價(jià)值評(píng)估投資管理課件

價(jià)值評(píng)估——投資管理第一節(jié)證券估價(jià)（金融資產(chǎn)投資）第二節(jié)投資管理（生產(chǎn)性資產(chǎn)投資）價(jià)值評(píng)估——投資管理第一節(jié)證券估價(jià)（金融資產(chǎn)投資）本章目標(biāo)：理解證券估價(jià)的基本原理，掌握各種證券的估價(jià)方法；理解現(xiàn)金流量的含義，掌握現(xiàn)金流量的基本構(gòu)成，掌握現(xiàn)金流量的估算方法及基本原則；了解資本預(yù)算的程序，掌握資本預(yù)算的基本方法及應(yīng)用，掌握資本預(yù)算的風(fēng)險(xiǎn)分析。本章目標(biāo)：理解證券估價(jià)的基本原理，掌握各種證券的估價(jià)方法；第一節(jié)證券估價(jià)一、證券估價(jià)基本原理二、債券估價(jià)三、股票估價(jià)第一節(jié)證券估價(jià)一、證券估價(jià)基本原理一、證券估價(jià)的基本原理1、價(jià)值的含義帳面價(jià)值：(1)資產(chǎn)的帳面價(jià)值:資產(chǎn)的成本減去累計(jì)折舊即資產(chǎn)凈值;(2)公司的帳面價(jià)值:總資產(chǎn)減去負(fù)債與優(yōu)先股之和即凈資產(chǎn)一、證券估價(jià)的基本原理1、價(jià)值的含義

清算價(jià)值

一項(xiàng)資產(chǎn)或一組資產(chǎn)（一個(gè)公司）從正在運(yùn)營(yíng)的組織中分離出來(lái)單獨(dú)出售所能獲得的貨幣額。持續(xù)經(jīng)營(yíng)價(jià)值

公司作為一個(gè)正在持續(xù)運(yùn)營(yíng)的組織出售時(shí)所能獲得的貨幣額.我們?cè)诒菊轮兴懻摰淖C券定價(jià)模型一般都假設(shè)：公司是持續(xù)經(jīng)營(yíng)的公司，能為證券投資者提供正的現(xiàn)金流量。

清算價(jià)值一項(xiàng)資產(chǎn)或一組資產(chǎn)（一個(gè)公司）從正在運(yùn)營(yíng)的組織中

市場(chǎng)價(jià)值資產(chǎn)交易時(shí)的市場(chǎng)價(jià)格內(nèi)在價(jià)值

在考慮了影響價(jià)值的所有因素后決定的證券的應(yīng)有價(jià)值證券的內(nèi)在價(jià)值是投資者獲得的現(xiàn)金流入量按要求的報(bào)酬率在一定時(shí)期內(nèi)折現(xiàn)的現(xiàn)值。

2、證券估價(jià)的基本原理資產(chǎn)特征：預(yù)期現(xiàn)金流入量預(yù)期現(xiàn)金流入量持續(xù)時(shí)間預(yù)期現(xiàn)金流入量風(fēng)險(xiǎn)水平投資者要求報(bào)酬率對(duì)于其現(xiàn)金流入量折現(xiàn)證劵或資產(chǎn)價(jià)值投資者的意愿：對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的承受意愿2、證券估價(jià)的基本原理資產(chǎn)特征：投資者要求報(bào)酬率對(duì)于其現(xiàn)金流３、證券估價(jià)的基本模型資產(chǎn)或證券估價(jià)的三個(gè)步驟：第一，估計(jì)評(píng)估對(duì)象的未來(lái)預(yù)期現(xiàn)金流入量；第二，估計(jì)投資者要求的報(bào)酬率；第三，利用上述模型計(jì)算資產(chǎn)或證券的價(jià)值。３、證券估價(jià)的基本模型資產(chǎn)或證券估價(jià)的三個(gè)步驟：二、債券估價(jià)債券的現(xiàn)金流：

定期利息和本金二、債券估價(jià)債券的現(xiàn)金流：

假設(shè)有一個(gè)投資者，對(duì)債券要求的收益率為12%，該債券面值為1000元，票面利率為12%，5年到期后，那么，其內(nèi)在價(jià)值為：

