建筑行業(yè)市場(chǎng)分析

建筑行業(yè)市場(chǎng)分析1.基建穩(wěn)增長(zhǎng)趨勢(shì)延續(xù)，關(guān)注政策性金融工具增量空間1.1.穩(wěn)增長(zhǎng)重要性不減，基建投資高景氣預(yù)將持續(xù)2022年我國(guó)基建投資保持高景氣，電力與水利工程表現(xiàn)亮眼。自2021年底以來(lái)，基建穩(wěn)增長(zhǎng)成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展重要引擎，基建投資力度全年維持高位。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，我國(guó)1月~11月廣義基建固定資產(chǎn)投資完成額同比增長(zhǎng)11.7%，狹義基建固定資產(chǎn)投資完成額同比增長(zhǎng)8.9%，基建投資力度繼續(xù)加強(qiáng)，年內(nèi)累計(jì)同比增幅持續(xù)提高；其中電力、熱力的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)達(dá)到24.6%，水利管理業(yè)達(dá)到14.1%。根據(jù)水利部數(shù)據(jù)顯示，2022年1月~11月全國(guó)已完成水利建設(shè)投資10085億元，較去年全年增長(zhǎng)33%。我國(guó)消費(fèi)與出口壓力繼續(xù)增大。2022年在國(guó)際形勢(shì)緊張、疫情反復(fù)爆發(fā)等不利影響下，我國(guó)消費(fèi)與出口持續(xù)承壓；國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，我國(guó)1月~11月實(shí)現(xiàn)社會(huì)消費(fèi)品零售總額39.9萬(wàn)億元，同比下降0.1%，其中11月同比下降5.9%，降幅較10月擴(kuò)大5.4pct；11月實(shí)現(xiàn)出口金額2955億美元，同比下降8.9%，降幅較10月擴(kuò)大8.7pct。預(yù)計(jì)2023年全球經(jīng)濟(jì)繼續(xù)承壓，我國(guó)出口與消費(fèi)回暖或較為有限。根據(jù)國(guó)際貨幣基金組織預(yù)測(cè)，2023年全球GDP實(shí)際同比增長(zhǎng)率預(yù)計(jì)為2.65%，較2022年進(jìn)一步下降0.54pct，全球經(jīng)濟(jì)預(yù)計(jì)繼續(xù)承壓。經(jīng)濟(jì)低迷形勢(shì)下居民消費(fèi)能力與意愿持續(xù)走弱，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2022年4月，我國(guó)消費(fèi)者信心指數(shù)跌至86.7，為1991年指數(shù)統(tǒng)計(jì)以來(lái)首次跌破90，而后維持低位至今。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)各環(huán)節(jié)指標(biāo)2022年均出現(xiàn)較大程度下滑，預(yù)計(jì)2023年仍是經(jīng)濟(jì)拖累項(xiàng)。2022年1~11月，我國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資完成額同比下降9.8%，較1~10月進(jìn)一步下降1pct，對(duì)經(jīng)濟(jì)造成拖累仍在加大。其他環(huán)節(jié)方面，1~11月我國(guó)購(gòu)置土地面積同比下降53.8%，房屋新開(kāi)工面積同比下降38.9%，商品房銷(xiāo)售額同比下降26.6%，各項(xiàng)指標(biāo)均呈現(xiàn)較大降幅，結(jié)合房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目從拿地至開(kāi)盤(pán)一般需要1年~2年，我們預(yù)期房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)2023年仍會(huì)是經(jīng)濟(jì)顯著拖累項(xiàng)。已發(fā)三箭，期待后續(xù)政策帶來(lái)的地產(chǎn)鏈邊際改善。2022年以來(lái)，地產(chǎn)信貸支持政策不斷加強(qiáng)，各地因城施策逐步放松購(gòu)房和貸款限制，房貸利率不斷下探；11月8日，交易商協(xié)會(huì)宣布將繼續(xù)推進(jìn)并擴(kuò)大民營(yíng)企業(yè)債券融資支持工具，支持包括房地產(chǎn)企業(yè)在內(nèi)的民營(yíng)企業(yè)發(fā)債融資，預(yù)計(jì)可支持約2500億元民營(yíng)企業(yè)融資；11月28日，證監(jiān)會(huì)在支持房地產(chǎn)企業(yè)股權(quán)融資方面提出5條舉措，包括恢復(fù)涉房上市公司并購(gòu)重組及配套融資，恢復(fù)上市房企和涉房上市公司再融資等。1.2.杠桿率仍有空間，關(guān)注政策性金融工具增量資金我國(guó)居民部門(mén)杠桿率已近國(guó)際水平，政府部門(mén)杠桿率仍有空間。國(guó)際清算銀行數(shù)據(jù)顯示，截至2022年6月，我國(guó)居民部門(mén)杠桿率達(dá)到61.6%，較2017年初提高了16.2%，已接近國(guó)際平均水平62.2%；政府部門(mén)杠桿率方面，我國(guó)為75.0%，較2017年初提高了25.8%，距離國(guó)際平均水平88.9%、主要經(jīng)濟(jì)體歐元區(qū)94.3%、美國(guó)113.4%、日本233.6%仍有一定差距；相較而言，未來(lái)我國(guó)政府部門(mén)或更具加杠桿空間。我國(guó)一般公共預(yù)算與政府性基金財(cái)政缺口持續(xù)增大。