新財(cái)富-2010-11-27-第八屆新財(cái)富最佳分析師高峰論壇-2011年全球經(jīng)濟(jì)與中國投資(袁宜、童馴、黃守宏等)

PAGEPAGE95第八屆新財(cái)富最佳分析師高峰論壇—2011年·全球經(jīng)濟(jì)與中國投資【時間】2010年11月27日13：30【地點(diǎn)】華僑城洲際酒店大宴會廳【現(xiàn)場實(shí)錄內(nèi)容如下】【薛常青】各位朋友，大家下午好！《新財(cái)富》最佳分析師高峰論壇下午的環(huán)節(jié)現(xiàn)在正式開始了。經(jīng)過一上午幾位嘉賓的精彩發(fā)言和熱烈的討論之后，我們現(xiàn)在進(jìn)入到下午的環(huán)節(jié)。今天下午我們要聽到最佳分析師11個行業(yè)的第一名在這里就這11個行業(yè)明年的一些研究跟大家分享。首先，讓我們有請我們今天下午這一節(jié)論壇的特邀嘉賓主持，來自第一創(chuàng)業(yè)證券資產(chǎn)管理部的蘇炎助（音）總經(jīng)理。我先簡單介紹一下，他原來是南方基金投資部的總監(jiān)，南方避險基金增值經(jīng)理，南方績優(yōu)成長基金經(jīng)理，他是在基金投資方面有很多的經(jīng)驗(yàn)和心得，由他來主持我們這一節(jié)的論壇，有請?zhí)K總?！局鞒秩恕恐x謝主持人。各位證券界同行，媒體朋友們，女士們、先生們，大家下午好！我非常榮幸今天下午來客串論壇主持，以前沒做過。讓我們一起聆聽和分享最佳分析師的精彩觀點(diǎn)。現(xiàn)在請大家把手機(jī)調(diào)成振動，以免因?yàn)槲覀兊臅h效果。首先，請出第一位演講嘉賓：第八屆新財(cái)富最佳分析師策略研究領(lǐng)域第一名獲得者袁宜博士，有請?！驹恕扛魑粊碣e，大家下午好！記得兩年前站在這樣一個的講臺上，當(dāng)時也曾經(jīng)跟大家分享過一些策略的觀點(diǎn)。說起策略分析師，大家可能會問你跟行業(yè)分析有什么差別？我想策略分析師的一個主要的工作之一，是講一個故事，一個很有邏輯性的故事。然后就等著這個故事發(fā)生，等著你所看好的那些行業(yè)它們在資本市場里有一個很好的表現(xiàn)。兩年前站在這里，當(dāng)時是2008年11月，金融危機(jī)肆虐的時期，我在這兒講了一個什么故事呢？我說有可能未來中國的貿(mào)易格局跟之前會發(fā)生一定的變化。之前是什么呢？我們從資源國進(jìn)口原材料加工以后，賣給美國這樣的消費(fèi)國?，F(xiàn)在美國人要去杠桿，我們對美國的出口可能會受到一定影響，對歐洲也是這樣，那怎么辦呢？當(dāng)時我們提出了一個叫做PRC模式，就是中國作為生產(chǎn)國，我們可以和一些資源國進(jìn)行一個互動。我們買它的資源，同時它會買我們的制成品。到現(xiàn)在我們發(fā)現(xiàn)，全世界經(jīng)濟(jì)恢復(fù)最好的是哪些國家？除了中國之外，大家可能會說澳大利亞、加拿大這些國家，它們經(jīng)濟(jì)為什么會好？說是被中國人拉動。一年前在這兒時我們講了這樣一個故事，當(dāng)時大家認(rèn)為消費(fèi)品板塊缺乏彈性，是一個穩(wěn)定增長的板塊，所以，多數(shù)的投資者會把它們歸為防御類品種。我們當(dāng)時提出，如果消費(fèi)類的公司它未來的成長性會顯現(xiàn)出來的話，由于我們的收入分配制度的改革，由于我們刺激消費(fèi)一些措施落實(shí)，在這種背景下，消費(fèi)品的估值會有大幅的提升。前些天有朋友跟我說，過去12個月如果不看銀行、地產(chǎn)的話，那是牛市，確實(shí)是這樣。那么今天我想講哪個故事呢？制造業(yè)升級的故事。先來看一下主要觀點(diǎn)，目前中國經(jīng)濟(jì)處在轉(zhuǎn)型的中期階段，什么叫做中期階段？轉(zhuǎn)型其實(shí)已經(jīng)開始破題了。一些方向性的東西，該怎么轉(zhuǎn)？大家都已經(jīng)很清楚。什么叫轉(zhuǎn)型的后期呢？就是我們什么時候能夠?qū)崿F(xiàn)這個目標(biāo)，那就是到了轉(zhuǎn)型的后期，就是消費(fèi)開始真正成為轉(zhuǎn)型支柱，在這種背景下內(nèi)需會成為中國消費(fèi)品的支柱。同時我們現(xiàn)在所看到的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)成為中國經(jīng)濟(jì)的支柱和先導(dǎo)產(chǎn)業(yè)。那是到什么時候？2015年。到那時候我們會看到有四個成為支柱，三個成為先導(dǎo)，那現(xiàn)在是轉(zhuǎn)型的中期，也是一個比較艱難的階段，在這個階段我們看好的是制造業(yè)升級。中國制造業(yè)現(xiàn)在很強(qiáng)大，但是我們更愿意承認(rèn)的是它是大而不強(qiáng)，升級是個必由之路。政策會支持整個制造業(yè)的升級，同時有兩個因素在拉動，一個是城鎮(zhèn)化需求的拉動，主要會表現(xiàn)在交通網(wǎng)、信息網(wǎng)、能源網(wǎng)建設(shè)方面。另外一個是企業(yè)層面，共濟(jì)會主動向內(nèi)需市場進(jìn)行轉(zhuǎn)化，因?yàn)橥庑璨淮_定。主要有兩個方向：一個是進(jìn)口替代，一個是出口轉(zhuǎn)內(nèi)銷。那什么樣的企業(yè)會比較好呢？我們看好的是傳統(tǒng)和新興的結(jié)合體。轉(zhuǎn)型之前，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)占主導(dǎo)，轉(zhuǎn)型以后新興產(chǎn)業(yè)占主導(dǎo)，在轉(zhuǎn)型的中期是傳統(tǒng)和新興的結(jié)合體。全年我看好裝備制造業(yè)，主要是鐵路設(shè)備、重型機(jī)械、通訊傳輸設(shè)備、建設(shè)機(jī)械等，大而不強(qiáng)的中國制造業(yè)。左邊這張圖顯示的是我們有N種產(chǎn)品的產(chǎn)量已經(jīng)在全世界它的份額遙遙領(lǐng)先，但是右邊這張圖告訴我們，在高端的制造業(yè)，我們還嚴(yán)重的依賴進(jìn)口，出口的是什么？主要是低端的一些產(chǎn)品。在聯(lián)合國的排名當(dāng)中我們也可以發(fā)現(xiàn)，中國制造業(yè)現(xiàn)在可以說是全世界數(shù)一數(shù)二的大國，但是我們的競爭力排名僅僅排在前1/4位，就是106個國家，我們排在26位。大而不強(qiáng)，這是中國制造業(yè)目前的現(xiàn)狀，這和我們制造業(yè)大國的地位并不相襯。因此“十二五”當(dāng)中提出兩點(diǎn)，第一個說升級傳統(tǒng)制造業(yè)，要發(fā)展先進(jìn)的裝備制造業(yè)，調(diào)整優(yōu)化原材料工業(yè)，提升消費(fèi)品工業(yè)，促進(jìn)制造業(yè)由大變強(qiáng)。另外也提到培育戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，我們來看這里不管是新一代信息技術(shù)、節(jié)能環(huán)保、新能源、生物、高端裝備制造、新材料、新能源汽車等產(chǎn)業(yè)，這些或多或少都跟制造業(yè)升級有關(guān)聯(lián)。所以我們要相信的一點(diǎn)，在“十二五”期間政策的導(dǎo)向是支持制造業(yè)裝備發(fā)展的。具體到企業(yè)而言的話，什么樣的企業(yè)會更好呢？前面我們提到的是傳統(tǒng)加新興的結(jié)合體。對于這種企業(yè)，它有傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的基礎(chǔ)和積淀，也就是說它目前的主營業(yè)務(wù)收入大部分是來自于傳統(tǒng)行業(yè)，這一點(diǎn)的結(jié)果是什么？是目前市場給它的估值水平還不高。我們現(xiàn)在看一下大家所傳統(tǒng)上面認(rèn)為的那些新興行業(yè)的話，估值都在天上，而這些以主營業(yè)務(wù)在傳統(tǒng)領(lǐng)域的那些企業(yè)它的估值水平現(xiàn)在不高。但是，它未來的成長性會表現(xiàn)在它的那些新業(yè)股上面增長。三五年以后它的主營業(yè)務(wù)將主要來自于這些新領(lǐng)域。所以它的成長性是和那些新產(chǎn)業(yè)相關(guān)，估值不高、成長性又好，這就是我們所謂的傳統(tǒng)加新興的結(jié)合。在現(xiàn)在這樣的一個通貨膨脹的背景下，大家很擔(dān)心制造業(yè)，在10月份的時候我跟很多投資者聊的時候，他們說他們現(xiàn)在的配置是什么呢？配兩端，消費(fèi)加資源。到10月份11月份的時候，開始把資源全部扔掉，手里只拿消費(fèi)。為什么不敢拿中油，或者在中油方面、制造業(yè)方面配的比較多？主要是擔(dān)心在通貨膨脹的背景下，中油的毛利會受到一定的擠壓。所以，如果這個制造業(yè)它的行業(yè)格局是屬于寡頭壟斷的話，這樣更好，因?yàn)樗梢赞D(zhuǎn)嫁原材料的壓力。而實(shí)際上我們會發(fā)現(xiàn)有一大批的裝備制造業(yè)上市公司確實(shí)滿足這樣一個條件。除了政策，直接的推動力來自于兩個方面，一個是需求，需求主要是城鎮(zhèn)化加速所帶來的拉動。在今年6月底，申銀萬國研究所曾經(jīng)講過，當(dāng)時大家都擔(dān)心中國經(jīng)濟(jì)有二次探底，我們說不會，因?yàn)橹袊某擎?zhèn)化在加速，而這個動力是支撐中國經(jīng)濟(jì)，支撐中國股市、上市公司盈利的重要來源。具體而言，城鎮(zhèn)化加速會表現(xiàn)在哪些方面呢？我們來看，這也是“十二五”規(guī)劃當(dāng)中的原文：推進(jìn)大中小城市在交通、通信、供電、排水等基礎(chǔ)設(shè)施一體化建設(shè)和網(wǎng)絡(luò)化發(fā)展。從這當(dāng)中我們至少可以總結(jié)出三點(diǎn)：一是交通網(wǎng)；二是信息網(wǎng)；三是能源網(wǎng)。這三張網(wǎng)，我們依次來看一下?！笆濉币?guī)劃當(dāng)中原文：按照適度超前的原則進(jìn)行統(tǒng)籌規(guī)劃和建設(shè)?？吹竭@句話，我們可以放心很多，曾經(jīng)大家擔(dān)心什么呢？擔(dān)心高鐵造完以后不賺錢，虧錢。既然規(guī)劃當(dāng)中都說了適度超前，這個擔(dān)憂暫時可以放下。從軌道交通的角度來講，有三個層次：一個是高鐵；一個是城際鐵路；一個是地鐵。未來中國城鎮(zhèn)化的格局是什么？