啤酒行業(yè)專(zhuān)題研究

啤酒行業(yè)專(zhuān)題研究核心觀點(diǎn)我們?cè)?021.5.26日發(fā)布的啤酒深度報(bào)告高端加速，利搏云天，共迎黃金時(shí)代中，立足行業(yè)進(jìn)階視角，從盈利提升空間、實(shí)現(xiàn)動(dòng)能、發(fā)展前景、邏輯演繹四個(gè)維度進(jìn)行論述，提出中國(guó)啤酒業(yè)已進(jìn)入高端加速、開(kāi)源節(jié)流、盈利釋放、龍頭共謀發(fā)展的黃金時(shí)代。一年已過(guò)，歲序更新，我們堅(jiān)守觀點(diǎn)、視角切換、與時(shí)俱進(jìn)、再論高端！

視角切換：行業(yè)進(jìn)階邏輯驗(yàn)證，本文聚焦新舊背景轉(zhuǎn)換下的龍頭躍遷之道，通過(guò)對(duì)比復(fù)盤(pán)、理論分析、借鑒日本三維度分析，試圖回答好以下兩個(gè)問(wèn)題：（一）高端vs低端，競(jìng)爭(zhēng)邏輯有何不同？1）低端競(jìng)爭(zhēng)：終端為王，渠道制勝，效率為先。低端時(shí)代價(jià)格意味著地盤(pán)，產(chǎn)品同質(zhì)化之下，龍頭缺乏溢價(jià)權(quán)、消費(fèi)者喪失選擇權(quán)，產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值分配中間（渠道與終端）大、兩頭

（廠商與消費(fèi)者）小，龍頭通過(guò)跑馬圈地以搶占渠道與終端、形成基地市場(chǎng)，謀求規(guī)模效應(yīng)、減少競(jìng)爭(zhēng)費(fèi)用。2）高端競(jìng)爭(zhēng)：產(chǎn)品為基，品牌為矛，渠道為盾。理論為基，高端時(shí)代價(jià)格意味著定位，高端產(chǎn)品溢價(jià)需要消費(fèi)者認(rèn)可并買(mǎi)單，啤酒銷(xiāo)售轉(zhuǎn)向以消費(fèi)者為核心，銷(xiāo)售增長(zhǎng)由“渠道推動(dòng)”轉(zhuǎn)向“動(dòng)銷(xiāo)拉動(dòng)”，產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值由中間（渠道及終端）向兩頭轉(zhuǎn)移（廠商與消費(fèi)者），品質(zhì)化與個(gè)性化的產(chǎn)品是高端賽場(chǎng)的入場(chǎng)券，品牌建設(shè)和消費(fèi)者培育是決定產(chǎn)品溢價(jià)的核心，賦能經(jīng)銷(xiāo)商和渠道多元化是高端布局的重要支撐。日本為鑒，日本啤酒市場(chǎng)成熟度高于中國(guó)，龍頭幾經(jīng)浮沉，朝日、三得利借助行業(yè)趨勢(shì)變革（品質(zhì)化、個(gè)性化），集中資源主推高品質(zhì)大單品，并通過(guò)差異化產(chǎn)品組合把握市場(chǎng)需求變化，精準(zhǔn)洞察實(shí)現(xiàn)逆襲。（二）邏輯切換之下，龍頭如何破局？產(chǎn)品多元：龍頭建立大單品+多元化產(chǎn)品矩陣，立足高端主流價(jià)位帶（8~12元）、消費(fèi)人群

（男性與年輕人）與消費(fèi)場(chǎng)景（餐飲為主），聚焦資源推廣高端大單品，此外建立價(jià)格×特色的產(chǎn)品矩陣滿(mǎn)足多元化需求；品牌強(qiáng)化：龍頭費(fèi)用投放高舉高打、營(yíng)銷(xiāo)方式精細(xì)化，通過(guò)代言人、綜藝植入等多元化營(yíng)銷(xiāo)方式打造品牌獨(dú)特調(diào)性，強(qiáng)化同消費(fèi)者互動(dòng)，謀求品牌溢價(jià)；渠道賦能：高端消費(fèi)以夜店等現(xiàn)飲渠道為主，廠商賦能經(jīng)銷(xiāo)商，以強(qiáng)化高端餐飲等終端搶占能力及高端產(chǎn)品運(yùn)營(yíng)能力，同時(shí)加強(qiáng)新零售等潛力較大的非現(xiàn)飲渠道布局。與時(shí)俱進(jìn)：2022年以來(lái)，行業(yè)進(jìn)階、龍頭破局繼續(xù)，但疫情持續(xù)沖擊、宏觀環(huán)境多變亦使得市場(chǎng)產(chǎn)生三重?fù)?dān)憂(yōu)，勢(shì)不改、時(shí)納新，我們長(zhǎng)短兼顧地看待行業(yè)當(dāng)前面臨的挑戰(zhàn)與機(jī)會(huì)，認(rèn)為龍頭戰(zhàn)略定力不變，戰(zhàn)術(shù)布局進(jìn)階，行業(yè)有望迎短期反彈與長(zhǎng)期進(jìn)階的戴維斯雙擊：

擔(dān)憂(yōu)一：疫情作為新變量如何影響行業(yè)增長(zhǎng)？對(duì)比20年初次疫情，我們認(rèn)為，此輪疫情下，收入端，隨疫情好轉(zhuǎn)，場(chǎng)景修復(fù)+旺季補(bǔ)庫(kù)雙擊，旺季低基數(shù)下復(fù)蘇彈性有望持續(xù)釋放；利潤(rùn)端，當(dāng)下成本壓力雖大于20年，但高端化與提價(jià)邏輯更加順暢，盈利仍有望持續(xù)釋放，當(dāng)下板塊估值仍具性?xún)r(jià)比，隨疫情好轉(zhuǎn)，有望迎業(yè)績(jī)與估值雙擊。擔(dān)憂(yōu)二：消費(fèi)弱復(fù)蘇如何影響高端化進(jìn)程？居民收入/就業(yè)/消費(fèi)傾向下滑導(dǎo)致21年以來(lái)消費(fèi)弱復(fù)蘇，我們認(rèn)為長(zhǎng)期看消費(fèi)升級(jí)仍為大勢(shì)所趨，短期消費(fèi)呈現(xiàn)分層現(xiàn)象，但啤酒高端化在供需的共同推動(dòng)下表現(xiàn)亮眼，對(duì)標(biāo)21年的美國(guó)啤酒市場(chǎng)，疫情管控放松+穩(wěn)增長(zhǎng)政策下高端化勢(shì)頭仍足。擔(dān)憂(yōu)三：新變量、新環(huán)境是否影響龍頭開(kāi)源節(jié)流的盈利釋放邏輯？龍頭戰(zhàn)略定力不改、戰(zhàn)術(shù)進(jìn)階形成新趨勢(shì)。開(kāi)源端，成本上漲推動(dòng)新一輪漲價(jià)，龍頭提價(jià)在區(qū)域、產(chǎn)品、頻次上更為積極，有望有效對(duì)沖當(dāng)前成本上行壓力；節(jié)流端，產(chǎn)能優(yōu)化進(jìn)入關(guān)建并舉新時(shí)期，關(guān)廠減員仍有空間，同時(shí)數(shù)字化、智能化、大產(chǎn)能的工廠建設(shè)有望進(jìn)一步促進(jìn)產(chǎn)銷(xiāo)協(xié)同進(jìn)階。區(qū)別于市場(chǎng)的觀點(diǎn)：當(dāng)下市場(chǎng)擔(dān)憂(yōu)疫情及消費(fèi)弱復(fù)蘇影響高端化進(jìn)程，本文在對(duì)高端化發(fā)展邏輯與龍頭戰(zhàn)略變化的分析過(guò)程中，從供需雙側(cè)驗(yàn)證高端化勢(shì)頭不減。需求端，疫情下高檔產(chǎn)品銷(xiāo)售有所減少系高檔餐飲場(chǎng)所（夜店等）恢復(fù)靠后所致，經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇之下，啤酒低貨值、高享受的屬性亦使得其需求受影響較??；供給端，疫情之下，龍頭銷(xiāo)量受到影響，其更傾向于銷(xiāo)售高價(jià)位、高利潤(rùn)的產(chǎn)品，謀求收入與利潤(rùn)增長(zhǎng)。