金融發(fā)展對公司融資方式選擇的影響

畢業(yè)論文題目：金融發(fā)展對公司融資方式選擇的影響學(xué)院會計學(xué)院專業(yè)年級2010級財務(wù)管理學(xué)生姓名學(xué)號指導(dǎo)教師職稱講師日期2014-04-18第1頁（共1頁）目錄一、前言 頁（共15頁）金融發(fā)展對公司融資方式選擇的影響重慶工商大學(xué)財務(wù)管理專業(yè)2010級1班趙文增指導(dǎo)老師：陳歡摘要：融資約束一直是制約我國企業(yè)尤其是中小企業(yè)以及微型企業(yè)發(fā)展的瓶頸,同時也一直是學(xué)術(shù)界研究的重點(diǎn)。本文在借鑒近幾年學(xué)者的實(shí)證研究成果的基礎(chǔ)之上，主要從兩個方面分析了金融發(fā)展對企業(yè)融資方式選擇的影響。一方面，從金融發(fā)展對企業(yè)外部融資環(huán)境影響的角度出發(fā)，分析了金融發(fā)展主要通過拓寬企業(yè)融資渠道和緩解信貸市場信息不對稱的方式來緩解企業(yè)融資約束，通過分析發(fā)現(xiàn)金融發(fā)展水平的提高有助于緩解公司整體融資約束，也即金融發(fā)展水平越高，企業(yè)的融資約束水平越弱，金融發(fā)展水平越低，企業(yè)的融資約束水平越強(qiáng)；另一方面，在金融發(fā)展對企業(yè)融資決策的影響中，集中分析了金融發(fā)展對企業(yè)融資約束的影響以及金融發(fā)展水平與企業(yè)融資方式選擇的關(guān)系，并得出如下結(jié)論：金融發(fā)展可以拓寬企業(yè)融資渠道通過緩解信息不對稱問題，從而有助于緩解企業(yè)的融資約束。關(guān)鍵詞：融資約束；金融發(fā)展；融資渠道；信息不對稱Abstract:Financingconstraintshaveallthetimebeenthebottleneckforourcountries’enterprises’development,especiallyforprivately-ownedsmallandmedium-sizedbusinessormicro-enterprises;andatthesametime,ithasalwaysbeenthehottopicintheacademiccommunity.Thistextisbasedontheconclusionsofscholars’empiricalresearchesintherecentyears,anditanalyzestheeffectsoffinancialdevelopmentonfinancingchoicesintwoways.Ontheonehand,tobeginwith,itanalyzestheeffectsfinancialdevelopmentshieldsonouterfinancialenvironment,itrevealsthatfinancialdevelopmentrelievesfinancialconstraintsmainlythroughaddingfinancingchannelsandsolvesinformationasymmetricalproblems,andfindoutthattheimprovementoffinancialdevelopmentwillcontributetorelievewhollyfinancingconstraintsofcompanies,namelythatthehigherstandardoffinancingdevelopment,thelessofthefinancingconstraintsitwillface,andthelowerstandardoffinancingdevelopment,themoreofthefinancingconstraintsitwillface.Ontheotherhand,whenittrytoexposetheeffectsfinancialdevelopmenthasontheenterprises’outerfinancingconstraints,itstressestheeffectsfinancialdevelopmenthasonfinancingconstraintsandtherelationshipbetweenfinancialdevelopmentandfinancingchoices,attheendofthetext,itdrawtheconclusionthatwiththeimprovementoffinancialdevelopment,throughrelievinginformationasymmetryproblems,thussolvingtheproblemsthatderivesfromfinancingconstraints,especiallyforprivately-ownedsmallandmedium-sizedbusinessormicro-enterprises.KeyWords:financingconstraints;financialdevelopment;financialchannels;informationasymmetry一、前言1、研究背景在現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)的活動中，企業(yè)的理財活動越來越受到利益相關(guān)者的關(guān)注，因為投資活動的效率和收益直接影響到他們的經(jīng)濟(jì)利益。合理的籌資政策可以有效地節(jié)約資本，提高投資效率，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，進(jìn)而對企業(yè)的資源配置具有促進(jìn)作用，從而可以提升企業(yè)價值。企業(yè)的投資理財活動一直是學(xué)術(shù)界的熱點(diǎn)，并通過研究發(fā)現(xiàn)金融發(fā)展與企業(yè)融資決策之間的密切關(guān)系，當(dāng)前絕大部分的企業(yè)均面臨融資約束。