交通運(yùn)輸行業(yè)航空系列深度之四：需求恢復(fù)明朗航油成本成業(yè)績關(guān)鍵

投資聚焦研究背景本報告為我們推出航空系列深度第四篇。需求低位、油價高企、匯率承壓是20222023創(chuàng)新之處核心結(jié)論1/4~1/32023年（300元（（70%）2019/2022（元18%；RPK201932%、202249%。2019年漲幅為國航21%15%、28%-10%41%53%。 正文目錄航空煤油：航司最成項(xiàng) 5定價機(jī)制:以國際市場基礎(chǔ)的政府調(diào)整價 6機(jī)型油耗分析 10寬體與體小油差異大 10機(jī)隊(duì)構(gòu)理是油鍵 12燃油附加費(fèi):航油成本效調(diào)節(jié) 13國內(nèi)油機(jī)制 14國內(nèi)油加對煤本上覆率 16上市公司航煤成本較 18歷史據(jù)現(xiàn) 182023年油本測 20風(fēng)險提示 22圖表目錄圖1：中國營成主要成（） 5圖2：春航營成主要成（） 5圖3：2013至布特油價&空油格元/5圖4：國航定機(jī)制 6圖5：航煤進(jìn)到完稅&廠價單：) 7圖6：內(nèi)航進(jìn)差基準(zhǔn)（2006） 8圖7：航國出價口價 9圖8：主機(jī)小油耗 圖9：不條下客率對油本覆蓋 圖10：同型位量油水（位：kg/公里） 12圖11：市司隊(duì)比 13圖12：行內(nèi)班附加征機(jī)制 14圖13：2019以國油附費(fèi)動單：） 15圖14：際/航燃附加對比 15圖15：分線油費(fèi)比較 16圖16：前油加油價漲覆率算 17圖17：2017-2022航國內(nèi)均程（km） 17圖18：上公航本占業(yè)本重 18圖19：位RPK本位：/公） 19圖20：運(yùn)位公本（位元人里） 19圖21：市司均航油本元） 19圖22：市司均航油本元） 19圖23：位RPK耗（kg/噸里） 20圖24：位ASK耗（kg/噸里） 20圖25：2023年1-5月航煤成較2019年變動計 21圖26：2023上航油耗假設(shè) 21圖27：價持前，上公航成預(yù)測 21圖28：價行上司航成預(yù)測 22圖29：價行上司航成預(yù)測 22航空煤油：航司最大成本項(xiàng)（圖1-2各上市航司近年航油成本在25-35圖1：中國國航營業(yè)成本主要構(gòu)成（） 圖2：春秋航空營業(yè)成本主要構(gòu)成（）航空油料成本折舊航空油料成本折舊航空餐飲費(fèi)用其他主營業(yè)務(wù)成本8.217.1916.4123.6817.4317.6118.7223.2814.8114.5214.657.8531.7627.4925.212022 2019 2016航油成本飛機(jī)及發(fā)動機(jī)租賃折舊工資及福利費(fèi)用起降費(fèi)用維修成本主營業(yè)務(wù)成本—其他20222019201625.5831.7734.0318.0815.3818.8718.8618.9219.3311.6718.9218.48資料來源：上市公司公告、 資料來源：上市公司公告、8-9長>航油價格增幅*30圖3：2013至今布倫特原油價格&航空煤油價格（美元/桶）布倫特油現(xiàn)貨 新加坡空煤現(xiàn)貨2001801601401201008060402002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023資料來源：wind，定價機(jī)制:以國際市場價為基礎(chǔ)的政府調(diào)整價）圖4：國內(nèi)航煤定價機(jī)制資料來源：國家發(fā)改委、民航局、價差調(diào)整。航空煤油綜合采購成本=現(xiàn)行國產(chǎn)航空煤油出廠價格+上季度一般貿(mào)易航空煤油進(jìn)口量×(上季度一般貿(mào)易進(jìn)口航空煤油實(shí)際采購價格-上季度國產(chǎn)航空煤油平均出廠價格)／上季度內(nèi)地航班航空煤油實(shí)際銷售量國產(chǎn)航空煤油出廠價格即國內(nèi)出廠價）2524250貼水120153①新加坡市場平均離岸價+②相關(guān)稅費(fèi)→貼水→第①圖5：航空煤油進(jìn)口到岸完稅價&出廠價(單位：元)970087007700670057004700370027001700

