透明質(zhì)酸全產(chǎn)業(yè)鏈龍頭華熙生物深度解析

透明質(zhì)酸全產(chǎn)業(yè)鏈龍頭華熙生物深度解析投資要點(diǎn)引擎之一：新品發(fā)力公司新品增長(zhǎng)迅猛：1）原料產(chǎn)品：新開(kāi)發(fā)的生物活性物質(zhì)（γ-氨基丁酸、聚谷氨酸、依克多因等），推動(dòng)新品業(yè)務(wù)2016-2018年收入連年翻倍；2）醫(yī)療終端產(chǎn)品：含利多卡因的玻尿酸填充劑“潤(rùn)致”等高端產(chǎn)品上量，2018年新品收入達(dá)7487萬(wàn)元；3）功能性護(hù)膚品/化妝品：上新速度快（2016-2018開(kāi)發(fā)300+SKU），次拋原液爆款領(lǐng)長(zhǎng)，故宮口紅重磅亮相。此外，公司于19年4月及10月分別獲批單相/單相含麻透明質(zhì)酸交聯(lián)產(chǎn)品，與Medytox合作引進(jìn)的肉毒產(chǎn)品有望2020年內(nèi)獲批，正在研發(fā)之中的長(zhǎng)效玻璃酸鈉骨科注射液、腫瘤外科等創(chuàng)新產(chǎn)品有望引領(lǐng)業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)。引擎之二：產(chǎn)能釋放伴隨業(yè)務(wù)擴(kuò)張，公司產(chǎn)能逼近飽和（2018年透明質(zhì)酸原料、針劑、次拋原液的產(chǎn)能利用率分別達(dá)到87.8%、94.8%和80.4%），新產(chǎn)能需求迫在眉睫。濟(jì)南二期工程于2019年6月投產(chǎn)（新增150噸食品級(jí)/化妝品級(jí)產(chǎn)能），后續(xù)生命健康園及天津募投項(xiàng)目計(jì)劃2020年起逐步投產(chǎn)，紓解未來(lái)5-10年產(chǎn)能瓶頸。引擎之三：營(yíng)銷升級(jí)公司從最初單一的B2B原料銷售，發(fā)展為B2B、B2B2C、B2C多元模式相結(jié)合，線下擴(kuò)大客戶覆蓋范圍，新客戶訂單快速增長(zhǎng)；線上加大功能性護(hù)膚品的渠道投放，合作“天貓”、“有贊”等強(qiáng)效平臺(tái)，打造“潤(rùn)百顏”、“BIO-MESO”、“米蓓爾”等明星品牌，推動(dòng)護(hù)膚品業(yè)務(wù)板塊銷售額2017-2019連年翻番。新冠疫情影響化妝品線上銷售，隨著2月中旬快遞逐漸恢復(fù)，線上銷售開(kāi)始持續(xù)修復(fù)。2020年1-2月合計(jì)來(lái)看，“潤(rùn)百顏”旗艦店銷售額同比增長(zhǎng)58.6%，3月天貓舉辦3.8促銷

（2.25-3.4為預(yù)售，3.5-3.8正式銷售），“潤(rùn)百顏”旗艦店銷售同比增長(zhǎng)285.8%，領(lǐng)銜一眾本土品牌。引擎之四：國(guó)際合作公司關(guān)注技術(shù)前沿，推進(jìn)全球化合作：1)2015年與韓國(guó)肉毒領(lǐng)軍企業(yè)Medytox成立合資公司Medybloom（華熙持股50%），有望借助Medytox的產(chǎn)品與技術(shù)進(jìn)軍本土藍(lán)海市場(chǎng)

（預(yù)計(jì)年內(nèi)獲批）；

2）2017年公司收購(gòu)法國(guó)知名皮膚管理企業(yè)Revitacare，引入“Cytocare”

系列動(dòng)能素，加速拓展國(guó)際市場(chǎng)（2016-2018：客戶數(shù)量由43家增加到58家）。橫縱拓展，開(kāi)啟成長(zhǎng)新階段根據(jù)2019年業(yè)績(jī)快報(bào)，公司全年實(shí)現(xiàn)收入18.78億元（16-19CAGR=36.8%），歸母凈利潤(rùn)5.85億元（16-19CAGR=29.5%）。公司增長(zhǎng)基石穩(wěn)固（全球透明質(zhì)酸原料龍頭），伴隨營(yíng)銷戰(zhàn)略升級(jí)和重磅新品推出，終端產(chǎn)品加速放量，我們預(yù)計(jì)19/20/21年公司整體業(yè)績(jī)有望繼續(xù)實(shí)現(xiàn)30%以上的高復(fù)合增長(zhǎng)。公司概覽研發(fā)為錨：奠定全球透明質(zhì)酸核心領(lǐng)導(dǎo)地位四項(xiàng)技術(shù)突破構(gòu)筑護(hù)城河。公司在國(guó)內(nèi)率先實(shí)現(xiàn)微生物發(fā)酵規(guī)?；a(chǎn)透明質(zhì)酸技術(shù)突破，徹底改變了我國(guó)以動(dòng)物組織提取法生產(chǎn)且主要依靠進(jìn)口的落后局面。歷經(jīng)近20年技術(shù)革新，華熙構(gòu)建出全球領(lǐng)先的微生物發(fā)酵、交聯(lián)兩大平臺(tái)，實(shí)現(xiàn)透明質(zhì)酸高產(chǎn)率發(fā)酵（10-13g/Lvs文獻(xiàn)報(bào)道行業(yè)最優(yōu)水平6-7g/L）、酶切寡聚（低至2kDa分子量）、梯度3D交聯(lián)（精準(zhǔn)控制大中小粒徑）和終端濕熱滅菌（無(wú)菌水平提高至百萬(wàn)分之一）四項(xiàng)重大技術(shù)突破，奠定全球領(lǐng)導(dǎo)地位。全球透明質(zhì)酸。公司是國(guó)內(nèi)唯一同時(shí)擁有透明質(zhì)酸原料藥和藥用輔料批文的企業(yè)，質(zhì)量管理體系完善（三大ISO+三大GMP：原料藥GMP、注射劑GMP、美國(guó)cGMP），擁有產(chǎn)能、規(guī)格以及獨(dú)特的全球注冊(cè)資質(zhì)優(yōu)勢(shì)（7項(xiàng)國(guó)內(nèi)，21項(xiàng)國(guó)際）。根據(jù)Frost&Sullivan統(tǒng)計(jì)，2018年華熙生物在全球透明質(zhì)酸原料市場(chǎng)銷量占比達(dá)36%，位列第一（第二至第五名市占率均不超過(guò)12%）。公司持續(xù)產(chǎn)品創(chuàng)新，先后開(kāi)發(fā)出γ-氨基丁酸、依克多因、聚谷氨酸等一系列活性物質(zhì)，逐步成長(zhǎng)為全球領(lǐng)先的生物活性物質(zhì)綜合供應(yīng)商。模式揚(yáng)帆：一體化產(chǎn)業(yè)鏈，源源不斷的成果轉(zhuǎn)化研發(fā)進(jìn)入收獲期。公司憑借獨(dú)特的源頭優(yōu)勢(shì)（200+原料規(guī)格），實(shí)現(xiàn)快速成果轉(zhuǎn)化。2012年“潤(rùn)百顏”注射用修飾透明質(zhì)酸鈉凝膠首家國(guó)產(chǎn)上市，2014年推出骨科玻璃酸鈉注射液

