某年二季度銀行業(yè)投資策略課件

——06年二季度銀行業(yè)投資策略前景依舊明朗，勿忘理性估值——06年二季度銀行業(yè)投資策略前景依舊明朗，勿忘理性估值對(duì)銀行業(yè)的看法何以發(fā)生如此明顯變化？行業(yè)比較價(jià)值：周期性行業(yè)波動(dòng)顯著情況下銀行的防御性得以體現(xiàn)外資參股：國(guó)內(nèi)銀行業(yè)資產(chǎn)的吸引力上升中資銀行在香港：從折價(jià)預(yù)期到溢價(jià)現(xiàn)實(shí)

上市時(shí)“買交行就是買匯豐”，目前交行超越匯豐，人民幣升值因素起到了關(guān)鍵作用，建行被納入指標(biāo)股因素也起到推波助瀾的作品種稀缺性：壟斷性行業(yè)+市場(chǎng)稀有品種股改效應(yīng)：股改除權(quán)后估值水平降低基本面因素：上市銀行繼續(xù)保持較高增長(zhǎng)速度，信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整初見成效，06年信貸增速有望回升，資產(chǎn)質(zhì)量保持穩(wěn)定對(duì)銀行業(yè)的看法何以發(fā)生如此明顯變化？行業(yè)比較價(jià)值：周期性行業(yè)表1：香港市場(chǎng)銀行類股票估值情況（3.17，單位：港元）資料來源：中信建投證券研究所表1：香港市場(chǎng)銀行類股票估值情況（3.17，單位：港元）資料上市銀行05年經(jīng)營(yíng)狀況回顧

——以浦發(fā)、民生、華夏為例

資產(chǎn)和存貸款規(guī)模延續(xù)平穩(wěn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)與04年相比資產(chǎn)規(guī)模增長(zhǎng)并未進(jìn)一步回落存貸比上升，資產(chǎn)運(yùn)用向貸款傾斜營(yíng)業(yè)機(jī)構(gòu)數(shù)量繼續(xù)增加，覆蓋全國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)的網(wǎng)絡(luò)初具規(guī)模

表2：三家上市銀行近年來機(jī)構(gòu)數(shù)量與員工數(shù)量增長(zhǎng)資料來源：上市銀行報(bào)表上市銀行05年經(jīng)營(yíng)狀況回顧

圖1浦發(fā)銀行近年來規(guī)模擴(kuò)張（單位：億元）資料來源:浦發(fā)銀行報(bào)表資料來源:民生銀行報(bào)表圖2：民生銀行資產(chǎn)與存貸款規(guī)模（單位：億元）圖1浦發(fā)銀行近年來規(guī)模擴(kuò)張（單位：億元）資料來源:浦發(fā)銀上市銀行05年經(jīng)營(yíng)狀況

——資產(chǎn)盈利能力以ROE和ROA衡量的資產(chǎn)盈利能力普遍提高還原到撥備前資產(chǎn)收益，民生上升，浦發(fā)、華夏下降，但浦發(fā)依然最高存貸款利率都有所提高，民生和浦發(fā)銀行利差有所擴(kuò)大，顯示優(yōu)質(zhì)上市銀行定價(jià)能力得到一定增強(qiáng)三家銀行凈收入來源結(jié)構(gòu)相似圖3：三家上市銀行凈資產(chǎn)收益率資料來源:上市銀行報(bào)表資料來源:上市銀行報(bào)表圖4：三家上市銀行總資產(chǎn)收益率上市銀行05年經(jīng)營(yíng)狀況

圖5：三家上市銀行存貸款利差(%)資料來源:上市銀行報(bào)表表3：三家上市銀行凈收入來源結(jié)構(gòu)比較資料來源：上市銀行會(huì)計(jì)報(bào)表

