海南免稅產(chǎn)業(yè)鏈專題分析報(bào)告：海闊憑魚躍奮起正當(dāng)時(shí)

證券研究報(bào)告

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2022

年11

月08

日海南免稅產(chǎn)業(yè)鏈專題超配海闊憑魚躍

奮起正當(dāng)時(shí)核心觀點(diǎn)海南免稅綜述：經(jīng)營面積持續(xù)倍增擴(kuò)容中線成長(zhǎng)，物業(yè)方運(yùn)營方各有千秋。今年

10

月以來，伴隨王府井萬寧項(xiàng)目獲批和中免新海港項(xiàng)目開業(yè)，海南離島免稅門店從

10

家將增至

12

家，經(jīng)營面積從

22

萬平米將逐步擴(kuò)容至

50

多萬平米，未來還將進(jìn)一步擴(kuò)容，有望加速海南離島免稅成長(zhǎng)。并且，過往疫情平穩(wěn)期經(jīng)營表現(xiàn)驗(yàn)證免稅賽道韌性。參與者來看，上游主要包括機(jī)場(chǎng)和市內(nèi)店物業(yè)方等（海南機(jī)場(chǎng)、美蘭空港等），中游運(yùn)營商則呈現(xiàn)一超多強(qiáng)格局，此外還涉及部分渠道合作方（眾信、凱撒等）。物業(yè)方：資源稟賦筑壁壘，享確定性溢價(jià)。海南免稅物業(yè)方核心看點(diǎn)在于依托卡位優(yōu)勢(shì)享確定性溢價(jià)，系海南自貿(mào)港成長(zhǎng)紅利的直接受益者。無論后續(xù)政策如何變化，只要利好海南自貿(mào)港做大做強(qiáng)，相關(guān)物業(yè)方即可憑借獨(dú)有卡位和流量入口優(yōu)勢(shì)，持續(xù)擴(kuò)容成長(zhǎng)。其中海南機(jī)場(chǎng)系?？?、三亞機(jī)場(chǎng)免稅店重要參股方，占據(jù)三亞機(jī)場(chǎng)及?？谑袇^(qū)核心卡位，獲取相應(yīng)免稅店租金收益，免稅成長(zhǎng)可期；未來封關(guān)后若政策進(jìn)一步擴(kuò)容，公司現(xiàn)有核心商業(yè)項(xiàng)目及在建海南中心項(xiàng)目未來還有進(jìn)一步免稅想象空間。美蘭空港則主要依托

T1+T2

機(jī)場(chǎng)免稅店成長(zhǎng)獲取租金收益提升。海南免稅運(yùn)營商：一超多強(qiáng)，各具特色。免稅運(yùn)營商核心可通過全方位零售運(yùn)營和供應(yīng)鏈能力提升，帶來良好的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)彈性。雖需跟蹤未來封關(guān)后政策變化，但一方面，海南封關(guān)預(yù)計(jì)并非中國香港模式，多元平衡下更可能分步推進(jìn)，預(yù)計(jì)可控；另一方面，旅游零售的核心在于規(guī)?？ㄎ?、運(yùn)營與供應(yīng)鏈！故規(guī)模龍頭成長(zhǎng)仍可期，而市場(chǎng)蛋糕擴(kuò)容下細(xì)分龍頭差異化成長(zhǎng)仍有機(jī)會(huì)。中免占據(jù)機(jī)場(chǎng)及市區(qū)優(yōu)勢(shì)卡位，2021

年海南免稅份額

90%，10

月新海港項(xiàng)目開業(yè)助力全新成長(zhǎng)，明后年海棠灣持續(xù)加碼，尤其與太古里強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合下高端頂奢可期，其海南旅游零售絕對(duì)優(yōu)勢(shì)地位全面強(qiáng)化，且公司通過持續(xù)大數(shù)據(jù)與合作創(chuàng)新擴(kuò)容成長(zhǎng)。海旅免稅：新晉玩家排名領(lǐng)先，擁抱線上靈活運(yùn)營。?？孛舛悾号c

Dufry+阿里合作布局，?？诳ㄎ徊町惢\成長(zhǎng)。王府井：落子萬寧錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)，“有稅+免稅”雙輪驅(qū)動(dòng)，免稅全牌照帶來多元看點(diǎn)。中出服、深免各側(cè)重免稅+康養(yǎng)、酒水等特色。資料：Wind、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理相關(guān)研究報(bào)告《社會(huì)服務(wù)行業(yè)雙周報(bào)（第

43

期）-板塊情緒顯著回暖，中免與太古地產(chǎn)合作三期項(xiàng)目》

——2022-11-07《社會(huì)服務(wù)行業(yè)雙周報(bào)（第

42

期）-赴中國澳門旅行團(tuán)恢復(fù)，中國中免、百勝中國獲批調(diào)入滬港通》

——2022-10-24《社會(huì)服務(wù)行業(yè)

10

月投資策略-短期行業(yè)維持低景氣度運(yùn)行，市場(chǎng)情緒波動(dòng)改善中》

——2022-10-11《社會(huì)服務(wù)行業(yè)雙周報(bào)（第

41

期）-國慶假期周邊游成首選，蜜雪冰城招股書整理》

——2022-10-10《國慶黃金周跟蹤快評(píng)-十一整體表現(xiàn)平穩(wěn)，本地休閑游相對(duì)突出》

——2022-10-09風(fēng)險(xiǎn)提示：1、疫情反復(fù)；2、政策風(fēng)險(xiǎn)；3、競(jìng)爭(zhēng)加劇；4、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。投資建議：海南免稅持續(xù)擴(kuò)容，看好免稅玩家未來成長(zhǎng)。雖短期疫情擾動(dòng)，但中線看，政策潛力+經(jīng)營擴(kuò)容等仍助力海南免稅蛋糕做大，助力免稅玩家持續(xù)成長(zhǎng)。運(yùn)營方層面，我們中線堅(jiān)定看好中國中免（新海港開業(yè)助力，與太古里強(qiáng)強(qiáng)合作，持續(xù)推進(jìn)大數(shù)據(jù)與合作創(chuàng)新）；從免稅多元成長(zhǎng)彈性角度，重點(diǎn)推薦王府井（海南免稅及未來離境市內(nèi)免稅政策皆有期待）、關(guān)注海發(fā)控免稅注入海南發(fā)展進(jìn)度等。物業(yè)方來看，重點(diǎn)推薦海南機(jī)場(chǎng)，“機(jī)場(chǎng)+市內(nèi)”雙卡位，直接受益海南自貿(mào)港成長(zhǎng)紅利，也可關(guān)注當(dāng)?shù)貦C(jī)場(chǎng)類公司。重點(diǎn)公司盈利預(yù)測(cè)及投資評(píng)級(jí)公司代碼公司名稱投資昨收盤總市值EPSPE評(píng)級(jí)買入增持增持（元）

（百萬元）2022E3.390.540.152023E6.300.950.092022E58.1448.1427.962023E31.2827.5145.65601888.SH

中國中免600859.SH

王府井600515.SH

海南機(jī)場(chǎng)197.0926.024.324078295494資料：Wind、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所預(yù)測(cè)證券研究報(bào)告內(nèi)容目錄海南免稅：物業(yè)方卡位占優(yōu)，運(yùn)營商一超多強(qiáng)

......................................

5海南免稅產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)崂恚荷嫌挝飿I(yè)方卡位優(yōu)勢(shì)，運(yùn)營商逐步豐富

................................

5海南免稅構(gòu)成：市內(nèi)免稅占絕對(duì)主導(dǎo)，三亞區(qū)域銷售明顯領(lǐng)先

................................

7海南免稅競(jìng)爭(zhēng)格局：從一家獨(dú)大到一超多強(qiáng)

................................................

8物業(yè)方：資源稟賦筑壁壘，享確定性溢價(jià)

.........................................

10海南機(jī)場(chǎng)：海南核心卡位享自貿(mào)港紅利，免稅業(yè)務(wù)助力較快成長(zhǎng)

.............................

10美蘭空港：海南進(jìn)出重要流量入口，T2

擴(kuò)容助力免稅成長(zhǎng)

..................................

16海南免稅運(yùn)營商：一超多強(qiáng)，各具特色

...........................................

18中國中免：南北優(yōu)勢(shì)卡位，運(yùn)營全面提升，新項(xiàng)目助推新成長(zhǎng)

...............................

18海旅免稅：海南免稅新晉玩家排名領(lǐng)先，擁抱線上靈活運(yùn)營

.................................

23海控免稅：與“Dufry+阿里”合作，積極差異化定位謀發(fā)展

.................................

25王府井：落子萬寧錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)謀發(fā)展，“有稅+免稅”雙輪驅(qū)動(dòng)

................................

27中服免稅：毗鄰游艇碼頭，康養(yǎng)特色定位

.................................................

28深免：深耕強(qiáng)勢(shì)酒水品牌，攜手

DFS

優(yōu)化香化業(yè)務(wù)布局

.....................................

29總結(jié)：共同做大蛋糕，物業(yè)方運(yùn)營方各爭(zhēng)先

.......................................

