資本結構對企業(yè)盈利能力及償債能力影響研究-以云南上市公司為例

資本結構對業(yè)盈利能及償債能力響研究——云南上市司為例【摘要】企業(yè)融資成本的高低主要取決于企業(yè)的資本結構。文章通過對云南轄區(qū)上市公司年度財務數(shù)據(jù)的研究分析盈利能力及償債能力指標為切入點上市公司的資本結構與財務體系指標聯(lián)系在一起用凈資產(chǎn)收益率產(chǎn)收益率、利息保障倍數(shù)、經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金/息債務比值來衡量公司的經(jīng)營獲利能力和償還債務能力時采用資產(chǎn)負債率來衡量公司的資本結構對資本結構就企業(yè)盈利能力與償債能力的影響優(yōu)資本結構區(qū)間對企業(yè)運營情況的影響究表明業(yè)存在最優(yōu)資本結構區(qū)間最優(yōu)資本結構區(qū)間內企業(yè)的盈利能力和償債能力更為良好?！娟P鍵詞】財務分析；資本結構；盈利能力；償債能力資本結構影響企業(yè)的資金成本，這種影響呈線性關系。融資總成本W(wǎng)ACC由債權成本和權益成本按比例共同構成。一般來說成本涵蓋了企業(yè)的風險回報，這種風險補償對于企業(yè)而言測量難度較大運用中也很難界定與之相對應的β系數(shù)（即風險系數(shù)）。在我國資本市場資普遍存在負動力成本和信息不對稱成本等隱性成本致綜合股權融資成本遠高于債權融資成本二級市場融資仍以股權融資為主主要是由于現(xiàn)階段我國資本市場是一個不完全成熟的市場內以非專業(yè)投資者為主，造成股票價格不能完全反映持續(xù)盈利能力，市場理性有待提高。

（一）研究假設本文假定企業(yè)存在最優(yōu)資本結構的條件下優(yōu)資本結構區(qū)間對企業(yè)的影響析當融資結構脫離最優(yōu)資本結構區(qū)間時對企業(yè)帶來的負面效應設轄區(qū)內上市公司自身具有充分考慮多方面因素的能力現(xiàn)金流金成本等方面可以進行理性的判斷。（二）樣本篩選截至2016年1231日南轄區(qū)共有上市公司33于財務數(shù)據(jù)敏感性相對較高了避免特殊數(shù)據(jù)對樣本數(shù)據(jù)整體的分析結果造成明顯影響除兩個ST公司及3個數(shù)據(jù)偏離正常值導致目標財務比率存在計算瑕疵的公司，目標數(shù)據(jù)均來自2016度財務報告，與樣本公司公開發(fā)布數(shù)據(jù)完全一致，數(shù)據(jù)來源為Wind訊。（三）指標的選取與計算本文對符合條件的財務數(shù)據(jù)進行比較分析用直觀的基礎數(shù)據(jù)具有代表性的盈利能力及償債能力指標作為基本切入點公司的資本結構與財務體系指標聯(lián)系在一起，采用了凈資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)收益率）、利息保障倍數(shù)、經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金/帶息債務比值來衡量公司的經(jīng)營獲利能力和償還債務能力時采用資產(chǎn)負債率來衡量公司的資本結構計算各指標的平均值時，采用簡單算術平均法，未加權。

