通信行業(yè)深度報(bào)告：通信中報(bào)營收質(zhì)量邊際改善AI和算力催生長(zhǎng)期成長(zhǎng)性顯現(xiàn)

證券研究報(bào)告請(qǐng)務(wù)必閱讀正文最后的中國銀河證券股份有限公司免責(zé)通信中報(bào)營收質(zhì)量邊際改善，AI和算核心觀點(diǎn):.通信行業(yè)1H23利潤率穩(wěn)增，研發(fā)支出占比持續(xù)增長(zhǎng)提高競(jìng)爭(zhēng)力。1H23通信行業(yè)相關(guān)公司（除ST及*ST相關(guān)公司外）營收質(zhì)量穩(wěn)步提升，利潤率穩(wěn)定增長(zhǎng)?？偁I收同增6.48%，歸母凈利潤同增8.72%，歸母凈利潤率持續(xù)提升，主要因?yàn)橥ㄐ判袠I(yè)相關(guān)公司普遍外延探索新業(yè)務(wù)發(fā)展，增強(qiáng)公司成長(zhǎng)能力；利潤率方面，1H23樣本公司實(shí)現(xiàn)毛利率yoy+0.22pct，實(shí)現(xiàn)凈利率yoy+0.23pct，在資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率同比微降環(huán)境下，通信行業(yè)相關(guān)公司ROE水平有所增長(zhǎng)，利潤率提升對(duì)于ROE提升較大；費(fèi)用率方面，費(fèi)用率持續(xù)下行，研發(fā)支出占比提升費(fèi)（研發(fā)、財(cái)務(wù)、管理、銷售費(fèi)用率）占營收比同增0.11pct，結(jié)合歸母凈利潤率的提升，通信行業(yè)相關(guān)公司營收質(zhì)量的提升是在費(fèi)用率保持穩(wěn)定的同時(shí)，產(chǎn)品市場(chǎng)認(rèn)可度有望持續(xù)提升。.通信行業(yè)仍處于相對(duì)低估位置，行業(yè)景氣度持續(xù)向好趨勢(shì)發(fā)展。通信行業(yè)整體PE（TTM）估值水平當(dāng)前處于十年期低點(diǎn)，2023年具備一定反轉(zhuǎn)態(tài)勢(shì)，從此前5%以下提升至7.97%，但估值水平十年期相對(duì)位置遠(yuǎn)低于上證指數(shù)（十年期29.55%滬深300（33.18%）以及深證成指（22.36%雖然指數(shù)漲幅情況較好，但仍處于一年期PE（TTM）的45.29%位置，低于上證指數(shù)（一年期63.95%）以及滬深300（一年期57.32%整體估值水平雖然有所提升，隨著算力及AI的普及，行業(yè)景氣度處于逐步向好態(tài)勢(shì)，未來仍有較大提升空間。.運(yùn)營商資本開支鑄基，AI+云計(jì)算推動(dòng)算力規(guī)模增長(zhǎng)或超預(yù)期。四個(gè)子行業(yè)中，運(yùn)營商、算力、物聯(lián)網(wǎng)板塊營收均有同比增長(zhǎng)；毛利率方面，通信行業(yè)四大板塊均有提升；2Q23相關(guān)板塊營收增速雖然同環(huán)比有所縮窄，但毛利率延續(xù)回暖態(tài)勢(shì)。營收方面，2Q23四個(gè)子行業(yè)營收均保持正向增長(zhǎng)，但增速均有所下調(diào)；毛利率方面，通信行業(yè)四大板塊均延續(xù)1Q23回暖態(tài)勢(shì)。我們認(rèn)為上半年對(duì)通信行業(yè)影響較大原因集中于三個(gè)方面，分別為運(yùn)營商資本開支節(jié)奏，AI及云計(jì)算重要性提升，以及消費(fèi)電子的回暖，展望2023年下半年，我們認(rèn)為在算力規(guī)模持續(xù)提升，資本開支節(jié)奏環(huán)比提升，以及消費(fèi)電子隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的整體回暖下，有望延續(xù)此前提升態(tài)勢(shì)。數(shù)字中國基建、數(shù)據(jù)要素等政策不斷加碼、AI新應(yīng)用持續(xù)推新的背景下，數(shù)字經(jīng)濟(jì)新基建有望夯實(shí)助力算力網(wǎng)絡(luò)升級(jí)，通信+新基建板塊有望率先預(yù)期上修。ICT基石光網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)業(yè)鏈的復(fù)蘇，催化光模塊、溫控節(jié)能等需求進(jìn)一步增長(zhǎng)，高景氣度結(jié)合低估值是選股重點(diǎn)方向。數(shù)字經(jīng)濟(jì)新基建：ICT相關(guān)標(biāo)的天孚通信（300394中際旭創(chuàng)（300308新易盛（300502華工科技（000988）等；看好算力網(wǎng)絡(luò)基建+數(shù)據(jù)要素新空間的通信運(yùn)營商：中國移動(dòng)（A+H中國電信（A+H中國聯(lián)通（A+H）。.風(fēng)險(xiǎn)提示：國外政策環(huán)境不確定性的風(fēng)險(xiǎn)；5G規(guī)?；逃猛七M(jìn)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)等。推薦(維持)分析師趙良畢zhaoliangbi_yj@ch行業(yè)數(shù)據(jù)60%40%20%-20%-40%60%40%20%-20%-40%通信指數(shù)上證指數(shù)資料來源：Wind，中國銀河證券研究院相關(guān)研究【銀河通信】行業(yè)深度：搶占5G網(wǎng)絡(luò)全球發(fā)展制【銀河通信】行業(yè)深度：“東數(shù)西算”持續(xù)推行業(yè)深度報(bào)告/通信行業(yè)11 2 2 4 6 6 7 8 9（一）算力：研發(fā)+升級(jí)換代驅(qū)動(dòng)光模塊利潤率增長(zhǎng)，IDC靜待拐點(diǎn)，光器件利潤率有望持續(xù)提升 9 11 16 18 20 20行業(yè)深度報(bào)告/通信行業(yè)22一、營收質(zhì)量提升，有望打開市場(chǎng)新空間（一）1H23通信行業(yè)營收質(zhì)量持續(xù)提升通信行業(yè)相關(guān)公司半年報(bào)披露完成。通信行業(yè)相關(guān)公司半年報(bào)披露完成，通過對(duì)SW通信（2021）指數(shù)相關(guān)公司（暫時(shí)排除ST及*ST相關(guān)公司）使用整體法分析，我們可以發(fā)現(xiàn)：業(yè)績(jī)方面，通信行業(yè)相關(guān)公司營收質(zhì)量穩(wěn)步提升，利潤率穩(wěn)定增長(zhǎng)。樣本總營收同增6.48%，歸母凈利潤同增8.72%，雖然環(huán)比微降，但歸母凈利潤率持續(xù)提升，1H23歸母凈利潤率9.44%，環(huán)增1.81pct，同增0.66pct，營收質(zhì)量持續(xù)提升。我們認(rèn)為主要系通信行業(yè)相關(guān)公司普遍外延探索新業(yè)務(wù)發(fā)展，增強(qiáng)公司成長(zhǎng)能力。利潤率方面，1H23通信行業(yè)樣本公司實(shí)現(xiàn)毛利率28.29%，同增0.22pct，實(shí)現(xiàn)凈利率10.22%，同增0.23pct，利潤率穩(wěn)定增長(zhǎng)。歸母凈利潤率營收增速歸母凈利潤增速25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%9.44%9.44%8.67%8.78%8.45%7.89%7.72%7.76%7.62%3Q2120211Q221H223Q2220221Q231H2310.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%毛利率-凈利率剪刀差毛利率凈利率35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院費(fèi)用率方面，費(fèi)用率持續(xù)下行，研發(fā)支出占比提升。1H23四費(fèi)（研發(fā)、財(cái)務(wù)、管理、銷售費(fèi)用率）占營收比重約為15.74%，同增0.11pct，結(jié)合歸母凈利潤率的提升，我們認(rèn)為通信行業(yè)相關(guān)公司營收質(zhì)量的提升是在費(fèi)用率保持穩(wěn)定的同時(shí)，產(chǎn)品認(rèn)可度持續(xù)提升所致。