化妝品行業(yè)2022年上半年投資策略：持續(xù)看好品牌商龍頭

化妝品行業(yè)2022年上半年投資策略：持續(xù)看好品牌商龍頭1.2021年初至今的化妝品行業(yè)市場(chǎng)走勢(shì)回顧1.1

1-11

月化妝品行業(yè)大幅跑贏滬深

300

指數(shù)行業(yè)錄得正區(qū)間漲幅，大幅跑贏滬深

300

指數(shù)。2021

年

1-11

月份（截至

2021

年

11

月

30

日），53.57%的申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)錄得正區(qū)間漲幅；化妝品行業(yè)指數(shù)（我們選取

SW日用化學(xué)產(chǎn)品行業(yè)指數(shù)作為本報(bào)告的化妝品行業(yè)指數(shù)）整體上漲

13.21%，跑贏同期

67.86%的申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)以及滬深

300

指數(shù)約

20.48

個(gè)百分點(diǎn)。1.2

近七成個(gè)股錄得正收益行業(yè)內(nèi)近七成個(gè)股錄得正收益。2021

年

1-11

月份（截至

2021

年

11

月

30

日），

化妝品行業(yè)

66.67%的個(gè)股錄得正收益，分別為拉芳家化（42.26%）、贊宇科技

（37.87%）、貝泰妮（22.99%）、上海家化（20.56%）、青島金王（17.11%）、

名臣健康（13.42%）、珀萊雅（11.60%）和兩面針（2.74%）。其余個(gè)股錄得負(fù)收

益，分別為科思股份（-2.47%）、水羊股份（-9.89%）、*ST浪奇（-13.48%）和

丸美股份（-42.12%）。1.3

化妝品行業(yè)估值目前行業(yè)的估值處于近

5

年的中樞水平。截至

2021

年

11

月

30

日，化妝品行業(yè)整體

PE（TTM，整體法）約

60.10

倍，相對(duì)滬深

300

PE（TTM，整體法）4.90

倍。行業(yè)整

體估值在今年

7

月創(chuàng)近

5

年新高后有所回落，目前處于近

5

年的估值中樞水平。從個(gè)

股來(lái)看，除珀萊雅和拉芳家化外，其余化妝品公司估值均低于近五年均值水平。1.4

化妝品行業(yè)社零數(shù)據(jù)回顧化妝品行業(yè)消費(fèi)整體高速?gòu)?fù)蘇。2021

年初至

10

月，我國(guó)化妝品類銷售額累計(jì)同比

上升

13.40%；其中受益于

2020

年

Q1

低基數(shù)的影響，2021Q1

的累計(jì)同比增速達(dá)到

41.40%，分別高于

2021Q2

和

2021Q3

14.80

個(gè)百分點(diǎn)、23.50

個(gè)百分點(diǎn)。單月來(lái)看，

2021

年

3

月化妝品類銷售額當(dāng)月同比增速達(dá)到頂峰，為

42.50%；而后逐月下滑至

8

月的

0%；9

月、10

月化妝品類銷售額當(dāng)月同比增速分別回升至

3.90%、7.20%。線上消費(fèi)趨勢(shì)進(jìn)一步加強(qiáng)。今年年初以來(lái)，我國(guó)實(shí)物商品網(wǎng)上零售額占社會(huì)消費(fèi)品

零售總額的累計(jì)比重均在

20%以上，且呈上升趨勢(shì)。2021

年

2

月-10

月，我國(guó)實(shí)物商

品網(wǎng)上零售額累計(jì)達(dá)到

84,979.30

億元，同比增長(zhǎng)

14.60%。在疫情防控常態(tài)化等趨

勢(shì)下，我們預(yù)計(jì)我國(guó)化妝品消費(fèi)從線下向線上轉(zhuǎn)移的趨勢(shì)將進(jìn)一步加強(qiáng)。2.剖析我國(guó)化妝品行業(yè)2.1

我國(guó)化妝品行業(yè)穩(wěn)步發(fā)展，且具備較大的發(fā)展空間化妝品屬于日常消費(fèi)品。化妝品是指以涂抹、噴灑或者其他類似方法，散布于人體表

面的任何部位，如皮膚、毛發(fā)、指趾甲、唇齒等，以達(dá)到清潔、保養(yǎng)、美容、修飾和

改變外觀，或者修正人體氣味，保持良好狀態(tài)為目的的化學(xué)工業(yè)品或精細(xì)化工產(chǎn)品。

護(hù)膚品通常具有保護(hù)或護(hù)理皮膚作用，能增強(qiáng)皮膚的彈性和活力，覆蓋護(hù)膚、彩妝、

洗浴用品、脫毛劑、止汗劑、護(hù)發(fā)、防曬、口腔護(hù)理、香水、嬰幼兒專用品等產(chǎn)品。我國(guó)化妝品行業(yè)發(fā)展速度高于全球整體水平。根據(jù)

Frost&

Sullivan，2015-2019

年，

全球化妝品市場(chǎng)規(guī)模從

4412

億美元上升至

5120

億美元，年復(fù)合增速為

3.79%；而同

期中國(guó)化妝品市場(chǎng)規(guī)模從

3181

億元上升至

4260

億元，年復(fù)合增速為

7.58%，比全球

整體復(fù)合增速高出

3.78

個(gè)百分點(diǎn)。Frost&Sullivan預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)顯示，2020