是建成一個一個的城市群。群和群之間用跨省的高鐵進(jìn)行連接，就好比京滬高鐵。在城市群的內(nèi)部大中小城市之間用的是城際鐵路進(jìn)行連接，這種客運(yùn)專線它的時速可能達(dá)到200公里以上，也可能在規(guī)劃當(dāng)中被列入高鐵行列，但事實(shí)上它是城際鐵路。城市內(nèi)部靠的是地鐵。好，我們來測算一下，這規(guī)模會有多大？跨省高鐵國家公布了四縱四橫的規(guī)劃。主要我們來看城際鐵路，因?yàn)檫@一塊是可能超預(yù)期的。前期我們也進(jìn)行了一系列調(diào)研，在東部的很多省份我們聽到當(dāng)?shù)氐牡胤秸覀冎v“十二五”將是他們機(jī)械的一個高峰期。除了高速公路的一些收尾之外，就是建城際鐵路網(wǎng)。城際鐵路網(wǎng)怎么建？我們這邊有一個詳細(xì)的規(guī)劃。我們來看以廣州省會城市為中心，連接地級市。同時，在某些地級市之間會建環(huán)路。廣東是到目前為止公布得最詳細(xì)的《城際鐵路規(guī)劃》。好，我們用這樣的一個規(guī)劃來推算一下全國，第一，我們要在全國找到類似的省份和地級市，考慮到財(cái)力的原因，我們把西部的所有省份都暫且提出，只留東部和中部。第二，我們來看廣東這邊，作為終點(diǎn)的那些地級市有哪些條件呢？一是人口有150萬以上，這決定了他們是有一定的需求，需要建這樣的鐵路。二是GDP850億人民幣以上，說明有一定的財(cái)力可以支持。好，我在找全國的時候要求同時滿足這兩個條件：人口150萬；GDP850億以上。在廣東，這個條件是兩個條件滿足一個就可以，在全國的時候我把這個條件變的更加嚴(yán)格，同時滿足。我們看一下這個距離，“十二五”期間廣東會建多少呢？建825公里的城際客運(yùn)專線。825公里和廣州市到這些地級市的直線距離加總以后的距離我除一下，這個比例系數(shù)是135%。為什么會超過100%呢？原因是地級市之間相互要建環(huán)路。好，推到全國的時候，不用135%，保守一些，就60%。這就是這張表（見PPT），只有東部和中部，所有省市滿足以上兩個條件的，在第一列，第二列是距離省會城市的距離，達(dá)6折。第三列，接近1萬公里。我們認(rèn)為這個規(guī)劃在未來的半年時間里面，各個省會陸續(xù)，而這一塊是超出現(xiàn)在市場預(yù)期的。地鐵，26個城市通過了發(fā)改委的審批，公布了相應(yīng)的軌道交通的規(guī)劃，“十二五”期間建設(shè)3200公里?？偟膩硭?，它們的增長速度是怎么樣的呢？看兩個紅行，第一行代表的是高鐵和城鐵合計(jì)在一起的增長速度，“十二五”期間復(fù)合增長速度達(dá)到15%，地鐵30%。這是我們測算的一個每年的修建里程數(shù)。實(shí)際上為什么大家對于鐵路設(shè)備這個行業(yè)前期一直提不起興趣？原因在第一張圖上（見PPT），藍(lán)顏色表明是跨省高鐵每年修建里程數(shù)。我們發(fā)現(xiàn)2010年是所有建設(shè)量的最高峰，后面藍(lán)顏色是往下走。所以大家覺得這個行業(yè)差不多到頭了。但是后面的增量來自兩塊，一個是橙顏色的城際鐵路，還有一個是地鐵，這兩塊的量在后期會爆發(fā)出來。這是鐵路網(wǎng)。相應(yīng)的行業(yè)和受益的公司羅列了一下，供大家參考（見PPT）。四維土新、中國鐵建等。我們看信息網(wǎng)。實(shí)現(xiàn)電信網(wǎng)、廣播電視網(wǎng)、互聯(lián)網(wǎng)“三網(wǎng)融合”?！笆濉碧岢鲆l(fā)展文化產(chǎn)業(yè)，使文化產(chǎn)業(yè)成為國民經(jīng)濟(jì)的支柱產(chǎn)業(yè)。我想了很久，文化產(chǎn)業(yè)怎么成為支柱產(chǎn)業(yè)？首先想到的一條是要修橋鋪路。把帶寬這些基礎(chǔ)設(shè)施搞好，這樣和網(wǎng)絡(luò)相關(guān)的上傳下載才能更通常。所以從這個角度來講，光接入設(shè)備未來增長速度非?？欤饕枪饫w到戶，包括我們還聽說這樣一個宏偉工程，說將來可能會規(guī)劃光纖到村。相關(guān)受益率于是光通信、物聯(lián)網(wǎng)、云計(jì)算、移動互聯(lián)網(wǎng)等。相應(yīng)的公司我們也羅列了一下，大家可以看一下（見PPT）。第三張網(wǎng)是能源網(wǎng)，提到加強(qiáng)現(xiàn)代能源產(chǎn)業(yè)和綜合運(yùn)輸體系建設(shè)；還提到發(fā)展海洋經(jīng)濟(jì)。這個主要是核電和海油氣資源開發(fā)，在未來可能是一個亮點(diǎn)。第二是看好特高壓電網(wǎng)建設(shè)。這里我們暫時的是整個核電裝機(jī)容量在未來的增長。從城鎮(zhèn)化需求的拉動角度來講，三張網(wǎng)：鐵路網(wǎng)、信息網(wǎng)、能源網(wǎng)，這是需求的層面。而且這些需求我們預(yù)計(jì)會在“十二五”的各項(xiàng)規(guī)劃當(dāng)中逐步的展示出來。再來看一下供給。都說外需不確定。我們預(yù)測，未來12個月我們的出口增長速度將在過去10年這樣一個合理區(qū)間值的下方。在外需不確定的背景下很多企業(yè)自然的想法是能不能開拓內(nèi)需市場，怎么開拓有兩種方式：第一個進(jìn)口替代，第二是出口轉(zhuǎn)內(nèi)銷。進(jìn)口替代是拓展內(nèi)需市場的方式。而具備這樣特征的企業(yè)，它的成長性會遠(yuǎn)遠(yuǎn)的快于行業(yè)的成長性。怎么挑呢？選用了兩個標(biāo)準(zhǔn)：一是找出貿(mào)易逆差的行業(yè)，說明什么？進(jìn)口更多，老外的產(chǎn)品更加熱銷；二是貿(mào)易逆差正在收斂，說明什么？國內(nèi)的企業(yè)正在逐步具備進(jìn)口替代的實(shí)力。這兩張圖（見PPT）是我們從海關(guān)的數(shù)據(jù)中挑選出的滿足以上兩個條件的行業(yè)，下列是相應(yīng)的上市公司。這些上市公司，這些行業(yè)主要集中在裝備制造、醫(yī)藥。再來看出口轉(zhuǎn)內(nèi)銷，為什么說這也是升級的方式呢？主要是因?yàn)槟阋趦?nèi)需市場上進(jìn)行銷售的話，你必須要有自己的品牌，提升對市場的控制，所以它也需要你把自己的整個技術(shù)、品牌等等這樣的一些方向往微笑曲線的上端進(jìn)行靠攏。具備出口轉(zhuǎn)內(nèi)銷潛力的公司，主要集中在輕工、紡織服裝、農(nóng)牧這樣的企業(yè)。從以上分析可以看到，“十二五”期間政策會支持整個制造業(yè)的升級。中國的城鎮(zhèn)化需求會拉動交通網(wǎng)、信息網(wǎng)、能源網(wǎng)的建設(shè)，對裝備制造業(yè)是一個正面的推動。從供給層面來看，出口轉(zhuǎn)內(nèi)銷和進(jìn)口替代也對于裝備制造、醫(yī)藥、輕工、紡織、農(nóng)牧這樣一些行業(yè)有正面的推動，推升它們升級的過程。因此，制造業(yè)的升級，以裝備制造業(yè)為代表的這樣一種行業(yè)，它的技術(shù)水平的提升，這是我們在未來一段時間應(yīng)該能夠看到的這樣一個發(fā)展方向。所以，我們在2011年看好這樣的一個主題：制造業(yè)升級，它的核心是—裝備制造業(yè)。主要是鐵路設(shè)備、通訊傳輸設(shè)備、輸變電設(shè)備、重型機(jī)械、冶金礦采設(shè)備、建筑機(jī)械。這些行業(yè)所有上市公司的PEG我們羅列在這邊，當(dāng)然這是截止11月15日的數(shù)據(jù)。我們可以發(fā)現(xiàn)多數(shù)的行業(yè)PEG是低于100，這里我已經(jīng)羅列了A股當(dāng)中所有的這些公司，我們重點(diǎn)挑出來的公司會比他們這里所顯示的整個估值和成長性之間的配比關(guān)系要更加好。我們相信，隨著整個市場逐漸的認(rèn)識到制造業(yè)升級，裝備制造這這樣一些行業(yè)它未來成長性的提升，它的估值水平就像今年過去12個月我們看到的消費(fèi)行業(yè)一樣，也會得到一個向上的推動。以上就是我們對于2011年大致的看法，謝謝?！局鞒秩恕恐x謝袁博士給我們精彩的演講。借此機(jī)會跟袁博士探討一下2011年的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境。我記得袁博士在這之前出過一篇宏觀的報告，認(rèn)為明年核心區(qū)間是2600—3800點(diǎn)，是從防御到進(jìn)攻，其中也提到了通脹的問題。其實(shí)，很想知道袁博士對通脹這個問題看的有多嚴(yán)重？它是一個長期的還是短期的？在政府采取政策的時候，你預(yù)判這個政策有多緊？【袁宜】申萬研究所從11月初開始我們就一直出報告說市場壓力會來自于兩點(diǎn)：第一是房價還沒有得到有效的控制，所以調(diào)控還進(jìn)一步的鞏固。第二是通脹的超預(yù)期發(fā)展會帶動整個政策層面的緊縮，這是市場壓力所在。我們也寫過報告會采取政策敢于措施來應(yīng)對通脹。我們看中國歷史上面對通脹的整個干預(yù)的話我們會發(fā)現(xiàn)這樣一個特征，在CPI超出4%左右這樣的一個水平的話，往往會用價格干預(yù)。所以在11月10日前后，我們出了一個報告，題目叫做《似曾相識的歷史》，因?yàn)楫?dāng)時我們來看，就整個市場的話，大家都在比照，大家都希望從歷史當(dāng)中吸取一些經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)。大家都說現(xiàn)在這個階段會像什么時候，有人說像2006年，什么道理呢？是因?yàn)榧酉⒉艅倓傞_始起步，才加了第一次息，加息周期的市場往往是漲價。有人說像2007年，為什么呢？是因?yàn)槲覀兛吹介_戶數(shù)剛剛開始增加，基金的發(fā)行正在往好的方向發(fā)展，所以場外資金正在入市。而我們報告說，可能需要參照一下2004年4月份和2008年的1月份。當(dāng)時一次CPI到3.8%以后，發(fā)改委進(jìn)行價格干預(yù)；一次是CPI到7%的時候，發(fā)改委才進(jìn)行價格干預(yù)，而兩次干預(yù)的結(jié)果是什么？股票市場都有一定的條件。為什么價格干預(yù)的影響比較大？前期我們有報告說了這樣一個問題。就是整個證券市場我們并不擔(dān)心市場化的手段。畢竟你要把利率提到和現(xiàn)在通脹抗衡的底部，那加息也是5、6次，就算50個BP一次往上加的話，那也得三個月以后。但是一些行政化的手段它的影響更加直接。比如說，我們在10月份到11月初的時候，市場比較看好的一個主題是什么？通脹概念，包括農(nóng)產(chǎn)品。