XXXX-XXXX醫(yī)藥行業(yè)分析課件

地產(chǎn)股:戰(zhàn)略性投資機(jī)會(huì)已悄然來臨

國信證券方焱2005年12月2006年房地產(chǎn)投資策略

醫(yī)藥行業(yè)分析

地產(chǎn)股:2006年房地產(chǎn)投資策略從全球醫(yī)藥格局演變看行業(yè)本質(zhì)中國醫(yī)療衛(wèi)生產(chǎn)業(yè)“特色”醫(yī)藥行業(yè)結(jié)構(gòu)和特征子行業(yè)及醫(yī)藥上市公司分析框架化學(xué)制藥子行業(yè)中藥子行業(yè)生物制藥子行業(yè)醫(yī)藥商業(yè)子行業(yè)目錄

從全球醫(yī)藥格局演變看行業(yè)本質(zhì)目錄

從全球醫(yī)藥格局演變看“行業(yè)本質(zhì)”從全球醫(yī)藥格局演變看“行業(yè)本質(zhì)”全球醫(yī)藥市場格局源源不斷上市的專利新藥驅(qū)動(dòng)70～90年代高速增長；近年新藥匱乏而增速放緩；但>>GDP增速；美、歐、日三足鼎立，占全球市場份額約80％；規(guī)范市場：高度集中Top10企業(yè)壟斷全球50%以上市場份額；Top10藥品的全球市場份額高達(dá)10％；“重磅炸彈”壟斷高端藥品市場份額；醫(yī)藥分銷業(yè)亦高度“集中”；非規(guī)范市場：發(fā)展中國家市場小而散、增速快，仿制為主，藥品知識(shí)產(chǎn)權(quán)體系尚不健全。2008年全球主要藥品市場的銷售及增長情況區(qū)域

2008年銷售額(億美元)2008年增長率(%)2007年增長率(%)2003-2008年復(fù)合年增長率(%)預(yù)測2009年增長率(%)預(yù)測2008-2013年復(fù)合年增長率(%北美地區(qū)

31181.44.45.7-1~0-1~2歐洲

24755.87.16.43~43~6亞洲/非洲/澳洲90815.31513.711~1211~14日本

7662.14.22.74~51~4拉美

46512.612.812.79~1011~14全球77314.86.66.62.5~3.53~6全球醫(yī)藥市場格局源源不斷上市的專利新藥驅(qū)動(dòng)70～90年代高速行業(yè)本質(zhì)&盈利模式

行業(yè)本質(zhì)：高投入、高風(fēng)險(xiǎn)、長周期、高回報(bào)研發(fā)決定未來，得專利者得天下盈利模式：

新藥+知識(shí)產(chǎn)權(quán)＝巨額利潤！

行業(yè)本質(zhì)&盈利模式行業(yè)本質(zhì)：”重磅炸彈”推動(dòng)世界藥品市場增長“重磅炸彈”銷售額占全球市場份額>50％

R&D生產(chǎn)力決定全球產(chǎn)業(yè)地位行業(yè)本質(zhì)&盈利模式”重磅炸彈”推動(dòng)世界藥品市場增長行業(yè)本質(zhì)&盈利模式制藥產(chǎn)業(yè)的價(jià)值鏈大宗原料藥特色原料藥仿制藥非專利藥專利藥制劑藥原料藥產(chǎn)品附加值/企業(yè)盈利能力專利藥品是跨國制藥巨頭的核心競爭力處方藥占據(jù)世界主流醫(yī)藥市場盡管仿制藥的處方量強(qiáng)勁攀升至70％，但品牌專利藥的銷售額仍占90％市場份額制藥產(chǎn)業(yè)的價(jià)值鏈大宗原料藥特色原料藥仿制藥非專利藥專利藥制劑影響一國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)格局的因素——產(chǎn)業(yè)政策包括：醫(yī)療衛(wèi)生體制、監(jiān)管政策和環(huán)境、專利政策、藥品審批制度、研發(fā)投入、藥價(jià)政策、衛(wèi)生支出、醫(yī)保支付制度。。。等

案例：80年代歐洲是全球最大的藥品市場和創(chuàng)新藥物研發(fā)中心，90年代以來，歐洲出現(xiàn)退縮，美國躍居老大。數(shù)據(jù)：1991年60％重大新藥誕生于歐洲，40％在美國，至2001年歐洲比例降為28％，而美國占68％，日本占4％，2001年以后75%的新藥誕生于美國；相應(yīng)地，藥品市場占有率此消彼長。

美國：市場化典范。鼓勵(lì)創(chuàng)新、價(jià)格自由、高衛(wèi)生支出、處方藥直銷廣告等，全球領(lǐng)導(dǎo)地位；日本：政府全面監(jiān)管。研發(fā)投入相對(duì)不足、強(qiáng)制藥價(jià)下降，增長停滯；印度：1970年專利法僅對(duì)制藥工藝授予專利，2005年才開始藥品專利保護(hù)——“印度模式”崛起的國情因素；歐洲：福利資本主義制度，藥價(jià)抑制政策、平行貿(mào)易，強(qiáng)制使用非專利藥，由“盛”而“衰”；中國：1985年前只有工藝專利；1993年開始保護(hù)藥品專利，并對(duì)1986～1993年之間的藥品發(fā)明專利實(shí)行有條件的行政保護(hù)（7.5年）；2002年底“新藥”定義變?yōu)椤笆状卧谥袊N售的藥品”。影響一國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)格局的因素——產(chǎn)業(yè)政策“重磅炸彈”專利到期困境，面臨“通用名藥”挑戰(zhàn)新藥研發(fā)愈加困難全球醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)趨勢“重磅炸彈”專利到期困境，面臨“通用名藥”挑戰(zhàn)新藥研發(fā)愈加困并購?fù)苿?dòng)增長，整合應(yīng)對(duì)低潮進(jìn)軍生物制藥領(lǐng)域成為熱點(diǎn)

疫苗產(chǎn)業(yè)炙手可熱通用名藥市場空前增長

未來三年將有240億美元的藥品失去專利保護(hù)全球產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移“印度模式”崛起中國制藥業(yè)的機(jī)遇

2006~2008全球重大并購案例時(shí)間交易雙方金額詳細(xì)2008年諾華，愛爾康390億美元諾華390億美元購愛爾康2008年武田，Millennium88億美元武田制藥出資88億美元收購Millennium公司2008年禮來，ImClone65億美元禮來65億美元現(xiàn)金收購ImClone公司2008年第一制藥三共，南新45億美元日本第一制藥三共45億美元收購南新2007年先靈葆雅，歐加農(nóng)144億美元先靈葆雅144億美元收購歐加農(nóng)2007年三菱，田邊43億美元三菱43億美元收購田邊2006年拜耳，先靈（德國）165億歐元?dú)W盟批準(zhǔn)拜耳與先靈公司并購案2006年諾華，凱龍54億美元諾華54億美元收購凱龍2006年德國默克，雪蘭諾133億德國默克133億拿下雪蘭諾2006年UCB，Schwarz56億美元UCB同意以56億美元收購Schwarz制藥2006年強(qiáng)生，輝瑞消費(fèi)品部166億美元強(qiáng)生166億美元如愿收購輝瑞消費(fèi)品部全球醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)趨勢并購?fù)苿?dòng)增長，整合應(yīng)對(duì)低潮2006~2008全球重大并購案例

中國醫(yī)療衛(wèi)生產(chǎn)業(yè)的“特色”中國醫(yī)療衛(wèi)生產(chǎn)業(yè)的“特色”特殊的中國醫(yī)療衛(wèi)生體制和產(chǎn)業(yè)鏈醫(yī)院是產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈中扭曲的市場主體

80％藥品通過醫(yī)院終端銷售患者是弱勢消費(fèi)群體醫(yī)藥企業(yè)多方受壓：市場化的醫(yī)藥企業(yè)VS非市場化的強(qiáng)勢醫(yī)院非市場化的監(jiān)管環(huán)境特殊的支付體系政府、社保、商保、私人特殊的中國醫(yī)療衛(wèi)生體制和產(chǎn)業(yè)鏈醫(yī)院是產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈中扭曲的市場主中國醫(yī)衛(wèi)體制的制度性缺陷：

——醫(yī)療機(jī)構(gòu)是產(chǎn)業(yè)鏈中扭曲的市場主體醫(yī)院擁有藥品銷售環(huán)節(jié)的“雙向壟斷”地位壟斷賣方地位：控制80％處方權(quán)和藥品銷售權(quán)壟斷買方地位：決定5000多家藥企、8000多家商業(yè)配送企業(yè)生死醫(yī)療資源分配失衡、醫(yī)療服務(wù)信息不對(duì)稱以藥養(yǎng)醫(yī)體制：藥費(fèi)收入占比50％左右醫(yī)生成為藥品推銷員醫(yī)院變成從藥品銷售中獲利的盈利性機(jī)構(gòu)中國醫(yī)衛(wèi)體制的制度性缺陷：

