國內養(yǎng)老FOF的發(fā)展情況及趨勢-20210602-太平洋證券-18正式版

基金研究報告

2021-06-02基金研究報告國內養(yǎng)老FOF的發(fā)展情況及趨勢報告摘要太平洋證券股份有限公司證券研究報告

養(yǎng)老FOF發(fā)展概況：700億規(guī)模仍在發(fā)展初期，市場接受度持續(xù)增強。產品規(guī)模：養(yǎng)老FOF規(guī)模700億,FOF產品仍在發(fā)展初期；產品發(fā)行：單只產品發(fā)行規(guī)模逐步提升，市場接受度持續(xù)增強；申購贖回：平均單季度凈申購率5.9%，高于2.1%的基金市場平均值；基金公司布局：46家公司成立養(yǎng)老FOF，旗下非貨幣基金規(guī)模占全行業(yè)82%；產品集中度：市場集中度較高，前五管理人占比57%。養(yǎng)老FOF產品設計：混合配置型數(shù)量居多，偏債混合型規(guī)模占比七成。目標風險型規(guī)模占比79%，目標日期型多以2035年內為目標日期；最低持有期：以一年和三年最低持有期為主，合計規(guī)模占比95%；投資比例及分類：混合配置型數(shù)量最多，偏債混合型規(guī)模占比七成。養(yǎng)老FOF業(yè)績表現(xiàn)：低波動率和低回撤特征帶來更好的投資體驗。養(yǎng)老FOF雖然在年化收益上養(yǎng)老FOF表現(xiàn)不如市場可比普通基金，但在年化波動率和最大回撤上養(yǎng)老FOF表現(xiàn)優(yōu)于市場可比普通基金，這體現(xiàn)了養(yǎng)老FOF穩(wěn)健投資的特點。通常而言，對于基金投資者，波動率和回撤直接影響其投資收益的實現(xiàn)，養(yǎng)老FOF的低波動率和低回撤的特點能給投資者帶來更好的投資體驗。養(yǎng)老FOF投資運作：外部基金為主，擇基能力較為突出。大類資產配置：基金資產倉位86.2%，超半數(shù)養(yǎng)老FOF直接持有股票資產；股票資產配置：行業(yè)與風格配置更為均衡，適度超配成長股和白馬股；基金資產配置：外部基金為主，偏好長期持有，擇基能力較為突出。養(yǎng)老FOF持有人：個人投資者為主，且個人投資者占比高于普通基金。養(yǎng)老FOF以個人投資者為主，2020年年報數(shù)據(jù)顯示，養(yǎng)老FOF機構投資者占比為8.56%，個人投資者占比為91.44%。各類型養(yǎng)老FOF個人投資者占比均明顯高于普通基金。風險提示：報告內容均來自公開歷史數(shù)據(jù)，不構成投資建議。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正出奇寧靜致遠基金研究報告P2國內養(yǎng)老FOF的發(fā)展情況及趨勢目錄一、養(yǎng)老FOF發(fā)展概況：700億規(guī)模仍在發(fā)展初期，市場接受度持續(xù)增強 4（一）、產品規(guī)模：養(yǎng)老FOF規(guī)模700億,FOF產品仍在發(fā)展初期 4（二）、產品發(fā)行：單只產品發(fā)行規(guī)模逐步提升，市場接受度持續(xù)增強 4（三）、申購贖回：平均單季度凈申購率5.9%，高于2.1%的基金市場平均值 5（四）、基金公司布局：46家公司成立養(yǎng)老FOF，旗下非貨幣基金規(guī)模占全行業(yè)82% 6（五）、產品集中度：市場集中度較高，前五管理人占比57% 6二、養(yǎng)老FOF產品設計：混合配置型數(shù)量居多，偏債混合型規(guī)模占比七成 7（一）、產品架構：目標風險型規(guī)模占比79%，目標日期型多以2035年內為目標日期 7（二）、最低持有期：以一年和三年最低持有期為主，合計規(guī)模占比95% 8（三）、投資比例及分類：混合配置型數(shù)量最多，偏債混合型規(guī)模占比七成 8三、養(yǎng)老FOF業(yè)績表現(xiàn)：低波動率和低回撤特征帶來更好的投資體驗 9四、養(yǎng)老FOF投資運作：外部基金為主，擇基能力較為突出 11（一）、大類資產配置：基金資產倉位86.2%，超半數(shù)養(yǎng)老FOF直接持有股票資產 