中國食品飲料行業(yè)：重新開放和成本下降可為23財年帶來增長

2023年2月1日(星期三)招商證券(香港)有限公司llingcosts重新開放和成本下降可為23財年帶來增長■23財年銷售增長可能恢復到個位數(shù)到低兩位數(shù)■原材料成本主要呈下降趨勢■長期來看，高端化是主要驅動力。維持蒙牛(2319HK)、統(tǒng)一(220HK)及康師傅(322HK)增持評級銷售增長可能恢復到個位數(shù)到低兩位數(shù)雖然日常消費品公司的產品受新冠疫情的影響較小，但仍然受到了影響。由于疫情限制，消費者待在家里，對方便面的需求本應強勁，而餐飲渠道的關閉將對即飲瓶裝飲料產生負面影響。總體而言，23財年，我們預計方便面市場將以同比低個位數(shù)的百分比增長，而即飲瓶裝飲料市場可能會同比增長高個位數(shù)至低兩位數(shù)，視乎天氣而定。原材料成本趨勢在23財年對食品飲料公司有利22年四季度，棕櫚油和瓦楞紙的均價分別同比下降19.2%和13.2%，而PET塑料的價格漲幅放緩至只有同比2.8%。這個成本趨勢一直持續(xù)到2023年1月。但是，我們注意到PET塑料的趨勢可能會逆轉，因為重新開放后中國整體產量的上升可能會引發(fā)需求導致的油價上漲，從而導致PET塑料價格上漲。未來幾個月，我們應該會更加清楚成本的走向。原奶價格可能保持疲軟原奶價格在22年四季度平均下降了4.0%。我們認為，原奶的供應可能稍微超過了需求，導致原奶價格疲軟。雖然許多上游飼料(如玉米和大豆)的成本上升，奶牛場可能會想把成本增加轉嫁給下游的乳制品加工商，但我們注意到，奶牛場似乎并不太熱衷這樣做，這可能是因為擔心失去市場份額。相反，奶牛場在試圖提價之前，首先提升經營效率，以抵消對利潤率的負面影響。遠而言，高端化會推動利潤率的擴張市場競爭激烈，許多日常消費品難以提價。因此，公司將繼續(xù)利用在22財年某種程度上仍然奏效的高端化策略，而且我們預計23財年將會更成功地實施。對乳制品保持樂觀的態(tài)度我們維持對蒙牛的增持評級，因為23財年較低成本的確定性相對較高。統(tǒng)一和康師傅可能派發(fā)更多的特別股息。達利目前的估值處于其歷史估值區(qū)間的低主要催化劑：更多提價；利潤率好于預期。主要風險：原材料成本反彈。6357johnnywong@.hk財年展望；增持蒙牛(2319HK)、統(tǒng)一(220HK)及康師傅(322HK)薦薦425業(yè)表現(xiàn)(%)20 (%)20 恒生指數(shù)(20)(40)資料來源：彭博%1m6m12m絕對表現(xiàn)相對表現(xiàn)7.4(6.0)2.0(9.8)0.8相關報告1.中國食品飲料行業(yè)-觀望重新開放是否會扭轉成本下降的趨勢(推薦)(2023/1/5)2.中國食品飲料行業(yè)-大部分原材料價格持續(xù)回落(推薦)(2022/11/15)公司公司蒙牛碼2319HK評級市值股價目標價上升空市盈率ROE(%)股息率(百萬美元)(港元)(港元)間22財年23財年22財年23財年22財年增持19,04937.846.021.8%21.419.714.014.0康師傅322HK增持9,35913.016.426.2%23.36.3達利3799HK增持6,1153.54.427.1%10.518.119.04.3統(tǒng)一220HK增持4,1557.59.019.4%13.14.5資料來源：彭博、公司數(shù)據(jù)、招商證券(香港)預測；注：表格基于2023年1月31日收盤價2023年2月1日(星期三)彭博終端報告下載:NHCMS<GO>2圖表圖表1：中國乳制品人均消費依然落后于發(fā)達國家0030.6資料來源:歐睿、招商證券(香港)圖表圖表3：蒙牛營收和凈利潤增速變化資料來源:公司數(shù)據(jù)、招商證券(香港)預測圖圖表5：棕櫚油價格比22年上半年的高峰下跌了一半資料來源:萬得、招商證券(香港)圖表2：原奶價格慢慢回落資料來源:萬得、招商證券(香港)圖表圖表4：康師傅vs統(tǒng)一凈利潤預測資料來源:公司數(shù)據(jù)、招商證券(香港)預測圖表圖表6：PET塑料價格暫時企穩(wěn)資料來源:萬得、招商證券(香港)2023年2月1日(星期三)彭博終端報告下載:NHCMS<GO>3日常消費品可能同比反彈個位數(shù)至低兩位數(shù)百分比雖然日常消費品公司的產品受新冠疫情的影響較小，但仍然受到了影響。例如，由于疫情限制，消費者待在家里，對方便面的需求本應強勁，但是，消費者待在家里比較多會喝水，加上餐飲渠道關閉，即飲瓶裝飲料會受到負面影響。