2023年海外銀行風(fēng)險(xiǎn)事件對(duì)資產(chǎn)配置的影響 本輪海外銀行業(yè)危機(jī)是否會(huì)持續(xù)-

2023年海外銀行風(fēng)險(xiǎn)事件對(duì)資產(chǎn)配置的影響本輪海外銀行業(yè)危機(jī)是否會(huì)持續(xù)_1.歷史上重要海外金融業(yè)風(fēng)險(xiǎn)事件盤點(diǎn)海外金融業(yè)風(fēng)險(xiǎn)是加息周期后半段+衰退預(yù)期中的風(fēng)險(xiǎn)支線。去年12月起，美國破產(chǎn)公司數(shù)量顯著增加，1-2月累計(jì)破產(chǎn)公司數(shù)量同比增長(zhǎng)112.24%。2023年年初，美債信用利差迅速走高，市場(chǎng)對(duì)實(shí)體企業(yè)信心不足，同時(shí)加劇高收益?zhèn)倪`約風(fēng)險(xiǎn)。而為了抑制后極端寬松貨幣政策導(dǎo)致的高通脹，美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)加息一年，累計(jì)加息9次共475個(gè)基點(diǎn)。在加息周期的主線脈絡(luò)下，一條支線是緊縮型貨幣政策導(dǎo)致美國經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期，近期加息是否會(huì)、何時(shí)會(huì)切向降息又蒙上了一層不確定性。本在年初基本面數(shù)據(jù)向好后帶來“軟著陸”預(yù)期。但一方面歐佩克＋的集體減產(chǎn)又為原油價(jià)格帶來上漲壓力，另一方面美國3月非農(nóng)就業(yè)新增23.6萬，較前值有所放緩，不及預(yù)期的23.9萬。就業(yè)人數(shù)增長(zhǎng)放緩+工資和失業(yè)率下降，結(jié)構(gòu)上“苦樂不均”數(shù)據(jù)導(dǎo)致利率期貨市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)有望在5月繼續(xù)加息25bp。加息周期引致的另一條支線是，隨著信用環(huán)境不斷惡化，歐美銀行業(yè)出現(xiàn)新一輪密集風(fēng)險(xiǎn)事件。硅谷銀行、簽名銀行、瑞信銀行先后暴雷，德意志銀行等美歐銀行股價(jià)大跌，全球銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)事件出現(xiàn)了傳導(dǎo)效應(yīng)。在研判事件是小范圍、獨(dú)立性還是大范圍、系統(tǒng)性的前提下，才能借助歷史上類似經(jīng)驗(yàn)對(duì)資產(chǎn)配置思路有所斬獲，因此我們首先要區(qū)分的是本次歐美銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)是類似次貸危機(jī)的系統(tǒng)性問題、經(jīng)濟(jì)輪動(dòng)中加息等導(dǎo)致的周期規(guī)律，還是特定風(fēng)險(xiǎn)事件導(dǎo)致的尾部效應(yīng)。所羅門兄弟公司危機(jī)事件1991年，上世紀(jì)華爾街最大的投資銀行之一，被譽(yù)為“證券之王”的所羅門兄弟公司遇到了自成立以來最大的危機(jī)之一，而造成這場(chǎng)危機(jī)的根源是國債交易中的違規(guī)操作行為。和巴林銀行事件類似，這起事件背后是個(gè)別交易行為導(dǎo)致的尾部風(fēng)險(xiǎn)，并非經(jīng)濟(jì)周期或金融體系內(nèi)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。作為最大的美國國債交易商，所羅門在國債發(fā)行第一時(shí)間購買并囤積大份額的國債，國債價(jià)格上升后賣出以獲得巨額利潤(rùn)。然而為防止大型交易商壟斷國債市場(chǎng)，財(cái)政部將單個(gè)交易商國債購買上限規(guī)定為35%，因此大大限制了所羅門的盈利空間。