外匯決定理論課件

第五章外匯決定理論第五章外匯決定理論1第一節(jié)影響匯率變動的主要因素1、通貨膨脹2、利率3、國際收支4、經(jīng)濟增長5、貨幣當局干預(yù)6、其他因素：如政治因素、市場投機因素等第一節(jié)影響匯率變動的主要因素1、通貨膨脹2一、通貨膨脹率差異1、通貨膨脹--物價--本國貨幣價值--匯率2、通貨膨脹如果匯率維持不變--出口進口---外匯需求--外幣3、通貨膨脹--預(yù)期通貨膨脹--名義利率不變下--實際利率--資本外流--本幣貶值一、通貨膨脹率差異1、通貨膨脹--物價--本國貨幣價值--匯3二、利率差異1、利率上升---如果沒有物價上升表明實際利率上升--外資流入--本幣升值2、利率上升，同時物價上升---如果是通貨膨脹預(yù)期導(dǎo)致利率上升，則實際利率不一定上升實際利率不變，則名義利率上升等于通貨上升幅度，則本幣貶值如果名義利率上升小于通貨幅度，資本外流，本幣貶值二、利率差異1、利率上升---如果沒有物價上升表明實際利率上4三、國際收支狀況順差逆差三、國際收支狀況順差5四、經(jīng)濟增長率1、經(jīng)濟增長--收入--進口需求--本幣2、經(jīng)濟增長--生產(chǎn)率--生產(chǎn)成本---產(chǎn)品價格---出口---本幣升值短期內(nèi)不利于本國貨幣，長期利于本國貨幣四、經(jīng)濟增長率1、經(jīng)濟增長--收入--進口需求--本幣6第二節(jié)匯率決定理論的演變和發(fā)展匯率決定理論研究的著眼點：是一國貨幣的匯率水平受什么因素決定和影響。討論匯率決定的背景：實行貨幣自由兌換，匯率由市場來決定的國家。第二節(jié)匯率決定理論的演變和發(fā)展匯率決定理論研究的著眼點：是一7匯率決定的基礎(chǔ)1、金本位制度下匯率決定的基礎(chǔ)含金量：一定單位的金幣所含有的黃金的重量和成色。結(jié)算方式：買賣外匯、黃金或金幣輸出入鑄幣平價：這種制度下匯率的標準兩國貨幣的含金量之比就是兩國貨幣的比價，這種不同貨幣含金量之比就是鑄幣平價鑄幣平價：表示兩國貨幣的含金量的比值。

如：1925—1931年，英國立法規(guī)定，1英鎊所含純金數(shù)量為7.32238克，美國立法規(guī)定1美元所含的純金量為1.504656克，則英鎊對美元的鑄幣平價為7.32238÷1.504656=4.8665美元匯率決定的基礎(chǔ)1、金本位制度下匯率決定的基礎(chǔ)8黃金輸送點表示能夠引起黃金跨國流動的市場匯率上下波動的界限。它可分為黃金輸出點和黃金輸入點，前者等于：

鑄幣平價+黃金運送費用=黃金輸出點（匯率上漲的最高限）后者等于：

鑄幣平價-黃金運送費用=黃金輸入點（匯率下跌的最低限）。黃金輸送點92、紙幣流通下匯率決定的基礎(chǔ)兩國紙幣各自所代表的價值量為基礎(chǔ)形成的交換比例2、紙幣流通下匯率決定的基礎(chǔ)10匯率決定理論是國際金融理論的核心之一，隨著經(jīng)濟背景和經(jīng)濟學基礎(chǔ)理論的演變經(jīng)歷了不同的發(fā)展，主要經(jīng)歷了國際借貸說、購買力平價說、利率平價說、國際收支說和資產(chǎn)市場說幾個階段。匯率決定理論是國際金融理論的核心之一，隨著經(jīng)濟背景和經(jīng)濟學基11第三節(jié)購買力評價說瑞典學者卡塞爾（G.Cassel）于1922年出版了《1914年后的貨幣和外匯》一書，提出“購買力平價說”。購買力平價說的思想：一國匯率水平和變化是由本國貨幣與外國貨幣的購買力對比決定的。購買力平價的基本假設(shè)前提是一價定律第三節(jié)購買力評價說瑞典學者卡塞爾（G.Cassel）于19121.開放經(jīng)濟下的一價定律(理論基礎(chǔ))

當不存在運輸費用和人為的貿(mào)易壁壘時，同種商品在不同國家用相同貨幣表示的售價相等,即:e為直接標價下的匯率1.開放經(jīng)濟下的一價定律(理論基礎(chǔ))

當不存在運輸費用和人為13一價定律認為，除去運輸成本、貿(mào)易壁壘和信息成本，一個給定商品的價格，用相同的貨幣來標價，在不同的地點將是相同的。這是因為總會有人在價格便宜的國家買進商品，在價格較貴的國家賣出，從而價格趨向同一。但經(jīng)驗調(diào)查證明，此假定在現(xiàn)實中是不成立的。這個定律描述的是一種理想狀態(tài)，或是說是一個假設(shè)的定律，它在一些初級產(chǎn)品的交易中，如糧食，石油等的交易中體現(xiàn)得比較明顯，這是因為這些產(chǎn)品的質(zhì)量比較均勻。一價定律認為，除去運輸成本、貿(mào)易壁壘和信息成本，一個給定商品14不過對于大多數(shù)跨國交易的產(chǎn)品，在運輸費用，關(guān)稅和其他價格調(diào)整機制的作用下，產(chǎn)品的成本會發(fā)生變化，即使按照匯率折算，產(chǎn)品的價錢在不同國家也是有很大的出入的，如制造業(yè)和服務(wù)業(yè)。

