貨幣銀行學(xué)-第10章-貨幣銀行學(xué)課件

第二篇

金融中介與金融市場(chǎng)第十章資產(chǎn)組合與資產(chǎn)定價(jià)第二篇

金融中介與金融市場(chǎng)第十章日知為智第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合第二節(jié)證劵價(jià)值評(píng)估第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型第四節(jié)期權(quán)定價(jià)模型第五節(jié)無(wú)套利均衡與風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)日知為智日知為智金融市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)所謂風(fēng)險(xiǎn)，就是未來(lái)結(jié)果的不確定性。不確定程度越高，風(fēng)險(xiǎn)就越大。另一種理解是未來(lái)出現(xiàn)壞結(jié)果（如損失）的可能性。

金融市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)可以大致分為：市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)、法律風(fēng)險(xiǎn)和政策風(fēng)險(xiǎn)，此外還有道德風(fēng)險(xiǎn)。第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智金融市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)所謂風(fēng)險(xiǎn)，就是未來(lái)結(jié)果的不確定性。不日知為智市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)：指由基礎(chǔ)金融變量，如利率、匯率、股票價(jià)格、通貨膨脹率等方面的變動(dòng)所引起的金融資產(chǎn)或負(fù)債的市場(chǎng)價(jià)值變化會(huì)給投資者帶來(lái)?yè)p失的可能性。信用風(fēng)險(xiǎn)：指交易對(duì)方不愿意或者不能夠履行契約的責(zé)任，導(dǎo)致另一方資產(chǎn)損失的風(fēng)險(xiǎn)。由于其中一方信用等級(jí)下降，使持有金融資產(chǎn)方的資產(chǎn)貶值，也屬信用風(fēng)險(xiǎn)。也包括主權(quán)風(fēng)險(xiǎn)。第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合金融市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)日知為智市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)：指由基礎(chǔ)金融變量，如利率、匯率、股票價(jià)格、日知為智流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)：

1.市場(chǎng)或產(chǎn)品流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)：由于市場(chǎng)的流動(dòng)性不高，導(dǎo)致證券持有者無(wú)法及時(shí)變現(xiàn)而出現(xiàn)損失的風(fēng)險(xiǎn)。

2.現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)：金融交易者本身現(xiàn)金流出現(xiàn)困難，不得不提前低價(jià)變現(xiàn)金融資產(chǎn)時(shí)，可能將賬面損失變?yōu)閷?shí)際損失的風(fēng)險(xiǎn)。第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合金融市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)日知為智流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)：第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合金融市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)日知為智操作風(fēng)險(xiǎn)：指由于技術(shù)操作系統(tǒng)不完善、管理控制缺陷、欺詐或其他人為錯(cuò)誤導(dǎo)致?lián)p失的可能性。如執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)；欺詐風(fēng)險(xiǎn)；自然災(zāi)害、不可抗力以及關(guān)鍵人物事故導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)等。法律風(fēng)險(xiǎn)：簽署的合同因不符合法律規(guī)定并從而造成損失的風(fēng)險(xiǎn)。還包括由于違反政府監(jiān)管而遭受處罰的遵守與監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)。政策風(fēng)險(xiǎn)：指貨幣當(dāng)局的貨幣政策以及政府財(cái)政政策、對(duì)內(nèi)對(duì)外經(jīng)濟(jì)政策乃至政治、外交、軍事等政策的變動(dòng)，可能給投資者帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合金融市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)日知為智操作風(fēng)險(xiǎn)：指由于技術(shù)操作系統(tǒng)不完善、管理控制缺陷、欺日知為智

道德風(fēng)險(xiǎn)

道德風(fēng)險(xiǎn)是信息不對(duì)稱、逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)這一串概念的組合。逆向選擇是由于事前的信息不對(duì)稱所導(dǎo)致的。如果在進(jìn)行融資之前，融資者依靠自己在信息方面的優(yōu)勢(shì)，對(duì)融資的發(fā)布和論證有所夸大或隱瞞，就會(huì)加大投資者的風(fēng)險(xiǎn)。面對(duì)這種情況，投資者會(huì)采取相應(yīng)的保護(hù)措施，而這會(huì)提高融資的門檻和交易成本。道德風(fēng)險(xiǎn)是由于事后的信息不對(duì)稱造成的。融資完成后，如果融資者不按事先約定運(yùn)用所融入的資金而去從事高風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，就會(huì)增大投資者所面臨的風(fēng)險(xiǎn)。第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智道德風(fēng)險(xiǎn)道德風(fēng)險(xiǎn)是信息不對(duì)稱、逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)日知為智關(guān)鍵是估量風(fēng)險(xiǎn)程度只要投資，就必然冒風(fēng)險(xiǎn)。人們不會(huì)因?yàn)橥顿Y有風(fēng)險(xiǎn)就不去投資，只不過是選擇自己可以承受的風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目投資。問題是要想辦法估計(jì)投資對(duì)象的風(fēng)險(xiǎn)程度，然后投資人才好根據(jù)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的承受能力和對(duì)收益的追求程度進(jìn)行決策：從眾多投資機(jī)會(huì)中選出自己認(rèn)為合意的項(xiàng)目投資?？傊J(rèn)識(shí)風(fēng)險(xiǎn)，衡量風(fēng)險(xiǎn)的大小，是投資決策程序中的第一件事。

第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智關(guān)鍵是估量風(fēng)險(xiǎn)程度只要投資，就必然冒風(fēng)險(xiǎn)。第一節(jié)日知為智風(fēng)險(xiǎn)的度量

度量風(fēng)險(xiǎn)，首先需要知道投資收益率。公式：

C：投資的資產(chǎn)收入，如利息、股息；：期末價(jià)格；：期初價(jià)格；：資本收入——資本市價(jià)漲跌所帶來(lái)的收入。如果將風(fēng)險(xiǎn)定義為未來(lái)結(jié)果的不確定性，則投資風(fēng)險(xiǎn)就是：未來(lái)投資收益率與期望收益率的偏離度。設(shè)r

i為投資的未來(lái)第i種可能的收益率，pi為第i種收益率出現(xiàn)的概率；為期望收益率，并用標(biāo)準(zhǔn)差σ表示收益率與期望收益率的偏離度，則：

第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智風(fēng)險(xiǎn)的度量度量風(fēng)險(xiǎn)，首先需要知道投資收益率。公式：日知為智風(fēng)險(xiǎn)的度量期望收益率：度量風(fēng)險(xiǎn)的標(biāo)準(zhǔn)差：

資產(chǎn)組合理論認(rèn)為，在一定統(tǒng)計(jì)期內(nèi)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)的投資收益率變化及其發(fā)生的概率，基本符合正態(tài)分布。如果未來(lái)的收益率概率分布類似于過去的、已經(jīng)實(shí)現(xiàn)的情形，那么，可以認(rèn)為未來(lái)收益率波動(dòng)的概率分布基本符合正態(tài)分布。于是，測(cè)算標(biāo)準(zhǔn)差的意義就是：已經(jīng)知道投資的期望收益率和標(biāo)準(zhǔn)差，即可計(jì)算收益率發(fā)生在一定區(qū)間的概率。第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智風(fēng)險(xiǎn)的度量期望收益率：資產(chǎn)組合理論認(rèn)為，在一定統(tǒng)日知為智資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)

資產(chǎn)組合的收益率：組合中各類資產(chǎn)期望收益率的加權(quán)平均值。計(jì)算公式：第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合的收益率：組合中各類資產(chǎn)期望收日知為智資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)多種資產(chǎn)的收益率之間可能存在不同的相關(guān)關(guān)系：可能是正相關(guān)，可能是負(fù)相關(guān)，也可能是不相關(guān)。正相關(guān)關(guān)系越強(qiáng)，通過組合投資降低風(fēng)險(xiǎn)的程度就越低；負(fù)相關(guān)關(guān)系越強(qiáng)，通過組合投資降低風(fēng)險(xiǎn)的程度就越高。第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)計(jì)算資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)的一般公式：第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)計(jì)算資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)的一般公式：第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)日知為智資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)以兩種資產(chǎn)的組合為例：

當(dāng)兩種資產(chǎn)收益率之間完全正相關(guān)，即相關(guān)系數(shù)為+1時(shí)：當(dāng)兩種資產(chǎn)收益率之間完全負(fù)相關(guān)，即相關(guān)系數(shù)為-1時(shí)：當(dāng)兩種資產(chǎn)的收益率完全不相關(guān)時(shí)：如果兩種資產(chǎn)的比重滿足如下要求，則這種資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)為零：

第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)以兩種資產(chǎn)的組合為例：第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資日知為智投資分散化與風(fēng)險(xiǎn)運(yùn)用投資分散化的原理，可降低投資組合的風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)分為兩類：（1）系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)：無(wú)法通過增加持有資產(chǎn)的種類數(shù)量而消除的風(fēng)險(xiǎn)。（2）非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)：通過增加持有資產(chǎn)的種類數(shù)量就可以相互抵消的風(fēng)險(xiǎn)。是分別由各資產(chǎn)自身的原因引起的。第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智投資分散化與風(fēng)險(xiǎn)運(yùn)用投資分散化的原理，可降低投資組合日知為智投資分散化與風(fēng)險(xiǎn)

可以看出，隨資產(chǎn)種類在組合中數(shù)量的增加，非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)被全部抵消掉，剩下的只有系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智投資分散化與風(fēng)險(xiǎn)可以看出，隨資產(chǎn)種類在組合中日知為智有效資產(chǎn)組合

風(fēng)險(xiǎn)與收益是匹配的：期望高收益率必然要冒高風(fēng)險(xiǎn)；追求低的風(fēng)險(xiǎn)則只能期望低的收益率。馬科維茨的資產(chǎn)組合理論：在相同的風(fēng)險(xiǎn)度上，可能存在很多組合，其中只有一個(gè)收益率最高，是有效組合；其它的則是無(wú)效組合。正確的說法應(yīng)該是，在相同風(fēng)險(xiǎn)下應(yīng)取得最高收益。第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智有效資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)與收益是匹配的：期望高收益率必然要日知為智有效資產(chǎn)組合有效資產(chǎn)組合是風(fēng)險(xiǎn)相同但預(yù)期收益率最高的資產(chǎn)組合；在資產(chǎn)組合曲線上是叫做效益邊界的線段，如圖23—2所示的AC曲線。

選擇n種資產(chǎn)進(jìn)行投資，對(duì)它們的任何一種組合都可以形成特定的組合風(fēng)險(xiǎn)與組合收益。圖中，落在BAC區(qū)間內(nèi)的任何一點(diǎn)都代表在n種資產(chǎn)范圍內(nèi)所組成的某一特定組合的組合風(fēng)險(xiǎn)與組合收益關(guān)系。顯然，在區(qū)域BAC中，只有組合風(fēng)險(xiǎn)與組合收益的交點(diǎn)落在AC曲線上的組合才是有效的組合：它們是在同等的風(fēng)險(xiǎn)上具有最高的收益率。其他的點(diǎn)不具備這樣一種組合效果，因而是無(wú)效的資產(chǎn)組合。

