2023年海外消費(fèi)行業(yè)策略：靜待花開(kāi)終有時(shí)-20230118-國(guó)海證券

報(bào)告業(yè)2023年01月18日2023年海2023年海外消費(fèi)策略：靜待花開(kāi)終有時(shí)評(píng)級(jí)：推薦(維持)楊仁文(證券分析師)S0350521120001yangrw@馬川琪(聯(lián)系人)S0350121090021macq@重點(diǎn)關(guān)注公司及盈利預(yù)測(cè)代碼EPSPE2313.HK申洲國(guó)際99.252.242.863.5337.1930.0724.36買(mǎi)入2199.HK維珍妮3.670.430.390.498.239.417.49增持0669.HK創(chuàng)科實(shí)業(yè)99.350.60.660.7433.319.3317.24買(mǎi)入1368.HK特步國(guó)際10.020.350.430.5224.320.1916.69買(mǎi)入2020.HK安踏體育114.22.862.753.3332.235.9829.71買(mǎi)入2331.HK李寧701.531.832.2942.833.1426.48買(mǎi)入3998.HK波司登4.340.190.220.2519.5917.0915.04買(mǎi)入LULU.O露露樂(lè)蒙315.477.639.7511.3842.732.3627.72買(mǎi)入RMS.PA愛(ài)馬仕國(guó)際162923.2931.0238.1266.552.5142.73買(mǎi)入RACE.NY法拉利235.924.54.85.3645.5845.3940.64買(mǎi)入注：美股股價(jià)單位：美元，港股股價(jià)單位：港元，A股股價(jià)單位：元人民幣；美股EPS單位：美元，港股EPS單位：元人民幣，A股EPS單位：元人民幣；歐股股價(jià)及EPS單位：歐元，創(chuàng)科實(shí)業(yè)EPS為美元，維珍妮為FY2022A、FY2023E、FY2024E財(cái)年數(shù)據(jù)，且EPS單位為港元，法拉利EPS為歐元；露露樂(lè)蒙、愛(ài)馬仕國(guó)際、法拉利為最新收盤(pán)日股價(jià)。資料來(lái)源：Wind，國(guó)海證券研究所(港幣：人民幣=0.8664)請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明2摘要?投資主線一之布局中游制造：降本增效業(yè)績(jī)維穩(wěn)，關(guān)注下游去庫(kù)存化?海外運(yùn)動(dòng)品牌庫(kù)存高企，中游訂單壓力有望釋放：海外運(yùn)動(dòng)品牌巨頭耐克和阿迪達(dá)斯及中游企業(yè)2022年業(yè)績(jī)壓力較大。此前供應(yīng)鏈中斷、貨運(yùn)擁堵、集裝箱漲價(jià)及海外部分港口工人罷工，船期延誤情況嚴(yán)重，海外疫情疊加高通脹下，消費(fèi)者信心下滑與消費(fèi)場(chǎng)景受限，消費(fèi)需求受抑制，行業(yè)庫(kù)存高積。2022年中各項(xiàng)擁堵指數(shù)見(jiàn)頂，下半年海運(yùn)速度恢復(fù)正常。目前，隨著到港節(jié)奏可控及消費(fèi)終端需求修復(fù)，運(yùn)動(dòng)品牌龍頭耐克、阿迪達(dá)斯集中到貨及庫(kù)存問(wèn)題改善，建議關(guān)注下游品牌去庫(kù)存下中游訂單回暖，建議重點(diǎn)關(guān)注申洲國(guó)際、維珍妮等中游制造企業(yè)。?投資主線二之下游品牌：重申運(yùn)動(dòng)品黃金賽道價(jià)值，理性消費(fèi)背景下國(guó)產(chǎn)替代?運(yùn)動(dòng)鞋服發(fā)展增速高于服裝行業(yè)，市場(chǎng)空間大：從市場(chǎng)規(guī)模增速情況來(lái)看，2013-2019年，我國(guó)服裝市場(chǎng)整體增速整體放緩，增速由8.2%下滑至5.3%，而運(yùn)動(dòng)鞋服市場(chǎng)經(jīng)歷了2012-2014年危機(jī)調(diào)整后，行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模增速保持在10%以上。在滲透率上，2021年我國(guó)運(yùn)動(dòng)服裝銷售總額占整體服飾行業(yè)的13.4%(2016年：8.8%)。長(zhǎng)期來(lái)看，相比美國(guó)同期的運(yùn)動(dòng)服裝滲透率37.7%，我國(guó)運(yùn)動(dòng)服裝滲透率有望進(jìn)一步提升。?國(guó)產(chǎn)運(yùn)動(dòng)品牌發(fā)力高端化、多元化，市場(chǎng)份額有望進(jìn)一步提升：近年來(lái)，安踏、特步、李寧、361度不斷擴(kuò)張品牌矩陣，沖擊高端、小眾、差異化品牌，發(fā)力產(chǎn)品多元化，布局女子運(yùn)動(dòng)等，國(guó)產(chǎn)運(yùn)動(dòng)品牌慢慢崛起，一疫情下人們對(duì)健康的關(guān)注增加，二各品牌渠道策略發(fā)生改變，精簡(jiǎn)渠道，渠道在精不在多，三各品牌產(chǎn)品深度重于寬度，優(yōu)化產(chǎn)品矩陣，并發(fā)力專業(yè)運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品。