31市場(chǎng)蛋糕：疫情短有擾動(dòng)，但政策紅利+免稅韌性助推長(zhǎng)期成長(zhǎng)

..............................

31海南免稅玩家：上游重資源稟賦，中游核心看卡位及運(yùn)營能力

...............................

33風(fēng)險(xiǎn)提示

.....................................................................

34免責(zé)聲明

.....................................................................

352證券研究報(bào)告圖表目錄圖1：

海南離島免稅產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)崂?/p>

..............................................................

5圖2：

海南離島免稅運(yùn)營主體及門店變遷

......................................................

6圖3：

海南離島免稅店區(qū)位圖示

..............................................................

6圖4：

2021

年海南免稅按渠道區(qū)分份額估算

....................................................7圖5：

2021

年海南免稅按海口+三亞等份額估算

.................................................7圖6：

海口和三亞機(jī)場(chǎng)客流情況

..............................................................

7圖7：

?？?、三亞、瓊海、萬寧市接待過夜人數(shù)（萬人）

........................................

7圖8：

海南免稅店

2021

年市場(chǎng)份額初步估算情況

...............................................8圖9：

股權(quán)結(jié)構(gòu)端：海發(fā)控成為公司控股股東

.................................................

11圖

10：

公司旗下機(jī)場(chǎng)業(yè)務(wù)布局

..............................................................

11圖

11：

海南機(jī)場(chǎng)參與免稅業(yè)務(wù)一覽

..........................................................

12圖

12：

三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)旅客吞吐量

............................................................

13圖

13：

美蘭機(jī)場(chǎng)客流量、購物人次及銷售額

..................................................

13圖

14：

海南機(jī)場(chǎng)在大英山

CBD

核心區(qū)域自有物業(yè)卡位

..........................................

13圖

15：

日月廣場(chǎng)客流量

....................................................................

13圖

16：

?？厝蚓访舛惖杲?jīng)營表現(xiàn)

........................................................

14圖

17：

?？诿捞m機(jī)場(chǎng)免稅店凈利率水平

......................................................

14圖

18：

海南機(jī)場(chǎng)前三季度經(jīng)營表現(xiàn)

..........................................................

15圖

19：

海南機(jī)場(chǎng)第三季度經(jīng)營表現(xiàn)

..........................................................

15圖

20：

美蘭控股股權(quán)結(jié)構(gòu)

..................................................................

16圖

21：

美蘭空港總收入拆分及同比變動(dòng)（單位：億元）

........................................

17圖

22：

2021

年美蘭空港非航收入細(xì)分占比

....................................................17圖

23：

美蘭空港歸母業(yè)績(jī)（單位：億元）

....................................................

17圖

24：

2021

年美蘭空港毛利率與凈利率

......................................................17圖

25：

美蘭空港參與免稅一覽

..............................................................

17圖

26：

海口國際免稅城區(qū)位圖

..............................................................

19圖

27：

中免?？趪H免稅城實(shí)景

............................................................

19圖

28：

海口國際免稅城入駐品牌亮點(diǎn)

........................................................

19圖

29：

海口國際免稅城天際密林

............................................................

19圖

30：

中免一期二號(hào)地建成示意圖

..........................................................

21圖

31：

中免三亞海棠灣項(xiàng)目一二三期布局區(qū)位圖

..............................................

21圖

32：

公司積極打造“行前+行中+行后”全鏈條

..............................................

22圖

33：

中免未來五大業(yè)務(wù)展望

..............................................................

22圖

34：

三亞海旅免稅城地理位置

............................................................

23圖

35：

三亞海旅免稅城內(nèi)外景及線上免稅城

..................................................

23圖

36：

海旅免稅前三大供應(yīng)商采購額

........................................................

24圖

37：

海旅免稅營收及業(yè)績(jī)情況

............................................................

243sUjYsY8W8VkWeWpOtR8O9R6MmOnNsQnPfQpOnMkPnNzR7NoPnQNZoNrOMYtQoN證券研究報(bào)告圖

38：

海旅免稅主營業(yè)務(wù)構(gòu)成

..............................................................

24圖

39：

海發(fā)控免稅發(fā)展歷程

................................................................

25圖

40：

?？厝蛎舛惥饭蓹?quán)結(jié)構(gòu)

..........................................................

25圖

41：

?？厝蚓访舛悹I收及毛利率

......................................................

25圖

42：

?？厝蛎舛惥放c第三方運(yùn)營商合作匯總

............................................

26圖

43：

與大股東旗下兄弟公司業(yè)務(wù)協(xié)同

......................................................

26圖

44：

海控全球免稅精品區(qū)位圖

............................................................

26圖

45：

海南發(fā)展

2019-2022Q1

年?duì)I收及歸母業(yè)績(jī)

..............................................

26圖

46：

王府井國際免稅港圖示

..............................................................

27圖

47：

近幾年萬寧市旅游客流情況

..........................................................

27圖

48：

公司股權(quán)結(jié)構(gòu)情況

..................................................................

28圖

49：

中服三亞國際免稅

..................................................................

29圖

50：

中服免稅全國布局分布圖

............................................................

29圖

51：

深圳觀瀾湖度假區(qū)概覽

..............................................................

29圖

52：

深免觀瀾湖免稅酒類品牌

............................................................

29圖

53：

政策紅利促進(jìn)海南免稅轉(zhuǎn)化率和客單價(jià)提升，助力離島免稅景氣

..........................

31圖

54：

?？诿捞m、三亞鳳凰及變化情況

......................................................

31圖

55：

離島免稅月度銷售額變動(dòng)

............................................................

31圖

56：

海南免稅產(chǎn)業(yè)鏈參與方要點(diǎn)總結(jié)

......................................................

33表1：

海南機(jī)場(chǎng)發(fā)展歷程

...................................................................

10表2：

海南機(jī)場(chǎng)業(yè)務(wù)概覽

...................................................................

11表3：

海南機(jī)場(chǎng)免稅業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)預(yù)測(cè)估算(供參考）

..............................................

14表4：

海南機(jī)場(chǎng)租金貢獻(xiàn)前五大房地產(chǎn)租賃項(xiàng)目（2021

年）

.....................................15表5：

公司目前海南免稅自建項(xiàng)目布局情況

...................................................

18表6：

新海港未來規(guī)模初步測(cè)算

.............................................................

20表7：

新海港未來規(guī)模敏感性測(cè)算（基于

2025

年?？跈C(jī)場(chǎng)、輪渡客流假設(shè)推算）

..................

20表8：

太古里國內(nèi)高端項(xiàng)目布局情況

.........................................................

21表9：

公司萬寧國際免稅港成長(zhǎng)初步估算（可能根據(jù)后續(xù)跟蹤持續(xù)修正）

.........................

28表

10：

2025

年海南離島免稅機(jī)場(chǎng)客流貢獻(xiàn)空間展望（單位：億元）

..............................32表

11：

2025

年海南輪渡客流貢獻(xiàn)空間展望（單位：億元）

......................................32表

12：

國際三大自貿(mào)港對(duì)個(gè)人購物免稅情況

..................................................

334證券研究報(bào)告海南免稅：物業(yè)方卡位占優(yōu)，運(yùn)營商一超多強(qiáng)自

2020

年

6

月以來，海南離島免稅迎來了政策利好下市場(chǎng)蛋糕的顯著擴(kuò)容，也經(jīng)歷了數(shù)次疫情反復(fù)下的經(jīng)營波動(dòng)，免稅運(yùn)營商從最初的“中免+海免”南北卡位逐步走向一超多強(qiáng)。上下游產(chǎn)業(yè)鏈玩家增加，其各自不同發(fā)展階段，不同定位卡位特點(diǎn)帶來差異化發(fā)展。今年

10

月，中免海口新海港項(xiàng)目及王府井萬寧項(xiàng)目獲批，經(jīng)營門店有望進(jìn)一步豐富，海南離島免稅有望進(jìn)入縱深發(fā)展。值此之際，我們?cè)俅问崂砗Ｄ想x島免稅產(chǎn)業(yè)鏈，并結(jié)合后疫情下的情況進(jìn)行深思。海南免稅產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)崂恚荷嫌挝飿I(yè)方卡位優(yōu)勢(shì)，運(yùn)營商逐步豐富總體來看，我們按上游物業(yè)方和中游運(yùn)營商角度，將海南免稅重要參與主體梳理如下圖。從上游物業(yè)方來看，目前主要包括兩大機(jī)場(chǎng)（?？诿捞m機(jī)場(chǎng)和三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)）以及市內(nèi)免稅店（日月廣場(chǎng)、觀瀾湖）的物業(yè)提供方，主要包括海南機(jī)場(chǎng)（三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)+日月廣場(chǎng)物業(yè)）、美蘭空港（美蘭機(jī)場(chǎng)）及其他部分物業(yè)提供商等，當(dāng)然也有部分系免稅商自持物業(yè)。圖1：海南離島免稅產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)崂碣Y料：海南省旅游局，交通部，?？诤ｊP(guān)、各公司官網(wǎng)等，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理從中游運(yùn)營商來看，2020