資本結構指企業(yè)各種資本的價值構成及其比例關系一定時期籌資組合的結果于企業(yè)而言本結構是一種動態(tài)選擇在市場資金價格及自身經(jīng)營情況等多種因素共同作用下進行選擇的結果數(shù)據(jù)中直觀地體現(xiàn)為資產(chǎn)負債率產(chǎn)負債率越高權融資所占的比率越大業(yè)的經(jīng)營風險和償債壓力就越大，融資策略直接關乎企業(yè)的生存與發(fā)展。就企業(yè)運營而言在內循環(huán)和外循環(huán)兩種循環(huán)循環(huán)主要是生產(chǎn)經(jīng)營層面的，從企業(yè)的采購、生產(chǎn)加工到銷售回款，是企業(yè)存在的本質；外循環(huán)涉及企業(yè)投融資策略，主要指對資本的運用，從資金的引入、投入到退出的過程，通常企業(yè)實現(xiàn)質的飛躍都是通過外循環(huán)實現(xiàn)的，簡單說就是通過有效的投融資策略。在企業(yè)的運營中資是外循環(huán)的起點資規(guī)模會直接影響融資成本融資成本直接影響企業(yè)的盈利能力本結構充分體現(xiàn)了融資的情況業(yè)選擇什么樣的資本結構歸根到底是選擇什么樣的負債水平和償債壓力。目前所認定的最優(yōu)資本結構是指企業(yè)的綜合WACC低，企業(yè)價值最大的資本結構業(yè)是否存在最優(yōu)資本結構直存在爭議期資本結構理論中的凈營運收益理論理都否定了最優(yōu)資本結構的存在收益理論與傳統(tǒng)理論、修正的MM定理、權衡理論、控制權理論、代理成本理論等都肯定了最優(yōu)資本結構的存在。在修正的MM理論及權衡理論中，都可以發(fā)現(xiàn)企業(yè)產(chǎn)生最優(yōu)資本是由多種因素造成的債只是其中相對容易度量的條件之一種影響主要是由賦稅產(chǎn)生于股利是以凈利潤分配的以股利的支出無法產(chǎn)生稅收效應債務融資的成本利息是計入企業(yè)成本的凈利潤之前攤銷此債權融資成本可以產(chǎn)生稅盾效應種效應隨著利息的增加而增加權融資需要定

期還本付息債權融資規(guī)模達到一定程度之后增加企業(yè)的償債壓力和破產(chǎn)成本而抵銷稅盾效應帶來的好處響企業(yè)價值稅收益的現(xiàn)值可以用如下公式表示：避稅收益現(xiàn)值=tc*r*B/r=tc*B。其tc為公司稅率債務利率B為債務的市場價值。具體運行模式如圖1示。企業(yè)如圖1所示，當企業(yè)債務量達到D時，企業(yè)的價值最大，此時的債務量所0對應的資本結構即是最優(yōu)資本結構，資本結構所對應的資本成本為業(yè)的綜合資本成本此點以外的企業(yè)資本結構都無法使企業(yè)的價值更高于市場環(huán)境的變化優(yōu)資本結構很難維持在一個穩(wěn)定的數(shù)值上定在企業(yè)內部存在一個最優(yōu)區(qū)間此區(qū)間內資本成本最低業(yè)價值最大最優(yōu)資本結構的追求應該是一個長期的、不斷優(yōu)化的過程。影響企業(yè)進行資本結構選擇的因素很多括外在的和內在的在因素主要包括國家經(jīng)濟狀況業(yè)政策幣的供給與需求情況及市場資金價格等在因素主要體現(xiàn)在企業(yè)現(xiàn)階段的資本構成、資金成本、運營能力、償債能力等。

本文采用目標公司的財務報告，以至年12月31的期間和年12月日為時點，對樣本公司在2016年的盈利能力和償債能力進行分析，以研究最優(yōu)資本結構對企業(yè)的影響。資本結構是股權融資和債權融資的比例關系公司選擇融資方式的傾向融資的特殊性需要的周期較長周期相對較短，本文選擇資產(chǎn)負債率作為對資本結構選擇方式的衡量參數(shù)產(chǎn)負債率=負債/總資產(chǎn)，該指標反映了企業(yè)總負債占總資產(chǎn)的比重。通過測算（統(tǒng)計比例保留小數(shù)點后兩位），資產(chǎn)負債率在區(qū)間的企業(yè)0家，在～19.99%區(qū)間的企業(yè)3，在20%～29.99%間的企業(yè)3家，在30%區(qū)間的企業(yè)4家，在40%～49.99%區(qū)間的企業(yè)5，在50%～59.99%區(qū)間的企業(yè)4區(qū)間的企業(yè)～79.99%區(qū)間的企業(yè)2，在80%區(qū)間的企業(yè)2家，在90%區(qū)間的企業(yè)1家。上述數(shù)據(jù)可以得出云南轄區(qū)上市公司的資產(chǎn)負債情況接近正態(tài)分布，資產(chǎn)負債率在～69.99%之間的公司共，占比61%；資產(chǎn)負債率在20%下的公司3于80%企業(yè)在此稱為公司，其中A司資產(chǎn)負債率為92.48%公司資產(chǎn)負債率為89.22%，C司資產(chǎn)負債率為80.78%）；樣本上市公司年度的平均資產(chǎn)負債率為（一）資本結構對盈利能的影響盈利能力與資本結構存在一個臨界值臨界值以內盈利能力與資本結構（能承受的負債）呈正相關關系，超過臨界值之后企業(yè)受稅盾效應、邊際規(guī)模