面對(duì)國債購買份額的限制，交易員PaulMozer利用管理漏洞，假借客戶名義參加競(jìng)拍，以此購買超過35%限額的國債，對(duì)此所羅門并未給予實(shí)質(zhì)性處罰。1991年5月，美國證券交易委員會(huì)(SEC)指控所羅門違規(guī)行為，PaulMozer被停職，所羅門被罰款2.9億美元，這是當(dāng)時(shí)針對(duì)銀行的最高罰款。隨著所羅門操縱國債事件不斷發(fā)酵，禁止所羅門以自己和客戶名義競(jìng)拍國債的決定給這一國債交易商致命打擊，加之交易對(duì)手不斷擠兌，所羅門面臨破產(chǎn)危機(jī)。為解決困境，所羅門股東之一的WarrenE.Buffett擔(dān)任臨時(shí)董事長(zhǎng)，與多方斡旋后恢復(fù)所羅門為自己競(jìng)標(biāo)的權(quán)利，并解除了所羅門名譽(yù)危機(jī)。1997年，旅行者集團(tuán)以90億美元的價(jià)格將所羅門收購。長(zhǎng)期資本的隕落。1994年，長(zhǎng)期資本管理公司(LTCM)成立，擁有華爾街“夢(mèng)之隊(duì)”稱號(hào)的LTCM團(tuán)隊(duì)在1994年至1997年的時(shí)間里為其贏得輝煌的業(yè)績(jī)。然而1998年俄羅斯國債違約，LTCM面臨巨額虧損，最終崩盤，被14家銀行組成的財(cái)團(tuán)共同接管。根源問題來自其“均值回歸”的市場(chǎng)糾偏型交易遇到了俄羅斯主權(quán)債風(fēng)險(xiǎn)的黑天鵝事件。美國長(zhǎng)期資本管理公司（LTCM）的核心投資理念，是基于其著名合伙人——諾獎(jiǎng)得主RobertC.Merton發(fā)明的Black-Scholes-Merton公式的結(jié)論，認(rèn)為市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)是隨機(jī)游走，服從標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布，異常事件頻率較低，且很快會(huì)被市場(chǎng)糾正。LTCM從不單向操作，而是篩選兩支價(jià)格高度正相關(guān)（或負(fù)相關(guān)）證券，按一定比例組合對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，賭經(jīng)驗(yàn)規(guī)律但是不賭方向，擅長(zhǎng)所謂的收斂策略（Reverttomean）。LTCM廣泛應(yīng)用國別和期限套利，投資組合逾百種，靠著歷史重演、均值回歸大賺，卻在1998年8月遭逢小概率事件——俄羅斯金融風(fēng)暴，最終損失慘重、難逃被接管命運(yùn)。當(dāng)時(shí)，石油價(jià)格抬升和政局不穩(wěn)的經(jīng)濟(jì)與政治環(huán)境下俄羅斯通采取了一系列措施，如：（1）盧布貶值；（2）凍結(jié)國外投資者資產(chǎn);（3）暫停國債交易、將第1999年末之前到期的債券轉(zhuǎn)換為3~5年。貝爾斯登時(shí)刻。2007年，隨著次貸危機(jī)爆發(fā)，美國銀行業(yè)遭遇空前危機(jī)。2008年3月，美國華爾街第五大投資銀行——貝爾斯登公司，由于投資大量房地產(chǎn)相關(guān)衍生品，遭受重大損失，最終被摩根大通低價(jià)收購。貝爾斯登時(shí)刻和雷曼時(shí)刻，是很典型的房地產(chǎn)市場(chǎng)次級(jí)貸款人增多、金融衍生品濫用導(dǎo)致的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。在次貸危機(jī)大環(huán)境下，貝爾斯登破產(chǎn)的主要原因在于高比例的房貸抵押債務(wù)和衍生品市場(chǎng)投資以及流動(dòng)性缺失。從兩只崩盤的CDO對(duì)沖基金(BearStearnsHigh-GradeStructuredCreditFund和BearStearnsHigh-GradeStructuredCreditEnhancedLeveragedFund)來看，貝爾斯登運(yùn)用杠桿信貸策略，使用高杠桿購買CDO、CDs以達(dá)到對(duì)沖目的。