融資約束的含義，可以從兩個層次進(jìn)行敘述，也即廣義和狹義兩方面的含義。本文中均指狹義的含義，即當(dāng)企業(yè)進(jìn)行外部融資時，因資本成本或者信貸額度的限制，導(dǎo)致企業(yè)外部融資不足，進(jìn)而影響企業(yè)投資決策。MM理論描述了在完全有效的資本市場上，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與其市場價值無關(guān)，企業(yè)的投融資行為完全相互獨(dú)立，外源融資可以看成是內(nèi)源融資的完美替代。然而，實(shí)際生活中的資本市場遠(yuǎn)非完善（如信息不對稱產(chǎn)生的交易成本問題、代理成本問題），JosephStiglitz、GeorgeA.Akerlof和A.MichaelSpence（1970）提出了信息不對稱理論，Jensen和Meckling（1976）提出了代理成本理論,MM理論只是勾畫了資本市場的烏托邦，無法解釋現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。雖然，近年來相當(dāng)數(shù)量的學(xué)者已經(jīng)將研究的觸角延伸到了金融發(fā)展對經(jīng)濟(jì)增長促進(jìn)作用的微觀機(jī)制上，并慢慢把研究視角過渡到了金融發(fā)展對企業(yè)融資約束的緩解作用上，但是他們的研究范疇往往局限于是擁有相對完善的資本市場的西方發(fā)達(dá)國家，而很少涉足面臨嚴(yán)重融資約束的發(fā)展中國家，諸如中國。本文基于國內(nèi)外的研究現(xiàn)狀，在參考國內(nèi)外已有的研究成果的基礎(chǔ)之上，主要分析了金融發(fā)展對我國企業(yè)外部融資環(huán)境和企業(yè)融資決策的影響。改革開放35年以來，我國的經(jīng)濟(jì)總量一直保持著快速穩(wěn)定的增長態(tài)勢，國內(nèi)生產(chǎn)總值即GDP由改革開放之初的3645.22億元增長至2013年的519470.00億元。伴隨著我國經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定快速發(fā)展的同時，金融市場經(jīng)過漸進(jìn)式改革同樣取得了長足穩(wěn)定的發(fā)展與改善，這集中體現(xiàn)在金融產(chǎn)品種類的增多、資本結(jié)構(gòu)的不斷優(yōu)化、投資效率的提高以及利率市場化等方面，金融發(fā)展在國家經(jīng)濟(jì)的增長中扮演著重要的角色。與此同時，我國金融市場還處于不發(fā)達(dá)階段，資本市場制度亟待改善，企業(yè)外部融資渠道不暢。例如，江偉和李斌(2006)的統(tǒng)計結(jié)果表明，我國上市公司長期負(fù)債相對總負(fù)債的比率平均只有13%，不僅遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國家公眾公司平均60～70%的水平(Rajan和Zingales,1995)，而且低于大多數(shù)發(fā)展中國家公眾公司平均32～45%的水平(Demirgü-Kunt和Maksimovic，1999)。李斌和江偉（2006）通過研究我國各地區(qū)金融發(fā)展對上市公司的融資約束進(jìn)而對公司成長的影響。，結(jié)果表明金融發(fā)展水平的提高能夠緩解企業(yè)的融資約束，對于那些依賴外部融資的企業(yè)，金融發(fā)展水平的提高可以促進(jìn)企業(yè)的成長和企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大。國內(nèi)的這些學(xué)者的研究表明，與其他國家相比，我國的企業(yè)存在的融資約束較強(qiáng)。金融發(fā)展可以有效地降低融資約束中投資-現(xiàn)金流敏感性，進(jìn)而緩解企業(yè)融資約束困境，并對企業(yè)在融資中的政治差異產(chǎn)生替代效應(yīng)，從而促進(jìn)企業(yè)的投資、成長和規(guī)模擴(kuò)張，加快宏觀經(jīng)濟(jì)總量發(fā)展。2、研究意義（1）理論意義本文從兩方面出發(fā)，分別論述了金融發(fā)展對企業(yè)外部融資環(huán)境和對企業(yè)融資決策的影響。①探究金融發(fā)展水平對企業(yè)外部融資總量的影響，也即金融發(fā)展對企業(yè)融資方式選擇的影響的機(jī)制，這也為金融發(fā)展對企業(yè)外部融資環(huán)境的影響提供依據(jù)，從而緩解企業(yè)了企業(yè)的融資約束，降低了企業(yè)外部融資成本，進(jìn)而提高企業(yè)投資的效率，增加企業(yè)投資的機(jī)會，帶動企業(yè)的投資力度，進(jìn)一步推動經(jīng)濟(jì)的增長；②圍繞金融發(fā)展對企業(yè)融資決策進(jìn)行展開和研究，為企業(yè)的融資方式選擇提供借鑒和參考。（2）現(xiàn)實(shí)意義企業(yè)的融資約束現(xiàn)象在各個國家普遍存在，尤其是在發(fā)展中國家。企業(yè)的融資約束不僅直接受到自身的規(guī)模、業(yè)績等因素的影響，還在很大程度上受當(dāng)時當(dāng)?shù)氐慕鹑诎l(fā)展水平的制約。通過本文的分析，針對目前我國資本市場存在的不足，為了緩解當(dāng)前企業(yè)存在的嚴(yán)重的融資約束，應(yīng)該做到以下幾點(diǎn)：一、國家金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)積極借鑒、引進(jìn)、消化西方發(fā)達(dá)國家的金融工具及衍生工具，適當(dāng)對它們進(jìn)行再創(chuàng)新，真正做到“取其精華，去其糟粕”；二、著力挖掘供應(yīng)鏈金融的潛能，并積極推廣使用；三、嚴(yán)格制定和執(zhí)行法律規(guī)章，規(guī)范金融市場秩序；四、構(gòu)建融資平臺，加強(qiáng)信息披露。