年

6

月前，海南最早僅中免與海免分別在三亞市區(qū)和?？诿捞m機(jī)場(chǎng)/市區(qū)運(yùn)營離島免稅業(yè)務(wù)（2019

年初海免

51%股權(quán)納入中國旅游集團(tuán)，此后

2020

年并入中免）。2020

年

6

月以來至

2022

年

9

月底，海南離島免稅玩家從最初的

2

個(gè)持牌運(yùn)營方（中免與海免，但中免系海免控股方）逐步擴(kuò)容至

6

個(gè)持牌運(yùn)營方（中免及其控股的海免，海旅免稅、中出服、海發(fā)控旗下全球精品、深圳免稅），經(jīng)營門店從最初的

4

家（三亞海棠灣店、?？诿捞m機(jī)場(chǎng)店、?？谌赵聫V場(chǎng)店、博鰲市內(nèi)店）增加至

10

家，經(jīng)營面積從最初不到

10

萬平米增加至

22萬平米，免稅運(yùn)營主體日益多元，行業(yè)供給顯著擴(kuò)容。2022

年

10

月以來，海南離島免稅經(jīng)營面積持續(xù)倍增。今年

10

月，王府井萬寧離島免稅項(xiàng)目獲批，標(biāo)注著海南離島免稅運(yùn)營商再添新軍，其萬寧離島免稅項(xiàng)目有望于

2023

年

1

月開業(yè)。同時(shí)，中免

2022

年

10

月

28

日重磅項(xiàng)目?？谛潞ｋH免稅城項(xiàng)目開業(yè)。在這種情況下，海南免稅的持牌方增至

7

家，離島免稅門店將進(jìn)一步從

10

家增加至

12

家，經(jīng)營面積從

22

萬平米擴(kuò)容至

50

多萬平米，經(jīng)營面積倍增有望助力海南離島免稅進(jìn)一步擴(kuò)容成長(zhǎng)。與此同時(shí)，三亞機(jī)場(chǎng)法式花園店后續(xù)有望推出；2023

年中期，中免三亞海棠灣一期

2

號(hào)地有望開業(yè)；2024

年起，中免與太古里合作的三期項(xiàng)目有望分階段開業(yè)，海南離島免稅有望進(jìn)入全面縱深發(fā)展階段。5證券研究報(bào)告圖2：海南離島免稅運(yùn)營主體及門店變遷資料：新海南，各公司官網(wǎng)、免稅零售專家等，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理

注：2023

年中期系預(yù)計(jì)情況圖3：海南離島免稅店區(qū)位圖示資料：高德地圖，海南省旅游局，交通部，?？诤ｊP(guān)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理6證券研究報(bào)告此外渠道方面，眾信旅游

2020

年曾公告與王府井合作計(jì)劃在市內(nèi)免稅店領(lǐng)域及海南聯(lián)合開展“旅游+購物”業(yè)務(wù)；2021

年聯(lián)手?？孛舛惼芳瘓F(tuán)，在海南推進(jìn)免稅消費(fèi)的業(yè)務(wù)，構(gòu)建打造集愛樂活跨境大藥房等，但預(yù)計(jì)偏島民免稅層面，需要跟蹤相關(guān)政策進(jìn)展。凱撒旅游

2020

年也曾設(shè)立海南免稅集團(tuán)，同時(shí)此前曾入股中出服天津國際郵輪母港進(jìn)境免稅店、北京市內(nèi)店等。海南免稅構(gòu)成：市內(nèi)免稅占絕對(duì)主導(dǎo)，三亞區(qū)域銷售明顯領(lǐng)先海南免稅市場(chǎng)特點(diǎn)一：市內(nèi)免稅占據(jù)絕對(duì)主導(dǎo)，機(jī)場(chǎng)免稅為輔。雖然機(jī)場(chǎng)具有天然的流量?jī)?yōu)勢(shì)，但由于市內(nèi)免稅豐富的產(chǎn)品供給和良好的購物體驗(yàn)，海南免稅主要以市內(nèi)免稅為主。以

2021

年數(shù)據(jù)為例，海南離島免稅市場(chǎng)以市內(nèi)免稅為主導(dǎo)，如果包括線上會(huì)員購等占比約

90%，而機(jī)場(chǎng)免稅僅占

10%左右。這主要是因?yàn)椋?、機(jī)場(chǎng)面積受限，商業(yè)購物動(dòng)線欠佳，停留時(shí)間有限。2021

年海南機(jī)場(chǎng)免稅經(jīng)營面積較小，僅美蘭機(jī)場(chǎng)

T1

免稅店的

8600

平米及三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)免稅店僅

800-1000平米，且國內(nèi)航線機(jī)場(chǎng)停留時(shí)間較短，一般僅

30-60

分鐘。而國內(nèi)機(jī)場(chǎng)早期設(shè)計(jì)未充分考慮商業(yè)購物需求，制約了其發(fā)展，當(dāng)然未來隨著機(jī)場(chǎng)擴(kuò)容和部分動(dòng)線優(yōu)化，其同比仍有提升空間，但絕對(duì)額占比預(yù)計(jì)仍較有限。2、市內(nèi)免稅經(jīng)營面積較大，經(jīng)營面積近

30

萬平米，品牌和購物體驗(yàn)極大豐富，延長(zhǎng)了購物時(shí)間，其銷售額也遙遙領(lǐng)先。同時(shí)，市內(nèi)免稅積累的客流流量及供應(yīng)鏈基礎(chǔ)，進(jìn)一步延伸了線上會(huì)員購等業(yè)務(wù)，從而進(jìn)一步提升市內(nèi)免稅業(yè)務(wù)的貢獻(xiàn)。圖

4：2021

年海南免稅按渠道區(qū)分份額估算圖

5：2021

年海南免稅按?？?三亞等份額估算資料：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理估算資料：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理估算海南免稅市場(chǎng)特點(diǎn)二：區(qū)域來看，三亞銷售領(lǐng)先，海口區(qū)域潛力仍有望提升。目前海南離島免稅三亞為主，?？诓患叭齺嗕N售的

1/2，其他博鰲占比相對(duì)可忽略。圖6：?？诤腿齺啓C(jī)場(chǎng)客流情況圖7：?？?、三亞、瓊海、萬寧市接待過夜人數(shù)（萬人）資料：海南省旅游和文化廣電體育廳，國信證券經(jīng)濟(jì)研究資料：海南省旅游和文化廣電體育廳，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整7證券研究報(bào)告所整理理這主要是因?yàn)槿齺喯岛Ｄ献詈诵牡穆糜蝿俚?，游客質(zhì)量?jī)?yōu)良，且依托中免海棠灣國際免稅城等項(xiàng)目，旅游購物體驗(yàn)較優(yōu)良，供給豐富。但?？诳土骺傄?guī)模相較于三亞并不明顯遜色（2019

年?？?三亞機(jī)場(chǎng)客流

2422/2016

萬人次，海口/三亞過夜客流各

1718/2287

萬人次），本質(zhì)各有千秋，且海口以商務(wù)客群為主。今年美蘭機(jī)場(chǎng)

T2

落成后有助于推動(dòng)?？谶M(jìn)島客流進(jìn)一步增長(zhǎng)，本身游客容量仍較良好。此前，?？陔x島免稅大型門店供給仍有不足，品牌豐富和購物體驗(yàn)仍待提升，同時(shí)對(duì)商務(wù)客群和旅游客群挖掘也有所差異。伴隨中免?？趪H免稅城項(xiàng)目落地，?？陔x島免稅供給改善（需要交通動(dòng)線等優(yōu)化配合），其未來離島免稅份額仍有進(jìn)一提升空間。此外，萬寧此前尚無離島免稅項(xiàng)目，未來隨

2023

年

1

月王府井萬寧項(xiàng)目開業(yè)，依托萬寧區(qū)域特定游客基礎(chǔ)（沖浪特色，2019

年客流

514

萬），在擴(kuò)容整體海南離島免稅蛋糕的同時(shí)，也有望從中分得一杯羹。海南免稅競(jìng)爭(zhēng)格局：從一家獨(dú)大到一超多強(qiáng)目前海南離島免稅市場(chǎng)已經(jīng)從一家獨(dú)大走向一超多強(qiáng)，伴隨蛋糕做大共同發(fā)展。目前主要包括中免（包括其控股的海免）、海旅免稅、海發(fā)控（全球精品）、中出服、深免以及王府井（萬寧項(xiàng)目即將開業(yè)）等，其門店分布、采購運(yùn)營等基本情況如下表所示。從區(qū)域卡位來看，中免三亞、?？?、博鰲均有卡位，“機(jī)場(chǎng)+市內(nèi)”皆有布局，其中海棠灣國際購物中心對(duì)海南離島免稅市場(chǎng)貢獻(xiàn)估算

60%左右，表現(xiàn)卓越，2021年占海南免稅市場(chǎng)約

90%的份額。雖然

2022

年上半年份額預(yù)計(jì)略有下降，但考慮最新新海港重磅項(xiàng)目開業(yè)后有望顯著擴(kuò)容，其海南離島免稅市場(chǎng)絕對(duì)主導(dǎo)地位仍然穩(wěn)固。其次海旅免稅依托三亞市區(qū)卡位，配合良好線上線下聯(lián)動(dòng)，2021

