我國投資者情緒對收益影響基于面板數(shù)據(jù)的研究

—1 莊新田（1.沈陽經(jīng)濟管理學(xué)院，沈陽2.東學(xué)工商管理學(xué)院，沈陽基于基金的流量構(gòu)造投資者情緒指標，應(yīng)用面板數(shù)據(jù)模型對我國投資者情緒與收益之間的關(guān)系展開研究，結(jié)果表明情緒對收益具有顯著影響，其中樂觀情緒的影響高于悲觀情緒而情緒在我國市場中具有獨特的預(yù)測能力。利用行為金融學(xué)理論建立合理的情緒指標，可以作為預(yù)測市場未來波動的可靠指針為我國投資者及者提供決策參考依據(jù)。：市場；投資者情緒；收益預(yù)引 收稿日期：200903基金項目：國家自然科學(xué)基金項目 ）；高?；究蒲袠I(yè)務(wù)費資助項目 ）作者簡介：，沈陽經(jīng)濟管理學(xué)院講師；莊新田，東學(xué)工商管理學(xué)院教授，博士生導(dǎo)師主要是通過來收集分析師的意見以及投資者的看法，匯總為直接指標。但是由于直接測量心理指標的設(shè)計及統(tǒng)計都比較復(fù)雜且是一份系統(tǒng)性長期性的工作，所以在我國尚難以產(chǎn)生具有性的市場

所需的基金和包括開放式型基金代碼基金凈值基金收益基金重倉股基金持股比例重倉 F 贊i NAFs=t-kF NA①個人投資者指數(shù)：基于被的會員中看熊的比例而編制的，是一個反 投資者情緒的周指標②投資者智慧指數(shù)：由Chartcraft投資服務(wù)公司制定的周指標，基于被的投資專家中看熊的比例而編制的，能夠反映中等規(guī)模投資者的情緒③友好指數(shù)：哈達迪公司的產(chǎn)品，統(tǒng)計主要報，基金公司及投資者機構(gòu)等每周的買進賣出建議，然后通過打分評估它們的樂觀程度t 流量t t s- t- s- Σw·N ΣwMSj=Mj

ttt在步驟4的基礎(chǔ)上計算所有基金在每一時期 流量ΣFiti5所得到的ΣFii

iN Ni t根據(jù)基金每一時期的持股比例 數(shù)據(jù)庫獲得計算虛擬持值jRt12004200420052005200620062007200720089.700*10Sd4.000*107.000*101.000*109.000*10Sd2.000*10 9.000*10 ④④000002為例，2004.6.304只基金重倉持有；2004.12.316只基金重倉持有；2008年上半年被26只基金持有

ti=12…Nt=12…Tt

資者情緒增加一個單位，收益增加0.865個單位。

2Std.tCS注：C為截距項，S為情緒指標 1 2 N 1 2 N t=12Tω

R1Sγ1+ε1β β +

11 N

N β R2 R31 ……tF檢驗來完成。t原假設(shè)H0不同的模型截距項相同（建立混合估計模型備擇假設(shè)H1不同的模型截距項不同（建立固定效應(yīng)模型SSE/[SSE/ SSEu/ SSEu/其中SSErSSEu分別表示約束模型（混合估計模型和非約束模型（固定效應(yīng)模型的殘差平方和。非約束模型比約束模型多了N-1個被估參數(shù)。SSE/18653>SSEu/NT-N- 208.8/Ri=α+βSi+μ i μi~0σvt（0σ 3 Std.tStd.tCSH1u2 Σ

i i -1 i t

= -

-1

贊

Σ i1t

i1t 1χ2分布LM= T2贊贊-1]2178*9*81*237.59-1]2=679901>F 16 230.74 模型確定為隨機效應(yīng)模型。

通過檢驗以上三種方法確定了面板數(shù)據(jù)模型后，將投資者情緒分為樂觀和悲觀兩類。ΔSt=St-St-1表示樂觀，ΔSt<0表示悲觀），建立隨機效應(yīng)模型如tRα+ΔSi+2t

i2

tttt1tttt1

224年份2004年下半年2005年上半年2005年下半年2006年上半年2006年下半年2007年上半年2007年下半 票收系的直觀圖。從圖1可以看出具有樂觀情緒的比例與表5基于隨機效應(yīng)模型的情緒與收Std.tC

注：BG表示悲觀情緒；LG表示樂觀情緒圖1樂觀比例與收系 上文檢驗了投資者情緒對收益的影響，對于所有重倉股而言，樂觀情緒對收益的影響比悲觀情緒更為顯著。而在期初具有最高和最低情緒（情緒的在未來的表現(xiàn)如何，情緒是否對這類的收 Std. Std. t CS

表6樂觀情緒對收益的影圖2顯示出平均后的收益與極度樂合作為預(yù)測未來收益波動的指標。市場中的投資者及者可以利用人們的這一心理偏差預(yù)

23性情緒都可能導(dǎo)致價格走勢的長期偏離。本研究的結(jié)果也驗證了投資者行為會呈現(xiàn)出各種偏激和情緒化結(jié)FisherKL,StatmanM.InvestorSentimentandStockReturns[J]. 2006,(22):109123ioralFinance,2007,8(3):161171FrazziniA,LamoutOA.DumbMoney:MutualFundFlowsandtheCrossSectionofStockReturns[J].JournalofFinancialEconomics,2008,88(2):299322,,,,,,

..,,,,⑤愚錢效應(yīng) Frazzini（2005）通過統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)情緒越高的在未來的收益率越低 nancialysis,2008,17(5):11391155HoC,HungC.InvestorSentimentasConditioningInformationinAssetPricing[J].JournalofBankingandFinance,2008,33(5):892903,,,,,.,..數(shù)據(jù)分析與EViews應(yīng)用[M].:中計,AStudyontheRelationshipbetweenInvestorSentimentandtheStockMarketReturns -BasedonPanelDataModelChiLixu1andZhuang2.SchoolofBusinessAdministration,NortheasternUniversity,Shenyang110004):Usingthefundflowsasameasureforinvestors’sentiment,thispaperstudiestherelationshipbetweeninvestors’sentimentandstockmarketreturnsbasedonpaneldatamodels.Theresultsshowthatthereisasignificantrelationshipbetweensentimentandstockreturn,andthestockreturnismuchmorerelatedwithoptimisticsentimentthanwithpessimisticsentiment.Ontheotherextrememoodysanimportantroleinforecastingstockreturnsinthe stockmarket.Areasonablemeasureforinvestorsentimentishelpfulinforecastingthefuturestockreturnsandimportantinpracticeforbothinvestorsandsupervisors.—AnEvidencefromShenzhenStockTangSonglian1andHu(1.SchoolofBusiness,East 2.AntaiCollegeofEconomicsandManagement,SJTU,Shanghai200052):Itiswellknownthatinstitutionalinvestorshavetheabilitytoselectstocksinthecapitalmarket.Inthispaper,wetestinstitutionalinvestors’stockselectingabilityfromtheofinformationtransparencybydrawinguponcompanieslistedinShenzhenStockExchangefrom2004to2007.Theresultsshowthathighlyinformationtransparentcompaniesarecharacterizedhigherproportionofinstitutionalownership,largernumberofinstitutionalinvestorsandhigherproportionofshortterminstitutionalownership;whena ’sinformationtransparencyisratedhigher,institutionswouldincreasetheirshareholdingsandthenumberofinstitutionalinvestorsandshortterminstitutionalinvestorswouldincreasetheirshareholdings.Longterminstitutionalinvestorsma