環(huán)保行業(yè)策略研究：尋找環(huán)保行業(yè)的第二成長曲線

環(huán)保行業(yè)策略研究：尋找環(huán)保行業(yè)的第二成長曲線1.歷史復(fù)盤：資產(chǎn)負債表被動修復(fù)周期已過，行業(yè)尋找新估值錨1.1.環(huán)保行業(yè)多年跑輸大盤，資產(chǎn)負債表與損益表交替惡化環(huán)保行業(yè)多年跑輸大盤，資產(chǎn)負債表與損益表交替惡化。1）環(huán)保行業(yè)近三年嚴重跑輸大盤。2018年初至今，申萬環(huán)保指數(shù)、上證綜指、創(chuàng)業(yè)板指漲幅分別為-42%、-3%、+45%，細分領(lǐng)域漲幅多年排名倒數(shù)。2）板塊估值中樞不斷下移。申萬環(huán)保指數(shù)PETTM20.15，位于歷史9.18%分位點；PBLF1.75，位于歷史16.11%分位點（收盤日2022/3/9）。1.2.環(huán)保工程公司：報表修復(fù)初步完成，等待估值修復(fù)機會我們認為環(huán)保行業(yè)近年來表現(xiàn)不佳的核心原因在于2018年去杠桿，拖累環(huán)保公司進入被動的報表修復(fù)周期，資產(chǎn)負債表與損益表交替惡化。環(huán)保工程公司：走過從加杠桿到去杠桿的歷程，目前報表修復(fù)初步完成，基本面底已至，存在估值修復(fù)機會。1）2015-2018年，PPP成為環(huán)保工程公司的主流商業(yè)模式，環(huán)保全口徑訂單PPP模式占比由20%提升到85%。公司訂單模式單一，報表中積累大量有息負債和待攤銷無形資產(chǎn)。2）2018年去杠桿周期降臨，環(huán)保工程公司報表迅速惡化。3）2019年財政部進一步收縮PPP模式的應(yīng)用范圍，回歸運營本位，環(huán)保國進民退，企業(yè)紛紛通過混改方式引入國企，加速債務(wù)置換。環(huán)保工程公司基本面底已至。目前環(huán)保工程公司基本面邊際改善，有息負債置換已經(jīng)初步完成、無形資產(chǎn)攤銷長期存在、資產(chǎn)負債率緩慢下降，業(yè)績恢復(fù)增長，估值已經(jīng)降至10倍左右。基本面底已至，等待估值修復(fù)的機會。1.3.環(huán)保運營公司：資產(chǎn)保持穩(wěn)健擴張，尋找新估值中樞垃圾焚燒運營公司目前仍保持穩(wěn)健擴張態(tài)勢。1）垃圾焚燒行業(yè)2021Q3資產(chǎn)負債率61.70%，同比增長0.97pct。龍頭公司仍然處在構(gòu)建固定資產(chǎn)和無形資產(chǎn)的高峰期，板塊保持穩(wěn)健擴張態(tài)勢。2）但隨著在手儲備項目逐步投產(chǎn)，我們預(yù)計龍頭公司對于垃圾焚燒項目的資本開支的高峰期將逐步趨近尾聲，投資活動現(xiàn)金流增長拐點逐步顯現(xiàn)。垃圾焚燒行業(yè)現(xiàn)金流狀況較為良好。行業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金流良好，2020年平均收現(xiàn)比90%、凈現(xiàn)比154%，現(xiàn)金流充沛。垃圾焚燒龍頭公司的2022年預(yù)期凈利潤增速25%-30%（萬得一致預(yù)期中值），估值中樞近15倍。橫向?qū)Ρ绕渌袠I(yè)，垃圾焚燒的“估值及增速性價比”更高。2.展望未來：尋找第二成長曲線將成環(huán)保行業(yè)的核心邏輯行業(yè)龍頭目前業(yè)績穩(wěn)健增長，現(xiàn)金流充沛，估值較低。以現(xiàn)金流優(yōu)質(zhì)的垃圾焚燒行業(yè)為例，目前龍頭公司目前在手項目尚未完全投產(chǎn)，儲備產(chǎn)能逐步釋放驅(qū)動未來兩年業(yè)績穩(wěn)健增長，行業(yè)主流公司普遍2022年預(yù)期凈利潤增速25%-30%（萬得一致預(yù)期中值），估值中樞近15倍。同時運營類公司的屬性保證公司具備充足的現(xiàn)金流，后續(xù)大量資本開始的潛力充足。固廢行業(yè)龍頭率先開始尋找第二成長曲線。1）固廢等運營類公司具備天然的現(xiàn)金流優(yōu)勢，存在向新能源等具備更廣闊市場轉(zhuǎn)向的先決條件；2）目前大多數(shù)固廢龍頭企業(yè)均有轉(zhuǎn)型預(yù)期，圍繞新能源綠電運營商、新能源材料生產(chǎn)商等領(lǐng)域開展轉(zhuǎn)型業(yè)務(wù)。3）伴隨優(yōu)質(zhì)公司的轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略逐步推進，第二成長曲線將成下階段行業(yè)選股的核心邏輯。4）靜待轉(zhuǎn)型公司邏輯逐漸落地，一方面獲得新的增長動力，凈利潤增速預(yù)期進一步提升，另一方面轉(zhuǎn)換賽道也有助于公司的估值中樞提升，進而獲得雙擊。2.1.