重新開放應該會在23財年扭轉這種趨勢。總體而言，23財年，方便面市場可能會同比增長低個位數(shù)百分比，而即飲瓶裝飲料市場可能會同比增長高個位數(shù)至低兩位數(shù)，視乎天氣而定。如果夏天很熱，那么增長率應該在區(qū)間的高端。成本趨勢對餐飲公司有利利潤率仍將是投資者在23財年關注的焦點。我們已經看到食品飲料公司許多主要原材料的價格在22年四季度下跌。根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，22年四季度，棕櫚油和瓦楞紙(即方便面和飲料的所有主要原材料)的均價分別同比下降19.2%和13.2%，而PET塑料的價格漲幅放緩至只有同比2.8%。原奶成本同比平均下降4.0%。成本趨勢一直持續(xù)到2023年1但是，我們注意到PET塑料的趨勢可能會逆轉。在22財年，俄烏戰(zhàn)爭令原油價格飆升。雖然原油價格已經從22財年的高點回落，但我們認為，隨著中國重新開放，原油價格有可能回升。春節(jié)后中國整體產量的上升可能引發(fā)需求導致的油價和PET塑料等其他商品相關原材料價格上漲。原油價格上漲也會對運輸成本產生負面影響。我們相信，在未來幾個月應該會更加清楚成本的走向。圖表7:棕櫚油價格比22年上半年的高峰下跌了一半資料來源:萬得、招商證券(香港)圖表圖表9:塑料價格自2021年有所反彈資料來源:萬得、招商證券(香港)圖表8:糖價大致持平資料來源:萬得、招商證券(香港)圖表10:包裝紙價格維持穩(wěn)定資料來源:萬得、招商證券(香港)彭博終端報告下載:NHCMS<GO>4原奶價格在22年四季度平均下降了4.0%。我們認為，在新冠疫情封控期間，原奶的供應可能稍微超過了需求，導致原奶價格疲軟。22年下半年，我們注意到奶牛場許多上游飼料(如玉米和大豆)的成本上升，奶牛場可能會想把成本增加轉嫁給蒙牛等下游乳制品加工商，但奶牛場似乎并不太熱衷這樣做，這可能是因為擔心失去市場份額。相反，奶牛場在試圖提價之前，首先提升經營效率，以抵消對利潤率的負面影響。我們認為，這一趨勢似乎將持續(xù)到23財年。圖表11:原奶價格慢慢回落資料來源:萬得、招商證券(香港)圖圖表12:原奶價格增速下跌至負數(shù)資料來源:萬得、招商證券(香港)高端化仍然是關鍵為了緩解原材料成本的上漲，公司提高了產品價格(包括零售和出廠價格)，并取得了不同程度的成果。我們將公司提價能力之間的差距歸因于子版塊的競爭程度和需求的價格彈性。總體而言，日常消費品市場競爭激烈且相對成熟，我們認為它們的價格難以提高。因此，公司將繼續(xù)利用高端化策略，把價格和利潤率較高的產品的銷售占比提高。由于公司在一定程度上能夠在新冠疫情封控期間利用這些策略，我們預計23財年將會更成功地實施。圖表13:蒙牛主要利潤率預測圖表14:圖表13:蒙牛主要利潤率預測資料來源:公司數(shù)據(jù)、招商證券(香港)預測資料來源:公司數(shù)據(jù)、招商證券(香港)預測彭博終端報告下載:NHCMS<GO>5圖表15:統(tǒng)一主要利潤率預測資料來源:公司數(shù)據(jù)、招商證券(香港)預測圖表16:達利主要利潤率預測資料來源:公司數(shù)據(jù)、招商證券(香港)預測2023年2月1日(星期三)彭博終端報告下載:NHCMS<GO>6蒙牛–很可能看到毛利率擴張各種渠道調研的數(shù)據(jù)表明，春節(jié)期間的銷售增長是過去幾年里最好的。我們對此不感到意外，這是因為重新開放容許人們在春節(jié)期間再次出行，而乳制品是傳統(tǒng)的春節(jié)禮品產品。我們認為蒙牛有擴大毛利率的潛力。我們看到原奶價格在2023年1月平均同比下降3.9%。我們知道，中國原奶供應的增加導致原奶價格走軟。我們預計原奶價格在23財年將繼續(xù)維持同樣的趨勢。雖然蒙牛可能會偶爾提高產品價格，但我們預計蒙牛將繼續(xù)通過高端化來提升高端產品銷售占比，這對于均價和利潤率應該是更大推動力。我們的渠道調研顯示，較高端產品，如特侖蘇銷售良好，支持這一主題。我們目前預測蒙牛23財年營收將同比增長18%，原因是1)重新開放帶來的需求正?；?)22財年基數(shù)相對較低(預計增長8%)。我們預計毛利率將同比提高0.5個百分點，達到36.3%。然而，我們預計經營利潤率將收縮0.5個百分點，因為我們預計其他收入(如政府補貼)將下降。我們預測蒙牛23財年攤薄后每股盈利將同比增長8%。蒙牛將在3月份公布其22財年業(yè)績，屆時我們應該會更加清楚實際情況。