策略專題報(bào)告：交易擁擠度見頂后市場(chǎng)怎么走

1|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的投資評(píng)級(jí)說明和聲明策略專題報(bào)告策略專題報(bào)告證券研究報(bào)告核心結(jié)論交易擁擠度是衡量市場(chǎng)脆弱性的較好指標(biāo)。我們用排名前四行業(yè)的成交額在總成交額中的占比作為衡量市場(chǎng)交易擁擠度的指標(biāo)，從歷史上看，單個(gè)行業(yè)的成交額占比總成交額達(dá)到18%以上，往往意味著行業(yè)熱度已經(jīng)達(dá)到極限水平，市場(chǎng)整體交易擁擠度的極限水平往往在45%左右，歷史上曾經(jīng)出現(xiàn)5次市場(chǎng)整體2擁擠交易集中于成長(zhǎng)和周期板塊?；仡櫄v史，除2014年12月外，A股市場(chǎng)的擁擠交易傾向于集中在成長(zhǎng)板塊(計(jì)算機(jī)、電子以及2021年開始的電力設(shè)備)和周期板塊(機(jī)械設(shè)備、建筑裝飾、基礎(chǔ)化工、有色金屬)，2014年12月成交熱度集中于金融板塊，另外醫(yī)藥生物也有較高的成交熱度ibin@系iweiwei@交易擁擠度見頂回落后熱門行業(yè)通?；卣{(diào)。交易擁擠度見頂前，由于成交熱度的不斷上升，相應(yīng)的熱門行業(yè)通常處于上漲狀態(tài)，而交易擁擠度見頂回落后，除2014年的牛市普漲行情外，熱門行業(yè)大多數(shù)會(huì)有一定幅度的回調(diào)。通過回顧歷史上五次成交擁擠度達(dá)到極值的情況，我們主要得到以下啟示：1)擁擠度達(dá)到極值可能是擁擠行業(yè)將發(fā)生短期回調(diào)的信號(hào)。當(dāng)前的擁擠度已經(jīng)機(jī)等下一步可能面臨一定的回調(diào)。2)大環(huán)境為擁擠行業(yè)的回調(diào)定下基調(diào)。當(dāng)前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升，外部風(fēng)險(xiǎn)暫時(shí)穩(wěn)定的情況下，A股市場(chǎng)大幅回調(diào)的概率不大，回調(diào)可能帶來合適的投資時(shí)機(jī)。3)回調(diào)之后，業(yè)績(jī)基本面是下一步行情的風(fēng)向標(biāo)。如果行業(yè)基本面能夠在后續(xù)的季報(bào)或高頻數(shù)據(jù)中得到兌現(xiàn)，即使是較為擁擠的行業(yè)，后續(xù)仍有再創(chuàng)新高的機(jī)會(huì)。年報(bào)季報(bào)窗口臨近，市場(chǎng)正在迎來基本面的回歸。短期來看，隨著交易擁擠度達(dá)到極端水平后逐步回落，疊加業(yè)績(jī)披露窗口期的臨近，基本面將成為影響四月市場(chǎng)走勢(shì)的核心因素。中期來看，隨著國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)行業(yè)分化收斂，海外利率中樞的長(zhǎng)期預(yù)期逐步修正，疊加金融改革推進(jìn)對(duì)于傳統(tǒng)行業(yè)的估值提振，價(jià)值風(fēng)格的回歸仍是大勢(shì)所趨。建議配置：醫(yī)藥中消費(fèi)屬性較強(qiáng)的消費(fèi)醫(yī)療、中藥、藥房、醫(yī)療器械等細(xì)分領(lǐng)域；和線下經(jīng)濟(jì)修復(fù)相關(guān)度較高的食品飲料，酒店機(jī)場(chǎng)，餐飲旅游等，地產(chǎn)鏈上的家電，建材，輕工，工程機(jī)械等行業(yè)；消費(fèi)電子中的存儲(chǔ)、面板等細(xì)分行業(yè)。風(fēng)險(xiǎn)提示：歷史不能代表未來，產(chǎn)業(yè)政策力度和科技創(chuàng)新不及預(yù)期。2|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的投資評(píng)級(jí)說明和聲明 二、歷史上交易擁擠度見頂前后行情如何演繹 8后風(fēng)格切換 82.22018年4月：政策利好下的短暫成長(zhǎng)行情，擁擠回落后下跌 92.32020年2月：節(jié)后集中交易醫(yī)藥，醫(yī)藥擁擠回落后橫盤震蕩 102.42021年8月：周期先于大宗見頂、電力設(shè)備高位震蕩 112.52022年8月：存量資金擁擠成長(zhǎng)賽道，抱團(tuán)瓦解后大幅下跌 12三、本輪交易擁擠度高位回落，市場(chǎng)將回歸基本面 14 前四行業(yè)在總成交額中占比 5圖3：?jiǎn)蝹€(gè)行業(yè)的交易擁擠度上限為18% 6圖4：交易擁擠度見頂前后20個(gè)交易日的指數(shù)和行業(yè)漲跌幅(%) 7 圖11：疫情影響下醫(yī)藥生物交易熱度大幅上升 10圖12：2019年11月開始新發(fā)基金明顯加速(單位：億份) 10 圖17：擁擠度見頂后電力設(shè)備行業(yè)高位震蕩后繼續(xù)向上，周期板塊沖高回落 12 圖20：2022年8月后市場(chǎng)利率快速上行(%) 13 3|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的投資評(píng)級(jí)說明和聲明 24：過去四周申萬一級(jí)行業(yè)盈利預(yù)測(cè)上修幅度 15 表1：交易擁擠度達(dá)到極值時(shí)當(dāng)月的成交額前四行業(yè)及其占比 64|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的投資評(píng)級(jí)說明和聲明耐心等待市場(chǎng)主線的回歸。