行業(yè)投資框架系列之一：判斷行業(yè)輪動(dòng)方向參考什么指標(biāo)

證券研究報(bào)告|宏觀專題宏觀專題證證券分析師蘆哲資格編號(hào)：S0120521070001潘京資格編號(hào)：S0120521080004研究助理李昌萌資格編號(hào)：S0120122070034相關(guān)研相關(guān)研究——行業(yè)投資框架系列之一如何衡量中觀行業(yè)景氣度：通常來(lái)講衡量行業(yè)景氣度最簡(jiǎn)單的指標(biāo)為行業(yè)利潤(rùn)增速，當(dāng)行業(yè)景氣度回升時(shí)，意味著行業(yè)基本面向好，表現(xiàn)為企業(yè)經(jīng)營(yíng)改善，行業(yè)利潤(rùn)增速提升；除觀測(cè)企業(yè)盈利水平變動(dòng)以外，判斷企業(yè)庫(kù)存周期所處位置也是衡量行業(yè)景氣度變動(dòng)的重要依據(jù)。根據(jù)庫(kù)存周期的劃分，行業(yè)景氣度提升對(duì)應(yīng)著被動(dòng)去庫(kù)存和主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存兩個(gè)階段，而被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存和主動(dòng)去庫(kù)存階段則對(duì)應(yīng)著行業(yè)景氣度下行的階段。策略視角衡量行業(yè)景氣：2016年之前，對(duì)于行業(yè)的景氣觀察主要基于從上游的庫(kù)存、價(jià)格和中游產(chǎn)量、價(jià)格、庫(kù)存以及下游需求方面形成驅(qū)動(dòng)因素和驗(yàn)證信號(hào)形成完整的盈利周期，上、中、下游的各環(huán)節(jié)可以通過(guò)行業(yè)高頻數(shù)據(jù)進(jìn)行跟蹤，也可以在自下而上的分析中通過(guò)行業(yè)內(nèi)各公司的數(shù)據(jù)匯合進(jìn)行修正。但在近年來(lái)，“景氣投資”成為了市場(chǎng)自下而上尋找投資機(jī)會(huì)的主流方式，對(duì)于盈利高增長(zhǎng)性的追逐和估值的匹配度是“景氣投資”的核心邏輯。二級(jí)市場(chǎng)行業(yè)輪動(dòng)與宏觀景氣變化的背離：在第二部分中我們介紹過(guò)策略視角的“景氣投資”，更多是觀察盈利的增長(zhǎng)率與估值的匹配度，與宏觀行業(yè)景氣中衡量當(dāng)期利潤(rùn)增速的視角存在時(shí)間維度的差異，因此，在考慮策略視角的行業(yè)選擇時(shí)，宏觀利潤(rùn)指標(biāo)的指引效果往往存在一定的滯后性，會(huì)出現(xiàn)行業(yè)景氣度變化與股票市場(chǎng)行業(yè)輪動(dòng)之間的背離，而如果用庫(kù)存周期的變化來(lái)判斷行業(yè)景氣度的變化，我們發(fā)現(xiàn)周期性行業(yè)和大消費(fèi)相關(guān)行業(yè)的庫(kù)存變動(dòng)對(duì)于判斷股票市場(chǎng)的行業(yè)輪動(dòng)具有一定的預(yù)判作用。如何判斷行業(yè)輪動(dòng)的方向：基于“景氣投資”對(duì)于估值和盈利增長(zhǎng)的匹配程度有一定的考量，“高景氣+高估值”的組合會(huì)在“性價(jià)比”臨近較低的時(shí)刻面臨泡沫破裂的風(fēng)險(xiǎn)。在2021年Q1和2022年Q3，市場(chǎng)都經(jīng)歷了行業(yè)景氣相對(duì)仍然處于高位但板塊出現(xiàn)大幅下行輪動(dòng)的狀態(tài)，無(wú)論從庫(kù)存周期角度還是盈利增長(zhǎng)角度，這樣的輪動(dòng)都無(wú)法單純用宏觀指標(biāo)去預(yù)測(cè)，需要結(jié)合微觀指標(biāo)，從估值變化、資金流動(dòng)等角度去觀察行業(yè)可能輪動(dòng)的方向。風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情形勢(shì)仍具有不確定性；企業(yè)去庫(kù)存節(jié)奏超預(yù)期；宏觀政策收緊超的信息披露和法律聲明宏觀專題2/15請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明1.