對(duì)沖基金及其交易策略

對(duì)沖基金及其交易策略第1頁(yè)，共24頁(yè)，2023年，2月20日，星期一一、對(duì)沖基金

1、何為對(duì)沖基金對(duì)沖基金（hedgefund），也稱(chēng)避險(xiǎn)基金或套利基金，是指由金融期貨（financialfutures）和金融期權(quán)（financialoption）等金融衍生工具（financialderivatives）與金融組織結(jié)合后以高風(fēng)險(xiǎn)投機(jī)為手段并以盈利為目的的金融基金。它是投資基金的一種形式，屬于免責(zé)市場(chǎng)(exemptmarket)產(chǎn)品。意為“風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖過(guò)的基金”，對(duì)沖基金名為基金，實(shí)際與互惠基金安全、收益、增值的投資理念有本質(zhì)區(qū)別。第2頁(yè)，共24頁(yè)，2023年，2月20日，星期一2、對(duì)沖基金新概念經(jīng)過(guò)幾十年的演變，對(duì)沖基金已失去其初始的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖的內(nèi)涵，HedgeFund的稱(chēng)謂亦徒有虛名。對(duì)沖基金已成為一種新的投資模式的代名詞，即基于最新的投資理論和極其復(fù)雜的金融市場(chǎng)操作技巧，充分利用各種金融衍生產(chǎn)品的杠桿效用，承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)，追求高收益的投資模式。第3頁(yè)，共24頁(yè)，2023年，2月20日，星期一3、對(duì)沖基金發(fā)展史A發(fā)展軌跡人物地位業(yè)績(jī)旗下基金及經(jīng)理20世紀(jì)40-70年代阿爾弗雷德.溫斯洛.瓊斯鼻祖1949年創(chuàng)立第一只對(duì)沖基金，1968年累計(jì)回報(bào)率5000%開(kāi)創(chuàng)了多經(jīng)理人競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)70-90年代邁克爾.斯坦哈特三巨頭之短線殺手1967年至1995年公司獲利361%，這個(gè)業(yè)績(jī)是同時(shí)期紐交所的36倍，虧損3次！8萬(wàn)2千分之一的概率斯坦哈特-范-博考維奇基金弗蘭克.席魯夫(貨幣分析模型的創(chuàng)立者）70-90年代喬治.索羅斯三巨頭之金融大鱷1969年創(chuàng)立雙鷹基金，78年改名量子基金。狙擊英鎊賺了10億美金；而泰銖狙擊戰(zhàn)則引發(fā)了亞洲金融危機(jī)。量子基金斯坦利.德魯肯米勒70-90年代朱利安.羅伯遜三巨頭之選股高手挑戰(zhàn)學(xué)術(shù)界關(guān)于選股者不能戰(zhàn)勝市場(chǎng)的論斷老虎基金約翰.格里芬第4頁(yè)，共24頁(yè)，2023年，2月20日，星期一對(duì)沖基金發(fā)展史B發(fā)展軌跡人物地位業(yè)績(jī)旗下基金及經(jīng)理70-90年代海默.威瑪宏觀商品流派開(kāi)創(chuàng)者從超越經(jīng)濟(jì)計(jì)量轉(zhuǎn)為趨勢(shì)分析第一人。1980年，賺了4200萬(wàn)美金，發(fā)給員工1300萬(wàn)美元，世界500強(qiáng)58名！邁克爾.馬庫(kù)斯、布魯斯.科夫勒80-90年代布魯斯.科夫勒宏觀商品流派三新秀之一開(kāi)創(chuàng)“貨幣套利”的交易模式，1977-1987年期間年平均收益80%卡克斯頓對(duì)沖基金80-90年代保羅.都鐸.瓊斯宏觀商品流派三新秀之一擅長(zhǎng)交易心理學(xué)，成功預(yù)測(cè)1987年華爾街崩盤(pán)。