A：進(jìn)口到完稅價 B:中石供中油出價 B-A價差（軸）

100500-50-100-150-200資料來源：wind，2021230率，浮動幅度為上下8。（230590（煙8。圖6：內(nèi)地航班進(jìn)銷差價基準(zhǔn)價（2006）公司機(jī)場基準(zhǔn)價/元中航油公司北京首都380上海虹橋380廈門高崎、成都雙流440470中航油公司所屬其他機(jī)場530藍(lán)天公司廣州白云380長沙黃花、武漢天河470藍(lán)天公司所屬其他機(jī)場510浦東公司上海浦東230深圳公司深圳寶安340美亞公司?？诿捞m390太平洋公司三亞鳳凰390南京公司南京祿口440煙臺公司煙臺萊山590珠海公司珠海三灶480資料來源：民航局《關(guān)于印發(fā)航空煤油銷售價格改革方案（試行）的通知》（民航發(fā)[2006]31號），定性的角度看，航空煤油的定價機(jī)制：207）10-2022470250（圖7：航煤國內(nèi)出廠價&出口價（單位：元）970087007700670057004700370027001700

出廠價中石供中油） 海關(guān)出價 價差（軸）

300025002000150010005000-500-1000-1500資料來源：wind、海關(guān)總署（匯率取當(dāng)月人民銀行平均匯率），1（10102000機(jī)型油耗分析寬體機(jī)與窄體機(jī)小時油耗差異大圖8，A301185A320no的5，A380A3205國內(nèi)主流寬體機(jī)小時油耗在4.5T-10T不等，可比機(jī)型中，B787系列油耗小于A330（A3302.5TB737A320neo本（12只有當(dāng)一條航線客流量超過窄體機(jī)容量且足夠覆蓋寬體機(jī)成本時，航司啟用寬體機(jī)才圖8：主流機(jī)型小時油耗每生產(chǎn)飛行小時油耗/噸11.859.4611.859.469.888.337.585.245.315.524.705.082.34 2.52.102.722.362.652.452.232.36121086420 資料來源：民航局、定量分析不同航線不同機(jī)型的航煤成本覆蓋平衡點(diǎn)測算如圖9，測算結(jié)果表明：（1）（2）圖9：不同條件下，客座率對航油成本的覆蓋假設(shè)條件航司航煤成本座位數(shù)假設(shè)：A320neo/B737-900為180、B787-9/A330-300為300；不同票價（8-9折、5-6折、3-4折）覆蓋航煤成本最低乘客數(shù)及客座率（僅經(jīng)濟(jì)艙）：5850元（綜合采購成本）+400元（進(jìn)銷差價）=6350元北京-上海（2小時航程）機(jī)型航煤成本/元1600元1000元600元A320neo2628816926154424B787-9634384013632110635北京-深圳（3小時航程）機(jī)型航煤成本/元3000元2000元1000元B737-90049762.517925145028A330-30099562.53311501710033資料來源：機(jī)隊(duì)結(jié)構(gòu)合理化是控油關(guān)鍵圖10：不同機(jī)型單位周轉(zhuǎn)量油耗水平（單位：kg/噸公里）0.60.5

0.49

B747-400B737F

0.420.350.320.290.250.240.240.16 0.122013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

