鉬行業(yè)深度報(bào)告：能源與高端制造核心材料景氣上行價(jià)值重估

能源與高端制造核心材料，景氣上行價(jià)值重估首席證券分析師楊件yangjian@研究助理王欽揚(yáng)wangqy@核心要核心要點(diǎn)?高性能戰(zhàn)略金屬：憑借高強(qiáng)度、耐高溫、低密度等特點(diǎn)，鉬被作為合金元素加入特鋼及不銹鋼材料10.6%、33.9%。國(guó)內(nèi)產(chǎn)量受疫情、限電影響有所下滑，國(guó)外礦山減產(chǎn)幅度較大，鉬供應(yīng)緊張，導(dǎo)致Q推動(dòng)鉬價(jià)猛增。九龍等礦企有擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，但難以彌補(bǔ)海外減產(chǎn)、需求增長(zhǎng)帶來(lái)的供需行。高于全球水平(4.4%)，鉬需求向好也將助力鉬價(jià)中期走高。驅(qū)動(dòng)價(jià)格上行，我們推薦稀缺資源龍頭金鉬股份。宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩；下游需求增長(zhǎng)不及預(yù)期；產(chǎn)業(yè)政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。112.短期邏輯：補(bǔ)庫(kù)需求驅(qū)動(dòng)鉬價(jià)大漲3.中期邏輯(一)：海外礦企大幅減產(chǎn)4.中期邏輯(二)：下游需求向好5.估值與投資建議6.風(fēng)險(xiǎn)提示221.1鉬主要下游應(yīng)用表1：市場(chǎng)主流含鉬特鋼、不銹鋼成分及用途匯總(單位：%)分類低合金齒輪鋼牌號(hào)35CrMo42CrMo鉻Cr鉬Mo鎳Ni1.100.250.301.200.250.30錳Mn釩V鎢W途0.70大截面齒輪、汽車主軸、化工高壓無(wú)縫鋼管0.80機(jī)車牽引用的大齒輪、傳動(dòng)齒輪、后軸等低低低合金管線鋼X60X800.300.030.350.220.300.030.450.010.06石油、天然氣工業(yè)中的氧、水、油輸送管輸送石油、天然氣等管道合低合金無(wú)縫鋼管Cr1MoVG0.700.500.350.700.700.30鍋爐蒸氣主導(dǎo)管、過(guò)熱管等制造高溫高壓蒸汽合金鋼管低合金中厚板Q345DQ355NEQ460C0.300.300.3000.500.500.802船舶,鍋爐,壓力容器、風(fēng)電塔筒起重機(jī)、橋梁設(shè)備、大型鐵鏟、風(fēng)電輪轂低合金高強(qiáng)板，“鳥巢”由這種材料建成特殊低合金鋼P(yáng)CrNi3Mo6030.300.803.250.50低合金炮鋼，中小口徑速射武器身管零件制作宇航設(shè)備、裝甲防彈車輛用鋼板等高合金炮鋼35Cr3NiMoA2.900.250.50炮彈用鋼Cr12MoV0.600.400.30制造截面大、形狀復(fù)雜的模具和工具高高合金模具鋼7Cr7Mo2V2Si/LDD7.502.301.200.500.402.200.600.50制造螺栓冷鐓切邊模、冷鐓光沖模等各類大中型的合金模板和工具DC538.002.000.320.28在精密模具領(lǐng)域的應(yīng)用非常廣泛W6Mo5Cr4V2W2Mo9Cr4VCo84.404.255.5010.000.300.300.402.200.401.356.75切削硬度金屬材料的切削刀具和精密刀具1.85切削難加工金屬的刀具溫合金K405K417K4189.504.203.504.8055.0057.0069.000.500.500.900.255.20燃?xì)廨啓C(jī)防凍劑渦輪葉片等高溫工作部件7.00渦輪發(fā)動(dòng)機(jī)渦輪葉片、渦輪增壓器、導(dǎo)向葉片航空發(fā)動(dòng)機(jī)渦輪葉片、導(dǎo)向葉片等、整鑄渦輪等200系不銹鋼25527.003.906.50軍艦用鋼種300系不銹鋼316317L20.003.004.002.002.00食品接觸餐具大口徑蝶閥部件400系不銹鋼4344364440汽車外裝飾材料汽車內(nèi)裝飾板這樣的成型產(chǎn)品各種水處理裝置1.2性能突出，從戰(zhàn)爭(zhēng)金屬向能源金屬升材料強(qiáng)度、韌性、耐熱性、、汽車、建筑等領(lǐng)域廣泛應(yīng)用。?