第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智有效資產(chǎn)組合有效資產(chǎn)組合是風(fēng)險(xiǎn)相同但預(yù)期收益率最高的日知為智最佳資產(chǎn)組合

效益邊界的原理展示，追求同樣風(fēng)險(xiǎn)下最高投資收益的理性投資人可供選擇的一組有效組合——AC曲線，而具體選擇哪一個(gè)點(diǎn)則取決于投資人的偏好。對(duì)于不同的投資人來(lái)說，是否“最好”，取決于他的風(fēng)險(xiǎn)承受能力。風(fēng)險(xiǎn)承受能力低，最好的組合位于效益邊界偏低的一端；富于冒險(xiǎn)精神，那么理想的組合點(diǎn)位于效益邊界偏高的一端。第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智最佳資產(chǎn)組合效益邊界的原理展示，追求同樣風(fēng)險(xiǎn)下最高日知為智證券價(jià)值評(píng)估及其思路

了解證券的內(nèi)在價(jià)值，也就是證券的價(jià)值評(píng)估，對(duì)于制定正確的投資方案是十分重要的。被普遍使用的估價(jià)方法：對(duì)該項(xiàng)投資形成的未來(lái)收益進(jìn)行折現(xiàn)值的計(jì)算，即現(xiàn)金流貼現(xiàn)法。用現(xiàn)金流貼現(xiàn)法計(jì)算證券價(jià)值包括如下三步：（1）估計(jì)投資對(duì)象的未來(lái)現(xiàn)金流量；（2）選擇可以準(zhǔn)確反映投資風(fēng)險(xiǎn)的貼現(xiàn)率；（3）根據(jù)投資期限對(duì)現(xiàn)金流進(jìn)行貼現(xiàn)。

第二節(jié)證券價(jià)值評(píng)估日知為智證券價(jià)值評(píng)估及其思路了解證券的內(nèi)在價(jià)值，也就是證券日知為智

債券價(jià)值評(píng)估

根據(jù)未來(lái)現(xiàn)金流的不同，債券的價(jià)值計(jì)算公式有以下幾種：第一，到期一次性支付本息的債券：第二，定期付息、到期還本的債券：第三，定期付息、沒有到期日的債券：第二節(jié)證券價(jià)值評(píng)估日知為智債券價(jià)值評(píng)估根據(jù)未來(lái)現(xiàn)金流的不同，債券的價(jià)值計(jì)算日知為智債券價(jià)值評(píng)估影響債券價(jià)格波動(dòng)的因素主要是貼現(xiàn)率，也就是利率的變化。不同的期限，不同的票面利息率，也對(duì)債券價(jià)格變化產(chǎn)生影響。例如，期限越長(zhǎng)、票面利息率越低的債券，其價(jià)格變化對(duì)利率變動(dòng)越敏感。如果其他因素不變，債券的價(jià)格也會(huì)隨到期日的臨近逐漸地接近面值。第二節(jié)證券價(jià)值評(píng)估日知為智債券價(jià)值評(píng)估影響債券價(jià)格波動(dòng)的因素主要是貼現(xiàn)率，也就日知為智債券價(jià)值評(píng)估關(guān)于期限對(duì)于債券價(jià)格利率敏感性的影響:假定有三種面值為1000元，年收入60元（即利率相當(dāng)于6%）的債券證券的期限越長(zhǎng)，其價(jià)格的利率敏感度就越大。

第二節(jié)證券價(jià)值評(píng)估日知為智債券價(jià)值評(píng)估關(guān)于期限對(duì)于債券價(jià)格利率敏感性的影響:第日知為智股票價(jià)值評(píng)估

優(yōu)先股的價(jià)值計(jì)算公式完全可以等同于永久性債券的計(jì)算公式：普通股股票價(jià)值的一般計(jì)算公式是：如果紅利的分派呈等比遞增態(tài)勢(shì)，以g代表增速，即依次的Dt是等比遞增級(jí)數(shù)：D1=D0(1+g)，D2=D1(1+g)，D3=D2(1+g)，…，則計(jì)算公式應(yīng)是：可簡(jiǎn)化為：第二節(jié)證券價(jià)值評(píng)估Dt為第t期的現(xiàn)金紅利日知為智股票價(jià)值評(píng)估優(yōu)先股的價(jià)值計(jì)算公式完全可以等同于永久日知為智股票價(jià)值評(píng)估根據(jù)企業(yè)在不同壽命期的利潤(rùn)以及紅利有不同增長(zhǎng)速度的判斷，提出了紅利分階段增長(zhǎng)模型，即按照不同的紅利增長(zhǎng)速度分別計(jì)算各階段的股票價(jià)值，然后匯總。如果以PS1表示按較快增速所計(jì)算出來(lái)的創(chuàng)業(yè)期和增長(zhǎng)期的股票價(jià)值，以PS2表示按增速趨緩并趨于平穩(wěn)所計(jì)算出來(lái)的成熟期的股票價(jià)值，則股票的價(jià)值就是：第二節(jié)證券價(jià)值評(píng)估日知為智股票價(jià)值評(píng)估根據(jù)企業(yè)在不同壽命期的利潤(rùn)以及紅利有不同日知為智市盈率

市盈率，是股票的市場(chǎng)價(jià)格與每股盈利的比值。股票價(jià)值=市盈率×預(yù)期每股盈利用市盈率的方法估計(jì)股票價(jià)值的關(guān)鍵是要找到合適的市盈率。一般是選擇有基本相同盈利能力和增長(zhǎng)潛力的同行業(yè)上市公司的市盈率，經(jīng)過適當(dāng)調(diào)整后，作為計(jì)算依據(jù)。市盈率可用以指導(dǎo)投資。市盈率太高，可能意味股票的價(jià)格較大地高于價(jià)值。高市盈率還可能意味股票收益有很好的增長(zhǎng)潛力。將我國(guó)的市盈率與外國(guó)的比較，明顯偏高。第二節(jié)證券價(jià)值評(píng)估日知為智市盈率市盈率，是股票的市場(chǎng)價(jià)格與每股盈利的比值。日知為智為什么要研究資產(chǎn)定價(jià)模型

資產(chǎn)定價(jià)模型，就是幫助我們找到適當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率并確定資產(chǎn)價(jià)值的一種有用工具。資產(chǎn)定價(jià)模型主要是資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)。后來(lái)有多要素模型和套利定價(jià)模型之類的發(fā)展。第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型日知為智為什么要研究資產(chǎn)定價(jià)模型資產(chǎn)定價(jià)模型，就是幫助我們?nèi)罩獮橹琴Y本市場(chǎng)理論

資產(chǎn)組合理論作了這樣的假設(shè)：在資產(chǎn)組合中引入無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，并且假定投資者對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投資是按照一個(gè)特定的市場(chǎng)組合進(jìn)行的，則新構(gòu)成的組合包含一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和一組風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合構(gòu)成的特定組合。

一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)——國(guó)債；一組風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)——股票（股票市場(chǎng)所有資產(chǎn)的組合，在一定意義上可以代表社會(huì)所有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的集合）；這樣的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合稱之為市場(chǎng)組合。第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型日知為智資本市場(chǎng)理論資產(chǎn)組合理論作了這樣的假設(shè)：在資產(chǎn)組合日知為智資本市場(chǎng)理論用F和M分別代表一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和市場(chǎng)組合，則新的資產(chǎn)組合等于

F+M。

資產(chǎn)組合的收益：第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)：

r：期望收益率w：比重：相關(guān)系數(shù)f=0，從而相關(guān)系數(shù)引入無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)以后，資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)算公式并沒有變得復(fù)雜——組合的風(fēng)險(xiǎn)相當(dāng)于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)在組合中的比重乘以其標(biāo)準(zhǔn)差：日知為智資本市場(chǎng)理論用F和M分別代表一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和日知為智資本市場(chǎng)理論資本市場(chǎng)線：根據(jù)新資產(chǎn)組合的期望收益率和風(fēng)險(xiǎn)，可以在坐標(biāo)圖上劃出一條向上傾斜的、與馬科維茨資產(chǎn)組合曲線相切的直線。第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型日知為智資本市場(chǎng)理論資本市場(chǎng)線：根據(jù)新資產(chǎn)組合的期望收益率日知為智資本市場(chǎng)理論在資本市場(chǎng)線上，所有的點(diǎn)均表示一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)F與市場(chǎng)組合M這兩者的任意一種組合所對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)與收益。其中，rf—M線段上的點(diǎn)表示wf與wm在0、1之間相互消長(zhǎng)的變動(dòng)。在這個(gè)線段上，對(duì)于F和M的投資都是正方向的。在M點(diǎn)向右上方延伸的線段上，所有的點(diǎn)則代表與如下一種情況相對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)與收益：無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資F為負(fù)，而市場(chǎng)組合M的投資比重大于1。當(dāng)以無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率借入無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)并用以全部投資于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合時(shí)，這時(shí)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資F為負(fù)。第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型日知為智資本市場(chǎng)理論在資本市場(chǎng)線上，所有的點(diǎn)均表示一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)日知為智資本市場(chǎng)理論為得到資本市場(chǎng)線，做了三個(gè)基本的假設(shè)：（1）假設(shè)資本市場(chǎng)是完善的市場(chǎng)，意味著市場(chǎng)中買方和賣方的數(shù)量足夠多，使得任何一筆交易不會(huì)影響市場(chǎng)的價(jià)格，所有投資人都是市場(chǎng)價(jià)格的接受者而非操縱者；（2）不存在交易成本以及干擾資金供求的障礙，因而市場(chǎng)的摩擦成本最低；（3）存在一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，可以允許投資者投資或借貸。第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型日知為智資本市場(chǎng)理論為得到資本市場(chǎng)線，做了三個(gè)基本的假設(shè)：第日知為智資本市場(chǎng)理論資本市場(chǎng)線以公式表示為：公式右邊分為兩部分：第一部分用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率表示投資的機(jī)會(huì)成本補(bǔ)償；第二部分表示投資的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。可用以計(jì)算資產(chǎn)組合期望收益率。第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型日知為智資本市場(chǎng)理論資本市場(chǎng)線以公式表示為：第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)日知為智資本資產(chǎn)定價(jià)模型