隨著次貸危機(jī)爆發(fā)，違約事件不斷，CDO快速貶值，貝爾斯登的兩只CDO對(duì)沖基金出現(xiàn)嚴(yán)重虧損，于2007年8月1日崩盤。從流動(dòng)性角度來看，貝爾斯登面臨追加保證金和投資者贖回的雙重壓力。隨著CEOJamesCayne引咎辭職，穆迪下調(diào)貝爾斯登抵押債券評(píng)級(jí)，貝爾斯登危機(jī)加劇。2008年3月，凱雷資本因MBS損失嚴(yán)重，直至破產(chǎn)清算。由于貝爾斯登是凱雷資本的主要債權(quán)人之一，美國股市出現(xiàn)貝爾斯登流動(dòng)性危機(jī)的傳言，貝爾斯登股價(jià)大幅下挫。雷曼時(shí)刻。2008年9月15日，擁有158年悠久歷史的美國第四大投資銀行雷曼公司正式宣布破產(chǎn)。自2007年次貸危機(jī)爆發(fā)起，MBS、CDO等資產(chǎn)證券化產(chǎn)品暴跌，雷曼公司因持有大量MBS和CDO、CDs，資產(chǎn)大幅縮水，公司股價(jià)在次貸危機(jī)后的一年之內(nèi)大幅下跌近95％。雷曼破產(chǎn)的主要原因即大力參與的CDO暴跌，造成其150億美元的損失。我們可以發(fā)現(xiàn)雷曼深度參與的MBS和CDO、CDs類產(chǎn)品中，CDO的風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度被逐步認(rèn)清、雷曼沖擊壓力增大幾乎是同步的，其破產(chǎn)時(shí)間線和次貸危機(jī)中美國“兩房危機(jī)”也是重疊的。自1994年DickFuld繼任雷曼的CEO后，公司業(yè)務(wù)不斷拓展，雷曼在自營交易、衍生品、證券化、資產(chǎn)管理和房地產(chǎn)領(lǐng)域積極尋求機(jī)會(huì)。在房地產(chǎn)繁榮的大環(huán)境下，雷曼大量投資MBS和CDO。2006年年中，房地產(chǎn)市場(chǎng)放緩，抵押貸款違約數(shù)量增長(zhǎng)，各方退出市場(chǎng)，但雷曼繼續(xù)深化對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)和抵押貸款的投資，在房地產(chǎn)市場(chǎng)上大舉收購。隨著美國房?jī)r(jià)暴跌，次級(jí)抵押貸款違約率大幅增加，大量MBS、CDO失去價(jià)值，雷曼出現(xiàn)危機(jī)并最終破產(chǎn)。站在金融衍生品的角度，雷曼沖擊的尾部風(fēng)險(xiǎn)由CDO打包后的CDO2造成。BBB級(jí)別的資產(chǎn)經(jīng)過打包和優(yōu)先、適中、劣后的分層后，重新構(gòu)造了AAA級(jí)的資產(chǎn)并促進(jìn)市場(chǎng)快速增長(zhǎng)。假設(shè)多個(gè)CDO經(jīng)過分層（tranche）后成為CDO2，不同CDO2的相同層級(jí)的資產(chǎn)也應(yīng)具有獨(dú)立性。如假設(shè)BBB級(jí)違約概率為3%，則CDO2(1)和CDO2(2)中BBB級(jí)同時(shí)違約的概率僅為3%×3%=0.09%，即兩個(gè)CDO2的風(fēng)險(xiǎn)是隔離的。然而事實(shí)并非如此，當(dāng)美國房產(chǎn)價(jià)格下跌的小概率事件打破平衡局面時(shí)，多支BBB級(jí)資產(chǎn)同時(shí)違約概率驟升。CDO間原本具有相關(guān)性，打包后的CDO2間也具有關(guān)聯(lián)性，在風(fēng)險(xiǎn)沖擊下產(chǎn)生連帶反應(yīng)。硅谷銀行事件。最近的一次是2023年3月8日，硅谷銀行暴雷。短短48小時(shí)后，硅谷銀行宣布破產(chǎn)，拉開2023年銀行業(yè)危機(jī)序幕。硅谷銀行破產(chǎn)的內(nèi)因在于資產(chǎn)錯(cuò)配。