年，在新冠

疫情沖擊下，化妝品市場(chǎng)規(guī)模增速放緩，預(yù)計(jì)全球化妝品市場(chǎng)規(guī)模同比增速為僅

1.6%；

但中國(guó)化妝品市場(chǎng)規(guī)模受影響較小，預(yù)計(jì)其同比增速仍達(dá)到

7.1%。隨著疫苗覆蓋面逐

漸拓寬，疊加口紅經(jīng)濟(jì)效應(yīng)持續(xù)發(fā)酵，F(xiàn)rost&Sullivan預(yù)計(jì)

2024

年全球化妝品市場(chǎng)

規(guī)模將達(dá)到

6400

億美元，其中中國(guó)化妝品市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到

5800

億元。中國(guó)化妝品市

場(chǎng)發(fā)展速度高于全球整體水平，主要得益于近年來(lái)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)發(fā)展。美妝類產(chǎn)品利用

互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)培養(yǎng)存量用戶的消費(fèi)習(xí)慣，擴(kuò)大宣傳吸引增量用戶，年輕用戶需求邊界擴(kuò)

張，美妝類產(chǎn)品滲透率提升，帶動(dòng)國(guó)內(nèi)化妝品行業(yè)較快發(fā)展。同時(shí)，近年來(lái)國(guó)貨品牌

憑借日益提升的產(chǎn)品質(zhì)量和日漸成熟的互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)推廣，自主品牌的消費(fèi)者認(rèn)可度有

所提升，市場(chǎng)份額提升較快，因此國(guó)貨品牌為推動(dòng)中國(guó)化妝品市場(chǎng)發(fā)展做出了不可或

缺的貢獻(xiàn)。護(hù)膚品是最主要的化妝品產(chǎn)品，彩妝產(chǎn)品具備高增長(zhǎng)屬性。護(hù)膚品、護(hù)發(fā)和彩妝是化

妝品消費(fèi)市場(chǎng)的主力軍，三者占據(jù)化妝品市場(chǎng)的比重約為

75%。其中，2019

年護(hù)膚品

市場(chǎng)約為

2,444.15

億元，占比已高達(dá)一半。從成長(zhǎng)速度來(lái)看，彩妝則成為增長(zhǎng)速度

最快的化妝品，2014-2019

年，年均復(fù)合增速

15.95%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于整體行業(yè)增速。其次，

占比最大的護(hù)膚品的年均復(fù)合增速（2014-2019

年）為

8.35%，與整體行業(yè)增速稍保

持相近水平。我國(guó)人均化妝品消費(fèi)低于其他發(fā)達(dá)國(guó)家，市場(chǎng)潛力巨大。從歐睿數(shù)據(jù)庫(kù)中看出，全

球最高的人均化妝品消費(fèi)是中國(guó)香港地區(qū)，2019

年人均消費(fèi)了

475

美元。其次是日

本，2019

年人均消費(fèi)了

309

美元。隨后是地處北歐的挪威，2019

年人均消費(fèi)了

299

美元。美國(guó)雖擁有最大的化妝品市場(chǎng)，但其人均消費(fèi)只排在第七位，2019

年人均消

費(fèi)

282

美元。反觀中國(guó)，2019

年人均僅消費(fèi)

50

美元，僅是中國(guó)香港、日本、挪威

和美國(guó)的

11%、16%、17%和

18%。2.2

我國(guó)化妝品市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)格局我國(guó)市場(chǎng)較日美兩國(guó)集中度低，但有逐年提升的趨勢(shì)。我國(guó)

2014

年、2019

年的化

妝品

CR10

分別為

35.4%、41.7%，市場(chǎng)集中度有明顯提高。參考日本和美國(guó)的市場(chǎng)占

有率，美國(guó)

2014

年、2019

年的化妝品

CR10

分別為

56.8%、54.8%，市場(chǎng)集中度正逐

年下降；日本

2014

年、2019

年的化妝品

CR10

分別為

48.2%、49%，集中度較為平

穩(wěn)。當(dāng)前，與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，中國(guó)化妝品市場(chǎng)集中度尚有提升空間。我國(guó)化妝品市場(chǎng)主要份額集中于海外知名公司和品牌。2019

年，在化妝品企業(yè)排名前

20

的化妝品企業(yè)中，歐萊雅、寶潔、雅思蘭黛、資生堂和

LVMH集團(tuán)分別占據(jù)前

5

名，

它們均是海外知名化妝品企業(yè)，共占據(jù)約

30%的市場(chǎng)份額。除此之外，20

強(qiáng)企業(yè)里本

土企業(yè)占據(jù)

10

位，位置均在

13-20

名左右。這

10

家本土企業(yè)里包含百雀羚、伽藍(lán)、

上海上美和上海家化等涵蓋美妝或者護(hù)膚品的企業(yè)。從品牌上看，百雀羚、自然堂、

韓束是國(guó)產(chǎn)品牌入榜前

20

的化妝品品牌，其中百雀羚的市場(chǎng)份額位居第三，2019

年

市場(chǎng)份額為

2.3%，僅差排名第二的蘭蔻

0.1%。國(guó)際品牌統(tǒng)領(lǐng)我國(guó)化妝品高端市場(chǎng)。我國(guó)化妝品品牌大致能分為四個(gè)檔次，分別是頂

級(jí)、高端、中端及低端。從美妝產(chǎn)品上看，頂級(jí)、中高端品牌都是由歐美知名品牌所

主導(dǎo)。頂級(jí)的代表品牌有

Tomford(湯姆·福特)、香奈兒等；高端市場(chǎng)的代表品牌有

迪奧、雅詩(shī)蘭黛等；中端市場(chǎng)則是一些價(jià)格中等的品牌，比如歐萊雅、美寶蓮等；低

端市場(chǎng)則有一部分韓國(guó)和國(guó)產(chǎn)品牌，比如卡姿蘭、愛(ài)麗小屋等。我國(guó)專營(yíng)美妝產(chǎn)品為

