白酒行業(yè)之酒鬼酒研究報告：內參酒鬼雙驅動高質量發(fā)展在途中

白酒行業(yè)之酒鬼酒研究報告：內參酒鬼雙驅動，高質量發(fā)展在途中1、獨特“五鬼”個性，千帆過盡終柳暗花明1.1

酒鬼酒的“五鬼”個性酒鬼酒之名出自“畫畫鬼才”黃永玉大師之手，取意鬼才，代表著超脫自由，不甘平庸，非同尋常，特立獨行，具有濃厚的個人特色，酒鬼酒之“鬼”，主要體現(xiàn)在地理環(huán)境、工藝、香型、文化和包裝設計五個方面鬼在地理環(huán)境獨特。酒鬼酒的生產地湘西湘泉城，位于湘西武陵山脈喇叭山谷，與湖北省、貴州省、重慶市接壤，平行于川、貴名酒區(qū)位帶。此外，酒鬼酒產區(qū)處于亞熱帶季風氣候，降雨充沛，且擁有清泉密布的原始生態(tài)，水源較為優(yōu)質，同時湘西的土壤質地細膩，富含硒元素，粘度適宜，持水性強，是南方特有的優(yōu)質窖泥。優(yōu)質的水源和窖泥為優(yōu)質產品提供物質基礎。鬼在工藝獨特。酒鬼酒在工藝上吸取多方凈化，1976年時任老廠長帶領5名詳細釀酒師傅跨越6省8市，學習多家名酒廠釀酒經驗，1977年馥郁香型工藝初現(xiàn)雛形，1978年湘泉酒試制成功。在釀造上，酒鬼酒采用高亮、糯米、大米、小麥和玉米五糧秘制配比，輔以雙曲輪番發(fā)酵等湘西獨特釀造工藝秘方，在泥質小窖中充分發(fā)酵，形成與其他白酒截然不同的釀造風格；在儲酒上，天然溶洞作為湘西特色地理奇觀，溫度常年穩(wěn)定在15-20℃，濕度在80%左右，恒溫恒濕的環(huán)境成為白酒老熟的絕佳條件，因此酒鬼酒基酒以陶壇封存，藏于天然溶洞，酒體熟化反應平穩(wěn)而均勻，酒質醇厚豐滿，口感柔順怡長。鬼在香型獨特。由于獨特的地理環(huán)境以及釀造工藝，使得酒鬼酒形成了獨特的馥郁香型工藝，其特點在于口感集醬香濃香清香為一體，同時具有“前濃、中清、后醬，一口可品三香”的口味特征，香味平衡的特點使得酒體豐滿圓潤，為全國獨一無二的香型特征。酒鬼酒不僅兼香獨特，公司同時也在積極推動香型標準化。1970s白酒香型概念逐漸被社會廣泛認可，1994年公司在吉首召開了“湘泉酒香型研討會”，探討香型特色與定位，2005年馥郁香型白酒通過國家鑒定和認證，2021年馥郁香型白酒國家標準的正式頒布，酒鬼酒作為馥郁香型的代表，推動馥郁香成為第十二大國標香型，為我國白酒行業(yè)多元化發(fā)展貢獻一份力。鬼在文化獨特。既是民族文化獨特，酒鬼酒產于湘西，湘西釀酒歷史可追溯至春秋戰(zhàn)國時期，自古有“醉鄉(xiāng)”之稱，夏時被稱為“荊州”之地，商朝時湘西為荊楚“鬼方”之域；同時湘西地區(qū)長期住著土家族，苗族等30多個民族，這些少數(shù)民族歷來深諳釀造之道，創(chuàng)造燦爛酒文化，釀酒工藝代代相傳，使得湘西之酒具有獨特的湘西民族文化特色。酒鬼酒的釀制充分吸取湘西少數(shù)民族小曲酒的生產工藝，大膽結合現(xiàn)代大、小曲工藝各自優(yōu)點，將多種工藝有機結合成，形成了獨樹一幟的中國創(chuàng)新白酒工藝；還是白酒文化獨特，酒鬼酒是中國白酒文化營銷的開創(chuàng)者、文化酒的引領者。