偉明環(huán)保：與青山集團合作，進軍新能源材料領(lǐng)域1）2021年6月，公司與青山集團簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議。2）2021年11月，控股股東偉明集團與Indigo公司簽訂戰(zhàn)略合作框架協(xié)議，擬共同在印尼規(guī)劃投資開發(fā)建設(shè)年產(chǎn)4萬噸高冰鎳項目，并重點開發(fā)低品位鎳礦和尾礦的利用技術(shù)。3）2022年1月，具體項目落地，公司簽署紅土鎳礦冶煉年產(chǎn)高冰鎳含鎳金屬4萬噸（印尼）項目協(xié)議，強勢布局新能源材料領(lǐng)域。2.2.

中國天楹：引進重力儲能技術(shù)，加速推進儲能及海風業(yè)務(wù)1）2021年中公司出售Urbaser獲得超過60億元現(xiàn)金凈流入。2）2021年底與如東縣政府簽訂海風、灘涂光伏、重力儲能等產(chǎn)業(yè)投資協(xié)議。3）2022年2月，公司與重力儲能技術(shù)商EnergyVault合作，將在國內(nèi)引進并推廣先進的重力儲能技術(shù)。2.3.

旺能環(huán)境：收購立鑫新材料，積極布局動力電池回收1）2022年1月，公司出資9450萬元人民幣收購浙江立鑫新材料公司60%的股權(quán)，立鑫新材料公司正在建設(shè)一條以鈷酸鋰電池廢料、三元鋰離子電池廢料為原料生產(chǎn)鈷、鎳、鋰鹽類氧化物類新材料產(chǎn)品的生產(chǎn)線，項目建成后可年產(chǎn)3150t硫酸鈷、1350t氯化鈷、1305t氫氧化鈷、2561t硫酸鎳、1458t碳酸鋰等，預(yù)計2022年一季度可建成進入試運營。2）公司積極布局新能源鋰電材料綠色循環(huán)再利用產(chǎn)業(yè)，邁出第一步，大股東美欣達集團在城市礦產(chǎn)資源循環(huán)利用產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域布局已久，產(chǎn)業(yè)資源強，后續(xù)在再生資源領(lǐng)域的持續(xù)拓展值得期待。2.4.

圣元環(huán)保：攜手三峽開發(fā)福建海風項目2022年1月，公司公告與三峽啟航簽署《福建省海上風電及光伏發(fā)電項目合作協(xié)議》，充分發(fā)揮雙方各自的資本及資源優(yōu)勢，合作開發(fā)福建省海上風電及光伏發(fā)電項目，關(guān)注后續(xù)進展。2.5.龍凈環(huán)保：引入紫金礦業(yè)戰(zhàn)投，聯(lián)合開發(fā)新能源業(yè)務(wù)1）2022年2月，公司發(fā)布非公開發(fā)行A股股票預(yù)案：擬向

紫金礦業(yè)非公開發(fā)行股票1.19億股、募資不超過8.2億元，全部用于補充流動資金及償還公司債務(wù)。2）定增引入紫金礦業(yè)作第二大股東，強強聯(lián)合開拓節(jié)能環(huán)保及新能源業(yè)務(wù)，具體包括冶煉廠煙氣治理、礦山尾礦資源化綜合利用、礦山土壤及生態(tài)修復(fù)、碳捕集及碳減排技術(shù)、膜法鹽湖提鋰技術(shù)、光伏風電電站EPC工程建設(shè)及運維、鋰電新能源材料等領(lǐng)域，公司成長空間進一步開啟。3.碳交易價格超預(yù)期，直接利好垃圾焚燒&再生資源3.1.碳價格：CBAM新政施壓及有色鋼鐵等高盈利景氣度行業(yè)納入考核，碳價格有望進一步提升全國碳交易提速。1）全國碳排放權(quán)交易于2021年7月16日開市，繼2011年北京、天津、上海、重慶、湖北、廣東、深圳兩省五市開展碳排放交易試點后，全國碳排放權(quán)交易市場正式啟動。2）從2021年1月1日起，我國碳市場首個履約周期啟動，首批納入的2225家發(fā)電企業(yè)和自備電廠碳排放量超過40億噸二氧化碳。后續(xù)石化、化工、建材、鋼鐵、有色金屬、造紙、航空等7大行業(yè)將逐步納入。3）全國碳排放權(quán)交易市場利用市場機制控制和減少溫室氣體排放，是實現(xiàn)碳達峰、碳中和與國家自主貢獻目標的重要政策工具，將對節(jié)能減排清潔技術(shù)相關(guān)的長期投資起到引導(dǎo)作用。碳邊境調(diào)節(jié)機制帶動中國碳交易市場對標歐洲。1）歐盟為限制碳泄露而提出碳邊境調(diào)節(jié)機制（CBAM）。