我們?cè)?022年9月25日?qǐng)?bào)告《四季度還有哪些風(fēng)險(xiǎn)需要關(guān)注》中指出，“市場(chǎng)正在迎來最艱難的時(shí)刻，11月中旬有望迎來大級(jí)別底部”，耐心等待三季報(bào)后的日?qǐng)?bào)告《底部臨近，左側(cè)布局》指出，“當(dāng)下已是黎明前最后的黑暗，布局估值切換行情的窗口正在打開。”11月26日?qǐng)?bào)告《今年的跨年行情與往年會(huì)有哪些不同》，提示“今年的跨年行情更晚，更強(qiáng)，更價(jià)值”。12月25日?qǐng)?bào)告《跨年行情仍在途中，積極因素正在積聚》，中指出“短期經(jīng)濟(jì)擾動(dòng)接近極致，市場(chǎng)盈利預(yù)期正在向遠(yuǎn)期切換”。1月3日?qǐng)?bào)告《當(dāng)下仍是有為期》中指出“跨年行情有望進(jìn)入第二階段，市場(chǎng)風(fēng)格轉(zhuǎn)向均衡。”在報(bào)告《2023年A股“錢”從何處來？》中提出，“險(xiǎn)資、外資等機(jī)構(gòu)資金仍是主要增量來源?！痹?月15日?qǐng)?bào)告《持股過年》中明確提出，“節(jié)后市場(chǎng)有望迎來跨年行情的第三階段?！痹?月2日?qǐng)?bào)告《外資先行，內(nèi)資有望接棒》中指出，“2月內(nèi)外資有望合力，推動(dòng)A股延續(xù)修復(fù)行年風(fēng)格的結(jié)合”。在2月19日?qǐng)?bào)告《以防御的姿態(tài)進(jìn)攻》中指出，“跨年行情接近尾聲，藍(lán)籌股動(dòng)性預(yù)期轉(zhuǎn)向中性，市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)重回基本面”。在3月12日?qǐng)?bào)告《迎接價(jià)值投資的回歸，短久期資產(chǎn)時(shí)代正在到來》中提示，“外部沖擊影響有限，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍是主要矛盾”。在3月26日?qǐng)?bào)告《耐心等待基本面的回歸》中指出，“極致?lián)頂D的交易后，市場(chǎng)核心矛盾將重回分子端”。圖1：2022年以來市場(chǎng)表現(xiàn)與西部策略觀點(diǎn)復(fù)盤資料來源：Wind，西部證券研發(fā)中心5|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的投資評(píng)級(jí)說明和聲明1-046-071-084-088-291-286-291-254-229-142-207-172-115-141-046-071-084-088-291-286-291-254-229-142-207-172-115-140-103-088-022-306-020-303-298-231-206-241-21一、交易擁擠度是衡量市場(chǎng)風(fēng)格變化的重要指標(biāo)多個(gè)方面的信息。年市場(chǎng)觸及交易擁擠度上限的情況頻繁發(fā)生。 行業(yè)合計(jì)占比%%%%月月月月月%資料來源：Wind，西部證券研發(fā)中心從歷史上看，單個(gè)行業(yè)的成交額占比總成交額達(dá)到18%以上，往往意味著行業(yè)熱度已經(jīng)2020年以來以電子，醫(yī)藥，電新等為代表的景氣賽道行情，單個(gè)行業(yè)的交易擁擠度極限6|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的投資評(píng)級(jí)說明和聲明3.41%8.750%05-0106-0107-0108-0109-0110-0111-0112-0113-0114-0115-0116-0117-0118-0119-0120-0121-0122-0123-01資料來源：Wind，西部證券研發(fā)中心傾向于集中在成長(zhǎng)板塊(計(jì)算機(jī)、電子以及2021年開始的電力設(shè)備)和周期板塊(機(jī)械另外表1：交易擁擠度達(dá)到極值時(shí)當(dāng)月的成交額前四行業(yè)及其占比額排名2014-120402080831礎(chǔ)化工2設(shè)備34屬礎(chǔ)化工屬設(shè)備礎(chǔ)化工時(shí)交易擁擠行業(yè)并不一定會(huì)出現(xiàn)明顯的下跌。