐng)域

（3）礦產(chǎn)資源領(lǐng)域企業(yè)并購(gòu)重組的方案設(shè)計(jì)及創(chuàng)新2、多種方式的融合——香江集團(tuán)收購(gòu)山東臨工案例山東臨工是1993年3月26日經(jīng)山東省臨沂地區(qū)經(jīng)濟(jì)體制改革委員會(huì)臨體改［1993］第28號(hào)文批準(zhǔn),由山東臨沂工程機(jī)械廠發(fā)起,以定向募集方式設(shè)立的股份有限公司。公司擁有總資產(chǎn)20億元，固定資產(chǎn)3.9億元，員工3000余人，主導(dǎo)產(chǎn)品有裝載機(jī)、挖掘機(jī)、壓路機(jī)、挖掘裝載機(jī)等四大類，五十多個(gè)品種。年綜合生產(chǎn)能力2萬(wàn)臺(tái)，在全國(guó)裝載機(jī)行業(yè)綜合排名第四位。

近年來(lái)，公司產(chǎn)品銷往全國(guó)各地，并出口十幾個(gè)國(guó)家和地區(qū)，市場(chǎng)占有率迅速提高，經(jīng)濟(jì)效益持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，綜合指標(biāo)在全國(guó)同行業(yè)名列前茅。企業(yè)并購(gòu)重組的方案設(shè)計(jì)及創(chuàng)新2、多種方式的融合——香江集團(tuán)收購(gòu)山東臨工案例第一步：山東臨工集團(tuán)將持有山東臨工28.97%股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓給南方香江集團(tuán)公司；第二步：南方香江集團(tuán)全面要約收購(gòu)，最終持股比例達(dá)到38.87%；第三步：資產(chǎn)置換，工程機(jī)械業(yè)務(wù)置出，商貿(mào)物流置進(jìn)；第四步：工程機(jī)械業(yè)務(wù)出售給原山東臨工管理層，MBO完成？三、并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制1、并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制1）并購(gòu)重組中的主要風(fēng)險(xiǎn)A、評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)；B、負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)；C、人員風(fēng)險(xiǎn)；D、政府干預(yù)；F、整合風(fēng)險(xiǎn)并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制2）并購(gòu)重組中的風(fēng)險(xiǎn)控制A、并購(gòu)前對(duì)目標(biāo)公司的外部環(huán)境和內(nèi)部情況進(jìn)行審慎的調(diào)查與評(píng)估B、并購(gòu)協(xié)議中的“四劍客”：（1）陳述與保證；2）在交割日前準(zhǔn)予買方進(jìn)入調(diào)查目標(biāo)公司，在此期間不得修改章程、分紅、發(fā)行股票及與第三方進(jìn)行并購(gòu)談判等；（3）達(dá)到預(yù)定標(biāo)準(zhǔn)或者一方實(shí)質(zhì)履行合同約定義務(wù)，雙方必須在約定時(shí)間進(jìn)行交割，否則合同解除；（4）賠償責(zé)任。C、加強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)的作用并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制3）、并購(gòu)整合并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制引言：手術(shù)過(guò)后的危險(xiǎn)期波士頓咨詢集團(tuán)的一項(xiàng)研發(fā)現(xiàn)，只有低于20%的公司在收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)之前，考慮過(guò)兩家公司的整合步驟。目標(biāo)公司在成功地和收購(gòu)方實(shí)現(xiàn)整合之前，收購(gòu)的價(jià)值形成仍然是潛在的。成功的收購(gòu)所帶來(lái)的欣喜若狂和激動(dòng)不已的心情平靜下來(lái)之后，收購(gòu)之后的整合過(guò)程就在一個(gè)冰冷的起點(diǎn)開(kāi)始了，整合的質(zhì)量決定著合并后的企業(yè)是否度過(guò)“手術(shù)后的危險(xiǎn)期”。70/70現(xiàn)象：當(dāng)今世界上70%的并購(gòu)后未能實(shí)現(xiàn)期望的商業(yè)價(jià)值，70%失敗來(lái)源于并購(gòu)后的整合過(guò)程。整合內(nèi)容◎戰(zhàn)略整合：包括戰(zhàn)略決策組織的一體化及各子系統(tǒng)戰(zhàn)略目標(biāo)、手段、步驟的一體化。它是指并購(gòu)企業(yè)在綜合分析企業(yè)情況后，將目標(biāo)企業(yè)納入其發(fā)展戰(zhàn)略內(nèi)，使目標(biāo)企業(yè)服從于并購(gòu)企業(yè)的總體戰(zhàn)略目標(biāo)及相關(guān)安排與調(diào)整，從而取得一種戰(zhàn)略上的協(xié)同效應(yīng)?！驑I(yè)務(wù)活動(dòng)整合：指聯(lián)合、調(diào)整和協(xié)調(diào)采購(gòu)、產(chǎn)品開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)、營(yíng)銷、財(cái)務(wù)等各項(xiàng)職能活動(dòng)。并購(gòu)后的企業(yè)可以將一些業(yè)務(wù)活動(dòng)合并，包括相同的生產(chǎn)線、研究開(kāi)發(fā)活動(dòng)、分銷渠道、促銷活動(dòng)等，同時(shí)放棄一些多余的活動(dòng)、如多余的生產(chǎn)、服務(wù)活動(dòng)，并協(xié)調(diào)各種業(yè)務(wù)活動(dòng)的銜接。3）、并購(gòu)整合并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制整合內(nèi)容◎管理活動(dòng)整合：指并購(gòu)企業(yè)制定規(guī)范的、完整的管理制度和法規(guī)，替代原有的制度與法規(guī)，作為企業(yè)成員的行為準(zhǔn)則和秩序的保障。一般情況，并購(gòu)企業(yè)均將優(yōu)秀的管理制度移植到目標(biāo)企業(yè)。但事實(shí)上，并購(gòu)企業(yè)也可以取得一個(gè)現(xiàn)有且立即可以利用的管理制度，如果目標(biāo)企業(yè)原有的管理制度良好，并購(gòu)企業(yè)可以坐享其成。但目前中國(guó)的現(xiàn)實(shí)有難度?！蚪M織結(jié)構(gòu)整合：并購(gòu)企業(yè)應(yīng)根據(jù)具體情況調(diào)整組織結(jié)構(gòu)，要注意目標(biāo)統(tǒng)一、分工協(xié)作、精干高效，使責(zé)權(quán)利相結(jié)合。3）、并購(gòu)整合并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制整合內(nèi)容◎人事整合：人事整合是難度較大的問(wèn)題，也是影響并購(gòu)效率的重要因素。一是并購(gòu)企業(yè)對(duì)人才的態(tài)度將會(huì)影響到目標(biāo)企業(yè)職員的去留；二是并購(gòu)企業(yè)應(yīng)采取實(shí)質(zhì)性的激勵(lì)性措施。人是管理活動(dòng)的核心，人事整合成敗與否很大程度上決定著并購(gòu)的成敗。3）、并購(gòu)整合并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制整合內(nèi)容◎文化整合：3）、并購(gòu)整合并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制沖突型摩擦型模糊型相容型文化兼容性大小文化差異性小大并購(gòu)中企業(yè)文化風(fēng)險(xiǎn)類型分析整合內(nèi)容◎文化整合：3）、并購(gòu)整合并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制并購(gòu)中企業(yè)文化風(fēng)險(xiǎn)的控制途徑◆并購(gòu)前詳細(xì)評(píng)估文化的相容性；◆選擇適當(dāng)?shù)奈幕戏绞?；◆協(xié)調(diào)與其他整合工作的關(guān)系3、案例——新興鑄管收購(gòu)蕪湖鋼鐵廠1）收購(gòu)雙方概況A、于1997年改制上市，主導(dǎo)產(chǎn)品為離心球墨鑄鐵管及配套管件和鋼鐵冶煉及壓延加工產(chǎn)品。B、中國(guó)最大的離心球墨鑄鐵管企業(yè)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率約為40%，出口比例達(dá)30%，產(chǎn)品行銷60個(gè)國(guó)家和地區(qū)。C、收購(gòu)前具有年產(chǎn)110萬(wàn)噸鋼、60萬(wàn)噸球墨鑄鐵管、2萬(wàn)噸管件、5萬(wàn)噸鋼格板的生產(chǎn)規(guī)模。D、贏利能力指標(biāo)位居上市公司前列。連續(xù)多年被評(píng)為上市公司50強(qiáng)。并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制蕪湖鋼鐵廠A、建于1958年，隸屬蕪湖市經(jīng)貿(mào)委，具備年產(chǎn)生鐵40萬(wàn)噸，機(jī)燒結(jié)礦60萬(wàn)噸，發(fā)電量4320萬(wàn)kwh的生產(chǎn)能力。B、2000-2002年，生鐵產(chǎn)量分別為：30、32、35萬(wàn)噸，主營(yíng)收入分別為：32,447、34,986、38,113萬(wàn)元，凈利潤(rùn)分別為：88、99、377萬(wàn)元。C、截至2002年12月31日，賬面總資產(chǎn)58,153萬(wàn)元，總負(fù)債33,536萬(wàn)元，凈資產(chǎn)24,618萬(wàn)元蕪湖焦化廠A、于1998年7月建成投產(chǎn)，是一個(gè)以供應(yīng)城市居民用氣為主的焦化廠，具備年產(chǎn)焦碳17.5萬(wàn)噸的生產(chǎn)能力。B、2001-2002年，焦炭產(chǎn)量分別為：5.7、12萬(wàn)噸，實(shí)現(xiàn)主營(yíng)收入分別為：1,917、10,220萬(wàn)元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)分別為：-688、-909萬(wàn)元；C、截至2002年12月31日，賬面總資產(chǎn)30,707萬(wàn)元，總負(fù)債13,099萬(wàn)元，凈資產(chǎn)17,608萬(wàn)元

1）、收購(gòu)雙方概況

并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制3、案例——新興鑄管收購(gòu)蕪湖鋼鐵廠2）、收購(gòu)動(dòng)因及流程

新興鑄管（000778）A、生產(chǎn)能力達(dá)到極限B、產(chǎn)品需求與供給的區(qū)域矛盾C、蕪湖地區(qū)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)D、完整的燒結(jié)、煉焦、煉鐵資源。蕪湖鋼鐵廠與蕪湖焦化廠A、舊有國(guó)有企業(yè)沉重的包袱B、不具有規(guī)模優(yōu)勢(shì)C、產(chǎn)品缺乏競(jìng)爭(zhēng)力