主的品牌尚還在起步狀態(tài)，成型的品牌數(shù)量不多，大多定位在中低端的大眾市場(chǎng)。從

護(hù)膚品上看，我國(guó)市面的頂級(jí)品牌全是海外知名品牌，代表有

Lamer(海藍(lán)之謎)、嬌

蘭等。高端品牌則是日本品牌為主，代表有資生堂、雪花秀等，其他高端美妝品牌，

比如迪奧等，也有相應(yīng)的護(hù)膚品產(chǎn)品。中端品牌也是以歐美和日韓的品牌為主，代表

有理膚泉、科顏氏等。我國(guó)低端護(hù)膚品品牌是以本土品牌為主，代表有珀萊雅、韓束

等。2.3

品牌商主導(dǎo)我國(guó)化妝品產(chǎn)業(yè)鏈上游原料商和生產(chǎn)商在產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)處于較為弱勢(shì)地位。我國(guó)化妝品產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)加诨瘖y品原

料供應(yīng)商，原料包括甘油、乳化劑、表面活性劑等。目前，我國(guó)化妝品原料發(fā)展尚處

于不成熟的發(fā)展階段。從全球化妝品原料生產(chǎn)商格局來(lái)看，我國(guó)化妝品原料生產(chǎn)商處

于第三梯隊(duì)，能實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)的保濕滋潤(rùn)等功能，但高階工藝的關(guān)鍵性原料對(duì)國(guó)外生產(chǎn)商

的依賴度較高。在技術(shù)研發(fā)能力、測(cè)試檢驗(yàn)系統(tǒng)及化妝品產(chǎn)業(yè)認(rèn)知能力等方面的落后，

導(dǎo)致國(guó)內(nèi)原料商的生產(chǎn)水平整體落后于國(guó)際。對(duì)于生產(chǎn)商來(lái)說(shuō)，主要分為自產(chǎn)和代工，

大型化妝品集團(tuán)以自產(chǎn)為主，而小品牌基于建廠成本壓力多選擇代工。生產(chǎn)端的企業(yè)

規(guī)模普遍較小且大多未上市，其毛利率、凈利率一般分別在

30%、10%以下，利潤(rùn)空間

大幅小于中游品牌端。中游品牌商在產(chǎn)業(yè)鏈中的話語(yǔ)權(quán)最強(qiáng)。化妝品屬于高附加值的快消品，品牌溢價(jià)高，

因此品牌商在產(chǎn)業(yè)鏈中處于主導(dǎo)地位，掌握產(chǎn)業(yè)鏈定價(jià)權(quán)?；瘖y品終端售價(jià)遠(yuǎn)高于其

初始成本，品牌商和渠道商是重要的提價(jià)環(huán)節(jié)。品牌商的毛利率普遍處于

60%-70%的區(qū)間，凈利率為

5%-15%，利潤(rùn)水平處于整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈之首。品牌端發(fā)展相對(duì)成熟，國(guó)際

市場(chǎng)上已誕生了諸如歐萊雅、雅詩(shī)蘭黛、資生堂等百億至萬(wàn)億級(jí)的大市值公司，而國(guó)

內(nèi)有望最先跑出產(chǎn)業(yè)巨頭。2.4

功能性護(hù)膚賽道持續(xù)向好2.4.1

我國(guó)功能性護(hù)膚品的市場(chǎng)需求呈增長(zhǎng)趨勢(shì)我國(guó)化妝品行業(yè)逐漸往專業(yè)化方向發(fā)展。隨著生活水平的提高及消費(fèi)理念不斷趨于成

熟，消費(fèi)者不再單一的追求化妝品美白、保濕等基礎(chǔ)功效，而更加關(guān)注產(chǎn)品的安全性、

針對(duì)性、專業(yè)性，對(duì)于產(chǎn)品成分的關(guān)注度也不斷提升，周期性合理重復(fù)購(gòu)買適合自己

膚質(zhì)的化妝品已成為很多消費(fèi)者的日常需求。根據(jù)品域美創(chuàng)聯(lián)合美業(yè)顏究院、英敏特

于

2019

年發(fā)布的《敏感肌護(hù)膚品市場(chǎng)調(diào)研報(bào)告》（以下簡(jiǎn)稱《敏感肌護(hù)膚市場(chǎng)調(diào)研

報(bào)告》）的數(shù)據(jù)顯示，敏感肌市場(chǎng)的消費(fèi)者具備更強(qiáng)的皮膚護(hù)理常識(shí)，在購(gòu)買產(chǎn)品的

時(shí)候非常關(guān)注成分和使用效果，希望購(gòu)買性價(jià)比高、效果強(qiáng)、見(jiàn)效快的敏感肌護(hù)膚產(chǎn)

品。89%的消費(fèi)者會(huì)因?yàn)楫a(chǎn)品成分而購(gòu)買敏感肌產(chǎn)品，而未購(gòu)買的主要原因是擔(dān)心產(chǎn)

品沒(méi)效果。我國(guó)功能性護(hù)膚品的市場(chǎng)需求逐漸提高。根據(jù)《中國(guó)皮膚性病學(xué)雜志》的數(shù)據(jù)顯

示，受空氣、環(huán)境、壓力等多因素的影響，敏感肌人群基數(shù)較大且覆蓋范圍越來(lái)越

廣，我國(guó)

