第三部分金融遠(yuǎn)期的技術(shù)、定價與運用

金融工程學(xué)

安毅anyi-cn@163.com中國農(nóng)業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院金融系第三部分金融遠(yuǎn)期——技術(shù)、定價與運用遠(yuǎn)期合約是期貨、互換的基礎(chǔ)。重要的金融遠(yuǎn)期合約產(chǎn)生在20世紀(jì)80年代，晚于金融期貨。遠(yuǎn)期合約的原理今天議定的合約…議定的條件和內(nèi)容價格數(shù)量和質(zhì)量結(jié)算日期交付地點其他條件…未來的目標(biāo)結(jié)算時：付款交易權(quán)利和義務(wù)對等45°135°盈虧盈虧多頭到期盈虧空頭到期盈虧合約到期時的資產(chǎn)價格合約到期時的資產(chǎn)價格約定價格約定價格一些金融遠(yuǎn)期合約的特點是，合約中確定的遠(yuǎn)期價格不是一個點的價格，而是一個區(qū)間的價格。如，遠(yuǎn)期利率協(xié)議和綜合遠(yuǎn)期外匯協(xié)議（不講）利率遠(yuǎn)期和一些匯率遠(yuǎn)期的交易機(jī)制較為復(fù)雜；國債遠(yuǎn)期則相對簡單應(yīng)關(guān)注的金融遠(yuǎn)期品種是：遠(yuǎn)期利率協(xié)議國債遠(yuǎn)期交易外匯遠(yuǎn)期與掉期交易人民幣本金交割遠(yuǎn)期交易（一）遠(yuǎn)期利率協(xié)議1.什么是遠(yuǎn)期利率現(xiàn)實的利率：即期利率企業(yè)融資面臨的問題：如何鎖定遠(yuǎn)期利率成本3月6月r1現(xiàn)在rfr2市場不斷變化，rf也不斷變動3月6月r1現(xiàn)在rfr2一般的想法是：簽訂合同確定利率現(xiàn)實：簽訂遠(yuǎn)期利率協(xié)議（FRA）對沖風(fēng)險解決辦法2.遠(yuǎn)期利率協(xié)議（forwardrateagreements）企業(yè)或金融機(jī)構(gòu)可以根據(jù)自己對利率走勢的判斷與銀行簽訂遠(yuǎn)期利率協(xié)議，確定一個協(xié)議利率水平，以規(guī)避未來利率上升或下降帶來的風(fēng)險。協(xié)議利率是指交易雙方商定的，合約期間的遠(yuǎn)期利率,是一種固定了的利率。3月6月現(xiàn)在rf問題：FRA雙方的交易關(guān)系究竟如何了結(jié)？簽訂雙方是不是會實際的發(fā)生信用關(guān)系？是不是有必要發(fā)生？了解遠(yuǎn)期利率協(xié)議的關(guān)鍵點：第一，F(xiàn)RA并不表明雙方之間未來必然有實際的信貸關(guān)系。第二，需要資金的一方往往以參考利率（一種市場利率）進(jìn)行借代。第三，協(xié)議雙方最后需要做的是根據(jù)協(xié)議利率和參考利率的差額，以及事先設(shè)定的名義本金，向?qū)Ψ竭M(jìn)行償付（待續(xù)）參考利率協(xié)議利率銀行：賣方支付企業(yè)：買方支付當(dāng)未來合約到期結(jié)算時如果參考利率高于協(xié)議利率，銀行向融資企業(yè)支付參考利率與協(xié)議利率的差額如果市場利率低于協(xié)議利率，融資企業(yè)向銀行支付協(xié)議利率與參考利率的差額結(jié)算日結(jié)算日（續(xù)前）買方多是準(zhǔn)備未來于某日期借入資金的經(jīng)濟(jì)主體，即未來的債務(wù)人（注：還有其他類型的買方，待續(xù)）買方的目的：為了防止未來利率上升帶來更多的利息負(fù)擔(dān)。賣方通常是準(zhǔn)備在未來某日期貸出資金的經(jīng)濟(jì)主體，即未來的債權(quán)人。（注：還有類型的賣方，待續(xù)）賣方的目的：為了現(xiàn)在就鎖定將來貸出資金的利率，防止利率下降造成利息收入減少。