船舶大周期啟動結(jié)構(gòu)升級利好國內(nèi)頭部船企

目錄一、老更新加環(huán)求催生一輪舶大期 6船齡老化推動新一輪運(yùn)力新需求 6船舶環(huán)保要求進(jìn)一步強(qiáng)化造船需求 9造船業(yè)回暖信號已經(jīng)顯現(xiàn) 14二、中頭部企享額提升結(jié)構(gòu)級紅利 17全球造船業(yè)中心正逐步向國轉(zhuǎn)移 17中國船廠的高附加值船型單大幅增長 19三、造業(yè)集度和門檻較一輪期提升 22造船業(yè)經(jīng)歷十余年洗牌，給端集中度大幅提升 22船舶大型化和新能源化提行業(yè)進(jìn)入門檻 25四、行業(yè)內(nèi)關(guān)公紹 27中國船舶：CSSC核心品船海主業(yè)上市公司 27中國重工：CSSC旗下造上市平臺，以軍為本，同步發(fā)展民船造修、海洋工程、能交通業(yè)務(wù)板塊 32中國動力：CSSC旗下綜動力平臺 35中船防務(wù)：CSSC旗下大綜合性海洋與防務(wù)裝備企業(yè) 38投資建議 41風(fēng)險提示 41圖表目錄圖年-2023年3月球船隊船齡分布變化 6圖2：1993-2023年8月不船舶類型平均船齡變化 6圖3：2020-23年7月拆除舶的平均年齡 6圖4：全球輪船周期復(fù)盤（1902-2007） 7圖5：2000-24年全球海運(yùn)易增速（含預(yù)測） 7圖6：1972-2022年Bulkcarrierlay-UP圖 8圖7：1972-2022年lay-UP圖 8圖8：1990年-2023年8月ClarkseaIndex($/day) 8圖9：2005-2023年8月全船隊運(yùn)力及增速（m.DWT、%） 9圖10：1971-2023年7月全船舶交付量（m.CGT） 9圖11：Fitfor55（碳55）劃概覽 圖12：船舶各因素間的關(guān)系 圖13：CII規(guī)定圖 圖14：2018-23年7月新船單中新能源船型總噸（m.GT）及其占比 12圖15：新能源船型中不同替燃料占比（以數(shù)量計（2023年3月） 12圖16：現(xiàn)役船隊合規(guī)比率（照船型劃分（截至2022年1月） 14圖17：1996年-2023年7月船三大指標(biāo)（m.DWT） 14圖18：1996-2023年7月Bulkcarrier新船訂單與運(yùn)價指數(shù) 15圖19：1996-2023年7月新船訂單與運(yùn)價指數(shù) 15圖20：1996-2023年7月Containership新船訂單與運(yùn)價指數(shù) 15圖21：1996年10月-2023年8月新造船價格指數(shù) 16圖22：1996年-2023年8月船型在手訂單占比（以CGT計） 16圖23：1996-2023年8月船型在手訂單占比（以CGT計） 17圖24：1996-2023年8月球船舶在手訂單（百萬DWT） 17圖25：2013A-23H1世界頭船企毛利率 17圖26：1902-2008全球造船場份額變化（%ofCGTdeliveries） 18圖27：1996-2023年7月全新船訂單份額（以CGT計） 20圖28：1996-2023年7月全新船訂單份額（以$m計） 20圖29：2001-22年中國新承船舶訂單結(jié)構(gòu)變化（按四大船型分類，以CGT為單位計算） 21圖30：2001-22年中國船廠輪新訂單占全球比例變化（,000CGT） 21圖31：2001-22年中國船廠貨船新訂單占全球比例變化（,000CGT） 21圖32：2001-22年中國船廠裝箱船新訂單占全球比例變化（,000CGT） 22圖33：2001-22年中國船廠體船新訂單占全球比例變化（,000CGT） 22圖34：2008-22年中國新承高附加值及其他訂單變化（艘數(shù)） 22圖35：2008-22年中國及世界VLCC、氣體船、大型集裝箱船新簽訂單對比（艘數(shù)） 22圖36：1995-2023年1月全及中國活躍船廠數(shù)量 23圖37：2006-2023年7月全造船行業(yè)集中度（根據(jù)top35、10造船集團(tuán)在手訂單份占比計算） 圖38：2010-2023年7月中造船行業(yè)集中度（根據(jù)top35、10造船企業(yè)手持訂單份占比計算） 圖39：23年7月中國主要廠（集團(tuán)）市場份額（以手持訂單CGT計算） 23圖40：CSSC南船集團(tuán)資產(chǎn)理及整合思路 24圖41：CSIC北船集團(tuán)資產(chǎn)理及整合思路 24圖42：1996-2023年7月中新船訂單平均噸位（CGT） 25圖43：2013-23年7月中國船訂單中新能源船型總噸及其占比（,000CGT、%） 25圖44：2017-22年全球三大速機(jī)品牌隨船交付市場份額（以功率計） 26圖45：2017-22年全球低速制造中國份額變化 26圖46：WinGDX92DF主機(jī) 27圖47：CX40DF主機(jī) 27圖48：中國船舶歷史沿革 28圖49：中國船舶股權(quán)結(jié)構(gòu)圖截至2022年12月31日） 28圖50：中國船舶1995-2022營收（億元）及同比增速 30圖51：中國船舶1995-2022歸屬母公司凈利潤（億元）及同比增速 30圖52：1995-2022年中國船毛利率及凈利率 30圖53：2019-22年中國船舶同負(fù)債構(gòu)成（億元） 31圖54：2018-22年中國船舶持訂單（萬載重噸） 31圖55：2008-22年中國船舶承接造船訂單及造船完工量（萬載重噸） 31圖56：2008-22年中國船舶船建造訂單（艘、萬載重噸） 31圖57：年中國船舶理新訂單（億元、%） 31圖58：2011-22年中國船舶接動力業(yè)務(wù)訂單（臺數(shù)、萬馬力） 32圖59：2011-22年中國船舶接機(jī)電設(shè)備業(yè)務(wù)（億元、%） 32圖60：中國重工歷史沿革 32圖61：中國重工股權(quán)結(jié)構(gòu)圖截至2022年12月31日） 33圖62：中國重工2006-22年收（億元）及同比增速 34圖63：中國重工2006-22年屬母公司凈利潤（億元）及同比增速 34圖64：2006-22年中國重工利率及凈利率 34圖65：年中國重工接訂單及增速（億元、%） 35圖66：2011-22年中國重工持訂單及增速（億元、%） 35圖67：年中國重工接訂單及增速（億元、%） 35圖68：年中國重工船完工量及增速（萬載重噸、%） 35圖69：中國動力歷史沿革 36圖70：中國動力股權(quán)結(jié)構(gòu)圖截至2022年12月31日） 36圖71：中國動力2001-22年收（億元）及同比增速 37圖72：中國動力2006-22年屬母公司凈利潤（億元）及同比增速 37圖73：2001-22年中國動力利率及凈利率 38圖74：中國動力合同負(fù)債（元） 38圖75：2017-22年中國動力接訂單及手持訂單（億元） 38圖76：中船防務(wù)歷史沿革 39圖77：中船防務(wù)股權(quán)結(jié)構(gòu)圖截至2022年12月31日） 39圖78：中船防務(wù)1990-2022營收（億元）及同比增速 40圖79：中船防務(wù)1990-2022歸屬母公司凈利潤（億元）及同比增速 40圖80：1990-2022年中船防毛利率及凈利率 40圖81：2018-22年中船防務(wù)同負(fù)債（億元） 41圖82：2016-22中船防務(wù)增訂單及交付船舶與平臺（億元、萬載重噸） 41表1：IMO碳減排指標(biāo)定義、規(guī)定對象及預(yù)期目標(biāo) 9表2：MEPC72與MEPC80GHG減排目標(biāo)對比 10表3：替代燃料的氣候與環(huán)境表現(xiàn)、成本以及采用這些能源載體的優(yōu)點和挑戰(zhàn) 13表4：全球各地區(qū)/國家造船工量（,000CGT） 19表5：2019-22年各類新造價值情況 20表6：2000年至今中國船舶中國重工、中船防務(wù)、中國動力的資產(chǎn)重組 23表7：2022年國內(nèi)新船訂單排名前十船企及其所屬集團(tuán)、股權(quán)比例 25表8：各動力機(jī)械的參數(shù) 26表9：中國船舶主營業(yè)務(wù)現(xiàn)狀 29表10：中國動力主營業(yè)務(wù)現(xiàn)狀 37一、老船更新疊加環(huán)保需求催生新一輪船舶大周期船齡持續(xù)攀升，帶來老船更新替代需求。自上一輪船舶交付高峰后，從2011年起，全球船舶平Clarksons20238(Containership)14.23年，其次為油輪(Tanker)12.46(Bulkcarrier)11.750-513年開始占1816233月，16-20年船齡15.16%，2012.33%圖1：2011年-2023年3月全球船隊船齡分布變化