酒鬼酒產品特色頗具文化內涵，在飲用之外再賦文化內涵，馥郁香生產工藝是跨界產物，公司在產品宣傳上亦跨界合作《對話》欄目、中國國家地理并關注中國世遺冠名《萬里走單騎》，同時在市場一線以通過接連舉辦數(shù)場“中國高端文化白酒·內參酒價值研討會”，邀請多為大咖共同探討當下大勢，以豐富的文化內涵為消費者帶來超越白酒物質屬性之外的精神享受。鬼在設計獨特。酒鬼酒外觀包裝均由“畫壇鬼才”黃永玉設計，開創(chuàng)了中國白酒的陶瓷包裝時代，同時在外觀上形成褶皺紙袋的鮮明特色，內參系列則以書喻酒，體現(xiàn)產品的稀缺性，以油皮包紙樣式輔以盒體上的“長壽鎖”，完整呈現(xiàn)了中國白酒品牌的造型之美，繪畫之美，詩詞之美，書法之美和意境之美。1.2歷經波折，最終成就酒鬼酒酒鬼酒發(fā)展幾經曲折，中糧入主開啟新發(fā)展。1956年，湘西第一家作坊吉首酒廠成立，此為酒鬼酒前身，1977年湘泉品牌創(chuàng)立，為酒鬼酒產品線第一代產品，1983年黃永玉為吉首酒廠設計湘泉酒瓶，并推出新湘泉產品，1985年吉首酒廠更名為湘西湘泉釀酒總廠，并創(chuàng)立“酒鬼酒”品牌，1997年公司成功于A股上市。復盤酒鬼酒的發(fā)展，由于管理層頻繁更換，政策得不到延續(xù)，缺乏一致性而屢屢遭受挫折，2012年正值公司告訴發(fā)展期，行業(yè)性調整疊加“塑化劑事件”，使公司發(fā)展一度陷入低谷，2015年塑化劑風波已過，中糧入主后各方面經營企穩(wěn)，酒鬼酒也成為中糧酒業(yè)，酒鬼酒逐漸開始走上了一個發(fā)展的新時期。起步于高端，曾名列前茅但未能持續(xù)（1987-2002）：1987年白酒行業(yè)放開價格管制，同年黃永玉為酒鬼設計酒鬼酒系列并將其定位為高端，價格在90年代一度站上300元，高于同期茅臺和五糧液的價格，體現(xiàn)了酒鬼酒的品牌價值，收入由1994年的1億左右上升至1999年的5億，1998年凈利潤超過茅臺成為行業(yè)第二。1999年以來，由于白酒行業(yè)競爭逐漸激烈，加之公司自身多元化分散資源，酒鬼酒開始走下坡路，2000年收入下滑40%，2002年業(yè)績出現(xiàn)上市以來第一次虧損。大股東更換，酒鬼陷入困境（2003-2007）：成功集團成立于1995年，是湖南省第三大民營企業(yè)，主營高新技術產業(yè)，房地產與投資銀行業(yè)務，擅長資本運作，成功集團早在上市前就已經認購酒鬼職工股成為酒鬼酒股東。2002年9月，酒鬼酒大股東湘泉集團與成功集團和湖南涌金投資簽訂股份轉讓協(xié)議，后與涌金投資解約最終向成功集團和上海鴻儀分別轉讓8800萬股和6655.55萬股，轉讓后成功集團成為大股東。成功集團并非白酒起家、缺乏酒企運作經驗，2003年-2005年白酒行業(yè)的高景氣時期，酒鬼酒收入幾乎停滯不前，2003年酒鬼酒在成功集團的管理下業(yè)績依舊為負，直到2006年也未能轉正，僅在2004年利潤短暫回正。此外，2005年爆出成功集團長期占用公司4.2億元現(xiàn)金資產，截斷了酒鬼酒的現(xiàn)金流，無法償還債務，也使酒鬼酒面臨被債權人告上法庭。