行業(yè)高端化邏輯具供需端雙向支撐。邏輯切換：高端vs低端，競(jìng)爭(zhēng)有何不同？行業(yè)發(fā)展邏輯確認(rèn)，再聚焦看龍頭進(jìn)階。自2013年行業(yè)產(chǎn)量見(jiàn)頂下行，龍頭陸續(xù)走過(guò)期待銷(xiāo)量回升的徘徊期、關(guān)廠提價(jià)的試水期、堅(jiān)定升級(jí)的轉(zhuǎn)型期，從2019年開(kāi)始，啤酒行業(yè)高端化發(fā)展趨勢(shì)凸顯，中國(guó)酒業(yè)協(xié)會(huì)秘書(shū)長(zhǎng)何勇認(rèn)為，疫情影響下2020年為高端化序曲，2021年行業(yè)量?jī)r(jià)齊升迎來(lái)高端化元年。站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，我們認(rèn)為啤酒行業(yè)高端化的趨勢(shì)已經(jīng)得到廣泛認(rèn)同與驗(yàn)證，本節(jié)聚焦行業(yè)進(jìn)階下龍頭經(jīng)營(yíng)的邏輯切換，通過(guò)對(duì)比復(fù)盤(pán)探究龍頭經(jīng)營(yíng)為何變？通過(guò)理論分析、借鑒日韓，探究龍頭如何變？低端競(jìng)爭(zhēng)：終端為王，渠道制勝，效率為先低端市場(chǎng)是同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)，產(chǎn)品力與品牌力缺失，龍頭致力于構(gòu)建渠道壁壘，陷入低端競(jìng)爭(zhēng)的陷阱。低端、同質(zhì)的快消品無(wú)法從消費(fèi)端形成品牌拉力，同時(shí)導(dǎo)致廠商無(wú)法收取溢價(jià)改善產(chǎn)業(yè)鏈整體利潤(rùn)。產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)部來(lái)看，同質(zhì)化之下，啤酒銷(xiāo)售高度依賴(lài)渠道分銷(xiāo)，產(chǎn)業(yè)鏈地位上，終端攫取較多利潤(rùn)，渠道商通過(guò)扁平化及高周轉(zhuǎn)提升利潤(rùn)水平，廠商價(jià)格空間為給足終端/渠道利潤(rùn)后的剩余部分，利潤(rùn)挖掘依靠：1）生產(chǎn)端規(guī)?；c高周轉(zhuǎn)以降低成本；2）通過(guò)收購(gòu)跑馬圈地，形成基地市場(chǎng)以降低競(jìng)爭(zhēng)費(fèi)用。VS白酒：低檔啤酒同質(zhì)化嚴(yán)重、忠誠(chéng)度較低，護(hù)城河缺失。啤酒和白酒都是含酒精、成癮性的消費(fèi)品，但兩個(gè)行業(yè)的利潤(rùn)率不可同日而語(yǔ)，2018-2020年規(guī)模以上啤酒企業(yè)利潤(rùn)總額占收入比重分別為8.3%/8.5%/9.1%，而白酒行業(yè)為23.3%/25.0%/27.2%，差距主要系白酒具有寬深的護(hù)城河：1）物理屬性：白酒釀造過(guò)程對(duì)于原材料、生產(chǎn)工藝、釀造條件等要求嚴(yán)苛，醬香/濃香/清香產(chǎn)酒周期分別長(zhǎng)達(dá)5/1/1年，白酒企業(yè)憑借獨(dú)特性與品質(zhì)性兼具的產(chǎn)品鑄造自身護(hù)城河；

而啤酒以工業(yè)化產(chǎn)品為主，早期低端啤酒市場(chǎng)中產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重，各品牌大單品多為3-4元的低度數(shù)、綠色瓶裝的淡啤，為節(jié)約成本加入大米等材料進(jìn)行發(fā)酵，同質(zhì)、低質(zhì)的產(chǎn)品同白酒形成對(duì)比。2）社會(huì)屬性：白酒悠久的歷史及長(zhǎng)期文化沉淀構(gòu)筑難以復(fù)制的品牌壁壘，具有社交、收藏、禮品、身份識(shí)別等社會(huì)功能，消費(fèi)者忠誠(chéng)度高為企業(yè)溢價(jià)留出空間；相對(duì)白酒，低端啤酒的消費(fèi)以解渴解暑為主，社交場(chǎng)景主要為聚會(huì)暢飲、拼酒，同質(zhì)、低價(jià)的產(chǎn)品難以賦予啤酒更多的社會(huì)屬性及溢價(jià)空間。從啤酒產(chǎn)業(yè)鏈看，其價(jià)值分配取決于各個(gè)環(huán)節(jié)對(duì)最終銷(xiāo)售的貢獻(xiàn)，終端攫取最大利潤(rùn)份額，廠商與消費(fèi)者處弱勢(shì)地位。終端為王：和白酒相比，同質(zhì)化市場(chǎng)中廠商難以形成強(qiáng)勁的產(chǎn)品力與品牌力，從而難以從終端形成有效拉力，終端陳列成為啤酒銷(xiāo)售的關(guān)鍵，廠商通過(guò)高加價(jià)率及買(mǎi)店、返點(diǎn)等費(fèi)用補(bǔ)貼控制終端，流通/餐飲/夜店終端的加價(jià)率高達(dá)50%/100%/100-200%，攫取產(chǎn)業(yè)鏈最高利潤(rùn)；渠道制勝：渠道在市場(chǎng)開(kāi)拓初期是龍頭擴(kuò)張地盤(pán)的抓手，隨著區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)格局的穩(wěn)定，龍頭多采取深度分銷(xiāo)的模式強(qiáng)化終端掌控力，渠道發(fā)揮配送與周轉(zhuǎn)的功能，毛利率一般在15%左右，通過(guò)高周轉(zhuǎn)提高收益率。低端時(shí)代，產(chǎn)業(yè)鏈中間的渠道與終端攫取大部分利潤(rùn)，而兩端的廠商與消費(fèi)者均處于弱勢(shì)地位，廠商較難獲取溢價(jià)，通過(guò)支付高額的渠道與終端費(fèi)用擴(kuò)大銷(xiāo)售規(guī)模從而降低成本，而買(mǎi)店等常見(jiàn)的終端排他性的競(jìng)爭(zhēng)方式亦使得消費(fèi)者可選擇的產(chǎn)品較少，消費(fèi)者難以“用腳投票”支付溢價(jià)選擇符合自己需求的產(chǎn)品，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)陷入“低端陷阱”。高端競(jìng)爭(zhēng)：產(chǎn)品為基，品牌為矛，渠道為盾高端啤酒市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)以消費(fèi)者需求為核心，產(chǎn)品為基，品牌為矛，渠道為盾。相對(duì)低端競(jìng)爭(zhēng)中，企業(yè)鋪貨式增長(zhǎng)、消費(fèi)者被動(dòng)選擇的銷(xiāo)售與消費(fèi)模式，消費(fèi)升級(jí)的時(shí)代背景催生多樣化、個(gè)性化的消費(fèi)需求，高端產(chǎn)品的溢價(jià)需消費(fèi)者認(rèn)可并買(mǎi)單，其自主選擇的意愿及能力增強(qiáng)，舊策略效力減弱，銷(xiāo)售增長(zhǎng)由“渠道推動(dòng)”轉(zhuǎn)向“動(dòng)銷(xiāo)拉動(dòng)”，產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值由中間