1月~11月，我國(guó)一般公共預(yù)算收入18.55萬(wàn)億元，一般公共預(yù)算支出22.73萬(wàn)億元，差額達(dá)-4.17萬(wàn)億元，較去年同期擴(kuò)大84.1%；1月~11月，我國(guó)政府性基金預(yù)算收入6.02萬(wàn)億元，全國(guó)政府性基金預(yù)算支出9.60萬(wàn)億元，差額達(dá)-3.58萬(wàn)億元，較去年同期擴(kuò)大148.9%，主要是國(guó)有土地使用權(quán)出讓收入5.12萬(wàn)億元，同比下降24.4%?；ǚ€(wěn)增長(zhǎng)資金訴求下，政策性金融工具或成重要增量來(lái)源。6月初，國(guó)常會(huì)指出對(duì)金融支持基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，要調(diào)增政策性銀行8000億元信貸額度；6月底，國(guó)常會(huì)決定，運(yùn)用政策性、開(kāi)發(fā)性金融工具，通過(guò)發(fā)行金融債券等籌資3000億元，用于補(bǔ)充包括新型基礎(chǔ)設(shè)施在內(nèi)的重大項(xiàng)目資本金；8月底，國(guó)常會(huì)再提出，增加3000億元以上政策性開(kāi)發(fā)性金融工具額度；考慮2023年基建穩(wěn)增長(zhǎng)資金需求強(qiáng)烈，一般公共預(yù)算與政府性基金支持力度或有限，建議關(guān)注政策性金融工具帶來(lái)的增量資金。2.兩會(huì)前建筑行情復(fù)盤(pán)，關(guān)注能源工程與國(guó)際工程機(jī)遇2.1.復(fù)盤(pán)2021年與2022年，建筑行業(yè)均在兩會(huì)前后走強(qiáng)過(guò)去兩年，建筑行業(yè)均在兩會(huì)前后走強(qiáng)。過(guò)去兩年我國(guó)兩會(huì)都在3月初順利召開(kāi)，建筑裝飾行業(yè)在兩會(huì)召開(kāi)前后均走出了較強(qiáng)行情，我們以每月總市值加權(quán)平均漲跌幅進(jìn)行統(tǒng)計(jì)。2021年2月初至2022年3月底，建筑裝飾行業(yè)實(shí)現(xiàn)區(qū)間漲幅12.4%，同期全部A股為-0.3%，超額收益為12.7%；2021年12月初至2022年4月底，建筑裝飾行業(yè)實(shí)現(xiàn)區(qū)間漲幅16.4%，同期全部A股為-13.9%，超額收益為30.3%。相關(guān)政策中重要性提升或?yàn)榻ㄖ袠I(yè)兩會(huì)行情主要驅(qū)動(dòng)因素。建筑行業(yè)上游以基建和房建為主，受政策影響較大，兩會(huì)前后密集出臺(tái)的政策與高層表述對(duì)市場(chǎng)預(yù)期帶來(lái)改變，或是建筑行業(yè)兩會(huì)行情的主要驅(qū)動(dòng)因素?；仡?020年~2022年政府工作報(bào)告，2021年、2022年報(bào)告中對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的目標(biāo)明顯加強(qiáng)，基建投資在來(lái)年工作規(guī)劃中重要性水平明顯上升。2022年建筑兩會(huì)行情持續(xù)5個(gè)月，主要源于基建穩(wěn)增長(zhǎng)。2022年建筑兩會(huì)行情自2021年12月啟動(dòng)，延續(xù)至2022年4月，持續(xù)5個(gè)月，期間中國(guó)建筑、中國(guó)交建、陜西建工等央國(guó)企漲幅居前；2021年12月，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出要適度超前開(kāi)展基礎(chǔ)設(shè)施投資；2022年3月，政府工作報(bào)告確定了5.5%左右的GDP增長(zhǎng)目標(biāo)，提出了開(kāi)工一批重大工程等基建穩(wěn)增長(zhǎng)措施；2022年4月，中央財(cái)經(jīng)委第十一次會(huì)議召開(kāi)，研究了全面加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施，會(huì)議明確我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施同國(guó)家發(fā)展和安全保障需要相比還不適應(yīng)，要全面加強(qiáng)五大領(lǐng)域的現(xiàn)代化基礎(chǔ)設(shè)施。2.2.2023年兩會(huì)行情展望，關(guān)注能源工程與國(guó)際工程機(jī)遇展望2023年兩會(huì)行情，能源工程與國(guó)際工程版塊或更具優(yōu)勢(shì)。我們認(rèn)為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域可能在2022年兩會(huì)前后隨著相關(guān)工作的開(kāi)展和政策的出臺(tái)建筑裝飾行業(yè)整體表現(xiàn)，其中能源工程與國(guó)際工程版塊或表現(xiàn)更優(yōu)。能源工程方面，碳中和趨勢(shì)確定了清潔能源的長(zhǎng)期發(fā)展方向，國(guó)際形勢(shì)的緊張或進(jìn)一步加速其發(fā)展。2022年在俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)，極端天氣多發(fā)情況下，全球多地出現(xiàn)能源緊缺，原油與天然氣價(jià)格大幅上漲。根據(jù)世界銀行統(tǒng)計(jì)，全球原油商品均價(jià)在6月份達(dá)到高位116.8美元/桶，1月~11月均價(jià)98.8美元/桶，較去年全年平均價(jià)格增長(zhǎng)了43.1%；全球天然氣商品價(jià)格指數(shù)在8月份達(dá)到高點(diǎn)454，1月~11月均值284，較去年全年平均水平增長(zhǎng)了117.6%。能源獨(dú)立與能源安全重要性提升，兩會(huì)前后或有更多政策體現(xiàn)。