A、提高市場(chǎng)占有率B、經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制3）如何控制收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)——并購(gòu)前的風(fēng)險(xiǎn)控制收購(gòu)蕪鋼資產(chǎn)與承接負(fù)債情況收購(gòu)資產(chǎn)：總資產(chǎn)30,215萬(wàn)元，其中流動(dòng)資產(chǎn)8,173萬(wàn)元，固定資產(chǎn)凈值11,887萬(wàn)元，無(wú)形資產(chǎn)（土地使用權(quán)）10,155萬(wàn)元；總負(fù)債33,851萬(wàn)元；資產(chǎn)凈值-3,636萬(wàn)元；承接負(fù)債：流動(dòng)負(fù)債33,740萬(wàn)元，長(zhǎng)期負(fù)債111萬(wàn)元；各債務(wù)人承諾同意轉(zhuǎn)移其債權(quán)。A、只收購(gòu)經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)并承擔(dān)相應(yīng)債務(wù)并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制收購(gòu)蕪焦廠資產(chǎn)與承接負(fù)債情況收購(gòu)資產(chǎn)：總資產(chǎn)15,000萬(wàn)元；流動(dòng)資產(chǎn)3,437萬(wàn)元，固定資產(chǎn)10,813萬(wàn)元，無(wú)形資產(chǎn)（土地使用權(quán)）750萬(wàn)元；總負(fù)債10,565萬(wàn)元，資產(chǎn)凈值4,435萬(wàn)元；承接負(fù)債：蕪湖市建設(shè)投資公司債務(wù)7,550萬(wàn)元，蕪湖市建設(shè)投資公司承諾同意轉(zhuǎn)移其債權(quán)；流動(dòng)負(fù)債3,015萬(wàn)元；各債務(wù)人承諾同意轉(zhuǎn)移其債權(quán)。A、只收購(gòu)經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)并承擔(dān)相應(yīng)債務(wù)并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制3）如何控制收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)——并購(gòu)前的風(fēng)險(xiǎn)控制B、通過(guò)政府安排人員1）離休人員的退休、醫(yī)療及統(tǒng)外費(fèi)，統(tǒng)籌外的一切費(fèi)用由蕪湖市政府支付。2）按蕪湖市政策內(nèi)退的在冊(cè)職工，在原有國(guó)有企業(yè)調(diào)整勞動(dòng)關(guān)系所需的補(bǔ)償費(fèi)用由蕪湖市政府支付。3）政府對(duì)職工所支付的補(bǔ)償費(fèi)用，從收購(gòu)資產(chǎn)預(yù)留部分進(jìn)行支付。以收購(gòu)資產(chǎn)凈值為799萬(wàn)元，加上土地出讓金作為職工安置費(fèi)用彌補(bǔ)給蕪湖新興，共1999萬(wàn)元。并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制3）如何控制收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)——并購(gòu)前的風(fēng)險(xiǎn)控制C、爭(zhēng)取政策優(yōu)惠政策1）以收購(gòu)前02年上繳稅費(fèi)為基數(shù)，對(duì)超基數(shù)中市財(cái)政實(shí)得部分前三年全部、后兩年50%獎(jiǎng)勵(lì)補(bǔ)助給蕪湖新興。2）涉及到資產(chǎn)過(guò)戶、土地出讓等費(fèi)用按工本費(fèi)收取，按政策法規(guī)需要征收的稅費(fèi)按最低標(biāo)準(zhǔn)收取，市財(cái)政按實(shí)得部分獎(jiǎng)勵(lì)補(bǔ)助給企業(yè)。3）保證蕪湖新興所收購(gòu)資產(chǎn)不存在被司法凍結(jié)、抵押、質(zhì)押，也沒(méi)有被第三方所占有，沒(méi)有其他或有債務(wù)。4）以可支配資源對(duì)解決兩企業(yè)其他債務(wù)問(wèn)題作出安排，以保證出售資產(chǎn)行為的合法性。并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制3）如何控制收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)——并購(gòu)前的風(fēng)險(xiǎn)控制A、制定科學(xué)的發(fā)展戰(zhàn)略蕪湖新興作為新興鑄管華東地區(qū)球墨鑄鐵管的戰(zhàn)略基地，其業(yè)務(wù)重心從原先的鐵水生產(chǎn)拓展到球墨鑄鐵管業(yè)務(wù)，是新興鑄管能夠成為世界第一的重要因素。B、人事整合目標(biāo)公司中高管理層正職均有新興鑄管公司派駐，公司各項(xiàng)管理制度基本移植于新興鑄管公司。C、文化整合蕪湖新興與新興鑄管實(shí)現(xiàn)人員輪崗制度，經(jīng)過(guò)2—3年左右時(shí)間，使蕪湖新興生產(chǎn)工人適應(yīng)及接受新興鑄管的企業(yè)文化并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制3）如何控制收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)——并購(gòu)后的風(fēng)險(xiǎn)控制▼并購(gòu)中的整合是一綜合性活動(dòng)，上述所講的風(fēng)險(xiǎn)控制手段是一個(gè)有機(jī)整體，不可分離▼

不同類型的并購(gòu)活動(dòng)，風(fēng)險(xiǎn)控制手段有很大的不同，如強(qiáng)弱并購(gòu)與強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合就具有很大的差異性。并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制3）如何控制收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)——幾點(diǎn)啟示四、企業(yè)并購(gòu)重組的估值方法1、價(jià)值基礎(chǔ)及評(píng)估途徑2、一般估值方法3、案例分析企業(yè)并購(gòu)重組的估值方法1、價(jià)值基礎(chǔ)及評(píng)估途徑★實(shí)物資產(chǎn)與金融資產(chǎn)的定價(jià)機(jī)制實(shí)物資產(chǎn)：供需決定價(jià)格金融資產(chǎn)：未來(lái)現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值企業(yè)并購(gòu)重組的估值方法1、價(jià)值基礎(chǔ)及評(píng)估途徑★不同形式的價(jià)值概念○賬面價(jià)值：是以歷史成本為基礎(chǔ)進(jìn)行計(jì)量的會(huì)計(jì)概念，即在資產(chǎn)負(fù)債表中表現(xiàn)為資產(chǎn)總和減去負(fù)債總和；○市場(chǎng)價(jià)值：在符合公平交易所要求的必要條件的競(jìng)爭(zhēng)性市場(chǎng)上，在買方和賣方雙方都行為謹(jǐn)慎、精明、以自身利益為最大化為目標(biāo)且不受非正常強(qiáng)迫的情況下，經(jīng)過(guò)一段時(shí)間展示期，特定資產(chǎn)權(quán)利在特定日期以現(xiàn)金、現(xiàn)金等價(jià)物或其他經(jīng)準(zhǔn)確說(shuō)明的條件表示的最可能的價(jià)格。企業(yè)并購(gòu)重組的估值方法1、價(jià)值基礎(chǔ)及評(píng)估途徑★不同形式的價(jià)值概念○內(nèi)在價(jià)值：從投資角度看，企業(yè)真實(shí)價(jià)值應(yīng)該是能夠反映企業(yè)未來(lái)盈利能力的，因此內(nèi)在價(jià)值為企業(yè)在其剩余的壽命中可以產(chǎn)生的現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值；○清算價(jià)值：企業(yè)在破產(chǎn)清算時(shí)的價(jià)值。企業(yè)并購(gòu)重組的估值方法企業(yè)并購(gòu)重組的估值方法1、價(jià)值基礎(chǔ)及評(píng)估途徑價(jià)值基礎(chǔ)A、最常用為公允市場(chǎng)價(jià)值B、一般假定企業(yè)會(huì)持續(xù)經(jīng)營(yíng)C、公允價(jià)值評(píng)估途徑A、成本途徑B、市場(chǎng)途徑C、收益途徑購(gòu)買企業(yè)是買豬，而不是買豬肉——珠海恒通集團(tuán)公司總裁2、一般估值方法A、凈資產(chǎn)法——協(xié)議轉(zhuǎn)讓案例：占絕對(duì)比重B、重置成本法——資產(chǎn)剝離與收購(gòu)案例：新興鑄管收購(gòu)蕪湖鋼鐵廠C、市場(chǎng)定價(jià)法——二級(jí)市場(chǎng)案例：寶延風(fēng)波、寶鋼集團(tuán)收購(gòu)邯鄲鋼鐵D、市盈率法——整體上市案例：鞍鋼整體上市企業(yè)并購(gòu)重組的估值方法3、案例——中船集團(tuán)借滬東重機(jī)整體上市1）收購(gòu)雙方概況——中船集團(tuán)中船集團(tuán)組建于1999年7月，目前注冊(cè)資本為63.743億元，是國(guó)務(wù)院國(guó)資委直接管理的特大型企業(yè)集團(tuán)，也是國(guó)家授權(quán)的投資機(jī)構(gòu)。中船集團(tuán)是我國(guó)產(chǎn)量規(guī)模最大、管理技術(shù)水平最為先進(jìn)的特大型造船集團(tuán)，目前，中船集團(tuán)已發(fā)展成為在中國(guó)造船行業(yè)生產(chǎn)、技術(shù)領(lǐng)先，在多個(gè)行業(yè)領(lǐng)域內(nèi)快速發(fā)展的特大型企業(yè)集團(tuán)。2006年集團(tuán)造船產(chǎn)量已超600萬(wàn)噸，連續(xù)三年穩(wěn)居世界造船公司第三位。其“十一五”目標(biāo)：到2010年造船產(chǎn)量確保900萬(wàn)噸、力爭(zhēng)1000萬(wàn)噸，爭(zhēng)取成為全球第二大造船集團(tuán)，2015年成為世界第一大造船集團(tuán)。目前該集團(tuán)控制三家上市公司，即滬東重機(jī)、廣船國(guó)際、江南重工企業(yè)并購(gòu)重組的估值方法3、案例——中船集團(tuán)整體上市1）收購(gòu)雙方概況——滬東重機(jī)公司位于上海浦東新區(qū)，是國(guó)內(nèi)生產(chǎn)規(guī)模最大和技術(shù)開(kāi)發(fā)能力最強(qiáng)的的船用大功率柴油機(jī)生產(chǎn)和研發(fā)基地，迄今已有40多年的造機(jī)歷史，截止2004年底累計(jì)生產(chǎn)船用柴油機(jī)1294臺(tái)/935萬(wàn)馬力。2005年計(jì)劃產(chǎn)量107萬(wàn)馬力，生產(chǎn)產(chǎn)量占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總量的60%以上。目前，公司已被認(rèn)定為上海市浦東新區(qū)企業(yè)技術(shù)開(kāi)發(fā)機(jī)構(gòu)、上海市浦東新區(qū)信息化試點(diǎn)企業(yè)、上海市高新技術(shù)企業(yè)、上海市企業(yè)技術(shù)中心主要股本結(jié)構(gòu)如下（2006年中船整體上市前）：滬東中華造船（集團(tuán)）有限公司50.87%上船澄西船舶有限公司17.25%社會(huì)流通股31.88%企業(yè)并購(gòu)重組的估值方法2）整體上市主要內(nèi)容A、基本情況公司向中船集團(tuán)等特定對(duì)象非公開(kāi)發(fā)行股票總數(shù)不超過(guò)40,000萬(wàn)股新股。認(rèn)購(gòu)方式分為資產(chǎn)認(rèn)購(gòu)和現(xiàn)金認(rèn)購(gòu)兩部分，其中中船集團(tuán)以資產(chǎn)認(rèn)購(gòu)不低于本次非公開(kāi)發(fā)行新股數(shù)量的59%，寶鋼及上海電氣以資產(chǎn)合計(jì)認(rèn)購(gòu)不少于本次發(fā)行總量的16%，其余部分由包括寶鋼集團(tuán)、中國(guó)人壽、中信集團(tuán)等其他不超過(guò)7家的國(guó)有大型企業(yè)以現(xiàn)金認(rèn)購(gòu)。非公開(kāi)發(fā)行股票發(fā)行價(jià)格為30元/股。除中船集團(tuán)、寶鋼集團(tuán)、上海電氣以資產(chǎn)認(rèn)購(gòu)的部分外，本次非公開(kāi)發(fā)行新股的現(xiàn)金認(rèn)購(gòu)部分預(yù)計(jì)可募集現(xiàn)金約30億元，主要用于外高橋、澄西船舶的技術(shù)改造。中船集團(tuán)持有的用以認(rèn)購(gòu)新股的資產(chǎn)包括外高橋66.66%的股權(quán)、澄西船舶100%股權(quán)及遠(yuǎn)航文沖54%的股權(quán)；寶鋼用以認(rèn)購(gòu)新股的資產(chǎn)為其所持有外高橋公司16.67%的股權(quán)，上海電氣用以認(rèn)購(gòu)新股資產(chǎn)為其所持有的外高橋公司16.67%的股權(quán)。上述認(rèn)股資產(chǎn)評(píng)估值約90億元企業(yè)并購(gòu)重組的估值方法2）整體上市主要內(nèi)容B、標(biāo)的資產(chǎn)情況介紹★上海外高橋造船有限公司