11（二）、股票資產配置：行業(yè)與風格配置更為均衡，適度超配成長股和白馬股 12（三）、基金資產配置：外部基金為主，偏好長期持有，擇基能力較為突出 14五、養(yǎng)老FOF持有人：個人投資者為主，且個人投資者占比高于普通基金 16請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正出奇寧靜致遠基金研究報告P國內養(yǎng)老FOF的發(fā)展情況及趨勢 2圖表目錄圖1 FOF及養(yǎng)老FOF產品規(guī)模 4圖2養(yǎng)老FOF單季度發(fā)行數(shù)量及占比（右軸） 5圖3養(yǎng)老FOF單季度發(fā)行規(guī)模(億元)及占比 5圖4養(yǎng)老FOF單季度凈申購份額(億份) 5圖5養(yǎng)老FOF單季度凈申購規(guī)模(億元)及凈申購率 5圖6養(yǎng)老FOF規(guī)模前20的基金公司 6圖7養(yǎng)老FOF與非貨幣基金集中度 7圖8目標日期/目標風險型養(yǎng)老FOF數(shù)量及占比 7圖9目標日期/目標風險型養(yǎng)老FOF規(guī)模(億元)及占比 7圖10不同目標日期產品數(shù)量及占比 8圖11不同目標日期產品規(guī)模(億元)及占比 8圖12不同最低持有期養(yǎng)老FOF數(shù)量及占比 8圖13不同最低持有期養(yǎng)老FOF規(guī)模(億元)及占比 8圖14各類型養(yǎng)老FOF數(shù)量及占比 9圖15各類型養(yǎng)老FOF規(guī)模(億元)及占比 9圖16養(yǎng)老FOF持有各類型資產占比 11圖17養(yǎng)老FOF股票資產行業(yè)分布與偏股型基金及中證800指數(shù)對比 13圖18養(yǎng)老FOF股票資產風格配置與偏股型基金及中證800指數(shù)對比 14圖19養(yǎng)老FOF外部基金持有市值占基金投資市值比 14圖20養(yǎng)老FOF重倉基金下一季度留存率 15圖21養(yǎng)老FOF重倉基金下一季度業(yè)績在同類基金中的排名分位數(shù) 15表1 養(yǎng)老FOF分類 9表2 養(yǎng)老FOF業(yè)績指數(shù)與普通基金業(yè)績指數(shù)對比 10表3 養(yǎng)老FOF與普通基金平均凈值增長率對比 10表4 養(yǎng)老FOF與普通基金平均夏普比率對比 10表5 養(yǎng)老FOF與普通基金平均最大回撤對比 11表6 養(yǎng)老FOF穿透后大類資產配置(2020年年報) 12表7 養(yǎng)老FOF與普通基金投資者結構對比(2020年年報) 16請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正出奇寧靜致遠一、養(yǎng)老FOF發(fā)展概況：700億規(guī)模仍在發(fā)展初期，市場接受度持續(xù)增強（一）、產品規(guī)模：養(yǎng)老FOF規(guī)模700億,FOF產品仍在發(fā)展初期第一批FOF產品于2017年10月份成立，經(jīng)過近一年的培育期，第一批養(yǎng)老FOF產品于2018年9月份成立。截至2021年5月底，市場共有FOF產品157只，其中養(yǎng)老FOF產品113只，養(yǎng)老FOF產品數(shù)量占比FOF產品比重為72%。截至2021年5月底，F(xiàn)OF產品規(guī)模合計1219億元，其中養(yǎng)老FOF產品規(guī)模合計706億元，養(yǎng)老FOF產品規(guī)模占FOF產品比重為58%。從在公募基金市場的份額看，F(xiàn)OF產品仍處在發(fā)展初期，在21.9萬億公募基金市場中占比僅為0.56%，養(yǎng)老FOF產品為0.32%。圖1 FOF及養(yǎng)老FOF產品規(guī)模2,50077%72%69%67%2,00065%65%61%57%1,50038%5901,0004582973705002649111987523%156555383458417627513022040968113381108