如何衡量中觀行業(yè)景氣度？ 41.1.企業(yè)利潤(rùn)是觀測(cè)行業(yè)景氣度的主要指標(biāo) 41.2.從行業(yè)庫(kù)存周期看景氣度變動(dòng)具有一定前瞻性 5業(yè)景氣 82.1.行業(yè)比較方式下對(duì)行業(yè)景氣的衡量 8測(cè)指標(biāo) 8 2.3.3.盈利成長(zhǎng)的預(yù)期驗(yàn)證 10行業(yè)景氣度與板塊走勢(shì)背離 113.1.宏觀視角以利潤(rùn)增速衡量行業(yè)景氣度 113.2.二級(jí)市場(chǎng)行業(yè)輪動(dòng)與宏觀景氣變化的背離 12 宏觀專題3/15請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖1：工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)中樞持續(xù)下行(%) 4圖2：企業(yè)利潤(rùn)周期約為3~4年(%) 4圖3：疫情以來(lái)上游景氣度高于中下游行業(yè)(%) 5 圖5：在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)各二級(jí)行業(yè)的PEG-盈利預(yù)期匹配度(2022年2月23日) 8 圖6：2016年至今風(fēng)格輪動(dòng)(黃色為大消費(fèi)包含醫(yī)藥汽車，紅色為TMT，粉色為金融地產(chǎn)，褐色為大制造，橙色為新能源，按行業(yè)季度漲跌幅排序，截至2023年2月2日)..13圖1：工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)中樞持續(xù)下行(%) 13圖2：企業(yè)利潤(rùn)周期約為3~4年(%) 13圖1：工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)中樞持續(xù)下行(%) 13圖2：企業(yè)利潤(rùn)周期約為3~4年(%) 13表1：多個(gè)行業(yè)目前即將被動(dòng)去庫(kù)存的階段(%) 7 表3：剔除采礦業(yè)和公用事業(yè)后各行業(yè)景氣度變化 12宏觀專題4/15請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明除了對(duì)宏觀整體形勢(shì)進(jìn)行分析，對(duì)于中觀層面行業(yè)研究也是指導(dǎo)投資的重要時(shí)里的更好地行業(yè)配置，另一方面也可以結(jié)合宏觀經(jīng)濟(jì)整體形勢(shì)來(lái)觀測(cè)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)當(dāng)下的特征和亮點(diǎn)。因此，本文將首先對(duì)行業(yè)景氣度的測(cè)度方式進(jìn)行介紹，并解業(yè)景氣度分析與投資策略是否完全相匹配。度？.企業(yè)利潤(rùn)是觀測(cè)行業(yè)景氣度的主要指標(biāo)通常來(lái)講衡量行業(yè)景氣度最簡(jiǎn)單的指標(biāo)為行業(yè)利潤(rùn)增速，當(dāng)行業(yè)景氣度回升的工業(yè)企業(yè)樣本會(huì)有所變動(dòng)，因此在計(jì)算分行業(yè)利潤(rùn)增速時(shí)，需要通過(guò)發(fā)布的累計(jì)值和累計(jì)同比數(shù)據(jù)進(jìn)行倒推，得到歷年可比的累計(jì)值后進(jìn)一步計(jì)算可比的當(dāng)月值，工業(yè)企業(yè)的利潤(rùn)增速數(shù)據(jù)，以衡量各行業(yè)的景氣度變化情況。7輪完整的利潤(rùn)周期。而從趨勢(shì)變化來(lái)看，無(wú)論是從周期高點(diǎn)來(lái)看還是周期低點(diǎn)來(lái)看，我國(guó)工業(yè)企潤(rùn)周期低點(diǎn)處都錄得了負(fù)增長(zhǎng)，且呈現(xiàn)加速下行的趨勢(shì)，也從側(cè)面反映出我國(guó)工期盈利能力遇到一定瓶頸。