然后我們突然發(fā)現(xiàn)一個什么問題呢？就不讓漲價了，發(fā)改委對這個打招呼，對那個進(jìn)行干預(yù)，被打招呼的領(lǐng)域都疲軟了。再接下來大家會聯(lián)想，還有哪些行業(yè)會被發(fā)改委進(jìn)行干預(yù)，這個想象力大家都很豐富，甚至于某些原先八竿子打不著的，大家都說哪個領(lǐng)域突然冒出這樣的想法，為了控制CPI，為了讓物價下降，是不是某個領(lǐng)域要犧牲，讓它主動降下來？所以，這樣的情緒下面對市場的影響往往是比較大的。因此，我們在11月份開始就逐漸的把對市場的看法從中性的態(tài)度開始轉(zhuǎn)為謹(jǐn)慎。當(dāng)然我們6月底的時候曾經(jīng)講過下半年會到3000點(diǎn)的位置。剛才蘇總也提到我們在報告當(dāng)中說了2600點(diǎn)這樣一個位置，其實(shí)策略報告能夠告訴大家的是一個合理波動區(qū)間，或者說用合理的估值來給的這樣一個區(qū)間，它其實(shí)并不一定是市場的最高點(diǎn)和最低點(diǎn)。因?yàn)殛P(guān)于最高點(diǎn)和最低點(diǎn)?；久鏁嬖V你到什么點(diǎn)是低估的，什么點(diǎn)是高估的。我們認(rèn)為靜態(tài)的15倍以下的區(qū)間，對于中國經(jīng)濟(jì)如果我們中長期還是有信心的，靜態(tài)的15倍以下的區(qū)間是相對安全的。而2011年將成為一個靜態(tài)的范疇，2011年的15倍的上證綜指在什么位置？是2600點(diǎn)。因此，我們認(rèn)為在那個位置，往長遠(yuǎn)看在短期會經(jīng)歷這樣一個壓力，但是往長遠(yuǎn)看它是一個相對比較好的位置?！局鞒秩恕课疫€有一個比較關(guān)心的問題問一下，然后一會兒把話筒交給大家來提問。按照袁博士的分析，我們現(xiàn)在還是處在防御的過程，可這個防御的過程，許多投資者應(yīng)該說是比較痛苦的。說到防御的時候，把10來倍市盈率的銀行發(fā)現(xiàn)還在跌，還要把它賣掉。然后為了防御追這些30倍、40倍的消費(fèi)股，50倍的中小板、80倍的創(chuàng)業(yè)板。其實(shí)，我想許多投資者心里面都比較糾結(jié)，為什么便宜的不具備防御性，能不能給我們解開心里面的這個矛盾？包括您說的15倍靜態(tài)市盈率是2600點(diǎn)，但這個15倍其實(shí)更多的是被銀行等低估值被拉下來的，其實(shí)其它的大部分估值是比較高?！驹恕课艺勔幌伦约旱南敕?。如果剔除銀行來看的話市盈率就是20倍，20倍的靜態(tài)對上市公司來說，也是處在一個比較合理的水平。剛才蘇總提到這個，確實(shí)現(xiàn)在也是困擾很多投資者的問題。大家想到防御就是消費(fèi)和新興產(chǎn)業(yè)，確實(shí)我們在指數(shù)突破3000點(diǎn)以后，建議大家往消費(fèi)和新興產(chǎn)業(yè)靠，當(dāng)時也是擔(dān)心后面會有這樣的一個防御的階段。實(shí)際上發(fā)現(xiàn)，當(dāng)時往那邊靠的話，投資者都賺錢了。當(dāng)時追周期的話，都發(fā)現(xiàn)得不償失。這是習(xí)慣性的思維，什么是防御的，肯定不是周期，不能周期多貴、多便宜，肯定是消費(fèi)和新興產(chǎn)業(yè)。但是我想說的是，市場就算處在一個調(diào)整的階段，它其實(shí)也是會有一定的節(jié)奏。比如說到目前為止我們看到的是什么？看到的是擔(dān)心政策、擔(dān)心緊縮。但是到目前為止，大多數(shù)的投資者我們對經(jīng)濟(jì)的狀況并不是很擔(dān)心。剛才蘇總也提到我曾經(jīng)談過這樣一個理論，就是經(jīng)濟(jì)政策的交易，就是現(xiàn)在處在哪一個步驟，就是經(jīng)濟(jì)進(jìn)、政策退這些的階段。我們也是順這這個邏輯往下看。那么這個階段的時候會發(fā)生什么情況呢？大家擔(dān)心政策了，所有投資者開始會問賣方一個問題是后面會出什么政策，然后勤奮的賣方會告訴大家1、2、3、4、5、6、7，這些東西會出的，比如說我前陣子就會說可能會價格干預(yù)。然后等到真正政策處的時候大家會有一個對照。就像上周國務(wù)院會議也是提到這樣的干預(yù)，但是一看沒有你說得那么嚴(yán)重。然后怎么樣？市場會漲，甚至于會發(fā)生什么情況呢？比如說市場對明年的信貸都認(rèn)為量會很少，有人說6萬多億的，有人說5萬多億的。但如果明年信貸只有5萬億、6萬億的話，那我們的GDP可能8%都撐不住。如果公布了是7萬億、或者8萬億的，市場會把它當(dāng)成利好來看。這是第二個階段，就是政策真的出了，當(dāng)然和原先的非常悲觀的預(yù)期進(jìn)行對照的時候會出現(xiàn)的這個情況。但再往后一個階段是什么呢？就是這些政策的效果開始逐漸落實(shí)了，明年就算信貸是7.5萬億的話，實(shí)際上比今年還是要緊的，因?yàn)榻衲晡覀儠l(fā)現(xiàn)銀行體系它在大量的壓縮票據(jù)，票據(jù)的余額有7、8千億的下降。所以，中長期貸款實(shí)際的發(fā)放金額是遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出整個信貸的盤子的。所以別看今年是7.5萬億，有去年剩下來的那些錢。而明年就算7.5萬億的話，票據(jù)可能也沒有空間可壓了，是實(shí)打?qū)嵉摹Ｔ谶@種情況下，大家會認(rèn)為市場資金還是比較緊。由此會帶來對經(jīng)濟(jì)預(yù)期的一個修正。前面我講過，第一階段是不擔(dān)心經(jīng)濟(jì)的，但是后面會出現(xiàn)一個對經(jīng)濟(jì)的擔(dān)心。而這種擔(dān)憂的情緒，對控制通脹預(yù)期是非常有利的。歷史經(jīng)驗(yàn)告訴我們，每一次我們有效的通脹控制住的話，都會伴隨一個階段，就是大家對經(jīng)濟(jì)的預(yù)期要向下修一下。到那個階段，差不多就是市場快見底了，因?yàn)檫M(jìn)入到經(jīng)濟(jì)退，后面是政策進(jìn)。而明年的貨幣政策上面沒有太大的空間，主要靠的是財(cái)政政策。所以我們在投資方面，中央財(cái)政會往哪砸錢，我們得往哪做。我剛才講的鐵路網(wǎng)、信息網(wǎng)、能源網(wǎng)，都是中央財(cái)政給錢以后就會加速推進(jìn)的，一定程度上它們已經(jīng)不再是傳統(tǒng)的周期。謝謝?！局鞒秩恕亢?，謝謝。機(jī)會比較寶貴，看看現(xiàn)場有沒有提問的?！粳F(xiàn)場提問】我是《證券時報》的記者。我想問一下，在通脹的大背景下，因?yàn)楦慊ㄎ覀兌贾佬枰罅康男刨J資金，而且它的直接影響是把原材料的價格拉升作用。在通脹的情況下，國家會不會考慮大規(guī)模的搞不管是城際的還是市內(nèi)的，會不會對貨幣緊縮的政策進(jìn)一步削弱？還有就是現(xiàn)在大家都知道銀行的信貸資金比較緊張，再搞一些大型的基建，銀行能不能貸出錢來？所以，會不會對基建的增速造成影響？第二個問題，您剛才說裝備制造業(yè)。裝備制造業(yè)就我自己的觀察，可能不太對。裝備制造業(yè)包括三一重工，包括中聯(lián)重科，這些都是大盤股，在通脹的背景下，資金面越來越緊，越來越緊的情況下可能就發(fā)生系統(tǒng)風(fēng)險，大盤往下挫。在這種系統(tǒng)風(fēng)險發(fā)生的時候，您所說的裝備制造業(yè)還值得買嗎？謝謝。【袁宜】這個問題問的很好。第一，我想說明年債券市場融資規(guī)?？赡軙鄳?yīng)的增加，這是對整個信貸的一點(diǎn)補(bǔ)充。第二，在對通脹進(jìn)行調(diào)控的背景下，可能相關(guān)的一些民間投資會受到一定影響。所以，政府主導(dǎo)的這些投資，它實(shí)際上起到了一定的對沖作用。第三，因?yàn)槊髂晔恰笆濉钡拈_局之年，我們在未來的3—6個月時間里面，會看到相應(yīng)的一個個規(guī)劃的公布，所以明年和其他的年份一個最大的不同是什么？在其他的年份，如果未來12個月當(dāng)中我們看不到的東西，那當(dāng)然不會對它有預(yù)期。但現(xiàn)在，是未來60個月當(dāng)中我們會看到的一些事情，它的規(guī)劃就會公布。大家就會給予一定的預(yù)期。而我們相信，鐵路網(wǎng)建設(shè)、能源網(wǎng)建設(shè)、信息網(wǎng)建設(shè)在未來60個月是肯定能見到的，它的規(guī)劃是一定會出來，只是當(dāng)中的節(jié)奏問題。所以這個可以一定程度上抵消你剛才所講的這些擔(dān)心。另外您提到的關(guān)于市值的問題。剛才我列的最后一張表，除了PED以外，還有一列是市值規(guī)模，就把我講的這些領(lǐng)域全部加總的話，它們在市場上的占比是3個百分點(diǎn)?，F(xiàn)在我們看一些消費(fèi)品的行業(yè)，或者是其他一些行業(yè)的話，可能一個行業(yè)就有3個百分點(diǎn)。謝謝。【現(xiàn)場提問】您說明年的上證指數(shù)看到在2600點(diǎn)到3800點(diǎn)波動是吧？【袁宜】這是我們在合理估值的角度所給的區(qū)間。【現(xiàn)場提問】跌到2600點(diǎn)說明什么問題？可能中小板或者創(chuàng)業(yè)板還創(chuàng)新高。所以現(xiàn)在拿這個來說的話會不會有失代表性了？【袁宜】我想說兩點(diǎn)：第一，目前市場上的投資者大多數(shù)還是看滬綜指的。第二我們從基本面給予的估值，需要的是對這些所覆蓋的領(lǐng)域，這些上市公司未來1—2年的盈利預(yù)測。申萬研究所作為全國規(guī)模比較大的一家研究機(jī)構(gòu)，我們總共覆蓋了400家公司，我想沒有其他的機(jī)構(gòu)會比我們覆蓋的面更多了，但是即便如此，我們可以覆蓋完全的滬深300，可以覆蓋絕大多數(shù)的上證綜指的公司，但是不能夠完全的覆蓋深綜指，從這樣的情況來看，我們沒有對深綜指當(dāng)中的相當(dāng)部分的企業(yè)做盈利預(yù)測前這樣的前提下對指數(shù)進(jìn)行預(yù)測的話，那從基本面的分析角度來說會有很大的風(fēng)險?！粳F(xiàn)場提問】我覺得這是研究方向的問題，因?yàn)楝F(xiàn)在我們是資金泛濫的時代，同時又是中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)條件的時代，全球經(jīng)濟(jì)從上世紀(jì)的短期經(jīng)濟(jì)到現(xiàn)在過程經(jīng)濟(jì)，這個金融危機(jī)我們誰也沒見過，到底會發(fā)生什么問題。