我們將目標價從42.2港元上調至46.0港元，原因是我們將估值基礎滾動至23財年，以及自上一份報告以來人民幣升值。我們的目標價是基于24.0倍的目標市盈率(之前為26.0倍)。我們維持增持評級。圖17:主要財務預測1212月31日年結(百萬人民幣)2020A2021A2022E2023E2024E收入76,03588,14194,910112,027132,209同比增長-3.8%15.9%7.7%18.0%18.0%可歸屬凈利潤3,5255,0266,0396,5537,936經調整每股盈利(人民幣)0.892.00同比增長42.0%8.5%市盈率(x)36.5x25.7x21.4x9.7x6.3xROE10.0%12.7%14.0%14.0%15.3%來源:公司數(shù)據(jù)、招商證券(香港)預測圖表18：目標價與估值表資料來源:公司數(shù)據(jù)、彭博、招商證券(香港)預測2023年2月1日(星期三)彭博終端報告下載:NHCMS<GO>7統(tǒng)一-可能發(fā)放年終特別股息在22年三季度，統(tǒng)一的方便食品和飲料分部都有增長。以茶和果汁為首的飲料營收同比增長了兩位數(shù)百分點，而食品營收同比增長了但位數(shù)。我們認為，這些增長率反映了在疫情限制相對較少的時期預期的增長。雖然22年四季度的增長率可能會下降(尤其是飲料)，但我們應該預計23財年的增長將與22年三季度相似。我們預計統(tǒng)一在23財年的營收將同比增長9%。統(tǒng)一30%-40%的成本包括大宗商品原材料，如PET、棕櫚油、糖和包裝紙板。23財年至今，所有這些原材料的價格都同比下降，我們預計這一趨勢將持續(xù)下去。盡管如此，隨著中國重新開放，PET等大宗商品相關原材料的價格可能在23財年再次上漲。目前，我們預計23財年毛利率將同比增長1.1個百分點。我們預計經營利潤率將同比增長1.8個百分點，高于毛利率的增長，因為統(tǒng)一不會因22財年的315酸菜事件產生額外的銷售費用。我們預計統(tǒng)一23財年稀釋后每股盈利預測將同比增長39%。我們將目標價從7.7港元上調至9.0港元，原因是我們將估值基礎轉至23財年，以及自上一份報告以來人民幣升值。我們的目標價格是基于19.0倍的目標市盈率(之前為19.0倍)。公司目前的股價仍接近歷史平均市盈率。鑒于其圖19:主要財務預測1212月31日年結(百萬人民幣)2020A2021A2022E2023E2024E收入22,76225,23127,28329,73332,033同比增長3.4%10.8%9.0%7.7%可歸屬凈利潤1,6261,5011,2731,7641,868經調整每股盈利(人民幣)0.380.350.290.410.43同比增長19.0%-7.7%38.6%5.9%市盈率(x)7.3x8.7x5.9x5.0xROE10.9%9.4%13.6%來源:公司數(shù)據(jù)、招商證券(香港)預測圖表圖表20：目標價與估值表資料來源:公司數(shù)據(jù)、彭博、招商證券(香港)預測2023年2月1日(星期三)彭博終端報告下載:NHCMS<GO>8康師傅-應該反映統(tǒng)一的業(yè)績康師傅沒有發(fā)布季度盈利報告，因此我們不知道它在22年下半年的表現(xiàn)如何。但我們認為其產品與統(tǒng)一屬于同一類別。因此，我們預計方便面和飲料分部在22年三季度都有增長，并可能在22年四季度也有增長，盡管增長較低。同樣，我們也應該預計康師傅在23財年的飲料營收將同比增長兩位數(shù)百分點，而方便面營收將同比增長單位數(shù)百分點。我們預計統(tǒng)一在23財年的營收將同比增長7%?？祹煾狄才c統(tǒng)一非常相似，其40%的成本由大宗商品原材料構成，如PET、棕櫚油、糖和包裝紙板。23財年至今，所有這些原材料的價格都同比下降，我們預計這一趨勢將持續(xù)下去。盡管如此，隨著中國重新開放，PET等大宗商品相關原材料的價格可能在23財年再次上漲。目前，我們預計康師傅23財年的毛利率將同比增長1.8個百分點。我們預計經營利潤率將同比增長2.2個百分點，高于毛利率的增長，原因是公司不會因22財年的315酸菜事件產生額外的銷售費用。我們預計康師傅23財年稀釋后每股盈利預測將同比增長53%。我們對康師傅的目標價為16.4港元(之前為16.4港元)，對應23財年每股盈利預測市盈率為19.2倍。目前康師傅的股價仍接近其歷史平均市盈率。