都鐸投資公司80-90年代路易士.培根宏觀商品流派三新秀之一運(yùn)用商品公司的交易方式進(jìn)行宏觀投資，1987年同樣大賺一筆，成功預(yù)測(cè)伊拉克戰(zhàn)爭(zhēng)后的市場(chǎng)走勢(shì)。摩爾資本管理公司第5頁(yè)，共24頁(yè)，2023年，2月20日，星期一對(duì)沖基金發(fā)展史C發(fā)展軌跡人物地位業(yè)績(jī)旗下基金及經(jīng)理20世紀(jì)90年代約翰.梅利韋瑟債券基金第一只將風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行數(shù)理量化，1996年回報(bào)率40.8%；但是1997年債券危機(jī)中，他的風(fēng)險(xiǎn)管理模型失效了，主要原因是其對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的準(zhǔn)確衡量度要求太高。長(zhǎng)期資本管理公司埃里克.羅森菲爾德20世紀(jì)90年代大衛(wèi).斯文森捐贈(zèng)基金最先見(jiàn)大學(xué)捐贈(zèng)基金投資于對(duì)沖基金，其他大學(xué)之后紛紛效仿，2005年耶魯基金140億規(guī)模，其中78億來(lái)自于他的投資。耶魯捐贈(zèng)基金20世紀(jì)90年代湯姆.斯泰爾事件驅(qū)動(dòng)型對(duì)沖基金開(kāi)創(chuàng)事件驅(qū)動(dòng)型對(duì)沖基金，從導(dǎo)致現(xiàn)有市場(chǎng)價(jià)格錯(cuò)誤的事件中獲益，02年80億規(guī)模4年后翻了一番，160億！法拉龍資本管理公司20世紀(jì)90年代詹姆斯.西蒙斯量型對(duì)沖基金數(shù)學(xué)家、密碼破譯家、翻譯專(zhuān)家加盟，大獎(jiǎng)?wù)禄鹗瞧駷橹棺畛晒Φ牡囊恢粚?duì)沖基金。08年金融危機(jī)，該基金上漲160%，西蒙斯本人年收入超過(guò)10億美元。文藝復(fù)興科技公司旗艦產(chǎn)品-大獎(jiǎng)?wù)禄鸨说?布朗、羅伯特.默瑟第6頁(yè)，共24頁(yè)，2023年，2月20日，星期一對(duì)沖基金發(fā)展史D發(fā)展軌跡人物地位業(yè)績(jī)旗下基金及經(jīng)理20世紀(jì)90年代戴維.肖量型對(duì)沖基金數(shù)學(xué)家科學(xué)家加入公司團(tuán)隊(duì)，數(shù)學(xué)家是建模高手，用機(jī)器算股票價(jià)格。1995年每日成交額占紐交所5%以上。肖氏對(duì)沖基金21世紀(jì)初阿爾法工廠時(shí)代肯尼斯.格里芬多策略基金06-07年大量收購(gòu)倒閉基金，07年用7年時(shí)間資產(chǎn)規(guī)模從20億劇增至130億，個(gè)人收入僅次于西蒙斯排第二。08年瀕臨破產(chǎn)，沒(méi)有用納稅人一分錢(qián)度過(guò)難關(guān)！大本營(yíng)投資集團(tuán)21世紀(jì)初阿爾法工廠時(shí)代尼克.馬奧尼斯多策略基金阿爾法值工廠的榜樣，多策略混合投資分散風(fēng)險(xiǎn)，近期側(cè)重能源行業(yè)投資。不凋花基金公司布萊恩.亨特危機(jī)之后信貸對(duì)沖基金約翰.保爾森對(duì)沖基金之王宏觀對(duì)沖基金時(shí)代已經(jīng)過(guò)去，信貸對(duì)沖基金鼎盛時(shí)期已經(jīng)到來(lái)，新時(shí)代的索羅斯！05年對(duì)金融危機(jī)泡沫下注，07年底上漲700%，150億的利潤(rùn)，本人收入30-40億。