我們認(rèn)為隨著國(guó)產(chǎn)品牌門(mén)店升級(jí)優(yōu)化、核心品類強(qiáng)化、產(chǎn)品多元化，理性消費(fèi)背景下有望實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)替代。同時(shí)，全球知名運(yùn)動(dòng)服飾品牌露露樂(lè)蒙定位高端，憑借優(yōu)異的面料科技、豐富的緊身褲系列收獲女性消費(fèi)者的喜愛(ài)，公司不斷拓展產(chǎn)品線，產(chǎn)品矩陣逐漸豐富，男性消費(fèi)者比重逐漸提請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明3摘要?投資主線三之高端奢侈品：頭部客群消費(fèi)穩(wěn)增，新興市場(chǎng)表現(xiàn)可期格敏感性的頭部高凈值客群。過(guò)去十年全球個(gè)人奢侈品市場(chǎng)整體保持著較為平穩(wěn)的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，受新冠疫情沖擊，2020年全球奢侈品有望在2025年成為全球最大奢侈品市場(chǎng)。?建議關(guān)注愛(ài)馬仕國(guó)際、法拉利等高端奢侈品品牌：我們預(yù)計(jì)愛(ài)馬仕國(guó)際公司2022-2025年公司營(yíng)收CAGR為18%，客群、渠道、利未來(lái)增量市場(chǎng)依靠新品類SUV與電動(dòng)車型推動(dòng)，存量市場(chǎng)增長(zhǎng)則將通過(guò)維持品牌在行業(yè)中的高端定位實(shí)現(xiàn)。評(píng)級(jí)。建議關(guān)注維珍妮、創(chuàng)科實(shí)業(yè)、特步國(guó)際、安踏體育、波司登、法拉利等，重點(diǎn)推薦申洲國(guó)際、李寧、露露樂(lè)蒙、愛(ài)馬仕國(guó)際。?風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)：海外經(jīng)濟(jì)周期背景下，消費(fèi)力不足，下游企業(yè)受影響；匯率波動(dòng)引起匯兌虧損風(fēng)險(xiǎn)；國(guó)際貿(mào)易摩擦風(fēng)險(xiǎn)；受疫情/其他突發(fā)事件影響，工廠停工、門(mén)店歇業(yè)風(fēng)險(xiǎn)；去庫(kù)存化不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；消費(fèi)者偏好變化風(fēng)險(xiǎn)；估值中樞變化等其他風(fēng)險(xiǎn)。請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明42022年回顧：運(yùn)動(dòng)與制造2022年港股重點(diǎn)標(biāo)的漲跌幅1-042-043-042022-04-042022-05-042022-06-042022-07-042022-08-042022-09-042022-10-041-042-043-042022-04-042022-05-04 -20%-60%資料來(lái)源：資料來(lái)源：Wind，國(guó)海證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明5一、投資主線一之布局中游制造：降本增效業(yè)績(jī)維穩(wěn)，關(guān)注下游去庫(kù)存化請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明6一、投資主線一之布局中游制造：降本增效業(yè)績(jī)維穩(wěn)，關(guān)注下游去庫(kù)存化s況請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明75-311-316-307-313-312004-08-101-317-312-316-303-314-307-314-301-317-314-301-310-317-313-312-156-302-289-274-306-303-312-316-302-31?當(dāng)前美國(guó)失業(yè)率并不高，抑制通脹作為美聯(lián)儲(chǔ)首要目標(biāo)較低失業(yè)率(%)支撐通脹，2022年聯(lián)邦基金目標(biāo)利率(%)迅速上調(diào)抑制PCE增速(%)美國(guó):失業(yè)率:季調(diào)美國(guó):PCE:當(dāng)月同比美國(guó):聯(lián)邦基金目標(biāo)利率86420?2020年開(kāi)始消費(fèi)者信心指數(shù)開(kāi)始下滑，當(dāng)前處于低位86420學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)8000請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明資料來(lái)源：Wind，國(guó)海證券研究所81.2外需：重點(diǎn)關(guān)注下游去庫(kù)存化被動(dòng)去庫(kù)存升，庫(kù)存下降主動(dòng)去庫(kù)存降，庫(kù)存下降主動(dòng)建庫(kù)存存同時(shí)上升被動(dòng)建庫(kù)存滑，庫(kù)存上升資料來(lái)源：經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)部，國(guó)海證券研究所資料來(lái)源：經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)部，國(guó)海證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明9000004 