注冊(cè)資本13.2億元，是我國(guó)最大、最現(xiàn)代化的船舶制造廠商，被譽(yù)為“中國(guó)第一船廠”，目前具備年造船250萬(wàn)噸的能力，可建造10萬(wàn)噸以上好望角型散貨船和阿芙拉型油輪，同時(shí)還可建造20萬(wàn)噸以上VLCC、FPSO和海洋鉆井平臺(tái)等海洋工程。06年造船產(chǎn)量達(dá)300萬(wàn)噸以上，約占中船集團(tuán)造船總噸位的50%。截至2006年10月31日，外高橋總資產(chǎn)108.44億元，凈資產(chǎn)21.54億元，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入56.07億元，凈利潤(rùn)7.08億元，凈資產(chǎn)收益率32.87%。企業(yè)并購(gòu)重組的估值方法3）標(biāo)的資產(chǎn)情況介紹★中船澄西船舶修造有限公司

澄西船舶注冊(cè)資本2億元，是中船集團(tuán)所屬的大型修船企業(yè)，擁有10萬(wàn)噸、8萬(wàn)噸、3萬(wàn)噸、1.5萬(wàn)噸浮船塢各1座，總塢容22.5萬(wàn)噸。截至2006年10月31日，澄西船舶總資產(chǎn)24.94億元，凈資產(chǎn)5.31億元，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入23.91億元，凈利潤(rùn)2.37億元，凈資產(chǎn)收益率44.63%?！飶V州中船遠(yuǎn)航文沖船舶工程有限公司

遠(yuǎn)航文沖注冊(cè)資本6.41億元，是中國(guó)最早承修外輪的修船廠之一，也是中國(guó)南方最大型的修船基地，有15萬(wàn)噸和1.5萬(wàn)噸干船塢各1座，總塢容16.5萬(wàn)噸，在龍穴擬新建30萬(wàn)噸、20萬(wàn)噸干船塢各1座。截至2006年10月31日，遠(yuǎn)航文沖總資產(chǎn)8.45億元，凈資產(chǎn)7.47億元，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入4.44億元，凈利潤(rùn)1.06億元，凈資產(chǎn)收益率14.19%。企業(yè)并購(gòu)重組的估值方法4）資產(chǎn)估值：◆所收購(gòu)資產(chǎn)按照盈利水平計(jì)算，市盈率約為9倍，低于同類上市公司廣川國(guó)際40倍左右市盈率；◆定向增發(fā)價(jià)格為30元，按照公司06年每股收益，認(rèn)購(gòu)市盈率為30倍左右，而按照07年計(jì)算，則僅為10倍左右。企業(yè)并購(gòu)重組的估值方法5）啟示：

☆全流通背景下，通過(guò)資產(chǎn)收購(gòu)方式實(shí)現(xiàn)集團(tuán)整體上市將成為未來(lái)市場(chǎng)重要的內(nèi)容；☆估值方法多采用市盈率方法A、一是某些資產(chǎn)缺乏二級(jí)市場(chǎng)交易價(jià)格B、保護(hù)中小股東利益C、實(shí)現(xiàn)集團(tuán)資產(chǎn)上市☆但應(yīng)該謹(jǐn)防所收購(gòu)資產(chǎn)處于盈利能力的最高點(diǎn)現(xiàn)象，進(jìn)而影響未來(lái)股票市場(chǎng)的發(fā)展。企業(yè)并購(gòu)重組的估值方法五、公司重組

1、公司重組的形式2、公司重組的動(dòng)因3、案例——萬(wàn)科發(fā)展壯大之路公司重組

1、公司重組的形式

公司重組是對(duì)公司所有權(quán)或控制權(quán)結(jié)構(gòu)的一種重新安排。從資產(chǎn)負(fù)債表來(lái)看，公司重組影響的要素包括資產(chǎn)、負(fù)債及股權(quán)，因此公司重組可分為資產(chǎn)重組、負(fù)債重組和股權(quán)重組，而負(fù)債重組和股權(quán)重組又常被合并在一起稱為財(cái)務(wù)重組。公司重組

1、公司重組的形式

⊙剝離：也稱為資產(chǎn)出售，是指公司將其現(xiàn)有部分子公司、部門、產(chǎn)品生產(chǎn)線、其他固定資產(chǎn)等出售給其他公司，并取得現(xiàn)金或有價(jià)證券作為回報(bào)。⊙分拆：也稱股權(quán)出售，是指母公司將資產(chǎn)的一部分轉(zhuǎn)移到新設(shè)立的子公司，再將子公司股權(quán)對(duì)外出售給第三方。如果一家公司通過(guò)將子公司公開(kāi)發(fā)行股份的方式將子公司分拆，使子公司成為一個(gè)新的上市公司，這種方式又被稱為分拆上市。

公司重組

1、公司重組的形式

⊙分立：是與剝離不同的一種企業(yè)產(chǎn)權(quán)分裂方式，公司分立是指一個(gè)公司依法簽訂分立協(xié)議，不經(jīng)清算程序，分設(shè)為二個(gè)或二個(gè)以上公司的法律行為?！奄Y產(chǎn)置換：是指以自己的資產(chǎn)交換另一公司的資產(chǎn)，包括整體置換和部分置換等形式。

公司重組

2、公司重組的動(dòng)因

§激勵(lì)/監(jiān)督成本理論：重組能夠提高監(jiān)督效率。§信息/信號(hào)傳遞理論：公司管理層擁有市場(chǎng)所不知的信息，重組能夠傳遞信息。§交易成本理論：企業(yè)和市場(chǎng)之間進(jìn)行選擇是交易成本的函數(shù)，重組反映成本變化，如多元化向?qū)I(yè)化的轉(zhuǎn)變。公司重組

3、案例——萬(wàn)科發(fā)展壯大之路公司重組1）萬(wàn)科公司簡(jiǎn)介

萬(wàn)科成立于1984年5月，是目前中國(guó)最大的房地產(chǎn)上市公司。1991年在深交所掛牌上市，兩次榮獲福布斯“全球最佳小企業(yè)”稱號(hào)，一次入選“福布斯亞洲最佳小企業(yè)200強(qiáng)”。萬(wàn)科將大眾住宅開(kāi)發(fā)確定為公司核心業(yè)務(wù)，目前業(yè)務(wù)覆蓋上海、深圳、廣州、北京、天津等20多個(gè)城市。2006年，公司銷售收入178.5億元，凈利潤(rùn)21.5億元，納稅14.1億元。截至2006年年末，總資產(chǎn)485億元，凈資產(chǎn)149億元。

公司重組萬(wàn)科成功的原因：選擇了一個(gè)行業(yè)、創(chuàng)造了一套制度、培養(yǎng)了一個(gè)團(tuán)隊(duì)、樹(shù)立了一個(gè)品牌、確立了主流產(chǎn)品、實(shí)行了跨地域發(fā)展模式?！跏?）萬(wàn)科發(fā)展戰(zhàn)略

※資產(chǎn)重組的歸核化戰(zhàn)略——集中于房地產(chǎn)業(yè)1993年業(yè)務(wù)范圍：房地產(chǎn)、進(jìn)出口貿(mào)易、商業(yè)、工業(yè)制造與服務(wù)、廣告娛樂(lè)等；非直接控制、僅參股投資企業(yè)達(dá)12家之多。1996年，轉(zhuǎn)讓深圳怡寶食品飲料公司、北京比特實(shí)業(yè)股份公司；1997年，轉(zhuǎn)讓深圳萬(wàn)科工業(yè)揚(yáng)聲器制造廠及深圳萬(wàn)科供電公司的股權(quán)；1998年，轉(zhuǎn)讓深圳國(guó)際企業(yè)服務(wù)公司、香港銀都國(guó)際置業(yè)公司股權(quán)，盤(pán)活所持北京銀建股份有限公司和上海泛亞招商控股公司等公司法人股；2001年，將深圳萬(wàn)科精品制造公司股權(quán)整體轉(zhuǎn)讓給公司員工（ESOP）或外部投資者、將所持萬(wàn)佳百貨72%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給華潤(rùn)。

公司重組2）萬(wàn)科發(fā)展戰(zhàn)略

※制定適合于中國(guó)經(jīng)濟(jì)區(qū)域發(fā)展的戰(zhàn)略布局投放的資源由20個(gè)城市向北京、深圳、上海和天津集中。也就是說(shuō)，萬(wàn)科走的不僅是經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域的專業(yè)化，也是地域?qū)I(yè)化戰(zhàn)略之路。萬(wàn)科發(fā)展策略是集約化發(fā)展。從區(qū)域發(fā)展策略上來(lái)說(shuō)，是3＋X的發(fā)展模式，3是指珠三角，長(zhǎng)三角，和環(huán)渤海地區(qū)，這三個(gè)地區(qū)占了商品銷售住宅71.7％的份額，目前萬(wàn)科基本完成了這個(gè)區(qū)域的布局。X是指中西部地區(qū)的重點(diǎn)城市，像武漢、成都這樣的中心區(qū)域城市。

