當前我國房地產(chǎn)融資問題研究

當前我國房地產(chǎn)融資問題研究

房地產(chǎn)投資信托基金（resourt，下同）是一種以企業(yè)或商業(yè)信托為組織形式的組織形式，這些資金由許多不特定的投資者收集。專業(yè)投資管理機構(gòu)以各種方式應(yīng)用于房地產(chǎn)投資領(lǐng)域，其中大部分是委托給投資者的投資機構(gòu)。越秀REITs是中國第一只在境外上市的房地產(chǎn)投資信托基金，越秀地產(chǎn)分別于2005年12月和2012年10月將優(yōu)質(zhì)商業(yè)地產(chǎn)注入到“越秀REITs”實現(xiàn)資產(chǎn)證券化，極大地改善了其財務(wù)狀況和公司治理效率，提升了企業(yè)價值，為公司后續(xù)發(fā)展壯大打下了堅實的基礎(chǔ)。一、資產(chǎn)便捷應(yīng)變越秀地產(chǎn)將優(yōu)質(zhì)物業(yè)出售給自己控制的REITs，達到資產(chǎn)快捷變現(xiàn)以融資的目的，這對于改善公司財務(wù)狀況及現(xiàn)金流量，具有重要作用。下文將從多角度詳細分析越秀地產(chǎn)此次REITS融資效果。（一）越權(quán)公司資產(chǎn)證券化發(fā)展不迅速，資產(chǎn)規(guī)模偏低，受到關(guān)注從表1中可以看出，資產(chǎn)規(guī)模在2005年REITs融資前以及融資后第一年增長緩慢，但在2007年實現(xiàn)大幅增長，資產(chǎn)總額比上年增長近50%，走出了在資產(chǎn)規(guī)模發(fā)展中的瓶頸期，實現(xiàn)了資產(chǎn)規(guī)模的突破。在這之前資產(chǎn)規(guī)模徘徊不前主要受越秀地產(chǎn)發(fā)展戰(zhàn)略不清晰、運營情況不佳的影響，限制了資產(chǎn)規(guī)模進一步擴大。通過將優(yōu)質(zhì)商業(yè)地產(chǎn)注入越秀REITs實現(xiàn)資產(chǎn)證券化，大大提高了公司流動比率，為公司后續(xù)發(fā)展提供了充足的營運資本，經(jīng)過2006年的大力發(fā)展為以后的成長打下堅實的基礎(chǔ)。自2004年以來的四年間，資產(chǎn)負債率總體呈現(xiàn)先下降后上升的趨勢。在REITs融資后的2005年資產(chǎn)負債率下降趨勢尤為明顯，降幅達15%，且遠低于行業(yè)平均水平61.6%，說明資本結(jié)構(gòu)構(gòu)成中負債比例大幅下降，資產(chǎn)負債狀況獲得了較大的改善，降低了企業(yè)的利息負擔(dān)，財務(wù)風(fēng)險減小。（二）整體資產(chǎn)盈利能力下降，但生產(chǎn)率持續(xù)提高從表3-2可以看出，REITs融資逐步改善了越秀地產(chǎn)的盈利能力，在2005年完成資產(chǎn)證券化后凈資產(chǎn)收益率增幅明顯，較2004年增長接近3倍，盈利能力大幅提升。2005年總資產(chǎn)凈利率顯著上升，說明資產(chǎn)盈利狀況逐步增強，融資效果良好。總資產(chǎn)額在2006、2007年相對2004年分別增長21%、80%，凈利潤分別增長85%、167%，其增長幅度遠遠超出資產(chǎn)增長比例，說明2005年REITs融資后整體資產(chǎn)盈利水平正逐步增強。2006、2007權(quán)益凈利率雖有下降，但相對2004年仍呈現(xiàn)穩(wěn)定增長趨勢。凈資產(chǎn)收益率穩(wěn)步提高，說明通過REITs融資，改善了公司的財務(wù)狀況，使股東權(quán)益獲得了超額盈利，股東權(quán)益整體盈利能力也得到了提升。企業(yè)自有資本獲取收益的能力變強，運營效益得到改善，對企業(yè)投資人、債權(quán)人的保障程度提高。（三）改善了越地產(chǎn)負債水平在實現(xiàn)商業(yè)地產(chǎn)證券化后，越秀地產(chǎn)的現(xiàn)金流狀況得到大幅改善。