2022年年報(bào)顯示，截至2022年12月31日，硅谷銀行資產(chǎn)總規(guī)模2117.93億美元，其中所有者權(quán)益162.95億美元，資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)92.3%；現(xiàn)金192.16億美元，僅占總資產(chǎn)的9.07%；證券資產(chǎn)1200.54億美元，占總資產(chǎn)的56.68%；發(fā)放貸款凈額736.14億美元，占總資產(chǎn)的34.76%?？偟膩砜?，硅谷銀行證券資產(chǎn)投資比例大，資產(chǎn)端結(jié)構(gòu)脆弱。具體來看，硅谷銀行存在明顯期限錯(cuò)配。截至2022年12月31日，硅谷銀行持有至到期投資(HTM)913.21億美元，占證券資產(chǎn)的76.07%，而可供出售金融資產(chǎn)(AFS)僅占21.66%。長(zhǎng)久期的資產(chǎn)端配置使得硅谷銀行流動(dòng)性差，無法及時(shí)應(yīng)對(duì)儲(chǔ)戶提款需求。硅谷銀行破產(chǎn)的外因在于美聯(lián)儲(chǔ)加息。2020年3月，美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)無上限量化寬松政策，硅谷銀行向美國國債投入數(shù)十億。隨著2022年3月美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)加息周期，國債價(jià)格走低，硅谷銀行資產(chǎn)嚴(yán)重縮水。硅谷銀行主要服務(wù)于科技型企業(yè)。受影響，科技行業(yè)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)困難，硅谷銀行客戶提取存款需求大，以致硅谷銀行存款規(guī)模以超預(yù)期的速度下降。在債券貶值和存款下降的雙重壓力下，硅谷銀行陷入現(xiàn)金短缺困境，被迫以巨額虧損出售其債券。3月9日，即硅谷銀行宣布出售債券以及新股以填補(bǔ)財(cái)務(wù)漏洞的第二天，恐慌的投資者開始擠兌硅谷銀行，硅谷銀行股價(jià)暴跌60%并停牌。10日，F(xiàn)DIC以過橋銀行方式接管硅谷銀行。在這場(chǎng)銀行業(yè)危機(jī)中，簽名銀行（SignatureBank）在硅谷銀行倒閉兩天后被迫關(guān)閉，創(chuàng)造了排在硅谷銀行之后的美國史上第三大銀行破產(chǎn)案。由于簽名銀行所深度參與的加密貨幣自2022年價(jià)格暴跌，為規(guī)避“幣圈”風(fēng)險(xiǎn)，簽名銀行逐漸減少加密貨幣相關(guān)存款，轉(zhuǎn)而吸收美元存款。但是同樣涉加密貨幣業(yè)務(wù)的硅谷銀行暴雷讓簽名銀行始料未及，溢出效應(yīng)波及簽名銀行，擠兌潮與股價(jià)暴跌使得美國監(jiān)管機(jī)構(gòu)不得不在危機(jī)蔓延之前采取行動(dòng)，以“系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)”為由將其強(qiáng)行關(guān)閉。瑞士信貸風(fēng)險(xiǎn)事件隨著今年3月的銀行業(yè)危機(jī)從美國蔓延至歐洲，瑞士信貸繼硅谷銀行后暴雷。與硅谷銀行不同，瑞信多次卷入輿情風(fēng)波，客戶資金外流的同時(shí)瑞信面臨高額的訴訟費(fèi)用。隨著俄烏局勢(shì)升溫，2022年瑞信凍結(jié)了價(jià)值超過190億美元的俄羅斯資產(chǎn)，加深了市場(chǎng)對(duì)于安全資產(chǎn)和地域風(fēng)險(xiǎn)的重新考慮。此外，瑞信近年加碼高風(fēng)險(xiǎn)的投資銀行業(yè)務(wù)，然而內(nèi)部風(fēng)控管理承壓。標(biāo)志性事件即2021年3月對(duì)沖基金ArchegosCapital爆倉時(shí)，遭受巨額損失。由于經(jīng)營不善和風(fēng)控失效，瑞信于2021年至2022年連續(xù)兩年虧損，2022年歸屬于股東的凈虧損為72.93億瑞士法郎，虧損金額達(dá)到金融危機(jī)以來年度最大。與硅谷銀行相似，瑞信的資金成本受美聯(lián)儲(chǔ)加息影響不斷上升。