2023年軍工行業(yè)研究報(bào)告

2023年軍工行業(yè)研究報(bào)告2023年4月目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、軍工行業(yè)：迎來內(nèi)生、外生高增長的戰(zhàn)略機(jī)遇期 PAGEREFToc368695995\h51、國家戰(zhàn)略：戰(zhàn)略高度明顯提升，國防投入有望加大 PAGEREFToc368695996\h62、國防行業(yè)進(jìn)入裝備列裝高峰的內(nèi)生增長新階段 PAGEREFToc368695997\h73、資產(chǎn)整合：暫停兩年后再次重啟，未來將提速 PAGEREFToc368695998\h84、地區(qū)緊張局勢(shì)成為加快建設(shè)國防建設(shè)的催化劑 PAGEREFToc368695999\h95、重點(diǎn)看好中航工業(yè)、航天科技、中國電子科技集團(tuán)旗下公司 PAGEREFToc368696000\h9二、空軍裝備是發(fā)展重點(diǎn)，看好飛機(jī)及其配套公司 PAGEREFToc368696001\h101、空軍是我國國防發(fā)展的重點(diǎn)，三代飛機(jī)將加快列裝 PAGEREFToc368696002\h102、中航工業(yè)資產(chǎn)整合走在十大軍工集團(tuán)前列 PAGEREFToc368696003\h103、看好飛機(jī)整機(jī)、核心配套、通訊導(dǎo)航產(chǎn)業(yè)鏈 PAGEREFToc368696004\h12三、飛機(jī)：教練機(jī)、直升機(jī)、運(yùn)輸機(jī)、無人機(jī)潛力大 PAGEREFToc368696005\h131、教練機(jī)：戰(zhàn)斗機(jī)加快換裝帶動(dòng)教練機(jī)需求，看好洪都航空 PAGEREFToc368696006\h13（1）2023-2023年全球軍用教練機(jī)市場(chǎng)超過200億美元 PAGEREFToc368696007\h13（2）我國高級(jí)教練機(jī)需求250-300架，L15將填補(bǔ)我國空軍高級(jí)教練機(jī)的空白 PAGEREFToc368696008\h14（3）洪都航空——L15教練機(jī)訂單將快速增長，衍生機(jī)型可能帶來驚喜 PAGEREFToc368696009\h16①五十年歷史的飛機(jī)生產(chǎn)基地，主營教練機(jī)、殲擊機(jī)、無人機(jī) PAGEREFToc368696010\h16②航空產(chǎn)品收入利潤占比超過80%，K8為近年主要收入來源 PAGEREFToc368696011\h17③L15教練機(jī)訂單將快速增長；衍生機(jī)型可能帶來驚喜 PAGEREFToc368696012\h18④K-8在手訂單充足，未來K-8收入將平穩(wěn)下降 PAGEREFToc368696013\h192、直升機(jī)：增長潛力大，直升機(jī)生產(chǎn)開始逐步放量 PAGEREFToc368696014\h19（1）軍用直升機(jī)：2023年前估計(jì)需求1500架以上，市場(chǎng)規(guī)模接近1000億元 PAGEREFToc368696015\h19（2）民用直升機(jī)：2023年前潛在需求近1000架，市場(chǎng)規(guī)模200億元左右 PAGEREFToc368696016\h21（3）發(fā)展瓶頸：體制技術(shù)落后、產(chǎn)能不足；低空管制、配套能力不足 PAGEREFToc368696017\h22（4）近年來直升機(jī)生產(chǎn)開始逐步放量 PAGEREFToc368696018\h233、運(yùn)輸機(jī)：轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略空軍，運(yùn)輸機(jī)需求大，中航飛機(jī)將受益 PAGEREFToc368696019\h24（1）我國空中投送能力嚴(yán)重缺乏，運(yùn)輸機(jī)數(shù)量?jī)H為美國十分之一 PAGEREFToc368696020\h24（2）投送1個(gè)空降師覆蓋全疆域，我國中型運(yùn)輸機(jī)至少還需150架 PAGEREFToc368696021\h25（3）國產(chǎn)大運(yùn)首飛成功轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略空軍，大型軍用運(yùn)輸機(jī)市場(chǎng)容量超過千億元 PAGEREFToc368696022\h26（4）中航飛機(jī)：注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)打造飛機(jī)制造巨頭，未來新機(jī)型潛力大 PAGEREFToc368696023\h27①注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)打造飛機(jī)制造巨頭 PAGEREFToc368696024\h27②運(yùn)-8系列機(jī)型需求穩(wěn)定增長，預(yù)計(jì)運(yùn)-20將在2023-2023年首批交付 PAGEREFToc368696025\h28③民機(jī)業(yè)務(wù)前景廣闊，預(yù)計(jì)大飛機(jī)結(jié)構(gòu)件2023年開始放量 PAGEREFToc368696026\h294、無人機(jī)：未來主戰(zhàn)裝備，需求將超過有人機(jī)，看好洪都航空 PAGEREFToc368696027\h29（1）無人機(jī)經(jīng)歷20世紀(jì)漫長的萌芽期和醞釀期，21世紀(jì)初呈現(xiàn)爆發(fā)性增長 PAGEREFToc368696028\h29（2）無人機(jī)將在不遠(yuǎn)的將來成為航空主戰(zhàn)裝備 PAGEREFToc368696029\h30（3）未來高端無人機(jī)領(lǐng)域占據(jù)主要市場(chǎng)，全球交付價(jià)值量超過73% PAGEREFToc368696030\h31（4）美國、歐洲和亞太區(qū)域?qū)⑹菬o人機(jī)需求最旺盛的市場(chǎng) PAGEREFToc368696031\h31（5）未來我國無人機(jī)產(chǎn)業(yè)將迎來“井噴”時(shí)期 PAGEREFToc368696032\h32（6）洪都航空已成功研發(fā)系列無人機(jī)，將成為無人機(jī)重要生產(chǎn)商 PAGEREFToc368696033\h33①公司此前研制了“夜鷹”和“藍(lán)狐”等多款無人機(jī) PAGEREFToc368696034\h33②中國航空?qǐng)?bào)詳細(xì)報(bào)道了洪都新一代飛機(jī)的研制、總裝、試車過程，預(yù)計(jì)新一代無人飛機(jī)試飛日期臨近 PAGEREFToc368696035\h34③公司未來無人機(jī)業(yè)務(wù)將可能超過其他業(yè)務(wù)，長期成長空間將因此打開 PAGEREFToc368696036\h35四、飛機(jī)核心配套看好航電系統(tǒng)和發(fā)動(dòng)機(jī) PAGEREFToc368696037\h351、航電系統(tǒng)：航空武器裝備“中樞神經(jīng)”，重點(diǎn)看好中航電子 PAGEREFToc368696038\h35（1）航空武器裝備“中樞神經(jīng)”，利潤約占中航工業(yè)20% PAGEREFToc368696039\h35（2）中航電子：航電系統(tǒng)核心平臺(tái)，快速增長符合多方利益訴求 PAGEREFToc368696040\h36（3）中航電子：內(nèi)生增長三大領(lǐng)域齊發(fā)力，未來可能整合資產(chǎn)空間大 PAGEREFToc368696041\h372、發(fā)動(dòng)機(jī)：飛機(jī)的“心臟”，持續(xù)看好航空動(dòng)力 PAGEREFToc368696042\h39（1）戰(zhàn)略地位極高，需求空間巨大，有望獲得1000億元重大專項(xiàng)支持 PAGEREFToc368696043\h39（2）航空動(dòng)力：中航工業(yè)發(fā)動(dòng)機(jī)整合平臺(tái)，資產(chǎn)整合空間大 PAGEREFToc368696044\h40五、通訊導(dǎo)航：衛(wèi)星導(dǎo)航、雷達(dá)通訊前景看好 PAGEREFToc368696045\h411、北斗導(dǎo)航：市場(chǎng)潛力大，中國衛(wèi)星前景看好 PAGEREFToc368696046\h42（1）2023年衛(wèi)星導(dǎo)航市場(chǎng)有望達(dá)4000億元 PAGEREFToc368696047\h42（2）中國衛(wèi)星：衛(wèi)星應(yīng)用服務(wù)快速拓展；五院收入約為上市公司5倍，資產(chǎn)整合潛力大 PAGEREFToc368696048\h432、通訊雷達(dá)：看好高淳陶瓷、四創(chuàng)電子 PAGEREFToc368696049\h44（1）中國雷達(dá)行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模接近200億元，未來幾年有望年均增長20%以上 PAGEREFToc368696050\h44（2）高淳陶瓷：大股東為中國雷達(dá)工業(yè)發(fā)源地，盈利能力強(qiáng)，未來資產(chǎn)整合空間大 PAGEREFToc368696051\h46（3）四創(chuàng)電子：氣象和航管雷達(dá)行業(yè)龍頭，大股東38所實(shí)力雄厚 PAGEREFToc368696052\h47六、重點(diǎn)公司：看好飛機(jī)、核心配套、通訊導(dǎo)航產(chǎn)業(yè)鏈 PAGEREFToc368696053\h481、洪都航空：飛鷹——教練機(jī)、戰(zhàn)斗機(jī)、無人機(jī)齊飛 PAGEREFToc368696054\h482、中航電子：外生、內(nèi)生增長兼具，基本面和主題共同驅(qū)動(dòng) PAGEREFToc368696055\h493、海特高新：直升機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)配套業(yè)務(wù)放量，軍品占比快速提升 PAGEREFToc368696056\h504、中航飛機(jī)：中航工業(yè)飛機(jī)制造巨頭，未來新機(jī)型潛力大 PAGEREFToc368696057\h515、航空動(dòng)力：中航工業(yè)發(fā)動(dòng)機(jī)整合平臺(tái)，需求可能超預(yù)期 PAGEREFToc368696058\h526、中國衛(wèi)星：衛(wèi)星應(yīng)用服務(wù)快速拓展，資產(chǎn)整合潛力大 PAGEREFToc368696059\h537、四創(chuàng)電子：氣象和航管雷達(dá)行業(yè)龍頭，大股東實(shí)力雄厚 PAGEREFToc368696060\h538、高淳陶瓷：擬注入雷達(dá)業(yè)務(wù)前景看好，未來資產(chǎn)整合空間大 PAGEREFToc368696061\h54一、軍工行業(yè)：迎來內(nèi)生、外生高增長的戰(zhàn)略機(jī)遇期軍工行業(yè)的發(fā)展迎來戰(zhàn)略機(jī)遇期。當(dāng)前軍工行業(yè)面臨四大驅(qū)動(dòng)：國家國防戰(zhàn)略規(guī)劃、規(guī)模列裝、資產(chǎn)整合提速、地區(qū)緊張形勢(shì)倒逼。國家國防戰(zhàn)略為軍工行業(yè)發(fā)展指明方向，新型武器批量列裝和資產(chǎn)整合為軍工行業(yè)發(fā)展提供內(nèi)生、外生動(dòng)力，全球及地區(qū)安全局勢(shì)是行業(yè)發(fā)展的重大催化劑。與國家戰(zhàn)略、經(jīng)濟(jì)主旋律高度相關(guān)的產(chǎn)業(yè)景氣度將不斷上行，從來帶來投資機(jī)會(huì)。國防行業(yè)與中國崛起、經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的大背景高度契合，預(yù)計(jì)進(jìn)入長達(dá)5年以上的景氣周期?；仡櫄v史，貿(mào)易、出口持續(xù)的高景氣造就了港口機(jī)械、集裝箱、造船“周期+成長”的機(jī)會(huì)，2023-2023年中集集團(tuán)、振華重工大幅跑盈指數(shù)。