西南財大金融專碩金融學課件2

2023年2月5日1第一講私募股權基金的基本概念一私募股權基金二天使投資基金，創(chuàng)業(yè)投資基金，成長投資基金三其它私募股權基金五私募股權基金的架構12023年2月5日西南財經大學金融學院2第一講私募股權基金的基本概念一私募股權基金

私募是相對于公開募集而言；股權是相對于已經公開上市交易而言。私募股權基金是指通過非公開方式募集資金，委托給專業(yè)管理機構進行管理，投資于非上市公司股權，并將獲取的投資收益按事先約定的比例進行分配的集合投資方式。包括募投管退四個環(huán)節(jié)。22023年2月5日西南財經大學金融學院3第一講私募股權基金的基本概念二天使投資基金，創(chuàng)業(yè)投資基金，成長投資基金

企業(yè)的生命周期包括初創(chuàng)期、成長期、成熟期和衰退期。各種基金投資于處于生命周期不同階段的企業(yè)。初創(chuàng)期成長期成熟期衰退期其他創(chuàng)業(yè)投資基金成長投資基金并購基金破產基金藝術品基金、房地產基金32023年2月5日西南財經大學金融學院4第一講私募股權基金的基本概念天使投資基金名稱的由來，僅有一個概念或構想，投資者主要是3F（family,friend,fool）42023年2月5日西南財經大學金融學院5第一講私募股權基金的基本概念創(chuàng)業(yè)投資基金開發(fā)一項新的技術、新產品，或僅完成了初試和中試。這一階段的特點是風險大收益高52023年2月5日西南財經大學金融學院6第一講私募股權基金的基本概念成長投資基金產品已經開發(fā)完成或初步推出，初步被市場認可，業(yè)績處于爆發(fā)前夜，公司快速增長，這一階段的特點是風險低收益高。但公司股權的要價也高。62023年2月5日西南財經大學金融學院7第一講私募股權基金的基本概念三其它私募股權基金并購基金，成熟階段企業(yè)收益穩(wěn)定，市場穩(wěn)定后沒有核心競爭能力的企業(yè)經營困難，行業(yè)出現并購潮。投資這類企業(yè)收益較低，基金往往通過杠桿的方式提高收益。72023年2月5日西南財經大學金融學院8第一講私募股權基金的基本概念破產基金，衰退階段的企業(yè)經營困難，基金通過收購破產企業(yè)，出售資產的方式獲取收益。8四基金管理公司的架構公司的組織結構：

2023年2月5日西南財經大學金融學院9第一講私募股權基金的基本概念首席執(zhí)行官（CEO）前臺后臺業(yè)務拓展部投資團隊投后管理投資者關系管理其他投后部門顧問委員會投資決策委員會92023年2月5日西南財經大學金融學院10第一講私募股權基金的基本概念基金管理公司的核心競爭力：自有資金實力？客戶資源？投研能力？關系網絡？102023年2月5日西南財經大學金融學院11第一講私募股權基金的基本概念五私募股權基金的架構有限合伙基金基金管理公司普通合伙人GP管理費和分紅私募股權基金（有限合伙企業(yè)）有限合伙人甲LP有限合伙人乙LP有限合伙人丙LP項目甲項目乙項目丙112023年2月5日西南財經大學金融學院12第一講私募股權基金的基本概念五私募股權基金的架構

公司制基金美國的LLC不是所得稅納稅主體，是有限合伙性質，可以是一人股東。中國基金很少采用公司制，一般在免稅天堂注冊?；鸸芾砉舅侥脊蓹嗷穑ㄓ邢挢熑喂荆┕蓶|甲股東乙股東丙項目甲項目乙項目丙122023年2月5日西南財經大學金融學院13第一講私募股權基金的基本概念五私募股權基金的架構信托制基金（券商通道，公募基金通道）信托+合伙，優(yōu)先+劣后（次級）基金管理公司受托人（信托投資公司）委托人（信托投資者集合信托（基金財產）財產保管人項目甲項目乙項目丙132023年2月5日西南財經大學金融學院14第一講私募股權基金的基本概念五私募股權基金的架構

