從雙低轉(zhuǎn)債到波動(dòng)率擇時(shí)

從夏普比率說(shuō)起：轉(zhuǎn)債的內(nèi)部分化在此的債季策報(bào)《紅利的消退波動(dòng)的回歸中們提從風(fēng)險(xiǎn)收益比的度衡量相對(duì)股票的勢(shì)大小單來(lái)說(shuō)，轉(zhuǎn)由于含權(quán)特性，在整體值不過(guò)情況下，會(huì)擔(dān)相對(duì)的下行波動(dòng)從而展進(jìn)可攻退可守的性。這性質(zhì)使得債能著股波動(dòng)逐步累優(yōu)這種優(yōu)勢(shì)在宏觀上體現(xiàn)為轉(zhuǎn)債指數(shù)的走勢(shì)比股票指數(shù)更平滑，從而對(duì)擇時(shí)的容錯(cuò)率更高。圖1轉(zhuǎn)債數(shù)股指的普比變化 夏普比率轉(zhuǎn)債等權(quán)夏普比率等權(quán)平價(jià)夏普比率國(guó)證200420-2-41-07 1-02 1-09 1-04 1-11 2-06 2-01 2-08 2-03 2-10i，尤其是019221，場(chǎng)方總向，加債市不擴(kuò)和市率持續(xù)走，使固+品轉(zhuǎn)債置上現(xiàn)一度的風(fēng)格移即性的對(duì)轉(zhuǎn)債抱偏樂(lè)觀度，總體倉(cāng)偏高，重視“收益強(qiáng)”而“波動(dòng)率控在具研方法普更出券而是時(shí)這現(xiàn)的結(jié)果是+品實(shí)收增強(qiáng)情下積高的動(dòng)風(fēng)收性上反而體后權(quán)類(lèi)品。圖2固+品權(quán)類(lèi)品風(fēng)險(xiǎn)益性 i，這背后的一重要原，所謂“夏比率上勢(shì)”在轉(zhuǎn)債部并非播撒在每品上，是顯構(gòu)化最直觀的體現(xiàn)是在債性品種、股品種和雙低品種上的差異。們簡(jiǎn)單不同品種普比率轉(zhuǎn)債場(chǎng)整以證轉(zhuǎn)債指數(shù)替）的做時(shí)間序列的累積考察不同品的相對(duì)的累積速度，可發(fā)現(xiàn)股債性品種具明顯不特性，而雙品種（相對(duì)排名）能較分結(jié)合者優(yōu)。圖3股性債及低種對(duì)全轉(zhuǎn)的積勢(shì) 相對(duì)全市場(chǎng)的累積優(yōu)勢(shì)：雙低相對(duì)全市場(chǎng)的累積優(yōu)勢(shì)：股性品種500003002001000-0-20-3017041709180218071812190519102003200821012106211122042209i，上圖的結(jié)論原理上易理解，畢轉(zhuǎn)債在比率層面的勢(shì)來(lái)源權(quán)對(duì)下行波動(dòng)的護(hù)，因性品種在這面的優(yōu)更加明顯，股性長(zhǎng)無(wú)積累優(yōu)勢(shì)。然，股種的長(zhǎng)處原也不是動(dòng)，而是博益，相，債性品種則面“跑不的問(wèn)題，尤當(dāng)股市不利于金融公用事板的結(jié)構(gòu)情更為顯而這也過(guò)三常。從這一層面，雙低在去幾年的優(yōu)勢(shì)其實(shí)在于市狀態(tài)的適應(yīng)性強(qiáng)代價(jià)是在進(jìn)攻和防守兩都不極致。那么我們自然會(huì)引另個(gè)問(wèn)題可否根據(jù)對(duì)市狀態(tài)的判斷在股性和性種中選擇，從而收獲更優(yōu)秀的攻防特性？對(duì)個(gè)問(wèn)，先們從策的運(yùn)邏講。雙低品種的特性，以及策略的運(yùn)行邏輯雙低品種的勢(shì)在于體現(xiàn)轉(zhuǎn)債“可攻，守”的特質(zhì)理論上，其具有高Ga一點(diǎn)下這期理價(jià)值可得直解，即雙低品種體而言曲線凸性較的區(qū)間此隨著股價(jià)動(dòng)，能不用大幅倉(cāng)情獲“性或“性而定度免述提到的時(shí)題。圖4期權(quán)論值圖 數(shù)據(jù)源這一點(diǎn)從風(fēng)險(xiǎn)收益特征角度依然能得到反映。們通調(diào)雙策中低值排低排的權(quán)到純性純股的系策從2017年起行測(cè)可發(fā)“類(lèi)雙低”策略的夏率高且穩(wěn)定，其中雙股策略效果更優(yōu)，主得于過(guò)去幾年股市的勢(shì)。圖5全系略207至夏普率夏比波率 各策略 各策略普比率)夏普比的波率右)債性品夏普比率動(dòng)高，即護(hù)性很不定實(shí)上常只有股下跌時(shí)才現(xiàn)保護(hù)性股性品種夏普比率無(wú)法在兩端擇時(shí)類(lèi)似“低”的案是最解最差，只樂(lè)觀的候才有值1.40