0~5 6~10 11~15 16~20 20以上2011201220132014201520162017201820192020202120222023數(shù)據(jù)來源：Clarksons,東方證券研究所統(tǒng)計近3年拆船服役年限，船舶平均服役年限約為32年。根據(jù)SSI論述，船舶的平均使用周期可以達(dá)到30-50年，但若沒有后期持續(xù)的、投入足夠的維護(hù)、維修及改裝，船舶壽命很難達(dá)到此水平，另外，船齡過高也會帶來一系列航行安全隱患以及保險費用的增長。因此，一般船舶的實25-3032外，同一船型在不同的歷史運(yùn)價水平下，其服役壽命也會動態(tài)波動，當(dāng)運(yùn)價處于歷史高位時，船3年拆解船舶的服役年限，LNG37型散貨船(CapesizeBulker)24年。圖2：1993-2023年8月不船舶類型平均船齡變化 圖3：2020-23年7月拆除舶的平均年齡Bulkcarrier Tanker10k+dwt Containership 4020 353015 25201510 10519931995199719992001200319931995199719992001200320052007200920112013201520172019202120230數(shù)據(jù)來源：Clarksons，東方證券研究所 數(shù)據(jù)來源：Clarksons，東方證券研究所注：Capesize好望角型、Panamax巴拿馬型、Handysize輕便型歷史上船舶周期普遍時間跨度較大，上行期在23-28年左右，下行期在10年左右。20世紀(jì)以來，4輪明顯的周期：一戰(zhàn)和二戰(zhàn)期間，戰(zhàn)爭對于船舶更新迭代的需求是促成前兩輪造船周期的直接原因；二戰(zhàn)以后，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，而二戰(zhàn)時期建造的船舶逐漸老化，1967年又恰1970-1975年迎來第三輪上行周期，但在第一次石油危機(jī)的影響下由繁榮轉(zhuǎn)入衰退；2070年代建成船舶的更新迭代需求，帶動全球船舶市場進(jìn)入新一輪的繁榮周期，但此輪極度繁榮時期在200820111.67億載重噸(dwt,表示船舶在運(yùn)營中能夠使用的載重能力)，此后完工量大幅下降。結(jié)合對船舶周期的復(fù)盤以及對船舶平均拆解壽命的統(tǒng)計，我們發(fā)現(xiàn)船舶的平均壽命與一輪景氣上行周期時間接近，船舶的替換很有可能是驅(qū)動造船大周期的底層因素之一。圖4：全球輪船周期復(fù)盤（1902-2007）數(shù)據(jù)來源：《MaritimeEconomics（MartinStopford）》,東方證券研究所全球海運(yùn)貿(mào)易總量每年雖有波動，但基本按的復(fù)合增速擴(kuò)張。海運(yùn)貿(mào)易總量(WorldSeaborneTrade)反映的是全球主要經(jīng)貿(mào)往來，其中占據(jù)貿(mào)易量較大體量的品種多為需求穩(wěn)定的剛需品。以2022年為例：油氣（原油、成品油、LNG、LPG）貿(mào)易量占比30%、干散貨（以鐵礦石、煤炭、糧食為主）44%15%所波動，但振幅較小。考慮到tonne-miles(噸英里)更能反映對于運(yùn)力的需求，取2000年至2022223%圖5：2000-24年全球海運(yùn)貿(mào)易增速（含預(yù)測）WorldSeaborneTrade（WorldSeaborneTrade（BillionTonne-miles）WorldSeaborneTrade%Yr/Yr(tonne-miles)0數(shù)據(jù)來源：Clarksons，東方證券研究注：23、24年全年為Clarksons的預(yù)測值

20%15%10%5%0%-5%從年新船交付量看，上一輪造船大周期啟動于1989年，距今已有34年，超過了28年的平均船舶服役年限，往后看超齡面臨拆解的船舶數(shù)量將逐年快速提升。波羅的海國際航運(yùn)公會（Bimco）曾發(fā)表報告表示,20232032150006Bimco的分析師拉斯穆森（NielsRasmussen）稱,2015達(dá)到高點。圖6：1972-2022年Bulkcarrierlay-UP圖 圖7：1972-2022年Tankerlay-UP圖數(shù)據(jù)來源：Clarksons，東方證券研究所注：lay-UP船舶閑置；1YearTC船東把船舶租予承租人在一定的期限(一年)內(nèi)使用

數(shù)據(jù)來源：Clarksons，東方證券研究所注：lay-UP船舶閑置；1YearTC船東把船舶租予承租人在一定的期限(一年)內(nèi)使用過去十年來，主要船型均經(jīng)過了1-2輪的運(yùn)力大規(guī)模拆解和船東大規(guī)模破產(chǎn)重組，船隊增速連續(xù)7年走低，于2019年開始有所企穩(wěn)。2018年全球經(jīng)濟(jì)放緩及中美貿(mào)易摩擦導(dǎo)致其增速下滑后，又經(jīng)歷了全球疫情的沖擊，近5年增速波動較大，但整體依然保持了2%復(fù)合增速。Clarksons23、24年全球海運(yùn)貿(mào)易增速將有所回升，并超越供給增速。此外，自2021ClarkseaIndex22543,604美金/創(chuàng)自2009年以來最好的收益水平。受集裝箱船和干散貨船市場調(diào)整的影響，雖然指數(shù)從22年下半年開始有所回落，但顯然已走出底部區(qū)域，或表明航運(yùn)市場已經(jīng)從運(yùn)力過剩的泥潭中走出。圖8：1990年-2023年8月ClarkseaIndex($/day)$/dayJan-90Feb-91Mar-92Apr-93May-94Jun-95Jul-96Aug-97Sep-98Oct-99Nov-00Dec-01Jan-03Feb-04Mar-05Apr-06May-07Jun-08Jul-09Aug-10Sep-11Oct-12Nov-13Dec-14Jan-16Feb-17Mar-18Apr-19May-20Jun-21Jul-22Aug-230Jan-90Feb-91Mar-92Apr-93May-94Jun-95Jul-96Aug-97Sep-98Oct-99Nov-00Dec-01Jan-03Feb-04Mar-05Apr-06May-07Jun-08Jul-09Aug-10Sep-11Oct-12Nov-13Dec-14Jan-16Feb-17Mar-18Apr-19May-20Jun-21Jul-22Aug-23數(shù)據(jù)來源：Clarksons，東方證券研究所注：ClarkSeaIndex克拉克森海運(yùn)指數(shù)，統(tǒng)計航運(yùn)四大主流船型散貨船、油輪、集裝箱船和氣體運(yùn)輸船的收益，并按全球船隊中各細(xì)分船型船舶數(shù)量加權(quán)得出圖9：2005-2023年8月全球船隊運(yùn)力及增速（m.DWT%） 圖10：1971-2023年7月全船舶交付量（m.CGT）TotalDeliveries（m.CGT）WorldFleet（DWTmillionTotalDeliveries（m.CGT）