2023-2023年房地產(chǎn)、基建的持續(xù)景氣造就了工程機(jī)械行業(yè)的持續(xù)高增長；2023-2023年國防資產(chǎn)證券化帶來軍工板塊的超額收益率；2023-2023年受政策影響，軍工行業(yè)資產(chǎn)整合的暫停導(dǎo)致軍工板塊明顯跑輸大盤。目前，隨著國家戰(zhàn)略調(diào)整、新型武器批量列裝提速、軍工資產(chǎn)整合進(jìn)程的重啟、地區(qū)緊張局勢(shì)的加劇，軍工行業(yè)有望再次迎來戰(zhàn)略投資機(jī)遇。1、國家戰(zhàn)略：戰(zhàn)略高度明顯提升，國防投入有望加大“十八大”以來國家高度重視國防建設(shè)，明確提出“建設(shè)與我國國際地位相稱、與國家安全和發(fā)展利益相適應(yīng)的鞏固國防和強(qiáng)大軍隊(duì)”的國防戰(zhàn)略，顯著區(qū)別于“十六大”、“十七大”的“統(tǒng)籌經(jīng)濟(jì)建設(shè)和國防建設(shè)”。目前我國是世界第1人口大國、第2大經(jīng)濟(jì)體，但是國防和軍隊(duì)距離世界第2還相差甚遠(yuǎn)。我國將建立與經(jīng)濟(jì)實(shí)力、國際地位、國家安全、國家利益相匹配的國防。國防投入并不依賴地區(qū)緊張局勢(shì)，地區(qū)緊張局勢(shì)只是國防發(fā)展的短期催化劑。目前我國國防投入與世界第2大經(jīng)濟(jì)體的地位差距很大，有較大上升潛力。建國后的30年，我國經(jīng)歷抗美援朝、中印、抗美援越等對(duì)外戰(zhàn)爭(zhēng)，每年軍費(fèi)GDP占比基本維持在5%以上。改革開放后國防建設(shè)讓位于經(jīng)濟(jì)建設(shè)，軍費(fèi)GDP比重從1978年的4.7%逐年下降至2023年的1.0%（國家統(tǒng)計(jì)局口徑）。目前我國軍費(fèi)GDP比重遠(yuǎn)低于美（2023年4.7%）、俄（3.9%）等傳統(tǒng)軍事強(qiáng)國，甚至低于印度（2.6%）?！笆舜蟆碧岢鼋⑴c我國國際地位相匹配的國防，未來我國GDP仍將穩(wěn)定增長，軍費(fèi)GDP占比將逐步提升，國防投入將明顯加大。2、國防行業(yè)進(jìn)入裝備列裝高峰的內(nèi)生增長新階段過去10年是國防技術(shù)消化期，未來10年是國防裝備高峰期。作為階段性戰(zhàn)略目標(biāo)，“十八大”報(bào)告中明確提出“按照國防和軍隊(duì)現(xiàn)代化建設(shè)“三步走”戰(zhàn)略構(gòu)想，加緊完成機(jī)械化和信息化建設(shè)雙重歷史任務(wù)，力爭(zhēng)到2023年基本實(shí)現(xiàn)機(jī)械化，信息化建設(shè)取得重大進(jìn)展”。為完成機(jī)械化和信息化建設(shè)雙重歷史任務(wù)，我國需批量列裝一批新型裝備。空軍將陸續(xù)裝備預(yù)警機(jī)、第三代作戰(zhàn)飛機(jī)等先進(jìn)武器裝備，海軍將補(bǔ)充部分新型潛艇、護(hù)衛(wèi)艦、飛機(jī)和大型保障艦船。新型裝備的批量列裝，批量化生產(chǎn)的規(guī)模效應(yīng)有望降低軍工企業(yè)成本、提升業(yè)績(jī)。3、資產(chǎn)整合：暫停兩年后再次重啟，未來將提速軍工行業(yè)市場(chǎng)化改革、軍品業(yè)務(wù)上市是大勢(shì)所趨。國外著名軍工企業(yè)洛克西德馬丁公司、波音公司、歐洲宇航防務(wù)集團(tuán)等均是上市公司。2023年12月，國務(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)國務(wù)院國資委《關(guān)于推進(jìn)國有資本調(diào)整和國有企業(yè)重組指導(dǎo)意見的通知》，明確指出“積極支持資產(chǎn)或主營業(yè)務(wù)資產(chǎn)優(yōu)良的企業(yè)實(shí)現(xiàn)整體上市，鼓勵(lì)已經(jīng)上市的國有控股公司通過增資擴(kuò)股、收購資產(chǎn)等方式，把主營業(yè)務(wù)資產(chǎn)全部注入上市公司”。軍工集團(tuán)近年來啟動(dòng)了大規(guī)模的資本運(yùn)作活動(dòng)，積極推進(jìn)旗下各專業(yè)板塊資產(chǎn)的整體上市。2023-2023年，有10余家上市公司進(jìn)行了軍工資產(chǎn)注入，掀起一輪高潮。但在2023-2023年近兩年間，軍工資產(chǎn)注入因各種因素暫停了近兩年的時(shí)間。2023年1月，航空動(dòng)力因重大資產(chǎn)重組停牌，我們認(rèn)為具有標(biāo)志性意義，未來軍工資產(chǎn)整合有望明顯提速，且注入軍工資產(chǎn)體量和對(duì)上市公司業(yè)績(jī)?cè)龊褚灿型哟蟆?、地區(qū)緊張局勢(shì)成為加快建設(shè)國防建設(shè)的催化劑地區(qū)緊張局勢(shì)不是我國大力發(fā)展國防的核心驅(qū)動(dòng)因素，但卻是加快發(fā)展國防的催化劑。大國崛起背景下，伴隨的是世界經(jīng)濟(jì)不景氣、地緣政治動(dòng)蕩局勢(shì)、釣魚島局勢(shì)、南海局勢(shì)、朝鮮半島局勢(shì)、美國“重返亞太”等。為維護(hù)我國核心利益，大力發(fā)展相對(duì)落后的國防的迫切性陡增。5、重點(diǎn)看好中航工業(yè)、航天科技、中國電子科技集團(tuán)旗下公司根據(jù)我國及海外機(jī)構(gòu)及媒體發(fā)布的信息，我們認(rèn)為中國國防未來發(fā)展的重點(diǎn)是空軍、海軍、二炮。因此主要推薦飛機(jī)產(chǎn)鏈、通訊導(dǎo)航產(chǎn)業(yè)鏈公司。對(duì)應(yīng)的上市公司為中航工業(yè)集團(tuán)旗下飛機(jī)、發(fā)動(dòng)機(jī)、航電系統(tǒng)、發(fā)動(dòng)機(jī)配套、機(jī)電系統(tǒng)公司。預(yù)計(jì)三代戰(zhàn)機(jī)、高級(jí)教練機(jī)、無人機(jī)、直升機(jī)、運(yùn)輸機(jī)將規(guī)?；醒b，相應(yīng)的飛機(jī)制造產(chǎn)業(yè)鏈公司將迎來持續(xù)景氣。飛機(jī)整機(jī)制造公司推薦洪都航空；配套公司推薦中航電子、航空動(dòng)力、中航動(dòng)控、海特高新、中航精機(jī)；衛(wèi)星、火箭、通訊導(dǎo)航重點(diǎn)看好航天科技集團(tuán)旗下中國衛(wèi)星、航天電子，中國電子科技集團(tuán)旗下高淳陶瓷、四創(chuàng)電子。二、空軍裝備是發(fā)展重點(diǎn)，看好飛機(jī)及其配套公司1、空軍是我國國防發(fā)展的重點(diǎn)，三代飛機(jī)將加快列裝未來我國將重點(diǎn)發(fā)展空軍，新機(jī)型研發(fā)將獲大力支持。第一，國防白皮書指出中國將重點(diǎn)海軍、空軍和第二炮兵建設(shè)。空軍加強(qiáng)以空中進(jìn)攻、防空反導(dǎo)、戰(zhàn)略投送為重點(diǎn)的作戰(zhàn)力量體系建設(shè)，陸續(xù)裝備預(yù)警機(jī)、第三代作戰(zhàn)飛機(jī)等先進(jìn)武器裝備。第二、海軍按計(jì)劃補(bǔ)充部分新型潛艇、護(hù)衛(wèi)艦、飛機(jī)和大型保障艦船。我們判斷飛機(jī)換裝采購進(jìn)程預(yù)計(jì)將提速，飛機(jī)景氣度將持續(xù)提升。第三，人事安排上前空軍司令升任國家軍委副主席，中航工業(yè)董事長當(dāng)選中央委員。2、中航工業(yè)資產(chǎn)整合走在十大軍工集團(tuán)前列目前，十大軍工集團(tuán)總資產(chǎn)在2.3萬億元以上，其73家上市公司的總資產(chǎn)為7000億元左右，資產(chǎn)證券化水平在30%左右。中航工業(yè)的“專業(yè)化整合、資本化運(yùn)作”走在十大軍工集團(tuán)前列。2023年6月，中國一航與中航二集團(tuán)合并為中航工業(yè)，并計(jì)劃用3年左右時(shí)間實(shí)現(xiàn)子公司專業(yè)化整合和整體上市，用5年的時(shí)間爭(zhēng)取集團(tuán)公司整體上市。到2023底，中航工業(yè)總資產(chǎn)超過5600億元；目前其23家上市公司總資產(chǎn)超過2200億元，上市公司資產(chǎn)證券化率達(dá)40%。我們認(rèn)為未來中航工業(yè)有望加快專業(yè)化整合和整體上市，其步伐有望明顯快于其他軍工集團(tuán)。3、看好飛機(jī)整機(jī)、核心配套、通訊導(dǎo)航產(chǎn)業(yè)鏈我們認(rèn)為空軍為未來戰(zhàn)略重點(diǎn)，看好飛機(jī)整機(jī)、核心配套、通訊導(dǎo)航產(chǎn)業(yè)鏈。飛機(jī)整機(jī)看好洪都航空、中航飛機(jī)；核心配套看好中航電子、航空動(dòng)力、中航動(dòng)控、海特高新中航精機(jī)；通訊導(dǎo)航看好中國衛(wèi)星、高淳陶瓷、四創(chuàng)電子。三、飛機(jī)：教練機(jī)、直升機(jī)、運(yùn)輸機(jī)、無人機(jī)潛力大1、教練機(jī)：戰(zhàn)斗機(jī)加快換裝帶動(dòng)教練機(jī)需求，看好洪都航空（1）2023-2023年全球軍用教練機(jī)市場(chǎng)超過200億美元飛行員培訓(xùn)是確?？哲姴筷?duì)?wèi)?zhàn)斗力的重要內(nèi)容，未來教練機(jī)需求樂觀。ForecastInternational預(yù)計(jì)2023-2023年間，全世界將出產(chǎn)1672架教練機(jī)，其中973架噴氣式教練機(jī)和599架渦輪螺旋槳教練機(jī)，預(yù)計(jì)總價(jià)值超過200億美元。其中的許多架教練機(jī)將裝備亞洲地區(qū)國家。眾多亞洲國家正在擴(kuò)大噴氣式戰(zhàn)斗機(jī)機(jī)群規(guī)模，隨著它們采購如F-35戰(zhàn)斗機(jī)、FGFA戰(zhàn)斗機(jī)和殲-20戰(zhàn)斗機(jī)等第4代戰(zhàn)斗機(jī)，教練機(jī)在該地區(qū)的重要性更加突出。（2）我國高級(jí)教練機(jī)需求250-300架，L15將填補(bǔ)我國空軍高級(jí)教練機(jī)的空白我國空軍高級(jí)教練機(jī)嚴(yán)重缺乏，影響戰(zhàn)斗力的持續(xù)穩(wěn)定地增長。據(jù)國際權(quán)威航空專業(yè)媒體Flightglobal出版最新的《世界空中力量2023》，中國擁有1455架戰(zhàn)斗機(jī)，但教練機(jī)只有235架，戰(zhàn)斗機(jī)與教練機(jī)比例僅為6.2：1，而美國這一比例接近1:1，日本、以色列等國家教練機(jī)甚至超過戰(zhàn)斗機(jī)數(shù)量。例如臺(tái)灣目前裝備著大約300架前線戰(zhàn)斗機(jī)和200架左右的教練機(jī)，其飛行訓(xùn)練系統(tǒng)是最該地區(qū)最好的飛行訓(xùn)練系統(tǒng)之一。目前中國第三代戰(zhàn)斗機(jī)已擁有473架，但仍未裝備同步的第三代高級(jí)教練機(jī)，預(yù)計(jì)高級(jí)教練機(jī)的需求在250-300架之間。L15將填補(bǔ)高級(jí)教練機(jī)的空白，我國正處二代機(jī)淘汰、三代機(jī)規(guī)模列裝期，任何國家換裝新戰(zhàn)斗機(jī)一定會(huì)先換裝教練機(jī)，預(yù)計(jì)三代教練機(jī)需求將從2023年開始持續(xù)放量。L-15是中國航空工業(yè)發(fā)展至今推出的技術(shù)水平最先進(jìn)、性能最高的一種高級(jí)教練機(jī)。L15飛機(jī)是一種涵蓋高級(jí)教練機(jī)、輕型戰(zhàn)斗機(jī)、輕型攻擊機(jī)等多機(jī)種的多用途平臺(tái)。從洪都航空公布的L-15基本設(shè)計(jì)性能特點(diǎn)可以看出，該機(jī)采用了眾多的先進(jìn)設(shè)計(jì)，在研制之初就將L-15的定位定得很高，整體性能與世界三代戰(zhàn)斗機(jī)不相上下。在外形上．L-15采用了類似三代戰(zhàn)斗機(jī)的氣動(dòng)布局，采用了機(jī)身兩側(cè)進(jìn)氣、S形進(jìn)氣道、大邊條翼并放寬靜穩(wěn)定性、翼身融合設(shè)計(jì)及前后緣機(jī)動(dòng)襟翼技術(shù)．具備30度的大迎角飛行能力。目前，由于沒有三代教練機(jī)，我國空軍三代機(jī)飛行員都是在原機(jī)上訓(xùn)練，技術(shù)跨度大，特別是訓(xùn)練成本高。