中糖進入，酒鬼走上正軌（2007-2014）：2005年開始，由于侵占資產，原成功集團8800萬股權進入拍賣環(huán)節(jié)，2006年末分三次拍出，股權一度分散，湘泉集團重回第一大股東。幾乎同時，湘泉集團與上海鴻儀合計共10780萬股被中糖集團購入，中糖集團正式接手成為大股東。中糖進入以后，對酒鬼進行了戰(zhàn)略上的轉變，即“聚焦戰(zhàn)略，整合資源”。產品上，將原有的傳奇酒鬼，水晶酒鬼等透支酒鬼品牌的系列產品進行縮減，同時開發(fā)了新版酒鬼，禮盒湘泉等新產品，實現(xiàn)產品聚焦品類，產品種類由260個縮減至16個；同時聚焦高端產品，對內參系列予以重視，后續(xù)陸續(xù)開發(fā)洞藏，封壇年份酒等高端產品，完善酒鬼高端產品矩陣。在營銷管理與宣傳上，遵循“精耕湖南，振興全國”的戰(zhàn)略布局，在各地培育一批有實力，有資源的大商實現(xiàn)酒鬼產品的銷售，同時不斷于各個媒體大規(guī)模投放廣告，舉辦高端品鑒會等活動，提升酒鬼品牌力。在新的戰(zhàn)略指引以及實際落實的情況下，直至2012年，公司已實現(xiàn)收入16.52億元，相較2007年2.11億元增長800%，2012年塑化劑事件與打擊三公消費政策使白酒行業(yè)開始進入調整期，也使酒鬼再一次落入低潮，由于塑化劑事件與酒鬼酒直接相關，酒鬼收入規(guī)模大幅下滑，到2014年收入僅為3.88億元。中糧集團管理時代開啟新征程（2015至今）：2014年11月，原大股東中糖集團母公司華孚集團并入中糧集團，中糧集團成為酒鬼實際控制人，并派駐公司高管更換酒鬼酒

原管理層，來自中糧的江國金擔任董事長，董順剛擔任總經理，酒鬼正式進入中糧時代。中糧集團旗下有18個專業(yè)平臺，其中酒鬼酒彌補了中糧酒業(yè)旗下白酒布局的空缺，在控股酒鬼酒之前，中糧酒業(yè)已有葡萄酒、黃酒和國際烈酒運營布局。中糧進入酒鬼后的戰(zhàn)略主要依舊集中在強化酒鬼品牌力，期望重回一線陣營上。產品上繼續(xù)縮減sku，確立了以“湘泉”，“酒鬼”，“內參”三大品牌為主品牌的發(fā)展策略，重點培育52度內參大單品，同時繼續(xù)在高端產品上布局，16年推出高度柔和紅壇酒鬼，17年推出香港回歸20周年紀念款產品，19年推出內參大師酒等產品拉高品牌力；營銷上，19年公司創(chuàng)新推出內參銷售公司營銷模式，經銷商入股與銷售公司綁定，著力推廣內參大單品；通過內參冠名CCTV相關節(jié)目，亮相達沃斯論壇等舉措拉高內參品牌力，2021年半年報顯示，公司高端內參系列銷售收入占比已達到30.3%，次高端酒鬼系列銷售收入占比達到57.2%1.3中糧入主，全面賦能酒鬼中糧入主推動管理層革新。中糧集團在接管酒鬼酒股份有限公司后對公司核心管理層進行了徹底革新，將中糧部分優(yōu)質管理團隊引入公司。2016年，擁有豐富糧油食品業(yè)務和綜合管理經驗的江國金以及在快消品行業(yè)經驗豐富的李明二人受中糧委派分別擔任公司董事長和副總經理，對公司業(yè)務的銷售和管理進行了初步改革，此后公司核心高管團隊穩(wěn)步建立。2018年，曾任中糧酒業(yè)董事長的王浩擔任公司董事長，2019年，曾任中糧酒業(yè)副總經理的鄭軼擔任公司副董事長，2020年，精通酒業(yè)及供應鏈管理的程軍擔任公司董事、副總經理和財務總監(jiān)，擁有豐富白酒營銷經驗的王哲調任本公司銷售管理中心總經理，負責酒鬼、內參、湘泉三大品牌營銷工作。