90%80%61%58%70%60%70468950%40%30%1,1211,21920%10%0%FOF產品(規(guī)模,億元)養(yǎng)老FOF產品(規(guī)模,億元)養(yǎng)老FOF占FOF比(右軸)資料來源：Wind，太平洋證券研究院，數(shù)據(jù)截至2021.05.31（二）、產品發(fā)行：單只產品發(fā)行規(guī)模逐步提升，市場接受度持續(xù)增強自2018年3季度以來，平均每季度有10只養(yǎng)老FOF發(fā)行，平均每季度發(fā)行規(guī)模37億元，發(fā)行數(shù)量和發(fā)行規(guī)模占同期全部基金的比重為3.4%和0.86%。從單只產品發(fā)行規(guī)?？?，雖不乏爆款，但總體上養(yǎng)老FOF的平均單只發(fā)行規(guī)模較低，為3.8億元，低于全部基金的18.3億元。2019年二季度為養(yǎng)老FOF的發(fā)行高峰期，該季度共有24只養(yǎng)老FOF成立，發(fā)行規(guī)模合計74億元，隨后發(fā)行節(jié)奏較為平穩(wěn)。同時我4們注意到，養(yǎng)老FOF的市場接受度在逐步提升，特別是2020年四季度以來，雖然產品發(fā)行數(shù)量不多，但單只產品發(fā)行規(guī)模有明顯提升，2020年四季度及2021年一季度單只產品發(fā)行規(guī)模分別達到8.6億元和17.9億元。圖2養(yǎng)老FOF單季度發(fā)行數(shù)量及占比（右軸）3010%258%206%154%1052%00%養(yǎng)老FOF發(fā)行數(shù)量 養(yǎng)老FOF發(fā)行數(shù)量占比資料來源：Wind，太平洋證券研究院，數(shù)據(jù)截至2021.05.31.

圖3養(yǎng)老FOF單季度發(fā)行規(guī)模(億元)及占比903%8070602%5040301%201000%養(yǎng)老FOF發(fā)行規(guī)模單只產品發(fā)行規(guī)模養(yǎng)老FOF發(fā)行規(guī)模占比(右軸)資料來源：Wind，太平洋證券研究院，數(shù)據(jù)截至2021.05.31.（三）、申購贖回：平均單季度凈申購率5.9%，高于2.1%的基金市場平均值除2020年二季度外，養(yǎng)老FOF單季度均獲資金凈申購，平均每季度凈申購份額18.4億份。我們以凈申購份額*(期初、期末平均凈值)估算凈申購規(guī)模，養(yǎng)老FOF平均單季度凈申購規(guī)模20.7億元，以凈申購規(guī)模除以產品規(guī)模的凈申購率衡量，養(yǎng)老FOF平均單季度凈申購率為5.9%，高于基金市場平均的2.1%，并且養(yǎng)老FOF的凈申購率一直較為穩(wěn)定。圖4養(yǎng)老FOF單季度凈申購份額(億份)6050403020100-10