年市場(chǎng)份額在

4%左右。再次為海發(fā)控，立足?？谌赵聫V場(chǎng)市區(qū)核心卡位，市場(chǎng)份額為

3%。中出服、深免市場(chǎng)份額仍相對(duì)較低。并且，隨著離島免稅多元運(yùn)營的深入，各類免稅玩家也逐步各有側(cè)重差異化謀發(fā)展。圖

8：海南免稅店

2021

年市場(chǎng)份額初步估算情況資料：公司公告，中免赴港招股書材料等，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理接下來，結(jié)合海南免稅上游玩家及運(yùn)營商的差異化優(yōu)勢(shì)，我們將對(duì)各個(gè)玩家看點(diǎn)進(jìn)行全面梳理，以期尋找更多投資機(jī)會(huì)。8證券研究報(bào)告表

1：海南離島免稅存量門店及新增門店情況匯總分類免稅店運(yùn)營商實(shí)控人地址經(jīng)營面積開業(yè)時(shí)間采購等2014

年

9

月試營業(yè)三亞海棠灣免稅店三亞海棠灣免稅購物中心共

3

層，合計(jì)經(jīng)營面積

7.2

萬平米中免國資委（大東海店

2011

年

4

自采為主月底開業(yè)）經(jīng)營面積

8631

㎡，考慮擴(kuò)建延伸段后預(yù)計(jì)

1.3-1.4

萬平米海口美蘭機(jī)

中免控?？诿捞m國際機(jī)場(chǎng)候機(jī)樓隔離區(qū)內(nèi)國資委2011

年

12

月

21

日2019

年

1

月

19

日自采為主原有門店場(chǎng)免稅店股海免?？谌赵聫V場(chǎng)免稅店中免控股海免海口日月廣場(chǎng)西區(qū)免稅店（雙子座+射手座）經(jīng)營面積一期+二期合計(jì)約

2萬㎡國資委國資委國資委/2019

年

6

月

1

日啟動(dòng)

自采為主二期瓊海博鰲免稅店中免控股海免瓊海市博鰲景區(qū)內(nèi)的市內(nèi)免稅店經(jīng)營面積

4200

余㎡2019

年

1

月

19

日自采為主中服三亞國際免稅購物公園三亞城區(qū)解放一路鴻洲廣場(chǎng)，地處大東海核心商圈，近鹿回頭。2020

年

12

月

30

日一中服免稅首期

1.5

萬㎡，升級(jí)后總面積近

4

萬㎡期開業(yè)/2021

年

10

月

預(yù)計(jì)自采為主1

日升級(jí)亮相吉陽區(qū)迎賓路商圈的居然之家三亞生活廣場(chǎng)，毗鄰宋城三亞景區(qū)。物業(yè)總建筑面積

10

萬平米，預(yù)計(jì)與拉格代三亞海旅免稅城海南海旅投海發(fā)控海旅投租賃

1-5

層，經(jīng)營面積

2020

年

12

月

30

日9.5

萬㎡爾、新羅等合作，部分自采國資委三期總建筑面積

38920

㎡。目日月廣場(chǎng)東區(qū)摩羯座1-2

層+水瓶座

1-3

層，臨近中免的日月廣場(chǎng)免稅店。一期

2021

年

1

月

31預(yù)計(jì)多數(shù)與?？厝蚓罚ê？冢┟舛惓乔耙验_業(yè)日月廣場(chǎng)水瓶座

1-3層免稅店（三層面積共計(jì)27780

㎡），三期

6000

平米2022

年

10

月

26

日開業(yè)海南日/二期

8

月

30

日/三

DUFRY

合作采期

2022

年

10

月

26

日

購等，部分自國資委開業(yè)采新增門店地處?？谟^瀾湖度假村，擁有麗思卡爾頓等高端酒店群等，毗鄰全球最大的高爾夫球場(chǎng)及馮小剛電影公社2021

年

1

月

31

日/10月

30

日、12

月

18

日名酒世界、美妝世界升級(jí)亮相預(yù)計(jì)部分自采，香化等與DFS

合作采購海口觀瀾湖免稅購物城深圳經(jīng)營面積近

10

萬㎡，一期約2

萬㎡深免中免國資委總面積約

6800

㎡，1

期800-1000

㎡；二期法式花園約

5000

㎡三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)免稅店三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)

T1

航站樓西擴(kuò)

208-206

登機(jī)口旁。國資委國資委2020

年

12

月

30

日2021

年

12

月

2

日自采為主自采為主海口美蘭機(jī)?？诿捞m機(jī)場(chǎng)

T2

航站樓三層隔離區(qū)內(nèi)，距離

T1航站樓北側(cè)

1

公里。場(chǎng)

T2

航站樓

中免免稅店經(jīng)營面積達(dá)

9313

㎡?？谑形骱０痘浐ｈF路港口區(qū)域，是港口離島游客必經(jīng)之路。西側(cè)與新海港無縫對(duì)接，距南總建筑面積約

92.6

萬㎡，其中免稅部分約

28.9

萬㎡，免?？谑袊H中免國資委國資委2022

年

10

月

28

日自采為主免稅城港約

500m，接駁海秀快

稅經(jīng)營面積約

19.2

萬㎡速路、新海港，近海南環(huán)島高鐵。三亞國際免稅城一期

2號(hào)地東至海棠灣海岸線、西預(yù)計(jì)

2022

年

11

月商業(yè)項(xiàng)目竣工，預(yù)計(jì)2023

年開業(yè)在建門店中免至三亞免稅城、南至威斯汀酒店總建筑面積

73629

㎡自采為主自采主導(dǎo)中免-國資委；太古里-外資背景中免與太古里各

50%與海棠灣一期、二期可直接相連，毗鄰三亞海棠灣二期（河心島）土地

311

畝，建筑面積

20

萬平米，系一站式高端度假項(xiàng)目

落成預(yù)計(jì)2024年起分階段海棠灣三期萬寧國際免稅城北京國資委總建筑面積

10.25

萬平米，預(yù)王府井萬寧悅舞小鎮(zhèn)預(yù)計(jì)

2023

年

1

月開業(yè)

自采為主計(jì)經(jīng)營面積超過

5

萬平米資料：公司官網(wǎng)，官微，海南日?qǐng)?bào)、騰訊新聞，21

世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道，界面新聞，海航公告等，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理9證券研究報(bào)告物業(yè)方：資源稟賦筑壁壘，享確定性溢價(jià)免稅物業(yè)方核心優(yōu)勢(shì)在于依托卡位優(yōu)勢(shì)享確定性溢價(jià)，系海南自貿(mào)港成長(zhǎng)紅利的直接受益者。無論后續(xù)封關(guān)政策如何調(diào)整，只要政策有利于做大海南自貿(mào)港大蛋糕，物業(yè)方依托獨(dú)有地理優(yōu)勢(shì)卡位均可受益，依托流量?jī)?yōu)勢(shì)不斷擴(kuò)容成長(zhǎng)。海南機(jī)場(chǎng)：海南核心卡位享自貿(mào)港紅利，免稅業(yè)務(wù)助力較快成長(zhǎng)海南機(jī)場(chǎng)概況：資產(chǎn)重整完畢，全面梳理業(yè)務(wù)、明確未來發(fā)展戰(zhàn)略。公司此前系海航集團(tuán)旗下專注于基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)投資建設(shè)運(yùn)營的唯一平臺(tái)。2016

年資產(chǎn)注入上市公司（原經(jīng)營百貨零售+酒店），并于

2017

年剝離百貨業(yè)務(wù)，主要開展包括地產(chǎn)、機(jī)場(chǎng)、物業(yè)、免稅、酒店、工程建設(shè)等業(yè)務(wù)。2021

年資產(chǎn)重整完畢后圍繞機(jī)場(chǎng)及免稅商業(yè)兩大核心業(yè)務(wù)板塊布局，并逐漸推進(jìn)地產(chǎn)去化，且公司于

2021

年底完成債務(wù)清償，并相繼于

2022

年

5

月、10

月摘星、摘帽，公司實(shí)控人轉(zhuǎn)為海南國資委，近期正式更名為海南機(jī)場(chǎng)，目前逐步進(jìn)入常態(tài)化發(fā)展階段。同時(shí)，經(jīng)歷了2021

年的重整，目前留債規(guī)模近

200

億元，整體融資綜合成本

3.05%，對(duì)應(yīng)財(cái)務(wù)費(fèi)用約

6.25

億元，財(cái)務(wù)費(fèi)用整體較可控。表1：海南機(jī)場(chǎng)發(fā)展歷程時(shí)間事件1993

年海南第一投資招商股份有限公司設(shè)立首次公開發(fā)行2002

年2011-2015

年2016

年主營百貨零售（望海國際）和酒店（迎賓館）重大資產(chǎn)重組，海航系“基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)集團(tuán)”借殼上市，主營業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)變?yōu)榈禺a(chǎn)項(xiàng)目的開發(fā)與建設(shè)、機(jī)場(chǎng)的投資運(yùn)營管理處置子公司望海國際商業(yè)廣場(chǎng)，剝離百貨。但大股東海航集團(tuán)于