遠(yuǎn)期利率特點：使交易雙方的遠(yuǎn)期利率維持在協(xié)議利率水平上或附近參考利率協(xié)議利率銀行：賣方支付企業(yè)：買方支付現(xiàn)在的問題：什么是參考利率；利率種類繁多，該選哪一種利率作為參考利率呢？參考利率是一種市場利率，在遠(yuǎn)期利率協(xié)議簽訂時無法對其進(jìn)行準(zhǔn)確判斷。參考利率多是采用銀行同業(yè)拆借利率的平均利率作為標(biāo)準(zhǔn)。在國際金融市場上，遠(yuǎn)期利率協(xié)議的參考利率主要有：倫敦銀行同業(yè)拆借利率（LIBOR）、新加坡銀行同業(yè)拆借利率、紐約銀行同業(yè)拆借利率、香港銀行同業(yè)拆借利率。中國遠(yuǎn)期利率協(xié)議的參考利率全國銀行間同業(yè)拆借中心等機(jī)構(gòu)發(fā)布的具有基準(zhǔn)性質(zhì)的市場利率Shibor或中國人民銀行公布的基準(zhǔn)利率究竟選哪一種則由交易雙方共同約定3.FRA的一些重要詞匯交易日，指簽訂遠(yuǎn)期利率協(xié)議的日期。即期日，指交易日后的兩天，即協(xié)議開始生效的日期。交易日即期日基準(zhǔn)日交割日到期日確定合約利率參考利率支付交割額遞延期限協(xié)議期限r(nóng)1rf基準(zhǔn)日，又稱利率確定日，通常為交割日的前兩個工作日。在這一天，交易雙方將確定參考利率的大小。交割日，也稱結(jié)算日，是指交易雙方結(jié)算其中一方向另一方所支付利息的日期，即名義貸款或存款的開始日。交易日即期日基準(zhǔn)日交割日到期日確定合約利率參考利率支付交割額遞延期限協(xié)議期限到期日，是指協(xié)議中確定的名義貸款或存款的最后一天。協(xié)議期限，是指在交割日與到期日之間的天數(shù)。交易日即期日基準(zhǔn)日交割日到期日確定合約利率參考利率支付交割額遞延期限協(xié)議期限交割差額是在交割日那天，協(xié)議一方交給另一方的金額。交割差額的大小的確定：由參照利率和協(xié)議利率的偏差、合約規(guī)定的期限和名義本金決定。參考利率協(xié)議利率銀行：賣方支付企業(yè)：買方支付交易日即期日基準(zhǔn)日交割日到期日確定合約利率參考利率支付交割額遞延期限協(xié)議期限名義本金是遠(yuǎn)期利率協(xié)議買賣雙方確定支付差額的基礎(chǔ)。名義本金是觀念上的本金，在實際交易中協(xié)議簽訂雙方并不發(fā)生真正的資金轉(zhuǎn)移。由于遠(yuǎn)期利率協(xié)議沒有標(biāo)準(zhǔn)化的特征，因此名義本金往往由交易雙方自由議定。在國際金融市場上，一份遠(yuǎn)期利率協(xié)議的名義本金可能達(dá)到5000萬美元，甚至更高。4.遠(yuǎn)期利率協(xié)議的優(yōu)缺點盡管利率期貨由于標(biāo)準(zhǔn)化而具有簡便有效的特點，但是國際金融市場上只有為數(shù)不多的可兌換貨幣具有相應(yīng)的利率期貨合約，因此很難滿足市場的巨大需求。相比之下，遠(yuǎn)期利率協(xié)議則是一種十分有效并且被廣泛使用的工具。遠(yuǎn)期利率協(xié)議的突出優(yōu)點：不需要繳納保證金合約金額和期限靈活，有助于提高風(fēng)險管理效率可適用于一切貨幣遠(yuǎn)期利率協(xié)議的缺點：存在交易一方可能違約，產(chǎn)生信用風(fēng)險流動性不足中國：2007年推出遠(yuǎn)期利率協(xié)議。遠(yuǎn)期利率協(xié)議交易既可以通過全國銀行間同業(yè)拆借中心的交易系統(tǒng)達(dá)成，也可以通過電話、傳真等方式達(dá)成。在交易前查詢協(xié)議利率報價報價和行情信息：中國貨幣網(wǎng)/fe/Channel/126005.遠(yuǎn)期利率協(xié)議的交易與報價TermBid（買入）Ask（賣出）1M×4M1.20001.40002M×5M1.15001.35003M×6M1.20001.40004M×7M------5M×8M------6M×9M1.25001.45009M×12M1.30001.50003M