圖5：三家上市銀行存貸款利差(%)資料來源:上市銀行報(bào)表上市銀行05年經(jīng)營(yíng)狀況

——零售業(yè)務(wù)與中間發(fā)展

儲(chǔ)蓄存款快速增長(zhǎng)，但占全部存款比重仍然偏小個(gè)人貸款受宏觀調(diào)控影響較大，增速明顯放緩中間業(yè)務(wù)盈利能力有待進(jìn)一步提高資料來源:上市銀行報(bào)表圖7：浦發(fā)、民生個(gè)人貸款余額與比重（單位：億元）上市銀行05年經(jīng)營(yíng)狀況

表4：上市銀行盈利能力杜邦分析（單位：億元）表4：上市銀行盈利能力杜邦分析（單位：億元）上市銀行05年經(jīng)營(yíng)狀況

——資產(chǎn)質(zhì)量保持穩(wěn)定宏觀調(diào)控引發(fā)部分企業(yè)流動(dòng)性緊張，逾期貸款總量增加較多

五級(jí)分類口徑不良貸款增長(zhǎng)有限，不良貸款率下降

平均利息回收率提高

資料來源：上市銀行會(huì)計(jì)報(bào)表資料來源:上市銀行報(bào)表圖9：三家上市銀行不良貸款率資料來源:上市銀行報(bào)表圖8：三家上市銀行逾期貸款（單位：億元）上市銀行05年經(jīng)營(yíng)狀況

撥備計(jì)提維持在較高水平，優(yōu)質(zhì)銀行撥備壓力減輕

不良貸款的處置力度加大，核銷水平明顯上升

撥備覆蓋率趨向穩(wěn)定，撥備充足銀行抗周期能力顯現(xiàn)

資料來源:上市銀行報(bào)表圖11：三家上市銀行不良貸款核銷情況（單位：億元）資料來源:上市銀行報(bào)表圖10：三家上市銀行撥備覆蓋率撥備計(jì)提維持在較高水平，優(yōu)質(zhì)銀行撥備壓力減輕

不良貸款的資本充足率的制約作用將減弱資本充足率迫使銀行調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，貼現(xiàn)貸款增長(zhǎng)迅速

06年大部分上市銀行都將獲得核心資本補(bǔ)充

附屬資本的補(bǔ)充將更加及時(shí)，形式更多樣

降低資本消耗，提高資本利用效率是商業(yè)銀行的必由之路

表5：三家上市銀行資本充足率（單位：億元）表6：06年上市銀行補(bǔ)充資本措施資料來源：中信建投證券研究所資本充足率的制約作用將減弱資本充足率迫使銀行調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，貼我們對(duì)銀行股評(píng)級(jí)的變化我們2月28日發(fā)布報(bào)告《上漲驅(qū)動(dòng)因素減弱，短期將進(jìn)入相對(duì)沉寂期》，下調(diào)銀行股行業(yè)評(píng)級(jí)至短期中性，長(zhǎng)期增持，其后的市場(chǎng)走勢(shì)印證了我們的判斷

表7：上市銀行近期股價(jià)變動(dòng)資料來源：中信建投證券研究所我們對(duì)銀行股評(píng)級(jí)的變化我們2月28日發(fā)布報(bào)告《上漲驅(qū)動(dòng)因素減我們?yōu)槭裁聪抡{(diào)銀行股行業(yè)評(píng)級(jí)？驅(qū)動(dòng)因素漸弱：人民幣升值因素逐步消化，H股回調(diào)跡象顯現(xiàn)，外資參股和股改行情告一段落經(jīng)濟(jì)局部減速仍在繼續(xù)，企業(yè)利潤(rùn)率有所下降，逾期貸款較快增長(zhǎng)局面將維持部分周期性行業(yè)如水泥、汽車過度調(diào)整后開始重受關(guān)注，銀行股市場(chǎng)資金避風(fēng)港作用淡化羅馬不是一天建成的，對(duì)美好預(yù)期的過分透支與當(dāng)初部分投資者因宏觀調(diào)控而對(duì)銀行股采取的過于悲觀的態(tài)度一樣，都不利于對(duì)上市銀行投資價(jià)值的正確把握，因此短期內(nèi)我們建議投資者保持謹(jǐn)慎。我們?yōu)槭裁聪抡{(diào)銀行股行業(yè)評(píng)級(jí)？驅(qū)動(dòng)因素漸弱：長(zhǎng)期依舊看好銀行股中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)前景明朗十一五期間投資需求保持旺盛，銀行融資基礎(chǔ)地位不會(huì)動(dòng)搖中資銀行未來業(yè)5年內(nèi)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)沒有懸念中間業(yè)務(wù)的發(fā)展?jié)摿薮螅鲜秀y行致力于結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型綜合經(jīng)營(yíng)帶來的機(jī)會(huì)將在未來逐步反映到業(yè)績(jī)金融創(chuàng)新產(chǎn)品創(chuàng)造出對(duì)大盤藍(lán)籌股新的的需求，銀行股當(dāng)仁不讓