.3.11.352.91.302.71.252.5.02.31.15

2.11.100.0.50

0.20.50.1低低低估估估值值值權(quán)權(quán)權(quán)重重重0.20.50.1

低低估估值值權(quán)權(quán)重重

0.50.50.50.40.50.3低低估估值值權(quán)權(quán)0.50.50.50.40.50.3

0.50.70.50.6低低低估估估值值值權(quán)權(quán)權(quán)重重0.50.70.50.6

低低低低低估估估估估值值值值值權(quán)權(quán)權(quán)權(quán)權(quán)重重重重重

1.910.50.90.50.810.50.90.50.80.5當(dāng)然這是總結(jié)論，上我們知道股性品優(yōu)勢(shì)本就不于控風(fēng)而由于股趨向，性種在202021年體優(yōu)，其在構(gòu)行突出的2020年7到221年8月而結(jié)性情明顯時(shí)（如2192022年，性品低動(dòng)的優(yōu)則得了分揮因此，債性品種和股性品種都是對(duì)擇時(shí)有剛需的部分而雙低的優(yōu)勢(shì)建立于此——它通折來(lái)量避免了擇時(shí)問(wèn)題。圖6不同略夏比均：分度果 4 43.532 1 0-1

32.521.51

-2-3低低估估值值權(quán)權(quán)0.10.050重重0.10.050

低低低估估估值值值權(quán)權(quán)權(quán)重重重

0.550.50.450.4低低低低估估估估值值值值權(quán)權(quán)權(quán)權(quán)重重重重0.550.50.450.4

0.750.70.650.6低低低估估估值值值權(quán)權(quán)權(quán)重重重0.750.70.650.6

10.950.90.850.8低低低低估估估估值值值值權(quán)權(quán)權(quán)權(quán)重重重重10.950.90.850.8

.500低估值權(quán)重0

0.20.150.10.05低低低估估估值值值權(quán)權(quán)權(quán)重重重0.20.150.10.05

0.450.40.350.30.25低低低低估估估估值值值值權(quán)權(quán)權(quán)權(quán)重重重重0.450.40.350.30.25

低低估估值值權(quán)權(quán)0.60.550.5重重0.60.550.5

低低估估值值權(quán)權(quán)0.750.70.65重重0.750.70.65

低低估估值值權(quán)權(quán)0.90.850.8重重0.90.850.8

低低估估值值權(quán)權(quán)10.95重重10.950.30.250.2i，0.30.250.2然而，雙低真的避免了時(shí)嗎？實(shí)際，在法到高調(diào)倉(cāng)情下，低仍然面臨擇時(shí)題，更步講，低頻倉(cāng)的雙本質(zhì)是對(duì)近動(dòng)量做同時(shí)做空遠(yuǎn)端動(dòng)的策略月度調(diào)倉(cāng)為，在兩倉(cāng)日中間，倉(cāng)品種為股價(jià)波動(dòng)，變更偏股債性的品種但因?yàn)檎{(diào)倉(cāng)日，這品種即符合雙低標(biāo)準(zhǔn)，然會(huì)被保留在組合。那么一階段，策等同于“為上漲券予多性合理為跌券予更債亦合的相當(dāng)于認(rèn)了期量而于債端權(quán)Gaa帶來(lái)托效，此體上相當(dāng)于做多短端動(dòng)同理，下一調(diào)倉(cāng)日債性品種和性品種被剔除，同認(rèn)二的勢(shì)都邊轉(zhuǎn)，做了遠(yuǎn)動(dòng)。此外，相對(duì)版雙低本做多全市場(chǎng)動(dòng)量的。當(dāng)市體上，市場(chǎng)股性品種增時(shí)，相雙低自然會(huì)到更多性品種，相當(dāng)轉(zhuǎn)債持下跌導(dǎo)致債品種明多后，相對(duì)雙低也會(huì)選到更多債性品因該策其做了場(chǎng)體動(dòng)。圖7雙低略運(yùn)示意 數(shù)據(jù)源基于上述分析，我能到如下結(jié)論：雙低策略的改進(jìn)關(guān)鍵，實(shí)際上是“怎樣在更合適的時(shí)點(diǎn)賣(mài)掉兌現(xiàn)自身價(jià)值的品種，即對(duì)動(dòng)量的這也為么量強(qiáng)雙低略在2020021年表現(xiàn)在222現(xiàn)不本上市動(dòng)效的續(xù)失效導(dǎo)致。高頻調(diào)（日度周度雙低策略能獲得更的果高調(diào)情下，個(gè)券須短有夠的漲會(huì)離低而被（于對(duì)雙低還須幅平均平行而波率的期端跌后通會(huì)隨段轉(zhuǎn)高頻倉(cāng)好合一律的。