圖5養(yǎng)老FOF單季度凈申購規(guī)模(億元)及凈申購率8030%6020%4010%200%0-10%-20-20%養(yǎng)老FOF凈申購規(guī)模養(yǎng)老FOF凈申購率(右軸)基金凈申購率(右軸)資料來源：Wind，太平洋證券研究院，數(shù)據(jù)截至2021.05.31. 資料來源：Wind，太平洋證券研究院，數(shù)據(jù)截至2021.05.31.5（四）、基金公司布局：46家公司成立養(yǎng)老FOF，旗下非貨幣基金規(guī)模占全行業(yè)82%養(yǎng)老FOF作為戰(zhàn)略產品，成為基金公司的布局重點，截至2021年5月底，157家基金公司中有46家基金公司成立了養(yǎng)老FOF產品，占比30%，并且大中型基金公司基本上均有養(yǎng)老FOF布局，已成立養(yǎng)老FOF的46家基金公司旗下的非貨幣基金規(guī)模占全市場非貨幣基金規(guī)模的82%。圖6養(yǎng)老FOF規(guī)模前20的基金公司養(yǎng)老FOF產品規(guī)模(億元)1431208988100805660304022222019171614141413119998200資料來源：Wind，太平洋證券研究院，數(shù)據(jù)截至2021.05.31（五）、產品集中度：市場集中度較高，前五管理人占比57%養(yǎng)老FOF市場集中度較高，前五管理人規(guī)模占比57%，前十管理人規(guī)模占比72%，均高于非貨幣基金。6圖7養(yǎng)老FOF與非貨幣基金集中度80%72%70%60%

57%50%40%

41%30% 24%20%10%0%前五管理人占比 前十管理人占比養(yǎng)老FOF非貨幣基金資料來源：Wind，太平洋證券研究院，數(shù)據(jù)截至2021.05.31二、養(yǎng)老FOF產品設計：混合配置型數(shù)量居多，偏債混合型規(guī)模占比七成（一）、產品架構：目標風險型規(guī)模占比79%，目標日期型多以2035年內為目標日期113只養(yǎng)老FOF均為混合型FOF，其中53只產品為目標日期型基金，數(shù)量占比47%，目標風險型養(yǎng)老FOF數(shù)量60只，占比53%；目標日期型養(yǎng)老FOF規(guī)模合計151億元，占比21%；目標風險型養(yǎng)老FOF規(guī)模合計555億元，占比79%。圖8目標日期/目標風險型養(yǎng)老FOF數(shù)量及占比53% 53 47%60目標日期目標風險資料來源：Wind，太平洋證券研究院，數(shù)據(jù)截至2021.05.31.

圖9目標日期/目標風險型養(yǎng)老FOF規(guī)模(億元)及占比21%15179%555目標日期目標風險資料來源：Wind，太平洋證券研究院，數(shù)據(jù)截至2021.05.31.53只目標日期型養(yǎng)老FOF產品中，22只目標日期設定定2035年以內，16只設定在2035年至2045年之間，15只設定在2045年以后，以2035年以內的目標日期型養(yǎng)老FOF產品居多；2035年以內的目標日期型養(yǎng)老FOF規(guī)模合計96億元，2035年7至2045年之間的為35億元，2045年之后的為20億元，占比分別為64%、23%和13%。圖10不同目標日期產品數(shù)量及占比

圖11不同目標日期產品規(guī)模(億元)及占比13%28%15 42%221630%

23%

203564%96<=20352035~2045>=2045資料來源：Wind，太平洋證券研究院，數(shù)據(jù)截至2021.05.31.