不過對于大多數(shù)跨國交易的產(chǎn)品，在運輸費用，關(guān)稅和其他價格調(diào)整152.購買力平價的兩種形式購買力平價有兩種形式：絕對形式（absoluteversion）與相對形式（relativeversion）。(1)絕對購買力平價：在一定的時點上，兩國貨幣匯率決定于兩國貨幣的購買力之比。用公式表示即為：E=Pd/Pf（1）E表示均衡匯率（直接標價法，即以本國貨幣表示的外國貨幣的價格），Pd表示國內(nèi)一般物價指數(shù)，Pf表示外國一般物價指數(shù)。上式表明，任何兩國貨幣間的匯率，等于該兩國一般物價指數(shù)之比。2.購買力平價的兩種形式購買力平價有兩種形式：16(2)相對購買力平價用來說明匯率變動的原因，匯率在一段時期內(nèi)的變化歸因于兩個國家在這段時期中的物價水平的相對變化。即在一定時期內(nèi)，匯率的變化要與同一時期內(nèi)兩國物價水平的相對變動成比例。(2)相對購買力平價17e1和e0分別表示當期和基期的匯率，Pd1和Pd0分別表示本國當期和基期的物價水平，Pf1Pf0分別表示外國當期和基期的物價水平外匯決定理論課件18相對購買力平價也可以表示為:相對購買力平價意味著匯率的升值與貶值是由兩國的通脹率的差異決定的。如果本國通脹率超過外國，則本幣將貶值。相對購買力平價也可以表示為:19與絕對購買力平價相比，相對購買力平價更具有應(yīng)用價值，這是因為它避開了前者過于脫離實際的假定，并且通脹率的數(shù)據(jù)更加易于得到。

與絕對購買力平價相比，相對購買力平價更具有應(yīng)用價值，這是因為204.對購買力平價理論的評論：在所有的匯率理論中，購買力平價是最有影響的。它既論證了匯率的決定，也試圖分析匯率變動的原因。雖然在有效性方面存在爭議，但普遍認為它有助于說明通貨膨脹與匯率變動之間的聯(lián)系，在一定程度上揭示了匯率長期變動的根本原因。4.對購買力平價理論的評論：在所有的匯率理論中，購21缺陷：忽略了國際資本流動的存在及其對匯率的影響。它忽視了非貿(mào)易品的存在及其影響。忽略了貿(mào)易成本和貿(mào)易壁壘對國際商品套購所產(chǎn)生的制約。物價除了受到貨幣數(shù)量影響外，還受到實體經(jīng)濟因素的影響。在計算購買力平價時，編制各國物價指數(shù)在方法、范圍、基期選擇等方面存在著諸多技術(shù)性困難。缺陷：忽略了國際資本流動的存在及其對匯率的影響。22第四節(jié)國際收支理論國際收支說的倡導(dǎo)者認為，在分析匯率決定時，可以從兩方面對國際借貸說加以修正和改進。一是將國際資本流動納入?yún)R率決定的分析。二是進一步應(yīng)用貿(mào)易收支和國際資本流動的有關(guān)理論分析來探討深層的匯率決定因素。

第四節(jié)國際收支理論國際收支說的倡導(dǎo)者認為，在分析匯率決定時23國際借貸說1861年，英國學者戈遜（G.J.Goschen）出版了《外匯理論》一書，以其為代表的這類觀點被稱為“國際借貸說”（TheoryofInternationalnIndebtedness）。國際借貸說的基本觀點是，一國匯率的變動取決于外匯市場的供給和需求，而外匯供求源于國際借貸。國際借貸說1861年，英國學者戈遜（G.J.Goschen）24國際收支說的基本模型－假設(shè)假定只存在兩個國家：本國和外國外匯需求均衡的匯率是使外匯市場上外匯供給和需求流量保持平衡的匯率。對外匯的需求產(chǎn)生于本國對外國商品勞務(wù)和外幣資產(chǎn)的需求，進口支出和資金外流構(gòu)成了外匯需求。外匯需求是匯率、本國國民收入、國內(nèi)外物價水平、國內(nèi)外利率和匯率預(yù)期的函數(shù)。外匯供給對外匯的供給產(chǎn)生于外國對本國商品勞務(wù)和本幣資產(chǎn)的需求，本國的出口收入和資金內(nèi)流形成了外匯供給。外匯供給是匯率值、外國國民收入、國內(nèi)外物價水平、國內(nèi)外利率和匯率預(yù)期的函數(shù)。國際收支說的基本模型－假設(shè)假定只存在兩個國家：本國和外國25機制當本國國民收入上升或下降時，本國進口的增加或減少將引起DD曲線向右或向左移動，從而導(dǎo)致均衡外匯匯率的上升或下降，即本國在外匯市場的升值或貶值；當外國國民收入上升或下降時，本國出口的增加或減少將引起SS曲線向右或向左移動，從而導(dǎo)致均衡外匯匯率的下降或上升；當本國物價水平相對于外國物價水平下降時，本國的出口將增加，進口將減少。這將同時通過SS曲線的右移和DD曲線的左移，導(dǎo)致均衡外匯匯率的下降；機制當本國國民收入上升或下降時，本國進口的增加或減少將引起D26當本國物價水平相對于外國物價水平上升時，本國的出口將減少，進口將增加。這將同時通過SS曲線的左移和DD曲線的右移，導(dǎo)致均衡外匯匯率的上升；當本國利率相對于外國利率上升或下降時，資金的內(nèi)流或外流將引起SS曲線或DD曲線的右移，導(dǎo)致均衡外匯匯率的下降或上升；當市場預(yù)期外匯匯率將出現(xiàn)上升或下降時，資金的外流或內(nèi)流將引起DD曲線或SS曲線的右移，導(dǎo)致均衡外匯匯率的立時上升或下降。這是所謂“預(yù)期會自我實現(xiàn)”這一金融市場公理在外匯市場的體現(xiàn)。當本國物價水平相對于外國物價水平上升時，本國的出口將減少，進27國際借貸說對匯率理論的貢獻主要表現(xiàn)在：（1）將國際借貸劃分為固定借貸與流動借貸，并指出只有立即清償?shù)母鞣N到期的收付差額，才能引起匯率的變動。這是比較符合客觀現(xiàn)實的。（2）在一戰(zhàn)前金本位盛行時期，各國貨幣間都有鑄幣平價。匯率僅在黃金輸送點的范圍內(nèi)進行波動，其波動的原因主要就是受外匯供求關(guān)系的影響。這也符合當時的經(jīng)濟背景。國際借貸說對匯率理論的貢獻主要表現(xiàn)在：28國際借貸說的不足表現(xiàn)在：（1）該學說指出了在國際借貸差額不平衡時，匯率變動受一國對外債權(quán)和債務(wù)關(guān)系的影響，但并沒能說明在國際借貸總額平衡時，匯率水平?jīng)Q定于什么。所以，該學說只闡述了影響匯率變動的因素，忽視了對匯率決定基礎(chǔ)的論證。（2）該學說僅解釋了金本位制下匯率變動的主要原因，而對影響匯率變動的其他重要因素沒有做出充分說明，只能解釋短期匯率的變動。