分類看，1H23通信行業(yè)相關(guān)公司管理及銷售費(fèi)用率同比均有穩(wěn)定下降，財(cái)務(wù)及研發(fā)費(fèi)用率有所增長(zhǎng)，其中研發(fā)費(fèi)用率增幅較大，同增0.35pct，達(dá)3.46%，通信行業(yè)相關(guān)企業(yè)雖然注重費(fèi)用率控制，但重視研發(fā)能力，奠定自身長(zhǎng)期成長(zhǎng)動(dòng)能。存貨方面，存貨逐步降低，庫存水位持續(xù)下降。通信行業(yè)相關(guān)公司從2023年開始存貨同比增速開始低于營收同比增速，存貨占營收比重也有所降低，從1Q22存貨同比增速22.87%高點(diǎn)降至1H23的-3.84%水平，首次實(shí)現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，代表通信行業(yè)相關(guān)公司受原材料價(jià)格增長(zhǎng)、關(guān)鍵材料缺貨等影響相對(duì)有所降低，庫存有望回歸正常水平，同時(shí)1Q23以來，通信行業(yè)相關(guān)公司存貨增速均低于營收增速，且剪刀差正在逐步增加；1H23庫存占營收比12.8%，同降1.37pct，延續(xù)1Q23趨勢(shì)，庫存水位正在逐步下降；存貨占總資產(chǎn)比重約為3.71%，同降0.35%，回歸至較低水平。331H231Q2320223Q221H221Q2220213Q211H211Q2120203Q201H201Q2020193Q191H191Q1920183Q188060402001H231Q2320223Q221H221Q2220213Q211H211Q2120203Q201H201Q2020193Q191H191Q1920183貨占資產(chǎn)比存貨YoY營收YoY15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%圖3：通信行業(yè)相關(guān)公司控費(fèi)能力較強(qiáng)圖4：通信行業(yè)相關(guān)公司存貨四費(fèi)占營收比（右）財(cái)務(wù)費(fèi)用率銷售費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率管理費(fèi)用率25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%3Q2120211Q221H223Q2220221Q231H237.00%6.00%5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院公司方面，雖然通信行業(yè)整體表現(xiàn)較好，但公司盈利分布較1H22有所回落。整體看，雖然相關(guān)公司營收同比增長(zhǎng)的數(shù)量為71家，但利潤同比增長(zhǎng)的公司數(shù)量為62家，利潤增速高于營收增速的公司58家，營收利潤均正增長(zhǎng)的企業(yè)僅52家，相較2022年整體盈利能力回歸正常水平，通信行業(yè)相關(guān)公司雖然盈利能整體有所提振，但仍有較大增長(zhǎng)空間。40.0030.0020.0010.000.001H211H221H2335.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.001H211H221H23資料來源：Wind，中國銀河證券研究院1H221H221H23資料來源：Wind，中國銀河證券研究院66.0064.0062.0060.0058.0056.0054.001H221H231H22利潤-營收增速差值為正利潤-營收差值為負(fù)資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院ROE方面，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率同比微降環(huán)境下，通信行業(yè)相關(guān)公司ROE水平有所提升。1H23達(dá)5.28%，延續(xù)1H21以來持續(xù)提升態(tài)勢(shì)，同增0.19pct，環(huán)增3.26pct，在資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率0.30次，環(huán)增0.15，同比微降，利潤率提升對(duì)于ROE提升較大。441Q143Q141Q153Q151Q163Q161Q173Q171Q183Q181Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q231Q143Q141Q153Q151Q163Q161Q173Q171Q183Q181Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q2386420-2-486420-2-4-6通信(申萬)同比增長(zhǎng)（右）通信(申萬)0.700.600.500.400.300通信(申萬)通信(申萬)同比增長(zhǎng)（右）0.050.040.030.020.010-0.01-0.02-0.03-0.04-0.05-0.06資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院?jiǎn)渭径确矫妫?Q23通信行業(yè)相關(guān)公司利潤率穩(wěn)定增長(zhǎng)，營收質(zhì)量進(jìn)一步提升。樣本總營收同增4.37%，歸母凈利潤同增8.10%，歸母凈利潤增速同營收增速剪刀差較1Q23環(huán)增2.86pct，雖然2Q23通信行業(yè)相關(guān)公司營收增速同環(huán)比有所降低，但2Q23歸母凈利潤率11.05%，環(huán)增3.42pct，同增1.22pct，營收質(zhì)量持續(xù)提升。利潤率方面，1H23通信行業(yè)樣本公司實(shí)現(xiàn)毛利率30.22%，同增0.54pct，實(shí)現(xiàn)凈利率12.12%，同增0.44pct，利潤率穩(wěn)定增長(zhǎng)。歸母凈利潤率營收增速歸母凈利潤增速30.00%25.00%20.00%15.00%10.00% 5.00%0.00%11.05%11.05%9.83%7.62%5.71%3Q2120211Q221H223Q2220221Q231H237.72%6.15%7.81%8.19%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%毛利率-凈利率剪刀差毛利率凈利率35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%1Q233Q221Q233Q221Q223Q211Q213Q201Q203Q191Q193Q181Q183Q171Q1730.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院費(fèi)用率方面，費(fèi)用率持續(xù)下行，研發(fā)支出占比提升。2Q23四費(fèi)（研發(fā)、財(cái)務(wù)、管理、銷售費(fèi)用率）占營收比重約為15.60%，同增0.29pct，結(jié)合歸母凈利潤率，以及毛利率、凈利率的提升，我們認(rèn)為通信行業(yè)相關(guān)公司2Q23營收質(zhì)量的提升是在費(fèi)用率保持微增的同時(shí)，產(chǎn)品認(rèn)可度持續(xù)提升所致。分類看，2Q23通信行業(yè)相關(guān)公司財(cái)務(wù)及銷售費(fèi)用率同比均有穩(wěn)定下降，管理及研發(fā)費(fèi)用率有所增長(zhǎng)，其中財(cái)務(wù)費(fèi)用率主因匯率波動(dòng)所致，研發(fā)費(fèi)用率增幅較大，同增0.38pct，達(dá)3.83%，通信行業(yè)相關(guān)企業(yè)雖然注重費(fèi)用率控制，但重視研發(fā)能力，奠定自身長(zhǎng)期成長(zhǎng)動(dòng)能趨勢(shì)不改。551H231Q2320223Q221H221Q2220213Q211H211Q2120203Q201H201Q2020193Q191H191Q1920183Q1860.0040.001H231Q2320223Q221H221Q2220213Q211H211Q2120203Q201H201Q2020193Q191H191Q1920183Q1860.0040.00四費(fèi)占營收比（右）研發(fā)費(fèi)用率財(cái)務(wù)費(fèi)用率管理費(fèi)用率銷售費(fèi)用率14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%-2.