優(yōu)劣比較：費用：有限合伙，開辦費，維持費；信托制，通道費0.5%（年）。稅收：有限合伙，營業(yè)稅6%，兩者都不是所得稅納稅主體。人數：有限合伙，50人以下；信托制，200人以下。靈活性：有限合伙靈活性比較高。其他：我國監(jiān)管部門要求中小板和創(chuàng)業(yè)板有私募股權基金輔導，不認同信托類私募股權基金作為公司股東。142023年2月5日西南財經大學金融學院15第二講私募股權資金的募集一私募股權基金的籌集二私募股權基金的條款設計152023年2月5日西南財經大學金融學院16第二講私募股權資金的募集一私募股權基金的籌集

資金的籌集是一個非常艱辛的過程，投資者對新進入的管理人的能力抱懷疑態(tài)度。在銷售籌劃階段要設計好賣點，賣點也許有這些：有劣后資金，保本保收益；管理人特殊的背景；廣泛的關系網絡；優(yōu)秀的過往業(yè)績。投資者看重的是投資團隊：過往業(yè)績；投資策略；風控機制。國外私募股權基金的客戶主要是機構；中國主要是高凈值個人。

162023年2月5日西南財經大學金融學院17第二講私募股權資金的募集籌資對象：高凈值個人

通過各種渠道收集高凈值個人的信息，然后組織路演。172023年2月5日西南財經大學金融學院18第二講私募股權資金的募集政府部門：最為有名的是中投和淡馬錫。政府為了本地GDP，稅收，就業(yè)等各方面的考慮，會從財政拿出一些資金用于扶持本地企業(yè)的發(fā)展。182023年2月5日西南財經大學金融學院19第二講私募股權資金的募集企業(yè):企業(yè)出于并購或資產配置的需要，會將一部分資金配置于私募股權基金。192023年2月5日西南財經大學金融學院20第二講私募股權資金的募集

金融機構：金融機構資金雄厚，理應是私募股權基金資金的最大來源，但因為對客戶的競爭關系，往往難度較大。202023年2月5日西南財經大學金融學院21第二講私募股權資金的募集籌資渠道：商業(yè)銀行的私人銀行部或理財中心；信托渠道；第三方理財；直銷。212023年2月5日西南財經大學金融學院22第二講私募股權資金的募集二私募股權基金的條款設計

雖然基金的組織形式很多，但出于避稅的目的，比較常見的還是有限合伙形式。國外常見的方式是把基金管理公司、普通合伙人和管理分紅領受人分離，國內的一般做法是三者合一。222023年2月5日西南財經大學金融學院23第二講私募股權資金的募集注冊和組織事項：名稱、地點、期限232023年2月5日西南財經大學金融學院24第二講私募股權資金的募集資本事項：投資及承諾、違約責任、基金債務、轉讓及退伙。242023年2月5日西南財經大學金融學院25第二講私募股權資金的募集分配事項：管理費、管理分紅、分紅的計算、費用分擔。252023年2月5日西南財經大學金融學院26第二講私募股權資金的募集權力架構：普通合伙人的權利和義務、關鍵人條款、投資委員會、咨詢委員會、合伙人會議。262023年2月5日西南財經大學金融學院27第二講私募股權資金的募集投資運作：投資范圍、投資限額、跟投272023年2月5日西南財經大學金融學院28第二講私募股權資金的募集清算、解散及終止其他282023年2月5日西南財經大學金融學院29第二講私募股權資金的募集292023年2月5日西南財經大學金融學院30第三講私募股權投資一項目的來源與篩選二盡職調查三項目評估四投資條款書302023年2月5日西南財經大學金融學院31第三講私募股權投資一項目的來源與篩選

（一）項目的來源項目的來源一般有這樣幾個渠道：證券公司的投行部和直投公司；基金自有渠道；政府的金融辦、上市辦、開發(fā)區(qū)管委會和發(fā)改委。312023年2月5日西南財經大學金融學院32第三講私募股權投資（二）項目的篩選項目篩選的目的是提高工作效率；最小化交易終止成本；減少投資失敗的風險；遵守投資計劃322023年2月5日西南財經大學金融學院33第三講私募股權投資（三）投資決策流程

項目篩選→初步簡報→團隊會議→簽定保密協(xié)議→初步盡調→向投資決策委員會報告→框架協(xié)議→申請經費→詳細盡調→正式報告→正式批準→簽定正式協(xié)議→完成交易。332023年2月5日西南財經大學金融學院34第三講私募股權投資二盡職調查