2022年3月，歐盟鑒于俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)提出REPowerEU方案，計(jì)劃加速發(fā)展清潔能源，提高能源獨(dú)立性，在2030年前擺脫對(duì)俄羅斯燃料進(jìn)口的依賴；5月，歐盟發(fā)布太陽(yáng)能戰(zhàn)略，提出包括充分開(kāi)發(fā)屋頂太陽(yáng)能，試點(diǎn)車(chē)載光伏等舉措。新能源電站快速發(fā)展下，配套電網(wǎng)和儲(chǔ)能需求持續(xù)提升。近年風(fēng)光電裝機(jī)和發(fā)電量占比迅速提升，因其存在強(qiáng)烈節(jié)律性，且風(fēng)光電資源集中在西北地區(qū)，與主要用電區(qū)域存在區(qū)位差異，對(duì)電網(wǎng)和儲(chǔ)能提出更高要求。2021年11月至今，國(guó)家發(fā)改委與國(guó)家能源局已陸續(xù)規(guī)劃了兩批風(fēng)光大基地項(xiàng)目，裝機(jī)規(guī)模超500GW。隨著風(fēng)光大基地的持續(xù)建設(shè)和并網(wǎng)，電網(wǎng)與儲(chǔ)能配套需求預(yù)將進(jìn)一步提升。價(jià)格機(jī)制進(jìn)一步完善或釋放市場(chǎng)活力。2021年4月，國(guó)家發(fā)展改革委發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步完善抽水蓄能價(jià)格形成機(jī)制的意見(jiàn)》，確定了自2023年起，所有抽水蓄能電站將統(tǒng)一執(zhí)行新的兩部制定價(jià)機(jī)制。2022年12月，國(guó)家發(fā)改委、國(guó)家能源局印發(fā)《關(guān)于做好2023年電力中長(zhǎng)期合同簽訂履約工作的通知》，指出要合理拉大峰谷價(jià)差，加強(qiáng)中長(zhǎng)期與現(xiàn)貨價(jià)格機(jī)制銜接。2023年兩會(huì)召開(kāi)前后恰逢兩部制電價(jià)執(zhí)行之初，如有關(guān)于拉大峰谷價(jià)差、核算電量電價(jià)等細(xì)則的進(jìn)一步落實(shí)，或進(jìn)一步釋放市場(chǎng)活力。3.中國(guó)特色估值體系下，建筑央國(guó)企彈性可期3.1.建筑央國(guó)企競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)與日俱增，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量持續(xù)改善建筑工程項(xiàng)目逐漸大型化、綜合化。近年來(lái)，大型產(chǎn)業(yè)園區(qū)、綜合開(kāi)發(fā)項(xiàng)目等開(kāi)發(fā)形式迅速發(fā)展，在專項(xiàng)債更多地成為重要資金來(lái)源情境下，功能完善、收益穩(wěn)定的項(xiàng)目群開(kāi)發(fā)形式也更便于項(xiàng)目申報(bào)和獲批。工程項(xiàng)目體量增大，建設(shè)內(nèi)容更趨綜合性，也對(duì)承接項(xiàng)目的建筑企業(yè)的資質(zhì)和服務(wù)能力提出更高要求。建筑央國(guó)企競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)加大。建筑央國(guó)企技術(shù)與設(shè)備具備顯著優(yōu)勢(shì)，研發(fā)實(shí)力強(qiáng)勁，更具備通過(guò)持續(xù)科技創(chuàng)新帶動(dòng)生產(chǎn)模式變革的能力，有利于承接重大工程項(xiàng)目；以建筑八大央企為例，2022年前三季度研發(fā)費(fèi)用合計(jì)1069億元，自2018年前三季度至今CAGR高達(dá)29.5%，研發(fā)投入快速增長(zhǎng)，研發(fā)費(fèi)用率也由1.7%提升至了2.2%。資金成本方面，我們以當(dāng)期利息費(fèi)用和期末帶息債務(wù)作商進(jìn)行測(cè)算，發(fā)現(xiàn)八大央企該指標(biāo)從2018年前三季度的2.24%逐漸下降至了2022年前三季度的1.95%，相當(dāng)于年化2.99%下降至2.61%，資金優(yōu)勢(shì)持續(xù)提升。建筑央企訂單高增，市占加速提升。據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，我國(guó)前三季度建筑業(yè)新簽訂單23.43萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)6.77%，同時(shí)期八大建筑央企新簽建筑業(yè)訂單9.89萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)19.37%，增速遠(yuǎn)高于行業(yè)水平，市占率提升至42%?；仡欉^(guò)去，建筑央企訂單增速自2019年起顯著高于行業(yè)水平，且2022年前三季度增速差高于2019年~2021年中每一年水平，高增訂單預(yù)期后續(xù)將有序轉(zhuǎn)化為實(shí)物工作量，支撐企業(yè)業(yè)績(jī)持續(xù)釋放。建筑央企業(yè)務(wù)規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量持續(xù)提升。近年來(lái)，建筑央企堅(jiān)持穩(wěn)字當(dāng)頭，致力價(jià)值創(chuàng)造，為經(jīng)濟(jì)大盤(pán)的發(fā)展做出了杰出的貢獻(xiàn)，也實(shí)現(xiàn)了企業(yè)業(yè)務(wù)規(guī)模的穩(wěn)步增長(zhǎng)。