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%資料來源：Wind，中國銀河證券研究院公司方面，整體看，雖然相關(guān)公司營收同比增長(zhǎng)的數(shù)量為71家，但利潤同比增長(zhǎng)的公司數(shù)量為62家，利潤增速高于營收增速的公司58家，營收利潤均正增長(zhǎng)的企業(yè)僅52家，相較2022年整體盈利能力回歸正常水平，通信行業(yè)相關(guān)公司雖然盈利能整體有所提振，但仍有較大增長(zhǎng)空間。30.0025.0020.0015.0010.005.000.002Q212Q212Q222Q2330.0025.0020.0015.0010.005.000.002Q212Q222Q23資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院60.0050.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.001H221H221H2320.000.001H221H231H22利潤-營收增速差值為正利潤-營收差值為負(fù)資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院66指數(shù)方面，過去兩年（2021/9/8-2023/9/8）通信行業(yè)指數(shù)漲幅相較創(chuàng)業(yè)板指、深證成指及滬深300表現(xiàn)較好。2023年受AI驅(qū)動(dòng)，通信行業(yè)指數(shù)表現(xiàn)相對(duì)較為突出，且該種趨勢(shì)仍處于延續(xù)階段。通信(申萬)創(chuàng)業(yè)板指深證成指滬深30060.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%-60.00%通信(申萬)創(chuàng)業(yè)板指深證成指滬深30050.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%-30.00%資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院估值水平方面：SW通信（2021）行業(yè)整體PE（TTM）估值水平當(dāng)前處于十年期低點(diǎn)，但2023年具備一定反轉(zhuǎn)態(tài)勢(shì)。從此前5%以下提升至7.97%，但估值水平十年期相對(duì)位置遠(yuǎn)低于上證指數(shù)（十年期29.55%滬深300（33.18%）以及深證成指（22.36%雖然指數(shù)漲幅情況較好，但仍處于一年期PE（TTM）的45.29%位置，低于上證指數(shù)（一年期63.95%）以及滬深300（一年期57.32%整體估值水平雖然有所提升，且趨勢(shì)處于逐步向好態(tài)勢(shì)，仍有較大提升空間。通信(申萬)上證指數(shù)滬深300創(chuàng)業(yè)板指深證成指160140120100806040200通信(申萬)上證指數(shù)滬深300創(chuàng)業(yè)板指深證成指70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院通過對(duì)通信行業(yè)相關(guān)公司按照其主營業(yè)務(wù)進(jìn)行分類，參考我們的樣本標(biāo)的，我們選取部分樣本公司進(jìn)行細(xì)分子版塊劃分，劃分出4個(gè)方向17個(gè)子版塊后進(jìn)行對(duì)比分析。77運(yùn)營商運(yùn)營商通信設(shè)備及服務(wù)商普天科技、通宇通訊、華脈科技、信科移動(dòng)-U、科信技術(shù)、中貝通信通鼎互聯(lián)、永鼎股份、長(zhǎng)飛光纖、中天科技、廣和通、移遠(yuǎn)通信、美格智能、移為通信、拓邦股份、貝仕達(dá)克、朗科智能、朗特智能、三旺通信、東土科技、映翰通、北路智控、共進(jìn)股份光環(huán)新網(wǎng)、數(shù)據(jù)港、奧飛數(shù)據(jù)、科華數(shù)據(jù)、潤澤科技、天孚通信、德科立、博創(chuàng)科技、太辰光、仕佳光子、光庫科技、板塊視頻會(huì)議德生科技、楚天龍、東信和平會(huì)暢通訊、蘇州科達(dá)、億聯(lián)網(wǎng)絡(luò)、二六三廣哈通信、佳訊飛鴻、東方通信、萬馬科技資料來源：Wind，中國銀河證券研究院果板塊方面，1H23相關(guān)板塊營收增速同1H22相比有所縮窄，毛利率穩(wěn)中有增。營收方面，1H23四個(gè)子行業(yè)中，運(yùn)營商、算力、物聯(lián)網(wǎng)板塊營收均有同比增長(zhǎng)，增幅分別為6.70%、4.42%、3.95%；通信應(yīng)用板塊營收同降5.94%；毛利率方面，通信行業(yè)四大板塊均有提升，其中算力板塊毛利率同增2.28pct達(dá)26.77%，物聯(lián)網(wǎng)、通信應(yīng)用、運(yùn)營商板塊毛利率分別同增0.25pct、0.22pct、0.18pct至28.04%、35.60%及28.48%。運(yùn)營商物聯(lián)網(wǎng)通信應(yīng)用板塊算力50.00% 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00%-10.00%-20.00%3Q212021A1Q221H223Q222022A1Q231H23運(yùn)營商物聯(lián)網(wǎng)通信應(yīng)用板塊算力45.00%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院88費(fèi)用率方面，通信相關(guān)板塊中，除算力板塊微降，其它板塊較1H22均有所微增。其中物聯(lián)網(wǎng)板塊增長(zhǎng)2.46pct達(dá)18.63%，增速相對(duì)較快，主因可能為管理及研發(fā)費(fèi)用占營收比增長(zhǎng)較快，使得其凈利率下滑1.70pct，算力板塊凈利率提升較大，同增3.28pct至13.48%。拆分來看，子行業(yè)管理費(fèi)用率、銷售費(fèi)用率及研發(fā)費(fèi)用率整體呈現(xiàn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，研發(fā)費(fèi)用增長(zhǎng)最高，財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比降幅較大，整體控費(fèi)效果較好。但二者增幅較小，其中銷售費(fèi)用率增長(zhǎng)較為普遍。我們認(rèn)為行業(yè)普遍管理費(fèi)用率及銷售費(fèi)用率的小幅提升主因可能為1H22受疫情影響，1H23該影響降低，故相關(guān)公司需要增多人手進(jìn)行渠道搭建、客戶拓展；同時(shí)在客戶渠道搭建過程中，通信行業(yè)相關(guān)子行業(yè)普遍加碼研發(fā)，研發(fā)費(fèi)用占營收比同比提升最高，代表通信行業(yè)相關(guān)子行業(yè)對(duì)于研發(fā)投入及長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力的重視程度較高；1H23財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比降幅較大，我們認(rèn)為主因可能為相關(guān)板塊海外貿(mào)易具備一定占比，因美元匯率波動(dòng)，受匯兌損益影響較大。費(fèi)用率匯總方面，通信行業(yè)細(xì)分子行業(yè)控費(fèi)效果較好。運(yùn)營商物聯(lián)網(wǎng)通信應(yīng)用板塊算力運(yùn)營商運(yùn)營商物聯(lián)網(wǎng)通信應(yīng)用板塊算力35.00%16.00%35.00%14.00%30.00%12.00%25.00%20.00%25.00%20.00%8.00%6.00%4.00%15.00%2.00%10.00%0.00%10.00%資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院板塊方面，2Q23相關(guān)板塊營收增速同環(huán)比皆有所縮窄，毛利率略微下調(diào)。