ShiborBid是指銀行買入遠(yuǎn)期利率協(xié)議的利率報價Ask是指銀行賣出遠(yuǎn)期利率協(xié)議的利率報價買入價和賣出價的差額是銀行從事遠(yuǎn)期利率協(xié)議交易的收益6.遠(yuǎn)期利率的定價方法Ds是從即期到交割日的天數(shù)Dl是從即期到到期日的天數(shù)Df是協(xié)議期限的天數(shù)

B是年轉(zhuǎn)換成的天數(shù)，如360天7.利用遠(yuǎn)期利率協(xié)議對沖利率風(fēng)險如果有浮動利率借款或預(yù)期在未來短時期內(nèi)將有借款可以以買入的形式簽訂一份遠(yuǎn)期利率協(xié)議來對沖利率上升的風(fēng)險。市場情況某機(jī)構(gòu)有一筆浮動利率借款，借款利率每6個月重新設(shè)定一次，下一個利率重設(shè)日在6個月后。該機(jī)構(gòu)支付的利率為美元LIBOR加50個基點，從現(xiàn)在開始的6個月期限內(nèi)，將支付6.25%的年利率。該機(jī)構(gòu)不愿在任何期限內(nèi)支付超過7%的借款成本。現(xiàn)在擔(dān)心未來的幾個月內(nèi)利率有上升的風(fēng)險?，F(xiàn)在6×12遠(yuǎn)期利率協(xié)議賣出報價為6.47%,參考利率是LIBOR管理風(fēng)險方式：買入1份6×12遠(yuǎn)期利率協(xié)議分析假設(shè)Ⅰ：借款利率的重設(shè)日與遠(yuǎn)期利率協(xié)議的交割日重合假設(shè)Ⅱ：6個月后利率重設(shè)日的利率上升為7.25%那么，6個月后，該機(jī)構(gòu)6個月的借款成本為7.75%（7.25%+50個基點）。很明顯超過了其愿意承受的7%以內(nèi)成本范圍。但是，該機(jī)構(gòu)可以從遠(yuǎn)期利率協(xié)議的銀行收到一筆補(bǔ)償，該筆金額以遠(yuǎn)期利率協(xié)議的利率6.47%和參考利率7.25%的差價0.78%為計算基礎(chǔ)。借款成本（6個月借款期末應(yīng)支付的利息）7.75%補(bǔ)償支付（6個月借款期初應(yīng)收到的金額）0.78%有效借款成本6.97%6.利用遠(yuǎn)期利率協(xié)議進(jìn)行套利（略）如果銀行對遠(yuǎn)期利率協(xié)議的定價出現(xiàn)錯誤，其他機(jī)構(gòu)就會買入或賣出這個遠(yuǎn)期利率協(xié)議獲取套利利潤。市場會做出迅速調(diào)整，消除錯誤定價，套利機(jī)會很快消失。7.利用遠(yuǎn)期利率協(xié)議進(jìn)行投機(jī)從理論上看，遠(yuǎn)期利率協(xié)議可以被用于對未來短期利率走勢的投機(jī)。如果要對利率上升進(jìn)行投機(jī)，可以買入遠(yuǎn)期利率協(xié)議；如果要對利率下降進(jìn)行投機(jī)，可以賣出遠(yuǎn)期利率協(xié)議。遠(yuǎn)期利率協(xié)議的投機(jī)者不需要付出任何的交易成本在交割日之前不需要支付或也不會收到任何現(xiàn)金。投機(jī)非常方便。