在世界各國空軍中，飛機(jī)使用成本往往高于飛機(jī)采購成本，我國飛機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)相對(duì)落后，使得這一問題更加嚴(yán)重，用L15替代部分訓(xùn)練科目后，將大大節(jié)約訓(xùn)練成本。（3）洪都航空——L15教練機(jī)訂單將快速增長，衍生機(jī)型可能帶來驚喜①五十年歷史的飛機(jī)生產(chǎn)基地，主營教練機(jī)、殲擊機(jī)、無人機(jī)洪都航空隸屬中航科工，是我國教練機(jī)、農(nóng)林飛機(jī)主要生產(chǎn)基地。公司已經(jīng)生產(chǎn)各類飛機(jī)5000多架，是國內(nèi)生產(chǎn)飛機(jī)數(shù)量最多的企業(yè)。主要產(chǎn)品包括L15高級(jí)教練機(jī)、K8系列教練機(jī)、初教六教練機(jī)和N5農(nóng)用飛機(jī)，集團(tuán)生產(chǎn)性資產(chǎn)、飛機(jī)設(shè)計(jì)所都已經(jīng)進(jìn)入上市公司；公司具有自行研制新飛機(jī)的能力。②航空產(chǎn)品收入利潤占比超過80%，K8為近年主要收入來源2023-2023年，公司營業(yè)收入從2.8億元增長至18.2億元，增長了6倍，年復(fù)合增長率達(dá)到18%。公司收入利潤來源主要來自飛機(jī)制造業(yè)務(wù)，收入和利潤占比高達(dá)80%以上。K8主要用于飛行員基礎(chǔ)培訓(xùn)和部分高級(jí)培訓(xùn)，裝備的平顯、多功能顯示器、視頻攝錄系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)了綜合顯示和控制功能，可完成起落航線、夜航、特技、編隊(duì)、失速/尾旋飛行等訓(xùn)練科目以及空對(duì)地和空對(duì)空武器攻擊訓(xùn)練，是理想的新一代噴氣式基礎(chǔ)/高級(jí)教練機(jī)，累計(jì)生產(chǎn)交付已超過700架，其中出口超過350架，占近十年全球同類機(jī)型出口貿(mào)易總額的80%以上。③L15教練機(jī)訂單將快速增長；衍生機(jī)型可能帶來驚喜預(yù)計(jì)L15教練機(jī)需求將達(dá)700架。目前國內(nèi)第3、4代戰(zhàn)斗機(jī)殲10、殲11和蘇-35戰(zhàn)斗機(jī)合計(jì)超過500架，美國《航空周刊》預(yù)計(jì)到2023年，我國將擁有現(xiàn)代戰(zhàn)斗機(jī)1000架現(xiàn)代戰(zhàn)斗機(jī)，按照1：3比例的高級(jí)教練機(jī)配備，國內(nèi)高級(jí)教練機(jī)需求約為250-300架。研究機(jī)構(gòu)均預(yù)測(cè)未來20年全球高級(jí)教練機(jī)需求超過3000架，K8占領(lǐng)了國際同級(jí)教練機(jī)市場(chǎng)80%的份額，我們預(yù)測(cè)L15獲得國際市場(chǎng)400-450架訂單。目前高級(jí)教練機(jī)L15已經(jīng)獲得國外訂單，預(yù)計(jì)國內(nèi)立項(xiàng)將在年內(nèi)甚至上半年完成，L15國內(nèi)訂單也將在立項(xiàng)完成后下達(dá)。如果L15衍生機(jī)型獲得認(rèn)可，需求將超過教練機(jī)需求。由于L15適合改裝成新型攻擊機(jī)和戰(zhàn)斗機(jī)，未來在空軍換裝進(jìn)程中有巨大的潛在市場(chǎng)空間，如果獲得用戶認(rèn)可，需求量將超過高級(jí)教練機(jī)需求。根據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，我國強(qiáng)5、殲7和殲8戰(zhàn)斗機(jī)合計(jì)保有量超過1000架，預(yù)計(jì)2023年前將全部退役。15衍生機(jī)型良好的性價(jià)比、相對(duì)低廉的運(yùn)營費(fèi)用、很可能獲得客戶青睞。④K-8在手訂單充足，未來K-8收入將平穩(wěn)下降根據(jù)洪都和中航科工公告信息，1994-2023年K8累計(jì)出口51架，國內(nèi)估計(jì)10-20架。2023年，中國航空?qǐng)?bào)報(bào)道，洪都總經(jīng)理王亞衛(wèi)接受采訪透露K8累計(jì)生產(chǎn)交付600余架。按此推算，2023-2023年K8生產(chǎn)交付約500余架，年均生產(chǎn)交付約50架。根據(jù)中航科工披露信息，截至2023年教練機(jī)在手訂單158架，2023年為152架，中航科工旗下教練機(jī)業(yè)務(wù)主要由洪都負(fù)責(zé)，其訂單情況通常代表洪都航空教練機(jī)外銷訂單情況。隨著L15開始量產(chǎn)交付，國內(nèi)K8訂單將快速萎縮，出口維持，K8總收入將平穩(wěn)下降，每年交付量30-40架之間。中級(jí)教練機(jī)作為飛行員培訓(xùn)體系中重要一環(huán)，K8面臨設(shè)計(jì)升級(jí)換代，在相當(dāng)長時(shí)間內(nèi)將穩(wěn)定存在。2、直升機(jī)：增長潛力大，直升機(jī)生產(chǎn)開始逐步放量（1）軍用直升機(jī)：2023年前估計(jì)需求1500架以上，市場(chǎng)規(guī)模接近1000億元據(jù)國際權(quán)威航空專業(yè)媒體Flightglobal出版最新的《世界空中力量2023》，中國現(xiàn)有軍用直升機(jī)700多架，僅美國的1/8，和日本相近?？紤]到中國的國土面積、陸軍數(shù)量和周邊復(fù)雜形勢(shì)，未來軍用直升機(jī)需求較大。陸軍航空兵是軍用直升機(jī)需求主力。美國陸軍裝備各型直升機(jī)5000多架；陸軍（50萬人）每萬人就擁有直升機(jī)110架。美國從1983年開始，師級(jí)作戰(zhàn)單位均編有陸航旅，每個(gè)陸航旅配備97-131架各型直升機(jī)。其中，第101空降師為特種部隊(duì)，其戰(zhàn)斗航空旅裝備350架各型直升機(jī)（海灣戰(zhàn)爭(zhēng)戰(zhàn)功顯赫）。目前，中國陸軍航空兵目前裝備直升機(jī)500架以上。我們認(rèn)為，未來18個(gè)集團(tuán)軍的10多個(gè)陸航團(tuán)有望升級(jí)為陸航旅。目前，蘭州、南京、成都、廣州等軍區(qū)已經(jīng)陸續(xù)升級(jí)為陸航旅。我們粗略估算，陸航團(tuán)升級(jí)為陸航旅，則直升機(jī)數(shù)量為目前3倍，需要新增直升機(jī)1000架左右。未來如果陸航團(tuán)配備直升機(jī)再由30-40架升至100架左右，則又需新增直升機(jī)3000架左右。我們估計(jì)到2023年前，我國軍用直升機(jī)需求在1500架以上，如果按照6000-7000萬元左右的均價(jià)計(jì)算，則市場(chǎng)需求估計(jì)接近1000億元。（2）民用直升機(jī)：2023年前潛在需求近1000架，市場(chǎng)規(guī)模200億元左右截至2023年11月底，我國現(xiàn)有通用航空企業(yè)149家，通用飛機(jī)1316架，擁有70個(gè)通用機(jī)場(chǎng)和329個(gè)起降點(diǎn)。其中民航注冊(cè)的直升機(jī)200多架，不足300架（進(jìn)口估計(jì)占70%以上）。直升機(jī)在搶險(xiǎn)救災(zāi)、林業(yè)、交通運(yùn)輸、海上油氣開采等領(lǐng)域需求巨大，民用直升機(jī)未來10年潛在需求近1000架。如果按照2023萬元/架計(jì)算，則市場(chǎng)需求接近200億元。（3）發(fā)展瓶頸：體制技術(shù)落后、產(chǎn)能不足；低空管制、配套能力不足長期以來我國軍品模式體制落后，產(chǎn)能不足（2023產(chǎn)量100多架）。根本原因?yàn)榧夹g(shù)落后：我國在重型運(yùn)輸直升機(jī)的先進(jìn)旋翼系統(tǒng)、發(fā)動(dòng)機(jī)和傳動(dòng)裝置等存在瓶頸，在新材料、新工藝以及減震降噪等工業(yè)技術(shù)上也有待提高。低空管制是制約民用直升機(jī)市場(chǎng)發(fā)展的最大障礙。目前我國低空開放程度較低：（1）低空開放目前僅限于幾個(gè)城市，試點(diǎn)少、放開區(qū)域少；（2）國際慣例低空是指3000米以下的空域；目前我國試點(diǎn)開放高度是1000米：（3）審批繁瑣：除了駕駛員執(zhí)照、飛行器適航許可外，民用直升機(jī)機(jī)主還必須提前向空管部門報(bào)飛行計(jì)劃，“一飛一報(bào)”，報(bào)批至少需一周時(shí)間；（4）配套能力不足：相關(guān)基礎(chǔ)設(shè)施不足，僅有70個(gè)通用機(jī)場(chǎng)和329個(gè)起降點(diǎn)；（5）安全管理、空中航線規(guī)劃、專業(yè)人才培養(yǎng)、法律法規(guī)與行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)、制度管理等均不太成熟。（4）近年來直升機(jī)生產(chǎn)開始逐步放量中航工業(yè)直升機(jī)整機(jī)業(yè)務(wù)主要分布于昌飛集團(tuán)、哈飛集團(tuán)、天津公司、中航工業(yè)直升機(jī)設(shè)計(jì)研究所。根據(jù)中航科工2023年年報(bào)，截止2023年4月4日，中航科工集團(tuán)已落實(shí)直升機(jī)訂單185架、教練機(jī)訂單158架、通用飛機(jī)訂單22架。近年來直升機(jī)生產(chǎn)開始逐步放量。2023年，中航工業(yè)哈飛集團(tuán)自主研制生產(chǎn)的運(yùn)12系列飛機(jī)銷售創(chuàng)下14架機(jī)的歷史新高。根據(jù)購銷合同，2023年，哈飛預(yù)投產(chǎn)量比去年翻一番，計(jì)劃交付用戶12架，創(chuàng)下運(yùn)12系列飛機(jī)年度銷售、預(yù)投產(chǎn)量及交付量的歷史新高。3、運(yùn)輸機(jī)：轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略空軍，運(yùn)輸機(jī)需求大，中航飛機(jī)將受益（1）我國空中投送能力嚴(yán)重缺乏，運(yùn)輸機(jī)數(shù)量?jī)H為美國十分之一目前世界各國使用的軍用運(yùn)輸機(jī)（大型、中型、小型）約為5100架。其中C-5、C-141、安-124、伊爾-76為戰(zhàn)略運(yùn)輸機(jī)的典型代表；C-130、安-12、C-160為戰(zhàn)術(shù)運(yùn)輸機(jī)的典型代表。我國現(xiàn)役軍用運(yùn)輸機(jī)多為國產(chǎn)運(yùn)7、運(yùn)8系列（改裝自安-12）和引進(jìn)的伊爾-76飛機(jī)，并逐漸形成了具有我國特色的輕型、中型、大型軍用運(yùn)輸機(jī)系列，但是無論是從運(yùn)力上、航程還是從技術(shù)水平上都遠(yuǎn)不能滿足空運(yùn)能力的需要。根據(jù)《WorldAirForces2023》統(tǒng)計(jì)，我國空軍目前運(yùn)輸機(jī)的數(shù)量約180架，其中小型運(yùn)輸機(jī)安-26和圖-154分別為25架和8架；中型運(yùn)輸機(jī)運(yùn)-7和運(yùn)-8分別為59和71架；而大型運(yùn)輸機(jī)僅有從俄羅斯進(jìn)口的13架伊爾-76。與美國相比，我國運(yùn)輸機(jī)數(shù)量?jī)H為美國的十分之一。2023年汶川大地震，抗震救災(zāi)過程中暴露出我國空軍空中運(yùn)輸能力、特別是大型運(yùn)輸機(jī)的運(yùn)輸能力嚴(yán)重不足。（2）投送1個(gè)空降師覆蓋全疆域，我國中型運(yùn)輸機(jī)至少還需150架中國有著廣闊的領(lǐng)土和漫長的邊境線，周邊安全環(huán)境非常復(fù)雜，中國的武裝力量須依靠高度協(xié)同的機(jī)動(dòng)打擊來保證國防安全，通過對(duì)作戰(zhàn)部隊(duì)進(jìn)行成建制的快速機(jī)動(dòng)來應(yīng)付突發(fā)的危險(xiǎn)。但中國軍隊(duì)目前無法在所有重點(diǎn)地區(qū)都集中足夠規(guī)模的力量。