如果投資者要求的收益率從12%提高到15%，那么，該債券的內(nèi)在價(jià)值為：

如果投資者要求的收益率從12%下降到9%，那么，該債券的內(nèi)在價(jià)值為：

假設(shè)有一個(gè)投資者，對(duì)債券要求的收益率為12%，該債券面值為

永久債券：零息債券:

永久債券：三、普通股估價(jià)在公司清算時(shí)，普通股股東對(duì)全部清償債權(quán)人與優(yōu)先股股東之后的公司剩余資產(chǎn)享有索取權(quán).在公司分配利潤(rùn)時(shí)，普通股股東享有公司剩余利潤(rùn)的分配權(quán).普通股股東是公司的最終所有者，他們擁有公司的所有權(quán)，承擔(dān)與所有權(quán)有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，以投資額為限承擔(dān)責(zé)任.三、普通股估價(jià)在公司清算時(shí)，普通股股東對(duì)全部清償債權(quán)人與優(yōu)先普通股定價(jià)

(1)未來(lái)股利 (2)未來(lái)出售普通股股票當(dāng)投資者投資普通股時(shí)，他會(huì)得到哪些現(xiàn)金流?普通股定價(jià) (1)未來(lái)股利當(dāng)投資者投資普通股時(shí)，他會(huì)股利定價(jià)模型基本股利定價(jià)模型：普通股的每股價(jià)值等于未來(lái)所有股利的現(xiàn)值.(1+

r)1(1+r)2(1+r)V=++...+Div1DivDiv2=t=1(1+r)tDivtDivt: 第t期的現(xiàn)金股利r: 投資者要求的報(bào)酬率股利定價(jià)模型基本股利定價(jià)模型：普通股的每股價(jià)值等于未來(lái)所有股調(diào)整股利定價(jià)模型如果股票在第n期被出售：(1+

r)1(1+r)2(1+r)nV=++...+Div1Divn

+PricenDiv2n: Pricen: 調(diào)整股利定價(jià)模型如果股票在第n期被出售：(1+r)1(1股利增長(zhǎng)模式假定股利定價(jià)模型要求預(yù)測(cè)未來(lái)所有的現(xiàn)金股利假定未來(lái)股利增長(zhǎng)率將會(huì)簡(jiǎn)化定價(jià)方法零增長(zhǎng)固定增長(zhǎng)股利增長(zhǎng)模式假定股利定價(jià)模型要求預(yù)測(cè)未來(lái)所有的現(xiàn)金股利零增長(zhǎng)模型零增長(zhǎng)模型假定每年股利不變即g=0.(1+

r)1(1+r)2(1+r)V=++...+D1D=rD1D1: 第1期將支付的股利.r: 投資者要求的報(bào)酬率.D2零增長(zhǎng)模型零增長(zhǎng)模型假定每年股利不變即g=0.(1零增長(zhǎng)模型例StockZG上一期分得股利$3.24/股.投資者要求的報(bào)酬率為15%.普通股的價(jià)值是多少？D1 =$3.24(1+0)=$3.24VZG =D1/r=$3.24/.15=$21.60零增長(zhǎng)模型例StockZG上一期分得股利$3.24/固定增長(zhǎng)模型固定增長(zhǎng)模型假定股利按增長(zhǎng)率g穩(wěn)定增長(zhǎng).(1+

r)1(1+r)2(1+r)V=++...+D0(1+g)D0(1+g)=(r

-g)D1D1: 第1期的股利.g

: 固定增長(zhǎng)率.r: 投資者要求的報(bào)酬率.D0(1+g)2固定增長(zhǎng)模型固定增長(zhǎng)模型假定股利按增長(zhǎng)率g穩(wěn)定增長(zhǎng).(1固定增長(zhǎng)模型例StockCGg=8%.上一期分得的股利$3.24/股，投資者要求的報(bào)酬率為15%.普通股的價(jià)值是多少？D1 =$3.24(1+.08)=$3.50VCG =D1/(r