由資本市場(chǎng)線公式得出的期望收益率并沒有針對(duì)某一個(gè)資產(chǎn)，因而無(wú)法解決某個(gè)資產(chǎn)的定價(jià)問題。經(jīng)濟(jì)學(xué)家希望能在資本市場(chǎng)線公式的基礎(chǔ)上進(jìn)一步發(fā)展，得到單個(gè)資產(chǎn)的期望收益率。對(duì)于每一項(xiàng)資產(chǎn)，投資人所關(guān)心的不是該資產(chǎn)本身的風(fēng)險(xiǎn)，而是持有該資產(chǎn)后，對(duì)整個(gè)資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)的影響程度。在這個(gè)基礎(chǔ)上，確定該資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償以及期望收益率。第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型日知為智資本資產(chǎn)定價(jià)模型由資本市場(chǎng)線公式得出的期望收益率并日知為智資本資產(chǎn)定價(jià)模型單個(gè)資產(chǎn)對(duì)整個(gè)市場(chǎng)組合風(fēng)險(xiǎn)的影響可以用β系數(shù)表示。這一系數(shù)相當(dāng)于資產(chǎn)i與市場(chǎng)組合——包括資產(chǎn)i在內(nèi)的市場(chǎng)組合——的協(xié)方差同市場(chǎng)組合方差之比：?jiǎn)蝹€(gè)資產(chǎn)的期望收益率可以用下面的公式表示：

這就是資本資產(chǎn)定價(jià)模型，反映一個(gè)特定資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)與其期望收益率的關(guān)系?？芍?，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的β系數(shù)為零，即f=0；市場(chǎng)組合的β系數(shù)為1，即m=1。第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型βi為第i種資產(chǎn)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)系數(shù)。

日知為智資本資產(chǎn)定價(jià)模型單個(gè)資產(chǎn)對(duì)整個(gè)市場(chǎng)組合風(fēng)險(xiǎn)的影響可以日知為智資本資產(chǎn)定價(jià)模型特定資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)與預(yù)期收益率的關(guān)系可以用證券市場(chǎng)線SML表示：證券市場(chǎng)線是以無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為截距、斜率為的直線。它直觀地表現(xiàn)出特定資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)與期望收益率的關(guān)系。第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型日知為智資本資產(chǎn)定價(jià)模型特定資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)與預(yù)期收益率的關(guān)系可以用日知為智資本資產(chǎn)定價(jià)模型這就基本解決了通過資產(chǎn)定價(jià)模型尋找與資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)匹配的貼現(xiàn)率的問題：只要給定特定資產(chǎn)的β系數(shù)，以及無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，就可以得出該資產(chǎn)的期望收益率。用這個(gè)期望收益率作為評(píng)價(jià)該資產(chǎn)價(jià)值的貼現(xiàn)率，對(duì)預(yù)期現(xiàn)金流進(jìn)行貼現(xiàn)，就可以完成用現(xiàn)金流貼現(xiàn)法評(píng)價(jià)資產(chǎn)價(jià)值的過程。資本資產(chǎn)定價(jià)模型以及資本市場(chǎng)線表示的是在市場(chǎng)均衡狀態(tài)下單個(gè)資產(chǎn)的期望收益率與風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系。是現(xiàn)代金融學(xué)研究中具有里程碑意義的成果。第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型日知為智資本資產(chǎn)定價(jià)模型這就基本解決了通過資產(chǎn)定價(jià)模型尋找與日知為智多要素模型與套利定價(jià)理論簡(jiǎn)介

1973年，羅伯特·默頓提出了多要素模型(multifactorCAPM)。假定除了市場(chǎng)——證券市場(chǎng)——風(fēng)險(xiǎn)以外，還存在n個(gè)影響資產(chǎn)收益率的非市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)因素，則資本資產(chǎn)定價(jià)模型可以改寫為多要素模型：

f1，f2，…，fn為從1到n個(gè)要素——除市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)以外的風(fēng)險(xiǎn)要素；βi，M為第i種資產(chǎn)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)系數(shù)；βi，f1為除市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)以外的第一種風(fēng)險(xiǎn)的溢價(jià)系數(shù)；r-f1為要素1的期望收益率。多要素模型的價(jià)值在于承認(rèn)了非市場(chǎng)因素在資產(chǎn)價(jià)值確定中的作用，缺點(diǎn)是很難操作，不容易確認(rèn)并估計(jì)所有的非市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型日知為智多要素模型與套利定價(jià)理論簡(jiǎn)介1973年，羅伯特·默日知為智多要素模型與套利定價(jià)理論簡(jiǎn)介套利定價(jià)理論(APT)是1976年由斯蒂芬·羅斯建立的。假定資產(chǎn)的期望收益率受多個(gè)因素的影響，與CAPM以及多要素CAPM不同的是，套利定價(jià)理論強(qiáng)調(diào)套利行為在建立市場(chǎng)均衡過程中的作用。第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型日知為智多要素模型與套利定價(jià)理論簡(jiǎn)介套利定價(jià)理論(APT)是日知為智期權(quán)價(jià)格與期權(quán)定價(jià)模型

期權(quán)這種衍生金融產(chǎn)品的價(jià)值體現(xiàn)為期權(quán)費(fèi)，即期權(quán)的買主按特定價(jià)格從期權(quán)的賣主買進(jìn)期權(quán)所支付的款項(xiàng)。期權(quán)費(fèi)包含兩部分內(nèi)容：內(nèi)在價(jià)值與時(shí)間價(jià)值。

內(nèi)在價(jià)值：期權(quán)相關(guān)資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格與執(zhí)行價(jià)格，也叫履約價(jià)格兩者之間的差額。是期權(quán)費(fèi)的核心部分。時(shí)間價(jià)值：期權(quán)費(fèi)超過其內(nèi)在價(jià)值的部分。

第四節(jié)期權(quán)定價(jià)模型日知為智期權(quán)價(jià)格與期權(quán)定價(jià)模型期權(quán)這種衍生金融產(chǎn)品的價(jià)值體日知為智期權(quán)價(jià)格與期權(quán)定價(jià)模型

期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值不會(huì)小于零。按美式期權(quán)：

看漲期權(quán)的價(jià)值區(qū)間是：

CallMax（0，P－S）

看跌期權(quán)的價(jià)值區(qū)間是：

Put

Max（S－P，0）

P為相關(guān)資產(chǎn)在合約執(zhí)行時(shí)的市場(chǎng)價(jià)格，S為執(zhí)行價(jià)格。

按照歐式期權(quán)，上面公式中的“”需要改成“=”第四節(jié)期權(quán)定價(jià)模型日知為智期權(quán)價(jià)格與期權(quán)定價(jià)模型期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值不會(huì)小于零日知為智期權(quán)價(jià)格與期權(quán)定價(jià)模型期權(quán)定價(jià)的理論模型，是在期權(quán)交易實(shí)踐存在很久之后才于1973年問世。解決了期權(quán)的定價(jià)方法，對(duì)于現(xiàn)代金融理論和實(shí)踐的發(fā)展有重大意義。最簡(jiǎn)單的模型是二叉樹定價(jià)模型。第四節(jié)期權(quán)定價(jià)模型日知為智期權(quán)價(jià)格與期權(quán)定價(jià)模型期權(quán)定價(jià)的理論模型，是在期權(quán)交日知為智期權(quán)定價(jià)的二叉樹模型

為了給期權(quán)定價(jià)，需要設(shè)計(jì)一個(gè)對(duì)沖型的資產(chǎn)組合。設(shè)計(jì)的對(duì)沖型資產(chǎn)組合包括：(1)需要買進(jìn)一定量的現(xiàn)貨資產(chǎn)；(2)賣出一份看漲期權(quán)(為了簡(jiǎn)化，以下均就歐式期權(quán)討論)，該期權(quán)的相關(guān)資產(chǎn)就是買入的那種現(xiàn)貨資產(chǎn)；(3)買入現(xiàn)貨的量必須足以保證這個(gè)組合的投資收益率相當(dāng)于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，從而使投資成為可以取得無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率收益的零風(fēng)險(xiǎn)投資。第四節(jié)期權(quán)定價(jià)模型日知為智期權(quán)定價(jià)的二叉樹模型為了給期權(quán)定價(jià)，需要設(shè)計(jì)一個(gè)對(duì)日知為智期權(quán)定價(jià)的二叉樹模型為了建立對(duì)沖組合，每出售一份看漲期權(quán)合約的同時(shí)需要購(gòu)買一定比例的同一種資產(chǎn)的現(xiàn)貨，這個(gè)比例叫做對(duì)沖比率。正是對(duì)沖比率足以保證組合的投資收益率相當(dāng)于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。第四節(jié)期權(quán)定價(jià)模型日知為智期權(quán)定價(jià)的二叉樹模型為了建立對(duì)沖組合，每出售一份看漲日知為智期權(quán)定價(jià)的二叉樹模型推導(dǎo)如何確定對(duì)沖比率，并從而確定期權(quán)價(jià)值的方法：

第四節(jié)期權(quán)定價(jià)模型

設(shè)P0—期權(quán)合約中資產(chǎn)的當(dāng)前價(jià)格；

u—該資產(chǎn)到合約執(zhí)行時(shí)價(jià)格上升的幅度；

d—該資產(chǎn)到合約執(zhí)行時(shí)價(jià)格下降的幅度；

r—無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率；

C—看漲期權(quán)的當(dāng)前價(jià)格；

Cu—資產(chǎn)價(jià)格上升時(shí)的看漲期權(quán)內(nèi)在價(jià)值；

Cd—資產(chǎn)價(jià)格下降時(shí)的看漲期權(quán)內(nèi)在價(jià)值；

S—看漲期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格。設(shè)H為對(duì)沖比率：構(gòu)造一個(gè)對(duì)沖交易，投資成本是HP0－C；到期末，資產(chǎn)組合的價(jià)值是：①當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格上升時(shí)，有uHP0－Cu②當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格下降時(shí)，有dHP0－Cd由于要求的是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的投資組合，所以，設(shè)計(jì)投資組合的結(jié)果應(yīng)該是：

uHP0－Cu=dHP0－Cd

求解H，得：日知為智期權(quán)定價(jià)的二叉樹模型推導(dǎo)如何確定對(duì)沖比率，并從而確定日知為智期權(quán)定價(jià)的二叉樹模型由于投資應(yīng)為可以取得無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率收益的投資，則應(yīng)有：

(1＋r)(HP0－C)=uHP0－Cu公式左側(cè)為當(dāng)前投資的終值；r為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。帶入H，則期權(quán)費(fèi)C為：第四節(jié)期權(quán)定價(jià)模型日知為智期權(quán)定價(jià)的二叉樹模型由于投資應(yīng)為可以取得無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率收日知為智期權(quán)定價(jià)的二叉樹模型以上為期權(quán)定價(jià)的方法稱為二叉樹模型。之所以如此稱謂，是由于論證出發(fā)點(diǎn)的基本要素可以由圖23—5形象地表達(dá)出來(lái)。第四節(jié)期權(quán)定價(jià)模型日知為智期權(quán)定價(jià)的二叉樹模型以上為期權(quán)定價(jià)的方法稱為二叉樹模日知為智布萊克-斯科爾斯定價(jià)模型