鉬、鎢屬于同族元素，熔點(diǎn)高，抗拉強(qiáng)度、硬度都較好，而鉬密度僅為鎢的一半，適合制造具對(duì)比鎳鎳元素族鐵VIII鎢VIB鉬VIBVIII密度(g/cm3)10.219.37.98.9熔點(diǎn)(℃)熔點(diǎn)(℃)2620341015381453硬度HB(kg/m2)150-230200-400210280抗抗拉強(qiáng)度(kg/mm2)≤260≤45017-2786資料來(lái)源：CNKI，五金化工，東吳證券研究所42.2.短期邏輯：補(bǔ)庫(kù)需求驅(qū)動(dòng)鉬價(jià)大漲2.1鉬價(jià)創(chuàng)近14年新高20萬(wàn)元/噸波動(dòng)，2016年起全球經(jīng)濟(jì)繁榮拉動(dòng)鋼鐵需求，鉬鋼應(yīng)用范圍拓展，鉬價(jià)走強(qiáng)。，鉬鐵價(jià)格下滑；22年8月起，鉬供給收緊，鋼廠招標(biāo)需求回暖，鉬價(jià)一路猛漲，10月鉬精礦(45%) 2.2.短期邏輯：補(bǔ)庫(kù)需求驅(qū)動(dòng)鉬價(jià)大漲2.2國(guó)內(nèi)減產(chǎn)，庫(kù)存去化家因檢修或者環(huán)保等影響產(chǎn)量，疊加部分廠家排庫(kù)獲利，鉬精礦產(chǎn)量下降。8月鉬鐵極性增加，8月、9月產(chǎn)量增至2萬(wàn)噸左右，分別同比增24.8%、13.7%。30%25%20%15%130%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%2.22.1 21.91.81.71.61.51.41.3 20212022yoy2022mom202020222000000000000008000Q鉬鐵產(chǎn)量同比有所好轉(zhuǎn)201920220192022 20212022yoy1月3月5月7月9月11月0.60.550.50.450.40.350.320192020202120221月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月3月5月7月9月11月圖8：22年10月鉬精礦庫(kù)存較6月下降59%圖9：22年10月鉬鐵庫(kù)存較6月下降33%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8% 數(shù)據(jù)來(lái)源：鐵合金在線，百川盈孚，東吳證券研究所62020202120222.短期邏輯：補(bǔ)庫(kù)需求驅(qū)動(dòng)鉬價(jià)大漲2020202120222.短期邏輯：補(bǔ)庫(kù)需求驅(qū)動(dòng)鉬價(jià)大漲2.3鋼廠鉬鐵招標(biāo)需求穩(wěn)健H1%。圖10：22年Q3圖10：22年Q3鋼廠鉬鐵招標(biāo)量(噸)圖11：鋼廠招標(biāo)量與不銹鋼產(chǎn)量變化趨同000001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月表3：2022年各主要鋼廠招標(biāo)情況(單位：噸；%)主要鋼企1月2月3月4月5月6月7月8月9月Q39月環(huán)比Q3環(huán)比主要鉬鋼產(chǎn)品青山115070014801510850780155032443752854616%172%不銹鋼 