-g)=$3.50/(.15-.08) =$50固定增長(zhǎng)模型例StockCGg=8%.上一期分得的

思考：假設(shè)某投資者計(jì)劃投資購(gòu)買(mǎi)A公司股票。A公司去年每股支付的股利為1元。根據(jù)有關(guān)信息，該投資者預(yù)計(jì)A公司年股利增長(zhǎng)率為10%，A公司股票的系數(shù)為2，證券市場(chǎng)所以股票的平均收益率為15%，現(xiàn)行國(guó)庫(kù)券利率為8%，請(qǐng)計(jì)算A公司股票的內(nèi)在價(jià)值。投資者要求的收益率=8%+2*（15-8%）=22%預(yù)期每股股利=1*（1+10%）=1.1元內(nèi)在價(jià)值=1.1/(22%-10%）=9.17元

思考：第二節(jié)投資管理（生產(chǎn)性資產(chǎn)投資管理）一、投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量二、資本預(yù)算第二節(jié)投資管理（生產(chǎn)性資產(chǎn)投資管理）一、投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量一、投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量

1、現(xiàn)金流量及其構(gòu)成概念：特指一個(gè)投資項(xiàng)目可引起的企業(yè)現(xiàn)金支出和現(xiàn)金收入增加的數(shù)額。構(gòu)成：現(xiàn)金流出量、現(xiàn)金流入量和凈現(xiàn)金流量一、投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量

1、現(xiàn)金流量及其構(gòu)成

現(xiàn)金流出量：是指投資項(xiàng)目引起的企業(yè)現(xiàn)金支出的增加額。（1）購(gòu)置生產(chǎn)線的價(jià)款；（2）生產(chǎn)線的維護(hù)、修理等費(fèi)用；（3）墊支的流動(dòng)資金。

現(xiàn)金流出量：

現(xiàn)金流入量：是指投資項(xiàng)目引起的企業(yè)現(xiàn)金收入的增加額（1）營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流入

（營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流入=銷(xiāo)售收入—付現(xiàn)成本付現(xiàn)成本=銷(xiāo)售成本—折舊）營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流入=稅后利潤(rùn)+折舊（2）該生產(chǎn)線壽命期終了或出售或報(bào)廢時(shí)的殘值收入（3）收回的流動(dòng)資金

現(xiàn)金流入量：凈現(xiàn)金流量：指一定期間現(xiàn)金流入量與現(xiàn)金流出量的差額。凈現(xiàn)金流量：指一定期間現(xiàn)金流入量與現(xiàn)金流出量的差額。2、投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量估算折舊所得稅現(xiàn)金流量2、投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量估算（1）稅后成本與稅后收入稅后成本：凡是可以抵減稅負(fù)的項(xiàng)目，其實(shí)際支付的數(shù)額并不是真實(shí)負(fù)擔(dān)的成本，企業(yè)在進(jìn)行投資項(xiàng)目評(píng)估時(shí)，應(yīng)將因此而減少的所得稅考慮進(jìn)去。這種扣除了所得稅影響以后的費(fèi)用凈額稱(chēng)為稅后成本。

稅后成本=實(shí)際支付額*（1-所得稅稅率）（1）稅后成本與稅后收入稅后成本：稅后成本例子：某個(gè)企業(yè)某月為了某個(gè)投資項(xiàng)目發(fā)生了廣告費(fèi)支出20000元，假設(shè)所得稅率為33%，那么，稅后成本20000*（1-33%）=13400元稅后成本例子：某個(gè)企業(yè)某月為了某個(gè)投資項(xiàng)目發(fā)生了廣告費(fèi)支出2稅后收入:由于所得稅的作用，企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入并不是都?xì)w企業(yè)所有，有一部分要作為所得稅支出流出企業(yè)。稅后收入=收入金額*（1-所得稅）稅后收入:由于所得稅的作用，企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入并不是（2）折舊的抵稅作用項(xiàng)目A公司（元）B公司（元）銷(xiāo)售收入2000020000付現(xiàn)成本1000010000折舊費(fèi)用3000/稅前利潤(rùn)700010000所得稅費(fèi)用23103300稅后利潤(rùn)46906700折舊3000/營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流入量76906700

