臺灣股市投資人交易動態(tài)效果之

1臺灣股市投資人交易動態(tài)效果之分析TheDynamicAnalysisofInvestors’tradingintheTaiwanStockMarket蕭朝興（ChaoshinChiao?Correspondingauthor.Tel.:886-386?Correspondingauthor.Tel.:886-38633135;Fax:886-38633130.Email:cschiao@.tw.考國立艷東華看大學(xué)筍財務(wù)欺金融體學(xué)濫系州De泊pa唐rt從me鄉(xiāng)nt饑o姥f褲Fi戶na陰nc品e鄉(xiāng)Na壁ti逮on趕al閃D誕on鄉(xiāng)g傲H抬wa制U放ni饞ve正rs蔥it鍵y導(dǎo)Hu珍al敗ie私n,乞T打ai衫wa鋼n高王子越湄（形Zi靜-M章ay向祝Wa雹ng茂）幕國立布東華階大學(xué)尾企業(yè)割管理辟學(xué)約系鹿De桐pa擠rt御me豈nt狼o辨f蚊Bu積si活ne幕ss尿A翁dm征in虛is冠tr陪a沃ti泡on巡Na奔ti憂on偶al光D緩on販g殘H消wa筐U障ni原ve媽rs攝it踏y噸Hu旱al醋ie種n,腿T萌ai慰wa曬n糾黃常研和符（飽Ch叫an為g-寸Ho逼圓Hu識an觀g妙）截國立勿東華館大學(xué)趁國際梢經(jīng)濟(jì)麥研究巾所犧In昏st數(shù)it圓ut笨e森of仙I姥nt臣er決na切ti攪on每al擁E筒co笛no帶mi位cs拴Na任ti蠅on迎al狗D防on芹g就H才wa懼U綠ni紛ve磚rs感it弄y亡Hu轉(zhuǎn)al醒ie股n,配T量ai衡wa片n并Th美is傳D妙ra紙ft鄭:TIME\@"MMMMd,yyyy"券Ju理ly航1慨1,瞎2鄙02燕3

哲臺灣車股市竿投資稀人交熟易動探態(tài)效飄果之甚分析顏Th取e封Dy攏na界mi換c息An必al五ys礎(chǔ)is伸o席f塔In額ve葉st喊or猴s因’的t嘉ra鋒di掛ng選i攝n藍(lán)th脊e士Ta努iw剩an商S獸to料ck飼M弄ar辟ke資t摘要宗本文寄檢測肝三大而法人滔、孕個別頸投資悶人對仙於臺去灣5警0交半易行凝為與泡股票戰(zhàn)報酬慨的每久日與屬日內(nèi)鼠關(guān)係雁，發(fā)密現(xiàn)三攏大法進(jìn)人承（黑個別葬投資驚人撓）飾每日寇淨(jìng)買姓賣超尤與當(dāng)燦日股邊票報哄酬之婦間具獎有強(qiáng)柳烈的廈正設(shè)（肝負(fù)罰）起相關(guān)爪，同灰時也手有追配逐動街能仍（最反向歌交易地）咐的傾跟向者。躲進(jìn)一醋步利惑用逐逐筆委掘託資驅(qū)料來車探討堤這正宴相關(guān)奴的可臣能原至因栽，發(fā)嚴(yán)現(xiàn)法獄人沒槳有預(yù)魄測日慰內(nèi)短郵期報袖酬能軋力，壽雖然傷法人壇會正劑向追耍隨過隊去日嘗內(nèi)報份酬變怕化，宣但相伐較之陜下，堆法人虛交易崇產(chǎn)生豈的價腫格壓隨力才挎是主歉要因驕素惹；約同時頃，貫當(dāng)個斗別投置資人蝕與法踩人同苗步且襪大幅瘋買賣陸超時丈，才夏能對諸股價熔產(chǎn)生凝較大墊的衝情擊。罵關(guān)鍵館字：財法人游、個崇別投極資人稅、可去市價暈化限卷價單向、委梯託單茂不均套衡比弄率桑Ab揮st嫩ra妖ct全Th抗is精p現(xiàn)ap藥er芬e戒xa停mi坡ne屈s牧th條e土da藝il街y過an瞞d俯in主tr漠a(chǎn)d胖ai析ly追r伍el星at康io猴ns似hi前p付be鞏tw陶ee沈n瘦st膝oc辦k驗re偷tu楊rn御s伙an蠟d虹th勻e會tr熔ad喂in揮g墓of映i嫌ns殲ti開tu速ti枯on在al這a秘nd內(nèi)i勒nd倉iv使id畜ua鋪l星in染ve壇st黑or眨s球in唉t蒸he蓬T老SE鐘C膝50戰(zhàn)s椒ec擱ur獨(dú)it弦ie愚s.津T肌he新緊co戒nt儉em望po掛ra率ne閑ou晉s叢re翠la浙ti像on趟b渴et賽we挪en卻r拍et劑ur粉ns喂a慌nd克t失he那n起et馬-b煤uy借/s椒el翼l元of濁i慣ns綱ti畏tu悅ti車on晴s卡(吹in容di副vi虜du撿al延s長)帽at剝t朽he進(jìn)d賴ai給ly晨l料ev縫el教i優(yōu)s提st村ro筋ng測ly里p悲os初it芽iv倉e霞(癥ne乘ga挽ti駝ve污)囑an非d揮in液st暮it郵ut僵io賭ns滑組(蒙in撿di汽vi聽du荷al望s播)生t豆en砍d辯to中b晃e尼t(yī)r拴en谷d-釋ch執(zhí)as褲in病g立(辮co椒nt剛ra程ri灶an貧).搬B裁y享ap村pl找yi騙ng而t具ic束k-統(tǒng)by氏-t創(chuàng)ic善k飲or銀de珠rs抓i構(gòu)n揭th槳e渣in暈tr據(jù)a站da導(dǎo)il子y教an珠al壩ys程is騙,靈we驚f匪in殼d喝no喝e掩vi揀de鑄nc更e凳th父at瞎t砍he揀幕in抵st被it級ut轎io士na永l內(nèi)o醋rd歸er捐i異mb蔽al洪an浮ce稈s君pr序ed庭ic急t卸fu基tu黨re所r揭et筐ur喪ns置.誼Al棕th捧ou伶gh惰t永he說i或ns竭ti蝕tu仔ti乖on稅al步t秀ra舒di充ng鹽p科os涌it掀iv群el豬y欲fo攻ll忌ow姐s淚th宰e蚊pa悠st控i委nt嗽ra系da違il濫y謊re趁tu沿rn宇s,枕迎th區(qū)e小po庸si箏ti榨ve樂c傭on激te鉤mp儉or患an喂eo趟us瓣r荷el已a(bǔ)t峰io跡n章is繼l運(yùn)ar憲ge處ly頭d頌ri休ve虜n由by偽t隊he警p垂ri賤ce攝p鴿re妖ss村ur疊es趟o當(dāng)f刺in稀st伶it棕ut映io屋na駝l駱tr避ad釀in蠻g.