響這一比重可能會(huì)更低，這意味著整體來(lái)看工業(yè)企業(yè)更多的處于景氣下行階段，增長(zhǎng)的可持續(xù)性有所減弱。0000資料來(lái)源：Wind，德邦研究所資料來(lái)源：Wind，德邦研究所宏觀專題5/15請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明而如果我們以2020年~2022年工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)的三年平均增速來(lái)衡量各行業(yè)行業(yè)則出現(xiàn)了明冶煉加工業(yè)和石油煤炭加工業(yè)景氣程度相對(duì)較低；中游制造業(yè)景氣度也整體處于較低水平，僅有電氣機(jī)械制造業(yè)、計(jì)算機(jī)通信電子設(shè)備制造業(yè)以及專用設(shè)備制造細(xì)分行業(yè)景氣度均處于較低水平，包括家具制造業(yè)、紡織服裝業(yè)以及皮革制鞋業(yè)多個(gè)行業(yè)錄得了利潤(rùn)增速的負(fù)增長(zhǎng)。1.2.從行業(yè)庫(kù)存周期看景氣度變動(dòng)具有一定前瞻性除觀測(cè)企業(yè)盈利水平變動(dòng)以外，判斷企業(yè)庫(kù)存周期所處位置也是衡量行業(yè)景第一個(gè)階段是主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存階段，在這個(gè)階段內(nèi)企業(yè)需求端旺盛，較好的預(yù)期使得企業(yè)開始擴(kuò)大生產(chǎn)，主動(dòng)補(bǔ)充庫(kù)存，產(chǎn)成品庫(kù)存和原材料庫(kù)存都處于上升趨動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存階段對(duì)應(yīng)著經(jīng)濟(jì)周期內(nèi)的繁榮階段；第二個(gè)階段是被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存階段，在這個(gè)階段內(nèi)需求端已經(jīng)開始出現(xiàn)回落的跡宏觀專題6/15請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明材料庫(kù)存已經(jīng)開始下降，被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存階段對(duì)應(yīng)著經(jīng)濟(jì)周期內(nèi)的衰退階段；第三個(gè)階段是主動(dòng)去庫(kù)存階段，在這個(gè)階段內(nèi)需求端進(jìn)一步回落，悲觀的預(yù)第四個(gè)階段是被動(dòng)去庫(kù)存階段，在這個(gè)階段內(nèi)需求端開始回升，企業(yè)開始恢復(fù)生產(chǎn)，而由于生產(chǎn)的滯后性使得產(chǎn)成品庫(kù)存繼續(xù)回落，但原材料庫(kù)存已經(jīng)開始個(gè)的回升是行業(yè)景氣度回升的重要表現(xiàn)。庫(kù)存周期的判斷則是基于工業(yè)企業(yè)營(yíng)收增端的變動(dòng)。被被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存需求回落庫(kù)存提升衰退階段被動(dòng)去庫(kù)存需求回升庫(kù)存下降復(fù)蘇階段主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存需求回升庫(kù)存提升繁榮階段主動(dòng)去庫(kù)存需求回落庫(kù)存下降蕭條階段而基于此種衡量方式，我們?cè)诖饲暗膱?bào)告《庫(kù)存周期切換下哪些行業(yè)有望迎電氣機(jī)械制造業(yè)、通用/專用設(shè)備制造運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)將錄得高景氣此外，出口鏈相關(guān)的計(jì)算機(jī)通信電子設(shè)備制造業(yè)和文教娛樂用品制造業(yè)需求仍處行7/15請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明22-1222-1122-10庫(kù)