稅負(fù)減少=折舊額*稅率（2）折舊的抵稅作用項(xiàng)目A公司（元）B公司（元）銷(xiāo)售收入20（3）、稅后現(xiàn)金流量的估算1）根據(jù)現(xiàn)金流量的定義計(jì)算營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量=銷(xiāo)售收入—付現(xiàn)成本—所得稅2）根據(jù)期末營(yíng)業(yè)結(jié)果來(lái)計(jì)算

營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量=稅后利潤(rùn)+折舊3）根據(jù)所得稅對(duì)收入、成本和折舊的影響計(jì)算營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量=稅后收入—稅后成本+稅負(fù)減少

=收入*（1—稅率）—付現(xiàn)成本*（1—稅率）+折舊額*稅率（3）、稅后現(xiàn)金流量的估算1）根據(jù)現(xiàn)金流量的定義計(jì)算（4）現(xiàn)金流量估算的一般原則1）區(qū)分相關(guān)成本與沉落成本2）要考慮機(jī)會(huì)成本3）要考慮投資項(xiàng)目對(duì)企業(yè)其他部分的影響4）要考慮營(yíng)運(yùn)資金凈額的影響（4）現(xiàn)金流量估算的一般原則1）區(qū)分相關(guān)成本與沉落成本二、資本預(yù)算在項(xiàng)目投資之前，需對(duì)目標(biāo)項(xiàng)目的未來(lái)經(jīng)營(yíng)狀況進(jìn)行預(yù)測(cè)分析，判斷該投資所產(chǎn)生的未來(lái)現(xiàn)金收益是否能夠彌補(bǔ)期初的投資，是否可以為有關(guān)投資者或公司提供令人滿意的投資回報(bào)，這樣的投資決策分析過(guò)程成為資本預(yù)算（capitalbudgeting）1、預(yù)算程序2、預(yù)算基本方法——凈現(xiàn)值法（NPV法）3、資本預(yù)算的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整和控制4、凈現(xiàn)值法的實(shí)際運(yùn)用5、凈現(xiàn)值法面臨的挑戰(zhàn)二、資本預(yù)算在項(xiàng)目投資之前，需對(duì)目標(biāo)項(xiàng)目的未1、預(yù)算程序1）估算投資項(xiàng)目的預(yù)期現(xiàn)金流量；2）估計(jì)預(yù)期現(xiàn)金流量的風(fēng)險(xiǎn)水平；3）確定投資項(xiàng)目的現(xiàn)金流量現(xiàn)值；4）采用一定的方法，決定接受或拒絕投資項(xiàng)目1、預(yù)算程序1）估算投資項(xiàng)目的預(yù)期現(xiàn)金流量；2、預(yù)算基本方法——凈現(xiàn)值法（NPV法）1）凈現(xiàn)值法的概念與法則概念：是指將目標(biāo)項(xiàng)目在未來(lái)存續(xù)期間產(chǎn)生的預(yù)期現(xiàn)金流，以適當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率貼現(xiàn)后加總，再減去目標(biāo)項(xiàng)目期初的投資金額后的差量，即：2、預(yù)算基本方法——凈現(xiàn)值法（NPV法）1）凈現(xiàn)值法的概念與例子：

某公司擬投資一個(gè)項(xiàng)目，設(shè)該項(xiàng)目的存續(xù)期為3年，期初投資為2000萬(wàn)元，第1年的現(xiàn)金凈流入為1200萬(wàn)元，第2年的現(xiàn)金凈流入為1000萬(wàn)元，第3年的現(xiàn)金凈流入為600萬(wàn)元，又設(shè)公司資本成本為10%，并據(jù)此作為該項(xiàng)目的貼現(xiàn)率。例子：某公司擬投資一個(gè)項(xiàng)目，設(shè)該項(xiàng)目的存續(xù)期為法則：在無(wú)資本約束的條件下，公司應(yīng)該接受所有NPV大于零或等于零的項(xiàng)目而拒絕又有NPV小于零的項(xiàng)目。為了最大化公司價(jià)值或最大化股東財(cái)富，公司在選擇目標(biāo)項(xiàng)目時(shí)，應(yīng)該盡可能選擇NPV大的項(xiàng)目。法則：在無(wú)資本約束的條件下，公司應(yīng)該接受所有N2）凈現(xiàn)值法的擴(kuò)展（1）為什么凈現(xiàn)值由現(xiàn)金流量決定