“海力達(dá)”，2016年推出含利多卡因的軟組織填充劑“潤(rùn)致”，產(chǎn)品線愈發(fā)豐盛（截至2018年底，擁有20+醫(yī)療終端產(chǎn)品）；

在護(hù)膚品層面，公司以精簡(jiǎn)配方、專利技術(shù)、功效性強(qiáng)為導(dǎo)向，持續(xù)打造爆款產(chǎn)品（截至2018年底，推出400+SKU護(hù)膚品，每月數(shù)個(gè)新品上架）。公司擁有透明質(zhì)酸研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的一體化產(chǎn)業(yè)鏈，并持續(xù)開(kāi)發(fā)γ-氨基丁酸（鎮(zhèn)靜調(diào)節(jié)）、依克多因（舒緩消炎）等一系列生物活性物質(zhì)，橫縱聯(lián)合拉開(kāi)高速成長(zhǎng)序幕。經(jīng)營(yíng)指標(biāo)亮眼終端產(chǎn)品加速轉(zhuǎn)化，研發(fā)進(jìn)入收獲期。公司近年來(lái)產(chǎn)品轉(zhuǎn)化成效顯著，醫(yī)療終端與護(hù)膚品業(yè)務(wù)（16-18CAGR=53.8%）已成為公司收入增長(zhǎng)的主力軍（18年銷售占比48%，相比16年提高13pct），同時(shí)受益于一體化優(yōu)勢(shì)，終端產(chǎn)品的熱銷也為公司的獨(dú)家原料打響廣告，反哺上游業(yè)務(wù)，整體呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。優(yōu)異的持續(xù)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)，主要包括：1）主營(yíng)業(yè)務(wù)收入及利潤(rùn)的持續(xù)增長(zhǎng)，盈利能力保持較強(qiáng)水平；2）經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流穩(wěn)定，回款能力強(qiáng)（18年經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流4.42億元vs凈利潤(rùn)4.24億元）；以及3）資產(chǎn)回報(bào)率穩(wěn)中有升，處于行業(yè)較高水平（18年ROE達(dá)24.5%）。我們認(rèn)為，公司卡位優(yōu)質(zhì)賽道（透明質(zhì)酸等生物活性物質(zhì)），手握重磅技術(shù)與深厚管線，有望借力產(chǎn)品轉(zhuǎn)化與平臺(tái)延伸，實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期的穩(wěn)健增長(zhǎng)。透明質(zhì)酸原料：全球龍頭，技術(shù)領(lǐng)導(dǎo)者高成長(zhǎng)性賽道。根據(jù)Frost&Sullivan測(cè)算，全球透明質(zhì)酸原料市場(chǎng)2014-2018年銷量復(fù)合增速22.8%，預(yù)計(jì)未來(lái)5年保持18.1%增速，2023年全球透明質(zhì)酸銷量將達(dá)1150噸。華熙是全球透明質(zhì)酸龍頭供應(yīng)商。公司是全球最大的透明質(zhì)酸生產(chǎn)及銷售企業(yè)（2018年銷量全球占比36%，第二至第五名市場(chǎng)份額均不超過(guò)12%）。公司堅(jiān)持技術(shù)與產(chǎn)品創(chuàng)新，透明質(zhì)酸發(fā)酵產(chǎn)率國(guó)際領(lǐng)先（10-13g/L，比文獻(xiàn)最優(yōu)水平高一倍），雜質(zhì)控制遠(yuǎn)高于國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)（核酸、內(nèi)毒素含量分別為歐洲藥典規(guī)定值的1/50和1/20），并且在技術(shù)要求最為嚴(yán)格的醫(yī)藥級(jí)原料市場(chǎng)，具有全球注冊(cè)資質(zhì)全面的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)（7項(xiàng)國(guó)內(nèi)，21項(xiàng)海外，包括美國(guó)、歐盟、日本等發(fā)達(dá)市場(chǎng)），向全球醫(yī)藥、化妝品、食品制造企業(yè)提供2kDa-4,000kDa多種分子量段精準(zhǔn)控制的原料產(chǎn)品（200+規(guī)格），不斷夯實(shí)領(lǐng)跑地位。手握重器，領(lǐng)航前行。我們預(yù)計(jì)19-21年，公司原料收入將實(shí)現(xiàn)17.7%復(fù)合增速，核心驅(qū)動(dòng)來(lái)自于：1）醫(yī)藥級(jí)：價(jià)格昂貴且進(jìn)入壁壘高，公司擁有全球28項(xiàng)注冊(cè)資質(zhì)，與海外知名品牌建立長(zhǎng)期合作，奠定高端市場(chǎng)領(lǐng)導(dǎo)地位；2）特殊疫情時(shí)期，作為市場(chǎng)稀缺的全面復(fù)產(chǎn)的醫(yī)藥級(jí)HA原料供應(yīng)商，為全球醫(yī)藥級(jí)下游制劑企業(yè)提供穩(wěn)定連續(xù)的原料供應(yīng)；