WorldFleetGrowth（%Yr/Yr）

6010%508% 406% 304% 202% 100 0% 0數(shù)據(jù)來源：Clarksons，東方證券研究所 數(shù)據(jù)來源：Clarksons，東方證券研究所TotalDeliveries指全球船舶交付量（）、CGT（CompensatedGrossTonnage）,修正總噸新一輪造船大周期正在啟動。隨著船隊運(yùn)力增速回落至低于全球海運(yùn)貿(mào)易量增速，造船行業(yè)上一200735年，船舶老齡化問題將逐年遞增，若新造船增速無法跟上替代需求，供給端壓力將逐步顯現(xiàn)。自2010-11年造船業(yè)繁榮觸頂后，新船交付增速顯著下降，全球船隊運(yùn)力增速整體相應(yīng)放緩---自201010%2014-223%低速增長態(tài)勢。展望未來，Clarksons2022、232310.75%航運(yùn)綠色轉(zhuǎn)型大勢所趨，IMO國際航運(yùn)新規(guī)已于23年正式生效，航運(yùn)業(yè)將迎更嚴(yán)指標(biāo)。據(jù)國際能源署發(fā)布的報告顯示，2021年全球CO2排放量約為363億t，其中航運(yùn)業(yè)CO2排放量約為8.33t2.3%2050年飆升至18%。為加快遏制航運(yùn)業(yè)及造船業(yè)的碳排放，減緩全球變暖，國際海事組織（InternationalMaritimeOrganizationIMO）2013年后新交付的船舶計算“船舶能效設(shè)計指標(biāo)（EEDI）”，對于2013年前交付的存量船舶控制“現(xiàn)有船舶能效指標(biāo)（EEXI）”，并對照評估船舶的“碳排放強(qiáng)度指標(biāo)（CII）”，EEDI年開始執(zhí)行，EEXICII23年正式生效。表1：IMO碳減排指標(biāo)定義、規(guī)定對象及預(yù)期目標(biāo)指標(biāo)定義規(guī)定對象預(yù)期目標(biāo)EEDI船舶在設(shè)計和建造階段固有CO2排放水平的衡量指標(biāo)，表示船舶每噸/英里排放的二氧化碳。400總噸以上2013年以后簽訂建造合同的船2015年開始新造船舶需要最少減排10％；202020％；202530％。EEXI對單位貨物載重噸和單位英里的CO2排放量的指標(biāo)，確定了與裝機(jī)主機(jī)功率、貨運(yùn)量和航速有關(guān)的CO2標(biāo)準(zhǔn)排放量。400總噸以上的現(xiàn)有船舶2030年，每個運(yùn)輸單位的2008一種衡量船舶運(yùn)輸貨物或乘客效率的指標(biāo),是以每艘船的載重量和每海里所年降低40%，爭取于2050年降低70%。CII排放的二氧化碳克數(shù)來衡量。CII船舶從A到E的一個遞減評級，獲得等級一年的船舶或連續(xù)三年獲得D等級的船舶，都必須提出改善其等級的計劃。5000總噸及以上的船舶本世紀(jì)中期（2050年），全球航運(yùn)業(yè)溫室氣體年排放量至少要比2008年減少50%。數(shù)據(jù)來源：IMO，東方證券研究所國際航運(yùn)溫室氣體減排政策進(jìn)一步收緊，多個重要時間節(jié)點提前。IMO海上環(huán)境保護(hù)委員會第80屆會議（MEPC80）通過了最新的船舶溫室氣體（GHG）減排戰(zhàn)略，該戰(zhàn)略加強(qiáng)了航運(yùn)溫室氣體的排放目標(biāo)，多個重要時間節(jié)點提前。表2：MEPC72與MEPC80GHG減排目標(biāo)對比內(nèi)容MEPC72GHG減排初步戰(zhàn)略MEPC802023GHG減排戰(zhàn)略愿景在本世紀(jì)內(nèi)盡快逐步消除海運(yùn)溫室氣體排放。接近2050年，實現(xiàn)凈零排放。排放目標(biāo)2030200840%，205070%；到2030年，國際航運(yùn)單次運(yùn)輸任務(wù)的二氧化碳排放量要比2008年平均減少40%及以上；國際海運(yùn)溫室氣體排放盡快達(dá)到峰值，到20502008年相比至少減少50%國際海運(yùn)溫室氣體排放盡快達(dá)到峰值，并在考慮到不同國情的情況下，在2050年前后實現(xiàn)溫室氣體“凈零排放”加大采用可實現(xiàn)溫室氣體零排放或接近零排放的20305%10%。指示性校核點：到2030年，將國際航運(yùn)溫室氣體年排放總量比2008年至少減少20%，力爭減少30%；到2040年，將國際航運(yùn)溫室氣體年排放總量比2008年至少減少70%，力爭減少80%。數(shù)據(jù)來源：IMO，東方證券研究所區(qū)域性層面上，歐盟等區(qū)域性組織或國家也紛紛制定政策推動其航運(yùn)業(yè)減碳排。歐盟于2021年714（“Fitfor55”）20301990年凈碳55%（EUETS）、歐盟海運(yùn)燃料（FuelsEUMaritime）（EnergyTaxationDirective）的修訂，都將對航運(yùn)業(yè)及其脫碳排進(jìn)程產(chǎn)生重大影響。隨著法律生效，航運(yùn)排放將首次納入EUETS范圍，大多數(shù)大型船舶將從2024年1月1日起加入歐盟碳排放交易體系（ETS）。由于ETS202440%202570%、2026100%，結(jié)EUA2024202520263184圖11：Fitfor55（減碳55）計劃概覽數(shù)據(jù)來源：羅蘭貝格管理咨詢，東方證券研究所受限于船舶使用場景，目前減速航行和綠色動力是船舶行業(yè)低碳減排的主要解決途徑?！搬槍Υg較大的老船，已無必要進(jìn)行大范圍改造，短期內(nèi)可直接通過降速等運(yùn)營手段降碳；對于還有改裝價值的船舶，加裝風(fēng)帆助力、氣泡減阻等裝置，可減小阻力、增大功率，實現(xiàn)節(jié)能；對于新造船，可從設(shè)計層面就開始考慮以綠色動力為主?！敝袊肮I(yè)行業(yè)協(xié)會統(tǒng)計信息工作部副主任曹博表示。減速航行能夠有效減少單船碳排放，但同時降低了運(yùn)力水平。根據(jù)環(huán)境組織“海洋危機(jī)”（SeasAtRisk）（Transport&Environment）聯(lián)合發(fā)布的一份新研究報告，以航20%24%證明燃油消耗量與航速是非線性關(guān)系，船舶每天的燃油消耗量近似與航速的三次方成正比，而碳的排放量直接和船舶燃料的消耗量成正比，則碳排放與航速的三次方成正比。但是，若僅依靠減速來滿足減排目標(biāo)，一方面運(yùn)輸效率的下降，會使企業(yè)在競爭中處于劣勢，另一方面在滿足周服務(wù)頻率的前提下，以越低的航速航行，周期時長增加，就需要增加額外的船舶以部署到該航線。2008102023IMO碳減排計劃，假設(shè)碳排放與航速的三次方成正比，若2050年實現(xiàn)全球航運(yùn)業(yè)碳排放量比2008年減少50%，每年船舶202316%，在市場對運(yùn)力的剛性需求條件下，2023-50年的運(yùn)力需求預(yù)計將增加16%。圖12：船舶各因素間的關(guān)系 圖13：CII規(guī)定圖數(shù)據(jù)來源：《基于不同碳政策的班輪加油策略和航速優(yōu)化（高文成）》，東方 數(shù)據(jù)來源：IMO，船舶技術(shù)法規(guī)研究中心，東方證券研究所證券研究所 由于船舶降速很可能會喪失經(jīng)濟(jì)效益，且CII要求將愈加嚴(yán)苛，中長期看，拆解并更新?lián)Q代至新能源船可能是滿足IMO脫碳規(guī)定的主要路徑。延長貨物的交付時間，相關(guān)存貨成本、機(jī)會成本和市場成本轉(zhuǎn)嫁至托運(yùn)人，另一方面，托運(yùn)人也有可能選擇其他航運(yùn)公司，因此，船舶降速可能會降低航運(yùn)公司的市場競爭力，存在喪失貨源的風(fēng)險。因此，我們認(rèn)為降速可能會帶來經(jīng)濟(jì)效益的損失。此外，IMOCIIEEXI/EEDI的分階段IMOCII減排系數(shù)指南，2019CII20235%（2019年水5%）202611%，未來隨著技術(shù)的進(jìn)步，要求可能會CII截至2023年7月新能源船型占新船訂單比重已提升至49.20%。根據(jù)Clarksons，以總噸(GT,Grosstonnage)為單位統(tǒng)計，全球新船訂單中新能源船占比從2018年的14.2%持續(xù)提升至2023749.20%化天然氣LNG、液化石油氣LPG)、酒精燃料脫碳燃料:清潔能源開展不同程度的船用研究與實踐。目前LNG優(yōu)勢成為主要的過渡燃料，以數(shù)量計，LNG60%。14：2018-237（m.GT）及其占比

圖15：新能源船型中不同替代燃料占比（以數(shù)量計）（2023年3月）新能源 傳統(tǒng)燃料 新能源占比47.50%新能源 傳統(tǒng)燃料 新能源占比47.50%49.20%34.80%24.90%19.30%14.20%