2022年前三季度，八大建筑央企實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入4.88萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)12.9%，自2014年以來(lái)CAGR11.1%；歸母凈利潤(rùn)1243億元，同比增長(zhǎng)13.0%，自2014年以來(lái)CAGR11.5%；毛利率9.7%，凈利率3.2%，與往期基本相當(dāng)；資產(chǎn)負(fù)債率74.8%，自2014年以來(lái)已下降7.3pct。3.2.建筑央國(guó)企目前估值水平處于歷史低位建筑央國(guó)企目前估值水平處于歷史低位。我們以12月30日收盤(pán)價(jià)進(jìn)行測(cè)算，東北證券建筑央國(guó)企846組合平均近10年/近5年P(guān)E分位數(shù)分別是16.6/25.5，平均近10年/近5年P(guān)B分位數(shù)分別是17.3/26.9，均處于低位。其中，中國(guó)建筑、中國(guó)鐵建、中國(guó)中鐵等標(biāo)的PB顯著低于1，估值修復(fù)動(dòng)力較強(qiáng)。建筑央國(guó)企目前PB顯著低于上市與增發(fā)定價(jià)水平。建筑央國(guó)企在進(jìn)行上市與增發(fā)時(shí)，發(fā)行價(jià)格一般不得低于上市公司最近一期定期報(bào)告的每股凈資產(chǎn)值，以避免國(guó)有資產(chǎn)流失風(fēng)險(xiǎn)。我們對(duì)東北證券建筑央國(guó)企846組合上市與增發(fā)的發(fā)行價(jià)格進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)分析，結(jié)果顯示組合目前整體平均PB為1.2，除了去年回A的中國(guó)能建，其余標(biāo)的目前的PB水平均低于此前上市與增發(fā)的平均水平。3.3.中國(guó)特色估值體系下，建筑央國(guó)企估值有望全面重構(gòu)交易所推動(dòng)提高上市公司質(zhì)量，服務(wù)央企估值回歸。12月20日，上交所副總經(jīng)理劉逖在可持續(xù)發(fā)展高峰論壇上表示，上交所下一步將以新一輪《推動(dòng)提高滬市上市公司質(zhì)量三年行動(dòng)計(jì)劃》為抓手，推動(dòng)上市公司高質(zhì)量發(fā)展邁向新臺(tái)階，開(kāi)展投機(jī)炒作整治專項(xiàng)行動(dòng)，多措并舉遏制“炒差”“炒概念”亂象。上交所同時(shí)也制定了新一輪的《中央企業(yè)綜合服務(wù)三年行動(dòng)計(jì)劃》，服務(wù)推動(dòng)央企估值回歸合理水平。涉房企業(yè)融資放松，部分建筑企業(yè)或直接受益。10月20日，券商中國(guó)記者從證監(jiān)會(huì)相關(guān)人士了解到，對(duì)于涉房地產(chǎn)企業(yè)，證監(jiān)會(huì)在確保股市融資不投向房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的前提下，允許以下存在少量涉房業(yè)務(wù)但不以房地產(chǎn)為主業(yè)的企業(yè)在A股市場(chǎng)融資。部分建筑企業(yè)滿足存在少量涉房業(yè)務(wù)定義，政策順利實(shí)施將拓寬其股權(quán)融資渠道，或有助于其在控制資產(chǎn)負(fù)債率的同時(shí)實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)，如中國(guó)鐵建、中國(guó)中鐵等。建筑央國(guó)企有望迎來(lái)全面估值重構(gòu)。建筑央國(guó)企目前估值水平處于歷史低位，PB顯著低于上市與增發(fā)定價(jià)水平，在構(gòu)建中國(guó)特色估值體系的過(guò)程中有望迎來(lái)全面的估值重估。一方面，基建穩(wěn)增長(zhǎng)作為經(jīng)濟(jì)托底力量力度延續(xù)，建筑央國(guó)企作為主力有望持續(xù)釋放經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)；另一方面，建筑央國(guó)企市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的重要參與者，積極采用限制性股票等激勵(lì)措施，積極探索資產(chǎn)盤(pán)活渠道，ESG與經(jīng)營(yíng)管理相融合等，經(jīng)營(yíng)效率不斷改進(jìn)，有望進(jìn)一步獲得市場(chǎng)認(rèn)可，享受更高估值。REITs等創(chuàng)新模式融資或成為建筑央國(guó)企提升估值重要手段。傳統(tǒng)建筑企業(yè)因資產(chǎn)負(fù)債率較高、資產(chǎn)中應(yīng)收賬款比重高、業(yè)務(wù)多元化等原因資產(chǎn)存在一定折價(jià)，開(kāi)展公募REITs或類(lèi)REITs，有助于盤(pán)活優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，拓寬融資渠道，促進(jìn)建筑類(lèi)企業(yè)投資運(yùn)營(yíng)的良性循環(huán)。目前，中國(guó)交建、中國(guó)鐵建、中國(guó)能建已經(jīng)成功發(fā)行了公募REITs/類(lèi)REITs產(chǎn)品，中國(guó)電建目前正以五一橋水電站作為底層資產(chǎn)申報(bào)中，成功后預(yù)期將拓展公司的輕資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)模式，有利于公司提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。4.能源工程持續(xù)高景氣，BIPV或迎來(lái)快速擴(kuò)容4.1.雙碳戰(zhàn)略下，能源工程市場(chǎng)高景氣有望持續(xù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展離不開(kāi)對(duì)能源的使用。