效應遞減等影響高負債水平無法使公司的經(jīng)營業(yè)績更優(yōu)此由絕對的正相關直線變?yōu)榇嬖诠拯c極值的曲線。公司的盈利能力在財務數(shù)據(jù)中主要體現(xiàn)為總資產(chǎn)報酬率ROA凈資產(chǎn)收益率。平均凈利潤與平均股東權益的百分比，是公司稅后利潤除以凈資產(chǎn)得到的百分比率指標反映股東權益的收益水平以衡量公司運用自有資本的效率過對盈利能力指標的分析斷企業(yè)的盈利能力情況而判斷盈利能力對資本結構選擇的影響。通過測算：總資產(chǎn)報酬率：0下區(qū)間企業(yè)家0%間企業(yè)19家，10%間企業(yè)家，20%～29.99%間企業(yè)1家。凈資產(chǎn)收益率：0以下區(qū)間企業(yè)4家，0%間企業(yè)14家，10%間企業(yè)家，20%～29.99%間企業(yè)2家。在脊柱一側加臨時固定棒固定棒一側骨頭，從側面向中間逐漸截除椎體椎體前壁椎體前方的組織結構。當足夠的椎體骨質被去除后后截除椎體后壁這之前后壁可用于保護后方的硬膜后用預彎的臨時棒固定截骨側除另一側的釘棒同樣的方法截除另一側的椎體全截除椎體和鄰近椎間盤后釘棒重新固定稍松開固定棒的螺釘慢縮小截骨節(jié)段上下椎體間隙后折彎替換固定的臨時棒漸使棒達到預期矯形的角度體間隙的壓縮在硬膜囊不被皺折的范圍內進行。樣本上市公司2016年度平均ROA為平均ROE2.7%。

總資產(chǎn)報酬率ROA是最為廣泛的衡量盈利能力的指標之一，該指標越高表明企業(yè)資產(chǎn)利用效果越好。資產(chǎn)創(chuàng)造收益的能力決定企業(yè)負債的能力，通過對ROA的測算發(fā)現(xiàn)，ROA為負的企業(yè)4家，比對ROA和資產(chǎn)負債率指標，在ROA為負和資產(chǎn)負債率80%上的企業(yè)中，出現(xiàn)了兩家重疊的企業(yè)A司資產(chǎn)負債率為92.48%-2.25%司資產(chǎn)負債率為80.78%，ROA-6.01%。加權ROE映了股東權益的收益水平量公司運用自有資本的效率，是反映企業(yè)核心獲利能力的關鍵指標之一。通過ROE測算，在上的公司2家，26家公司均在20%下，ROE為負的公司4家。通過比對發(fā)現(xiàn)加權ROE負數(shù)的企業(yè)中同樣出現(xiàn)了資產(chǎn)負債率在80%以的企司ROE為-70.57%資產(chǎn)負債率為92.48%公司ROE為-32.02%，資產(chǎn)負債率為80.78%），與之相對應的資產(chǎn)負債率在20%下的5家企業(yè)中，除1家ROE為負數(shù)之外，其他4平均維持在10%右。由此可以看出負債影響了企業(yè)的運營效率成償債壓力過大負債水平超過（負債）之后，出現(xiàn)了嚴重影響企業(yè)運行的負ROA和形。為了更清晰地看出盈利能力與資本結構的關系，可將指標用圖示進行對比（圖1、圖2。特定公、公司及公司C隨著資產(chǎn)負債率的不斷提高，企業(yè)的總資產(chǎn)報酬率ROA及凈資產(chǎn)收益率ROE出現(xiàn)了先升高后下降的情形。企業(yè)早期采用低負債的運營模式有充分利用債務融資工具資本結構中債權融資的規(guī)模擴大后使用財務杠桿帶來了多方面的正向效應1所示的

