公司治理結(jié)構(gòu)的國(guó)際比較和公司治理的核心原則

【文獻(xiàn)號(hào)】3-3411【原文出處】江淮論壇【原刊地名】合肥【原刊期號(hào)】199505【原刊頁號(hào)】033-040【分類號(hào)】F3【分類名】工業(yè)經(jīng)濟(jì)【作者】王剛【復(fù)印期號(hào)】199511【標(biāo)題】公司治理結(jié)構(gòu)的國(guó)際比較【正文】在現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家中，由于各國(guó)歷史文化傳統(tǒng)、經(jīng)濟(jì)發(fā)展道路和政治法律偏好的差異，經(jīng)過長(zhǎng)期的公司實(shí)踐和制度演變，構(gòu)成了形態(tài)不同的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，并由此產(chǎn)生了公司合理結(jié)構(gòu)和企業(yè)行為上的重大區(qū)別，本文從股權(quán)結(jié)構(gòu)基礎(chǔ)上所有者和經(jīng)營(yíng)者的制約均衡的角度，分析主要市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家股權(quán)結(jié)構(gòu)與治理結(jié)構(gòu)的不同類型。一、美國(guó)公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)美國(guó)是現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展最為成熟的國(guó)家。在這個(gè)少有封建傳統(tǒng)的國(guó)度，雖然建國(guó)不過兩百余年，卻有著近一個(gè)半世紀(jì)的公司發(fā)展史，作為一個(gè)移民大國(guó)，美國(guó)歷來強(qiáng)調(diào)追求自由和提倡個(gè)人主義，現(xiàn)代美國(guó)的公司就是植根于傳統(tǒng)自由資本主義的土壤中逐步發(fā)展起來的。美國(guó)是公司的王國(guó)，目前有各種公司７００多萬家。在特定的歷史、經(jīng)濟(jì)和法律條件下，現(xiàn)代美國(guó)公司具有高度分散化的股權(quán)結(jié)構(gòu)。美國(guó)法學(xué)家伯利和米恩斯在《現(xiàn)代公司和私有財(cái)產(chǎn)》一書中對(duì)美國(guó)２００家大公司進(jìn)行實(shí)證研究的結(jié)果表明，美國(guó)大公司的股東人數(shù)在本世紀(jì)初到３０年代增加了數(shù)十倍，如美國(guó)電話電報(bào)公司股東數(shù)從１９０１年的１萬余人增加到１９３１年的６４．２萬余人，３０年期間增加了６０多倍。近幾十年來，美國(guó)公司的股權(quán)進(jìn)一步分散，美國(guó)電話電報(bào)公司股東人數(shù)１９８４年已增加到３２４萬人。目前美國(guó)公民直接持有或間接持有（即通過中介機(jī)構(gòu)持有）股票的人數(shù)高達(dá)１３，４００萬之多，約占美國(guó)總?cè)丝诘模叮埃ミ€強(qiáng)。這種所有權(quán)原子式高度分散的情形是西方其他市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家無可比擬的。美國(guó)公司的股權(quán)分散化和企業(yè)的融資方式直接相關(guān)。與其他發(fā)達(dá)國(guó)家不同，美國(guó)企業(yè)的融資方式是以直接金融為主，間接金融為輔，即企業(yè)主要是通過發(fā)行股票和企業(yè)債券的方式從資本市場(chǎng)上直接籌措長(zhǎng)期資本，而不是依賴銀行貸款。這一特點(diǎn)是由美國(guó)實(shí)行的金融體制所決定的。雖然美國(guó)商業(yè)銀行眾多，約有１．４萬家，但美國(guó)法律規(guī)定，銀行只能經(jīng)營(yíng)短期貸款，不允許經(jīng)營(yíng)７年以上的長(zhǎng)期貸款。這樣，美國(guó)企業(yè)的長(zhǎng)期資本就無法通過銀行間接融資，而要依靠證券市場(chǎng)直接籌集。美國(guó)是具有反壟斷傳統(tǒng)的國(guó)家，美國(guó)公眾向來反感由于財(cái)富集中和壟斷而壓抑公平競(jìng)爭(zhēng)，聯(lián)邦政府為了迎合大眾情緒，通過諸項(xiàng)限制持股人的法案。１８６３的年國(guó)家銀行法把銀行限制在州的范圍內(nèi)，其它的立法又將商業(yè)銀行和投資銀行分離開來，并對(duì)其所持股數(shù)額進(jìn)行限制。通過這些立法，銀行的勢(shì)力得到限制，同時(shí)也較早地造就了相當(dāng)成熟的美國(guó)證券市場(chǎng)。另一方面，為了適應(yīng)企業(yè)外部直接融資的需求，美國(guó)非銀行的各類金融機(jī)構(gòu)逐漸發(fā)達(dá)起來，各種養(yǎng)老基金，互助基金，保險(xiǎn)、信托公司成為企業(yè)籌措資金的極其重要的中介機(jī)構(gòu)。尤其是近幾十年來，中介機(jī)構(gòu)的持股率上升很快，使原先占有壓倒優(yōu)勢(shì)的個(gè)人股東持股率持續(xù)下降，由７０年代的７０％以下降至目前的不足５０％；而各類機(jī)構(gòu)投資者的持股率則由５０年代的２３％，６０年代的２８％，上升到７０年代的３７．８％。至９０年代，機(jī)構(gòu)投資者的總資產(chǎn)已由１９５０年的１０７０億美元增加到１９９０年的５８０００億美元。迄今為止，機(jī)構(gòu)投資者已擁有美國(guó)全部大公司５０％以上的股權(quán)。