長(zhǎng)期依舊看好銀行股中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)前景明朗對(duì)銀行股估值的一點(diǎn)看法單純的PB估值方法有很大局限性，成熟市場(chǎng)PB估值與ROE密切聯(lián)系，不能脫離ROE單純比較PB意義有限

現(xiàn)階段增發(fā)對(duì)ROE和EPS的攤薄作用比較顯著因此我們主張多種方法并用，綜合判斷

在所有銀行面對(duì)資金饑渴的環(huán)境下，以此作為衡量?jī)r(jià)值高低的標(biāo)準(zhǔn)顯然將會(huì)引導(dǎo)我們進(jìn)入誤區(qū)，我們將無法判斷所供養(yǎng)的是吸血鬼還是成長(zhǎng)的兒童。我們從過去對(duì)增發(fā)攤薄效應(yīng)的恐懼到如今對(duì)估值的追捧，市場(chǎng)對(duì)銀行股票的看法也產(chǎn)生了翻天覆地的變化，在這種變化中，我們還是應(yīng)該堅(jiān)持用各種尺子來衡量公司的原則。

對(duì)銀行股估值的一點(diǎn)看法單純的PB估值方法有很大局限性，成熟市表8：上市銀行06年盈利預(yù)測(cè)和評(píng)級(jí)表8：上市銀行06年盈利預(yù)測(cè)和評(píng)級(jí)引領(lǐng)專業(yè)投資研究創(chuàng)造價(jià)值何媛媛heyy@

（021）54905470佘閔華

shemh@

（021）54905496引領(lǐng)專業(yè)投資——06年二季度銀行業(yè)投資策略前景依舊明朗，勿忘理性估值——06年二季度銀行業(yè)投資策略前景依舊明朗，勿忘理性估值對(duì)銀行業(yè)的看法何以發(fā)生如此明顯變化？行業(yè)比較價(jià)值：周期性行業(yè)波動(dòng)顯著情況下銀行的防御性得以體現(xiàn)外資參股：國(guó)內(nèi)銀行業(yè)資產(chǎn)的吸引力上升中資銀行在香港：從折價(jià)預(yù)期到溢價(jià)現(xiàn)實(shí)

上市時(shí)“買交行就是買匯豐”，目前交行超越匯豐，人民幣升值因素起到了關(guān)鍵作用，建行被納入指標(biāo)股因素也起到推波助瀾的作品種稀缺性：壟斷性行業(yè)+市場(chǎng)稀有品種股改效應(yīng)：股改除權(quán)后估值水平降低基本面因素：上市銀行繼續(xù)保持較高增長(zhǎng)速度，信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整初見成效，06年信貸增速有望回升，資產(chǎn)質(zhì)量保持穩(wěn)定對(duì)銀行業(yè)的看法何以發(fā)生如此明顯變化？行業(yè)比較價(jià)值：周期性行業(yè)表1：香港市場(chǎng)銀行類股票估值情況（3.17，單位：港元）資料來源：中信建投證券研究所表1：香港市場(chǎng)銀行類股票估值情況（3.17，單位：港元）資料上市銀行05年經(jīng)營(yíng)狀況回顧