能源是人類(lèi)賴以生存的重要要素之一，人們生產(chǎn)效率和生活質(zhì)量的提高離不開(kāi)對(duì)能源的大量使用，世界銀行統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，人均收入水平和人均能源消耗量之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。能源變革是必然趨勢(shì)，繼續(xù)大量排放二氧化碳造成的生態(tài)風(fēng)險(xiǎn)難以估量。自工業(yè)化以來(lái)，地球大氣層中的溫室氣體不斷增加，2019年全球向大氣中排放的溫室氣體大約590億噸，其中二氧化碳約340億噸。2019年美國(guó)國(guó)家海洋和大氣管理局莫納羅亞氣象臺(tái)監(jiān)測(cè)到大氣中二氧化碳濃度已經(jīng)超過(guò)415ppm，創(chuàng)造了有史以來(lái)的最高記錄，超過(guò)了自人類(lèi)出現(xiàn)以來(lái)的所有歷史時(shí)期，且濃度仍以約2.5ppm每年的速度提升。高濃度的溫室氣體使得全球熱循環(huán)失衡，氣溫上升，進(jìn)而導(dǎo)致劇烈的環(huán)境變化，生態(tài)風(fēng)險(xiǎn)之高難以估量。降碳成為國(guó)際共識(shí)，我國(guó)承諾2030年碳達(dá)峰，2060年碳中和。根據(jù)2015年達(dá)成的《巴黎協(xié)定》，全球各國(guó)家與地區(qū)將共同努力，爭(zhēng)取將全球氣溫的升幅限定在比工業(yè)化前水平高2℃以內(nèi)，為此各國(guó)必須每五年提交一份經(jīng)修訂的減排計(jì)劃，即由各國(guó)家決定的減排貢獻(xiàn)。2020年各國(guó)家與地區(qū)做出了最新的減排承諾。其中，美國(guó)、日本、韓國(guó)、歐盟等承諾2050年實(shí)現(xiàn)碳中和，中國(guó)、沙特阿拉伯承諾2060年實(shí)現(xiàn)碳中和，印度承諾2070年實(shí)現(xiàn)碳中和。光伏發(fā)電已具經(jīng)濟(jì)性優(yōu)勢(shì)。全行業(yè)降本增效下，我國(guó)商業(yè)側(cè)光伏的平準(zhǔn)化度電成本已經(jīng)接近燃煤標(biāo)桿基準(zhǔn)電價(jià)水平，光伏發(fā)電已成為技術(shù)成熟、成本領(lǐng)先的清潔能源，大規(guī)模應(yīng)用已經(jīng)具備現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)性。目前行業(yè)內(nèi)技術(shù)迭代迅速，降本增效趨勢(shì)明顯，未來(lái)經(jīng)濟(jì)性有望進(jìn)一步增強(qiáng)。我國(guó)太陽(yáng)能資源豐富，陸地太陽(yáng)能的理論儲(chǔ)量高達(dá)186萬(wàn)GW。我國(guó)現(xiàn)行的國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)《太陽(yáng)能資源等級(jí)-總輻射》將太陽(yáng)能總輻射年輻照量劃分為A、B、C、D四個(gè)等級(jí)；其中A級(jí)主要是青藏高原、甘肅北部、寧夏北部等地區(qū)；B級(jí)主要是山東、河南、廣東南部等地區(qū)。根據(jù)國(guó)家氣象科學(xué)數(shù)據(jù)中心的信息顯示，我國(guó)陸地太陽(yáng)能的理論儲(chǔ)量高達(dá)186萬(wàn)GW，有2/3的地區(qū)年輻射量大于1400kWh/㎡，屬于太陽(yáng)能資源A級(jí)或B級(jí)。國(guó)內(nèi)外光伏新增裝機(jī)預(yù)期在高基數(shù)基礎(chǔ)上繼續(xù)保持增長(zhǎng)。根據(jù)CPIA的預(yù)測(cè)，我國(guó)2022年新增裝機(jī)預(yù)計(jì)在75GW~90GW范圍，2025年90GW~110GW，預(yù)測(cè)中值4年CAGR4.9%；全球2022年新增裝機(jī)195GW~240GW，2025年270GW~330GW，預(yù)測(cè)中值4年CAGR8.4%。2022年7月，CPIA上調(diào)我國(guó)和全球2022年新增光伏發(fā)電裝機(jī)容量預(yù)測(cè)10GW，預(yù)計(jì)光伏市場(chǎng)或開(kāi)啟加速模式。火電投資回升。截至2021年底，我國(guó)發(fā)電裝機(jī)容量中火電占比55%，仍是我國(guó)主力電源，火電具有出力穩(wěn)定的優(yōu)勢(shì)，可給電力系統(tǒng)兜底保供，經(jīng)靈活性改造后可充分響應(yīng)電力系統(tǒng)的波動(dòng)性變化，實(shí)現(xiàn)降低最小出力、快速啟停、快速升降負(fù)荷三大目標(biāo)。2022年前10個(gè)月，我國(guó)火電電源基本建設(shè)投資完成額640億元，同比增長(zhǎng)42.8%。核電核準(zhǔn)加速，或標(biāo)志雙碳戰(zhàn)略下核電重要性提升。2011年~2021年，我國(guó)共核準(zhǔn)10臺(tái)新建核電機(jī)組，年均僅1.25臺(tái)，其中2015年核準(zhǔn)了8臺(tái)新建核電機(jī)組，2011年、2013年~2014年、2016年~2018年都沒(méi)有核準(zhǔn)新建核電機(jī)組。2019年~2021年，新建核電機(jī)組核準(zhǔn)明顯加速，分別為6臺(tái)/4臺(tái)/5臺(tái)。2022年9月14日，國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議核準(zhǔn)福建漳州二期、廣東廉江一期共4臺(tái)新建核電機(jī)組，至此2022年已核準(zhǔn)10臺(tái)新建核電機(jī)組，為歷史新高，或標(biāo)志雙碳戰(zhàn)略下核電重要性提升，建設(shè)整體加速。雙碳戰(zhàn)略下抽水蓄能需求提升。