保爾森公司第7頁(yè)，共24頁(yè)，2023年，2月20日，星期一在國(guó)內(nèi)設(shè)立機(jī)構(gòu)的海外對(duì)沖基金基金名稱(chēng)設(shè)立時(shí)間地點(diǎn)規(guī)模（美元）公司負(fù)責(zé)人公司經(jīng)營(yíng)策略橋水聯(lián)合基金B(yǎng)ridgewaterAssociates2012年上海1300億雷·達(dá)里奧(RayDalio)善于創(chuàng)造不同的利潤(rùn)流，鑒別β源，市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)型回報(bào)英仕曼集團(tuán)ManGroupQFII、QDII680億中國(guó)區(qū)主席李亦非AHL(管理期貨基金CTA)、GLG(由30多個(gè)策略的基金組成的多策略基金)以及剛收購(gòu)的FRM(對(duì)沖基金的基金)保爾森公司PaulsonCo北京金融街上海陸家嘴360億約翰·保爾森孤松資本LonePineCapital香港、北京150億斯蒂芬·曼德?tīng)?SteveMandel)重點(diǎn)放在企業(yè)的基本面問(wèn)題上。曼德?tīng)柾ㄟ^(guò)破譯業(yè)務(wù)進(jìn)行深入的公司基本面分析，了解其做法，運(yùn)營(yíng)和未來(lái)的增長(zhǎng)。成功增持花旗銀行。德劭基金DEShaw上海陸家嘴數(shù)學(xué)家大衛(wèi)·肖大部分投資基于復(fù)雜的數(shù)學(xué)模型，旨在找出隱藏的市場(chǎng)趨勢(shì)或定價(jià)異常。匯德亞洲HoyderAsia上海投資于全球外匯,商品期貨以及股票方面,乃亞太地區(qū)最優(yōu)秀的資產(chǎn)管理服務(wù)商之一高瓴資本HillhouseCapital上海、北京張磊文藝復(fù)興科技RenaissanceTechnologies2013.1上海、北京詹姆斯·西蒙斯(JamesSimons)奇爾頓公司ChiltonInvestment北京、成都65億理查德·L·奇爾頓(RichardL.Chilton)鞏固了長(zhǎng)期投資的理念，其紀(jì)律嚴(yán)格的文化是一個(gè)標(biāo)志城堡投資CitadelInvestmentGroup130億第8頁(yè)，共24頁(yè)，2023年，2月20日，星期一4、對(duì)沖基金特征可以規(guī)避監(jiān)管，從而采用靈活多變的投資策略，獲取超額收益；使投資者和管理者共當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)共享利潤(rùn)；對(duì)沖是為了獲得較確定的收益；杠桿可以根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)承受能力調(diào)整。第9頁(yè)，共24頁(yè)，2023年，2月20日，星期一對(duì)沖基金與一般投資基金的比較項(xiàng)目\類(lèi)型對(duì)沖基金傳統(tǒng)投資基金投資者資格個(gè)人名義參加，最近兩年內(nèi)個(gè)人年收入至少在20萬(wàn)美元以上；家庭名義參加，夫婦最近兩年的收入至少在30萬(wàn)美元以上；機(jī)構(gòu)名義參加，凈資產(chǎn)至少在100萬(wàn)美元以上。1996年新的規(guī)定：參與者由100人擴(kuò)大到了500人，參與者的條件是個(gè)人必須擁有價(jià)值500萬(wàn)美元以上的投資證券無(wú)特別限制操作合伙人和管理者可以自由、靈活運(yùn)用各種投資技術(shù)，包括賣(mài)空、衍生工具的交易和杠桿受證券法制約，基金管理者須嚴(yán)格按證券法投資以保證投資者利益監(jiān)管一般不受政府監(jiān)管監(jiān)管?chē)?yán)格第10頁(yè)，共24頁(yè)，2023年，2月20日，星期一籌資方式私募發(fā)起，禁止廣告推廣，可通過(guò)四種方式參與：根據(jù)在上流社會(huì)獲得投資消息；直接認(rèn)識(shí)對(duì)沖基金的管理者；通過(guò)別的基金轉(