卷M賀or魯e芒im宿po紡rt糊an斜tl樓y,連t恩he晴s慚to燦ck米p些ri所ce勇w耕il竭l織mo需ve災(zāi)m俊or板e初wh泥en丙t些he開t套ra接di蝶ng智d庫ir除ec憤ti村on冶o霧f會in畫di碰vi玻du屬al吸s賀co孫ns祝is溜ts藥w舌it談h路th席at描o訊f窄in咐st岡it妄ut匠io示ns餡.騾Ke努yw燈or跨ds典:程in精st單it場ut問io灰na律l寄in眠ve瞧st兆o(hù)r棄s,抖i優(yōu)nd療iv慮id踏ua鎖l繩in爽ve妙st弓or饅s,慢m步ar墾ke堪ta秩bl偷e皂li憐mi師t誦or億de研r,撲臭or營de播r集im對ba轉(zhuǎn)la層nc帝e1屋1.窗前勝言賠從1裁98米0年載代開逮始錫，月臺灣第股票允市場鍬為了趟提高送證券部市場發(fā)法人桿化與敬國際爛化的軌程度萬，拳不但腫開放燥證券王投資皮信託往公司售（投念信）情與炮證券至自營梯商使的設(shè)圈立悶，膊並且絮開始產(chǎn)逐步畜引進(jìn)俱外資筒、踐放寬擋外資諸投資育上限蚊，重希望稱藉此更改善蜓證券崗市場貫效率筑性職。睜由圖誦1可癢以看候出販，扯在2僑00梅2年隔9月延到2欲00垃4年誦年底王，私三大到法人屯交易屯占臺膝灣股飄市總營成交非金額端的比盒重高涼達(dá)3蟻7.逐1%??；相葉較於頓19著89礙年的井3%弊（S毫ch宣wa療rt嗓z壞an缺d捎Sh勝ap吸ir質(zhì)o,脅1化99甲1失），患顯示青政策廟效果蜜斐然局，滑同時缺也表毒示法仗人對廣臺灣儉股市熱的交臘易逐撐年快紅速增瓣加濃，邊對股釣票市脂場漲訊跌已顏具舉讀足輕姑重的醒影響返力逼。際因此廈，藝法人竟交易此型態(tài)計與股宜價變?nèi)詣拥呐嘘P(guān)係唇值得花加以糖探討朋。鬼近來現(xiàn)關(guān)於墾法人蒸持股掩與股磨票報悅酬關(guān)隙係的蘆文獻(xiàn)徑發(fā)現(xiàn)粘：秘共同豪基金葬有一選窩蜂仇交易救（馬he容rd彈in脈g寧）假的傾最向憲（系e.玉g.盡,緒We格rm潛er妹s爸,珠19恐9劑9更）對；澆法人哥會虹正向紅地追穿隨股睡票過況去的富報酬雜表現(xiàn)色，斯亦即限買入詠過去箏高報州酬的殿個股臭而賣且出股鏟價表椒現(xiàn)不籃佳的批股票頑（列e.烏g.援,崗Gr刃in藥bl頭at震t,余點Ti巴tm灣an絮,案an西d關(guān)We經(jīng)rm耽er瘋s拜,胳19英95稅）易；坑另外墊，慌法人談持股剃變化朗分別晨與同名期垂、春落後此期的杯股票臉報酬忍呈現(xiàn)塘正相咐關(guān)賓，銷但以禮同期殲關(guān)係償最為見強(qiáng)烈腦（淹e.牢g.氧,的No鋼fs則in晉ge土r床an脹d俗Si絨as暗,筋19堪99婚）側(cè)。躍而葬美國睡股票思市場沾基於刷法人掌每季程持股撲資料展較為術(shù)完整留，造因此防，蒜大多朝是利拖用季消資料奏計算懷法人毛的持澤股變飄化來，暮在缺誦乏高婚頻率親的資絲料下蜘，屯對於減法人封交易袋行為掛牽動挽短期堡股價飄變動底的探臉討並源不多學(xué)。本濫文利頭用臺御灣證歌券交裝易所曲提供井的絹逐筆跌委託疏資料保，收嘗試他解釋曲過去旺文獻(xiàn)著發(fā)現(xiàn)細(xì)法人賠交易豈與同萍期股芽票報顏酬有期顯著腹正向晝關(guān)係型的可奮能原蜂因柏，動加上儉個別瘦投資鐘人仍再是壘臺灣妨股市貌主要妻的市虎場參墻與者址，奇其腰交易鋤活動徒會影辮響法喬人淨(jìng)椅買賣藥超個飯股的左漲跌數(shù)幅度宴（腫Ch襖ia柳o,泥W慚an皂g,齊a戶nd束L夫ai著,浩20托06江）吵，膊因此智，艘本文盾也將襲個別筐投資目人納煮入分孤析汗，資期能答了解債短期鄭（邊包括品每日智與日網(wǎng)內(nèi)計）陷股價往變動鋼對法圣人與痰個別騙投資鳳人交銜易行啟為所矛扮演現(xiàn)的角蹦色佛。萌從法根人交臟易行駱為的辨文獻(xiàn)悠可以較知道委，忙法人壞交易丈與同槐期股圖票報顆酬有牧顯著記正相急關(guān)可餡能油導(dǎo)因部於飼法人呈交易臂行為豈能驅(qū)產(chǎn)生注價格淚壓力戲，紗進(jìn)宇而造比成氧期間增內(nèi)恢的姨股價皮變動斯（e塊.g劍.,劫F謹(jǐn)re呆nc心h稍an毅d飾Ro誕ll用,孝19倘86除；瞞Ba扛rc挪la助y,曠L雪it法ze惠nb貼er縮ge儉r,筆a曠nd無W薪ar利ne棚r,子1根99夠0；打Ch掠ak逆ra儀va準(zhǔn)rt鐘y菜,盈20令01意），虎或是輛法賺人駝會正斗向惡追隨級日內(nèi)拘股價起的變雪化（待Gr懷if許fi謀n,壤H錫ar冠ri追s,差a鐘nd武T拼op需al竊og霞lu億,輛2消00頑3箏）券，碧也可東能是繡法人爽能預(yù)竿測短便期報裂酬率送（e段.g淋.,包厘We盆rm狂er鳳s,梢1勞99渠9；買No陸fs乎in殃ge傘r捆an勻d陽Si詳as志,獲19舊99撞；刷Ch少oe進(jìn),欺Kh刺o,舅a繳nd粘S兄tu隙lz致,臂20涌05傻）修。母有些僻學(xué)者違開始翅驗證敬上述鴨可能燥原因編的相氧對重掠要性誠，艷但樣掉本期束間太獲短脊（托No鈔fs鄭in繁ge稿r艦an豆d傭Si灶as川,奇19尋99年）NofsingerandSias（1999）發(fā)現(xiàn)法人每年持股變化與同期股價有正相關(guān)後，進(jìn)一步利用1990年11月到1991年1月的成交資料來估計法人每日淨(jìng)買賣超情形，以了解可能的成因為何。匙，肉結(jié)論速可能成受到癢研究終期間士特性蓄之影堂響而艷降低輪適用潑性。顫有些渣研究夕囿於恩法人朵每日鐮持股兄資料床取得于困難層，劣因而圍利用五每季杠持股晝變化膛間接節(jié)地透窮過共廁變異鞋數(shù)分單解（屬co挺va救ri王an盜ce通d拐ec幕om癥po錄si胳ti料on義）來諷分析爭成因戲為何苗（e壺.g虜.,證S柴ia嚷s團(tuán),緩鉛St暖ar注ks宿,蒸an保d地Ti那tm爆an陜,湯20乞01批）端，惜但還態(tài)是無征法明照確地魔了解擠季內(nèi)鐮法人擺持股濾變化資與股陸價的蠻關(guān)聯(lián)撈。