2017

年底爆發(fā)流動(dòng)性危機(jī)公司自查披露存在股東極其關(guān)聯(lián)方非經(jīng)營性資金占用、未披露擔(dān)保、需關(guān)注資產(chǎn)等問題法院裁定公司及二十家子公司進(jìn)入重整程序2017

年2021

年

1

月

30

日2021

年

2

月

10

日2021

年

9

月

28

日2021

年

12

月

31

日發(fā)布重整計(jì)劃草案公司及二十家子公司重整計(jì)劃被裁定執(zhí)行完畢公司注冊(cè)登記名稱由“海南機(jī)場(chǎng)設(shè)施投資集團(tuán)股份有限公司”變更為“海南機(jī)場(chǎng)設(shè)施股份有限公司”，法定代表人由“魯曉明”變更為“楊小濱”完成摘星工作，證券簡(jiǎn)稱由“*ST

基礎(chǔ)”變更為“ST

基礎(chǔ)”2022

年

1

月

20

日2022

年

5

月

19

日2022

年

10

月

16

日風(fēng)險(xiǎn)警示解除，此后證券簡(jiǎn)稱變?yōu)楹Ｄ蠙C(jī)場(chǎng)資料：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理海南國資委成實(shí)控人，國資規(guī)范考核+民企基因管理服務(wù)核心戰(zhàn)略，主觀動(dòng)能強(qiáng)化。經(jīng)過資產(chǎn)重整，公司在股東、管理層方面進(jìn)行調(diào)整。股東層面，海發(fā)控集團(tuán)入主（持續(xù)

24.51%股權(quán)）。公司未來有望借助集團(tuán)資源協(xié)同發(fā)展，且省政府在工作目標(biāo)上的嚴(yán)考核助力營收利潤(rùn)端的持續(xù)擴(kuò)張。此外，楊小濱新任成為公司董事長(zhǎng)。楊董事長(zhǎng)此前曾長(zhǎng)期專注機(jī)場(chǎng)工作，歷任宜昌三峽機(jī)場(chǎng)有限責(zé)任公司董事長(zhǎng)、海南美蘭國際空港股份有限公司總裁、三亞鳳凰國際機(jī)場(chǎng)有限責(zé)任公司總裁、?？诿捞m國際機(jī)場(chǎng)有限責(zé)任公司董事長(zhǎng)等職務(wù)，聚焦機(jī)場(chǎng)等主業(yè)發(fā)展?？傮w來看，隨著重整完成，新領(lǐng)導(dǎo)上任，公司主觀動(dòng)能有望積極強(qiáng)化。10證券研究報(bào)告圖9：股權(quán)結(jié)構(gòu)端：海發(fā)控成為公司控股股東圖10：公司旗下機(jī)場(chǎng)業(yè)務(wù)布局關(guān)系機(jī)場(chǎng)地區(qū)持股19

吞吐量/

排名萬人控股/

三亞鳳凰三亞瓊海安慶唐山濰坊營口滿洲里宜昌東營松原三沙77.36%45.42%86.48%44.60%86.48%51.89%57.94%49.00%20.00%77.83%86.48%2016.3755.8759.2950.5246.8640.6537.51326.3988.0115.247.142313513114315115816352參股瓊海博鰲安慶天柱山唐山三女河濰坊南苑營口蘭旗滿洲里西郊宜昌三峽東營勝利111204220管理輸出松原查干湖三沙永興資料：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究生整理

注：此處僅展示實(shí)

資料：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理

注：（1）重整后目控人部分前不再持股海口美蘭機(jī)場(chǎng)股權(quán)；（2）管理輸出持股為持股相應(yīng)管理公司比例；（3）瓊海博鰲機(jī)場(chǎng)委托關(guān)聯(lián)方博鰲管理進(jìn)行管理業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)：開啟機(jī)場(chǎng)+免稅雙輪驅(qū)動(dòng)新篇章，如下表所示。整體上看，海南機(jī)場(chǎng)立足于機(jī)場(chǎng)、物業(yè)（大英山

CBD

為大英山機(jī)場(chǎng)舊址）等重點(diǎn)卡位優(yōu)勢(shì)，發(fā)展成集機(jī)場(chǎng)運(yùn)營、免稅及商業(yè)租賃為主，地產(chǎn)、酒店及物管為輔的業(yè)務(wù)集群，模式主要為建設(shè)運(yùn)營管理與物業(yè)租賃。2021

年公司實(shí)現(xiàn)收入

45.25

億元/-28%，主要系重整背景下地產(chǎn)業(yè)務(wù)資產(chǎn)受限所致，占收入比重從

2019

年的

76%降至

2021

年的

25%。表2：海南機(jī)場(chǎng)業(yè)務(wù)概覽2021

年收入及貢獻(xiàn)（億元）2022H1

收入（億元）業(yè)務(wù)分類業(yè)務(wù)概覽√島內(nèi)控股三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)、博鰲機(jī)場(chǎng)（體量相對(duì)小），管理三沙機(jī)場(chǎng)；√島外控股和管理

8

家機(jī)場(chǎng)（疫前微利，疫后基本實(shí)現(xiàn)盈虧平衡）；√2019

年旅客吞吐量累計(jì)

2600

萬人次，其中鳳凰機(jī)場(chǎng)占比近

80%，疫后占比

90%左右。√參股投資離島免稅店（計(jì)入投資收益），以及提供物業(yè)場(chǎng)地租賃?！虆⑴c的

5

家免稅店經(jīng)營面積合計(jì)約

8

萬㎡，占比約

36%，銷售額占比約

29%?！檀媪康脑诮ê屯恋貎?chǔ)備的項(xiàng)目逐步完成去化，在建項(xiàng)目

12

個(gè)，面積約

1027

畝；土地儲(chǔ)備項(xiàng)目

11

個(gè)，面積約

5264

畝；一、機(jī)場(chǎng)業(yè)務(wù)15.81，35%4.90，11%6.48，29%2.38，11%二、免稅及商業(yè)三、房地產(chǎn)11.23，25%7.27，16%6.32，28%4.11，18%√在建和完工的項(xiàng)目賬面價(jià)值（投資性房地產(chǎn)）133

億；√重點(diǎn)發(fā)力島內(nèi)臨空產(chǎn)業(yè)建設(shè)。四、物業(yè)管理業(yè)務(wù)√公司是海南本地的最大的物管公司，管理面積近

1700

萬㎡，涉及航空機(jī)場(chǎng)、政府單位、住宅、寫字樓等業(yè)態(tài)。√酒店+飛訓(xùn)收入。在海南島內(nèi)擁有五家酒店，公司自有自管酒店

2

家，分別為：海南迎賓館、三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)酒店；委托管理酒店

2

家，各為：?？谙栴D酒店、儋州福朋喜來登酒店；在建擬籌開酒店

1

家：瓊中福朋喜來登酒店，運(yùn)營及籌開客房近

2000

間。五、其他6.03，13%3.35，15%資料：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理“機(jī)場(chǎng)+市內(nèi)”卡位優(yōu)良，享確定性溢價(jià)，中線免稅收益上看

10

億+免稅布局：深耕海南三大免稅城市，卡位?？趦?yōu)質(zhì)物業(yè)與三亞、博鰲機(jī)場(chǎng)。海南機(jī)場(chǎng)旗下日月廣場(chǎng)商業(yè)綜合體地處海口大英山

CBD

國興大道，開業(yè)于

2016

年、面積達(dá)

48

萬平米，其中?？厝蚓泛椭忻忾T店面積超

6

萬平米；同時(shí)控股三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)（77%）、瓊海博鰲機(jī)場(chǎng)（45%）等。免稅布局上，公司通過提供經(jīng)營場(chǎng)地、參股的方式間接參與海南自貿(mào)港

10

家離島免稅中的

5

家，共

8

萬㎡，占約36%，有望持續(xù)分享離島免稅市內(nèi)店+機(jī)場(chǎng)店增長(zhǎng)紅利，2021

年公司免稅業(yè)務(wù)收入與投資收益合計(jì)約

5.31

億元。11證券研究報(bào)告圖11：海南機(jī)場(chǎng)參與免稅業(yè)務(wù)一覽業(yè)務(wù)分類模式2021

年（億元）1.22后續(xù)成長(zhǎng)機(jī)場(chǎng)客流恢復(fù)，免稅店二期

5000

㎡、三期1000

㎡擴(kuò)建，T3

航站樓規(guī)劃預(yù)留商業(yè)面積按銷售額提成（參考美蘭機(jī)場(chǎng)推算

15%左右）三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)免稅店免稅店2021

年

10

月到期，重新談判中中免日月廣場(chǎng)店關(guān)注后續(xù)談判結(jié)果0.47一、場(chǎng)地提供(租金收入）未披露，預(yù)計(jì)與銷售額相關(guān)?？厝蛎舛惥访舛惖曜饨鹗杖胄∮?jì)1.690.57三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)固定租金固定租金固定租金關(guān)注面積擴(kuò)容等博鰲機(jī)場(chǎng)提貨點(diǎn)免稅店中免日月廣場(chǎng)店返島提貨點(diǎn)小計(jì)0.572.262.900.18-0.03小計(jì)海口美蘭機(jī)場(chǎng)免稅店49%分紅49%分紅50%分紅T2