隨著雙碳戰(zhàn)略的推進(jìn)，我國(guó)風(fēng)電、光伏發(fā)電占比仍將不斷提高，因其具有強(qiáng)烈的隨機(jī)性和間歇性，對(duì)電力系統(tǒng)供需平衡帶來(lái)挑戰(zhàn)，抽水蓄能作為目前最主要的儲(chǔ)能手段，重要性顯著提升。目前，政策明確指引將大力發(fā)展抽水蓄能，2021年9月國(guó)家能源局發(fā)布的《抽水蓄能中長(zhǎng)期發(fā)展規(guī)劃(2021-2035)》提出2025年62GW，2030年120GW的裝機(jī)目標(biāo)。抽水蓄能工程市場(chǎng)迎來(lái)快速發(fā)展。2022年6月，中國(guó)電建董事長(zhǎng)丁焰章在人民日?qǐng)?bào)發(fā)布《發(fā)展抽水蓄能推動(dòng)綠色發(fā)展》，提出要在十四五期間實(shí)施“雙兩百工程”，在200個(gè)市縣開(kāi)工建設(shè)200個(gè)以上抽水蓄能項(xiàng)目，開(kāi)工目標(biāo)270GW。截止2021年底，我國(guó)在建抽水蓄能項(xiàng)目約55GW，270GW較此有近4倍增長(zhǎng)空間，假設(shè)2025年我國(guó)實(shí)現(xiàn)270GW開(kāi)工目標(biāo)，且每瓦單價(jià)與工程建設(shè)周期與目前基本一致，則2021年~2025年抽水蓄能建設(shè)市場(chǎng)規(guī)模年均復(fù)合增速高達(dá)49%。4.2.BIPV市場(chǎng)啟動(dòng)在即，或成為新藍(lán)海分布式電站經(jīng)濟(jì)性較地面電站更優(yōu)，效益持續(xù)提高。根據(jù)CPIA統(tǒng)計(jì)，2021年我國(guó)工商業(yè)分布式光伏初始投資成本為3.74元/W，運(yùn)維成本為每年0.051元/W。在全投資模型下，分布式光伏2021年在1800h/1500h/1200h/1000h等效利用小時(shí)數(shù)的LCOE分別為0.19/0.22/0.28/0.33元/kwh，優(yōu)于地面光伏電站同假設(shè)下0.21/0.25/0.31/0.37元/kwh表現(xiàn)，在全國(guó)大部分地區(qū)都具有優(yōu)異經(jīng)濟(jì)性。預(yù)計(jì)分布式電站2022年初始投資成本還將進(jìn)一步下降至3.53元/W，運(yùn)維成本也將繼續(xù)略有下降，經(jīng)濟(jì)性有望進(jìn)一步提升。分布式光伏于新增光伏裝機(jī)中占比持續(xù)提升。隨著光伏發(fā)電經(jīng)濟(jì)性的提升，光伏發(fā)電相關(guān)政策與管理辦法的不斷完善，分布式光伏發(fā)電應(yīng)用快速發(fā)展。近年來(lái)，我國(guó)分布式光伏裝機(jī)在全部新增光伏裝機(jī)中占比呈現(xiàn)波動(dòng)上升趨勢(shì)；2013年我國(guó)新增光伏裝機(jī)16.3GW，其中分布式光伏僅0.8GW，占比6%；2022年前三季度，我國(guó)新增光伏裝機(jī)52.6GW，其中分布式光伏35.3GW，占比達(dá)67%。分布式光伏電站中，將光伏組件與建筑結(jié)合的方案，稱為BIPV或BAPV。BIPV（BuildingIntegratedPhotovoltaic）指光伏建筑一體化，又稱為“建材型”太陽(yáng)能光伏建筑。BAPV（BuildingAttachedPhotovoltaic）指附著于建筑物上的光伏發(fā)電系統(tǒng)，又稱為“安裝型”太陽(yáng)能光伏建筑。BAPV通常通過(guò)簡(jiǎn)單的支架實(shí)現(xiàn)安裝，可以后期加裝，不改變建筑外觀，與建筑物原來(lái)的功能沒(méi)有沖突。BIPV在前期設(shè)計(jì)時(shí)已經(jīng)將光伏組件內(nèi)置在建材中，一體化程度更高，通常外觀也更簡(jiǎn)潔美觀。屋頂和幕墻是分布式光伏的主要應(yīng)用場(chǎng)景。屋頂受光照時(shí)間較長(zhǎng)，能充分利用當(dāng)?shù)厝照召Y源，后期加裝BAPV具有較高的可行性，能夠有效盤(pán)活存量屋頂閑置資源。幕墻是建筑的外墻圍護(hù)結(jié)構(gòu)，非承重，是現(xiàn)代大型和高層建筑常用的帶有裝飾效果的輕質(zhì)墻體，由面板和支承結(jié)構(gòu)組成，因存量改造難度大成本高，主要應(yīng)用場(chǎng)景為新建BIPV。BIPV較BAPV一體化程度更高，經(jīng)濟(jì)性、可靠性具有優(yōu)勢(shì)。BAPV通常通過(guò)簡(jiǎn)單的支架實(shí)現(xiàn)安裝，可以后期加裝，更適合應(yīng)用于存量屋頂改造，適用于快速發(fā)展分布式光伏的需求；BIPV需要在建筑的前期納入規(guī)劃，在經(jīng)濟(jì)性、可靠性等方面具有優(yōu)勢(shì)，一般在新建筑中應(yīng)用，長(zhǎng)期空間廣闊但短期受到新建筑投建數(shù)量與周期限制。根據(jù)鄭東馳對(duì)某鋼結(jié)構(gòu)屋面場(chǎng)面的實(shí)際案例測(cè)算，采用BIPV比BAPV在材料費(fèi)上節(jié)約34元/㎡，且使用壽命更長(zhǎng)，不涉及屋頂更新時(shí)光伏組件二次安裝、高負(fù)荷導(dǎo)致屋面沉降變形等問(wèn)題，優(yōu)勢(shì)明顯。隨著B(niǎo)IPV應(yīng)用日趨成熟，新建工程中滲透率逐漸提高，其降碳與發(fā)電效益值得期待。BIPV市場(chǎng)至2025年或有十倍擴(kuò)容空間。我國(guó)BIPV市場(chǎng)仍處于起步階段，根據(jù)中國(guó)建研院統(tǒng)計(jì)信息，我國(guó)主要光電建筑企業(yè)2020年BIPV新增裝機(jī)709MW，占當(dāng)年分布式光伏新增裝機(jī)容量約0.5%，對(duì)于市場(chǎng)整體規(guī)模和構(gòu)成目前缺乏權(quán)威數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)。