——醫(yī)療機(jī)構(gòu)是產(chǎn)業(yè)鏈中問題根源：

——政府投入嚴(yán)重不足

79%的中國農(nóng)村人口無醫(yī)療保險(xiǎn)(2004)45％的中國城市人口無醫(yī)療保險(xiǎn)(2004)

——醫(yī)療保障體系缺失各國衛(wèi)生費(fèi)用占GDP比重和構(gòu)成（2004年，％）問題根源：

——政府投入嚴(yán)重不足

79%的中國農(nóng)中國醫(yī)藥行業(yè)的現(xiàn)狀與困境——需求旺盛VS過度競爭扭曲產(chǎn)業(yè)鏈和監(jiān)管政策嚴(yán)重打擊了醫(yī)藥行業(yè)創(chuàng)新和整合動(dòng)能，企業(yè)小散亂，生存環(huán)境遠(yuǎn)不如表觀需求和終端增長那樣樂觀——整體盈利能力和效益水平趨降！

藥品流通：持續(xù)降價(jià)、打擊商業(yè)賄賂

藥品供給：結(jié)構(gòu)性供大于求批文泛濫：SFDA迄今已核發(fā)168740個(gè)藥品批準(zhǔn)文號(hào)藥品生產(chǎn)：“后GMP”產(chǎn)能嚴(yán)重過剩

不必?fù)?dān)心需求增長的市場

藥品研發(fā)：仿制之路已走到盡頭

制藥行業(yè)產(chǎn)能利用率持續(xù)低迷中國醫(yī)藥行業(yè)的現(xiàn)狀與困境——需求旺盛VS過度競爭扭曲縱向觀察：

中國醫(yī)藥行業(yè)景氣剛剛開始縱向觀察：

中國醫(yī)藥行業(yè)景氣剛剛開始橫向比較：

未來10年－中國醫(yī)藥行業(yè)黃金發(fā)展期橫向比較：

未來10年－中國醫(yī)藥行業(yè)中國醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢：穩(wěn)步快速增長2007年中國藥品市場全球增長最快醫(yī)藥行業(yè)增速遠(yuǎn)高于GDP增速中國醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢：穩(wěn)步快速增長2007年中國藥品市場全球行業(yè)經(jīng)濟(jì)效益經(jīng)歷兩次逆轉(zhuǎn)07年行業(yè)效益大幅恢復(fù)性增長，數(shù)據(jù)來源：wind、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所收入的增長一直較穩(wěn)定，但2004年行業(yè)效益水平開始顯著下降，06年創(chuàng)歷史低谷。改革開放20多年中，中國醫(yī)藥行業(yè)高速發(fā)展，持續(xù)利潤增速>>收入增速收入的增長一直較穩(wěn)定，但2004年行業(yè)效益水平開始顯著下降，06年創(chuàng)歷史低谷。改革開放20多年中，中國醫(yī)藥行業(yè)高速發(fā)展，持續(xù)利潤增速>>收入增速07年行業(yè)開始恢復(fù)效益型增長。收入的增長一直較穩(wěn)定，但2004年行業(yè)效益水平開始顯著下降，06年創(chuàng)歷史低谷。改革開放20多年中，中國醫(yī)藥行業(yè)高速發(fā)展，持續(xù)利潤增速>>收入增速行業(yè)經(jīng)濟(jì)效益經(jīng)歷兩次逆轉(zhuǎn)07年行業(yè)效益大幅恢復(fù)性增長，數(shù)據(jù)來增長景氣的內(nèi)在動(dòng)力（一）——人口

自建國以來，我國年均人口自然增長率高達(dá)11.72‰，近五年來年均人口自然增長率也達(dá)到5.64‰。人口城鎮(zhèn)化速度加快人口結(jié)構(gòu)的老齡化趨勢推動(dòng)藥品市場增長。我國60歲以上人口比例逐步上升，據(jù)統(tǒng)計(jì)65歲以上老齡人的患病率約是15～45歲青壯年的3～7倍。

增長景氣的內(nèi)在動(dòng)力（一）——人口自建國以來，我國年均人口自增長景氣的內(nèi)在動(dòng)力（二）——經(jīng)濟(jì)增長2002～2006年人均國民收入年均增長13.36％，而同期人均衛(wèi)生費(fèi)用年均增長13.72％，二者基本同步增長增長景氣的內(nèi)在動(dòng)力（二）——經(jīng)濟(jì)增長2002～2006年人均

研發(fā)

生產(chǎn)

流通

終端新《藥品注冊(cè)管理辦法》延長審批時(shí)間一倍提高仿制藥品技術(shù)要求增加現(xiàn)場抽樣環(huán)節(jié)對(duì)造假者嚴(yán)厲處罰《制藥工業(yè)污染物排放標(biāo)準(zhǔn)》部分指標(biāo)要求高于國際標(biāo)準(zhǔn)雙高：“高環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)”、“高污染”品種目錄正在編制三年過渡期后投入可能翻番？新GMP修訂創(chuàng)新型企業(yè)受益！門檻提高，龍頭受益！藥品掛網(wǎng)采購?fù)茝V省為單位；政府為主體商業(yè)公司向配送物流傾斜“兩票制”放寬至“三票制”？“后藥價(jià)時(shí)代”區(qū)域商業(yè)龍頭、產(chǎn)品線豐富的規(guī)模企業(yè)受益！新《處方管理辦法》醫(yī)院用藥“一品兩規(guī)”社區(qū)醫(yī)療機(jī)構(gòu)“一品一規(guī)”品牌規(guī)模企業(yè)、擁有獨(dú)家品種企業(yè)受益！效益景氣的外部力量（一）

——行業(yè)政策和監(jiān)管自1998年我國開展”三醫(yī)改革”以來，我國醫(yī)藥市場一直處于政策調(diào)整期2007年國家藥監(jiān)局局長一審被判死刑——行業(yè)監(jiān)管導(dǎo)向的轉(zhuǎn)折點(diǎn)？研發(fā)生產(chǎn)流通終端新《藥品注冊(cè)管理辦法》《制效益景氣的外部力量（二）——藥品降價(jià)表2：1997～2007年政府主導(dǎo)藥品調(diào)價(jià)次數(shù)時(shí)間

降價(jià)范圍

平均降幅年降價(jià)總額(億元)11997年10月15種抗生素和32種生物制品

15%2021998年4月解熱鎮(zhèn)痛類等38種藥品10%1531999年4月21種頭孢類中管藥品

20%2041999年6月西力欣等150種進(jìn)口藥品

5%851999年8月降纖酶等2種生化藥品

15%1.262000年1月人血白蛋白等12種中管生物制品

10%3.472000年6月頭孢拉定等9種藥品15%1282000年10月氨芐青霉素等21種抗感染藥品

20%1892001年4月醫(yī)保目錄69種抗感染藥品

20%20102001年7月醫(yī)保目錄49種中成藥

15%4112001年12月抗腫瘤、循環(huán)系統(tǒng)用藥、神經(jīng)系統(tǒng)用藥以及治療精神障礙等醫(yī)保目錄383種化學(xué)藥20%30122002年12月消化道、血液系統(tǒng)及診斷用藥等醫(yī)保目錄199種化學(xué)藥20%20132003年3月公布醫(yī)保目錄種267種中成藥的最高零售價(jià)，其中甲類67種，乙類200種14%15142004年5月調(diào)整枸櫞酸芬太尼等3種特殊藥品價(jià)格

――――152004年6月大幅調(diào)低24種抗感染類藥物價(jià)格

30%35162004年7月18種藥品單獨(dú)定價(jià)方案――――172005年10月下調(diào)抗生素、生物制品、維生素等22種藥品價(jià)格40%40182006年3月抗生素、抗腫瘤等中西藥

192006年8月調(diào)整99種抗生素最高零售價(jià)30%43202006年11月32種中成藥腫瘤用藥14.50%13212007年1月調(diào)整心腦血管等10類354種藥品的最高零售價(jià)格20%70222007年2月278種中成藥內(nèi)科用藥最高零售價(jià)格

15%50232007年4月調(diào)整188種中成藥的零售價(jià)格16%16資料來源：發(fā)改委、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所06～07年大規(guī)模、密集調(diào)價(jià)效益景氣的外部力量（二）——藥品降價(jià)表2：1997～2007效益景氣的外部力量（三）——打擊商業(yè)賄賂