國際借貸說的不足表現(xiàn)在：（1）該學說指出了在國際借貸差額不平29第五節(jié)利率平價說利率平價理論說明了匯率與利率之間的關(guān)系。利率平價理論（InterestRateParityTheory）是由英國經(jīng)濟學家凱恩斯（J．M．Keynes）于1923年提出，后經(jīng)西方國家一些經(jīng)濟學家發(fā)展而成的。第五節(jié)利率平價說利率平價理論說明了匯率與利率之間的關(guān)系。30產(chǎn)生和發(fā)展的歷史背景是：隨著生產(chǎn)與資本國際化的不斷發(fā)展，國際間資本移動的規(guī)模日益擴大，并成為貨幣匯率（尤其是短期匯率）決定的一個重要因素。購買力平價理論已不能解釋這種新現(xiàn)象。只有用一種新的理論，才能解釋這一新現(xiàn)象。利率平價理論就是適應(yīng)這種需要而產(chǎn)生和發(fā)展起來的。產(chǎn)生和發(fā)展的歷史背景是：隨著生產(chǎn)與資本國際化的不斷發(fā)展，國際31利率平價說說明了匯率與利率之間的關(guān)系。而匯率與利率之間的關(guān)系則通過國際資金套利來實現(xiàn)，反映了國際資本流動對于匯率決定的作用。凱恩斯最初提出利率平價說時，主要用以說明遠期差價的決定。后來，艾因齊格又補充提出了利率平價說的“互交原理”，揭示了即期匯率、遠期匯率、利率、國際資本流動之間的相互影響。利率平價說說明了匯率與利率之間的關(guān)系。321.拋補利率平價理論：匯率的遠期升、貼水率大約等于兩種貨幣的利率差。利率低的國家的貨幣，其遠期匯率必然升水；利率高的國家的貨幣，其遠期匯率必然貼水。2.預(yù)期的匯率遠期變動率等于兩國貨幣利率之差。利率低的國家的貨幣，市場預(yù)期其遠期升值；利率高的國家的貨幣，市場預(yù)期其遠期貶值。拋補利率平價與非拋補利率平價的方程表達式相同，唯一不同之處就是投資者對遠期匯率的預(yù)期被遠期市場匯率所取代。1.拋補利率平價理論：33套補利率平價理論的缺陷第一，套補利率平價理論沒有考慮交易成本。第二，套補利率平價理論假定資金在國際間具有高度的流動性（perfectmobility）但事實上，只有少數(shù)發(fā)達國家才存在完善的遠期外匯市場。第三，理論還假定套利資金規(guī)模是無限的，套利者能不斷進行拋補套利，直到利率平價成立。但能夠用于拋補套利的資金往往是有限的。套補利率平價理論的缺陷34投機者的投資活動使套補利率平價與非套補利率平價理論統(tǒng)一起來，對遠期匯率的形成起到了決定性的作用。投機者的活動將使遠期匯率完全由預(yù)期的未來匯率決定，此時套補利率平價與非套補利率平價同時成立。投機者的投資活動使套補利率平價與非套補利率平價理論統(tǒng)一起來，35利率平價說的應(yīng)用：即期匯率的決定≈if+Eρid該式表明，當前的匯率水平與匯率預(yù)期、外國利率成正比，與本國利率成反比。該公式還可以用來引證“預(yù)期能自我實現(xiàn)”的作用。就是說，一種資產(chǎn)的價格，反映了市場對該種資產(chǎn)價值的評價。利率平價說的應(yīng)用：36遠期外匯匯率決定于遠期外匯的供給和需求?！镞h期外匯交易的參與者主要有三類：投機者、套補套利者和進出口商。★現(xiàn)代遠期匯率決定理論認為，正是他們的投機和保值行為共同決定著遠期匯率的水平。遠期外匯匯率決定于遠期外匯的供給和需求。37利率平價理論評價★從資金流動的角度指出了匯率與利率之間的密切關(guān)系，有助于正確認識現(xiàn)實外匯市場上匯率的形成機制?！锊皇且粋€獨立的匯率決定理論，它只是描述了匯率與利率之間相互作用的關(guān)系。★具有特別的實踐價值，為中央銀行對外匯市場的靈活調(diào)節(jié)提供了有效的途徑。利率平價理論評價383.費雪效應(yīng)費雪效應(yīng)（美國經(jīng)濟學家歐文.費雪于1930年提出）是指預(yù)期通貨膨脹率對名義利率水平?jīng)Q定的效應(yīng)。i名義=i實際+預(yù)期通貨膨脹率其他條件相同，一國預(yù)期通貨膨脹率的提高將最終導(dǎo)致該國名義利率提高；類似地，預(yù)期通貨膨脹率的降低將導(dǎo)致該國名義利率下降。3.費雪效應(yīng)費雪效應(yīng)（美國經(jīng)濟學家歐文.費雪于1930年提出39一、資產(chǎn)市場說的概述1、基本思想：