3-154被動(dòng)去庫(kù)存00000(20)3 672 000004 3-154被動(dòng)去庫(kù)存00000(20)3 672 854341 耐庫(kù)存($mm)銷售額($mm)庫(kù)存yoy(%)銷售額yoy(%)-144446666888390090955557777777111主要主要阿迪達(dá)斯銷售額與庫(kù)存(€mm)及增長(zhǎng)(%)被動(dòng)建庫(kù)存庫(kù)存(€mm)銷售額(€mm)庫(kù)存yoy(%)銷售額yoy(%)被動(dòng)建庫(kù)存動(dòng)建庫(kù)存6231642 44895請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明Bloomberg，Seekingalpha，國(guó)海證券研究所001.400存積壓越嚴(yán)重主動(dòng)去庫(kù)存被動(dòng)去庫(kù)存主動(dòng)建庫(kù)存疫情時(shí)代門(mén)店?duì)顟B(tài)不定、航運(yùn)不暢導(dǎo)致周期紊亂存積壓越嚴(yán)重主動(dòng)去庫(kù)存被動(dòng)去庫(kù)存主動(dòng)建庫(kù)存疫情時(shí)代門(mén)店?duì)顟B(tài)不定、航運(yùn)不暢導(dǎo)致周期紊亂阿迪達(dá)斯：(銷售額yoy-庫(kù)存yoy)出現(xiàn)改善被動(dòng)建庫(kù)存2022.9庫(kù)存增加65%，在途庫(kù)存占北美庫(kù)存三，增加85%；因?yàn)檫^(guò)去兩季度延遲交貨以及現(xiàn)在提前到貨；9速清貨02022Q3：庫(kù)存見(jiàn)頂；且高庫(kù)存也有運(yùn)送費(fèi)用增加FOB報(bào)價(jià)增加的因素。2023春夏訂貨相比0請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明資料來(lái)源：Bloomberg，Seekingalpha，國(guó)海證券研究所erica20Q2：中國(guó)率先恢復(fù)，阿迪貨品集中調(diào)往中國(guó)erica20Q2：中國(guó)率先恢復(fù)，阿迪貨品集中調(diào)往中國(guó)yoy(%)NorthAmericaEMEAGreaterChinaAPLA01Q1:新疆棉事件Q鏈問(wèn)題庫(kù)存短缺庫(kù)存請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明1.6加息后周期的可選消費(fèi)是否可行？美聯(lián)儲(chǔ)官員利率判斷點(diǎn)陣圖(%)86420012345672022202320242025較長(zhǎng)期%美國(guó):個(gè)人儲(chǔ)蓄存款占可%864201959-011963-011967-011971-011975-011979-011983-011987-011991-011995-011999-012003-012007-012011-012015-012019-01請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明資料來(lái)源：Wind，國(guó)海證券研究所0104071001010407100104071001040710010407100104072012-100104071001040710010407100104071001040710010407100104071001040710010407100104072008年金融危機(jī)美國(guó)零售&批發(fā)庫(kù)銷比(剔除2020.4-2020.6)：批發(fā)商庫(kù)存高企亟待去庫(kù)存2020年COVID-19疫情全球范圍內(nèi)爆發(fā)50002022年初全球天數(shù)延誤天數(shù)下降(見(jiàn)下頁(yè))2012年全球服裝庫(kù)存高點(diǎn)資料來(lái)源：資料來(lái)源：Wind，國(guó)海證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明14全球-紐約聯(lián)儲(chǔ)供應(yīng)鏈壓力指數(shù)在過(guò)去兩年達(dá)峰全球船期準(zhǔn)班率&延誤天數(shù)集裝箱等擁堵指數(shù)在2022年中紛紛見(jiàn)頂資料來(lái)源：MacroMicro，Clarksons，國(guó)海證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明151.9中游制造：關(guān)注核心客戶去庫(kù)存與消費(fèi)復(fù)蘇情況申洲國(guó)際(2313.HK)2021A2022E2023E2024E主營(yíng)收入(百萬(wàn)元)23845272143189636608增長(zhǎng)率(%)4歸母凈利潤(rùn)(百萬(wàn)元)3372430553126300