股權(quán)的高度分散化，導(dǎo)致了公司所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)分離，公司的大權(quán)大都掌握在經(jīng)營(yíng)者手中。股東一般無意也無力對(duì)公司經(jīng)營(yíng)加以控制。因?yàn)楝F(xiàn)代公司的經(jīng)營(yíng)管理日趨復(fù)雜，股東由于缺乏專門的知識(shí)和信息難以對(duì)公司經(jīng)營(yíng)提出意見，而且眾多分散的股東要相互取得聯(lián)系并達(dá)成一致協(xié)議來監(jiān)控公司經(jīng)營(yíng)者，勢(shì)必需要付出高昂的監(jiān)督成本。加上單個(gè)股東一般認(rèn)為關(guān)注公司經(jīng)營(yíng)所付出的代價(jià)與最終給自身帶來的利益并不相稱，因?yàn)檫@里還存在一個(gè)避免成為“免費(fèi)搭車”犧牲品的問題，即如果某些股東為關(guān)注公司的經(jīng)營(yíng)付出了監(jiān)督成本，而由此得到的絕大部分利益卻被其他股民無償分享了，反而得不償失。這就更使得一般股東沒有直接監(jiān)督和左右公司經(jīng)營(yíng)者的積極性，而是把關(guān)心公司經(jīng)營(yíng)的興趣轉(zhuǎn)向關(guān)注股票收益率的升降上，以便用簡(jiǎn)便的“用腳投票”取代費(fèi)心費(fèi)力的“用手投票”。目前美國(guó)最重要的股東是機(jī)構(gòu)投資者，盡管它們?cè)诠镜墓善狈蓊~有很大比率，但是這些機(jī)構(gòu)投資者并不是真正的所有者，它們只是機(jī)構(gòu)性的代理人，是為本基金的所有者和受益者來運(yùn)用資金的。所以它們往往是所謂“被動(dòng)投資者”，而不同于那些持股比重大的個(gè)人大股東。一般而言，擁有能夠左右公司股權(quán)的個(gè)人大股東在公司經(jīng)營(yíng)不佳時(shí)，會(huì)直接要求召開股東大會(huì)或董事會(huì)（個(gè)人大股東往往可能是董事長(zhǎng)）修改公司經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略，改變公司人事安排。而對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者來說，它們主要關(guān)心的是公司能付給它們多高的紅利，而不是企業(yè)經(jīng)營(yíng)的好壞和實(shí)力的強(qiáng)弱。一旦發(fā)現(xiàn)公司績(jī)效不佳使所持股票收益率下降，它們的反應(yīng)往往是迅速拋售以改變自己的股票組合，而無意于插手改組公司領(lǐng)導(dǎo)班子或幫助公司改善經(jīng)營(yíng)。機(jī)構(gòu)投資者的這種消極行為是出于以下兩個(gè)原因：一是機(jī)構(gòu)投資者的持股目的和投資標(biāo)準(zhǔn)是為了獲取利潤(rùn)，為了向基金參與者支付收益，如養(yǎng)老基金支付養(yǎng)老金等等。因此它們往往要在股票的股息率和其他的證券收益率如存款利率、債券利率之間作出權(quán)衡，在股票收益率高的時(shí)候才會(huì)購買股票。機(jī)構(gòu)投資者還要根據(jù)股息、股價(jià)在各種不同的股票之間作出權(quán)衡，選擇購買良性股票。這樣，機(jī)構(gòu)投資者就會(huì)逐證券收益高者投資，而不會(huì)長(zhǎng)時(shí)間地持有一種股票。另一個(gè)原因是美國(guó)有關(guān)法律的限制，根據(jù)法律規(guī)定，保險(xiǎn)公司在任何一個(gè)公司所持股票不能超過公司股票總值的５％，養(yǎng)老基金會(huì)和互助基金會(huì)不能超過１０％，否則就會(huì)面臨非常不利的納稅待遇，它的收入要先繳公司稅，然后在向基金股東分配收入時(shí)再納一次稅。這樣，盡管一些基金的資產(chǎn)甚至達(dá)到幾十億美元，但在一個(gè)特定的公司中，并不總是處于優(yōu)勢(shì)地位。此外，機(jī)構(gòu)投資者的逐利動(dòng)機(jī)也使它們所持股票具有較強(qiáng)的流動(dòng)性，１９８３年美國(guó)股票周轉(zhuǎn)率中養(yǎng)老基金為６１％，學(xué)校及大學(xué)捐贈(zèng)為５１％，互助基金為７８％，到１９８６年平均已達(dá)７５％。機(jī)構(gòu)投資者持有一種股票的時(shí)間從六十年代和七十年代的７年減少到八十年代末和九十年代初的１．９年。在現(xiàn)代公司的運(yùn)作中，股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司法人治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)，美國(guó)的以機(jī)構(gòu)投資者為主和分散的個(gè)人股東持股為特征的股權(quán)結(jié)構(gòu)，必然給公司的法人治理結(jié)構(gòu)帶來巨大影響。１．高度分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)造成了經(jīng)營(yíng)者的短期行為。由于股東判斷企業(yè)經(jīng)營(yíng)優(yōu)劣的標(biāo)準(zhǔn)主要是股金分紅率和股票價(jià)格的高低，公司經(jīng)營(yíng)者在股東追求短期利潤(rùn)和高分紅率的巨大壓力下，不得不以滿足股東收益最大化為經(jīng)營(yíng)目標(biāo)。股東投資行為的短期性導(dǎo)致公司經(jīng)營(yíng)者把主要注意力集中在近期或季度性利潤(rùn)上面，美國(guó)公司的經(jīng)理和董事所得到的有關(guān)所有者預(yù)期的信息即是：逐月逐季的提高盈利水平，股東將維持或增加投資，如若盈利下降，股東就出售股票。