Biofuel

Nuclear250200

60%50%40%

6.5%

1.2%LPG6.9%

1.2%

0.5%

0.5%15010050

30%20%10%

Battery&Battery/HybridPropulsion18.6%

LNG64.7%0 0%2018 2019 2020 2021 2022 Jul-23數(shù)據(jù)來源：Clarksons，東方證券研究所 數(shù)據(jù)來源：Clarksons，東方證券研究所注:Battery&Battery/HybridPropulsion電池混合動力、Methanol甲醇燃料、Hydrogen氫燃料、Ethane氨燃料、Biofuel生物燃料、Nuclear核能氨燃料在能量密度、儲存方面較氫燃料有明顯優(yōu)勢，被認(rèn)為是航運(yùn)業(yè)走向“終極理想”實現(xiàn)脫碳目標(biāo)最具潛力的燃料。但是氨作為燃料在船上的實際應(yīng)用仍處起步階段，歐洲的曼恩公司已展開2020項目,22000M/SNoGAPS”,用于在北大西洋和西北202523000型氨動力集裝箱船項目的開發(fā)。表3：替代燃料的氣候與環(huán)境表現(xiàn)、成本以及采用這些能源載體的優(yōu)點和挑戰(zhàn)能量載體相對于船用輕柴油，全生命周期溫室氣體排放比例相對于常規(guī)燃料的大氣污染物排放量可再生能源的電制燃料相對船用輕柴油價格的成本比例技術(shù)、安全和燃料供應(yīng)需考慮的因素化石燃料可再生能源的電制燃料PMNOxSOx20302050優(yōu)勢劣勢液氮140%6%0可能比常規(guī)燃料NOx03.22.7逸液氫166%0%0根據(jù)發(fā)動機(jī)的設(shè)計而變化03.72.7純氫氣發(fā)動機(jī)運(yùn)營經(jīng)驗有限甲醇101%1%比常規(guī)燃料低-35%~100%04.53.3全導(dǎo)則設(shè)備液化天然氣83~103%2~12%0-75%~100%（狄塞爾循環(huán)）-10%（奧托循環(huán)）04.02.9礎(chǔ)設(shè)備則懷疑鋰離子電池取決于使用電力的溫度、氣體強(qiáng)度0000不適用數(shù)據(jù)來源：《航運(yùn)脫碳這盤棋，中國如何搶“先手”？（李琴）》，東方證券研究所VesselsValue2022年初，在全球現(xiàn)役船隊中散貨船、油船、集裝箱船），不符合EEDIEEXI75%&更新?lián)Q代。IMO行。圖16：現(xiàn)役船隊合規(guī)比率（按照船型劃分）（截至2022年1月）數(shù)據(jù)來源：VesselsValue，東方證券研究所1.3造船業(yè)回暖信號已經(jīng)顯現(xiàn)在我們判斷新一輪大周期是否已經(jīng)啟動時，前文提到的全球在役運(yùn)力和全球貨運(yùn)量的平衡關(guān)系中，前者隨著船舶老齡化和減碳政策的推進(jìn)，其缺口是加速增長的，而后者參考?xì)v史經(jīng)驗將持續(xù)保持穩(wěn)定增長。因此，分析航運(yùn)需求我們可以觀察到，新船訂單和手持訂單從2021年開始已見底回升。但是由于商業(yè)機(jī)密、日歷效應(yīng)、海運(yùn)價格波動、環(huán)保、拆船補(bǔ)貼等各種政策因素，新船訂單的短期波動不可避免，我們認(rèn)為手持訂單和新船價格這兩項指標(biāo)能較好的規(guī)避短期擾動，更好地反映造船大景氣周期。圖17：1996年-2023年7月造船三大指標(biāo)（m.DWT）全球船舶交付量 全球新船訂單 全球船舶在手訂單（右）40354035302520151050600500400300200100Apr-97Jul-98Oct-99Apr-97Jul-98Oct-99Apr-02Jul-03Oct-04Apr-07Jul-08Oct-09Apr-12Jul-13Oct-14Apr-17Jul-18Oct-19Apr-22Jul-23數(shù)據(jù)來源：Clarksons，東方證券研究所注：TotalDeliveries全球交付量(完工量)、Contracting新船訂單、Orderbook在手訂單此外，各大類船型的航運(yùn)價格指數(shù)也是對新訂單趨勢的短期景氣指標(biāo)之一。但需要強(qiáng)調(diào)的是，運(yùn)價指數(shù)受經(jīng)濟(jì)形勢、海運(yùn)事件、油費等諸多短期因素影響，短期內(nèi)雖然會影響船東下單情緒，但考慮到船舶的交付周期普遍在2相關(guān)性會弱于輕便船型。觀察三大類新船訂單量與對應(yīng)運(yùn)價指數(shù)，可以發(fā)現(xiàn)干散貨船新訂單與運(yùn)價呈現(xiàn)較高相關(guān)性但波動幅度并不一致，油輪和集裝箱船型與運(yùn)價的相關(guān)性偏弱，其中集裝箱船22233時，雖然新接訂單會有日歷波動，但只要船廠在手訂單和新船價格趨勢向上，短期運(yùn)價并不會影響造船的大趨勢。因此我們認(rèn)為雖然各大船型的運(yùn)價指標(biāo)對航運(yùn)板塊盈利影響較大，但對造船業(yè)更多是短期擾動，而非大周期的決定性因素。圖18：1996-2023年7月Bulkcarrier新船訂單與運(yùn)價指數(shù)6,000,000BulkcarrierContracting6,000,000BulkcarrierContracting（CGT）BalticExchangeDryIndex（右軸）5,000,0000Jan-96Dec-96Nov-97Oct-98Sep-99Aug-00Jul-01Jun-02May-03Apr-04Mar-05Feb-06Jan-07Dec-07Nov-08Oct-09Sep-10Aug-11Jul-12Jun-13May-14Apr-15Mar-16Feb-17Jan-18Dec-18Nov-19Oct-20Sep-21Aug-22Jul-230Jan-96Dec-96Nov-97Oct-98Sep-99Aug-00Jul-01Jun-02May-03Apr-04Mar-05Feb-06Jan-07Dec-07Nov-08Oct-09Sep-10Aug-11Jul-12Jun-13May-14Apr-15Mar-16Feb-17Jan-18Dec-18Nov-19Oct-20Sep-21Aug-22Jul-23數(shù)據(jù)來源：Clarksons,東方證券研究所圖19：1996-2023年7月Tanker新船訂單與運(yùn)價指數(shù)Tankers10k+DWTContracting（CGT） BDTIIndex（右軸）6,000,0006,000,00003,0002,5002,0001,5001,000500Jan-96Dec-96Nov-97Oct-98Sep-99Aug-00Jul-01Jun-02May-03Apr-04Mar-05Feb-06Jan-07Dec-07Nov-08Oct-09Sep-10Aug-11Jul-12Jun-13May-14Apr-15Mar-16Feb-17Jan-18Dec-18Nov-19Oct-20Sep-21Aug-22Jul-230Jan-96Dec-96Nov-97Oct-98Sep-99Aug-00Jul-01Jun-02May-03Apr-04Mar-05Feb-06Jan-07Dec-07Nov-08Oct-09Sep-10Aug-11Jul-12Jun-13May-14Apr-15Mar-16Feb-17Jan-18Dec-18Nov-19Oct-20Sep-21Aug-22Jul-23數(shù)據(jù)來源：Clarksons,東方證券研究所圖20：1996-2023年7月Containership新船訂單與運(yùn)價指數(shù)ContainershipContracting（CGT）SCFIComprehensiveContainerFreightRateIndex（右軸）6,000,000Jan-96Dec-96Nov-97Oct-98Sep-99Aug-00Jul-01Jun-02May-03Apr-04Mar-05Feb-06Jan-07Dec-07Nov-08Oct-09Sep-10Aug-11Jul-12Jun-13May-14Apr-15Mar-16Feb-17Jan-18Dec-18Nov-19Oct-20Sep-21Aug-22Jul-230Jan-96Dec-96Nov-97Oct-98Sep-99Aug-00Jul-01Jun-02May-03Apr-04Mar-05Feb-06Jan-07Dec-07Nov-08Oct-09Sep-10Aug-11Jul-12Jun-13May-14Apr-15Mar-16Feb-17Jan-18Dec-18Nov-19Oct-20Sep-21Aug-22Jul-23

6,0005,0004,0003,0002,0001,0000數(shù)據(jù)來源：Clarksons,東方證券研究所新船價格指數(shù)（船廠和船東之間的博弈）更能前瞻性反應(yīng)造船市場供需雙方的力量比較，是行業(yè)景氣度的重要參考指標(biāo)2～3遍排單至26、27（更多反應(yīng)船東和托運(yùn)人之間的博弈，體現(xiàn)短周期的擾動），2020船和LPG船的在手訂單都呈現(xiàn)不同程度的增長，并且新造船20238172.512011月最低點增長了37.94%164.00、205.92、105.37、189.91201133.01%、42.17%、39.84%、41.84%因此，我們認(rèn)為這一輪船舶大周期的核心驅(qū)動因素之一是船舶更新?lián)Q代，即船廠供給和船東對于更新?lián)Q代需求不匹配。圖21：1996年10月-2023年8月新造船價格指數(shù)NewbuildingPriceIndex BulkcarrierNewbuildingPriceIndexGasCarrierNewbuildingPriceIndex OilTankerNewbuildingPriceIndex500

