全流通時代控制權(quán)之爭的新視角淺析武商銀泰控制權(quán)之爭

全流通時代控制權(quán)之爭的新視角淺析武商銀泰控制權(quán)之爭

在整個流通時代，不同主要資本專家和利益相關(guān)者之間的復(fù)雜競爭中，政府的糾正和地方資本重組中各方面的利益趨勢已成為控制權(quán)力斗爭的重要原因。在股改完成后,中國的資本市場不再是大股東圈錢的工具,成為企業(yè)融資、抵御外來風(fēng)險、完善激勵機制、實現(xiàn)快速并購的平臺。在全流通時代,并購重組案例將會不斷上演,并購重組、控制權(quán)爭奪必將成為未來的主題。本文以全流通時代爭奪的首例———武商銀泰控制權(quán)之爭為例,研究其代表性和借鑒意義。一、股權(quán)結(jié)構(gòu)分散,公司治理受制1986年12月25日,經(jīng)市政府的批準(zhǔn),武商集團改組設(shè)立股份有限責(zé)任公司,1992年11月20日公司股票(000501)在深圳證券交易所上市,2006年2月,公司股東會議審議通過股權(quán)分置改革方案,4月3日實施完畢。公司第一大股東為武漢商聯(lián)(集團)股份有限公司(簡稱武商聯(lián)),武商聯(lián)的控股股東系武漢國有資產(chǎn)經(jīng)營公司。武漢國有資產(chǎn)經(jīng)營公司為國有獨資企業(yè),直屬于武漢市國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會。武漢市國資委通過直接和間接持股控制武商聯(lián),并直接持有武漢經(jīng)發(fā)投和武漢國資公司100%股權(quán),為武商聯(lián)、武漢經(jīng)發(fā)投和武漢國資公司的實際控制人。中國銀泰是為以房地產(chǎn)、商業(yè)、能源產(chǎn)業(yè)為龍頭的國際化戰(zhàn)略投資集團。已經(jīng)或曾介入的上市公司先后有sT甬華聯(lián)、科學(xué)城、百大集團、鄂武商A等5家之多。目前集團在浙江、寧波、溫州、金華、武漢等地擁有多家大型百貨店,旗下的銀泰百貨已連續(xù)好幾年居浙江百貨業(yè)首位,2007年在香港上市。近幾年,銀泰系在資本市場上的擴張可謂是來勢兇猛。2012年6月30日,公司總股本為50724.86萬股,其中,無限售流通股本為50719.93萬股。前十名股東持股比例占65.36%,其中,國有股占26.3%,銀泰系占24.48%,基金持股占14.58%。武商集團股權(quán)結(jié)構(gòu)分散,國資系和銀泰系持股比例相當(dāng),在這種股權(quán)結(jié)構(gòu)下,公司治理與股權(quán)穩(wěn)定性存在先天的缺陷,客觀上為銀泰敵意收購創(chuàng)造了可能。當(dāng)銀泰系大舉進攻之時,國資系選擇了節(jié)節(jié)防守。疲于應(yīng)付的國資系將主要精力放在控制權(quán)爭奪戰(zhàn)上,付出了代價,也加劇了上市公司的內(nèi)耗。前十名股東情況如表1所示。武漢國資委為了把武漢商業(yè)盤大做強,在2004年上半年擬將武商、中百、中商三家商業(yè)上市公司的股權(quán)整合在一起,成立武漢大商業(yè)集團。銀泰百貨作為戰(zhàn)略投資者,被引入到武漢,它出資5億元,成為大商業(yè)集團的二股東,參與武商、中商和中百三家上市公司的經(jīng)營和管理。但當(dāng)時,三家公司未股改,重組碰到障礙,銀泰百貨轉(zhuǎn)投武商集團。