（渠道及終端）向兩頭轉(zhuǎn)移（廠商與消費(fèi)者）。在此基礎(chǔ)上，我們通過(guò)理論分析（4P→4C）、借鑒日本朝日、三得利兩大日本龍頭，探究龍頭競(jìng)爭(zhēng)邏輯如何變化？——我們認(rèn)為，產(chǎn)品創(chuàng)新、品牌賦能、渠道優(yōu)化是啤酒企業(yè)在高端之戰(zhàn)中制勝的關(guān)鍵。理論為基：產(chǎn)品、品牌、渠道轉(zhuǎn)型，打造新競(jìng)爭(zhēng)格局4P→4C，競(jìng)爭(zhēng)邏輯轉(zhuǎn)變。鮑勃·勞特伯恩（BobLauterborn)在杰羅姆·麥卡錫（JeromeMcCarthy)提出的4P理論的基礎(chǔ)上提出4C理論，即產(chǎn)品銷(xiāo)售的核心在于對(duì)消費(fèi)者需求的把握，隨著啤酒高端化的持續(xù)推進(jìn)，消費(fèi)者選擇成為啤酒銷(xiāo)售的核心，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的產(chǎn)品、渠道、品牌邏輯轉(zhuǎn)變，具體看：1）產(chǎn)品：品質(zhì)化與個(gè)性化的產(chǎn)品是高端賽場(chǎng)的入場(chǎng)券，也是實(shí)現(xiàn)溢價(jià)的關(guān)鍵路徑。新的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下，啤酒產(chǎn)品由同質(zhì)化走向差異化，由成本優(yōu)先走向品質(zhì)與個(gè)性為王。品質(zhì)化：據(jù)Euromonitor，2020年中國(guó)淡啤占啤酒總銷(xiāo)量的98%，主要系淡啤的釀造原料成本較低、釀造周期更短，近年來(lái)高品質(zhì)的高檔淡啤、黑啤以及烈性啤酒銷(xiāo)量增速顯著高于中低檔淡啤，啤酒消費(fèi)趨于白酒，步入追求品質(zhì)的新階段。個(gè)性化：經(jīng)濟(jì)條件的提升激發(fā)自我意識(shí)覺(jué)醒，隨著獲取個(gè)性化產(chǎn)品的渠道拓展，消費(fèi)者為滿(mǎn)足個(gè)性化需求支付溢價(jià)的意愿及能力提升。2）品牌：高端化背后是消費(fèi)意識(shí)的成熟，是從物質(zhì)需求到精神需求的延伸，品牌力決定了高端產(chǎn)品的溢價(jià)空間。在高端化進(jìn)程中，品牌建設(shè)和消費(fèi)者培育是關(guān)鍵環(huán)節(jié)，不同于低端競(jìng)爭(zhēng)中通過(guò)費(fèi)用投放提高鋪貨率、搶占市場(chǎng)的策略，高端競(jìng)爭(zhēng)將費(fèi)用投放重心轉(zhuǎn)向品牌力的提升和消費(fèi)者培育，從而獲得消費(fèi)者對(duì)品牌與定價(jià)的認(rèn)同，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)品牌溢價(jià)。3）渠道：高端戰(zhàn)略落地需要渠道的支持和配合，賦能經(jīng)銷(xiāo)商成為高端競(jìng)爭(zhēng)的重要支撐。高端產(chǎn)品的推廣不同于以往低端產(chǎn)品以?xún)r(jià)換量、以量取勝的策略，而是需要借助優(yōu)秀經(jīng)銷(xiāo)商增強(qiáng)渠道推力并輔助終端品牌運(yùn)營(yíng)，通過(guò)對(duì)經(jīng)銷(xiāo)商進(jìn)行賦能，助力其由配送商成長(zhǎng)為有價(jià)值的啤酒運(yùn)營(yíng)商，才能更好地觸達(dá)不同階層、不同需求的消費(fèi)群體。日本為鑒：“朝日”起于平成，“三得利”走贏差異化之路日本啤酒市場(chǎng)成熟度高，龍頭幾經(jīng)變遷顯核心競(jìng)爭(zhēng)力。日本消費(fèi)社會(huì)研究專(zhuān)家三浦展在其著作第四消費(fèi)時(shí)代中提出，1975-2004年日本經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展，人均GDP于1981年破萬(wàn)美元，居民消費(fèi)進(jìn)入追求高端化、品牌化與個(gè)性化的“第三消費(fèi)時(shí)代”，具體來(lái)看：1）階段I（1986-1993年）：經(jīng)濟(jì)發(fā)展之下，日本啤酒行業(yè)亦進(jìn)入高端化時(shí)期，一方面，以生啤為代表的高品質(zhì)產(chǎn)品受到追捧，1987年朝日推出的SuperDry通過(guò)極致新鮮的產(chǎn)品打造與營(yíng)銷(xiāo)發(fā)力實(shí)現(xiàn)逆襲；另一方面，個(gè)性化與多元化風(fēng)潮之下龍頭加快產(chǎn)品推新，據(jù)OScience，1986年至1993年日本啤酒龍頭年均推出新品系列8個(gè)左右，而在此之前年均推新系列≤2個(gè)。2）階段I（I1994年之后）：1994年日本修訂酒稅法，對(duì)啤酒按照麥芽比例征收從量稅，高麥芽濃度的傳統(tǒng)啤酒在稅收壓力下銷(xiāo)量萎縮，而低麥芽濃度的發(fā)泡酒和第三類(lèi)啤酒的崛起，低稅率下售價(jià)雖低于傳統(tǒng)啤酒，但我們認(rèn)為其體現(xiàn)出的多元化與個(gè)性化趨勢(shì)亦是高端化的另一種演繹。高端化之下，龍頭把握機(jī)遇、實(shí)現(xiàn)躍遷。復(fù)盤(pán)日本啤酒高端化加速期間的龍頭表現(xiàn)，朝日在1987年推出大單品SuperDry之后市占率加速提升，而80年代的啤酒霸主麒麟在外部宏觀和產(chǎn)業(yè)環(huán)境產(chǎn)生深刻變化之時(shí)卻未能及時(shí)了解消費(fèi)群體和消費(fèi)偏好的變遷，其龍頭地位在平成年間（1989-2019年）被朝日逐步取代；此外，面對(duì)強(qiáng)大的朝日與麒麟，三得利通過(guò)抓住啤酒稅改及下游需求更迭的機(jī)會(huì)，走贏差異化之路，成為日本低度酒龍頭。本文通過(guò)解讀在高端化時(shí)代市占率逐步提升的龍頭（朝日以及三得利）策略，認(rèn)為高端化時(shí)代，龍頭競(jìng)爭(zhēng)應(yīng)以消費(fèi)者為核心，通過(guò)品質(zhì)化、多元化的產(chǎn)品打磨與高端化、精準(zhǔn)化的品牌營(yíng)銷(xiāo)，滿(mǎn)足消費(fèi)升級(jí)背景下消費(fèi)者的需求變遷，實(shí)現(xiàn)份額提升。朝日啤酒：把握需求、聚焦資源，大單品SuperDry絕地反擊，問(wèn)鼎平成啤酒之王。昭和年間（1926-1989年），麒麟乘借大日本麥酒（朝日與札幌的前身）遭遇反壟斷分拆的機(jī)遇及自身產(chǎn)品與渠道優(yōu)勢(shì)一時(shí)風(fēng)頭無(wú)兩，而朝日市場(chǎng)地位不斷下滑，直至1987年革命性的創(chuàng)新產(chǎn)品SuperDry問(wèn)世，其把握外部宏觀及產(chǎn)業(yè)環(huán)境變化機(jī)會(huì)，洞察消費(fèi)者需求更替趨勢(shì)，開(kāi)啟龍頭超越之路：1）把握趨勢(shì)：20世紀(jì)80年代，日本經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，戰(zhàn)后一代成為啤酒主流消費(fèi)者，女性消費(fèi)者崛起，朝日察覺(jué)到麒麟推崇的傳統(tǒng)且?guī)в锌酀谖兜牡率狡【茻o(wú)法滿(mǎn)足新一代消費(fèi)群體的需求，在廣泛調(diào)研的基礎(chǔ)上推出創(chuàng)新產(chǎn)品SuperDry，其入口暢快凜冽、后味干爽利落的特征獲得消費(fèi)者歡迎；2）極致品質(zhì)：SuperDry推出后，公司強(qiáng)化“極致新鮮”標(biāo)簽，通過(guò)物流等系統(tǒng)支撐，產(chǎn)品從出廠到門(mén)店僅需8天，并回收市面上20天以上的啤酒，通過(guò)極致品質(zhì)強(qiáng)化品牌形象。