3）食品級(jí)：公司19年產(chǎn)能瓶頸解除，有望快速起量滿足迅速擴(kuò)大的消費(fèi)需求；4）其他生物活性物質(zhì)：γ-氨基丁酸、依克多因等一系列生物活性原料有望協(xié)同放量。醫(yī)藥級(jí)原料：質(zhì)量領(lǐng)先，華熙擁有全球齊備的注冊(cè)資質(zhì)20年技術(shù)積累，華熙構(gòu)筑寬廣護(hù)城河。公司是國(guó)內(nèi)唯一同時(shí)擁有發(fā)酵法生產(chǎn)玻璃酸鈉（即透明質(zhì)酸鈉鹽）原料藥和藥用輔料批準(zhǔn)文號(hào)，并實(shí)現(xiàn)商業(yè)化生產(chǎn)的企業(yè)，在全球獲得28項(xiàng)注冊(cè)備案資質(zhì)，覆蓋40多個(gè)國(guó)家與地區(qū)的1800多家客戶。我們預(yù)計(jì)19-21年，公司的醫(yī)藥級(jí)原料將實(shí)現(xiàn)提速增長(zhǎng)（19/20/21收入CAGR=15.1%），歸因于：1）公司不斷挖掘產(chǎn)品更新?lián)Q代的市場(chǎng)需求；2）醫(yī)用產(chǎn)品剛性需求大（如骨科、外科等）、技術(shù)壁壘高，公司具備全球資質(zhì)優(yōu)勢(shì)獨(dú)特，在特殊疫情期間為全球下游客戶提供連續(xù)供貨保障；3）醫(yī)藥級(jí)原料價(jià)格昂貴，客戶切換成本高，公司成立專項(xiàng)事業(yè)部進(jìn)一步強(qiáng)化頭部客戶粘性，滴眼液級(jí)產(chǎn)品訂單顯著提速（1Q19同比增長(zhǎng)44%）。新應(yīng)用催生市場(chǎng)擴(kuò)容。透明質(zhì)酸在醫(yī)藥領(lǐng)域應(yīng)用廣泛（外用級(jí)：滴眼液；注射級(jí)：骨關(guān)節(jié)注射液、軟組織填充劑等），并不斷挖掘新的應(yīng)用場(chǎng)景（腫瘤治療、藥物載體等），對(duì)老產(chǎn)品的升級(jí)替代有望催生原料市場(chǎng)新需求（如隱形眼鏡護(hù)理液），我們認(rèn)為隨著更多應(yīng)用場(chǎng)景的開(kāi)拓（如計(jì)生用品領(lǐng)域），醫(yī)藥級(jí)原料的需求將持續(xù)增加。資質(zhì)齊備，華熙帶領(lǐng)“中國(guó)制造”走向全球。公司是國(guó)內(nèi)唯一同時(shí)擁有玻璃酸鈉原料藥和藥用輔料批文的企業(yè)，在美國(guó)、歐盟、中國(guó)等主流國(guó)家和地區(qū)取得28項(xiàng)注冊(cè)備案資質(zhì)，擁有符合美國(guó)cGMP與中國(guó)GMP、ICHQ7要求的高標(biāo)準(zhǔn)生產(chǎn)線。憑借先進(jìn)的生產(chǎn)工藝

（雜質(zhì)：核酸含量為國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)的1/50，內(nèi)毒素為1/20），與良好的客戶口碑，2018年華熙包攬中國(guó)出口醫(yī)藥級(jí)透明質(zhì)酸95%銷量市場(chǎng)。醫(yī)藥級(jí)原料享受高價(jià)及更強(qiáng)的客戶黏性。醫(yī)藥級(jí)透明質(zhì)酸對(duì)產(chǎn)品安全性、純度與穩(wěn)定性要求高，價(jià)格高昂（數(shù)十倍甚至百倍于食品/化妝品級(jí)原料價(jià)格），盈利能力強(qiáng)。華熙提供的醫(yī)藥級(jí)原料優(yōu)質(zhì)優(yōu)價(jià)（領(lǐng)先，價(jià)格低于海外供應(yīng)商），與眾多國(guó)外知名品牌建立穩(wěn)定合作關(guān)系，Cellmark等客戶已與公司合作超十年。公司于2018年成立專項(xiàng)事業(yè)部，快速響應(yīng)頭部客戶的定制需求，降低其轉(zhuǎn)移或分散訂單的風(fēng)險(xiǎn)，前期增長(zhǎng)乏力的滴眼液級(jí)產(chǎn)品增速回暖（1Q19收入同比增長(zhǎng)44%）?？傮w而言，公司在醫(yī)藥級(jí)原料市場(chǎng)具有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力與客戶基礎(chǔ)，穩(wěn)健增長(zhǎng)可見(jiàn)度較高。食品級(jí)/化妝品級(jí)原料：消費(fèi)升級(jí)，前景廣闊高增速的重磅推手。化妝品及食品級(jí)原料擁有廣闊成長(zhǎng)空間，其中我們認(rèn)為食品級(jí)將成為原料板塊的核心驅(qū)動(dòng)，19-21年收入復(fù)合增速有望達(dá)30%，主因：1）功能性食品政策放開(kāi)，境外客戶需求提升（如美/日/韓），公司國(guó)際市場(chǎng)訂單高速增長(zhǎng)（前五大客戶銷售額2016-2018復(fù)合增速60%）；