——非會(huì)計(jì)利潤(rùn)（2）現(xiàn)金流何時(shí)發(fā)生

兩個(gè)時(shí)間點(diǎn)和一個(gè)時(shí)間段（3）現(xiàn)金流的估算

期初、存續(xù)期、項(xiàng)目終止期（4）項(xiàng)目貼現(xiàn)率投資者要求的收益率或項(xiàng)目資本成本2）凈現(xiàn)值法的擴(kuò)展（1）為什么凈現(xiàn)值由現(xiàn)金流量決定3、資本預(yù)算的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整和控制（1）敏感性分析在其他經(jīng)濟(jì)解釋變量保持不變時(shí)，第i個(gè)經(jīng)濟(jì)解釋變量Xi的變動(dòng)給項(xiàng)目分析對(duì)象Y造成的影響以及影響程度的一種分析方法。

原則：在等額的變動(dòng)幅度時(shí)，敏感度越大的變量對(duì)目標(biāo)項(xiàng)目的影響力也越大，該變量就必然成為經(jīng)營(yíng)中的關(guān)鍵變量。3、資本預(yù)算的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整和控制（1）敏感性分析例：悲觀估計(jì)正常估計(jì)樂(lè)觀估計(jì)變量NPV萬(wàn)元變量NPV萬(wàn)元變量NPV萬(wàn)元市場(chǎng)規(guī)模市場(chǎng)份額單位售價(jià)單位變動(dòng)成本固定成本折舊45萬(wàn)件9%1.81.12.21萬(wàn)元0.75370.7537-0.78250.75371.67552.2950萬(wàn)件10%2121萬(wàn)元2.292.292.292.292.292.2955萬(wàn)件11%2.20.91.81萬(wàn)元3.8263.8265.3623.8262.9042.29例：悲觀估計(jì)正常估計(jì)樂(lè)觀估計(jì)變量NPV萬(wàn)元變量NPV萬(wàn)元變量（2）情景分析是指從所有經(jīng)濟(jì)解釋變量同時(shí)變動(dòng)的角度，考察目標(biāo)項(xiàng)目未來(lái)可能發(fā)生的變化的一種分析方法。（2）情景分析是指從所有經(jīng)濟(jì)解釋變量同時(shí)4、凈現(xiàn)值法的實(shí)際運(yùn)用（1）不同使用壽命設(shè)備的選擇

例：假設(shè)某公司購(gòu)置設(shè)備，現(xiàn)有兩種設(shè)備可供選擇，這兩種設(shè)備生產(chǎn)完全相同的產(chǎn)品。設(shè)備A和B的壽命、初始投資額以及每年使用成本見(jiàn)表，投資者要求收益率為10%。4、凈現(xiàn)值法的實(shí)際運(yùn)用（1）不同使用壽命設(shè)備的選擇

時(shí)刻0時(shí)刻1時(shí)刻2時(shí)刻3現(xiàn)值A(chǔ)1411116.49B101.31.3012.26設(shè)備A、B的壽命、投資額和使用成本等價(jià)年度成本是指目標(biāo)項(xiàng)目投資期內(nèi)，基于該期間現(xiàn)金流出現(xiàn)值的年金：A=16.49/2.487=6.63B=12.26/1.736=7.06

時(shí)刻0時(shí)刻1時(shí)刻2時(shí)刻3現(xiàn)值A(chǔ)1411116.49B101（2）新舊設(shè)備替換決策例：假設(shè)某公司使用的老設(shè)備每年的修理費(fèi)和殘值見(jiàn)下表?，F(xiàn)擬購(gòu)置一臺(tái)新設(shè)備，初始投資為9000元，使用壽命為6年，每年的修理費(fèi)用預(yù)計(jì)為200元，設(shè)備無(wú)殘值。新老設(shè)備所產(chǎn)生的年收入是一樣的，假如投資者期望收益率為10%。（2）新舊設(shè)備替換決策例：假設(shè)某公司使用的老設(shè)備每年

老設(shè)備每年的修理費(fèi)和殘值時(shí)刻修