我覺得中美兩國可能經(jīng)濟(jì)都要低迷很長時間，在這種情況下，老辦法解決老問題，還是印鈔票?，F(xiàn)在都是炒新經(jīng)濟(jì)，盡管這新經(jīng)濟(jì)最后沒幾家能發(fā)財(cái)?shù)?，但是現(xiàn)在是做夢。所以我覺得做策略研究，符合目前主流熱點(diǎn)，不會去炒靜態(tài)市盈率，而且靜態(tài)市盈率是由于政策不友好?！驹恕课依斫饽f的這個意思。其實(shí)申萬研究所從2009年年中開始就推新興產(chǎn)業(yè)。我們應(yīng)該是市場上最領(lǐng)先的開始持續(xù)推薦新興產(chǎn)業(yè)的結(jié)構(gòu)，但是我說過。對行業(yè)和主題的推介和對市場的預(yù)測可能有些不一樣，對行業(yè)主題的推介可以向您說的一樣我們看它的整個趨勢就可以，但是對指數(shù)的分析，我們必須建立在對盈利的預(yù)測的基礎(chǔ)上才能做的?！局鞒秩恕縿偛胚@位聽眾觀點(diǎn)我覺得很有意思。由于時間關(guān)系，咱們臺下再進(jìn)一步討論，與袁博士的交流我們就到這兒。我們再次以熱烈的掌聲感謝袁博士。下面為大家介紹今天的第二位演講嘉賓，我第八屆新財(cái)富最佳分析師食品飲料行業(yè)第一名童馴，有請?！就Z】非常感謝《新財(cái)富》給我這個平臺，今天是我第三次上臺來作報告。首先還是回顧一下。我印象比較深刻，也是在這個報告會上，當(dāng)時我們是重點(diǎn)推薦了三個股票，一個是洋河、山西汾酒、承德露露。有一位者當(dāng)時就說，我說我很看好洋河，當(dāng)時我記得這個投資者就說，個是短期的看法還是長期的看法？今年的表現(xiàn)我想印證了我們當(dāng)時的判斷。當(dāng)然，客觀講今年不單是承德露露、還是洋河，上漲幅度還是超出我們的的預(yù)測。今天我主要說是對明年的看法。目前這個時點(diǎn)我的確找不到像去年這個時候的感覺。從個股的推薦來說，明年可能有非常大的機(jī)會的一些個股，相對來說白酒行業(yè)會好一點(diǎn)，另外一個層面可能大家還是要波段操作。這里的原因主要兩方面：第一是食品飲料行業(yè)，特別子行業(yè)季節(jié)性非常明顯，典型的是白酒。對明年的看法，我個人感覺機(jī)會可能主要集中在下半年，這個原因主要兩個，對市值占的比較大的是白酒行業(yè)，我個人感覺從這個角度來說，板塊性的機(jī)會更多的在明年下半年。當(dāng)然這里有些個股，比如說能持續(xù)增長40%，甚至50%以上的個股，其實(shí)它們的機(jī)會還是會貫穿整個年度。我這個PPT內(nèi)容比較多，我不會一一講。其實(shí)我們回顧2010年，表現(xiàn)比較好的一些個股的話，主要分成兩類：一類是從視角來說我們要關(guān)注變化，這一類典型的是承德露露，包括前年的伊利和山西汾酒，去年和今年的山西汾酒。第二類是的確做的很好，這一類往往集中在新股，所以典型的是2004到2007年的蘇寧，以及2009到2010年的洋河。大的背景，從中長期來看，對食品飲料、消費(fèi)還是很看好。這里其中一個因素，講到通脹。剛才我們的袁博士也聊到這個問題，大家對這個問題也和關(guān)注。巴非特在1983年致股東信中講到，雖然長期以來人們認(rèn)為那些自然資源、廠房、機(jī)器或者它的有形資產(chǎn)豐富的企業(yè)最能提供通脹保護(hù)，但情況并非如此，那些對有形資產(chǎn)需求較小，擁有持久價值的無形資產(chǎn)的企業(yè)才能勝出，白酒符合這一點(diǎn)。對于大宗消費(fèi)品它的影響會有點(diǎn)復(fù)雜，在通脹的初期，因?yàn)槌杀旧仙秦?fù)面的，但是等到產(chǎn)品的價格也漲了以后，同時原料價格如果回落的話，那個時期其實(shí)盈利是上升的。所以可以認(rèn)為在通脹的后期，或者通脹剛剛結(jié)束的時候，大宗消費(fèi)品其實(shí)也是受益的。從國外的估值比較來看的話，國外簡單的食品飲料估值肯定比我們低，但是從PEG的角度來說的話，我們發(fā)現(xiàn)差不多是1%左右。中國人口這么多，而且中國白酒是體現(xiàn)中國的文化，那么中國白酒從這個角度來說，我堅(jiān)信肯定有一天會出現(xiàn)超過3000億市值的個股。剛才講到白酒，其實(shí)從行業(yè)的角度來說白酒行業(yè)的確是很好的。為什么這樣講？因?yàn)檫@個行業(yè)跟中國人的面子文化，這種酒桌文化密切相關(guān)，其實(shí)中國人消費(fèi)了世界上25%的奢侈品。所以從這個角度來說，白酒行業(yè)內(nèi)部的消費(fèi)升級會一直延續(xù)。在幾年前我們絕對無法想象一瓶成本40塊左右的茅臺酒，終端價到1200元，其實(shí)這就是白酒的一個特點(diǎn)。那么超高端就不斷消費(fèi)升級。我們看到一些二線的白酒這幾年增長都比較快，當(dāng)然從明年開始可能會有所放緩，因?yàn)橛行﹨^(qū)域的白酒，如果它僅僅是基于本省的，過了明年到后年開始可能也會遇到瓶頸，所以真正能持續(xù)增長肯定是要走全國化的路線。另外，白酒行業(yè)也會出現(xiàn)分化。這個分化是什么？強(qiáng)者恒強(qiáng)。這個怎么理解？就是一類人以行業(yè)的視角看白酒。這一點(diǎn)在2007年到2009年是對的，因?yàn)槌叨税拙乞?qū)動力是看品牌。隨著這個角度來說，隨著品牌力強(qiáng)也會強(qiáng)者恒強(qiáng)。但是次高端和中高端主要看營銷渠道，所以次高端和中高端的白酒一定要關(guān)注誰的營銷渠道做的好。酒界認(rèn)同度比較高的是洋河中高端酒。這里還有一個問題，最近市場也比較關(guān)注的，大家所謂的一些二線白酒，你的增長已經(jīng)比較快了，你難道以后會超過茅臺，其實(shí)從國外的情況來看，我們且不評說白酒行業(yè)，我們看到汽車行業(yè)，利潤率最高的其實(shí)不是利潤總額和市值最大的。豐田的市值已經(jīng)是寶馬的4倍，當(dāng)然它的收入和利潤也是寶馬的4倍。大家仔細(xì)去想，任何行業(yè)都一樣，真正能做大的往往是什么？次高端和中高端。另外剛才講到區(qū)下來域性名酒它其實(shí)要走全國化路線不是那么容易的事情，到09到2010年更多的區(qū)域性名酒，更多的是靠當(dāng)?shù)厥袌鰞r格的提升來擴(kuò)展市場份額。接下來要這些區(qū)域性都是要走全國化路線，但是全國化路線是很難的，我覺得要符合這兩個條件：一個是質(zhì)量好，第二個是必須是次高端和中高端的結(jié)合。這里特別要強(qiáng)調(diào)的是次高端，因?yàn)橹懈叨藚^(qū)域名酒也都有中高端，比如50—200元這個區(qū)間，但是200—600元的這個區(qū)間區(qū)域性名酒是做不到。所以這個角度來說，次高端就很重要，而次高端就要有一定的品牌。另外，到了營銷這一塊層面很重要。從這個角度來說，認(rèn)為區(qū)域白酒未來的幾年它們的表現(xiàn)也會很好。當(dāng)然超高端白酒，其實(shí)我們要強(qiáng)調(diào)的一點(diǎn)，的確主要的看點(diǎn)，或者主要的關(guān)注點(diǎn)就是EP價格的走勢。這個星期我們也上調(diào)了茅臺的評級，同時上臺了茅臺的目標(biāo)價，主要的原因：一是預(yù)計(jì)提價越來越緊，而且我們預(yù)計(jì)提價的幅度很有可能是略超市場預(yù)期。而從EP和終端的表現(xiàn)來看，我們不得不說今年茅臺的終端價格的表現(xiàn)其實(shí)超出酒界所有人的預(yù)期，目前最新的EP價應(yīng)該在1000元左右。所以，這里就印證了我剛才講的，其實(shí)在超高端里面也會使強(qiáng)者恒強(qiáng)。當(dāng)然，茅臺、五糧液、老窖，某種意義上大家都會認(rèn)為是一線，或者超高端，所以從市場表現(xiàn)層面來看，從二級市場表現(xiàn)層面來看，它們的聯(lián)動性是很強(qiáng)的。剛才講的比較多的是白酒，對于啤酒行業(yè)亮點(diǎn)不多。因?yàn)檫B續(xù)三年啤酒量的增長只有4%—7%，這其中的因素是年輕人占比下降，20—24歲的年輕人占比下降，而年輕人喝啤酒會喝多一點(diǎn)。啤酒內(nèi)部也會升級，青島啤酒今年增長的很快，大家另外一方面，畢竟它內(nèi)部的消費(fèi)升級不會像白酒那么明顯。所以，從這個角度來說，我們認(rèn)為啤酒它的增長相對會比較穩(wěn)定。短期它的原料這一塊可能也會面臨成本的壓力。葡萄酒的話，長期還是很看好。主要的亮點(diǎn)是人均消費(fèi)量的確跟世界水平有很大的差距。但是另外一方面我們也不得不說兩點(diǎn)：第一，這幾年進(jìn)口葡萄酒的沖擊還是很大的。第二，這個行業(yè)里面營銷做的最好的是張?jiān)?，而張?jiān)Ｄ壳八睦麧櫼呀?jīng)占行業(yè)利潤的48%。所以從這個角度大家就可以理解張?jiān)槭裁催@幾年是穩(wěn)定的增長，就不會像白酒增長得那么快。白酒行業(yè)，五糧液市場占有率百分之五點(diǎn)幾，茅臺只有百分之二點(diǎn)幾左右，所以占有率非常低。對于乳制品行業(yè)來看，長期也是非常看到好，因?yàn)槿司M(fèi)量低。但是從近年來看的話，的確，原料價格是不斷上漲，四季度和明年一季度也是會面臨成本壓力。所以，從比較放心的買點(diǎn)來說，我個人感覺可能明年下半年機(jī)會會更加多一點(diǎn)。肉制品這一塊，其實(shí)主要關(guān)注豬價的變化，豬肉價格三季度有所上升，我們預(yù)計(jì)四季度還會進(jìn)一步的上漲。但是春節(jié)以后，因?yàn)榈緯兴芈洹６@里面的企業(yè)，雙匯還沒有復(fù)牌，主要還要看公告的方案。綜合下來，其實(shí)我們對食品飲料的總體觀點(diǎn)，就是中長期看好，然后從明年的波段機(jī)會來說的話，我個人感覺下半年機(jī)會會更多一點(diǎn)，但是上半年也不要放棄那些還能增加40%、50%的品種，以及有可能冒出來的超預(yù)期的一些品種。當(dāng)然什么東西會超預(yù)期？我們現(xiàn)在在不斷的跟蹤。那么至于從個股來說，其實(shí)目前估值和成長性的綜合考慮來說，其實(shí)不會像去年差異那么明顯。因?yàn)楝F(xiàn)在我們看到的確成長性比較高的一些品種它的估值也會相對的高一點(diǎn)。所以從明年的超收益來說，可能分化也不會再像今年這么大。我主要就講這些，謝謝大家！【主持人】好，謝謝童馴。接下來的演講嘉賓是第八屆新財(cái)富最佳分析師農(nóng)林牧漁行業(yè)第一名毛長青，有請?！久L青】很高興能有這個機(jī)會在這里跟大家一起交流我們中信農(nóng)業(yè)主要的觀點(diǎn)。對農(nóng)業(yè)這個板塊，大家可能是既愛又恨。