太鋼20008002600195020501170151010001610412061%-20%不銹鋼河鋼4569039072330348024027010021512271%0%合金鋼、模具鋼 寶鋼66021033084090011409002940-21%113%特冶、不銹鋼、結(jié)構(gòu)鋼中信泰富22001900199013001206302050425%3%合金鋼、模具鋼 江蘇永鋼30024010021024027045096067%210%合金鋼、工具鋼首鋼1601303202209015019033067074%6%合金鋼 東方特鋼5507801203604309024030063025%-31%不銹鋼南鋼24030020030039024027051013%-43%不銹鋼、模具鋼 馬鋼60240210210210240450-7%特鋼湘鋼180380300270230390330390210930-46%4%合金鋼、齒輪鋼、軸承鋼 衡鋼240902102401509027012015054025%13%鋼管(合金鋼、不銹鋼)酒鋼24030180903060210300120630-60%250%不銹鋼德陽(yáng)二重德陽(yáng)二重10050501001002000%100%不銹鋼WIND7當(dāng)月值2.短期邏輯：補(bǔ)庫(kù)需求驅(qū)動(dòng)鉬價(jià)大漲2.4短期鉬下游需求回暖加6.1%/1.4%。1-9月耐熱不修完成、訂單好轉(zhuǎn)利潤(rùn)修復(fù)增產(chǎn)所致。況(萬(wàn)噸)90080020192020202120223月4月5月6月7月8月9月10月11月12月圖15：2019-2022年不銹鋼產(chǎn)量情況(萬(wàn)噸)75070065060055050045040035030020192020202120221月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月量情況(萬(wàn)噸)38036034032030028026024022020020192020202120223月4月5月6月7月8月9月10月11月12月圖16：氧化鉬產(chǎn)量情況(噸)200001800016000140001200010000800060004000200002019-62019-122020-62020-122021-62021-122022-6 D資料來(lái)源：中國(guó)海關(guān)總署，東吳證券研究所3.中期邏輯(一)：海外礦企大幅減產(chǎn)3.1海外礦山品位下降導(dǎo)致減產(chǎn)H表4：2022H1外國(guó)主要礦企鉬金屬產(chǎn)量(萬(wàn)噸)公司2021H1rtMcMoRanGroupMexico-0.10.60.4-0.20.60.4-0.2礦山品位下降(礦山品位下降(2021H10.049%->2022H160.2.5 BHP0.10.10.0 資料來(lái)源：各公司公告，東吳證券研究所表5：2022H1海外鉬金屬同比減產(chǎn)1.0萬(wàn)噸單位：萬(wàn)噸單位：萬(wàn)噸球變動(dòng)比率變動(dòng)量2021H12022H1中國(guó)4.75.40.715.5%-11.7-11.7%-1.0 其他地區(qū)9933.中期邏輯(一)：海外礦企大幅減產(chǎn)3.2海外礦企產(chǎn)量將繼續(xù)減少22年8月，我國(guó)鉬凈進(jìn)口同比減1.5萬(wàn)噸(44%)，預(yù)計(jì)未表6：境外鉬金屬產(chǎn)量預(yù)測(cè)(萬(wàn)噸)資料來(lái)源：各公司公告，IMOA，東吳證券研究所鹿鳴礦業(yè)3鹿鳴礦業(yè)3.中期邏輯(一)：海外礦企大幅減產(chǎn)3.3國(guó)內(nèi)礦山產(chǎn)量小幅增加?吉林天池季德鉬礦(金鉬股份參股)預(yù)計(jì)2023年4月投產(chǎn)，年產(chǎn)鉬金屬0.84萬(wàn)噸。