綜上所述，雙低的調(diào)倉(cāng)頻率應(yīng)當(dāng)同動(dòng)量自身的波動(dòng)周期契合。從回測(cè)結(jié)果看頻的中度月度情近雙月季和調(diào)倉(cāng)的效果通常都略差一些，這說(shuō)明平均而言，股市動(dòng)量效應(yīng)在年度層面能現(xiàn)明顯趨勢(shì)，同時(shí)內(nèi)波動(dòng)周期在23個(gè)月左。夏普比率的累積優(yōu)勢(shì)（相對(duì)轉(zhuǎn)債市場(chǎng)整體）日周季半夏普比率的累積優(yōu)勢(shì)（相對(duì)轉(zhuǎn)債市場(chǎng)整體）日周季半年度370

日度日度月雙半年度3207020 170120701 709 805 901 909 005 101 109 205

i，圖9不同倉(cāng)期雙策分年夏比率 20192018201920182017.02.52.01.51.0.50.0-0.5-1.0-1.5-.0周度

月 雙 季 度 月 度

4.020202021202232020202120223.02.5.01.51.00.50.0年 周 月 雙 季 半 年度 度 度 月 度 年 度i，因此，改善雙策略的鍵并不是“動(dòng)增強(qiáng)，是“動(dòng)量擇時(shí)。操資者并不會(huì)械的定倉(cāng)，更多是入主觀來(lái)決定持倉(cāng)種的賣(mài)本質(zhì)上也是通過(guò)時(shí)來(lái)優(yōu)低的思想。不過(guò)既時(shí)是轉(zhuǎn)債擺不開(kāi)的那么是候論前問(wèn)了可否根據(jù)對(duì)市場(chǎng)狀的判斷，在股性和債性種選擇，從而收獲更優(yōu)的攻防特性？此外，上述回測(cè)結(jié)果究思路也有很重要的。那是謂的動(dòng)時(shí)”并不像其上去那，一個(gè)完全于“短期高頻“量”范疇匯，至少五的場(chǎng)明動(dòng)量轉(zhuǎn)一能成度趨具季周的現(xiàn)象，其內(nèi)核然是基動(dòng)量。因此這一效擇在研究架上會(huì)常好的適配性，上能夠宏觀策略、氣研究業(yè)研究等，下能夠風(fēng)輪動(dòng)、技術(shù)析量略。這也轉(zhuǎn)債研法容易“百齊放”因，而下面，我們?cè)噲D出個(gè)實(shí)踐中簡(jiǎn)單可行方，即基于波動(dòng)率的時(shí)。基于波動(dòng)率的動(dòng)量擇時(shí)方案波動(dòng)率是傳統(tǒng)研究容被忽視的變量對(duì)我們重“向也收率的均值，方向的顯然難度不，這也了研究風(fēng)格大分化要么多維度號(hào)下的判斷（通常一定量檻，畢竟數(shù)維度高在關(guān)系復(fù)要么視短波動(dòng)轉(zhuǎn)追長(zhǎng)趨宏觀略基面究等。顯然，表面術(shù)門(mén)檻、且更符合知邏輯者更容易成主流?！肮淌?產(chǎn)先就要重視波率動(dòng)管一味降波導(dǎo)失增強(qiáng)收益的機(jī)是不可，同時(shí)只追長(zhǎng)期勝會(huì)導(dǎo)致短期動(dòng)率失從而變成化的益品不進(jìn)行波動(dòng)率動(dòng)態(tài)控固收本質(zhì)上同簡(jiǎn)單股基債基加權(quán)配置”沒(méi)區(qū)，其存在價(jià)值是值商的。利用動(dòng)擇的處于動(dòng)通在長(zhǎng)間內(nèi)更清頂?shù)淄瑫r(shí)趨比連統(tǒng)們前長(zhǎng)值回后一稱(chēng)短期波動(dòng)聚衡一資產(chǎn)這種應(yīng)間強(qiáng)弱位則常引一個(gè)指標(biāo)ut指然們此的點(diǎn)不這指標(biāo)重點(diǎn)在于基于動(dòng)率的擇時(shí)必須符合該產(chǎn)身波動(dòng)率統(tǒng)計(jì)規(guī)律通常寬基指數(shù)在這面比單只個(gè)股個(gè)券更加穩(wěn)定。針對(duì)轉(zhuǎn)債我們首先股性及債性品種及正指的波動(dòng)規(guī)律單且直接：轉(zhuǎn)債性債品波動(dòng)的化期本致只少結(jié)分極端的情出反，二者間比有對(duì)定的動(dòng)間。股性品種的波動(dòng)率同其正股基本沒(méi)有差距，而債性品種的波動(dòng)率顯著低于股。股性性的時(shí)是簡(jiǎn)高低動(dòng)擇是依動(dòng)結(jié)構(gòu)態(tài)擇。波動(dòng)率比：股性轉(zhuǎn)債/債性轉(zhuǎn)債圖10股性債債轉(zhuǎn)及自正的波動(dòng)率比：股性轉(zhuǎn)債/債性轉(zhuǎn)債45%