營收方面，2Q23四個(gè)子行業(yè)營收增速均有所下調(diào)，通信應(yīng)用板塊營收調(diào)整較大；毛利率方面，通信行業(yè)四大板塊均延續(xù)1Q23回暖態(tài)勢(shì)，其中通信應(yīng)用板塊及pct達(dá)16.42%、28.57%，物聯(lián)網(wǎng)、通信應(yīng)用、運(yùn)營商板塊毛利率分別同增0.25pct、0.22pct、0.18pct至28.04%、35.60%及28.48%。運(yùn)營商物聯(lián)網(wǎng)通信應(yīng)用板塊算力40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%3Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23物聯(lián)網(wǎng)運(yùn)營商算力通信應(yīng)用板塊物聯(lián)網(wǎng)運(yùn)營商算力38.00%36.00%34.00%32.00%30.00%28.00%26.00%24.00%22.00%20.00%4Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院993Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q222022A1Q231H233Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q222022A1Q231H23費(fèi)用率方面，通信相關(guān)板塊中，除算力板塊微降，其它板塊較1H22均有所微增。從圖28中可見，通信行業(yè)相關(guān)板塊四費(fèi)占比具備一定季節(jié)性，且整體處于下降趨勢(shì)，2Q23除物聯(lián)網(wǎng)板塊四費(fèi)同增2.24pct至16.86%，以及運(yùn)營商板塊微增0.3pct至15.62%外，其它板塊均有所降低；拆分來看，通信行業(yè)四大板塊管理費(fèi)用率均有所增長(zhǎng)，銷售費(fèi)用率除運(yùn)營商板塊同降0.24pct外，其它板塊均有所增加，財(cái)務(wù)費(fèi)用率方面，因運(yùn)營商板塊中運(yùn)營商細(xì)分子行業(yè)權(quán)重（市值）較大，故調(diào)整較小，其它板塊因海外業(yè)務(wù)占比原因，受匯率影響，均有較大幅度調(diào)整，若提出財(cái)務(wù)費(fèi)用率影響，則2Q23銷售費(fèi)用率+管理費(fèi)用率+研發(fā)費(fèi)用占營收比所得數(shù)值較去年同期有所增長(zhǎng)，主因可能為2023年上半年均處于積極開拓渠道過程中，相關(guān)費(fèi)用率正常增加。圖28：2Q23通信相關(guān)板塊費(fèi)用率變化（四項(xiàng)費(fèi)用率加總）圖29：2Q23通信相關(guān)板塊運(yùn)營商物聯(lián)網(wǎng)通信應(yīng)用板塊算力35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%4Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23運(yùn)營商物聯(lián)網(wǎng)通信應(yīng)用板塊算力20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%4Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院三、子版塊：運(yùn)營商資本開支奠基，云業(yè)務(wù)發(fā)展超預(yù)期算力板塊方面，指數(shù)上IDC及溫控板塊表現(xiàn)較亮眼，AI賦能光通信營收質(zhì)量增長(zhǎng)。1H23算力板塊整體營收有所下滑，毛利率有所增長(zhǎng)，帶動(dòng)營收質(zhì)量提升，分子版塊看，IDC及溫控板塊營收及利潤率雙增，光模塊板塊營收有所放緩，利潤率則有所提升，光器件板塊同光模塊板塊類似，均呈現(xiàn)營收回調(diào)，利潤增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%IDC及溫控光模塊光器件1H213Q212021A1Q221H223Q222022A1Q231H2340.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%IDC及溫控光模塊光器件資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院費(fèi)用率方面，IDC及溫控板塊費(fèi)用控制較好，光器件板塊同比微增。1H23算力板塊四費(fèi)占比整體相對(duì)較平穩(wěn)，除光器件板塊費(fèi)用率提升0.66pct至14.49%外，IDC及溫控、光模塊3Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q222022A1Q231H232018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q222022A1Q231H233Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q224Q221Q232Q233Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q222022A1Q231H232018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q222022A1Q231H233Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q224Q221Q232Q233Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q224Q221Q232Q233Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q224Q221Q232Q23板塊均處于同比下降態(tài)勢(shì)，其中IDC及溫控板塊1H23四費(fèi)同降1.82pct至14.81%。光模塊及光器件板塊費(fèi)用率變化趨勢(shì)具備趨同態(tài)勢(shì)，均表現(xiàn)為財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降，研發(fā)費(fèi)用支出提升，我們認(rèn)為原因可能同二者出貨結(jié)構(gòu)原因有關(guān)，因?yàn)樗幮袠I(yè)均表現(xiàn)為海外出貨量相對(duì)偏多，且技術(shù)發(fā)展較快現(xiàn)象，故財(cái)務(wù)費(fèi)用變化可能因?yàn)閰R率變化所致，研發(fā)支出投入可能同800G光模塊批量出貨、1.6T光模塊預(yù)研等因素有關(guān)。22.00%20.00%18.00%16.00%14.00%12.00%10.00%IDCIDC及溫控光模塊光器件20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%IDCIDC及溫控光模塊光器件資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院?jiǎn)渭径确矫妫?Q23相關(guān)板塊營收增速同環(huán)比皆有所縮窄，毛利率略微下調(diào)。營收方面，2Q23算力三個(gè)子行業(yè)營收增速同1H23趨同，IDC及溫控板塊有所提升，光模塊及光器件板塊有所回調(diào)，利潤率方面，光模塊、IDC及溫控板塊有所提升，光器件板塊同比微增，但仍處于相對(duì)較低位置；費(fèi)用率方面，2Q23算力板塊相關(guān)子行業(yè)費(fèi)用率結(jié)構(gòu)及趨勢(shì)同1H23類似，延續(xù)1Q23下降態(tài)勢(shì)，使得2Q23算力板塊凈利率整體有所提升。