目前，中國武裝機(jī)動(dòng)力量的核心是一支以空中機(jī)動(dòng)為基礎(chǔ)的獨(dú)立作戰(zhàn)部隊(duì)，各大軍區(qū)也都組織了規(guī)模不同的快速反應(yīng)部隊(duì)，然而這些部隊(duì)中只有輕裝備的空降兵依靠運(yùn)輸機(jī)提供機(jī)動(dòng)運(yùn)輸能力，野戰(zhàn)機(jī)動(dòng)部隊(duì)和機(jī)械化戰(zhàn)略預(yù)備力量主要依靠的還是鐵路和公路運(yùn)輸。目前中國所有的軍用運(yùn)輸機(jī)加在一起的運(yùn)輸能力，也僅是滿足一個(gè)空降軍的需要，還不包括武器裝備。美軍采用快速估算法計(jì)劃空降運(yùn)輸工具（包括運(yùn)輸機(jī)和直升機(jī)）需求數(shù)量的標(biāo)準(zhǔn)是：（1）一個(gè)戰(zhàn)斗人員按照110千克計(jì)算，含平均體重70千克、裝具被服平均22千克、武器彈藥平均18千克。（2）重型火器和車輛按照戰(zhàn)斗重量以110千克換算一個(gè)空間單位。如果按此標(biāo)準(zhǔn)計(jì)算，我國實(shí)施可以完成投送距離達(dá)到2500千米（覆蓋全疆域）的空降作戰(zhàn)時(shí)對(duì)運(yùn)輸機(jī)的需求量是：運(yùn)輸一個(gè)空降師（含師屬全部裝備時(shí)）：官兵約1.5萬人，需要出動(dòng)載重量20噸的運(yùn)8運(yùn)輸機(jī)183架次；裝備約2萬噸，需要運(yùn)8運(yùn)輸機(jī)1000架次，合計(jì)1200架次。俄羅斯一個(gè)空降師的裝備標(biāo)準(zhǔn)重量2400噸，參考此標(biāo)準(zhǔn)，按照運(yùn)-8運(yùn)輸機(jī)20噸載重量，僅運(yùn)輸人員需要出動(dòng)120架次，如運(yùn)輸一個(gè)空降師含師屬全部裝備和重型裝備時(shí)合計(jì)需要300架。按照我國目前中型運(yùn)輸機(jī)配備情況，我國中型運(yùn)輸機(jī)還需要至少150架。（3）國產(chǎn)大運(yùn)首飛成功轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略空軍，大型軍用運(yùn)輸機(jī)市場(chǎng)容量超過千億元我國空中投送能力不足，戰(zhàn)略空中運(yùn)輸能力也非常薄弱，大運(yùn)依靠進(jìn)口且數(shù)量?jī)H10幾架。美國、俄羅斯戰(zhàn)略運(yùn)輸機(jī)均超過300架，目前美國大運(yùn)運(yùn)輸力達(dá)每日4167萬噸，未來目標(biāo)是8770萬噸。2023年1月，我國大型運(yùn)輸機(jī)運(yùn)20首飛成功，預(yù)計(jì)最快到2023-2023年開始列裝軍隊(duì)。運(yùn)-20的出現(xiàn)將拉開了中國建設(shè)戰(zhàn)略空軍的帷幕，其影響可與航海軍的航母相提并論。國產(chǎn)大運(yùn)如成功列裝將顯著增加我國軍用物質(zhì)和人員的投送能力，可將裝甲車、坦克甚至武裝直升機(jī)等重型裝備迅速部署到“一線戰(zhàn)場(chǎng)”，空軍的遠(yuǎn)程機(jī)動(dòng)能力和戰(zhàn)略投送能力將會(huì)獲得大幅提升/我國軍用急需的各類大型特種飛機(jī)，得到良好的飛行平臺(tái)，將會(huì)形成事實(shí)上的國產(chǎn)大型軍用機(jī)群。運(yùn)-20還可作為預(yù)警機(jī)、空中加油機(jī)和大型電子偵察機(jī)等“特種機(jī)”的平臺(tái)，實(shí)現(xiàn)100%國產(chǎn)。除了中國，目前有大運(yùn)生產(chǎn)能力的僅有美國、俄羅斯、烏克蘭、法國少數(shù)國家。為了確保能向全球同時(shí)投送一個(gè)空降師約1.5萬人的能力，中國空軍應(yīng)當(dāng)擁有100多架大型軍用運(yùn)輸機(jī)，賦予中國軍隊(duì)全球機(jī)動(dòng)能力，如果運(yùn)輸包括重型裝備，那么需求將遠(yuǎn)超過100架。另外改裝運(yùn)輸機(jī)：加油機(jī)、預(yù)警機(jī)、特種任務(wù)運(yùn)輸機(jī)等需求超過100架，其中空軍至少需要30架加油機(jī)，7大軍區(qū)空軍和三大艦隊(duì)各需要至少4架預(yù)警機(jī)和2-3架電子戰(zhàn)飛機(jī)，對(duì)特種任務(wù)運(yùn)輸機(jī)的總需求為50多架。按照均價(jià)6-10億元，大型軍用運(yùn)輸機(jī)市場(chǎng)需求超過千億元。（4）中航飛機(jī)：注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)打造飛機(jī)制造巨頭，未來新機(jī)型潛力大①注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)打造飛機(jī)制造巨頭公司主營運(yùn)輸機(jī)、轟炸機(jī)、民機(jī)和航空轉(zhuǎn)包業(yè)務(wù)。2023年完成4家公司收購整合，重組后的中航飛機(jī)在西飛國際原有的飛機(jī)整機(jī)、零部件研發(fā)與制造的基礎(chǔ)上，增加運(yùn)-8系列飛機(jī)以及起落架系統(tǒng)、航空機(jī)輪和剎車業(yè)務(wù)。公司于2023年11月10日通過發(fā)行股份收購陜飛集團(tuán)公司、中航起、中航制動(dòng)和西飛集團(tuán)公司的經(jīng)營性資產(chǎn)，發(fā)行價(jià)格為13.11元/股。此次注入資產(chǎn)的盈利能力和成長性預(yù)期較為明確，此次注入資產(chǎn)2023-2023年的預(yù)計(jì)凈利潤合計(jì)分別為12913萬元、16393萬元和18942萬元，2023和2023年的增長率分別為27%和16%。三家公司承諾：如在3年期間擬進(jìn)入資產(chǎn)的凈利潤合計(jì)數(shù)，低于預(yù)測(cè)數(shù)，將以現(xiàn)金方式補(bǔ)足。本次購買資產(chǎn)盈利水平大幅高于原西飛國際，將有有利于提高公司航空業(yè)務(wù)整體競(jìng)爭(zhēng)力和盈利性。②運(yùn)-8系列機(jī)型需求穩(wěn)定增長，預(yù)計(jì)運(yùn)-20將在2023-2023年首批交付運(yùn)8是我國戰(zhàn)術(shù)運(yùn)輸機(jī)的主力機(jī)型，運(yùn)8系列機(jī)型包括預(yù)警機(jī)、反潛機(jī)、海上巡邏機(jī)需求將穩(wěn)定增長。按照4-5年試飛驗(yàn)證和綜合試驗(yàn)期，我們預(yù)計(jì)公司有望在2023-2023年獲得運(yùn)-20訂單，2023-2023首批交付運(yùn)-20。運(yùn)-20潛在需求超過200架，按6-10億元/價(jià)計(jì)算，市場(chǎng)空間超過千億元。③民機(jī)業(yè)務(wù)前景廣闊，預(yù)計(jì)大飛機(jī)結(jié)構(gòu)件2023年開始放量公司的民機(jī)業(yè)務(wù)目前總體處于起步階段，未來前景廣闊。截至2023年末，公司新舟系列目前已獲196架訂單；公司取得C919機(jī)體中機(jī)身（含中央翼）、外翼翼盒（含固定前、后緣）、副翼、后緣襟翼、前緣縫翼和擾流板等6個(gè)工作包的供應(yīng)商資格，其中，中機(jī)身（含中央翼）和外翼翼盒（含固定前、后緣）公司為唯一供應(yīng)商，目前C919訂單達(dá)380架；公司承擔(dān)了我國自主研制的新一代渦扇ARJ21機(jī)身、機(jī)翼等主要結(jié)構(gòu)件研制，占飛機(jī)結(jié)構(gòu)件制造量60％以上；預(yù)計(jì)公司大飛機(jī)結(jié)構(gòu)件2023年開始放量。根據(jù)公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，我們預(yù)計(jì)未來兩年公司的利潤增速將超過20%，2023年后公司業(yè)績(jī)將迎來高增長。4、無人機(jī)：未來主戰(zhàn)裝備，需求將超過有人機(jī)，看好洪都航空（1）無人機(jī)經(jīng)歷20世紀(jì)漫長的萌芽期和醞釀期，21世紀(jì)初呈現(xiàn)爆發(fā)性增長革命性的裝備往往意味著超常規(guī)發(fā)展速度，經(jīng)過了20世紀(jì)漫長的萌芽期和醞釀期，伴隨著21世紀(jì)初的反恐戰(zhàn)爭(zhēng)和數(shù)次局部沖突，無人機(jī)終于迎來了其產(chǎn)業(yè)發(fā)展的高速成長期。進(jìn)入21世紀(jì)以后，無人機(jī)的研制投入和采購需求呈現(xiàn)爆發(fā)性增長。20世紀(jì)整個(gè)90年代美國無人機(jī)領(lǐng)域的投入合計(jì)只有34億美元，但到了2023年當(dāng)年這一數(shù)字就已經(jīng)達(dá)到了44億美元，過去10年間年均增速高達(dá)44％。（2）無人機(jī)將在不遠(yuǎn)的將來成為航空主戰(zhàn)裝備根據(jù)專業(yè)從事航空工業(yè)市場(chǎng)研究的蒂爾集團(tuán)分析預(yù)測(cè)，2023年全球軍用航空平臺(tái)新交付價(jià)值中無人機(jī)（不含微型無人機(jī)）占8％，到2023年將上升到15％；有人戰(zhàn)斗機(jī)/攻擊機(jī)/偵察機(jī)的比重將從45％下降到44％；全球無人機(jī)（不含微型機(jī)）新交付數(shù)量占比將從2023年的35％提升到2023年的49％；有人戰(zhàn)斗機(jī)/攻擊機(jī)/偵察機(jī)的比重將從15％下降到14％。照此趨勢(shì)發(fā)展，無人機(jī)將在不遠(yuǎn)的將來成為航空主戰(zhàn)裝備。以色列空軍此前規(guī)劃在2030年打造一支無人機(jī)占50％以上的新型空軍機(jī)隊(duì)。（3）未來高端無人機(jī)領(lǐng)域占據(jù)主要市場(chǎng)，全球交付價(jià)值量超過73%未來10年全球無人機(jī)研發(fā)投入和采購需求將超過890億美。2023-2023年中/高空長航時(shí)型（MALE/HALE）和作戰(zhàn)無人機(jī)（UCAV）屬于無人機(jī)產(chǎn)業(yè)高端領(lǐng)域，交付數(shù)量只占4.1％，而價(jià)值量超過72.6％，微小型無人機(jī)（Mini/SmallTactical）種類和數(shù)量眾多，占77.3％，但價(jià)值量只占6.2％。艦載無人機(jī)需求增長迅速；民用無人機(jī)市場(chǎng)依然有限。（4）美國、歐洲和亞太區(qū)域?qū)⑹菬o人機(jī)需求最旺盛的市場(chǎng)2023-2023年，美國、歐洲和亞太區(qū)域?qū)⑹菬o人機(jī)需求最旺盛的市場(chǎng)，分別占到無人機(jī)市場(chǎng)的59％、17％和16％，合計(jì)占全球市場(chǎng)的92％。中空長航時(shí)無人機(jī)（MALE)、高空長航時(shí)無人機(jī)(HALE)和無人戰(zhàn)斗機(jī)(UCAVS)將分別在2023年、2023年和2023年前后迎來各自交付的快速增長期。（5）未來我國無人機(jī)產(chǎn)業(yè)將迎來“井噴”時(shí)期中國無人機(jī)市場(chǎng)與世界無人機(jī)市場(chǎng)發(fā)展基本相似：需求增加，市場(chǎng)不斷擴(kuò)張。由于國內(nèi)上個(gè)世紀(jì)研發(fā)或服役的無人機(jī)無論在質(zhì)量還是性能上已經(jīng)達(dá)不到國外同類無人機(jī)的水平，以及近年來民用領(lǐng)域無人機(jī)數(shù)量的短缺。因此，在近10年甚至20年內(nèi)，無人機(jī)產(chǎn)業(yè)將迎來“井噴”時(shí)期。按照目前國際無人機(jī)主流發(fā)展趨勢(shì)，以及近年來國內(nèi)展出的無人機(jī)型號(hào)，我軍將大力研發(fā)和生產(chǎn)中/高空長航時(shí)無人偵察機(jī)以及無人戰(zhàn)斗機(jī)。因此，我國在逐漸淘汰落后無人機(jī)型號(hào)的同時(shí)必將增加對(duì)新型無人機(jī)產(chǎn)業(yè)的投入，“翼龍”、彩虹系列、“WJ-600”無人機(jī)將見證我國無人機(jī)行業(yè)的蓬勃發(fā)展。目前我國自主研制的“翼龍”、彩虹3、彩虹4無人機(jī)已達(dá)到了國外同類無人機(jī)的水平，該系列無人機(jī)可執(zhí)行監(jiān)視、偵查及對(duì)地攻擊等任務(wù)，也可用于維穩(wěn)、反恐、邊界巡邏等，同時(shí)亦可改造成民品使用。預(yù)計(jì)我軍在未來5-10年內(nèi)將具備批量生產(chǎn)“翼龍”、彩虹3、彩虹4無人機(jī)的能力，并逐步裝備部隊(duì)。