2）2018年產(chǎn)能緊張，公司選擇性生產(chǎn)部分高毛利產(chǎn)品，2019年產(chǎn)能瓶頸解除（濟(jì)南二期新增150噸產(chǎn)能），下半年起有望充分釋放生產(chǎn)力。政策放開(kāi)帶動(dòng)新消費(fèi)。透明質(zhì)酸在食品領(lǐng)域有豐富的應(yīng)用場(chǎng)景（口服美容液、胃黏膜保護(hù)液等），根據(jù)Frost&Sullivan預(yù)測(cè)，全球食品級(jí)透明質(zhì)酸銷量將在2022年達(dá)到556噸，2019-2022E實(shí)現(xiàn)23.3%復(fù)合增長(zhǎng)。伴隨功能性食品政策放開(kāi)（美、日均為備案制，韓國(guó)政策寬松后，2018年客戶采購(gòu)量急增），公司在國(guó)際市場(chǎng)占比逐年提升。公司解除產(chǎn)能瓶頸，充分釋放生產(chǎn)力。2018年因產(chǎn)能限制，公司集中生產(chǎn)高價(jià)高毛利食品級(jí)原料，保障核心客戶供貨，市場(chǎng)上仍有大量尚未滿足的訂單需求。公司于2019年6月濟(jì)南二期投產(chǎn)，新增150噸食品/化妝品級(jí)原料產(chǎn)能，將解除短期瓶頸，充分釋放生產(chǎn)能力。食品級(jí)原料：預(yù)計(jì)2030年市場(chǎng)規(guī)模20億元。2008年CFDA批準(zhǔn)透明質(zhì)酸作為新資源食品添加于保健品中（尚未形成備案制用于食品），我國(guó)消費(fèi)市場(chǎng)潛力大，我們預(yù)計(jì)2030年市場(chǎng)空間達(dá)20億元，測(cè)算基于如下核心假設(shè)：1)假設(shè)2018年我國(guó)保健品滲透率約為10%，伴隨居民消費(fèi)水平與保健需求提高，滲透率2030年有望提升至22%；2)當(dāng)前透明質(zhì)酸在食品中應(yīng)用的份額較少，未來(lái)隨著透明質(zhì)酸應(yīng)用場(chǎng)景的開(kāi)拓和國(guó)內(nèi)食品備案制度的完善，我們預(yù)計(jì)2030年其市場(chǎng)份額提升至9%；3)公司19年下半年開(kāi)始新增產(chǎn)能投產(chǎn)，預(yù)計(jì)對(duì)市場(chǎng)均價(jià)產(chǎn)生一定影響，假設(shè)19-20年每年下降6%，而后每年下降2%。其他生物活性物質(zhì)：初露鋒芒技術(shù)平臺(tái)延伸，開(kāi)發(fā)更多生物活性物質(zhì)。公司依托于微生物發(fā)酵平臺(tái)，先后開(kāi)發(fā)出γ-氨基丁酸（神經(jīng)舒緩）、依克多因（防曬保濕，鎮(zhèn)靜消炎）、聚谷氨酸（減緩HA降解）、納豆提取液（保護(hù)皮膚屏障、抗炎舒緩）、糙米發(fā)酵濾液（抗氧化、改善膚色）等多元生物活性物質(zhì)，不斷豐富原料管線。與此同時(shí)，憑借透明質(zhì)酸產(chǎn)業(yè)化與商業(yè)化的成功經(jīng)驗(yàn)，推動(dòng)新品原料在醫(yī)藥、化妝品和食品等多個(gè)領(lǐng)域的應(yīng)用。我們認(rèn)為公司具備持續(xù)拓展新品原料和商業(yè)化的能力，預(yù)計(jì)這一新興業(yè)務(wù)保持較強(qiáng)收入增速（19-21CAGR=41.5%），潛力空間值得期待。客戶結(jié)構(gòu)：強(qiáng)粘性及高潛力的長(zhǎng)尾結(jié)構(gòu)全球布局，銷售網(wǎng)絡(luò)不斷延伸。公司原料業(yè)務(wù)以直銷為主（2018年銷售額占比68.6%）。憑借卓越的產(chǎn)品質(zhì)量和行業(yè)口碑，持續(xù)擴(kuò)大全球銷售網(wǎng)絡(luò)，截至1Q19已覆蓋40多個(gè)國(guó)家與地區(qū)的1807家客戶，相比2018年底凈增138個(gè)。境外客戶長(zhǎng)期合作穩(wěn)定。Cellmark、Techmate、PharmoreIngredients等已與公司合作超十年。2018年，在公司原料業(yè)務(wù)銷售額中，海外客戶占比約40%（醫(yī)藥級(jí)、食品級(jí)海外客戶銷售占比過(guò)半），呈現(xiàn)持續(xù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)（2016-2018：CAGR=20.8%）。特殊時(shí)期更顯龍頭本色。本輪疫情沖擊之下，全球原料供應(yīng)能力受到階段性影響，公司是國(guó)內(nèi)最早復(fù)產(chǎn)復(fù)工的企業(yè)之一，2月底基本全面復(fù)產(chǎn)，為海外客戶提供連續(xù)不間斷的原料供給，成為全球透明質(zhì)酸下游產(chǎn)業(yè)的堅(jiān)實(shí)支柱。頭部客戶粘性大，長(zhǎng)尾客戶快速發(fā)展。公司各等級(jí)原料品質(zhì)優(yōu)良穩(wěn)定，研發(fā)能力突出，頭部客戶粘性強(qiáng)（前五大客戶采購(gòu)金額穩(wěn)中有升），中小型客戶數(shù)量不斷增多，收入占比逐年增加（2018：64%vs2016：60%），長(zhǎng)尾客戶具備高潛力，有望帶來(lái)新的增長(zhǎng)引擎。醫(yī)療終端：高質(zhì)量玩家的頂級(jí)賽道自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)，多元終端應(yīng)用。公司2006年開(kāi)始研究透明質(zhì)酸交聯(lián)技術(shù)，成功開(kāi)發(fā)“梯度3D交聯(lián)”，解決了定向交聯(lián)、有效交聯(lián)及交聯(lián)度精準(zhǔn)控制三大技術(shù)難題（實(shí)現(xiàn)大、中、小粒徑精準(zhǔn)控制，獲得不同粘彈性、內(nèi)聚性、機(jī)械強(qiáng)度和體內(nèi)代謝速度的交聯(lián)凝膠），并率先采用終端濕熱滅菌技術(shù)（無(wú)菌水平提升1000倍），開(kāi)發(fā)出一系列高質(zhì)量醫(yī)療終端產(chǎn)品，進(jìn)入高階賽場(chǎng)。截至2018年底，公司醫(yī)療終端線已有20+產(chǎn)品，覆蓋皮膚科、骨科、眼科等多個(gè)領(lǐng)域。展望19-21，伴隨重磅新品推出（如2019年4月及10月新獲批的單相/單相含麻填充劑），我們預(yù)計(jì)醫(yī)療終端收入有望實(shí)現(xiàn)37%以上強(qiáng)勁的復(fù)合增長(zhǎng)。皮膚類：提供“一站式”全臉解決方案一攬子產(chǎn)品滿足消費(fèi)者美麗需求。皮膚類是公司醫(yī)療終端最核心的業(yè)務(wù)板塊（2018年收入占比：78%）。近年來(lái)醫(yī)美需求噴薄而發(fā)，各路廠家聞風(fēng)而起，公司持續(xù)產(chǎn)品創(chuàng)新，旨在打造高技術(shù)含量的全臉?lè)桨福群笸瞥觥皾?rùn)百顏”（小顆粒、大顆粒透明質(zhì)酸填充劑）、“潤(rùn)致”（含利多卡因透明質(zhì)酸填充劑）、皮膚保護(hù)劑等系列產(chǎn)品，通過(guò)海外收購(gòu)獲得高端無(wú)源植入物“Cytocare”（皮膚修復(fù)與塑形），近期重磅新品相繼登場(chǎng)（19年4月獲批單相填充劑，肉毒桿菌有望年底前獲批），產(chǎn)品線越發(fā)完善。我們預(yù)計(jì)19-21年，公司皮膚類醫(yī)療終端的收入復(fù)合增速有望達(dá)38.5%。成長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)一：醫(yī)美需求釋放，透明質(zhì)酸備受青睞全球第二大醫(yī)美市場(chǎng)，滲透率遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國(guó)家。根據(jù)Frost&Sullivan，中國(guó)已超越巴西成為全球第二大醫(yī)美市場(chǎng)，2018年市場(chǎng)規(guī)模達(dá)1251億元（全球占比14%）。然而從滲透率的角度來(lái)看，中國(guó)醫(yī)美市場(chǎng)仍處于早期成長(zhǎng)階段（中國(guó)1.2%vs韓國(guó)8.0%），隨著居民對(duì)整形美容接受度的提升（尤其是非一線城市滲透率的提升），2019E-2022E年我國(guó)醫(yī)美市場(chǎng)有望保持CAGR=24.4%的快速增長(zhǎng)（vs全球市場(chǎng)增速6.9%）。透明質(zhì)酸與肉毒是最受歡迎的非手術(shù)類整形項(xiàng)目。與手術(shù)類項(xiàng)目相比，非手術(shù)項(xiàng)目因創(chuàng)傷小、恢復(fù)快、效果佳受到消費(fèi)者偏愛(ài)，其中肉毒與透明質(zhì)酸最受青睞。根據(jù)全球美學(xué)整形外科學(xué)會(huì)（ISAPS）統(tǒng)計(jì)，2017年全球醫(yī)療機(jī)構(gòu)進(jìn)行透明質(zhì)酸注射項(xiàng)目330萬(wàn)次，占比整體注射類項(xiàng)目38.5%。非手術(shù)類項(xiàng)目效果維持時(shí)間有限，一般需重復(fù)進(jìn)行（肉毒與透明質(zhì)酸平均注射2-3次/年），“微整抗衰老”逐漸成為新一代年輕人的日常生活方式。成長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)二：華熙新品頻出，升級(jí)“全臉?lè)桨浮碑a(chǎn)品組合拳，低-中-高頻全覆蓋。憑借強(qiáng)大的技術(shù)背景，公司開(kāi)發(fā)了不同層次和注射部位的透明質(zhì)酸填充產(chǎn)品，全面覆蓋低頻（填充劑：6-12個(gè)月/次，肉毒：4-6個(gè)月/次）、中頻