從表3可以看出，2005年末現(xiàn)金凈流量幾乎增長10倍以上，達到23.9億元，現(xiàn)金比率也大幅提升至46.24%。從“越秀REITs”得到的現(xiàn)金將用于降低自身的負債水平，極大改善了越秀地產(chǎn)的流動資金及財務(wù)狀況。綜合以上現(xiàn)金流量比率的分析，可以看出上市房地產(chǎn)公司現(xiàn)金流都不充裕，越秀地產(chǎn)在將商業(yè)地產(chǎn)注入“越秀REITs”后，現(xiàn)金流動比率達到34.29%，擁有了遠超同行業(yè)的現(xiàn)金流水平，同時在資本密集型的房地產(chǎn)行業(yè)也擁有了領(lǐng)先的競爭優(yōu)勢。如表4所示，越秀地產(chǎn)在REITs融資前后都能產(chǎn)生較平穩(wěn)的經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流入，但是投資活動以及籌資活動都會產(chǎn)生大量的現(xiàn)金流出，使企業(yè)凈現(xiàn)金流一直為負的狀態(tài)。然而通過融資，公司將優(yōu)質(zhì)商業(yè)地產(chǎn)售予越秀房地產(chǎn)投資信托基金，產(chǎn)生了大量的投資活動現(xiàn)金流入，2005年投資活動現(xiàn)金流入較上年增加近20億，如此大規(guī)模的現(xiàn)金注入緩解了公司的現(xiàn)金壓力，為公司后續(xù)發(fā)展壯大打下更堅實的基礎(chǔ)。（四）增強越地產(chǎn)短期償債能力發(fā)行REITs后，越秀地產(chǎn)一共獲得了現(xiàn)金約33億港元（包括越秀REITs發(fā)行6.87億份基金單位所得資金約20億港元，和越秀REITs下屬BVI公司貸款融資支付現(xiàn)金約13億港元），并且仍持有越秀REITs31.3%的股權(quán)，依然處于相對控股的地位，可以繼續(xù)受惠于越秀REITs上市后的業(yè)務(wù)發(fā)展。越秀地產(chǎn)在其公告中也提到，從越秀REITs得到的現(xiàn)金將用于降低自身的負債水平和利息支出，而且今后并不需要與越秀REITs并賬，也就是說，“越秀REITs”因收購資產(chǎn)而產(chǎn)生的巨額債務(wù)不會影響越秀地產(chǎn)的負債水平。因此，發(fā)行REITs極大改善了越秀地產(chǎn)的流動資金及財務(wù)狀況。從表5中可以發(fā)現(xiàn)，越秀地產(chǎn)2005年營運資本較前一年增長約一倍，而營運資本又是衡量短期償債能力的一個重要指標，因此可以說明此次融資對于提升公司短期償債能力的重要性。而且流動比率和現(xiàn)金比率也都大幅上升，尤其是現(xiàn)金比率凈增約300%，如此大的漲幅使得公司有充裕的現(xiàn)金應(yīng)對短期到期債務(wù)，更加盤活了公司整體經(jīng)營。二、開發(fā)貸款的價值2012年10月，越秀地產(chǎn)將廣州國際金融中心（IFC）注入越秀房地產(chǎn)投資信托基金，作價為人民幣134.4億元，當中包括了88.5億元的交易總代價、45億元的開發(fā)貸款及價值約9000萬元的少數(shù)股東權(quán)益。此次兩個上市平臺的互動，對越秀房地產(chǎn)投資信托基金、越秀地產(chǎn)及越秀集團總部都有非常正面的影響，推動了集團發(fā)展再上新臺階，對越秀地產(chǎn)乃至整個集團的發(fā)展都有重大益處。（一）資金渠道不通暢眾所周知，商業(yè)地產(chǎn)項目從長遠看能夠優(yōu)化資產(chǎn)質(zhì)量，并提供一種可持續(xù)發(fā)展的經(jīng)營模式和長期穩(wěn)定的現(xiàn)金流，最終形成房地產(chǎn)企業(yè)的產(chǎn)業(yè)資本沉淀和積累。然而從短期看，商業(yè)地產(chǎn)投資需要占用大量資金，必然增加房地產(chǎn)企業(yè)的現(xiàn)金需求，因此在融資渠道不暢通的情況下很容易造成資金周轉(zhuǎn)不靈活，甚至導(dǎo)致資金鏈斷裂，這些都會給企業(yè)帶來巨大的財務(wù)壓力。