光模塊光器件50.00%IDC及溫控光模塊光器件50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%-30.00%1H213Q212021A1Q221H223Q224Q221Q232Q23IDC及溫控光模塊光器件45.00%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院22.00%20.00%18.00%16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%IDC及溫控光模塊光器件30.00% 20.00% 10.00% 0.00%-10.00%-20.00%IDC及溫控光模塊光器件資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院3Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q222022A1Q231H2314012010080603Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q222022A1Q231H23140120100806040200光纖光纜通信設(shè)備及服務(wù)商主設(shè)備商運(yùn)營商估值方面，光通信引領(lǐng)算力板塊估值提升。算力板塊PE水平2023年至2023年6月持續(xù)提升，此后整體有所回調(diào)，分板塊看，光器件及光模塊板塊二者走勢(shì)接近，其中光模塊板塊整體彈性較大，光器件板塊PE水平雖然此前有所提升，但仍屬于兩年期相對(duì)較低位置，IDC及溫控板塊PE水平增幅較光模塊、光器件板塊相對(duì)較平穩(wěn)。光器件光器件IDC及溫控光模塊200%光器件IDC及溫控光模塊150%100%50%0%-50%-100%資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院運(yùn)營商板塊方面，利潤率保持穩(wěn)定。我們將運(yùn)營商板塊分為主設(shè)備商、光纖光纜、運(yùn)營商以及通信設(shè)備及服務(wù)商四大行業(yè)，1H23運(yùn)營商板塊整體營收增速相對(duì)有所回調(diào)，其中運(yùn)營商板塊相對(duì)較為穩(wěn)定，光纖光纜板塊企穩(wěn)回升，主設(shè)備商及通信設(shè)備服務(wù)商波動(dòng)較大。毛利率方面，運(yùn)營商板塊四大子行業(yè)利潤率相對(duì)較為穩(wěn)定。35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%主設(shè)備商主設(shè)備商光纖光纜運(yùn)營商通信設(shè)備及服務(wù)商3Q212021A1Q221H223Q222022A1Q231H2340.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院費(fèi)用率方面，運(yùn)營商板塊費(fèi)用率控制較好，凈利率持續(xù)改善。1H23運(yùn)營商相關(guān)板塊四費(fèi)占比整體相對(duì)較平穩(wěn)，其中主設(shè)備商板塊四費(fèi)同增1.81pct至25.79%，光纖光纜、運(yùn)營商及通信設(shè)備及服務(wù)商子板塊費(fèi)用率漲幅較小，其中銷售費(fèi)用率及研發(fā)費(fèi)用率同比提升較多，管理及財(cái)務(wù)費(fèi)用同比有所下降；凈利率方面，因毛利率穩(wěn)中有增，同時(shí)四費(fèi)占比變動(dòng)較小，故凈利率同毛利率趨勢(shì)類似，整體處于增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。3Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q222022A1Q231H233Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q222022A1Q231H233Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q224Q221Q232Q233Q182018A1Q193Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q222022A1Q231H233Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q222022A1Q231H233Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q224Q221Q232Q233Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q224Q221Q232Q233Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q224Q221Q232Q2330.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%主設(shè)備商光纖光纜主設(shè)備商運(yùn)營商通信設(shè)備及服務(wù)商運(yùn)營商12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%-2.00%-4.00%-6.00%主設(shè)備商運(yùn)營商光纖光纜通信設(shè)備及服務(wù)商資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院?jiǎn)渭径确矫妫?Q23運(yùn)營商相關(guān)板塊營收增速延續(xù)1Q23增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，毛利率同比提升。營收方面，2Q23運(yùn)營商板塊四個(gè)子行業(yè)營收增速延續(xù)1Q23態(tài)勢(shì)，但增幅同環(huán)比皆有所收窄；費(fèi)用率方面，同1H23趨勢(shì)相同，2Q23相關(guān)板塊均延續(xù)研發(fā)及銷售費(fèi)用增長(zhǎng)，管理及財(cái)務(wù)費(fèi)60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%主設(shè)備商運(yùn)營商光纖光纜通信設(shè)備及服務(wù)商3Q212021A1Q221H223Q224Q221Q232Q2335.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%主設(shè)備商運(yùn)營商光纖光纜通信設(shè)備及服務(wù)商資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%主設(shè)備商運(yùn)營商光纖光纜通信設(shè)備及服務(wù)商15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00%-10.00%-15.00%主設(shè)備商運(yùn)營商光纖光纜通信設(shè)備及服務(wù)商資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院估值方面，運(yùn)營商子版塊及主設(shè)備商板塊年初至今表現(xiàn)較好，近期通信設(shè)備及服務(wù)商板塊表現(xiàn)較好，光纖光纜板塊估值處于低位。運(yùn)營商子板塊2023年初至2023年4月估值有所提升，此后相對(duì)較為穩(wěn)定；主設(shè)備商板塊2023年初至2023年4月表現(xiàn)較好，至2023年7月行業(yè)深度報(bào)告/通信行業(yè)有所回落；通信設(shè)備及服務(wù)商板塊同主設(shè)備商板塊走勢(shì)趨同，光纖光纜板塊則屬于相對(duì)較為低估位置。整體來看，運(yùn)營商板塊子行業(yè)中，運(yùn)營商板塊PE變化較大，其它板塊估值水平保持相對(duì)穩(wěn)定狀態(tài)。100運(yùn)營商光纖光纜100運(yùn)營商光纖光纜通信設(shè)備及服務(wù)商806040200主設(shè)備商通信設(shè)備及服務(wù)商運(yùn)營商主設(shè)備商通信設(shè)備及服務(wù)商運(yùn)營商光纖光纜60%40%20%0%-20%-40%資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院運(yùn)營商子板塊營收方面，中國聯(lián)通增速較快：1H23中國移動(dòng)實(shí)現(xiàn)營收5307.19億元，同增6.80%，中國電信實(shí)現(xiàn)營收2586.79億元，同增7.68%，中國聯(lián)通實(shí)現(xiàn)營收1918.33億元，同增8.83%，三大運(yùn)營商2023上半年?duì)I收增幅喜人；歸母凈利潤方面，三大運(yùn)營商歸母凈利潤增幅均超營收增幅：中國移動(dòng)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤761.73億元，同增8.39%，中國電信實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤201.53億元，同增10.18%，中國聯(lián)通實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤54.44億元，同增13.74%，三大運(yùn)營商歸母凈利潤持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)。