<=20352035~2045>=2045資料來源：Wind，太平洋證券研究院，數(shù)據(jù)截至2021.05.31.（二）、最低持有期：以一年和三年最低持有期為主，合計規(guī)模占比95%113只養(yǎng)老FOF中有34只產品最低持有期設定為1年，1只設定為2年，62只設定為3年，16只設定為5年；1年最低持有期養(yǎng)老FOF規(guī)模合計488億元，占比69%，3年最低持有期養(yǎng)老FOF規(guī)模合計186億元，占比26%，二者合計規(guī)模占比達95%。圖12不同最低持有期養(yǎng)老FOF數(shù)量及占比圖13不同最低持有期養(yǎng)老FOF規(guī)模(億元)及占比14%294%1630%26%3418611%248869%620.3%55%1年2年3年5年1年2年3年5年資料來源：Wind，太平洋證券研究院，數(shù)據(jù)截至2021.05.31.資料來源：Wind，太平洋證券研究院，數(shù)據(jù)截至2021.05.31.（三）、投資比例及分類：混合配置型數(shù)量最多，偏債混合型規(guī)模占比七成養(yǎng)老FOF對于權益類及商品基金資產的投資比例上限大體上可分為三類：（1）、80%；（2）60%左右；（3）30%以下。結合業(yè)績比較基準，我們將養(yǎng)老FOF分為偏股型、混合配置型、偏債混合型三大類，具體劃分標準如下：8表1養(yǎng)老FOF分類權益類資產上限業(yè)績比較基準中權益類資產占比分類80%及以上-偏股型30%~80%60%及以上偏股型60%以下混合配置型30%及以下-偏債混合型資料來源：Wind，太平洋證券研究院，數(shù)據(jù)截至2021.05.31.數(shù)量方面，偏股型養(yǎng)老FOF數(shù)量19只，混合配置型養(yǎng)老FOF數(shù)量57只，偏債混合型養(yǎng)老FOF數(shù)量37只。規(guī)模方面，偏股型養(yǎng)老FOF規(guī)模36億元，占比5.1%；混合配置型養(yǎng)老FOF規(guī)模178億元，占比25.2%；偏債混合型養(yǎng)老FOF規(guī)模492億元，占比69.7%。圖14各類型養(yǎng)老FOF數(shù)量及占比16.8%32.7% 19375750.4%偏股型混合配置型偏債混合型資料來源：Wind，太平洋證券研究院，數(shù)據(jù)截至2021.05.31.