2005年4月,隸屬于國資委的華漢投資管理有限公司,以其擁有的鄂武商A總股本2.43%的股份,折價2119.38萬元作為出資,與銀泰系兩家公司成立武漢銀泰商業(yè)發(fā)展有限公司,7月中旬,武漢國資決定引進銀泰系,參與武漢商業(yè)航母的打造。此后,通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓、股權(quán)拍賣和二級市場的增持,銀泰系不斷增持武商股權(quán)。銀泰系一度對外掩飾其奪權(quán)意圖,曾在2006年股東會上表示其不謀奪控股地位。但銀泰系作為巨額出資的第二大股東,一方面得不到大股東的配合,遲遲進入不了董事會,無法參與公司治理,另一方面武商近幾年效益較差,分紅收益較少,股價也低。2006年4月,銀泰系以其自身股份,外加另一法人股東的股份,成為第一大股東,開始蓄意發(fā)動“奪權(quán)”攻勢,武商股權(quán)之爭“戰(zhàn)役”正式打響。9月銀泰系單方面提議召開股東大會,拋出“武廣提租案”等向武漢國資系發(fā)難,并一度鬧到法院和證監(jiān)會,矛盾迅速升溫、激化。9月武漢國資與天澤控股有限公司結(jié)成一致行動人,奪回第一大股東地位。經(jīng)過一年多的較量后,銀泰系最終選擇與武漢國資系和解,并以放棄武商集團大股東爭奪、銀泰百貨拿下中南路上的世紀(jì)中商借道進軍武漢市場收尾。此后4年銀泰系未發(fā)起爭奪但也未退出,等待反撲的時機。2007年5月,囊括武商、中百、中商的武商聯(lián)正式掛牌成立,進行資產(chǎn)整合爭取3年內(nèi)實現(xiàn)整體上市,并承諾解決同業(yè)競爭。其實,三大上市公司的同業(yè)競爭,武商集團與銀泰百貨的同業(yè)競爭,按證監(jiān)會的要求都需要解決。但是,4年過去了,武漢的商業(yè)格局依然維持現(xiàn)狀。另外據(jù)稱銀泰拿下世紀(jì)中商后,業(yè)績一直不理想,銀泰系發(fā)起再次奪權(quán),此次爭奪異常激烈。銀泰系在2011年3至4月在二級市場上頻頻增持,三次撼動武商聯(lián)大股東地位。武漢國資方面則不斷通過停牌來尋找新的一致行動人以應(yīng)對,迫使武商聯(lián)及其關(guān)聯(lián)方,在四個月的時間里曾一度尋找到7個一致行動人,以約11億元代價暫時穩(wěn)定了大股東地位。期間,雙方還多次對簿公堂。在武商銀泰控制權(quán)爭奪中,武商聯(lián)把“白衣衛(wèi)士”這一反收購措施發(fā)揮到了極致。2011年8月2日,武商聯(lián)及一致行動人,發(fā)出要約收購,擬以5.38億元要約收購占上市公司總股本5%的流通股份。后武商聯(lián)再砸5.7億,溢價6%要約收購鄂武商A。銀泰方面也在停牌期間拜訪了公募基金等機構(gòu),欲效仿武商聯(lián)與基金公司的“勾兌”。2012年6月20日武商對外發(fā)布公告,要約收購獲證監(jiān)會批準(zhǔn),21日開始接受登記,目標(biāo)收購數(shù)量為25,362,448股,占公司總股本的5%。7月20日,要約收購期滿。武商聯(lián)及其一致行動人收購了銀泰百貨所提供的965.8萬股鄂武商股份,目前,武商聯(lián)及其一致行動人持股比例為34.32%,銀泰系持股比例為23.63%。8月28日,鄂武商召開臨時股東大會,銀泰系聯(lián)合基金否決其中涉及現(xiàn)金分紅的議案。銀泰聯(lián)手否決議案,代表銀泰的獨董辭職,均是銀泰系與武商聯(lián)新一輪矛盾激化的開始。此次武商聯(lián)高價回購,銀泰借機拋售,實際為后期增持儲備了資金。如果鄂武商的股價持續(xù)低迷,銀泰系完全可能用此次減持的資金繼續(xù)增持。