愛的時候，它有的時候行情來的時候是浩浩蕩蕩；恨的時候，往往是難以把握。確實(shí)是這樣的。今天我想把我這些年來對農(nóng)業(yè)研究的一些體會跟大家做一個交流。主要想說明兩點(diǎn)：第一點(diǎn)，我想說農(nóng)業(yè)從長期來講，中國的農(nóng)業(yè)一定會有比較好的機(jī)會。就是因?yàn)橹袊霓r(nóng)業(yè)現(xiàn)在在轉(zhuǎn)型的加速期。我想這個觀點(diǎn)可能對于我們中信農(nóng)業(yè)研究來講，這個觀點(diǎn)是我們今年提出來的，而且這個觀點(diǎn)我們會比較長的時間會堅(jiān)持這個觀點(diǎn)。我相信中國農(nóng)業(yè)的走勢也會來證實(shí)這個觀點(diǎn)，就是中國的農(nóng)業(yè)在一個轉(zhuǎn)型的加速期。這是農(nóng)業(yè)板塊從趨勢上來講，這是我們必須要認(rèn)識到的一個長期的趨勢。第二點(diǎn)，從周期性的角度來講，農(nóng)業(yè)板塊的行情還會持續(xù)，是因?yàn)檗r(nóng)產(chǎn)品的價格還在一個上升的周期里面。我今天主要想把這兩個觀點(diǎn)闡述清楚。為什么說中國的農(nóng)業(yè)是在一個轉(zhuǎn)型的加速期？是什么推動農(nóng)業(yè)在一個轉(zhuǎn)型的加速期？我想有三個因素推動它：一是農(nóng)業(yè)生產(chǎn)成本在上升，主要是低成本的勞動力價格，還有土地的價格在迅速的上升。這些年里我們已經(jīng)很明顯的感受到農(nóng)業(yè)的生產(chǎn)成本在快速的上升。二是消費(fèi)升級推動。我說的消費(fèi)升級是什么概念？不是咱們普通的價格上升，不僅僅是價格上升，是由我們原來由數(shù)量追求的消費(fèi)轉(zhuǎn)向了以安全品質(zhì)為主要消費(fèi)追求的這樣一個升級。三是農(nóng)業(yè)無論是種植業(yè)還是養(yǎng)殖業(yè)，規(guī)模經(jīng)營的比例在快速的提升。主要是這三個因素在推動的農(nóng)業(yè)加速轉(zhuǎn)型。農(nóng)業(yè)加速轉(zhuǎn)型，它帶來的影響有什么呢？我想主要是兩個方面：第一是農(nóng)產(chǎn)品的價格進(jìn)入到加速上升期；我們可以看到，特別是今年以來，我們看到農(nóng)產(chǎn)品價格在猛漲，而且是飆升，其實(shí)它真的不是偶然。應(yīng)該說無論是中國的糧價，還是糖、棉的價格，還是其他一些農(nóng)產(chǎn)品的的價格，從中長期來講，現(xiàn)在是一個加速上升期的開始。因?yàn)檗r(nóng)業(yè)的生產(chǎn)成本在迅速的提升，勞動力的成本、土地的價格在快速上升?，F(xiàn)在在東北一畝地的租賃價格是500—800元，在湖南、湖北，華東這些地方大概是300元—500元。這個價格跟2003年的價格相比是升了很多，2000年—2003年幾乎沒有人愿意去承包土地種植。所以，土地的價格明顯在出現(xiàn)上漲。第二是需求在快速上漲。中國土地資源的稀缺性和中國食品消費(fèi)的剛性增長，以及中國政府所堅(jiān)持的糧食安全，這樣的一個政策最主要的目標(biāo)，決定了中國農(nóng)產(chǎn)品的價格將來會持續(xù)高于國際市場。我們的判斷是中國的農(nóng)產(chǎn)品，糧價可能未來在高于國際市場大概會高出1—2倍，這樣一個水平才會是一個常態(tài)。現(xiàn)在是加速上升周期的開始。農(nóng)業(yè)加速轉(zhuǎn)型體現(xiàn)在什么方面？行業(yè)集中度在迅速上升，盈利模式在發(fā)生變遷。我們從很多子行業(yè)里面能夠感受到，中國很多子行業(yè)都出現(xiàn)這種情況，包括我們重點(diǎn)研究的像種子業(yè)正在出現(xiàn)這種情況。中國的農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)型就是傳統(tǒng)農(nóng)業(yè)向現(xiàn)代農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)型，農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)型的核心就是加速向現(xiàn)代農(nóng)業(yè)的轉(zhuǎn)型，行業(yè)集中度提高是必然的模式，盈利模式變遷現(xiàn)在也是發(fā)展很快。這是我們想說農(nóng)業(yè)在加速轉(zhuǎn)型它的兩個主要的表現(xiàn)：一是農(nóng)產(chǎn)品的價格進(jìn)入到一個加速上升期；二是行業(yè)集中度在提升，盈利模式在發(fā)生變化。盈利模式發(fā)生變化由原來的追求數(shù)量轉(zhuǎn)向高端農(nóng)產(chǎn)品對低端農(nóng)產(chǎn)品的替代，這種替代在加速。所以整個行業(yè)的盈利水平在上升。這是我想說的趨勢，整個農(nóng)業(yè)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)在不斷的升級。這是我想說的轉(zhuǎn)型所帶來的兩點(diǎn)重要的影響，對于我們投資來講是一個長期的、趨勢性的方向。從周期性的角度來講，因?yàn)檗r(nóng)業(yè)板塊，說實(shí)在從周期性的角度來講主要跟三點(diǎn)是相關(guān)的：第一點(diǎn)是跟農(nóng)產(chǎn)品價格相關(guān)；第二點(diǎn)跟政策相關(guān)；第三點(diǎn)跟天氣相關(guān)。今年這三點(diǎn)全占了，價格在上漲、政策力度加大，天氣也異常，主要是這三點(diǎn)相關(guān)。盡管在最近這兩周來在政府的強(qiáng)烈干預(yù)下，主要農(nóng)產(chǎn)品的價格出現(xiàn)一定的回調(diào)，國際國內(nèi)都出現(xiàn)回調(diào)，但是我們認(rèn)為這個回調(diào)只是暫時的，農(nóng)產(chǎn)品價格出現(xiàn)全面回調(diào)的因素還沒有出現(xiàn)，應(yīng)該說國際還將繼續(xù)延續(xù)一個強(qiáng)勢，國內(nèi)還會出現(xiàn)溫和的上漲。國際的情況，一方面是流動性推動的，另外一方面確實(shí)是在供給這一塊，供給的預(yù)期在不斷的下調(diào)。所以，國際的糧價也出現(xiàn)上漲。從國際的大宗農(nóng)產(chǎn)品來看，后續(xù)三個月內(nèi)主要在油脂、玉米上來，可能是主要的領(lǐng)漲產(chǎn)品。從國內(nèi)的情況來看，國內(nèi)的糧價是處于溫和上升的態(tài)勢。糧價這一塊，主要是稻谷和玉米，未來三個月里面可能主要領(lǐng)漲的產(chǎn)品。糖、棉，產(chǎn)品的價格出現(xiàn)回調(diào)的因素還沒有出現(xiàn)，我認(rèn)為糖、棉還處在高位震蕩的格局；豬價，明顯還處在上升的周期性的通道里面，豬價往后走，特別是明年，豬價會成為農(nóng)產(chǎn)品里面表現(xiàn)比較強(qiáng)勢的產(chǎn)品。所以從農(nóng)產(chǎn)品的價格來講，總的來講還處在一個上升的周期性通道里面。從政策這個角度來講，已經(jīng)進(jìn)入到政策發(fā)布的密集型，農(nóng)業(yè)的“十二五”規(guī)劃；中央農(nóng)村經(jīng)濟(jì)工作會議，還有《一號文件》，《一號文件》都是鎖定“三農(nóng)”。天氣，還有很多不確定性，今年會不會真的是千年的寒冬，現(xiàn)在還不確定。農(nóng)業(yè)的行情，我們的判斷至少會延續(xù)到明年的一季度，農(nóng)業(yè)板塊行情沒有結(jié)束，盡管現(xiàn)在估值有壓力，但是農(nóng)業(yè)板塊的行情還沒有結(jié)束，因?yàn)樗闹萍s因素還沒有出現(xiàn)，所有的因素，無論是價格還是政策，還是天氣，都支持著農(nóng)業(yè)板塊的行情。從板塊來講，過去一年里面我們堅(jiān)持的是種子領(lǐng)漲農(nóng)業(yè)。往后看，我們?nèi)匀话逊N子放在首位。為什么種子在現(xiàn)在這個時間點(diǎn)還放在首位？種子的估值可能大家也覺得比較高，但是種子的板塊發(fā)生變化，這個行業(yè)發(fā)生變化是個趨勢性的變化，一方面是來自于國家的政策，國家的《種子戰(zhàn)略》，從今年就已經(jīng)啟動了。國務(wù)院還有一個關(guān)于種子的文件，今年底或明年初就能發(fā)出來，中國的《種子法》都要做一些修改。政策這邊的變化是源于種子是農(nóng)業(yè)的芯片，種子安全是糧食安全，政府要把種子的安全牢牢的掌握在民族主業(yè)的手上，因?yàn)槲覀兏杏X到外資壓力很大。這里我可以發(fā)一個感嘆，因?yàn)橹袊霓r(nóng)業(yè)我研究到現(xiàn)在，我確實(shí)覺得很悲哀的是什么呢？真正的最核心的技術(shù)，所有的農(nóng)業(yè)，無論種植業(yè)還是養(yǎng)殖業(yè)，最最核心的技術(shù)是在育種上。真正的我們在育種這一塊是最弱的，中國是全球最大的農(nóng)業(yè)國，但是我們最弱的是什么？就是育種?，F(xiàn)在我們的無論是生豬的，我們大家吃的豬肉基本上都是外面的品種，有的企業(yè)說我是種豬企業(yè)，說白了它只是一個擴(kuò)繁企業(yè)，中國的品種研究是非常落后的，我們說種豬企業(yè)、種牛企業(yè)、種雞企業(yè)，都是從國外進(jìn)口，然后擴(kuò)繁，這樣稱之為種豬企業(yè)。然后種子也是，蔬菜種子我們基本上全面的落后于國外，我們吃的谷子都是國外進(jìn)口的。玉米，現(xiàn)在最具考驗(yàn)的就是玉米，玉米進(jìn)口以后，短短幾年就把國內(nèi)的玉米種子打的一塌糊涂。這是國家出臺《種子戰(zhàn)略》最核心的，我們種子再不控制的話，涉及到糧食安全問題。所以國家痛定思痛，堅(jiān)定不移的把種子行業(yè)先整頓。這個整頓，我們判斷未來三到五年中國種子行業(yè)會迅速提升，現(xiàn)在中國種子企業(yè)是7800家，未來估計(jì)能剩下50家可能就不錯了。整個種業(yè)的門檻會提高，所有的扶植種子的企業(yè)重點(diǎn)傾斜于龍頭企業(yè)，所以種子板塊我覺得還會繼續(xù)看好。這是看好的第一個原因。第二個原因，整個種子行業(yè)的盈利模式在變遷，是高端品種對低端品種的替代。消費(fèi)升級不僅體現(xiàn)在食品上，其實(shí)種子也是這樣。農(nóng)民現(xiàn)在選種子不一定選便宜的，越貴的、越好的，他越買?