zhuǎn)入；由投資銀行、證券中介公司或投資咨詢(xún)公司的特別介紹監(jiān)管?chē)?yán)格設(shè)立地點(diǎn)可以離岸設(shè)置，享受稅收優(yōu)惠、規(guī)避政府管制不能離岸設(shè)立信息披露信息不公開(kāi)，不用披露財(cái)務(wù)及資產(chǎn)狀況信息需要即時(shí)地公開(kāi)披露經(jīng)理人員報(bào)酬固定管理費(fèi)（1%）加上年度利潤(rùn)獎(jiǎng)勵(lì)（20%）大多領(lǐng)取固定工資經(jīng)理能否參股可以參股一般不參股投資者抽資要求股東抽資必須提前通知一般不作限制可否貸款交易可以自有資產(chǎn)抵押進(jìn)行貸款交易不可以貸款交易第11頁(yè)，共24頁(yè)，2023年，2月20日，星期一5、對(duì)沖基金分類(lèi)第12頁(yè)，共24頁(yè)，2023年，2月20日，星期一對(duì)沖基金的種類(lèi)

對(duì)沖基金投資風(fēng)格方式宏觀基金全球基金買(mǎi)空基金賣(mài)空基金市場(chǎng)中性基金行業(yè)對(duì)沖基金重組驅(qū)動(dòng)基金基金中基金第13頁(yè)，共24頁(yè)，2023年，2月20日，星期一6、收益概念再認(rèn)識(shí)相對(duì)收益——傳統(tǒng)基金與市場(chǎng)相關(guān)的收益----β相對(duì)收益比較容易取得比較便宜指數(shù)基金、ETF管理費(fèi)低廉絕對(duì)收益——對(duì)沖基金與市場(chǎng)無(wú)關(guān)的收益----α所有投資人和管理者的追求目標(biāo)管理費(fèi)昂貴成熟市場(chǎng)資產(chǎn)管理就是α與β的分離過(guò)程收益在對(duì)沖模式下是確定的第14頁(yè)，共24頁(yè)，2023年，2月20日，星期一二、對(duì)沖基金投資策略股票多空策略（Long-short）兼并套利策略（MergerArbitrage)可轉(zhuǎn)換套利(ConvertibleArbitrage)統(tǒng)計(jì)套利（StatisticArbitrage)第15頁(yè)，共24頁(yè)，2023年，2月20日，星期一1、股票多空策略—國(guó)內(nèi)最容易實(shí)現(xiàn)的策略給兩個(gè)投資者每人10萬(wàn)人民幣投資者A用8萬(wàn)元買(mǎi)入他認(rèn)為好的股票；2萬(wàn)元買(mǎi)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的債券；投資者B借款10萬(wàn)元，然后用13萬(wàn)買(mǎi)了好股票，賣(mài)空7萬(wàn)元不好的股票。假設(shè)股市平均上漲20%，選的股票都比市場(chǎng)好10%，選的好股票上漲30%；選的做空的股票上漲10%；假設(shè)股市平均下跌20%，選的股票都比市場(chǎng)好10%，選的好股票下跌10%；選的做空的股票下跌30%。投資者A投資者B股市上漲2400032000股市下跌-80008000總收益1600040000第16頁(yè)，共24頁(yè)，2023年，2月20日，星期一2、兼并套利策略（MergerArbitrage)

并購(gòu)套利策略關(guān)注的是那些涉及公開(kāi)收購(gòu)、惡意收購(gòu)、杠桿收購(gòu)、合并、換股、清算、代理權(quán)爭(zhēng)奪或者重組等事件的證券。在這些事件下，證券的現(xiàn)有價(jià)格與預(yù)期價(jià)格之間往往存在偏差。最常見(jiàn)的是當(dāng)一個(gè)公司宣布收購(gòu)另一家公司時(shí)，所給出的收購(gòu)報(bào)價(jià)通常高于目標(biāo)公司的現(xiàn)有股價(jià)，并購(gòu)套利者尋求的就是如何鎖定兩者之間的價(jià)差，獲得套利機(jī)會(huì)。