這就使得生存在激烈競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境中的公司經(jīng)營(yíng)者們對(duì)短期目標(biāo)更為注重，從而損及企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展。２．頻繁易手的公司股權(quán)使美國(guó)公司資本結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性差。因?yàn)楣蓶|追求投資收益率最大化的預(yù)期勢(shì)必導(dǎo)致股份不斷轉(zhuǎn)手，這不僅使公司的長(zhǎng)期發(fā)展沒有穩(wěn)定的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的保障，而且很容易形成企業(yè)兼并接管的動(dòng)蕩。美國(guó)持股者的短期性及因此引起的頻繁的股票交易，導(dǎo)致公司接管與兼并事件頻頻發(fā)生。僅是大的兼并潮流，本世紀(jì)就形成４次，分別發(fā)生在二十年代、五十年代、六十年代和七十至八十年代。而且兼并和接管主要是通過收買股票進(jìn)行的。僅１９８８年美國(guó)企業(yè)的接管額總計(jì)為２５００億美元（比１９８４年增加１倍）。兼并活動(dòng)對(duì)公司經(jīng)理人員具有極為重要的影響，因?yàn)楣颈患娌⒔庸芎笤嘟?jīng)理人員一般被撤換，經(jīng)理人員的人力資本因此受到損失。從積極的方面看，公司控制權(quán)的易手可能是淘汰平庸無能的經(jīng)理們的絕好方式，它使公司經(jīng)營(yíng)者時(shí)刻面臨著敵意接管的壓力和威脅，即如果你經(jīng)營(yíng)無方，那么虎視眈眈的接管者隨時(shí)會(huì)將你淘汰出局并取而代之。股東們也可通過替換不稱職的經(jīng)營(yíng)者來改善自己的投資收益。不過值得指出的是，兼并過程中經(jīng)常出現(xiàn)的敵意接管也可能對(duì)公司行為產(chǎn)生消極影響，因?yàn)楣镜恼＿\(yùn)作要以穩(wěn)定的資本結(jié)構(gòu)為基礎(chǔ)，敵意接管對(duì)公司產(chǎn)生的震蕩，難以使所有者和經(jīng)營(yíng)者保持長(zhǎng)期的信任和合作，甚至使經(jīng)理人員在將被替代預(yù)期支配下，可能使公司行為更加短期化。３．美國(guó)公司治理結(jié)構(gòu)中的經(jīng)營(yíng)者中居有支配地位。美國(guó)公司的董事會(huì)一般多由高層經(jīng)理及其推薦的人員擔(dān)任，實(shí)行高度的自主經(jīng)營(yíng)。股權(quán)的高度分散，使來自公司內(nèi)部的監(jiān)督作用弱化，往往發(fā)生大公司高層經(jīng)理人員玩忽職守和謀取私利的問題。美國(guó)高層經(jīng)理人員的監(jiān)督主要是來自公司外部市場(chǎng)機(jī)制的約束，外部市場(chǎng)機(jī)制監(jiān)控雖然對(duì)經(jīng)理人員起到了巨大的激勵(lì)和鞭策作用，但是外部監(jiān)控畢竟是一種事后調(diào)整的手段，一旦發(fā)生作用時(shí)公司已經(jīng)受到難以彌補(bǔ)的損失。因此，現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)研究認(rèn)為是，股權(quán)的過度分散化極大地削弱了公司內(nèi)部所有者與經(jīng)營(yíng)者之間的制約和均衡關(guān)系，對(duì)公司長(zhǎng)期穩(wěn)定的有效經(jīng)營(yíng)是十分不利的。二、日本公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)日本是一個(gè)后起的并成功實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)趕超的發(fā)達(dá)國(guó)家，當(dāng)今的日本現(xiàn)代企業(yè)治理結(jié)構(gòu)脫胎于其前身——財(cái)閥集團(tuán)式家族企業(yè)，因而具有非常明顯的東方特征。日本作為一個(gè)資源貧乏的島國(guó)，生存和發(fā)展存在著巨大的壓力，使得日本企業(yè)始終具有強(qiáng)烈群體意識(shí)和凝聚力量。日本公司制度的特點(diǎn)是其經(jīng)濟(jì)本身的特殊性決定的，主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面。１．法人持股、特別是法人相互持股是日本公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的基本特征，故日本公司又有“法人資本主義”的別稱。戰(zhàn)后的日本經(jīng)過民主改革、解散財(cái)閥，并強(qiáng)行出售原財(cái)閥體系企業(yè)的股票，在五十年代曾經(jīng)出現(xiàn)過所謂“大眾投資時(shí)代”。但在六十年代中期發(fā)生了“證券危機(jī)”后，日本采取了通過日本銀行貸款買入大量股票進(jìn)行凍結(jié)的措施。當(dāng)股票價(jià)格復(fù)蘇時(shí)，為了配合當(dāng)時(shí)日本推行的“穩(wěn)定股東”的政策，即防止外國(guó)公司通過購買股票而吞并日本公司，這些股票便被賣給了穩(wěn)定的法人股東。由此，日本公司的法人持股迅速發(fā)展，個(gè)人持股率則持續(xù)下降。據(jù)日本全國(guó)證券交易所協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，１９４９年——１９８４年，個(gè)人股東（不包括外國(guó)人）的持股率從６９．