假定期權(quán)是歐式看漲期權(quán)；價(jià)格可以在期間內(nèi)連續(xù)變動(dòng)；無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率在期間內(nèi)不發(fā)生變化；假設(shè)相關(guān)資產(chǎn)為股票，股票沒有現(xiàn)金和利息等分紅收入。該定價(jià)模型可表示為：期權(quán)函數(shù)式是：

第四節(jié)期權(quán)定價(jià)模型c(t)為歐式看漲期權(quán)在到期日前t時(shí)刻的市場(chǎng)價(jià)格；S(t)為相關(guān)資產(chǎn)(股票)在t時(shí)刻的市場(chǎng)價(jià)值；N(d1)為股票的數(shù)量；為到期日T市場(chǎng)價(jià)格為X的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券在t時(shí)刻的折現(xiàn)值；yf為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率；為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的折現(xiàn)因子；N(d2)為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券的數(shù)量；N(d1)和N(d2)為累積正態(tài)分布函數(shù)值，隨著時(shí)間的變化而變化。式中，第一個(gè)因素和第四個(gè)因素是可觀察的市場(chǎng)因素，第二個(gè)因素和第三個(gè)因素是合約本身定義的，只有第五個(gè)因素σ需要對(duì)價(jià)格波動(dòng)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析。日知為智布萊克-斯科爾斯定價(jià)模型假定期權(quán)是歐式看漲期權(quán)；價(jià)日知為智關(guān)于金融市場(chǎng)的均衡

一個(gè)重要視角、重要理論是：無(wú)套利均衡及其均衡價(jià)格定價(jià)模型。第五節(jié)無(wú)套利均衡與

風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)日知為智關(guān)于金融市場(chǎng)的均衡一個(gè)重要視角、重要理論是：無(wú)套利日知為智金融產(chǎn)品的可替代性

取得未來(lái)現(xiàn)金流的能力也就是金融產(chǎn)品的“價(jià)值”所在。凡是可以取得同等未來(lái)收入現(xiàn)金流的金融產(chǎn)品，它們就會(huì)被認(rèn)為是等同的；那么彼此之間也就可以互相替代?？梢韵嗷ヌ娲慕鹑诋a(chǎn)品，也就應(yīng)該認(rèn)定有等量的價(jià)值。第五節(jié)無(wú)套利均衡與

風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)日知為智金融產(chǎn)品的可替代性取得未來(lái)現(xiàn)金流的能力也就是金融產(chǎn)日知為智復(fù)制與無(wú)套利均衡分析

在金融市場(chǎng)選取一項(xiàng)金融產(chǎn)品，如果可以找到另外一些金融產(chǎn)品，按適當(dāng)?shù)谋戎匕阉鼈兘M合起來(lái)，得到的組合在未來(lái)任何情況下所產(chǎn)生的現(xiàn)金流都與選取的這項(xiàng)金融產(chǎn)品未來(lái)的現(xiàn)金流完全相同，則選取的這項(xiàng)金融產(chǎn)品與這組金融產(chǎn)品的組合就是完全等價(jià)的。也可以說，這組金融產(chǎn)品的組合成為選取的這項(xiàng)金融產(chǎn)品的復(fù)制品；而選取的這項(xiàng)金融產(chǎn)品就是這個(gè)組合的被復(fù)制品。第五節(jié)無(wú)套利均衡與

風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)日知為智復(fù)制與無(wú)套利均衡分析在金融市場(chǎng)選取一項(xiàng)金融產(chǎn)品，如日知為智等價(jià)的被復(fù)制品與復(fù)制品，價(jià)格應(yīng)該相等。如果不相等，就會(huì)出現(xiàn)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的套利機(jī)會(huì)。當(dāng)存在這樣的機(jī)會(huì)時(shí)，可以對(duì)價(jià)格低者做多頭，對(duì)價(jià)格高者做空頭；多頭買進(jìn)與空頭賣出的差價(jià)就是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)地套取到的利潤(rùn)——相當(dāng)于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率的收益。復(fù)制與無(wú)套利均衡分析

第五節(jié)無(wú)套利均衡與

風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)日知為智等價(jià)的被復(fù)制品與復(fù)制品，價(jià)格應(yīng)該相等。如果不相等，就日知為智復(fù)制與無(wú)套利均衡分析理論上套利應(yīng)是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的。但實(shí)際運(yùn)作中，因?yàn)槭袌?chǎng)存在摩擦，不可能完全無(wú)風(fēng)險(xiǎn)。套利機(jī)會(huì)的出現(xiàn)意味著復(fù)制品和被復(fù)制品任一方的市場(chǎng)價(jià)格或雙方的市場(chǎng)價(jià)格處于失衡狀態(tài)，套利力量將使價(jià)格復(fù)位；價(jià)格復(fù)位，套利機(jī)會(huì)也同時(shí)消失。因此，不存在套利機(jī)會(huì)的金融產(chǎn)品的市場(chǎng)價(jià)格意味著均衡價(jià)格。這樣的分析思路稱為無(wú)套利(機(jī)會(huì)的)均衡分析。復(fù)制技術(shù)是關(guān)鍵。第五節(jié)無(wú)套利均衡與

風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)日知為智復(fù)制與無(wú)套利均衡分析理論上套利應(yīng)是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的。但實(shí)際運(yùn)日知為智復(fù)制技術(shù)

以著名的布萊克-斯科爾斯期權(quán)定價(jià)公式為例來(lái)說明復(fù)制技術(shù)。第五節(jié)無(wú)套利均衡與

風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)c(t)是歐式看漲期權(quán)在到期日前t時(shí)刻的市場(chǎng)價(jià)格，右邊實(shí)際上是它的復(fù)制組合。N(d2)前面的負(fù)號(hào)表示在這個(gè)復(fù)制組合中無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券是空頭(即相當(dāng)于以無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率借入現(xiàn)金)。公式表明，作為相關(guān)資產(chǎn)的股票和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券按一定比例的數(shù)量組合起來(lái)，就能復(fù)制買權(quán)。而股票的數(shù)量和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券的數(shù)量隨著時(shí)間的變化不斷地進(jìn)行調(diào)整，才能保持對(duì)買權(quán)的等價(jià)復(fù)制關(guān)系，這稱為“動(dòng)態(tài)復(fù)制”。等式成立，意味著左右兩邊直至到期日之際所產(chǎn)生的現(xiàn)金流在任何情況下都相同(歐式期權(quán)在到期日前是不執(zhí)行的)；等式兩邊一旦不相等，就意味著出現(xiàn)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利的機(jī)會(huì)。所以，復(fù)制和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利在這個(gè)意義上是緊密相連的。所有的衍生品定價(jià)技術(shù)在本質(zhì)上都是復(fù)制套利定價(jià)。

日知為智復(fù)制技術(shù)以著名的布萊克-斯科爾斯期權(quán)定價(jià)公式為例來(lái)日知為智復(fù)制技術(shù)上面所述的被復(fù)制品是單個(gè)金融商品，復(fù)制品是一組金融商品。因?yàn)閮烧咄耆葍r(jià)，所以前者可以看做后者的“組合”，而后者就成為前者的“分解”?！敖M合”與“分解”技術(shù)是金融工程的核心技術(shù)，通過一定的技術(shù)手段對(duì)現(xiàn)有的金融商品加以組合和分解，可以創(chuàng)造出許許多多新型金融商品，這是金融工具創(chuàng)新的基本手段，其原理則是復(fù)制套利。第五節(jié)無(wú)套利均衡與

風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)日知為智復(fù)制技術(shù)上面所述的被復(fù)制品是單個(gè)金融商品，復(fù)制品是一日知為智金融市場(chǎng)均衡的特點(diǎn)

金融市場(chǎng)具有“空頭”的機(jī)制?！百I空”是先買進(jìn)商品，以后再拋售平倉(cāng)。價(jià)格上漲就能獲利，否則反之?！百u空”是先賣出商品，以后再補(bǔ)進(jìn)平倉(cāng)。價(jià)格下跌就能獲利，否則反之?！翱疹^”頭寸就意味著在平倉(cāng)之前的負(fù)債金額。在這里，借貸和“做空—建立空頭頭寸”，在本質(zhì)上是同一回事。而套利就是在借貸這個(gè)基礎(chǔ)平臺(tái)之上對(duì)買空與賣空的結(jié)合運(yùn)作。第五節(jié)無(wú)套利均衡與

風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)日知為智金融市場(chǎng)均衡的特點(diǎn)金融市場(chǎng)具有“空頭”的機(jī)制?！叭罩獮橹墙鹑谑袌?chǎng)均衡的特點(diǎn)套利均衡機(jī)制與一般商品和服務(wù)市場(chǎng)供需均衡機(jī)制之間的顯著不同特點(diǎn)：1.空頭機(jī)制的作用。套利者將傾向于無(wú)限放大套利頭寸。這就會(huì)產(chǎn)生巨大的供需壓力，并使失衡的價(jià)格迅速?gòu)?fù)位。2.在于建立均衡過程中參與者的情況不同。套利重建均衡的速度遠(yuǎn)高于一般商品和服務(wù)市場(chǎng)供需缺口的調(diào)整。第五節(jié)無(wú)套利均衡與

風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)日知為智金融市場(chǎng)均衡的特點(diǎn)套利均衡機(jī)制與一般商品和服務(wù)市場(chǎng)供日知為智

風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)

無(wú)套利均衡分析的定價(jià)模型也是直接采用折現(xiàn)公式建立的。把股票折現(xiàn)值的公式進(jìn)一步一般化：在這個(gè)折現(xiàn)公式中，首先是r的值如何認(rèn)定。

第五節(jié)無(wú)套利均衡與

風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)PV為未來(lái)現(xiàn)金流的折現(xiàn)值；Ct為各時(shí)段t=1，2，…，T(T可以包括∞)的現(xiàn)金流；r為折現(xiàn)率。日知為智風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)無(wú)套利均衡分析的定價(jià)模型也是直接采用日知為智風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)無(wú)套利均衡分析認(rèn)為，涉及風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)恼郜F(xiàn)率是難以找到的。于是設(shè)想，在一個(gè)假想的世界里，人們對(duì)風(fēng)險(xiǎn)普遍采取無(wú)所謂的態(tài)度，稱為風(fēng)險(xiǎn)中性的人。在這個(gè)假想的風(fēng)險(xiǎn)中性的世界里，因?yàn)槿藗冿L(fēng)險(xiǎn)偏好不同而無(wú)法確定一個(gè)統(tǒng)一折現(xiàn)率的難題不存在了；對(duì)于任何現(xiàn)金流，都可以統(tǒng)一地采用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率——既不含風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償也不含風(fēng)險(xiǎn)折扣的利率作為折現(xiàn)率。第五節(jié)無(wú)套利均衡與