公司重組3）適時(shí)與科學(xué)的資產(chǎn)重組成就了萬(wàn)科的輝煌

公司重組3）適時(shí)與科學(xué)的資產(chǎn)重組成就了萬(wàn)科的輝煌六、管理層收購(gòu)MBO管理層收購(gòu)MBO1、管理層收購(gòu)MBO的發(fā)展

●MBO起源于美國(guó)20世紀(jì)60—70年代。1976年美國(guó)KKR公司收購(gòu)羅克威爾公司一個(gè)制造齒輪部件廠，為達(dá)到收購(gòu)目的，聯(lián)合該公司管理層進(jìn)行了成功的收購(gòu)。并取得巨大成功?！馦BO發(fā)生的背景。主要集中于美國(guó)80年代第四次并購(gòu)浪潮中，深層次原因在于美國(guó)公司多元化造成企業(yè)業(yè)績(jī)下降，而進(jìn)行的資產(chǎn)剝離。管理層收購(gòu)MBO2、管理層收購(gòu)MBO的目的美國(guó)

●外部投資機(jī)構(gòu)給于目標(biāo)公司管理層股權(quán)，取得他們對(duì)并購(gòu)的支持；●大型企業(yè)集團(tuán)剝離分力資產(chǎn)，被分離的資產(chǎn)賣給管理層；●管理層為創(chuàng)業(yè)而收購(gòu)公司所有權(quán)；●大股東退出，為對(duì)股東負(fù)責(zé)，避免股價(jià)大幅波動(dòng)而售于管理層。中國(guó)

●

國(guó)企改革●管理層創(chuàng)業(yè)●管理層侵吞國(guó)有資產(chǎn)的動(dòng)機(jī)管理層收購(gòu)MBO3、管理層收購(gòu)MBO的融資方式美國(guó)

●債務(wù)融資占主導(dǎo)地位，即有優(yōu)先債，更多的是次級(jí)債；●股權(quán)融資●銀行貸款●其他資金中國(guó)

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管理層個(gè)人財(cái)富●個(gè)人抵押貸款●私人借貸●信托機(jī)構(gòu)融資管理層收購(gòu)MBO3、管理層收購(gòu)MBO的定價(jià)美國(guó)

●自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型●資產(chǎn)資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）●比較價(jià)值模型中國(guó)

●

凈資產(chǎn)作為定價(jià)參考：有溢價(jià)，也有折價(jià)，幅度基本在20%左右。中國(guó)MBO所帶來(lái)的問(wèn)題：利潤(rùn)操縱嚴(yán)重所引起的國(guó)有資產(chǎn)流失管理層收購(gòu)MBO案例——TCL公司的MBO1、TCL公司簡(jiǎn)介該公司創(chuàng)辦于1981年，是目前國(guó)內(nèi)最大的消費(fèi)類電子集團(tuán)之一?？偛课挥谥袊?guó)南部惠州，從20世紀(jì)90年代以來(lái)，連續(xù)多年保持高速增長(zhǎng)，2004年全球營(yíng)業(yè)收入近500億人民幣，5萬(wàn)5千多名雇員遍布全球145個(gè)國(guó)家。2004年，通過(guò)兼并重組湯姆遜彩電業(yè)務(wù)，成立TTE公司，一躍成為全球最大彩電企業(yè)，彩電銷售近2300萬(wàn)臺(tái)，居全球首位；TCL集團(tuán)旗下手機(jī)業(yè)務(wù)，通過(guò)兼并阿爾卡特手機(jī)業(yè)務(wù)，也使其手機(jī)從國(guó)內(nèi)第一品牌迅速拓展成覆蓋歐洲、南美、東南亞和中國(guó)的全球性手機(jī)供應(yīng)商。目前，TCL集團(tuán)已形成以多媒體電子、移動(dòng)通訊、數(shù)碼電子為支柱，包括家電、核心部品、照明和文化等產(chǎn)業(yè)在內(nèi)的產(chǎn)業(yè)集群。自2004年兼并重組湯姆遜彩電業(yè)務(wù)和阿爾卡特手機(jī)業(yè)務(wù)以來(lái)，集團(tuán)下屬產(chǎn)業(yè)在世界范圍內(nèi)擁有4個(gè)研發(fā)總部、18個(gè)研發(fā)中心和近20個(gè)制造基地和代加工廠，并在全球45個(gè)國(guó)家和地區(qū)設(shè)有銷售組織，銷售其旗下TCL、Thomson、RCA等品牌彩電及TCL、Alcatel品牌手機(jī)。其中，其下屬彩電企業(yè)TTE2005年實(shí)現(xiàn)彩電銷售超過(guò)2200多萬(wàn)部，居全球首位。管理層收購(gòu)MBO2、TCL集團(tuán)改制之路第一階段：全民所有制企業(yè)（1981——1997）100%的國(guó)有企業(yè)第二階段：有限責(zé)任公司（1997/4—2002/2）1）實(shí)施國(guó)有資產(chǎn)授權(quán)經(jīng)營(yíng)試點(diǎn)及獎(jiǎng)勵(lì)計(jì)劃具體內(nèi)容：若經(jīng)營(yíng)性國(guó)有資產(chǎn)沒(méi)有增加，對(duì)責(zé)任人只發(fā)基本工資的50%；若經(jīng)營(yíng)性國(guó)有資產(chǎn)增加幅度在0—10%，每增加2%補(bǔ)發(fā)工資的10%，增加到10%時(shí)，則補(bǔ)發(fā)全部，若經(jīng)營(yíng)性國(guó)有資產(chǎn)增加幅度在10—25%、25%—40%、40%以上時(shí)，分別從增值部分提取15%、30%、45%作為對(duì)責(zé)任人的獎(jiǎng)勵(lì)，若經(jīng)營(yíng)性國(guó)有資產(chǎn)減少時(shí)，則每減少1%，自責(zé)任人預(yù)繳的50萬(wàn)元保證金中扣罰10%，直至全部扣完，若經(jīng)營(yíng)性國(guó)有資產(chǎn)減少10%，則對(duì)責(zé)任人進(jìn)行行政處罰直至免除職務(wù)。獎(jiǎng)金不以現(xiàn)金發(fā)放，直接轉(zhuǎn)為受獎(jiǎng)人員對(duì)本公司的出資。管理層收購(gòu)MBO2、TCL集團(tuán)改制之路2）變更設(shè)立國(guó)有獨(dú)資公司——TCL集團(tuán)有限公司3）歷次授權(quán)經(jīng)營(yíng)獎(jiǎng)勵(lì)和股權(quán)變動(dòng)A、1997—2001年股權(quán)激勵(lì)B、引進(jìn)戰(zhàn)略投資者管理層收購(gòu)MBO股本比例變動(dòng)情況變動(dòng)情況199719981999200020012002惠州市投資控股公司100%91.09%79.22%62.59%53.35%40.97%李東升等管理層

7.99%15.43%15.98%23.51%9.08%其他自然人(包括工會(huì))

0.92%5.346%21.43%23.14%31.57%南太電子(深圳)有限公司

6.00%PhilipsElectronicsChinaB.V

4%LuckyConceptLimited

3.00%RegalTrinityLimited

3.00%株式會(huì)社東芝

2.00%住友商事株式會(huì)社

0.38%合計(jì)100%100%100%100%100%100%管理層收購(gòu)MBO第三階段：股份制改組（2002年）1）股份制改組——設(shè)立TCL股份有限公司2）吸收合并TCL通訊整體上市◆每股TCL通訊流通股折為TCL集團(tuán)流通股新股的股數(shù)（折股比例）=每股TCL通訊流通股的折股價(jià)格21.15元/TCL集團(tuán)向社會(huì)公眾公開(kāi)發(fā)行流通股新股的發(fā)行價(jià)4.26元=4.96478873。根據(jù)發(fā)行價(jià)格4.26元/股。◆發(fā)行量：994395944股，占發(fā)行后總股本的38.45%，其中行社會(huì)公眾投資者首次公司公開(kāi)發(fā)行59000000股（22.81%）(募集資金2513400000元)換股發(fā)行404395944股(15.64%)。

◆TCL集團(tuán)發(fā)行前，占TCL通訊總股本的56.7%，整體上市之后該部分股權(quán)注銷。管理層收購(gòu)MBO合并發(fā)行后的模擬股本結(jié)構(gòu)合并前比例合并及IPO后惠州市投資控股有限公司40.97%25.22%TCL集團(tuán)股份有限公司工會(huì)工作委員會(huì)14.79%9.10%李東生9.08%5.59%南太電子(深圳)有限公司6.00%3.69%PhilipsElectronicsChinaB.V4.00%2.46%LuckyConceptLimited3.00%1.85%RegalTrinityLimited3.00%1.85%株式會(huì)社東芝2.00%1.23%袁信成1.56%0.96%鄭傳烈1.48%0.91%呂忠麗1.48%0.91%本集團(tuán)其他發(fā)起人股東12.64%7.78%原TCL通訊流通股股東

15.64%首次公開(kāi)發(fā)行流通股新股

22.81%

100%100%管理層合計(jì)40.65%24.87%管理層收購(gòu)MBO3、TCL管理層收購(gòu)（MBO）值得學(xué)習(xí)及借鑒之處創(chuàng)新1）增量2）股權(quán)多元化——萬(wàn)科3）整體上市——募集資金與整體上市的有機(jī)結(jié)合七、并購(gòu)重組的反收購(gòu)策略并購(gòu)重組的反收購(gòu)策略

1、國(guó)際上常見(jiàn)的反收購(gòu)措施主要有三類：

采取股票交易策略，如股份回購(gòu)、白衣騎士法等以防止被收購(gòu)；

采取管理上的策略，如發(fā)行有限制表決權(quán)的股票、通過(guò)密切公司相互持股、采取毒丸措施、在公司章程中置入“驅(qū)鯊劑”反收購(gòu)條款等，以防止被收購(gòu)；

訴諸于法律的保護(hù)，即根據(jù)證券法、公司法、反托拉斯法等相關(guān)法律對(duì)收購(gòu)行為的規(guī)定，求助法院確認(rèn)某項(xiàng)收購(gòu)不合法。股票交易策略

（1）股份回購(gòu)（ShareRepurchase）與死亡換股股份回購(gòu)

股份回購(gòu)與死亡換股股份回購(gòu)是指目標(biāo)公司或其董事、監(jiān)事回購(gòu)目標(biāo)公司的股份?；刭?gòu)股份在實(shí)戰(zhàn)中往往是作為輔助戰(zhàn)術(shù)來(lái)實(shí)施的。如果單純通過(guò)股份回購(gòu)來(lái)達(dá)到反收購(gòu)的效果，往往會(huì)使目標(biāo)公司庫(kù)存股票過(guò)多，一方面不利于公司籌資，另一方面也會(huì)影響公司資金的流動(dòng)性。目標(biāo)公司財(cái)務(wù)狀況是制約這一手段的最大因素。（2）帕克曼（Pac-man）防御