由于公司可能在22財年業(yè)績宣布另一項特別股息(除了在22年上半年業(yè)績公告中宣布的特別股息)，我們認為公司股價有更多上漲空間，并維持增持評級。圖21:主要財務預測1212月31日年結(百萬人民幣)2020A2021A2022E2023E2024E收入67,61874,08280,73386,73493,244同比增長9.6%9.0%7.4%7.5%可歸屬凈利潤4,0623,8022,7164,1585,415經調整每股盈利(人民幣)0.720.680.480.740.96同比增長21.9%-6.4%-28.6%30.2%市盈率(x)5.6x6.6x23.3x5.2xROE20.0%15.3%23.7%25.8%來源:公司數(shù)據(jù)、招商證券(香港)預測圖表圖表22：目標價與估值表資料來源:公司數(shù)據(jù)、彭博、招商證券(香港)預測2023年2月1日(星期三)彭博終端報告下載:NHCMS<GO>9由于可能更多家庭消耗達利的新鮮面包產品，它可能能夠在22年下半年實現(xiàn)一些流水增長。然而，由于新冠疫情的限制，達利的其他產品，如植物奶(豆本豆)、休閑食品和飲料產品，在22年下半年的銷售可能出現(xiàn)下滑。因此，隨著中國重新開放，我們應該預計23財年的流水將出現(xiàn)反彈。我們預計達利在23財年的營收將同比增長14%。與統(tǒng)一和康師傅相比，達利對PET、棕櫚油、糖和包裝紙板等大宗商品類原材料的敞口較低，約占其銷售成本的27%。然而，達利仍將受益于23財年原材料價格下降的趨勢。我們預計達利23財年的毛利率將同比增長0.9個百分點。然而，我們預計達利可能會在銷售和運輸開支上花費更多，因此我們預計經營利潤率將同比收縮0.7個百分點。我們預計達利23財年稀釋后每股盈利預測將同比增長11%。我們對達利的目標價為4.4港元(之前為4.4港元)，對應23財年每股盈利預測市盈率為13.4倍。目前，達利股價。圖23:主要財務預測1212月31日年結(百萬人民幣)2020A2021A2022E2023E2024E收入20,96222,29422,17725,32127,230同比增長6.4%-0.5%14.2%7.5%可歸屬凈利潤3,8493,7253,4863,8714,142經調整每股盈利(人民幣)0.280.270.260.290.31同比增長0.2%-3.2%-5.3%7.0%市盈率(x)0.7x0.5x9.9xROE22.8%20.3%19.0%18.5%來源:公司數(shù)據(jù)、招商證券(香港)預測圖表圖表24：目標價與估值表資料來源:公司數(shù)據(jù)、彭博、招商證券(香港)預測風險我們認為主要的投資風險如下：1)疫情重新開放后消費者行為改變；2)國潮趨勢不及預期，國內品牌的零售流水增速放慢；3)中國消費者的整體消費能力可能會因為整體經濟放緩而下降。2023年2月1日(星期三)NHCMSGO>10量量))每股收益企業(yè)價值/估值比較–乳制品級級間股權回報率(%)2022E2023E2022E2023E2022E2023E21-24E2022E-中國伊利-A股代牧業(yè)HKCHCH.0n.a.n.a.n.a.%n.a.n.a.n.a.4917嬰幼兒奶粉-中國健合利K.2n.a.n.a.n.a.n.a.n.a.n.a.n.a.n.a.34.1n.a.2乳業(yè)及奶粉-全球巢9JP50.16,610.0n.a.n.a.n.a.n.a.n.a.n.a.(7.9)(4.4)(3.6).042資料來源：彭博、公司數(shù)據(jù)、招商證券(香港)預測注:股價基于2023年1月31日的收盤價。2023年2月1日(星期三)載:NHCMS<GO>11值/EBITDA2022E2023E每股收益復合增長率間(%)級權回報率值/EBITDA2022E2023E每股收益復合增長率間(%)級權回報率(%)估值比較–食品飲料價 2022E2023E2022E2023E元師傅322HK%3799HK.4%2.9.63220HK155259633HK.3n.a.n.a..35499CHn.a.n.a.n.a.n.a.63866CHn.a.n.a.557CH.6n.a.n.a.345HKn.a.n.a.33.0n.a.783CHn.a.n.a.3719CHn.a.n.a.33517CHn.a.n.a.9804周黑鴨4中位數(shù)3,934食品飲料-全球樂樂SUS81.0260.664.840.478.2.223894,45038.9.7.4.0.7.4未評級88,54788,547資料來源:公司數(shù)據(jù)、彭博、招商證券(香港)預測；注:股價基于2023年1月31日的收盤價。