3、研究思路本文首先以當(dāng)前學(xué)術(shù)界對金融發(fā)展的研究現(xiàn)狀為出發(fā)點(diǎn)，然后對相關(guān)的重點(diǎn)概念與文獻(xiàn)進(jìn)行回顧，接著重點(diǎn)地闡述金融發(fā)展對企業(yè)外部融資環(huán)境和對企業(yè)融資決策的影響，最后部分為結(jié)論及政策啟示。具體內(nèi)容：第一部分為文章的前言，總結(jié)概括了文章的選題背景、研究意義及研究的思路和方法；第三部分為金融發(fā)展對外部融資環(huán)境的影響；第四部分為金融發(fā)展對企業(yè)融資決策的影響；最后是對全文的總結(jié)以及政策啟示。本文的基本架構(gòu)和構(gòu)思繪制成如下流程圖：研究背景研究背景研究意義、思路、方法及架構(gòu)相關(guān)概念與文獻(xiàn)回顧金融發(fā)展對企業(yè)外部融資環(huán)境的影響金融發(fā)展對企業(yè)融資約束的影響結(jié)論及政策啟示不同金融發(fā)展水平下企業(yè)融資方式選擇擇圖1-1文章基本框架二、相關(guān)概念與文獻(xiàn)回顧1、金融發(fā)展與融資方式的概念金融發(fā)展是的含義，主要是指\o"金融結(jié)構(gòu)"金融結(jié)構(gòu)的變化，這種變化分為短期變化和長期變化，同時既是多個連續(xù)時期內(nèi)的\o"金融交易"金融交易流量變動也是對不同時點(diǎn)上的金融結(jié)構(gòu)的比較變化。而所謂融資即是一個企業(yè)的資金籌集的行為與過程，大致可以將融資方式分為權(quán)益性融資和債務(wù)性融資兩種類型，而債務(wù)性融資又可以細(xì)分為短期債務(wù)融資和長期債務(wù)融資，目前國內(nèi)外的融資約束集中在債務(wù)性融資方面。20世紀(jì)90年代，有關(guān)金融發(fā)展對經(jīng)濟(jì)增長的作用引起了學(xué)術(shù)界的極大關(guān)注，金融發(fā)展能否促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長，這一爭論由來已久，有些學(xué)者提出金融發(fā)展比并不能有效地促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長，代表人物有Robinson（1952）和Lucas（1988）。這時學(xué)者們利用跨國數(shù)據(jù)集中研究宏觀經(jīng)濟(jì)層面上，對金融發(fā)展在經(jīng)濟(jì)增長中所起的作用進(jìn)行了實(shí)證檢驗，并為這一課題帶來了豐富的經(jīng)驗證據(jù)。例如King和Levine所使用的跨國數(shù)據(jù)研究結(jié)果表明，金融發(fā)展水平與經(jīng)濟(jì)增長之間存在著正相關(guān)關(guān)系。而Rajan和Zingales等主張從宏觀層面出發(fā)研究不能很好地說明金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長之間的因果倒置關(guān)系，取而代之的是，他們認(rèn)為應(yīng)當(dāng)深入到金融發(fā)展對經(jīng)濟(jì)增長的微觀機(jī)理，即運(yùn)用公司財務(wù)層面的數(shù)據(jù)來研究金融發(fā)展對經(jīng)濟(jì)增長的微觀機(jī)制，并得出這樣的結(jié)論：緩解企業(yè)了企業(yè)的融資約束，降低了企業(yè)外部融資成本，進(jìn)而提高企業(yè)投資的效率，增加企業(yè)投資的機(jī)會，帶動企業(yè)的投資力度，進(jìn)一步推動經(jīng)濟(jì)的增長。2、文獻(xiàn)回顧（1）國外文獻(xiàn)回顧金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長之間的關(guān)系，無非是“雞生蛋還是蛋生雞”的問題，在學(xué)界歷來存在著重大分歧和爭議。金融發(fā)展對經(jīng)濟(jì)增長的作用這一主題最早是由Schumpeter（1911）提出，Schumpeter認(rèn)為金融中介是技術(shù)創(chuàng)新和經(jīng)濟(jì)發(fā)展所不可或缺的因素，Schumpeter(1911)、McKinnon(1973)、和Shaw(1973)主張金融發(fā)展對經(jīng)濟(jì)的增長具有促進(jìn)作用。然而Robinson（1952）和Lucas（1988）站在貨幣中性論的立場上，批駁了金融發(fā)展對經(jīng)濟(jì)增長的促進(jìn)作用，他們認(rèn)為貨幣在實(shí)體經(jīng)濟(jì)中只是固定地充當(dāng)了價值符號的作用，對經(jīng)濟(jì)發(fā)展的作用微乎其微，進(jìn)一步地，Robinson認(rèn)為金融發(fā)展本來就是經(jīng)濟(jì)增長的結(jié)果而非原因。正是由于學(xué)術(shù)界對金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長之間關(guān)系的不斷爭議，引起了一批學(xué)者熱衷于這一課題的實(shí)證研究，并且早期的研究主要集中在宏觀層面上。其中，Goldsmith是實(shí)證研究的一位先驅(qū)，他較早地利用跨國數(shù)據(jù)進(jìn)行了實(shí)證研究，并得出金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長之間存在著緊密的相關(guān)性，但對于其因果關(guān)系Goldsmith并不能準(zhǔn)確得出。