１％下降為２６．３％，而法人股東的持股票率則從１５．５％上升為６７％。至１９８９年，日本個(gè)人股東的持股率不斷下降為２２．６％，法人股東持股率則進(jìn)一步上升為７２．０％。日本公司的大部分股權(quán)主要控制在法人手中，即金融機(jī)構(gòu)和實(shí)業(yè)公司。通常情況下股票占有的基本方式是單向持有，而日本法人持股卻采取相互持股的方式。產(chǎn)生這種情況的重要原因在于日本的經(jīng)濟(jì)立法和歐美不同，日本對(duì)企業(yè)間的相互投資不加限制。而且這也同日本企業(yè)組織的財(cái)閥體系傳統(tǒng)有一定的關(guān)系。相互持股往往發(fā)生在一個(gè)企業(yè)集團(tuán)內(nèi)的各個(gè)企業(yè)之間，它在消極意義上是為防止公司被吞并，在積極意義上則是為了加強(qiáng)關(guān)聯(lián)企業(yè)之間的聯(lián)系。同時(shí)這種現(xiàn)象還表明了日本企業(yè)之間的相互聯(lián)系不同于歐美，日本企業(yè)之間的聯(lián)系更為穩(wěn)定和長(zhǎng)期，通過公司相互持股有助于建立長(zhǎng)期穩(wěn)定的交易關(guān)系，從而維持穩(wěn)定可靠的經(jīng)濟(jì)環(huán)境。日本的法人相互持股，是公司與公司之間、銀行與公司之間相互持股，這種相互持股并不是漫無邊際，公司相互持股主要是集團(tuán)企業(yè)內(nèi)部，整個(gè)集團(tuán)便形成了一個(gè)大股東會(huì)。例如三菱集團(tuán)企業(yè)平均持有集團(tuán)各成員股份的２９％，三菱集團(tuán)系列企業(yè)的經(jīng)理會(huì)實(shí)際上就是股東大會(huì)。２．間接融資和銀行直接持股是日本公司治理結(jié)構(gòu)的突出特點(diǎn)。作為后起的資本主義國(guó)家，日本沒有形成像美國(guó)那樣非常發(fā)達(dá)的證券市場(chǎng)，日本企業(yè)的融資體制主要是以銀行貸款為主的間接融資。由于日本企業(yè)自有資本比例較小，從戰(zhàn)后經(jīng)濟(jì)恢復(fù)時(shí)期至高速增長(zhǎng)時(shí)期，企業(yè)對(duì)銀行貸款的依賴程度不斷提高。而且日本銀行和企業(yè)之間的關(guān)系是比較固定的，一旦結(jié)合就很少變動(dòng)。不僅如此，日本所有大公司都有自己的主要貸款銀行，這是從戰(zhàn)時(shí)金融機(jī)構(gòu)對(duì)指定公司提供軍需貸款的制度沿襲下來的。主銀行制度是把在某企業(yè)接受貸款中居第一位的銀行稱之為該企業(yè)的主銀行，而由主銀行提供的貸款叫作系列貸款，包括長(zhǎng)期貸款和短期貸款。當(dāng)企業(yè)發(fā)生危機(jī)時(shí)，主銀行一般都采取救助措施。同時(shí)，銀行對(duì)企業(yè)持股也有大幅度的增加，而且持股大都集中在以本銀行作為主銀行的公司股票上，這樣便進(jìn)一步強(qiáng)化了主銀行體制。３．經(jīng)營(yíng)者掌權(quán)和銀行監(jiān)督是日本公司治理結(jié)構(gòu)的普遍現(xiàn)象。在法人相互持股的股權(quán)結(jié)構(gòu)下，日本公司中經(jīng)理人員擁有高度的經(jīng)營(yíng)自主權(quán)。由于法人之間的相互持股、股東的影響力往往在集團(tuán)內(nèi)部相互抵消，互相之間形成默契、互不干涉。而且法人相互持股的目的是為建立長(zhǎng)期穩(wěn)定的交易關(guān)系，在一般情況下也沒有必要干預(yù)企業(yè)的內(nèi)部事務(wù)，反而形成支持經(jīng)營(yíng)者的一種強(qiáng)大力量。因?yàn)槿毡緜€(gè)人持股率很低，個(gè)人股東在日本大公司權(quán)利體系中基本不起作用。與美國(guó)公司股權(quán)分散所形成的所有權(quán)與企業(yè)經(jīng)營(yíng)控制權(quán)分離，而經(jīng)營(yíng)者成為企業(yè)權(quán)力主體不同，日本企業(yè)中經(jīng)營(yíng)者權(quán)利主體地位的確立是建立在占?jí)旱箖?yōu)勢(shì)的法人相互持股基礎(chǔ)上的。那么，在法人持股的情況下，法人股東具有怎樣的約束作用呢？這主要表現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：首先，日本企業(yè)集團(tuán)持股的公司之間既有相互支持的一面也有相互控制的一面。日本企業(yè)集團(tuán)設(shè)有由大公司頭頭組成的經(jīng)理會(huì)，實(shí)際上就是企業(yè)的大股東會(huì)，他們的意見在全體股東會(huì)議當(dāng)然居于主導(dǎo)地位。如果某公司經(jīng)營(yíng)效益很差或經(jīng)營(yíng)者不稱職，經(jīng)理會(huì)就可以提出罷免意見。日本三井集團(tuán)屬下的三越百貨公司的前社長(zhǎng)因公司經(jīng)營(yíng)狀況惡化被解職的例子，就可以清楚的表明法人股東在危急時(shí)刻所發(fā)揮的約束作用。三越百貨公司在經(jīng)營(yíng)狀況惡化和經(jīng)營(yíng)手段遭到批評(píng)期間，公司董事會(huì)并未對(duì)公司社長(zhǎng)提出處理意見，這是因?yàn)槎率窃趦?nèi)部產(chǎn)生并由社長(zhǎng)推薦選出的，而社長(zhǎng)又是由董事相互推選。所以，社長(zhǎng)不會(huì)推薦那些不信任自己的人當(dāng)董事。但是在多邊法人相互持股的情況下，公司經(jīng)營(yíng)得好則大家相安無事，一旦公司績(jī)效太差，各法人股東便會(huì)在經(jīng)理會(huì)上群起而攻之。