存階段炭開采和洗選業(yè)9油和天然氣開采業(yè).07動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存167礦采選業(yè)采選業(yè)品加工業(yè)動(dòng)去庫(kù)存食品制造業(yè)動(dòng)去庫(kù)存.72.56制品業(yè)057動(dòng)去庫(kù)存759工及制品業(yè)90816業(yè)7業(yè)565.87動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存油煤炭及其他燃料加工業(yè)學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)動(dòng)去庫(kù)存學(xué)纖維制造業(yè)橡膠和塑料制品業(yè)物制品業(yè)1煉及壓延加工業(yè)金屬制品業(yè)業(yè).54.52.116制造業(yè)51設(shè)備制造業(yè)動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存儀器儀表制造業(yè).97產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)1動(dòng)去庫(kù)存業(yè)動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存宏觀專題8/15請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明2.策略視角衡量行業(yè)景氣2.1.行業(yè)比較方式下對(duì)行業(yè)景氣的衡量傳統(tǒng)的策略投資框架中，行業(yè)比較是將不同行業(yè)的性價(jià)比進(jìn)行統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)化的評(píng)判體系，基于行業(yè)的盈利與估值兩個(gè)基本指標(biāo)選擇未來(lái)有可能出現(xiàn)超額收益的行業(yè)。對(duì)行業(yè)盈利的變化與估值的偏離程度的衡量指標(biāo)拆分是行業(yè)比較中較為重值偏離的方法。行業(yè)景氣度觀察即是通過(guò)觀察影響行業(yè)盈利變化的各因素拆分來(lái)游的庫(kù)存、價(jià)格和中游產(chǎn)量、價(jià)格、庫(kù)存以及下游需求方面形成驅(qū)動(dòng)因素和驗(yàn)證信號(hào)形成完整的盈利周期，上、中、下游的各環(huán)節(jié)可以通過(guò)行業(yè)高頻數(shù)據(jù)進(jìn)行跟經(jīng)濟(jì)增速逐漸被熨平的過(guò)程中，自上而下跟隨經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)帶來(lái)的盈利增長(zhǎng)行業(yè)的預(yù)期，而寄希望于對(duì)于經(jīng)濟(jì)增速降低下未來(lái)仍有成長(zhǎng)空間的行業(yè)，因此，在近邏輯。業(yè)的指標(biāo)歸類，可以發(fā)現(xiàn)大部分大消費(fèi)的二級(jí)行業(yè)的性價(jià)比相對(duì)較弱，銀行業(yè)、TMT業(yè)和交運(yùn)的部分二級(jí)行業(yè)盈利增速和估值性價(jià)比較好。210醫(yī)療服務(wù)玻璃玻纖燃?xì)猗蜣r(nóng)信半導(dǎo)體品專業(yè)連鎖易電源設(shè)備Ⅱ?qū)I(yè)服務(wù)化學(xué)制品電子化學(xué)品物流廚衛(wèi)電器教育飲料乳其他電子Ⅱ煤炭開采動(dòng)物保健件消費(fèi)電子多元金融互聯(lián)網(wǎng)電商酒店餐飲Ⅱ醫(yī)療服務(wù)玻璃玻纖燃?xì)猗蜣r(nóng)信半導(dǎo)體品專業(yè)連鎖易電源設(shè)備Ⅱ?qū)I(yè)服務(wù)化學(xué)制品電子化學(xué)品物流廚衛(wèi)電器教育飲料乳其他電子Ⅱ煤炭開采動(dòng)物保健件消費(fèi)電子多元金融互聯(lián)網(wǎng)電商酒店餐飲Ⅱ照明設(shè)備及其他乘用車通用光伏設(shè)備航空裝備航空裝備白酒Ⅱ地面兵裝Ⅱ小家電非白酒油服工程數(shù)字媒體出版小金屬Ⅱ休閑食品軍工電子