King和Levine(1993)利用跨國數(shù)據(jù)進(jìn)行的研究結(jié)果表明,金融發(fā)展與實(shí)際人GDP增長率、物質(zhì)資本積累率以及物質(zhì)資本使用效率高度正相關(guān)。通過實(shí)證檢驗，他們認(rèn)為金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長之間存在著因果關(guān)系，且金融發(fā)展領(lǐng)先于經(jīng)濟(jì)增長，這也驗證了Schumpeter關(guān)于金融發(fā)展對經(jīng)濟(jì)增長具有促進(jìn)作用這一觀點(diǎn)。這一觀點(diǎn)卻受到Rajan、Zingales（1998）和Love（2001）等的質(zhì)疑，他們認(rèn)為主張深入探討金融發(fā)展促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長的微觀機(jī)理，并指出：金融發(fā)展經(jīng)濟(jì)增長的促進(jìn)作用，主要在于發(fā)達(dá)的金融市場通過緩解信息不對稱問題以降低實(shí)際社會交易成本，與此同死可以通過暢通便捷的信息通道以提高社會資源的配置效率，自然地，這也給企業(yè)的融資約束的緩解具有十分顯著的作用。Rajan和Zingales(1998)以及Claessen和Laeven(2003)利用跨國數(shù)據(jù)實(shí)證研究表明金融發(fā)展能降低企業(yè)的外部融資成本從而促進(jìn)企業(yè)更好地成長。Demirgü-Kunt和Maksimovic對金融發(fā)展促進(jìn)企業(yè)成長性的研究得出發(fā)達(dá)的金融發(fā)展水平不僅能為企業(yè)提供充足的外部資金，而且能確保投資者獲得企業(yè)投融資決策的信息，從而使企業(yè)更加容易獲得外部資金。此外，Beek、Demirgü-Kunt和Maksimovic在研究金融發(fā)展對企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張的所得出的結(jié)果也論證了上述觀點(diǎn)，他們所得出的結(jié)論是：一個國家的金融發(fā)展水平與該國的企業(yè)規(guī)模大小存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，而且對于那些依賴外部資金的企業(yè)占主導(dǎo)地位的國家而言，這種正相關(guān)關(guān)系還會進(jìn)一步凸顯。（2）國內(nèi)文獻(xiàn)回顧由于我國金融市場起步晚，目前國內(nèi)有關(guān)金融的發(fā)展和經(jīng)濟(jì)增長之間關(guān)系的研究主要集中在宏觀層面上，并以金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長之間因果關(guān)系為中心展開研究。談儒勇(2000)和周立、王子明（2002）研究發(fā)現(xiàn)，我國地區(qū)間金融發(fā)展水平的不平衡，這種不平衡會直接影響到地區(qū)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展水平，并且金融發(fā)展水平越高的地區(qū)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展一般也越快，而盧峰、姚洋（2004），沈坤榮、張成（2004）的研究卻發(fā)現(xiàn)，金融發(fā)展水平的高低，對經(jīng)濟(jì)增長并不存在顯著的影響。國內(nèi)在公司財務(wù)層面研究取得一定成果的學(xué)者有江偉和李斌(2006)等，他們集中研究了我國各地區(qū)金融發(fā)展水平給上市公司債務(wù)融資決策所帶來的影響，他們的研究結(jié)果證實(shí)，金融發(fā)展水平的提高能在一定程度上緩解企業(yè)的融資約束、利于企業(yè)的規(guī)模擴(kuò)張，尤其對于那些對外部融資依賴性很強(qiáng)的來的企業(yè)而言，金融發(fā)展水平的提高可以加快企業(yè)的成長步伐。三、金融發(fā)展對企業(yè)外部融資環(huán)境的影響我國金融市場起步比較晚，對于各類企業(yè)來講，在國家層面上，具有大體相同的金融發(fā)展水平，但基于地區(qū)間的資源稟賦、地理位置以及國家政策不同，造成了地區(qū)間金融發(fā)展水平的差異，這同時也為研究不同金融發(fā)展水平對外部融資的影響提供了一個契機(jī)。近年，隨著金融發(fā)展水平的提高，為了滿足不同客戶群體的融資需求，金融機(jī)構(gòu)尤其是銀行業(yè)陸續(xù)推出了各式各樣的金融創(chuàng)新產(chǎn)品。在以上分析的基礎(chǔ)之上，在這里主要從兩個方面來闡述金融發(fā)展對企業(yè)外部融資環(huán)境的影響：1、高金融水平增加了外部融資總量目前，企業(yè)的融資主要有兩個來源，也即內(nèi)源資金和外源資金。企業(yè)的內(nèi)源資金主要依靠的是企業(yè)的經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流，也即企業(yè)內(nèi)部融通的資金，主要由留存收益和折舊構(gòu)成，且內(nèi)源融資受公司盈利能力及積累的影響。但企業(yè)外部融資渠道眾多，分為直接融資和間接融資兩類，而其中間接融資更是占據(jù)絕大多數(shù)。在國內(nèi)，國有企業(yè)一般享有預(yù)算軟約束的待遇，所謂“預(yù)算軟約束”，是由Komai（1986）首先提出的，預(yù)算軟約束使得一些國有企業(yè)的投資決策，可以在某種程度上不受其收益的影響，從而與其他的企業(yè)形成非公平競爭。