目前，酒鬼酒的各級管理層團隊調整基本到位，開啟新發(fā)展。經營規(guī)范化，開啟新發(fā)展。2016年中糧全面接管酒鬼酒后，在生產、銷售和管理等多方面推動改革：生產端，著力于提高生產效率，如不斷優(yōu)化車間人員班組配置，同時著眼長遠積極推動香型國標立項以及技改與基酒生產；銷售端，進一步明確發(fā)展方向，省內精耕、省外抓樣板突破，產品方面持續(xù)優(yōu)化SKU、聚焦產品條線；管理端，建立全面的制度化管理，做到管理精細化、專業(yè)化和市場化，同時以薪酬機制改革為抓手優(yōu)化團隊管理，2019年公司引入三年任期激勵獎金替代過去年度獎勵薪酬的激勵方式，注重中長期考核而非一年業(yè)績，實現(xiàn)公司利益與個人利益的一致化，為公司留住核心人才，釋放管理活力，公司近年來管理費用率整體呈下降趨勢，從2014年最高時的29.1%下降至2020年的8.0%。組織架構改善，經營管理扁平化。中糧集團完成對酒鬼酒的控股后，高度重視公司的組織架構問題，酒鬼酒整體的組織架構得以進一步改善，公司在原來供應鏈管理中心、品牌管理中心和銷售管理中心三大基礎上，新成立企業(yè)文化中心、技術研發(fā)中心，合并了酒鬼和內參銷售管理中心成立銷售管理中心，強化了公司內控管理，提升了公司的整體管理效率。2、三問內參，成功歸因和成長空間探討2.1什么是內參？從產品角度來看，內參源于大師，喚醒消費者對酒鬼酒的高端記憶。2004年，黃永玉先生在鳳凰古鎮(zhèn)期間畫出一個獨特的“酒瓶”，全身像是把湘西的油紙揉皺后，再攤開的樣子，布滿了褶皺的紋理，瓶頸用繩子系著，像是包裝禮物一樣。當場，黃永玉先生將其命名為“內參”，意為少數(shù)人看的，數(shù)量有限的。之后，酒鬼酒廠開始釀造，內參酒在2004年定名，于2008年才被注冊，酒鬼酒產品過去層一度定位高端、價格比肩茅五，但經多年發(fā)展酒鬼系列產品已在中檔及次高端價格帶扎穩(wěn)腳跟，高端千元價格帶缺乏產品布局，定價千元的52度內參是公司重新喚醒消費者對酒鬼酒產品高端記憶的產品。從公司發(fā)展角度來看，內參是公司近年業(yè)績高增的引擎。從報表角度來看，酒鬼酒系列產品毛利率近年維持在80%左右，內參毛利率超90%，同時考慮到內參采取體外銷售公司模式運作，費用投放均由體外公司投放而非上市公司，預計凈利率層面酒鬼與內參差別更大。內參收入占比從2016年的22.8%提高至2020年的31.3%，近年呈現(xiàn)加速發(fā)展趨勢，同時得益于內參產品放量發(fā)展，酒鬼酒噸酒價高達20.0萬元/噸，顯著高于其他上市區(qū)域名酒企，同時2015-2020年噸價CAGR高達19.1%，亦高于其他區(qū)域酒企，上市公司中僅次于瀘州老窖（30.6%），在內參的帶動下，酒鬼酒凈利率繼2015年扭虧為盈后持續(xù)增長，2020年歸母凈利率為26.9%，業(yè)績保持高增趨勢。2.2為什么內參能夠成功?2.2.1品質為基，文化賦能推動內參立足內參品質為先，造就產品稀缺性。