白銀產(chǎn)業(yè)鏈供需格局梳理與展望

1白銀產(chǎn)業(yè)鏈供需格局梳理與展望究員：郭蓉期貨從業(yè)證書號：F3074721com投資咨詢證書號：Z00178102白銀作為貴金屬之一，走勢往往和黃金保持高度相關性。而其價格走勢相對于黃金的分化，很大程度上是由白銀的工業(yè)屬性所影響的。因此本文通過梳理白銀的整體供需格局，探究白銀供需端對價格的影詳細分析如下：53萬噸，其中資源主中國、墨西哥、智利、美國等7圖1：全球白銀儲量分布圖2：全球礦產(chǎn)銀產(chǎn)量分布(噸)3數(shù)據(jù)來源(Wind)數(shù)據(jù)來源(Wind)白銀供給結構分布。從白銀供給結構來看，白銀供給主要來源于礦產(chǎn)銀、再生銀、政府出售和凈套期保值供應。其中，礦產(chǎn)銀占比基本穩(wěn)定在80%左右，是白銀供應的主要來源。從礦山產(chǎn)量分布來看，墨西哥、中國、秘魯是全球白銀礦產(chǎn)最多的三個國家。銀與伴生金屬的相關性。銀礦的產(chǎn)出大多以與有色金屬和貴金屬礦床的共、伴生為主，獨立銀礦占很少部分，因此對于銀礦的勘探和研究大多是基于鉛鋅礦、銅礦、金礦等基礎上開展的。全球每年礦產(chǎn)銀中，約26%來自于獨立銀礦，12%來自于金礦伴生，23%來自于銅礦伴生，38%來自鉛鋅伴生銀，其他礦石中伴生銀產(chǎn)量約1%。世界主要白銀礦企中有較多為全球多金屬生產(chǎn)巨頭，通常是以銅、鉛、鋅為主要產(chǎn)品，銀為伴生產(chǎn)物。白銀的價格和其主要產(chǎn)物銅、鉛、鋅存在一定的相關性。當銅、鉛、鋅的價格因供應不足、需求強烈升高時，白需求不足下降時，白銀的價格也會隨之下降。4圖3：銀與伴生金屬產(chǎn)量相關性圖4：銀與伴生金屬的價格相關性數(shù)據(jù)來源(Wind)數(shù)據(jù)來源(Wind)白銀礦山與礦企分布。白銀生產(chǎn)從全球企業(yè)的角度來看較為分散，占34.6%。白銀礦山集中在美洲，其次為亞洲。除了產(chǎn)量之外，在銀儲量、資源量和對應的銀品位方面，美洲的礦山也占據(jù)顯著的優(yōu)勢。表1.全球排名前十礦山產(chǎn)量與品位銀資源儲量銀品位礦山國家礦種(Moz)量(Moz)(Moz)(Moz)(g/t)KGHMPolaskaMiedz波蘭地下銅銀伴生礦39.241.9/880.8/Penasquito墨西哥露天金銀礦30.934.2///Dukat俄羅斯地下銀礦18.218.81.11.13.7Antamina秘魯露天銅鋅銀伴生礦16.418.2172.6917.911SindesrKhurd印度地下鋅鉛銀銀礦17.317.7///地下銀礦13.3.890.2199.6Cannington澳大利亞地下鉛鋅硫化銀礦11.614.4135.6419.7173Saucito墨西哥地下銀礦15.512.4119.7495.5287SanCristobal玻利維亞鉛鋅銀礦山5.412.1///Fresnillo墨西哥地下銀礦13.112149.3799.2234表2.全球排名前十礦企產(chǎn)量礦企20212021(Moz)2022(Moz)Y/YFresnillo150.051.15KGHMPolskaMied?43.942.7-3%Newmont31.429.7-5%Glencore31.523.8-25%HindustanZinc22.222.3PolymetalInternational20.421.0Codelco22.919.2-16%SouthernCopper9.08.6-2%PanAmericanSilver19.218.5-4%IndustriasPe?oles14.5.9數(shù)據(jù)來源(世界白銀協(xié)會)全球白銀供應回顧與展望。由于鉛、鋅礦的副產(chǎn)品產(chǎn)量下降3.5%至248.2百萬盎司。