財務預測與股票定價

.財務預測與股票定價黃志忠南京大學會計系.一、財務預測.模擬財務報表一、銷售百分比法1.計算歷史數(shù)據(jù)中利潤（資產(chǎn)負債）項目對銷售額的比率；2.確定有關(guān)的比率；3.根據(jù)銷售的趨勢，預測銷售額；4.根據(jù)銷售預測值推斷（估計）有關(guān)財務報表項目。.R&E供應有限公司財務報表1993~1996年，12月31日（單位：千美元）財務預測.xlsx..

R&E供應有限公司1993~1997年所選項財務報表科目與銷售的百分比*估計;**預測.R&E供應有限公司模擬財務報表

1997年12月31日(單位:千美元)..模擬財務報表和財務計劃模擬財務報表只是公司生產(chǎn)經(jīng)營計劃中的財務方面內(nèi)容。公司管理層還需根據(jù)模擬財務報表編制財務計劃。包括復審前面做的預測，考慮是否需要修改生產(chǎn)經(jīng)營計劃。如果銀行不愿貸這筆款，管理層必須修改原有計劃使之符合財務實際。如果管理層想降低對外部資金的依賴，它可能決定①減緩流動性增長，以使現(xiàn)金和證券由原來占銷售額的5%降為4%；②加緊催收應收賬款，使應收賬款變?yōu)檎间N售額的12%，而非14%；③要求賒購應付賬款略做改進，使應付賬款由占銷售額的14%升為15%。這一系列措施將使公司外部資金的需要量恰好降低100萬美元。.對模擬財務報表做進一步分析1、敏感性分析：倘若R&E供應公司的銷售增長是15%，而非25%，情況會怎樣？不排除這種情況出現(xiàn)。其他變量做同樣的分析。2、場景分析：假定銷售量比預期減少15%，帶來的后果不止是銷售量減少，隨之而來的可能是存貨增加、為了增加銷售而大削價、利潤隨之下降。沒有這些包括相互補充的影響在內(nèi)將導致對外融資的過低估計。①對仔細挑選出來的一系列可能降臨到公司頭上的事件或場景進行判別，②重新認真思考原始預測中的各個變量，或重新確認原來的假設(shè)，用一個更準確的新假設(shè)代替原來的假設(shè)，③對每個場景做一個單獨的預測。結(jié)果只留下有限的幾個描述公司所面臨的意外事件范圍的詳細設(shè)計方案。.3、模擬：運用電子表格進行模擬。4、利息費用的處理：負債（貸款）的需求量要在計算包括利息支出的基礎(chǔ)上確定，而利息則完全由貸款額決定。這就形成了一個循環(huán)計算。要解決這個問題，可以通過計算機多次模擬來完成任務。5、季節(jié)性：以上的模擬財務報表模擬的是12月31日的資金需要量，如果某一公司的資金需求有季節(jié)性，只知道年末的貸款需求是不夠的，還要按月或按季度進行預測。這種預測與年度預測相似，只要知道每月（或季度）的銷售量和其他不隨銷量（成比例）變動的指標即可。6、用電子表格進行預測。見EXCEL表.現(xiàn)金流量預測同編制現(xiàn)金流量表相似現(xiàn)金流量表相當直觀且易于理解。但與模擬財務報表相比，所提供的信息量較少。一、現(xiàn)金預算現(xiàn)金預算是對預測期內(nèi)預計的現(xiàn)金收入和現(xiàn)金支出的列舉，可以看作是一個詳細的現(xiàn)金流量預測。P69例1、預測現(xiàn)金銷售和現(xiàn)金采購；2、預測賒銷和賒購；3、預測工資和薪金、利息支出、稅費、本金償還和股利等支出；4、計算現(xiàn)金收入和現(xiàn)金支出；5、加進期初現(xiàn)金，計算期末現(xiàn)金及現(xiàn)金剩余（差額）。.二、普通股定價在2002年5月20日股票收盤的時候，高質(zhì)量的大學教科書出版商麥格勞-希爾公司的普通股價格是63.78美元。同一天，世界最大的汽車制造商大眾公司收盤時的股價是66.20美元，而百勝餐飲集團（Yum!Brands）——肯德基、塔可鐘、必勝客比薩餅店的快餐食物的供應商，當天的收盤價則為63.01美元。由于這三家公司的股價如此接近，你可能以為它們會為它們的股東提供相近的股利回報，但是你錯了。實際上，大眾公司的年度股利是每股2美元，麥格勞-希爾公司是每股1.2美元，而百勝餐飲集團根本就沒有支付股利！.當我們試圖對普通股進行定價時，支付的股利是主要因素之一。然而，通過對百勝餐飲集團當前股價的觀察，我們發(fā)現(xiàn)故事還遠未結(jié)束，所以本章探討股利、股票價格以及二者之間的關(guān)系?；仡櫟?章我們知道，財務管理的目的是使實際股票的價格最大化，所以理解每股價值的決定因素是一個關(guān)鍵的問題。當一家公司擁有公開發(fā)行的股票時，其股票一般會在一家或多家股票交易所買賣。因此，我們也將看到公司的股東有一些特定的權(quán)利，這些權(quán)利的分配方式對公司的控制和管理產(chǎn)生重大影響。.現(xiàn)金流量:一年期的情景設(shè)想今天你正在考慮購買一股股票。你計劃在一年之后將其賣掉。你知道那時股票將會值￥70。你估計股票也將在年末支付￥10的股利。假如你要求在你的投資上獲得25%的回報，那么你將為此支付的最高價格是多少？PV=￥80/（1+25%）=￥6010+700.1股利和資本利得股票提供了兩種形式的現(xiàn)金流量：（1）股利；（2）資本利得一年期投資股票價格P等于:二年期投資股票的價格：.2不同類型股票的定價