隨著銀行業(yè)流動(dòng)性危機(jī)傳導(dǎo)至歐洲，內(nèi)部經(jīng)營問題逐漸被放大，瑞信資金快速外流，恐慌情緒導(dǎo)致瑞信股價(jià)暴跌。從瑞信深度參與的CDs價(jià)格可以看出，其他銀行試圖對(duì)沖與瑞信交易的交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)。3月10日，瑞信CDs曲線從正常的上升形態(tài)轉(zhuǎn)為倒掛；3月15日，五年期CDs從3月14日的549bp躍升至975bp，3月16日進(jìn)一步上漲至1082bp。從瑞士信貸額外一級(jí)資本債券(AT1)來看，投資者對(duì)瑞信的存續(xù)持懷疑態(tài)度，即使是4月份到期的債券，其交易價(jià)格也遠(yuǎn)低于面值，目前該債券已被減記。隨著3月15日瑞信最大股東沙特國家銀行宣布不給予瑞信援助后，瑞信股價(jià)暴跌。3月19日，瑞銀同意收購瑞信，瑞信167年歷史落幕。小結(jié)：宏觀背景+導(dǎo)火索催化整體而言，銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)事件的發(fā)生是外部宏觀環(huán)境與銀行內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制因素共同作用的結(jié)果。受到經(jīng)濟(jì)衰退、信用危機(jī)、貨幣政策等宏觀因素的影響，杠桿高、投資高風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品、資產(chǎn)配置失衡的銀行易于出現(xiàn)流動(dòng)性危機(jī)。隨著金融機(jī)構(gòu)CDs飆升，投資者恐慌情緒蔓延，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)伴隨“擠兌潮”溢出，甚至引發(fā)全球性系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。因此，很難把宏觀基本面因素和市場(chǎng)內(nèi)金融衍生品濫用等系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)區(qū)分辨別清，大多數(shù)風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)時(shí)刻都是二者兼具的綜合結(jié)果。2.美聯(lián)儲(chǔ)在海外金融業(yè)風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)后采取了什么行動(dòng)？從歷次銀行業(yè)危機(jī)事件來看，美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)對(duì)危機(jī)的方式主要有以下四種：降息以及前瞻性指引、量化寬松政策、創(chuàng)新貨幣政策工具、針對(duì)性地援助陷入困境的金融機(jī)構(gòu)。從距今最近的三次具體事件來看：（1）長(zhǎng)期資本危機(jī)爆發(fā)后，美聯(lián)儲(chǔ)積極采取降息政策，自1998年9月29日至11月17日連續(xù)降息75bp，以緩解外國經(jīng)濟(jì)日益疲軟和國內(nèi)金融環(huán)境寬松程度降低對(duì)美國預(yù)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響。（2）次貸危機(jī)中，貝爾斯登的CDO對(duì)沖基金于2007年8月暴雷，美聯(lián)儲(chǔ)于9月開啟降息周期，自2007年9月至2008年12月，聯(lián)邦基金利率累計(jì)下調(diào)525bp。隨著利率接近下限而經(jīng)濟(jì)繼續(xù)收縮，2008年11月25日美聯(lián)儲(chǔ)宣布實(shí)施量化寬松政策，購買總額為1.73萬億美元的MBS、聯(lián)邦機(jī)構(gòu)債券和美國國債，進(jìn)一步降低債券收益率，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。