匯率是資產(chǎn)市場上確定的一中相對價格，匯率決定應(yīng)該用與普通資產(chǎn)價格決定基本相同的理論。2、三個假定條件：

（1）外匯市場有效

（2）一國資產(chǎn)市場包括：本國貨幣市場、本幣資產(chǎn)（主要是債券）市場、外幣資產(chǎn)（包括外國債券和外幣存款）市場

（3）資本完全流動，拋補套利平價成立第六節(jié)資產(chǎn)市場說一、資產(chǎn)市場說的概述第六節(jié)資產(chǎn)市場說403、根據(jù)本幣資產(chǎn)和外幣資產(chǎn)的可替代性不同的假定資產(chǎn)市場說分為：貨幣分析法---完全替代，非拋補利率平價始終成立，投資者風險中性。它又可進一步分為彈性價格貨幣模型和黏性價格模型（匯率超調(diào)）資產(chǎn)組合分析法---不完全替代3、根據(jù)本幣資產(chǎn)和外幣資產(chǎn)的可替代性不同的假定資產(chǎn)市場說分為41匯率的彈性貨幣論由貨幣學派的金融專家賈考伯．弗蘭克兒（JacobA．Frankel）和哈里．約翰遜（HarryG．Johnson）等人在其著作《匯率經(jīng)濟學》中提出來的。一、核心觀點

1、是一種從中短期的角度分析匯率決定與匯率變動的理論。

2、強調(diào)貨幣市場和貨幣存量的供求情況對匯率決定的影響。認為匯率的決定由各國貨幣存量的供求引起。匯率決定于貨幣市場的均衡而非商品市場的均衡；匯率的變化由兩國貨幣供求關(guān)系的相應(yīng)變化而引起；從長期來看，承認購買力平價理論，即過多的貨幣供應(yīng)所引起的通貨膨脹，必然使該國貨幣匯率下浮，從短期看，兩國金融資產(chǎn)的供求情況，即人們自愿持有或放棄這些金融資產(chǎn)的情況決定匯率；國民收入與本幣匯率表現(xiàn)為正相關(guān)關(guān)系；國家宏觀經(jīng)濟政策對匯率發(fā)揮著重要作用；強調(diào)合理預(yù)期對匯率變動的影響。匯率的彈性貨幣論由貨幣學派的金融專家賈考伯．弗蘭克兒（Jac42二、觀點該理論認為，貨幣供給是政府可以控制的外生變量，利率與實際國民收入都與貨幣供給無關(guān)，貨幣供給只能引起價格水平的迅速調(diào)整，而不能降低利率并進一影響產(chǎn)出。外匯匯率的變動與本國貨幣供給的變化成正比例關(guān)系，與外幣供給的變化成反比例關(guān)系。外匯匯率的變動與本國貨幣需求的變化成反比例關(guān)系，與外幣需求的變化成正比例關(guān)系。匯率的貨幣論就認為：一國貨幣疲軟，是其貨幣增長過快所致。故此，這個理論主張：貨幣的增長率要控制在與GNP增長率相一致的水平上，才能保持匯率的穩(wěn)定；否則，匯率將不穩(wěn)定的。二、觀點43三、基本模型

㏑e=a(㏑yf-㏑y)+(㏑i-㏑if)+(㏑ms-㏑msf)即本國和外國的實際國民收入、利率、貨幣供給水平通過各自的物價最終決定匯率水平。四、對該理論的評價1、將購買力平價從商品市場引入到資產(chǎn)市場，將匯率視為資產(chǎn)價格2、引入了貨幣供給量和國民收入變量3、是一般均衡分析，商品市場、貨幣市場、外匯市場同時達到均衡4、簡單易理解缺陷：

1、以購買力平價為前提2、假定貨幣需求穩(wěn)定3、假定商品價格充分彈性三、基本模型44匯率超調(diào)模式（overshootingmodel）美國麻省理工學院教授魯?shù)细瘢喽鞑即模≧udigerDornbush）于1976年提出的一、核心觀點在經(jīng)濟運行中出現(xiàn)某些變化（如貨幣供給增加）的短期內(nèi)，匯率將發(fā)生過度的調(diào)節(jié)，很快會超過其新的長期均衡水平，然后再逐步恢復(fù)到它的長期均衡水平上。這是因為，金融市場價格如利率對外生的沖擊可立即進行調(diào)節(jié)，而商品市場商品價格存在黏性，則在一段時間后才能緩慢地進行調(diào)節(jié)。該學說同樣主張只有貨幣需求等于貨幣供給，貨幣市場才能達到均衡的貨幣主義學派觀點。二、評價該理論是對貨幣分析法模型假定所有市場都能夠瞬時進行調(diào)節(jié)這一觀點的修正。首次涉及匯率的動態(tài)調(diào)整問題、具有鮮明的政策含義：超調(diào)帶來沖擊，政府有必要干預(yù)。但是它忽略了國際收支流量分析，難以進行計量檢驗。匯率超調(diào)模式（overshootingmodel）美國麻45當本國貨幣供給一次性增加時：短期效應(yīng)，商品價格具有粘性，價格沒有變動，貨幣供給的增加，導(dǎo)致以本幣計價的證券收益率的下降，以及以外幣計價證券收益率相對于本幣收益率的上升，引起利率的迅速下調(diào)與本幣的迅速貶值。中期效應(yīng)，利率的下調(diào)推動投資的增加，導(dǎo)致總產(chǎn)出超過充分就業(yè)時的總產(chǎn)出，引起物價的緩慢上升。貨幣需求隨之上升，造成利率的逐步回升。由于貨幣的過度貶值，導(dǎo)致本幣預(yù)期的升值，加上利率上升的因素，流出的資金加速回流。導(dǎo)致本幣的慢慢升值。長期效應(yīng)，由于經(jīng)濟已經(jīng)處于均衡狀態(tài)，貨幣的供給最終導(dǎo)致價格的上升，利率不變，根據(jù)購買力平價效應(yīng)，本國貨幣貶值。當本國貨幣供給一次性增加時：短期效應(yīng)，商品價格具有粘性，價格46資產(chǎn)組合平衡理論