圖10：2002～2008年衛(wèi)生部門綜合醫(yī)院藥費(fèi)增速變化

數(shù)據(jù)來源：衛(wèi)生部、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所07年：增速恢復(fù)至20.88%06年打擊商業(yè)賄賂：增速僅4.35%03年非典：增速7.82％

效益景氣的外部力量（三）——打擊商業(yè)賄賂圖10：2002～效益景氣的外部力量（四）——醫(yī)療體制改革

過去/當(dāng)前醫(yī)藥行業(yè)的體制缺陷：如何解決——新醫(yī)改。國家發(fā)改委《醫(yī)藥行業(yè)“十一五”發(fā)展指導(dǎo)意見》中提出的目標(biāo)是：醫(yī)療保險(xiǎn)覆蓋嚴(yán)重不足，壓抑需求扭曲的產(chǎn)業(yè)鏈形態(tài)——上游的醫(yī)藥工商業(yè)充分競爭，而居中游的醫(yī)療機(jī)構(gòu)完全壟斷覆蓋2010年實(shí)現(xiàn)全民醫(yī)保

——蛋糕擴(kuò)大醫(yī)藥分開，徹底改變“以藥養(yǎng)醫(yī)”

——蛋糕合理分配需方改革供方改革效益景氣的外部力量（四）——醫(yī)療體制改革

過去/當(dāng)前醫(yī)藥行業(yè)效益景氣的外部力量（四）——醫(yī)療體制改革

效益景氣的外部力量（四）——醫(yī)療體制改革

市場蛋糕的擴(kuò)大雖然是漸進(jìn)的，但是確定的；

不確定的是——分配方式如何改革表3：新型農(nóng)村合作醫(yī)療覆蓋進(jìn)展年份200520062007參合人口（億人）

1.794.17.3補(bǔ)償新農(nóng)合人次（億人次）1.222.724.5補(bǔ)償資金支出（億元）61.75155.81346.6平均每獲償參合人次金額（元）515777

醫(yī)改的關(guān)鍵點(diǎn)——醫(yī)藥分家，改革牽一發(fā)而動(dòng)全身，一旦實(shí)施必然對(duì)上游的醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)現(xiàn)有結(jié)構(gòu)和流通模式產(chǎn)生巨大沖擊力，在解決分家后醫(yī)院生存問題上，需要國家財(cái)政大力投入并需要產(chǎn)業(yè)鏈上中下游的系列配套措施，因此醫(yī)改蛋糕的分配必將是一個(gè)漫長的過程。

全民醫(yī)保目標(biāo)的一些舉措已經(jīng)在穩(wěn)步推進(jìn)新農(nóng)合快速覆蓋；圖12：2007年社區(qū)醫(yī)療增長數(shù)據(jù)來源：衛(wèi)生部、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所2007年底已設(shè)立社區(qū)衛(wèi)生服務(wù)中心(站)2.7萬個(gè)，比上年增加4377個(gè)醫(yī)療資源拓展市場蛋糕的擴(kuò)大雖然是漸進(jìn)的，但是確定的；

不確定的是——分配

全民醫(yī)保趨勢下的“蛋糕”誘惑理想狀況：價(jià)平“量”增，推動(dòng)藥品市場總量剛性放大激活中低端消費(fèi)潛能，釋放被長期壓抑的醫(yī)療服務(wù)需求全國醫(yī)療機(jī)構(gòu)總診療人次數(shù)有望大幅增長假設(shè)：醫(yī)藥衛(wèi)生總費(fèi)用＝全國醫(yī)療機(jī)構(gòu)總診療人次數(shù)（量）x每人次就診平均費(fèi)用（價(jià)）

1990~2006年醫(yī)療費(fèi)用VS診療人次數(shù)資料來源：中國衛(wèi)生部，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所2015全民醫(yī)保趨勢下的“蛋糕”誘惑1990~2006年醫(yī)療費(fèi)從開始到結(jié)果——醫(yī)改誰受益？誰先、誰最？

從開始到結(jié)果——醫(yī)改誰受益？誰先、誰最？中國醫(yī)藥行業(yè)未來可能的改觀

——全民醫(yī)保趨勢下的“蛋糕”誘惑

醫(yī)藥行業(yè)結(jié)構(gòu)和特征中國醫(yī)藥行業(yè)未來可能的改觀醫(yī)藥行業(yè)結(jié)構(gòu)和特征醫(yī)藥工業(yè)結(jié)構(gòu)和市場分布

化學(xué)制藥（原料＋制劑）

你中藥（飲片＋中成藥）

你生物制藥（生化＋生物）

收入比重：56%：25%：8％利潤總額比重：51％：29％：9％三大子行業(yè)收入和利潤結(jié)構(gòu)

醫(yī)藥工業(yè)收入結(jié)構(gòu)

第一、第二終端銷售結(jié)構(gòu)醫(yī)院市場80％零售市場20％市場分布

制劑RxOTC醫(yī)藥工業(yè)結(jié)構(gòu)和市場分布化學(xué)制藥（原料＋制劑）醫(yī)藥商業(yè)結(jié)構(gòu)和市場分布

中國藥品銷售渠道資料來源：南方醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)研究所中國：醫(yī)院獨(dú)大＋壟斷美國：渠道多元化

醫(yī)藥商業(yè)結(jié)構(gòu)和市場分布中國藥品銷售渠道資料來源：南方醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)行業(yè)集中度－醫(yī)藥工業(yè)

中國醫(yī)藥工業(yè)的集中度和比較地位：2005年行業(yè)集中度－醫(yī)藥工業(yè)中國醫(yī)藥工業(yè)的集中度和比較地位：20行業(yè)集中度－醫(yī)藥商業(yè)

醫(yī)藥批發(fā)企業(yè)市場集中度

批發(fā)企業(yè)數(shù)（家）TOP3市場份額美國7096%日本230074%（前30家）德國1060～70%英國2085%中國1275513％（2003年）

17.7%(2005年）

19.2（2007年）

利潤比重69％（前20家，2007年）發(fā)達(dá)國家：規(guī)?；⒓s化、高效率，凈利潤率平均約1.2%

中國：規(guī)模小、集中度低、效率低，凈利潤率平均約0.6%

企業(yè)數(shù)量龐大帶來過度競爭，虧損面約50％區(qū)域市場分割和下游醫(yī)院的非市場化特征，使得整合難、集中度提升速度慢行業(yè)集中度－醫(yī)藥商業(yè)醫(yī)藥批發(fā)企業(yè)市場集中度批發(fā)企業(yè)數(shù)（家）出口競爭力

進(jìn)口出口出口結(jié)構(gòu)：結(jié)構(gòu)品種待優(yōu)化，比較優(yōu)勢待提高出口：附加值低、污染重的化學(xué)原料藥及常規(guī)醫(yī)療器械占比大；進(jìn)口：高端化學(xué)制劑及高檔醫(yī)療器械占比大出口競爭力進(jìn)口出口出口結(jié)構(gòu)：出口競爭力

進(jìn)出口量（噸）進(jìn)出口額（億美元）出口VS進(jìn)口：出口產(chǎn)品的附加值遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于進(jìn)口產(chǎn)品

出口競爭力進(jìn)出口量（噸）進(jìn)出口額（億美元）出口VS進(jìn)口子行業(yè)盈利能力比較

毛利率水平：銷售利潤率：利潤總額/收入子行業(yè)盈利能力比較（2007年）醫(yī)藥商業(yè)醫(yī)藥工業(yè)子行業(yè)盈利能力比較毛利率水平：銷售利潤率：子行業(yè)盈利能力比較子行業(yè)的可類比研究方法

醫(yī)藥制造業(yè)醫(yī)藥流通業(yè)原料藥藥品批發(fā)生物制藥中藥處方藥非處方藥藥品零售化學(xué)制劑化工行業(yè)輕資產(chǎn)型制造業(yè)消費(fèi)品行業(yè)物流行業(yè)商業(yè)連鎖醫(yī)藥行業(yè)其它行業(yè)區(qū)別：行業(yè)政策和監(jiān)管力度、產(chǎn)業(yè)鏈的市場化程度、患者（弱勢消費(fèi)者）vs消費(fèi)者子行業(yè)的可類比研究方法醫(yī)藥制造業(yè)醫(yī)藥流通業(yè)原料藥藥品批發(fā)生物子行業(yè)的可類比研究方法

競爭性質(zhì)和程度完全不同所面臨的終端“壟斷化”和歐美醫(yī)藥商業(yè)的終端“多元化”以及蘇寧國美的終端“分散化”有著本質(zhì)區(qū)別；產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈條上的地位完全不同