收購(gòu)收購(gòu)者即“帕克曼”戰(zhàn)略，也是被收購(gòu)企業(yè)可能采取的一種方式，目標(biāo)企業(yè)購(gòu)買收購(gòu)者的普通股，以達(dá)到保衛(wèi)自己的目的。（3）尋找“白衣騎士”（WhiteKnight）

指目標(biāo)企業(yè)為免遭敵意收購(gòu)而自己尋找善意收購(gòu)者。公司在遭到收購(gòu)?fù){時(shí)，為不使本企業(yè)落人惡意收購(gòu)者手中，可選擇與其關(guān)系密切的有實(shí)力的公司，以更優(yōu)惠的條件達(dá)成善意收購(gòu)。

美國(guó)1978年至1984年間78起成功的反收購(gòu)案例中，有36起是被“白衣騎士”拯救。并購(gòu)重組的反收購(gòu)策略管理策略

（1）毒丸計(jì)劃（PoisonPill）

毒丸計(jì)劃亦稱毒丸術(shù)，最早起源于股東認(rèn)股權(quán)證計(jì)劃，其正式名稱為“股權(quán)攤薄反收購(gòu)措施”。常見(jiàn)的毒丸計(jì)劃有：

a.負(fù)債毒丸計(jì)劃

負(fù)債毒丸計(jì)劃指目標(biāo)公司在收購(gòu)?fù){下大量增加自身負(fù)債，降低企業(yè)被收購(gòu)的吸引力。例如，發(fā)行債券并約定在公司股權(quán)發(fā)生大規(guī)模轉(zhuǎn)移時(shí)，債券持有人可要求立刻兌付，從而使收購(gòu)公司在收購(gòu)后立即面臨巨額現(xiàn)金支出，降低其收購(gòu)興趣。

b.人員毒丸計(jì)劃

人員毒丸計(jì)劃的基本方法是公司的絕大部分高級(jí)管理人員共同簽署協(xié)議，在公司被以不公平價(jià)格收購(gòu)，并且這些人中有一人在收購(gòu)后被降職或革職時(shí)，則全部管理人員將集體辭職。

并購(gòu)重組的反收購(gòu)策略（2）焦土戰(zhàn)術(shù)（ScorchedEarthPolicy）

焦土戰(zhàn)術(shù)同樣是一種兩敗俱傷的策略。常用做法主要有兩種：

a.出售“冠珠”。公司可能將引起收購(gòu)者興趣的“皇冠上的珍珠”（CrownJewels），即那些經(jīng)營(yíng)好的子公司或者資產(chǎn)出售，使得收購(gòu)者的意圖無(wú)法實(shí)現(xiàn)，或者增加大量資產(chǎn)，提高公司負(fù)債，最后迫使收購(gòu)者放棄收購(gòu)計(jì)劃。

b.虛胖戰(zhàn)術(shù)。公司購(gòu)置大量與經(jīng)營(yíng)無(wú)關(guān)或盈利能力差的資產(chǎn)，使公司資產(chǎn)質(zhì)量下降；或者是做一些長(zhǎng)時(shí)間才能見(jiàn)效的投資，使公司在短時(shí)間內(nèi)資產(chǎn)收益率大減。通過(guò)采用這些手段，使公司從精干變得臃腫，收購(gòu)之后，買方將不堪重負(fù)。

采取類似“自殘”的方式，降低收購(gòu)者的收購(gòu)收益或增加收購(gòu)者風(fēng)險(xiǎn)也能夠達(dá)到擊退惡意收購(gòu)的目的?！岸就栌?jì)劃”和“焦土戰(zhàn)術(shù)”是其中兩個(gè)殺手锏。并購(gòu)重組的反收購(gòu)策略

（3）驅(qū)鯊劑（SharkRepellents）

所謂驅(qū)鯊劑是指公司出于反收購(gòu)的目的在公司章程中設(shè)置的一些作為收購(gòu)障礙的條款，又被稱為“箭豬條款”或“反接收條款”。以下為兩種主要的“驅(qū)鯊劑”條款：

a.分期分級(jí)董事會(huì)制度（StaggeredBoardElection）

又稱董事會(huì)輪選制，是指公司章程規(guī)定每年只能改選１/４或1/3的董事。這意味著收購(gòu)者即使收購(gòu)到了足量的股權(quán)，也無(wú)法對(duì)董事會(huì)做出實(shí)質(zhì)性改組，即無(wú)法很快地入主董事會(huì)控制公司。b.絕對(duì)多數(shù)條款（Super-majorityProvision）

絕對(duì)多數(shù)條款是指在公司章程中規(guī)定，對(duì)于可能影響到控制權(quán)變化的重大事項(xiàng)決議必須經(jīng)過(guò)多數(shù)人表決權(quán)同意通過(guò)。特別的，如果要更改公司章程中的反收購(gòu)條款，必須經(jīng)過(guò)絕對(duì)多數(shù)股東或董事同意，這就增加了收購(gòu)者接管、改組目標(biāo)公司的難度和成本。并購(gòu)重組的反收購(gòu)策略

（4）?？ㄓ?jì)劃（DualClassRecapitalization）

?？ㄓ?jì)劃也稱作“不同表決權(quán)股份結(jié)構(gòu)”，這種反收購(gòu)策略是將公司股票按投票權(quán)劃分為高級(jí)和低級(jí)兩等，低級(jí)股票每股擁有一票的投票權(quán)，高級(jí)股票每一股擁有十票的投票權(quán)。高級(jí)股票可以轉(zhuǎn)換為低級(jí)股票。如果實(shí)行?？ㄓ?jì)劃，即使敵意收購(gòu)者獲得了大量的低級(jí)股票，也難以取得公司的控制權(quán)。

（5）相互持股

關(guān)聯(lián)公司或關(guān)系友好公司之間相互持有對(duì)方股權(quán)。具體做法是，一個(gè)公司購(gòu)買另一公司10%的股份，另一公司反過(guò)來(lái)也購(gòu)買這個(gè)公司10%的股份，一旦其中一個(gè)公司被作為收購(gòu)的目標(biāo)，另一個(gè)公司就會(huì)伸出援助之手，避免關(guān)聯(lián)或者友好公司被收購(gòu)。

（6）尋求機(jī)構(gòu)投資者和中小股東支持

尋求股東支持通常有兩種途徑：

a.改善公司業(yè)績(jī)，提升公司價(jià)值，贏得投資者信賴和支持；

b.公開(kāi)征集其他股東投票代理權(quán)，取得股東大會(huì)上表決權(quán)的優(yōu)勢(shì)。

并購(gòu)重組的反收購(gòu)策略

（7）管理層防衛(wèi)策略

“金降落傘”是指目標(biāo)公司董事會(huì)通過(guò)決議，由公司董事及高層管理者與目標(biāo)公司簽訂合同規(guī)定：當(dāng)目標(biāo)公司被并購(gòu)接管、其董事及高層管理者被解職時(shí)，可一次性領(lǐng)到巨額的退休金、股票選擇權(quán)收入或額外津貼。目前全美500強(qiáng)中已有一半以上通過(guò)了這項(xiàng)議案。

“銀降落傘”指規(guī)定目標(biāo)公司一旦落入收購(gòu)方手中，公司有義務(wù)向被解雇中層管理人員支付較“金降落傘”略微遜色保證金。

“錫降落傘”是指目標(biāo)公司的員工若在公司被收購(gòu)后兩年內(nèi)被解雇的話，則可領(lǐng)取員工遣散費(fèi)。

在20世紀(jì)80年，美國(guó)500家大公司中有一半以上董事會(huì)采用“金降落傘”議案。

（8）綠色郵件（Greenmail）

綠色郵件策略是指賄賂外部收購(gòu)者，以現(xiàn)金流換取管理層的穩(wěn)定。其基本原理為目標(biāo)公司以一定的溢價(jià)回購(gòu)被外部敵意收購(gòu)者先期持有的股票，以直接的經(jīng)濟(jì)利益趕走外部的收購(gòu)者。并購(gòu)重組的反收購(gòu)策略2、案例——新浪網(wǎng)對(duì)盛大網(wǎng)絡(luò)的反收購(gòu)盛大網(wǎng)絡(luò)成立于1999年11月，并于2001年9月正式進(jìn)軍在線游戲運(yùn)營(yíng)市場(chǎng)，目前是中國(guó)最大的網(wǎng)絡(luò)游戲運(yùn)營(yíng)商，運(yùn)營(yíng)《傳奇》《泡泡堂》等多款游戲。目前盛大市值已超過(guò)16億美元，稱得上是中國(guó)最實(shí)用的電子商務(wù)系統(tǒng)。新浪(NASDAQ:SINA)定位于“在線媒體及增值資訊娛樂(lè)服務(wù)提供商”。擁有十五家地區(qū)性網(wǎng)站，通過(guò)旗下三大業(yè)務(wù)主線：即提供網(wǎng)絡(luò)媒體及娛樂(lè)服務(wù)的新浪網(wǎng)、提供用戶付費(fèi)在線及無(wú)線增值服務(wù)的新浪無(wú)線以及向中小型企業(yè)提供增值服務(wù)的新浪企業(yè)服務(wù)，提供包括門戶網(wǎng)站、收費(fèi)郵箱、無(wú)線短信、虛擬ISP、搜索引擎、分類信息、在線游戲、電子商務(wù)、網(wǎng)絡(luò)教學(xué)、企業(yè)電子解決方案在內(nèi)的一系列服務(wù)。目前新浪市值11億美元左右，在全球范圍內(nèi)擁有超過(guò)8328萬(wàn)注冊(cè)用戶，居世界第二位。并購(gòu)重組的反收購(gòu)策略2、案例——新浪網(wǎng)對(duì)盛大網(wǎng)絡(luò)的反收購(gòu)