圖15各類型養(yǎng)老FOF規(guī)模(億元)及占比5.1%3625.2%17869.7% 492偏股型混合配置型偏債混合型資料來源：Wind，太平洋證券研究院，數(shù)據(jù)截至2021.05.31.三、養(yǎng)老FOF業(yè)績表現(xiàn)：低波動率和低回撤特征帶來更好的投資體驗我們通過基金份額加權構建各類型基金業(yè)績指數(shù)，分析養(yǎng)老FOF及可比市場基金業(yè)績表現(xiàn)，雖然在年化收益上養(yǎng)老FOF表現(xiàn)不如市場可比普通基金，但在年化波動率和最大回撤上養(yǎng)老FOF表現(xiàn)優(yōu)于市場可比普通基金，這體現(xiàn)了養(yǎng)老FOF穩(wěn)健投資的特點。通常而言，對于基金投資者，波動率和回撤直接影響其投資收益的實現(xiàn)，養(yǎng)老FOF的低波動率和低回撤的特點能給投資者帶來更好的投資體驗。9表2 養(yǎng)老FOF業(yè)績指數(shù)與普通基金業(yè)績指數(shù)對比績效指標偏股型基金偏股型養(yǎng)老混合配置型混合配置型偏債混合型偏債混合型FOF養(yǎng)老FOF養(yǎng)老FOF年化收益36.14%24.28%25.88%18.01%12.22%9.85%年化波動率19.75%14.86%15.38%11.24%4.79%4.28%夏普比率1.681.431.491.341.931.60最大回撤17.64%13.11%12.01%9.74%3.83%3.39%卡瑪比率1.881.621.901.542.402.02資料來源：Wind，太平洋證券研究院，數(shù)據(jù)截至2021.05.27.偏股、偏債混合型養(yǎng)老FOF業(yè)績指數(shù)起始日為2019-7-22，混合配置型養(yǎng)老FOF為2019-4-23，夏普、卡瑪比率分母取3%此外，我們通過觀察基金平均業(yè)績，進一步對養(yǎng)老FOF業(yè)績進行分析，養(yǎng)老FOF在區(qū)間業(yè)績及夏普比率上不如普通基金，但在回撤控制上優(yōu)于普通基金，偏股型養(yǎng)老FOF近兩年區(qū)間回撤排在普通基金的前14.9%分位，混合配置型養(yǎng)老FOF排在前30.9%分位，偏債混合型養(yǎng)老FOF排在前39.6%分位。表3 養(yǎng)老FOF與普通基金平均凈值增長率對比比較類別區(qū)間凈值增長率區(qū)間凈值增長率排名今年以來近一年近兩年今年以來近一年近兩年養(yǎng)老FOF-偏股型2.9731.7455.6258.86%80.43%84.13%全市場基金-偏股型4.6850.60102.92---養(yǎng)老FOF-混合配置型2.4424.8244.3462.66%68.94%70.21%全市場基金-混合配置型3.8938.3774.95---養(yǎng)老FOF-偏債混合型1.5112.4320.1067.19%63.01%70.14%全市場基金-偏債混合型2.5317.1732.93---資料來源：Wind，太平洋證券研究院，數(shù)據(jù)截至2021.05.27表4養(yǎng)老FOF與普通基金平均夏普比率對比比較類別區(qū)間夏普比率區(qū)間夏普比率排名今年以來近一年近兩年今年以來近一年近兩年養(yǎng)老FOF-偏股型0.111.501.4157.38%54.99%65.78%全市場基金-偏股型0.241.591.57---養(yǎng)老FOF-混合配置型0.091.571.5464.88%58.35%56.26%全市場基金-混合配置型0.351.751.64---養(yǎng)老FOF-偏債混合型0.581.781.6367.61%63.17%55.78%全市場基金-偏債混合型0.171.501.53---資料來源：Wind，太平洋證券研究院，數(shù)據(jù)截至2021.05.27，夏普比率分母取3%10表5 養(yǎng)老FOF與普通基金平均最大回撤對比比較類別區(qū)間最大回撤區(qū)間最大回撤排名今年以來近一年近兩年今年以來近一年近兩年養(yǎng)老FOF-偏股型11.8712.7214.0920.37%21.10%14.93%全市場基金-偏股型17.8818.2519.72---養(yǎng)老FOF-混合配置型9.149.7110.5038.43%37.47%30.87%全市場基金-混合配置型12.7513.3915.22---養(yǎng)老FOF-偏債混合型4.304.674.6052.95%50.44%39.55%全市場基金-偏債混合型4.915.737.18---資料來源：Wind，太平洋證券研究院，數(shù)據(jù)截至2021.05.27四、養(yǎng)老FOF投資運作：外部基金為主，擇基能力較為突出（一）、大類資產配置：基金資產倉位86.2%，超半數(shù)養(yǎng)老FOF直接持有股票資產據(jù)2021年一季報數(shù)據(jù)，105只披露一季度的養(yǎng)老FOF有58只直接持有股票資產，其平均股票倉位為9.35%，合計持有股票市值35億元；93只直接持有債券資產，其平均債券倉位為5.40%，合計持有債券市值34.5億元；均持有基金資產，平均基金資產倉位為85.4%，合計持有基金資產市值597億元。