免稅店爬坡等關(guān)注面積擴(kuò)容等三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)免稅店海南海航中免二、參股經(jīng)營投資收益小計(jì)3.055.31合計(jì)：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料免稅業(yè)務(wù)看點(diǎn)一：優(yōu)良卡位優(yōu)勢(shì)帶來免稅租金收益，持續(xù)成長(zhǎng)可期公司采用自持物業(yè)提供場(chǎng)地租賃形式的免稅業(yè)務(wù)包括：中免三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)免稅店、中免?？谌赵聫V場(chǎng)免稅店、?？厝蚓罚ê？冢┟舛惓?、三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)提貨點(diǎn)、?？谌赵聫V場(chǎng)返島提貨點(diǎn)、博鰲機(jī)場(chǎng)提貨點(diǎn)。收費(fèi)模式方面，免稅店租金既有扣點(diǎn)模式也有固定租金模式，或保底+扣點(diǎn)取孰高。其中三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)等預(yù)計(jì)系銷售額提成為主，而此前中免日月廣場(chǎng)店免稅協(xié)議

2021

年

10

月

31

日已到期，目前仍處于繼續(xù)談判中。此外，機(jī)場(chǎng)提貨點(diǎn)則一般為固定租金，預(yù)計(jì)隨面積擴(kuò)容有望階段進(jìn)一步貢獻(xiàn)增量。三亞機(jī)場(chǎng)免稅看點(diǎn)：客流復(fù)蘇，機(jī)場(chǎng)免稅店持續(xù)擴(kuò)容，中線海南自貿(mào)港建設(shè)助推卡位優(yōu)勢(shì)提升1）客流復(fù)蘇：三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)

2019

年客流

2016

萬人次，近兩年疫情下階段受制。2020、2021

年客流為疫前的

76%、82%，今年

1-9

月累計(jì)客流為

2019

年同期的55%，其中

3-5

月、8-9

月尤其承壓，客流分別僅恢復(fù)約

1-3

成。但從我們的持續(xù)跟蹤來看，每次疫情企穩(wěn)期，三亞作為國內(nèi)稀缺優(yōu)質(zhì)旅游目的地，客流恢復(fù)較快，今年

7

月已基本恢復(fù)至疫前水平，后續(xù)客流復(fù)蘇有望助力三亞免稅成長(zhǎng)。2）二三期擴(kuò)容：2020

年底，中免三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)免稅店開業(yè)，但面積較小，僅

800平米，影響其品牌豐富度和購物體驗(yàn)。但結(jié)合我們的持續(xù)跟蹤，公司未來三亞機(jī)場(chǎng)免稅店有望擴(kuò)容，二、三期預(yù)計(jì)共

6000

㎡，預(yù)計(jì)三亞機(jī)場(chǎng)法式花園店今年底明年初有望逐步落地，機(jī)場(chǎng)免稅經(jīng)營免稅有望顯著擴(kuò)容，有助于品類豐富和購物體驗(yàn)提升，提升整體銷售轉(zhuǎn)化率，助力三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)免稅店成長(zhǎng)。以美蘭機(jī)場(chǎng)

T1

免稅店為參考（2019

年面積約

7455

㎡，此后增至

8631

㎡），2019年線下銷售額約

23.11

億元，對(duì)應(yīng)免稅購物轉(zhuǎn)化率由

2013

年的

6%增至約

10%（按單向客流計(jì)），人均銷售額約

1824

元；2020-2021

年客流僅恢復(fù)約

6-7成，但政策效應(yīng)和品類豐富等綜合帶動(dòng)轉(zhuǎn)化率和客單價(jià)提升，2021

年線下銷售額增至

38.23

億元，較

2019

年增長(zhǎng)

65%。考慮三亞機(jī)場(chǎng)的核心卡位和游客質(zhì)量，伴隨海南客流復(fù)蘇、面積全面擴(kuò)容及品牌豐富，轉(zhuǎn)化率提升等，我們預(yù)計(jì)未來2

年銷售額

20-30

億+，直接帶動(dòng)租金收入增長(zhǎng)。12證券研究報(bào)告3）三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)

T3

航站樓建設(shè)推進(jìn)，有望帶來持續(xù)看點(diǎn)。由于三亞機(jī)場(chǎng)疫前客流基本達(dá)到容量上限（規(guī)劃吞吐量

2300

萬人，2019

年約

2016

萬人次），為緩解相關(guān)運(yùn)力不足，海南省十四五規(guī)劃重點(diǎn)提及

T3

航站樓及三亞新機(jī)場(chǎng)建設(shè)，結(jié)合民航資源網(wǎng)報(bào)道，目前

T3

航站樓正處規(guī)劃階段（預(yù)計(jì)

2023

年開工，2024年完工，2025

年投入使用），屆時(shí)吞吐量有望提升至每年

2700-3000

萬人次，有望進(jìn)一步擴(kuò)大整體離島免稅空間；同時(shí)不排除

T3

商業(yè)面積中進(jìn)一步增設(shè)免稅部分，進(jìn)一步帶來增量空間。4）中長(zhǎng)線來看，伴隨海南自貿(mào)港建設(shè)，三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)作為海南度假客人核心流量出入口，其卡位優(yōu)勢(shì)將日益凸顯；長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，其綜合議價(jià)能力也有望持續(xù)提升。圖12：三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)旅客吞吐量圖13：美蘭機(jī)場(chǎng)客流量、購物人次及銷售額資料：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究生整理資料：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理估算?？谑袇^(qū)日月廣場(chǎng)物業(yè)：有望分享中免、?？厝赵聫V場(chǎng)免稅雙店成長(zhǎng)收益。目前，公司旗下日月廣場(chǎng)物業(yè)擁有中免、海控兩家市內(nèi)免稅店。隨著日月廣場(chǎng)免稅商圈的逐步形成，客流持續(xù)提升，其

2021

年客流已恢復(fù)至疫前水平，且仍有持續(xù)提升空間，從而助力公司免稅租金收益及日月廣場(chǎng)其他門店租金收益的進(jìn)一步提升。其中，中免日月廣場(chǎng)免稅店租賃較早（2019

年），早期租金較低，其租約于

2021年

10

月底已租約到期，目前正在談判中?？紤]日月廣場(chǎng)商業(yè)人流等改善，我們預(yù)計(jì)其議價(jià)能力有望較此前有所提升，未來建議跟蹤相關(guān)談判結(jié)果。2021

年預(yù)計(jì)純線下銷售額超

60

億元。從?？孛舛惖陙砜矗覀冾A(yù)計(jì)其租金與銷售額掛鉤，未來短看海控全球精品三期開業(yè)爬坡，中線看免稅面積的擴(kuò)容及?？谖磥砜土鞯某掷m(xù)提升等，我們預(yù)計(jì)?？孛舛愐灿型鸩匠砷L(zhǎng)，進(jìn)而帶來對(duì)公司租金收益進(jìn)一步提升。圖14：海南機(jī)場(chǎng)在大英山

CBD

核心區(qū)域自有物業(yè)卡位圖15：日月廣場(chǎng)客流量資料：公司公告，高德地圖等，國信證券經(jīng)濟(jì)研究生整理資料：中新網(wǎng)海南、新海南等，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理13證券研究報(bào)告圖16：海控全球精品免稅店經(jīng)營表現(xiàn)圖17：?？诿捞m機(jī)場(chǎng)免稅店凈利率水平資料：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究生整理資料：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理免稅業(yè)務(wù)看點(diǎn)二：參股海南核心兩大機(jī)場(chǎng)免稅店，進(jìn)一步分享機(jī)場(chǎng)免稅收益公司主要通過參股?？诿捞m機(jī)場(chǎng)免稅店

49%（美蘭機(jī)場(chǎng)

T1、T2

航站樓免稅店經(jīng)營主體），三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)免稅店

49%，海南海航中免

50%以及

7

家機(jī)上免稅店（疫情下暫停，但本身體量不大），進(jìn)而獲取投資收益。鳳凰機(jī)場(chǎng)免稅店公司系租金+免稅店分紅雙重受益，此外還包括提貨點(diǎn)等收益。而美蘭機(jī)場(chǎng)免稅店未來一看

T2航站樓通航及免稅店擴(kuò)容有望帶來客流與單客價(jià)值雙升；二看

T2

免稅店凈利率有望隨爬坡期規(guī)模效應(yīng)逐步釋放而提升，有望穩(wěn)定在

10-15%（參考

T1

凈利率水平）。綜合來看，我們對(duì)公司免稅業(yè)務(wù)收益初步估算如下。從機(jī)場(chǎng)看，考慮到今年以來疫情反復(fù)，若假設(shè)