——以浦發(fā)、民生、華夏為例

資產(chǎn)和存貸款規(guī)模延續(xù)平穩(wěn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)與04年相比資產(chǎn)規(guī)模增長(zhǎng)并未進(jìn)一步回落存貸比上升，資產(chǎn)運(yùn)用向貸款傾斜營(yíng)業(yè)機(jī)構(gòu)數(shù)量繼續(xù)增加，覆蓋全國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)的網(wǎng)絡(luò)初具規(guī)模

表2：三家上市銀行近年來機(jī)構(gòu)數(shù)量與員工數(shù)量增長(zhǎng)資料來源：上市銀行報(bào)表上市銀行05年經(jīng)營(yíng)狀況回顧

圖1浦發(fā)銀行近年來規(guī)模擴(kuò)張（單位：億元）資料來源:浦發(fā)銀行報(bào)表資料來源:民生銀行報(bào)表圖2：民生銀行資產(chǎn)與存貸款規(guī)模（單位：億元）圖1浦發(fā)銀行近年來規(guī)模擴(kuò)張（單位：億元）資料來源:浦發(fā)銀上市銀行05年經(jīng)營(yíng)狀況

——資產(chǎn)盈利能力以ROE和ROA衡量的資產(chǎn)盈利能力普遍提高還原到撥備前資產(chǎn)收益，民生上升，浦發(fā)、華夏下降，但浦發(fā)依然最高存貸款利率都有所提高，民生和浦發(fā)銀行利差有所擴(kuò)大，顯示優(yōu)質(zhì)上市銀行定價(jià)能力得到一定增強(qiáng)三家銀行凈收入來源結(jié)構(gòu)相似圖3：三家上市銀行凈資產(chǎn)收益率資料來源:上市銀行報(bào)表資料來源:上市銀行報(bào)表圖4：三家上市銀行總資產(chǎn)收益率上市銀行05年經(jīng)營(yíng)狀況

圖5：三家上市銀行存貸款利差(%)資料來源:上市銀行報(bào)表表3：三家上市銀行凈收入來源結(jié)構(gòu)比較資料來源：上市銀行會(huì)計(jì)報(bào)表

圖5：三家上市銀行存貸款利差(%)資料來源:上市銀行報(bào)表上市銀行05年經(jīng)營(yíng)狀況

——零售業(yè)務(wù)與中間發(fā)展

儲(chǔ)蓄存款快速增長(zhǎng)，但占全部存款比重仍然偏小個(gè)人貸款受宏觀調(diào)控影響較大，增速明顯放緩中間業(yè)務(wù)盈利能力有待進(jìn)一步提高資料來源:上市銀行報(bào)表圖7：浦發(fā)、民生個(gè)人貸款余額與比重（單位：億元）上市銀行05年經(jīng)營(yíng)狀況

表4：上市銀行盈利能力杜邦分析（單位：億元）表4：上市銀行盈利能力杜邦分析（單位：億元）上市銀行05年經(jīng)營(yíng)狀況

——資產(chǎn)質(zhì)量保持穩(wěn)定宏觀調(diào)控引發(fā)部分企業(yè)流動(dòng)性緊張，逾期貸款總量增加較多

五級(jí)分類口徑不良貸款增長(zhǎng)有限，不良貸款率下降

平均利息回收率提高

資料來源：上市銀行會(huì)計(jì)報(bào)表資料來源:上市銀行報(bào)表圖9：三家上市銀行不良貸款率資料來源:上市銀行報(bào)表圖8：三家上市銀行逾期貸款（單位：億元）上市銀行05年經(jīng)營(yíng)狀況

撥備計(jì)提維持在較高水平，優(yōu)質(zhì)銀行撥備壓力減輕

不良貸款的處置力度加大，核銷水平明顯上升

撥備覆蓋率趨向穩(wěn)定，撥備充足銀行抗周期能力顯現(xiàn)