Ⅱ軌交設(shè)備Ⅱ中藥醫(yī)藥商業(yè)Ⅱ設(shè)備工程機(jī)械文娛用品黑色家電個(gè)護(hù)用品Ⅱ計(jì)算機(jī)設(shè)備自動(dòng)化設(shè)備Ⅱ電力家居用品Ⅱ家電金車零部件設(shè)備環(huán)保程環(huán)境治理塑料航空機(jī)場(chǎng)風(fēng)電設(shè)Ⅱ備影視院線飼料化學(xué)制藥養(yǎng)殖業(yè)旅游及景區(qū)大消費(fèi)(含醫(yī)藥汽車)農(nóng)林牧漁綜合制造業(yè)及交運(yùn)周期資源品TMT(含軍工)宏觀專題9/15請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明PEG022E稀土摩托車及其他整車綜合汽車服務(wù)我們可以用往年的“景氣投資”模型和行業(yè)漲跌幅驗(yàn)證景氣投資的有效性。餐飲、油運(yùn)、其他非金屬、期貨等)與2021年末所觀察的估值-盈利匹配較好的存在一定的偏差。PEG022E稀土摩托車及其他整車綜合汽車服務(wù)2原材料設(shè)備Ⅲ煤炭煉制普鋼設(shè)備Ⅲ煤炭煉制普鋼粘膠金融信息化品品CMO測(cè)CMO測(cè)金屬包裝空裝備Ⅲ鋼管制造金屬包裝空裝備Ⅲ鋼管制造食品綜合設(shè)備鈦白粉床工具半導(dǎo)體及3C設(shè)備紡鈦白粉床工具半導(dǎo)體及3C設(shè)備紡織服裝設(shè)備風(fēng)靠性實(shí)驗(yàn)光伏設(shè)備Ⅲ1通訊業(yè)務(wù)1通訊業(yè)務(wù)工業(yè)信息化務(wù)元器件務(wù)元器件藥鋁Ⅲ服裝用紡織品乘件Ⅲ鋁Ⅲ服裝用紡織品乘件Ⅲ通用硬件基礎(chǔ)及通用軟件工池Ⅲ墨劑和膠帶電子終端品顯示器互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)及基礎(chǔ)架構(gòu)Ⅲ墨劑和膠帶電子終端品顯示器互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)及基礎(chǔ)架構(gòu)獸藥家電其他纖藥鉀肥油氣設(shè)備制冷空調(diào)設(shè)備及新材料備油氣設(shè)備制冷空調(diào)設(shè)備及新材料備無(wú)機(jī)化品玻璃紙包裝Ⅲ育服務(wù)基建防水材料育服務(wù)基建防水材料飲金屬貿(mào)易碳纖維塑料制品煉焦煤煤炭理濕金屬貿(mào)易碳纖維塑料制品煉焦煤鋰輪胎鞋帽箱包鋰輪胎鞋帽箱包工載客車工載客車金融硬件金融硬件程造程00.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%增速2022E2.3.1.宏觀波動(dòng)加劇對(duì)科技產(chǎn)業(yè)鏈的限制會(huì)直接遏制產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展周期，導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)景氣度發(fā)生方向性的轉(zhuǎn)變；另一方面，宏觀變化帶來(lái)的周期性行業(yè)盈利彈性可能會(huì)更強(qiáng)，從另一個(gè)視角來(lái)說(shuō)，宏觀波動(dòng)因素可能正面影響了行業(yè)的景氣度，如疫情擾動(dòng)全球的產(chǎn)業(yè)氣投資尋找單一自下而上角度的不被干擾的盈利行業(yè)的框架可能需要進(jìn)行調(diào)整，宏觀專題10/15請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明而下的選擇框架可能再度回歸。2.3.2.資金高度集中引發(fā)市場(chǎng)資金的一致追逐，市場(chǎng)共識(shí)過(guò)高導(dǎo)致資金押注于同一個(gè)景氣方向必定會(huì)導(dǎo)資金觀察的系列報(bào)告中用到的估值擴(kuò)散程度和交易集中度的指標(biāo)均顯示，在2018年以能源行情的大幅調(diào)整帶來(lái)的市場(chǎng)大幅波動(dòng)。行業(yè)風(fēng)格極化導(dǎo)致市場(chǎng)未能形成整體良性上漲的氛圍，引發(fā)賺錢效應(yīng)的行業(yè)過(guò)于集中，增量資金進(jìn)場(chǎng)引導(dǎo)資產(chǎn)向權(quán)益2.3.3.