（醫(yī)用皮膚保護(hù)劑、皮膚修護(hù)貼，1-2個(gè)月/次）、高頻（系列護(hù)膚品，1-2次/天），是目前醫(yī)美市場(chǎng)上產(chǎn)品群最豐富的生產(chǎn)商之一。2012年公司國(guó)內(nèi)首家獲批雙相交聯(lián)透明質(zhì)酸填充劑（“潤(rùn)百顏”

），2016年新增含利多卡因的填充劑（“潤(rùn)致”），2019年4月公司單相填充劑獲批（用于深層皺紋及面部提升），10月獲批單相含麻填充劑，還有系列產(chǎn)品正在開(kāi)發(fā)中（支撐性更好、維持時(shí)間更久、更加柔軟或適用于淺表部位等），豐富的產(chǎn)品群有望成為公司醫(yī)美終端高速增長(zhǎng)的強(qiáng)力支撐。因“品”制宜，優(yōu)化銷售策略。皮膚類醫(yī)美產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)激烈，公司以靈活的產(chǎn)品組合和梯度價(jià)格加以應(yīng)對(duì)：1）向核心連鎖客戶提供定制化產(chǎn)品打包，導(dǎo)流品種給予價(jià)格優(yōu)惠或買贈(zèng)

（如皮膚保護(hù)劑或小規(guī)格填充劑等），充分發(fā)揮原料成本優(yōu)勢(shì)，鎖定頭部客戶大單；2）推出差異化高端產(chǎn)品（比如“潤(rùn)致”、“潤(rùn)百顏”大顆粒黑金裝等），滿足高端客戶需求，形成價(jià)格梯度保障盈利能力；3）通過(guò)收購(gòu)Revitacare進(jìn)軍海外市場(chǎng)，建設(shè)高端品牌形象，銷售多點(diǎn)開(kāi)花。攜手肉毒龍頭，劍指72億藍(lán)海市場(chǎng)。肉毒桿菌穩(wěn)坐全球非手術(shù)類整形項(xiàng)目的第一把交椅，2018年全球規(guī)模超50億美元，《全球肉毒毒素市場(chǎng)發(fā)展趨勢(shì)》數(shù)據(jù)顯示，Allergan占據(jù)全球近70%市場(chǎng)份額。中國(guó)目前僅有Allergan（“

Botox”）與蘭州所（“衡力”）兩家產(chǎn)品上市。2015年公司與韓國(guó)肉毒巨匠Medytox成立合資公司，2018年4月“Neuronox”

申報(bào)NMPA上市，有望成為中國(guó)第三款獲批的肉毒產(chǎn)品?！癗euronox”是亞洲地區(qū)最暢銷的肉毒品牌，在賦形劑（人血白蛋白更不易過(guò)敏）、分子量（穩(wěn)定在900kDa，彌散度較?。┑刃再|(zhì)上有明顯優(yōu)勢(shì)，更加接近于“Botox”，上市后將為中國(guó)消費(fèi)者提供更高性價(jià)比的選擇。我們測(cè)算2030年國(guó)內(nèi)肉毒桿菌市場(chǎng)規(guī)?？蛇_(dá)72億元，核心假設(shè)如下：1)當(dāng)前我國(guó)醫(yī)美滲透率約為1.5%，隨著人均可支配收入的提升和對(duì)醫(yī)療美容接受程度的提高，滲透率有望逐步提升，預(yù)計(jì)2030年達(dá)到3.9%；2)2018年我國(guó)非手術(shù)類項(xiàng)目占比約71%，受微整形的持續(xù)流行，這一比例有望在2030年上升至78%的水平；其中肉毒桿菌滲透率有望從15%增加至2030年29%；3)假設(shè)肉毒桿菌單次注射100IU，注射費(fèi)用以Botox（38%）與衡力（62%）2018年的銷量為權(quán)重加權(quán)計(jì)算，“Botox”價(jià)格為1862元/支（100IU/支），“衡力”價(jià)格為650元/支（100IU/支），假設(shè)單次注射1支，一年平均注射2次。成長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)三：加強(qiáng)民營(yíng)連鎖及診所直銷管理強(qiáng)化直銷管理，提高客戶粘性。公司于2018年初成立KA客戶業(yè)務(wù)中心，聚焦頭部醫(yī)院和連鎖醫(yī)美機(jī)構(gòu)的管理與開(kāi)發(fā)，核心競(jìng)爭(zhēng)力在于：1）快速響應(yīng)客戶需求，向客戶推廣有價(jià)格梯度的、高中低頻全覆蓋的產(chǎn)品組合，一站式解決“全臉”方案；2）減小分散訂單的風(fēng)險(xiǎn)，2018年公司皮膚類醫(yī)療終端產(chǎn)品復(fù)購(gòu)率高達(dá)86.5%，相比2017年提高41pct；