歐盟認為其他與歐盟碳排放目標不一致的國家將造成碳泄露的風險，在貿(mào)易全球化背景下，一個區(qū)域更嚴格的氣候政策會導(dǎo)致高碳產(chǎn)品以及相關(guān)碳排放轉(zhuǎn)移到另一區(qū)域。征收碳邊境稅將保障歐盟氣候政策的完整性及有效性，限制碳泄漏，同時還可以保護歐盟企業(yè)的競爭力。2）CBAM于2021年7月啟動立法提案，后續(xù)多方將展開復(fù)雜的談判，2023年至2025年為過渡期，將于2026年起生效，擬對建材、鋼鐵等碳排放密集產(chǎn)品征稅，帶來中歐貿(mào)易“碳障礙”。3）中歐貿(mào)易“碳障礙”需要通過國內(nèi)碳中和頂層制度設(shè)計規(guī)避，CBAM將帶動中國碳交易市場與歐洲對標。由于CBAM將在EUETS下運作，EUETS設(shè)定并逐步收緊碳排放總量上限，隨著相應(yīng)的碳排放許可證收緊，歐洲碳價格將穩(wěn)步提升；因此伴隨中國碳交易市場與歐洲對標，未來我國碳交易價格也有望超預(yù)期。3.2.碳金融：CCER將審核重啟碳金融：CCER審核重啟，帶來央行碳貨幣發(fā)行新渠道。1）2012年6月，發(fā)改委印發(fā)施行了《溫室氣體自愿減排交易管理暫行辦法》，對國內(nèi)溫室氣體自愿減排項目實施備案管理。自愿減排項目經(jīng)過設(shè)計、審定、備案、監(jiān)測、減排量核證及減排量備案后，在國家登記簿等級并在經(jīng)備案的交易機構(gòu)內(nèi)交易。2）從2014年3月到2017年3月：全國共項目備案1041個項目，年減排量合計1.3億噸二氧化碳當量；全國共減排量備案288個項目，備案減排量0.51億噸二氧化碳當量。3）2017年3月，為進一步完善和規(guī)范溫室氣體自愿減排交易，發(fā)改委暫緩受理溫室氣體自愿減排相關(guān)申請。4）預(yù)計2022年，CCER將審核重啟，帶來央行碳貨幣發(fā)行新渠道。4.垃圾焚燒：顯著受益于碳中和，龍頭公司開啟尋找第二成長曲線邏輯生活垃圾焚燒行業(yè)顯著受益于碳中和加速推進：1）甲烷減排約束將給行業(yè)帶來新增需求；2）CCER交易將提升垃圾焚燒公司的盈利能力和現(xiàn)金流水平。4.1.甲烷減排約束將給行業(yè)帶來新增需求格拉斯哥峰會突破行業(yè)發(fā)展天花板，預(yù)計新增15-30萬噸/日新需求。根據(jù)“十四五”規(guī)劃，垃圾焚燒行業(yè)在“十四五”期間仍將保持約10%的行業(yè)增速，穩(wěn)健增長。2021年11月10日，中美《強化氣候行動的格拉斯哥聯(lián)合宣言》發(fā)布，聚焦強化甲烷測量和減排。垃圾填埋為甲烷主要的人為排放源之一，管控垃圾填埋產(chǎn)生的甲烷排放量減排潛力較大。我們測算我國每噸生活垃圾衛(wèi)生填埋排放甲烷58千克，按照UNEP關(guān)于垃圾填埋甲烷減排的規(guī)劃目標，如果減排量全由焚燒替代填埋來實現(xiàn)，則將新增15萬噸/日的垃圾焚燒發(fā)電產(chǎn)能需求。極限狀態(tài)下，如果效仿日本、德國把填埋僅作為焚燒尾渣的處理手段，對應(yīng)將增加30萬噸/日垃圾焚燒產(chǎn)能。焚燒替代填埋為大勢所趨，垃圾焚燒行業(yè)天花板在甲烷減排的約束下將提升至更高水平。4.2.CCER交易將提升垃圾焚燒公司的盈利能力和現(xiàn)金流水平CCER交易將提升垃圾焚燒公司盈利能力及現(xiàn)金流水平。CCER交易將顯著增厚垃圾焚燒公司利潤，若按照噸垃圾二氧化碳減排量行業(yè)均值0.3噸、假設(shè)CCER交易價格40元/噸CO2測算，CCER交易預(yù)計帶來噸焚燒處置垃圾12元的增量收入，將增厚目前行業(yè)上市公司平均水平營收的5%及凈利潤的17%左右。伴隨碳中和配套政策逐步落實，CCER交易將使得垃圾焚燒公司的盈利能力及現(xiàn)金流水平獲得明顯提升。4.3.固廢行業(yè)龍頭率先開始尋找第二成長曲線如前文所述，固廢等運營類公司具備天然的現(xiàn)金流優(yōu)勢，存在向新能源