作為酒鬼酒的高端產品，內參二字對應其稀缺性，包裝于細節(jié)處體現(xiàn)黃老之用心，內參采用酒鬼酒公司多年積累的頂級基酒調制而成，產品主要酒體采用儲存8年以上的特優(yōu)級基酒，較茅臺與一眾醬酒產品儲存時間更長，內參優(yōu)秀的產品品質是內參成功的根本原因。同時相較于傳統(tǒng)醬香和濃香產品，內參兼香在千元價格帶提供了新的香型選擇，在品質之外為消費者提供了新的選擇，在市場拓展過程中迎合了消費者嘗新需求。2.2.2成立內參銷售公司，釋放體制活力2018年12月26日內參銷售公司成立，由全國30多位高端白酒“億元大商”共同出資成立，合計認繳出資2.2億元，酒鬼酒公司并未參股但通過經銷協(xié)議與委派專人參與運作的方式與之進行綁定，內參銷售公司作為體外銷售公司極大程度上釋放了參股經銷商的積極性，在成立之初設定了連續(xù)3年每年翻倍增長的目標。內參公司的成立旨在實現(xiàn)了三種關系的轉變：1）角色轉變。從以往簡單博弈、以短期行為為導向的交易對象關系，通過深化向核心經銷商協(xié)同關系轉變。變成了市場和品牌的主人。2）量與質的轉變。從簡單憑借經銷商和終端網點的數(shù)量擴張，到通過優(yōu)勢構建，向大店打造、大商扶植、區(qū)域占王為基點的區(qū)域精耕轉化。3）經營機制的轉變。從費用轉移、資源內耗、導向對立背對背的操作，通過費用共管、資源整合、利益共享、風險共擔、渠道共控、運作對接，實現(xiàn)一體化運營，實現(xiàn)營銷力的最大化。1）角色轉變：經銷商與股東身份雙重激勵，深度綁定內參銷售公司迅速調動經銷商積極性。入股的經銷商具備高端酒渠道資源，銷售公司模式可將經銷商利益與上市公司深度綁定，核心經銷商不僅能夠參與分銷內參從而通過價差獲利，內參銷售公司亦能提供分紅收益給經銷商股東，內參銷售公司股東能夠實現(xiàn)雙份收益，充分激發(fā)積極性，有利于實現(xiàn)迅速推廣，管控價格體系。同時，內參公司的操作模式更加靈活，內參公司確認收益后才打款，二批商和公司賬期延長，公司和內參公司實時確認，內參公司沒有存貨。此外，入股內參銷售公司的經銷商也獲得了更高的渠道利潤，根據渠道調研，內參公司出廠價為500-600元，當前批價約為800元左右，終端成交價約900元，經銷商單瓶利潤30元左右，疊加分紅后的利潤率為12-15%。內參經銷商、終端的利潤率明顯高于普五、1573。2）量與質的轉變：專賣店建設，推進文化營銷、圈層營銷。內參銷售公司成立后，內參酒作為獨立品牌進行運作。專賣店快速擴張，提升市場影響力。2019年10月開始，公司持續(xù)在湖南根據地及省外重心市場開展終端直營商建設，并啟動內參核心店、內參形象店、內參專賣店建設。和當?shù)赜袌F購資源的高端白酒經銷商合作，內參酒銷售公司將給予經銷商裝修、租金、人員、品鑒等方面的支持。2019年，內參在湖南市場完成793家終端直營商建設，可控售點分銷實現(xiàn)全覆蓋。2020年，內參全年新開專賣店65家，累計達到了88家。內參專賣店開設有效的打造品牌形象和開發(fā)白酒團購客戶，據酒業(yè)時報消息，內參2021年專賣店累計簽約金額較2020年激增近10倍，效果顯著。