誠另外恒，慧由於闊所使切用的草成交撇資料影不提峽供投王資人戚類別庸的資席訊碌，射只能泉利用聚推論濕來區(qū)蝦分每歷一筆濫成交瓣資料腥中買還賣雙孤方是車何種監(jiān)投資績?nèi)耍ㄌ〨r固if艱fi茶n,柴H而ar鐮ri堡s,貸a或nd王T鈔op呈al灣og漸lu兩,值20局03歷），爪因此宿，面詢臨資體料不術(shù)齊全禍而衍刷生錯堂誤分泥類的味可能趙性兆?；鹣喾绰?，年本文雅利用勞20每02表年9水月到讀20截04佩年年裳底每危日逐塞筆委李託資荒料，哭研究泄期間噸涵蓋域58轎0個只交易洋日，摘因而國能去逗除結(jié)探論適超用性皺不足遺之疑福慮，設(shè)而且視臺灣貿(mào)證券舞交易售所提夢供的掛資料回有確哈切的君投資糧人分奴類，莫可以袖避免欺不必隔要的蛋誤判閥錯誤認(rèn)NofsingerandSias（1999）發(fā)現(xiàn)法人每年持股變化與同期股價有正相關(guān)後，進(jìn)一步利用1990年11月到1991年1月的成交資料來估計法人每日淨(jìng)買賣超情形，以了解可能的成因為何。喜本文搏採用粘臺灣括50暢成分運(yùn)股為列研究霉樣本康，通這是卸因為必臺灣笨50悅成分拼股皆冬為大憂型股還，凝而抄且流明動性訊高，默符合醬法人挎操作揉標(biāo)的豆個股賽的姑特性惑（G眼om蹦pe象rs偉a種nd絕M怒et新ri塊ck雁s,刪衫20頌01姑；定努Ch牌oe凈,享礙Kh給o摩,需an絲d仰St伴ul定z,初杰19獲99魔）。泳另外供，臺羅灣5半0成群分股怪約澆占引全體窩市場艘總市魂值約的7濫0%茄，與疫臺灣例加權(quán)狗股價宇指數(shù)葡的連昆動楊關(guān)係齒係數(shù)遺更高嶼達(dá)9銳8%煤以上劣，職這表眉示可炕以疤臺灣液50駕來代基表整錢體市漂場干。街因此罷，本叼文只危分析留臺灣淘50襪成分崖股，斯而不焦針對傭其他瑞上市答公司懲，傲除了央便於久分析探外衛(wèi)，綱也嶺不失蜻結(jié)論狹的代俗表性瞇。凈跑境在日賽內(nèi)資萬料分偷析裡籃，落本文務(wù)參考譯Ch你ia壓o,壯W鍬an惹g,撕a俗nd崇L挨ai狡（2鍛00受6）傻的做孟法傻，狐利用遇「曬可市秘價化鐘限價慚單羅」競（m疏ar問ke水ta痰bl致e例li倉mi呼t礦or梳de悲r）亦即委託價格相對積極、想要立即成交的委託單。詳細(xì)的定義與說明請見內(nèi)文。淘來計航算委戶託單棕不均炒衡比念率（雹or休de兇r般im鴿ba晉la灣nc鎖es渾）征，超以捕松捉投執(zhí)資人噴交易仗活動乞中「蛋能產(chǎn)材生立患即且次有效取價格和衝擊霧的強(qiáng)艦度」達(dá)。這煙是考德量到船臺灣杠股票孟市場博屬於珠委託精驅(qū)動族（o間rd愉er佳-d閘ri且ve解n）貢的交扭易機(jī)熟制呈，弱股價倆完全鐮由投家資人餅的委邀託單烏流量猴所驅(qū)肯動。枕因此托，年若從躁投資襯人委支託下賠單的啞角度烏切入匹，俊更能候了解撓短期溫股價對變動柄牽動罷投資藏人交智易行引為所允扮演庭角色茶，閥以及礙法人幣、仰個別榮投資掛人推斯動股伶價的魄力量昏亦即委託價格相對積極、想要立即成交的委託單。詳細(xì)的定義與說明請見內(nèi)文。伴本文灑發(fā)現(xiàn)咬：第近一、伯三大據(jù)法人還（只個別掘投資歪人飽）源每日屆的淨(jìng)具買賣公超比集率與針當(dāng)日許個股礙報酬霞率有陪非常銹顯著燥的正柳（負(fù)莫）相有關(guān)恩，桿同時扎法人輩（堅個別圾投資妻人紋）認(rèn)交易割活動屬會正退向說（半反向片）蠻地追秋隨過哄去股晌價的心變化伐。糾法人延淨(jìng)買頂超最沙多組裁合在膨形成易投資撿組合拐前一佳個交撥易日筒的報銳酬率暫，應(yīng)比法嘉人淨(jìng)妄賣超竭最多攀組合踏顯著桂高出嘗1.麥39邁8%恨；德相較謙於過奔去股聽價表朽現(xiàn)不呢佳的惑股票京，察法人飼會淨(jìng)獨(dú)買超精過去融高報色酬個幼股的陸機(jī)率新明顯總高出分30擦%付。狠第二播、透膚過每占日V健AR滑分析股發(fā)現(xiàn)繭法人饑與個獨(dú)別投剝資人估的交但易行撤為同樂樣具宴有持豎續(xù)性緞，衫但只紐有法慎人的拖淨(jìng)買旋賣超扇比率繁能預(yù)賠測後揭續(xù)交斧易日泊的股推價變懶化遣。閑第三澇、使捕用委摘託單緒不均勵衡比常率來艇進(jìn)行時日內(nèi)粥分析郊時，堪發(fā)現(xiàn)吵法人俯極端拜買賣礦超對傘後續(xù)裂短期松（3誰0分距鐘）延股價妖變動煩沒有堡很顯州著的匠預(yù)測朽能力轟。快另外飄，法旁人除恰了具辭有明聾顯的扒正向蕉回饋駛交易麥傾向劫外，寧其極興端買墓賣超瞞行為田也會但對同吳期股旱價產(chǎn)問生衝伙擊，制相較障之下催，法波人交岡易產(chǎn)激生的悠價格庭壓力奮才是潛法人砌買賣鋒超與個同期立股票蛛報酬品呈現(xiàn)木正相牲關(guān)的禁主因弱。第逃四、渾當(dāng)個梯別投把資人旦與法清人同塵步且扎大幅會買賣仰超時先，才曬能對歉股價暢產(chǎn)生狗較大寄的衝圾擊，耗所以僑，個給別投粘資人柄的積懂極委塞託單草是推關(guān)動股饅價的虧關(guān)鍵雕動力吩。最錄後，底本文寒觀察式法人疤正向隆回饋害交易夕活動贈是否泳會造客成價柳格偏器離基武本價睬值時暮，發(fā)蹦現(xiàn)寨法人汁每日敬買賣猛超情挖形僅像具有雀短暫悲的資不訊內(nèi)初涵，國即法麗人的斗交易年並不接能夠哈完全尖反映貴資訊廳，進(jìn)蝕而提貌高價詞格調(diào)復(fù)整新澆資訊擺的速及度身。斥本文噴的架賀構(gòu)如路下浴，旦除了塞第一承部分慈為前承言外送，公第二討部分圍回顧擱相關(guān)衰文獻(xiàn)歸，第恐三賄部分低則是襯敘述微資料玻來源品與爽樣本烘特性駝，第赴四尺部分討為實斗證結(jié)傲果分北析，瞞第五呆部分睡為結(jié)剛論。奏2.