等具備更廣闊市場轉(zhuǎn)向的先決條件。同時固廢行業(yè)面臨市場分化的競爭格局，所以大多數(shù)固廢龍頭企業(yè)均有轉(zhuǎn)型預(yù)期。結(jié)合固廢公司的經(jīng)營特點，主要是圍繞新能源綠電運營商、新能源材料生產(chǎn)商等領(lǐng)域開展轉(zhuǎn)型業(yè)務(wù)。我們認為伴隨轉(zhuǎn)型公司的邏輯逐漸落地，一方面可以獲得新的增長動力，凈利潤增速預(yù)期進一步提升，另一方面轉(zhuǎn)換賽道也有助于公司的估值中樞提升。5.再生資源：具備向歐盟輸出負向碳稅能力的石化類再生資源，進入量增價漲黃金期5.1.再生油：碳約束推動需求高增，再生地溝油產(chǎn)業(yè)升級將至5.1.1.碳約束刺激需求，歐洲生物柴油量價將長期處于高位歐洲生物柴油需求旺盛，量價將長期處于高位。1）歐盟是全球生物柴油最大的消費市場，目前歐盟生物柴油消費量占全球總消費量的40%。2）發(fā)達國家強制按比例添加：伴隨《歐盟可再生能源指令》于2021年開始實施，歐洲公路運輸行業(yè)的生物柴油摻混比例將從10%提升至25%，需求將在未來10年保持增長態(tài)勢。按照目前全球生物柴油產(chǎn)能計算，到2030年歐洲地區(qū)將至少出現(xiàn)1000萬噸/年的供給缺口；如果考慮美國拜登政府改變碳減排政策帶來的需求增加以及歐洲地區(qū)淘汰ILUC高風險燃料的影響，總體供給缺口將達1500萬噸/年。3）廢油脂基生物柴油

（UCOME）隱含碳排放權(quán)更高，節(jié)碳效果最為突出，競爭優(yōu)勢明顯，長期處于供不應(yīng)求狀態(tài)。5.1.2.國際政策推動國內(nèi)地溝油利用“高端化”，產(chǎn)業(yè)升級將至目前我國地溝油資源化終端產(chǎn)物主要以脂肪酸甲酯為主，隨著國際政策驅(qū)動以及地溝油脫氧加氫制先進燃料生物烴基柴油/航煤技術(shù)進入成熟階段，我國地溝油資源化終端產(chǎn)品將由脂肪酸甲酯產(chǎn)品向生物質(zhì)烴基柴油/航煤升級，產(chǎn)品附加值將逐步提升，產(chǎn)業(yè)升級良機將至。地溝油經(jīng)加工再利用而制備的生物質(zhì)燃料，包括生物柴油、可再生柴油以及生物質(zhì)航煤：1）生物柴油是廢油脂或動植物油脂經(jīng)酯交換或酯化制成的脂肪酸甲酯（FAME），需要與常規(guī)化石柴油摻混使用，目前我國地溝油資源化終端產(chǎn)物主要以脂肪酸甲酯為主（UCOME）；

2）可再生柴油是廢油脂或動植物油脂通過加氫和異構(gòu)化得到的烴基柴油（HVO/HEFA），為國際認可的先進生物燃料，可完全替代化石柴油或與化石柴油制成調(diào)和燃料；3）生物質(zhì)航煤是由廢油脂經(jīng)加氫處理得到HEFA后，經(jīng)異構(gòu)化生成。國際政策推動國內(nèi)地溝油利用“高端化”：1）車用油“烴基化”趨勢明顯。未來伴隨歐洲對于添加比例、排放標準等約束趨嚴，車用油面臨“烴基化”趨勢，生物柴油將向著可再生柴油方向升級。2）國際航協(xié)2050碳中和目標推動生物質(zhì)烴基航煤需求釋放。國際航協(xié)設(shè)立2050年實現(xiàn)碳中和的強制性目標，生物質(zhì)航煤作為主要減排手段需求量將攀升。①作為高排放行業(yè)之一，2019年航空業(yè)占全球碳排放量的2%。②國際航協(xié)（IATA）于2021年10月通過決議，290個成員航司在2050年實現(xiàn)碳中和，助力實現(xiàn)巴黎協(xié)定控制溫升的目標。計劃減排量相當于2050年前累計減排212億噸二氧化碳當量。③現(xiàn)有技術(shù)中，生物質(zhì)航煤為主的環(huán)保航空燃料將為主要的減排手段，環(huán)保燃料預(yù)計貢獻65%碳減排量。IATA初步目標為，2025年環(huán)保航空燃料產(chǎn)量由2019年的1.4億升提升至79億升，IEA測算全球生物質(zhì)航煤的產(chǎn)量在2021至2026CAGR77%。以地溝油等廢油脂作為原材料的生物烴基航煤（HFEA）目前已技術(shù)成熟、成本相對較低、得油率較高。1）HFEA作為目前唯一進入商業(yè)化應(yīng)用階段的生物質(zhì)航煤技術(shù)，生產(chǎn)成本為0.88歐元/升，為各技術(shù)中最低，且得油率為0.9，遠高于其他技術(shù)得油率（Pavlenkoetal.,2019）。2）據(jù)IRENA，地溝油生產(chǎn)生物質(zhì)烴基航煤的成本低于大豆油、棕櫚油，根據(jù)現(xiàn)有資料測算，地溝油航煤成本僅相當與棕櫚油航煤的62%，具有較強的成本優(yōu)勢。再生地溝油產(chǎn)品附加值將逐步提升，產(chǎn)業(yè)升級良機將至。受到成本和隱含碳稅影響，目前海外的生物質(zhì)航煤價格遠高于化石航煤，生物質(zhì)航煤的需求基本都是受到政策驅(qū)動。