為判斷行業(yè)景氣度與發(fā)展機(jī)遇，我們根據(jù)多方數(shù)據(jù)做假設(shè)、推演和校驗(yàn)，以預(yù)測(cè)市場(chǎng)規(guī)模整體增速，關(guān)鍵參數(shù)為BIPV安裝面積、每平米裝機(jī)容量、每瓦裝機(jī)價(jià)格。其中，BIPV安裝面積分新建屋頂、改造屋頂、新建幕墻三種場(chǎng)景，幕墻改造因市場(chǎng)較小暫不考慮。新建BIPV屋頂面積方面，預(yù)測(cè)未來(lái)新竣工建筑保持40億平方米水平；其中可安裝光伏屋頂占比15%；；BIPV安裝比例自2023年起在特斯拉SolarRoofv3.5對(duì)行業(yè)的帶動(dòng)作用下迎來(lái)較快上漲，到2025年達(dá)到12%水平；預(yù)計(jì)2025年新建BIPV屋頂面積達(dá)7200萬(wàn)平方米。改造BIPV屋頂面積方面，預(yù)計(jì)2022年存量建筑為650億平方米，此后增量為新竣工建筑的90%；可安裝屋頂光伏占比15%；改造比例在低基數(shù)基礎(chǔ)上持續(xù)上升，至2025年達(dá)0.04%；預(yù)計(jì)2025年改造BIPV屋頂面積455萬(wàn)平方米。新建BIPV幕墻面積方面，根據(jù)《建筑裝飾行業(yè)“十四五”發(fā)展規(guī)劃》統(tǒng)計(jì)的2020年幕墻工程行業(yè)4300億元總產(chǎn)值和1500元/平方米造價(jià)假設(shè)，推算出2020年新建幕墻面積2.87億平方米，假設(shè)此后年增速10%，忽略翻新部分；BIPV安裝比例自2023年起快速提升，至2025年達(dá)到6%；預(yù)計(jì)2025年新建BIPV幕墻面積2773萬(wàn)平方米。每平米裝機(jī)容量方面，根據(jù)中國(guó)建研院統(tǒng)計(jì)信息，我國(guó)主要光電建筑企業(yè)2020年BIPV新增裝機(jī)709MW，對(duì)應(yīng)安裝面積377.4萬(wàn)平方米，推算每平米裝機(jī)容量188W，假設(shè)此后年增速5%，至2025年達(dá)240W/㎡。BIPV裝機(jī)每瓦價(jià)格方面，根據(jù)CPIA《中國(guó)光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展路線圖》，2022年工商業(yè)分布式光伏系統(tǒng)初始全投資有望下降至3.53元/W，結(jié)合硅料價(jià)格或回落，成本更低的薄膜電池商業(yè)化預(yù)將加速，假設(shè)此后每年價(jià)格下降5%，至2025年達(dá)3.03元/W。綜合以上，我們預(yù)計(jì)2022年BIPV新增裝機(jī)或近2GW，裝機(jī)市場(chǎng)規(guī)模約70億元；2025年新增BIPV新增裝機(jī)或近25GW，裝機(jī)市場(chǎng)規(guī)模約757億元；市場(chǎng)空間或有十倍擴(kuò)容空間，CAGR或達(dá)81%，前景可期。5.重點(diǎn)公司分析5.1.中國(guó)鐵建業(yè)績(jī)平穩(wěn),經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流改善。公司2022年Q1~Q3分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入2644.78億元/2760.19億元/2579.25億元，歸母凈利潤(rùn)56.21億元/78.53億元/52.73億元，扣非歸母凈利潤(rùn)53.84億元/73.83億元/51.11億元。前三季度實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售毛利率8.72%，銷(xiāo)售凈利率2.79%，與去年同期水平基本相當(dāng)。前三季度經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈流出-11.68億元，較去年同期少流出470.63億元，為自2016年以來(lái)三季報(bào)最好水平。訂單充足。截止2021年底，公司在手訂單4.38萬(wàn)億元，約為2021年?duì)I業(yè)總收入的4.3倍。2022年前三季度公司新簽訂單1.84萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)17.71%，其中境內(nèi)/境外分別新簽1.69萬(wàn)億元/1502億元，同比增長(zhǎng)16.55%/32.59%，在高基數(shù)基礎(chǔ)上再度突破。融資通道寬廣。6月22日，國(guó)金中國(guó)鐵建REIT完成發(fā)售，最終募集基金份額5億份，募集資金凈額47.93億元。9月7日，公司完成交易商協(xié)會(huì)債務(wù)融資工具注冊(cè)，有效期2年。10月20日，券商中國(guó)記者從證監(jiān)會(huì)相關(guān)人士了解到，少量涉房企業(yè)在確保不投向房地產(chǎn)業(yè)務(wù)前提下將允許A股市場(chǎng)融資，公司滿足少量涉房定義，政策順利實(shí)施將拓寬其股權(quán)融資渠道。12月17日，公司為降低下屬4家全資子公司的資產(chǎn)負(fù)債率，擬引入中銀資產(chǎn)等4家投資者合計(jì)出資人民幣100億元對(duì)標(biāo)的公司進(jìn)行增資，實(shí)施市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股。5.2.中國(guó)中鐵業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)，現(xiàn)金流改善。2022年前三季度營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)10.37%，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)11.48%，公司積極利用國(guó)家出臺(tái)的穩(wěn)增長(zhǎng)措施加快回收資金，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金凈流出287.9億元，同比少流出210.31億元。