次貸危機(jī)期間，美聯(lián)儲(chǔ)陸續(xù)推出包括定期拍賣便利（TAF）、一級(jí)交易商信貸便利（PDCF）、定期證券借貸便利（TSLF）以及貨幣市場(chǎng)共同基金流動(dòng)性工具（MMLF）在內(nèi)的多種非常規(guī)創(chuàng)新型流動(dòng)性支持工具，向市場(chǎng)提供流動(dòng)性。（3）對(duì)于本輪銀行業(yè)危機(jī)，硅谷銀行事件爆發(fā)后，美聯(lián)儲(chǔ)立即作出反應(yīng)，采取一系列救市措施。一方面，美聯(lián)儲(chǔ)針對(duì)陷入困境的銀行提供援助，以過橋銀行方式接管硅谷銀行、簽名銀行并為存款予以全額保障，向第一共和銀行注入300億美元流動(dòng)性，以保證儲(chǔ)戶提現(xiàn)需求，緩解儲(chǔ)戶恐慌情緒，抑制流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)蔓延。另一方面，美聯(lián)儲(chǔ)立即推出銀行定期融資計(jì)劃(BTFP)，該計(jì)劃允許銀行以抵押美國國債、MBS和其他債務(wù)的方式借入最長(zhǎng)一年的貸款。由于美聯(lián)儲(chǔ)的救市舉措，一級(jí)信貸和其他過橋信貸支持大幅增加，美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模明顯反彈，3月15日當(dāng)周美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模上升近3000億美元，但此次擴(kuò)表只為應(yīng)對(duì)短期流動(dòng)性壓力，并非先前經(jīng)驗(yàn)上應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退所采取的量化寬松。3.本輪海外銀行業(yè)危機(jī)如何影響資產(chǎn)配置？本輪海外銀行業(yè)危機(jī)是否會(huì)持續(xù)？從硅谷銀行暴雷可以看出，本輪銀行業(yè)危機(jī)的根源是美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息。為緩解復(fù)蘇帶來的高通脹，自2022年3月17日開始，美聯(lián)儲(chǔ)開啟加息周期，不斷上調(diào)聯(lián)邦基金利率，截至2023年3月22日已累計(jì)上調(diào)475bp。從目前前瞻性指引來看，雖然硅谷銀行暴雷后聯(lián)邦基金利率期貨市場(chǎng)對(duì)3、5兩個(gè)月份的美國基準(zhǔn)利率操作一天一變，但基本都指向5月或?yàn)楸局芷谧詈笠惠喖酉ⅲ?月旋即轉(zhuǎn)為降息。目前，美聯(lián)儲(chǔ)通過針對(duì)性的援助和BTFP的推行暫時(shí)穩(wěn)定了市場(chǎng)，VIX指數(shù)已從高位回落至硅谷銀行暴雷前水平。但從FRA-OIS利差來看，流動(dòng)性持續(xù)偏緊，F(xiàn)RA-OIS利差自3月初直線上升，后有所回落，但目前仍處于階段性高位。如果美聯(lián)儲(chǔ)堅(jiān)持緊縮信貸政策，美國中小銀行的融資壓力將持續(xù)增加，加劇流動(dòng)性問題爆發(fā)的概率。由于2008年金融危機(jī)后，美國推行大量監(jiān)管措施，有效提升了美國銀行業(yè)的韌性，再加上美聯(lián)儲(chǔ)及時(shí)的支持性措施，目前尚不具備系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的特征。但是在全球范圍內(nèi)，歐洲的銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)仍存在外溢的可能，在需求走弱+歐佩克+減產(chǎn)縮減供給造成原油供需狀態(tài)短期不明朗，有可能改變美國5月加息操作和幅度時(shí)，聯(lián)儲(chǔ)需要分神應(yīng)對(duì)銀行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)問題。