據(jù)Argusmedia統(tǒng)計，2020年生物質(zhì)航煤價格為化石航煤的3-6倍。地溝油制生物質(zhì)航煤產(chǎn)品附加值將較UCOME顯著提升，再生地溝油向著高端產(chǎn)品升級的產(chǎn)業(yè)趨勢明顯。5.2.再生塑料：政策推動需求釋放，PET瓶對瓶高端回收應(yīng)用替換速度超預(yù)期回收再生利用為廢塑料的最佳處置方式。再生塑料節(jié)能減碳，為實現(xiàn)碳中和的重要手段之一。政策驅(qū)動全球再生塑料需求釋放，PET瓶對瓶高端回收應(yīng)用替換速度超預(yù)期。5.2.1.回收再生利用為廢塑料最佳處置方式塑料垃圾泄露到環(huán)境中難以降解帶來危害，其污染治理是世界性難題，對我國來說也亟待解決。1）塑料垃圾產(chǎn)生量快速增加。根據(jù)經(jīng)濟合作與發(fā)展組織2018年報告，自2015年以來，全球塑料垃圾產(chǎn)量持續(xù)增加，每年超3億噸，預(yù)測到2050年將達約120億噸。2）塑料垃圾污染對生態(tài)環(huán)境和人類健康危害大。由于沒有得到有效的收集處理而進入環(huán)境，塑料垃圾部分在環(huán)境中發(fā)生破碎、腐化，給地表水、土壤和海洋等帶來嚴重的環(huán)境污染?；厥赵偕脼閺U塑料最佳處置方式。1）根據(jù)聯(lián)合國環(huán)境規(guī)劃署2018年報告，目前全球生產(chǎn)的一次性塑料制品中，僅9%被再生利用，12%被焚燒。2）在我國，廢塑料重復(fù)利用率低，2019年用于填埋及焚燒發(fā)電的廢塑料分別占總廢塑料量的比例為32%、31%，未得到終端處置的遺棄廢塑料量達441萬噸。3）由于塑料制品直接焚燒會產(chǎn)生大量的有害氣體，堆積在垃圾填埋場或進入自然環(huán)境中也難以降解，因此塑料的回收再生利用為廢塑料的最佳處置方式5.2.2.再生塑料為實現(xiàn)碳中和的重要手段之一再生塑料節(jié)能減碳，為實現(xiàn)碳中和的重要手段之一。原生塑料以化石燃料為主要原材料，是全球高碳排放產(chǎn)業(yè)之一。全球85%的塑料使用石油及天然氣精煉的衍生物，經(jīng)過高溫裂解以及塑性加工形成不同特性的聚合物。根據(jù)聯(lián)合國環(huán)境規(guī)劃署測算，如保持目前的塑料使用率，2050年塑料產(chǎn)業(yè)占全球原油需求量比例達20%，是全球高碳排放產(chǎn)業(yè)之一。國際能源署統(tǒng)計，2020年塑料行業(yè)全球碳排放量為14億噸，占全球能源使用所產(chǎn)生的碳排放量比例為4%。從能耗及碳排放的角度來說，再生塑料比起原生塑料來說顯著的節(jié)能減碳。以PET為例：1）每噸再生PET可減碳1.13噸。美國環(huán)保署（USEPA）對比了焚燒、填埋以及回收PET的全生命周期凈碳排放量，回收再利用是三種終端處理方式中唯一可進行減碳的模式。美國EPA將使用100%vPET以及使用100%rPET作為原材料的產(chǎn)品進行對比，認為利用rPET作為原材料可以有效減少化石原料使用，每噸再生PET可減少1.13噸二氧化碳當量排放。2）再生塑料有效減碳創(chuàng)造新的工藝需求。根據(jù)百事亞洲研發(fā)中心，我國2019年P(guān)ET瓶消耗量為442萬噸，假定保持94%的高回收率，經(jīng)4次循環(huán)，PET瓶可每年抵減2427萬噸二氧化碳當量排放。PET瓶到瓶再生利用可助力我國實現(xiàn)碳中和政策。5.2.3.政策驅(qū)動全球再生塑料需求釋放，PET瓶對瓶高端回收應(yīng)用替換速度超預(yù)期全球政策積極推動塑料回收利用。在我國，垃圾分類及廢塑料回收再利用政策相繼出臺。根據(jù)物資再生協(xié)會，我國2019年廢塑料回收再生量約為1890萬噸，同比增長3.3%，回收額約為1000億元。政策推動國內(nèi)塑料千億以上回收需求加速釋放。在歐洲，歐盟委員會循環(huán)塑料聯(lián)盟已征集近300家機構(gòu)自發(fā)推進塑料回收利用，目標于2025年實現(xiàn)1000萬噸/年塑料回收再生量。全球大型企業(yè)積極承諾提高再生塑料使用比例。