864201H201H211H221H23中國移動(dòng)中國聯(lián)通中國電信中國移動(dòng)中國聯(lián)通20501H201H211H221H23中國移動(dòng)中國聯(lián)通中國電信中國移動(dòng)中國聯(lián)通資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資本開支方面，三大運(yùn)營商上半年資本開支占全年預(yù)算比均未達(dá)到50%，下半年業(yè)務(wù)拓展動(dòng)能較強(qiáng)。其中中國移動(dòng)1H23實(shí)現(xiàn)資本開支814億元，全年預(yù)計(jì)資本開支為1832億元，上半年資本開支占比約44.43%，中國電信1H23實(shí)現(xiàn)資本開支416億元，全年預(yù)計(jì)資本開支為990億元，上半年資本開支占比約為42.02%，中國聯(lián)通1H23實(shí)現(xiàn)資本開支276億元，全年預(yù)計(jì)資本開支769億元，上半年資本開支占比約35.89%。相較2022年上半年資本開支占比（中國移動(dòng)49.68%，中國電信45.08%，中國聯(lián)通38.27%）均有下滑，下半年業(yè)務(wù)拓展能力行業(yè)深度報(bào)告/通信行業(yè)20001800160014001200100080060040020001H232023E中國移動(dòng)中國聯(lián)通中國電信0.60.50.40.30.20.101H221H23中國移動(dòng)中國聯(lián)通中國電信中國移動(dòng)中國聯(lián)通資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資本開支結(jié)構(gòu)方面，三大運(yùn)營商資本開支結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。其中國國電信產(chǎn)業(yè)數(shù)字化投入118億元，占比28.4%，同增4.1pct，中國聯(lián)通承載網(wǎng)、基礎(chǔ)設(shè)施及其他占比約33%，政企及創(chuàng)新業(yè)務(wù)占比約23%，資本開支結(jié)構(gòu)逐步向云傾斜，其中1H23中國移動(dòng)新建基站301萬站，算力規(guī)模9.4EFLOPS，新增1.4EFLOPS；中國電信云網(wǎng)融合算例基礎(chǔ)設(shè)施持續(xù)增子，只算規(guī)模達(dá)4.7EFLOPS，同增62.1%，通算規(guī)模3.7EFLOPS，同增19.4%，數(shù)據(jù)中心對(duì)外53.4萬架，熱點(diǎn)區(qū)域新增占比>70%，中國聯(lián)通云計(jì)算聯(lián)通云池覆蓋城市新增32個(gè)達(dá)202個(gè)，IDC機(jī)架數(shù)新增1.7萬架達(dá)38萬架。移動(dòng)網(wǎng)運(yùn)營系統(tǒng)和基礎(chǔ)設(shè)施寬帶網(wǎng)產(chǎn)業(yè)數(shù)字化政企及創(chuàng)新業(yè)務(wù)移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)家庭互聯(lián)網(wǎng)及固話承載網(wǎng)、基礎(chǔ)設(shè)施及其它資料來源：三大運(yùn)營商，中國銀河證券研究院資料來源：中國移動(dòng)，中國聯(lián)通，中國電信，中國銀河證券研究院業(yè)務(wù)拆分方面，三大運(yùn)營商積極發(fā)展IPTV、互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)中心、大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、物聯(lián)網(wǎng)等新興業(yè)務(wù)，上半年共完成新興業(yè)務(wù)收入人民幣1,880億元，同增19.2%：中國移動(dòng)CHBN戰(zhàn)略穩(wěn)步推行，政企市場(chǎng)及新興市場(chǎng)高增。政企及新興市場(chǎng)增速較快，1H23分別實(shí)現(xiàn)營收1043.86、235.08億元，同增14.6%、18.4%，其中政企市場(chǎng)中DICT業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入601.77億元，同增24.9%，新興市場(chǎng)中國際內(nèi)容實(shí)現(xiàn)營收101.47億元，同增25.9%，數(shù)字內(nèi)容實(shí)現(xiàn)營收130.37億元，同增12.5%；個(gè)人市場(chǎng)及家庭市場(chǎng)收入分別為2593.98億元、649.46億元，分別同增1.3%、9.3%，其中家庭市場(chǎng)中智慧家庭增值業(yè)務(wù)收入172.86億元，同增21.4%，新興及政企市場(chǎng)收入均有較大增長(zhǎng)。中國電信傳統(tǒng)業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，數(shù)字轉(zhuǎn)型持續(xù)推進(jìn)，深耕“云改數(shù)轉(zhuǎn)”戰(zhàn)略。1H23實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)數(shù)字化收入688.02億元，同增16.75%，同時(shí)移動(dòng)通信服務(wù)及固網(wǎng)及智慧家庭服務(wù)分別實(shí)現(xiàn)收入1016.07億元、620.24億元，同增2.68%、3.60%，在產(chǎn)業(yè)數(shù)字化收入的引領(lǐng)下，中國電信實(shí)現(xiàn)營收穩(wěn)定增長(zhǎng)。中國聯(lián)通產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)高速增長(zhǎng)，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)保持穩(wěn)健。公司統(tǒng)籌基礎(chǔ)夯實(shí)和創(chuàng)新轉(zhuǎn)型。移動(dòng)、寬帶新融合積厚成勢(shì)，規(guī)模價(jià)值實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)；創(chuàng)新業(yè)務(wù)量質(zhì)并重，數(shù)字化產(chǎn)品和解決方案核心競(jìng)爭(zhēng)力不斷提升。上半年，公司產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)收入430億元，占主營業(yè)務(wù)收入比首次超過四分之一，成為推動(dòng)公司收入增長(zhǎng)和結(jié)構(gòu)優(yōu)化的重要引擎。資料來源：中國移動(dòng)，中國聯(lián)通，中國電信，中國銀河證券三大運(yùn)營商發(fā)力云業(yè)務(wù)，整體增速較高。1H23移動(dòng)云移動(dòng)云收入422億元，同增80.5%，全年收入目標(biāo)超500億元。行業(yè)排名方面，移動(dòng)云IaaS收入份額排名top3，自有IaaS+PaaS收入增速超100%，天翼云保持公有云IaaS及公有云IaaS+PaaS國內(nèi)市場(chǎng)三強(qiáng)和政務(wù)公有云基礎(chǔ)設(shè)施前列、全球運(yùn)營商云第一。5G拉動(dòng)運(yùn)營商ARPU穩(wěn)定增長(zhǎng)。