在資本市場上,最終控制權(quán)花落誰家還難見分曉,鄂武商控制權(quán)之爭并未停歇。二、武漢國有資本開發(fā)存在了一種重要的企業(yè),但沒有提高了國家的控制權(quán)武商銀泰控制權(quán)之爭基本上是以武漢國資為代表和以董事長為首的經(jīng)營層,對抗二股東銀泰系,阻止其參與公司治理,以保持其對公司的絕對控制權(quán)?？刂茩?quán)之爭是上市公司最具魅力的市場行為,嚴(yán)格意義上講,它是一種商業(yè)行為,是以經(jīng)濟利益為最高目標(biāo)?？刂茩?quán)爭奪的核心無非就是各自利益的最大化,最終的結(jié)局一定會出現(xiàn)在某種利益均衡點上,實現(xiàn)和平相處。國資系:在地方國資整合和中央政府鼓勵充分利用資本市場雙重背景下,武漢國資委引入了民企作為戰(zhàn)略投資者參與商業(yè)重組,這不僅符合國家政策也應(yīng)得到政策支持。引入外資,為地方發(fā)展注入活力,把武漢商業(yè)發(fā)展壯大,打造商業(yè)航母,成為武漢政府重組的目標(biāo)。政府在其中扮演了重要角色:作為資產(chǎn)所有者,它們要追求資產(chǎn)收益最大化;作為社會行政管理者,它們要以降低失業(yè)、保持經(jīng)濟增長、提高整體經(jīng)濟運行效率為目標(biāo);作為監(jiān)管者,它們要防止企業(yè)損害社會整體利益,防止虛假并購行為。商業(yè)是武漢的經(jīng)濟命脈,武商集團是武漢國資控制下最好的商業(yè)企業(yè)。2012年上半年,武商集團實現(xiàn)營業(yè)總收入73.65億元,同比增長16.22%;凈利潤2.41億元,增9.5%;EPS為0.48元,雖然由于新開店費用折舊及人工的剛性上漲,利潤增長小于收入增速,但它的業(yè)績增速在行業(yè)中是中等偏上的。如果國資系失去控制權(quán),就會失去武商這一塊大肥肉,收益受損,就無法掌控整個商業(yè)重組進程和資產(chǎn)收益,失去控制的主導(dǎo)權(quán)。所以,國資系不惜付出巨額代價要保住對鄂武商這一塊大肥肉的控制權(quán)。銀泰系:銀泰系在進入武漢商業(yè)后賺得盆滿缽滿,獲得了巨大的收益。只要銀泰系存與武商股東之列,它的資本就能夠在武漢獲得立足點,在百貨業(yè)上獲得巨大收益,而且作為暗中操控資本的高手,其資本收集的價格也低于其他本地股東,即使股價縮水,其受損程度也相對較小。作為外來民企,追本逐利本來就是其發(fā)展的本性。但是,作為巨額出資的二股東卻進不了最高決策層,無法實現(xiàn)自己的主張和預(yù)期收益,做出對自己有利的決策,這促使它們進行反抗?fàn)帄Z控制權(quán)。武商集團豐厚的資金儲備、成熟商圈的物業(yè)以及對武漢重組后百貨業(yè)的預(yù)期都成為了它們蠢蠢欲動的強大動力。如果銀泰系取得了鄂武商的控制權(quán),它們就可以與武漢國資委進行利益博弈,就可以掌控公司治理,實行自己的新政策。但據(jù)業(yè)內(nèi)人士評價,銀泰真正意圖并不是爭奪控制權(quán),如果沒有政府的支持,即使通過二級市場獲得對鄂武商的控制權(quán),也很難實現(xiàn)其預(yù)期效果,最終的意圖只是掌握一定的話語權(quán),參與武商的經(jīng)營、管理,實現(xiàn)自己最大利益。銀泰系的種種動作,無非是在尋找與國資系談判的籌碼,爭取營造一個相對寬松、融洽的環(huán)境,為自己爭取更大的利益。但是作為一個已獲得巨大收益的戰(zhàn)略投資者,不管爭奪結(jié)果如何,都不會影響銀泰在湖北市場的開發(fā)與發(fā)展。