2019年10月，艾倫麥克阿瑟基金會與聯(lián)合國環(huán)境規(guī)劃署合作發(fā)布了全球預(yù)防廢塑料污染的首份周年進展報告《新塑料經(jīng)濟全球承諾》，目前已有覆蓋全球塑料包裝行業(yè)20%產(chǎn)值的超過400家企業(yè)和政府組織簽署了新塑料經(jīng)濟全球承諾，到2025年，參與者對包裝中的再生成分的總需求將超過500萬噸。全球前四的飲料企業(yè)在新塑料經(jīng)濟承諾中設(shè)立2025年使用再生塑料的目標比例均為25%以上。然而，據(jù)艾倫麥克阿瑟基金會統(tǒng)計，2019年四家全球龍頭飲料企業(yè)實際使用再生塑料占塑料包裝總量比例的均值低于10%。如飲料行業(yè)維持目前穩(wěn)定的年銷售額，四家龍頭企業(yè)至2025年存在167萬噸/年的再生塑料產(chǎn)能需求。PET為最主要的可回收塑料之一，PET瓶對瓶高端回收應(yīng)用替換速度超預(yù)期。聚酯切片PET是全球最主要的可回收再生塑料之一。常用于包裝的可回收熱塑性塑料主要是聚對苯二甲酸乙二酯（PET，聚酯切片）、高密度聚乙烯（HDPE）、聚丙烯（PP）、聚苯乙烯（PS）、聚氯乙烯

（PVC）、低密度聚乙烯（LDPE）、聚苯乙烯泡沫（EPS）。2019年，PET、PP、HDPE等可回收材料占全球塑料包裝使用量的65%，其中PET占可回收塑料包裝的比例近60%，為最主要的可回收再生塑料的種類。全球PET主要終端產(chǎn)物為瓶級PET。飲料企業(yè)為瓶級PET最主要的終端客戶，PET瓶經(jīng)回收可實現(xiàn)瓶到瓶循環(huán)再生。在我國，PET瓶回收率全球領(lǐng)先，但以降級利用為主，產(chǎn)業(yè)鏈向瓶級高端利用升級為未來發(fā)展趨勢。我國PET瓶回收率領(lǐng)先全球。根據(jù)中國飲料工業(yè)協(xié)會，我國2020年P(guān)ET瓶回收率已達到94%以上，已具備實現(xiàn)瓶到瓶再生利用的回收基礎(chǔ)。我國PET回收利用以降級利用為主。然而目前我國PET回收清洗企業(yè)總體規(guī)模小且分散，小型回收清洗企業(yè)由于工藝技術(shù)受限，無法將分揀的PET瓶達到瓶級再生的標準，因此我國目前再生PET超80%的終端產(chǎn)物為紡織品，僅實現(xiàn)一次再生利用，為降級循環(huán)。行業(yè)瓶對瓶高端回收應(yīng)用替換加速。目前垃圾分類政策的推進完善了垃圾回收體系，提升了塑料垃圾轉(zhuǎn)運、分揀的成本，對小型回收清洗企業(yè)的利潤進行擠壓?；厥阵w系的完善有望整合目前回收企業(yè)分散的競爭格局，促使回收企業(yè)將生產(chǎn)線由低端降級循環(huán)轉(zhuǎn)型為規(guī)?；咂焚|(zhì)瓶到瓶再生，行業(yè)瓶對瓶高端回收應(yīng)用替換加速。在歐洲，政策驅(qū)動再生PET產(chǎn)能擴張。根據(jù)PET占歐盟塑料總需求比例為8%計算，如歐洲維持現(xiàn)有塑料消耗量，目標25%rPET使用率將釋放歐洲r(nóng)PET產(chǎn)能97萬噸/年。5.3.再生金屬：需求快速增長，危廢火法資源化保持高景氣度再生金屬提取相較于原生金屬可大量節(jié)約能源、減少污染排放，是碳減排的重要路徑之一。未來隨著高耗能行業(yè)逐步納入碳交易，以及歐盟碳邊境調(diào)節(jié)機制執(zhí)行，預(yù)計從重金屬相關(guān)危廢中提取再生金屬的產(chǎn)量將有較大增長空間。碳中和時代下，主要產(chǎn)品為再生金屬的危廢火法資源化是目前危廢行業(yè)里景氣度最高的細分。5.3.1.危廢火法資源化可提取再生金屬危廢處置技術(shù)可分為無害化和資源化。1）危廢是工業(yè)生產(chǎn)過程中產(chǎn)生的危險廢棄物，我國對危廢界定嚴格執(zhí)行名錄管理制度，并執(zhí)行全生命周期管理。2）根據(jù)2021年版國家危險廢物名錄，危廢分為46大類467小類，不同種類的危廢處置手段有所區(qū)別。由于危廢本身的污染物屬性和資源屬性，處置技術(shù)可分無害化及資源化：①無害化：當污染物屬性占主要地位時，以無害化處置為主，通過焚燒、填埋、物化等方式，進行減量、徹底的性狀改變或與環(huán)境徹底隔離等方式避免環(huán)境危害；②資源化：當資源屬性占主要地位時，以資源化回收再利用處置為主，通過有價組分回收、提純回用等方式，顯著降低廢物的環(huán)境危害，同時獲得盈利。危廢資源化回收金屬主要有火法和濕法工藝。1）危廢資源化回收金屬主要針對HW22（含銅廢物）、HW17（表面處理廢物）、HW46（含鎳廢物）和HW48（有色金屬冶煉廢物）等。