金礦和銅礦的銀產(chǎn)量小幅增加，分別上升1.0%至129.5百萬盎司和0.8%至212.0百萬盎司。原生銀礦的產(chǎn)量幾乎持平，僅增長0.1%至228.2百萬盎司?；厥浙y產(chǎn)量連續(xù)第三年增長，3%的增長使回收總量達到萬盎司。主要受新的銀礦項目上線和投產(chǎn)推動，例如，F(xiàn)resnillo和MAGSilver的合資公司Juanicipio預計將在今年上半年達到滿負荷司)。Uchucchacua也可能將在23年底恢復運營。但由于幾個主要礦場的品位繼續(xù)下降，秘魯?shù)漠a(chǎn)量預計將下降(-7.1百萬盎司)。由于泛美銀業(yè)公司的ManantialEspejo礦場關閉，阿根廷的產(chǎn)量也將減少(-0.56百萬盎司)。中國預計白銀副產(chǎn)品產(chǎn)量將隨著國內(nèi)鉛/鋅產(chǎn)司)。中長期來看，受生產(chǎn)成本和62023回收銀產(chǎn)量預計繼續(xù)小幅上漲0.3%，將連續(xù)第四年增加，達到2012年以來的最高值。而產(chǎn)量增長的最主要原因在于環(huán)氧乙烷生產(chǎn)廠商加速更換催化劑，且終端電子產(chǎn)品回收增加，使得工業(yè)回收白銀量增長強勁。數(shù)據(jù)來源(Wind)數(shù)據(jù)來源(Wind)白銀需求結構分布。從需求結構來看，白銀需求主要分為工業(yè)制造、珠寶首飾銀器、實物投資三個部分，其中工業(yè)需求占總需求超過50%，實物投資性需求(銀幣銀條等)占比約為27%，珠寶首飾銀器7數(shù)據(jù)來源(Wind)數(shù)據(jù)來源(Wind)工業(yè)用銀是最大的白銀需求構成。從下游產(chǎn)品來說，工業(yè)用銀主要分為銀漿、鍍銀、銀合金、銀觸點。涉及到的終端領域有光伏、新能源汽車、電力、半導體、消費電子、攝影等等，白銀憑借其優(yōu)異的導電屬性，一般用于電流傳導或者焊接的功能，被廣泛應用于太陽能電池板的電池片上，以銀漿的形式加工運用，是光伏電池片結構中的波導等電子和通信產(chǎn)品中扮演重要角色，銀觸點和各類銀合金被廣泛的利用在電子元器件的制造中。圖10：白銀光伏發(fā)電需求及同比數(shù)據(jù)來源(Wind)數(shù)據(jù)來源(Wind)8上游 太陽能銀漿 光伏礦產(chǎn)銀新能源汽車鍍銀 銀鍍層上游 太陽能銀漿 光伏礦產(chǎn)銀新能源汽車鍍銀 銀鍍層電子電器再生銀電阻材料電子元器件銀合金銀觸點半導體電力調(diào)配圖11.工業(yè)用銀產(chǎn)業(yè)鏈下游下游數(shù)據(jù)來源(西南期貨研究所)光伏用銀增長迅速。光伏發(fā)電領域近幾年需求增長迅速，2022年占比達11.3%，光伏用銀也是白銀需求端最大的擾動項。光伏電池可分晶硅電池和薄膜電池，其中晶硅電池的市場份額達95%，薄膜電池N型電池市場份額將大幅上升，到2030年將從2021年的3%上升至76%。因為N型電池的白銀需求量更大，隨著N型電池的大規(guī)模擴展應用，白銀需求量或顯著增加。并且，CPIA預計2022年全球新增裝一步向中國大陸轉移，2022年，中國大陸的硅片、電池片、組件產(chǎn)量占全球總產(chǎn)量的比重均在80%以上，且呈現(xiàn)快速增長勢頭。9圖12：累計光伏裝機量圖13：中國光伏電池產(chǎn)量與增速數(shù)據(jù)來源(Wind)數(shù)據(jù)來源(Wind)珠寶銀器用銀需求。從全球銀飾生產(chǎn)格局來看，印度占據(jù)絕對主意大利。珠寶銀器用銀的需求直接受價格影響。由于飾品需求往往集重建以及婚禮和其他社交活動的恢復。圖14：珠寶用銀需求與價格關系圖15：世界銀器需求結構數(shù)據(jù)來源(Wind)數(shù)據(jù)來源(Wind)白銀需求回顧與展望。繼2021年的強勁反彈之后，2022年的白2年工業(yè)用銀再創(chuàng)新高，和釬焊合金的需求有小幅下降之外，其他所有工業(yè)制造需求均增長。