▼1月6日至12日以每股30美元買進(jìn)48萬(wàn)股新浪股票；又緊接著購(gòu)入30萬(wàn)股股票，每股價(jià)格為29.97美元。▼2月7日，新浪宣布業(yè)績(jī)。預(yù)測(cè)2005年一季度營(yíng)收總額將在4300萬(wàn)美元至4700萬(wàn)美元，較2004年四季度營(yíng)收5690萬(wàn)美元大幅下降。新浪股價(jià)隨即大跌。陳天橋于2月8日(農(nóng)歷大年三十)通過(guò)直接控制的四家公司以每股23.17美元買入728萬(wàn)股，占新浪股份14%。▼2月10日，盛大媒體有限公司再以每股22.97美元價(jià)格購(gòu)入總計(jì)16萬(wàn)股新浪股票。▼陳天橋在8日至10日兩次購(gòu)入新浪股票，汪赴法國(guó)度假，段則到汕頭打高爾夫。直至11日大年初三，陳才設(shè)法找到段永基，通報(bào)了這一消息。▼2月19日8時(shí)，盛大發(fā)布公告稱已持有新浪19.5%已發(fā)行普通股。▼2月22日晚10時(shí)，新浪宣布將采納股東購(gòu)股權(quán)計(jì)劃，即所謂“毒丸”計(jì)劃，據(jù)此，一旦盛大及其關(guān)聯(lián)方再收購(gòu)新浪0.5%或以上的股權(quán)，或者某個(gè)人或團(tuán)體獲得10%的新浪普通股，“毒丸”計(jì)劃就自動(dòng)啟動(dòng)；于股權(quán)確認(rèn)日(預(yù)計(jì)為2005年3月7日)當(dāng)日記錄在冊(cè)的每位股東，均將按其所持的每股普通股而獲得一份購(gòu)股權(quán)。并購(gòu)重組的反收購(gòu)策略新浪網(wǎng)對(duì)盛大網(wǎng)絡(luò)的反收購(gòu)的啟示一是收購(gòu)作為現(xiàn)代企業(yè)發(fā)展的重要策略之一，企業(yè)家們應(yīng)該高度重視并熟練掌握。二是利用資本市場(chǎng)收購(gòu)必須作好全面準(zhǔn)備，如資金準(zhǔn)備、收購(gòu)對(duì)象選擇、收購(gòu)團(tuán)隊(duì)準(zhǔn)備等。在收購(gòu)對(duì)象方面，新浪股權(quán)結(jié)構(gòu)分散，使其理論上最有被收購(gòu)的可能。三是把握收購(gòu)時(shí)機(jī)，迅速行動(dòng)。在時(shí)機(jī)選擇上，一方面在新浪公布不利業(yè)績(jī)，另一方面選擇在放假期間。四是反收購(gòu)，早準(zhǔn)備。反收購(gòu)手段包括預(yù)防性的和被動(dòng)性的。并購(gòu)重組的反收購(gòu)策略

中國(guó)全流通市場(chǎng)環(huán)境下的反收購(gòu)

◎股權(quán)分置改革使上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)分散度進(jìn)一步提高。◎《上市公司收購(gòu)管理辦法》對(duì)收購(gòu)的限制更加寬松?，F(xiàn)在已有一批控股權(quán)比例較低的上市公司控股股東舉起了“反收購(gòu)”大旗。包括萬(wàn)科、美的電器、伊利股份和蘭州黃河等上市公司，采取了修改公司章程、實(shí)施“金色降落傘計(jì)劃”等反并購(gòu)策略。

并購(gòu)重組的反收購(gòu)策略美的電器反收購(gòu)的戰(zhàn)略布局首先，引入分級(jí)分期董事制度。2005年4月25日，G美的董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)通過(guò)了《關(guān)于修訂公司章程的議案》。新《公司章程》第82條規(guī)定，連續(xù)180日以上單獨(dú)或者合并持有公司有表決權(quán)股份總數(shù)的5%以上的股東可以提名董事、監(jiān)事候選人，每一案例可提名不超過(guò)全體董事1/4、全體監(jiān)事1/3的候選人名額，且不得多于擬選人數(shù)。第96條規(guī)定，董事局每年更換和改選的人數(shù)最多為董事局總?cè)藬?shù)的1/3.這樣的制度安排無(wú)疑為潛在入侵者制造了障礙。其次，設(shè)置了金色降落傘計(jì)劃。新《公司章程》第96條規(guī)定，公司應(yīng)和董事之間簽訂聘任合同，明確公司和董事之間的權(quán)利和義務(wù)、董事的任期、董事違反法律法規(guī)和公司章程的責(zé)任以及公司因提前解除合同的補(bǔ)償?shù)葍?nèi)容。根據(jù)該條款，一旦公司被收購(gòu)，收購(gòu)者要辭退原有董事、接收控制權(quán)的話，就要付出相應(yīng)的成本。其三，確?？毓蓹?quán)。除修改公司章程外，G美的的實(shí)際控制人何亨健實(shí)施了股權(quán)增持計(jì)劃。美的集團(tuán)動(dòng)用10.8億元增持G美的的股權(quán)。至2006年5月2日，何亨健億直接、間接持有G美的50.17％的股權(quán)，實(shí)現(xiàn)了絕對(duì)的控股。確?？毓蓹?quán)是反收購(gòu)的最根本、最有效的策略。并購(gòu)重組的反收購(gòu)策略八、私募股權(quán)投資1、私募股權(quán)投資概述2、私募股權(quán)投資在中國(guó)的發(fā)展3、中國(guó)私募股權(quán)投資的現(xiàn)狀與展望4、案例——摩根斯坦利PE蒙牛私募股權(quán)投資1、私募股權(quán)投資概述PrivateEquity（簡(jiǎn)稱“PE”）在中國(guó)通常稱為私募股權(quán)投資，從投資方式角度看，依國(guó)外相關(guān)研究機(jī)構(gòu)定義，是指通過(guò)私募形式對(duì)私有企業(yè)，即非上市企業(yè)進(jìn)行的權(quán)益性投資，在交易實(shí)施過(guò)程中附帶考慮了將來(lái)的退出機(jī)制，即通過(guò)上市、并購(gòu)或管理層回購(gòu)等方式，出售持股獲利。有少部分PE基金投資已上市公司的股權(quán)（如后面將要說(shuō)到的PIPE），另外在投資方式上有的PE投資如Mezzanine投資亦采取債權(quán)型投資方式。私募股權(quán)投資1、私募股權(quán)投資概述

廣義的私募股權(quán)投資為涵蓋企業(yè)首次公開(kāi)發(fā)行前各階段的權(quán)益投資,即對(duì)處于種子期、初創(chuàng)期、發(fā)展期、擴(kuò)展期、成熟期和Pre-IPO各個(gè)時(shí)期企業(yè)所進(jìn)行的投資，相關(guān)資本按照投資階段可劃分為創(chuàng)業(yè)投資(VentureCapital)、發(fā)展資本（developmentcapital）、并購(gòu)基金（buyout/buyinfund）、夾層資本（MezzanineCapital）、重振資本（turnaround），Pre-IPO資本（如bridgefinance），以及其他如上市后私募投資（privateinvestmentinpublicequity,即PIPE）、不良債權(quán)distresseddebt和不動(dòng)產(chǎn)投資（realestate）等等（以上所述的概念有重合部分）。狹義的PE主要指對(duì)已經(jīng)形成一定規(guī)模的，并產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的成熟企業(yè)的私募股權(quán)投資部分，主要是指創(chuàng)業(yè)投資后期的私募股權(quán)投資部分，而這其中并購(gòu)基金和夾層資本在資金規(guī)模上占最大的一部分。

在中國(guó)PE多指后者，以與VC區(qū)別。私募股權(quán)投資1、私募股權(quán)投資的特點(diǎn)

＊在資金募集上,主要通過(guò)非公開(kāi)方式面向少數(shù)機(jī)構(gòu)投資者或個(gè)人募集,銷售和贖回是基金管理人通過(guò)私下與投資者協(xié)商進(jìn)行，在投資方式上也是以私募形式進(jìn)行，絕少涉及公開(kāi)市場(chǎng)操作,一般無(wú)需披露交易細(xì)節(jié)。＊多采取權(quán)益型投資方式，絕少涉及債權(quán)投資。PE投資機(jī)構(gòu)也因此對(duì)被投資企業(yè)的決策管理享有一定的表決權(quán)。反映在投資工具上，多采用普通股或者可轉(zhuǎn)讓優(yōu)先股，以及可轉(zhuǎn)債的工具形式。＊一般投資于私有公司即非上市企業(yè)，絕少投資已公開(kāi)發(fā)行公司，不會(huì)涉及到要約收購(gòu)義務(wù)。＊比較偏向于已形成一定規(guī)模和產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的成形企業(yè)，這一點(diǎn)與VC有明顯區(qū)別。私募股權(quán)投資1、私募股權(quán)投資的特點(diǎn)＊投資期限較長(zhǎng)，一般可達(dá)3至5年或更長(zhǎng)，屬于中長(zhǎng)期投資。＊流動(dòng)性差，沒(méi)有現(xiàn)成的市場(chǎng)供非上市公司的股權(quán)出讓方與購(gòu)買方直接達(dá)成交易。＊資金來(lái)源廣泛，如富有個(gè)人、風(fēng)險(xiǎn)基金、杠桿并購(gòu)基金、戰(zhàn)略投資者、養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司等。＊PE投資機(jī)構(gòu)多采取有限合伙制，這種形式有很好的投資管理效率，并避免了雙重征稅的弊端。＊投資退出渠道多樣化，有IPO、出售、兼并收購(gòu)（M&A）、標(biāo)的公司管理層回購(gòu)等等。私募股權(quán)投資2、私募股權(quán)投資的發(fā)展§VC控制風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)果

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中國(guó)PE行業(yè)的發(fā)展

○中國(guó)大陸第一起典型的PE案例，是2004年6月新橋資本（NewbridgeCapital），以12.53億元人民幣，收購(gòu)深圳發(fā)展銀行的17.89%的控股股權(quán)?！?004年末，美國(guó)華平投資集團(tuán)等機(jī)構(gòu)，聯(lián)手收購(gòu)哈藥集團(tuán)55%股權(quán)，創(chuàng)下第一宗國(guó)際并購(gòu)基金收購(gòu)大型國(guó)企案例；進(jìn)入2005年后，PE領(lǐng)域更是欣欣向榮，其特點(diǎn)是國(guó)際著名PE機(jī)構(gòu)與國(guó)內(nèi)金融巨頭聯(lián)姻，其投資規(guī)模巨大。2005年第三季度，國(guó)際著名PE機(jī)構(gòu)參與了中行、建行等商業(yè)銀行引資工作，2005年9月9日，凱雷投資集團(tuán)對(duì)太平洋人壽4億美元投資，凱雷因此將獲得太保人壽24.975%股權(quán)。這也是迄今為止中國(guó)最大的PE交易?！鹇?lián)想以12.5億美元高價(jià)并購(gòu)IBM的PC部門，便有3家PE基金向聯(lián)想注資3.5億美元。此前海爾宣布以12.8億美元，競(jìng)購(gòu)美國(guó)老牌家電業(yè)者美泰克(Maytag)，以海爾為首的收購(gòu)團(tuán)隊(duì)也包括兩家PE基金。私募股權(quán)投資2、私募股權(quán)投資的發(fā)展§VC控制風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)果