ContainershipNewbuildingPricesIndexOct-96Dec-97Feb-99Apr-00Jun-01Aug-02Oct-03Dec-04Feb-06Apr-07Jun-08Aug-09Oct-10Dec-11Feb-13Apr-14Jun-15Aug-16Oct-17Dec-18Feb-20Apr-21Jun-22Aug-23數(shù)據(jù)來源：Clarksons,Oct-96Dec-97Feb-99Apr-00Jun-01Aug-02Oct-03Dec-04Feb-06Apr-07Jun-08Aug-09Oct-10Dec-11Feb-13Apr-14Jun-15Aug-16Oct-17Dec-18Feb-20Apr-21Jun-22Aug-23注：NewbuildingPriceIndex新造船價格指數(shù)船廠手持訂單20年見底后持續(xù)回升，目前油輪、干散貨船手持訂單占比處于歷史最低點，集裝箱船有所回升但依然處于低位。手持訂單比主要是指手持訂單與現(xiàn)有運(yùn)力的比值。目前干散貨、油輪的手持訂單比均處于歷史低點，集裝箱近兩年雖有回升，但總體依然處于低位。該項數(shù)據(jù)的低位反映了新造船運(yùn)力相比現(xiàn)役船隊運(yùn)力中老舊船型淘汰的運(yùn)力整體已處于緊平衡狀態(tài)，上一輪周期過剩運(yùn)力已消化完畢。后續(xù)隨著老船退役數(shù)量逐年增加，新船需求將呈現(xiàn)長期回升態(tài)勢。圖22：1996年-2023年8月各船型在手訂單占比（以CGT計）BulkcarrierOrderbook%Fleet TotalTankerOrderbook%FleetContainershipOrderbook%Fleet LNGOrderbook%LPGOrderbook%FleetFeb-96Jan-97Dec-97Nov-98Oct-99Sep-00Aug-01Jul-02Jun-03May-04Apr-05Mar-06Feb-07Jan-08Dec-08Nov-09Oct-10Sep-11Aug-12Jul-13Jun-14May-15Apr-16Mar-17Feb-18Jan-19Dec-19Nov-20Oct-21Sep-22Aug-230%Feb-96Jan-97Dec-97Nov-98Oct-99Sep-00Aug-01Jul-02Jun-03May-04Apr-05Mar-06Feb-07Jan-08Dec-08Nov-09Oct-10Sep-11Aug-12Jul-13Jun-14May-15Apr-16Mar-17Feb-18Jan-19Dec-19Nov-20Oct-21Sep-22Aug-23數(shù)據(jù)來源：Clarksons,東方證券研究所注：Orderbook%Fleet手持訂單與現(xiàn)有運(yùn)力的比值，即手持訂單比圖23：1996-2023年8月各型在手訂單占比（以CGT計） 圖24：1996-2023年8月球船舶在手訂單（百萬DWT）Feb-96May-97Feb-96May-97Aug-98Nov-99Feb-01May-02Aug-03Nov-04Feb-06May-07Aug-08Nov-09Feb-11May-12Aug-13Nov-14Feb-16May-17Aug-18Nov-19Feb-21May-22Aug-23

BulkcarrierOrderbook%FleetTotalTankerOrderbook%FleetContainershipOrderbook%FleetLNGOrderbook%FleetLPGOrderbook%Fleet

Feb-96May-97Aug-98Nov-99Feb-01May-02Aug-03Nov-04Feb-06May-07Aug-08Nov-09Feb-11May-12Aug-13Nov-14Feb-16May-17Aug-18Nov-19Feb-21May-22Aug-230Feb-96May-97Aug-98Nov-99Feb-01May-02Aug-03Nov-04Feb-06May-07Aug-08Nov-09Feb-11May-12Aug-13Nov-14Feb-16May-17Aug-18Nov-19Feb-21May-22Aug-23

WorldOrderbook(百萬DWT)數(shù)據(jù)來源：Clarksons,東方證券研究所 數(shù)據(jù)來源：Clarksons,東方證券研究所揚(yáng)子江船業(yè)集團(tuán)、三星重工、HD現(xiàn)代、韓華海洋等頭部船企已率先出現(xiàn)盈利改善拐點。自21年起，全球新船訂單復(fù)蘇，頭部船企訂單飽滿，新船價格指數(shù)不斷攀升，從接訂單到新船交付一般需要2-5年的時間，隨著此輪周期第一批新船陸續(xù)交付，頭部船廠已率先業(yè)績兌現(xiàn)，迎來盈利拐2023Q122年23Q14.79%212318.60%（2272%的收入按交付時點確認(rèn)，因此相較中國船舶，揚(yáng)子江船業(yè)更能領(lǐng)先地反映盈利拐點）。未來隨著更多集中于頭部船廠的高附加值船型相繼交付，其盈利水平有望繼續(xù)提升。圖25：2013A-23H1世界頭部船企毛利率三星重工現(xiàn)代重工三星重工現(xiàn)代重工韓華海洋揚(yáng)子江船業(yè)30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%數(shù)據(jù)來源：Bloomberg，公司官網(wǎng)，東方證券研究所二、中國頭部船企享受份額提升和結(jié)構(gòu)升級紅利在19世紀(jì)90年代到20世紀(jì)60年代期間，造船業(yè)由英國為主導(dǎo)的歐洲國家占據(jù)著主要市場。19世紀(jì)90年代，英國正處于鼎盛時期，控制著大量的貿(mào)易流量，主導(dǎo)了海運(yùn)業(yè)，生產(chǎn)了世界上80%以上的船只，擁有世界上一半的船隊。但隨著每一次世界大戰(zhàn)爆發(fā)，大英帝國的規(guī)模都在縮小，商船隊也因戰(zhàn)時的損失而削弱，其貿(mào)易伙伴也變得能夠更好地進(jìn)行自己的貿(mào)易。隨著對貿(mào)易的控制逐漸消失，航運(yùn)也隨之消失，到1960年，英國艦隊已下滑至僅占世界噸位的 整體，歐洲的造船業(yè)經(jīng)歷了與英國大致相同的興衰周期。盡管許多造船廠關(guān)閉了，仍有一些造船廠成功地向遠(yuǎn)東造船廠沒有競爭的利基市場的高附加值船舶進(jìn)行了多樣化經(jīng)營。這些市場包括集裝箱船、游輪、油輪、化學(xué)品船和許多小型船只，如挖泥船。所有這些船只都是設(shè)備密集型的，這使得歐洲設(shè)備行業(yè)在設(shè)計和開發(fā)方面保持領(lǐng)先地位，例如在發(fā)動機(jī)、起重機(jī)和機(jī)艙設(shè)備方面。在20世紀(jì)50年代，日本超過了歐洲，1969年達(dá)到了50%的市場份額。1951197231.5%廠面臨著高勞動力成本和不斷升值的貨幣。面對這些不利因素，日本通過采用生產(chǎn)計劃、生產(chǎn)工程和分包，提高了生產(chǎn)率，以此仍然保持著很強(qiáng)的競爭力。世紀(jì)80年代，韓國造船產(chǎn)量迅速增長，挑戰(zhàn)了日本的主導(dǎo)地位，最終確立了遠(yuǎn)東地區(qū)作為世界造船中心的地位。與英國或日本不同，從低廉的勞動力成本和大型高效的設(shè)施開始，韓國是第一個主要圍繞出口市場開展業(yè)務(wù)的國家，產(chǎn)品范圍主要集中在大型船舶上。隨著國際注冊和跨國公司的發(fā)展，船舶、船東和國家利益之間的聯(lián)系越來越薄弱。該行業(yè)也更加集中，少數(shù)非常大的209025%的市場份額，并占據(jù)了世界五大造船廠中的4個。作為中國工業(yè)擴(kuò)張的一部分，中國造船產(chǎn)能的主要擴(kuò)張在20世紀(jì)90年代末加速,中國的重要性開始增加，中、日、韓三足鼎立局面形成。本世紀(jì)初期，我國經(jīng)濟(jì)快速增長，逐漸成為世界最大的消費市場之一，進(jìn)出口貿(mào)易量不斷增大，2003200785122.17155.38%26.41%。而其中大部分進(jìn)出口貿(mào)易均通過海上運(yùn)輸完成，經(jīng)濟(jì)貿(mào)易的活躍有效地推動了航運(yùn)業(yè)和造船業(yè)的發(fā)展。同時，中國低廉的人力成本和堅實的工業(yè)基礎(chǔ)促進(jìn)著中國造船業(yè)在國際市場中逐步崛起，2008年，以載重噸（DWT）計，中國船舶工業(yè)在造船完工量、新接訂單量和手持船舶訂單量這三大指標(biāo)上均超越日本，躍居世界第二位。2010（DWT）圖26：1902-2008全球造船市場份額變化（%ofCGTdeliveries）數(shù)據(jù)來源：Lloyd’sRegisterofShipping,ClarksonResearch,《MaritimeEconomics（MartinStopford）》,東方證券研究所表4：全球各地區(qū)/國家造船完工量（,000CGT）國家1970198019851990199520002005201020152020截至Jul-23亞洲日本13482202360519813526614181789890671162392910韓國01908971105198458939585158321270988695451中國970211174427130447362072213429112659571中國臺灣00572278334934535643716885新加坡00005531173217701233印度001834153358167303233越南000001168513439408252菲律賓1000080177603903312234其他00013114516455834919974總計13582462478935346101138862348348859350762750418643占比47%65%75%79%82%75%84%90%93%93%96%歐洲克羅地亞164018026590212450246673334芬蘭0210082351119113216427德國148108450898051121884379279113意大利41311292142658364758253558233俄羅斯23260020681341245923023荷蘭300220040627635219716771挪威122785405616519648623314120土耳其0001109335544416713528其他856698929469898162211811185288247185總計13849621242836130342634088467017751953734占比48%25%20%19%17%23%15%9%5%7%4%美國1404414001712783163774351巴西02852581256614508423840其他0625700187112211604512世界28823814636144957471185232801154140375262955019440數(shù)據(jù)來源：Clarksons，東方證券研究所中國造船業(yè)崛起于上一輪行業(yè)周期，其產(chǎn)品結(jié)構(gòu)主要以低附加值船為主。上一輪周期，中國造船CGT60%50%在LNG/LPG、VLCC/ULCC、大型集裝箱船等高附加值船舶領(lǐng)域表現(xiàn)出其能力較為薄弱。在上一輪周期，按照船舶數(shù)量計，中國新船訂單中，這三類高附加值船型占比不超10%（除2015年）。其中，由于全球LNG、LPG市場基本被韓國壟斷，中國新船訂單中氣體船占比非常低，且中國在世界氣體船訂單市場所占份額只有約10%的水平（以CGT計）。表5：2019-22年各類新造船價值情況NewbuildingpricesNewbuilding,$mend2019202020212022OilTankersVLCC320000dwt9285.5112120Suezmax157000dwt61.5567680Aframax115000dwt48.546.55962Panamax(LR1)75000dwt44.542.55154‘MR’Tanker51000dwt35.8344143.5BulkcarriersCapesize180000dwt49.546.560.560.5Kamsarmax82000dwt27.52634.833.5Ultramax62000dwt25.52432.530.5Handysize38000dwt23.52329.528.5LPGVLGC91000m3717187.595.5Mid-size40000m347445457.5Mid-size（F/R）24000m343404952.5LNG174000m3186186210248ContainershipsPost-Panamax23000teu146142189215Neo-Panamax15500teu113.5106155153Neo-Panamax13500teu109102148144.5Neo-Panamax10500teu8997.5128.5128Intermediate6600teu71.57283.586Feeder2750teu31.5304042Feeder2500teu~3230.33940.5Feeder1700teu26232829數(shù)據(jù)來源：Clarksons,東方證券研究所年以來中國船舶承接新訂單比例大幅提升，且高附加值船型占比顯著提升。CGT計，21年27.8CGT142.78%50.1%，同6.6pct220.468（修正總噸/載重噸，修正總噸由船舶貨物總量乘以船舶類型系數(shù)得出，綜合考慮了船舶建造的難度系數(shù)），為歷史最好水平，表明中國新接船舶訂單高端化趨勢明顯。圖27：1996-2023年7月全新船訂單份額（以CGT計） 圖28：1996-2023年7月全新船訂單份額（以$m計）