我國由于海岸線綿長曲折，海島眾多，近年來島嶼爭(zhēng)端不斷，因此光是運(yùn)用于軍事偵察的中/高空無人偵察機(jī)需求量就十分龐大。同時(shí)為了打造一支現(xiàn)代化的空軍，必須裝備一定數(shù)量的先進(jìn)無人攻擊機(jī)。除了軍事領(lǐng)域外，上述幾種無人機(jī)亦可廣泛應(yīng)用于民用和科學(xué)研究等領(lǐng)域，如災(zāi)情監(jiān)視、緝私查毒、環(huán)境保護(hù)、大氣研究，以及地質(zhì)勘探、氣象觀測(cè)、大地測(cè)量、農(nóng)藥噴灑和森林防火等。保守估計(jì)，2023年這幾種無人機(jī)的需求量在500架以上。預(yù)計(jì)到2023年，我國無人機(jī)市場(chǎng)總需求量將達(dá)到3544架，軍用和民用無人機(jī)交易數(shù)量分別在1800架左右。按照軍用無人機(jī)80萬美元/架，以及研發(fā)和維修費(fèi)用，將帶來20億美元左右的產(chǎn)值。民用無人機(jī)主要包括一些小型和微型固定翼無人機(jī)或者無人直升機(jī)，一般單價(jià)在100萬人民幣左右。因此，民用無人機(jī)市場(chǎng)能帶將近來3億美元的產(chǎn)值。戰(zhàn)術(shù)和中/高空長航時(shí)無人機(jī)的價(jià)值量將占到整個(gè)無人機(jī)交易市場(chǎng)的85%，民用無人機(jī)占到15%的市場(chǎng)。（6）洪都航空已成功研發(fā)系列無人機(jī)，將成為無人機(jī)重要生產(chǎn)商①公司此前研制了“夜鷹”和“藍(lán)狐”等多款無人機(jī)公司第一架無人機(jī)于2023年首飛成功，其中公司自主研發(fā)無人機(jī)“夜鷹”和“藍(lán)狐”亮相于2023年的珠海航展?！八{(lán)狐”高機(jī)動(dòng)靶機(jī)是利用“獵鷹”L-15高教機(jī)優(yōu)異的氣動(dòng)外形進(jìn)行研制的，通過縮比后修改設(shè)計(jì)的機(jī)型具有優(yōu)越的氣動(dòng)特性，可為空戰(zhàn)武器試驗(yàn)、部隊(duì)空戰(zhàn)實(shí)兵對(duì)抗訓(xùn)練、地空武器試驗(yàn)、地面防空實(shí)兵對(duì)抗訓(xùn)練提供高性能靶標(biāo)?！耙国棥毙⌒徒虩o人機(jī)系統(tǒng)主要裝備作戰(zhàn)部隊(duì)，用于執(zhí)行戰(zhàn)場(chǎng)偵察監(jiān)視、目標(biāo)精確定位、火炮校正射擊和打擊毀傷效果偵察等任務(wù)。為部隊(duì)獨(dú)立作戰(zhàn)指揮、實(shí)施快速野戰(zhàn)機(jī)動(dòng)提供情報(bào)保障。在民用領(lǐng)域，能執(zhí)行地質(zhì)勘探、土地測(cè)量測(cè)繪、航空攝影攝像、森林防火、減災(zāi)救災(zāi)等任務(wù)。該機(jī)作戰(zhàn)半徑120千米，最大平飛速度170千米/小時(shí)，續(xù)航時(shí)間3小時(shí)，升限3500米。②中國航空?qǐng)?bào)詳細(xì)報(bào)道了洪都新一代飛機(jī)的研制、總裝、試車過程，預(yù)計(jì)新一代無人飛機(jī)試飛日期臨近2023年3月7日中國航空?qǐng)?bào)詳細(xì)報(bào)道了洪都新一代飛機(jī)的研制、總裝、試車過程，綜合該報(bào)2023年12月26日“12月13某型飛機(jī)總裝下線”的報(bào)道。我們判斷報(bào)道提及的飛機(jī)可能指該報(bào)此前報(bào)道過的的四代無人作戰(zhàn)機(jī)。該報(bào)道當(dāng)時(shí)并未提及制造單位，也未提及“新一代飛機(jī)”。我們根據(jù)超大軍事網(wǎng)站信息、“井岡山”等信息，推測(cè)該飛機(jī)是由洪都公司生產(chǎn)的無人作戰(zhàn)飛機(jī)。洪都此前已經(jīng)有三代高級(jí)教練機(jī)L15，因此報(bào)道所稱的“新一代飛機(jī)”暗指該機(jī)為四代飛機(jī)。據(jù)超大軍事網(wǎng)信息，該款機(jī)是有“紅色X-47B”之稱的無人作戰(zhàn)機(jī)，意味著中國已完成了從無人機(jī)向空中打擊能力的無人作戰(zhàn)飛機(jī)的跨越，標(biāo)志著無人機(jī)將上升為能執(zhí)行壓制敵防空系統(tǒng)、對(duì)地攻擊、攔截戰(zhàn)術(shù)導(dǎo)彈和巡航導(dǎo)彈，可執(zhí)行空對(duì)空作戰(zhàn)任務(wù)的作戰(zhàn)裝備。國產(chǎn)無人作戰(zhàn)飛機(jī)的出現(xiàn)將帶來作戰(zhàn)思想和模式的巨大變革。報(bào)道指出洪都生產(chǎn)的改型飛機(jī)的設(shè)計(jì)、制造難度大幅超過此前的三代高級(jí)教練機(jī)L15。報(bào)道提及面對(duì)跨代設(shè)計(jì)，提前安排了超復(fù)雜蒙皮成形、蒙皮對(duì)縫、高精度裝配仿真、超大長細(xì)比復(fù)材艙門制造的預(yù)先研究，一舉突破了復(fù)雜進(jìn)氣道制造技術(shù)等6大關(guān)鍵技術(shù)。報(bào)道里的“跨代設(shè)計(jì)”的提法再一次暗示該款飛機(jī)為四代飛機(jī)。結(jié)合該報(bào)最近兩次報(bào)道，洪都參與設(shè)計(jì)生產(chǎn)的四代無人機(jī)已總裝下線約3個(gè)月。根據(jù)該報(bào)報(bào)道，該飛機(jī)經(jīng)過總裝和試飛站的工作，項(xiàng)目動(dòng)力系統(tǒng)進(jìn)行全性能試車，根據(jù)慣例，預(yù)計(jì)四代無人機(jī)試飛日期臨近。③公司未來無人機(jī)業(yè)務(wù)將可能超過其他業(yè)務(wù)，長期成長空間將因此打開公司是國內(nèi)唯一一家廠所合一的企業(yè)，具有原型機(jī)的開發(fā)能力，未來將不斷推出新機(jī)型，并且有望在爆發(fā)性增長的無人機(jī)行業(yè)占得一席之地，公司未來無人機(jī)業(yè)務(wù)將可能超過其他業(yè)務(wù)。公司的長期成長空間因此打開。四、飛機(jī)核心配套看好航電系統(tǒng)和發(fā)動(dòng)機(jī)1、航電系統(tǒng)：航空武器裝備“中樞神經(jīng)”，重點(diǎn)看好中航電子（1）航空武器裝備“中樞神經(jīng)”，利潤約占中航工業(yè)20%航電系統(tǒng)是航空武器裝備“中樞神經(jīng)”，戰(zhàn)略地位十分重要。航電系統(tǒng)在航空產(chǎn)品價(jià)值鏈中占據(jù)重要地位。航電系統(tǒng)通常占民用飛機(jī)價(jià)值總量的20%，軍機(jī)的航電價(jià)值占比在達(dá)30%-40%以上。航電系統(tǒng)公司收入占中航工業(yè)7-8%，但利潤總額占中航工業(yè)的20%，是中航工業(yè)中盈利能力最強(qiáng)板塊之一。航電系統(tǒng)是指對(duì)飛行狀態(tài)的確定與控制、飛機(jī)狀態(tài)參數(shù)測(cè)量、人機(jī)接口管理、導(dǎo)航及通信等任務(wù)保障、作戰(zhàn)管理等一系列機(jī)載電子裝備；主要包括飛行及發(fā)動(dòng)機(jī)控制系統(tǒng)、定位導(dǎo)航系統(tǒng)、通信系統(tǒng)、自動(dòng)駕駛系統(tǒng)、驅(qū)動(dòng)及作動(dòng)系統(tǒng)、大氣數(shù)據(jù)系統(tǒng)、告警系統(tǒng)、照明系統(tǒng)等。（2）中航電子：航電系統(tǒng)核心平臺(tái)，快速增長符合多方利益訴求中航電子是承擔(dān)我國航空電子系統(tǒng)領(lǐng)域研發(fā)生產(chǎn)任務(wù)的核心平臺(tái)。中航電子第一大股東為中航科工（2357.HK），中航科工2023年實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，中航電子作為其旗下核心公司，快速增長符合多方利益訴求。中航科工控股或參股公司有中航電子、洪都航空、中航光電、昌河航空、哈航集團(tuán)、天津航空、空客復(fù)合材料等。其中，中航電子在其4家上市公司中利潤占比最大，2023年貢獻(xiàn)中航科工業(yè)績(jī)占比近44%。（3）中航電子：內(nèi)生增長三大領(lǐng)域齊發(fā)力，未來可能整合資產(chǎn)空間大中航電子未來航空軍品、非航軍品、民品三大業(yè)務(wù)齊發(fā)力，內(nèi)生增長空間大。未來可能整合的資產(chǎn)超目前3倍，外生增長潛力較大。2023年中航電子收入、利潤總額均只占航電系統(tǒng)的20%左右。未來可能進(jìn)行整合的資產(chǎn)：為目前中航電子規(guī)模的3倍以上。如注入航電系統(tǒng)公司資產(chǎn)，我們認(rèn)為2023年公司備考EPS有望達(dá)1.2元。根據(jù)中航電子2023年中報(bào)披露，航電系統(tǒng)公司事業(yè)單位非經(jīng)營性資產(chǎn)轉(zhuǎn)經(jīng)營性資產(chǎn)獲得批準(zhǔn)，已完成了經(jīng)營資產(chǎn)的轉(zhuǎn)性和新公司的注冊(cè)工作；公司將密切關(guān)注航電系統(tǒng)公司相關(guān)事業(yè)單位資產(chǎn)整合工作的進(jìn)展情況，并積極配合做好相關(guān)工作。2、發(fā)動(dòng)機(jī)：飛機(jī)的“心臟”，持續(xù)看好航空動(dòng)力（1）戰(zhàn)略地位極高，需求空間巨大，有望獲得1000億元重大專項(xiàng)支持航空發(fā)動(dòng)機(jī)一直是制約我國航空工業(yè)發(fā)展的瓶頸，國家已經(jīng)把航空發(fā)動(dòng)機(jī)的研制生產(chǎn)作為我國航空工業(yè)發(fā)展的重中之重。作為飛機(jī)的“心臟”，航空發(fā)動(dòng)機(jī)研制技術(shù)直接決定著航空工業(yè)的發(fā)展水平。發(fā)動(dòng)機(jī)價(jià)值量占飛機(jī)的25%左右，中國市場(chǎng)潛力巨大。根據(jù)羅羅公司的預(yù)測(cè)，未來20年全球民用航空發(fā)動(dòng)機(jī)市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到14,000億美元，軍用航空發(fā)動(dòng)機(jī)市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到4,300億美元。中國作為世界第二大經(jīng)濟(jì)體，航空發(fā)動(dòng)機(jī)長期落后于美國、俄羅斯、英國等，對(duì)先進(jìn)航空發(fā)動(dòng)機(jī)需求迫切。據(jù)媒體報(bào)道，續(xù)2023年2月國務(wù)院頒布的《國家中長期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要（2023-2023年）》將大飛機(jī)項(xiàng)目列入了重大專項(xiàng)之后，航空發(fā)動(dòng)機(jī)有望在近期被列為國家重大專項(xiàng)，專項(xiàng)資金規(guī)模有望達(dá)到1000億元甚至更高。（2）航空動(dòng)力：中航工業(yè)發(fā)動(dòng)機(jī)整合平臺(tái)，資產(chǎn)整合空間大目前，中航工業(yè)發(fā)動(dòng)機(jī)相關(guān)上市公司有航空動(dòng)力、中航動(dòng)控、成發(fā)科技，分別定位航空發(fā)動(dòng)機(jī)制造、航空發(fā)動(dòng)機(jī)控制和航空發(fā)動(dòng)機(jī)傳動(dòng)。此外中航重機(jī)、鋼研高納生產(chǎn)航空發(fā)動(dòng)機(jī)鑄鍛件和高溫合金材料。中航工業(yè)集團(tuán)曾書面承諾，中航工業(yè)集團(tuán)將以航空動(dòng)力作為中航工業(yè)集團(tuán)航空發(fā)動(dòng)機(jī)相關(guān)業(yè)務(wù)的唯一境內(nèi)上市平臺(tái)，不再謀求在中國境內(nèi)新的航空發(fā)動(dòng)機(jī)相關(guān)業(yè)務(wù)上市公司的控制權(quán)；并在航空動(dòng)力需要及可能的前提下，可將所屬其他公司持有的與航空發(fā)動(dòng)機(jī)批量制造有關(guān)的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)注入航空動(dòng)力。