增長(zhǎng)率(%)-34%28%23%19%創(chuàng)科實(shí)業(yè)(0669.HK)2021A2022E2023E2024E營(yíng)業(yè)收入(百萬(wàn)元)98增長(zhǎng)率(%)58增長(zhǎng)率(%)7維珍妮(2199.HK)FY2022AFY2023EFY2024EFY2025E主營(yíng)收入(百萬(wàn)港元)834783039184增長(zhǎng)率(%)40)21478605687增長(zhǎng)率(%)315-8資料來(lái)源：資料來(lái)源：Wind，國(guó)海證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明16重申運(yùn)動(dòng)品黃金賽道價(jià)值，理性消費(fèi)背景下國(guó)產(chǎn)替代請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明17二、投資主線二之下游品牌：重申運(yùn)動(dòng)品黃金賽道價(jià)值，理性消費(fèi)背景下國(guó)產(chǎn)替代?2.1.1關(guān)注點(diǎn)一：渠道策略與不同階段決定毛利率?2.1.22022年后渠道變化：運(yùn)動(dòng)品牌渠道數(shù)量均有收縮?2.1.3渠道效益：門(mén)店場(chǎng)所與周邊業(yè)態(tài)選址?2.4關(guān)注點(diǎn)四：產(chǎn)品深度重于寬度，技術(shù)驅(qū)動(dòng)下國(guó)貨產(chǎn)品力提升?2.5.1關(guān)注點(diǎn)五：行業(yè)增速快，居民可支配收入和消費(fèi)支出增長(zhǎng)，體育鍛煉人數(shù)逐年增長(zhǎng)?2.6李寧：上半年籃球、跑步等專業(yè)品類增長(zhǎng)亮眼，不斷強(qiáng)化核心品類韌性H?2.9下游品牌：關(guān)注門(mén)店布局升級(jí)+強(qiáng)化核心品類+產(chǎn)品多元化請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明1817.6%16.6%2.1.1關(guān)注點(diǎn)一：渠道策略與不同階段決定毛利率17.6%16.6%?李寧：受2022Q2疫情影響，2022H1毛利率/凈利率/經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率分別復(fù)利潤(rùn)率。?安踏體育：2022H1毛利率/凈利率/經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率分別為?特步國(guó)際:2022H1毛利率/凈利率/經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率分別為2020H1-2022H1經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率：安踏改善顯著李寧安踏特步%%%22.3%%2%%% 13.6%10%5%2020H12020H22021H12021H22022H12020H1-2022H1毛利率對(duì)比：李寧直營(yíng)折扣加深，安踏新轉(zhuǎn)直營(yíng)貢獻(xiàn)毛利率%%李寧安踏特步59.5%9.5%2.0%1.7%2.0%1.7%1.8%2020H12020H22021H12021H22022H12020H1-2022H1凈利率：李寧、安踏不同程度下滑李寧安踏特步 5.9%2020H12020H22021H12021H22022H1資料來(lái)源：資料來(lái)源：Wind，國(guó)海證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明19阿迪達(dá)斯的全阿迪達(dá)斯的全球直營(yíng)門(mén)店數(shù)量相比2016?中國(guó)運(yùn)動(dòng)鞋服行業(yè)大型經(jīng)銷商寶勝國(guó)際間門(mén)店數(shù)高峰期相比2021年門(mén)店數(shù)增減幅度 (2016-2021，單位：家)201620172018201920202021-10%-17%10,51610,0579,4679,9227,495,7216+156%6,89,1652,0061,0868021,6525,5395,2201620172018201920202021-10%-17%10,51610,0579,4679,9227,495,7216+156%6,89,1652,0061,0868021,6525,5395,2701,9512,0546,6716,3795,808--11%--15%李寧安踏FILA特步361度運(yùn)動(dòng)鞋服頭部國(guó)際品牌及其國(guó)內(nèi)大型經(jīng)銷商渠道數(shù)量?內(nèi)資運(yùn)動(dòng)鞋服品牌商的主品牌渠道數(shù)量家，處于門(mén)店數(shù)量高峰。