風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)日知為智風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)無(wú)套利均衡分析認(rèn)為，涉及風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)恼郜F(xiàn)率日知為智風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)再者，是對(duì)未來(lái)預(yù)期的收入現(xiàn)金流如何計(jì)算。論證一個(gè)金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)中性概率是否存在的基本原理是：(1)存在風(fēng)險(xiǎn)中性概率的必要且充分條件是市場(chǎng)中不存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)；(2)風(fēng)險(xiǎn)中性概率是唯一的，其必要且充分條件是市場(chǎng)是動(dòng)態(tài)完全的，即市場(chǎng)中有足夠多的金融商品可以充當(dāng)構(gòu)筑動(dòng)態(tài)復(fù)制組合的零部件；(3)在實(shí)際的市場(chǎng)并非動(dòng)態(tài)完全的條件下，可以創(chuàng)造出原來(lái)“缺失”的新的金融產(chǎn)品并從而補(bǔ)足市場(chǎng)的完全性。第五節(jié)無(wú)套利均衡與

風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)日知為智風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)再者，是對(duì)未來(lái)預(yù)期的收入現(xiàn)金流如何計(jì)算。日知為智風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)這樣，在假想的風(fēng)險(xiǎn)中性世界里的折現(xiàn)公式是：

邏輯的推理是：套利機(jī)會(huì)出現(xiàn)時(shí)，不管發(fā)現(xiàn)套利機(jī)會(huì)的人的風(fēng)險(xiǎn)偏好如何，都會(huì)采取套利行動(dòng)?？烧J(rèn)為無(wú)套利均衡價(jià)格就應(yīng)該是現(xiàn)金流的折現(xiàn)值，在假想的風(fēng)險(xiǎn)中性的世界里得到的折現(xiàn)值在真實(shí)世界里也就應(yīng)該依然有效。根據(jù)以上思路來(lái)計(jì)算均衡價(jià)格，被稱為風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)。實(shí)踐中，對(duì)于這一定價(jià)技術(shù)所依據(jù)的原理作了更簡(jiǎn)明的歸納：(1)所有證券的預(yù)期收益率均為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。(2)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率是任何預(yù)期的未來(lái)現(xiàn)金流最為適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率。

第五節(jié)無(wú)套利均衡與

風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)式中，E*(Ct)為依風(fēng)險(xiǎn)中性概率計(jì)算的預(yù)期t時(shí)段的現(xiàn)金流平均值；rft，t=1，2，…，T是各個(gè)時(shí)間段的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。日知為智風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)這樣，在假想的風(fēng)險(xiǎn)中性世界里的折現(xiàn)公式是日知為智【復(fù)習(xí)思考題】1.種種金融工具的交易，幾乎都不按票面值進(jìn)行，為什么?你是否知道鈔票也有不按票面計(jì)價(jià)的情況?2.下面哪種證券具有較高的實(shí)際年利率?(1)票面金額為100000元，售價(jià)為97645元的3個(gè)月期限的國(guó)庫(kù)券。

(2)售價(jià)為票面金額，每半年付息一次，息票率為10%的債券。3.某公司發(fā)行5年到期的債券，票面面額為1000元，售價(jià)為960元，年息票率為7%，半年付息一次。試計(jì)算：(1)當(dāng)期收益率。(2)到期收益率。

(3)持有3年后，將該債券以992元的價(jià)格出售，則該投資者的實(shí)際收益率為多少?4.對(duì)于金融資產(chǎn)——無(wú)論是原生工具還是衍生工具——的評(píng)估，都提到“內(nèi)在價(jià)值”這個(gè)概念。這個(gè)概念的本質(zhì)內(nèi)涵是什么?日知為智【復(fù)習(xí)思考題】1.種種金融工具的交易，幾乎都不按票面日知為智【復(fù)習(xí)思考題】5.如何理解金融資產(chǎn)的收益與風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)稱原則?試通過對(duì)一些金融工具特征的簡(jiǎn)要分析，來(lái)表達(dá)你對(duì)這一問題的理解。6.對(duì)于金融資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)大小和收益高低，人們?cè)缇蛻{借經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行估計(jì)，并懂得對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行“選擇”和“組合”。為什么說只有當(dāng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的科學(xué)度量成為可能，才有資產(chǎn)組合理論和資產(chǎn)定價(jià)模型理論的發(fā)展?7.也許你過去聽到過期權(quán)定價(jià)模型獲得了諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)。對(duì)于這個(gè)定價(jià)模型的貢獻(xiàn)，人們是怎樣估價(jià)的?8.有人說，金融市場(chǎng)的均衡就是由無(wú)套利均衡體現(xiàn)的。你對(duì)這樣的論斷是怎樣領(lǐng)會(huì)的?9.風(fēng)險(xiǎn)客觀存在，但可以推導(dǎo)出風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)。對(duì)于推導(dǎo)的基本思路，你能理解到怎樣的程度?日知為智【復(fù)習(xí)思考題】5.如何理解金融資產(chǎn)的收益與風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)稱第二篇

金融中介與金融市場(chǎng)第十章資產(chǎn)組合與資產(chǎn)定價(jià)第二篇

金融中介與金融市場(chǎng)第十章日知為智第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合第二節(jié)證劵價(jià)值評(píng)估第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型第四節(jié)期權(quán)定價(jià)模型第五節(jié)無(wú)套利均衡與風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)日知為智日知為智金融市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)所謂風(fēng)險(xiǎn)，就是未來(lái)結(jié)果的不確定性。不確定程度越高，風(fēng)險(xiǎn)就越大。另一種理解是未來(lái)出現(xiàn)壞結(jié)果（如損失）的可能性。

金融市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)可以大致分為：市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)、法律風(fēng)險(xiǎn)和政策風(fēng)險(xiǎn)，此外還有道德風(fēng)險(xiǎn)。第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智金融市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)所謂風(fēng)險(xiǎn)，就是未來(lái)結(jié)果的不確定性。不日知為智市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)：指由基礎(chǔ)金融變量，如利率、匯率、股票價(jià)格、通貨膨脹率等方面的變動(dòng)所引起的金融資產(chǎn)或負(fù)債的市場(chǎng)價(jià)值變化會(huì)給投資者帶來(lái)?yè)p失的可能性。信用風(fēng)險(xiǎn)：指交易對(duì)方不愿意或者不能夠履行契約的責(zé)任，導(dǎo)致另一方資產(chǎn)損失的風(fēng)險(xiǎn)。由于其中一方信用等級(jí)下降，使持有金融資產(chǎn)方的資產(chǎn)貶值，也屬信用風(fēng)險(xiǎn)。也包括主權(quán)風(fēng)險(xiǎn)。第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合金融市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)日知為智市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)：指由基礎(chǔ)金融變量，如利率、匯率、股票價(jià)格、日知為智流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)：

1.市場(chǎng)或產(chǎn)品流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)：由于市場(chǎng)的流動(dòng)性不高，導(dǎo)致證券持有者無(wú)法及時(shí)變現(xiàn)而出現(xiàn)損失的風(fēng)險(xiǎn)。

2.現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)：金融交易者本身現(xiàn)金流出現(xiàn)困難，不得不提前低價(jià)變現(xiàn)金融資產(chǎn)時(shí)，可能將賬面損失變?yōu)閷?shí)際損失的風(fēng)險(xiǎn)。第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合金融市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)日知為智流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)：第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合金融市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)日知為智操作風(fēng)險(xiǎn)：指由于技術(shù)操作系統(tǒng)不完善、管理控制缺陷、欺詐或其他人為錯(cuò)誤導(dǎo)致?lián)p失的可能性。如執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)；欺詐風(fēng)險(xiǎn)；自然災(zāi)害、不可抗力以及關(guān)鍵人物事故導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)等。法律風(fēng)險(xiǎn)：簽署的合同因不符合法律規(guī)定并從而造成損失的風(fēng)險(xiǎn)。還包括由于違反政府監(jiān)管而遭受處罰的遵守與監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)。政策風(fēng)險(xiǎn)：指貨幣當(dāng)局的貨幣政策以及政府財(cái)政政策、對(duì)內(nèi)對(duì)外經(jīng)濟(jì)政策乃至政治、外交、軍事等政策的變動(dòng)，可能給投資者帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合金融市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)日知為智操作風(fēng)險(xiǎn)：指由于技術(shù)操作系統(tǒng)不完善、管理控制缺陷、欺日知為智

道德風(fēng)險(xiǎn)

道德風(fēng)險(xiǎn)是信息不對(duì)稱、逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)這一串概念的組合。逆向選擇是由于事前的信息不對(duì)稱所導(dǎo)致的。如果在進(jìn)行融資之前，融資者依靠自己在信息方面的優(yōu)勢(shì)，對(duì)融資的發(fā)布和論證有所夸大或隱瞞，就會(huì)加大投資者的風(fēng)險(xiǎn)。面對(duì)這種情況，投資者會(huì)采取相應(yīng)的保護(hù)措施，而這會(huì)提高融資的門檻和交易成本。道德風(fēng)險(xiǎn)是由于事后的信息不對(duì)稱造成的。融資完成后，如果融資者不按事先約定運(yùn)用所融入的資金而去從事高風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，就會(huì)增大投資者所面臨的風(fēng)險(xiǎn)。第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智道德風(fēng)險(xiǎn)道德風(fēng)險(xiǎn)是信息不對(duì)稱、逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)日知為智關(guān)鍵是估量風(fēng)險(xiǎn)程度只要投資，就必然冒風(fēng)險(xiǎn)。人們不會(huì)因?yàn)橥顿Y有風(fēng)險(xiǎn)就不去投資，只不過是選擇自己可以承受的風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目投資。問題是要想辦法估計(jì)投資對(duì)象的風(fēng)險(xiǎn)程度，然后投資人才好根據(jù)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的承受能力和對(duì)收益的追求程度進(jìn)行決策：從眾多投資機(jī)會(huì)中選出自己認(rèn)為合意的項(xiàng)目投資?？傊?，認(rèn)識(shí)風(fēng)險(xiǎn)，衡量風(fēng)險(xiǎn)的大小，是投資決策程序中的第一件事。

第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智關(guān)鍵是估量風(fēng)險(xiǎn)程度只要投資，就必然冒風(fēng)險(xiǎn)。第一節(jié)日知為智風(fēng)險(xiǎn)的度量

度量風(fēng)險(xiǎn)，首先需要知道投資收益率。公式：

C：投資的資產(chǎn)收入，如利息、股息；：期末價(jià)格；：期初價(jià)格；：資本收入——資本市價(jià)漲跌所帶來(lái)的收入。如果將風(fēng)險(xiǎn)定義為未來(lái)結(jié)果的不確定性，則投資風(fēng)險(xiǎn)就是：未來(lái)投資收益率與期望收益率的偏離度。設(shè)r

i為投資的未來(lái)第i種可能的收益率，pi為第i種收益率出現(xiàn)的概率；為期望收益率，并用標(biāo)準(zhǔn)差σ表示收益率與期望收益率的偏離度，則：