利用遠(yuǎn)期利率協(xié)議進(jìn)行投機(jī)一些國家和地區(qū)會對用于投機(jī)目的的遠(yuǎn)期利率協(xié)議進(jìn)行限制但是，當(dāng)買賣遠(yuǎn)期利率協(xié)議用于對沖標(biāo)的資產(chǎn)或投資的風(fēng)險暴露的交易理由因為某些原因不再存在時，這種交易就變成了投機(jī)。很明顯，從事遠(yuǎn)期利率協(xié)議交易的銀行經(jīng)常會面臨利率波動的風(fēng)險。如何抵御這種風(fēng)險？銀行可以通過在利率期貨市場上購買或出售期貨頭寸對沖風(fēng)險。7.遠(yuǎn)期利率協(xié)議的交易與中止在國際上，遠(yuǎn)期利率協(xié)議市場是銀行在各自的交易室中進(jìn)行的全球性市場。銀行交易室彼此由電話線、信息站和計算機(jī)網(wǎng)絡(luò)聯(lián)系在一起。如果一家機(jī)構(gòu)希望交易一份遠(yuǎn)期利率協(xié)議，就會接觸一家或數(shù)家在遠(yuǎn)期利率協(xié)議市場進(jìn)行競價的銀行。在一些市場，也可以通過貨幣市場上的經(jīng)紀(jì)商來獲得最有利的利率，而不必在一開始就透露出自己的身份。遠(yuǎn)期利率協(xié)議一般都是在電話中協(xié)商具體的交易細(xì)節(jié)由書面確認(rèn)以正式合約的形式發(fā)布。2007年我國有關(guān)規(guī)定提出，市場參與者進(jìn)行遠(yuǎn)期利率協(xié)議交易時，應(yīng)訂立書面交易合同。書面交易合同包括：交易中心交易系統(tǒng)生成的成交單，或者合同書、信件和數(shù)據(jù)電文等。交易合同應(yīng)至少包括：交易雙方名稱、交易日、名義本金額、協(xié)議起止日、起息日、合約利率、參考利率、資金清算方式、爭議解決方式等要素。遠(yuǎn)期利率協(xié)議的中止當(dāng)正式簽訂遠(yuǎn)期利率協(xié)議后，交易商會面臨流動性差的問題。但是，這不代表交易商在交割日之前無法對其進(jìn)行中止。中止的方法有兩種。A與原先的交易對手進(jìn)行協(xié)商，確定能否中止和具體的中止方式。B與其他銀行協(xié)商進(jìn)行一個反向交易。例假定在6月1日，某機(jī)構(gòu)買入3×6的遠(yuǎn)期利率協(xié)議，名義本金為2000萬英鎊。1個月后，該機(jī)構(gòu)發(fā)現(xiàn)不再需要遠(yuǎn)期利率協(xié)議了，并決定通過反向交易中止協(xié)議。手法1：與原先的遠(yuǎn)期利率協(xié)議的售出方協(xié)商，請其報出一個與3×6協(xié)議相同交割日的2×5的遠(yuǎn)期利率協(xié)議。結(jié)算兩份遠(yuǎn)期利率協(xié)議的凈支付額在兩份協(xié)議利率差額的基礎(chǔ)上進(jìn)行。中止協(xié)議的支付額有可能立即支付，而不必要等到2個月后這兩份協(xié)議的交割日才進(jìn)行。