醫(yī)藥商業(yè)VS蘇寧國美

子行業(yè)的可類比研究方法競爭性質(zhì)和程度完全不同醫(yī)藥商業(yè)VS中國醫(yī)藥行業(yè)未來可能的改觀

——全民醫(yī)保趨勢下的“蛋糕”誘惑

子行業(yè)及上市公司分析框架中國醫(yī)藥行業(yè)未來可能的改觀子行業(yè)及上市公司分析框架分析框架：行業(yè)－子行業(yè)－比較優(yōu)勢醫(yī)藥資產(chǎn)行業(yè)特征：非周期＋高增長行業(yè)政策：頻繁出臺(tái)

投資選擇：子行業(yè)——自上而下，景氣度政策扶持＋民族優(yōu)勢公司——自下而上，發(fā)展趨勢核心競爭力＋未來長大化學(xué)制劑化學(xué)原料藥

中藥生物制藥醫(yī)藥商業(yè)醫(yī)療器械大宗原料藥特色原料藥華北制藥浙江醫(yī)藥天藥股份海正藥業(yè)華海藥業(yè)

研發(fā)型仿制品牌普藥恒瑞醫(yī)藥白云山、麗珠集團(tuán)華東醫(yī)藥、三精制藥華邦制藥、哈藥集團(tuán)雙鶴藥業(yè)傳統(tǒng)中藥：品牌＋消費(fèi)現(xiàn)代中藥：品牌＋科技同仁堂、云南白藥

東阿阿膠、廣州藥業(yè)、片仔癀、馬應(yīng)龍?zhí)焓苛?、康緣藥業(yè)業(yè)、、康美藥業(yè)疫苗、血液制品診斷試劑、生物生化天壇生物華蘭生物科華生物雙鷺?biāo)帢I(yè)達(dá)安基因藥品批發(fā)藥品零售國藥股份上海醫(yī)藥南京醫(yī)藥桐君閣山東藥玻萬東醫(yī)療新華醫(yī)療關(guān)注主題：品牌、資源、產(chǎn)業(yè)升級(jí)促進(jìn)結(jié)構(gòu)變遷的推動(dòng)力：產(chǎn)業(yè)政策＋科技創(chuàng)新分析框架：行業(yè)－子行業(yè)－比較優(yōu)勢醫(yī)藥資產(chǎn)行業(yè)特征：非周期＋高化學(xué)制藥子行業(yè)：產(chǎn)業(yè)升級(jí)

化學(xué)制藥產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈?zhǔn)疽鈭D：原料藥以產(chǎn)業(yè)鏈最低端的大宗原料藥為主，出口為主，周期性；成品藥以第2類（專利已過期）中的老品種為主，同時(shí)搶仿了大量第3類（專利尚未到期），成品藥純進(jìn)口。特色原料藥“螺旋式上升”：研發(fā)驅(qū)動(dòng)－國際藥政注冊(cè)－進(jìn)入規(guī)范市場銷售－獲得合理利潤－競爭力提高－向產(chǎn)業(yè)鏈更高端升級(jí)大宗原料藥陷入惡性周期性循環(huán)怪圈：價(jià)格回升－復(fù)產(chǎn)、擴(kuò)產(chǎn)－供大于求－內(nèi)戰(zhàn)、價(jià)格暴跌、淘汰－整體競爭力削弱化學(xué)制藥子行業(yè)：產(chǎn)業(yè)升級(jí)化學(xué)制藥產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈?zhǔn)疽鈭D：特色原料藥化學(xué)制藥子行業(yè)：產(chǎn)業(yè)升級(jí)

化學(xué)原料藥：業(yè)績隨品種周期大幅波動(dòng)，環(huán)保新標(biāo)加速洮汰

大宗原料藥企業(yè)：關(guān)注具體品種競爭格局變遷，毛利率變動(dòng)訴說產(chǎn)品周期位置毛利率>60％，周期頂部特色原料藥企業(yè)：關(guān)注出口路線、升級(jí)路線、藥政注冊(cè)、所仿品種的專利狀況規(guī)范市場VS非規(guī)范市場，OEMor轉(zhuǎn)移生產(chǎn)or聯(lián)合申報(bào)?制劑出口？

《制藥工業(yè)水污染排放標(biāo)準(zhǔn)》8月執(zhí)行：環(huán)保投入將翻倍化學(xué)制劑：未來分化——仿創(chuàng)和產(chǎn)業(yè)升級(jí)型VS大型品牌普藥

仿創(chuàng)和產(chǎn)業(yè)升級(jí)型企業(yè)：me-too新品、搶仿品種原料/制劑出口；民營企業(yè)擔(dān)綱大型品牌普藥型企業(yè)：“低水平、廣覆蓋”過程中爭取生存空間；國有企業(yè)為主

投資機(jī)會(huì)僅存在于市值低估情況下管理變革導(dǎo)致的業(yè)績“一過性”反轉(zhuǎn)過程中

重要公司：恒瑞醫(yī)藥、海正藥業(yè)——未來可能殊路同歸

化學(xué)制藥子行業(yè)：產(chǎn)業(yè)升級(jí)化學(xué)原料藥：業(yè)績隨品種周期大幅波動(dòng)，化學(xué)制藥子行業(yè)：產(chǎn)業(yè)升級(jí)

——代表型公司：恒瑞醫(yī)藥

恒瑞醫(yī)藥在研發(fā)升級(jí)基礎(chǔ)上的產(chǎn)業(yè)升級(jí)抗腫瘤藥大市場、高成長；一線產(chǎn)品進(jìn)口替代高額研發(fā)投入、形成豐富產(chǎn)品梯隊(duì)未來：仿創(chuàng)藥上市國內(nèi)OTC

原料出口制劑出口化學(xué)制藥子行業(yè)：產(chǎn)業(yè)升級(jí)恒瑞醫(yī)藥在研發(fā)升級(jí)基礎(chǔ)上的產(chǎn)業(yè)升級(jí)抗中藥子行業(yè)：資源、品牌、產(chǎn)業(yè)升級(jí)

傳統(tǒng)中藥：擁有獨(dú)特資源和品牌優(yōu)勢主攻OTC市場（零售市場）

OTC：RX約=24％：75％，在OTC中，中成藥占78％，傳統(tǒng)品牌具有優(yōu)勢依靠管理提升和對(duì)老產(chǎn)品的衍深開發(fā)提升“資源＋品牌”價(jià)值、推動(dòng)成長

現(xiàn)代中藥：中藥發(fā)展和進(jìn)入主流醫(yī)藥市場的必由之路

主攻處方藥市場（醫(yī)院市場）：靠“科技＋療效”取勝

在心血管、抗腫瘤等“大病種”治療領(lǐng)域，現(xiàn)代中藥具有化學(xué)藥難以取代的獨(dú)特優(yōu)勢

新產(chǎn)品儲(chǔ)備推動(dòng)成長中藥子行業(yè)：資源、品牌、產(chǎn)業(yè)升級(jí)傳統(tǒng)中藥：擁有獨(dú)特資源和品牌中藥子行業(yè)：資源、品牌、產(chǎn)業(yè)升級(jí)

中藥類上市公司競爭力評(píng)價(jià):

中藥工業(yè)規(guī)模是成長性必要條件

經(jīng)營波動(dòng)小、穩(wěn)定成長、穩(wěn)定分紅

“高毛利率品種＋品牌優(yōu)勢＋低有息負(fù)債率＝高盈利能力”

“絕秘＋壟斷”經(jīng)營的云南白藥、片仔癀，工業(yè)部分的凈利潤率高達(dá)30％

不同資源背景的中藥企業(yè)產(chǎn)業(yè)升級(jí)和盈利模式不同3種模式代表和重點(diǎn)關(guān)注公司：云南白藥/東阿阿膠/片仔癀/馬應(yīng)龍同仁堂/廣州藥業(yè)天士力/康緣藥業(yè)中藥子行業(yè)：資源、品牌、產(chǎn)業(yè)升級(jí)中藥類上市公司競爭力評(píng)價(jià):生物制藥子行業(yè)：高盈利、高成長

生物工程&生化：一個(gè)品種一個(gè)行業(yè)，關(guān)注具有研發(fā)團(tuán)隊(duì)和學(xué)術(shù)領(lǐng)頭人的企業(yè)

疫苗：全國30多家疫苗企業(yè)＋外資4大巨頭；市場規(guī)模約45～50億元；06年《疫苗流通和預(yù)防接種管理?xiàng)l例》、《2006－2012年全國消除麻疹行動(dòng)計(jì)劃》