3）獲得頭部醫(yī)院KOL醫(yī)生的廣泛認(rèn)可和推薦，有利于打開(kāi)更加廣闊的診所/門(mén)診市場(chǎng)。骨科類：招標(biāo)放量，銷售區(qū)域擴(kuò)張老齡化加劇，市場(chǎng)需求提升。公司骨關(guān)節(jié)腔注射劑“海力達(dá)”受歐盟與NMPA雙重認(rèn)證，近兩年多地新標(biāo)中標(biāo)（2017：16省市；2018：20省市），“海力達(dá)”快速起量（2016-2018收入CAGR=78.3%，含部分高開(kāi)影響），我們預(yù)計(jì)19-21年公司骨科產(chǎn)品將保持32%收入復(fù)合增長(zhǎng)，受益于：1）老齡化之下龐大的關(guān)節(jié)炎患者數(shù)量（2018年我國(guó)65歲以上人口占比12%，關(guān)節(jié)炎發(fā)病率高于20%）；2）玻璃酸鈉注射劑對(duì)非甾體類抗炎藥的替代；

3）公司加強(qiáng)新標(biāo)地區(qū)產(chǎn)品滲透，加速進(jìn)口替代（市場(chǎng)份額2018：9.1%vs2016：0.6%）。百億級(jí)骨關(guān)節(jié)炎注射藥物市場(chǎng)，玻璃酸鈉對(duì)抗炎鎮(zhèn)痛藥形成替代。世界衛(wèi)生組織統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2018年全球關(guān)節(jié)炎患者約為3.55億人，其中中國(guó)位居第一，患者人數(shù)達(dá)1.2億。當(dāng)前我國(guó)骨關(guān)節(jié)炎治療注射類藥物市場(chǎng)規(guī)模近百億元，以傳統(tǒng)非甾體類抗炎藥為主（2019年收入占比40%），玻璃酸鈉注射液作為關(guān)節(jié)腔注射劑中核心品種，能夠有效保護(hù)病損軟骨，生物相容性高，不良反應(yīng)的發(fā)生率較低，2019年終端產(chǎn)品市場(chǎng)規(guī)模約16億元，在骨關(guān)節(jié)治療樣本醫(yī)院藥物銷售占比12%。受益于招標(biāo)放量，快速搶占份額。公司玻璃酸鈉注射液于2014年在中國(guó)上市，受益于17-18年的大量中標(biāo)，市場(chǎng)份額提升顯著（2018：9.1%vs2016：0.6%）。公司正在研發(fā)長(zhǎng)效交聯(lián)玻璃酸鈉骨科注射液（1次/療程，vs當(dāng)前主流2-3次/療程），有望進(jìn)一步提高患者依從性，激發(fā)市場(chǎng)增長(zhǎng)。眼科及其他：開(kāi)拓應(yīng)用新場(chǎng)景新應(yīng)用領(lǐng)域尚待挖掘。透明質(zhì)酸在眼科、外科等領(lǐng)域應(yīng)用廣泛，公司現(xiàn)有產(chǎn)品包括III類醫(yī)療器械“海視健”（眼科粘彈劑）和II類醫(yī)療器械“海潤(rùn)通”（人體腔道潤(rùn)滑）等，未來(lái)公司仍將持續(xù)研制開(kāi)發(fā)多個(gè)應(yīng)用領(lǐng)域的生物醫(yī)用材料，比如眼科方面的玻璃體填充物，外科方面的創(chuàng)傷護(hù)理、生物醫(yī)用敷料等，我們預(yù)計(jì)19-21年公司新業(yè)務(wù)領(lǐng)域?qū)?shí)現(xiàn)28.6%收入復(fù)合增長(zhǎng)（核心驅(qū)動(dòng)來(lái)自于“海視健”的市占率提升），如能順利開(kāi)拓新的應(yīng)用場(chǎng)景，新業(yè)務(wù)領(lǐng)域可能帶來(lái)更大的業(yè)績(jī)彈性。廣闊的白內(nèi)障手術(shù)市場(chǎng)。白內(nèi)障是全球致盲性眼病之最（根據(jù)公司招股書(shū)，我國(guó)60歲以上老年人白內(nèi)障發(fā)病率達(dá)80%以上），手術(shù)是唯一治療方式。高純度透明質(zhì)酸鈉制作的黏彈劑可起到臨時(shí)支撐手術(shù)空間，避免眼組織受損的作用，廣泛應(yīng)用于白內(nèi)障手術(shù)中。中國(guó)防盲治盲網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2017年我國(guó)白內(nèi)障手術(shù)量超過(guò)300萬(wàn)人次（2012-2017CAGR=16.9%），但每百萬(wàn)人白內(nèi)障手術(shù)率（CSR）遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國(guó)家，市場(chǎng)空間十分廣闊。市場(chǎng)增長(zhǎng)穩(wěn)健，持續(xù)提升份額。眼科粘彈劑由高分子量透明質(zhì)酸（大于2,000kDa）構(gòu)成，研發(fā)難度大（商業(yè)化透明質(zhì)酸原料分子量介于500kDa-1,500kDa）。公司擁有全球領(lǐng)先的透明質(zhì)酸發(fā)酵與純化技術(shù)，于2014年成功上市眼科粘彈劑“海視健”（歐盟CE及中國(guó)CFDA雙認(rèn)證），后起之秀不斷擴(kuò)大銷售網(wǎng)絡(luò)，在新標(biāo)推動(dòng)之下，我們預(yù)計(jì)公司有望繼續(xù)提升市場(chǎng)份額（2018：4.4%vs2016：1.3%）。持續(xù)演化眼科應(yīng)用新場(chǎng)景。公司不斷拓展透明質(zhì)酸在眼科領(lǐng)域的應(yīng)用場(chǎng)景，例如在人工淚液中替代傳統(tǒng)纖維醚類、聚乙烯類衍生物等成分，發(fā)揮更好的滋潤(rùn)眼部的作用。根據(jù)公司招股書(shū)，目前我國(guó)30-40歲人群干眼癥患病率超過(guò)20%并隨年齡遞增，考慮到未來(lái)電子設(shè)備使用時(shí)長(zhǎng)的增加，干眼癥患病率預(yù)計(jì)將呈現(xiàn)上升趨勢(shì)。作為干眼癥治療的一線用藥，人工淚液有望成為透明質(zhì)酸的另一50億級(jí)別的高潛力應(yīng)用市場(chǎng)。功能性護(hù)膚品：科技與美麗碰撞，華熙打造國(guó)民護(hù)膚品牌技術(shù)背書(shū)，華熙具有獨(dú)特競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。公司以透明質(zhì)酸（補(bǔ)水、保濕）及其他生物活性物質(zhì)