而民營企業(yè)的內(nèi)源資金流往往取決于盈利狀況，與企業(yè)的成長速度正相關(guān)，一般情況下，它們很難獲取充足的內(nèi)源資金流用于發(fā)展，只有依靠外源融資予以彌補(bǔ)。面對這種情況，其他企業(yè)尤其是民營企業(yè)無疑將會失去諸多發(fā)展機(jī)遇。然而，金融發(fā)展為這些企業(yè)中的弱勢群體提供了難得的發(fā)展機(jī)遇，金融發(fā)展可以通過拓寬融資渠道的方式來增加企業(yè)的外部融資總量，為緩解各類企業(yè)的融資約束起到了一定的作用。企業(yè)主要的融資還主要來源于外源融資，我國仍然是以高度依賴間接融資的經(jīng)濟(jì)體，直接融資和間接融資結(jié)構(gòu)比例的問題十分明顯。據(jù)統(tǒng)計，我國的直接融資和間接融資比例達(dá)1：8.2，遠(yuǎn)高于西方發(fā)達(dá)國家，例如美國、英國、加拿大、澳大利亞這一比例均為1：1，韓國為1：1.6，日本為1：1.7。企業(yè)傳統(tǒng)的外源融資渠道主要有銀行貸款、民間借貸、股權(quán)出讓、增資擴(kuò)股等具體方式。隨著金融發(fā)展水平的提高，金融產(chǎn)品及其衍生品的種類在不斷地豐富和發(fā)展，這便為企業(yè)的融資增加了各種各樣的渠道，從而增加了企業(yè)的外部融資總額。一系列金融創(chuàng)新產(chǎn)品，這不僅提高了企業(yè)的融資效率，同時也擴(kuò)展了金融機(jī)構(gòu)的盈利空間。尤其是近兩年來，不少國內(nèi)大型企業(yè)已不再滿足于傳統(tǒng)單一的銀行貸款，紛紛開始探索多元化的融資渠道，并將觸角伸向了債券市場、私募、信托等金融領(lǐng)域。例如，最近幾年蓬勃發(fā)展的萬達(dá)集團(tuán)就非常重視信托籌資。在已知的萬達(dá)的信托產(chǎn)品中，大部分為股權(quán)信托，其中部分產(chǎn)品披露的信托規(guī)模在5億-15億元，10只信托產(chǎn)品共計募集資金大約78億元。常見的金融創(chuàng)新產(chǎn)品有集群融資、金融租賃等。2、高金融發(fā)展水平降低了外部融資成本金融發(fā)展水平的改善不僅可以借助于拓寬企業(yè)投融資渠道來實(shí)現(xiàn)，還能夠通過優(yōu)化金融業(yè)發(fā)展環(huán)境來提高企業(yè)外部融資能力，降低企業(yè)外部融資成本。以下就從金融發(fā)展緩解信息不對稱方面降低外部融資成本的角度做簡單的分析：首先，供應(yīng)鏈金融體系中，可以充分利用供應(yīng)鏈上中小企業(yè)與核心企業(yè)的分工協(xié)作體系，借用大企業(yè)所擁有的信息資源優(yōu)勢以彌補(bǔ)中小企業(yè)存在的嚴(yán)重的信用缺位問題，緩解信息不對稱，進(jìn)而提升中小企業(yè)信用水平，從而讓減輕它們所面臨的融資約束。具體地講，也就是銀行將資金注入核心企業(yè)所處供應(yīng)鏈的上下游企業(yè)，使核心企業(yè)和上下游企業(yè)聯(lián)系起來，為供應(yīng)鏈各環(huán)節(jié)的企業(yè)提供資金融通等各項金融服務(wù)。張偉斌和劉可（2012）利用中國上市公司2001-2010年數(shù)據(jù)對Almeida、Campell和Weisbach所提出的現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感性進(jìn)行實(shí)證檢驗，結(jié)果驗證了中小企業(yè)存在明顯的融資約束，隨著供應(yīng)鏈金融的發(fā)展，它們所面對的融資約束得到了一定程度的緩解。其次，金融發(fā)展水平越高的地區(qū)，其能吸引的企業(yè)數(shù)目往往也越多，原因在于金融發(fā)展水平越高，表明該地區(qū)的資金分配越有效率，銀企之間信息不對稱的可能性也越低，在明晰的市場規(guī)則下，企業(yè)自然更加服從市場，，這有進(jìn)一步能夠刺激市場上資金供求關(guān)系達(dá)到最佳配置。依照樊綱、王小魯和朱恒鵬（2006）的金融化指標(biāo)，中國國內(nèi)各省市可劃分為兩類，一類為金融發(fā)展水平較高的地區(qū)，其余為金融發(fā)展水平較低的地區(qū)。本文以2006年全國金融市場指數(shù)排名為準(zhǔn)，參考數(shù)據(jù)為王姣（2011）選取的2003-2006我國滬深A(yù)股上市的全部制造業(yè)企業(yè)及其劃分金融發(fā)展水平的標(biāo)準(zhǔn)，即將金融市場指數(shù)排名前十的省市劃歸為金融發(fā)展水平較高的地區(qū)，其余均歸入金融發(fā)展水平較低的地區(qū)。從表4-1印證了這一結(jié)論。表4-12006年全國金融市場指數(shù)排名前十位的省市及其樣本企業(yè)數(shù)地區(qū)名浙江上海山東江蘇廣東重慶寧夏遼寧河南福建排名12345678910企業(yè)數(shù)17112318286516132最后，國際互聯(lián)網(wǎng)的迅速發(fā)展和普及，同時帶動了企業(yè)致力于挖掘網(wǎng)絡(luò)的融資創(chuàng)新，建立網(wǎng)絡(luò)融資平臺。目前，我國比較成功的網(wǎng)絡(luò)投資平臺有很多，其中比較成功的有投融界、融道網(wǎng)等。這些網(wǎng)絡(luò)投融資平臺著力于為會員們提供融資中介服務(wù)，主要是建立銀企之間的投融資自主對接平臺，整合資金信息和項目信息，發(fā)掘市場機(jī)會和投資熱點(diǎn)，對金融機(jī)構(gòu)、信貸員設(shè)置不同的授信結(jié)構(gòu)和抵押方式，從而破除投融資信息不對稱難題，這些網(wǎng)絡(luò)融資平臺業(yè)已成為無數(shù)的投資者和融資者的紐帶。金融發(fā)展在緩解信息不對稱方面的作用遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止以上所描述的內(nèi)容，這里只是掛一漏萬地做了一下闡述。