35%以上女性屬于敏感肌人群。根據(jù)艾瑞咨詢統(tǒng)計(jì)，敏感肌女性人群中超過(guò)

七成處于弱度或輕度敏感，瘙癢、刺痛、泛紅是輕度敏感肌人群的主要癥狀，該類

癥狀通過(guò)日常護(hù)膚就可以對(duì)敏感肌進(jìn)行一定的改善。敏感肌人群有巨大的皮膚改善需求，且市場(chǎng)需求具有高粘性。敏感肌人群不僅消費(fèi)動(dòng)

力大，而且客戶粘性高。根據(jù)《敏感肌護(hù)膚市場(chǎng)調(diào)研報(bào)告》的數(shù)據(jù)顯示，41%的消費(fèi)者

會(huì)以購(gòu)買修復(fù)類護(hù)膚品作為修復(fù)敏感肌的主要方式，他們?cè)诔霈F(xiàn)皮膚瘙癢、紅斑、面

部潮紅、刺痛等癥狀時(shí)購(gòu)買敏感肌產(chǎn)品。此外，功能性護(hù)膚品的復(fù)購(gòu)率較高，尤其頭

部品牌。以貝泰妮的“薇諾娜”官方旗艦店（天貓）為例，近三年公司產(chǎn)品的復(fù)購(gòu)率

已達(dá)到

30%。2.4.2

我國(guó)功能性護(hù)膚品行業(yè)具備較大的發(fā)展空間近年來(lái)，我國(guó)皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品的市場(chǎng)規(guī)模不斷提升。2010-2019

年，中國(guó)皮膚學(xué)級(jí)護(hù)

膚品的市場(chǎng)規(guī)模從

27.7

億元逐年提升至

135.5

億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)

19.29%。其中，

2019

年，中國(guó)皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模突破百億元，同比增長(zhǎng)

32.3%。我國(guó)皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品人均消費(fèi)較低，市場(chǎng)發(fā)展?jié)摿薮蟆Ｄ壳?，皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品在我

國(guó)仍處于導(dǎo)入期階段，與全球主要國(guó)家相比，我國(guó)皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品的人均消費(fèi)較低。

2019

年，我國(guó)皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品的人均消費(fèi)為

1.4

美元/人；而法國(guó)、美國(guó)、日本、韓

國(guó)和英國(guó)的皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品人均消費(fèi)分別為

27.6、9.4、6.3、5.1、4.6

美元/人，均

顯著高于我國(guó)水平。未來(lái)隨著我國(guó)人均收入水平提高以及功能性護(hù)膚品滲透率提升，

功能性護(hù)膚品市場(chǎng)的發(fā)展?jié)摿薮蟆?.5

我國(guó)化妝品行業(yè)

2021Q3

業(yè)績(jī)概況2.5.1

化妝品行業(yè)

2021Q3

整體業(yè)績(jī)前三季度行業(yè)整體業(yè)績(jī)同比有所回升。2021

年前三季度，化妝品行業(yè)（化妝品行業(yè)

系指

SW日用化學(xué)產(chǎn)品行業(yè)）實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入

307.32

億元，同比增長(zhǎng)

7.87%，增速同

比回升

23.95

個(gè)百分點(diǎn)；實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)

22.64

億元，同比增長(zhǎng)

232.90%，增速同比提高

308.58

個(gè)百分點(diǎn)。前三季度行業(yè)業(yè)績(jī)同比有所回升主要得

益于上年同期基數(shù)較低及國(guó)內(nèi)疫情控制較好帶來(lái)行業(yè)景氣度回升。分季度來(lái)看，第三季度行業(yè)整體業(yè)績(jī)同比增速較

Q2

有所回升。2021

第三季度，SW日

用化學(xué)產(chǎn)品行業(yè)營(yíng)業(yè)總收入和歸母凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)

6.68%和

267.18

%。Q1、Q2

單

季

SW日用化學(xué)產(chǎn)品行業(yè)整體營(yíng)收分別同比增長(zhǎng)

22.32%、-1.69%，歸母凈利潤(rùn)分別同

比增長(zhǎng)

53.88%和

74.29%。Q3

單季

SW日用化學(xué)產(chǎn)品行業(yè)整體營(yíng)收同比增速較

Q1

有所

放緩，主要是

2020Q1

線下低基數(shù)效應(yīng)所致。前三季度行業(yè)內(nèi)多數(shù)個(gè)股的業(yè)績(jī)同比有所回升。2021

年前三季度，主要受益于去年疫

情低基數(shù)效應(yīng)的影響，行業(yè)內(nèi)

75%的個(gè)股營(yíng)業(yè)總收入實(shí)現(xiàn)同比正增長(zhǎng)，其中增速排名

前五的為贊宇科技（56.38%）、貝泰妮（49.05%）、水羊股份（41.47%）、珀萊雅（31.48%）

以及名臣健康（28.91%）；行業(yè)內(nèi)

66.67%的個(gè)股錄得同比正增長(zhǎng)的歸母凈利潤(rùn)，其中

增幅前五的為青島金王（198.22%）、名臣健康（158.06%）、水羊股份（102.91%）、

*ST浪奇（90.22%）、贊宇科技（65.03%）和貝泰妮（65.03%）。綜合來(lái)看，貝泰妮、

贊宇科技、名臣健康今年前三季度業(yè)績(jī)整體上實(shí)現(xiàn)快增，但名臣健康和贊宇科技

Q3

單

季度業(yè)績(jī)?cè)鏊僖延兴芈洹?.5.2

化妝品行業(yè)重點(diǎn)公司

2021Q3

的業(yè)績(jī)概況在化妝品行業(yè)中，主要的

A股上市公司包括貝泰妮、珀萊雅、上海家化、丸美股份等，

均為行業(yè)內(nèi)的頭部品牌商。貝泰妮：2021

年前三季度，貝泰妮實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入、歸母凈利潤(rùn)和扣非后歸母凈利潤(rùn)