產(chǎn)生于上世紀70年代中期。由勃萊遜（W．Branson）、霍爾特納（H．Halttune）和梅森（P．Masson）等人提出并完善。一、核心觀點綜合了傳統(tǒng)的匯率理論和貨幣主義的分析方法，把匯率水平看成是由貨幣供求和經(jīng)濟實體等因素誘發(fā)的資產(chǎn)調(diào)節(jié)與資產(chǎn)評價過程所共同決定的。它認為，國際金融市場的一體化和各國資產(chǎn)之間的高度替代性，使一國居民既可持有本國貨幣和各種證券作為資產(chǎn)，又可持有外國的各種資產(chǎn)。一旦利率、貨幣供給量以及居民愿意持有的資產(chǎn)種類等發(fā)生變化，居民原有的資產(chǎn)組合就會失衡，進而引起各國資產(chǎn)之間的替換，促使資本在國際間的流動。國際間的資產(chǎn)替換和資本流動，又勢必會影響外匯供求，導(dǎo)致匯率的變動。當各種資產(chǎn)供給存量發(fā)生變動，或者當各種資產(chǎn)的預(yù)期收益率發(fā)生變動時，私人部門就會對現(xiàn)有的資產(chǎn)組合進行調(diào)整，而在國內(nèi)、國外資產(chǎn)之間的調(diào)整過程中，會帶來外匯匯率的變化。直到資產(chǎn)持有人認為達到最佳組合，停止資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，匯率才恢復(fù)穩(wěn)定。均衡匯率正是使私人部門意愿持有現(xiàn)有國內(nèi)外各種資產(chǎn)存量的匯率水平資產(chǎn)組合平衡理論產(chǎn)生于上世紀70年代中期。由勃萊遜（W．47二、理論的評價該理論是資產(chǎn)組合選擇理論的運用，在現(xiàn)代匯率研究領(lǐng)域占有重要的地位。該理論一方面承認經(jīng)常項目失衡對匯率的影響，另一方面也承認貨幣市場失衡對匯率的影響，這在很大程度上擺脫了傳統(tǒng)匯率理論和貨幣主義匯率理論中的片面性，具有積極意義；同時它提出的假定更加貼近現(xiàn)實。但該理論也存在明顯的問題：（1）在論述經(jīng)常項目失衡對匯率的影響時，只注意到資產(chǎn)組合變化所產(chǎn)生的作用，而忽略了商品和勞務(wù)流量變化所產(chǎn)生的作用；（2）只考慮目前的匯率水平對金融資產(chǎn)實際收益產(chǎn)生的影響，而未考慮匯率將來的變動對金融資產(chǎn)的實際收益產(chǎn)生的影響；（3）它的實踐性較差，因為有關(guān)各國居民持有的財富數(shù)量及構(gòu)成的資料，是有限的、不易取得的。二、理論的評價48第五章外匯決定理論第五章外匯決定理論49第一節(jié)影響匯率變動的主要因素1、通貨膨脹2、利率3、國際收支4、經(jīng)濟增長5、貨幣當局干預(yù)6、其他因素：如政治因素、市場投機因素等第一節(jié)影響匯率變動的主要因素1、通貨膨脹50一、通貨膨脹率差異1、通貨膨脹--物價--本國貨幣價值--匯率2、通貨膨脹如果匯率維持不變--出口進口---外匯需求--外幣3、通貨膨脹--預(yù)期通貨膨脹--名義利率不變下--實際利率--資本外流--本幣貶值一、通貨膨脹率差異1、通貨膨脹--物價--本國貨幣價值--匯51二、利率差異1、利率上升---如果沒有物價上升表明實際利率上升--外資流入--本幣升值2、利率上升，同時物價上升---如果是通貨膨脹預(yù)期導(dǎo)致利率上升，則實際利率不一定上升實際利率不變，則名義利率上升等于通貨上升幅度，則本幣貶值如果名義利率上升小于通貨幅度，資本外流，本幣貶值二、利率差異1、利率上升---如果沒有物價上升表明實際利率上52三、國際收支狀況順差逆差三、國際收支狀況順差53四、經(jīng)濟增長率1、經(jīng)濟增長--收入--進口需求--本幣2、經(jīng)濟增長--生產(chǎn)率--生產(chǎn)成本---產(chǎn)品價格---出口---本幣升值短期內(nèi)不利于本國貨幣，長期利于本國貨幣四、經(jīng)濟增長率1、經(jīng)濟增長--收入--進口需求--本幣54第二節(jié)匯率決定理論的演變和發(fā)展匯率決定理論研究的著眼點：是一國貨幣的匯率水平受什么因素決定和影響。討論匯率決定的背景：實行貨幣自由兌換，匯率由市場來決定的國家。第二節(jié)匯率決定理論的演變和發(fā)展匯率決定理論研究的著眼點：是一55匯率決定的基礎(chǔ)1、金本位制度下匯率決定的基礎(chǔ)含金量：一定單位的金幣所含有的黃金的重量和成色。結(jié)算方式：買賣外匯、黃金或金幣輸出入鑄幣平價：這種制度下匯率的標準兩國貨幣的含金量之比就是兩國貨幣的比價，這種不同貨幣含金量之比就是鑄幣平價鑄幣平價：表示兩國貨幣的含金量的比值。

如：1925—1931年，英國立法規(guī)定，1英鎊所含純金數(shù)量為7.32238克，美國立法規(guī)定1美元所含的純金量為1.504656克，則英鎊對美元的鑄幣平價為7.32238÷1.504656=4.8665美元匯率決定的基礎(chǔ)1、金本位制度下匯率決定的基礎(chǔ)56黃金輸送點表示能夠引起黃金跨國流動的市場匯率上下波動的界限。它可分為黃金輸出點和黃金輸入點，前者等于：