四、金融發(fā)展對企業(yè)融資約束的影響由于金融市場自身存在的制度缺陷，導(dǎo)致企業(yè)的外部融資成本一般高于內(nèi)部融資成本，進(jìn)而使得企業(yè)受到融資約束。此外，信息不對稱等因素的存在也增加了交易成本、信息成本，從而提高了企業(yè)的外部融資成本，金融發(fā)展水平的提高有助于緩解企業(yè)外部融資約束，從而在一定程度上降低了外部融資成本，這主要體現(xiàn)在兩方面：一方面，金融發(fā)展水平的提高通過金融產(chǎn)品創(chuàng)新、金融衍生工具的多樣化等形式，給企業(yè)投資者帶來形式多樣的安全、高效、低風(fēng)險高收益的金融工具，拓寬了企業(yè)融資渠道，分散了企業(yè)投資風(fēng)險，降低了企業(yè)的市場交易成本，提高了企業(yè)投資效率，增加了企業(yè)的外部融資的總量，進(jìn)一步，這也為經(jīng)濟(jì)總量的持續(xù)快速發(fā)展起著促進(jìn)作用；另一方面，金融發(fā)展水平的提高，可以適當(dāng)?shù)乜朔徒鉀Q信息不對稱問題，在一定范圍內(nèi)減少信息成本，能夠為企業(yè)對復(fù)雜多樣的投資項目進(jìn)行正確有效甄別具有一定的參考價值，有助于企業(yè)進(jìn)行有效決策，并為具有發(fā)展?jié)摿Φ闹行』蛘呶⑿推髽I(yè)發(fā)展成長注入所需的資金，同樣能夠有效地改善企業(yè)的外部融資狀況，拓寬融資渠道，加大投資力度，促進(jìn)企業(yè)的成長，擴(kuò)大企業(yè)生產(chǎn)規(guī)模。從而促進(jìn)企業(yè)的理論創(chuàng)新和科技創(chuàng)新，為我國的經(jīng)濟(jì)的持續(xù)快速高效發(fā)展提供強(qiáng)大內(nèi)生動力，釋放企業(yè)活力，加大市場競爭力度，促進(jìn)國有企業(yè)體制機(jī)制改革和創(chuàng)新，帶動國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展步伐繼續(xù)向前推進(jìn)。金融發(fā)展能夠為企業(yè)的融資提供多元化的渠道，這便使得企業(yè)擁有多樣化的抉擇，這可以在一定程度上緩解企業(yè)的融資約束。因為企業(yè)可以通過對不同的融資方式的成本進(jìn)行權(quán)衡比較，進(jìn)而產(chǎn)生與投資者之間的博弈空間，爭取以最小的成本獲取資金，這也可以使得有限的資本資源流向最有需求的地方，繼而實(shí)現(xiàn)資本的最有效配置。沈紅波、寇宏和張川（2012）的實(shí)證研究結(jié)果就充分證明了這一點(diǎn)，也即金融發(fā)展顯著地緩解了上市企業(yè)的融資約束，且金融發(fā)展水平較高地區(qū)的上市企業(yè)的融資約束顯著低于金融發(fā)展水平較低的地區(qū)。金融發(fā)展通過金融產(chǎn)品創(chuàng)新、資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化以及金融市場化程度的不斷提高，使得金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)，提高金融體系的運(yùn)行效率，改善獲取信息的方式，增強(qiáng)風(fēng)險管控能力，減少潛在的“道德風(fēng)險”和“逆向選擇”等信息不對稱問題的干擾，從而達(dá)到凈化金融市場的目的，進(jìn)而降低了企業(yè)額外部融資成本，緩解了企業(yè)的融資約束問題。企業(yè)的融資約束與內(nèi)部現(xiàn)金流密切相關(guān)，外部融資約束得以緩解，便會降低對內(nèi)部現(xiàn)金流的依賴性，從而緩解了投資對內(nèi)部現(xiàn)金流的需求，因而，可以認(rèn)為金融發(fā)展能夠降低企業(yè)投資對內(nèi)部現(xiàn)金流的敏感性。金融發(fā)展可以在相當(dāng)?shù)某潭壬暇徑饨鹑谑袌龅男畔⒉粚ΨQ的問題。金融發(fā)展水平的提高，將伴隨著各式各樣的金融創(chuàng)新產(chǎn)品和融資平臺的出現(xiàn)，這將有助于政、銀、企之間建立信息暢通的紐帶，這無疑對解決尤其是銀企之間的信息不對稱的問題頗具實(shí)效。張偉斌和劉可（2012）對此用我國中小企業(yè)的相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行了實(shí)證檢驗，結(jié)果驗證了供應(yīng)鏈金融可以彌補(bǔ)中小企業(yè)的信用缺位，降低金融市場的信息不對稱，從而有助于緩解中小企業(yè)的融資約束問題。五、不同金融發(fā)展水平下企業(yè)融資方式選擇伴隨著改革開放的進(jìn)行時，我國的金融市場雖然得到了長足的發(fā)展，但各地區(qū)的金融發(fā)展水平仍然存在著較大差距，不同地區(qū)之間金融市場化程度、金融市場競爭程度以及信貸資金的市場化程度呈現(xiàn)著巨大差異。我國各地區(qū)金融市場化程度的差異，直接造成銀企之間的信息不對稱等方面的顯著差異。2012年末，全國各地區(qū)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)網(wǎng)點(diǎn)共計20.2萬個，從業(yè)人員337.8萬人；資產(chǎn)總額124.5萬億元。分地區(qū)看，東部地區(qū)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)網(wǎng)點(diǎn)個數(shù)、從業(yè)人員和資產(chǎn)總額在全國占比最高（見表4-1），同時東部聚集了我國銀行金融資產(chǎn)約60%。