SuperDry帶動(dòng)朝日市占率從1986年的9.3%快速上升至1989年的24.8%，取代札幌成為日本排名第2的啤酒公司，并于2001年超越麒麟成為日本啤酒之王，市占率達(dá)38.7%，對(duì)消費(fèi)需求的精準(zhǔn)把握以及對(duì)核心單品的精心打磨，成就平成時(shí)代啤酒之王。三得利：后起之秀，強(qiáng)大洞察力+精準(zhǔn)營(yíng)銷(xiāo)走贏差異化之路。1994年日本開(kāi)始對(duì)啤酒按照麥芽比例征收從量稅，麥芽含量更低的發(fā)泡酒、利口酒等產(chǎn)品憑借較低的稅率替代啤酒實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)，三得利作為啤酒行業(yè)新進(jìn)入者，面對(duì)強(qiáng)大的麒麟與朝日，三得利抓住啤酒稅改及下游需求更迭的機(jī)會(huì)，通過(guò)強(qiáng)大洞察力+精準(zhǔn)營(yíng)銷(xiāo)能力成為日本低度酒龍頭（2020年在啤酒/RTD行業(yè)銷(xiāo)量市占率16.9%/38.4%，排名第三/第一）。1）產(chǎn)品：一方面，精準(zhǔn)把握趨勢(shì)打造大單品，三得利堅(jiān)持每年對(duì)不同定位的數(shù)千名消費(fèi)者展開(kāi)深入調(diào)研以精準(zhǔn)把握消費(fèi)趨勢(shì)，創(chuàng)新高度數(shù)、零卡的-196?CStrongZero大單品（2020年為日本RTD第一大單品）；另一方面，公司完善產(chǎn)品矩陣覆蓋更多場(chǎng)景及人群，如-196℃StrongZero酒精度數(shù)高、甜度低，主要針對(duì)男性消費(fèi)者和佐餐場(chǎng)景推出，而針對(duì)女性消費(fèi)者和獨(dú)處微醺場(chǎng)景則推出低度果味的和樂(lè)怡。2）營(yíng)銷(xiāo)：公司通過(guò)差異化定位和精準(zhǔn)營(yíng)銷(xiāo)迎合不同消費(fèi)群體的喜好，塑造產(chǎn)品獨(dú)特調(diào)性。一方面，公司營(yíng)銷(xiāo)端高舉高打，新品推出后在電視、公交、電梯等多渠道進(jìn)行全方位立體化宣傳；另外，公司注重差異化定位與精準(zhǔn)營(yíng)銷(xiāo)，針對(duì)產(chǎn)品特性和目標(biāo)客群選擇合適的代言人，比如通過(guò)天海佑希等中年藝人代言來(lái)凸顯-196℃StrongZero的成熟性；選擇崛北真希等年輕女藝人作為和樂(lè)怡代言人，強(qiáng)調(diào)都市女性時(shí)尚獨(dú)立的特性。龍頭躍遷：產(chǎn)品多元、品牌強(qiáng)化、渠道賦能高端時(shí)代競(jìng)爭(zhēng)邏輯切換，龍頭發(fā)力產(chǎn)品、品牌、渠道，實(shí)現(xiàn)低端競(jìng)爭(zhēng)向高端競(jìng)爭(zhēng)的全方位躍遷。產(chǎn)品端：龍頭建立大單品+多元化產(chǎn)品矩陣，立足高端主流價(jià)位帶（8~12元）、消費(fèi)人群（男性與年輕人）與消費(fèi)場(chǎng)景（餐飲為主），聚焦資源推廣高端大單品，目前形成數(shù)十萬(wàn)噸乃至百萬(wàn)噸級(jí)別的大單品，在此基礎(chǔ)上，龍頭建立“價(jià)格×特色”產(chǎn)品矩陣滿(mǎn)足消費(fèi)者多元化需求；品牌端：龍頭費(fèi)用投放高舉高打、營(yíng)銷(xiāo)方式精細(xì)化，通過(guò)代言人、綜藝植入等多元化營(yíng)銷(xiāo)方式打造品牌獨(dú)特調(diào)性，強(qiáng)化同消費(fèi)者互動(dòng)，謀求品牌溢價(jià)；渠道端：高端渠道以夜店等現(xiàn)飲渠道為主，廠商強(qiáng)化經(jīng)銷(xiāo)商賦能，以提升高端餐飲等終端搶占能力以及高端產(chǎn)品的運(yùn)營(yíng)能力，同時(shí)加強(qiáng)新零售等潛力較大的非現(xiàn)飲渠道布局。產(chǎn)品：內(nèi)生+外延并舉，大單品+多元化同行低端時(shí)代產(chǎn)品單一，追求高周轉(zhuǎn)降本；高端時(shí)代布局1+N，平衡放量與多元。在行業(yè)發(fā)展早期，啤酒市場(chǎng)以同質(zhì)化的低端產(chǎn)品為主，低價(jià)意味著份額，龍頭追求高周轉(zhuǎn)率與規(guī)模效應(yīng)降本；在高端市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，價(jià)格意味著站位，龍頭集中資源打造高端大單品，主攻主流的價(jià)格帶（8~12元）、消費(fèi)人群（年輕男性）及消費(fèi)場(chǎng)景（餐飲等），另外，隨著啤酒消費(fèi)人群（女性等）、消費(fèi)需求（健康、解壓、品鑒等）、消費(fèi)場(chǎng)景（居家、禮贈(zèng)等）的拓展與多元，龍頭構(gòu)建“價(jià)格×品類(lèi)”的多元產(chǎn)品矩陣以覆蓋多層次市場(chǎng)需求，在實(shí)際的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，當(dāng)前百威、嘉士伯、華潤(rùn)、青啤等國(guó)內(nèi)外啤酒廠商基本形成“大單品+特色產(chǎn)品矩陣”

的產(chǎn)品組合，追求高端放量的同時(shí)布局細(xì)分市場(chǎng)。百威為鑒：大單品升級(jí)+多品牌布局，成就高端市場(chǎng)絕對(duì)王者。百威作為國(guó)內(nèi)高端啤酒最早入局者，在中國(guó)成立高端公司（HighEndCompany）主攻高端市場(chǎng)，產(chǎn)品端：1）主推Budweiser、Corona兩大高端品牌：據(jù)Euromonitor，Budweiser品牌銷(xiāo)量16-21年CAGR為5.2%，21年銷(xiāo)量約215萬(wàn)噸，為高端啤酒市場(chǎng)第一大品牌，Corona導(dǎo)入后加速放量，16-21年銷(xiāo)量CAGR達(dá)38.2%；2）品牌內(nèi)部再升級(jí)，放大品牌效能：百威通過(guò)包裝更新及消費(fèi)場(chǎng)景拓展對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行不斷升級(jí)，14年升級(jí)紅色鋁罐裝，時(shí)尚品味吸引年輕人群，另外推出金尊、大師系列，定位高端宴請(qǐng)及禮贈(zèng)收藏場(chǎng)景；3）“價(jià)格×特色”多元布局：百威5元以上各個(gè)價(jià)格帶均有產(chǎn)品布局，同時(shí)布局精釀等新品類(lèi)，形成多元品牌矩陣，精準(zhǔn)卡位各價(jià)位帶需求，持續(xù)享受消費(fèi)升級(jí)紅利。