反映出隨著經(jīng)濟開始從新冠肺炎中復蘇，工業(yè)運營的恢復和企業(yè)的重新開放刺激了白銀工業(yè)需求的增加。同時，消費電子產(chǎn)品的繁榮、5G基礎設施投資等亦為白銀帶來一定的需求增量。特別是光伏發(fā)電的顯著增長。其他工業(yè)需求的增長，主要是由于環(huán)氧乙烷催化劑需求的增長。2022白銀首飾制造量猛增29%，達到234.1百萬盎司。銀器需求度推動，由于就業(yè)和收入恢復，去年印度的需求增長了100%以上。2022白銀實物投資達到332.9百萬盎司，連續(xù)第五年增長。升，今年將增加4%，達到歷史新高。增長的驅動力來自國內(nèi)生產(chǎn)總值的G的投資，消費電子產(chǎn)品的恢復增長和汽車產(chǎn)量的上升。攝影需求的結構性下降在2023年繼續(xù)。受印度的需求減弱和貿(mào)易庫存正?；绊懀閷氈圃煨枨箢A計下降15%，銀器1167百萬盎司。單位：百萬盎司2017201820192020202120222023E供應量礦產(chǎn)銀863.6850835.9781.1827.6822.4842.1回收銀147148.6147.7162.2175.3180.6181.1生產(chǎn)商凈套保//13.98.5///官方凈出售11.211.21.51.71.7總供應量1011.6999.8998.59531004.41004.71024.9需求量工業(yè)用銀515.3511.2509.7464.9528.2556.5576.4101.892.598.7140.31.1攝影用銀32.431.430.727.827.727.526.4珠寶首飾196.2203.1201.4149.8181.5234.1199.5銀器067.161.332.440.773.555.7實物投資205274332.9309凈對沖需求1.17.4//3.5.9/總需求量961985.2990.1879.91055.61242.450.614.68.473.1-51.2-237.7-142.1ETPs凈投資7.2-21.483.3331.164.9-125.8-30供需平衡(除ETPs43.436-74.9-258-116.1-111.9數(shù)據(jù)來源(世界白銀協(xié)會)白銀實物端供需缺口擴大。隨著白銀供需缺口逐漸擴大，雖然目前全球保有的大量白銀庫存令近兩年出現(xiàn)的供需缺口沒有造成實物方面的嚴重短缺，但這并不意味著未來白銀實物供需將一直是鈍化的COMEX2年低位，注冊倉單占比亦來到歷LBMA低于2016年，倫敦白銀的現(xiàn)貨高升的短缺。由于SLV白銀ETF約占全球的60%左右，那么對應于LBMA的庫存使得白銀現(xiàn)貨短缺程度或比表面更為嚴重，白銀可交割庫存比表面庫存更加稀少。數(shù)據(jù)來源(Wind)數(shù)據(jù)來源(Wind)白銀將擁有更高彈性。從歷史復盤來看，貴金屬上漲行情中，金銀比往往走弱。并且金銀比與通脹預期具有顯著負相關性，但從22通脹預期負相關關系出現(xiàn)背離，顯示白銀相對黃金定價邏輯變化，白銀定價邏輯向實物端回歸。中長期白銀供給端產(chǎn)能受限，需求穩(wěn)步增長，庫存持續(xù)處于低位，給銀價提供進一步支撐，2023年白銀價格上漲有望持續(xù)。長期來看，如果白銀短缺持續(xù)，在貴金屬進入上漲周期中，白銀相對黃金將有更高彈性。圖18：金銀比與貴金屬走勢圖19：金銀比與通脹預期走勢數(shù)據(jù)來源(Wind)數(shù)據(jù)來源(Wind)免責聲明西南期貨有限公司具有期貨投資咨詢業(yè)務資格和經(jīng)營期貨業(yè)務資格(許可證號：91500000202897127J)。本報告僅供西南期貨有限公司(以下簡稱“本公司”)的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當