表4-12012年末銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)地區(qū)分布單位：%營業(yè)網(wǎng)點(diǎn)法人機(jī)構(gòu)個數(shù)占比機(jī)構(gòu)個數(shù)占比從業(yè)人數(shù)占比資產(chǎn)總額占比東部39.544.359.533.4中部23.421.114.923.3西部27.724.118.533.6東北9.410.67.19.7合計100.0100.0100.0100.0資料來源：中國人民銀行《2012年中國區(qū)域金融運(yùn)行報告》，第2頁。表4-22012年末各地區(qū)金融機(jī)構(gòu)存貸款余額結(jié)構(gòu)單位：%東部中部西部東北全國本外幣存款余額結(jié)構(gòu)儲蓄存款占比39.651.145.852.943.5單位存款占比53.343.749.642.550.3其他存款占比7.15.24.64.66.1本外幣貸款余額結(jié)構(gòu)短期貸款占比42.339303839.1中長期貸款占比5855.5票據(jù)融資占比3.23.12.23.23其他貸款占比3.40.81.30.82.4資料來源：中國人民銀行《2012年中國區(qū)域金融運(yùn)行報告》，第2頁。表4-2顯示，由前文金融市場指數(shù)的定義，在此，可將已經(jīng)劃分的四個地區(qū)分為三類，其中，東部地區(qū)歸屬為金融發(fā)展水平高的地區(qū)，中、西部地區(qū)可以歸為金融較高地區(qū)，東北可以劃歸為金融發(fā)展水平不高的地區(qū)。不難發(fā)現(xiàn)隨著金融市場化程度的提高、金融工具的不斷豐富，為地區(qū)之間的資金融通提供了更多的選擇，這集中體現(xiàn)在短期貸款和其他貸款上。同時，由于資金一般流向金融市場中資金稀缺和投資回報率高的行業(yè)，與中、西部地區(qū)相比而言，我國東部的預(yù)期投資收益率相對較高，因而，可以從表4-1看出。結(jié)合表4-2、表4-3分析得出，地區(qū)之間的存貸款數(shù)額和構(gòu)成存在著顯著差異，并且東部的存貸款數(shù)額占據(jù)大部分。2012年末，東部本外幣各項存款占比58.2%，其中儲蓄存款、單位存款、外幣存款分別占比53.0%、61.7%、83.6%；本外幣各項貸款占比58.6%，其中短期貸款、中長期貸款、外幣貸款分別占比63.3%、54.0%、79.9%。另外，根據(jù)表4-4,數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)東部地區(qū)的票據(jù)融資增速快于其他地區(qū)。表4-32012年末金融機(jī)構(gòu)存貸款地區(qū)分布單位：%東部中部西部東北全國本外幣各項存款58.216.018.87.0100.0其中：儲蓄存款53.018.719.88.5100.0單位存款61.713.918.55.9100.0其中：外幣存款83.64.96.94.5100.0本外幣各項貸款58.614.919.47.1100.0其中：短期貸款63.314.914.96.9100.0中長期貸款54.015.323.27.4100.0其中：外幣貸款79.96.38.45.4100.0資料來源：中國人民銀行《2012年中國區(qū)域金融運(yùn)行報告》，第2頁。表4-42012年末各地區(qū)金融機(jī)構(gòu)人民幣存貸款余額增速單位：%東部中部西部東北全國人民幣各項存款12.617.618.214.813.3其中：儲蓄存款14.618.519.615.616.3單位存款9.816.417.012.911.7人民幣各項貸款12.516.517.814.415.0其中：短期貸款18.320.331.817.622.2中長期貸款6.412.912.012.29.0票據(jù)融資42.341.536.319.535.1其中：消費(fèi)貸款11.020.517.817.117.6資料來源：中國人民銀行《2012年中國區(qū)域金融運(yùn)行報告》，第2頁。如表4-5所示的票據(jù)融資來看，2012年末東部地區(qū)的票據(jù)融資規(guī)模在全國中的占比均超過了55%，隨后的是西部、中部和東北。其中，中、西部地區(qū)的占比數(shù)量相差不明顯，但與東部相比較后，難免相形見絀。表4-52012年末票據(jù)業(yè)務(wù)地區(qū)分布單位：%東部中部西部東北全國銀行承兌匯票承兌余額64.414.914.66.0100.0銀行承兌匯票承兌累計發(fā)生額66.314.613.25.9100.0票據(jù)貼現(xiàn)余額58.714.020.27.1100.0票據(jù)貼現(xiàn)累計發(fā)生額57.811.816.813.6100.0資料來源：中國人民銀行《2012年中國區(qū)域金融運(yùn)行報告》，第13頁。多元化的融資渠道為企業(yè)在做出融資抉擇時，進(jìn)行機(jī)會成本的衡量，盡量降低自身的融資成本，同時金融發(fā)展水平的提高會緩解信息不對稱，進(jìn)而為企業(yè)預(yù)期未來確定的現(xiàn)金流等盈利指標(biāo)提供了參考和借鑒。不少學(xué)者已經(jīng)在金融發(fā)展對企業(yè)融資方式選擇影響的這個課題上進(jìn)行了實(shí)證研究，江偉（2006）利用2001-2005年在滬深證交所上市的公司的財務(wù)數(shù)據(jù)通過對法制環(huán)境、金融發(fā)展與企業(yè)長期債務(wù)融資進(jìn)行實(shí)證研究，結(jié)果表明地區(qū)法制環(huán)境的改善并不能使得獲取更多的長期債務(wù)融資，地區(qū)法制環(huán)境和金融發(fā)展水平越高，上市企業(yè)獲得長期債務(wù)融資越少，但法制環(huán)境較好的地區(qū)，金融發(fā)展水平的提高卻有助于上市企業(yè)獲取更多的長期債務(wù)融資。從江偉（2006）的研究結(jié)果可以看出，在法制環(huán)境較好的地區(qū)，金融發(fā)展水平的提高有助于上市企業(yè)獲取更多的長期債務(wù)融資。