在文化營銷方面，公司近年來多次組織高端文化白酒價值研討會，馥郁薈、內參名人堂等活動，同時也借助中糧的背書，亮相G20財長和央行行長會議、首屆中非經貿博覽會、達沃斯論壇、中國國際酒博會等國際國內會議和行業(yè)展會，迅速提升知名度。全國化進程加速。2016年公司在22個省外城市設立8大銷售片區(qū)；2017年重點布局地級市場；2018年著力打造京津冀、山東、河南、廣東、華東、華中等億元戰(zhàn)略市場、千萬級重點地級市場、百萬級縣級城市；2019年內參系列布局北京、河北、廣東等戰(zhàn)略市場，并成立北京、華北、中原、華南四個省外戰(zhàn)區(qū)。2020年，公司夯實渠道基本盤，快速提高核心終端覆蓋，省外市場核心終端網點達到8347家，同比增長73%，通過加強廠商合作開拓市場，全國省會級城市覆蓋率達97%，地級城市覆蓋率由年初的56%提高到了年末的62%。3）經營機制的轉變在實現(xiàn)經銷商向股東角色的轉變后，內參銷售公司在經營機制上亦實現(xiàn)轉變。1）費用轉移：過去廠商博弈大多基于費用投放，廠家對經銷商費用截留以及投放不到位存在擔憂，經銷商對廠家費用核銷等存在疑慮，內參銷售公司作為體外銷售公司完全承擔內參營銷費用，作為股東的經銷商從自身利益最大化的角度進行費用投放，極大程度上提高費用率用效率和投放效果；2）多方面共享：利益方面，上市公司是內參品牌的擁有者和生產者，對品牌長遠發(fā)展負責并從中受益，經銷商是內參銷售公司股東亦需考慮內參品牌長遠發(fā)展，進而實現(xiàn)利益共同體，而從風險角度來看利害同源。同時從內參銷售公司模式搭建來看，體外銷售公司模式在業(yè)內已有先例，酒鬼酒充分吸收業(yè)內經驗教訓，同時現(xiàn)任銷售管理中心總經理的王哲總擁有豐富的一線銷售經驗，2018年末擔任內參銷售公司總經理期間，積極解決經銷商通電問題，如費用申請慢、核銷慢等問題均被一一解決，公司上下一心、與酒鬼酒緊密聯(lián)系且務實能干，推動內參新發(fā)展。2.3當前，如何看內參未來空間？千元價格帶擴容放量進行時，內參卡位清晰乘風而起。消費價格帶呈現(xiàn)跳躍式發(fā)展周期，2015年以來，隨著行業(yè)的復蘇，300-600元價格帶成為白酒行業(yè)的“成長型”價格帶，行業(yè)規(guī)模從100億（2014年）上行至500億（2020年）。后疫情時代，價格帶躍遷正在進行時，“成長型”價格帶從300-600元向600-1000元價格帶遷移，次高端的高端化趨勢明顯。而在千元價格帶，競爭格局亦存變數(shù)，五糧液目前體量最大，坐享強品牌力下的自然增長，醬香、清香、馥郁香等其他香型也開始培育千元產品，國窖1573“十四五”目標規(guī)劃積極，汾酒推出青花30復興版，布局千元價格帶，水井坊成立典藏平臺公司運作典藏產品，對于馥郁香型龍頭內參來看，千元價格帶也應有一席之地。從市場角度看，內參高速發(fā)展是供、需雙向選擇的結果。從經銷商供給角度來看，千元價格帶亟需“高利潤+強品牌”產品。當前茅臺供不應求、幾無新增經銷權，五糧液