當(dāng)前形勢(shì)下，我們應(yīng)當(dāng)如何配置資產(chǎn)？為理解本輪銀行業(yè)危機(jī)對(duì)大類資產(chǎn)的影響，我們首先回顧歷史上幾次銀行業(yè)危機(jī)事件期間大類資產(chǎn)的走勢(shì)。從時(shí)間溯源來看本次歐美銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)標(biāo)的場(chǎng)景并非貝爾斯登、雷曼時(shí)刻這種系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)+加息緊縮周期衍生的問題，更類似于所羅門危機(jī)和長(zhǎng)期資本暴雷等投資失誤的事件，只是由于風(fēng)險(xiǎn)敞口對(duì)應(yīng)資產(chǎn)同質(zhì)化、事件接連出現(xiàn)，造成了系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的感知。因此本輪對(duì)國內(nèi)A股的影響較小，對(duì)商品的影響也有限。根據(jù)歷次危機(jī)事件爆發(fā)時(shí)間段重要資產(chǎn)的漲跌幅數(shù)據(jù)來看，海外銀行業(yè)危機(jī)對(duì)美股沖擊強(qiáng)烈，SPX指數(shù)均出現(xiàn)不同速度的下滑。一次例外是在長(zhǎng)期資本事件爆發(fā)過程中SPX指數(shù)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，其主要外圍原因是亞洲金融危機(jī)導(dǎo)致非美資產(chǎn)流入美國本土尋求避險(xiǎn)港，推動(dòng)美元計(jì)價(jià)類資產(chǎn)出現(xiàn)抬升。從金融危機(jī)視角來看，亞洲金融危機(jī)期間，A股出現(xiàn)波動(dòng)，長(zhǎng)期來看呈上升態(tài)勢(shì)。而2008年，受到次貸危機(jī)波及，上證指數(shù)暴跌，最大回撤幅度為-72.0%。在亞洲金融危機(jī)、次貸危機(jī)及本輪海外銀行業(yè)危機(jī)中，美債收益率均呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。一次例外是在次貸危機(jī)中，美聯(lián)儲(chǔ)于2008年3月（即雷曼暴雷時(shí)）開始積極行動(dòng)紓困，政策利好頻出，美債收益率出現(xiàn)短暫牛市。隨著危機(jī)加劇，美債收益率于10月開始暴跌，并于美聯(lián)儲(chǔ)宣布實(shí)行量化寬松政策一個(gè)月后觸底。在歷次銀行業(yè)危機(jī)期間，CRB指數(shù)大幅下挫，與黃金走勢(shì)保持基本一致。同作為避險(xiǎn)產(chǎn)品的美元和黃金在銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)期反向變化趨勢(shì)明顯，黃金走高，美元走低。由于亞洲金融危機(jī)對(duì)美國影響有限，黃金、美元分別延續(xù)此前的下行、上行趨勢(shì)不變。另外一次例外是在全球金融危機(jī)爆發(fā)初期，美元強(qiáng)勢(shì)走高，黃金價(jià)格下跌，后期逆轉(zhuǎn)。具體看本輪銀行業(yè)危機(jī)中各類資產(chǎn)價(jià)格表現(xiàn)。在硅谷銀行爆雷后，美股和A股受到?jīng)_擊短暫下跌，隨后美國聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司FDIC出手救市后，二者均迅速回升至危機(jī)前水平；美債收益率與美元指數(shù)均呈下跌趨勢(shì)；CRB指數(shù)出現(xiàn)波動(dòng)，在危機(jī)爆發(fā)之初延續(xù)下降趨勢(shì)，隨后開始上行；黃金在危機(jī)爆發(fā)之初立即顯現(xiàn)其避險(xiǎn)性，價(jià)格強(qiáng)勢(shì)上