（一）概述

（1）盡職調查的目的。盡職調查的目的是了解企業(yè)的現狀，發(fā)現企業(yè)的價值。（2）盡職調查的內容。盡職調查的內容包括業(yè)務盡調，財務盡調和法律盡調。（3）盡職調查的方法。案頭文件的收集，現場查看，訪談等。（4）盡職調查團隊。會計師和律師一般外聘，基金公司的會計和律師做聯(lián)系人，如果行業(yè)不熟悉或專業(yè)要求太高，一般會外聘行業(yè)專家。342023年2月5日西南財經大學金融學院35第三講私募股權投資二盡職調查

（二）業(yè)務盡調（1）歷史沿革。主要是查清歷史遺留問題，搞清楚來龍去脈。（2）實際控制人、主要股東、團隊。（3）行業(yè)分析（4）公司產品或業(yè)務模式分析（5）公司技術和核心競爭力分析352023年2月5日西南財經大學金融學院36第三講私募股權投資二盡職調查

（二）財務盡調。主要關注折舊與攤銷、收入與成本確認、資產問題、關聯(lián)交易。362023年2月5日西南財經大學金融學院37第三講私募股權投資二盡職調查

（二）法律盡調。目的是：

（1）確認目標企業(yè)的合法成立和有效存續(xù)。（2）核查目標企業(yè)提供文件資料的真實性、準確性和完整性。（3）了解目標企業(yè)資產和業(yè)務的產權和法律狀態(tài)。（4）發(fā)現和分析目標企業(yè)現成的法律問題和風險并提出解決方案。（5）出具法律意見并作為交易文件的重要依據。372023年2月5日西南財經大學金融學院38第三講私募股權投資三公司估值

公司估值與基金經理經驗判斷的關系?；鸾浝斫涷炁袛啵簶嬙煲粋€邏輯，邏輯應具備的條件，（1）與公司的利潤有關；（2）盈利空間很大。邏輯應該可觀察和驗證；不可逆；確定性很高。時機的選擇，低迷時買人，瘋狂時賣出；抓住機會窗口；抓住企業(yè)和行業(yè)的轉折點。

382023年2月5日西南財經大學金融學院39第三講私募股權投資三公司估值（一）相對估值（1）市盈率（P/E）

市盈率=每股價格∕每股收益市盈率的數值表明投資的價值，市盈率的局限性：反映過去的投資價值，分子分母的時期不統(tǒng)一，計算的不統(tǒng)一。比較時應注意：計算方法是否統(tǒng)一，對象是否可比，各國的具體情況。392023年2月5日西南財經大學金融學院40第三講私募股權投資

市盈率，是指股票的當前市價與公司的每股收益的比率，其經濟含義是：按照公司當前的經營狀況，投資者通過公司盈利要用多少年才能收回自己的投資。當前市盈率（trailingP/E或currentP/E），根據公司在過去四個季度（十二個月）的每股收益計算得出

預期市盈率（leadingP/E，forwardP/E或prospectiveP/E），按照分析師對公司未來十二個月內的每股收益的估計計算得出。402023年2月5日西南財經大學金融學院41第三講私募股權投資計算當前市盈率要考慮的因素：非經常性損益（nonrecurringitems）。在計算每股收益時必須將這部分損益剔除。周期性的影響。應當計算一般化的每股收益以消除周期性對行業(yè)的影響。會計政策的不同。要對由于采用的會計政策不同而帶來的每股收益的差異進行調整?？赡艽嬖诘南♂屝?。在公司擁有員工股利期權、可轉換債券、優(yōu)先股及認股權證時，需要計算稀釋的每股收益（dilutedearningspershare），來消除可能存在的稀釋效應。412023年2月5日西南財經大學金融學院42第三講私募股權投資市盈率應該是多少？422023年2月5日西南財經大學金融學院43第三講私募股權投資（2）PEG

PEG是P/E的一個修正指標，等于市盈率與凈利潤增長率的比值。假如一家公司的市盈率為30倍，凈利潤增長率為30%，則PEG=30／30=1。一般認為1以上沒有投資價值，1以下具有投資價值，越低越好。雖然市場分析人士廣泛使用PEG指標，但PEG缺乏理論依據，1這一數字也缺乏依據。432023年2月5日西南財經大學金融學院44第三講私募股權投資（3）市現率