，F(xiàn)在越貴的種子越是有人買，越便宜的種子越?jīng)]人要。因?yàn)槔习傩找矔阋粋€帳，貴和便宜的一畝地就是多30塊錢，但是產(chǎn)量收入會增加100元收入?，F(xiàn)在好的品種比不好的品種產(chǎn)量提升10%—20%收入。所以高端種子對低端種子的替代在加速。先鋒公司的種子進(jìn)口到中國，給中國整體種子行業(yè)都上了一課，大家都在推高端的品種。第三點(diǎn)，種子行業(yè)的景氣在不斷上升。種子行業(yè)2005年是行業(yè)的高點(diǎn)，2008年是行業(yè)的低點(diǎn)，2009、2010、2011、2012年都在上升的通道里面，整個的種子庫存在下降，所以今年我們預(yù)計(jì)玉米在15%以上，雜交水稻種子漲價在25%以上。所以行業(yè)還在一個景氣上升的通脹里面。所以，我們基本上是仍然認(rèn)為種子行業(yè)是在農(nóng)業(yè)加速轉(zhuǎn)型的過程中間，它是轉(zhuǎn)型最快的子行業(yè)。從上市公司的角度來講，我們過去的一年一直把登海放在首位，在未來一年里面登海仍然是我們推薦的一個，但是隆平高科會是整個行業(yè)的首位。我把所有的種子公司都跑了一遍，我覺得真正未來隆平高科會成為中國民族種業(yè)真正的龍頭、巨頭。第二個板塊要說的是養(yǎng)殖業(yè)，以豬肉價格為主的這些畜禽產(chǎn)品價格和水產(chǎn)價格都在向上的通道里面，在明年一季度以前都是沒有問題的，價格上升的通道是沒有任何問題的。這個板塊里面，我們覺得現(xiàn)在來講，像新希望、順鑫農(nóng)業(yè)、大北農(nóng)都是不錯的?？偟膩碇v，對農(nóng)業(yè)板塊的行情，我們是持一個比較樂觀的態(tài)度。這個行業(yè)短期可能會有點(diǎn)震蕩，但在中長期是沒有任何問題的。我的主要觀點(diǎn)就這些，謝謝大家。【主持人】好，謝謝毛長青。接下來的演講嘉賓是第八屆新財(cái)富最佳分析師社會服務(wù)業(yè)第一名趙雪芹?！沮w雪芹】大家好，很高興再次站在這里給大家做一個旅游行業(yè)的匯報。實(shí)際上這個行業(yè)我覺得是非常簡單的，因?yàn)樗蹅兊娜粘Ｉ钍欠浅５馁N近，而且隨著社會收入水平的提高，隨著老百姓收入水平的提高，旅游已經(jīng)逐漸的從奢侈型的消費(fèi)轉(zhuǎn)向必須型的消費(fèi)，它離我們距離越來越近，所以講這個行業(yè)，每個人會覺得比較親切，也是比較好理解的。在講PPT之前我先講一下這個行業(yè)的邏輯。首先，我們經(jīng)濟(jì)增長給老百姓帶來的收入提升，這是整個消費(fèi)，也是旅游消費(fèi)一個根本的動力。另外，老百姓的消費(fèi)習(xí)慣，也就是消費(fèi)傾向是決定消費(fèi)支出的一個主觀方面的因素。所以綜合這兩個方面的因素，沒有人會懷疑未來中國居民收入的提升，也沒有人會懷疑中國居民消費(fèi)傾向的提升。所以，從這兩個角度來講，中國的旅游消費(fèi)是有潛力的。從政府的政策方面，從國家的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，從城市化率的提升，還有對旅游行業(yè)的具體政策落實(shí)，都對我們旅游行業(yè)形成比較好的外部支撐，是一個外部好的環(huán)境。總而言之一句話，從宏觀層面來講，旅游行業(yè)在中國是一個典型的朝陽產(chǎn)業(yè)，它未來的成長空間比較大。我們比較了一下，從1991年到現(xiàn)在，這19年間中國旅游的行業(yè)增長率維持在20%以上的復(fù)合增長。我們展望，未來十年到2020年以前，根據(jù)我們國家的產(chǎn)業(yè)規(guī)劃，我們規(guī)劃了旅游行業(yè)占GDP的比重大約是8%。根據(jù)這樣的速度我們測算，中國旅游行業(yè)在未來的這十年當(dāng)中，它的復(fù)合增長率大約在13%—15%。那么也就是說，從現(xiàn)在開始，每年能保持13%的增長，大約六年的時間就能翻差不多3倍，這個空間大家是可以想像得。所以，實(shí)際上我每次做機(jī)構(gòu)路演，每次站上這樣的講臺的時候，我都覺得不能解決一個問題，就是這個行業(yè)的高估值怎么樣來解釋？我想我講了這個行業(yè)的故事，大家就能理解這樣的一個邏輯。而且旅游行業(yè)的上市公司大家看到，在過去的十幾年的證券市場發(fā)展當(dāng)中，這個歷史不算很短，但是旅游上市公司的增長是很少。所以從供求關(guān)系來講，這個行業(yè)也有點(diǎn)供不應(yīng)求，所以它的估值最高水平達(dá)到90倍，最低是20倍左右的水平。跟大盤的溢價關(guān)系，最低的時候差不多是停著，最高的時候也達(dá)到了將近4倍的溢價關(guān)系。講了這么多的宏觀背景和行業(yè)本身的供求關(guān)系，我們對旅游行業(yè)應(yīng)該有一個比較切身的理解了。從行業(yè)每年的周期上來看，基本上來講旅游的旺季是在三季度，它的股價高峰也在三季度。我?guī)缀趺磕?月份都會寫《黃金周行情》這樣的報告，我查了查，我做了大約有8、9年時間，我也就1、2個年份沒有寫，比如哪年有重大的事件，災(zāi)難性事件沒有寫，而其他的年份都會寫這樣的報告。所以我們現(xiàn)在到了冬季，旅游進(jìn)入了一個相對的淡季，這個時候也是我們旅游行業(yè)整體的播種季節(jié)，而收獲的旺季是兩年的三季度，我希望大家能夠認(rèn)識到這個規(guī)律。從行業(yè)背景上來講，我們已經(jīng)講了這個行業(yè)是一個受益消費(fèi)升級的，行業(yè)背景是持續(xù)向好的。2010年我們大體測算了一下，行業(yè)的國內(nèi)增速大約在21.4%，全部的加入境游的增速在19.4%。旅游構(gòu)成來講，從國內(nèi)游和入境游來看，國內(nèi)游歷史得最低值68%，最高達(dá)到72%、73%，我們預(yù)計(jì)隨著國內(nèi)居民消費(fèi)的提升，這個國內(nèi)游占的比重應(yīng)該是逐年上升的。我們覺得今年差不多在74%、75%的情況。出境游強(qiáng)勁的增速仍然是不改的。從2010年的情況來看，居民的消費(fèi)人均花費(fèi)和居民的出游率都保持比較好的增長勢頭。國內(nèi)旅游基本上能保持21%—22%的增速，入境游經(jīng)過了金融危機(jī)的洗禮之后，這個行業(yè)經(jīng)歷了先下沖，然后再恢復(fù)性反彈，然后到現(xiàn)在正增長的這樣一個過程，出境游增勢是比較強(qiáng)勁的。而且我們這里要強(qiáng)調(diào)一下，中國的出境游表現(xiàn)兩個特征，第一個它是正的，向上的，并且增長率比較高，是高于旅游行業(yè)本身增長率的；第二個特征，從客源構(gòu)成上看，由原來的團(tuán)體出游、公費(fèi)出游轉(zhuǎn)化為真正的個體出游，而個體出游對產(chǎn)業(yè)的貢獻(xiàn)是非常扎實(shí)的基礎(chǔ)。從行業(yè)的長期景氣來看，根據(jù)我們國家的產(chǎn)業(yè)規(guī)劃，到2020年旅游行業(yè)占GDP的比重要達(dá)到8%。我們從歷史的角度來看，我們看這個圖（見PPT），在歷史年份最高的2002年，我們旅游行業(yè)占GDP的比重基本上是在4.6%。到2009年降到3.8%，因?yàn)槲彝乱苍谧錾虡I(yè)，我也做了一下整個消費(fèi)、投資和進(jìn)出口，跟整個GDP的構(gòu)成關(guān)系來看，消費(fèi)的占比從2002年達(dá)到高峰之后，實(shí)際上日后是逐年下降的。也就是說投資的驅(qū)動作用在增強(qiáng)，而消費(fèi)的驅(qū)動作用在下滑。那么隨著我們國家經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，一些政策的落實(shí)，我們相信，這個比重的上升是必然的。從經(jīng)濟(jì)內(nèi)伸增長來看，和外部經(jīng)濟(jì)驅(qū)動來看，雙向都會改變這個現(xiàn)狀，所以我們展示一下，未來的復(fù)合增長率是比較高的，這點(diǎn)下面這個表就是我們做的一個測算值，每年幾乎能保持15%的增速。從旅游本身增長和旅游需求來看，我從2003年就開始做這個行業(yè)，我們當(dāng)時說這個行業(yè)有沒有規(guī)律，經(jīng)過這幾年的研究，我們發(fā)現(xiàn)居民收入增長是驅(qū)動旅游消費(fèi)增長的一個根本動力。但是這個消費(fèi)本身也有它自身的升級特征。首先是普及性消費(fèi)，普及性消費(fèi)是觀光游；休閑性消費(fèi)是度假游。那么觀光和休閑之間有一個交叉，而這三個旅游狀態(tài)，它對應(yīng)的收入是不一樣的。比如說，人均收入到1000美元以上，觀光游開始普及，3000—6000元，甚至8000元，那可能是休閑和觀光結(jié)合在一起。上萬美元以后就是一個度假游的狀態(tài)。所以，我們國家現(xiàn)在人口的受眾主體還是在觀光游狀態(tài)。但是我們知道我們的人口是世界最龐大的一個主體，我們有13億的人口，我們每一個層次的人口絕對值可能都是比較大的，所以落實(shí)到個別做的好的上市公司，或者是非上市企業(yè)，它受益的層面也會比國外的一些企業(yè)更為深刻。這個我們就是展示了一下經(jīng)濟(jì)增長對我們旅游行業(yè)的三個方面的影響，這里我就不再多說。消費(fèi)升級這個方面，我們也分析了一下城鄉(xiāng)居民的收入結(jié)構(gòu)和消費(fèi)結(jié)構(gòu)，我們可以看出對于消費(fèi)這一類增長是比較好的。我們中國有13億的人口，但是現(xiàn)在城鄉(xiāng)人口的布局，包括年齡段的布局，比如說15—60歲的人口，是黃金的就業(yè)人口，也是黃金的消費(fèi)人口。這個部分的人口在2013年左右基本上達(dá)到峰值，大概超過差不多9個億多一點(diǎn)。在2025年之前，基本上是維持在9億的水平。所以，這部分人口應(yīng)該說是比較黃金的消費(fèi)人口。另外，我們要強(qiáng)調(diào)一下老齡化。大家知道，退休以后的老年人他是最有時間去休閑的，只要他們有錢，只要他們的社保得到了很好的保證、改善，他們的消費(fèi)需求是非常剛性的，而且他會熨平我們的行業(yè)年度淡旺季周期，老年人有時間，可以選擇淡季出游。另外從政策環(huán)境來看，從2008年開始，國家發(fā)布《發(fā)展旅游行業(yè)的一些發(fā)展意見》，到2009年11月份，國家把旅游行業(yè)作為我們的支柱產(chǎn)業(yè)，這個行業(yè)已經(jīng)在經(jīng)濟(jì)的篇章當(dāng)中找到立足之地，各省市也紛紛把旅游作為貢獻(xiàn)GDP的重要組成部分，把它作為重點(diǎn)的發(fā)展方向。