2023年2月1日(星期三)彭博終端報告下載:NHCMS<GO>12現(xiàn)金流量表EEE稅前利潤4金流量表EEE稅前利潤4,1558995824374折舊與攤銷137396724750804386335356642332現(xiàn)金流8565599501570000的長期存款62000938,071891467131投資活動現(xiàn)金流4,82205077812966381資92639000000-1636753929,878E利潤表物業(yè)，廠房及設備12,54717,33517,33717,67718,028收入76,03588,14194,910112,027132,209使用權資產142109109109銷售成本,406,752,969,401,0054,8834,8584,8834,8834,883,62990410,6268,204形資產79111入及收益0,541,488,555,985,203流動資產,719,59744行政費用133524092830,701值8,64081648279用944105615831,146存2855454164,891607應收賬款9884,1604,676121463預付款及其他應收款項54,28644,4630應占合營/聯(lián)營公司損益26銀行結余及現(xiàn)金稅前利潤4,155895658動資產44,872777535535607205511,956024,964491646101應付款項948本公司擁有人應占利潤每股股息(人民幣)財務比率25693600付款及應計費用銀行借款,924,265動負債,144,072877745項負債280456498498498.8%EEEEEE入2078銀行借款217217217流動負債,337,367,405,030720240.5%4.8%2597985-35.3%%.6%-14.1%42.6%.2%儲備43866972每股盈利-14.7%42.0%,265權益總額481,9994,46149%%%%%權益與負債總額80,14698,101106,919114,393123,835經營利潤率4.2%5.5%5.9%5.4%5.7%4.6%應收賬款天數(shù)庫存天數(shù)40.8應付賬款天數(shù)現(xiàn)金周轉天數(shù).8334現(xiàn)金流與杠桿率52593243.3%.2%%%.2%配比率%%%%%率4.6%4.4%估值倍數(shù)6.5x25.7x1.4x.5x2.9x2.6x4x資料來源：公司數(shù)據(jù)、招商證券(香港)預測2023年2月1日(星期三)彭博終端報告下載:NHCMS<GO>139E4,327E24E79E4,327E24E7財務報表-康師傅資產負債表百萬人民幣202020212022E2023E2024E物業(yè)，廠房及設備21,93521,51021,70122,19922,640利潤表百萬人民幣202020212022E2023E2024E收入67,61874,08280,73386,73493,244使用權資產3,8043,6923,6563,6563,656銷售成本-45,186-51,572-57,769-60,548-63,001商譽9898989898毛利22,43222,51022,96426,18630,243與聯(lián)營公司的投資722720828828828經銷開支668784675773932其他非流動性資產6,2718,6239,5569,80810,105行政開支5681,0247879541,026非流動性資產總值32,83034,64235,83836,58937,326其他-14,151-15,708-17,329-18,214-20,048庫存3,3484,6714,3224,4674,638經營溢利-2,291-2,470-2,401-2,689-3,124應收賬款及預付款3,9014,3964,7645,0715,455折舊與攤銷-476-230-213-229-246其他金融資產217401,3701,3701,370息稅折舊前利潤6,7505,9104,4836,7818,783存款3821212121財務成本-349-223-267-267-267銀行結余及現(xiàn)金21,39315,83820,61723,07129,365其他收益(成本)130122110110110流動性資產總值28,70125,66731