安徽金寨縣沙坪溝鉬礦22年10月被紫金礦業(yè)收購(gòu)，預(yù)計(jì)2027H2投產(chǎn)，年產(chǎn)能2.72萬(wàn)噸。表7：境內(nèi)鉬金屬供應(yīng)(萬(wàn)噸)202020212022E2023E2024E2025E備注境內(nèi)合計(jì)8.4%5.9%4.9%0.0%其中：金鉬股份..2.2洛陽(yáng)鉬業(yè)20年尾礦泄露停產(chǎn)半年紫金礦業(yè)西藏巨龍23年產(chǎn)能擴(kuò)至0.54萬(wàn)噸；安徽金寨27年年產(chǎn)能2.72萬(wàn)噸天池鉬業(yè)九龍礦業(yè)23年4月預(yù)計(jì)投產(chǎn)新廠23年產(chǎn)能3780噸德興銅礦欒川龍宇鉬業(yè)滿洲里巫山豐寧鑫源大黑山西沙德蓋古田天寶境內(nèi)其它 資料來(lái)源：百川盈孚，各公司公告，東吳證券研究所1133.中期邏輯(一)：海外礦企大幅減產(chǎn)3.4凈進(jìn)口減少，國(guó)內(nèi)供不應(yīng)求，我國(guó)鉬凈進(jìn)口將進(jìn)一步減少。綜合來(lái)看，雖然我國(guó)鉬產(chǎn)量有所增長(zhǎng)，但是進(jìn)口減幅5年的15.6萬(wàn)噸/年。單單位：萬(wàn)噸，%國(guó)內(nèi)產(chǎn)量國(guó)內(nèi)產(chǎn)量yoy2021A9.0%2025E%2022E7.0%2023E4.0%2024E3.0%2020A國(guó)內(nèi)需求國(guó)內(nèi)需求yoy5.7%2.7%8.4%9.0%8.6%凈進(jìn)口凈進(jìn)口國(guó)內(nèi)供需缺口0.8-0.50.8-3.0 Wind123.3.中期邏輯(一)：海外礦企大幅減產(chǎn)3.5全球21-25年鉬需求年化增速4.4%增速可分別達(dá)5.7%/4.0%/5.4%。家及地區(qū)(2.0%)。表9：全球鉬金屬需求預(yù)測(cè)(按鉬下游初級(jí)行業(yè)分類)資料來(lái)源：IMOA，產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)，前瞻研究院，東吳證券研究所表10：全球鉬金屬需求預(yù)測(cè)(分國(guó)家/地區(qū))單單位:萬(wàn)噸全球鉬消費(fèi)量yoy2022E30.32%2025E35.25%2023E31.85%2024E33.45%202129.611%202026.7其中:中國(guó)鉬消費(fèi)量2.7%0%海海外鉬消費(fèi)量2.0%2.0%其中：歐洲5.35.95.96.06.16.4美國(guó)美國(guó)..9日本2.02.42.42.42.52.6獨(dú)聯(lián)獨(dú)聯(lián)其他地區(qū)4.14.34.34.44.44.2IMOA1333.中期邏輯(一)：海外礦企大幅減產(chǎn)3.6全球供需失衡局面持續(xù)惡化需缺口測(cè)算單位單位:萬(wàn)噸202020212022E2023E2024E2025E全球產(chǎn)量29.529.829.6全球產(chǎn)量yoy-2.9%-1.2%2.2%0.9%-0.6%中國(guó)產(chǎn)量11.912.913.614.314.814.8.0%35.25.2%.0%35.25.2%8.6%17.72.0%-5.633.45.2%9.0%17.42.0%-3.74.9%31.84.9%8.4%17.0-2.330.32.3%2.7%16.71.9%-1.4%29.611.0%-0.426.73.4國(guó)外產(chǎn)量國(guó)外產(chǎn)量yoy全球需求全球需求yoy中國(guó)需求中國(guó)需求yoy國(guó)外需求國(guó)外需求yoy全球供需缺口資料來(lái)源：IMOA，ExpertMarketResearch，東吳證券研究所4.4.