鑄幣平價+黃金運送費用=黃金輸出點（匯率上漲的最高限）后者等于：

鑄幣平價-黃金運送費用=黃金輸入點（匯率下跌的最低限）。黃金輸送點572、紙幣流通下匯率決定的基礎(chǔ)兩國紙幣各自所代表的價值量為基礎(chǔ)形成的交換比例2、紙幣流通下匯率決定的基礎(chǔ)58匯率決定理論是國際金融理論的核心之一，隨著經(jīng)濟背景和經(jīng)濟學基礎(chǔ)理論的演變經(jīng)歷了不同的發(fā)展，主要經(jīng)歷了國際借貸說、購買力平價說、利率平價說、國際收支說和資產(chǎn)市場說幾個階段。匯率決定理論是國際金融理論的核心之一，隨著經(jīng)濟背景和經(jīng)濟學基59第三節(jié)購買力評價說瑞典學者卡塞爾（G.Cassel）于1922年出版了《1914年后的貨幣和外匯》一書，提出“購買力平價說”。購買力平價說的思想：一國匯率水平和變化是由本國貨幣與外國貨幣的購買力對比決定的。購買力平價的基本假設(shè)前提是一價定律第三節(jié)購買力評價說瑞典學者卡塞爾（G.Cassel）于19601.開放經(jīng)濟下的一價定律(理論基礎(chǔ))

當不存在運輸費用和人為的貿(mào)易壁壘時，同種商品在不同國家用相同貨幣表示的售價相等,即:e為直接標價下的匯率1.開放經(jīng)濟下的一價定律(理論基礎(chǔ))

當不存在運輸費用和人為61一價定律認為，除去運輸成本、貿(mào)易壁壘和信息成本，一個給定商品的價格，用相同的貨幣來標價，在不同的地點將是相同的。這是因為總會有人在價格便宜的國家買進商品，在價格較貴的國家賣出，從而價格趨向同一。但經(jīng)驗調(diào)查證明，此假定在現(xiàn)實中是不成立的。這個定律描述的是一種理想狀態(tài)，或是說是一個假設(shè)的定律，它在一些初級產(chǎn)品的交易中，如糧食，石油等的交易中體現(xiàn)得比較明顯，這是因為這些產(chǎn)品的質(zhì)量比較均勻。一價定律認為，除去運輸成本、貿(mào)易壁壘和信息成本，一個給定商品62不過對于大多數(shù)跨國交易的產(chǎn)品，在運輸費用，關(guān)稅和其他價格調(diào)整機制的作用下，產(chǎn)品的成本會發(fā)生變化，即使按照匯率折算，產(chǎn)品的價錢在不同國家也是有很大的出入的，如制造業(yè)和服務(wù)業(yè)。

不過對于大多數(shù)跨國交易的產(chǎn)品，在運輸費用，關(guān)稅和其他價格調(diào)整632.購買力平價的兩種形式購買力平價有兩種形式：絕對形式（absoluteversion）與相對形式（relativeversion）。(1)絕對購買力平價：在一定的時點上，兩國貨幣匯率決定于兩國貨幣的購買力之比。用公式表示即為：E=Pd/Pf（1）E表示均衡匯率（直接標價法，即以本國貨幣表示的外國貨幣的價格），Pd表示國內(nèi)一般物價指數(shù)，Pf表示外國一般物價指數(shù)。上式表明，任何兩國貨幣間的匯率，等于該兩國一般物價指數(shù)之比。2.購買力平價的兩種形式購買力平價有兩種形式：64(2)相對購買力平價用來說明匯率變動的原因，匯率在一段時期內(nèi)的變化歸因于兩個國家在這段時期中的物價水平的相對變化。即在一定時期內(nèi)，匯率的變化要與同一時期內(nèi)兩國物價水平的相對變動成比例。(2)相對購買力平價65e1和e0分別表示當期和基期的匯率，Pd1和Pd0分別表示本國當期和基期的物價水平，Pf1Pf0分別表示外國當期和基期的物價水平外匯決定理論課件66相對購買力平價也可以表示為:相對購買力平價意味著匯率的升值與貶值是由兩國的通脹率的差異決定的。如果本國通脹率超過外國，則本幣將貶值。相對購買力平價也可以表示為:67與絕對購買力平價相比，相對購買力平價更具有應(yīng)用價值，這是因為它避開了前者過于脫離實際的假定，并且通脹率的數(shù)據(jù)更加易于得到。

與絕對購買力平價相比，相對購買力平價更具有應(yīng)用價值，這是因為684.對購買力平價理論的評論：在所有的匯率理論中，購買力平價是最有影響的。它既論證了匯率的決定，也試圖分析匯率變動的原因。雖然在有效性方面存在爭議，但普遍認為它有助于說明通貨膨脹與匯率變動之間的聯(lián)系，在一定程度上揭示了匯率長期變動的根本原因。4.對購買力平價理論的評論：在所有的匯率理論中，購69缺陷：忽略了國際資本流動的存在及其對匯率的影響。它忽視了非貿(mào)易品的存在及其影響。忽略了貿(mào)易成本和貿(mào)易壁壘對國際商品套購所產(chǎn)生的制約。物價除了受到貨幣數(shù)量影響外，還受到實體經(jīng)濟因素的影響。在計算購買力平價時，編制各國物價指數(shù)在方法、范圍、基期選擇等方面存在著諸多技術(shù)性困難。缺陷：忽略了國際資本流動的存在及其對匯率的影響。70第四節(jié)國際收支理論國際收支說的倡導(dǎo)者認為，在分析匯率決定時，可以從兩方面對國際借貸說加以修正和改進。一是將國際資本流動納入?yún)R率決定的分析。二是進一步應(yīng)用貿(mào)易收支和國際資本流動的有關(guān)理論分析來探討深層的匯率決定因素。