而在高峰年之后，三個(gè)內(nèi)資品牌的線下渠道數(shù)量均有 (2016-2021，單位：家)2016201720182019202020219,833-14%2016201720182019202020219,833-14%-8-8%9,1999,1998,3958,8,3958,3028,7787,6958,417-8,7787,6958,417-22%-11%2,5882,5882,533,1821,1421,0962,1842,8112,184,0451,152,045耐克(直營(yíng)，全球)阿迪達(dá)斯(直營(yíng)，全球)滔搏-直營(yíng)寶勝國(guó)際-直營(yíng)資料來(lái)源：李寧、安資料來(lái)源：李寧、安踏體育、特步國(guó)際、361度、耐克、阿迪達(dá)斯、滔搏、寶勝國(guó)際2016-2021年報(bào)，Wind，Statista，國(guó)海證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明20運(yùn)動(dòng)鞋服品牌門(mén)店周邊1000米內(nèi)業(yè)態(tài)數(shù)量購(gòu)物中心超市便利店住宅小區(qū)寫(xiě)字樓3333232276654443運(yùn)動(dòng)鞋服品牌門(mén)店周邊1000米內(nèi)業(yè)態(tài)數(shù)量購(gòu)物中心超市便利店住宅小區(qū)寫(xiě)字樓333323227665444321李寧喬丹特步FILA李寧22,173FILA喬丹特步11,1937,5908,63721年4月運(yùn)動(dòng)品牌門(mén)店周邊住宅均價(jià) (2021，元/平方米)?相比FILA，李寧的購(gòu)物中心、超市、利店和寫(xiě)字樓四個(gè)業(yè)態(tài)指數(shù)都偏低。但從門(mén)店周邊購(gòu)物中心數(shù)量的角度來(lái)FILA的定位最為高端，對(duì)消費(fèi)活動(dòng)是特步與喬丹。?通過(guò)門(mén)店周邊住宅均價(jià)我們可以洞察各運(yùn)動(dòng)品牌門(mén)店選址所輻射的地段質(zhì)量與人群潛在消費(fèi)能力。FILA的周邊住宅均價(jià)達(dá)2萬(wàn)余元，符合其高端定位特征。而特步、喬丹門(mén)店周邊住以洞悉其相對(duì)地段定位。店店效金字塔?單店收入的另一重要決定因素是門(mén)局與購(gòu)物中心、百貨公司、奧特萊?門(mén)店場(chǎng)所對(duì)于店效的決定作用主要體現(xiàn)為兩個(gè)維度：客流量、消費(fèi)能力；以及三重效應(yīng)：場(chǎng)所異同對(duì)于客流人群的篩選效應(yīng)，所在位置的引流效應(yīng)，環(huán)境氛圍對(duì)于消費(fèi)意愿?商場(chǎng)店由于其優(yōu)異的環(huán)境，客流與中高消費(fèi)群體的高度重合，位于城市商業(yè)中心的對(duì)客流的吸引能力，是最優(yōu)質(zhì)的高效門(mén)店場(chǎng)所。效店街邊鋪效店街邊鋪商場(chǎng)店百貨公司、奧特萊斯、部分街鋪與FILA門(mén)店選址獨(dú)立百貨購(gòu)物中心街鋪與商廈7%20%安20%74%22%3%FILA3%76%請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明資料來(lái)源：智圖GeoQ，贏商大數(shù)據(jù)，李寧、安踏、361度2021年報(bào)，國(guó)海證券研究所212.2關(guān)注點(diǎn)二：部分品牌存在庫(kù)存壓力，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同比增加存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)(天)安踏、特步：依賴渠道的庫(kù)存壓力較大；00李寧安踏特步特步時(shí)尚運(yùn)動(dòng)海外庫(kù)存積極去化中1251209386 77 7367535354定2019H120192020H120202021H120212022H100應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)(天)1181051129989 446763992019H120192020H120202021H120212022H100應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)(天)163434272622 21171312142019H120192020H120202021H120212022H1李寧安踏特步資料來(lái)源：資料來(lái)源：Wind，國(guó)海證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明222017-2022年中國(guó)鞋類市場(chǎng)TOP10品牌占比0.74.223710.38.3201720182019202020212022耐克阿迪達(dá)斯斯凱奇安踏李寧特步喬丹斐樂(lè)百麗361度CR10鞋類市場(chǎng)集中度不斷攀升22年市占率前十中共有9個(gè)品牌上榜，包括耐克、阿迪達(dá)斯、斯奇、安踏、李寧、特步、喬丹、斐樂(lè)和361度，時(shí)尚品牌中僅有2.72.12.40542.12.32.01.922016-2021年中國(guó)運(yùn)動(dòng)鞋服TOP10品牌市占率76.976.93.13.64.04.84.64.82222.33.84.53.92.66.2.793.8020202021FILA斯凱奇CR10動(dòng)鞋服市場(chǎng)高度集中2016-2021年CR10連續(xù)6年攀升，2021年CR10為78.3%，CR3超40%。