A330-200A380A330-300B737-900A350-900B787-9A320neoA321neoB747-400FB777F資料來源：民航局、A320（A3-00<0-200。A320neoA321neo；B737系列表現(xiàn)較差未統(tǒng)計737max，737maxA320neo/A321neo。（A350-900年表現(xiàn)甚至優(yōu)于性能最佳的窄體機(jī)?；揖€B747FB777FB737F。圖11：上市公司機(jī)隊(duì)對比中國國航中國東航南方航空海航控股春秋航空吉祥航空數(shù)量占比數(shù)量占比數(shù)量占比數(shù)量占比數(shù)量占比數(shù)量占比合計762100782100892100342100119100113100A319385A320/3213084038149349392471191008474A3306085674043811A35023317216221B737261342803638843222652320B747101B777284203324B787142101394381165ARJ21152172222C91910EMB19061185口徑22Q4（不含山航）23M523M522Q423M523M5資料來源：上市公司公告、從油耗角度看上市公司機(jī)隊(duì)：A320A320B737A320A350、B787A330B787A330燃油附加費(fèi)航油成本的有效調(diào)節(jié)5（）國內(nèi)燃油費(fèi)機(jī)制5000（5000×800或150（圖1210圖12：現(xiàn)行國內(nèi)航班燃油附加費(fèi)征收機(jī)制資料來源：國家發(fā)改委、民航局，單位收取率20220.302kg/88kg/0.000026576（月調(diào)整一次，燃油附加費(fèi)的調(diào)整周期與之同步。含8001500根據(jù)公式，今年燃油附加費(fèi)起征點(diǎn)對應(yīng)的航煤綜合采購成本最低為5235元，6573310%圖13：2019年以來國內(nèi)燃油附加費(fèi)變動（單位：元）800公里以下 800公里以上250200150100500資料來源：wind，定性來看，圖14：國際/內(nèi)航線燃油附加費(fèi)對比航空公司航線價格/元同期國內(nèi)南航中日（中國始發(fā)）5202012/12/1（同期國內(nèi)最高130元）全日空中日（中國始發(fā)）511深航中日（中國始發(fā)）520資料來源：環(huán)球網(wǎng)，（）88kg/202069kg59kg20kg，這一補(bǔ)償10元0-1555≤計算結(jié)果＜1510510.800150015001500圖15：部分航線燃油附加費(fèi)比較航線里程/km燃油附加費(fèi)/元應(yīng)收現(xiàn)行北京-上海117826.630北京-廣州196744.4上海-成都178240.3上海-深圳134330.3深圳-重慶129029.1廣州-烏魯木齊383686.7杭州-長沙80518.2廣州-?？?4812.420成都-昆明74416.8南寧-三亞62014.0（假設(shè)條件：6月國內(nèi)航油出廠價5733元，綜合采購成本應(yīng)高于該價格，取5850元，符合現(xiàn)行燃油附加費(fèi)條件）資料來源：航旅縱橫、wind，國內(nèi)燃油附加費(fèi)對航煤成本上漲覆蓋率20/305706元~58775000元時800/2：8;1-52019201955萬噸500.6439.2566.779.593.3。1-520192019萬6012696528220482175。圖16：當(dāng)前燃油附加費(fèi)對油價上漲的覆蓋率測算航空公司國內(nèi)油耗/萬噸國內(nèi)乘客/萬燃油附加費(fèi)收入/萬元油價/元成本上升/萬元燃油附加費(fèi)覆蓋率中國國航500.611146.0312088.65706353430.888.35877439035.171.1中國東航439.29879.5276625.55706310070.889.25877385173.071.8南方航空566.712695.8355482.85706400061.188.95877496959.871.5海航控股186.45281.6147885.35706131603.3112.45877163478.990.5春秋航空79.52047.857337.2570656096.6102.2587769683.782.3吉祥航空93.32174.860893.1570665856.292.5587781807.274.4資料來源：上市公司公告，（以上僅為特定假設(shè)條件下估計數(shù)據(jù)，與實(shí)際數(shù)據(jù)或有差別）了7020此外，各個航司800km以內(nèi)/以上的乘客占比的不同會使實(shí)際覆蓋率產(chǎn)生差異。圖17：2017-2022各航司國內(nèi)平均里程（km）中國國航 中國東航 南方航海航控股 春秋航空 吉祥航17001650160015501500145014001350130012502017 2018 2019 2020 2021 2022資料來源：上市公司公告，最高達(dá)100/2002023上市公司航煤成本比較歷史數(shù)據(jù)表現(xiàn)圖18：各上市公司航煤成本占營業(yè)成本比重中國國航 中國東航 南方航空 海航控股 春秋航空 吉祥航空 華夏航空454035302520152013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022資料來源：上市公司公告、（、202249%圖19：單位RPK成本（單位：元/噸公里） 圖20：客運(yùn)單位客公里成本（單位：元/人公里）國航 東航 南

海航春秋海航春秋吉祥2.50

國航 東航 南

海航春秋吉祥0.25海航春秋吉祥0.20

2016

2017

2018

2019

2020

2021

0.502022

2016

2017

2018

2019

2020

2021

0.052022資料來源：上市公司公告、 資料來源：上市公司公告、2圖21：上市航司平均每噸航油成本（元） 圖22：上市航司平均每噸航油成本（元）國航海航東航國航海航東航春秋南航吉祥國航東航南航海航春秋吉祥202273387163720662046859676320214302413942144140414540922020315731573065325130103105201949344778475555644722479520185214509850265103499750662017417540424017524939856,0005,0004,0002017

2018

2019

2020

2021

3,0002022資料來源：上市公司公告、 資料來源：上市公司公告、ASK圖23：單位RPK油耗（kg/噸公里） 圖24：單位ASK油耗（kg/噸公里） 國航 海航東航 國航 海航東航春秋南航吉祥海航 春秋 吉祥行業(yè)平均0.38行業(yè)平均0.270.330.220.282017

2018

2019

2020

2021

0.232022

2017

2018

2019

2020

2021

0.172022資料來源：上市公司公告、 資料來源：上市公司公告、2023年航油成本預(yù)測1-520192019年1-5月新加坡市場航空煤油現(xiàn)貨價格平均價格78.57美元/桶，2023年1-5100.07/1-54856元/6728元38.55%1-52019年（1+27.36%）*+（1+38.55%）*恢復(fù)1-52019（：圖25：2023年1-5月航司航煤總成本較2019年同期變動估計國內(nèi)ATK占比國際ATK占比ATKATK19航煤成本增長率中國國航85.814.237.0-14.017.9中國東航84.016.036.8-22.85.6南方航空72.028.035.4