在三越百貨公司經(jīng)營(yíng)日益起下坡路而公司董事會(huì)又難以勝任監(jiān)督之責(zé)時(shí)，三井集團(tuán)的經(jīng)理會(huì)決定解除其社長(zhǎng)職務(wù)并重組董事會(huì)。其次，日本公司的經(jīng)營(yíng)者受到來自主銀行的有力監(jiān)督。主銀行既是公司的持股者又是主要貸款者，所以銀行關(guān)心的主要不是股息，而是通過與企業(yè)的貸款交易以及與此有關(guān)的各種金融交易來獲得長(zhǎng)期收益，并保證投資安全。因此銀行不能不關(guān)注公司的經(jīng)營(yíng)狀況，而且處在銀行的位置上，監(jiān)督企業(yè)經(jīng)營(yíng)是很便利的。日本主銀行與企業(yè)的關(guān)系主要有兩個(gè)特征：一方面，銀行作為公司的主要股東，但是它們并不對(duì)這些公司的經(jīng)營(yíng)實(shí)施直接控制，在盈利情況良好的條件下，銀行只是作為“平靜的商業(yè)伙伴”而存在。它們權(quán)力只是在公司績(jī)效惡化的情況下才是可見的。另一方面，如果公司盈利開始下降，主銀行由于所處的特殊地位，能夠很早就通過營(yíng)業(yè)往來帳戶、短期信貸、與公司最高管理層商業(yè)伙伴的長(zhǎng)期個(gè)人交往等途徑獲取信息，及時(shí)發(fā)現(xiàn)問題。如果情況繼續(xù)惡化，主銀行就可以通過召開股東大會(huì)或董事會(huì)來更換公司的最高領(lǐng)導(dǎo)層。因此，日本公司法人相互持股的股權(quán)結(jié)構(gòu)形成了公司治理結(jié)構(gòu)有效運(yùn)轉(zhuǎn)的有利條件和堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，這種股權(quán)結(jié)構(gòu)既給予經(jīng)營(yíng)者充分的經(jīng)營(yíng)自主權(quán)，又保證了對(duì)經(jīng)營(yíng)者的有效監(jiān)督；即維護(hù)了所有者的權(quán)益，也促進(jìn)了企業(yè)長(zhǎng)期穩(wěn)定的發(fā)展，使兩者得到了統(tǒng)一。但是，日本的股權(quán)結(jié)構(gòu)也存在一些問題，長(zhǎng)期以來法人間的相互持股通常預(yù)先約定不出讓股權(quán)，由此造成日本股票市場(chǎng)上市的股票數(shù)量很少。過少的供給引來了大量投機(jī)者入市，使股價(jià)高漲，加之八十年代日本中央銀行以擴(kuò)張性的貨幣政策支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，就使證券市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)了輪番上漲的正反饋振蕩。所以法人相互持股被看作是日本“泡沫經(jīng)濟(jì)”形成的一個(gè)重要原因。九十年代以來，由于股票市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)的瘋漲，導(dǎo)致日本“泡沫經(jīng)濟(jì)”的破裂，使銀行背上大量不良貸款的包袱，日本一些大企業(yè)也因利用股票升值機(jī)會(huì)進(jìn)行了大量的增股籌資并進(jìn)行投機(jī)交易而造成巨額赤字，“泡沫經(jīng)濟(jì)”破裂導(dǎo)致的不景氣至今仍在困擾著日本經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。三、德國(guó)公司股權(quán)結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)德國(guó)是老牌的資本主義國(guó)家，百余年的公司實(shí)踐和立法進(jìn)步，使德國(guó)公司形成了包容所有者、經(jīng)營(yíng)者和企業(yè)員工多元利益的法人治理制度。德國(guó)企業(yè)采用高度集中的組織形式，德國(guó)的股份公司大約７０％都已康采恩化，在德國(guó)經(jīng)濟(jì)中占據(jù)著舉足輕重的地位。德國(guó)公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中，最大的股東是金融公司、創(chuàng)業(yè)家族、保險(xiǎn)公司和銀行。而且它們的持股一般比較集中，單個(gè)股東持股１０％以上的公司有幾十家，德國(guó)交叉持股的公司股票占股票總額的４０％強(qiáng)，這與美國(guó)股權(quán)的高度分散形成了鮮明的反差。德國(guó)至少從俾斯表時(shí)代起，就認(rèn)識(shí)到通過銀行的作用來促使經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。銀行一開始只是公司的債權(quán)人，但當(dāng)銀行所貸款的公司到證券市場(chǎng)融資或拖欠銀行貸款時(shí)，銀行就變成了該公司的大股東。銀行可以持有一家公司多少股份，在德國(guó)并無法律上限制，但其金額不得超過銀行資本的１５％。一般情況下，德國(guó)銀行持有的股份總在一家公司股份總額的１０％以下。雖然銀行所持有的股票只占德國(guó)所有上市公司股票的９％，但銀行除直接持有股票外，還兼作其他股東所持股票的保管人。到１９８８年，在德國(guó)銀行儲(chǔ)存的股票達(dá)４１１５億馬克，約為當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)總值的４０％，加上銀行自有的股票，銀行直接間接管理的股票就占德國(guó)上市股票的５０％左右。銀行可以代表儲(chǔ)戶用儲(chǔ)存的股票進(jìn)行投票表決，銀行的權(quán)力就顯得更為突出。