；08年《擴(kuò)大國家免疫規(guī)劃實(shí)施方案》：一類苗從5苗7病增至14苗15病疫苗行業(yè)每年增長15％，08年有大的飛躍——計(jì)劃疫苗種類增加，蛋糕變大。今后幾年25％增速；三年以后更多的有價(jià)疫苗納入計(jì)劃疫苗；有價(jià)疫苗看品種和營銷，新納入計(jì)劃免疫的品種存在3～5年爆發(fā)成長期；關(guān)注國家對(duì)防疫事業(yè)的投入，關(guān)注國家隊(duì)——央企“中生集團(tuán)”的整合

生物制藥子行業(yè)：高盈利、高成長生物工程&生化：一個(gè)品種一生物制藥子行業(yè)：高盈利、高成長

血液制品：全國32家血液制品企業(yè)，148家單采血漿站、少數(shù)外資企業(yè)；市場總?cè)萘考s40億元左右；安全制造標(biāo)準(zhǔn)不斷提高，監(jiān)管力度加大，政策性洗牌還將進(jìn)行，集中度需要進(jìn)一步提高；05年毛利率30％，08H凈利率達(dá)30％，顯示本輪景氣周期到達(dá)高點(diǎn)。診斷試劑：免疫、生化診斷試劑穩(wěn)定發(fā)展；核酸、基因診斷快速發(fā)展；關(guān)注“試劑＋儀器”模式、臨床醫(yī)學(xué)實(shí)驗(yàn)室模式關(guān)注進(jìn)口替代、關(guān)注出口競爭力重點(diǎn)公司：天壇生物、華蘭生物、科華生物、雙鷺?biāo)帢I(yè)、達(dá)安基因生物制藥子行業(yè)：高盈利、高成長醫(yī)藥商業(yè)子行業(yè)：整合、效率

特征：扭曲的業(yè)態(tài)、微薄的利潤位居扭曲產(chǎn)業(yè)鏈的中游，上游是市場化、數(shù)目眾多的制藥企業(yè)，下游是非市場化的強(qiáng)勢醫(yī)院，大大小小的企業(yè)都痛并活著，行業(yè)整合難度大，政策性洗牌持續(xù)進(jìn)行作為通路和服務(wù)業(yè)，毛利率持續(xù)下降是常態(tài)；體制、管理、效率提升最關(guān)鍵產(chǎn)業(yè)鏈弱勢地位的變革之路依然漫長核心競爭力：規(guī)模＋品種＋資金＋成本領(lǐng)先區(qū)域龍頭在淘汰賽中逐步勝出，民營企業(yè)有望崛起關(guān)注具有壟斷經(jīng)營權(quán)的區(qū)域龍頭公司重點(diǎn)公司：國藥股份、一致藥業(yè)醫(yī)藥商業(yè)子行業(yè)：整合、效率特征：扭曲的業(yè)態(tài)、微薄的利潤2007年，醫(yī)藥行業(yè)工業(yè)企業(yè)數(shù)量5675家，醫(yī)藥工業(yè)上市公司約107家，從數(shù)量看占比不足2％；從資產(chǎn)規(guī)模和收入、利潤規(guī)模看，占比約25～30％。

跨國企業(yè)憑借良好產(chǎn)品線和營銷實(shí)力占據(jù)了各主要治療領(lǐng)域的一線用藥和高端消費(fèi)市場。樣本醫(yī)院前10大供應(yīng)廠商中，合資藥廠占據(jù)80％；藥品市場份額50％；如果簡單根據(jù)行業(yè)高增長態(tài)勢來推斷國有制藥企業(yè)高枕無憂，則難免失誤。國產(chǎn)制藥企業(yè)及合資制藥企業(yè)市場份額變化2004~2007年合資制藥企業(yè)收入平均增速超過行業(yè)平均

合資制藥企業(yè)銷售平均增長率達(dá)到25%

跨國合資/進(jìn)口企業(yè)市場份額超過50％樣本醫(yī)院購藥金額平均增長率22％

數(shù)據(jù)來源：SFDA南方經(jīng)濟(jì)研究所、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所

上市公司整體競爭力分析

——上市公司行業(yè)代表性不強(qiáng)2007年，醫(yī)藥行業(yè)工業(yè)企業(yè)數(shù)量5675家，醫(yī)藥工業(yè)上市上市公司經(jīng)營數(shù)據(jù)

上市公司經(jīng)營數(shù)據(jù)尋找可能長大的醫(yī)藥上市公司

——從治療領(lǐng)域大的治療領(lǐng)域容易催生成長型企業(yè)。目前惡性腫瘤、心腦血管疾病位于疾病死因前列：我國醫(yī)院用藥排名中，抗腫瘤藥已從02年第4位躍升為07年第2位；在全球排名中，07年抗腫瘤藥也已躍升為全球第一大處方用藥。因此，建議關(guān)注在抗腫瘤、心血管、糖尿病、肝病等大的疾病?？祁I(lǐng)域領(lǐng)先的制藥企業(yè)。尋找可能長大的醫(yī)藥上市公司

從公司治理角度：

我們關(guān)注民營企業(yè)，民營企業(yè)更適應(yīng)充分/激烈競爭、政策頻出的醫(yī)藥行業(yè)，同時(shí)優(yōu)秀民營企業(yè)的掌門人產(chǎn)業(yè)發(fā)展的眼光更長遠(yuǎn)。但需警惕全流通背景下的道德風(fēng)險(xiǎn)。細(xì)分領(lǐng)域的資源型和壟斷型國有企業(yè)仍值得關(guān)注，如天壇生物、國藥股份、東阿阿膠、云南白藥、同仁堂大型國有制藥企業(yè)的成長有賴于國家產(chǎn)業(yè)政策傾斜，以及控制人變動(dòng)，導(dǎo)致業(yè)績波動(dòng)巨大（如歷經(jīng)沉浮的三九醫(yī)藥、雙鶴藥業(yè)、白云山，哈藥等），核心競爭力偏弱，目前多數(shù)大型國企面臨增長瓶頸。從業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新成功可能帶來業(yè)績爆發(fā)角度

我們關(guān)注：天士力和康緣藥業(yè)的拳頭產(chǎn)品是否能通過美國FDA認(rèn)證從而使中國中成藥產(chǎn)品打入國際主流醫(yī)藥市場；海正、華海藥業(yè)的制劑出口和盈利前景；達(dá)安基因的臨檢獨(dú)立實(shí)驗(yàn)室模式；以天壇生物為平臺(tái)的央企重組能否實(shí)現(xiàn)……尋找可能長大的醫(yī)藥上市公司

——從公司治理、業(yè)務(wù)模式從公司治理角度：尋找可能長大的醫(yī)藥上市公司

成長&輪動(dòng)標(biāo)

的定義&預(yù)期市場表現(xiàn)投資策略下半年重點(diǎn)一線股——白馬戰(zhàn)略性品種恒瑞醫(yī)藥、云南白藥、天士力、天壇生物、國藥股份、東阿阿膠、康緣藥業(yè)、雙鷺?biāo)帢I(yè)、科華生物、華蘭生物、海正藥業(yè)、同仁堂在細(xì)分領(lǐng)域已確立領(lǐng)先地位——產(chǎn)業(yè)小龍頭。期待：未來可能引領(lǐng)并分享該領(lǐng)域及其產(chǎn)業(yè)鏈延伸領(lǐng)域的大發(fā)展。股價(jià)螺旋式上升——不斷以時(shí)間換空間，演繹“貴之不貴”沒有極好理由時(shí)不要拋掉天壇生物天士力恒瑞醫(yī)藥雙鷺?biāo)帢I(yè)國藥股份二線股——灰馬策略性品種三九醫(yī)藥、復(fù)星醫(yī)藥、一致藥業(yè)、康美藥業(yè)、三精制藥、華東醫(yī)藥、江中藥業(yè)、華海藥業(yè)、哈藥股份、麗珠集團(tuán)、東北制藥、雙鶴藥業(yè)、浙江醫(yī)藥、上海萊氏、片仔癀、達(dá)安基因、馬應(yīng)龍、廣州藥業(yè)、千金藥業(yè)、山東藥玻、上實(shí)醫(yī)藥、中新藥業(yè)具一定行業(yè)地位，但在治理結(jié)構(gòu)或管理水平等其它方面存在微瑕，使得成長性表現(xiàn)相對(duì)遜色或業(yè)績波動(dòng)較大。期待：基本面各要素逐步完善。股價(jià)容易在過度反應(yīng)積極因素和負(fù)面因素之間大起大落在過度反映負(fù)面因素時(shí)介入一致藥業(yè)三精制藥江中制藥麗珠集團(tuán)哈藥集團(tuán)