我們不得不強(qiáng)調(diào)一點(diǎn)，就是交通運(yùn)輸。我們知道，旅游最受制約的一個因素就是交通。交通的可達(dá)性、便利性是影響旅游的一個根本的制約因素。剛才袁博士也講了鐵路網(wǎng)、城際網(wǎng)，這些對旅游出游是非常大的帶動。我舉個例子，上海到黃山如果坐汽車要6個小時，坐火車8個小時，坐飛機(jī)要1個小時，加前后的城際時間，也應(yīng)該在4個小時左右。那么我現(xiàn)在到上海，現(xiàn)在到杭州的半個小時的高鐵已經(jīng)開了，杭州到黃山的一個小時的高鐵在2013年開通。那么這個時候我從上海到黃山基本上2個半小時就可以到達(dá)了。比飛機(jī)、普通的火車、自駕車都要快很多。其他的2—3小時的旅游圈在全國各地會形成，這個意義會在未來的三到五年當(dāng)非常顯著的。我們講了一個行業(yè)背景之后我們再看一下旅游的幾個子行業(yè)的情況，首先我剛才已經(jīng)講了這個景區(qū)觀光游最為受益的一個子行業(yè)，中國人處于消費(fèi)的普及階段，所以景區(qū)是我們比較看好一個的再一個是酒店，高星級酒店的周期性是跟經(jīng)濟(jì)的周期性基本上吻合的，它周期性特征比較強(qiáng)；隨著居民數(shù)出游的提升，基礎(chǔ)消費(fèi)的提升，經(jīng)濟(jì)型酒店將是未來三到五年最為收益的行業(yè)。旅行社子行業(yè)，旅行社這個行業(yè)是最為差的行業(yè)，毛利率一直在6%—7%的水平，而且多年也沒有提升。從行業(yè)的發(fā)展機(jī)會來看，基本上要看它細(xì)分子行業(yè)的機(jī)會，比如會展、差旅等等，而且我這里再次提醒一下，我每年講的時候都會告訴大家，如果你出行要選擇旅行社旅游，你要選最貴的，如果你選便宜的，他一定會從你身上找回來，要帶你去購物。它保證了應(yīng)有的毛利率水平，就不會再去宰你，這是行業(yè)的潛規(guī)則。餐飲行業(yè)集中度是最低的，而且這個行業(yè)品牌的生命周期是比較短的，沒有一個人吃一個品牌的飯可以連續(xù)吃兩年而不厭煩，所以這個行業(yè)推陳出新是非常高的。而且現(xiàn)有的上市公司也就兩到三家，而且它的估值都是居高不下，我們認(rèn)為這個行業(yè)在A股市場暫時沒有什么機(jī)會。免稅是因?yàn)槌鋈刖橙丝诘脑鲩L而帶來業(yè)務(wù)，現(xiàn)在全國經(jīng)營免稅體的行業(yè)主要也就四個公司，現(xiàn)在唯一的上市公司就是中國國旅，它可能是最為受益的。整個行業(yè)的情況基本上就是這樣，邏輯我基本上也說清楚了。我們再看一下行業(yè)的投資策略，我們基本的投資思路還是要選擇業(yè)績驅(qū)動型的，估值盡管之高，但是我們也不認(rèn)為它怎么高都是合理得。任何一個公司，任何一個行業(yè)高估值總是要有高估值的理由，如果沒有高估值的理由早晚是要下去的。所以我們覺得高估值它背后一個潛在因素，那就是一定要有業(yè)績的驅(qū)動，高增長。哪怕透支半年、一年，大家一定要有業(yè)績的驅(qū)動，如果沒有業(yè)績的驅(qū)動，那么這個高估值是肯定要回來的。我們看一下歷史上旅游行業(yè)跟大盤的比較關(guān)系，這個溢價是顯而易見的。我們重點(diǎn)推薦的公司基本上也是各個子行業(yè)的一些龍頭公司，具體的可以參看我們的報告。好，謝謝大家?！局鞒秩恕亢?，謝謝趙博士。下一位演講嘉賓是第八屆新財(cái)富最佳分析師醫(yī)藥生物行業(yè)第一名申萬醫(yī)藥小組的樓圣睿?！緲鞘ヮ！渴紫雀兄x主辦方提供這樣的機(jī)會，我想說明的是我們申萬醫(yī)藥羅鶄老師因?yàn)樯眢w原因沒有到現(xiàn)場來，所以由我代他到現(xiàn)場來講一下2011年的投資策略。我們這個投資策略是沿著創(chuàng)新和整合之路前行。我們?yōu)槭裁窗褎?chuàng)新和整合作為明年醫(yī)藥行業(yè)的投資組合呢？因?yàn)槿丝诶淆g化導(dǎo)致發(fā)病率的提高，整個社會對于新藥的需求也隨之提升，但是目前新藥研究比往年降低了，那么在這樣的背景下，整個制藥行業(yè)會從傳統(tǒng)一體化走向虛擬一體化。中國的話，我們通過與日本和印度制藥企業(yè)發(fā)展歷程相比較的話，我們覺得醫(yī)藥企業(yè)行業(yè)還有30年的成長，中國的醫(yī)藥企業(yè)創(chuàng)業(yè)處于一個突破階段。從創(chuàng)新來看的話，雖然創(chuàng)新還是非常難的，但是在目前中國所處的轉(zhuǎn)型周期，中國制藥企業(yè)創(chuàng)新能力會得到大幅提升。從這個角度來看，目前的中國醫(yī)藥行業(yè)與國外相比產(chǎn)業(yè)的集中度相當(dāng)?shù)?，我們認(rèn)為整合是一個必然的趨勢。從目前的估值來看的話，目前醫(yī)藥板塊估值處于一個比較合理的區(qū)間，部分估值已經(jīng)比較高了。從投資策略，我們認(rèn)為明年還是要兼顧進(jìn)攻和防御。我的PPT比較長，所以后面可能會翻的比較快。首先還是看全球的情況。從目前人口的結(jié)構(gòu)來看，我們認(rèn)為老齡化是一個趨勢。2000年時候，60歲以上老人的比例是10%，全球到2050年的時候，這個比例上升到21%。而中國到2050年，這個比例會上升到30%。在這樣一個背景下，慢性病的占比一定會大幅提升。1990年慢性病占比只有48%，2030年我們預(yù)計(jì)會達(dá)到66%。在這樣一個背景下，我們認(rèn)為醫(yī)藥行業(yè)整個需求驅(qū)動力還是非常強(qiáng)勁，特別是新興市場。我們看到，2001年的時候，新興市場的藥品市場占全世界的比重只有8%，2009年是12%，我們預(yù)計(jì)到2015年會達(dá)到15%。醫(yī)藥行業(yè)需求很旺盛，但是目前新藥研發(fā)的產(chǎn)出率在下降。我們看到目前新藥產(chǎn)品是十年前的1/2，投入?yún)s比十年前翻了一倍。在這樣一種背景下，我們認(rèn)為提高創(chuàng)新力和創(chuàng)新效率是提升產(chǎn)業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵。那么如何提高產(chǎn)業(yè)的發(fā)展效率呢？我們認(rèn)為傳統(tǒng)的研發(fā)模式必須要改變。在目前西方國家成功研發(fā)一個新藥要花16年的時間，投入13億美元。那么如何縮短時間，如何去減少投入？我們認(rèn)為一定是制藥行業(yè)從目前的完全一體化走向虛擬一體化。所謂完全一體化的話，指的是制藥企業(yè)研發(fā)、生產(chǎn)和營銷，都是由制藥企業(yè)本身它來完成。那么虛擬一體化，就是每一個環(huán)節(jié)都可以通過全球合作的方式，通過外包的方式，以降低成本、提高效率。具體而言，未來虛擬一體化，目前已經(jīng)有的外包僅僅是生產(chǎn)和臨床前的研究有外包，目前的外包僅僅是生產(chǎn)，它占整個制藥行業(yè)產(chǎn)值的份額還是比較低的，未來的話，一定是包括研究、包括臨床、包括營銷，都會通過外包的方式來降低制藥企業(yè)成本。中國在研發(fā)外包這一塊還是有優(yōu)勢，但是與印度相比目前還是有差距。中國是印度起步比較早，中國的后發(fā)優(yōu)勢，應(yīng)該會趕超印度，在市場外包這一塊，中國同樣與印度有比較大的差距。中國在全球市場與印度相比的話，差距相當(dāng)大。那么如何能夠贏得這場戰(zhàn)爭呢？我們認(rèn)為一定還是要追求差異化。比方說在難度較大的注射劑、緩釋控釋制劑，在這方面包括恒瑞、海正，這樣的企業(yè)我們認(rèn)為是非常有競爭力的。目前跨過制藥企業(yè)他們生產(chǎn)的主要是原料藥。對于跨過制藥企業(yè)來說，他們選擇生產(chǎn)外包就是以降低成本和專業(yè)能力作為他們選擇的主要依據(jù)。未來虛擬一體化帶來全新的合作模式，在研發(fā)、生產(chǎn)、營銷這些方面都會讓國外制藥企業(yè)和國內(nèi)優(yōu)秀制藥企業(yè)進(jìn)行合作。我們還是回到中國。中國的話，我們認(rèn)為創(chuàng)新，就是在轉(zhuǎn)型周期背景下面，創(chuàng)新和整合已經(jīng)開始了。創(chuàng)新的話，我們認(rèn)為可以分為好幾種創(chuàng)新：第一種是品種創(chuàng)新；就是所謂的專利藥。第二種是模式創(chuàng)新；就是前面講的虛擬一體化。第三種是品牌和渠道創(chuàng)新；就是中藥企業(yè)在向藥用消費(fèi)品拓展，通過品牌和渠道的創(chuàng)新，德國快速的發(fā)展，整合現(xiàn)在已經(jīng)開始了，中國有競爭力的制藥企業(yè)也具備了整合能力，而醫(yī)藥流通行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入全面整合階段。首先我們還是看未來中國的醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的成長，我們認(rèn)為還有30年。我們先從日本醫(yī)藥行業(yè)來看一下，從1961年—1980年，日本醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)迎來了黃金20年，藥品總產(chǎn)值都保持在兩位數(shù)增長。我們分析了有以下四個原因：一是日本經(jīng)濟(jì)在快速發(fā)展；二是1961年開始日本普及全民健康保險；三是1950-1960年代日本大量引進(jìn)國外技術(shù)；四是產(chǎn)業(yè)政策，環(huán)境較為寬松。在這樣的發(fā)展驅(qū)動力推動下，日本醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)經(jīng)歷了1961年-1970年的高速成長期，也經(jīng)歷了1971-1985年的新藥自主開發(fā)時期，1986年-1992年進(jìn)入到國際化進(jìn)展時期。同時，到90年代日本經(jīng)濟(jì)體制衰落，也影響到這個行業(yè)的成長。中國未來30年我們也做了一個預(yù)測，我們認(rèn)為未來30年醫(yī)藥衛(wèi)生費(fèi)用年復(fù)合增長是11.8%，GDP的比重從2007年的4.81%，上升到2040年的9%。藥品消費(fèi)未來30年年復(fù)合增長是10.5%。中國醫(yī)藥行業(yè)為什么未來30年都有快速成長，我們認(rèn)為目前中國就處在1961年時候的日本。