第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智風(fēng)險(xiǎn)的度量度量風(fēng)險(xiǎn)，首先需要知道投資收益率。公式：日知為智風(fēng)險(xiǎn)的度量期望收益率：度量風(fēng)險(xiǎn)的標(biāo)準(zhǔn)差：

資產(chǎn)組合理論認(rèn)為，在一定統(tǒng)計(jì)期內(nèi)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)的投資收益率變化及其發(fā)生的概率，基本符合正態(tài)分布。如果未來(lái)的收益率概率分布類似于過去的、已經(jīng)實(shí)現(xiàn)的情形，那么，可以認(rèn)為未來(lái)收益率波動(dòng)的概率分布基本符合正態(tài)分布。于是，測(cè)算標(biāo)準(zhǔn)差的意義就是：已經(jīng)知道投資的期望收益率和標(biāo)準(zhǔn)差，即可計(jì)算收益率發(fā)生在一定區(qū)間的概率。第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智風(fēng)險(xiǎn)的度量期望收益率：資產(chǎn)組合理論認(rèn)為，在一定統(tǒng)日知為智資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)

資產(chǎn)組合的收益率：組合中各類資產(chǎn)期望收益率的加權(quán)平均值。計(jì)算公式：第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合的收益率：組合中各類資產(chǎn)期望收日知為智資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)多種資產(chǎn)的收益率之間可能存在不同的相關(guān)關(guān)系：可能是正相關(guān)，可能是負(fù)相關(guān)，也可能是不相關(guān)。正相關(guān)關(guān)系越強(qiáng)，通過組合投資降低風(fēng)險(xiǎn)的程度就越低；負(fù)相關(guān)關(guān)系越強(qiáng)，通過組合投資降低風(fēng)險(xiǎn)的程度就越高。第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)計(jì)算資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)的一般公式：第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)計(jì)算資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)的一般公式：第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)日知為智資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)以兩種資產(chǎn)的組合為例：

當(dāng)兩種資產(chǎn)收益率之間完全正相關(guān)，即相關(guān)系數(shù)為+1時(shí)：當(dāng)兩種資產(chǎn)收益率之間完全負(fù)相關(guān)，即相關(guān)系數(shù)為-1時(shí)：當(dāng)兩種資產(chǎn)的收益率完全不相關(guān)時(shí)：如果兩種資產(chǎn)的比重滿足如下要求，則這種資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)為零：

第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)以兩種資產(chǎn)的組合為例：第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資日知為智投資分散化與風(fēng)險(xiǎn)運(yùn)用投資分散化的原理，可降低投資組合的風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)分為兩類：（1）系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)：無(wú)法通過增加持有資產(chǎn)的種類數(shù)量而消除的風(fēng)險(xiǎn)。（2）非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)：通過增加持有資產(chǎn)的種類數(shù)量就可以相互抵消的風(fēng)險(xiǎn)。是分別由各資產(chǎn)自身的原因引起的。第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智投資分散化與風(fēng)險(xiǎn)運(yùn)用投資分散化的原理，可降低投資組合日知為智投資分散化與風(fēng)險(xiǎn)

可以看出，隨資產(chǎn)種類在組合中數(shù)量的增加，非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)被全部抵消掉，剩下的只有系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智投資分散化與風(fēng)險(xiǎn)可以看出，隨資產(chǎn)種類在組合中日知為智有效資產(chǎn)組合

風(fēng)險(xiǎn)與收益是匹配的：期望高收益率必然要冒高風(fēng)險(xiǎn)；追求低的風(fēng)險(xiǎn)則只能期望低的收益率。馬科維茨的資產(chǎn)組合理論：在相同的風(fēng)險(xiǎn)度上，可能存在很多組合，其中只有一個(gè)收益率最高，是有效組合；其它的則是無(wú)效組合。正確的說法應(yīng)該是，在相同風(fēng)險(xiǎn)下應(yīng)取得最高收益。第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智有效資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)與收益是匹配的：期望高收益率必然要日知為智有效資產(chǎn)組合有效資產(chǎn)組合是風(fēng)險(xiǎn)相同但預(yù)期收益率最高的資產(chǎn)組合；在資產(chǎn)組合曲線上是叫做效益邊界的線段，如圖23—2所示的AC曲線。

選擇n種資產(chǎn)進(jìn)行投資，對(duì)它們的任何一種組合都可以形成特定的組合風(fēng)險(xiǎn)與組合收益。圖中，落在BAC區(qū)間內(nèi)的任何一點(diǎn)都代表在n種資產(chǎn)范圍內(nèi)所組成的某一特定組合的組合風(fēng)險(xiǎn)與組合收益關(guān)系。顯然，在區(qū)域BAC中，只有組合風(fēng)險(xiǎn)與組合收益的交點(diǎn)落在AC曲線上的組合才是有效的組合：它們是在同等的風(fēng)險(xiǎn)上具有最高的收益率。其他的點(diǎn)不具備這樣一種組合效果，因而是無(wú)效的資產(chǎn)組合。

第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智有效資產(chǎn)組合有效資產(chǎn)組合是風(fēng)險(xiǎn)相同但預(yù)期收益率最高的日知為智最佳資產(chǎn)組合

效益邊界的原理展示，追求同樣風(fēng)險(xiǎn)下最高投資收益的理性投資人可供選擇的一組有效組合——AC曲線，而具體選擇哪一個(gè)點(diǎn)則取決于投資人的偏好。對(duì)于不同的投資人來(lái)說，是否“最好”，取決于他的風(fēng)險(xiǎn)承受能力。風(fēng)險(xiǎn)承受能力低，最好的組合位于效益邊界偏低的一端；富于冒險(xiǎn)精神，那么理想的組合點(diǎn)位于效益邊界偏高的一端。第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合日知為智最佳資產(chǎn)組合效益邊界的原理展示，追求同樣風(fēng)險(xiǎn)下最高日知為智證券價(jià)值評(píng)估及其思路

了解證券的內(nèi)在價(jià)值，也就是證券的價(jià)值評(píng)估，對(duì)于制定正確的投資方案是十分重要的。被普遍使用的估價(jià)方法：對(duì)該項(xiàng)投資形成的未來(lái)收益進(jìn)行折現(xiàn)值的計(jì)算，即現(xiàn)金流貼現(xiàn)法。用現(xiàn)金流貼現(xiàn)法計(jì)算證券價(jià)值包括如下三步：（1）估計(jì)投資對(duì)象的未來(lái)現(xiàn)金流量；（2）選擇可以準(zhǔn)確反映投資風(fēng)險(xiǎn)的貼現(xiàn)率；（3）根據(jù)投資期限對(duì)現(xiàn)金流進(jìn)行貼現(xiàn)。

第二節(jié)證券價(jià)值評(píng)估日知為智證券價(jià)值評(píng)估及其思路了解證券的內(nèi)在價(jià)值，也就是證券日知為智

債券價(jià)值評(píng)估

根據(jù)未來(lái)現(xiàn)金流的不同，債券的價(jià)值計(jì)算公式有以下幾種：第一，到期一次性支付本息的債券：第二，定期付息、到期還本的債券：第三，定期付息、沒有到期日的債券：第二節(jié)證券價(jià)值評(píng)估日知為智債券價(jià)值評(píng)估根據(jù)未來(lái)現(xiàn)金流的不同，債券的價(jià)值計(jì)算日知為智債券價(jià)值評(píng)估影響債券價(jià)格波動(dòng)的因素主要是貼現(xiàn)率，也就是利率的變化。不同的期限，不同的票面利息率，也對(duì)債券價(jià)格變化產(chǎn)生影響。例如，期限越長(zhǎng)、票面利息率越低的債券，其價(jià)格變化對(duì)利率變動(dòng)越敏感。如果其他因素不變，債券的價(jià)格也會(huì)隨到期日的臨近逐漸地接近面值。第二節(jié)證券價(jià)值評(píng)估日知為智債券價(jià)值評(píng)估影響債券價(jià)格波動(dòng)的因素主要是貼現(xiàn)率，也就日知為智債券價(jià)值評(píng)估關(guān)于期限對(duì)于債券價(jià)格利率敏感性的影響:假定有三種面值為1000元，年收入60元（即利率相當(dāng)于6%）的債券證券的期限越長(zhǎng)，其價(jià)格的利率敏感度就越大。

第二節(jié)證券價(jià)值評(píng)估日知為智債券價(jià)值評(píng)估關(guān)于期限對(duì)于債券價(jià)格利率敏感性的影響:第日知為智股票價(jià)值評(píng)估

優(yōu)先股的價(jià)值計(jì)算公式完全可以等同于永久性債券的計(jì)算公式：普通股股票價(jià)值的一般計(jì)算公式是：如果紅利的分派呈等比遞增態(tài)勢(shì)，以g代表增速，即依次的Dt是等比遞增級(jí)數(shù)：D1=D0(1+g)，D2=D1(1+g)，D3=D2(1+g)，…，則計(jì)算公式應(yīng)是：可簡(jiǎn)化為：第二節(jié)證券價(jià)值評(píng)估Dt為第t期的現(xiàn)金紅利日知為智股票價(jià)值評(píng)估優(yōu)先股的價(jià)值計(jì)算公式完全可以等同于永久日知為智股票價(jià)值評(píng)估根據(jù)企業(yè)在不同壽命期的利潤(rùn)以及紅利有不同增長(zhǎng)速度的判斷，提出了紅利分階段增長(zhǎng)模型，即按照不同的紅利增長(zhǎng)速度分別計(jì)算各階段的股票價(jià)值，然后匯總。如果以PS1表示按較快增速所計(jì)算出來(lái)的創(chuàng)業(yè)期和增長(zhǎng)期的股票價(jià)值，以PS2表示按增速趨緩并趨于平穩(wěn)所計(jì)算出來(lái)的成熟期的股票價(jià)值，則股票的價(jià)值就是：第二節(jié)證券價(jià)值評(píng)估日知為智股票價(jià)值評(píng)估根據(jù)企業(yè)在不同壽命期的利潤(rùn)以及紅利有不同日知為智市盈率