三線股——黑馬趨勢性品種中恒集團(tuán)、長春高新、金陵藥業(yè)、亞寶藥業(yè)、壹佰制藥、沃華醫(yī)藥、恩華藥業(yè)、魚躍醫(yī)療、萬東醫(yī)療、新華醫(yī)療、通化東寶、新合成、海南海藥、“細(xì)分產(chǎn)品的突出亮點(diǎn)vs突出的基本面要素瑕疵”，or次新股待觀察，or某類概念或重組預(yù)期。。。期待：亮點(diǎn)爆發(fā)、向好“蛻變”。股價(jià)彈性最大：幾起幾落，直至預(yù)期兌現(xiàn)、高成長顯現(xiàn)在足夠安全邊際下參與，大膽預(yù)期中恒集團(tuán)亞寶藥業(yè)金陵藥業(yè)壹佰制藥

醫(yī)藥股的成長、輪動(dòng)、演繹邏輯

成長&輪動(dòng)標(biāo)的定義&預(yù)期市場表現(xiàn)投資策略下半年重點(diǎn)一線

縱向比較：A股市場醫(yī)藥板塊的估值水平變化

圖：1998～2009年6月重點(diǎn)醫(yī)藥股和大盤PE比較數(shù)據(jù)來源：wind、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所說明：EPS為當(dāng)年年報(bào)值，09年采取wind一致預(yù)期，整體法，剔除負(fù)值?？v向比較：A股市場醫(yī)藥板塊的估值水平變化橫向比較：中國醫(yī)藥VS全球醫(yī)藥：估值水平偏高雖然中國醫(yī)藥未來5有望保持15-20%增速，遠(yuǎn)高于全球其它國家醫(yī)藥行業(yè)增速，但經(jīng)過08年4季度以來的上漲，中國醫(yī)藥08、09年的PE估值水平已從24x、19x大幅提高至目前41x、31x，遠(yuǎn)高于其它經(jīng)濟(jì)體。相比之下，香港市場的中國醫(yī)藥股仍只有7－8倍PE，繼續(xù)處于低估狀態(tài)。

橫向比較：中國醫(yī)藥VS全球醫(yī)藥：估值水平偏高雖然中國醫(yī)藥A股主要醫(yī)藥上市公司盈利預(yù)測及估值表（1）股票代碼公司簡稱股價(jià)EPS（元）PBPEROEEV/EBITDAPEG總市值投資評(píng)級(jí)09/7/290809E10E11E0809E10E11E200809~11億元品牌中藥

000423東阿阿膠*19.700.440.510.630.768.704539312620.43%33.471.93129謹(jǐn)慎推薦000538云南白藥36.360.961.091.301.706.283833282114.84%29.301.59194謹(jǐn)慎推薦600085同仁堂17.170.500.550.600.653.05353129269.07%15.043.3489謹(jǐn)慎推薦600436片仔癀26.701.010.790.860.895.492634313019.40%20.34(8.19)37謹(jǐn)慎推薦600332廣州藥業(yè)7.960.230.170.190.212.04354742385.84%17.58(20.60)65中性600993馬應(yīng)龍24.460.870.680.780.974.902836312510.30%34.6410.1641無評(píng)級(jí)600329中新藥業(yè)16.680.490.760.811.034.603422211614.74%16.180.7862無評(píng)級(jí)000989九芝堂10.360.670.490.530.602.701521191716.28%10.45(6.07)31無評(píng)級(jí)平均值

4.723233292513.86%22.133.5681

現(xiàn)代中藥

600535天士力15.940.520.650.801.014.943025201613.38%17.181.0078推薦600252中恒集團(tuán)15.770.180.460.740.958.358834211710.56%44.960.4641推薦600557康緣藥業(yè)14.750.440.550.640.704.803427232114.92%22.341.6047謹(jǐn)慎推薦000919金陵藥業(yè)8.780.160.390.460.502.52542319184.85%22.390.5044謹(jǐn)慎推薦600518康美藥業(yè)8.160.170.250.270.284.644733302910.10%29.631.90138謹(jǐn)慎推薦600594益佰制藥11.820.420.530.620.704.662822191716.94%15.381.1828無評(píng)級(jí)600351亞寶藥業(yè)11.520.270.390.470.564.574330252110.70%21.231.0736無評(píng)級(jí)600479千金藥業(yè)16.780.600.670.841.044.432825201615.26%21.061.2237無評(píng)級(jí)600750江中藥業(yè)14.070.440.540.650.764.893226221914.18%17.071.3042無評(píng)級(jí)002107沃華醫(yī)藥31.800.331.051.321.727.98973024188.41%71.910.4152無評(píng)級(jí)平均值

5.184827221911.93%28.311.0754

A股主要醫(yī)藥上市公司盈利預(yù)測及估值表（1）股票代碼公司簡稱股股票代碼公司簡稱股價(jià)EPS（元）PBPEROEEV/EBITDAPEG總市值投資評(píng)級(jí)09/7/290809E10E11E0809E10E11E200809~11億元生物制藥

600161天壇生物22.910.270.460.640.8015.908450362920.09%39.601.16112推薦002038雙鷺?biāo)帢I(yè)32.800.881.201.562.009.803727211628.65%31.920.8681推薦002022科華生物17.550.400.520.660.8112.094334272227.02%32.241.3072謹(jǐn)慎推薦002030達(dá)安基因16.670.160.220.300.3712.1410376564511.93%47.052.4040中性002007華蘭生物34.570.520.720.860.9911.416648403517.00%45.452.01124中性002252上海萊士27.250.650.861.041.265.654232262213.95%27.871.3144無評(píng)級(jí)600867通化東寶11.490.100.310.481.053.761183724113.36%37.600.3055無評(píng)級(jí)平均值

10.117043332617.43%37.391.3375.52

A股主要醫(yī)藥上市公司盈利預(yù)測及估值表（2）股票代碼公司簡稱股價(jià)EPS（元）PBPEROEEV/EBIT股票代碼公司簡稱股價(jià)EPS（元）PBPEROEEV/EBITDAPEG總市值投資評(píng)級(jí)09/7/290809E10E11E0809E10E11E200809~11億元化學(xué)制劑

600276恒瑞醫(yī)藥35.000.681.141.381.6610.084731252121.21%39.370.89217推薦600829三精制藥15.860.700.820.941.054.872319171518.11%13.001.3261謹(jǐn)慎推薦000566海南海藥13.300.200.450.550.657.606630242012.50%35.300.6228無評(píng)級(jí)000522白云山7.930.160.270.330.654.44493024129.49%16.790.5137無評(píng)級(jí)600062雙鶴藥業(yè)20.490.671.101.341.533.713119151312.36%18.230.58117無評(píng)級(jí)000963華東醫(yī)藥12.620.390.550.680.806.763223191622.42%15.660.8455無評(píng)級(jí)002004華邦制藥23.170.670.900.921.153.973426252011.79%19.991.3231無評(píng)級(jí)002262恩華藥業(yè)13.410.230.350.480.657.185939282112.08%29.840.9224無評(píng)級(jí)平均值

6.084327221715.00%23.520.8771

化學(xué)原料藥

600267海正藥業(yè)16.060.430.530.670.804.753730242012.91%18.031.3472推薦600521華海藥業(yè)14.090.500.550.620.683.972826232113.79%17.432.4042謹(jǐn)慎推薦000597東北制藥23.971.071.601.731.804.722215141322.77%12.530.7980謹(jǐn)慎推薦600488天藥股份7.740.090.130.570.882.8784601493.42%0.000.5342無評(píng)級(jí)600812華北制藥8.680.260.470.530.866.043318171018.40%12.090.3889無評(píng)級(jí)600216浙江醫(yī)藥27.042.161.591.791.727.651317151654.05%8.85(2.32)122無評(píng)級(jí)002001新和成36.354.022.983.32na5.8691211na75.05%6.65na124無評(píng)級(jí)平均值

5.123225171528.63%10.801.0982

A股主要醫(yī)藥上市公司盈利預(yù)測及估值表（3）股票代碼公司簡稱股價(jià)EPS（元）PBPEROEEV/EBIT股票代碼公司簡稱股價(jià)EPS（元）PBPEROEEV/EBITDAPEG總市值投資評(píng)級(jí)09/7/290809E10E11E0809E10E11E200809~11億元醫(yī)療器械

600587新華醫(yī)療14.310.220.290.360.41386%32.772.1819中性600055萬東醫(yī)療9.370.130.200.23na4.06714840na5.73%36.21na20無評(píng)級(jí)002223魚躍醫(yī)療24.690.400.570.760.989.066243322515.23%0.001.2438無評(píng)級(jí)平均值