第四節(jié)國際收支理論國際收支說的倡導(dǎo)者認為，在分析匯率決定時71國際借貸說1861年，英國學者戈遜（G.J.Goschen）出版了《外匯理論》一書，以其為代表的這類觀點被稱為“國際借貸說”（TheoryofInternationalnIndebtedness）。國際借貸說的基本觀點是，一國匯率的變動取決于外匯市場的供給和需求，而外匯供求源于國際借貸。國際借貸說1861年，英國學者戈遜（G.J.Goschen）72國際收支說的基本模型－假設(shè)假定只存在兩個國家：本國和外國外匯需求均衡的匯率是使外匯市場上外匯供給和需求流量保持平衡的匯率。對外匯的需求產(chǎn)生于本國對外國商品勞務(wù)和外幣資產(chǎn)的需求，進口支出和資金外流構(gòu)成了外匯需求。外匯需求是匯率、本國國民收入、國內(nèi)外物價水平、國內(nèi)外利率和匯率預(yù)期的函數(shù)。外匯供給對外匯的供給產(chǎn)生于外國對本國商品勞務(wù)和本幣資產(chǎn)的需求，本國的出口收入和資金內(nèi)流形成了外匯供給。外匯供給是匯率值、外國國民收入、國內(nèi)外物價水平、國內(nèi)外利率和匯率預(yù)期的函數(shù)。國際收支說的基本模型－假設(shè)假定只存在兩個國家：本國和外國73機制當本國國民收入上升或下降時，本國進口的增加或減少將引起DD曲線向右或向左移動，從而導(dǎo)致均衡外匯匯率的上升或下降，即本國在外匯市場的升值或貶值；當外國國民收入上升或下降時，本國出口的增加或減少將引起SS曲線向右或向左移動，從而導(dǎo)致均衡外匯匯率的下降或上升；當本國物價水平相對于外國物價水平下降時，本國的出口將增加，進口將減少。這將同時通過SS曲線的右移和DD曲線的左移，導(dǎo)致均衡外匯匯率的下降；機制當本國國民收入上升或下降時，本國進口的增加或減少將引起D74當本國物價水平相對于外國物價水平上升時，本國的出口將減少，進口將增加。這將同時通過SS曲線的左移和DD曲線的右移，導(dǎo)致均衡外匯匯率的上升；當本國利率相對于外國利率上升或下降時，資金的內(nèi)流或外流將引起SS曲線或DD曲線的右移，導(dǎo)致均衡外匯匯率的下降或上升；當市場預(yù)期外匯匯率將出現(xiàn)上升或下降時，資金的外流或內(nèi)流將引起DD曲線或SS曲線的右移，導(dǎo)致均衡外匯匯率的立時上升或下降。這是所謂“預(yù)期會自我實現(xiàn)”這一金融市場公理在外匯市場的體現(xiàn)。當本國物價水平相對于外國物價水平上升時，本國的出口將減少，進75國際借貸說對匯率理論的貢獻主要表現(xiàn)在：（1）將國際借貸劃分為固定借貸與流動借貸，并指出只有立即清償?shù)母鞣N到期的收付差額，才能引起匯率的變動。這是比較符合客觀現(xiàn)實的。（2）在一戰(zhàn)前金本位盛行時期，各國貨幣間都有鑄幣平價。匯率僅在黃金輸送點的范圍內(nèi)進行波動，其波動的原因主要就是受外匯供求關(guān)系的影響。這也符合當時的經(jīng)濟背景。國際借貸說對匯率理論的貢獻主要表現(xiàn)在：76國際借貸說的不足表現(xiàn)在：（1）該學說指出了在國際借貸差額不平衡時，匯率變動受一國對外債權(quán)和債務(wù)關(guān)系的影響，但并沒能說明在國際借貸總額平衡時，匯率水平?jīng)Q定于什么。所以，該學說只闡述了影響匯率變動的因素，忽視了對匯率決定基礎(chǔ)的論證。（2）該學說僅解釋了金本位制下匯率變動的主要原因，而對影響匯率變動的其他重要因素沒有做出充分說明，只能解釋短期匯率的變動。