運(yùn)動(dòng)領(lǐng)域，耐克和阿迪達(dá)斯兩大巨頭互相角逐，2019年兩大品牌市占率持平，均為18.8%；2020-2021年，耐資料來(lái)源：資料來(lái)源：Euromonitor，國(guó)海證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明231?跑步熱潮下，各運(yùn)動(dòng)品牌不斷升級(jí)運(yùn)動(dòng)鞋性能，投入研發(fā)化學(xué)材料和物理1?跑步熱潮下，各運(yùn)動(dòng)品牌不斷升級(jí)運(yùn)動(dòng)鞋性能，投入研發(fā)化學(xué)材料和物理 ??絲鞋面在保證鞋面強(qiáng)度的同時(shí)，實(shí)現(xiàn)更大面積的透?中底搭載智能材料P4U，通過(guò)創(chuàng)新技術(shù)復(fù)合發(fā)泡而成，擁有傳統(tǒng)材料所不具備的“自適應(yīng)”特性；隨著穿著者運(yùn)動(dòng)速度加快，中底的彈性模量隨之增大，“態(tài)變” ?采用了自主研發(fā)的科技材料FlashFoam，設(shè)計(jì)靈感來(lái)自于“蟲(chóng)洞”。產(chǎn)品采用了飛織技術(shù)、FlashFoam材凸起設(shè)計(jì)。 特步：尖端動(dòng)力巢科技?國(guó)人喜愛(ài)的冠軍跑鞋競(jìng)速160最大亮點(diǎn)在于搭載尖端動(dòng)力巢科技，一種超高彈性的發(fā)泡TPU高分子材料，踏黑科技2?運(yùn)動(dòng)服裝行業(yè)在面料上與科技結(jié)合，結(jié)合相關(guān)運(yùn)動(dòng)特征去應(yīng)用結(jié)合其他新型纖維，滿?北京冬奧會(huì)上中國(guó)短道速滑隊(duì)身著安踏自主設(shè)計(jì)的短道速滑比賽服獲取金牌，獨(dú)家Dyneema防切割技術(shù)，強(qiáng)度是鋼絲的15倍，冰刀劃不破。在防切割的同時(shí)，輕薄透氣，重量比尼龍和滌綸輕30%，達(dá)到世界最輕、最透氣的紡織水平，獲得德國(guó)“ISPO全球設(shè)計(jì)大獎(jiǎng)”。安踏應(yīng)用了4大減阻科技，將比賽服的減阻力提升了5%-10%。特步可降解風(fēng)衣?在環(huán)保主題呼聲越來(lái)越大的情況下，特步服飾采用玉米、秸稈制成的聚乳酸纖維，在一定的溫度和濕度環(huán)境條件下可實(shí)現(xiàn)自然降解，中中國(guó)運(yùn)動(dòng)鞋服行業(yè)技術(shù)驅(qū)動(dòng)力國(guó)內(nèi)各品牌跑鞋中底技術(shù)——發(fā)泡技術(shù)運(yùn)動(dòng)品牌寧步361°物理發(fā)泡中底.0?技請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明資料來(lái)源：環(huán)球網(wǎng)，36氪，懶熊體育，騰訊網(wǎng)，新浪財(cái)經(jīng)，紡織服裝周刊，國(guó)海證券研究所245.35.06421.6%105.35.06421.6%163000.00.00.00元230,73332,18928,22825,97423,82120,16721,96618,31121,55921,21024,1002017201820192020全國(guó)居民人均消費(fèi)支出2013201420152016全國(guó)居民人均可支配收入中國(guó)常參加體育鍛煉人數(shù)及2020、中國(guó)常參加體育鍛煉人數(shù)及2020、2030年預(yù)測(cè)數(shù)量中國(guó)經(jīng)常參加體育鍛煉人數(shù)(億)yoy(%)：將每周鍛煉三次以上，每次時(shí)間持續(xù)30分鐘及以上，運(yùn)動(dòng)強(qiáng)度達(dá)到中等及以上人口稱為經(jīng)常鍛煉人口?2016-2019年中國(guó)經(jīng)常鍛煉人數(shù)維持在4億以上：中國(guó)經(jīng)常參加速在1.7%-1.9%之間。?預(yù)計(jì)2030年中國(guó)經(jīng)常鍛煉人數(shù)超5億：2020-2030年預(yù)測(cè)中國(guó)經(jīng)6億人。居民人均可支配收入和消費(fèi)支出整體增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)2025年中國(guó)體育行業(yè)占總GDP的2%?2013年至2021年，中國(guó)居民人均可支配收入CAGR8.48%，人該消費(fèi)規(guī)模于2025年有望達(dá)到2.8萬(wàn)億元。請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明資料來(lái)源：國(guó)家發(fā)展改革委，國(guó)家體育總局，新京報(bào)，Mob研究院，艾媒咨詢，國(guó)海證券研究所252.5.2市場(chǎng)規(guī)模：2007年至2021年運(yùn)動(dòng)鞋服市場(chǎng)規(guī)模CAGR達(dá)11.7%2007-2021年中國(guó)運(yùn)動(dòng)鞋服市場(chǎng)規(guī)模003371832%3199312310%13%1904790-2%-2%-3%運(yùn)動(dòng)鞋服市場(chǎng)規(guī)模(億元人民幣)YOY(%)2007-2021年中國(guó)鞋類市場(chǎng)規(guī)模0032%4938526352633413209230-2%鞋類市場(chǎng)規(guī)模(億元人民幣)YOY(%)中中國(guó)運(yùn)動(dòng)鞋服市場(chǎng)2007年-2021年CAGR11.7%，鞋類市場(chǎng)2007年-2021年CAGR7.5%。