中國 日本 韓國 其他地區(qū)

中國 日本 韓國 其他地區(qū) 數(shù)據(jù)來源：Clarksons，東方證券研究所 數(shù)據(jù)來源：Clarksons，東方證券研究所從船型來看：以CGT計，中國新簽訂單中氣體船占比逐步提升，尤其是在22年，大幅提升至22.66%20pct；2232%、60%、55%、32%20172822年1631613%2244%LNG船22年中國新承接LNG481CGT，同480%202112%30%5517.4（LNG）運(yùn)VLCC領(lǐng)域，22VLCC重工承接。從船廠來看：22LNG15隨著越來越多中國船企進(jìn)入這一領(lǐng)域，將帶動整個產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展，中國在爭奪高端船舶市場的競爭力也將隨之增強(qiáng)。我們認(rèn)為隨著中國船企加快布局高附加值船市場、核心技術(shù)不斷突破、船舶產(chǎn)業(yè)配套率的提升，中國造船業(yè)在高附加值產(chǎn)品領(lǐng)域有望提升競爭力，獲取更高的市場份額。圖29：2001-22年中國新承接船舶訂單結(jié)構(gòu)變化（按四大船型分類，以CGT為單位計算）

油輪 散貨船 集裝箱船 氣體船 其他數(shù)據(jù)來源：Clarksons,東方證券研究所圖30：2001-22年中國船廠油輪新訂單占全球比例變化（,000CGT）

圖31：2001-22年中國船廠散貨船新訂單占全球比例變化（,000CGT）0

油輪10k+(中國） 油輪10k+(世界） 占比100%80%60%40%20%0%20012004200720102013201620192022

0

散貨船(中國） 散貨船(世界） 占比100%80%60%40%20%0%數(shù)據(jù)來源：Clarksons，東方證券研究所 數(shù)據(jù)來源：Clarksons，東方證券研究所圖32：2001-22年中國船廠集裝箱船新訂單占全球比例變化（,000CGT）

圖33：2001-22年中國船廠氣體船新訂單占全球比例變化（,000CGT）0

集裝箱船(中國） 集裝箱船(世界） 占比100%80%60%40%20%0%20012004200720102013201620192022

0

氣體船(中國） 氣體船(世界） 占比100%0%數(shù)據(jù)來源：Clarksons，東方證券研究所 數(shù)據(jù)來源：Clarksons，東方證券研究所圖34：2008-22年中國新承接高附加值及其他訂單變化（艘數(shù)）VLCC（200,000+dwt） LNGCarriersLPGCarriers Containerships8000+teu

35：2008-22VLCC新簽訂單對比（艘數(shù)）中國VLCC、氣體船、大型集裝箱船新簽訂單250others(右軸)0

1400120010008006004002000

世界VLCC世界VLCC、氣體船、大型集裝箱船新簽訂單0 數(shù)據(jù)來源：Clarksons，東方證券研究所 數(shù)據(jù)來源：Clarksons，東方證券研究所三、造船業(yè)集中度和進(jìn)入門檻較上一輪周期提升上一輪下行周期全球船舶業(yè)產(chǎn)能嚴(yán)重過剩，造船企業(yè)兼并重組成為趨勢，全球造船業(yè)集中度相應(yīng)大幅提升。2008年金融危機(jī)后，全球造船業(yè)主要通過破產(chǎn)清算與兼并重組方式進(jìn)行產(chǎn)能的收縮與優(yōu)化。其中，2012~2016大型造船企業(yè)蔓延。2016~2020企業(yè)對優(yōu)質(zhì)船廠資產(chǎn)的收購和大型企業(yè)集團(tuán)的合并重組，例如2023購韓國三大船企之一大宇造船；21年日本今治造船收購JMU30%股份，并與JMU共同成立合資銷售和設(shè)計公司“日本造船”。從全球活躍船廠數(shù)量來看，08年后數(shù)量呈現(xiàn)顯著下降趨勢，從08年的1023家下降至23年1月355從手持訂單份額來看2023773.5%的201034.6pct圖36：1995-2023年1月全及中國活躍船廠數(shù)量 圖37：2006-2023年7月球造船行業(yè)集中度（根據(jù)top3、5、10造船集團(tuán)在手訂單份額占比計算）No.ActiveShipyards,ChinaNo.ActiveShipyards,Global120019951997199519971999200120032005200720092011201320152017201920212023

80%70%60%50%40%30%20%10%0%

cr3 cr5 cr102006200720082009201020112012200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023過去十年，在國際船舶市場需求總體低迷和全球范圍內(nèi)造船產(chǎn)能過剩的背景下，中國造船業(yè)實施供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，中國活躍船廠數(shù)量大幅下跌，集中度逐步提升。從造船企業(yè)層面來看，中國20084552023115566%2010CR10200935%202251%水平。從造船集團(tuán)的層面來看，2016年以來，中遠(yuǎn)集團(tuán)和中國海運(yùn)實施重組，同期，中國外運(yùn)長航集團(tuán)整體并入招商局集團(tuán)，成為其全資子企業(yè)，201953%（CGT計），國內(nèi)造船行業(yè)集中度達(dá)到了較高的水平。38：2010-20237（top3、5、10）cr3 cr5 cr1060%50%