國際借貸說的不足表現(xiàn)在：（1）該學說指出了在國際借貸差額不平77第五節(jié)利率平價說利率平價理論說明了匯率與利率之間的關(guān)系。利率平價理論（InterestRateParityTheory）是由英國經(jīng)濟學家凱恩斯（J．M．Keynes）于1923年提出，后經(jīng)西方國家一些經(jīng)濟學家發(fā)展而成的。第五節(jié)利率平價說利率平價理論說明了匯率與利率之間的關(guān)系。78產(chǎn)生和發(fā)展的歷史背景是：隨著生產(chǎn)與資本國際化的不斷發(fā)展，國際間資本移動的規(guī)模日益擴大，并成為貨幣匯率（尤其是短期匯率）決定的一個重要因素。購買力平價理論已不能解釋這種新現(xiàn)象。只有用一種新的理論，才能解釋這一新現(xiàn)象。利率平價理論就是適應(yīng)這種需要而產(chǎn)生和發(fā)展起來的。產(chǎn)生和發(fā)展的歷史背景是：隨著生產(chǎn)與資本國際化的不斷發(fā)展，國際79利率平價說說明了匯率與利率之間的關(guān)系。而匯率與利率之間的關(guān)系則通過國際資金套利來實現(xiàn)，反映了國際資本流動對于匯率決定的作用。凱恩斯最初提出利率平價說時，主要用以說明遠期差價的決定。后來，艾因齊格又補充提出了利率平價說的“互交原理”，揭示了即期匯率、遠期匯率、利率、國際資本流動之間的相互影響。利率平價說說明了匯率與利率之間的關(guān)系。801.拋補利率平價理論：匯率的遠期升、貼水率大約等于兩種貨幣的利率差。利率低的國家的貨幣，其遠期匯率必然升水；利率高的國家的貨幣，其遠期匯率必然貼水。2.預(yù)期的匯率遠期變動率等于兩國貨幣利率之差。利率低的國家的貨幣，市場預(yù)期其遠期升值；利率高的國家的貨幣，市場預(yù)期其遠期貶值。拋補利率平價與非拋補利率平價的方程表達式相同，唯一不同之處就是投資者對遠期匯率的預(yù)期被遠期市場匯率所取代。1.拋補利率平價理論：81套補利率平價理論的缺陷第一，套補利率平價理論沒有考慮交易成本。第二，套補利率平價理論假定資金在國際間具有高度的流動性（perfectmobility）但事實上，只有少數(shù)發(fā)達國家才存在完善的遠期外匯市場。第三，理論還假定套利資金規(guī)模是無限的，套利者能不斷進行拋補套利，直到利率平價成立。但能夠用于拋補套利的資金往往是有限的。套補利率平價理論的缺陷82投機者的投資活動使套補利率平價與非套補利率平價理論統(tǒng)一起來，對遠期匯率的形成起到了決定性的作用。投機者的活動將使遠期匯率完全由預(yù)期的未來匯率決定，此時套補利率平價與非套補利率平價同時成立。投機者的投資活動使套補利率平價與非套補利率平價理論統(tǒng)一起來，83利率平價說的應(yīng)用：即期匯率的決定≈if+Eρid該式表明，當前的匯率水平與匯率預(yù)期、外國利率成正比，與本國利率成反比。該公式還可以用來引證“預(yù)期能自我實現(xiàn)”的作用。就是說，一種資產(chǎn)的價格，反映了市場對該種資產(chǎn)價值的評價。利率平價說的應(yīng)用：84遠期外匯匯率決定于遠期外匯的供給和需求。★遠期外匯交易的參與者主要有三類：投機者、套補套利者和進出口商?！铿F(xiàn)代遠期匯率決定理論認為，正是他們的投機和保值行為共同決定著遠期匯率的水平。遠期外匯匯率決定于遠期外匯的供給和需求。85利率平價理論評價★從資金流動的角度指出了匯率與利率之間的密切關(guān)系，有助于正確認識現(xiàn)實外匯市場上匯率的形成機制?！锊皇且粋€獨立的匯率決定理論，它只是描述了匯率與利率之間相互作用的關(guān)系?！锞哂刑貏e的實踐價值，為中央銀行對外匯市場的靈活調(diào)節(jié)提供了有效的途徑。利率平價理論評價863.費雪效應(yīng)費雪效應(yīng)（美國經(jīng)濟學家歐文.費雪于1930年提出）是指預(yù)期通貨膨脹率對名義利率水平?jīng)Q定的效應(yīng)。i名義=i實際+預(yù)期通貨膨脹率其他條件相同，一國預(yù)期通貨膨脹率的提高將最終導(dǎo)致該國名義利率提高；類似地，預(yù)期通貨膨脹率的降低將導(dǎo)致該國名義利率下降。3.費雪效應(yīng)費雪效應(yīng)（美國經(jīng)濟學家歐文.費雪于1930年提出87一、資產(chǎn)市場說的概述1、基本思想：

匯率是資產(chǎn)市場上確定的一中相對價格，匯率決定應(yīng)該用與普通資產(chǎn)價格決定基本相同的理論。2、三個假定條件：

（1）外匯市場有效

（2）一國資產(chǎn)市場包括：本國貨幣市場、本幣資產(chǎn)（主要是債券）市場、外幣資產(chǎn)（包括外國債券和外幣存款）市場

（3）資本完全流動，拋補套利平價成立第六節(jié)資產(chǎn)市場說一、資產(chǎn)市場說的概述第六節(jié)資產(chǎn)市場說883、根據(jù)本幣資產(chǎn)和外幣資產(chǎn)的可替代性不同的假定資產(chǎn)市場說分為：貨幣分析法---完全替代，非拋補利率平價始終成立，投資者風險中性。它又可進一步分為彈性價格貨幣模型和黏性價格模型（匯率超調(diào)）資產(chǎn)組合分析法---不完全替代3、根據(jù)本幣資產(chǎn)和外幣資產(chǎn)的可替代性不同的假定資產(chǎn)市場說分為89匯率的彈性貨幣論由貨幣學派的金融專家賈考伯．弗蘭克兒（JacobA．Frankel）和哈里．約翰遜（HarryG．Johnson）等人在其著作《匯率經(jīng)濟學》中提出來的。一、核心觀點

1、是一種從中短期的角度分析匯率決定與匯率變動的理論。

2、強調(diào)貨幣市場和貨幣存量的供求情況對匯率決定的影響。認為匯率的決定由各國貨幣存量的供求引起。匯率決定于貨幣市場的均衡而非商品市場的均衡；匯率的變化由兩國貨幣供求關(guān)系的相應(yīng)變化而引起；從長期來看，承認購買力平價理論，即過多的貨幣供應(yīng)所引起的通貨膨脹，必然使該國貨幣匯率下浮，從短期看，兩國金融資產(chǎn)的供求情況，即人們自愿持有或放棄這些金融資產(chǎn)的情況決定匯率；國民收入與本幣匯率表現(xiàn)為正相關(guān)關(guān)系；國家宏觀經(jīng)濟政策對匯率發(fā)揮著重要作用；強調(diào)合理預(yù)期對匯率變動的影響。匯率的彈性貨幣論由貨幣學派的金融專家賈考伯．弗蘭克兒（Jac90二、觀點該理論認為，貨幣供給是政府可以控制的外生變量，利率與實際國民收入都與貨幣供給無關(guān)，貨幣供給只能引起價格水平的迅速調(diào)整，而不能降低利率并進一影響產(chǎn)出。外匯匯率的變動與本國貨幣供給的變化成正比例關(guān)系，與外幣供給的變化成反比例關(guān)系。外匯匯率的變動與本國貨幣需求的變化成反比例關(guān)系，與外幣需求的變化成正比例關(guān)系。匯率的貨幣論就認為：一國貨幣疲軟，是其貨幣增長過快所致。故此，這個理論主張：貨幣的增長率要控制在與GNP增長率相一致的水平上，才能保持匯率的穩(wěn)定；否則，匯率將不穩(wěn)定的。二、觀點91三、基本模型

㏑e=a(㏑yf-㏑y)+(㏑i-㏑if)+(㏑ms-㏑msf)即本國和外國的實際國民收入、利率、貨幣供給水平通過各自的物價最終決定匯率水