三、股權(quán)結(jié)構(gòu)和控制權(quán)第一,公司控制權(quán)可以帶來控制權(quán)收益,但利益主體各方都應(yīng)該理性爭奪,在有利于共同利益實現(xiàn)的基礎(chǔ)上去爭奪額外收益。公司的控制權(quán),首先體現(xiàn)在控制人對公司股東大會的控制,進而控制董事會的安排,從而控制公司的決策和經(jīng)營管理。在現(xiàn)代公司制度下,由于實行資本多數(shù)裁定,持股的多少,成了能否對公司進行有效控制至關(guān)重要的因素。武商聯(lián)和銀投股權(quán)的爭奪,就是為了實現(xiàn)此目的。但是不斷的紛爭不但會對公司的發(fā)展造成不利的影響,也會對公司的治理造成不利影響,盡管公司治理的核心是建立相互制衡的權(quán)力運行體系,然而治理的目的是為了促進企業(yè)的健康發(fā)展。拋棄股東的私利而全心全意維護公司的利益,才是實現(xiàn)股東的利益最大化的唯一途徑。第二,股權(quán)結(jié)構(gòu)相對分散不一定有利于公司治理,要尋找一個合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)。在我國普遍存在國有股一股獨大的股權(quán)結(jié)構(gòu),給公司治理帶來了諸多弊端。隨著國資整改和股權(quán)分置改革的發(fā)展,通過國有股權(quán)的出讓和托管,各大股東持股比例漸趨相當(dāng),各大股東之間的相互制約,有利于公司的治理。鄂武商這種旗鼓相當(dāng)?shù)墓蓹?quán)結(jié)構(gòu),為銀泰系爭奪提供了機會,也使得國資系在爭奪戰(zhàn)中疲于應(yīng)付,處于被動地位,為?？刂茩?quán)付出巨大代價。這不能解決我國上市公司一股獨大的股權(quán)結(jié)構(gòu)帶來的弊端,因此各個公司需要選擇適當(dāng)合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)來實現(xiàn)公司治理。第三,并購與反并購時代的到來,無論是國資還是民企都需要正確的認(rèn)識、及時的應(yīng)對和合理的利用。股權(quán)分置改革后,全流通時代的到來,各種并購和反并購措施都將登上舞臺。并購、重組是有利于公司治理結(jié)構(gòu)的完善、股東財富最大化和實現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)。面對各種層出不窮的并購,這就需要企業(yè)研究其客觀規(guī)律,熟悉各種并購技巧,及早認(rèn)識到并采取措施進行應(yīng)對。銀泰系在二級市場上不斷的增持,而武漢國資委卻不以為意,還大量送股。不了解銀泰的真實意圖,不及早采取措施應(yīng)對,使得武漢國資委失去了反并購的有利時機,處于被動地位。鄂武商作為武漢一個優(yōu)質(zhì)的國有上市公司,在武漢經(jīng)濟發(fā)展中有著舉足輕重的戰(zhàn)略地位,大可以主動出擊和發(fā)動并購來改善公司的股權(quán)結(jié)構(gòu),完善公司的治理。第四,完善控制權(quán)市場的制度和法規(guī)建設(shè)。隨著控制權(quán)市場的形成,完善的制度和法規(guī)建設(shè)已必不可缺少。在全流通時代,控制權(quán)爭奪者,無論爭奪的結(jié)果如何,都會成為爭奪中的贏家。小股東常因地位、資金、信息等原因成為被動參與者,如果出現(xiàn)惡意爭奪,受害者首當(dāng)其沖是小股東。公司雇