中期邏輯(二)：下游需求向好4.1中國(guó)鉬應(yīng)用格局資料來(lái)源：金屬百科，東吳證券研究所表12：2022年鋼鐵行業(yè)主流含鉬特鋼、不銹鋼成分需鉬用量(噸)鉬用量(噸)分類低合金齒輪鋼低合金管線鋼下游應(yīng)用機(jī)械、能源能源管道牌號(hào)Mo鉬用量占比5.3%7.4%(萬(wàn)噸)263.442CrMoX60324.8X80低合低合低合金無(wú)縫鋼管能源管道128.05439.24.4%金鋼 金鋼低合金中厚板低合金中厚板Q355NE2185.429138.423.4%風(fēng)電PCrNi3MoPCrNi3Mo1068.20.9%高合金炮鋼軍工35Cr3NiMoA0.0%CrMoV高合金模具鋼汽車7Cr7Mo2V2Si/LD4368.73.5%DC53特鋼高速鋼機(jī)械W6Mo5Cr4V2W2Mo9Cr4VCo873.5%高溫合金能源、軍工K4171.1366.70.3%200系不銹鋼船舶25520.57981.76.4%不銹不銹300系不銹鋼機(jī)械、消費(fèi)316L145.550931.740.9%鋼434400系不銹鋼汽車43630.15013.94.0%44.中期邏輯(二)：下游需求向好4.中期邏輯(二)：下游需求向好4.2中國(guó)21-25年鉬需求年化增速7.1%表13：中國(guó)鉬需求測(cè)算(萬(wàn)噸)需求總需求總計(jì)yoy低合金中厚板2021A13.35.7%19002.510.5%2025E17.58.6%27953.610.0%2024E16.19.0%25413.310.0%2022E13.62.7%21002.710.5%2023E14.88.4%23103.010.0%2020A12.517202.2產(chǎn)量鉬添加量鉬需求yoy管線鋼產(chǎn)量鉬添加量鉬需求yoy2500.30%0.82400.30%0.7-4.0%3000.30%0.925.0%3750.30%1.125.0%4690.30%1.425.0%5860.30%1.825.0%產(chǎn)產(chǎn)量鉬添加量鉬需求yoy2800.25%0.727.3%3300.25%0.825.0%3960.25%1.020.0%4360.25%1.110.0%2640.25%0.7-5.7%2200.25%0.6齒輪鋼其他低合金鋼(炮鋼、裝甲鋼等)產(chǎn)量鉬添加量鉬需求yoy2300.25%0.62450.25%0.66.5%2600.25%0.72810.25%0.78.0%3030.25%0.88.0%3280.25%0.88.0%產(chǎn)產(chǎn)量鉬添加量鉬需求yoy48.00%0.3-20.0%48.00%0.38.0%58.00%0.419.0%58.00%0.46.0%58.00%0.46.0%48.00%0.3高速鋼產(chǎn)量579121520高端特鋼鉬添加量5.00%5.00%5.00%5.00%5.00%5.00%(高溫合金等)鉬需求0.30.40.50.60.81.0yoy40.0%28.6%30.0%30.0%30.0%產(chǎn)量180185181.3189198206不銹鋼鉬添加量3.25%3.25%3.25%3.25%3.25%不銹鋼 鉬需求5.96.05.96.16.46.7 yoy2.8%-2.0%4.0%5.0%4.0%鉬金屬、化合物鉬需求2.02.02.02.12.12.1鉬金屬、化合物yoy0.0%1.0%1.5%1.0%1.4% 資料來(lái)源：百川盈孚，Wind，東吳證券研究所164.4.中期邏輯(二)：下游需求向好4.3能源+高端制造支撐中期需求廣泛。