與國窖1573作為市場上的“硬通貨”，多為“高周轉、低利潤率”模式，經銷商憑借返利與獎金增厚利潤，千元價格帶缺乏“高利潤+強品牌”產品，過去“醬酒熱”帶動一眾次高端醬酒迅速鋪貨，但產品或品牌力較低，或酒廠缺乏后續(xù)品牌建設活動，導致經銷商庫存高企進而帶動價盤松動，這類現(xiàn)象的背后是經銷商主動追求“利潤型”產品的過程，內參渠道利潤率明顯高于茅五窖，同時酒鬼酒與中糧背書強化品牌力，從經銷商角度來看是千元價格帶的不二選擇；從消費者需求角度來看，當前千元價格帶高端白酒相較上一輪價格高點“更便宜”，當前茅臺/五糧液/城鎮(zhèn)居民人均可支配收入CAGR分別為4.2%/1.7%/7.5%，高端白酒價格漲幅顯著低于人均收入漲幅，隨著人民生活水平的日漸提高，千元價格帶高端白酒是更具性價比的選擇，放量正當時，內參有望乘風起。2.3.1省內：湖南高端白酒市場增量和結構機會并存湖南高端白酒市場規(guī)模約55億左右。自上而下來看，2020年湖南省酒類社會零售總額在380億元左右，其中白酒零售總額約270億元左右，按照全國高端白酒占比推算

（約為1/5），湖南高端酒市場規(guī)模約為60億左右。自下而上來看，湖南高端酒品牌主要為茅臺、五糧液、國窖和內參，渠道調研反饋，預計茅臺規(guī)模約20億，五糧液規(guī)模約15億，國窖規(guī)模約8億，內參規(guī)模為5億，則湖南高端酒市場規(guī)模為48億左右。綜合來看，我們預計湖南高端酒市場55億左右。增量機會：高端白酒受益消費升級持續(xù)擴容。湖南省常住人口相對穩(wěn)定，預計后續(xù)隨著人均GDP和人均可支配收入的增長，經濟水平提高，白酒消費升級趨勢明顯。參考過去10年人均GDP和人均可支配收入復合增速，高端白酒預計維持10%左右的增速持續(xù)擴容。結構機會：省內深耕競爭力突出，省內市占率仍有提升空間。公司不斷在省內做渠道深耕，打造自身競爭力，2016年在湖南省設立4大銷售片區(qū)，推進渠道全面下沉至縣級城市，同年省內簽約核心店達到426家；2017年終端核心門店數(shù)量超2000家，售點過萬家，基本實現(xiàn)縣級城市陳列覆蓋；2018年將全國市場進行細分，資源聚焦核心、戰(zhàn)略市場；2019年以長沙、湘西為樣板市場，通過內參銷售公司推動廠商模式轉變，促進核心市場、樣板市場直控終端逐步落地。2020年，依靠模式創(chuàng)新、一地一策實現(xiàn)客戶快速布局，省內基本實現(xiàn)扁平化，湖南縣級市場覆蓋率由年初的48.3%提高到了年末的73.6%。同時，參考江蘇白酒消費升級相對領先的省份，地產品牌洋河、今世緣在高端的份額合計約10%+，高于國窖的6%，考慮到內參在省內的競爭優(yōu)勢，預計市占率仍有提升空間。綜合來看，我們預計省內高端酒市場有望保持和人均GDP同步的增速，預計到2025年高端酒規(guī)模約為90億元左右，隨著內參在省內的持續(xù)深耕，未來市占率有望提升至10-15%左右，預計內參2025年省內銷售口徑規(guī)模有望達到20億左右。2.3.2省外：聚焦四大核心市場，合作大商完善薄弱市場四大核心市場白酒空間較大，內參進展迅速占有率有望持續(xù)提升。內參在省外市場重點深耕京津冀、廣東、山東、河南四大核心市場。