尤其是廣州國際金融中心（IFC）這種投資上百億的超大型商業(yè)地產(chǎn)項目，更是占用了越秀集團大量資金。通過此次REITs融資提前釋放出廣州IFC的潛在商業(yè)價值，越秀地產(chǎn)也大大縮短了長達17年的投資回收期，并使得這一優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)盡快走向成熟，獲得品牌溢價。（二）項目總投資及收益隨著IFC注入越秀房地產(chǎn)投資信托基金，越秀地產(chǎn)也將減少約45億元銀行貸款，并帶來現(xiàn)金款項凈額約40億元，加強越秀地產(chǎn)的流動資金狀況，可以用作償還高息貸款及不排除加大開發(fā)力度。而在抵消負債等后還可獲得5-7億元的收益，降低負債水平，并減少利息支出。與81億元的項目總投資相比，廣州IFC本次收購的作價實現(xiàn)了超過50億元的資產(chǎn)升值。另一方面，受交易的利好影響，越秀地產(chǎn)目前股價較2011年底上升了69%（同期香港恒生指數(shù)僅上升6%），總市值增加了約72億港元。（三）商業(yè)銀行商業(yè)銀行融資收購?fù)瓿珊?，越秀地產(chǎn)的凈資本負債率則從交易前的77.5%大幅下降到44.0%，這將為其銀行融資帶來便利。在融資渠道不暢、房企缺錢的行業(yè)大背景下，越秀地產(chǎn)利用套現(xiàn)收益和負債的降低，大大加強越秀地產(chǎn)的流動資金狀況，可以有充裕機會在市場下行時低成本增加優(yōu)質(zhì)地塊儲備，從而增加在行業(yè)低谷期逆勢擴張的機會，使得它有相比競爭對手進一步發(fā)展的資本。（四）越地產(chǎn)：投資新的運營模式REITs融資為越秀地產(chǎn)后續(xù)經(jīng)營搭建了良好的資本平臺，為企業(yè)提供長期穩(wěn)定的資金來源。在當前國家進一步嚴控房地產(chǎn)融資的背景下，越秀地產(chǎn)成功將廣州國際金融中心注入到RE-ITs，更加鞏固了其擁有長期便捷物業(yè)變現(xiàn)通道的優(yōu)勢。越秀地產(chǎn)這種操作實際上也可以看作是一次再融資。將商業(yè)地產(chǎn)整體打包上市的運營模式可能成為未來商業(yè)地產(chǎn)項目運營非常好的模式，將來商業(yè)項目成熟一個，就“互動一個”，以類似廣州國際金融中心的形式注入越秀房地產(chǎn)投資信托基金，讓兩個上市平臺都健康發(fā)展，此外，越秀地產(chǎn)是越秀房地產(chǎn)投資信托基金大股東，可受惠于后者物業(yè)升值的益處。越秀地產(chǎn)有自己特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)，自己有自己的信托發(fā)行公司，但其他的開發(fā)商都沒有這種優(yōu)勢。而且現(xiàn)在監(jiān)管依然嚴格，這種模式短期內(nèi)在國內(nèi)市場還難以復(fù)制。三、資產(chǎn)證券化有利于提升市場整體效率越秀地產(chǎn)和越秀REITs獨特的互動模式，使兩者互惠互贏，成為新型發(fā)展模式的領(lǐng)先者。本文將分別對越秀地產(chǎn)兩次融資前后的償債能力、資本資產(chǎn)結(jié)構(gòu)狀況以及現(xiàn)金流情況進行分析，說明越秀地產(chǎn)將旗下的成熟商業(yè)地產(chǎn)項目注入到越秀房地產(chǎn)投資信托基金，實現(xiàn)資產(chǎn)證券化的同時極大改善了公司財務(wù)狀況。越秀地產(chǎn)通過REITs融資非常符合越秀地產(chǎn)的利益。第一，以REITs的形式獨立上市符合其向商業(yè)地產(chǎn)轉(zhuǎn)型的企業(yè)戰(zhàn)略；第二，REITs融資提供了一條分散風(fēng)險且使物業(yè)便捷套現(xiàn)的通道，有利于加快資金周轉(zhuǎn)，改善企業(yè)現(xiàn)金流；第三，大規(guī)模融資