市盈率，是股票的市場(chǎng)價(jià)格與每股盈利的比值。股票價(jià)值=市盈率×預(yù)期每股盈利用市盈率的方法估計(jì)股票價(jià)值的關(guān)鍵是要找到合適的市盈率。一般是選擇有基本相同盈利能力和增長(zhǎng)潛力的同行業(yè)上市公司的市盈率，經(jīng)過適當(dāng)調(diào)整后，作為計(jì)算依據(jù)。市盈率可用以指導(dǎo)投資。市盈率太高，可能意味股票的價(jià)格較大地高于價(jià)值。高市盈率還可能意味股票收益有很好的增長(zhǎng)潛力。將我國(guó)的市盈率與外國(guó)的比較，明顯偏高。第二節(jié)證券價(jià)值評(píng)估日知為智市盈率市盈率，是股票的市場(chǎng)價(jià)格與每股盈利的比值。日知為智為什么要研究資產(chǎn)定價(jià)模型

資產(chǎn)定價(jià)模型，就是幫助我們找到適當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率并確定資產(chǎn)價(jià)值的一種有用工具。資產(chǎn)定價(jià)模型主要是資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)。后來(lái)有多要素模型和套利定價(jià)模型之類的發(fā)展。第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型日知為智為什么要研究資產(chǎn)定價(jià)模型資產(chǎn)定價(jià)模型，就是幫助我們?nèi)罩獮橹琴Y本市場(chǎng)理論

資產(chǎn)組合理論作了這樣的假設(shè)：在資產(chǎn)組合中引入無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，并且假定投資者對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投資是按照一個(gè)特定的市場(chǎng)組合進(jìn)行的，則新構(gòu)成的組合包含一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和一組風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合構(gòu)成的特定組合。

一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)——國(guó)債；一組風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)——股票（股票市場(chǎng)所有資產(chǎn)的組合，在一定意義上可以代表社會(huì)所有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的集合）；這樣的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合稱之為市場(chǎng)組合。第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型日知為智資本市場(chǎng)理論資產(chǎn)組合理論作了這樣的假設(shè)：在資產(chǎn)組合日知為智資本市場(chǎng)理論用F和M分別代表一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和市場(chǎng)組合，則新的資產(chǎn)組合等于

F+M。

資產(chǎn)組合的收益：第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)：

r：期望收益率w：比重：相關(guān)系數(shù)f=0，從而相關(guān)系數(shù)引入無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)以后，資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)算公式并沒有變得復(fù)雜——組合的風(fēng)險(xiǎn)相當(dāng)于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)在組合中的比重乘以其標(biāo)準(zhǔn)差：日知為智資本市場(chǎng)理論用F和M分別代表一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和日知為智資本市場(chǎng)理論資本市場(chǎng)線：根據(jù)新資產(chǎn)組合的期望收益率和風(fēng)險(xiǎn)，可以在坐標(biāo)圖上劃出一條向上傾斜的、與馬科維茨資產(chǎn)組合曲線相切的直線。第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型日知為智資本市場(chǎng)理論資本市場(chǎng)線：根據(jù)新資產(chǎn)組合的期望收益率日知為智資本市場(chǎng)理論在資本市場(chǎng)線上，所有的點(diǎn)均表示一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)F與市場(chǎng)組合M這兩者的任意一種組合所對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)與收益。其中，rf—M線段上的點(diǎn)表示wf與wm在0、1之間相互消長(zhǎng)的變動(dòng)。在這個(gè)線段上，對(duì)于F和M的投資都是正方向的。在M點(diǎn)向右上方延伸的線段上，所有的點(diǎn)則代表與如下一種情況相對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)與收益：無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資F為負(fù)，而市場(chǎng)組合M的投資比重大于1。當(dāng)以無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率借入無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)并用以全部投資于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合時(shí)，這時(shí)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資F為負(fù)。第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型日知為智資本市場(chǎng)理論在資本市場(chǎng)線上，所有的點(diǎn)均表示一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)日知為智資本市場(chǎng)理論為得到資本市場(chǎng)線，做了三個(gè)基本的假設(shè)：（1）假設(shè)資本市場(chǎng)是完善的市場(chǎng)，意味著市場(chǎng)中買方和賣方的數(shù)量足夠多，使得任何一筆交易不會(huì)影響市場(chǎng)的價(jià)格，所有投資人都是市場(chǎng)價(jià)格的接受者而非操縱者；（2）不存在交易成本以及干擾資金供求的障礙，因而市場(chǎng)的摩擦成本最低；（3）存在一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，可以允許投資者投資或借貸。第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型日知為智資本市場(chǎng)理論為得到資本市場(chǎng)線，做了三個(gè)基本的假設(shè)：第日知為智資本市場(chǎng)理論資本市場(chǎng)線以公式表示為：公式右邊分為兩部分：第一部分用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率表示投資的機(jī)會(huì)成本補(bǔ)償；第二部分表示投資的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)?？捎靡杂?jì)算資產(chǎn)組合期望收益率。第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型日知為智資本市場(chǎng)理論資本市場(chǎng)線以公式表示為：第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)日知為智資本資產(chǎn)定價(jià)模型

由資本市場(chǎng)線公式得出的期望收益率并沒有針對(duì)某一個(gè)資產(chǎn)，因而無(wú)法解決某個(gè)資產(chǎn)的定價(jià)問題。經(jīng)濟(jì)學(xué)家希望能在資本市場(chǎng)線公式的基礎(chǔ)上進(jìn)一步發(fā)展，得到單個(gè)資產(chǎn)的期望收益率。對(duì)于每一項(xiàng)資產(chǎn)，投資人所關(guān)心的不是該資產(chǎn)本身的風(fēng)險(xiǎn)，而是持有該資產(chǎn)后，對(duì)整個(gè)資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)的影響程度。在這個(gè)基礎(chǔ)上，確定該資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償以及期望收益率。第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型日知為智資本資產(chǎn)定價(jià)模型由資本市場(chǎng)線公式得出的期望收益率并日知為智資本資產(chǎn)定價(jià)模型單個(gè)資產(chǎn)對(duì)整個(gè)市場(chǎng)組合風(fēng)險(xiǎn)的影響可以用β系數(shù)表示。這一系數(shù)相當(dāng)于資產(chǎn)i與市場(chǎng)組合——包括資產(chǎn)i在內(nèi)的市場(chǎng)組合——的協(xié)方差同市場(chǎng)組合方差之比：?jiǎn)蝹€(gè)資產(chǎn)的期望收益率可以用下面的公式表示：

這就是資本資產(chǎn)定價(jià)模型，反映一個(gè)特定資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)與其期望收益率的關(guān)系?？芍?，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的β系數(shù)為零，即f=0；市場(chǎng)組合的β系數(shù)為1，即m=1。第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型βi為第i種資產(chǎn)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)系數(shù)。

日知為智資本資產(chǎn)定價(jià)模型單個(gè)資產(chǎn)對(duì)整個(gè)市場(chǎng)組合風(fēng)險(xiǎn)的影響可以日知為智資本資產(chǎn)定價(jià)模型特定資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)與預(yù)期收益率的關(guān)系可以用證券市場(chǎng)線SML表示：證券市場(chǎng)線是以無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為截距、斜率為的直線。它直觀地表現(xiàn)出特定資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)與期望收益率的關(guān)系。第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型日知為智資本資產(chǎn)定價(jià)模型特定資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)與預(yù)期收益率的關(guān)系可以用日知為智資本資產(chǎn)定價(jià)模型這就基本解決了通過資產(chǎn)定價(jià)模型尋找與資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)匹配的貼現(xiàn)率的問題：只要給定特定資產(chǎn)的β系數(shù)，以及無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，就可以得出該資產(chǎn)的期望收益率。用這個(gè)期望收益率作為評(píng)價(jià)該資產(chǎn)價(jià)值的貼現(xiàn)率，對(duì)預(yù)期現(xiàn)金流進(jìn)行貼現(xiàn)，就可以完成用現(xiàn)金流貼現(xiàn)法評(píng)價(jià)資產(chǎn)價(jià)值的過程。資本資產(chǎn)定價(jià)模型以及資本市場(chǎng)線表示的是在市場(chǎng)均衡狀態(tài)下單個(gè)資產(chǎn)的期望收益率與風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系。是現(xiàn)代金融學(xué)研究中具有里程碑意義的成果。第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型日知為智資本資產(chǎn)定價(jià)模型這就基本解決了通過資產(chǎn)定價(jià)模型尋找與日知為智多要素模型與套利定價(jià)理論簡(jiǎn)介

1973年，羅伯特·默頓提出了多要素模型(multifactorCAPM)。假定除了市場(chǎng)——證券市場(chǎng)——風(fēng)險(xiǎn)以外，還存在n個(gè)影響資產(chǎn)收益率的非市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)因素，則資本資產(chǎn)定價(jià)模型可以改寫為多要素模型：

f1，f2，…，fn為從1到n個(gè)要素——除市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)以外的風(fēng)險(xiǎn)要素；βi，M為第i種資產(chǎn)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)系數(shù)；βi，f1為除市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)以外的第一種風(fēng)險(xiǎn)的溢價(jià)系數(shù)；r-f1為要素1的期望收益率。多要素模型的價(jià)值在于承認(rèn)了非市場(chǎng)因素在資產(chǎn)價(jià)值確定中的作用，缺點(diǎn)是很難操作，不容易確認(rèn)并估計(jì)所有的非市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型日知為智多要素模型與套利定價(jià)理論簡(jiǎn)介1973年，羅伯特·默日知為智多要素模型與套利定價(jià)理論簡(jiǎn)介套利定價(jià)理論(APT)是1976年由斯蒂芬·羅斯建立的。假定資產(chǎn)的期望收益率受多個(gè)因素的影響，與CAPM以及多要素CAPM不同的是，套利定價(jià)理論強(qiáng)調(diào)套利行為在建立市場(chǎng)均衡過程中的作用。第三節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型日知為智多要素模型與套利定價(jià)理論簡(jiǎn)介套利定價(jià)理論(APT)是日知為智期權(quán)價(jià)格與期權(quán)定價(jià)模型

期權(quán)這種衍生金融產(chǎn)品的價(jià)值體現(xiàn)為期權(quán)費(fèi)，即期權(quán)的買主按特定價(jià)格從期權(quán)的賣主買進(jìn)期權(quán)所支付的款項(xiàng)。期權(quán)費(fèi)包含兩部分內(nèi)容：內(nèi)在價(jià)值與時(shí)間價(jià)值。

內(nèi)在價(jià)值：期權(quán)相關(guān)資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格與執(zhí)行價(jià)格，也叫履約價(jià)格兩者之間的差額。是期權(quán)費(fèi)的核心部分。時(shí)間價(jià)值：期權(quán)費(fèi)超過其內(nèi)在價(jià)值的部分。

第四節(jié)期權(quán)定價(jià)模型日知為智期權(quán)價(jià)格與期權(quán)定價(jià)模型期權(quán)這種衍生金融產(chǎn)品的價(jià)值體日知為智期權(quán)價(jià)格與期權(quán)定價(jià)模型