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中國(guó)PE行業(yè)的發(fā)展

○在中國(guó)，PE基金投資比較關(guān)注新興私營(yíng)企業(yè)，由于后者的成長(zhǎng)速度很快，而且股權(quán)干凈，無(wú)歷史遺留問(wèn)題，但一般缺乏銀行資金支持，從而成為PE基金垂青的目標(biāo)。同時(shí)，有些PE基金也參與國(guó)企改革，對(duì)改善國(guó)企的公司治理結(jié)構(gòu)，引入國(guó)外先進(jìn)的經(jīng)營(yíng)管理理念，提升國(guó)企國(guó)際化進(jìn)程作出了很大的貢獻(xiàn)?！鹉壳霸趪?guó)內(nèi)活躍的PE投資機(jī)構(gòu)，絕大部分是國(guó)外的PE基金，國(guó)內(nèi)相關(guān)的機(jī)構(gòu)仍非常少，只有中金直接投資部演變而來(lái)的鼎暉（CDH）和聯(lián)想旗下的弘毅投資等少數(shù)幾家。這一方面由于PE概念進(jìn)入中國(guó)比較晚，另一方面PE投資一般需要雄厚的資金實(shí)力，相對(duì)于國(guó)外PE動(dòng)輒一個(gè)項(xiàng)目投資幾億美金，國(guó)內(nèi)大多數(shù)企業(yè)或個(gè)人只能自愧不如，鮮有能力涉足這個(gè)行業(yè)。私募股權(quán)投資3、中國(guó)私募股權(quán)投資的現(xiàn)狀與展望

＆目前國(guó)內(nèi)活躍的PE投資機(jī)構(gòu)一是專門的獨(dú)立投資基金，如TheCarlyleGroup,3iGroupetc；二是大型的多元化金融機(jī)構(gòu)下設(shè)的直接投資部，如MorganStanleyAsia,JPMorganPartners，GoldmanSachsAsia,CITICCapitaletc；三是中外合資產(chǎn)業(yè)投資基金的法規(guī)出臺(tái)后，新成立的私募股權(quán)投資基金，如弘毅投資，申濱投資等；四是大型企業(yè)的投資基金，服務(wù)于其集團(tuán)的發(fā)展戰(zhàn)略和投資組合，如GECapital等；五其他如Temasek，GIC。私募股權(quán)投資3、中國(guó)私募股權(quán)投資的現(xiàn)狀與展望

＆中國(guó)PE業(yè)務(wù)展望：處于工業(yè)化轉(zhuǎn)型期高速發(fā)展的中國(guó)經(jīng)濟(jì)和不斷完善的投資環(huán)境，為PE提供了廣闊的舞臺(tái)。尤其在以下幾個(gè)領(lǐng)域，PE更加有用武之地：

◆為日益活躍的中小企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)的并購(gòu)、擴(kuò)展提供資金。

◆內(nèi)地企業(yè)境內(nèi)境外公開(kāi)上市前的Pre-IPO支持?！翥y行及公司重組。◆國(guó)企民營(yíng)化將是未來(lái)PE的關(guān)注點(diǎn)。華平對(duì)哈藥的投資，以及凱雷集團(tuán)談判收購(gòu)徐工機(jī)械，都是順應(yīng)了這一新趨勢(shì)。

◆跨國(guó)境的收購(gòu)兼并。越來(lái)越多的國(guó)內(nèi)企業(yè)將走出國(guó)門進(jìn)行境外收購(gòu)兼并，而這也為PE基金提供了廣闊的業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)。

◆其他領(lǐng)域如不良資產(chǎn)處理，房地產(chǎn)投資等等也為PE提供了機(jī)會(huì)。私募股權(quán)投資4、私募股權(quán)投資的結(jié)構(gòu)安排

多數(shù)私募投資者除了參與企業(yè)的重大戰(zhàn)略決策外，一般不參與企業(yè)的日常管理和經(jīng)營(yíng)。他們需要在董事會(huì)占有至少一個(gè)席位，擁有一票否決權(quán)，而且很多PE投資者會(huì)指派被投資公司的財(cái)務(wù)總監(jiān)，對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)進(jìn)行掌控。

一般情況下私募股權(quán)投資基金占公司股份不超過(guò)30％。

為了減少對(duì)于股份的稀釋，采取可轉(zhuǎn)換公司債券和可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股之類的金融工具，并能根據(jù)需要做出調(diào)整。國(guó)外PE的常見(jiàn)方法還有“賣出選擇權(quán)”和轉(zhuǎn)股條款等。賣出選擇權(quán)要求被投資企業(yè)如果未在約定的時(shí)間上市，必須以約定價(jià)格回購(gòu)私募股權(quán)基金的那部分股權(quán)，否則私募股權(quán)基金有權(quán)自由出售所持公司股權(quán)，這將迫使經(jīng)營(yíng)者為上市而努力。轉(zhuǎn)股條款是指投資者可以在上市時(shí)將優(yōu)先股按一定比率轉(zhuǎn)換成普通股，同享上市的成果。

并購(gòu)重組基金通過(guò)收購(gòu)上市公司的股權(quán)，將其下市、重組、整合然后再上市，在這過(guò)程中必須先獲得目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)。也有一些PE投資基金逐漸傾向于從參股到控股，如麥格理基礎(chǔ)設(shè)施基金通過(guò)控股提升企業(yè)價(jià)值獲得高額回報(bào)，它們期望從被動(dòng)的少數(shù)股權(quán)投資轉(zhuǎn)變?yōu)橘?gòu)買控制權(quán)，甚至100%買斷。私募股權(quán)投資私募股權(quán)投資PE類型是否戰(zhàn)略投資投資概述股權(quán)安排成長(zhǎng)型投資

否2007年3月，德州太平洋集團(tuán)(TPG)旗下的TPG成長(zhǎng)基金對(duì)中國(guó)葡萄酒制造企業(yè)云南紅酒業(yè)集團(tuán)首期投資1,500萬(wàn)美元，未取得控股權(quán)。20-30%是2007年3月，凱雷旗下的亞洲投資基金Ⅱ以8000萬(wàn)美元已完成收購(gòu)誠(chéng)德鋼管有限公司的股權(quán)。49%是2005年末，凱雷集團(tuán)和戰(zhàn)略投資者Prudential以4.10億美元獲得了中國(guó)太平洋保險(xiǎn)的少數(shù)股權(quán)。25.0%并購(gòu)

是2004年末，美國(guó)華平投資集團(tuán)等機(jī)構(gòu)聯(lián)手收購(gòu)哈藥集團(tuán)股權(quán)，取得了控制權(quán)。55%否2006年1月，PAG以1.225億美元的總價(jià)買下中國(guó)童車之王好孩子，取得了控制權(quán)。67.4%否2005年底，凱雷集團(tuán)宣布參與徐工的改制，希望獲得控股權(quán)。待定否2004年5月，新橋資本以12.53億元的價(jià)格從深圳市政府的手中收購(gòu)了深圳發(fā)展銀行的股份，獲得了深發(fā)展的控制權(quán)。17.9%不動(dòng)產(chǎn)投資否2004年12月，上海新茂房地產(chǎn)發(fā)展有限公司(新茂大廈的直接持有者)的控股權(quán)以9800萬(wàn)美元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給房地產(chǎn)基金MG-PA。95%是2005年7月，麥格理銀行與一個(gè)機(jī)構(gòu)投資者組成的辛迪加組織以支付5500萬(wàn)美元、提供3800萬(wàn)美元優(yōu)先債的代價(jià)獲取了9家中國(guó)境內(nèi)大型商業(yè)零售中心的少數(shù)股權(quán)。24%不良債權(quán)投資否摩根士丹利房地產(chǎn)基金MSREF與金地、上海盛融合資設(shè)立注冊(cè)資本約為人民幣5億元的項(xiàng)目公司，處理建行不良資產(chǎn)包。MSREF取得控制權(quán)。55%Pre-IPO資本否2006年高盛集團(tuán)投資約25.82億美元持有工商銀行少數(shù)股權(quán)。5.75%否2007年1月，英聯(lián)、摩根斯坦利和高盛向太子奶集團(tuán)注資7300萬(wàn)美元，取得少數(shù)股權(quán)。約30%創(chuàng)業(yè)投資否2000年凱雷集團(tuán)注入攜程旅行網(wǎng)800萬(wàn)美元資金取得少數(shù)股權(quán)。約25%私募股權(quán)投資投資概述股權(quán)設(shè)計(jì)附加條件在1997年底華平注資1100萬(wàn)美元入股亞信，取得少數(shù)股權(quán)。11%如亞信未能實(shí)現(xiàn)約定的增長(zhǎng)目標(biāo)，華平持有的股權(quán)比例自動(dòng)升至22%2002年12月，摩根士丹利、鼎暉、英聯(lián)向蒙牛投資入股2600多萬(wàn)美元共持蒙牛乳業(yè)少數(shù)股權(quán)。32%從2003年～2006年，蒙牛乳業(yè)的復(fù)合年增長(zhǎng)率不低于50%。若達(dá)不到，公司管理層將輸給摩根士丹利約6000萬(wàn)～7000萬(wàn)股的上市公司股份；如果業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)達(dá)到目標(biāo)，摩根士丹利等機(jī)構(gòu)就要拿出自己的相應(yīng)股份獎(jiǎng)勵(lì)給蒙牛管理層。2005年初，摩根士丹利及鼎暉以5000萬(wàn)美元認(rèn)購(gòu)上海永樂(lè)家用電器少數(shù)股權(quán)。27.31%若2007年（可延至2008年或2009年）凈利潤(rùn)高于7.5億元，外方將向中方轉(zhuǎn)讓4697.38萬(wàn)股；如果凈利潤(rùn)不高于6.75億元，中方將向外方轉(zhuǎn)讓4697.38萬(wàn)股；如果凈利潤(rùn)不高于6億元，中方向外方轉(zhuǎn)讓9394.76萬(wàn)股。2005年初，高盛以3000多萬(wàn)美元的價(jià)格置換了江蘇雨潤(rùn)食品的少數(shù)股份。

9%若2005年雨潤(rùn)凈利潤(rùn)在2.63－3.25億元區(qū)間，中方需將至多2.81%的已發(fā)行股份轉(zhuǎn)給外方；若凈利潤(rùn)少于2.592億元，中方需以溢價(jià)20%的價(jià)格贖回外方所持股份。2006年2月，華平認(rèn)購(gòu)國(guó)美電器發(fā)行的1.25億美元可轉(zhuǎn)換債券及2500萬(wàn)美元認(rèn)股權(quán)證。0%一旦債券及認(rèn)股權(quán)證獲悉數(shù)轉(zhuǎn)換及行使，華平將持有1.7668億股普通股，占國(guó)美電器總發(fā)行股本約9.71％，成為國(guó)美電器的第二大股東。5、蒙牛的融資歷程A）2002年7月之前的自然人增資方式的融資