前相乎關(guān)文灣獻(xiàn)殼復(fù)噸由過炕去探鉗討法悔人、恥個別利投資慧人險交易逆型態(tài)糧與股久票罰報酬欺關(guān)係駐的文篩獻(xiàn)，濤可找以百發(fā)現(xiàn)繁法人怖有斗正向嗓地測追隨慢過去鈔股價覆變化紙的行結(jié)為，獻(xiàn)即購患買過砌去紐高報菠酬的妥股票看、速賣出杏股價哄表現(xiàn)簽不查佳概的個捏股憲，倦稱之石為筍正向謊回饋傻交易疑策略多或動句能策皺略峰（D模eL綢on章g鞭et富a壓l砍.,甜毯19地90節(jié)；F亭ro史ot立,潔者Sc漸ha猴rf納st塔ei殊n其,集an笑d姜辜St倒ei枯n木,刮19瞧92朝；H糕on底g最an跑d稅St直ei巴n植,酒19鳳99訪；S昏ch休ar團(tuán)fs塌te更in撫a摔nd層S價te跪in稱,工19崖90絕；C誦ai垃,漠蔽Ka臺ul款,才an餃d蒼Zh請en漆g板,斷20束00反）蹈。污除了舍La斃ko什ni徑sh自ok編,捧測Sh埋le雅if使er泉,乞an羞d茅Vi壓sh覺ny乏（1迫99今2）潮發(fā)現(xiàn)瓦只有烤微弱李證據(jù)揭支持頂法人耀有追洗逐動超能森以睜及屑一窩宰蜂籌交易何行為析外，裕Gr半in斃bl雀at慧t,矮嶼Ti性tm醫(yī)an灶,晝an家d削We寧rm養(yǎng)er漏s符（遞19丙95效）豪發(fā)現(xiàn)鋸77咬%的頸美國孩共同艦基金宜是採偏用動纖能投氧資策惠略；綁Ch妙oe鏈,麗擊Kh瞧o叢,梳an片d弱St荷ul糾z（帳19號99墾）伏指出燈韓國律股市縫中，棄外國甚投資拾人是耗傾向師採取旦動能殺策略桂；W晶er涼me賺rs舒（1警99旺9）津與逢No遠(yuǎn)fs胳in快ge歷r嫂an魔d鳥Si將as纖（1龍99箭9）浙的研賣究皆斬發(fā)現(xiàn)返法人臥大多竊是收正向僻回饋拘交易軍者蝕。筋至於榆個別旁投資誓人的程交易屈行為正則傾另向於鄭採取根反向柏策略牲（c睡on維tr吧ar衰ia餡n催st寒ra耗te伙gy差）糠：O靈de蔥an膛（1氣99亡8）杏發(fā)現(xiàn)業(yè)個別滑投資緩人業(yè)的交憶易行請為存析在控處置直效果?。╠幟is晚po多si賀ti挺on俗e驅(qū)ff始ec根t）鄰，吉亦即刪會延規(guī)遲出績售虧孟損魂的蟻股票如，若但又曠太早駐賣出廈有資擱本利伶得的蝶投資車部位蝴；蛙Ba局rb到er姿a逮nd大O級de晃an糟（2弓00土0）宅發(fā)現(xiàn)胸個別扎投資盲人有饞「反惑動能秋操作貝」（賴an銹ti跟-m國om亡en塘tu挺m）槍的投裝資傾德向；梳Gr安in絨bl留at過t直an痛d性Ke計lo秘ha純rj妄u（撈20際00形）研適究芬認(rèn)蘭國攪內(nèi)投框資人伸與慣外資臨的投草資策亮略時宰，發(fā)失現(xiàn)國有內(nèi)的權(quán)個別綿投資熱人是委採取紐反向腫操作企策略究。番汪燥不同迅類型破的法托人其養(yǎng)交易恰策略餃也有蠻所差芳異（導(dǎo)La碗ko雙ni育sh喪ok黑,六扎Sh青l(xiāng)e境if頑er悟,欺an紋d擇Vi淚sh支ny競,伴19驅(qū)92刷；D拆el陷G淺ue炊rc診io欠,傳19米96眨；G腥ri炮nb凝la響tt寧,材均Ti沙tm課an壞,式an貧d軌We富rm芬er著s溝,呆19滲95努；D躁en艱ni反s鎖an崖d遲St務(wù)ri序ck培l(xiāng)a巾nd已,雜20瀉02故）。宿一般暑而言頃，共刊同基賀金經(jīng)占理人梨因受元到短右期的雞績效發(fā)壓力頁而採躬取摟較接積極仗的交陳易策巧略，擇Sc顧ha籮rf畜st勢ei招n祖an賓d紗St腐ei納n（粗19瘋90李）也瘋發(fā)現(xiàn)繩基金秩經(jīng)理聚人會葡基於破個人縱聲譽(yù)占與滔職場蜘生涯龍之考物量（百ca私re篇er泡c走on瓣ce婆rn濟(jì)s）法，寧膜願模貢仿其知他經(jīng)略理人耳的流投資碰決策丟，而秘不願撐承擔(dān)吊決策難錯誤困導(dǎo)致忽績效校落後問他人溪之風(fēng)兄險；鳳而銀暈行、廊退休閣基金尖則是夕以長切期獲蕩利為媽原則煉來操厚作，說故其禿操作催行為導(dǎo)較保咱守且嘉具有轉(zhuǎn)耐心喇。朋耗斑另外潑，法成人的栗持股級變化茶與同惡期股扣票價轉(zhuǎn)格有旺強(qiáng)烈航的正貫向關(guān)悟係（找We往rm論er紐s向,壞19灘99惜；N溝of削si隙ng追er紛a獅nd般S拔ia根s斯,給19登99餃），艙可能羊是因睛為法兔人對礙於後庸續(xù)股塊價的蔥變化撒具有狐預(yù)測趕能力貓，使罵得法偏人買涼進(jìn)的葛股票仰其後緩續(xù)表盒現(xiàn)會豆優(yōu)於歸賣出周的頓個個股；辨或者術(shù)是因池為銷法人滔擁有證較佳漁的資孫訊（似Fr劃en辣ch豐a額nd昨R尸ol歉l,邪1痛98桑6;正B塘ar哈cl命ay副,組Li孝tz錯en姿be蛋rg之er涂,絨an紅d窗Wa碑rn錫er展,羅19鉗90躬;查Ch妹ak找ra槐va話rt右y耀,斤20和01咱；S吩ia減s聰,遺瑞St粥ar橡ks藍(lán),兆an勝d榨Ti歡tm息an往,土20賢01瓜），摩或是瘡基於貧流動衫性效周果（驕Bo航y(tǒng)e感r距an其d莖Zh賀en鴨g,脖2踐00船4金）飽，使浸得法境人的診交易鋒具有膚推動役股價代的能寇力會，員亦即抵能產(chǎn)頁生價突格衝陣擊默；另陵外，船此正窗向關(guān)乎係也榆有可旁能是脅法人獻(xiàn)會句正向悅地杜追隨扮過去聰股價裳變化能，根行據(jù)G類ri隆ff裳in如,其搭Ha黃rr鳴is蝦,冶an切d鞋To鋼pa箱lo制gl繪u（孩20敘03帝）的炒研究德可發(fā)吩現(xiàn)，邁法人環(huán)每季搖持股呈變化刊與同保期股液價之漸間的使正向棚關(guān)係糾，是竟由於弟法人泉每日汁與日情內(nèi)的罵交易迅行為共有追銷逐動碼能寸之傾蝶向曠，相匯較之延下乓，法膨人預(yù)篇測拍股價晚能力敞以慎及稅交易伸產(chǎn)生藝的價撤格衝稍擊則稿顯得傅較小舟。爺3.撫己資料欄來源撿與龍樣本仰特性悟3.磁1盤資料芹來源被本文令研究奏期間苗是從竊20買02摘年9天月2款日至員20須04吸年1胞2月鋸31按日，雜共鈔計愈58飄0個攏交易絹日，綿而哄研究斜樣本現(xiàn)則變是臺口灣5日0指樸數(shù)成宜分股酒。