2）濕法工藝產(chǎn)品為金屬鹽（例如硫酸銅、氧化銅、堿式氯化銅、硫酸鎳、碳酸鎳和硫化鎳），火法工藝產(chǎn)品為再生金屬（例如含銅量在97%的粗銅）。5.3.2.再生金屬生產(chǎn)可顯著節(jié)能減碳再生金屬可有效減少初次生產(chǎn)過程中碳排放。再生金屬相較于原生金屬可大量節(jié)約能源，是行業(yè)碳減排的重要路徑之一。以火法資源化的典型產(chǎn)品之一再生銅為例：從銅產(chǎn)品生產(chǎn)的生命周期來看，研究碳排放的系統(tǒng)邊界包括開采、冶煉、再生產(chǎn)、加工以及進出口銅。根據(jù)文獻測算，采礦、冶煉精煉、二次生產(chǎn)、加工制造四個階段中二氧化碳排放數(shù)值分別為2120、1980、1130、565kgCO2/t銅?？梢姴傻V、冶煉精煉環(huán)節(jié)碳排放強度較高，再生銅相對原生銅顯著減排。再生銅生產(chǎn)的單位能耗僅為礦產(chǎn)銅的20%，每利用1t廢雜銅，可少開采礦石130t，少產(chǎn)生2tSO2、13.1kgNOx和100多t工業(yè)廢渣，節(jié)能87%；與原生銅（開采加冶煉）的排放因子相比，二次生產(chǎn)有明顯的低碳效應(yīng)，再生銅僅為原生銅的32.1%。5.3.3.雙碳政策加速推進下，行業(yè)保持高景氣度雙碳政策加速推進下，再生金屬需求快速增長，危廢火法資源化行業(yè)保持高景氣度。對標發(fā)達國家，我國再生金屬利用率有待提升。同樣以火法資源化典型產(chǎn)品再生銅為例，1）2021年我國精煉銅產(chǎn)量同比增長7%達1049萬噸，根據(jù)SMM，2021年用于生產(chǎn)電解銅的再生銅原料占比約為21%，與發(fā)達國家平均64%的比例相比仍差距較大（WBMS，2016）。2）根據(jù)《“十四五”循環(huán)經(jīng)濟發(fā)展規(guī)劃》，2020年我國再生銅產(chǎn)量325萬噸，到2025年再生銅產(chǎn)量將達400萬噸。3）預(yù)計未來碳排放約束將持續(xù)提升我國再生銅利用比例。行業(yè)主要壁壘在于前端危廢收儲能力+后端處置核心技術(shù)。前端危廢收儲能力：如同其他的再生資源細分行業(yè)，危廢的前端收儲能力是項目成功的最重要因素之一，搶占優(yōu)質(zhì)的區(qū)域市場和掌控采購全流程至關(guān)重要。1）對于危廢火法資源化公司來說，優(yōu)質(zhì)的區(qū)域市場主要包括HW17、22、48產(chǎn)量大的江蘇、浙江、廣東、湖南等地。2）危廢采購經(jīng)驗豐富、嚴格掌控采購全流程可避免中間環(huán)節(jié)利益流失，從而控制住采購成本，保障危廢質(zhì)量，是后端充分提取金屬產(chǎn)品的基礎(chǔ)。后端處置核心技術(shù)：在后端處置環(huán)節(jié)，應(yīng)用先進的技術(shù)可以充分的提取稀貴金屬，以保障項目的較高的盈利能力。以申聯(lián)環(huán)保為例，公司擁有危廢“收集-貯存-無害化處理-資源深加工”前后端一體化的全產(chǎn)業(yè)鏈技術(shù)，采用不同技術(shù)和工藝進行無害化處理并實現(xiàn)資源化利用，實現(xiàn)了各類危廢及一般固廢的“量體裁衣、吃干榨凈”，具體為通過物理、化學(xué)等手段對上游產(chǎn)廢企業(yè)產(chǎn)生的危廢及其他固廢進行無害化處理，同時在處理過程中，富集和回收銅、金、銀、鈀、錫、鎳、鉛、鋅、銻等各類金屬資源。6.煙氣治理：火電靈活性改造需求加速釋放可再生能源快速發(fā)展對于消納能力提出高要求，目前我國靈活調(diào)節(jié)電源比重低，火電靈活性改造調(diào)峰勢在必行。電力輔助服務(wù)市場化快速推進，火電企業(yè)靈活性改造積極性提升。“十四五”期間火電靈活性改造需求將加速釋放。6.1.火電靈活性改造調(diào)峰勢在必行可再生能源快速發(fā)展對于消納能力提出高要求。雙碳目標驅(qū)動下，我國能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型步伐加快，可再生能源爆發(fā)式發(fā)展。截至2021年11月底，全國發(fā)電裝機容量約23.2億千瓦，其中風電裝機容量約3.0億千瓦，太陽能發(fā)電裝機容量約2.9億千瓦。