?1999年1月，牛根生同原伊利同事成立蒙牛乳業(yè)有限責(zé)任公司，注冊(cè)資金是100萬(wàn)元。?1999年8月18日，進(jìn)行股份制改造—成立內(nèi)蒙古蒙牛乳業(yè)股份有限公司，注冊(cè)資本猛增到1398萬(wàn)元，折股1398萬(wàn)股，發(fā)起人是10個(gè)自然人。?在2002年6月之前，又進(jìn)行兩次增資擴(kuò)股，原來(lái)的10位股東增資擴(kuò)股后，還新增15名自然人股東和5家法人股東，但新股東投資只占注冊(cè)股本的26.5%。私募股權(quán)投資5、蒙牛的融資歷程B）戰(zhàn)略投資者引進(jìn)

2002年6月，“蒙?！迸c摩根士丹利等三家外資機(jī)構(gòu)簽署投資意向：外資投入2.16億元，占32%股份，外資投入前“蒙牛股份”有4000多萬(wàn)股，增資后約6000萬(wàn)股外資占不到1/3，就是2000多萬(wàn)股，折合起來(lái)，“蒙牛股份”外資進(jìn)入成本為10.1元/股。

協(xié)議主要內(nèi)容在開(kāi)曼公司，“蒙牛系”掌握A類股和外資系掌握B類股的投票權(quán)是51%:49%，但是股份數(shù)量比例卻是9.4%:90.6%。如果“蒙?！惫芾韺釉谝荒曛畠?nèi)沒(méi)有完成高速增長(zhǎng)任務(wù)，那么A、B股之間轉(zhuǎn)化很可能會(huì)發(fā)生，則開(kāi)曼公司及其子公司毛里求斯公司賬面上剩余投資現(xiàn)金將要由投資方完全控制，并且投資方將因此占有“蒙牛股份”60.4%(開(kāi)曼公司內(nèi)部90.6%股權(quán)，乘以開(kāi)曼公司對(duì)“蒙牛股份”66.7%股權(quán))的絕對(duì)控股權(quán)，可隨時(shí)更換“蒙牛股份”管理層！結(jié)果

蒙牛2002年銷售收入16.687億元，增至2003年底的40.715億元，銷售收入增長(zhǎng)了144%，稅后利潤(rùn)從7786萬(wàn)元增至2.3億元，增長(zhǎng)了194%。私募股權(quán)投資私募股權(quán)投資5、蒙牛的融資歷程C）可轉(zhuǎn)換債券融資

戰(zhàn)略投資者通過(guò)可轉(zhuǎn)換債券向蒙牛注資3523萬(wàn)美元，折合人民幣2.9億元，約定的未來(lái)?yè)Q股價(jià)格僅為0.74港元／股。協(xié)議主要內(nèi)容2004~2006年，如果蒙牛復(fù)合年增長(zhǎng)率低于50%，即2006年?duì)I業(yè)收入低于120億元，蒙牛管理層要向摩根士丹利為首的3家國(guó)際投資機(jī)構(gòu)支付最多不超過(guò)7830萬(wàn)股蒙牛股票（約占總股數(shù)的6%），或者支付等值現(xiàn)金；反之，3家國(guó)際投資機(jī)構(gòu)要向蒙牛管理團(tuán)隊(duì)支付同等股份。結(jié)果

4月初，蒙牛宣布，國(guó)際投資股東與管理層之間的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃提前兌現(xiàn)，蒙牛管理層獲獎(jiǎng)6260萬(wàn)余股蒙牛股票，以市價(jià)平均6港元計(jì)算，約合3.75億港元5、蒙牛的融資歷程D）上市融資2004年6月，蒙牛乳業(yè)在香港上市，共發(fā)售3.5億股，募集資金10億港元。上市后，蒙牛管理團(tuán)隊(duì)最終在上市公司持股54%，國(guó)際投資機(jī)構(gòu)持股11%，公眾持35%。結(jié)果

在蒙牛融資過(guò)程中，摩根士丹利等國(guó)際投資機(jī)構(gòu)兩輪共投入了6120萬(wàn)美元，折合約4.77億港元。套現(xiàn)總金額高達(dá)26.125億港元，摩根士丹利等國(guó)際投資機(jī)構(gòu)投入產(chǎn)出比近550%。私募股權(quán)投資討論問(wèn)題A）私募融資方式的探討B(tài)）蒙牛與摩根是“豪賭協(xié)議”嗎？C）融資為蒙牛帶來(lái)了什么——僅僅是資金嗎？D）蒙牛融資歷程的借鑒意義私募股權(quán)投資九、并購(gòu)重組中的法律法規(guī)并購(gòu)重組中的法律法規(guī)基本法律體系《公司法》《證券法》專門法律體系《上市公司股份收購(gòu)管理辦法》《關(guān)于上市公司重大購(gòu)買、出售、置換資產(chǎn)若干問(wèn)題的通知》《關(guān)于上市公司增發(fā)新股有關(guān)條件的通知》以及信息披露法規(guī)等?！蛾P(guān)于上市公司重大購(gòu)買或出售資產(chǎn)行為的通知》《上市公司股東持股變動(dòng)信息披露管理辦法》《關(guān)于向外商轉(zhuǎn)讓上市公司國(guó)有股和法人股有關(guān)問(wèn)題的通知》并購(gòu)重組中的法律法規(guī)《公司法》1、客觀上從法律角度消除了并購(gòu)中可能產(chǎn)生的障礙，體現(xiàn)以下幾方面：1）關(guān)于對(duì)外投資限制的消除第十五條公司可以向其他企業(yè)投資；但是，除法律另有規(guī)定外，不得成為對(duì)所投資企業(yè)的債務(wù)承擔(dān)連帶責(zé)任的出資人。2）擴(kuò)大無(wú)形資產(chǎn)出資比例第二十七條股東可以用貨幣出資，也可以用實(shí)物、知識(shí)產(chǎn)權(quán)、土地使用權(quán)等可以用貨幣估價(jià)并可以依法轉(zhuǎn)讓的非貨幣財(cái)產(chǎn)作價(jià)出資；但是，法律、行政法規(guī)規(guī)定不得作為出資的財(cái)產(chǎn)除外。全體股東的貨幣出資金額不得低于有限責(zé)任公司注冊(cè)資本的百分之三十。十一、并購(gòu)重組中的法律法規(guī)2、加強(qiáng)社會(huì)公眾及其他股東了解公司信息的渠道，減少了并購(gòu)的潛在風(fēng)險(xiǎn)首先，規(guī)定公眾及公司其他股東了解公司信息的權(quán)利。以往法律中并未明確社會(huì)公眾查詢公司資料的權(quán)利。其次，體現(xiàn)對(duì)公司中小股東利益的保護(hù)，對(duì)于并購(gòu)?fù)瓿珊筚u方仍為目標(biāo)公司股東但喪失大股東地位情況下，保障并購(gòu)后賣方利益有積極作用。

第三、對(duì)股東會(huì)決議投反對(duì)票股東，可請(qǐng)公司按合理價(jià)格收購(gòu)其股權(quán)；在股東會(huì)議決議通過(guò)之日起六十日內(nèi)，股東與公司不能達(dá)成股權(quán)收購(gòu)協(xié)議的，可向人民法院提起訴訟。該條明確特定情況中小股東退出機(jī)制，對(duì)并購(gòu)提出新的要求。第四、公司股東在濫用股東權(quán)利損害公司及其他股東利益情況下，需對(duì)公司或者公司其他股東損失承擔(dān)賠償責(zé)任；公司股東濫用公司法人獨(dú)立地位和股東有限責(zé)任逃避債務(wù)并且嚴(yán)重?fù)p害債權(quán)人利益的，需對(duì)公司的債務(wù)承擔(dān)連帶責(zé)任。并購(gòu)重組中的法律法規(guī)《證券法》1、增加收購(gòu)方式

第八十五條投資者可以采取要約收購(gòu)、協(xié)議收購(gòu)及其他合法方式收購(gòu)上市公司。本條增加了其他合法方式的規(guī)定。所謂其他合法方式是指國(guó)有股權(quán)行政劃轉(zhuǎn)、司法裁決繼承、贈(zèng)與等方式。本條與原條文相比，更符合上市公司收購(gòu)的實(shí)際情況。并購(gòu)重組中的法律法規(guī)2、要約收購(gòu)靈活加大

第八十八條通過(guò)證券交易所的證券交易，投資者持有或者通過(guò)協(xié)議、其他安排與他人共同持有一個(gè)上市公司已發(fā)行的股份達(dá)到百分之三十時(shí)，繼續(xù)進(jìn)行收購(gòu)的，應(yīng)當(dāng)依法向該上市公司所有股東發(fā)出收購(gòu)上市公司全部或者部分股份的要約。收購(gòu)上市公司部分股份的收購(gòu)要約應(yīng)當(dāng)約定，被收購(gòu)公司股東承諾出售的股份數(shù)額超過(guò)預(yù)定收購(gòu)的股份數(shù)額的，收購(gòu)人按比例進(jìn)行收購(gòu)。1）增加了強(qiáng)制要約收購(gòu)義務(wù)人的范圍，將一致行動(dòng)人作為要約收購(gòu)義務(wù)人。2）持有股份達(dá)到百分之三十時(shí)，繼續(xù)進(jìn)行收購(gòu)需發(fā)出收購(gòu)要約。3）強(qiáng)制性全面收購(gòu)變?yōu)榘幢壤召?gòu)股份。方便不以退市為目的的要約收購(gòu)。并購(gòu)重組中的法律法規(guī)《上市公司收購(gòu)管理辦法》

1、要約收購(gòu)價(jià)不再打折上市公司收購(gòu)中的核心問(wèn)題———要約收購(gòu)價(jià)格，管理辦法中作出了實(shí)質(zhì)性修改，即將流通股的要約價(jià)格與市價(jià)掛鉤，不再打折。管理辦法規(guī)定，要求對(duì)同一種類股票的要約價(jià)格，不得低于要約收購(gòu)提示性公告日前6個(gè)月內(nèi)收購(gòu)人取得該種股票所支付的最高價(jià)格；而對(duì)要約價(jià)格低于提示性公告日前30個(gè)交易日該種股票的每日加權(quán)平均價(jià)格的算術(shù)平均值的，《辦法》只是要求收購(gòu)人聘請(qǐng)的財(cái)務(wù)顧問(wèn)應(yīng)當(dāng)就該種股票前6個(gè)月的交易情況進(jìn)行分析，說(shuō)明是否存在股價(jià)被操縱、收購(gòu)人是否有未披露的一致行動(dòng)人、收購(gòu)人前6個(gè)月取得公司股份是否存在其他支付安排、要約價(jià)格的合理性等。而此前的上市公司收購(gòu)管理辦法中，該項(xiàng)規(guī)定為在提示性公告日前30個(gè)交易日內(nèi)，該種股票每日加權(quán)平均價(jià)格的算術(shù)平均值的90%。并購(gòu)重組中的法律法規(guī)2、嚴(yán)格監(jiān)管MBO

首先，在公司治理方面，上市公司獨(dú)立董事比例應(yīng)當(dāng)達(dá)到