,09433,99940,848稅前利潤6,5325,8094,3276,6248,627資產總值61,53160,30966,93170,58878,174所得稅開支-1,958-1,425-1,089-1,667-2,170應付款項8,1479,04711,13811,73712,185凈利潤4,5744,3843,2384,9586,457其他應付款及已收押金10,1199,63312,89813,59114,111非控股權益5115815238001,042銀行借款5,8917,31110,03310,03310,033本公司擁有人應占利潤4,0623,8022,7164,1585,415負債攤薄每股盈利(人民幣)0.680.480.740.96遞延稅項負債1,5771,4501,5001,5001,500每股股息(人民幣)0.721.120.700.881.15租賃負債216196174174174銀行借款7,8056,3507,4787,4787,47銀行借款32444款32444撥備777373撥備EEE9,7208,0769,2289,2289,22892016,3817,9969,326儲備147666,298權益總額,739,409,550,592,849權益與負債總額31093188749.1%9.6%9.0%7.4%0%.7%.4%-24.1%%.5%.0%.4%.6%%每股盈利.9%.4%.6%%33.2%30.4%28.4%30.2%32.現(xiàn)金流量表百萬人民幣2020稅前利潤6,53290777應占聯(lián)營公司溢利5000折舊與攤銷8247449955734,53723077529751089667170現(xiàn)金流4896351479669989989981009328837投資活動現(xiàn)金流-3,730-7,025-6,502-2,916經營利潤率10.0%8.0%5.6%7.8%9.4%4.8%應收賬款天數(shù)庫存天數(shù)..4應付賬款天數(shù)98893現(xiàn)金周轉天數(shù)..3現(xiàn)金流與杠桿率4189854-31.1%.7%-15.1%.6%-41.1%配比率率.0%.7%.8%股權融資00000凈利潤率6.0%5.1%3.4%4.8%5.8%債務融資(償還)-285-9911,12700財務杠桿2.93.13.63.93.53843估值倍數(shù)4,0334,779,454423.3x2.6x2.8x3.1x2.8x2.2x資料來源：公司數(shù)據(jù)，招商證券(香港)預測彭博終端報告下載:NHCMS<GO>14財務報表-統(tǒng)一EEEEEE百萬人民幣202020212022E2023E2024E物業(yè)，廠房及設備7,9777,2576,7916,5136,270收入22,76225,23127,28329,73332,033使用權資產銷售成本,696,012,244,620,0254,7200000699益流動性資產收入7865產總值350543679028,737存393090219368行政費用58049042105應收賬款及預付款營費用7814融資產,108,254,408銀行結余及現(xiàn)金128565931值14248應占聯(lián)營/合營公司業(yè)績64,104,065,923,660,026稅前利潤,326,142,519,669應付款項146279432011151付款及已收押金721068671671671銀行借款879500000本公司擁有人應占利潤動負債57847,6667,6838,9637,209項負債8租賃負債銀行借款--流動負債7833343每每股股息(人民幣)非流動負債552617730730730202020212022E2023E2024E總負債8,2188,3009,6927,9388,200同比增長率變化股本48704870487048704870收入3.4%10.8%8.1%9.0%7.7%儲備9,0178,8968,3618,8528,956毛利1.9%1.9%-2.2%13.4%9.8%-----.6%-17.7%43.6%權益總額.7%.2%%權益與負債總額,104,065,923,660,026每股盈利.7%.2%%現(xiàn)金流量表142EE519E669%%.5%%%2020326稅前利潤4.7%應占聯(lián)營公司溢利應收賬款天數(shù)折舊與攤銷庫存天數(shù)45.746.542.571078應