稅盾效應等業(yè)開始接近最優(yōu)資本結構區(qū)間業(yè)價值開始接近峰值著負債的逐步提高離最優(yōu)資本結構區(qū)間債務杠桿所帶來的好處被償債壓力和破產(chǎn)風險消耗成本增加開始增加資本成本提高，企業(yè)盈利能力開始下降般而言債率的提高通常伴隨著現(xiàn)金流的短缺業(yè)不斷增加的償債負擔會加劇現(xiàn)金流的惡化脫離最優(yōu)資本結構區(qū)間之后、ROE始下滑。為了便于觀察，可將圖2看作是一個資產(chǎn)負債率由0逐漸提高為100%間的動態(tài)運動模型以看到不同資產(chǎn)負債率情況下上市公司所對應的盈利能力水平提高負債水平利用財務杠桿獲得更多的營運資金，并充分利用資源在最優(yōu)資本結構區(qū)間中盈利能力達到最優(yōu)狀態(tài)。如圖2所示資產(chǎn)負債率所帶來的正向效應區(qū)間維持在20%～40%間中，按照算術平均法測算的平均資產(chǎn)負債率為47%接近最優(yōu)區(qū)間資本結構。隨后企業(yè)脫離最優(yōu)資本結構區(qū)間，盈利能力出現(xiàn)逐漸下降的情況，當負債率超過企業(yè)所能負擔的界限，這種下滑更為明顯是由于債權融資需要定期還本付息業(yè)過高的資產(chǎn)負債率定的利息與本金的支出會惡化現(xiàn)金流成企業(yè)無法在有效的時間內進行有效的投資和生產(chǎn)，嚴重的會直接造成資金鏈的斷裂。

盈利Wind數(shù)（二）資本結構對償債能的影響利息保障倍數(shù)又稱已獲利息倍數(shù)，是EBIT（息稅前利潤）與（利息費用）的比值，衡量企業(yè)支付負債利息能力的指標（用以衡量償付借款利息的能力）。企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營所獲得的息稅前利潤與利息費用相比大企業(yè)支付利息費用的能力越強指標產(chǎn)生的現(xiàn)金流與帶息債務比值，由于經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流真實地反映了企業(yè)現(xiàn)金流的狀況務剔除了不帶息債務的影響，進而對衡量償債能力更有實際作用。經(jīng)過測算：利息保障倍數(shù)EBIT/I下區(qū)間企業(yè)為4區(qū)企業(yè)為，10業(yè)區(qū)間為家，30企區(qū)間為4，70上區(qū)間企業(yè)為1家，2016度報告平均利息保障倍數(shù)為經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流與帶息債務比值：以下區(qū)間企業(yè)5家0區(qū)間企業(yè)21，1以上區(qū)間企業(yè)家，2016年報告算術平均數(shù)值為。通過對數(shù)據(jù)的分析可以看到息保障倍數(shù)在1間有19于正常水平中，而利息保障倍數(shù)在0以下的企業(yè)有4家；經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流與帶息債務比值在0以下的企業(yè)有5家。經(jīng)過對比分析，再次出現(xiàn)了資產(chǎn)負債率在80%上及ROE負值的企業(yè)A司的資產(chǎn)負債率是92.48%－70.57%；C公司的資產(chǎn)負債率是-32.02%。圖3為償債能力指標對比。與盈利能力的分析方式一致，依然將圖2看作一個資產(chǎn)負債率逐步提高的動態(tài)過程到企業(yè)的償債能力隨著后期資產(chǎn)負

債率的提高不斷下降債能力是建立在資產(chǎn)和股東權益獲取回報基礎上的盈利能力不同不考慮債務規(guī)模適度加大能提高獲利能力的條件下債能力對債務水平的表現(xiàn)呈現(xiàn)負相關關系著債務的不斷增加償債能力逐漸下降果充分考慮初期債務提高所帶來的盈利能力增加力也會隨著盈利能力的增加而增加此這種負相關關系會受到影響現(xiàn)曲線狀態(tài)曲線的頂點可取極值極值點就是最優(yōu)資本結構下所對應的最大償債能力樣果以最優(yōu)資本結構來界定然是存在最優(yōu)償債能力區(qū)間的區(qū)間中向左脫離時會出現(xiàn)沒有充分利用財務杠桿和債務融資工具時能力開始下降，對債務的補償能力隨之下降成總體償債能力逐漸下降此當企業(yè)處于最優(yōu)資本結構臨界區(qū)間之內時，償債能力最強。