新能源發(fā)電出力的隨機性、波動性和間歇性對于大規(guī)模并網(wǎng)提出挑戰(zhàn)，對于電網(wǎng)調(diào)峰和消納能力提出高要求。目前我國靈活調(diào)節(jié)電源比重低。根據(jù)中電聯(lián)，我國發(fā)電裝機以煤電為主，抽水蓄能、燃氣發(fā)電等靈活調(diào)節(jié)電源裝機占比不到6%，“三北”地區(qū)新能源富集，風電、太陽能發(fā)電裝機分別占全國的72%、61%，但靈活調(diào)節(jié)電源不足3%，調(diào)節(jié)能力先天不足。比較而言，歐美等國靈活電源比重較高，西班牙、德國、美國占比分別為34%、18%、49%。火電靈活性改造調(diào)峰勢在必行。1）對比各類靈活調(diào)節(jié)電源，抽水蓄能電站受站址資源和建設(shè)工期限制；氣電受氣源氣價約束，發(fā)展規(guī)模有限；

現(xiàn)階段儲能技術(shù)受制于經(jīng)濟性、安全性，尚不具備大規(guī)模商業(yè)化應(yīng)用條件。2）而火電靈活性改造成本優(yōu)勢明顯，根據(jù)中電聯(lián)，煤電靈活性改造單位千瓦調(diào)峰容量成本約在500元-1500元之間，低于抽水蓄能、氣電、儲能電站等其他系統(tǒng)調(diào)節(jié)手段。3）為提高可再生能源的消納能力，承擔全國70%以上發(fā)電量的火電機組承擔電網(wǎng)調(diào)峰任務(wù)勢在必行。6.2.電力輔助服務(wù)市場化加速，火電企業(yè)靈活性改造積極性提升電力輔助服務(wù)市場化快速推進，火電企業(yè)靈活性改造積極性提升。1）2016年6月，國家能源局發(fā)布了《關(guān)于下達火電靈活性改造試點項目的通知》，確定丹東電廠等16個項目為提升火電靈活性改造試點項目。2）2016年11月，東北能源監(jiān)管局連續(xù)出臺《東北電力輔助服務(wù)市場專項改革試點方案》、《東北電力輔助服務(wù)市場運營規(guī)則（試行）》，通過建立電力輔助服務(wù)市場及分擔共享市場機制，深度挖掘火電機組調(diào)峰潛力，促進風電、核電等清潔能源消納。6.3.“十四五”火電靈活性改造百億市場需求加速釋放改造技術(shù)方面：1）火電靈活性改造當前主要目標是增加調(diào)頻調(diào)峰能力，尤其是調(diào)峰能力。目前我國火電機組調(diào)峰能力在純凝工況下普遍只有40%-50%額定容量，在供熱工況下更是低至30%左右，這與德國、丹麥等歐洲國家火電機組70%以上的調(diào)峰能力差距較大。2）提高燃煤機組深度調(diào)峰能力主要包括：提高鍋爐側(cè)鍋爐低負荷穩(wěn)燃能力；實現(xiàn)汽輪機側(cè)機組供熱工況熱電解耦；以及提高機組主輔機及其環(huán)保裝置在低負荷下的設(shè)備適應(yīng)性；其中鍋爐側(cè)的寬負荷脫硝技術(shù)應(yīng)用普遍，主要原理是國內(nèi)主流的選擇性催化還原脫硝法所用催化劑要求煙氣溫度穩(wěn)定在280-420℃范圍內(nèi)，而機組低負荷運行時煙氣溫度往往偏低，主要解決方案是改造鍋爐熱力系統(tǒng)或煙氣系統(tǒng)或選用寬溫催化劑。造規(guī)模方面：2021年11月，國家發(fā)改委發(fā)布《關(guān)于開展全國煤電機組改造升級的通知》，提出進一步提升煤電機組清潔高效靈活性水平，存量煤電機組靈活性改造應(yīng)改盡改，“十四五”期間完成2億千瓦，增加系統(tǒng)調(diào)節(jié)能力3000-4000萬千瓦，促進清潔能源消納。投資強度方面：火電機組間改造投資差異明顯，不同機組特征、改造目標、燃料特性等條件都將帶來改造投資的巨大差別，一般來說，在不包括儲能設(shè)備的情況下，改造投資通常在30-90元/kw，最小出力可降至20%-40%（《火電靈活性改造的現(xiàn)狀、關(guān)鍵問題與發(fā)展前景》）。根據(jù)以上數(shù)據(jù)測算市場空間：“十四五”期間火電靈活性改造市場空間約60-180億元，根據(jù)《關(guān)于開展全國煤電機組改造升級的通知》，現(xiàn)役機組靈活性改造應(yīng)改盡改，若是考慮所有12.9億千瓦的存量機組的一半進行改造，則靈活性改造的市場空間預(yù)計將達195-581億元。改造完成后，還將創(chuàng)造超千億/年電力輔助服務(wù)運維市場。未來整個市場空間將超過隨著電力輔助服務(wù)、清潔能源消納等相關(guān)政策的逐步推廣