（消炎鎮(zhèn)靜等）為核心成分，強(qiáng)調(diào)精簡(jiǎn)配方、活性成分含量高、功效針對(duì)性強(qiáng)，開(kāi)發(fā)了一系列針對(duì)特定皮膚問(wèn)題的護(hù)膚產(chǎn)品（敏感、紅血絲、痤瘡等）。公司C端業(yè)務(wù)高舉高打，從研發(fā)到生產(chǎn)均遵循制藥標(biāo)準(zhǔn)，不斷加碼專利技術(shù)（酶切寡聚、油分散、陽(yáng)離子絡(luò)合等），與其他品牌形成差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，逐步建立國(guó)民功能性護(hù)膚品品牌口碑。高速增長(zhǎng)拉開(kāi)帷幕。我們預(yù)計(jì)公司護(hù)膚品業(yè)務(wù)線收入19/20/21年實(shí)現(xiàn)66.9%的復(fù)合增長(zhǎng)，驅(qū)動(dòng)來(lái)自：1）聚焦“潤(rùn)百顏”，打造明星品牌覆蓋各類消費(fèi)人群；2）自主創(chuàng)新，擁有持續(xù)打造爆款的能力（如BFS次拋原液、故宮口紅/面膜等）；3）線上平臺(tái)加大推廣力度，有望持續(xù)快速增長(zhǎng)。安瓶精華紅利期護(hù)膚品/化妝品：面部護(hù)理市場(chǎng)空間廣闊。中國(guó)是全球最大的護(hù)膚品市場(chǎng)，2018年零售端規(guī)模達(dá)2021.85億人民幣，但人均消費(fèi)額僅為152元/年，約合23美元，遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國(guó)家水平（2018：美國(guó)：61美元；韓國(guó)：