5.42664737308.61%34.492.1826

藥品包材

600529山東藥玻12.410.550.660.770.88279%0.001.0432謹(jǐn)慎推薦A股主要醫(yī)藥上市公司盈利預(yù)測及估值表（4）股票代碼公司簡稱股價(jià)EPS（元）PBPEROEEV/EBIT股票代碼公司簡稱股價(jià)EPS（元）PBPEROEEV/EBITDAPEG總市值投資評(píng)級(jí)09/7/290809E10E11E0809E10E11E200809~11億元綜合類

600664哈藥股份14.780.690.740.850.953.052120171614.90%12.411.81184謹(jǐn)慎推薦600607上實(shí)醫(yī)藥19.330.531.400.340.50380%12.77(6.19)71無評(píng)級(jí)000999三九醫(yī)藥15.710.510.660.780.954.853124201615.63%19.691.03154無評(píng)級(jí)000513麗珠集團(tuán)27.500.171.151.301.734.611622421162.93%23.320.2184無評(píng)級(jí)600380健康元7.75-0.020.480.520.443.11NA161518-0.97%26.81(0.04)85無評(píng)級(jí)600196復(fù)星醫(yī)藥14.160.560.670.790.874.192521181617.23%16.921.30175無評(píng)級(jí)平均值

3.99632026218.92%19.90-0.31114

A股主要醫(yī)藥上市公司盈利預(yù)測及估值表（5）股票代碼公司簡稱股價(jià)EPS（元）PBPEROEEV/EBIT股票代碼公司簡稱股價(jià)EPS（元）PBPEROEEV/EBITDAPEG總市值投資評(píng)級(jí)09/7/290809E10E11E0809E10E11E200809~11億元600511國藥股份17.120.400.510.650.819.614234262123.32%27.971.2982推薦000028一致藥業(yè)18.660.540.750.881.158.373525211624.65%19.810.8654謹(jǐn)慎推薦600849上海醫(yī)藥12.180.140.240.280.344.07855144364.85%18.801.5369中性000963華東醫(yī)藥12.620.390.550.680.806.763223191622.42%15.660.8455無評(píng)級(jí)600713南京醫(yī)藥7.040.100.210.290.304.31703324246.27%14.550.7721無評(píng)級(jí)平均值

6.625333272316.30%19.361.0656

A股主要醫(yī)藥上市公司盈利預(yù)測及估值表（6）股票代碼公司簡稱股價(jià)EPS（元）PBPEROEEV/EBITXXXX-XXXX醫(yī)藥行業(yè)分析課件演講完畢，謝謝觀看！演講完畢，謝謝觀看！地產(chǎn)股:戰(zhàn)略性投資機(jī)會(huì)已悄然來臨

國信證券方焱2005年12月2006年房地產(chǎn)投資策略

醫(yī)藥行業(yè)分析

地產(chǎn)股:2006年房地產(chǎn)投資策略從全球醫(yī)藥格局演變看行業(yè)本質(zhì)中國醫(yī)療衛(wèi)生產(chǎn)業(yè)“特色”醫(yī)藥行業(yè)結(jié)構(gòu)和特征子行業(yè)及醫(yī)藥上市公司分析框架化學(xué)制藥子行業(yè)中藥子行業(yè)生物制藥子行業(yè)醫(yī)藥商業(yè)子行業(yè)目錄

從全球醫(yī)藥格局演變看行業(yè)本質(zhì)目錄

從全球醫(yī)藥格局演變看“行業(yè)本質(zhì)”從全球醫(yī)藥格局演變看“行業(yè)本質(zhì)”全球醫(yī)藥市場格局源源不斷上市的專利新藥驅(qū)動(dòng)70～90年代高速增長；近年新藥匱乏而增速放緩；但>>GDP增速；美、歐、日三足鼎立，占全球市場份額約80％；規(guī)范市場：高度集中Top10企業(yè)壟斷全球50%以上市場份額；Top10藥品的全球市場份額高達(dá)10％；“重磅炸彈”壟斷高端藥品市場份額；醫(yī)藥分銷業(yè)亦高度“集中”；非規(guī)范市場：發(fā)展中國家市場小而散、增速快，仿制為主，藥品知識(shí)產(chǎn)權(quán)體系尚不健全。2008年全球主要藥品市場的銷售及增長情況區(qū)域

2008年銷售額(億美元)2008年增長率(%)2007年增長率(%)2003-2008年復(fù)合年增長率(%)預(yù)測2009年增長率(%)預(yù)測2008-2013年復(fù)合年增長率(%北美地區(qū)

31181.44.45.7-1~0-1~2歐洲

24755.87.16.43~43~6亞洲/非洲/澳洲90815.31513.711~1211~14日本

7662.14.22.74~51~4拉美

46512.612.812.79~1011~14全球77314.86.66.62.5~3.53~6全球醫(yī)藥市場格局源源不斷上市的專利新藥驅(qū)動(dòng)70～90年代高速行業(yè)本質(zhì)&盈利模式

行業(yè)本質(zhì)：高投入、高風(fēng)險(xiǎn)、長周期、高回報(bào)研發(fā)決定未來，得專利者得天下盈利模式：

新藥+知識(shí)產(chǎn)權(quán)＝巨額利潤！

行業(yè)本質(zhì)&盈利模式行業(yè)本質(zhì)：”重磅炸彈”推動(dòng)世界藥品市場增長“重磅炸彈”銷售額占全球市場份額>50％

R&D生產(chǎn)力決定全球產(chǎn)業(yè)地位行業(yè)本質(zhì)&盈利模式”重磅炸彈”推動(dòng)世界藥品市場增長行業(yè)本質(zhì)&盈利模式制藥產(chǎn)業(yè)的價(jià)值鏈大宗原料藥特色原料藥仿制藥非專利藥專利藥制劑藥原料藥產(chǎn)品附加值/企業(yè)盈利能力專利藥品是跨國制藥巨頭的核心競爭力處方藥占據(jù)世界主流醫(yī)藥市場盡管仿制藥的處方量強(qiáng)勁攀升至70％，但品牌專利藥的銷售額仍占90％市場份額制藥產(chǎn)業(yè)的價(jià)值鏈大宗原料藥特色原料藥仿制藥非專利藥專利藥制劑影響一國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)格局的因素——產(chǎn)業(yè)政策包括：醫(yī)療衛(wèi)生體制、監(jiān)管政策和環(huán)境、專利政策、藥品審批制度、研發(fā)投入、藥價(jià)政策、衛(wèi)生支出、醫(yī)保支付制度。。。等

案例：80年代歐洲是全球最大的藥品市場和創(chuàng)新藥物研發(fā)中心，90年代以來，歐洲出現(xiàn)退縮，美國躍居老大。數(shù)據(jù)：1991年60％重大新藥誕生于歐洲，40％在美國，至2001年歐洲比例降為28％，而美國占68％，日本占4％，2001年以后75%的新藥誕生于美國；相應(yīng)地，藥品市場占有率此消彼長。

美國：市場化典范。鼓勵(lì)創(chuàng)新、價(jià)格自由、高衛(wèi)生支出、處方藥直銷廣告等，全球領(lǐng)導(dǎo)地位；日本：政府全面監(jiān)管。研發(fā)投入相對(duì)不足、強(qiáng)制藥價(jià)下降，增長停滯；印度：1970年專利法僅對(duì)制藥工藝授予專利，2005年才開始藥品專利保護(hù)——“印度模式”崛起的國情因素；歐洲：福利資本主義制度，藥價(jià)抑制政策、平行貿(mào)易，強(qiáng)制使用非專利藥，由“盛”而“衰”；中國：1985年前只有工藝專利；1993年開始保護(hù)藥品專利，并對(duì)1986～1993年之間的藥品發(fā)明專利實(shí)行有條件的行政保護(hù)（7.5年）；2002年底“新藥”定義變?yōu)椤笆状卧谥袊N售的藥品”。影響一國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)格局的因素——產(chǎn)業(yè)政策“重磅炸彈”專利到期困境，面臨“通用名藥”挑戰(zhàn)新藥研發(fā)愈加困難全球醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)趨勢“重磅炸彈”專利到期困境，面臨“通用名藥”挑戰(zhàn)新藥研發(fā)愈加困并購?fù)苿?dòng)增長，整合應(yīng)對(duì)低潮進(jìn)軍生物制藥領(lǐng)域成為熱點(diǎn)

疫苗產(chǎn)業(yè)炙手可熱通用名藥市場空前增長

未來三年將有240億美元的藥品失去專利保護(hù)全球產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移“印度模式”崛起中國制藥業(yè)的機(jī)遇