39237（集團(tuán)）市場份額（CGT計算）其他船廠6%中國船舶40%30%20%

民營船廠29%

集團(tuán)船廠36%10%

其他國有 中遠(yuǎn)海運(yùn)重工2006200820092006200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202312%

招商工業(yè)集團(tuán)船廠3%

船廠14%數(shù)據(jù)來源：Clarksons，東方證券研究所 數(shù)據(jù)來源：Clarksons，東方證券研究所表6：2000年至今中國船舶、中國重工、中船防務(wù)、中國動力的資產(chǎn)重組202231.63%10.35%股權(quán)2021100%股權(quán)中國船舶 并2020100%36.2717%201823.478%51%股權(quán)201426%51%出售 2018圣裝備26%股權(quán)201451%""中國重工2020100%股權(quán)201842.99%36.15%股權(quán)并購 2014大集團(tuán)武船團(tuán)相工重大備總業(yè)務(wù)資產(chǎn)。2011中船重工中南裝備、河南柴油機(jī)重工、大船重工、渤船重工、山船重工的100%股權(quán)以及其他公司部分股權(quán)。2019山重工53.01%島船67%股權(quán)出售 2018杰控股100%股權(quán)2016100%;100%股權(quán)2018文船塢100%股并購 2015黃文沖100%股2014100%股權(quán)中船防務(wù)

2009文船廠100%的權(quán) 201751%出售 2016白三峰50%權(quán)、船業(yè)100%2014100%2005并購中國動力2022202047.82%44.94%201964.71%2018100%股權(quán)2016100%出售 暫無數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所圖40：CSSC南船集團(tuán)資產(chǎn)理及整合思路 圖41：CSIC北船集團(tuán)資產(chǎn)理及整合思路數(shù)據(jù)來源：《南北船合并背景下集團(tuán)上市公司重組方式研究（鄭宇佳）》，東方證券研究所2020621日發(fā)表，圖中所涉及股權(quán)比例僅代表當(dāng)時的整合思路

數(shù)據(jù)來源：《南北船合并背景下集團(tuán)上市公司重組方式研究（鄭宇佳）》，東方證券研究所注：該論文于2020年6月21日發(fā)表，圖中所涉及股權(quán)比例僅代表當(dāng)時的整合思路船舶大型化及新能源船設(shè)計建造提升行業(yè)技術(shù)門檻，中國頭部船企競爭力加強(qiáng)。全球經(jīng)貿(mào)的蓬勃發(fā)展、規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益的刺激、造船材料與造船技術(shù)的進(jìn)步、綠色航運(yùn)政策的有力推動，加之航運(yùn)20趨勢。船舶越大，對自身的船舶結(jié)構(gòu)強(qiáng)度、水動力性能、船舶穩(wěn)性、耗油量、環(huán)保性等各方面技術(shù)性能的要求就越高。因此，龍頭企業(yè)相對技術(shù)能力較弱的中小型船企競爭優(yōu)勢凸顯。表7：2022年國內(nèi)新船訂單量排名前十船企及其所屬集團(tuán)、股權(quán)比例單體船企所屬集團(tuán)股權(quán)比例新船訂單（CGT）HudongZhonghua中國船舶集團(tuán)有限公司100%3,655,838NewTimesSB--1,461,054JiangnanSYGroup中國船舶（上市）100%1,329,656YangziXinfuSB揚(yáng)子江船業(yè)（控股）55.07%990,832CMHI(Jiangsu)招商局集團(tuán)100%972,932NantongCOSCOKHI中國遠(yuǎn)洋海運(yùn)集團(tuán)33.52%821,288DalianShipbuilding中國重工（上市）100%687,526DalianCOSCOKHI中國遠(yuǎn)洋海運(yùn)集團(tuán)24.13%673,664ZhoushanChanghong中國國際海運(yùn)集裝箱集團(tuán)8.18%666,604CSSC(Tianjin)中國重工（上市）100%638,613數(shù)據(jù)來源:Clarksons，東方證券研究所IMO示，202254%左右。202361024000TEULNG2026年交付；另一家航運(yùn)巨頭馬士基在揚(yáng)子江船業(yè)訂造了6機(jī)的出現(xiàn)和應(yīng)用被認(rèn)為是解決海洋大氣污染的有效手段之一，但雙燃料船的建造需要先進(jìn)的技術(shù)積累、專利證書以及供應(yīng)鏈的支撐，這也加速中國中小船企退出市場。圖42：1996-2023年7月中國新船訂單平均噸位（CGT）圖43：2013-23年7月中國新船訂單中新能源船型總噸及其占比（,000CGT、%）30,000 CGT/No0

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可替代燃料 傳統(tǒng)燃料 可替代燃料占比0% 數(shù)據(jù)來源：Clarksons，東方證券研究所 數(shù)據(jù)來源：Clarksons，東方證券研究所8

全球海運(yùn)量的90%由低速發(fā)動機(jī)作為動力驅(qū)動，而早年中國低速機(jī)發(fā)展滯后，三大國際品牌占據(jù)全球市場。300轉(zhuǎn)/為低速柴油機(jī)和低速雙燃料機(jī)。低速機(jī)具有功率大、熱效率高、燃料靈活、高可靠、易維護(hù)等優(yōu)點，是遠(yuǎn)洋船舶的主要推進(jìn)動力。由于低速機(jī)研發(fā)投入大，需要全球服務(wù)能力，具備一定的規(guī)模205020903MANB&W（Sulzer）期我國主要通過引進(jìn)專利技術(shù)、購買海外品牌向外轉(zhuǎn)讓的生產(chǎn)許可證和部分國外專業(yè)配套產(chǎn)業(yè)鏈來進(jìn)行生產(chǎn)。名稱振動噪聲單機(jī)質(zhì)量/t功率/MW熱效率（優(yōu)化點）每千瓦價格壽命燃料適應(yīng)性船用低速機(jī)中50~2500<90Max55%中極長（大于船的全壽命）最好船用燃?xì)廨啓C(jī)小<30<25Max42%高中（3個船舶塢修期以上）一般船用高速機(jī)高<60<10Max46%低中（3個船舶塢修期以上）較好船用中速機(jī)較高<300<27Max51%中長（約等于船的全壽命）好燃料電池極小<1<1Max70%高短（小于1個船舶塢修期）一般核動力（傳統(tǒng)小堆）小<500<300Max30%高長（約等于船的全壽命）單一數(shù)據(jù)來源：《船用低速機(jī)動力綠色發(fā)展技術(shù)（吳朝暉）》，東方證券研究所中國收購?fù)咤a蘭填補(bǔ)低速柴油機(jī)技術(shù)空白，整合后成為全球低速機(jī)三大品牌之一。2015年，原中船集團(tuán)收購了瓦錫蘭的低速機(jī)業(yè)務(wù)，成立WinterthurGas&Diesel（WinGD）公司。合資公司將擁有瓦錫蘭的二沖程發(fā)動機(jī)技術(shù)，使我國一舉獲得歐洲百年船用低速柴油機(jī)發(fā)展積累的海量工程試驗數(shù)據(jù)庫和專利技術(shù)，跨越式提升了我國船用低速柴油機(jī)自主研發(fā)能力，使我國由多年的船用低速機(jī)柴油機(jī)專利引進(jìn)國躍升為專利擁有國和技術(shù)輸出國。2017年，三菱公司的低速機(jī)業(yè)務(wù)與神戶發(fā)動機(jī)公司合并，成立日本發(fā)動機(jī)公司（J-ENG）。目前，世界上3個低速機(jī)品牌分別為MANES（曼恩改名為曼恩能源方案公司）、WinGD和J-ENG。J-ENG既有品牌也自己生產(chǎn)以外，MANESWinGD通過許可，由授權(quán)專利廠制造。低速機(jī)專利廠大多位于中、日、韓三國，近年來中國制造的低速機(jī)份額明顯提升，2230%196.4pct20%僅次于韓國現(xiàn)代。44：2017-22（以功率計）