2023年2月27日，航空動(dòng)力發(fā)布公告：擬將中航工業(yè)屬下分布在沈陽、西安、貴陽、株洲、深圳、遵義、晉城、柳河等地的航空發(fā)動(dòng)機(jī)主機(jī)制造及維修業(yè)務(wù)資產(chǎn)重組注入本公司。我們認(rèn)為，本次重組資產(chǎn)明顯多于2023年的重組方案，可能注入中航工業(yè)沈陽黎明發(fā)動(dòng)機(jī)公司等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。2023年，沈陽黎明發(fā)動(dòng)機(jī)公司營業(yè)收入突破130億元，收入和利潤均位居中航發(fā)動(dòng)機(jī)第一位。2023年，中航發(fā)動(dòng)機(jī)公司實(shí)現(xiàn)了“六機(jī)首飛”和“四機(jī)鑒定”，全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入453.7億元，同比增長11.9%，利潤6.1億元，同比增長8.5%，EVA實(shí)現(xiàn)6.66億元，同比增長23.2%，經(jīng)濟(jì)指標(biāo)呈現(xiàn)良好發(fā)展態(tài)勢(shì)。2023年，中航發(fā)動(dòng)機(jī)公司將努力實(shí)現(xiàn)“七機(jī)首飛”和“兩機(jī)立項(xiàng)”，實(shí)現(xiàn)全年收入500億元，利潤7億元（注：中國航空?qǐng)?bào)新聞中此利潤數(shù)據(jù)為17億元，我們認(rèn)為數(shù)據(jù)可能有誤），EVA7億元的發(fā)展目標(biāo)。未來隨著太行等發(fā)動(dòng)機(jī)的批量化生產(chǎn)，以及燃?xì)廨啓C(jī)等民品、外貿(mào)轉(zhuǎn)包生產(chǎn)等業(yè)務(wù)的發(fā)展，中航發(fā)動(dòng)機(jī)公司收入、利潤有望保持較快增長。五、通訊導(dǎo)航：衛(wèi)星導(dǎo)航、雷達(dá)通訊前景看好“數(shù)字化戰(zhàn)場(chǎng)”、陸?？仗煲惑w化數(shù)字化對(duì)抗是未來軍事發(fā)展的趨勢(shì)。衛(wèi)星導(dǎo)航、預(yù)警機(jī)、通訊雷達(dá)是關(guān)鍵。1、北斗導(dǎo)航：市場(chǎng)潛力大，中國衛(wèi)星前景看好（1）2023年衛(wèi)星導(dǎo)航市場(chǎng)有望達(dá)4000億元北斗衛(wèi)星導(dǎo)航系統(tǒng)具有重要戰(zhàn)略作用。2023年底，我國自主建設(shè)的北斗衛(wèi)星導(dǎo)航系統(tǒng)向亞太大部分地區(qū)正式提供連續(xù)無源定位、導(dǎo)航、授時(shí)等服務(wù)。規(guī)劃到2023年建成覆蓋全球的北斗衛(wèi)星導(dǎo)航系統(tǒng)。在軍事上，衛(wèi)星導(dǎo)航系統(tǒng)在戰(zhàn)機(jī)、軍艦、導(dǎo)彈等武器導(dǎo)航、定位、通信等方面具有重要作用。據(jù)美國衛(wèi)星工業(yè)協(xié)會(huì)（SIA）2023年5月發(fā)布的《2023年國家衛(wèi)星產(chǎn)業(yè)報(bào)告》，2023年全球衛(wèi)星產(chǎn)業(yè)收入1773億美元，比2023年增長5%。其中，衛(wèi)星服務(wù)收入1077億美元，同比增長6%，受商業(yè)衛(wèi)星電視服務(wù)的持續(xù)增長帶動(dòng)；衛(wèi)星制造業(yè)總收入119億美元，增長9%；衛(wèi)星發(fā)射業(yè)同比增加10%；衛(wèi)星地面設(shè)備528億美元，同比增長2%，商業(yè)地面設(shè)備占主要份額，包括衛(wèi)星電視、衛(wèi)星寬帶、移動(dòng)衛(wèi)星終端，GPS設(shè)備。中國國家科技部《導(dǎo)航與位置服務(wù)科技發(fā)展“十四五”專項(xiàng)規(guī)劃》明確提出“十四五”末，導(dǎo)航與位置服務(wù)產(chǎn)業(yè)要形成1000億元以上規(guī)?！钡陌l(fā)展目標(biāo)。國家衛(wèi)星導(dǎo)航系統(tǒng)專項(xiàng)管理辦公室的《北斗衛(wèi)星導(dǎo)航系統(tǒng)發(fā)展規(guī)劃》指出2023年實(shí)現(xiàn)衛(wèi)星導(dǎo)航年產(chǎn)值4000億元的目標(biāo)。（2）中國衛(wèi)星：衛(wèi)星應(yīng)用服務(wù)快速拓展；五院收入約為上市公司5倍，資產(chǎn)整合潛力大中國衛(wèi)星具有航天科技集團(tuán)在衛(wèi)星領(lǐng)域技術(shù)和綜合優(yōu)勢(shì)，作為傳統(tǒng)軍工企業(yè)，一直是北斗導(dǎo)航主要供應(yīng)商之一，未來仍將占領(lǐng)先地位。中國衛(wèi)星專業(yè)從事小衛(wèi)星及微小衛(wèi)星研制、衛(wèi)星地面應(yīng)用系統(tǒng)及設(shè)備制造和衛(wèi)星運(yùn)營服務(wù)，隨著我國衛(wèi)星通訊行業(yè)的飛速發(fā)展和國防需求的不斷提升，公司發(fā)展空間廣闊。根據(jù)美國衛(wèi)星工業(yè)協(xié)會(huì)（SIA）的《2023年國家衛(wèi)星產(chǎn)業(yè)報(bào)告》，2023年衛(wèi)星服務(wù)和衛(wèi)星地面設(shè)備占全球衛(wèi)星產(chǎn)業(yè)總收入的91%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于衛(wèi)星制造的比例。目前，中國衛(wèi)星的衛(wèi)星應(yīng)用業(yè)務(wù)占比僅為50%左右，未來提升空間較大。中國衛(wèi)星內(nèi)生增長前景樂觀，外生增長值得期待。公司大股東為中國航天五院，即中國空間技術(shù)研究院。該院是中國空間事業(yè)最具實(shí)力的骨干力量，隸屬于中國航天科技集團(tuán)。2023年，航天科技集團(tuán)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1018億元，利潤總額91.4億元。2023年1月15日，航天科技集團(tuán)發(fā)布《中國航天科技集團(tuán)公司關(guān)于加快推動(dòng)我國成為世界航天強(qiáng)國行動(dòng)綱領(lǐng)(2023～2023)》，明確提出建設(shè)世界航天強(qiáng)國；同時(shí)提出其2023年目標(biāo)：國際一流大型航天企業(yè)。規(guī)模和效益在2023年的基礎(chǔ)上翻兩番，總收入達(dá)到4500億元左右；形成若干個(gè)規(guī)模過500億元的核心產(chǎn)業(yè)集團(tuán)和超過100億元的大型專業(yè)公司。在中國航天科技集團(tuán)公司八大聯(lián)合體中，航天五院總收入、利潤總額名列前茅。2023年上半年，航天五院實(shí)現(xiàn)總收入近100億元，同比增長近3成，利潤總額同比增長33.59%。我們粗略估計(jì)航天五院2023年全年收入在200億元左右（為中國衛(wèi)星收入規(guī)模的5倍左右），2023年應(yīng)該能達(dá)到集團(tuán)公司期望的500億以上核心產(chǎn)業(yè)集團(tuán)的目標(biāo)。我們粗略估計(jì)目前航天五院在中國衛(wèi)星之外的資產(chǎn)規(guī)?？赡転?倍于中國衛(wèi)星。作為航天五院下屬唯一上市平臺(tái)，中國衛(wèi)星外生增長值得期待。2、通訊雷達(dá)：看好高淳陶瓷、四創(chuàng)電子（1）中國雷達(dá)行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模接近200億元，未來幾年有望年均增長20%以上預(yù)警機(jī)好比戰(zhàn)場(chǎng)上的“千里眼”，通訊雷達(dá)則是其關(guān)鍵。2023年度國家最高科學(xué)技術(shù)獎(jiǎng)?lì)C給我國著名雷達(dá)專家王小謨，足見預(yù)警機(jī)、雷達(dá)的重要地位。在軍用之外，大氣探測(cè)、空中交通管制、車輛測(cè)速、生產(chǎn)線物料探測(cè)、現(xiàn)代交通控制等民用領(lǐng)域雷達(dá)也具有廣闊市場(chǎng)。我國雷達(dá)行業(yè)發(fā)展迅速。2023年我國雷達(dá)行業(yè)生產(chǎn)總值為37.64億元，2023年達(dá)到129.25億元，年均復(fù)合增長率達(dá)到22.83%，遠(yuǎn)高于GDP的增長。2023年我國軍用雷達(dá)和民用雷達(dá)的市場(chǎng)規(guī)模約在160-170億元。其中，民用雷達(dá)覆蓋自然災(zāi)害預(yù)防、飛機(jī)導(dǎo)航、氣象保障和氣象研究等眾多領(lǐng)域，在氣象、空管等領(lǐng)域發(fā)揮著重要作用，應(yīng)用方向不斷趨于細(xì)分化和精準(zhǔn)化。我們估計(jì)2023年中國雷達(dá)產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)規(guī)模接近200億元；未來幾年軍用和民用雷達(dá)在普通安全形勢(shì)等級(jí)下有望保持年均20%以上增長；一旦安全形勢(shì)趨緊，軍用雷達(dá)可能出現(xiàn)爆發(fā)式增長。我國雷達(dá)技術(shù)主要集中于中國電子科技集團(tuán)公司第14所和第38所，其中38所為14所支援“三線”時(shí)組建。上市公司四創(chuàng)電子大股東即為38所，高淳陶瓷大股東即為14所。（2）高淳陶瓷：大股東為中國雷達(dá)工業(yè)發(fā)源地，盈利能力強(qiáng)，未來資產(chǎn)整合空間大高淳陶瓷的大股東中國電子科技集團(tuán)14所為中國雷達(dá)工業(yè)的發(fā)源地，現(xiàn)有在職職工約5000人。高淳陶瓷擬進(jìn)行資產(chǎn)置換并發(fā)行股份購買資產(chǎn)，擬注入資產(chǎn)盈利能力強(qiáng)，2023年銷售凈利率高達(dá)15.33%，2023-2023年全面攤薄后備考EPS為0.88、1.00、1.01元，且簽有《關(guān)于擬注入資產(chǎn)實(shí)際盈利數(shù)與凈利潤預(yù)測(cè)數(shù)差額的補(bǔ)償協(xié)議》。2023年14所總資產(chǎn)71.45億元，凈資產(chǎn)30.03億元，營業(yè)收入43.13億元，凈利潤3.79億元，銷售凈利率和凈資產(chǎn)收益率分別為8.8％和12.6％，是軍工企業(yè)中少見的盈利能力很強(qiáng)的企業(yè)。有媒體報(bào)道2023年14所全所銷售收入近80億元。2023年其母公司中國電子科技集團(tuán)實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入703.96億元，同比增長28.70%。我們粗略估計(jì)2023年14所銷售收入可能接近100億元，是高淳陶瓷本次擬注入資產(chǎn)2023年備考營業(yè)收入7.16億元的10倍以上。高淳陶瓷目前作為14所唯一上市平臺(tái)，未來資產(chǎn)整合空間大。（3）四創(chuàng)電子：氣象和航管雷達(dá)行業(yè)龍頭，大股東38所實(shí)力雄厚四創(chuàng)電子是中國雷達(dá)行業(yè)第一家上市公司，主要從事航管、氣象等民用或軍民兩用雷達(dá)及應(yīng)急通信系統(tǒng)相關(guān)產(chǎn)品的研制。公司是氣象和航管雷達(dá)行業(yè)的龍頭企業(yè)，在中國氣象局新一代氣象雷達(dá)和軍用氣象雷達(dá)市場(chǎng)均占有較高的市場(chǎng)份額，在民航機(jī)場(chǎng)天氣雷達(dá)和國產(chǎn)空管一次雷達(dá)市場(chǎng)占有領(lǐng)先地位。四創(chuàng)電子大股東為華東電子工程研究所（即中國電子科技集團(tuán)公司第38所），華東所主要從事國防安全所需的重大軍事裝備的研制、生產(chǎn)和銷售，包括預(yù)警探測(cè)、浮空平臺(tái)、對(duì)地觀測(cè)等。六、重點(diǎn)公司：看好飛機(jī)、核心配套、通訊導(dǎo)航產(chǎn)業(yè)鏈我們認(rèn)為空軍為未來戰(zhàn)略重點(diǎn)，看好飛機(jī)整機(jī)、核心配套、通訊導(dǎo)航產(chǎn)業(yè)鏈。