2006~2008全球重大并購案例時(shí)間交易雙方金額詳細(xì)2008年諾華，愛爾康390億美元諾華390億美元購愛爾康2008年武田，Millennium88億美元武田制藥出資88億美元收購Millennium公司2008年禮來，ImClone65億美元禮來65億美元現(xiàn)金收購ImClone公司2008年第一制藥三共，南新45億美元日本第一制藥三共45億美元收購南新2007年先靈葆雅，歐加農(nóng)144億美元先靈葆雅144億美元收購歐加農(nóng)2007年三菱，田邊43億美元三菱43億美元收購田邊2006年拜耳，先靈（德國）165億歐元?dú)W盟批準(zhǔn)拜耳與先靈公司并購案2006年諾華，凱龍54億美元諾華54億美元收購凱龍2006年德國默克，雪蘭諾133億德國默克133億拿下雪蘭諾2006年UCB，Schwarz56億美元UCB同意以56億美元收購Schwarz制藥2006年強(qiáng)生，輝瑞消費(fèi)品部166億美元強(qiáng)生166億美元如愿收購輝瑞消費(fèi)品部全球醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)趨勢并購?fù)苿?dòng)增長，整合應(yīng)對(duì)低潮2006~2008全球重大并購案例

中國醫(yī)療衛(wèi)生產(chǎn)業(yè)的“特色”中國醫(yī)療衛(wèi)生產(chǎn)業(yè)的“特色”特殊的中國醫(yī)療衛(wèi)生體制和產(chǎn)業(yè)鏈醫(yī)院是產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈中扭曲的市場主體

80％藥品通過醫(yī)院終端銷售患者是弱勢消費(fèi)群體醫(yī)藥企業(yè)多方受壓：市場化的醫(yī)藥企業(yè)VS非市場化的強(qiáng)勢醫(yī)院非市場化的監(jiān)管環(huán)境特殊的支付體系政府、社保、商保、私人特殊的中國醫(yī)療衛(wèi)生體制和產(chǎn)業(yè)鏈醫(yī)院是產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈中扭曲的市場主中國醫(yī)衛(wèi)體制的制度性缺陷：

——醫(yī)療機(jī)構(gòu)是產(chǎn)業(yè)鏈中扭曲的市場主體醫(yī)院擁有藥品銷售環(huán)節(jié)的“雙向壟斷”地位壟斷賣方地位：控制80％處方權(quán)和藥品銷售權(quán)壟斷買方地位：決定5000多家藥企、8000多家商業(yè)配送企業(yè)生死醫(yī)療資源分配失衡、醫(yī)療服務(wù)信息不對(duì)稱以藥養(yǎng)醫(yī)體制：藥費(fèi)收入占比50％左右醫(yī)生成為藥品推銷員醫(yī)院變成從藥品銷售中獲利的盈利性機(jī)構(gòu)中國醫(yī)衛(wèi)體制的制度性缺陷：

——醫(yī)療機(jī)構(gòu)是產(chǎn)業(yè)鏈中問題根源：

——政府投入嚴(yán)重不足

79%的中國農(nóng)村人口無醫(yī)療保險(xiǎn)(2004)45％的中國城市人口無醫(yī)療保險(xiǎn)(2004)

——醫(yī)療保障體系缺失各國衛(wèi)生費(fèi)用占GDP比重和構(gòu)成（2004年，％）問題根源：

——政府投入嚴(yán)重不足

79%的中國農(nóng)中國醫(yī)藥行業(yè)的現(xiàn)狀與困境——需求旺盛VS過度競爭扭曲產(chǎn)業(yè)鏈和監(jiān)管政策嚴(yán)重打擊了醫(yī)藥行業(yè)創(chuàng)新和整合動(dòng)能，企業(yè)小散亂，生存環(huán)境遠(yuǎn)不如表觀需求和終端增長那樣樂觀——整體盈利能力和效益水平趨降！

藥品流通：持續(xù)降價(jià)、打擊商業(yè)賄賂

藥品供給：結(jié)構(gòu)性供大于求批文泛濫：SFDA迄今已核發(fā)168740個(gè)藥品批準(zhǔn)文號(hào)藥品生產(chǎn)：“后GMP”產(chǎn)能嚴(yán)重過剩

不必?fù)?dān)心需求增長的市場

藥品研發(fā)：仿制之路已走到盡頭

制藥行業(yè)產(chǎn)能利用率持續(xù)低迷中國醫(yī)藥行業(yè)的現(xiàn)狀與困境——需求旺盛VS過度競爭扭曲縱向觀察：

中國醫(yī)藥行業(yè)景氣剛剛開始縱向觀察：

中國醫(yī)藥行業(yè)景氣剛剛開始橫向比較：

未來10年－中國醫(yī)藥行業(yè)黃金發(fā)展期橫向比較：

未來10年－中國醫(yī)藥行業(yè)中國醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢：穩(wěn)步快速增長2007年中國藥品市場全球增長最快醫(yī)藥行業(yè)增速遠(yuǎn)高于GDP增速中國醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢：穩(wěn)步快速增長2007年中國藥品市場全球行業(yè)經(jīng)濟(jì)效益經(jīng)歷兩次逆轉(zhuǎn)07年行業(yè)效益大幅恢復(fù)性增長，數(shù)據(jù)來源：wind、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所收入的增長一直較穩(wěn)定，但2004年行業(yè)效益水平開始顯著下降，06年創(chuàng)歷史低谷。改革開放20多年中，中國醫(yī)藥行業(yè)高速發(fā)展，持續(xù)利潤增速>>收入增速收入的增長一直較穩(wěn)定，但2004年行業(yè)效益水平開始顯著下降，06年創(chuàng)歷史低谷。改革開放20多年中，中國醫(yī)藥行業(yè)高速發(fā)展，持續(xù)利潤增速>>收入增速07年行業(yè)開始恢復(fù)效益型增長。收入的增長一直較穩(wěn)定，但2004年行業(yè)效益水平開始顯著下降，06年創(chuàng)歷史低谷。改革開放20多年中，中國醫(yī)藥行業(yè)高速發(fā)展，持續(xù)利潤增速>>收入增速行業(yè)經(jīng)濟(jì)效益經(jīng)歷兩次逆轉(zhuǎn)07年行業(yè)效益大幅恢復(fù)性增長，數(shù)據(jù)來增長景氣的內(nèi)在動(dòng)力（一）——人口

自建國以來，我國年均人口自然增長率高達(dá)11.72‰，近五年來年均人口自然增長率也達(dá)到5.64‰。人口城鎮(zhèn)化速度加快人口結(jié)構(gòu)的老齡化趨勢推動(dòng)藥品市場增長。我國60歲以上人口比例逐步上升，據(jù)統(tǒng)計(jì)65歲以上老齡人的患病率約是15～45歲青壯年的3～7倍。

增長景氣的內(nèi)在動(dòng)力（一）——人口自建國以來，我國年均人口自增長景氣的內(nèi)在動(dòng)力（二）——經(jīng)濟(jì)增長2002～2006年人均國民收入年均增長13.36％，而同期人均衛(wèi)生費(fèi)用年均增長13.72％，二者基本同步增長增長景氣的內(nèi)在動(dòng)力（二）——經(jīng)濟(jì)增長2002～2006年人均

研發(fā)

生產(chǎn)

流通

終端新《藥品注冊(cè)管理辦法》延長審批時(shí)間一倍提高仿制藥品技術(shù)要求增加現(xiàn)場抽樣環(huán)節(jié)對(duì)造假者嚴(yán)厲處罰《制藥工業(yè)污染物排放標(biāo)準(zhǔn)》部分指標(biāo)要求高于國際標(biāo)準(zhǔn)雙高：“高環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)”、“高污染”品種目錄正在編制三年過渡期后投入可能翻番？新GMP修訂創(chuàng)新型企業(yè)受益！門檻提高，龍頭受益！藥品掛網(wǎng)采購?fù)茝V省為單位；政府為主體商業(yè)公司向配送物流傾斜“兩票制”放寬至“三票制”？“后藥價(jià)時(shí)代”區(qū)域商業(yè)龍頭、產(chǎn)品線豐富的規(guī)模企業(yè)受益！新《處方管理辦法》醫(yī)院用藥“一品兩規(guī)”社區(qū)醫(yī)療機(jī)構(gòu)“一品一規(guī)”品牌規(guī)模企業(yè)、擁有獨(dú)家品種企業(yè)受益！效益景氣的外部力量（一）

——行業(yè)政策和監(jiān)管自1998年我國開展”三醫(yī)改革”以來，我國醫(yī)藥市場一直處于政策調(diào)整期2007年國家藥監(jiān)局局長一審被判死刑——行業(yè)監(jiān)管導(dǎo)向的轉(zhuǎn)折點(diǎn)？研發(fā)生產(chǎn)流通終端新《藥品注冊(cè)管理辦法》《制效益景氣的外部力量（二）——藥品降價(jià)表2：