訂單高增。截止2021年底，公司在手訂單4.21萬(wàn)億元，約為2021年?duì)I業(yè)總收入的3.9倍。公司前三季度新簽訂單1.98萬(wàn)億元，同比高增35.2%，其中基建訂單1.75萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)38.1%。限制性股票激勵(lì)管理團(tuán)隊(duì)提高經(jīng)營(yíng)效率。2021年11月，公司公告擬進(jìn)行限制性股票激勵(lì)計(jì)劃，激發(fā)管理團(tuán)隊(duì)的積極性，提高經(jīng)營(yíng)效率，降低代理人成本，預(yù)計(jì)總成本2.988億元。2022年1月17日，公司以3.55元/股價(jià)格授予697名激勵(lì)對(duì)象首次1.707億股限制性股票，當(dāng)日收盤(pán)價(jià)5.78元/股，限制性股票附有24個(gè)月/36個(gè)月/48個(gè)月三批次解除限售期和業(yè)績(jī)考核條件。5.3.中國(guó)建筑業(yè)績(jī)穩(wěn)健，基建業(yè)務(wù)保持快速增長(zhǎng)。2022前三季度，公司充分發(fā)揮主業(yè)優(yōu)勢(shì)，抓住國(guó)家和地方重大工程，在施工程項(xiàng)目順利推進(jìn)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入收入同比增長(zhǎng)14.82%，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)15.05%；新簽合同額2.73萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)11.2%，其中房建業(yè)務(wù)新簽合同額1.78萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)8.8%，基礎(chǔ)設(shè)施業(yè)務(wù)新簽合同額6,675億元，同比高增30.9%，其中包括湖南安化抽水蓄能電站項(xiàng)目等7個(gè)抽水蓄能電站項(xiàng)目。土儲(chǔ)優(yōu)勢(shì)明顯。公司堅(jiān)決落實(shí)國(guó)家調(diào)控政策，堅(jiān)持精準(zhǔn)投資，積極探索城市更新等多元開(kāi)發(fā)模式，2022年1~11月新購(gòu)置土儲(chǔ)1131萬(wàn)平方米，截至11月底土儲(chǔ)9129萬(wàn)平方米，主要集中在一線與省會(huì)城市；截止年中，擁有寫(xiě)字樓、酒店、公寓、商業(yè)地產(chǎn)等持有型物業(yè)1260萬(wàn)平方米，賬面凈值1338億元，占公司總資產(chǎn)的5.2%。地產(chǎn)業(yè)務(wù)持續(xù)健康發(fā)展。中海地產(chǎn)上半年合約銷(xiāo)售1177億元，行業(yè)排名第四，三道紅線綠檔優(yōu)勢(shì)明顯，新增土儲(chǔ)358萬(wàn)平方米，收購(gòu)廣州亞運(yùn)村項(xiàng)目53.33%股份，成功發(fā)行碳中和CMBS50億元；中建地產(chǎn)上半年合約銷(xiāo)售683億元，新增土儲(chǔ)199萬(wàn)平方米，優(yōu)先布局高能級(jí)城市，堅(jiān)持現(xiàn)金為王，積極參與保障房業(yè)務(wù)，獲取上海市崇明區(qū)多個(gè)保障房地塊。5.4.中國(guó)交建業(yè)績(jī)平穩(wěn)。公司2022年Q1~Q3分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入1720.95億元/1918.28億元/1780.55億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)50.94億元/59.89億元/47.33億元，扣非歸母凈利潤(rùn)49.29億元/32.72億元/42.94億元，表現(xiàn)平穩(wěn)。前三季度實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售毛利率11.18%，銷(xiāo)售凈利率3.64%，與去年同期基本相當(dāng)。在手訂單充足。2022年前三季度，公司新簽訂單1.03萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)2.53%，其中Q3新簽訂單2303億元，同比和環(huán)比均有所下滑，主要系因基數(shù)較高。截止2021年底，公司在手訂單3.13萬(wàn)億元，約為2021年?duì)I業(yè)總收入的4.6倍，在手訂單充足，能夠保障未來(lái)業(yè)績(jī)穩(wěn)步釋放。子公司分拆上市進(jìn)行中，期待資產(chǎn)估值潛力釋放。5月，公司公告擬分拆旗下中交公路規(guī)劃設(shè)計(jì)院有限公司等三家公路院子公司，通過(guò)置換祁連山股份實(shí)施重組上市。12月，祁連山公告重組各方正有序推進(jìn)相關(guān)工作中。目前，交易價(jià)格尚未確定。通過(guò)本次重組，公司擬將新主體打造成下屬工程設(shè)計(jì)咨詢領(lǐng)域的獨(dú)立上市平臺(tái)，整合內(nèi)外資源，助其實(shí)現(xiàn)工程設(shè)計(jì)咨詢業(yè)務(wù)的高質(zhì)量轉(zhuǎn)型，有望實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)估值潛力釋放。限制性股票激勵(lì)計(jì)劃推進(jìn)中。12月，公司公告擬進(jìn)行限制性股票激勵(lì)計(jì)劃，計(jì)劃以5.33元/股價(jià)格向不超過(guò)668名激勵(lì)對(duì)象授予不