2022年4月中國(guó)運(yùn)動(dòng)服與休閑服裝線上銷售額構(gòu)成(%)他2022年4月中國(guó)運(yùn)動(dòng)鞋線上銷售額構(gòu)成(%)他14%籃球鞋運(yùn)動(dòng)休閑鞋健身服裝運(yùn)動(dòng)外套運(yùn)動(dòng)內(nèi)衣運(yùn)動(dòng)T恤跑步鞋運(yùn)動(dòng)褲鞋29%24%31%35%9%6%8%8%請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明itor262.6李寧：上半年籃球、跑步等專業(yè)品類增長(zhǎng)亮眼，不斷強(qiáng)化核心品類韌性李寧收入及利潤(rùn)情況(億元)Y0101.8%82.8449.5%-14.1%%1.2%%1.2%10.26.8150%100%2020H12020H22021H12021H22022H1%2022H1批發(fā)占比有所下降，為47%電子商務(wù)零售批發(fā)6%5%7%2020H12020H22021H12021H22022H1%%2020H1-2022H1李寧：鞋類占比提升鞋服裝配件和器材9.6%1.2%5.1%7.3%7.6%2020H12020H22021H12021H22022H1商品零售流水占比(包括零售及批發(fā))舊品新品(當(dāng)季及上季)23%12%2020H12020H22021H12021H22022H1資料來(lái)源：資料來(lái)源：Wind，李寧公司官網(wǎng)，國(guó)海證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明272.7安踏：1H22鞋類產(chǎn)品占比提升，主品牌高增長(zhǎng)，直營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)超預(yù)期安踏收入及利潤(rùn)情況(億元)0YoY凈利潤(rùn)YoY265.2259.714%27.2%%13.8%-6.6%-33.2%38.438.8-33.2%2020H12020H22021H12021H22022H1140%120%100%%020H1-2022H1品類占比：鞋類占比提升迅速服裝鞋類配飾%%36.4%36.4%35.3%38.7%38.9%42.8%2020H12020H22021H12021H22022H1%%2018H1-2022H1分品牌收入占比：主品牌提升，F(xiàn)ILA失速FILA所有其他品牌7.5%6.2%7.5%6.2%6.4%4.1%1.5%8.8%2018H12019H12020H12021H12022H1DTC電子商貿(mào)傳統(tǒng)批發(fā)及其他%9.7%2020H12020H22021H12021H22022H1資料來(lái)源：資料來(lái)源：Wind，安踏體育官網(wǎng)，國(guó)海證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明282.8特步國(guó)際：主品牌增長(zhǎng)強(qiáng)勁，專業(yè)運(yùn)動(dòng)表現(xiàn)亮眼，服飾類產(chǎn)品占比提升2022H1特步收入及利潤(rùn)(億元)兌現(xiàn)高增YoY潤(rùn)YoY0081.7%.3.9.3.9.35%862.6862.62.52019H12019H22020H12020H22021H12021H22022H1%%鞋類服裝配飾2.3%1.7%1.9%2.0%2.1%1.4%2020H12020H22021H12021H22022H12022H1分部收入(%)：專業(yè)運(yùn)動(dòng)索康尼和邁樂(lè)超預(yù)期大眾運(yùn)動(dòng)時(shí)尚運(yùn)動(dòng)專業(yè)運(yùn)動(dòng)2020H12020H22021H12021H22022H1資料來(lái)源：資料來(lái)源：Wind，特步國(guó)際公司財(cái)報(bào)，國(guó)海證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明292.9下游品牌：關(guān)注門(mén)店布局升級(jí)+強(qiáng)化核心品類+產(chǎn)品多元化特步國(guó)際(1368.HK)21A22E23E24E歸母凈利潤(rùn)(百萬(wàn)元)寧(2331.HK)21A22E23E24E營(yíng)業(yè)收入(百萬(wàn)元)7250歸母凈利潤(rùn)(百萬(wàn)元)11780體育(2020.HK)21A22E23E24E93289司登(3998.HK)98增長(zhǎng)率(%)資料來(lái)源：資料來(lái)源：Wind，國(guó)海證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明3026%26%Lululemon-收入Mix(%)FY2021AFY2022E