大單品打造：百威為標(biāo)桿，龍頭同中存異。百威經(jīng)典1995年進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，麥芽濃度及酒精度數(shù)（9.7°P，≥3.6%vol）顯著高于當(dāng)時(shí)占據(jù)主流的中低端產(chǎn)品（8.0°P，≥3.0%vol），通過(guò)品質(zhì)化宣傳及同高端夜場(chǎng)綁定，線(xiàn)上定價(jià)8元/500ml，成為高端淡啤標(biāo)桿。近年來(lái)其他啤酒廠商聚焦大單品推廣、帶動(dòng)高端化加速推進(jìn)。產(chǎn)品屬性上，大單品從品質(zhì)、人群、場(chǎng)景、調(diào)性等不同角度切入，青啤、雪花旗下最大高端單品為2010s推出的純生產(chǎn)品，技術(shù)優(yōu)勢(shì)塑造純生品類(lèi)獨(dú)特的飲酒體驗(yàn)（酒香更濃、酒體清冽），此外雪花發(fā)力喜力與SuperX，促進(jìn)品牌形象高端化與年輕化，廣泛的渠道布局推動(dòng)放量；嘉士伯旗下的烏蘇具有高度數(shù)與濃郁麥汁風(fēng)味特征，620ml的大瓶裝逆精致化與小瓶化，源自新疆的神秘氣質(zhì)為“奪命大烏蘇”營(yíng)銷(xiāo)記憶點(diǎn)的打造奠定基礎(chǔ)；燕京啤酒2020年推出高端大單品U8，主打“小度酒、不上頭、大滋味”。價(jià)格定位上，主要啤酒廠商的大單品均定位8-12元/500ml，這亦是中國(guó)目前高端啤酒的主力價(jià)格帶。消費(fèi)人群及場(chǎng)景上，高端大單品主要面向主力啤酒消費(fèi)群體（中青年男性）與餐飲消費(fèi)場(chǎng)景，以謀求快速放量。產(chǎn)品矩陣：價(jià)位帶攻守兼具，差異化產(chǎn)品滿(mǎn)足多元化需求。除了發(fā)力高端大單品，龍頭亦布局多元化“價(jià)格×特色”多元產(chǎn)品矩陣。價(jià)位帶：龍頭在高端主流價(jià)位帶（8-12元）附近設(shè)置較為密集的產(chǎn)品布局。一方面可充分享受主流價(jià)位帶變動(dòng)的紅利，另一方面可有效防止未布局價(jià)位帶被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手搶奪市場(chǎng)的可能，此外近年來(lái)龍頭加大超高端產(chǎn)品布局，華潤(rùn)啤酒（醴，定價(jià)999元/999ml*2瓶）、青島啤酒（一世傳奇，定價(jià)1399元/1.5L*1瓶）、百威啤酒（大師傳奇虎年限量裝，1588元/798ml*1瓶）陸續(xù)推出千元產(chǎn)品，從文化、品質(zhì)等方面強(qiáng)化品類(lèi)與品牌高端形象；特色產(chǎn)品：華潤(rùn)啤酒圍繞不同消費(fèi)人群及場(chǎng)景，整合喜力構(gòu)建“4+4”高端產(chǎn)品矩陣；青島啤酒布局1+1+N產(chǎn)品組合，立足不同工藝品類(lèi)，推出白啤、黑啤、IPA等不同產(chǎn)品；重慶啤酒整合嘉士伯國(guó)內(nèi)資產(chǎn)，6+6的本地強(qiáng)勢(shì)品牌+國(guó)際高端品牌共同發(fā)展。品牌：高端化時(shí)代龍頭制勝關(guān)鍵品牌打造是實(shí)現(xiàn)溢價(jià)的關(guān)鍵，營(yíng)銷(xiāo)手段需精準(zhǔn)多元。啤酒作為工業(yè)化的快消品，生產(chǎn)成本及技術(shù)壁壘較低，高端化進(jìn)程中溢價(jià)主要來(lái)自于品牌力。在產(chǎn)品端，品牌力體現(xiàn)在廠家通過(guò)調(diào)整麥芽汁濃度、酒精度數(shù)、風(fēng)味等提供多元產(chǎn)品，滿(mǎn)足不同消費(fèi)者需求，突出產(chǎn)品差異性，并通過(guò)核心單品奠定品牌基調(diào)；產(chǎn)業(yè)鏈角度，品牌力體現(xiàn)在終端話(huà)語(yǔ)權(quán)減弱，廠家通過(guò)多元及精準(zhǔn)營(yíng)銷(xiāo)同消費(fèi)者建立直接聯(lián)系，消費(fèi)者出于品牌認(rèn)同感形成消費(fèi)意愿，傳統(tǒng)的終端陳列等形式功能弱化，品牌形成消費(fèi)拉力。高舉高打與精準(zhǔn)營(yíng)銷(xiāo)并舉，龍頭全方位發(fā)力品牌塑造。品牌力的形成源自于消費(fèi)者對(duì)于產(chǎn)品風(fēng)格調(diào)性與價(jià)格定位的認(rèn)同，如何能夠與消費(fèi)者達(dá)成深層的交互成為品牌重要議題。龍頭全方位發(fā)力打造高端品牌，廣宣費(fèi)用持續(xù)增長(zhǎng)，2021年青島啤酒/重慶啤酒/燕京啤酒廣告費(fèi)用率為3.9%/8.1%/4.7%，較2011年提升1.5/4.4/1.7pct。從具體舉措上，一方面龍頭為大單品選擇符合品牌氣質(zhì)的代言人，如烏蘇選擇吳京彰顯硬核調(diào)性，SuperX則由王嘉爾、王一博等流量明星代言凸顯潮流與年輕化風(fēng)格；另一方面，場(chǎng)景化、故事化營(yíng)銷(xiāo)興起，據(jù)知萌咨詢(xún)，多數(shù)消費(fèi)者選擇購(gòu)買(mǎi)能體現(xiàn)自身生活態(tài)度或價(jià)值觀（占46.6%）、故事和內(nèi)涵能激發(fā)共鳴的品牌（占45.2%），如匠心營(yíng)造攜手綜藝風(fēng)味人間強(qiáng)化高品質(zhì)，1664則通過(guò)法式晚宴等凸顯法式精致優(yōu)雅的生活態(tài)度。渠道：賦能經(jīng)銷(xiāo)商，發(fā)力新零售啤酒銷(xiāo)售渠道以深度分銷(xiāo)為主，追求渠道扁平化+高周轉(zhuǎn)以提高渠道商利潤(rùn)。啤酒企業(yè)的渠道模式以深度分銷(xiāo)為主，一方面系啤酒尤其是低端啤酒的銷(xiāo)售受運(yùn)輸半徑的限制，搶量時(shí)期需要廣泛的渠道布局，各地渠道分銷(xiāo)對(duì)經(jīng)銷(xiāo)商依賴(lài)性高；另一方面，終端拿走啤酒產(chǎn)業(yè)鏈大部分利潤(rùn)，啤酒企業(yè)為提升渠道商的積極性，通過(guò)渠道扁平化來(lái)提升渠道利潤(rùn)以加強(qiáng)綁定。在深度分銷(xiāo)的模式下，經(jīng)銷(xiāo)商主要發(fā)揮配送與周轉(zhuǎn)的功能，廠商對(duì)于終端的掌控能力較強(qiáng)，經(jīng)銷(xiāo)商通過(guò)銷(xiāo)售走量的大單品加速資金周轉(zhuǎn)、提高收益率。高端化時(shí)代，賦能經(jīng)銷(xiāo)商，渠道模式更加靈活多元。從終端看，高端與超高端啤酒產(chǎn)品在現(xiàn)飲渠道的消費(fèi)量占比更高，增速更快，據(jù)GlobalData，2018年中國(guó)高端啤酒在餐飲渠道消費(fèi)量645萬(wàn)千升，占高端啤酒整體消費(fèi)量的80.3%，預(yù)計(jì)2019~2023年消費(fèi)量CAGR為5.3%，高于零售端（3.3%），相對(duì)零售渠道的銷(xiāo)售，夜店、連鎖餐廳為代表的餐飲消費(fèi)場(chǎng)景中，消費(fèi)者注重品牌調(diào)性及服務(wù)而價(jià)格敏感性較低，貢獻(xiàn)了高端啤酒主要的消費(fèi)量與消費(fèi)增量；從渠道運(yùn)作上看，高端啤酒銷(xiāo)售注重通過(guò)終端營(yíng)銷(xiāo)活動(dòng)（如品鑒、場(chǎng)景化活動(dòng)、贈(zèng)酒等）來(lái)培育消費(fèi)端拉力，而非低檔啤酒銷(xiāo)售所推崇的廣鋪貨、高周轉(zhuǎn)模式。