并購(gòu)套利策略也被稱(chēng)為風(fēng)險(xiǎn)套利策略，之所以稱(chēng)為風(fēng)險(xiǎn)套利是因?yàn)樵摬呗缘慕Y(jié)果單純的依賴(lài)與交易結(jié)果相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。并購(gòu)套利策略是最重要的事件驅(qū)動(dòng)型策略。第17頁(yè)，共24頁(yè)，2023年，2月20日，星期一（1）現(xiàn)金收購(gòu)下的套利操作通常的現(xiàn)金收購(gòu)套利交易包括在收購(gòu)宣布后購(gòu)買(mǎi)目標(biāo)公司的股票，持有到收購(gòu)成交時(shí)，由于目標(biāo)公司股票將獲得收購(gòu)報(bào)價(jià)的現(xiàn)金，套利者獲得并購(gòu)價(jià)差。否則，套利者賣(mài)出股票，承擔(dān)交易損失。套利交易者在現(xiàn)金收購(gòu)交易中的主要風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自持有股票所產(chǎn)生的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。如果市場(chǎng)在并購(gòu)過(guò)程中下滑，買(mǎi)入頭寸將很快貶值，同時(shí)由于并購(gòu)活動(dòng)在市場(chǎng)下跌時(shí)往往會(huì)受到影響，取消或者延期的可能性增大。因此，現(xiàn)金并購(gòu)中，為了對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，套利交易者通常會(huì)賣(mài)空股指期貨。當(dāng)然，這種對(duì)沖只能對(duì)可能的資產(chǎn)損失提供部分的保護(hù)，而且由于目標(biāo)公司的股票表現(xiàn)可能與整個(gè)市場(chǎng)的走勢(shì)出現(xiàn)偏差，采用股指期貨對(duì)沖反而可能會(huì)造成進(jìn)一步的損失。第18頁(yè)，共24頁(yè)，2023年，2月20日，星期一（2）股票收購(gòu)下的套利操作由于股票收購(gòu)中的價(jià)差是相對(duì)價(jià)差，因此像現(xiàn)金收購(gòu)中那樣僅僅購(gòu)買(mǎi)目標(biāo)公司的股票并持有到交易成交時(shí)不但不能鎖定收益，而且會(huì)面臨很大的風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)槭召?gòu)方的股票價(jià)格可能會(huì)大幅下滑，因此在收購(gòu)?fù)瓿蓵r(shí)轉(zhuǎn)換股票可能并不想開(kāi)始購(gòu)買(mǎi)時(shí)那么有利可圖。因此必須根據(jù)兩只股票的相對(duì)變化，建立套利頭寸。在收購(gòu)交易完成時(shí)，收購(gòu)方的股票與目標(biāo)公司股票的相對(duì)價(jià)差會(huì)縮小。一般的，收購(gòu)方的股價(jià)相對(duì)目標(biāo)公司的股價(jià)會(huì)下降，目標(biāo)公司的股價(jià)會(huì)相對(duì)上升。套利者的策略是賣(mài)空兩者之間的價(jià)差。通常組合頭寸為購(gòu)買(mǎi)目標(biāo)方的股票，賣(mài)空收購(gòu)方的股票。這樣構(gòu)造的組合頭寸將市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)分離出去，本質(zhì)上是一種市場(chǎng)中立的買(mǎi)入賣(mài)空策略。通過(guò)組合頭寸，套利者可以鎖定股票并購(gòu)中的相對(duì)價(jià)差。