鄰本文輸資料塞來源拍取自葡於輛（1燭）蒜臺灣斤證券匯交易妙所提扯供咱的棗逐筆己委託焦資料亮以及熱（2攏）清臺灣屢經(jīng)濟(jì)爺新報懸提供干的穗個股鄙每日達(dá)交易糕資料鬧。足其中衛(wèi)，披委託磨資料餡包含隔了偽每一招筆委鬧託單云的委拜託蘆日期康、證托券代無碼、驗券商惕代號壟、委蓄託價診格、暑委託針時間勻、委枯託股夜數(shù)、受委託臺人類日型、桿委託假交易幅的方軍向等蜂等。原臺灣似證券共交易繳所德將投童資人觀區(qū)分紐為以積下5搜種：愛外資攪、投夾信、芳自營沙商、蓋個別材投資唱人與通一般撥法人幕，翻本文治探討光的是紙專業(yè)凳法人絨與個欠別投貴資人漏的交雜易行酒為身，垂因而僵刪除泊一般維法人墻的交樹易資開料宇。另乒外，硬我們袍只那分析趨投資喪人嫩在一后般交狡易時創(chuàng)間內(nèi)痰（9胡:0南0呀AM怒到損13微:3廉0承PM騙）的忽交易覽行為鬧，型因此番不包宮含零界股、肌鉅額茶及盤吧後定炒價交恩易的臣委託椅資料它，墾同時瞧也將切取消馳單予物以排瀉除撓。撐至於畫臺灣氧經(jīng)濟(jì)啞新報鏈所提屬供的而每日蓄交易門資料奉，刊包含肉了三薪大法住人每板日對浩臺灣芹50餐成分距股虜?shù)你Q買賣柏超金狡額與盾張數(shù)貌、個伯股每儀日的黃報酬紹率、灘成交形量、鑰成交工值、幟收盤減價、商市值儀等等勿。彎另外燈，閣本文隊也利累用新聚報提寫供的巴個股斤分時陣揭示還檔建，旗取得性個股搞在每潑一個黑交易理日的舊每筆輔買賣閣報價拍資訊車。設(shè)3.溪2灣樣本句特性嬸表1藍(lán)為各蜘類型叛投資各人對揭臺灣咽50豐成分案股所憲有委啟託計與飯成交慶資料罷的油敘述槽統(tǒng)計停。賄表1聲的鋼P(yáng)a很ne凳l迫A儀報告櫻各類稀投資邊人的蝶每日私平均殿成交風(fēng)筆數(shù)短與張飲數(shù)宣。鄙首先遭，個雖別投煤資人退是臺訊灣股獎市中似主要豈的市滋場參云與者麥，因樹此，識由表瘡中居可清顫楚看汁出稻，移不管尾是買湊進(jìn)窗或是萬賣左出擔(dān)，個辱別投洲資人善的萍整體協(xié)交易目規(guī)模響最癥大溪，其籮次是偵外資笛，接患下來米依序觀是自鏈營商通以及孝投信匆。元例如再，睜個別科投資另人曬每日決買進(jìn)像（賣隆出）劉的攪成交屬筆數(shù)塌、成稱交張何數(shù)分證別償為薯18裝0,訂17吉3桿（夏18于0,門43胖4顧）灶筆登、哄93思2,劍82接4墓（培94挨5,稠76亂7蛛）瘋張江，好各占甜整體芳的溜82慢.5鍵88駁%顫（止75通.7灶66妄%群）影與累75蛇.7逗66悼%簡（式77垂.1丘57是%淚）通，棉而外章資賺每日針買進(jìn)披成交京筆數(shù)利、成乞交張稿數(shù)北占整寨體的層比率栗則為綢13店.3鏟38涉%與漆17慧.2舅39妄%。嘗Pa斃ne特l焰B則壞是描煙述投戶資人逆的下吃單狀狀況，涂從所總進(jìn)行矩的匙委託畝筆數(shù)無與益委託薯張數(shù)俯可以朵發(fā)現(xiàn)幟，各的類投眉資人押占覺整體蛛委託育規(guī)模嫩比重料的彎型態(tài)釣近似耳於精成交行資料鑰。值之得撐一提溪的靈是，弓雖然妹個別侍投資杰人的翁委託作筆數(shù)寒最多周，伙但槍每筆忠委託會規(guī)模阿卻是可最小釋，轉(zhuǎn)平均鎮(zhèn)每次犧僅委勇託買毫進(jìn)獅7.扇98咳（=濾12貼06群.6聚23物/1罩51碎.1筆79爸）答張迎股票菜，攀而嶄外資板、投華信路與刪自營紛商擊則是陜平均神每次虧委託免買進(jìn)什22陳.9兇4、果61胳.6取8籠與損55啄.5肅2張由股票娛；暫這列表示召三大雪法人嚴(yán)的委綢託均殿張與企本身撿整體出投資芒規(guī)模享成反環(huán)比步，舅而外挪資最央能符使合法福人善懶於分傷批下梳單，烏以掩咱飾自晉身法樂人的往身份沒與減戴少價騙格衝賭擊（吉Ch它ak浙ra炒va綠rt假y夜,型20茂01炸；華Ch遵an白a惑nd愛L帶ak川on傾is襲ho弦k,獅1憲99守5拌）。赤蔥置接著陶觀察罵Pa稈ne借l體C，淡這是貴呈現(xiàn)蜂最後弟有成意交的已委託浙單資摟料忍特性銜。筑委託附成交兼比率部與等親待成桐交時榆間能墨粗略遍地反炮應(yīng)投帖資人客委託材的積壇極性根據(jù)Chiao,Wang,andLai（2006）的定義，所謂委託積極性是指買（賣）單委託價偏離上一盤最佳賣（買）價或前一交易日收盤價的相對距離，亦即當(dāng)委託買（賣）價愈高（低）時，委託單積極性就愈大。蜂，亦殿即想網(wǎng)要立惑刻成惜交的牢企圖表心（抬de期ma崗nd豪f盾or牌i白mm愚ed撓ia摧cy薯）政，當(dāng)剃投資病人委百託較列積極稈時，素會有翁較高膝的委喊託成票交比飾率以狡及較繼短的糕等待檢成交的時間提。相我們絕可以混很明情顯帳地繭看出封，棍投信廣委託生成交擾比率善最高敢，舉都在蜻九成盟以上護(hù)，接找下來障依序亂為外娛資、特自營輪商以秋及個什別投振資人朝。扯從午委託慧到成夏交的尤平均需間隔胳時間燃則是溫以外強(qiáng)資最朗短、淋其次扁是脅投信稀、自凝營商暮與老個別上投資制人；蝦例如錢，墾外資徒（捏個別悉投資詞人凈）封有成府交的唇委託怖買單耀、躁賣單就之等致待成覆交時土間為林34滑7.執(zhí)34習(xí)1炸、居35疏4.棚43狼9（院82右6.月88漁7兄、蕩75班8.葬94化1皺）熔秒殊。嶺由謎此寄可知于，羅不論妥是獅委託煉成交冰比率嫩或是愁等待區(qū)成交家時間麥，三柿大法膏人的禿下單烘策略妄都比繪個別后投資付人方來得剛積極持。根據(jù)Chiao,Wang,andLai（2006）的定義，所謂委託積極性是指買（賣）單委託價偏離上一盤最佳賣（買）價或前一交易日收盤價的相對距離，亦即當(dāng)委託買（賣）價愈高（低）時，委託單積極性就愈大。煤4.譯實妹證結(jié)我果分桿析習(xí)本文冠基於宋過去蛛的研寬究發(fā)紗現(xiàn)，鑼而產(chǎn)宋生探股討法異人交歐易與冊同期蛛股票泉報酬辱有顯倒著正搭相關(guān)巷之可或能成但因的接動機(jī)洋，友藉此偶了解礙短期稍股價撿變動兆對法機(jī)人詳、興個別想投資堅人交炸易行手為所珍扮演耳的角點色律。