市現率=企業(yè)價值(EV)／稅息折舊攤銷前收益(EBTTDA)企業(yè)價值等于普通股價值和負債的市值，EBTTDA被會計操縱的難度較大。國外實務界和理論界使用較廣，國內較少使用。442023年2月5日西南財經大學金融學院45第三講私募股權投資（4）市凈率（P／B，PB）市凈率=股權價值／企業(yè)凈資產452023年2月5日西南財經大學金融學院46第三講私募股權投資（5）市銷率市銷率=股權價值／企業(yè)年銷售收入462023年2月5日西南財經大學金融學院47第三講私募股權投資（6）其他指標估值指標行業(yè)企業(yè)價值／稅息折舊攤銷租金前收益企業(yè)價值／稅息折舊攤銷勘探前收益企業(yè)價值／現金盈余(收入減現金費用)每用戶價值企業(yè)價值／資源儲備企業(yè)價值／營業(yè)面積企業(yè)價值／土地儲備面積每床位價值企業(yè)價值／管理資產規(guī)模企業(yè)價值／產量連鎖酒店、連鎖零售、連鎖餐飲礦產、石油天然氣汽車、造紙、化工等成熟行業(yè)媒體、電信、互聯(lián)網礦產、天然氣商業(yè)地產、零售房地產開發(fā)醫(yī)院、養(yǎng)老中心基金管理公司、資產管理公司快消品、油氣、造紙472023年2月5日西南財經大學金融學院48第三講私募股權投資（7）如何估值在我國證券投資界，有一種簡單而適用的估計市盈率的方法。①把某一行業(yè)的股票歸類，剔除市盈率過高或過低的股票，然后求出其市盈率的簡單算術平均數，得出市場賦予該行業(yè)的平均市盈率。②把所需估價公司的預期每股收益乘以估計的市盈率，得出市場對該類行業(yè)公司在預期收益水平上的定價。③考慮其他因素對該估值進行修正。特別要注意對象是否可比：盡量選擇細分行業(yè)相同的企業(yè)；對多元化企業(yè)，分開估值，然后加總。

482023年2月5日西南財經大學金融學院49第三講私募股權投資（二）折現現金流法（1）基本原理金融資產為什么具有價值？是因為金融資產能給持有人帶來現金流，但現金流是將來的收入而不是當前的收入，所以應把將來的現金流按一定的折現率折算成現值。那么，金融資產的價值就是未來現金流的現值和。假設：①將來的現金流為D1，D2，……，Dn；②折現率為r，且在未來n年內保持不變；③n為投資者持有金融資產的期限；④為第n期的金融資產價格。則金融資產價值：492023年2月5日西南財經大學金融學院50第三講私募股權投資假定投資者無限期持有金融資產，即n→∝，公式第二部分：則金融資產價值為：

再假定現金流不變，恒為常數D，根據級數的性質，級數當n→∝時,收斂于1/r，所以：P=D/r

式中D為每股股息，r為折現率，例如，當D=0.5元/股，r=10%時，則P=0.5∕10%=5(元/股)。502023年2月5日西南財經大學金融學院51第三講私募股權投資(2）資本成本

加權平均資本成本（WACC）：

WACC=Wd×Rd×(1－T)＋We×ReWd為股權資本與總資產的比值；We為股權資本與總資產的比值；Wd＋We=1。Rd為股權資本成本，即股東要求的收益率；Re為債權資本成本，等于平均利息率。T為公司所得稅率。股東債權人企業(yè)股資本營運資金營業(yè)利潤資產債券資本512023年2月5日52第三講私募股權投資（3）自由現金流模型

企業(yè)自由現金流（FCFF）：FCFF=經營利潤×（1－所得稅率）+折舊－固定資產投資－營運資本投資股權自由現金流（FCFE）：FCFE=FCFF-利息費用×（1－所得稅稅率）+債權融資凈收入

企業(yè)價值=企業(yè)收入企業(yè)自由現金流股權自由現金流-營運資本投資-固定資產投資-營運費用+債務借款-債務資金償付522023年2月5日西南財經大學金融學院53第三講私募股權投資