至于這點(diǎn)結(jié)論，也可以通過前文分析得出，如通過表4-3數(shù)據(jù)，金融發(fā)展水平高的東部地區(qū)，中長期貸款在全國中的占比為54.0%。六、結(jié)論及政策啟示融資約束問題普遍存在于我國企業(yè)中，民營企業(yè)和中小型企業(yè)這一問題更為嚴(yán)重。但隨著金融發(fā)展水平的提高，金融生態(tài)環(huán)境得以改善，這具體體現(xiàn)在兩方面，即拓寬企業(yè)融資渠道和緩解信息不對稱。金融發(fā)展水平的提高對企業(yè)的融資約束的緩解有著一定程度的作用，尤其對民營企業(yè)和中小企業(yè)的緩解作用更加明顯。然而，就目前我國金融市場的管理體制而言，依然存在一系列亟待解決的問題，這集中體現(xiàn)以下幾個方面：首先，融資制度存在缺陷。我國當(dāng)前主要的金融管理體制屬于“一元多頭”，即實(shí)行以中國人民銀行為核心，銀監(jiān)會、證監(jiān)會和保監(jiān)會對所屬行業(yè)進(jìn)行分業(yè)經(jīng)營管理。根據(jù)我國的金融資產(chǎn)的分布，即使在經(jīng)歷銀行股份制改革之后，我國的絕大多數(shù)的金融資產(chǎn)依然被大型國有控股商業(yè)銀行掌握，基本形成了國有控股商業(yè)銀行的寡頭壟斷格局，也即國有控股商業(yè)銀行對商業(yè)銀行市場具有中小銀行無可比擬的絕對壟斷優(yōu)勢。這直接導(dǎo)致了具有公有金融產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的國有商業(yè)銀行傾向于將所控制的資金分配給原本就在國有經(jīng)濟(jì)中占有主導(dǎo)地位的國有企業(yè)，也即政府在配置資金上對國有企業(yè)的“父愛主義”。此外，由于國有企業(yè)擁有的政治背景和超強(qiáng)實(shí)力，這決定了它們具有大多數(shù)民營企業(yè)無法期及的“尋租”優(yōu)勢。國有控股商業(yè)銀行的固有壟斷對金融市場的發(fā)展無疑是一道障礙。其次，市場定位有失公允。目前，我國的財政融資、信貸融資和資本市場融資的門檻過高。例如，國有控股的大型商業(yè)銀行一般將服務(wù)對象定位為大中型國有企業(yè)，但國內(nèi)的股市對上市企業(yè)的要求過于苛刻，一般情況下只有大型企業(yè)才能入駐。看似它們給企業(yè)提供了更多的融資選擇渠道，但不難發(fā)現(xiàn)它們所設(shè)置的市場目標(biāo)和市場定位并不能形成相互彌補(bǔ)，甚至出現(xiàn)嚴(yán)重重疊，一些空缺依舊存在。另外，我國不同類型的企業(yè)所面臨的市場待遇截然不同。國有大型企業(yè)一般能夠獲取國家的財政資金，同時容易接受來自國內(nèi)外的項目融資；相比而言，中小企業(yè)，尤其是民營中小企業(yè)卻很難順利地獲取所需資金，主要依靠自身經(jīng)營投入。中小企業(yè)不僅嚴(yán)格受制于股市準(zhǔn)入管理制度，而且也難以通過直接融資渠道籌集資金，例如，國家對發(fā)行債券的公司規(guī)格進(jìn)行了更為嚴(yán)格的限制。再次，國內(nèi)信用危機(jī)泛濫。早先，銀企之間信用危機(jī)嚴(yán)重擾亂了我國起步的資本市場。改革開放之初，尤其是國有企業(yè)仰仗著自身的政治背景，對從銀行獲取的各類貸款往往缺乏還款意識。這種行徑不但拖垮了不少銀行機(jī)構(gòu)，也使銀行業(yè)抬高了貸款門檻，甚至出現(xiàn)“惜貸”現(xiàn)象，這無形之中加大了企業(yè)籌資的難度。同樣，企業(yè)間的信用更加讓人置疑，“多角債”引起的賴賬現(xiàn)象時有發(fā)生，債權(quán)人常常成為被動的一方。信用缺失導(dǎo)致銀企間、企業(yè)間的正常經(jīng)營活動難以維繼，嚴(yán)重干擾政府對宏觀經(jīng)濟(jì)的調(diào)控。對于國內(nèi)出現(xiàn)的信用危機(jī)泛濫，部分原因可以歸咎于我國還缺少一些在國際上具有權(quán)威的信用評級機(jī)構(gòu)，因而即使經(jīng)過國內(nèi)評級機(jī)構(gòu)評級，也難以得到國際社會的認(rèn)同。最后，金融工具創(chuàng)新乏力。在經(jīng)歷了30多年的蛻變之后的我國金融市場，與西方發(fā)達(dá)國家之間的差距還有一大截，這主要集中在金融產(chǎn)品不夠豐富、金融發(fā)展理論還有待發(fā)展和創(chuàng)新、互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新力度不足等方面。唯有如此，才能加速我國利率市場化得以全面實(shí)現(xiàn)，從而與國際金融市場接軌。綜上所述，筆者認(rèn)為國家應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)在以下幾點(diǎn)上面的工作：一、加強(qiáng)金融管理體制建設(shè)，尤其大力注意對企業(yè)外部融資制度環(huán)境的改善，以凈化企業(yè)外部融資環(huán)境。制度的完善與否直接影響到企業(yè)的交易成本，企業(yè)不斷改善自身資本結(jié)構(gòu)和經(jīng)營方針，這無不體現(xiàn)對交易成本的控制，合理的企業(yè)制度可以大大減少企業(yè)的交易成本，提高企業(yè)的盈利空間。二、鼓勵金融機(jī)構(gòu)大力借鑒、引進(jìn)、消化和再創(chuàng)新發(fā)達(dá)國家的金融工具，發(fā)展供應(yīng)鏈金融，規(guī)范金融秩序，嚴(yán)格制定和執(zhí)行法律規(guī)章，構(gòu)建各類融資平臺，加強(qiáng)信息披露。這樣，相信企業(yè)中的“弱勢群體”融資約束問題將會得到相當(dāng)程度的緩和。三、重點(diǎn)實(shí)現(xiàn)對社會信用體系的建立和完善