饑因此竊，用在進(jìn)賓一步墳分析葉前，畜應(yīng)先譽(yù)進(jìn)行職日資催料分塌析，團(tuán)確認(rèn)海每日相股票復(fù)報酬瓶與法心人糕、房個別鄰?fù)顿Y血人淨(jìng)注買賣承超的肢關(guān)係欠後，宜再利降用高剪頻率晨的日字內(nèi)資虹料來眨探討境法人頭與個喊別投謊資人英交易逐的動久態(tài)關(guān)達(dá)係，夸以解贈析正擦相關(guān)烈的可彎能成省因，罷同時沉也釐激清這極些成蒼因的蔽相對黨重要命性鉛。欲4.耍1轎日資告料分臺析顯測乞我們米將使季用撇成交母資料據(jù)來蟻分析貢投資兵人每圓日的染交易賄行為奉與同勇期、頃落後貧期報潤酬率都之酷關(guān)係沈，以淋及投郊資活芝動是剪否具裹有持裳續(xù)性賤，祝同時溝也販檢驗茅法人盤與個傘別投奏資人洲的洗交易坦行為反是否浩能即預(yù)測文未來鉆的琴股憲票垮報酬口。斬首先獄，祥本文痰計算問三大中法人逼對每畜一個潮股的扁淨(jìng)買袋賣超勒比率瞎，揪亦即蹈三大洪法人脾對該夫個股因每日器買進(jìn)秧成交窄量與世賣出尸成交床量的愧差距鉛，懸再除膏以該圈個股嫩當(dāng)日粥的成細(xì)交量本文嘗試以成交金額來計算法人的淨(jìng)買賣超比率，同樣獲得與正文相似的實證結(jié)果。舅。萄接著哄依帥照出三大朋法人響淨(jìng)票買賣棵超冊比率圓排序誦形成慮投資鍵組合低，與最後鞠觀察押當(dāng)期晚與落服後五鑒期中痰各組片合的擦報酬漁率與與趕法人亭淨(jìng)罰買賣姐超巧情形回。余另外泛，惰本文瓦也進(jìn)蹦行哀每日劣VA猜R分洲析，粥以檢盆測堂報酬為率績與各悶類投沿資人場淨(jìng)買講賣超詠比率葛的瓜領(lǐng)先奴落後本文嘗試以成交金額來計算法人的淨(jìng)買賣超比率，同樣獲得與正文相似的實證結(jié)果。制4.怪1.副1軋依三妹大法支人寺淨(jìng)圓買賣堡超盛比率示排序商聾筒每日秋將臺經(jīng)灣5叛0成路分股色依照真三大長法人辛當(dāng)日薯淨(jìng)溫買賣葵超塔比率救排序聚，償?shù)确知?dú)成5胃個投住資組陸合名，園以等芝權(quán)平滾均計雕算投福資組踐合在忠形成騾期與端落後保五期斑每日矩的股腎票報偷酬率貢與濃法人叔淨(jìng)互買賣束超按比率墨。表竹2描費(fèi)述了約各投送資組增合在浴形成邀期是、幸落後斗期的息報酬蒼率與文法人活淨(jìng)患買賣薪超跨情形碧，其波中，友H代魔表幫法人施淨(jìng)買升超最勁多移的一些組，腹而講L憤則洪表毀示法洪人淨(jìng)花賣超敬最多惰的暖組擺合答。最運(yùn)後一脅列則翠報告侍淨(jìng)豐買賣賭超最景高扔與丙最低禮組象合在忙報酬耕率與托法人磨淨(jìng)買汗賣超辣比率服的差歸異所（H綠-L概）。曾由表裝2可扮以得乎到下手列的高發(fā)現(xiàn)膀：脆第一縮、法覺人交懲易魔與同丹期股怖票報圈酬呈策現(xiàn)顯盲著的掌正向題關(guān)係烈。我僚們窗觀察撒投資鞠組合奶形成犬當(dāng)天禿（楚第0蜓天叉）棚的報思酬可堂以發(fā)狐現(xiàn)孝，常除了林淨(jìng)買喬賣超捆等級晝位於孔中間槍的組清合外乎，其仁他投播資組竄合的妻報酬避率都招顯著紗異於篩0皇，蹄隨著南法人風(fēng)淨(jìng)買炮賣超險比率聽的提造高汗，辮股票摩報酬控率也戀隨之蓬單調(diào)趣遞增騰；嬸而且檢法人畢淨(jìng)買距超最鐵多組標(biāo)合的匪報酬斧率為腿1.星28恒5%岸，疾比起赴法人魂淨(jìng)賣越超最啦多組誕合顯枕著高燒出了忘2.雕19放2%星的報槐酬率決，上表示爹法人偷交易槳與同捕期股挨票報納酬呈螞現(xiàn)顯雁著的灣正相叢關(guān)弓。極法人富淨(jìng)買息（賣族）超歷個股貌有較犬高（加低）悲的同論期報筍酬，培這也者呼應(yīng)歡了掛Gr亂if佳fi墾n,洪楊Ha盤rr窩is社,軍an動d弊To炕pa素lo星gl線u戀（2鴉00蕩3）犬、射Ch葬ia塞o涂an前d鮮Li累n（樣20天04張）與傍Ch慨ia怒o,顛當(dāng)Ch棍en璃g居,際an誤d僅Sh搖ao倚（2首00忽6）架的發(fā)藍(lán)現(xiàn)。胸第二霧、法舌人有磨追逐購動能談傾向紐。從揭形成父投資避組合鐮前五宴個交催易日砍（煌第-鉛1~至-5圓天培）的起報酬扛率可勁知，拴隨著火法人溫淨(jìng)買膏賣超墻排序項的等價級瘦愈大擾，落間後期饅的股近票報郵酬率倒也隨伶之增批加拆，只箱是推當(dāng)落洪後期蛇數(shù)愈氏高時饑，這脫正瘡相赴關(guān)的隔程度鉆卻翻愈來貼愈小紅。例吸如辛，路在形鑰成投寶資組諷合掘的前貍一耀個交局易日謀裡切，乎法人脅淨(jìng)買河超最辟多與漁最少赤組合而的仔報酬遙率偶分別鄭為0米.8敲58點%不、-倍0.憲54幫0磚%，職兩者園差距的（1拐.3劇98朱%）嶺顯著虹異於頃0怪。肆於炒形成膏組合痰的前糕兩振個交謊易日邁裡戴，報間酬率本的差捷距餡仍然荷顯著戰(zhàn)異於醉0巨，肆但已痰縮小舉為0蘭.5咳69刻%。楊這結(jié)烘果意義謂三案大法光人會祝買超腰過去歷高報泛酬的傲個股禽而賣豎出股興價表具現(xiàn)不抄好的棵股票羅，頑亦即船有追五逐動渡能的梯情形板，體此結(jié)仁果與砌Gr搶in爪bl飾at款t,偽辰Ti頂tm夏an沃,議an款d膏We頂rm榆er久s（刑19趁95習(xí)）、糠We候rm膏er朵s（平19園99悔）、睜Gr畫if鏈fi臂n,親彈Ha敬rr斃is牽,泳an滔d因To斗pa滑lo等gl們u扣（2類00憂3）歷的夫發(fā)現(xiàn)免一致刊。勁第三船、法巨人交吃易具氣有持習(xí)續(xù)性完。序觀察憶形成創(chuàng)投資從組合胳前五播個交病易日疏的嗎法人侵淨(jìng)買辟賣超煩比率京，發(fā)好現(xiàn)法典人在畜大幅征淨(jìng)買趣（趁賣局）膏超某矩個股仰前即叮已開蘋始逐堪步買尚進(jìn)匯（繡賣出都）漠，因攜此，盞當(dāng)法堅人共淨(jìng)買忽賣超像排序芳的等快級肝愈大質(zhì)，落椅後期售的淨(jìng)酒買賣厲超比第率也飲跟著奴提高波，隨鄭著峰落後分期數(shù)痰增加核，正洪向油關(guān)擠係的孔程度卵也隨需之遞折減已。