飛機(jī)整機(jī)看好洪都航空、中航飛機(jī)；核心配套公司看好中航電子、航空動(dòng)力、中航精機(jī)、海特高新；通訊導(dǎo)航看好中國衛(wèi)星、高淳陶瓷、四創(chuàng)電子。1、洪都航空：飛鷹——教練機(jī)、戰(zhàn)斗機(jī)、無人機(jī)齊飛洪都航空主要產(chǎn)品包括L15高級(jí)教練機(jī)、K8系列教練機(jī)、初教六教練機(jī)和N5農(nóng)用飛機(jī)。未來教練機(jī)、戰(zhàn)斗機(jī)、無人機(jī)三大產(chǎn)品有望快速發(fā)展，公司進(jìn)入中期業(yè)績(jī)拐點(diǎn)。驅(qū)動(dòng)因素、關(guān)鍵假設(shè)及主要預(yù)測(cè)：1、K8教練機(jī)收入未來平穩(wěn)下降，年交付量20-40架間。2、L15教練機(jī)2023年開始國內(nèi)外交付，預(yù)計(jì)2023-2023年分別交付24架、36架、50架。3、無人機(jī)預(yù)計(jì)在2023年左右開始交付4、大飛機(jī)業(yè)務(wù)在2023或2023年開始貢獻(xiàn)利潤催化劑：L15國內(nèi)定型試飛及立項(xiàng)補(bǔ)貼、L15國內(nèi)外訂單、無人機(jī)試飛、衍生機(jī)型被軍方采購、土地搬遷補(bǔ)貼主要風(fēng)險(xiǎn)因素：立項(xiàng)時(shí)間低于預(yù)期、訂單低于預(yù)期。2、中航電子：外生、內(nèi)生增長兼具，基本面和主題共同驅(qū)動(dòng)中航電子主營主營飛機(jī)參數(shù)采集設(shè)備、傳感器、慣導(dǎo)系統(tǒng)、陀螺儀系統(tǒng)、飛機(jī)照明系統(tǒng)、自動(dòng)駕駛系統(tǒng)、飛機(jī)告警系統(tǒng)、飛行安全監(jiān)測(cè)系統(tǒng)等航空電子產(chǎn)品。盈利能力強(qiáng)，內(nèi)生增長動(dòng)力強(qiáng)勁，資產(chǎn)整合預(yù)期明確。驅(qū)動(dòng)因素、關(guān)鍵假設(shè)及主要預(yù)測(cè)：1、航電需求前景看好。一代飛機(jī)多代航電，技術(shù)升級(jí)航電產(chǎn)品需求較大；民機(jī)方面：C919、ARJ21、新舟系列等國產(chǎn)飛機(jī)需求空間廣闊，未來公司有望融入全球民航電子產(chǎn)業(yè)鏈。2、資產(chǎn)整合預(yù)期明確。中航電子2023年收入、利潤總額均只占航電系統(tǒng)的20%左右，未來可能進(jìn)行整合的資產(chǎn)（5個(gè)研究所+2個(gè)托管公司等）為目前中航電子規(guī)模的3倍以上。3、航電系統(tǒng)公司2023年發(fā)展目標(biāo)。航電系統(tǒng)公司“十四五”末目標(biāo)是總收入500億元、利潤總額50億元；即：2023-2023年收入年增28%；利潤年增20%。股價(jià)表現(xiàn)的催化劑：資產(chǎn)注入；周邊緊張局勢(shì)。主要風(fēng)險(xiǎn)因素：航電系統(tǒng)資產(chǎn)整合未獲主管部門批準(zhǔn)。3、海特高新：直升機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)配套業(yè)務(wù)放量，軍品占比快速提升海特高新傳統(tǒng)業(yè)務(wù)為航空維修，未來增長點(diǎn)在于直升機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)配件業(yè)務(wù)。公司航空發(fā)動(dòng)機(jī)電調(diào)系統(tǒng)有望批量生產(chǎn)，軍品占比有望快速提升，成長空間將打開，估值具有大幅提升空間。驅(qū)動(dòng)因素、關(guān)鍵假設(shè)及主要預(yù)測(cè)：1、直升機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)配套業(yè)務(wù)將從2023年開始放量。公司某型號(hào)航空發(fā)動(dòng)機(jī)電調(diào)系統(tǒng)將實(shí)現(xiàn)批量生產(chǎn)。未來幾年公司軍品占比將快速提升，2023年軍品利潤占比將超過民品。2、公司航空維修業(yè)務(wù)將保持穩(wěn)定增長。我國民用航空業(yè)發(fā)展迅速，己成全球第2大航空運(yùn)輸系統(tǒng)，未來民航業(yè)務(wù)量仍將保持較快增長。如果低空開放進(jìn)程加快，通用航空的興起將有力促進(jìn)公司航空維修業(yè)務(wù)的發(fā)展。3、公司航空培訓(xùn)業(yè)務(wù)未來幾年復(fù)合增速約15%。公司擬增發(fā)募集資金購置A320模擬機(jī)，公司將擁有3臺(tái)B737系列模擬機(jī)和3臺(tái)A320系列模擬機(jī)，航空培訓(xùn)業(yè)務(wù)效益將持續(xù)顯現(xiàn)。公司計(jì)劃在新加坡建立7臺(tái)模擬機(jī)的航空培訓(xùn)中心，開拓東南亞市場(chǎng)。股票價(jià)格表現(xiàn)的催化劑：軍品項(xiàng)目批量生產(chǎn)、低空開放主要風(fēng)險(xiǎn)因素：軍品交付時(shí)間的不確定4、中航飛機(jī)：中航工業(yè)飛機(jī)制造巨頭，未來新機(jī)型潛力大公司原名為西飛國際，主營運(yùn)輸機(jī)、轟炸機(jī)、民機(jī)和航空轉(zhuǎn)包業(yè)務(wù)。2023年完成4家公司收購整合，重組后的中航飛機(jī)在西飛國際原有的飛機(jī)整機(jī)、零部件研發(fā)與制造的基礎(chǔ)上，增加運(yùn)-8系列飛機(jī)以及起落架系統(tǒng)、航空機(jī)輪和剎車業(yè)務(wù)。驅(qū)動(dòng)因素、關(guān)鍵假設(shè)及主要預(yù)測(cè)：1、運(yùn)-8系列機(jī)型需求穩(wěn)定增長，預(yù)計(jì)運(yùn)-20將在2023-2023年首批交付2、民機(jī)業(yè)務(wù)前景廣闊，預(yù)計(jì)大飛機(jī)結(jié)構(gòu)件2023年開始放量3、國際轉(zhuǎn)包及其它業(yè)務(wù)中長期趨勢(shì)看好股價(jià)表現(xiàn)的催化劑：1、業(yè)績(jī)超預(yù)期2、運(yùn)-20試飛主要風(fēng)險(xiǎn)因素：運(yùn)輸機(jī)訂單低于預(yù)期，公司新機(jī)型研制低預(yù)期，大飛機(jī)研制低于預(yù)期5、航空動(dòng)力：中航工業(yè)發(fā)動(dòng)機(jī)整合平臺(tái)，需求可能超預(yù)期公司主營航空發(fā)動(dòng)機(jī)、燃?xì)廨啓C(jī)等，是中航工業(yè)發(fā)動(dòng)機(jī)整機(jī)的資產(chǎn)整合平臺(tái)。2023年2月27日，航空動(dòng)力發(fā)布公告：擬將中航工業(yè)屬下分布在沈陽、西安、貴陽、株洲、深圳、遵義、晉城、柳河等地的航空發(fā)動(dòng)機(jī)主機(jī)制造及維修業(yè)務(wù)資產(chǎn)重組注入本公司。驅(qū)動(dòng)因素、關(guān)鍵假設(shè)及主要預(yù)測(cè)：1、受益于發(fā)動(dòng)機(jī)技術(shù)進(jìn)步和加快自主化的進(jìn)程，需求持續(xù)旺盛，工作任務(wù)飽滿。未來3-5年，隨著國產(chǎn)三代發(fā)動(dòng)機(jī)、艦載機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)等產(chǎn)品需求快速上升，公司發(fā)動(dòng)機(jī)和燃?xì)廨啓C(jī)業(yè)務(wù)將繼續(xù)較快增長。2、公司作為集團(tuán)指定的發(fā)動(dòng)機(jī)整機(jī)的資產(chǎn)整合平臺(tái)，資本運(yùn)作的空間很大。2023年航空動(dòng)力營業(yè)收入僅占中航發(fā)動(dòng)機(jī)公司的17%。2023年中航發(fā)動(dòng)機(jī)公司收入454億元，2023年收入目標(biāo)500億元。3、發(fā)動(dòng)機(jī)重大專項(xiàng)如果出臺(tái)，有利于公司進(jìn)一步提升戰(zhàn)略地位，更大程度上受益于我國航空發(fā)動(dòng)機(jī)的發(fā)展。股價(jià)表現(xiàn)的催化劑：航空發(fā)動(dòng)機(jī)重大專項(xiàng)出臺(tái)、軍品型號(hào)研制獲重大突破、周邊緊張局勢(shì)。主要風(fēng)險(xiǎn)因素：資產(chǎn)重組方案低于預(yù)期、重組進(jìn)程低于預(yù)期、軍品型號(hào)研制進(jìn)度緩慢。6、中國衛(wèi)星：衛(wèi)星應(yīng)用服務(wù)快速拓展，資產(chǎn)整合潛力大中國衛(wèi)星專業(yè)從事小衛(wèi)星及微小衛(wèi)星研制、衛(wèi)星地面應(yīng)用系統(tǒng)及設(shè)備制造和衛(wèi)星運(yùn)營服務(wù)，公司大股東為中國航天五院（即中國空間技術(shù)研究院），該院是中國空間事業(yè)最具實(shí)力的骨干力量。五院收入約為上市公司中國衛(wèi)星的5倍。驅(qū)動(dòng)因素、關(guān)鍵假設(shè)及主要預(yù)測(cè)：1、隨著北斗二代正式運(yùn)營，未來公司導(dǎo)航業(yè)務(wù)將成最大亮點(diǎn)，拉動(dòng)衛(wèi)星應(yīng)用業(yè)務(wù)加速增長。2、公司相對(duì)壟斷小衛(wèi)星研制，衛(wèi)星小型化有利于公司小衛(wèi)星研制業(yè)務(wù)。3、公司是航天五院唯一的上市平臺(tái)，未來資產(chǎn)注入潛力大；由于事業(yè)單位改制剛剛開始，大規(guī)模資產(chǎn)整合時(shí)機(jī)還需等待。股價(jià)表現(xiàn)的催化劑：公司北斗導(dǎo)航應(yīng)用業(yè)務(wù)獲得重大突破。主要風(fēng)險(xiǎn)因素：衛(wèi)星應(yīng)用發(fā)展低于預(yù)期。7、四創(chuàng)電子：氣象和航管雷達(dá)行業(yè)龍頭，大股東實(shí)力雄厚四創(chuàng)電子是中國雷達(dá)行業(yè)第一家上市公司，主要從事航管、氣象等民用或軍民兩用雷達(dá)及應(yīng)急通信系統(tǒng)相關(guān)產(chǎn)品的研制，其大股東為中國電子科技集團(tuán)公司第38所。驅(qū)動(dòng)因素、關(guān)鍵假設(shè)及主要預(yù)測(cè)：1、空管雷達(dá)進(jìn)口替代前景看好。公司是中國民航航管一次雷達(dá)國內(nèi)唯一的合格供貨商。長期以來，國內(nèi)民航空管雷達(dá)主要依賴從泰雷茲、阿萊尼亞以及英德拉等外國公司進(jìn)口。公司空管雷達(dá)系列產(chǎn)品有望逐步實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代。2、應(yīng)急指揮通信系統(tǒng)需求旺盛。政府對(duì)于公共安全事業(yè)發(fā)展的需求逐年增加，公司應(yīng)急指揮通信系統(tǒng)（固定指揮中心、移動(dòng)應(yīng)急指揮車）需求看好。3、未來資產(chǎn)整合空間較大。大股東中國電科38所實(shí)力雄厚，大股東收入為上市公司6倍以上。公司作為38所唯一的上市平臺(tái)，如果中國電科資產(chǎn)證券化進(jìn)程加快，公司資產(chǎn)整合預(yù)期看好。股價(jià)表現(xiàn)的催化劑：周邊緊張局勢(shì)、低空開放。主要風(fēng)險(xiǎn)因素：空管、氣象雷達(dá)研發(fā)低于預(yù)期、航管一次雷達(dá)訂單存在不確定性。8、高淳陶瓷：擬注入雷達(dá)業(yè)務(wù)前景看好，未來資產(chǎn)整合空間大公司大股東中國電子科技集團(tuán)14所為中國雷達(dá)工業(yè)的發(fā)源地、我國電子系統(tǒng)工程領(lǐng)域中規(guī)模最大的綜合性高科技研發(fā)基地、戰(zhàn)略級(jí)預(yù)警機(jī)——空警2023的雷達(dá)研制單位。近期公司擬進(jìn)行資產(chǎn)置換并發(fā)行股份購買資產(chǎn)，擬注入資產(chǎn)盈利能力強(qiáng)，2023年銷售凈利率達(dá)15.33%，2023-2023年全面攤薄后備考EPS為0.88、1.00、1.01元。驅(qū)動(dòng)因素、關(guān)鍵假設(shè)及主要預(yù)測(cè)：1、未來民用、軍用雷達(dá)市場(chǎng)前景看好。公司擬注入資產(chǎn)主營雷達(dá)產(chǎn)品，廣泛應(yīng)用于工業(yè)、交通及民用裝置中，如大氣探測(cè)、空中交通管制、車輛測(cè)速、生產(chǎn)線物料探測(cè)、現(xiàn)代交通控制等領(lǐng)域。未來氣象雷達(dá)、空中管制等民用雷達(dá)和?？哲姷扰炤d、機(jī)載雷達(dá)前景看好。2、軌道交通控制系統(tǒng)受益于國內(nèi)軌道交通建設(shè)新高峰。公司擬注入資產(chǎn)在軌道交通控制系統(tǒng)領(lǐng)域已具有很強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力，先后承擔(dān)南京、蘇州、哈爾濱等10多條地鐵線路信號(hào)系統(tǒng)，未來受益于國內(nèi)軌道交通建設(shè)加快和國產(chǎn)化率提升。3、大股東實(shí)力雄厚，未來資產(chǎn)整合空間大。高淳陶瓷本次擬注入資產(chǎn)2023年備考營業(yè)收入7.16億元，其大股東中國電科14所收入規(guī)模為擬注入資產(chǎn)的10倍以上，且盈利能力強(qiáng)，作為其唯一上市平臺(tái)，未來資產(chǎn)整合空間大。股價(jià)表現(xiàn)的催化劑：第一輪資產(chǎn)重組成功；后續(xù)資產(chǎn)整合啟動(dòng)；周邊緊張局勢(shì)；低空開放。主要風(fēng)險(xiǎn)因素：資產(chǎn)整合進(jìn)度低于預(yù)期。