持有股票、債券、基金、其他資產占比分別為5.06%、4.99%、86.19%和3.76%。圖16養(yǎng)老FOF持有各類型資產占比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2018-12-312019-03-312019-06-302019-09-302019-12-312020-03-312020-06-302020-09-302020-12-312021-03-31股票資產債券資產基金資產其他資產資料來源：Wind，太平洋證券研究院，數(shù)據(jù)截至2021.05.27我們依據(jù)2020年年報全部持倉數(shù)據(jù)，將養(yǎng)老FOF的直接持倉與其通過所持有基11金間接持倉做穿透合并處理，披露2020年年報的96只養(yǎng)老FOF合計規(guī)模512.5億元，持有股票市值165.7億元，其中直接持有股票市值32.8億元，通過基金間接持有股票市值132.9億元，股票市值占比為32.3%；持有債券市值291.1億元，其中直接持有債券市值24億元，通過基金間接持有債券市值267.1億元，債券市值占比為56.8%。表6養(yǎng)老FOF穿透后大類資產配置(2020年年報)市值(億元)占比股票市值165.7432.34%其中：直接持有32.826.40%其中：間接持有132.9225.93%債券市值291.1256.80%其中：直接持有23.984.68%其中：間接持有267.1452.12%其他資產市值55.6610.86%合計512.52100.00%資料來源：Wind，太平洋證券研究院，數(shù)據(jù)截至2021.05.31（二）、股票資產配置：行業(yè)與風格配置更為均衡，適度超配成長股和白馬股我們將養(yǎng)老FOF的直接股票持倉與其通過所持有基金間接持有的股票持倉做穿透合并處理，分析其穿透后的股票資產配置情況。行業(yè)均衡配置：據(jù)2020年年報全部持股數(shù)據(jù)，穿透處理后，在行業(yè)配置上，與偏股型基金較大幅度偏離中證800指數(shù)不同，養(yǎng)老FOF在行業(yè)配置上與中證800指數(shù)更為接近：偏股型基金相較中證800指數(shù)大幅低配銀行、非銀行金融，大幅超配醫(yī)藥、電子元器件，而養(yǎng)老FOF在這些行業(yè)的配置上相較中證800指數(shù)并未有大幅度的超低配，行業(yè)配置更為均衡。12圖17養(yǎng)老FOF股票資產行業(yè)分布與偏股型基金及中證800指數(shù)對比18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%石油石化煤炭有色金屬電力及公用事業(yè)鋼鐵基礎化工建筑建材輕工制造機械電力設備國防軍工汽車商貿零售消費者服務家電紡織服裝醫(yī)藥食品飲料農林牧漁銀行非銀行金融房地產交通運輸電子元器件通信計算機傳媒綜合2020H22020H22020H2資料來源：Wind，太平洋證券研究院，數(shù)據(jù)截至2021.05.31，依據(jù)2020年年報做穿透處理風格均衡配置：據(jù)2020年年報全部持股數(shù)據(jù)，穿透處理后，在風格配置上，與偏股型基金較大幅度偏離中證800指數(shù)不同，養(yǎng)老FOF在風格配置上與中證800指數(shù)更為接近：偏股型基金相較中證800指數(shù)大幅低配低估值股票、高財務杠桿股票，大幅超配成長股、高動量、高波動率股票，而養(yǎng)老FOF在這些風格的配置上相較中證800指數(shù)并未有大幅度的超低配，風格配置更為均衡，僅有適度地超配成長股和高質量的白馬股。13圖18養(yǎng)老FOF股票資產風格配置與偏股型基金及中證800指數(shù)對比養(yǎng)老FOF 偏股型基金 中證800指數(shù)1.00市值質量貝塔0.50杠桿0.00動量-0.50-1.00成長

波動率EP

中盤流動性

BP資料來源：Wind，太平洋證券研究院，數(shù)據(jù)截至2021.05.31，依據(jù)2020年年報做穿透處理（三）、基金資產配置：外部基金為主，偏好長期持有，擇基能力較為突出持有外部基金市值占比達56%：以季度前十大重倉基金估算，養(yǎng)老FOF持有基金資產中外部基金公司產品占比超過50%，在初期養(yǎng)老FOF主要以持有內部基金為主，2019年三季報開始以持有外部基金為主，至2021年一季度，持有外部基金占比達56%。圖19養(yǎng)老FOF外部基金持有市值占基金投資市值比58%56%55%55%56%54%54%54%53%52%52%50%49%48%4