而且，由于銀行在許多公司都擁有很大一部分股權(quán)，公司所有權(quán)集中程度比較高，即使在銀行自身持股９％的那一部分，銀行也至少在３３家工業(yè)公司中擁有２５％的股票。按照德國(guó)的傳統(tǒng)做法和有關(guān)法律，擁有公司１０％股權(quán)的股東在監(jiān)事會(huì)中有一個(gè)席位，這就使得大股東在公司績(jī)效下降時(shí)可以對(duì)經(jīng)理人員施加影響，使其按照自己的意圖行事。如德國(guó)的三大銀行就是通過自身持股及小股東委托股票這兩個(gè)主要手段，控制了德國(guó)眾多公司的權(quán)力并通過選舉代理人進(jìn)入公司監(jiān)事會(huì)對(duì)經(jīng)營(yíng)者進(jìn)行監(jiān)控。由于主要股東很少參與股票市場(chǎng)交易，使得德國(guó)股票市場(chǎng)不很發(fā)達(dá)。首先，德國(guó)的股份公司較少，只有２０００多家，其中上市公司只有６５０家左右；其次，德國(guó)證券交易所的成交量相對(duì)較小，１９８９年德國(guó)股票交易量只有８４．８萬股，而同時(shí)期紐約證券交易所的交易量為４１００．７萬股。這樣，德國(guó)股票市場(chǎng)對(duì)公司的影響就比較小，德國(guó)公司的經(jīng)理們不必像其美國(guó)同行那樣過份敏感于股票的升降起伏。德國(guó)公司的大股東持股相對(duì)比較穩(wěn)定，不因公司績(jī)效的暫時(shí)下降而迅速出售股票。通常情況下，當(dāng)公司經(jīng)營(yíng)不善時(shí)，往往是由銀行大股東出面對(duì)公司加以干涉并改組董事會(huì)。所以德國(guó)銀行具有和日本銀行類似的作用。在德國(guó)，一個(gè)對(duì)公司持股最大的銀行被稱為主持銀行，通過貸款并向公司派駐監(jiān)事。主持銀行能夠比較容易的獲取公司內(nèi)部信息，從而有效地對(duì)公司實(shí)施監(jiān)督。德國(guó)公司治理結(jié)構(gòu)區(qū)別于其他國(guó)家公司制度的重要特點(diǎn)是職工參與決定制度。由于德國(guó)在歷史上曾是空想社會(huì)主義和工人運(yùn)動(dòng)極為活躍的國(guó)度，早在２００年前早期社會(huì)主義者就提出職工民主管理的有關(guān)理論。１８４８年，在法蘭克福國(guó)民議事會(huì)討論《營(yíng)業(yè)法》時(shí)就提議在企業(yè)建立工人委員會(huì)作為參與決定的機(jī)構(gòu)。１８９１年重新修訂的《營(yíng)業(yè)法》首次在法律上承認(rèn)了工人委員會(huì)。德國(guó)魏瑪共和國(guó)時(shí)期制訂的著名的魏瑪憲法也有關(guān)于工人和職員要平等與企業(yè)家共同決定工資和勞動(dòng)條件，工人和職員在企業(yè)應(yīng)擁有法定代表并通過他們來保護(hù)自身的社會(huì)經(jīng)濟(jì)利益等規(guī)定。尤其在二戰(zhàn)以后，隨著資本所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離，德國(guó)職工參與意識(shí)進(jìn)一步興起，德國(guó)頒布了一系列關(guān)于參與決定的法規(guī)。目前，德國(guó)有雇員２２００多萬，實(shí)行職工參與制的企業(yè)共有雇員１８６０萬，占雇員總數(shù)的８５％。德國(guó)職工參與制度的內(nèi)容非常廣泛，涉及到公司各個(gè)決策系統(tǒng)。在公司高級(jí)領(lǐng)導(dǎo)中，職工進(jìn)入公司監(jiān)事會(huì)、董事會(huì)來保護(hù)職工利益，即所謂“監(jiān)事會(huì)參與決定”。在公司中下級(jí)領(lǐng)導(dǎo)層中，建立企業(yè)職委會(huì)維護(hù)職工利益，即所謂“企業(yè)職委會(huì)參與決定”。公司監(jiān)事會(huì)參與決定與企業(yè)職委會(huì)參與決定有著重要區(qū)別是：第一，前者是被固定在社會(huì)法律機(jī)構(gòu)之中。因此它在公司重大決策過程中處于有利地位。后者則不是社會(huì)法律系統(tǒng)中的組成部分，因此它只能從外部對(duì)決策產(chǎn)生影響。第二，前者是職工參與決定的高級(jí)形式，它通過選派職工代表進(jìn)入監(jiān)事會(huì)參與公司重大經(jīng)營(yíng)決策。后者是職工參與決定的低級(jí)形式，旨在通過勞動(dòng)合同建立起來的勞資關(guān)系來限制資方權(quán)限，由此保障職工的利益。德國(guó)公司雖然以職工參與制著稱于世，但職工參與決定制度能在多大程度上真實(shí)發(fā)揮作用仍是眾說紛紜。例如１９８２年德國(guó)工會(huì)聯(lián)合會(huì)進(jìn)行的關(guān)于確定工會(huì)利益重點(diǎn)的民意調(diào)查時(shí)，只有８％的公民提到參與決定制，在總共１１項(xiàng)任務(wù)中參與決定只占第９位。不過，參與決定制畢竟使職工在公司的決策機(jī)構(gòu)有自己的發(fā)言人，因此能在一定程度上減少勞資摩擦和對(duì)立，這正是德國(guó)社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)原則所強(qiáng)調(diào)的。而且職工、職員、高級(jí)經(jīng)理人員分別選舉的代表進(jìn)入監(jiān)事會(huì)，使得公司決策比較公開，因而有利于對(duì)公司經(jīng)營(yíng)的監(jiān)督。同時(shí)職工參與決定制還有利于公司的穩(wěn)定和持續(xù)發(fā)展，因?yàn)槁毠ぴ诒O(jiān)事會(huì)占有一定的席位，一定程度上減少了公司被兼并接管的可能性。