高端化對(duì)于經(jīng)銷(xiāo)商在高端餐飲等終端搶占以及高端產(chǎn)品的運(yùn)營(yíng)能力提出更高要求，我們認(rèn)為賦能經(jīng)銷(xiāo)商是核心，不同企業(yè)渠道模式呈現(xiàn)靈活化與多元化的特征。百威：餐飲渠道終端話(huà)語(yǔ)權(quán)大，尤其是在夜店等高端餐飲，在加價(jià)率、廠商服務(wù)支持、品牌吸引力上具有優(yōu)勢(shì)，百威作為高端酒品牌，在核心城市通過(guò)買(mǎi)店等形式搶占夜店等高端餐飲渠道、加速產(chǎn)品導(dǎo)入、塑造高端品牌形象，形成先發(fā)優(yōu)勢(shì)；重慶啤酒：嘉士伯在云南等地的高端餐飲渠道同樣具備優(yōu)勢(shì)，19年以來(lái)烏蘇隨新疆燒烤走出疆外成為現(xiàn)象級(jí)產(chǎn)品，2022年1月公司進(jìn)行BU改革，由一個(gè)團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)全區(qū)域、全品牌的運(yùn)作，減少內(nèi)耗，加速6+6產(chǎn)品組合向渠道導(dǎo)入；華潤(rùn)啤酒：搭建啟動(dòng)大客戶(hù)平臺(tái)，設(shè)立華鼎會(huì)、華樽會(huì)、華爵會(huì)三級(jí)大客戶(hù)，并在高端產(chǎn)品推廣上給予大客戶(hù)資源傾斜；青島啤酒：在強(qiáng)化經(jīng)銷(xiāo)商培育的同時(shí)，通過(guò)公司參與強(qiáng)化高端運(yùn)營(yíng)能力，一方面公司在全國(guó)60個(gè)城市開(kāi)設(shè)200多家TSINGTAO1903酒吧，自營(yíng)終端成為高端品牌展示陣地與消費(fèi)者互動(dòng)陣地，另一方面，為解決渠道費(fèi)效比較低的問(wèn)題，公司將部分品牌宣傳與消費(fèi)者培育費(fèi)用上收至公司，通過(guò)舉辦品鑒會(huì)、贊助音樂(lè)節(jié)等形式實(shí)現(xiàn)品牌形象塑造與終端消費(fèi)拉動(dòng)。非現(xiàn)飲渠道：生活方式變化推動(dòng)自飲需求提升，新零售等新渠道增長(zhǎng)加速。據(jù)Euromonitor，2021年中國(guó)非現(xiàn)飲渠道啤酒銷(xiāo)量占比49.9%，相較日本（占比91.3%）、美國(guó)（占比79.2%）占比相對(duì)較低，隨著冰箱、物流、網(wǎng)絡(luò)的普及與發(fā)展，中國(guó)居民尤其是年輕一代的生活方式發(fā)生變化，“宅文化”盛行，疊加疫情的助推，非現(xiàn)飲市場(chǎng)尤其是線(xiàn)上渠道成為各企業(yè)增長(zhǎng)亮點(diǎn)，16~21年行業(yè)電商渠道銷(xiāo)量CAGR約27%，龍頭積極布局傳統(tǒng)電商、直播電商、社區(qū)團(tuán)購(gòu)等線(xiàn)上新零售平臺(tái)，通過(guò)新渠道布局新的增長(zhǎng)點(diǎn)，目前來(lái)看，2021年啤酒在電商渠道的銷(xiāo)量占比2.6%，仍然較低，線(xiàn)上渠道更多承擔(dān)龍頭中高端產(chǎn)品與品牌展示的功能。趨勢(shì)演化：新變量、新環(huán)境、新趨勢(shì)，定力不改，戰(zhàn)術(shù)進(jìn)階我們?cè)?021.5.26日發(fā)布的報(bào)告高端加速，利搏云天，共迎黃金時(shí)代中，立足行業(yè)進(jìn)階視角，提出廠商利潤(rùn)訴求增強(qiáng)，其通過(guò)開(kāi)源（提價(jià)、高端化）與節(jié)流（產(chǎn)能、格局優(yōu)化）促進(jìn)盈利釋放的邏輯堅(jiān)實(shí)。站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，面對(duì)新環(huán)境、新變量，市場(chǎng)對(duì)于短期擾動(dòng)下的行業(yè)進(jìn)階與龍頭破局產(chǎn)生擔(dān)憂(yōu)，我們長(zhǎng)短兼顧、縱橫對(duì)比、把酒再論，認(rèn)為短期擾動(dòng)下龍頭戰(zhàn)略定力不變，戰(zhàn)術(shù)布局進(jìn)階，行業(yè)有望迎短期反彈與長(zhǎng)期進(jìn)階的戴維斯雙擊，具體看：1）新變量：20年以來(lái)疫情成為影響行業(yè)經(jīng)營(yíng)的新變量，對(duì)比此輪疫情與20年初次疫情，我們認(rèn)為，收入端，當(dāng)下隨著疫情好轉(zhuǎn)，場(chǎng)景修復(fù)+旺季補(bǔ)庫(kù)雙擊，旺季低基數(shù)下復(fù)蘇彈性有望持續(xù)釋放；利潤(rùn)端，當(dāng)下成本壓力雖大于20年，但高端化持續(xù)、提價(jià)能力凸顯，盈利仍有望不斷釋放，當(dāng)下板塊估值具有性?xún)r(jià)比，隨疫情好轉(zhuǎn)，有望迎業(yè)績(jī)與估值雙擊。2）新環(huán)境：疫情影響下，居民收入/就業(yè)/消費(fèi)傾向下滑導(dǎo)致21年以來(lái)消費(fèi)弱復(fù)蘇，我們認(rèn)為長(zhǎng)期看消費(fèi)升級(jí)仍為大勢(shì)所趨，短期消費(fèi)分層之下，行業(yè)在龍頭推動(dòng)之下仍形成結(jié)構(gòu)性景氣，對(duì)比2021年美國(guó)啤酒市場(chǎng)，我們認(rèn)為在疫情好轉(zhuǎn)+穩(wěn)增長(zhǎng)政策發(fā)力下，高端化潛能仍將持續(xù)釋放。3）新趨勢(shì)：高端化持續(xù)推進(jìn)之下，龍頭開(kāi)源節(jié)流戰(zhàn)略定力不變，戰(zhàn)術(shù)進(jìn)階，開(kāi)源的角度看，成本上漲推動(dòng)新一輪漲價(jià)，龍頭提價(jià)在區(qū)域、產(chǎn)品、頻次上更為積極，有望有效對(duì)沖當(dāng)前成本上行壓力；節(jié)流的角度看，產(chǎn)能優(yōu)化進(jìn)入關(guān)建并舉新時(shí)期，關(guān)廠減員仍有空間，同時(shí)數(shù)字化、智能化、大產(chǎn)能的工廠建設(shè)有望進(jìn)一步促進(jìn)產(chǎn)銷(xiāo)協(xié)同發(fā)展。新變量：疫情干擾，量伏價(jià)增，長(zhǎng)期趨穩(wěn)2020年以來(lái)，疫情經(jīng)歷2輪集中爆發(fā)及多次、局部、零散的反復(fù)，其對(duì)于餐飲端消費(fèi)、物流配送等造成影響，成為影響啤酒企業(yè)經(jīng)營(yíng)的新變量。2022年3月，在奧密克戎影響下，以上海為代表的部分城市疫情進(jìn)入新一輪爆發(fā)期，各地多采取不同程度的防控政策，5月17日，上海宣布各區(qū)均已實(shí)現(xiàn)社會(huì)面清零，強(qiáng)調(diào)逐步復(fù)工復(fù)商復(fù)市，疫情防控步入后半程。我們復(fù)盤(pán)2020年疫情期間企業(yè)經(jīng)營(yíng)與股價(jià)表現(xiàn)，對(duì)比兩輪疫情影響的異同，以期能夠更好地將疫情影響納入分析框架，把握投資機(jī)會(huì)。