7|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的投資評(píng)級(jí)說明和聲明)-20-1054.0830.13融6.08.07-12-26設(shè)備4.71-04-25礎(chǔ)化工9.03.0486.58.00-02-07礎(chǔ)化工.7.50.756.0706礎(chǔ)化工.65.70.192021-08-13屬.1.90.01.27.05.38.082.979.102022-08-18設(shè)備礎(chǔ)化工.51.06.924.10.16資料來源：Wind，西部證券研發(fā)中心8|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的投資評(píng)級(jí)說明和聲明二、歷史上交易擁擠度見頂前后行情如何演繹、過兩融占比總成交額融資融券余額(右軸，億元)000-0114-0115-0116-0117-0118-0119-0120-0121-0122-0123-01資料來源：Wind，西部證券研發(fā)中心切換。從11月開風(fēng)格開始向成長(zhǎng)和小盤風(fēng)格切換，TMT板塊成為市場(chǎng)中表現(xiàn)最好的板塊。2014年12月9|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的投資評(píng)級(jí)說明和聲明11-0511-1211-1911-2612-0312-1012-1712-2412-3101-0901-1601-2301-3002-0602-1312-2601-0901-2302-0602-2003-0603-2004-0304-1705-0105-1505-2906-121-021-1611-0511-1211-1911-2612-0312-1012-1712-2412-3101-0901-1601-2301-3002-0602-1312-2601-0901-2302-0602-2003-0603-2004-0304-1705-0105-1505-2906-121-021-161-302-133-063-204-034-195-075-216-046-197-037-177-318-148-289-119-260-170-311-141-282-122-26融0%%資料來源：Wind，西部證券研發(fā)中心注：以成交擁擠度達(dá)到極值的2014年12月26日為基準(zhǔn)，基準(zhǔn)日收盤價(jià)設(shè)為100%資料來源：Wind，西部證券研發(fā)中心注：以成交擁擠度達(dá)到極值的2014年12月26日為基準(zhǔn)，基準(zhǔn)日收盤價(jià)設(shè)為100%資料來源：Wind，西部證券研發(fā)中心升10|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的投資評(píng)級(jí)說明和聲明02-0102-2203-0803-2204-0904-2305-0905-2306-0606-21-012022-10-07-04-012021-10-07-04-012020-10-07-04-012019-1002-0102-2203-0803-2204-0904-2305-0905-2306-0606-21-012022-10-07-04-012021-10-07-04-012020-10-07-04-012019-10-07-04-012018-10-07-04-010%資料來源：Wind，西部證券研發(fā)中心注：以成交擁擠度達(dá)到極值的2018年4月25日為基準(zhǔn)，基準(zhǔn)日收盤價(jià)設(shè)為100%01-0101-1501-2902-1202-2603-1201-0101-1501-2902-1202-2603-1203-2604-0904-2305-0705-2106-0406-1807-0207-1607-3008-1308-2709-1009-2410-0810-2211-0511-1912-0312-1712-31.80資料來源：Wind，西部證券研發(fā)中心A00000醫(yī)藥生物成交占比(右軸)醫(yī)藥生物01-0201-3003-0604-0305-0706-0407-0307-3108-2809-2610-3111-2812-2602-0303-0203-3004-2805-2906-3007-2808-2509-2210-2811-2512-23資料來源：Wind，西部證券研發(fā)中心000000資料來源：Wind，西部證券研發(fā)中心11|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的投資評(píng)級(jí)說明和聲明01-0201-0601-0801-1001-1401-1601-2001-2202-0302-0502-0702-1102-1302-1702-1902-2102-2502-2703-0203-0401-0201-0201-0601-0801-1001-1401-1601-2001-2202-0302-0502-0702-1102-1302-1702-1902-2102-2502-2703