股權價值=其中：

TVF和TVE為企業(yè)價值的終值和股權價值的終值；TYF和TYE為企業(yè)終值收益率和股權終值收益率；re為股東要求收益率。532023年2月5日西南財經大學金融學院54第三講私募股權投資四投資條款書

框架協(xié)議除保密條款、費用條款和排他條款外，不具有法律效力，但并不意味著可以隨意對待。投資條款書一般包括財務條款、控制權條款和其他條款。中國證監(jiān)會一般不認可實際控制人可能發(fā)生變化及股東權利不對等的條款。542023年2月5日西南財經大學金融學院55第三講私募股權投資（一）財務條款（1）投資工具

私募股權投資的投資工具一般是可轉換優(yōu)先股、可轉換債券和可交易債券。企業(yè)可能進行多輪融資，后一輪可轉換優(yōu)先股在順序上優(yōu)先于前一輪可轉換優(yōu)先股?？赊D換債券一般會設置轉換條件，如經營指標達到某一數值?？山灰讉哂羞^橋債券的特征。552023年2月5日西南財經大學金融學院56第三講私募股權投資（2）價格條款

要考慮是攤薄前還是后的市盈率?？赡苄袡鄬е碌墓煞荼粩偙?，如員工股權激勵、可轉換債券、可轉換優(yōu)先股等新增加的股份。（3）紅利優(yōu)先權累積優(yōu)先股和非累積優(yōu)先股，累積的時間，支付方式。（4）清算優(yōu)先權一般做法是首先退還優(yōu)先股股東的本金，如有剩余按優(yōu)先股和普通股的持股比例分配。要考慮到不同輪次的優(yōu)先股。562023年2月5日西南財經大學金融學院57第三講私募股權投資（5）回售權

指的是如果企業(yè)在約定的時間內沒有達到某一條件，優(yōu)先股股東可以按照原始購買價格加一定溢價將股份回售給企業(yè)或其控股股東。法院判例表明應該和控股股東簽訂，否則被認為沒有法律依據。（6）估值調整機制投資方與企業(yè)管理團隊或控股股東約定在不同業(yè)績條件下持股比例的調整機制。是信息不對稱下投資方的自我保護措施和管理方過度樂觀的結果。572023年2月5日西南財經大學金融學院58第三講私募股權投資（7）反攤薄條款指的是當企業(yè)新一輪融資的發(fā)行價格低于之前輪次的發(fā)行價格時，投資者有權免費得到一定數額的新股或調整其轉換比例，從而使得其入股成本降低到與新股發(fā)行價格相當的水平。582023年2月5日西南財經大學金融學院59第三講私募股權投資（二）控制權條款（1）投票權及董事會席位

國外公司允許設置不同類別的股票，在同一類別下允許設置不同系列，公司會設定不同類別和系列股票的權利和所受的限制，這些都是談判的結果，主要包括投票權、董事會席位和各專業(yè)委員會席位。

(2)保護條款優(yōu)先股股東要求就重大事件的表決權。（3）信息披露條款就沒有董事會席位的投資者獲取有關運營信息的途徑和方式。592023年2月5日西南財經大學金融學院60第三講私募股權投資（4）領售條款一旦同意被收購的股東累計投票超過條款規(guī)定的比率（如80%），那么其他不同意的股東根據領售條款也必須和收購方簽定收購協(xié)議。出售方因陳述等原因承擔的責任僅限于出售獲得的收益。要排除收購方控制了領售權要求的最低比例，以明顯低價出售企業(yè)的情況。（5）優(yōu)先購買權第一是有優(yōu)先購買新股以保持持股比例不變的權利；第二是創(chuàng)始人及團隊成員出售股份時，公司及其他股東在同等條件下有優(yōu)先購買的權利，一般和共同出售權放在同一條款中，但家庭財產規(guī)劃和約定的免責轉讓可以排除在外。602023年2月5日西南財經大學金融學院61第三講私募股權投資（6）股份轉換權分為主動轉換和強制轉換，強制轉換一般發(fā)生在上市前。（7）竟業(yè)禁止為了防止創(chuàng)始人及團隊成員離職后從事與公司相競爭的業(yè)務，PE可能要求創(chuàng)始人及團隊成員簽定竟業(yè)