3×62×5反向中止意味著以相反的方向交易一份遠(yuǎn)期利率協(xié)議，即：賣出遠(yuǎn)期利率協(xié)議來消除已購買的遠(yuǎn)期利率協(xié)議買入遠(yuǎn)期利率協(xié)議來消除已賣出的遠(yuǎn)期利率協(xié)議新的遠(yuǎn)期利率協(xié)議與原有的遠(yuǎn)期利率協(xié)議具有相同的計息期限，利率是市場上的即期利率。手法2：接觸另一家銀行，并賣出一份與原有3×6遠(yuǎn)期利率協(xié)議具有相同交割日和名義本金的2×5遠(yuǎn)期利率協(xié)議。兩份遠(yuǎn)期利率協(xié)議都將在2個月后結(jié)算。3×62×5我國推出遠(yuǎn)期利率協(xié)議的市場意義可以轉(zhuǎn)移和分散風(fēng)險，深化市場功能，提高市場穩(wěn)定性。有利于促進(jìn)市場的價格發(fā)現(xiàn)，為中央銀行的貨幣政策操作提供參考。有利于整個金融衍生品市場的協(xié)調(diào)發(fā)展遠(yuǎn)期利率協(xié)議市場發(fā)展較慢的主要原因A.與利率互換功能上存在部分的替代效應(yīng)，而推出時間又晚于利率互換，因此市場成員對利率互換更加熟悉，并且較早地建立了相關(guān)內(nèi)部制度；B.根據(jù)國際經(jīng)驗，相比于利率互換，遠(yuǎn)期利率協(xié)議交易的企業(yè)客戶參與比重高，而我國企業(yè)客戶需求尚未釋放，導(dǎo)致市場需求明顯不足。國際市場情況C.遠(yuǎn)期利率協(xié)議業(yè)務(wù)的參考利率都為Shibor利率，期限以3個月為主，品種結(jié)構(gòu)比較單一，真實需求增長較慢（二）遠(yuǎn)期外匯交易遠(yuǎn)期外匯交易，又稱期匯交易是指交易雙方在成交后并不立即辦理交割，而是事先約定幣種、金額、匯率、交割時間等交易條件，到期才進(jìn)行實際交割的外匯交易。凡是交割日在成交兩個營業(yè)日以后的外匯交易均屬于遠(yuǎn)期外匯交易。從事遠(yuǎn)期匯率交易應(yīng)當(dāng)明了：銀行對遠(yuǎn)期匯率的具體報價方式基點報價在實踐中，外匯市場的遠(yuǎn)期匯率并不以絕對數(shù)字即不以遠(yuǎn)期直接匯率報價，而是以即期對遠(yuǎn)期匯率之差來表示。/#2013.9外匯遠(yuǎn)期月報期限品種合計折美元USD.CNY成交量(百萬美元)成交筆數(shù)基準(zhǔn)貨幣成交量(百萬元)成交筆數(shù)1D134.0816134.06151W33.50433.5041M51.83951.7973M4.6044.5936M10.90510.9059M0.4010.4011Y71.102171.1021其他1107.592471085.97218合計1413.993071392.31274如果遠(yuǎn)期匯率比即期匯率貴則為升水，反之則為貼水在直接標(biāo)價下：遠(yuǎn)期匯率＝即期匯率＋升水?dāng)?shù)（－貼水?dāng)?shù)）在間接標(biāo)價下：遠(yuǎn)期匯率＝即期匯率－升水?dāng)?shù)（＋貼水?dāng)?shù)）升貼水?dāng)?shù)可以用金額表示，也可以用點數(shù)表示。1年賣出-1980000借入：利率為6%