-0203-0401-0201-0601-0801-1001-1401-1601-2001-2202-0302-0502-0702-1102-1302-1702-1902-2102-2502-2703-0203-0403-0601-0401-1802-0102-2203-0803-2204-0604-2005-0705-2106-0406-2107-0507-1908-0208-1608-3009-1309-2910-2011-0311-1712-0112-1512-29040506070809101112010203040506070809101112醫(yī)藥生物電子計(jì)算機(jī)0%資料來源：Wind，西部證券研發(fā)中心注：以成交擁擠度達(dá)到極值的2020年2月7日為基準(zhǔn)，基準(zhǔn)日收盤價(jià)設(shè)為100%比比資料來源：Wind，西部證券研發(fā)中心始，得到驗(yàn)證同樣得到市場(chǎng)的關(guān)注。000000資料來源：Wind，西部證券研發(fā)中心當(dāng)月值:同比%0資料來源：Wind，西部證券研發(fā)中心頂后仍然繼續(xù)上行直至9月，12|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的投資評(píng)級(jí)說明和聲明6-016-076-116-186-246-307-067-127-167-227-288-038-098-138-198-258-316-016-076-116-186-246-307-067-127-167-227-288-038-098-138-198-258-319-069-109-169-249-300-130-190-250-29120%110%%資料來源：Wind，西部證券研發(fā)中心注：以成交擁擠度達(dá)到極值的2021年8月13日為基準(zhǔn)，基準(zhǔn)日收盤價(jià)設(shè)為100%額占比均達(dá)到年內(nèi)高點(diǎn)。10001-0401-1802-0802-2203-0801-0401-1802-0802-2203-0803-2204-0704-2105-1005-2406-0806-2207-0607-2008-0308-1708-3109-1509-2910-2011-0311-1712-0112-1512-29資料來源：Wind，西部證券研發(fā)中心01-0401-2502-1503-0803-2904-1905-1005-3106-2107-1208-0208-2309-1310-0410-2511-1512-0612-27電子電力設(shè)備01-0401-2502-1503-0803-2904-1905-1005-3106-2107-1208-0208-2309-1310-0410-2511-1512-0612-27資料來源：Wind，西部證券研發(fā)中心13|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的投資評(píng)級(jí)說明和聲明2-232-091-251-110-280-142-232-091-251-110-280-149-309-169-028-198-057-227-086-246-10.5銀行間質(zhì)押式回購加權(quán)利率:7天銀行間質(zhì)押式回購加權(quán)利率:1.5 01-042-043-044-045-046-047-048-049-040-041-042-041-042-043-0410YR-1YR中國(guó)國(guó)債期限利差(%)1-042-043-044-045-046-047-048-049-040-041-042-041-042料來源：Wind，西部證券研發(fā)中心1)擁擠度達(dá)到極值可能是擁擠行業(yè)將發(fā)生短期回調(diào)的信號(hào)。市場(chǎng)成交擁擠往往帶來熱門等定調(diào)整，但后續(xù)在A股整體大幅A股本身處于下跌態(tài)勢(shì)，抱團(tuán)瓦解后14|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的投資評(píng)級(jí)說明和聲明123456789123456789三、本輪交易擁擠度高位回落，市場(chǎng)將回歸基本面價(jià)中的作用呈現(xiàn)出季節(jié)性特征——2017年以來市場(chǎng)漲幅與盈利預(yù)期變動(dòng)的相關(guān)性在年報(bào)、上漲與下跌之中，直至預(yù)期落地。0.30.20.100.270.270.300.300.30資料來源：Wind，西部證券研發(fā)中心注：統(tǒng)計(jì)期間為2017年至今15|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的投資評(píng)級(jí)說明和聲明牧漁務(wù)油石化公用事業(yè)屬炭礎(chǔ)化工融食品飲料造地產(chǎn)設(shè)備牧漁務(wù)油石化公用事業(yè)屬炭礎(chǔ)化工融食品飲料造地產(chǎn)設(shè)備資料來源：Wind，西部證券研發(fā)中心