分別為

21.13

億元、3.55

億元和

3.33

億元，分別同比增長(zhǎng)

49.05%、65.03%和

70.18%。

分季度來(lái)看，2021Q3，貝泰妮實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入

7.01

億元，同比增長(zhǎng)

47.29%；實(shí)現(xiàn)歸

母凈利潤(rùn)

0.90

億元，同比增長(zhǎng)

64.29%。貝泰妮是我國(guó)功能性護(hù)膚龍頭，其聚焦“薇諾娜”主品牌的同時(shí)積極拓展子品牌，明星單品引領(lǐng)公司成長(zhǎng)。2021Q3，貝泰妮的主

品牌產(chǎn)品線上銷售實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)，公司整體業(yè)績(jī)持續(xù)高增，表現(xiàn)處于市場(chǎng)預(yù)期上限水平。珀萊雅：2021

年前三季度，珀萊雅實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入、歸母凈利潤(rùn)和扣非后歸母凈利潤(rùn)

分別為

30.12

億元、3.64

億元和

3.56

億元，分別同比增長(zhǎng)

31.48%、27.82%和

23.63%。

分季度來(lái)看，2021Q3，珀萊雅實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入

10.95

億元，同比增長(zhǎng)

20.71%；實(shí)現(xiàn)歸

母凈利潤(rùn)

1.38

億元，同比增長(zhǎng)

30.09%。珀萊雅是多品牌多渠道發(fā)展的大眾護(hù)膚新巨

頭，不斷完善大單品矩陣。2021Q3，珀萊雅的護(hù)膚品類和彩妝類產(chǎn)品維持快速增長(zhǎng)，

線上銷售持續(xù)高增，整體在消費(fèi)大環(huán)境承壓下表現(xiàn)堅(jiān)挺，業(yè)績(jī)符合預(yù)期。上海家化：2021

年前三季度，上海家化實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入、歸母凈利潤(rùn)和扣非后歸母凈

利潤(rùn)分別為

58.30

億元、4.20

億元和

4.74

億元，分別同比增長(zhǎng)

8.73%、34.71%和

71.85%。分季度來(lái)看，2021Q3，上海家化實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入

16.20

億元，同比下滑

3.14%；

實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)

1.35

億元，同比增長(zhǎng)

4.60%；2021Q1、Q2

單季營(yíng)收分別同比增長(zhǎng)

27.04%、3.73%，歸母凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)

41.92%、81.69%。公司

Q3

業(yè)績(jī)環(huán)比增速放

緩主要是受到天氣、局部疫情反復(fù)等外部因素的影響。丸美股份：2021

年前三季度，丸美股份實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入、歸母凈利潤(rùn)和扣非后歸母凈

利潤(rùn)分別為

11.38

億元、1.42

億元和

1.11

億元，分別同比增長(zhǎng)

0.04%、-57.98%和59.24%。分季度來(lái)看，2021Q3，丸美股份實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入

2.64

億元，同比下降

23.26%；

實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-0.47

億元，同比下滑

167.14%；Q1、Q2

單季營(yíng)收分別同比增長(zhǎng)

9.19%、

11.11%，歸母凈利潤(rùn)分別同比下降

15.97%和

40.27%。丸美股份目前處于新業(yè)務(wù)新模

式的初期探索中，線上業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型不及預(yù)期，尤其眼部類產(chǎn)品收入同比明顯下滑，公司

整體

Q3

業(yè)績(jī)承壓。3.鑒國(guó)際化妝品巨頭，探我國(guó)行業(yè)發(fā)展之道3.1

歐萊雅的發(fā)展路徑品牌收購(gòu)，實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張。歐萊雅能夠成為全球知名化妝品公司的一個(gè)重要原因系

公司不斷收購(gòu)多品類的優(yōu)質(zhì)品牌，旨在通過(guò)收購(gòu)實(shí)現(xiàn)公司規(guī)模迅速擴(kuò)張。20

世紀(jì)

60

年代以來(lái)，公司結(jié)合自身戰(zhàn)略發(fā)展目標(biāo)陸續(xù)完成多類品牌收購(gòu)。在收購(gòu)的過(guò)程中，

公司的品牌矩陣不斷豐富，比如

1964

年，歐萊雅集團(tuán)收購(gòu)蘭蔻，這是歐萊雅成為高

檔化妝品帝國(guó)的第一步。1989

年，歐萊雅收購(gòu)美國(guó)護(hù)膚品品牌“赫蓮娜”，隨后又

與喬治·阿瑪尼(GiorgioArmani)簽訂了一個(gè)授權(quán)協(xié)議，這使歐萊雅得以在時(shí)尚界推

廣這個(gè)品牌。同年，歐萊雅收購(gòu)了高科技皮膚病產(chǎn)品品牌“理膚泉”。1996

年，歐萊雅收購(gòu)美寶蓮，確立了歐萊雅在美國(guó)無(wú)可爭(zhēng)辯的霸主地位。2003-2004

年，歐萊雅

收購(gòu)了中國(guó)本土品牌小護(hù)士和羽西。歐萊雅成功進(jìn)軍中國(guó)市場(chǎng)，在中國(guó)等多個(gè)亞洲國(guó)家迅猛發(fā)展。歐萊雅集團(tuán)是世界著