付賬款天數(shù)44.742.940.4-613-595-551-755-801-156現(xiàn)金流15,421,693,74488000561444的長期存款資活動現(xiàn)金流369622801273764資00000債務融資(償還)656320000900融資活動現(xiàn)金流-2,084-2,042841-3,273-1,764現(xiàn)金周轉天數(shù)10.212.510.97.67.6現(xiàn)金流與杠桿率80271011.2%.6%.2%-13.9%.6%配比率%率4.5%4.7%凈現(xiàn)金流-201-1,176384估值倍數(shù)市盈率17.3x18.7x22.1x15.9x15.0x2.0x2.0x2.1x2.0x2.0x資料來源：公司數(shù)據(jù)、招商證券(香港)預測彭博終端報告下載:NHCMS<GO>15資產負債表百萬人民幣2020資產負債表百萬人民幣20202021E1E5E%%%%%.4%.8%.5%.8%.7%應收賬款天數(shù)庫存天數(shù).3.1.0應付賬款天數(shù).現(xiàn)金周轉天數(shù).9.0現(xiàn)金流與杠桿率70764,99174,199.2%-59.1%-69.9%-72.9%-75.3%配比率49.6%%%%率4.6%4.7%4.3%4.7%.8%.3%利潤表百萬人民幣202020212022E2023E2024E收入20,96222,29422,17725,32127,230使用權資產691703686686686銷售成本-12,721-14,138-14,330-16,142-17,264投資物業(yè)226217212212212毛利8,2418,1567,8479,1799,966預付款項87365282300321其他收入及收益1,0371,4291,5831,5911,690其他非流動資產6449576569經銷費用-3,555-3,884-3,882-4,611-5,068非流動資產總值6,1796,6436,7196,8396,944行政費用-606-628-773-886-953庫存1,0751,1941,2151,2701,383經營溢利5,1165,0724,7755,2745,636應收賬款9001,3719881,0541,145財務成本-10-86-118-102-102其他金融資產7321,5511,2161,2161,216稅前利潤5,1074,9864,6565,1725,534銀行結余及現(xiàn)金13,82516,64618,97720,97523,052所得稅開支-1,258-1,260-1,171-1,301-1,392流動資產總值16,53220,76222,39624,51526,796凈利潤3,8493,7253,4863,8714,142資產總值22,71127,40529,11531,35333,740非控股權益00000應付款項9841,0281,2571,3371,430本公司擁有人應占利潤3,8493,7253,4863,8714,142款及應計費用攤薄每股盈利(人民幣)0.270.260.290.31其他流動負債288224353402423每股股息(人民幣)0.140.130.130.140.154,7877,7159,3519,6239,909686899入3583373724034入-----銀行借款-----EEE流動負債999.9%.5%59542655.0%.0%.8%59747.6%.9%.9%.2%.4%儲備0.2%-3.2%-5.3%11.1%7.0%儲備0.2%-3.2%-5.3%11.1%7.0%每股盈利-----權益總額,304,375權益與負債總額711,4055340現(xiàn)金流量表74,986E4,656E2E4稅前利潤折舊與攤銷2219286332289403494000現(xiàn)金流4,2240624,7813827700044000的長期存款3200005投資活動現(xiàn)金流639961743936071資0061000債務融資(償還)500其他-19-17-583029估值倍數(shù)融資活動現(xiàn)金流-7411,377-3,239-1,905-2,042市盈率10.7x11.1x11.7x10.5x9.9x凈現(xiàn)金流4,214,077資料來源：公司數(shù)據(jù)，招商證券(香港)預測2023年2月1日(星期三)彭博終端報告下載:NHCMS<GO>