123美元），增長(zhǎng)潛力大（Euromonitor預(yù)測(cè)2019-2023E中國(guó)市場(chǎng)規(guī)模CAGR=7.9%）。護(hù)膚品市場(chǎng)中，又可細(xì)分為身體護(hù)理、面部護(hù)理、手部護(hù)理、護(hù)理套裝，其中面部護(hù)理占比86.91%，規(guī)模達(dá)到1844.13億人民幣。面部護(hù)理中，精華品類滲透率持續(xù)提升，增長(zhǎng)潛力較大。精華一般在面部護(hù)理步驟中使用次序偏后，用在化妝水、乳液之后，面霜之前，對(duì)應(yīng)消費(fèi)者升級(jí)的護(hù)膚需求。據(jù)凱度消費(fèi)者指數(shù)，19年中國(guó)大陸精華類產(chǎn)品使用人群滲透率為25.8%，較17年的18%有所增長(zhǎng)，但相比韓國(guó)仍處于較低水平。據(jù)，18年精華品類線上消費(fèi)額增長(zhǎng)接近90%，為護(hù)膚品中增長(zhǎng)最快品類，精華類產(chǎn)品處高速增長(zhǎng)紅利期。精華品類是化妝品公司的成分、配方功效的集大成者，“成分黨”趨勢(shì)下，消費(fèi)者對(duì)精華的關(guān)注度持續(xù)提升。國(guó)際大牌的經(jīng)久不衰的明星產(chǎn)品大多以精華呈現(xiàn)，如的“小棕瓶”精華、SKII的“神仙水”精華等，均以其高功效沉淀了良好的口碑。隨著消費(fèi)者專業(yè)知識(shí)的積累，會(huì)深入了解精華背后的主打成分和功效。根據(jù)美麗修行數(shù)據(jù)，2019年透明質(zhì)酸鈉位列消費(fèi)者關(guān)注功效成分榜單第3名，主打透明質(zhì)酸的精華處于紅利期。創(chuàng)新的次拋包裝精華，進(jìn)一步提升產(chǎn)品整體專業(yè)感，受到消費(fèi)者青睞。次拋包裝的安瓶/原液為精華的子品類，在精華的基礎(chǔ)上更強(qiáng)調(diào)單一成分、更高濃度，使用上一次一支，衛(wèi)生無(wú)防腐劑，受到成分黨歡迎。國(guó)貨品牌在次拋精華細(xì)分品類具有先發(fā)優(yōu)勢(shì)，“潤(rùn)百顏”單毫升價(jià)格排名第一。據(jù)天貓數(shù)據(jù)，月銷量（2020.3.6-2020.4.5）排名前10的次拋精華產(chǎn)品種，前3名均為國(guó)貨品牌。“潤(rùn)百顏”次拋原液月銷量排名第3，單ml價(jià)格26.27元排名第1。進(jìn)入前10的外資品牌均為定位功效護(hù)膚的國(guó)際小眾品牌，如“ISDIN怡思丁”、“MartiDerm瑪?shù)俚履w”，國(guó)際藥妝大牌薇姿的多重勝肽安瓶銷量?jī)H排名第13。隨著安瓶品類快速增長(zhǎng)，大型美妝集團(tuán)開(kāi)始逐漸加大這一細(xì)分領(lǐng)域的新品開(kāi)發(fā)。全球第一大化妝品集團(tuán)在19年推出巴黎歐萊雅安瓶精華，定價(jià)190元/1.5ml*7支，截至20年4月5日，天貓旗艦店月銷量490件，與前10大安瓶差距較大。研發(fā)高投入，生產(chǎn)高標(biāo)準(zhǔn)公司研發(fā)資源持續(xù)向功能性護(hù)膚品傾斜。2017年公司建成護(hù)膚品核心SKU次拋原液生產(chǎn)線，之后持續(xù)加大對(duì)護(hù)膚品業(yè)務(wù)的研發(fā)投入，2017-1Q19護(hù)膚品研發(fā)費(fèi)用占公司整體研發(fā)費(fèi)用比重分別為5.38%/13.39%/18.80%，研發(fā)費(fèi)用率分別為1.45%/2.44%/3.13%。功能性化妝品領(lǐng)域自主研發(fā)的技術(shù)和應(yīng)用獲得多項(xiàng)專利和獎(jiǎng)項(xiàng)，在行業(yè)內(nèi)形成較高壁壘。公司在生物技術(shù)領(lǐng)域深耕透明質(zhì)酸技術(shù)，逐步形成發(fā)酵技術(shù)平臺(tái)和交聯(lián)技術(shù)平臺(tái)，掌握酶切法生產(chǎn)利于皮膚吸收的小分子miniHA、不同分子量HA的配比技術(shù)等核心技術(shù)，并深入研究不同分子量透明質(zhì)酸、γ-氨基丁酸、依克多因等生物活性物質(zhì)及其交聯(lián)衍生物對(duì)人體皮膚的功效，研發(fā)推出一系列含透明質(zhì)酸的“原液類”系列功能性護(hù)膚品。次拋原液按制藥標(biāo)準(zhǔn)生產(chǎn)，創(chuàng)新推出小包裝次拋引領(lǐng)市場(chǎng)。公司在化妝品產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)、品質(zhì)管理等各環(huán)節(jié)遵循制藥標(biāo)準(zhǔn)。公司采用吹灌封一體化技術(shù)，開(kāi)發(fā)生產(chǎn)了一系列具有不同功效的無(wú)菌、無(wú)防腐劑的小包裝次拋原液產(chǎn)品，并較早開(kāi)始在市場(chǎng)推廣教育，形成較強(qiáng)的先發(fā)優(yōu)勢(shì)。其“一次一拋”的使用特點(diǎn)，具有較高的產(chǎn)品辨識(shí)度，競(jìng)品相對(duì)較少，因此擁有一批忠誠(chéng)度較高的消費(fèi)者。根據(jù)招股書(shū)，公司核心品牌“潤(rùn)百顏”天貓電商平臺(tái)的新（老）二次轉(zhuǎn)化率整體保持在20%左右（2018-1Q19），高于行業(yè)整體。公司在化妝品層面引入核心技術(shù)人員，有利于研發(fā)能力的進(jìn)一步提升。2018年12月，公司引入李慧良先生擔(dān)任核心技術(shù)人員，李慧良之前在擔(dān)任技術(shù)總監(jiān)達(dá)二十多年，是著名品牌“六神”、“美加凈”、“佰草集”主創(chuàng)者，在中草藥型功效護(hù)膚品領(lǐng)域經(jīng)驗(yàn)豐富。品牌矩陣化，價(jià)格全覆蓋公司建立品牌矩陣，針對(duì)不同細(xì)分市場(chǎng)需求。2018年公司調(diào)整組織架構(gòu)，建立多品牌多事業(yè)部協(xié)作機(jī)制，推動(dòng)多品牌戰(zhàn)略。在原有“潤(rùn)百顏”品牌基礎(chǔ)上，陸續(xù)推出“BIO-MESO”、“米蓓爾”、“夸迪”、“德瑪潤(rùn)”、“華熙頤寶”等多個(gè)新品牌。新品牌以透明質(zhì)酸及其他生物活性物質(zhì)為核心成分，針對(duì)敏感皮膚、皮膚屏障受損等不同的皮膚問(wèn)題定位精準(zhǔn)人群。渠道高增長(zhǎng)，線上更突出線上渠道發(fā)力，疫情期間增長(zhǎng)依舊強(qiáng)勁。公司線上自營(yíng)渠道主要為淘寶、天貓美妝、有贊平臺(tái)，經(jīng)銷渠道為京東商城、小紅書(shū)、辣媽學(xué)院。2016-2018年線上銷售額CAGR達(dá)到223.9%。線上渠道占比從2016年的25.8%提升至2018年的59.6%，是公司16-18銷售增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力。公司傳統(tǒng)線下渠道以經(jīng)銷和直銷為主，面向醫(yī)療美容、生活美容等機(jī)構(gòu)客戶，2016-2018年銷售額CAGR達(dá)到57.3%。2020年1-2月合計(jì)來(lái)看，“潤(rùn)百顏”

旗艦店銷售額同比增速為58.6%，疫情影響下仍維持高增長(zhǎng)。3月初天貓舉辦3.8促銷節(jié)，推動(dòng)化妝品線上銷售恢復(fù)。促銷節(jié)正式銷售期間（2月25日-3月4日為預(yù)售，3月5日-3月8日正式銷售），“潤(rùn)百顏”旗艦店銷售額同比增速達(dá)到285.8%，本土品牌中增速領(lǐng)先。營(yíng)銷亮點(diǎn)多，爆品能力強(qiáng)2018年功能性護(hù)膚品銷售費(fèi)用及銷售費(fèi)用率大幅上升，公司加大對(duì)“潤(rùn)致”、“夸迪”、“米蓓爾”、“BIO-MESO”等新品牌的宣傳力度，廣告宣傳費(fèi)和市場(chǎng)開(kāi)拓費(fèi)增幅較大，并且進(jìn)一步布局線上渠道，16-18年公司線上推廣服務(wù)費(fèi)為89.09/484.17/1209.56萬(wàn)元，主要針對(duì)功能性護(hù)膚品業(yè)務(wù)。除了常規(guī)的電視廣告宣傳之外，公司加強(qiáng)了對(duì)小紅書(shū)、直播電商等營(yíng)銷方式的投入，借助頭部主播薇婭、李佳琦擴(kuò)大品牌影響力。合作故宮文化IP，科技賦能，打造“故宮口紅”爆品。2018年公司以專利產(chǎn)品“油分散透明質(zhì)酸鈉”為核心原料，與故