2023

年起機(jī)場(chǎng)客流逐步恢復(fù)，具體假設(shè)如下。綜合看，2024年預(yù)計(jì)兩機(jī)場(chǎng)投資收益有望達(dá)到

4.7-5.8

億元，三亞機(jī)場(chǎng)租金收入（免稅+提貨點(diǎn)）有望實(shí)現(xiàn)

3.6-4.0

億元。2025

年后，伴隨海南封關(guān)后，海南自貿(mào)港建設(shè)進(jìn)一步發(fā)展，公司機(jī)場(chǎng)卡位議價(jià)能力有望進(jìn)一步凸顯。從市內(nèi)店看，中免日月廣場(chǎng)店已于去年

10

月到期，目前仍在簽約談判中。同時(shí)，?？孛舛惾谧钚?/p>

10

月

26

日順利開業(yè)，未來也有望進(jìn)一步擴(kuò)容。暫不考慮中免和?？孛舛愇磥磉M(jìn)一步門店升級(jí)和其他潛在擴(kuò)容等，如果后續(xù)租金均與銷售額掛鉤且談判結(jié)果良好，我們預(yù)計(jì)

2024

年兩大日月廣場(chǎng)免稅店帶來的租金收入有望

4億+，但具體仍需取決于后續(xù)租金談判情況。表3：海南機(jī)場(chǎng)免稅業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)預(yù)測(cè)估算(供參考）萬元20192016202116632022E2023E2024E2025E三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)客流量（萬人）較

2019

年恢復(fù)131165%177488%2016100%2319115%單向客流客單價(jià)（元）98813521779103210263315三亞鳳凰免稅店收入67321148410098186312593426464897263652141521154782三亞機(jī)場(chǎng)免稅店投資收益（萬元）三亞機(jī)場(chǎng)免稅店租金收入（萬元）122032794739697美蘭機(jī)場(chǎng)客流量（萬人）較

2019

年恢復(fù)24221752169570%225293%2906120%3342138%單向客流客單價(jià)（元）美蘭機(jī)場(chǎng)免稅店收入（萬元）517452968289735225385495604426631301414499605753353214125679725046878566049351745498870199美蘭機(jī)場(chǎng)免稅店投資收益（萬元）

8303總投資收益（萬元）30496資料：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理估算

注：重整后公司持有三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)

77.36%股權(quán)，三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)持有免稅店

49%股權(quán)14證券研究報(bào)告第三季度海南疫情影響經(jīng)營承壓，但客流正常下其傳統(tǒng)主業(yè)仍有支撐2022

年第三季度，公司實(shí)現(xiàn)營收

6.89

億元/-38.00%，恢復(fù)至

2019Q3

的

23%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)

16.39

億元/+412.35%，主要系

Q3

南海明珠土地出讓金及印花稅、契稅調(diào)整影響非經(jīng)常損益

20.05

億元。扣非后凈虧損

2.65

億元，同比減虧

757.54萬元，主要系

8-9

月海南疫情反復(fù)下進(jìn)出島客流承壓，公司機(jī)場(chǎng)等業(yè)務(wù)剛性成本拖累業(yè)績(jī)表現(xiàn)。其中三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)等拖累較大，其他酒店等業(yè)務(wù)也有不利，同時(shí)公司還對(duì)部分租戶免租等，都影響其業(yè)績(jī)表現(xiàn)。免稅業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)

Q3

正貢獻(xiàn)，但較去年同期下滑明顯。2022

年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營收

29.53

億元/-19.54%，恢復(fù)至

2019

同期的

46%。歸母凈利潤(rùn)

17.04

億元/+369.76%，扣非后虧損

2.32

億元/-57.07%，主要今年以來疫情反復(fù)影響。圖18：海南機(jī)場(chǎng)前三季度經(jīng)營表現(xiàn)圖19：海南機(jī)場(chǎng)第三季度經(jīng)營表現(xiàn)資料：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究生整理資料：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理需要說明的是，雖然公司機(jī)場(chǎng)等業(yè)務(wù)受疫情影響較大，但若疫情企穩(wěn)則公司存量業(yè)務(wù)盈利預(yù)計(jì)良好。從機(jī)場(chǎng)業(yè)務(wù)的角度，三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)

2017

年凈利潤(rùn)曾達(dá)到接近6

個(gè)億左右，2018

年為

2.74

億元（但資產(chǎn)減值損失影響約

3

個(gè)億），其他機(jī)場(chǎng)預(yù)計(jì)疫情前客流正常時(shí)仍系盈利狀態(tài)。綜合看其機(jī)場(chǎng)業(yè)務(wù)客流穩(wěn)定期盈利仍有支撐。此外，海南地區(qū)的租賃業(yè)務(wù)亦構(gòu)成一定基本盤，享核心物業(yè)升值紅利。目前公司擁有日月廣場(chǎng)（此處指非免稅業(yè)務(wù)區(qū)域）、海南大廈、海航大廈、?？貒H廣場(chǎng)等

100%股權(quán)，主要開展商業(yè)、辦公等業(yè)態(tài)的租賃業(yè)務(wù)，2021

年部分減租讓利下前五大項(xiàng)目仍貢獻(xiàn)

2.28

億元收入，業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)估算約

1.8-2

億，相對(duì)可觀。表4：海南機(jī)場(chǎng)租金貢獻(xiàn)前五大房地產(chǎn)租賃項(xiàng)目（2021

年）地區(qū)項(xiàng)目經(jīng)營業(yè)態(tài)商業(yè)出租房地產(chǎn)的建筑面積(平方米)125169.672021

年租金收入（萬元）7473權(quán)益比例（%）100%除免稅業(yè)務(wù)其他租賃收入（預(yù)計(jì)日月廣場(chǎng)）新海航大廈?？谑泻？谑忻捞m區(qū)?？谑忻捞m區(qū)海南?？谵k公辦公42152.7323529.5317952.51116511545953192539199422783100%100%100%100%海南大廈海南大廈商業(yè)?？谑旋埲A區(qū)小計(jì)海航國際廣場(chǎng)A

座酒店及公寓325315.44資料：公司財(cái)報(bào)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理核心優(yōu)勢(shì)：資源稟賦突出，免稅收益成長(zhǎng)可期，中長(zhǎng)線分享海南自貿(mào)港成長(zhǎng)紅利公司坐擁機(jī)場(chǎng)天然流量和市內(nèi)店先發(fā)卡位優(yōu)勢(shì)，物業(yè)方享確定性優(yōu)勢(shì)，免稅未來15證券研究報(bào)告成長(zhǎng)可期。作為物業(yè)方，依靠核心卡位，以銷售提成+利潤(rùn)分成模式，可直接分享各免稅店同店增長(zhǎng)及門店擴(kuò)容，且機(jī)場(chǎng)店天然流量?jī)?yōu)勢(shì)可能具有一定扣點(diǎn)提價(jià)預(yù)期，整體仍能受益于行業(yè)蛋糕做大的紅利。綜合來看，結(jié)合我們測(cè)算，預(yù)計(jì)

2024年免稅業(yè)務(wù)收入有望收入+投資收益有望較目前（5.31

億元）有翻倍空間。中長(zhǎng)線：海南機(jī)場(chǎng)及區(qū)域核心卡位帶來優(yōu)良資源稟賦，海口核心商圈卡位仍進(jìn)一步完善中，未來有望直接受益海南自貿(mào)港建設(shè)成長(zhǎng)。公司擁有海南核心機(jī)場(chǎng)卡位以及海口市區(qū)部分關(guān)鍵卡位，在目前既有免稅店卡位成長(zhǎng)外，目前?？谒ㄒ迅Ｄ现行模┙ㄔO(shè)仍積極推進(jìn)中，且擁有海航國際廣場(chǎng)等既有商業(yè)成熟項(xiàng)目，未來若海南封關(guān)后政策進(jìn)一步突破，或島民免稅政策落地等，公司憑借其地理卡位可以有更多區(qū)域作為免稅布局，有望進(jìn)一步受益。中長(zhǎng)線來看，背靠海南自貿(mào)港建設(shè)，依托封關(guān)后政策紅利，海南機(jī)場(chǎng)上述關(guān)鍵卡位以及部分土地儲(chǔ)備資源等，其未來商業(yè)價(jià)值有望進(jìn)一步提升。美蘭空港：海南進(jìn)出重要流量入口，T2

擴(kuò)容助力免稅成長(zhǎng)美蘭空港于

2002

年赴港上市，經(jīng)營實(shí)體是海口美蘭機(jī)場(chǎng)，此前由海航系運(yùn)營，經(jīng)過重整，公司目前實(shí)際控制人系海南國資委，與海南機(jī)場(chǎng)同屬大股東海發(fā)控旗下。圖20：美蘭控股股權(quán)結(jié)構(gòu)資料：愛企查，wind，公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理?？诿捞m機(jī)場(chǎng)情況：1999