復(fù)盤(pán)2020年：Q1疫情干擾即飲需求，Q2旺季場(chǎng)景+估值同步復(fù)蘇，超額收益顯著。階段一（1.1日至3.23日）：疫情發(fā)酵下估值與業(yè)績(jī)雙殺，疫情影響于1.23日武漢封城后集中顯現(xiàn)，啤酒基本完成春節(jié)前發(fā)貨，但節(jié)后聚飲等線(xiàn)下消費(fèi)場(chǎng)景受限，需求明顯下滑，Q1行業(yè)產(chǎn)量同比減少297萬(wàn)噸（-35.1%）；階段二（3.24日至8.28日）：疫情拐點(diǎn)顯現(xiàn)帶動(dòng)估值先行修復(fù)，渠道補(bǔ)庫(kù)與需求反彈緊隨其后，4-5月啤酒產(chǎn)量同比增加52.6萬(wàn)噸，單月同比+9%/+7%，呈現(xiàn)加速回補(bǔ)態(tài)勢(shì)，雖未能回補(bǔ)Q1全部損失，但旺季備貨、發(fā)貨緊密銜接對(duì)全年形成有效支撐，高端化勢(shì)頭迅猛，PE.TTM由38x上升至90x，中信啤酒指數(shù)上漲99%，估值與業(yè)績(jī)雙擊之下板塊超額收益顯著；階段三（8.29日至12.31日）：隨著各地疫情零散復(fù)發(fā)，板塊估值與銷(xiāo)售呈現(xiàn)震蕩態(tài)勢(shì)。2022vs2020之經(jīng)營(yíng)端：場(chǎng)景修復(fù)+旺季補(bǔ)庫(kù)雙擊，量?jī)r(jià)有望實(shí)現(xiàn)更大復(fù)蘇彈性。1）量：復(fù)盤(pán)2020年量的表現(xiàn)，4-5月份渠道補(bǔ)庫(kù)疊加淡季餐飲消費(fèi)反彈帶動(dòng)啤酒產(chǎn)量連續(xù)2個(gè)月實(shí)現(xiàn)高單個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，6月旺季全面開(kāi)啟，銷(xiāo)售基本恢復(fù)正常。相較2020年，此次疫情爆發(fā)于春節(jié)小旺季結(jié)束之后、夏季旺季到來(lái)之前的淡季，3/4月單月啤酒產(chǎn)量同比-10%/-19%，但淡季渠道庫(kù)存本身處相對(duì)低位，目前已至啤酒行業(yè)傳統(tǒng)備貨與消費(fèi)旺季，疫情好轉(zhuǎn)后有望迎來(lái)動(dòng)銷(xiāo)與補(bǔ)庫(kù)的同步上行，當(dāng)前部分啤酒企業(yè)主動(dòng)提出爭(zhēng)取旺季補(bǔ)回淡季損失，考慮21年旺季低基數(shù)（21年5-8月單月行業(yè)產(chǎn)量分別同比-12%/-13%/-6%/-7%），我們認(rèn)為銷(xiāo)售彈性有望持續(xù)釋放。2）價(jià)：20Q2

青島啤酒/重慶啤酒噸價(jià)同比+0.81%/-1.19%，噸價(jià)提升趨勢(shì)減弱，我們判斷一方面系疫后夜店等高檔消費(fèi)場(chǎng)所恢復(fù)較慢而低端產(chǎn)品需求回補(bǔ)，另一方面系疫情導(dǎo)致渠道（尤其是現(xiàn)飲渠道）堆積較多大日期產(chǎn)品，廠商通過(guò)折價(jià)、回收等形式扶持經(jīng)銷(xiāo)商。當(dāng)前高端化培育卓有成效，且此次疫情發(fā)生于淡季，渠道庫(kù)存相對(duì)較低，折價(jià)影響或更弱，主要酒企仍在持續(xù)推進(jìn)直接提價(jià)，效果逐步顯現(xiàn)，噸酒價(jià)仍有望實(shí)現(xiàn)快速上行態(tài)勢(shì)。2022vs2020之盈利端：成本壓力凸顯，費(fèi)效比提升，龍頭利潤(rùn)訴求與盈利能力持續(xù)提升。1）成本：2021年以來(lái)疫情全球傳播之下PPI持續(xù)上漲，2022年俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)等事件導(dǎo)致大麥、鋁罐等包材以及石油等能源價(jià)格進(jìn)一步上漲，成本壓力高于2020年，企業(yè)積極通過(guò)結(jié)構(gòu)升級(jí)與提價(jià)進(jìn)行對(duì)沖，同時(shí)成本端通過(guò)鎖價(jià)與效率提升來(lái)緩和壓力。2）費(fèi)用：20Q2

青島啤酒/燕京啤酒/重慶啤酒銷(xiāo)售費(fèi)用率同比-2.3/-2.5/-6.3pct，主因疫后政府減免社保以及宣傳推廣費(fèi)用有所減少；當(dāng)前社保減免具不確定性，但主要企業(yè)在利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)下均多次提出提升費(fèi)效比，我們判斷疫情與成本的雙重壓力下費(fèi)用端仍有望貢獻(xiàn)一定業(yè)績(jī)彈性。2022vs2020之估值端：性?xún)r(jià)比凸顯，彈性可期。2020年疫情對(duì)啤酒板塊的影響集中于20Q1，CS啤酒板塊20Q1最大跌幅20%，龍頭均錄得雙位數(shù)及以上跌幅，青島啤酒、重慶啤酒、珠江啤酒

PE.TTM均調(diào)整至30x左右。相較20Q1的調(diào)整幅度，2022年市場(chǎng)對(duì)疫情的負(fù)面反映已基本在股價(jià)層面充分體現(xiàn)，CS啤酒板塊估值已顯著低于17年以來(lái)的估值均值，部分企業(yè)估值接近20Q1估值底部，具備充分的安全邊際。我們判斷，當(dāng)前啤酒板塊已走過(guò)最悲觀的時(shí)期，疫情影響減弱、穩(wěn)增長(zhǎng)基調(diào)下，消費(fèi)改善趨勢(shì)基本確認(rèn)，經(jīng)營(yíng)節(jié)奏上，5月一般以旺季備貨為主，6月份進(jìn)入消費(fèi)旺季，疫情形勢(shì)持續(xù)好轉(zhuǎn)，估值有望先行修復(fù)，6月渠道備貨與出貨將同步加速，需求進(jìn)入場(chǎng)景修復(fù)→需求回補(bǔ)→收入回升的三階段復(fù)蘇期，板塊有望迎來(lái)估值與業(yè)績(jī)雙擊。新環(huán)境：消費(fèi)分層，升級(jí)主導(dǎo)，高端堅(jiān)定2021年消費(fèi)弱復(fù)蘇，居民收入下滑疊加疫情擾動(dòng)致2022年以來(lái)終端消費(fèi)表現(xiàn)較為疲軟。2021年全年社會(huì)消費(fèi)品零售總額44.1萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)12.5%，較2019年的兩年復(fù)合CAGR為3.5%，全年消費(fèi)呈現(xiàn)弱復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，主要系：1）人均可支配收入增速放緩，21Q3/21Q4/22Q1全國(guó)居民人均可支配收入當(dāng)季同比為6.3%/5.4%/6.3%，處于2014年以來(lái)的底部水平（除2020年，14-19年的單季同比增速均值為9.0%）；2）疫情對(duì)就業(yè)造成影響，居民的消費(fèi)傾向進(jìn)一步降低。高端化已成為啤酒行業(yè)發(fā)展的核心邏輯，疫情疲軟是否會(huì)對(duì)高端化進(jìn)程造成影響成為市場(chǎng)普遍關(guān)注的問(wèn)題。疫情與宏觀經(jīng)濟(jì)擾動(dòng)下，2021年高端化勢(shì)能不減。