其中，山東、河南市場均為白酒消費大省，河南市場規(guī)模為600億元左右，山東市場規(guī)模為550億元左右，我們預估河南、山東高端酒市場分別為100億左右。京津冀、廣東市場雖整體規(guī)模低于其他核心市場，但京津冀、廣東經濟發(fā)展水平位居全國前列，商務宴請帶動下高端白酒市場也有較大空間。當前，經過1-2年的培育，四大核心市場均渠道不錯進展。其他城市點狀布局，合作大商完善薄弱市場。從2019年開始，內參通過密集舉辦價值研討會，北上南下，東進西突，進行全國織網。具體來看，內參酒采取聯(lián)盟大商優(yōu)商的方式，占領本地消費者心智。例如在江蘇內參選擇與大商蘇糖合作，在浙江選擇浙糖合作，在安徽選擇皖新傳媒作為平臺商，負責安徽全省市場的拓展，雙方形成“1+1”的廠商協(xié)同模式，在西安內參選擇與銷售網絡覆蓋陜西、輻射大西北的陜西華鼎酒業(yè)簽署了戰(zhàn)略合作協(xié)議。我們認為通過合作優(yōu)商的方式進行點狀布局，內參有望在其相對薄弱的省份借助大商的資源快速放量，實現(xiàn)多點開花。綜合省外的重點市場布局和薄弱市場的開拓，我們預計省外的增速快于省內，未來5年復合增速有望達到30%，省外占比有望達到60%以上。3、酒鬼渠道為先，圈層賦能，品牌復興承接消費升級，喚醒酒鬼全國化基因。當前白酒主要消費大省均呈現(xiàn)顯著的消費升級特征，據瑞舵酒行，酒鬼酒系列主力產品黃壇/傳承版/紅壇/紫壇（20）分別定價為225/230/310/390元，處于承接主流價格帶（200-300元）向上升級的價格區(qū)間，同時柔和紫壇成交價穩(wěn)居500元以上，把握次高端擴容紅利。公司當前省內、省外收入預計對半開，但2010-2015年酒鬼酒華中區(qū)域以外營收一度超過50%，由于“塑化劑事件”疊加行業(yè)調整期，公司營收萎縮、華中區(qū)域（省內）收入占比逐漸提高，但酒鬼酒品牌具備全國化基因，在消費升級趨勢下省外大有可為。明確主力產品，聚焦打造大單品。公司過去由于股東頻繁變動以及短期業(yè)績壓力等原因開發(fā)了較多貼牌產品，近年來在持續(xù)推進梳理SKU工作，公司sku總數(shù)從2015年的超400個降到19年的85個以內，產品矩陣愈發(fā)清晰，當前酒鬼酒系列黃壇及以下產品已經基本清理完畢，同時公司針對紅壇進行省內省外區(qū)分，酒鬼酒系列產品內主要推廣紅壇、透明裝和傳承版等產品，聚焦明確，2020年公司紅壇和傳承酒鬼銷售占比分別提升到12%和7%，大單品戰(zhàn)略初現(xiàn)成效。多舉措提振渠道利潤，提升酒鬼渠道推力。相較于內參定位高端，酒鬼布局中高檔價格帶，價盤為先，渠道利潤驅動產品增長。公司于2020年10月將紅壇換新推出紅壇18和紅壇20，區(qū)隔產品分別針對省內和省外市場，當前紅18、紅20終端成交價為380-450、400多元，已接近目標水平，紫壇換新推出柔和紫壇，主打省內布局次高端。公司積極主動調節(jié)量價以理順渠道價值分配，在中高段價格帶以渠道利潤驅動品牌復興，2019/2020/2021H1

酒鬼酒系列產品營收同比+29.2%/+0.82%/+170.51%，2020年由于疫情影響以及價格調控影響酒鬼增速放緩，20