年正式通航，2019

年旅客吞吐量約

2422

萬人/+0.4%，位居海南

top1、全國

top17。2021

年

12

月

T2

航站樓正式投入使用，T1+T2

雙跑道后，預(yù)計(jì)到

2025

年年可滿足年旅客吞吐量

3500

萬人次，較

2019

年峰值有

45%提升空間。長(zhǎng)線來看，美蘭機(jī)場(chǎng)雙跑道運(yùn)行可保障最高年旅客吞吐量

4500

萬人次。此外結(jié)合文件，美蘭三期擴(kuò)建被納入政府重大預(yù)備項(xiàng)目中，預(yù)計(jì)有望進(jìn)一步打開客流天花板。2021

年，美蘭空港收入為

16.06

億元,歸母業(yè)績(jī)約

7.65

億，剔除計(jì)提信用減值損失沖回

1.60

億則對(duì)應(yīng)凈利率約

38%。其中非航空性收入自

2019

年超過航空收入后，在離島免稅推動(dòng)下保持快速增長(zhǎng)，特許經(jīng)營收入

2021

年占非航收入比約

61%，同比增長(zhǎng)

20%至

6.68

億元。16證券研究報(bào)告圖21：美蘭空港總收入拆分及同比變動(dòng)（單位：億元）圖

22：2021

年美蘭空港非航收入細(xì)分占比資料：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖23：美蘭空港歸母業(yè)績(jī)（單位：億元）圖

24：2021

年美蘭空港毛利率與凈利率資料：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理免稅業(yè)務(wù)：?？诿捞m機(jī)場(chǎng)

T1+T2

免稅店租金收益。T1

航站樓設(shè)有首家機(jī)場(chǎng)離島免稅店（成立于

2011

年

12

月），免稅面積約

8631

㎡，T2

開通后免稅銷售面積提升至超

1.8

萬㎡，預(yù)計(jì)品牌有望進(jìn)一步豐富，購物體驗(yàn)有望進(jìn)一步提升。公司免稅業(yè)務(wù)主要是銷售額租金提成模式，2021

年免稅店線下銷售額達(dá)到

38

億元/+26%，預(yù)計(jì)扣點(diǎn)提成收入超

5

億，在特許經(jīng)營權(quán)總收入中占比約

80%。此外，T1、T2

航站樓均設(shè)有提貨點(diǎn)，預(yù)計(jì)以固定租金貢獻(xiàn)收入。圖25：美蘭空港參與免稅一覽資料：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理17證券研究報(bào)告海南免稅運(yùn)營商：一超多強(qiáng)，各具特色免稅運(yùn)營商核心優(yōu)勢(shì)在于可通過全方位零售運(yùn)營和供應(yīng)鏈能力提升，持續(xù)助推免稅成長(zhǎng)，優(yōu)良的運(yùn)營可帶來良好的業(yè)績(jī)成長(zhǎng)彈性。雖然海南免稅運(yùn)營商未來的發(fā)展需要跟蹤封關(guān)后政策的變化，但我們認(rèn)為旅游零售的核心在于規(guī)模卡位、在于運(yùn)營、在于供應(yīng)鏈！同時(shí)，隨著海南免稅玩家持續(xù)增加，差異化發(fā)展成為主旋律。據(jù)此我們?cè)敿?xì)分析海南目前各免稅運(yùn)營商特色。中國中免：南北優(yōu)勢(shì)卡位，運(yùn)營全面提升，新項(xiàng)目助推新成長(zhǎng)作為海南離島免稅市場(chǎng)最核心主要的免稅運(yùn)營商，中國中免依托在海南

10

余年的離島免稅運(yùn)營，占據(jù)了絕對(duì)優(yōu)勢(shì)卡位，且隨著其核心重磅項(xiàng)目接連落地，公司將成為未來

1-2

年海南免稅市場(chǎng)持續(xù)擴(kuò)容的主要?jiǎng)恿?。在海南市?nèi)免稅店方面，公司擁有三亞海棠灣免稅購物中心大型綜合體，10

月

28日?？趪H免稅城正式推出，三亞海棠灣一期

2

號(hào)地項(xiàng)目積極建設(shè)預(yù)計(jì)明年有望推出，而海棠灣三期將與太古里強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，目前土地已獲批，進(jìn)一步打造大型綜合體，持續(xù)鞏固自有物業(yè)卡位優(yōu)勢(shì)。在機(jī)場(chǎng)方面，?？诿捞m

T2

免稅店去年底開業(yè)，三亞機(jī)場(chǎng)免稅店今年底明年初有望明顯擴(kuò)容。市內(nèi)與機(jī)場(chǎng)聯(lián)動(dòng)下，中免強(qiáng)化卡位優(yōu)勢(shì)，提振離島免稅消費(fèi)?？傮w看，隨著今年

10

月

28

日?？趪H免稅城開業(yè)，加之明年中期三亞海棠灣一期

2

號(hào)地順利開業(yè)，海南離島免稅經(jīng)營面積有望擴(kuò)容至

52

萬㎡，中免布局

30

萬+㎡，占據(jù)絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。未來，與太古里合作海棠灣三期等項(xiàng)目，將進(jìn)一步助力公司海南業(yè)務(wù)成長(zhǎng)，夯實(shí)在海南區(qū)域的卡位優(yōu)勢(shì)。表5：公司目前海南免稅自建項(xiàng)目布局情況占地面積（萬平米）建筑面積（萬平米）經(jīng)營面積（萬平米）項(xiàng)目名稱總投資說明39

億含部分初始運(yùn)營資金三亞國際免稅城12，地上

7.2/地下

4.88.47.2國際免稅購物中心，2014

年

9

月開業(yè)6.5，地上

3.5/地下3集購物、休閑、娛樂為一體的綜合項(xiàng)目，系免稅城重要補(bǔ)充，目前主要系有稅定位，2019

年底開業(yè)河心島12

億37

億4.817.25，地上

10.7/地下

6.55一期

2

號(hào)地10.88免稅+酒店，引入高端奢侈品牌項(xiàng)目預(yù)計(jì)于

2024

年起分階段落成，將通過行人步道與免稅商業(yè)綜合體——三亞國際免稅城一期和二期實(shí)現(xiàn)聯(lián)通。太古地產(chǎn)和中免股份分別持有該項(xiàng)目

50%權(quán)益。土

地

成

本

13.08億占地約

21

萬㎡海棠灣三期128.6

億（但分多期投入，包括其他相關(guān)配套）?？趪H免稅城32.42819.22022

年

10

月

28

日開業(yè)，地上

4

層、地下

2

層三亞機(jī)場(chǎng)免稅店總面積約6800

㎡1

期

800-1000

㎡，左右二期法式花園免稅綜合體約

5000

㎡，二期法式花園店

2022

年上半年開業(yè)。三期預(yù)計(jì)還有

1000

平米左右。海

口

機(jī)

場(chǎng)T1+T2總面積預(yù)計(jì)近

2

萬平米T1

免稅店接近

9000

平米，考慮擴(kuò)建延伸段合計(jì)

1.3-1.4

萬平米，T2

免稅店目前接近

9000

平米，2021

年

12

月底開業(yè)。資料:公司公告，中國土地市場(chǎng)網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理中免海南成長(zhǎng)看點(diǎn)一：重磅新海港項(xiàng)目開業(yè)，迎來全新成長(zhǎng)空間中免新海港項(xiàng)目概況：地處海南國際自由貿(mào)易港要地-新海港，戰(zhàn)略意義突出。從地理位置來看，該項(xiàng)目距離目前海口市區(qū)約

20

多分鐘，但項(xiàng)目西側(cè)與新海港無縫對(duì)接，近海南環(huán)島高鐵，是港口離島游客必經(jīng)之路。該區(qū)域系瓊北綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)與西海岸城市副中心，是海南未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展的核心區(qū)域之一。并且，按照中央部署，海南省未來將建設(shè)自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)和中國特色自由貿(mào)易港，其中新海港片區(qū)處于“一樞紐、三中心、兩地”（陸島綜合交通樞紐，港航現(xiàn)代服務(wù)中心、購物18證券研究報(bào)告中心、休閑娛樂中心，全域旅游集散地、精品旅游目的地）的樞紐戰(zhàn)略地位，系海南省未來經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的新增長(zhǎng)極，戰(zhàn)略意義凸顯。圖26：?？趪H免稅城區(qū)位圖圖27：中免?？趪H免稅城實(shí)景資料：公司公告，百度地圖等，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料：公司投資者關(guān)系公眾號(hào)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理海口國際免稅城今年

10

月

28

日正式營業(yè)，開業(yè)首日表現(xiàn)良好，有望打造世界最大單體免稅店。中免新海港項(xiàng)目以免稅商業(yè)為流量入口，免稅+文旅雙輪驅(qū)動(dòng)。免稅方面，引入超過

800

多個(gè)國際國內(nèi)知名品牌，包括

5

家全球獨(dú)家旗艦店，7

家全球首家概念點(diǎn)，78

家海南免稅

CDF

獨(dú)家品牌，5

家全球最大單體門店。項(xiàng)目包括單層面積達(dá)

3

萬平方米的全球旅游零售面積最大、品牌最