第19頁(yè)，共24頁(yè)，2023年，2月20日，星期一3、可轉(zhuǎn)換套利(ConvertibleArbitrage)可轉(zhuǎn)債，即在一定條件下可轉(zhuǎn)換為普通股的債券，其內(nèi)含價(jià)值包括兩部分，一部分是其債券價(jià)值，一部分是其可轉(zhuǎn)換為普通股的買(mǎi)入期權(quán)價(jià)值。當(dāng)一張可轉(zhuǎn)債發(fā)行時(shí)，其票面值、票面利率、債券到期期限、轉(zhuǎn)換率都已確定，影響可轉(zhuǎn)債價(jià)值的不確定因素只有其可轉(zhuǎn)換股票的股價(jià)、股價(jià)波動(dòng)率及無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率這三個(gè)因素，而其中對(duì)可轉(zhuǎn)債價(jià)值影響最大的是其可轉(zhuǎn)換股票的股價(jià)。

第20頁(yè)，共24頁(yè)，2023年，2月20日，星期一當(dāng)可轉(zhuǎn)債價(jià)格被市場(chǎng)低估時(shí)，由于影響其價(jià)值最大的因素是其可轉(zhuǎn)換股票的股價(jià)，對(duì)沖基金采用“買(mǎi)多可轉(zhuǎn)債/賣(mài)空其對(duì)應(yīng)股票”的策略可獲得風(fēng)險(xiǎn)很低的與股價(jià)變動(dòng)無(wú)關(guān)的穩(wěn)定回報(bào)。該策略的關(guān)鍵是找出可轉(zhuǎn)債與股票二者價(jià)格的相關(guān)系數(shù)，該系數(shù)Delta可表示為“可轉(zhuǎn)債價(jià)格變動(dòng)/（股價(jià)變動(dòng)*轉(zhuǎn)換率）”，即股價(jià)每變動(dòng)1元，可轉(zhuǎn)債價(jià)格相應(yīng)變動(dòng)。例如，如果Delta為0.8，轉(zhuǎn)換率為10，則股價(jià)每增加或減少1元，則每張可轉(zhuǎn)債的價(jià)格將隨之增加或減少8元。此時(shí)，一個(gè)“買(mǎi)多1張可轉(zhuǎn)債/賣(mài)空8股股票”的對(duì)沖組合的價(jià)值將保持一個(gè)恒定數(shù)，不因股價(jià)變化而變化。

第21頁(yè)，共24頁(yè)，2023年，2月20日，星期一這樣的對(duì)沖組合將提供以下收益：（1）低估的可轉(zhuǎn)債到期時(shí)，其價(jià)值必然回歸到其理論價(jià)值，為投資組合帶來(lái)升值；（2）可轉(zhuǎn)債作為債券，在到期前有穩(wěn)定的債券利息支付；（3）賣(mài)空股票所帶來(lái)的現(xiàn)金頭寸也有穩(wěn)定的利息收入。此外，股價(jià)的大幅波動(dòng)還會(huì)為對(duì)沖組合帶來(lái)額外的收入。由于債券的凸性，Delta在股價(jià)升高時(shí)會(huì)變大，而在股價(jià)降低時(shí)會(huì)變小，因此當(dāng)股價(jià)大幅升高時(shí)，可轉(zhuǎn)債的價(jià)值會(huì)升得更快，而當(dāng)股價(jià)大幅下跌時(shí)，可轉(zhuǎn)債的價(jià)值卻會(huì)跌得更慢，從而使投資組合的整體價(jià)值最后得到了提升。當(dāng)然，這樣的對(duì)沖組合并非零風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)樗鼪](méi)有對(duì)沖掉利率風(fēng)險(xiǎn)、債券的信用風(fēng)險(xiǎn)、提前償還風(fēng)險(xiǎn)、突發(fā)事件風(fēng)險(xiǎn)等。第22頁(yè)，共24頁(yè)，2023年，2月20日，星期一4、統(tǒng)計(jì)套利-國(guó)際對(duì)沖基金主流策略

統(tǒng)計(jì)套利基金又稱(chēng)數(shù)量化套利基金、相對(duì)價(jià)