盈利成長(zhǎng)的預(yù)期驗(yàn)證在對(duì)于未來(lái)盈利增長(zhǎng)性的追求面臨盈利實(shí)際公布的考驗(yàn)時(shí)，盈利和估值的預(yù)投資”的框架選擇的初衷是估值與盈利預(yù)期的匹配或低估向均值回歸帶來(lái)的超額接近盈利驗(yàn)證時(shí)期，盈利不及預(yù)期所帶來(lái)的后果會(huì)比單一的經(jīng)濟(jì)周期和產(chǎn)業(yè)周期下行宏觀專題11/15請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明3.行業(yè)景氣度與板塊走勢(shì)背離3.1.宏觀視角以利潤(rùn)增速衡量行業(yè)景氣度我們整理了2015年以來(lái)各行業(yè)企業(yè)利潤(rùn)的季度增速以衡量該行業(yè)在不同時(shí)明顯受益，利潤(rùn)增速一直保持在較高水平，但隨著供給側(cè)改革的逐步深入，上游持了較高的景氣度，主要得益于疫情期間制造業(yè)投資是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)重要的穩(wěn)定器，且從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，制造業(yè)相關(guān)行業(yè)的景氣度存在明顯的周期性特征，也就是我們前文提到的利潤(rùn)周期。此外，受地產(chǎn)拖累地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)的家具制造業(yè)和非金物制品業(yè)在疫情以來(lái)景氣度下行明顯，利潤(rùn)增速較往年出現(xiàn)明顯下滑。TMT產(chǎn)相關(guān)，褐色為上游行業(yè)，橙色為中游制造業(yè)，按行業(yè)季度利潤(rùn)增速排序)而如果剔除掉上游采礦業(yè)和公用事業(yè)后，可以看出上游原材料相關(guān)行業(yè)的景紡潤(rùn)增速地產(chǎn)鏈相關(guān)的家具制造業(yè)和非金屬制品業(yè)在疫情以來(lái)盡管景氣度顯著下行，但在所有行業(yè)中仍處于中上游水平，預(yù)計(jì)隨著后續(xù)地產(chǎn)政策的推出景氣度有望回到疫與我低位。宏觀專題12/15請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明3.2.二級(jí)市場(chǎng)行業(yè)輪動(dòng)與宏觀景氣變化的背離與估值的匹配度，與宏觀行業(yè)景氣中衡量當(dāng)期利潤(rùn)增速的視角存在時(shí)間維度的差如果用庫(kù)存周期的變化來(lái)觀察行業(yè)景氣度的趨勢(shì)，對(duì)于判斷股票市場(chǎng)的行業(yè)輪動(dòng)現(xiàn)象，但不同行業(yè)之間的投資邏輯和景氣度判斷都存在特異性，因此我們并勢(shì)進(jìn)行判斷。行輪動(dòng)的狀態(tài)，無(wú)論從庫(kù)存周期角度還是盈利增長(zhǎng)角度，這樣的輪動(dòng)都無(wú)法單純用宏觀指標(biāo)去預(yù)測(cè)，需要結(jié)合微觀指標(biāo)，從估值變化、資金流動(dòng)等角度去觀察行理不同類型行業(yè)的分析框架和投資邏輯，全面洞察行業(yè)景氣度和對(duì)應(yīng)板塊走勢(shì)之13/15請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明00中信行業(yè)指數(shù):有色金屬(右)0主動(dòng)主動(dòng)去庫(kù)補(bǔ)庫(kù)存存600002000中信行業(yè)指數(shù):醫(yī)藥(右)0存存0中信行業(yè)指數(shù):煤炭(右)000000存存02000中信行業(yè)指數(shù):汽車(右)00存0014/15請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明.風(fēng)險(xiǎn)提示(1)疫情形勢(shì)仍具有不確定性；(2)企業(yè)去庫(kù)存節(jié)奏超預(yù)期；(3)宏觀政策收緊超預(yù)期。宏觀專題15/