上半年三家運(yùn)營商ARPU值同比均有增長(zhǎng)，其中中國移動(dòng)ARPU值52.4元行業(yè)領(lǐng)先，1H23中國移動(dòng)新通話高清視頻使用客戶達(dá)到1.01億戶，凈增924萬戶；云XR（擴(kuò)展現(xiàn)實(shí)）、云游戲和5G超高清視頻彩鈴等新興個(gè)人數(shù)字化業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)，客戶價(jià)值和粘性持續(xù)提高；中國電信5G套餐用戶滲透率達(dá)到73.4%，移動(dòng)用戶ARPU達(dá)到46.2元，同增0.4%，中國聯(lián)通以視頻彩鈴、聯(lián)通助理、聯(lián)通云盤為代表的個(gè)人數(shù)智生活付費(fèi)用戶超過8,700萬，收入同比提升90%，帶動(dòng)移動(dòng)ARPU連續(xù)提升。50040030020010001H23YoY中國電信中國聯(lián)通中國移動(dòng)100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%家庭互聯(lián)網(wǎng)及固話承載網(wǎng)、基礎(chǔ)設(shè)施及其它家庭互聯(lián)網(wǎng)及固話承載網(wǎng)、基礎(chǔ)設(shè)施及其它移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)資料來源：三大運(yùn)營商，中國銀河證券研究院資料來源：中國移動(dòng)，中國聯(lián)通，中國電信，中國銀河證券研究院3Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q223Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q222022A1Q231H23物聯(lián)網(wǎng)板塊毛利率較穩(wěn)定，北斗上游導(dǎo)航應(yīng)用板塊營收增速喜人。1H23物聯(lián)網(wǎng)板塊中，除工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)、載波通信及電網(wǎng)板塊營收增速有所回調(diào)外，其它子版塊均有所增長(zhǎng)，其中北斗上游及導(dǎo)航應(yīng)用板塊營收增幅達(dá)17.47%居首，車/物聯(lián)網(wǎng)子板塊營收增幅10.96%居次席；毛利率方面，物聯(lián)網(wǎng)板塊毛利率表現(xiàn)相對(duì)較為平穩(wěn)，其中北斗上游導(dǎo)航應(yīng)用板塊雖然營收增幅較大，但毛利率同降1.79pct至41.14%，處于正常波動(dòng)范圍中，除北斗上游導(dǎo)航應(yīng)用、連接器板塊毛利率有所波動(dòng)外，其它細(xì)分子版塊毛利率皆有所提升。北斗上游及導(dǎo)航應(yīng)用智能控制器工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)車/物聯(lián)網(wǎng)連接器載波通信及電網(wǎng)100.00%50.00%0.00%-50.00%3Q212021A1Q221H223Q222022A1Q231H23北斗上游及導(dǎo)航應(yīng)用智能控制器工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)車/物聯(lián)網(wǎng)連接器載波通信及電網(wǎng)60.00%40.00%20.00%0.00%3Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q222022A1Q231H23資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院費(fèi)用率方面，物聯(lián)網(wǎng)板塊費(fèi)用控制較好，具備一定季節(jié)性，凈利率穩(wěn)步增長(zhǎng)。1H23物聯(lián)網(wǎng)板塊四費(fèi)占比具備一定季節(jié)性，1H23相關(guān)子版塊費(fèi)用率環(huán)比有所降低，但同比除北斗上游導(dǎo)航應(yīng)用板塊外皆有所提升，其中車/物聯(lián)網(wǎng)板塊四費(fèi)占比同增3.42pct，增幅居首，其中銷售費(fèi)用率及研發(fā)費(fèi)用率增長(zhǎng)較快，財(cái)務(wù)費(fèi)用率有所微降，管理費(fèi)用率方面，相關(guān)板塊除載波通信及電網(wǎng)板塊外均有所增長(zhǎng)，其中智能控制器板塊管理費(fèi)用率同增1.08pct至4.72%，整體變動(dòng)相對(duì)較多。凈利率方面，雖然相關(guān)板塊環(huán)比增長(zhǎng)較多，但同比大部分均有所下滑。因費(fèi)用率有所提升，同時(shí)毛利率整體處于持平態(tài)勢(shì)，相關(guān)子版塊凈利率同比有所下滑，但環(huán)比有較大提升，我們認(rèn)為相關(guān)板塊凈利率雖然同比表現(xiàn)有所放緩，但考慮到1H22基數(shù)較高，且1Q23表現(xiàn)相對(duì)較差，相關(guān)企業(yè)凈利率環(huán)比提升仍是較好的信號(hào)。50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%北斗上游及導(dǎo)航應(yīng)用車/物聯(lián)網(wǎng)智能控制器連接器工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)載波通信及電網(wǎng)14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%-2.00%北斗上游及導(dǎo)航應(yīng)用車/物聯(lián)網(wǎng)智能控制器連接器工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)載波通信及電網(wǎng)1Q211H213Q212021A1Q221H223Q222022A1Q231H23資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院?jiǎn)渭径确矫妫?Q23相關(guān)板塊營收增速除北斗上游及導(dǎo)航應(yīng)用板塊同環(huán)比均有所提升外，3Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q224Q221Q232Q233Q182018A1Q193Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q224Q221Q232Q233Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q224Q221Q232Q23同環(huán)比皆有所縮窄，毛利率略微下調(diào)。營收方面，2Q23物聯(lián)網(wǎng)板塊子行業(yè)營收增速同1H23趨同，2Q23，利潤率方面，光模塊、IDC及溫控板塊有所提升，光器件板塊同比微增，但仍處于相對(duì)較低位置；費(fèi)用率方面，2Q23算力板塊相關(guān)子行業(yè)費(fèi)用率結(jié)構(gòu)及趨勢(shì)同1H23類似，延續(xù)1Q23下降態(tài)勢(shì)，使得2Q23算力板塊凈利率整體有所提升。北斗上游及導(dǎo)航應(yīng)用車載模組智能控制器連接器工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)載波通信及電網(wǎng)100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%3Q212021A1Q221H223Q224Q221Q232Q2360.