-1800000

+1980000

英鎊美元1:1.8000

即期貸出：-1000000

遠(yuǎn)期匯率的定價+1800000

+1000000

-1060000

美元利率為10%

+1060000

買入美元（賣出英鎊）買入英鎊（賣出美元）遠(yuǎn)期匯率：1980000/1060000=1.8679

E1=E(1+i)/(1+if)(1)62美國的利率是i，英國的利率是if，即期匯率是E（=$/￡），遠(yuǎn)期匯率是E1。一個美國投資者有兩種選擇。A：在美國儲蓄1年，則1年后的終值是1+iB：在英國儲蓄一年，則1年后的終值(1+i)/E，如果到期后換回美元，則總值為E1（1+if

）/E.E1（1+if

）/E＞（1+i），則在英國存款E1（1+if

）/E＜（1+i），則在美國存款(1)63E1（1+if

）/E=（1+i）E1=E(1+i)/(1+if)本國1本國2外國外國本國3結(jié)論如果，兩國的利率期限結(jié)構(gòu)曲線相互分離，或者距離越來越大，則高利率的貨幣的貶值速度會加快如果兩國的利率期限結(jié)構(gòu)曲線逐漸趨同或越靠越近，則高利率的貨幣的貶值速度就會減慢。67掉期的特點1）買與賣同時進(jìn)行；2）買賣貨幣對種類相同；金額相同3）買賣交割的期限不同。即期匯率1:6.5656買入￥(賣出$)掉期匯率1:6.5600（3個月）買入$(賣出￥)同時討論：請問：遠(yuǎn)期匯率和掉期匯率是否代表一定的趨勢，或者說，對趨勢的表達(dá)有多清晰答：人民幣外匯遠(yuǎn)期/掉期報價是沒有價值的東西,因為人民幣不能自由兌換,所以這沒有分析的價值.你可以參考美元指數(shù),美元,日元,歐元,英鎊.這些比較有用討論：一位跨國公司的高級主管說“我們完全沒有必要使用外匯遠(yuǎn)期，因為我們預(yù)期未來匯率上升和下降的機(jī)會幾乎是均等的，使用外匯遠(yuǎn)期并不能為我們帶來任何收益”（三）無本金交割遠(yuǎn)期外匯交易(NDF)是一種離岸金融衍生產(chǎn)品與在岸遠(yuǎn)期外匯交易不同交易雙方基于對匯率的不同看法，簽訂非交割遠(yuǎn)期交易合約，確定遠(yuǎn)期匯率（協(xié)議將其固定）、期限和金額合約到期時只需將遠(yuǎn)期匯率與實際匯率的差額進(jìn)行交割清算，與本金金額的實際收支毫無關(guān)聯(lián)。NDF的核心觀念在于交易雙方對某一匯率的預(yù)期不同。我們可以從套利保值和套利案例中予以更好地分析理解。（1）套期保值NDF為面對匯率風(fēng)險的企業(yè)和投資者提供了一個對沖及投資的渠道。案例：這里假設(shè)，企業(yè)擔(dān)心未來用匯時人民幣貶值，可以采用的方法是：向銀行以協(xié)議匯率（R）買入美元。當(dāng)X>R時，X-R差額值為正數(shù)，即銀行向企業(yè)支付相應(yīng)金額的美元這時，現(xiàn)實匯率牌價上升，人民幣貶值，企業(yè)需要更多的人民幣購買美元。但是，銀行會予以一定的賠償,使得企業(yè)成本下降。當(dāng)X<R時，X-R差額值為負(fù)數(shù)，即企業(yè)向銀行支付相應(yīng)金額的美元差額交割的公式（以美元交易為例）為：差額＝美元本金×（X－R）X為交割日前兩個工作日的美元/人民幣中間價，R即協(xié)議匯率。雙方的損益在交割日以美元軋差交割結(jié)算。NDF特點：A.針對有外匯管制的國家或地區(qū)B.無需對本金進(jìn)行交割。（2）套利

客戶與銀行簽訂遠(yuǎn)期結(jié)售匯合同，約定將來辦理結(jié)匯或售匯的外幣幣種、金額、匯率以及期限