同樣是經(jīng)濟(jì)快速成長，同樣是2011年醫(yī)療保險全覆蓋，2020年實(shí)現(xiàn)全民醫(yī)保。研發(fā)機(jī)構(gòu)技術(shù)創(chuàng)新也有一定積累，產(chǎn)業(yè)政策也比較寬松，包括鼓勵創(chuàng)新、差別定價。同時也有一個有利于中國的全球環(huán)境；人口老齡化也是支持醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)需求長期增長的動力。隱憂方面，就是政府會不會繼續(xù)保持這么一個寬松的產(chǎn)業(yè)政策。我們也同時從日本和印度的制藥企業(yè)來看中國的創(chuàng)新。日本從50年代開始他們通過引進(jìn)專利技術(shù)，然后來模仿，然后再更新改進(jìn)這種方式，來衍生出許多帶有日本特色的小專利，我們稱為蠶食政策。在創(chuàng)新之初，產(chǎn)生了比較多的研發(fā)機(jī)構(gòu)。我們發(fā)現(xiàn)1970—1987年，日本本土開發(fā)的新藥數(shù)量比較多，和美國FDA的新藥研發(fā)數(shù)量是旗鼓相當(dāng)?shù)?。印度仿制藥環(huán)境類似中國，但創(chuàng)新能力強(qiáng)于中國。從研發(fā)投入上來看的話，目前中國的醫(yī)藥研發(fā)投入強(qiáng)度還是比較低的。研發(fā)之初占工業(yè)總產(chǎn)值比重只有1.7%印度是6.7%，日本是15%。中國新藥數(shù)量其實(shí)還是很多，但是新藥的問題是新藥不新，中國的新藥指的是沒有在國內(nèi)生產(chǎn)，或者沒有在國內(nèi)銷售的藥。在這樣一個背景下，我們認(rèn)為中國的制藥行業(yè)創(chuàng)新還處于突破階段，因?yàn)橹袊闹扑幃a(chǎn)業(yè)類似于日本的60年代初，印度的2000年初這樣的階段。同時中國的政策也在逐步加大，對創(chuàng)新的支持，包括啟動“國家重大新藥創(chuàng)制”，重點(diǎn)支持新藥研制和構(gòu)建高水平的技術(shù)平臺。同時，也涌現(xiàn)了一批優(yōu)質(zhì)的制藥企業(yè)，包括恒瑞醫(yī)藥、海正藥業(yè)持續(xù)高投入，在研究的創(chuàng)新的產(chǎn)品梯隊(duì)也是很豐富。我們看恒瑞醫(yī)藥，目前在抗腫瘤，骨關(guān)節(jié)炎等領(lǐng)域都有新藥的儲備；海正藥業(yè)同樣如此。前面我們講的創(chuàng)新，現(xiàn)在再看看整合。整合這一塊，我們前面也講過跨過藥企在中國加大并購力度，同時政府推動基本藥物集中度提升。流通行業(yè)是最先開始整合的，目前我們國家前三大醫(yī)藥流通企業(yè)的市場份額是23%，集中度相當(dāng)?shù)停壳懊绹叭罅魍ㄆ髽I(yè)的份額是90%。我們預(yù)計(jì)2020年的時候，前三到五家流通企業(yè)市場份額將有望超過70%，其中國藥控股份額將超過30%。醫(yī)療服務(wù)行業(yè)也在逐步的開始整合，特別是隨著公立醫(yī)院改革啟動之后，社會資本去參與，使醫(yī)療服務(wù)行業(yè)整合有很大空間。估值這一塊我們看到今年醫(yī)藥板塊表現(xiàn)還是比較出色的，到10月12日跑贏市場35個百分點(diǎn)。與往年相比還是處于年末的合理區(qū)間，但是相對溢價比較高，目前醫(yī)藥生物板塊市盈率與全部A股的市盈率比值已經(jīng)達(dá)到2.21倍，接近歷史新高。在前面對整個醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展的前景下，創(chuàng)新加突破傳統(tǒng)估值會成為明年的投資主線。明年的宏觀環(huán)境并不是太明朗，在國內(nèi)通脹壓力大于加息預(yù)期；在國外的話，歐洲債務(wù)危機(jī)也是此起彼伏，醫(yī)藥行業(yè)相對來說增長是比較確定的，當(dāng)前高估值可以通過明年行業(yè)的高增長來化解，我們認(rèn)為是一個比較好的防御性板塊。那么從投資策略上來看的話，我們認(rèn)為還是要兼顧進(jìn)攻和防御。首先，大多數(shù)醫(yī)藥的優(yōu)質(zhì)公司他們都有絕對收益，防御性十分突出。有一些具備創(chuàng)新加突破傳統(tǒng)估值的這些企業(yè)他們具有進(jìn)攻性。我的2011年的醫(yī)藥行業(yè)投資策略匯報完了，謝謝大家?！局鞒秩恕亢茫x謝樓圣睿，下面我們請前面演講的三位分析師上臺進(jìn)行互動交流。機(jī)會非常難得，我們爭取在互動交流的時候讓各位最佳分析師把他們核心的觀點(diǎn)和核心的邏輯能跟我們交流出來。首先，我先問幾個問題吧，然后我們看時間還能不能給大家留出提問的時間來。首先問童馴，你是比較早的推薦洋河股份，在今年尤其的比較突出，漲幅也很驚人，我們就想學(xué)習(xí)一下，你跟我們講一講是怎么挖掘到的，就是在大家還沒有看好的情況下，你是怎么樣挖掘到洋河牛股？【童馴】跟大家匯報一下，我剛才也提到一點(diǎn)，我感覺這兩年我自己在申銀萬國研究所，特別是最近兩年，有一個提高，特別是對研究方面的感悟，的確我們研究所陳總倡導(dǎo)的預(yù)期差的理論其實(shí)還是很有用的。就是說要去尋找那些我們預(yù)期的跟市場認(rèn)為不一樣的一些東西。說到洋河的話，其實(shí)我是在上市當(dāng)天開始推薦的，當(dāng)時我建議是90塊以下積極配置，上市當(dāng)天的收盤價80塊錢，那個時候我還沒有去過公司，為什么上市當(dāng)天就來推薦？這里有一點(diǎn)，在新股路演的時候，公司高管團(tuán)隊(duì)的演講讓我很震驚，當(dāng)時我都覺得很驚訝，自己看了幾年這個行業(yè)，都覺得對有些問題的理解原來是這樣的，不一樣的。后來4月6日開始重點(diǎn)推薦，主要的原因是在3月30日參加了股東大會，在股東大會上也有幸的進(jìn)一步的聽了董事長、總裁跟大家的交流，所以當(dāng)時就增加了信心。說到洋河，其實(shí)很簡單，之所以看好它，其實(shí)最主要的就是一個看好它的機(jī)制，另外就是管理團(tuán)隊(duì)，沒有什么特別的。我相信在座的各位，如果有機(jī)會見這個管理團(tuán)隊(duì)，跟他們聊的話，我相信在座各位都會認(rèn)同我的觀點(diǎn)。其實(shí)這就是預(yù)期差，因?yàn)檫@個公司本來比較低調(diào)，他基本上很少參加上市公司見面會，所以我相信資本市場還是會慢慢了解他?！局鞒秩恕繌墓蓛r來看許多人應(yīng)該已經(jīng)了解了。在你的研究之中，管理團(tuán)隊(duì)是你很看重的一點(diǎn)？或者你通過哪幾點(diǎn)來判斷的？因?yàn)閷τ谠S多人來說，好象判斷一個管理團(tuán)隊(duì)并不是很容易？【童馴】這個我要說明一下。第一，對消費(fèi)品企業(yè)來說，管理團(tuán)隊(duì)的確很重要；第二，在消費(fèi)品企業(yè)，對白酒里面，對次高端、中高端白酒，管理層更重要。我剛才PPT里面講到，比如說對超高端，其實(shí)主要看品牌，管理團(tuán)隊(duì)差也不要緊，品牌強(qiáng)照樣賣的好。但是對于次高端跟中高端，管理要非常到位。【主持人】最近有一種觀點(diǎn)認(rèn)為洋河股份總市值逼近五糧液，所以有些人由這一點(diǎn)來推斷五糧液應(yīng)該更具有價值，你覺得這種邏輯對不對？【童馴】成長跟估值的確有一點(diǎn)尷尬，從成長性的角度來說，的確洋河會好一點(diǎn)，但是從估值的角度來說，五糧液便宜。至于最后這個市值怎么樣，怎么表現(xiàn)，真的要看它們的最終業(yè)績表現(xiàn)，最終還是業(yè)績說了算。剛才我們有嘉賓講到，大家看未來的業(yè)績吧，資本市場會最終給大家一個說法?！局鞒秩恕课矣浀枚嗄暌郧?，這個多年應(yīng)該是比較早，有許多分析師認(rèn)為當(dāng)時的分析，白酒行業(yè)應(yīng)該是沒有什么前途的，或者說對身體健康是不利的，所以從消費(fèi)習(xí)慣來說，認(rèn)為未來啤酒和葡萄酒更有前途，可是這么多年過去之后，我們發(fā)現(xiàn)白酒不但沒有萎縮，并且還發(fā)展的更大了，還發(fā)展的很快。剛才你講到面子文化，你說咱們中國人是不是面子文化要大于身體健康？【童馴】這個是兩方面的因素：第一個因素，白酒為什么會不斷的消費(fèi)升級？我剛才強(qiáng)調(diào)的一點(diǎn)是“面子文化”。你說為什么要喝茅臺、五糧液？更多的是商務(wù)的需要、溝通的需要，他不是自己一個人在家里喝茅臺、五糧液。所以，它更多的是脫離了一般商品的概念。第二個因素，白酒的確很奇特，越高端的酒，喝了感覺也是不一樣。茅臺、五糧液哪怕喝多了，的確第二天不上頭。但是喝幾十塊錢的白酒，第二天會很難受。這一點(diǎn)也不一樣。對于其他的話，其實(shí)看長遠(yuǎn)一點(diǎn)，葡萄酒的前景也的確很好，但是因?yàn)槎唐诘脑挘羞M(jìn)口葡萄酒的沖擊，但是白酒是我們的國粹。所以這個東西看你怎么理解?！局鞒秩恕磕憧窗拙频目焖僭鲩L，你還看幾年？【童馴】對量的增長，我們相信這幾年是比較快的，有百分之二十幾的增長，未來肯定不可能持續(xù)百分之二十幾的增長。但是收入的增長，我相信未來二十幾年沒問題，因?yàn)閮?nèi)部還會不斷的消費(fèi)升級，比如說原來喝幾十塊錢的，現(xiàn)在有錢了，喝二、三百元的，它是不斷的消費(fèi)升級?！局鞒秩恕恐x謝。我問一下趙老師。我一直覺得研究旅游是最幸福的，你去研究桂林、黃山，都到各個經(jīng)典看一看，是不是研究酒店也去住一下？你在研究這個行業(yè)的時候，你最關(guān)注哪些因素？【趙雪芹】研究旅游是比較幸福，我已經(jīng)去黃山超過了10次，去峨嵋山超過7、8次，我?guī)缀趺磕甓紩?、2次。但是去的時候眼光不是在觀光，我是看客流，在跟門房的人討教今年流動情況怎么樣，然后再看看高管有沒有騙我，他說的對不對。然后我住酒店的時候，我看看酒店的衛(wèi)生間怎么樣，本把手有沒有歪了，里面的布置怎么樣，這些我都會去看。旅游這個行業(yè)是精耕細(xì)作的行業(yè)，要靠精細(xì)化的管理來獲得盈利。因?yàn)槊總€客人留下的錢都是一個單位比較小的，它不像投資品，是一個大宗的，每個人都是單個支出構(gòu)成的，所以細(xì)節(jié)對消費(fèi)者的感受是比較重要的。一方面我們是作為調(diào)研者看公司，另外一方面我要作為消費(fèi)者去體驗(yàn)公司，看它有沒有勝出市場的地方。【主持人】你在演講中提出高鐵對旅游的影響，我是很認(rèn)同的?？赡芨哞F網(wǎng)建設(shè)起來之后，以前咱們的黃金假日游很有可能變成周末游