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%北斗上游及導(dǎo)航應(yīng)用車載模組智能控制器連接器工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)載波通信及電網(wǎng)資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%北斗上游及導(dǎo)航應(yīng)用車載模組智能控制器連接器工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)載波通信及電網(wǎng)20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%北斗上游及導(dǎo)航應(yīng)用車載模組智能控制器連接器工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)載波通信及電網(wǎng)1Q211H213Q212021A1Q221H223Q224Q221Q232Q23資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院估值方面，物聯(lián)網(wǎng)板塊估值有所微增，整體處于較低位置。物聯(lián)網(wǎng)子版塊中，車/物聯(lián)網(wǎng)板塊及連接器板塊處于估值相對(duì)較低位置，其中車/物聯(lián)網(wǎng)板塊處于兩年期PE的3.71%位置，連接器板塊處于兩年期PE的4.09%位置，車/物聯(lián)網(wǎng)板塊處于一年期PE的16.87%位置，連接器板塊處于一年期PE的5.60%位置；智能控制器、載波通信及電網(wǎng)板塊整體處于相對(duì)相對(duì)較穩(wěn)定位置，北斗上游及導(dǎo)航應(yīng)用、工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)等板塊均處于較低一年期/兩年期較低位置。我們認(rèn)為物聯(lián)網(wǎng)下游客戶ToB/C端較為集中，整體估值受消費(fèi)電子下行影響較大，PE水平整體都有所收縮，預(yù)計(jì)隨著我國經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的不斷好轉(zhuǎn)，消費(fèi)電子逐步復(fù)蘇，將帶動(dòng)物聯(lián)網(wǎng)板塊的估值提升。北斗上游及導(dǎo)航應(yīng)用車/物聯(lián)網(wǎng)智能控制器連接器載波通信及電網(wǎng)工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)150100500車/物聯(lián)網(wǎng)北斗上游及導(dǎo)航應(yīng)用車/物聯(lián)網(wǎng)連接器智能控制器連接器工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)載波通信及電網(wǎng)工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)100.00%50.00%0.00%-50.00%-100.00%資料來源：Wind，中國銀河證券研究院注：PE水平大于150極值未充分顯示于圖中，右同資料來源：Wind，中國銀河證券研究院注：PE相對(duì)增速大于100%及小于-100%的極值未充分顯示于圖中通信應(yīng)用板塊方面，整體表現(xiàn)較1Q23有所環(huán)比回升，利潤率水平維持相對(duì)穩(wěn)定。1H23通信應(yīng)用板塊整體營收增速有所下滑，除5G應(yīng)用板塊同比有所增長(zhǎng)外，其它細(xì)分子版塊營收增幅都有所回調(diào)，同時(shí)毛利率方面，細(xì)分子行業(yè)毛利率整體均有所同比微增，帶動(dòng)營收質(zhì)量提升，我們認(rèn)為智能卡板塊營收及利潤增速相對(duì)放緩主因?yàn)槿绫？ǜ鼡Q速度放緩，但利潤率較高，故營收增速降低，毛利率維持相對(duì)平穩(wěn)位置；視頻會(huì)議板塊營收增速較1H22同比有所下滑，主因?yàn)?H22疫情期間線上辦公趨勢(shì)使得視頻會(huì)議需求增加，1H22基數(shù)較高，疫情影響減少后視頻會(huì)議板塊從此前較高增長(zhǎng)回落，環(huán)比降幅縮窄，代表相關(guān)公司正處于向好態(tài)勢(shì)中；5G應(yīng)用板塊1H23增速相對(duì)較低，主因?yàn)?H22增速情況較好板塊中相關(guān)公司均有較好營收增幅，板塊營收增速下行主因?yàn)轶w量較大公司所影響線上線下、夢(mèng)網(wǎng)科技等公司營收增幅較大，分別達(dá)27.84%、42.27%；專網(wǎng)通信板塊同5G應(yīng)用板塊類似，由于營收體量相對(duì)較大公司影響，板塊整體增速有所同比放緩，但環(huán)比均有較明顯改善。利潤率方面，1H23通信應(yīng)用板塊整體毛利率均處于相對(duì)較穩(wěn)定態(tài)勢(shì)，5G應(yīng)用板塊毛利率有所下滑，個(gè)股方面，5G應(yīng)用板塊中夢(mèng)網(wǎng)科技、專網(wǎng)通信板塊中萬馬科技、廣哈通信，視頻會(huì)議板塊中蘇州科達(dá)、二六三等企業(yè)營收質(zhì)量均有所增長(zhǎng)。智能卡視頻會(huì)議5G應(yīng)用專網(wǎng)通信50.00% 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00%-10.00%-20.00%-30.00%3Q212021A1Q221H223Q222022A1Q231H23智能卡視頻會(huì)議5G應(yīng)用專網(wǎng)通信70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%3Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q222022A1Q231H23資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院3Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q222022A1Q231H233Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q222022A1Q231H233Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q224Q221Q232Q2360.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%費(fèi)用率方面，通信應(yīng)用板塊1H23費(fèi)用率同比降低，環(huán)比微增。1H23通信應(yīng)用板塊四費(fèi)占比同比相對(duì)較平穩(wěn)，同比微增0.15pct至24.57%，環(huán)比同降3.54pct，其中專網(wǎng)通信板塊同降1.64pct至35.38%，整體降幅較大，視頻會(huì)議板塊同增1.47pct至34.35%，拆分來看，通信應(yīng)用板塊費(fèi)用率中，銷售費(fèi)用率增長(zhǎng)較為明顯，研發(fā)費(fèi)用保持相對(duì)穩(wěn)定態(tài)勢(shì)，我們認(rèn)為通信應(yīng)用板塊中，相關(guān)方向整體推進(jìn)程度保持相對(duì)穩(wěn)定。智能卡視頻會(huì)議5G應(yīng)用專網(wǎng)通信智能卡視頻會(huì)議5G應(yīng)用專網(wǎng)通信35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%3Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q182018A1Q191H183Q192019A1Q201H203Q202020A1Q211H213Q212021A1Q221H223Q222022A1Q231H23資料來源：Wind，中國銀河證券研究院資料來源：Wind，中國銀河證券研究院?jiǎn)渭径确矫妫?Q23相關(guān)板塊營收增速同環(huán)比皆有所縮窄，毛利率略微下調(diào)。營收方面，2Q23相關(guān)板塊營收同環(huán)比油餿收窄，視頻會(huì)議、專網(wǎng)通信板塊凈利率環(huán)比有所提升，智能卡、視頻會(huì)議板塊環(huán)比有所下調(diào)，整體趨勢(shì)同1H23類似；費(fèi)用率方面，相關(guān)板塊費(fèi)用率均有所小幅環(huán)比下調(diào)，實(shí)現(xiàn)凈利率的提升。智能卡視頻會(huì)議5G應(yīng)用專網(wǎng)通信60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%-30.00%3