名的法國(guó)化妝品生產(chǎn)廠商，創(chuàng)立于

1907

年。1996

年，歐萊雅收購(gòu)美寶蓮，美寶蓮紐

約誕生。同年，歐萊雅在中國(guó)香港設(shè)立經(jīng)銷處，開啟中國(guó)的商務(wù)發(fā)展之路。在成功

收購(gòu)了美寶蓮品牌之后，歐萊雅不僅擴(kuò)大了它全球市場(chǎng)的產(chǎn)品線，還取得了全面進(jìn)

入中國(guó)市場(chǎng)的機(jī)會(huì)。通過(guò)美寶蓮的銷售渠道，歐萊雅迅速滲透了中國(guó)化妝品市場(chǎng)。

截至

2000

年，歐萊雅在中國(guó)

50

多個(gè)大城市成立了

870

家專賣店，聘用了

2000

名專

業(yè)美容顧問(wèn)，并成功推廣了歐萊雅、美寶蓮、蘭蔻、薇姿四個(gè)品牌。在此之后，歐

萊雅又耗資

3

千萬(wàn)美元在蘇州新加坡工業(yè)園區(qū)建造了分工廠。專門生產(chǎn)大眾化妝品

的蘇州工廠于

1999

年正式投產(chǎn)。新工廠從事染發(fā)劑、粉底、睫毛膏和指甲油的生

產(chǎn)，其生產(chǎn)能力達(dá)到

2

千萬(wàn)套，并向歐萊雅全球市場(chǎng)供貨。2003

年，歐萊雅中國(guó)以

一個(gè)對(duì)外保密的價(jià)格，全資拿下了與之談判

4

年的“小護(hù)士”品牌。歐萊雅的中國(guó)

此舉，是為了借助一個(gè)中國(guó)本土成熟低端品牌，完善其在中國(guó)竭力打造的品牌金字

塔的塔基部分。2004

年，歐萊雅集團(tuán)宣布已和科蒂集團(tuán)簽定協(xié)議，收購(gòu)其旗下的品

牌羽西。歐萊雅還邀請(qǐng)華裔電影明星鞏俐作為其在大中華區(qū)的形象代表，成功打開

了中國(guó)市場(chǎng)。歐萊雅把亞洲市場(chǎng)作為數(shù)年擴(kuò)展的目標(biāo)，在中國(guó)等多個(gè)亞洲國(guó)家迅猛

發(fā)展。3.2

歐萊雅的核心策略3.2.1

多品牌、多品類的經(jīng)營(yíng)矩陣品牌架構(gòu)日趨完整。歐萊雅在全球擁有豐富多樣的國(guó)際品牌，獨(dú)特的品牌組合，覆蓋

化妝品各個(gè)所有領(lǐng)域，滿足世界各地消費(fèi)者的多樣化需求。截至

2019

年底，歐萊雅

集團(tuán)已擁有

36

個(gè)品牌。針對(duì)不同的受眾人群，歐萊雅把集團(tuán)的品牌分布于四個(gè)產(chǎn)品

部：專業(yè)產(chǎn)品（ProfessionalProducts）、大眾消費(fèi)品（ConsumerProducts）、奢

華產(chǎn)品（L'OréalLuxe）、活性產(chǎn)品（ActiveCosmetics）。大眾化妝品部包含中高

端品牌以及中低端等

9

個(gè)品牌，其中核心品牌為巴黎歐萊雅、卡尼爾、美寶蓮以及

NYX四個(gè)品牌。高端品部主要聚焦在高端消費(fèi)者，包含以蘭蔻、YSL彩妝、喬治阿瑪尼彩

妝、科顏氏、UrbanDecay、碧歐泉等為主的

17

個(gè)品牌。業(yè)美發(fā)產(chǎn)品部有歐萊雅等

5

個(gè)品牌，其遍及世界各地的沙龍?zhí)峁┊a(chǎn)品。專活性健康化妝品部的品牌產(chǎn)品銷往世界

范圍的健康護(hù)理網(wǎng)點(diǎn)，包括藥房、藥店和醫(yī)學(xué)

SPA，代表性品牌有理膚泉、薇姿、修

麗可等。3.2.2

全渠道布局的營(yíng)銷模式歐萊雅集團(tuán)實(shí)行布局全球化戰(zhàn)略，業(yè)務(wù)遍布全球多地。從地區(qū)來(lái)看，歐萊雅的業(yè)務(wù)區(qū)

域有西歐（WesternEurope）、北美（NorthAmerica）以及新興市場(chǎng)（NewMarkets），

其中新興市場(chǎng)包括亞太地區(qū)（AsiaPacific）、拉丁美洲（LatinAmerica）、東歐

（EasternEurope）、非洲和中東（Africa,

MiddleEast），是歐萊雅最主要的銷

售市場(chǎng)。2019

年，新興市場(chǎng)的銷售額達(dá)到

1096.48

億元，同比增長(zhǎng)

17.90%，營(yíng)收占

比為

47.32%；其中，亞太市場(chǎng)的銷售額為

754.82

億元，營(yíng)收占比為

32.58%，遠(yuǎn)超其

余新興市場(chǎng)。亞太地區(qū)成為歐萊雅集團(tuán)的銷售主戰(zhàn)場(chǎng)，這主要得益于中國(guó)市場(chǎng)的突出

表現(xiàn)。對(duì)于西歐和北美市場(chǎng)而言，2019

年，西歐市場(chǎng)的銷售額為

646.90

億元，同比

增長(zhǎng)1.80%，營(yíng)收占比達(dá)27.92%；北美市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收591.40億元，同比小幅下滑0.80%，