年化波動(dòng)率：債性轉(zhuǎn)債債性正股 股性轉(zhuǎn)債 股性正股 年化波動(dòng)率：債性轉(zhuǎn)債

4.240%35%

3.730%25%20%

3.22.75% 2.210%

1.7% 1.2170417101804181019041910200420102104211022042210i，接下來(lái)提供一個(gè)簡(jiǎn)單的策略。們股性債的股指，計(jì)其波率上波動(dòng)貢比下波動(dòng)獻(xiàn)例差“動(dòng)的向移當(dāng)該指標(biāo)由頂部落時(shí)，入債性轉(zhuǎn)債數(shù)，當(dāng)標(biāo)由底部回時(shí)，則股性轉(zhuǎn)債數(shù)其情下持原持不。圖現(xiàn)了測(cè)果：擇時(shí)策略 雙低 債性 強(qiáng)股性擇時(shí)策略雙低債性股性21.015.310.519.213.811.57.918.51.521.331.331.0415.831.946.123.24.013.623.26.2擇時(shí)策略 雙低 債性 強(qiáng)股性擇時(shí)策略雙低債性股性21.015.310.519.213.811.57.918.51.521.331.331.0415.831.946.123.24.013.623.26.2380年化收益330年化波動(dòng)280比值230最大回撤平單回180130平日幅平日幅平漲幅0.630.550.37 -0.61-0.52-0.36-0.858017091.0361.0481.0381.02018021807 18121905 1910 2003 2008 21012106 21112204 2209i，該策在益的果不必，重的點(diǎn)于：風(fēng)險(xiǎn)收益特性相對(duì)低明顯提升驗(yàn)了們述的路。在20201股占的時(shí)，策沒(méi)有錯(cuò)主要的上升趨勢(shì)。平均漲跌幅比上并沒(méi)有顯著優(yōu)勢(shì)，說(shuō)明該策略的重點(diǎn)不是尋求對(duì)短期波動(dòng)的非對(duì)因此和更側(cè)這一點(diǎn)的策略（雙高a、相對(duì)低估值等）有互補(bǔ)性在2019和2022年到適時(shí)切換債性品種熨平波動(dòng)尤是在221年9月份換性2022年5月切股8回債都現(xiàn)一前瞻度。調(diào)倉(cāng)信號(hào)觸發(fā)頻率號(hào)間則23個(gè)間隔年至操應(yīng)用度，有足間通其研對(duì)論行交驗(yàn)。仍然無(wú)法避免轉(zhuǎn)債資產(chǎn)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，比如近期轉(zhuǎn)債持續(xù)的單邊下跌。當(dāng)然這一風(fēng)險(xiǎn)是任何轉(zhuǎn)債策略都難以徹底規(guī)避的，尤其是轉(zhuǎn)債系統(tǒng)性壓估值的發(fā)往往具備較強(qiáng)的隨機(jī)性，為了躲避特定事件而調(diào)整長(zhǎng)期策略框架的代價(jià)不合的案據(jù)長(zhǎng)判來(lái)整例如考慮明年利率樞抬升對(duì)轉(zhuǎn)債估值持形掣肘那么我們可以述策“買(mǎi)入股性轉(zhuǎn)信號(hào)閾值提高時(shí)在略給“買(mǎi)入債轉(zhuǎn)債信號(hào)時(shí)放棄債轉(zhuǎn)債直接買(mǎi)入純債。這樣可量躲避轉(zhuǎn)債系統(tǒng)性險(xiǎn)影響。圖12擇時(shí)標(biāo)調(diào)信號(hào) 股性品種正股的波動(dòng)率正向偏移(左) 股性品種正股的波動(dòng)率正向偏移(左)調(diào)倉(cāng)信號(hào)(右)50%0%