斷在個剝別投趁資人廈交易滿行為膠與股滑票報偽酬關(guān)狹係方禾面違，歷本文清計算倉三大疾法人閉與個階別投擺資人叫每日擦淨(jìng)買們賣超緩比率箱的相塞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股產(chǎn)生的價格衝擊傾向較小。弓，以介控制要個股植交易爹特性運(yùn)對研披究結(jié)勤果的眾MarshandRock（1986）發(fā)現(xiàn)委託單不均衡產(chǎn)生的價格衝擊會隨著個股的規(guī)模不同而有所差異。例如，同樣是10,000股的委託單不均衡，對於規(guī)模較大個股產(chǎn)生的價格衝擊傾向較小。鏈在進(jìn)爺行日除內(nèi)資糖料分?jǐn)?shù)析前格，本伐文先灑檢測咽每日頃報酬偏率與斗委託痛單不辨均衡垮比率果之間舌的關(guān)熟係掀（此價結(jié)果霸並沒溫有以快表格炕呈現(xiàn)熊）震，以較驗證虧透過歡「可媽市價材化限竭價單配」計鉤算出救來的窗委託庫單不膏均衡據(jù)比率再，確朝實能轉(zhuǎn)直接今捕捉悄交易綿活動胸與股警價變褲化的石關(guān)係面。驕?zhǔn)紫任?，如耗同表?的檔做法俊，每丸日曾依三摘大法株人笛淨(jìng)慢買賣罪超迷比率上排序哪，等授分成艇五個禽投資怨組合奧後，笨再計習(xí)算形困成組外合當(dāng)框日各松類投忌資人更對每塘一個濃投資紛組合蜜的委由託單象不均否衡比話率。條我們綱發(fā)現(xiàn)姿，當(dāng)果法人處淨(jìng)買烤賣超啦比率征愈高蛾時，疑投資采組合黎整體嚷的委骨託單潔不均丟衡比尸率也說隨之沉單調(diào)完遞增壁，表運(yùn)示法醬人淨(jìng)專買制（膀賣給）快超愈令多的焦個股稍所承璃受的顏買咱（創(chuàng)賣虎）籃壓也首愈大垂，符大合表綱2中杠法人雞每日昨淨(jìng)買詠賣超冤比率血與當(dāng)襯日報痛酬率法有顯嬸著正廉相關(guān)病的結(jié)約果，溪也驗拾證了窄本文修研究錦方法牽的適酒當(dāng)性已。特再進(jìn)污一步河觀察淹各組胳合中華三大謹(jǐn)法人固與個繞別投握資人赴的委僚託單段不均稠衡比浴率，怒發(fā)現(xiàn)帝法人串是本夜身淨(jìng)批買賣努超個睜股最丈主要折的買涂賣壓桌力來畜源，東因為嶄在法濃人淨(jìng)張買智（裹賣鏈）圣超最箭多組牙合裡鍵，法遭人本繞身的貍委託而單不司均衡斑比率出是所究有投喘資人襖中最疤大侄（岡小關(guān)）迎的。丙4.傭2.忠2御日內(nèi)胸VA轟R分令析闖針對含每一凝個股巖所估牧計的廈日內(nèi)湊VA物R，瓜總共量納入嚇三種斗變數(shù)筒5分福鐘區(qū)歷間裡寺法人瑞、箭個別尺投資個人的遍委託展單不售均衡稠比率找與報洽酬率宵，每做一變卷數(shù)放賺入落葛後六假期的拼數(shù)值倒，而輪所欲壞估計牧的方固程式接列示仁如下困：糾，尚（4吵）綁，家（5姿）灰，裂（6若）執(zhí)其中選，特自割變數(shù)覽R享t-桿i鐮是第辣-越i褲期個溉股的栽報酬捧率，眼I耳t-壇i鄭、額J亦t-右i暢分別嘉為三愉大倚法人承、惱個別灶投資擴(kuò)人泰在第惜-釣i旬期委耀託單聞不均扔衡比選率韻。披每一然個股知估計密完V喘AR薄分析時後意，弟再將僻35務(wù)支個垂股鼻的立VA池R牙係數(shù)珠以等瓶權(quán)平繞均方立式計廊算。景基於墳交易監(jiān)不連淡續(xù)之章考量著，叫為避湊免落鼓後期畜的報鋪酬率秋與委軌託單追不均傳衡比違率會病跨越工到不嘗同的賽交易虎日，護(hù)每一嬸個交鍵易日齡裡9改:0鑰0繭AM福至9緣:3舟0愚AM藏的交少易時尊段並激不納挽入分備析，黑另外拴，本羊文也男進(jìn)行勝聯(lián)合斜檢定懶來確否認(rèn)變蘆數(shù)之辱間的疾領(lǐng)先精落後定關(guān)係稅。表駐4生即是超報告翁日內(nèi)歡VA名R軌結(jié)果覺。傍第歌由表秤4廁的崇Pa悠ne婦l搖A可本以篩得到私下列肯幾點宅發(fā)現(xiàn)跪。首重先，陷三大慚法人究與個唇別投叢資人扯的委混託單肅不均萍衡比浪率與騎過去拐六期扇的報道酬有旨顯著頁的正床向關(guān)末係近，辦數(shù)值喘分別器為0機(jī).0揪52矛、繡0.魂03踐3帖，霉在1完%顯擦著水射準(zhǔn)之波下皆賄有顯丸著街，此表示言當(dāng)過只去區(qū)惹間有偷較高索的報眨酬率哈時灣，法蛾人與啄個別雷投資冰人壇的委涼託單名不均侮衡比殿率都冷會增續(xù)加遼，湊亦即季皆會詞提高帝讓價此格上冷漲的機(jī)力量呆。喬此結(jié)竊果支恢持仇Gr紋if缸fi野n,項H絨ar躍ri亂s,遙a鍵nd登T月op嗎al抽og待lu楊（誕20嚴(yán)03董）題的吐發(fā)現(xiàn)火法人西每日膠與日激內(nèi)交閥易行析為有姑追逐裕動能羅的情圖形推，籮但與搖No宇fs域in指ge允r炊an狀d蒙Si承as答（助19帖99腎）結(jié)御果不勤一致捕?？斓诩?xì)二僅、遞三大榜法人傲的積俗極委戀託行鍛為不勾具有纏持續(xù)復(fù)性。詠三大京法人聚與本默身落覆後六貫期整傲體的飼委託敞單不歇均衡皆比率冬沒有爭顯著吳的正舅向關(guān)貪係酒，科其醬數(shù)值博為轉(zhuǎn)-牌0.注0緞55屠，不叫過對按於落木後嚷一訊期鉛的委壘託單單不均戰(zhàn)衡比睛率則景有顯虛著的時正相木關(guān)型，衣係數(shù)拆平均旨值為襲0.這09蛙1鹿；敗這表窩示雖修然法淋人委洗託活犧動與紛本身僻過去杏六期農(nóng)整體筍的委搶託單也不均睬衡比壤率沒籠有明摩顯的哲相關(guān)情性滿，撇但對鉗於較脫近期錘的委店託行犬為則盾有顯甲著的紡持續(xù)欠性蚊。耐另外器，個蘭別投拐資人井也是甜如此軋，只羊有對勁本身局落後彼一蟻期的送委託株單不癥均衡方比率察有顯伯著漿正志相關(guān)張（淘係數(shù)斯為愧0.教14楚3）壞。郊第三吧、鍵三大攜法人辯與個判別投雅資人隔都沒鼓有艇預(yù)測甩日內(nèi)如短期變報酬譽(yù)能力逢。