2023年紡織服飾品牌分析報(bào)告2023年8月目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、品牌公司復(fù)蘇時(shí)點(diǎn) 3二、本土服飾品牌復(fù)蘇的突破口 81、品牌與產(chǎn)品差異化 82、傳統(tǒng)渠道精簡(jiǎn)與整合 93、適度提升直營比重，加強(qiáng)渠道控制力 94、更重視電子商務(wù)，強(qiáng)調(diào)線上線下共同發(fā)展 105、管理層由創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)向職業(yè)化、專業(yè)化團(tuán)隊(duì)轉(zhuǎn)變 116、通過品牌兼并整合實(shí)現(xiàn)集團(tuán)化發(fā)展 12三、上市品牌服飾公司分析 14四、品牌服飾公司未來發(fā)展前景 16五、投資建議及重點(diǎn)公司簡(jiǎn)況 181、魯泰A 192、富安娜 203、探路者 204、朗姿股份 215、卡奴迪路 226、羅萊家紡 227、森馬服飾 238、華斯股份 24六、風(fēng)險(xiǎn)因素 25一、品牌公司復(fù)蘇時(shí)點(diǎn)從行業(yè)終端來看，此輪服飾行業(yè)調(diào)整始于2022年。2022年在通脹大背景下，品牌企業(yè)為了應(yīng)對(duì)持續(xù)上漲的成本費(fèi)用壓力同時(shí)實(shí)現(xiàn)盈利增長的要求，不斷對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行提價(jià)，2022年下半年開始，雖然終端零售金額的增速并沒有出現(xiàn)大幅度的波動(dòng)，但終端銷量增速已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的惡化。終端疲弱對(duì)上市品牌公司的沖擊已經(jīng)從終端庫存積壓傳導(dǎo)至訂貨會(huì)增速。由于加盟訂貨制的存在，上市品牌公司利潤表增速的下滑會(huì)明顯滯后于終端出現(xiàn)的惡化。從傳導(dǎo)路徑來分析，從2022年秋冬開始行業(yè)終端售罄率相對(duì)往年普遍出現(xiàn)一定程度的下降，事實(shí)上行業(yè)的這輪調(diào)整尚在進(jìn)行之中，多數(shù)品牌公司目前都處于打折促銷去庫存的狀態(tài)，2022年秋冬訂貨會(huì)不少公司開始出現(xiàn)一定程度的下降，今年上市品牌公司普遍面臨著利潤表增速進(jìn)一步下滑甚至盈利下降的壓力。行業(yè)調(diào)整之后，未來修復(fù)路徑也將從終端開始。由于終端銷售低迷，2021年下半年開始行業(yè)整體都在通過頻繁的打折促銷（包括電商渠道）清理積壓的庫存，我們認(rèn)為終端的問題最終還是要先從終端修復(fù)，考慮到2022年秋冬訂貨會(huì)普遍不再壓貨，同時(shí)考慮到2021年開始大力清庫存，我們預(yù)計(jì)2022年末全行業(yè)清庫存會(huì)告一段落，2021年開始上市品牌公司的資產(chǎn)負(fù)債表與現(xiàn)金流量表將逐步好轉(zhuǎn)，隨后傳導(dǎo)至2021秋冬訂貨會(huì)數(shù)據(jù)與利潤表將逐步修復(fù)轉(zhuǎn)正。從戴維斯雙殺到雙擊，上市品牌服飾公司的股價(jià)修復(fù)取決于凈利潤的恢復(fù)節(jié)奏。2021年下半年起品牌服飾行業(yè)爆發(fā)的庫存危機(jī)、電商沖擊、終端銷售低迷等一系列問題使上市品牌公司在資本市場(chǎng)經(jīng)歷了一輪“戴維斯雙殺”，隨著盈利預(yù)測(cè)的不斷下調(diào)與負(fù)面數(shù)據(jù)的不斷出現(xiàn)，服裝家紡行業(yè)上市公司整體PE從最高點(diǎn)的40倍下降到如今的14倍，我們認(rèn)為從中長期來看，目前的估值水平已經(jīng)大部分反映了資本市場(chǎng)對(duì)行業(yè)的悲觀預(yù)期。一旦行業(yè)或部分脫穎而出的品牌公司在終端銷售與訂貨會(huì)增速等指標(biāo)上出現(xiàn)明顯的向上拐點(diǎn)，預(yù)計(jì)行業(yè)的估值將會(huì)得到率先修復(fù)，業(yè)績(jī)的逐步兌現(xiàn)會(huì)進(jìn)一步推動(dòng)股價(jià)的上漲。但從投資機(jī)會(huì)上看，本輪調(diào)整之后品牌服飾行業(yè)未來將很難出現(xiàn)齊漲齊跌的局面，個(gè)股之間的分化將明顯加劇，最終走出來的企業(yè)將有一輪恢復(fù)性行業(yè)，而有一些品牌將逐步邊緣化，未來更多擁有更好定位、更新渠道和更好商業(yè)模式的品牌企業(yè)將逐步加入資本市場(chǎng)，為投資者提供更多更新的選擇。二、本土服飾品牌復(fù)蘇的突破口曾經(jīng)的粗放式增長告一段落，未來行業(yè)將恢復(fù)到更高質(zhì)量、更可持續(xù)的增長階段。我們認(rèn)為過去本土品牌服飾行業(yè)依靠開店鋪貨與產(chǎn)品提價(jià)方式實(shí)現(xiàn)的粗放式增長已經(jīng)結(jié)束，在當(dāng)前國內(nèi)服飾需求增長相對(duì)低迷的背景下，品牌公司正在積極尋找復(fù)蘇的突破口。1、品牌與產(chǎn)品差異化在過去行業(yè)高速發(fā)展階段，本土品牌在各自的細(xì)分領(lǐng)域并沒有形成明顯的品牌及產(chǎn)品差異，因此品牌也沒有形成足夠強(qiáng)大的客戶粘性，產(chǎn)品提價(jià)無法彌補(bǔ)銷量下滑帶來的損失，這也在一方面造成了行業(yè)低迷階段，各品牌出現(xiàn)一損俱損的局面。在行業(yè)調(diào)整中期，多數(shù)品牌服飾公司已經(jīng)意識(shí)到品牌及產(chǎn)品差異化的重要性，品牌特色和性價(jià)比將取代高定價(jià)倍率成為產(chǎn)品定位方向，戶外用品行業(yè)中探路者通過產(chǎn)品定價(jià)的下調(diào)與品牌訴求上的持續(xù)投入，已經(jīng)成功與主要外資戶外品牌形成差異化的定位。品牌形象與號(hào)召力需要企業(yè)持之以恒的投入，如今越來越多的傳播媒介與方式為品牌公司提供了足夠多的推廣渠道。2、傳統(tǒng)渠道精簡(jiǎn)與整合過去粗放的開店鋪貨擴(kuò)張模式對(duì)品牌公司已經(jīng)開始產(chǎn)生負(fù)面影響，由于消費(fèi)與商業(yè)環(huán)境的惡化，2021年起多數(shù)品牌公司及加盟商不再盲目擴(kuò)張，對(duì)新開店的店址、費(fèi)用投入與盈利會(huì)有更謹(jǐn)慎的要求與考量，現(xiàn)有渠道也會(huì)經(jīng)歷一個(gè)整合的過程，2021年起不少品牌公司凈開店速度開始下降，關(guān)店數(shù)量開始增加。我們判斷經(jīng)過這輪傳統(tǒng)渠道的精簡(jiǎn)與整合，未來渠道的內(nèi)生性增長將是考量渠道的重要指標(biāo)，也將成為品牌公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L的主要拉動(dòng)力之一，參考優(yōu)秀外資品牌的成長路徑，穩(wěn)健的開店、良好的貨品管理與店效的持續(xù)增長是推動(dòng)品牌公司由小做大的主要驅(qū)動(dòng)因素，也是本土品牌下一輪增長的突破口。3、適度提升直營比重，加強(qiáng)渠道控制力本土品牌普遍采用加盟訂貨制度在行業(yè)持續(xù)景氣階段讓公司享受到了渠道數(shù)量快速拓展的收益，但也掩蓋了品牌公司對(duì)渠道控制力較弱、對(duì)終端反饋不敏銳的不足，由于缺少零售與管理經(jīng)驗(yàn)，品牌公司難以在實(shí)體渠道形象、貨品管理、銷售數(shù)據(jù)等方面進(jìn)行統(tǒng)一的掌控與管理，也無法對(duì)消費(fèi)需求變化做出快速的反應(yīng)。通過適度提升直營店比重，本土品牌公司已經(jīng)開始由批發(fā)向零售轉(zhuǎn)型的趨勢(shì)，這一方面有利于減少中間環(huán)節(jié)帶來的庫存積壓等問題，另一方面也有利于統(tǒng)一品牌推廣，更好的與終端反饋。品牌鞋類公司中，達(dá)芙妮與奧康等已經(jīng)開始通過加盟收直營與聯(lián)營等各種方式來提升品牌公司對(duì)渠道的掌控。4、更重視電子商務(wù)，強(qiáng)調(diào)線上線下共同發(fā)展2021年前品牌公司更多是把電商作為消化庫存的渠道，由于基數(shù)較小，各品牌公司電商收入跟隨國內(nèi)電子商務(wù)的發(fā)展同步爆發(fā)式增長。2021年“雙十一”各電商平臺(tái)的促銷活動(dòng)讓本土品牌充分嘗到甜頭，同時(shí)也開始逐步重視電商作為新興渠道的作用與影響力，將電商視為新的增長點(diǎn)。針對(duì)電商渠道，目前本土品牌大多將其作為清庫存的重要渠道，部分品牌也通過設(shè)立專屬品牌、專供商品等方式平衡線上線下利益，同時(shí)設(shè)立專門的團(tuán)隊(duì)進(jìn)行管理。我們認(rèn)為未來電子商務(wù)將成品牌企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的重要組成部分，而不是簡(jiǎn)單的清庫存渠道，O2O等發(fā)展也將為眾多公司帶來全新的機(jī)會(huì)。5、管理層由創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)向職業(yè)化、專業(yè)化團(tuán)隊(duì)轉(zhuǎn)變隨著國內(nèi)零售環(huán)境的日益復(fù)雜化與消費(fèi)偏好的日益細(xì)分成熟，本土品牌面臨著消費(fèi)環(huán)境與外資品牌競(jìng)爭(zhēng)的雙重挑戰(zhàn)，從公司管理團(tuán)隊(duì)角度來分析，多數(shù)本土品牌原有創(chuàng)始人及創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)由于經(jīng)驗(yàn)依賴等原因?qū)嶋H上未必能夠適應(yīng)新的商業(yè)模式與消費(fèi)環(huán)境，在保證股東長期利益的前提下，啟用職業(yè)管理團(tuán)隊(duì)，并通過合適的激勵(lì)方式來平衡各方利益，是本土品牌公司未來實(shí)現(xiàn)管理轉(zhuǎn)型可以選擇的突破口之一。在這一點(diǎn)上，探路者、七匹狼等公司已經(jīng)走在行業(yè)的前頭，通過多年的發(fā)展，公司職業(yè)化管理團(tuán)隊(duì)已經(jīng)基本搭建完畢，并通過股權(quán)激勵(lì)等方式將管理層與股東的長期利益捆綁在一起。6、通過品牌兼并整合實(shí)現(xiàn)集團(tuán)化發(fā)展在當(dāng)前行業(yè)洗牌加劇的背景下，相比非上市品牌公司，已上市公司相對(duì)擁有更強(qiáng)大的融資平臺(tái)，并在信息、資源等方面擁有一定的優(yōu)勢(shì)，在握有充足資金的情況下，這些品