資料來源:上市銀行報(bào)表圖11：三家上市銀行不良貸款核銷情況（單位：億元）資料來源:上市銀行報(bào)表圖10：三家上市銀行撥備覆蓋率撥備計(jì)提維持在較高水平，優(yōu)質(zhì)銀行撥備壓力減輕

不良貸款的資本充足率的制約作用將減弱資本充足率迫使銀行調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，貼現(xiàn)貸款增長(zhǎng)迅速

06年大部分上市銀行都將獲得核心資本補(bǔ)充

附屬資本的補(bǔ)充將更加及時(shí)，形式更多樣

降低資本消耗，提高資本利用效率是商業(yè)銀行的必由之路

表5：三家上市銀行資本充足率（單位：億元）表6：06年上市銀行補(bǔ)充資本措施資料來源：中信建投證券研究所資本充足率的制約作用將減弱資本充足率迫使銀行調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，貼我們對(duì)銀行股評(píng)級(jí)的變化我們2月28日發(fā)布報(bào)告《上漲驅(qū)動(dòng)因素減弱，短期將進(jìn)入相對(duì)沉寂期》，下調(diào)銀行股行業(yè)評(píng)級(jí)至短期中性，長(zhǎng)期增持，其后的市場(chǎng)走勢(shì)印證了我們的判斷

表7：上市銀行近期股價(jià)變動(dòng)資料來源：中信建投證券研究所我們對(duì)銀行股評(píng)級(jí)的變化我們2月28日發(fā)布報(bào)告《上漲驅(qū)動(dòng)因素減我們?yōu)槭裁聪抡{(diào)銀行股行業(yè)評(píng)級(jí)？驅(qū)動(dòng)因素漸弱：人民幣升值因素逐步消化，H股回調(diào)跡象顯現(xiàn)，外資參股和股改行情告一段落經(jīng)濟(jì)局部減速仍在繼續(xù)，企業(yè)利潤(rùn)率有所下降，逾期貸款較快增長(zhǎng)局面將維持部分周期性行業(yè)如水泥、汽車過度調(diào)整后開始重受關(guān)注，銀行股市場(chǎng)資金避風(fēng)港作用淡化羅馬不是一天建成的，對(duì)美好預(yù)期的過分透支與當(dāng)初部分投資者因宏觀調(diào)控而對(duì)銀行股采取的過于悲觀的態(tài)度一樣，都不利于對(duì)上市銀行投資價(jià)值的正確把握，因此短期內(nèi)我們建議投資者保持謹(jǐn)慎。我們?yōu)槭裁聪抡{(diào)銀行股行業(yè)評(píng)級(jí)？驅(qū)動(dòng)因素漸弱：長(zhǎng)期依舊看好銀行股中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)前景明朗十一五期間投資需求保持旺盛，銀行融資基礎(chǔ)地位不會(huì)動(dòng)搖中資銀行未來業(yè)5年內(nèi)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)沒有懸念中間業(yè)務(wù)的發(fā)展?jié)摿薮?，上市銀行致力于結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型綜合經(jīng)營(yíng)帶來的機(jī)會(huì)將在未來逐步反映到業(yè)績(jī)金融創(chuàng)新產(chǎn)品創(chuàng)造出對(duì)大盤藍(lán)籌股新的的需求，銀行股當(dāng)仁不讓

長(zhǎng)期依舊看好銀行股中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)前景明朗對(duì)銀行股估值的一點(diǎn)看法單純的PB估值方法有很大局限性，成熟市場(chǎng)PB估值與ROE密切聯(lián)系，不能脫離ROE單純比較PB意義有限

現(xiàn)階段增發(fā)對(duì)ROE和EPS的攤薄作用比較顯著因此我們主張多種方法并用，綜合判斷

在所有銀行面對(duì)資金饑渴的環(huán)境下，