從以上分析中可以看到，現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家由于股權(quán)結(jié)構(gòu)的差異導(dǎo)致各國(guó)公司治理結(jié)構(gòu)的重大區(qū)別，從而也深刻地影響著企業(yè)的行為。美國(guó)的主要持股者明顯地注重獲取股息和紅利的傾向，使企業(yè)行為和公司盈利不得不向股東傾斜，分紅越多表明經(jīng)營(yíng)越好，顯得經(jīng)理人員越有能力；而且，投資收益率的高低直接牽扯股票市場(chǎng)的行情波動(dòng)，給公司經(jīng)理人員形成強(qiáng)大的壓力。所以，美國(guó)絕大多數(shù)公司都要把５０％以上的利潤(rùn)作為分紅基金。而且為了滿足股東的逐利意愿，美國(guó)公司還為經(jīng)理人員設(shè)計(jì)了股票期權(quán)制度，根據(jù)利潤(rùn)的多少、股票行情的好壞，對(duì)經(jīng)理實(shí)施不同的報(bào)酬。這就使經(jīng)營(yíng)者對(duì)股息和股市行情這些與股東直接相關(guān)的指標(biāo)尤為敏感和重視。與此相反，在法人相互持股的日本企業(yè)中，股票的分紅率極低，一般約為面額的７—１０％，因?yàn)樵诜ㄈ讼嗷コ止蓷l件下提高分紅，只不過是法人之間彼此支付并相互抵消了，對(duì)法人企業(yè)來說只是增加紅利負(fù)擔(dān)而得不到好處。例如，若Ａ公司要求Ｂ公司支付紅利，Ｂ公司反過來也會(huì)向Ａ公司提出同樣要求，在這個(gè)連環(huán)套中，損人者并不利己，反而使個(gè)人小股東坐收漁翁之利。因此，作為法人大股東相互之間就形成默契，盡量少支付紅利、股息，把公司利潤(rùn)主要用于投資。這樣，日本公司的經(jīng)營(yíng)者就把企業(yè)的擴(kuò)展和提高產(chǎn)品的市場(chǎng)占有率作為企業(yè)經(jīng)營(yíng)的首要目標(biāo)，促進(jìn)了企業(yè)長(zhǎng)期穩(wěn)定的發(fā)展。德國(guó)公司除了以“職工參與決定”的公司治理結(jié)構(gòu)著稱于世，其所有權(quán)結(jié)構(gòu)基本類似于日本公司，企業(yè)行為也與日本公司相近。通過對(duì)公司治理結(jié)構(gòu)的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)比較，可以得出以下幾點(diǎn)認(rèn)識(shí)。１．公司治理結(jié)構(gòu)的有效運(yùn)轉(zhuǎn)需要適當(dāng)?shù)乃袡?quán)結(jié)構(gòu)作為基礎(chǔ)。主要市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家公司實(shí)踐的經(jīng)驗(yàn)表明，所有權(quán)的過度分散容易導(dǎo)致公司行為的短期化，不利于公司長(zhǎng)期穩(wěn)定的發(fā)展。傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為法人相互持股容易產(chǎn)生壟斷行為，使公司經(jīng)營(yíng)者有可能相互勾結(jié)從而侵犯所有者的利益。美國(guó)法律禁止法人相互持股就是基于這一考慮。但是日本和德國(guó)的公司實(shí)踐證明，企業(yè)之間、銀行等金融機(jī)構(gòu)與實(shí)業(yè)公司之間的法人相互持股，不但沒有造成壟斷和侵犯股東利益，相反，法人持股使公司各法人股東之間形成了一種相互支持、相互控制、相互依賴的協(xié)調(diào)關(guān)系、形成促進(jìn)公司長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展的強(qiáng)大推動(dòng)力。２．公司治理結(jié)構(gòu)的有效運(yùn)轉(zhuǎn)需要適當(dāng)?shù)谋O(jiān)控體系。由于所有者、經(jīng)營(yíng)者、勞動(dòng)者對(duì)公司經(jīng)營(yíng)的目標(biāo)函數(shù)不一致，現(xiàn)代公司中擁有高度自主權(quán)的經(jīng)理人員的行為就可能有悖于股東和職工的利益。因此在制度上要切實(shí)完善對(duì)經(jīng)理人員的激勵(lì)、監(jiān)督和制約的有效手段。實(shí)踐表明，限制可以與經(jīng)理人員日趨增長(zhǎng)的力量相抗衡的機(jī)構(gòu)投資者、銀行和法人股東的監(jiān)督作用，并不是明智的選擇。日本的主銀行金融體制和法人持股，德國(guó)的銀行代理投票和職工參與決定，都產(chǎn)生了有利于公司績(jī)效的積極影響。３．公司治理結(jié)構(gòu)的有效運(yùn)轉(zhuǎn)需要正確的發(fā)揮資本市場(chǎng)的作用。資本市場(chǎng)包括股票市場(chǎng)和長(zhǎng)期債券市場(chǎng)。在股票市場(chǎng)方面，美國(guó)由于鼓勵(lì)直接融資致使股權(quán)分散、股票流動(dòng)，因而股票市場(chǎng)的作用比日、德兩國(guó)大得多。而在長(zhǎng)期債券市場(chǎng)方面，美國(guó)存有諸多限制，而日本、德國(guó)銀行則與企業(yè)保持著長(zhǎng)期密切的聯(lián)系，籌資方式是以銀行貸款的間接融資占主導(dǎo)地位。實(shí)踐表明，間接融方式更有利于企業(yè)的長(zhǎng)期績(jī)效和持續(xù)發(fā)展。［作者單位安徽省社會(huì)科學(xué)院］

公司治理的核心原則黃一義

編譯什么是公司治理？