營(yíng)收占比為

25.52%。公司全球化的布局一方面可以加大加深公司業(yè)務(wù)區(qū)域的廣度，另

一方面可以在一定程度上增加公司抗風(fēng)險(xiǎn)的能力。歐萊雅堅(jiān)持全渠道銷售模式，不斷開拓線上渠道。在銷售環(huán)節(jié)，在創(chuàng)意營(yíng)銷層面，歐

萊雅通過(guò)全渠道直擊目標(biāo)消費(fèi)者，培育超級(jí)消費(fèi)者；在新零售層面，歐萊雅堅(jiān)持線上

融合線下的創(chuàng)新渠道，創(chuàng)造貫穿整個(gè)消費(fèi)路徑的沉浸式體驗(yàn)。歐萊雅表示將持續(xù)加大

對(duì)市場(chǎng)、產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)、人才等投入，以最大程度滿足消費(fèi)升級(jí)后的多元化需求，

不斷開拓中國(guó)市場(chǎng)的電商版圖，與領(lǐng)先電商平臺(tái)，如天貓、京東、唯品會(huì)等進(jìn)一步緊

密合作，不斷探索并引領(lǐng)新零售的創(chuàng)新模式。2019

年，歐萊雅集團(tuán)的電子商務(wù)渠道的

營(yíng)收占比達(dá)

15.6%，數(shù)字媒體比例達(dá)

50%。2020

年，在新冠疫情對(duì)線上渠道快速催化

的背景下，2020H1，電商渠道的營(yíng)收占比進(jìn)一步提升到

25%，且超過(guò)

6

成的廣告投放

在數(shù)字媒體上。2020H1，歐萊雅在主要國(guó)家的線上渠道收入同比增速均超過(guò)

50%，其

中加拿大、日本、巴西增速超過(guò)

100%，歐萊雅中國(guó)線上增速達(dá)

59%。3.2.3

注重研發(fā)與創(chuàng)新長(zhǎng)期研發(fā)積累，專注功效性護(hù)膚細(xì)分賽道。歐萊雅集團(tuán)下的活性化妝品事業(yè)部主打功

能性護(hù)膚品。理膚泉、薇姿和修麗可均經(jīng)歷了“研發(fā)積累-品牌化-全球化”的發(fā)展階

段，經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期的研發(fā)積累，確立了其產(chǎn)品的核心成分與主打功效。以理膚泉為例，1975

年化學(xué)家

ReneLevayer建立了理膚泉實(shí)驗(yàn)室，該實(shí)驗(yàn)室成為理膚泉支持皮膚科醫(yī)生

及醫(yī)療保健專業(yè)人員的科研交流平臺(tái)。得益于數(shù)年的實(shí)驗(yàn)室研發(fā)積累，理膚泉形成了

獨(dú)家領(lǐng)先的成分配方，進(jìn)而為其產(chǎn)品奠定了良好的基礎(chǔ)。理膚泉聚焦敏感肌、痘肌，

痤瘡、防曬和干性皮膚為其三大傳統(tǒng)明星系列，從細(xì)分需求切入形成差異化競(jìng)爭(zhēng)，近

年來(lái)發(fā)力功效性護(hù)膚賽道，打造

B5

修復(fù)面霜為全球爆款單品。建立研發(fā)與創(chuàng)新中心。對(duì)科研創(chuàng)新的極端重視是歐萊雅集團(tuán)取得成功的重要因素。隨

著中國(guó)在歐萊雅集團(tuán)全球戰(zhàn)略中的重要性日益凸現(xiàn)，歐萊雅集團(tuán)在中國(guó)的研發(fā)與創(chuàng)新

中心于

2005

年在上海開業(yè)，這是繼續(xù)巴黎、紐約和東京之后歐萊雅集團(tuán)的又一個(gè)創(chuàng)

造力中心，專門從事對(duì)中國(guó)人皮膚、毛發(fā)以及中國(guó)原材料和配方方面的研究和開發(fā)，

旨在為中國(guó)及亞洲的消費(fèi)者提供最好、最適合的護(hù)發(fā)、護(hù)膚和彩妝等產(chǎn)品。2010

年，

研發(fā)與創(chuàng)新中心二期落成。該中心總面積大于

2

萬(wàn)平方米，擁有

3200

平方米的生命

科學(xué)實(shí)驗(yàn)室與化學(xué)分析實(shí)驗(yàn)室，以及占地

2200

平方米用于頭發(fā)、護(hù)膚及化妝品評(píng)估

的技術(shù)評(píng)估樓。此舉進(jìn)一步表明了歐萊雅集團(tuán)對(duì)研發(fā)創(chuàng)新的重視，也表明了中國(guó)在歐

萊雅集團(tuán)全球版圖中的重要性。3.3

業(yè)績(jī)與盈利能力分析：已步入平穩(wěn)發(fā)展期歐萊雅的業(yè)績(jī)已步入平穩(wěn)發(fā)展期。歐萊雅與我國(guó)化妝品行業(yè)相比起步較早，在經(jīng)歷快

速擴(kuò)張后，目前已步入成熟階段，業(yè)績(jī)?cè)鏊儆兴啪彙?011-2020

年，歐萊雅的營(yíng)業(yè)

收入從

1,660.51

億元增加至

2,246.37

億元，CAGR為

3.41%；其中，僅有

2

年的同比

增速超過(guò)

10%，而有

2

年的同比增速為負(fù)。同期，歐萊雅的扣非后歸母凈利潤(rùn)從

199.03

億元增長(zhǎng)至

285.96

億元，CAGR為

4.11%；其中，僅有

2

年的同比增速超過(guò)