三誘大法余人笛落後漏六期榴整體帖的委繞託單蠻不均典衡比泰率與爸下一籮個爪區(qū)間疲報酬宵率並床沒有伯顯著構(gòu)的正薯相關(guān)慈，數(shù)孝值為啟-0像.6莊03框，百法人端沒有增預(yù)測像短期碼日內(nèi)窩報酬饒能力故的結(jié)蛛果與鑼Gr貨if掙fi鄙n,桂H腔ar評ri豎s,莊a淹nd乓T碎op賺al棋og帽lu唱（2封00片3）疊的發(fā)易現(xiàn)一織致駕。部雖然份個別等投資侮人落池後六攜期整診體的濟(jì)委託純單不恨均衡掌比率遵與下肅一期砍報酬繁率的聾數(shù)值征為嗓0.我38澇8船，灑但在枕5%夜顯著逢水準(zhǔn)托下並賠不顯汗著置，帆亦即火個別男投資提人也陸沒有寒預(yù)測紹後續(xù)捉股價稼的能匙力屋。考最後滔，飯我們倆發(fā)現(xiàn)你法人盈與個塞別投錢資人意的日揀內(nèi)委講託行稼為並峰沒有媽明顯減的領(lǐng)咬先落斃後關(guān)膚係咸，腰因為淺法人視（個珍別投株資人水）落計後六美期整攔體的術(shù)委託辭單不女均衡振比率竄與個蓄別投填資人標(biāo)（法尸人）端委託辜行為乎的廣數(shù)值遠(yuǎn)為唉-0現(xiàn).0痕88仙（0陸.0良33脆）嘉，拔在5唇%顯潔著水語準(zhǔn)下泥都不蹄顯著昌。敢4.時2.移3全日內(nèi)秤事件曠研究摸分析損淹棕在日峰內(nèi)事蠟件分撥析裡盤，我云們套會探用討到哀事件廚區(qū)間窄前後非30困分鐘慧裡投紗資人姥的委竿託情倒形與養(yǎng)股票敬報酬振變化弄；肌為避艦免跨殃越到辱不同精交易止日，亦因此賓，每借一個訓(xùn)交易旋日前洞後3腰0分兇鐘的乳交易裁時段聾並不練納入徹，亦控即僅鈴從每屋一個賺交易東日的猴第7拜個區(qū)弱間（卵9:薪30踢A瓶M紋－言9:能35酒A努M）饑到第居48南個區(qū)鵲間（棋12揚(yáng):5槍5核AM陜－布13貫:0燃0痛AM輕）來哲挑選眾事件們期粥，鋸而禽整體裹樣本盞的研亡究區(qū)兔間共騰有2稻4逼,題36械0個每天42個區(qū)間*580個交易日=24360個區(qū)間偽。賄本文拉探討犬的事技件區(qū)連間有島兩種晃：昌第一洞是各選類投版資人搬極端旁買賣愧超區(qū)錯間耗，將求每一隆個股撇中該喪種投畏資人鋸在每虧一區(qū)理間的跡委託臥單不桶均衡計比率抄由小青到大借排序唯，赴等分古成1誓0組現(xiàn)，祖將委幻託單卻不均賤衡比脈率最蠶高（猜低）愁的組追合視革為該縫種投患資人擠極端寫買（飯賣）炎超區(qū)讀間；奪第二李是個瘡股極資端報捐酬區(qū)島間，牽亦即頸將永每一蠅區(qū)間你的依報酬跨率附由小孩到大墾排序坡，懇等分勉成1仰0組撿，昨?qū)蟪曷示碜罡吒偅ǖ拓敚┑妮x組鋤合相視為似極端夾高（壺低）警報酬樣率區(qū)深間。倦每一威種事部件區(qū)折間各埋有2肥,4予36鞠每天42個區(qū)間*580個交易日=24360個區(qū)間鉛（束1姥）三疲大法樂人極駁端買枕賣超濃事件疼闖盯圖峽3表授達(dá)客三大訊法人飽極端合買賣烘超前區(qū)間石前後霧30編分鐘肺的日釘內(nèi)報旋酬與析委託穿單不疑均衡翠比率殃，權(quán)累積泛報酬跡率的凡座標(biāo)億在圖宇形的脾右邊河，而然圖形甲左邊蠟則是吃委託桑單不經(jīng)均衡都比率壞的座沾標(biāo)。爽圖磚3切A敬報告么三大狼法人谷極端陵買超座的結(jié)粘果浙，崗依建鳳構(gòu)圖畜3襯A異的資現(xiàn)料可倚知傲，在梯三大白法人助極端捏買超陜前的撞30宵分鐘伐裡刺，法突人骨本身耳就已福經(jīng)持燥續(xù)買股進(jìn)，湯加上斬個別軌投資森人也婆同步汁買超抄，蘭使得別這段緒區(qū)間聽的旺股價骨逐步步向上皂攀升黃，伙每一驕區(qū)間螞的報羽酬最率大毀約是程介於朵0.駱05嬸%到鹿0.哈17期%微間信，溪而錢累積恢報酬稠率捷約為毀0.螞48劉%。初表示漠三大舅法人過的日采內(nèi)委監(jiān)託行狹為會該正向意地追腔隨過揀去區(qū)佩間的爹報酬銷變化桌，算當(dāng)過左去的車股價木上漲你時穩(wěn)，放法人皮會積贏極地命委託光買進(jìn)隙，樓使得障委託夸單不禾均衡川比率惱極端湯地增弟加遺。在偏極端囑買超窗的陣5分魯鐘掏裡，頁法人柴委託替單不腸均衡閱比率情大約省是過指去六鄉(xiāng)期的插加總韻，習(xí)同時釣個別晉投資票人也鈴是禾積極聲買超暑，林幅度它約是匹三大詳法人由的料63免%，姨因此扔，報侍酬率仔高喝達(dá)0愿.2辛5%牢；辯這意筐謂三監(jiān)大法豎人的物交易剖有推陰動價廣格的向能力脈，白而污在這柿波股寒價上碗揚(yáng)的瓜過程丹裡，競個別糾投資討人邀的同發(fā)步買泡超也帖是不?？珊鰪V略的兔推動諒力量柏。在燈極端應(yīng)買超瞧之後約，三猴大法肅人仍素有持輛續(xù)買軌超行碎為，截只是城買進(jìn)由幅度吐明顯普小很掙多，股使得灶累積撕報酬族率羨在這狀半小甲時障裡也骨只增母加了券0.征15即%。潮鄰芽圖準(zhǔn)3效B扛呈現(xiàn)爽三大壽法人愿極端太賣超駕的情浩況。壇同樣品地，讓法人佳在極闊端賣矮超前鐵就有督一連隊串賣帖出動匹作，間使得勸這半潛小時雄裡擴(kuò)累積已了稀-0掃.2天3%圈的業(yè)報酬追率，芝至於命極端潑賣超委區(qū)間姜的報可酬率峰則址是跌痰了0惡.2黎%。冰此時句個別導(dǎo)投資炭人熄的靈操作籠策略析，除華了在嘗法人底極端鈴賣超月期間凡以及瓶前後喜兩稀個區(qū)而間裳是微及幅賣秩超股外，熱其他際區(qū)間搖的委堪託單問不均勢衡比弄率接抖近於渴0降，腿也就司是說磨三大春法人廉極端痛賣超趣區(qū)間從前後止30拌分鐘耍內(nèi)目的日線內(nèi)勵價格莊變化院，緩主要況來自蠻於法氏人的拐交易顯行為術(shù)。在偉法人澆極端代賣超驢之後鍵的奇六個慚區(qū)間容雖仍愛是負(fù)陡報酬就，粥不過劫數(shù)值耕並不重大月。進(jìn)（妨2丙）個戰(zhàn)別投地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