1.030%20%

0.510% 0.0-1%

-0.5-2%-3%

-1.0-4%1704 1710 1804 1810 1904 1910 2004 2010 2104 2110 2204

-1.5i，實(shí)操中，在性和債間做徹底切換仍度不，我可做更符合現(xiàn)實(shí)的動(dòng)1）雙為基礎(chǔ)，據(jù)擇時(shí)略度加入債或股性種；）以債性品種底倉(cāng)，擇時(shí)策略適加入股種。由于本是前面策略的加，此果然介于者間回結(jié)這里不單展了。進(jìn)一步的如果我們控制波動(dòng)率還可以對(duì)波動(dòng)率差異的考量降凈值波動(dòng)層，債性擁有獨(dú)特的勢(shì)，尤股性品種的動(dòng)率遠(yuǎn)債性品種時(shí)此也著雙相股的波優(yōu)勢(shì)明面?zhèn)儯尚云贩N和性品種動(dòng)率比值有對(duì)穩(wěn)定動(dòng)區(qū)間，因我們對(duì)策做簡(jiǎn)改：當(dāng)波率向移標(biāo)“入性號(hào)后股性性波動(dòng)率比值位于均以則“50雙+50股應(yīng)之則然入00股性品；當(dāng)給“入債號(hào)若性性波率位于值上正買(mǎi)入100的性種否以“5低+0性應(yīng)對(duì)。這一策略的本質(zhì)是股品種的單邊高波動(dòng)加慎同時(shí)在債性低波動(dòng)勢(shì)不明顯的情況下盡量保持攻性。從結(jié)來(lái)看整適當(dāng)于原策是正的但202風(fēng)收特改善另比始略自0月13就買(mǎi)入股性的號(hào)該略在10月13日至12月14一直議入5低控制風(fēng)險(xiǎn)在2月15才為全性位。圖13加入動(dòng)比后改策略 原始擇時(shí)策略 雙低 原始擇時(shí)策略 雙低 債性 強(qiáng)股性 改進(jìn)后的擇時(shí)策略7.618.82-0.473.96-11.2511.1411.0310.908.2518.930.680.80(0.04)0.48(0.59)年化收益 年化波動(dòng) 比值原始策略-2022改進(jìn)策略-2022雙低-2022年債性-2022股性-2022302020101080709 802 807 812 905 910 003 008 101 106 111 204 209i，同樣的，我們?nèi)豢梢該?jù)對(duì)市場(chǎng)的長(zhǎng)期研調(diào)策略框架。，上改進(jìn)版策中當(dāng)略示們應(yīng)50雙+50股性進(jìn)時(shí)若們市場(chǎng)長(zhǎng)期判斷偏，那么接回歸債性種，即在策略發(fā)出全面進(jìn)信號(hào)時(shí)才入性該略在022其能獲好凈值滑不由過(guò)去三年跑輸，此長(zhǎng)期會(huì)打折扣。似的，們有長(zhǎng)期看的股票那么也可根波率時(shí)出的號(hào)時(shí)入收組中加的則取決于們波的受，以對(duì)場(chǎng)期向判斷。可見(jiàn)，依據(jù)波動(dòng)率時(shí)方法在實(shí)踐中有很的展性。了面到種靈活變體，波率擇時(shí)直接用在股配置上如我們用中綜合債和得全A為的