10%，而有

5

年的營(yíng)收同比增速為負(fù)。隨著公司發(fā)展不斷成熟穩(wěn)定，預(yù)計(jì)公司未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鏊賹⑵?/p>

穩(wěn)緩增。近年來(lái)歐萊雅的盈利能力維持在較平穩(wěn)水平。2011-2020

年，歐萊雅的銷售毛利率從

71.24%提升至

73.09%，整體呈上升趨勢(shì)。對(duì)于銷售凈利率而言，2011-2014

年，歐萊

雅的凈利率從

11.97%逐年提升至

21.80%，其中

2014

年的增幅最大，同比提升了

8.94

個(gè)百分點(diǎn)；2014-2015

年，歐萊雅的凈利率從

21.80%大幅回落至

13.05%，而后維持在

較平穩(wěn)水平。4.重點(diǎn)公司分析4.1

貝泰妮貝泰妮致力于功效性護(hù)膚品市場(chǎng)，聚焦發(fā)展主品牌。按品牌劃分，“薇諾娜”系公

司最主要?jiǎng)?chuàng)收來(lái)源，近年來(lái)，其營(yíng)收占比均穩(wěn)定在

98%以上。2017-2019

年，“薇諾

娜”營(yíng)收從

7.84

億元逐年增長(zhǎng)至

19.22

億元，CAGR達(dá)

56.57%；受疫情影響，公司

2020Q1

業(yè)績(jī)承壓，2020H1“薇諾娜”品牌營(yíng)業(yè)收入為

9.28

億元；2021H1，“薇諾

娜”營(yíng)收同比增長(zhǎng)

49.25%至

13.85

億元。在功效性護(hù)膚品市場(chǎng)仍將持續(xù)高速發(fā)展的

背景下，公司在國(guó)內(nèi)已經(jīng)樹立了良好的敏感肌產(chǎn)品形象，未來(lái)公司還將繼續(xù)加大研

發(fā)投入，持續(xù)進(jìn)行產(chǎn)品研發(fā)和技術(shù)創(chuàng)新。貝泰妮積極拓展子品牌，不斷完善產(chǎn)品矩陣。公司品牌定位清晰，具有較強(qiáng)的品牌

塑造能力，圍繞已成功塑造的主品牌“薇諾娜”，公司在此基礎(chǔ)上不斷衍生，積極

拓展多層次銷售市場(chǎng)，塑造了專注于專業(yè)嬰幼兒護(hù)理的“WINONABaby”品牌、專注

于痘痘肌膚護(hù)理的“痘痘康”品牌、專注于高端皮膚修護(hù)的“BeautyAnswers”品

牌以及專注于干燥性皮膚護(hù)理的“資潤(rùn)”品牌，以滿足不同年齡、不同偏好的消費(fèi)

者需求。公司今年已開始了“WINONABaby”的試點(diǎn)銷售，取得了較好的增長(zhǎng)。我國(guó)

母嬰市場(chǎng)的空間也非常巨大，公司有望依托于主品牌薇諾娜的基因和品牌之間的共

性與粘性，快速拓展母嬰市場(chǎng)。展望未來(lái)，子品牌的發(fā)展有望帶動(dòng)公司的二次成

長(zhǎng)。貝泰妮堅(jiān)持線上線下協(xié)同發(fā)展的全渠道營(yíng)銷模式。營(yíng)銷方面，貝泰妮構(gòu)建了成熟的

營(yíng)銷團(tuán)隊(duì)，形成了店內(nèi)主播自播+達(dá)人直播的模式，迅速承接了來(lái)自抖音的流量紅

利。公司通過(guò)抖音、小紅書等平臺(tái)去占領(lǐng)消費(fèi)者心智，樹立整體的品牌形象，繼續(xù)

鞏固以線下為基礎(chǔ)、線上為主導(dǎo)的銷售模式。公司在多平臺(tái)持續(xù)發(fā)力，目前在天貓

平臺(tái)仍然是國(guó)貨

TOP1、美妝

TOP10

中唯一國(guó)貨；在其他的平臺(tái)中，主品牌“薇諾

娜”也處在行業(yè)領(lǐng)先的地位。貝泰妮聚焦功效性護(hù)膚品核心技術(shù)，重視研發(fā)投入和研發(fā)體系建設(shè)。公司持續(xù)完善

研發(fā)中心各模塊功能并升級(jí)為貝泰妮研究院，成立特色植物研發(fā)中心、功效性護(hù)膚

品研發(fā)中心以及醫(yī)療器械研發(fā)中心。2020

年，公司研發(fā)設(shè)計(jì)了“光透皙白”、“特

安養(yǎng)護(hù)”系列等

50

余款新品；自主研發(fā)的多個(gè)護(hù)膚品配方技術(shù)及產(chǎn)品外觀設(shè)計(jì)，累

計(jì)申報(bào)獲得授權(quán)發(fā)明專利

15

項(xiàng)，實(shí)用新型專利

17

項(xiàng)，外觀設(shè)計(jì)專利

18

項(xiàng)；發(fā)表論

文

5

篇，其中

SCI2

篇；累計(jì)參與制定

11

項(xiàng)團(tuán)體標(biāo)準(zhǔn)。此外，公司圍繞特色植物提

取物有效成分制備與敏感肌膚護(hù)理領(lǐng)域研究的自主研發(fā)技術(shù)，擁有

11

項(xiàng)核心技術(shù)，

2020

年，應(yīng)用核心技術(shù)實(shí)現(xiàn)的銷售收入