公司治理是調(diào)整公司企業(yè)各方參與者關(guān)系的規(guī)范，這些參與者主要包括三個(gè)方面：股東；（以CEO為首的）公司管理層；董事會(huì)及其成員。這些參與者決定著公司的發(fā)展方向和績(jī)效。公司治理結(jié)構(gòu)的目標(biāo)是要在這三方面參與者之間建立起兩種有效的負(fù)責(zé)任（accountable）的關(guān)系，即董事會(huì)對(duì)管理層的有效監(jiān)督和股東對(duì)董事會(huì)的有效制約。經(jīng)驗(yàn)表明，股東積極行使其所有者權(quán)力參與公司事務(wù)，會(huì)使公司管理層更加負(fù)責(zé)且更加關(guān)注公司的業(yè)績(jī)，因而對(duì)股東的投資帶來更多的回報(bào)。美國(guó)的一家大型信托機(jī)構(gòu)棗擁有1000多億美元資產(chǎn)的加州雇員退休系統(tǒng)1996年的一項(xiàng)研究表明，這種積極的參與使美國(guó)公司新增利潤(rùn)達(dá)1.5億美元。公司治理的核心原則

公司治理的核心原則對(duì)維持一個(gè)公開、公平的資本市場(chǎng)是必須的，是資本市場(chǎng)吸引投資者的廣泛參與并保持其競(jìng)爭(zhēng)力和吸引力的重要規(guī)范。它包含如下要點(diǎn)：可信賴性（Accountability）對(duì)股東的義務(wù)公司董事會(huì)和管理層必須對(duì)股東負(fù)責(zé)。尤其是公司董事在以下幾方面有特殊的責(zé)任：（1）樹立公司的戰(zhàn)略觀念，以確保股東長(zhǎng)期價(jià)值的增加成為公司的首要考慮；（2）依據(jù)第一項(xiàng)要求，對(duì)其自身以及公司管理班子的績(jī)效進(jìn)行持續(xù)的評(píng)估。對(duì)股東提出的關(guān)于公司狀況和管理層績(jī)效的問題，董事會(huì)和管理層應(yīng)該保持開放性并使之易于得到解答，董事會(huì)應(yīng)當(dāng)向市場(chǎng)披露其做出一些重大決定的方式，這些決定涉及公司經(jīng)理的薪酬如何確定，公司的戰(zhàn)略規(guī)劃，新董事的提名和公司經(jīng)理人員的任命和考核等。新董事侯選人的背景，包括其與公司的經(jīng)濟(jì)關(guān)系也應(yīng)向公司股東披露。監(jiān)督董事會(huì)應(yīng)當(dāng)具有對(duì)公司管理層進(jìn)行有效監(jiān)督的能力，股東對(duì)董事會(huì)應(yīng)具有同樣的能力。為此，股東應(yīng)能通過適當(dāng)?shù)耐镀背绦蛐惺蛊錂?quán)力。經(jīng)理的薪酬建立可信賴性的一種最有效的方法是使經(jīng)理人員的利益與股東的利益保持一致。管理層的薪酬應(yīng)與公司的長(zhǎng)期業(yè)績(jī)表現(xiàn)掛鉤。透明度公開性一個(gè)自由、有效的具有全球競(jìng)爭(zhēng)力的資本市場(chǎng)必須建立在公開性的基礎(chǔ)上。如果一個(gè)市場(chǎng)不能使投資者對(duì)其公開性具有信心，投資者就會(huì)退出這一市場(chǎng)。會(huì)計(jì)準(zhǔn)則目前不同的市場(chǎng)采用不同的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，這使國(guó)際投資者的有效分析難以進(jìn)行。公司應(yīng)努力采用國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則。一致性報(bào)告在某些市場(chǎng)一些機(jī)構(gòu)頒布“最佳行為準(zhǔn)則”作為一種標(biāo)準(zhǔn)的公司治理規(guī)范。在采納這些準(zhǔn)則的市場(chǎng)，公司應(yīng)向股東報(bào)告其是否遵守這些準(zhǔn)則，并說明其不遵守的理由。公平公平對(duì)待在所有的市場(chǎng)對(duì)所有的股東均應(yīng)以公平相待的方式一視同仁，包括外國(guó)股東在內(nèi)。公司應(yīng)特別注意尊重少數(shù)股東的利益，并且不采取對(duì)投資者具有實(shí)質(zhì)性損害的行為。一股一票一般說來，每一股應(yīng)使其持有者在股東大會(huì)上享有其相應(yīng)的一份投票權(quán)。選舉方法代理資料代理資料應(yīng)當(dāng)簡(jiǎn)潔、明確，并包含有能使股東對(duì)有關(guān)問題做出知情決定的適當(dāng)信息。此外，代理資料的發(fā)放應(yīng)采取鼓勵(lì)而不是抑制股東參與的方式進(jìn)行，這一要求包括對(duì)會(huì)議和投票日期的適當(dāng)選擇。計(jì)票所有的股東選票，不論是以本人投票或通過代理的方式投票，均應(yīng)正規(guī)地予以統(tǒng)計(jì)，并將其結(jié)果正式地宣布。相反的做法意味著對(duì)一部分股東授予特權(quán)，并且不利于公司管理層準(zhǔn)確地了解全體股東的愿望和要求。技術(shù)只要有可能，各公司均應(yīng)采用新技術(shù)以使代理投票的過程更方便、更有效且更節(jié)省。最佳行為準(zhǔn)則建立準(zhǔn)則各國(guó)資本市場(chǎng)均應(yīng)建立適當(dāng)?shù)摹白罴研袨闇?zhǔn)則”，使公司的董事和經(jīng)理人員能據(jù)此對(duì)自身的行為進(jìn)行規(guī)范，并使其明確其與股東的關(guān)系及其對(duì)股東負(fù)有的責(zé)任。這一準(zhǔn)則體現(xiàn)了一種標(biāo)準(zhǔn)，它來自于最優(yōu)秀的公司治理的實(shí)踐。一旦“最佳公司行為準(zhǔn)則”建立起來，公司應(yīng)當(dāng)遵守這一準(zhǔn)則并向股東報(bào)告其對(duì)這一規(guī)則的任何違反行為。評(píng)估和改進(jìn)市場(chǎng)的各方參與者是應(yīng)對(duì)這一準(zhǔn)則進(jìn)行評(píng)估以確