2021年消費(fèi)分層現(xiàn)象已在大眾品板塊引起諸多討論，高端化作為啤酒主要發(fā)展邏輯，是否會(huì)受到經(jīng)濟(jì)疲軟的影響？從結(jié)果看，2021年中國(guó)啤酒行業(yè)零售市場(chǎng)規(guī)模6870億元，同比+11%，其中銷(xiāo)量/零售均價(jià)同比+5%/+6%，零售均價(jià)增速恢復(fù)至疫情水平，結(jié)構(gòu)升級(jí)趨勢(shì)延續(xù)，華潤(rùn)啤酒與重慶啤酒的高端啤酒銷(xiāo)量同比增長(zhǎng)超25%，華潤(rùn)/青島/燕京/重慶啤酒噸價(jià)同比增長(zhǎng)6%/7%/8%/4%，高端化表現(xiàn)亮眼。復(fù)盤(pán)疫后美國(guó)啤酒市場(chǎng)：升級(jí)持續(xù)，現(xiàn)飲場(chǎng)景修復(fù)，精釀表現(xiàn)亮眼。2021年美國(guó)聯(lián)邦政府及各州陸續(xù)放松或取消抗疫措施，3月發(fā)布1.9萬(wàn)億美元經(jīng)濟(jì)刺激法案，其中包含規(guī)模約1萬(wàn)億美元的針對(duì)美國(guó)個(gè)人和家庭的直接補(bǔ)貼（包括補(bǔ)助金及失業(yè)保險(xiǎn)），促進(jìn)消費(fèi)持續(xù)恢復(fù)，政策加持下2021年美國(guó)啤酒零售均價(jià)錄得14%的高增，精釀啤酒銷(xiāo)量亦重回增長(zhǎng)通道（同比+8%）。據(jù)BrewersAssociation，21年美國(guó)啤酒消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)加速，主因：1）富人階級(jí)消費(fèi)堅(jiān)挺形成高端消費(fèi)基礎(chǔ)，促消費(fèi)政策下大眾消費(fèi)力持續(xù)提升；2）管控放松后餐飲消費(fèi)回流，帶動(dòng)高檔啤酒消費(fèi)增加；3）疫后居民健康化意識(shí)提升，硬蘇打水等健康化酒飲消費(fèi)增加，啤酒品類(lèi)內(nèi)部亦出現(xiàn)健康化、品質(zhì)化趨勢(shì)。2022年以來(lái)，疫情持續(xù)沖擊宏觀經(jīng)濟(jì)，對(duì)比美國(guó)，我們認(rèn)為，短期看，疫情影響下的餐飲消費(fèi)減少是影響高端啤酒銷(xiāo)售的主要原因；全年看，控疫情有望帶動(dòng)高端啤酒銷(xiāo)售回補(bǔ)，穩(wěn)增長(zhǎng)、促消費(fèi)政策發(fā)力，啤酒高端化在居民消費(fèi)逐步恢復(fù)之下持續(xù)推進(jìn)；長(zhǎng)期看，中國(guó)啤酒高端化空間廣闊，需求端（消費(fèi)升級(jí)）與供給端（廠商高端化轉(zhuǎn)型）均具堅(jiān)實(shí)支撐。新趨勢(shì)：開(kāi)源節(jié)流，定力更強(qiáng)，戰(zhàn)術(shù)進(jìn)階高端化持續(xù)推進(jìn)之下，龍頭開(kāi)源節(jié)流戰(zhàn)略定力更強(qiáng)，戰(zhàn)術(shù)進(jìn)階。開(kāi)源的角度看，除高端化外，成本上漲推動(dòng)新一輪漲價(jià)，龍頭提價(jià)在區(qū)域（由基地市場(chǎng)拓展至全國(guó)）、產(chǎn)品（由低檔產(chǎn)品拓展到高檔主流產(chǎn)品）、頻次（一年內(nèi)連續(xù)多次提價(jià)）上均體現(xiàn)出更強(qiáng)定力，結(jié)構(gòu)升級(jí)

（價(jià)格敏感性減弱）、格局優(yōu)化（提價(jià)對(duì)份額影響減弱）之下提價(jià)有望有效對(duì)沖成本上行壓力；節(jié)流的角度看，產(chǎn)能優(yōu)化進(jìn)入關(guān)建并舉新時(shí)期，關(guān)廠減員仍有空間，同時(shí)數(shù)字化、智能化、大產(chǎn)能的工廠建設(shè)有望進(jìn)一步促進(jìn)產(chǎn)銷(xiāo)協(xié)同進(jìn)階。（一）直接提價(jià)：消費(fèi)升級(jí)與格局優(yōu)化共同支撐，提價(jià)定力更強(qiáng)，節(jié)奏游刃有余。2008年左右：低端化競(jìng)爭(zhēng)時(shí)期廠商利潤(rùn)稀薄且缺乏定價(jià)權(quán)，成本加成的定價(jià)方式使得廠商應(yīng)對(duì)原材料價(jià)格沖擊的能力弱，原材料價(jià)格上漲導(dǎo)致盈利能力周期性受損，青島啤酒/燕京啤酒2008年噸成本較2006年分別上漲16%/18%，而噸價(jià)漲幅僅14%/15%，盈利能力下滑；2018年左右：隨著競(jìng)爭(zhēng)格局改善及高端化賦予廠商更高溢價(jià)權(quán)，價(jià)格對(duì)成本的向上彈性提升，17-18年行業(yè)再迎漲價(jià)潮，4個(gè)主要啤酒廠商（華潤(rùn)/青島/燕京/珠江）2018-2019年均噸成本同比+5.9%/-0.4%，噸價(jià)同比+6.3%/+3.6%，成本向價(jià)格傳導(dǎo)更為順暢，盈利能力改善。2020年以來(lái)：和前兩輪提價(jià)相比，2020年以來(lái)的企業(yè)提價(jià)仍具有成本推動(dòng)、淡季提價(jià)為主的特征，但是戰(zhàn)略定力更強(qiáng)、節(jié)奏游刃有余，主要體現(xiàn)在：1）提價(jià)區(qū)域：前兩輪提價(jià)中，龍頭多在基地市場(chǎng)實(shí)行提價(jià)政策（如青啤在山東、燕啤在北京、三得利在上海、華潤(rùn)在吉林），以確保提價(jià)成功性，防止因提價(jià)而損失份額，而2020年以來(lái)龍頭全國(guó)化以及非基地市場(chǎng)提價(jià)動(dòng)作增加，如華潤(rùn)于21Q3對(duì)勇闖天涯進(jìn)行全國(guó)性提價(jià)，重啤22年2月對(duì)疆外烏蘇等產(chǎn)品進(jìn)行提價(jià)；2）提價(jià)產(chǎn)品：2018年高端化伊始，龍頭提價(jià)聚焦于低端產(chǎn)品，隨著各企業(yè)高端大單品成果顯現(xiàn)，20年以來(lái)龍頭將其中高端大單品納入提價(jià)范圍（如青啤純生、重啤烏蘇、百威主品牌等）；3）提價(jià)頻次：21H2

華潤(rùn)啤酒、重慶啤酒等行業(yè)龍頭對(duì)銷(xiāo)量占比超過(guò)20%的產(chǎn)品進(jìn)行直接提價(jià)，當(dāng)前華潤(rùn)仍在推進(jìn)旺季前提價(jià)，百威亞太

21年以來(lái)已公開(kāi)3次提價(jià)計(jì)劃。我們認(rèn)為，前幾輪提價(jià)中，啤酒廠商的提價(jià)行為多為原材料價(jià)格過(guò)快上漲所“脅迫”，漲價(jià)需互相博弈，廠商更愿意通過(guò)內(nèi)部消解（調(diào)整原材料比重等）維持價(jià)格優(yōu)勢(shì)以搶占份額。當(dāng)前龍頭企業(yè)提價(jià)定力更強(qiáng)、戰(zhàn)術(shù)以“我”為主，提價(jià)對(duì)于銷(xiāo)量影響更弱而對(duì)利潤(rùn)提振作用更強(qiáng)，主因：1）消費(fèi)升級(jí)：高端化進(jìn)程持續(xù)推進(jìn)，啤酒消費(fèi)由物理需求向享受需求轉(zhuǎn)化，下游消費(fèi)者