圖45：2017-22年全球低速機(jī)制造中國份額變化

美國 歐洲 日本 中國 韓國2017 2018 2019 2020 2021 2022數(shù)據(jù)來源：中國船舶報，東方證券研究所 數(shù)據(jù)來源：Clarksons，東方證券研究所雙燃料發(fā)動機(jī)是航運(yùn)減碳排計劃主要路徑之一，近年來中國在此領(lǐng)域已具備一定的自主研發(fā)、制造能力。2017ACD320DF型雙燃料發(fā)動機(jī)，其單缸功率405kWTierIII的標(biāo)準(zhǔn)。同年，中船動力交付了世界首臺IMOTierCMP-MANL23/30DF2020年由中國船舶WinGD自主研發(fā)、上海中船三井造船柴油機(jī)有限公司建造的，目前世界上最大的船用雙燃料發(fā)動機(jī)WinGDX92DF正式面向全球市場發(fā)布，標(biāo)志著我國高端海洋裝備自主研發(fā)制造水平實現(xiàn)了新的突破。2021（CX40DF）首臺機(jī)正式交付，該機(jī)型是目前全球最小缸徑的船用低速雙燃料機(jī)（奧托循環(huán)）發(fā)動機(jī)，CX40DF的電控系統(tǒng)、增壓器、油霧探80%。圖46：WinGDX92DF主機(jī) 圖47：CX40DF主機(jī) 數(shù)據(jù)來源：國際船舶網(wǎng)，東方證券研究所 數(shù)據(jù)來源：國際船舶網(wǎng)，東方證券研究所四、行業(yè)內(nèi)相關(guān)公司介紹4.1CSSC公司應(yīng)對造船周期輪動，持續(xù)進(jìn)行優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)整合，發(fā)展成為全球船舶行業(yè)龍頭。中國船舶（中國船舶工業(yè)股份有限公司）前身是1998年上市的滬東重機(jī)股份有限公司，當(dāng)時業(yè)務(wù)單一，以船用低速柴油機(jī)為主。2006年，上一輪船舶大周期上行時期，公司53.27%股權(quán)由滬東中華和上船澄西劃轉(zhuǎn)至中船工業(yè)集團(tuán)，優(yōu)化了集團(tuán)內(nèi)部業(yè)務(wù)架構(gòu)和船舶配套資源。2007年公司收購?fù)飧邩蛟齑?、中船澄西及遠(yuǎn)航文沖三家優(yōu)質(zhì)民品船廠，實現(xiàn)大型民用船舶制造、修船和船用大功率柴油機(jī)制造三塊核心民品業(yè)務(wù)的整合，后公司更名為“中國船舶工業(yè)股份有限公司”。2008年2013-182018年船舶市場形勢有所回暖，公司于2019年收購江南造船、廣船國際、黃埔文沖等，交易完成后，中國船舶新增子公司江南造船、外高橋造船、中船澄西、廣船國際，以及重要參股公司黃埔文沖，完善了上市公司造修船板塊布局，并且強(qiáng)化了公司作為中船集團(tuán)旗下船舶海工業(yè)務(wù)上市平臺的定位。同年，中國船舶工業(yè)集團(tuán)有限公司（南船）與中國船舶重工集團(tuán)有限公司（北船）聯(lián)合重組，注冊成立中國船舶集團(tuán)，中國船舶為集團(tuán)旗下九大上市公司之一。48

2022年，資子公司——中船柴油機(jī)的31.63%年54734.97%數(shù)據(jù)來源：公司公告，東方證券研究所中國船舶實際控制人為國務(wù)院國資委，中國船舶集團(tuán)控制公司50.42%的股份?！澳媳贝甭?lián)合重組后，中國船舶集團(tuán)通過中船工業(yè)集團(tuán)持有公司44.7%的股份，通過中船防務(wù)和中船投資分別4.86%1.09%50.42%4家控股子公司：江南造船（造船業(yè)務(wù)）、外高橋造船（造船業(yè)務(wù)、海洋工程）、中船澄西(造船、修船業(yè)務(wù))、廣船國際(軍輔船生產(chǎn)和保障)；此外，公司參股黃埔文沖（軍用艦船、公務(wù)船、支線集裝箱船等制造）、澄西揚(yáng)州船舶（船舶配套制造）、中船柴油機(jī)（內(nèi)燃機(jī)制造等）。圖49：中國船舶股權(quán)結(jié)構(gòu)圖（截至2022年12月31日）數(shù)據(jù)來源：，東方證券研究所中國船舶主要業(yè)務(wù)涵蓋造船業(yè)務(wù)（軍、民）、修船業(yè)務(wù)、海洋工程、機(jī)電設(shè)備四大板塊，協(xié)同效應(yīng)優(yōu)勢顯著。造船業(yè)務(wù)方面，公司旗下四大造船廠各有側(cè)重，軍民品艦船產(chǎn)品體系持續(xù)豐富，涵蓋了各式軍用艦船、軍輔船和散貨船、油船、集裝箱船、大型郵輪、大型LNG等民船船型。修船業(yè)務(wù)方面，公司主攻高技術(shù)含量、高附加值特種船舶的修理和改裝，承修船型涵蓋散貨船、集裝箱船、油船、工程船、科考船、海洋工程裝備等。近年來，公司主動響應(yīng)綠色低碳發(fā)展要求，重點推廣壓載水處理裝置和脫硫塔安裝項目。海洋工程方面，公司在自升式鉆井平臺、FPSO3000萬噸級海上浮式生產(chǎn)儲油裝置（FPSO）等為代表的海洋工程產(chǎn)品，持續(xù)引領(lǐng)著國內(nèi)行業(yè)高精尖技術(shù)發(fā)展。機(jī)電設(shè)備方面，表9：中國船舶主營業(yè)務(wù)現(xiàn)狀產(chǎn)業(yè)業(yè)務(wù)主體業(yè)務(wù)內(nèi)容船舶海工裝備產(chǎn)業(yè)造船業(yè)務(wù)江南造船能夠滿足海軍各系列艦船的建造需要，能夠建造全系列液化氣船、超大型集裝箱船以及公務(wù)船、科考船、破冰船等特種船舶。外高橋造船大型郵輪；民船產(chǎn)品：散貨船、原油輪、集裝箱船、汽車運(yùn)輸船、液化氣船等廣船國際華南區(qū)最大最強(qiáng)的軍輔船生產(chǎn)和保障基地;在全系列液貨船、礦砂船、豪華客船和客滾船、極地船、半潛船、科考船及軍輔船、特種船等高技術(shù)、高附加值船型建造方面掌握核心技術(shù)中船澄西3.5萬噸-8.5萬噸系列散貨船、支線箱船、MR油船三大主流船型及自卸船、瀝青船、化學(xué)品船、重吊多用途船、木屑船等特種船修船業(yè)務(wù)中船澄西船舶改裝（自卸船改裝、海上浮式儲油船（FPSO）修理、集裝箱船加長改裝、汽車滾裝船改裝、全損船復(fù)活改裝等）；常規(guī)修理（船體鋼質(zhì)工程、船體機(jī)電維修和船體油漆工程）廣船國際可承修集裝箱船、液貨船、起重船、滾裝船、半潛船、豪華郵輪、特種艦船等各類船舶海洋工程外高橋造船F(xiàn)PSO、半潛式、自開式(JU2000E、CJ46、CJ50)鉆井平臺、海工輔助船等。海洋科技應(yīng)用產(chǎn)業(yè)機(jī)電設(shè)備中船澄西風(fēng)塔、LNG罐箱、浮船塢、舟橋、自航浮吊以及脫硫塔、焚燒爐、環(huán)保除銹設(shè)備、壓力容器、石油管道、油氣模塊等廣船國際環(huán)保、鋼結(jié)構(gòu)、電梯、切割機(jī)床、大型礦山機(jī)械、軟件開發(fā)等數(shù)據(jù)來源：中國船舶公司公告，公開資料整理，東方證券研究所上一輪造船周期，中國船舶的峰值收入、凈利潤分別達(dá)到298.6億元、41.6億元，2007年實現(xiàn)最高凈利率19.79%、毛利率27.84%。中國船舶前身滬東重機(jī)是當(dāng)時國內(nèi)產(chǎn)量最大的船用大功率柴油0653.27%0706117.408276.5608年達(dá)到歷史最高點41.6億元。08年公司收購?fù)飧邩蛟齑?、中船澄西、江南造船等?yōu)質(zhì)資產(chǎn)后，20年營收顯著增長至552.4億元，同比增長138.78%。圖50：中國船舶1995-2022營收（億元）及同比增速 圖51：中國船舶1995-2022年歸屬母公司凈利潤（億元）及同比增速營收 同比 凈利潤 同比0

800%700%600%500%400%300%200%100%0%

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2000%1000%0%-1000%-2000%-3000%-4000%-5000%數(shù)據(jù)來源：，東方證券研究所 數(shù)據(jù)來源：，東方證券研究所1995-2022年期間公司毛利率及凈利率經(jīng)歷了較大的波動。受益于造船業(yè)向中國轉(zhuǎn)移的趨勢，21世紀(jì)初公司柴油機(jī)產(chǎn)量提高、成本控制力度加大，毛利率及凈利率呈現(xiàn)同步上升趨勢。073項資產(chǎn)皆屬于優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，且公司由單一柴油機(jī)制造業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)變?yōu)榧齑?、修船、核心配件三位于一體的