研究所表15：風(fēng)電機(jī)組鉬需求預(yù)測(cè)資料來(lái)源：CWEA,，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，東吳證券研究所表14：風(fēng)電機(jī)組鉬用量特特鋼牌號(hào)34CrNiMo6,42CrMo,17CrNiMo6含鉬量(%)0.35特鋼需求量(噸/GW)3000鉬用量 (噸/GW)風(fēng)電主軸18CrNiMo7,4增速齒輪0CrNiMo,200.30600018.0CrNi2MoA2020CrMo齒輪軸0.204000.8塔架0.107000070.0Q3塔架0.107000070.0Q345EQQ355NE，Q355ND輪轂110000.10110.390400合110.390400資料來(lái)源：金風(fēng)科技官網(wǎng)，百度百科，東吳證券研究所風(fēng)電新增裝機(jī)(風(fēng)電新增裝機(jī)(GW)2022E2023E2024E2025E2021鉬金屬單耗(噸/GW)110.3110.3110.3110.3110.3風(fēng)風(fēng)機(jī)鉬金屬用量(萬(wàn)噸)風(fēng)電鉬用量yoy資料來(lái)源：金風(fēng)科技官網(wǎng)，百度百科，東吳證券研究所4.4.中期邏輯(二)：下游需求向好4.3.2油氣開(kāi)采：在建項(xiàng)目鉬需求達(dá)1.6萬(wàn)噸2024年平均每年有4149萬(wàn)噸的鉬金屬需求，年化增速為124%。圖23：國(guó)內(nèi)油氣開(kāi)采產(chǎn)能利用率圖24：國(guó)內(nèi)管線鋼產(chǎn)量資料來(lái)源：Wind，東吳證券研究所表16：主要管氣油道項(xiàng)目梳理d開(kāi)工時(shí)間2021年1月2021年9月2022年開(kāi)工時(shí)間2021年1月2021年9月2022年9月2022年12月2024年主要油氣管道項(xiàng)目段(永清-上海)線中段(中衛(wèi)-吉安)川氣東送二線川渝鄂段項(xiàng)目中蒙俄“西伯利亞力量2號(hào)”天然氣管道2025年150983.82024年2090116.12024年3340185.62024年157687.62026年2600144.4對(duì)應(yīng)鉬需求(噸)資料來(lái)源：搜狐新聞，mysteel，東吳證券研究所4.4.中期邏輯(二)：下游需求向好4.3.3火電裝機(jī)：十四五期間鉬需求約2萬(wàn)噸GW保障開(kāi)工80GW。預(yù)計(jì)2022年新增裝機(jī)增速可達(dá)186%-煤電核準(zhǔn)裝機(jī)量(GW)864202020Q12020Q32021Q12021Q32022Q1資料來(lái)源：綠色和平，東吳證券研究所表17：機(jī)組電站鍋爐無(wú)縫鋼管鉬用量鋼鋼管牌號(hào)15crmo含鉬量(%)0.45特鋼需求量GW)鉬用量 (噸/GW)6.3CrMoV0.3014004.272.3T24T244T3T15T150合計(jì)37.5T2資料來(lái)源：CNKI，百度百科，東吳證券研究所4.中期邏輯(二)：4.中期邏輯(二)：下游需求向好4.3.4高端制造業(yè)升級(jí)助推鉬需求高增?我國(guó)高端制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)疊加進(jìn)口替代。2020年我國(guó)特鋼下游需求主要集中在汽車、工業(yè)制造等高端、航空航天、國(guó)防軍工以及諸多新興產(chǎn)業(yè)的大力發(fā)展，特鋼的應(yīng)用領(lǐng)域?qū)⒊掷m(xù)擴(kuò)展，鉬需求量也將快鋼主要應(yīng)用于發(fā)動(dòng)機(jī)、傳動(dòng)、底盤、電池等零部件，大約占整個(gè)汽車重量的15%。2022年1-9月我國(guó)汽車產(chǎn)量累計(jì)達(dá)1963.2萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)6%。根據(jù)中汽協(xié)預(yù)計(jì)，22年我國(guó)全年