期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值不會(huì)小于零。按美式期權(quán)：

看漲期權(quán)的價(jià)值區(qū)間是：

CallMax（0，P－S）

看跌期權(quán)的價(jià)值區(qū)間是：

Put

Max（S－P，0）

P為相關(guān)資產(chǎn)在合約執(zhí)行時(shí)的市場(chǎng)價(jià)格，S為執(zhí)行價(jià)格。

按照歐式期權(quán)，上面公式中的“”需要改成“=”第四節(jié)期權(quán)定價(jià)模型日知為智期權(quán)價(jià)格與期權(quán)定價(jià)模型期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值不會(huì)小于零日知為智期權(quán)價(jià)格與期權(quán)定價(jià)模型期權(quán)定價(jià)的理論模型，是在期權(quán)交易實(shí)踐存在很久之后才于1973年問世。解決了期權(quán)的定價(jià)方法，對(duì)于現(xiàn)代金融理論和實(shí)踐的發(fā)展有重大意義。最簡(jiǎn)單的模型是二叉樹定價(jià)模型。第四節(jié)期權(quán)定價(jià)模型日知為智期權(quán)價(jià)格與期權(quán)定價(jià)模型期權(quán)定價(jià)的理論模型，是在期權(quán)交日知為智期權(quán)定價(jià)的二叉樹模型

為了給期權(quán)定價(jià)，需要設(shè)計(jì)一個(gè)對(duì)沖型的資產(chǎn)組合。設(shè)計(jì)的對(duì)沖型資產(chǎn)組合包括：(1)需要買進(jìn)一定量的現(xiàn)貨資產(chǎn)；(2)賣出一份看漲期權(quán)(為了簡(jiǎn)化，以下均就歐式期權(quán)討論)，該期權(quán)的相關(guān)資產(chǎn)就是買入的那種現(xiàn)貨資產(chǎn)；(3)買入現(xiàn)貨的量必須足以保證這個(gè)組合的投資收益率相當(dāng)于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，從而使投資成為可以取得無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率收益的零風(fēng)險(xiǎn)投資。第四節(jié)期權(quán)定價(jià)模型日知為智期權(quán)定價(jià)的二叉樹模型為了給期權(quán)定價(jià)，需要設(shè)計(jì)一個(gè)對(duì)日知為智期權(quán)定價(jià)的二叉樹模型為了建立對(duì)沖組合，每出售一份看漲期權(quán)合約的同時(shí)需要購(gòu)買一定比例的同一種資產(chǎn)的現(xiàn)貨，這個(gè)比例叫做對(duì)沖比率。正是對(duì)沖比率足以保證組合的投資收益率相當(dāng)于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。第四節(jié)期權(quán)定價(jià)模型日知為智期權(quán)定價(jià)的二叉樹模型為了建立對(duì)沖組合，每出售一份看漲日知為智期權(quán)定價(jià)的二叉樹模型推導(dǎo)如何確定對(duì)沖比率，并從而確定期權(quán)價(jià)值的方法：

第四節(jié)期權(quán)定價(jià)模型

設(shè)P0—期權(quán)合約中資產(chǎn)的當(dāng)前價(jià)格；

u—該資產(chǎn)到合約執(zhí)行時(shí)價(jià)格上升的幅度；

d—該資產(chǎn)到合約執(zhí)行時(shí)價(jià)格下降的幅度；

r—無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率；

C—看漲期權(quán)的當(dāng)前價(jià)格；

Cu—資產(chǎn)價(jià)格上升時(shí)的看漲期權(quán)內(nèi)在價(jià)值；

Cd—資產(chǎn)價(jià)格下降時(shí)的看漲期權(quán)內(nèi)在價(jià)值；

S—看漲期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格。設(shè)H為對(duì)沖比率：構(gòu)造一個(gè)對(duì)沖交易，投資成本是HP0－C；到期末，資產(chǎn)組合的價(jià)值是：①當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格上升時(shí)，有uHP0－Cu②當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格下降時(shí)，有dHP0－Cd由于要求的是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的投資組合，所以，設(shè)計(jì)投資組合的結(jié)果應(yīng)該是：

uHP0－Cu=dHP0－Cd

求解H，得：日知為智期權(quán)定價(jià)的二叉樹模型推導(dǎo)如何確定對(duì)沖比率，并從而確定日知為智期權(quán)定價(jià)的二叉樹模型由于投資應(yīng)為可以取得無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率收益的投資，則應(yīng)有：

(1＋r)(HP0－C)=uHP0－Cu公式左側(cè)為當(dāng)前投資的終值；r為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。帶入H，則期權(quán)費(fèi)C為：第四節(jié)期權(quán)定價(jià)模型日知為智期權(quán)定價(jià)的二叉樹模型由于投資應(yīng)為可以取得無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率收日知為智期權(quán)定價(jià)的二叉樹模型以上為期權(quán)定價(jià)的方法稱為二叉樹模型。之所以如此稱謂，是由于論證出發(fā)點(diǎn)的基本要素可以由圖23—5形象地表達(dá)出來(lái)。第四節(jié)期權(quán)定價(jià)模型日知為智期權(quán)定價(jià)的二叉樹模型以上為期權(quán)定價(jià)的方法稱為二叉樹模日知為智布萊克-斯科爾斯定價(jià)模型

假定期權(quán)是歐式看漲期權(quán)；價(jià)格可以在期間內(nèi)連續(xù)變動(dòng)；無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率在期間內(nèi)不發(fā)生變化；假設(shè)相關(guān)資產(chǎn)為股票，股票沒有現(xiàn)金和利息等分紅收入。該定價(jià)模型可表示為：期權(quán)函數(shù)式是：

第四節(jié)期權(quán)定價(jià)模型c(t)為歐式看漲期權(quán)在到期日前t時(shí)刻的市場(chǎng)價(jià)格；S(t)為相關(guān)資產(chǎn)(股票)在t時(shí)刻的市場(chǎng)價(jià)值；N(d1)為股票的數(shù)量；為到期日T市場(chǎng)價(jià)格為X的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券在t時(shí)刻的折現(xiàn)值；yf為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率；為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的折現(xiàn)因子；N(d2)為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券的數(shù)量；N(d1)和N(d2)為累積正態(tài)分布函數(shù)值，隨著時(shí)間的變化而變化。式中，第一個(gè)因素和第四個(gè)因素是可觀察的市場(chǎng)因素，第二個(gè)因素和第三個(gè)因素是合約本身定義的，只有第五個(gè)因素σ需要對(duì)價(jià)格波動(dòng)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析。日知為智布萊克-斯科爾斯定價(jià)模型假定期權(quán)是歐式看漲期權(quán)；價(jià)日知為智關(guān)于金融市場(chǎng)的均衡

一個(gè)重要視角、重要理論是：無(wú)套利均衡及其均衡價(jià)格定價(jià)模型。第五節(jié)無(wú)套利均衡與

風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)日知為智關(guān)于金融市場(chǎng)的均衡一個(gè)重要視角、重要理論是：無(wú)套利日知為智金融產(chǎn)品的可替代性

取得未來(lái)現(xiàn)金流的能力也就是金融產(chǎn)品的“價(jià)值”所在。凡是可以取得同等未來(lái)收入現(xiàn)金流的金融產(chǎn)品，它們就會(huì)被認(rèn)為是等同的；那么彼此之間也就可以互相替代?？梢韵嗷ヌ娲慕鹑诋a(chǎn)品，也就應(yīng)該認(rèn)定有等量的價(jià)值。第五節(jié)無(wú)套利均衡與

風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)日知為智金融產(chǎn)品的可替代性取得未來(lái)現(xiàn)金流的能力也就是金融產(chǎn)日知為智復(fù)制與無(wú)套利均衡分析

在金融市場(chǎng)選取一項(xiàng)金融產(chǎn)品，如果可以找到另外一些金融產(chǎn)品，按適當(dāng)?shù)谋戎匕阉鼈兘M合起來(lái)，得到的組合在未來(lái)任何情況下所產(chǎn)生的現(xiàn)金流都與選取的這項(xiàng)金融產(chǎn)品未來(lái)的現(xiàn)金流完全相同，則選取的這項(xiàng)金融產(chǎn)品與這組金融產(chǎn)品的組合就是完全等價(jià)的。也可以說，這組金融產(chǎn)品的組合成為選取的這項(xiàng)金融產(chǎn)品的復(fù)制品；而選取的這項(xiàng)金融產(chǎn)品就是這個(gè)組合的被復(fù)制品。第五節(jié)無(wú)套利均衡與

風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)日知為智復(fù)制與無(wú)套利均衡分析在金融市場(chǎng)選取一項(xiàng)金融產(chǎn)品，如日知為智等價(jià)的被復(fù)制品與復(fù)制品，價(jià)格應(yīng)該相等。如果不相等，就會(huì)出現(xiàn)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的套利機(jī)會(huì)。當(dāng)存在這樣的機(jī)會(huì)時(shí)，可以對(duì)價(jià)格低者做多頭，對(duì)價(jià)格高者做空頭；多頭買進(jìn)與空頭賣出的差價(jià)就是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)地套取到的利潤(rùn)——相當(dāng)于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率的收益。復(fù)制與無(wú)套利均衡分析

第五節(jié)無(wú)套利均衡與

風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)日知為智等價(jià)的被復(fù)制品與復(fù)制品，價(jià)格應(yīng)該相等。如果不相等，就日知為智復(fù)制與無(wú)套利均衡分析理論上套利應(yīng)是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的。但實(shí)際運(yùn)作中，因?yàn)槭袌?chǎng)存在摩擦，不可能完全無(wú)風(fēng)險(xiǎn)。套利機(jī)會(huì)的出現(xiàn)意味著復(fù)制品和被復(fù)制品任一方的市場(chǎng)價(jià)格或雙方的市場(chǎng)價(jià)格處于失衡狀態(tài)，套利力量將使價(jià)格復(fù)位；價(jià)格復(fù)位，套利機(jī)會(huì)也同時(shí)消失。因此，不存在套利機(jī)會(huì)的金融產(chǎn)品的市場(chǎng)價(jià)格意味著均衡價(jià)格。這樣的分析思路稱為無(wú)套利(機(jī)會(huì)的)均衡分析。復(fù)制技術(shù)是關(guān)鍵。第五節(jié)無(wú)套利均衡與

風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)日知為智復(fù)制與無(wú)套利均衡分析理論上套利應(yīng)是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的。但實(shí)際運(yùn)日知為智復(fù)制技術(shù)

以著名的布萊克-斯科爾斯期權(quán)定價(jià)公式為例來(lái)說明復(fù)制技術(shù)。第五節(jié)無(wú)套利均衡與

風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)c(t)是歐式看漲期權(quán)在到期日前t時(shí)刻的市場(chǎng)價(jià)格，右邊實(shí)際上是它的復(fù)制組合。N(d2)前面的負(fù)號(hào)表示在這個(gè)復(fù)制組合中無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證