零增長股票價格的確定:

其中D1=D2==D.2不同類型股票的定價持續(xù)增長型股票的估價:D1是第一期期末的股利，

g為股利增長比率。

.例喬丹成長公司下期的股利將是每股$4。投資者對喬丹這樣的公司要求的回報率是16%。喬丹公司的股利每年增長6%。根據(jù)股利增長模型，今天喬丹公司的股票價格是多少？4年后的價值呢？12345D1D2D3D4D5P0=D1/(r-g),P4=D5/(r-g)=D1(1+g)4/(r-g)=P0(1+g)4.變動增長問題_例假定一個公司預計在一年內(nèi)股利增長20%，下一年度股利將增長15%。之后，股利將以5%的速度無限增長。如果最近的股利是1元，要求的報酬率是20%，那么股票的價格是多少？第1年股利：￥1.2第2年股利：￥1.38股票價格=

=￥11.81？？？答案為￥8.67.NonconstantGrowth–ExampleSolutionComputethedividendsuntilgrowthlevelsoffD1=1(1.2)=$1.20D2=1.20(1.15)=$1.38D3=1.38(1.05)=$1.449FindtheexpectedfuturepriceP2=D3/(R–g)=1.449/(.2-.05)=9.66FindthepresentvalueoftheexpectedfuturecashflowsP0=1.20/(1.2)+(1.38+9.66)/(1.2)2=8.67.22不同比例的增長股票定價:.2不同類型股票的定價不同增長股利模型對比圖.3運用股利增長模型求市場回報率R

.

例Pagemaster公司公布了200萬美元的盈利，并且計劃保留40%的盈利。公司歷史的權(quán)益資本回報率（ROE）為0.16——預期將來也保持不變。那么公司明年的盈利增長將會是多少？公司將保留80萬美元利潤。假設(shè)歷史ROE是未來回報率的合適估計，那么預期下一年度盈利比上年多：80萬美元×0.16=12.8萬美元盈利增長的百分比是：即如果股利分配政策不變，那就意味著股利的增長率g也是0.064。.接上例如果Pagemaster公司有100萬股在外流通的股份，每股售價為10美元。那么公司股票應得的回報率是多少？下一年的每股股利是多少？D1=（200萬+200萬×40%×0.16）×60%/100=127.68/100=1.2768P0=D1/(r-g)=1.2768/(r-0.064)r=0.192=D1/P0+g.4.增長機會如一個公司的股利穩(wěn)定，公司把所有盈利都支付給投資者（稱現(xiàn)金牛公司），則有：

EPS=DIVEPS每股盈利

DIV每股股利從而我們可得知股票價格是:公司常會考慮一系列增長機會,為了提高價值，兩種情況必會出現(xiàn):（1）需保留盈余以為項目籌資;（2）項目必須要有正的凈現(xiàn)值

.Table7.1.6市盈率

市盈率為每股股價和每股盈利的比，其計算公式為：

穩(wěn)定增長公司的市盈率根據(jù)Gordon增長模型，可以得到穩(wěn)定增長公司股權(quán)資本的價值：

..三、應計估價股利折現(xiàn)模型現(xiàn)金流折現(xiàn)模型：公司價值=期望自由現(xiàn)金流的現(xiàn)值自由現(xiàn)金流=經(jīng)營流動的現(xiàn)金流（Ct）-現(xiàn)金投資（It）根據(jù)預期利潤計算內(nèi)在價值：預期的溢價變化.應計會計價值模型：剩余收益=總收益-（要求的權(quán)益回報率×期初賬面價值）Ret=earnt-(ρE-1)Bt-1股票的價值為T期溢價預測.應計會計價值模型——結(jié)論如果我們預期一個公司為股東賺取的收益超過權(quán)益的賬面價值要求的收益（即有一個正的剩余收益），則該公司的實際價值將高于它的賬面價值，就可以溢價賣出，并且超過賬面價值要求的收益越高，溢價越高。如果預期公司賺取的收益比要求的賬面價值收益率低，則該公司的股價就低于其賬面價值，應折價賣出。...市凈率的經(jīng)濟含義市凈率是指公司股票每股市值除以每股凈資產(chǎn)的倍數(shù)。在西方國家，市凈率通常用于衡量一個公司未來的成長性，市凈率越大，表明該公司的未來成長性越好。..38...來源：StephenH.Penman,2001.FinancialStatementAnalysisandSecurityValuation..惠爾溥公司案例（P150）.哈投股份案例（很明顯，股價被高估了?。?..如果公司的凈資產(chǎn)收益率ROE小于投資者要求的投資報酬率，那么右邊第二項累加的值將為負，這時公司的市凈率應小