1Q23E2Q23E3Q23E4Q23EFY2023E1Q24E2Q24E3Q24E4Q24EFY2024E營(yíng)業(yè)總收入公司自營(yíng)零售店DTC其他業(yè)務(wù)100%45%44%1%47%43%49%42%%%45%47%50%41%9%40%100%45%47%8%40%Lululemon-收入預(yù)測(cè)(單位美元，百萬(wàn))FY2021AFY2022E1Q23E2Q23E3Q23E4Q23EFY2023E1Q24E2Q24E3Q24E4Q24EFY2024E營(yíng)業(yè)總收入公司自營(yíng)零售店DTC其他業(yè)務(wù)6,257%yoy42%%qoq2,821%yoy70%%qoq2,778%yoy22%%qoq657%yoy43%%qoq1,97321,97322%-24%9593,69631%-15%829182915%-32%18576915%-21%2,24320%14%1,17230%22%85310%3%21815%18%2,17221%-3%1,17627%0%78415%-8%21315%-3%3,16522%46%1,42526%21%1,47320%88%26815%26%9,554221%4,7313,93988842,36920%1,20325%-16%95415%-35%21215%-21%2,74522%16%1,47025%22%1,02420%7%25115%18%2,60420%-5%1,45824%-1%90115%-12%24515%-3%3,79220%46%1,71720%18%1,76720%96%30815%26%11,510220%5,8484,6461,016資料來(lái)源：露露樂(lè)蒙公司公告，國(guó)海證券研資料來(lái)源：露露樂(lè)蒙公司公告，國(guó)海證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明31頭部客群消費(fèi)穩(wěn)增，新興市場(chǎng)表現(xiàn)可期請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明32三、投資主線三之高端奢侈品：頭部客群消費(fèi)穩(wěn)增，新興市場(chǎng)表現(xiàn)可期請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明33302014-2021年全球奢侈品市場(chǎng)規(guī)模情況市場(chǎng)規(guī)模(億歐元)同比增速(%)822512280230268%201420152016201720182019202020210-502014-2021年中國(guó)奢侈品市場(chǎng)規(guī)模占比整體呈上升趨勢(shì)中國(guó)市場(chǎng)規(guī)模(億歐元)占全球市場(chǎng)比重(%)393.8303.1313.4338.5260.7360.820142015201620172018201920202021注：此處奢侈品包括服裝、鞋履、皮革配飾、眼睛、手表、珠寶以及化妝品請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明資料來(lái)源：Statista，Bain&Company，國(guó)海證券研究所454,2563884,8703222804522188,943,4093,2093.2454,2563884,8703222804522188,943,4093,209來(lái)營(yíng)收增長(zhǎng)拆分：基于疫情、地區(qū)、業(yè)務(wù)三個(gè)角度預(yù)測(cè)盈利預(yù)測(cè)模型基本假設(shè)及合理性簡(jiǎn)要說(shuō)明：態(tài)預(yù)計(jì)愛(ài)馬仕國(guó)際2022-2025年?duì)I業(yè)總額CAGR達(dá)18%000營(yíng)業(yè)收入(百萬(wàn)歐元)YOY(%)8,9%0.6%202020212022E2023E2024E2025E愛(ài)馬仕國(guó)際在亞太地區(qū)營(yíng)收不斷提升(百萬(wàn)歐元)Asia-PacificEuropeAmericasOther000 2080 1 202020212022E2023E2024E2025E%18,30016,30014,30012,30010,3008,3006,3004,3002,300300預(yù)計(jì)愛(ài)馬仕國(guó)際2022-2025年凈利潤(rùn)C(jī)AGR達(dá)18%00-20000YOY(%)4,936.28YOY(%)4,936.28.75利潤(rùn)(百萬(wàn)歐元)4,003.454,003.45.02 22.8823.30445.00202020212022E2023E2024E2025E疫情期間皮具和馬具業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼，占比有望繼續(xù)提升(百萬(wàn)歐元)皮具和馬具成衣和配飾絲綢和織物香水手表其他產(chǎn)品518,1224,2993,6767,7733,102,0006,1564,9334,0912,219669864202020212022E2023E2024E2025E資料來(lái)源：資料來(lái)源：愛(ài)馬仕國(guó)際公司年報(bào)，彭博，國(guó)海證券研究所